Titrisation synthétique

Titrisation synthétique titrisation synthétique synthétique   est Une   titrisation est une une opér opérat atio ion n de titrisation   pour laquelle les actifs sur lesquels sont normalement basés les flux des valeurs mobilières adossées (asset-backed security) ne sont pas vendus. Il n'y a pas de transfert de propriété vers le Fonds commun de titrisation (Fonds commun de créances, CPP ou SPV). Une opération synthétique est donc une opération où la propriété de l’actif n’est pas transférée, mais où on se borne à transférer le risque grâce à un instrument financier développé depuis une dizaine d’année dans les marchés financiers : le dérivé le dérivé de crédit. crédit .

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Ceci revient à dire que l’acheteur de protection a couvert son risque de perte sur l'actif couvert par le dérivé le  dérivé de crédit,, mais court à présent un nouveau risque : celui que le dit vendeur vendeur de protection protection soit incapable de lui payer le montant de protection le moment voulu. On peut donc dire que le risque de crédit lié au portefeuille feuille a été remplacé par un nouveau risque-crédit risque-crédit sur le vendeur de protection. Ceci Ceci ne pose pose pas de prob problè lème me parti particu culi lier er lorsq lorsqu’o u’on n conclu conclutt un tel contrat contrat avec avec un vendeu vendeurr de protec protectio tion n professio professionnel nnel tel qu’une banque (quoique (quoique l’acheteur l’acheteur de protection prudent veillera à ne pas trop augmenter ses risques sur la dite banque dite  banque). ).

Prés Présen enta tati tion on

Par contre, quand on se situe dans le monde de la titrisation, le vendeur de protection est une Special une  Special Purpose Company (SPC), Company  (SPC), créée pour l’occasion, l’occasion, et qui n’a a priori aucune surface financière qui lui permette de couvrir ses obligations éventuelles à l’égard de l’acheteur de protection.

Un dérivé de crédit est un instrument instrument de protection. protection. C’est un contrat où quelqu’un (le vendeur de protection) s’engage gage à verse verserr un certa certain in mont montant ant à l’ach l’achet eteu eurr de prot protec ecti tion on (qui paiera une prime pendant la durée du contrat) au cas où une une entreprise tombera tomberait it en défaut pendan pendantt la durée durée du dérivé de crédit. crédit.

L’émission obligataire servira dès lors à créer cette surface financière.

Il s’agit s’agit donc d’un contrat contrat très semblabl semblablee à une sorte d’assurance d’assurance   (pour des raisons de techniques juridiques, un dérivé un dérivé de crédit n’est crédit  n’est pas un contrat d’assurance). Syntout se pass passee comm commee si l'ac l'acti tif, f, et ses ses risq risque ues, s, thétiquement , tout avaient été vendus au vendeur de protection.

Le mécanisme est simple.

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Lorsqu'un dérivé de crédit est utilisé pour transférer le risque d'un portefeuille d'actifs dans le cadre d'une titrisation, comme il n’y a pas de vente d’actif, il n’y a donc pas de paiement d’un prix d’achat. Il y aura cependant émission obligataire, mais celle-ci ne servira pas à payer un prix d’achat.

Illus Illustra trati tion on

Afin Afin de comp compre rendr ndree pourq pourquo uoii il y a émiss émissio ion n obli obliga gatai taire re et à quoi elle servira, le mieux est de procéder à un parallèle parallèle entre la vente et le contrat synthétique. Lorsqu’u Lorsqu’une ne entrepri entreprise se vend vend un  portefeuille   de crédits, l’acheteur paie le prix d’achat (que ce soit une simple vente ou une vente à une SPC pour une titrisation). titrisation). La re- Schéma d’une titrisation synthétique lation se termine donc au moment de la vente, et ni le cédant ni l’achet l’acheteur eur n’ont n’ont plus d’oblig d’obligati ation on l’un envers envers l’autre l’autre Prenons l’exemple d’un portefeuille de crédit de 1.000. (sauf d’éventuelles d’éventuelles obligations obligations de garantie du cédant). L’acheteur de protection paie une prime à une SPC et Par contre, lorsqu’une entreprise achète une protection conclut, avec la SPC, un  dérivé de crédit  d’un montant sur sur un porte porteffeuil euille le de crédi crédit, t, aucu aucun n prix prix d’ach d’achat at n’est n’est payé payé,, de 1.000. mais le vendeur de protection doit, pendant la durée du La SPC va émettre des obligations pour 1.000. contrat, couvrir le risque le  risque de crédit lié crédit  lié au portefeuille. La relation commence donc au moment de la conclusion du Le montant des obligations est alors utilisé pour acheter contrat, et le vendeur de protection s’oblige à payer les des actifs sans risque (ou à risque très faible) tels que des monta montants nts conv conven enus us au mome moment nt de la réali réalisat satio ion n du risqu risque. e. OAT (obligations d’état émise par le gouvernement fran1

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çais). Ces OAT sont placées sur un compte titre ouvert au nom de la SPC pour la durée de l’opération, et elles sont nanties au bénéfice de l’acheteur de protection et des obligataires. Si aucune perte ne survient dans le portefeuille de crédits « protégés », les OAT nanties seront revendues au terme de l’opération, et le résultat de cette vente utilisé pour rembourser les obligataires.

AVANTAGES 

sation classique, parce qu'une opération synthétique peut n'être que partiellement financée. Dans une opération seulement partiellement financée, on ne finance qu’une partie du risque tandis que le surplus est non financé. Exemple : Portefeuille de crédit de 1.000.

Si une perte survient dans le portefeuille de crédit, une certaine quantité d’OAT seront vendues, et le résultat de cette vente utilisé pour payer à l’acheteur de protection le montant qui lui est dû. Dans ce dernier cas de figure, il est évident que si les pertes du portefeuille atteignent un certain montant, il ne restera pas suffisamment d’OAT pour rembourser les obligataires.

Schéma d’une titrisation synthétique partiellement financée

Comme on le voit, par ce mécanisme simple, le risque de L’analyse des agences de notation aboutit à la conclusion crédit du portefeuille de crédits a été transféré aux obliga- qu’avec une réserve de 100, le portefeuille atteint la quataires sans que les crédits eux-mêmes leur aient été trans- lité AAA. férés. L’acheteur de protection conclut, avec une SPC, un dérivé On a « synthétiquement » reproduit le mécanisme normal de crédit d’un montant de 100. de la titrisation tel que décrit plus haut. La SPC va émettre des obligations pour 100, dont 90 de Pour le surplus, une titrisation synthétique peut repro- qualité AAA. duire exactement le même type de structuration (classes) Pour le surplus, l’acheteur de crédit va conclure un simple et de rehaussement de crédit qu’une opération avec vente dérivé de crédit avec une banque internationale de qualité réelle. AAA pour un montant de 900.

3 3.1

Avantages Pas de financement

Une titrisation synthétique n’apporte pas de fonds au cédant. Par conséquent, ce type de transaction sera éventuellement choisi par des cédants qui n’ont pas de besoin de financement, mais seulement des besoins de gestion de risque.

3.2

Simplicité de structuration

Par ailleurs, la titrisation synthétique peut être une solution à certains problèmes posé par les titrisations en vente réelle : une vente réelle est assez lourde, et elle peut même parfois être impossible. Cela peut être le cas des crédits aux entreprises, dont le contrat peut contenir des clauses qui en interdisent la cession.

3.3

Opérations plus importantes et coût inférieur

La titrisation synthétique permet de monter des opérations d’un montant beaucoup plus important qu’une titri-

Selon les termes de ce dernier dérivé de crédit, la contrepartie ne couvrira les pertes du portefeuille que si cellesci dépassent 100 (c’est-à-dire le montant de la protection assurée par la SPC). Selon les conventions de marché, ce dérivé sera qualifié comme ayant une qualité « super AAA », c’est-à-dire de meilleure qualité que le « AAA », censé être la meilleure qualité possible. Les banques internationales signent volontiers ce type de dérivé de crédit  en tant que « vendeurs de protection » justement parce qu’elles considèrent que le risque est tellement ténu qu’il est virtuellement inexistant. Par conséquent, la prime à payer pour ce type de protection est, en règle générale, inférieure à la marge qui devrait être payée sur des obligations « AAA », ce qui fait baisser le coût global de l’opération.

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Texte  Titrisation synthétique  Source :  http://fr.wikipedia.org/wiki/Titrisation%20synth%C3%A9tique?oldid=96480738 Contributeurs :   Sherbrooke, Gzen92, Balicorporation, Bombastus, Nicourse, Ange Gabriel, Bmathis et Anonyme : 2

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