Teoria y Politica Monetaria y Bancaria - Pablo Rivas Santos Unmsm

TEORÍA Y POLÍTICA MONETARIA y Bancaria

Pablo Rivas Santos

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ÍNDICE ANALÍTICO Pág. 1.

PRESENTACIÓN .......................................................................... AGRADECIMIENTOS.......................................................................

2.

INTRODUCCIÓN: ORIGEN Y FUNCIÓN DEL DINERO ..........................11 2.1. 2.2. 2.3. 2.4. 2.5. 2.6. 2.7.

3.

El Intercambio voluntario.................................................. El intercambio voluntario directo........................................ El intercambio voluntario indirecto .................................... Las ventajas del uso del dinero como medio de cambio....... La unidad monetaria......................................................... La forma de la moneda..................................................... La oferta privada de dinero.............................................

5.

Introducción..................................................................... Definiciones de cantidad nominal y real del dinero ............. Versión transacciones brutas............................................. Versión transacciones de ingresos .................................... Versión saldos de caja...................................................... Demanda de dinero del individuo....................................... Demanda de dinero de la empresa..................................... Demanda agregada de dinero............................................ Importancia empírica del análisis de la demanda agregada de dinero.......................................................................... 3.10. Aportaciones pertinentes a la importancia empírica del análisis de la demanda agregada de dinero..........................

15 16 17 19 20 21 27 29

EL DINERO EN EL MERCADO LIBRE .............................................

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4.1. 4.2. 4.3. 4.4.

32 33 34 35

La «adecuada» oferta privada de dinero................................ El «atesoramiento» privado de dinero................................ La estabilización del precio del dinero.................................. La oferta privada de dos clases de dinero..............................

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LA EVOLUCIÓN HISTÓRICA DEL SISTEMA BANCARIO .....................37 5.1. El origen de los Bancos.................................................... 5.2. Autorización del gobierno central a los Bancos privados para que suspendan la devolución del dinero de sus depositantes… 5.3. El Banco Central elimina los 3 frenos a la inflación bancaria.. 5.4. La inflación bancaria dirigida por el Banco Central ............ 5.5. El negocio de los bancos................................................... 5.6. La evolución histórica del dinero fiduciario.................. 5.7. El dinero fiduciario y la demanda de dinero................... 5.8. La conversión, por parte de los bancos, del dinero fiduciario en dinero en efectivo.............................................. 5.9. Dinero, crédito bancario y tipos de interés..........................

6.

11 11 11 12 13 14 14

ELEMENTOS DE LA TEORÍA DE LA DEMANDA DE DINERO................15 3.1. 3.2. 3.3. 3.4. 3.5. 3.6. 3.7. 3.8. 3.9.

4.

7 10

37 41 41 44 48 55 64 75 87

ELEMENTOS DE LA TEORÍA DEL PROCESO DE AJUSTE ................. 100 6.1. Introducción...............................................................................100

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6.2. Elaborando la ecuación omitida......................................... 6.4. Las implicaciones dinámicas del modelo monetario del ingreso nominal................................................................ 6.5. La teoría del proceso de ajuste.......................................... 6.6. Un ejemplo aclaratorio...................................................... 6.7. Conclusiones.................................................................... 7.

104 109 113 118

ELEMENTOS DE LA TEORÍA DE LA OFERTA DE DINERO ................119 7.1. Efectos de los cambios esporádicos en la oferta de nuevos soles................................................................................ 7.1.1. Introducción........................................................... 7.1.2. Los supuestos teóricos............................................. 7.1.3. Interpretación algebraica del sistema económico........ 7.1.4. Interpretación geométrica del sistema económico....... 7.1.5. Cambio esporádico en la oferta de dinero nominal .................................................................. 7.1.6. Cambio esporádico en la deuda pública interna.......... 7.1.7. Explicación económica de los cambios esporádicos en la oferta de dinero............................................... 7.1.8. Conclusiones........................................................... 7.2. Efectos de los Cambios continuos en la oferta de dinero ..... 7.2.1. Introducción............................................................ 7.2.2. Los supuestos teóricos............................................. 7.2.3. Interpretación geométrica del sistema económico....... 7.2.4. Los efectos de la inflación prevista sobre el equilibrio general del sistema económico.................................. 7.2.5. Conclusiones ..........................................................

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119 119 120 120 122 122 126 128 130 130 130 131 133 136

CAMBIOS CONTINUOS EN LA OFERTA EXISTENCIAS DE DINERO Y EL CRECIMIENTO ECONÓMICO DEL PRODUCTO .................................137 8.1. Introducción..................................................................... 137 8.2. En el análisis de corto plazo ese incremento tiene dimensión temporal ............................................................................ 137 8.3 Requerimientos para alcanzar el equilibrio de las existencias ...................................................................... 8.4 Requerimientos para alcanzar el equilibrio de los flujos........ 138 8.5. Una solución geométrica al problema de determinar el ingreso nacional nominal de equilibrio................................. 140 8.6. Técnica para hallar el verdadero equilibrio monetario.............141 8.7. Tasa de expansión monetaria............................................ 143 8.8. Conclusiones.................................................................... 145

9.

LA EXPANSIÓN MONETARIA PARA FINANCIAR EL DÉFICIT FISCAL Y EL CRECIMIENTO ECONÓMICO DEL PRODUCTO ..................... 147 9.1. Introducción..................................................................... 9.2. Argumento de carácter político en favor del financiamiento del déficit fiscal.......................................... 9.3. El argumento de carácter económico en favor del financiamiento del déficit fiscal.......................................... 9.4. Efectos del financiamiento del déficit fiscal sobre el

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crecimiento económico del producto.................................. 9.5. El comportamiento de la velocidad de circulación de nuevos soles durante la inflación........................................ 9.6. Importancia empírica del crecimiento económico del producto financiado mediante la creación de reservas bancarias......................................................................... 9.7. Supuesto alternativo de la velocidad de circulación de los nuevos soles............................................................... 9.8. Apéndice......................................................................... 10.

Introducción .................................................................... Los supuestos teóricos...................................................... Representación geométrica del sistema económico............. El sistema económico en condiciones de inflación............... Efecto cartera de títulos.................................... Efecto atesoramiento real.................................... Efecto acumulación........................................... Síntesis de los efectos cartera, atesoramiento y acumulación .................................................................... 10.9. El dinero en el consumo y la producción................. 10.10. Apéndice: Los efectos económicos que produce la inflación fiscal y la inflación bancaria................................

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CÁLCULO DE LA TASA DE FINANCIAMIENTO DEL DÉFICIT FISCAL QUE MAXIMIZA EL CRECIMIENTO ECONÓMICO DEL PRODUCTO ............ 11.1. Introducción..................................................................... 11.2. El BCR financia el gasto corriente mediante la creación de dinero................................................. 11.4. Máximo impuesto sobre los saldos de nuevos soles reales... 11.5. El impuesto a los saldos monetarios reales se emplea para aumentar las existencias de bienes de capital... 11.6. Ahorro privado.................................................................

12.

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LOS EFECTOS CARTERA DE CORTO PLAZO, ATESORAMIENTO REAL DE MEDIANO PLAZO Y ACUMULACIÓN DE LARGO PLAZO .......................... 160 10.1. 10.2. 10.3. 10.4. 10.5. 10.6. 10.7. 10.8.

11.

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EL PROBLEMA DE PARAR LA SUBIDA DE PRECIOS .........................185 12.1. 12.2. 12.3. 12.4.

Introducción..................................................................... 185 La dinámica del ajuste...................................................... 185 Estabilidad del sistema económico..................................... 186 Análisis del significado económico de la condición de estabilidad del sistema económico........................................187 12.5. Métodos para detener la subida de precios......................... 192

13.

INFLACIÓN O DESEMPLEO: UN DILEMA ENCUBRIDOR ........................ 13.1. Introducción..................................................................... 13.2. Hipótesis de la relación negativa entre la inflación y el desempleo ....................................................................... 13.3. Hipótesis de la tasa natural de desempleo .......................... 13.4. Hipótesis de las expectativas adaptables ........................... 13.5. Hipótesis de las expectativas racionales ............................ 13.6. Rigidez salarial a descender y desempleo cíclico ................

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13.7. Hipótesis de la relación positiva entre la inflación y el desempleo................................................................. 13.8. Conclusión....................................................................... 14.

ELEMENTOS DE LA TEORÍA DEL CAPITAL ..................................... 14.1. Introducción..................................................................... 14.2. Principales categorías de capital........................................ 14.3. Diferencias entre las categorías de capitales productivos....................................................................... 14.4. Las tasas de interés afectan a las decisiones económicas ... 14.5. La aritmética de la tasa de interés...................................... 14.6. Formación del precio de las existencias de los recursos productivos, expresado en unidades de flujo de servicios productivos....................................................................... 14.7. Empleo de los flujos para aumentar las existencias.............. 14.8. Generalización del análisis de las curvas de demandas de existencias y flujos............................................................ 14.9. La tasa de interés negativa en la situación de equilibrio de largo plazo................................................................... 14.10. Introducción explícita del dinero en la economía................ 14.11. Capital no humano y capital humano.................................

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LIMITACIONES Y POSIBILIDADES DE LA POLÍTICA MONETARIA ......... 197 15.1. Introducción..................................................................... 15.2. Limitaciones de la política monetaria.................................. 15.3. Posibilidades de la política monetaria..................................

16.

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LAS FUNCIONES DE LAS POLÍTICAS MONETARIA Y FISCAL COMO MEDIO PARA COMBATIR LA INFLACIÓN.................................................. 210 16.1. Introducción..................................................................... 16.2. Análisis del problema de la inflación peruana...................... 16.3. Las funciones de la política fiscal como medio para combatir la inflación.......................................................... 16.4. Las funciones de la política monetaria como medio para combatir la inflación.........................................................

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PROBLEMAS DE LA POLÍTICA DEL CRÉDITO BANCARIO .................

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SISTEMAS MONETARIOS NACIONALES E INTERNACIONALES.............227. 18.1. Patrón oro inflexible......................................................... 18.2. Ventajas del patrón de cambio oro................................... 18.3. Propiedades del patrón oro inflexible.................................. 18.4. Abandono del patrón oro inflexible.................................... 18.5. La moneda declarada tal por decreto y problema del Patrón oro inflexible................................................................... 18.6. La moneda declarada tal por decreto y la ley de Gresham........................................................................ 18.7. El gobierno y la moneda................................................... 18.8. El patrón oro flexible........................................................ 18.9. El patrón moneda libremente oscilante............................. 18.10. El patrón moneda ilusiva..................................................

227 230 233 238 240 241 243 244 244 248

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18.11. La política monetaria de una moneda sana y la tendencia actual a la aplicación de políticas 18.12. El patrón moneda dura inflexible integral............................ 18.13. Reforma del sistema monetario peruano............................. 18.14. El retorno a una moneda sana en los Estados Unidos 18.15. Conclusiones......................................................

250 252 255 258 262

BIBLIOGRAFÍA.............................................................................

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Presentación Este libro se basa en la siguiente creencia fundamental: para que un país tenga una economía en desarrollo, estable y organizada debe tener una moneda sana; por ello analizo la estructura teórica del comportamiento del dinero en una economía de mercado. Muestro explícitamente esta estructura teórica ya que sustenta los estudios empíricos acerca del comportamiento del dinero. En este libro también analizo los problemas de las políticas monetaria, bancaria, fiscal y cambiaria utilizando el enfoque del equilibrio general. Desde la guerra fría hasta la fecha la economía mundial está experimentando el mayor y más sostenido período de crecimiento económico de su historia; dando origen a un entorno económico y una orientación psicológica determinados por salarios flexibles, aparición del crecimiento económico, economía globalizada y expectativas racionales de los agentes económicos. Dado que la economía mundial se está caracterizando por una inflación a largo plazo y un rápido crecimiento económico; abogo por un sistema monetario que tenga la virtud de aislar la determinación del poder de compra del dinero de los programas económicos de los gobiernos de turno.

Los aspectos externos de los problemas de las políticas monetaria y bancaria cambian de un mes a otro y de un año a otro; pero el marco teórico que permite ocuparnos de estos problemas permanece casi inmutable. Así, el valor de la teoría monetaria y bancaria estriba en capacitarnos para reconocer el significado de estos problemas desprovistos de sus aspectos externos. No es necesario un profundo conocimiento de la teoría monetaria y bancaria para captar los efectos de corto plazo de las políticas monetaria y bancaria. Pero, la tarea de esta teoría es preveer los efectos de largo plazo de esas políticas y así evitar aquellas políticas que intentando remediar un mal presente, siembren la semilla de mayores males en el futuro. La historia monetaria y bancaria nos dice que las mayores fluctuaciones del poder de compra del dinero han sido producidas por las malas políticas monetaria y bancaria. En particular, la reducción del poder de compra del dinero ha sido producida por la expansión del crédito bancario mediante la emisión inorgánica. Todos los intentos de reformas económicas realizados partiendo de la expansión del crédito bancario mediante la emisión inorgánica nos conducirá a un estímulo artificial de la actividad económica y por ende a la crísis y recesión. Así, la expansión del crédito bancario mediante la emisión inorgánica no puede ser un buen sustituto del verdadero capital. La teoría y la política monetaria y bancaria se complementan mutuamente, porque la creación de una teoría monetaria y bancaria aplicable aumenta la productividad de la toma de decisiones sobre política monetaria y bancaria, mientras que la creciente importancia en la toma de decisiones sobre política monetaria y bancaria aumenta la utilidad de la teoría monetaria y bancaria aplicable. A modo de introducción hago un análisis del origen y función del dinero a través de conceptos como el intercambio voluntario directo e indirecto; las ventajas de utilizar el dinero como medio de cambio; las unidades y formas del dinero; la adecuada oferta privada del dinero; el problema del atesoramiento del dinero; la estabilización del precio del dinero, y la oferta privada de dos clases de dinero; todo esto en el marco del dinero en el mercado libre. Finalizo

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esta introducción mencionando los factores que determinan la oferta nominal de dinero en el marco del dinero controlado por el gobierno. La demanda de dinero lo analizo a través de la demanda de dinero de familias y empresas, la cual me permite determinar las variables que influyen en la demanda agregada de dinero. Finalizo este capítulo con una exposición de la teoría del proceso de ajuste, teoría que me permite analizar las fluctuaciones de corto y largo plazo de las variables macroeconómicas como son el nivel general de precios y el producto bruto interno. Si el dinero y el crédito no pueden separarse el uno del otro; el sistema monetario está relacionado del modo más íntimo con el sistema bancario; así pues la evolución histórica del sistema bancario lo analizo a través del origen de los bancos en el marco del dinero en el mercado libre; y a través de la autorización del gobierno a los bancos para que suspendan la devolución del dinero de sus depositantes, la eliminación de los frenos a la inflación bancaria y la inflación bancaria dirigida por el Banco Central, todo esto en el marco del dinero controlado por el gobierno. El análisis del dinero y la banca lo desarrollo a través de los tipos de negocio de los bancos, la evolución histórica del dinero fiduciario, la relación del dinero fiduciario con la demanda de dinero, la conversión del dinero fiduciario en dinero por parte de los bancos y la conexión del dinero con el crédito bancario y el tipo de interés. La teoría de la oferta monetaria lo analizo a través de los efectos de los cambios esporádicos y contínuos en la oferta de dinero; la relación de la expansión monetaria con el crecimiento del producto bruto interno; la relación de la expansión monetaria para financiar el déficit fiscal con el crecimiento del producto bruto interno; y la conexión de los efectos de la inflación de corto, mediano y largo plazo a través de los efectos cartera, atesoramiento real y acumulación. Profundizo la teoría de la oferta monetaria exponiendo el financiamiento inflacionario que maximiza el crecimiento del producto bruto interno; y a modo de conclusión hago una exposición de los métodos utilizados para detener la inflación. Es así, como en la primera parte del libro expongo la infraestructura analítica que está en la base del sistema monetario internacional expuesto en la segunda parte. Por otro lado, demuestro que el dilema inflación o desempleo es un dilema que encubre la aplicación de políticas monetaria y bancaria basadas en teorías monetaria y bancaria erróneas. La gestión de las existencias de capitales lo analizo en el marco de los capitales en el mercado libre, gestión que me permite demostrar que un aumento simultáneo del capital humano y no humano garantizará un permanente crecimiento del producto bruto interno si sólo sí la productividad marginal del capital está por encima del tipo de interés de los préstamos. Como los principales objetivos de la política económica son el pleno empleo, estabilización de los precios y rápido crecimiento del producto bruto interno; analizo las limitaciones y posibilidades de la política monetaria y demuestro que la política monetaria es más eficaz que la política fiscal para combatir la inflación. Siendo uno de los acontecimientos político-económico de la década de los 90 el fin de la guerra fría, analizo los problemas de las políticas del crédito bancario durante y después de la guerra fría. Finalizo mi trabajo analizando los sistemas monetarios nacionales e internacionales y demuestro que la economía de mercado se fortalece con un sistema monetario y bancario basado en una moneda sana.

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PABLO RIVAS SANTOS PROFESOR DE TEORÍA MONETARIA Y BANCARIA

CIUDAD UNIVERSITARIA, 29 DE JUNIO DEL 2005

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AGRADECIMIENTOS

Muchas han sido las ideas, técnicas y perspectivas en el campo de la Teoría y Política del Dinero y la Banca que he tomado como fuente y a las que debo mi agradecimiento. Las primeras influencias importantes fueron los escritos de Ludwig Von Mises, Friederich A. Von Hayek, Wilhelm Roepke, Karl R. Popper, Edwin W. Kemmerer, Robert A. Mundell, Milton Friedman, Murray N. Rothbard y Robert Lucas. Tengo que agradecer a numerosos amigos su ayuda y consejos. Quiero, en primer lugar, expresar mi gratitud al Doctor Manuel Paredes Manrique, Rector de la Universidad Nacional Mayor de San Marcos; al Ingeniero Jorge Figueroa Vizcarra, Congresista de la República y al Magister en Economía Pacífico Huamán Soto, Sub Gerente de la Casa Nacional de la Moneda. Deseo igualmente expresar mi reconocimiento por su valiosa ayuda al Doctor Gabriel Huertas Díaz, Vice Rector Académico de la Universidad Nacional Mayor de San Marcos; al Doctor Oswaldo Salaverry Garcia, Jefe de la Oficina de Convenios y Cooperación Internacional de la mencionada Universidad, al Economista Ursicinio Cárdenas Yactayo, Funcionario de la Superintendencia de Banca y Seguros; al Magister en Economía Juan José Marthan León, Jefe del Departamento Académico de Economía de la Universidad de Lima y al Economista Augusto Salcedo La Torre, Director de la Biblioteca de la Facultad de Ciencias Económicas de la Universidad Nacional Mayor de San Marcos.

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INTRODUCCIÓN: ORIGEN Y FUNCIONES DEL DINERO EL INTERCAMBIO VOLUNTARIO El intercambio voluntario es un acuerdo entre dos personas en la transferencia de bienes o servicios y se produce porque ambas personas esperan beneficiarse. Ambas se benefician, porque cada uno atribuye más valor a lo que recibe que a lo que entrega a cambio. Cuando Juan intercambia queso por papa, valora más la papa que recibe que el queso que entrega; mientras que por el contrario, Carlos da más valor al queso que a la papa. El intercambio voluntario es universal a causa de la gran variedad de: personas y ubicación de recursos naturales; toda persona posee un conjunto diferente de habilidades y aptitudes, y todo lote de terreno está dotado de particulares recursos naturales. De esta gran variedad, surgen los intercambios voluntarios: papas de Huancayo por uvas de Ica, los servicios de un médico por las lecciones de economía de un profesor. La especialización permite que cada persona desarrolle mejor su habilidad y que cada región desarrolle sus propios y particulares recursos naturales. El Intercambio Voluntario Directo El intercambio voluntario directo de bienes y servicios apenas alcanzaría para mantener a una economía por encima de su nivel primitivo. El intercambio voluntario directo es poco mejor que la autosuficiencia ya que habría poquísima producción. Los problemas del intercambio voluntario directo son la «indivisibilidad» y la «falta de coincidencia en cuanto a necesidades». Ejemplo Si Carlos tiene un arado, que desea cambiar por pollos, pan y camisa; podría hacerlo partiendo su arado y dando un pedazo al granjero, otro pedazo al panadero y otro pedazo al sastre que para nada les servirían a esos productores. Aun en el caso de que los bienes sean divisibles, es imposible que dos personas dispuestas a intercambiar, se encuentren en un momento determinado. Ejemplo Si un granjero tiene pollos para intercambiar y un zapatero tiene zapatos para intercambiar, no pueden llegar a un acuerdo si el zapatero necesita aceite.

EL INTERCAMBIO VOLUNTARIO INDIRECTO Mediante el intercambio voluntario indirecto, una persona cambia un bien, no a cambio del bien que necesita, sino a cambio de otro bien que, a su vez es cambiado por el bien que sí necesita. Esta operación es el instrumento que ha permitido la expansión de la economía. Ejemplo Supongamos que un granjero necesita zapatos del zapatero, y que el zapatero no necesita los pollos del granjero. Si el granjero descubre que el zapatero necesita aceite; cambia pollos por aceite del industrial y lo cambia al zapatero a cambio de zapatos. El granjero empieza por

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conseguir el aceite, no porque lo necesite directamente, sino porque valiéndose del aceite podrá conseguir zapatos. La razón para que exista una mayor demanda de aceite más allá del consumo está en su mayor comercialización. Si un bien es más comercial que otro, si todo el mundo está convencido de que se puede vender rápida y fácilmente; habrá mayor demanda de ese bien porque será usado como medio de cambio. Ese bien se convertirá en el medio a través del cual un productor especializado puede cambiar los bienes que produce por los bienes que produce otro productor especializado. Algunos bienes tienen mayor demanda por ser: más fácilmente fraccionable, más durable en largos períodos de tiempo, y más transportable a lugares alejados. Todas esas ventajas se traducen en una mayor comercialización.

En todo país, los bienes más comerciales fueron elegidos para desempeñar la función de medio de cambio: a medida que aumenta su requerimiento como medio de cambio; crece su demanda, y así se convierten en más comerciales en el mercado. De ahí resulta una espiral creciente: la mayor comercialización determina un mayor uso como medio de cambio, la cual a su vez es causa del aumento de la comercialización, etc. Finalmente, el oro y la plata llegaron a utilizarse como medio de cambio y recibieron la denominación de dinero1. El oro y la plata sobresalieron en la libre competencia del mercado para convertirse en dinero. El oro y la plata presentan una comercialización única, tienen gran demanda como bienes de lujo, odontología, piezas para la industria y llegan a la excelencia en cuanto a las demás cualidades. Hasta 1933, la plata por ser más abundante que el oro ofreció más utilidad para los intercambios de menor valor, en tanto que el oro ofreció más utilidad para los intercambios de mayor valor. El creciente desarrollo de un medio de cambio en el mercado libre es la única manera de establecer el dinero. El dinero no puede establecerse de ningún otro modo: ni porque todo el mundo decida súbitamente crear dinero valiéndose de materiales inútiles, ni porque el gobierno otorgue el nombre de dinero a pedazos de papel. El gobierno carece de poder para crear dinero destinado a la economía; el dinero sólo puede ser elaborado por el proceso del mercado libre. La mercancía dinero se diferencia de las otras mercancías porque es buscado como medio de cambio. El dinero es una mercancía y hay cierta oferta que está sujeta a la demanda de la gente, que desea comprarla y conservarla. Su precio -en relación con los precios de las otras mercancías- queda determinado por la acción recíproca entre la oferta y demanda. La gente compra dinero cuando vende bienes y vende dinero cuando compra bienes.

VENTAJAS DE UTILIZAR EL DINERO COMO MEDIO DE CAMBIO

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Además, cuando una sociedad se expande mucho más allá de unas pocas familias queda preparado el camino para que haga su aparición el dinero.

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Con el dinero habrá verdadera especialización y la economía podrá expandirse más allá de su nivel primitivo. Con el dinero desaparecen los problemas de «indivisibilidad» y «falta de coincidencia en cuanto a necesidades» que afligen a la economía de intercambio directo. El dinero es fraccionable en pequeñas unidades y todo el mundo lo considera aceptable. Así, todo los bienes se venden por dinero, y luego ese dinero se utiliza para comprar otros bienes que la gente desea poseer. Gracias al dinero, se forman las estructuras de la producción (en las que cooperan tierra, trabajo y capital) para promover la producción en cada una de sus etapas, recibiendo cada factor de producción su pago en dinero. Si las relaciones de intercambio se expresan en dinero, la gente puede comparar el valor de mercado de un bien con el valor de mercado de otro bien: si un diskette se intercambia por tres monedas y un reloj por 60 monedas; un reloj vale 20 diskettes. Esta relación de intercambio se denomina precio; y el dinero sirve de común denominador para todos los precios. Establecer los precios en dinero permite la expansión de la economía, ya que los precios hacen posible el cálculo económico. Así los empresarios pueden apreciar en qué medida satisfacen la demanda de los consumidores; al observar el resultado de comparar los precios de venta de sus productos con los precios que pagan por los factores de producción que han empleado. Si todos los precios se expresan en dinero, el empresario puede calcular su ganancia o pérdida. Tales cálculos: sirven de guía a empresarios y trabajadores en procura de ingresos monetarios; y hacen que los factores de producción sean destinados a los usos más provechosos, a aquellos usos que en gran medida, satisfagan la demanda de los consumidores. El dinero tiene como función principal servir de medio de cambio y como funciones secundarias: servir de unidad de cómputo de precios presentes y futuros; y atesorarse.

LA UNIDAD MONETARIA El peso es la unidad de medida del oro, de modo que el oro se intercambia en unidades de peso, como onzas y gramos. El tamaño de la unidad de peso elegida para intercambiar carece de importancia. Perú que se atiene al Sistema Métrico calcula en gramos; Estados Unidos en onzas. Todas las unidades de peso son convertibles entre si: 1 onza de oro equivale a 28.35 gramos de oro. Si el oro es elegido como dinero. Juan puede vender una chompa de lana de vicuña por 1onza de oro en Estados Unidos o por 28.35 gramos de oro en Perú; ambos precios son idénticos. Hasta antes de 1933 en que los países se atenían al patrón oro; la gente pensaba erradamente en el dinero como si se tratara de unidades abstractas, cada una de esas unidades se ajustaba a determinado país. La moneda peruana era la libra, la moneda estadounidense era el dólar. Se reconocía que estas monedas estaban ligadas al oro; pero, esas monedas se consideraban soberanas e independientes y en consecuencia era fácil para los países «salirse del patrón oro». Sin embargo, todas aquellas expresiones eran nombres asignados a unidades de peso del oro. El mercado selecciona el tamaño de la unidad de peso del dinero-mercancía que sea más conveniente.

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LA FORMA DEL DINERO La existencia total de oro que está al alcance del hombre, constituye la existencia mundial de dinero. El oro se intercambiaba en formas de pepitas y polvo. Sin embargo, hasta 1933 el oro se fraccionaba en monedas para transacciones menores y en lingotes para transacciones mayores. La transformación de una forma a otra requiere tiempo, esfuerzo y recursos; y el precio de tal transformación lo fija el mercado. La gente aceptaba que el joyero haga joyas con el oro; pero no aceptaba que acuñe y emita monedas de oro. En el mercado, la acuñación y emisión es un negocio como cualquier otro negocio. Las monedas de oro tenían más valor que el oro en lingote, porque era más costoso fabricar monedas con el oro en lingote, que volver a fundir las monedas de oro para hacer lingote.

LA OFERTA PRIVADA DE DINERO Si la soberanía reside en el pueblo; la acuñación y emisión privada de dinero es necesario para la soberanía. Todo emisor privado de monedas acuñaba en la denominación y forma que más agradaba a la clientela. El precio de la moneda lo fijaba el mercado. El cuestionamiento era que daría mucha molestia tener que pesar y aquilatar monedas en cada intercambio. Pero nada impediría que acuñadores y emisores sellaran sus monedas y garantizaran su peso y fineza. Ellos podían garantizar sus monedas, por lo menos con tanta eficacia como lo hacía el Estado. Las monedas sin marca, no serían aceptados como dinero. La gente utilizaría las monedas acuñadas por aquellos emisores que gozaban del mayor prestigio por la buena calidad de sus monedas. Los opositores a la acuñación y emisión privada decían que el fraude se extendería. Es justamente función del gobierno en una economía de mercado, la persecusión del fraude. Toda empresa que fuera descubierta garantizando el peso y fineza de sus monedas sin cumplir el compromiso contraído, se haría culpable de estafar a su clientela. Tal fraude sería reprimido como cualquier otro fraude. La clientela del acuñador, los competidores del acuñador y el gobierno; estarían alerta a todo posible fraude en el peso y fineza de sus monedas.

Los partidarios del monopolio estatal de la acuñación y emisión de monedas, decían que la moneda es diferente a las demás mercancías, debido a que la «Ley de Gresham» señala que la «mala moneda» desplaza a la «buena moneda» de la circulación. De ahí que no se pueda confiar en que el mercado sirva al público proporcionándole buenas monedas. Pero esa afirmación se basa en una errónea interpretación de la Ley de Gresham, que dice que la moneda de oro artificialmente sobrevaluada por el gobierno desplaza de la circulación a la moneda de oro artificialmente devaluada por el gobierno. Ejemplo Supóngase que circulan monedas de una onza cada una. Después de algunos años de uso y desgaste, algunas monedas pesan media onza. En el mercado, esas monedas gastadas circularan sólo al 50% del valor de las monedas de peso completo, y el valor nominal anunciado en las monedas gastadas será rechazado2. Pero supóngase que el gobierno decreta que todo el mundo debe dar igual trato a las monedas gastadas y las monedas de peso completo, y que deben aceptarlas igualmente como medio de pago: el gobierno ha decretado un control de precios

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sobre el tipo de cambio entre las dos clases de monedas; y al exigir que el tipo de cambio sea a la par, cuando el cambio debiera darse con un descuento de 50%; está sobrevaluando artificialmente las monedas gastadas y devaluando artificialmente las monedas de peso completo. En consecuencia, todo el mundo pondrá en circulación las monedas gastadas, y atesorará o exportará las monedas de peso completo. El desplazamiento de la «mala moneda» a la «buena moneda» es el resultado directo de la intervención del gobierno en el mercado de dinero. Toda innovación surge de los ciudadanos libres, las primeras monedas fueron acuñadas por emisores privados. Cuando el gobierno monopolizó la acuñación y emisión; las monedas ya tenían la garantía de los emisores privados, en quienes el público confiaba mucho más que en el gobierno.

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ELEMENTOS DE LA TEORÍA DE LA DEMANDA DE DINERO2 INTRODUCCIÓN La teoría de la demanda de dinero es un instrumento analítico utilizado para: interpretar los movimientos a corto y largo plazo de la actividad económica global (movimientos producidos por variaciones de la cantidad de dinero y los efectos de dichas variaciones); explicar por qué la gente desea mantener la cantidad de dinero que existe en cierto momento; y diseñar las medidas de políticas monetaria y bancaria. Mostraremos el marco teórico que sustenta los estudios empíricos acerca del comportamiento de la demanda de dinero3. La teoría de la demanda de dinero es una parte de la teoría del capital4, porque el dinero para el individuo es una forma de conservar riqueza y para la empresa es un activo productivo. Los temas a tratar en la teoría de la demanda de dinero son las definiciones de la cantidad nominal y real de dinero, el análisis de la demanda de dinero según las versiones transacciones brutas, transacciones de ingreso y saldos de caja; el análisis de la demanda de dinero de individuos y empresas; el análisis de la demanda agregada de dinero y la importancia empírica de la demanda agregada de dinero y sus variables. La teoría de la demanda de dinero se basa en la distinción entre cantidad nominal y cantidad real de dinero.

DEFINICIÓN DE LA CANTIDAD NOMINAL DE DINERO Cantidad nominal de dinero es la cantidad expresada en cualesquiera de las unidades utilizadas para designar el dinero -nuevos soles, euros, dólares, yenes, etc-.

DEFINICIÓN DE LA CANTIDAD REAL DE DINERO Cantidad real de dinero es la cantidad expresada en bienes y servicios que el dinero compra. 1. La cantidad real de dinero expresada en una canasta standard de bienes y servicios: se calcula dividiendo la cantidad nominal de dinero entre el índice de precios. La canasta standard es la canasta cuyos componentes son utilizados como pesas en el cálculo del índice de precios la canasta comprada por un grupo representativo de personas en un año base-. 2. La cantidad real de dinero expresada en el tiempo de duración del flujo de bienes que el dinero compra. Para un individuo, la cantidad real de dinero se expresa en el número de semanas de duración: de su consumo de bienes que el dinero compra; o de su ingreso al cual su dinero es equivalente.

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La teoría de la demanda de dinero como una aplicación particular de la teoría general de la demanda evoca el modo general de abordar los problemas económicos. 3

Ya que todo estudio empírico se asienta en un marco teórico o en una serie de hipótesis tentativas que la prueba tendrá que hacer evidente o tendrá que revelar vagamente. La teoría de la demanda del dinero se ha comprobado con datos cuantitativos de mayor amplitud; haciendo que su aceptación y su rechazo se basen en juicios acerca de la regularidades empíricas. 4

Así, consideraremos que la teoría de la demanda del dinero, como parte de la teoría de la riqueza, se ocupa de la composición de los activos de cartera; y como tal es una parte de los dos componentes del mercado de capitales: la oferta de capital (los individuos ofertantes de dinero) y la demanda de capital (las empresas demandantes de dinero).

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Para una empresa, la cantidad real de dinero se expresa en el número de semanas de duración: de su compra de bienes; o de su venta al cual su dinero es equivalente. Para una comunidad, la cantidad real de dinero se expresa en el número de semanas de duración: de transacción global; o de producción global al cual su dinero es equivalente. A la gente le interesa conocer la cantidad real disponible de dinero; y hay una cantidad real de dinero que la gente desea tener bajo cualquier circunstancia. Supóngase que la cantidad nominal de dinero que la gente posee en determinado momento corresponde a una cantidad real disponible de dinero mayor que la cantidad real deseada de dinero. La gente tratará de gastar lo que considera dinero nominal excedente; procurará desembolsar ese excedente (comprando bienes o servicios). Pero en la sociedad no todos los individuos gastan. Los gastos de un individuo comprador, son ingresos para un individuo vendedor. El comprador reduce su dinero nominal excedente persuadiendo al vendedor para que aumente su dinero nominal. En la sociedad todos los individuos no pueden gastar más de lo que reciben. Si precios e ingreso nominal son flexibles; gastar más de lo que recibe aumenta el volumen de gastos e ingresos nominales, lo que induce al alza de precios5. Así, el dinero nominal excedente se elimina (aún sin reducir la cantidad nominal de dinero): por una reducción en la cantidad real disponible de dinero a través del alza de precios; o por un aumento de la cantidad real deseada de dinero a través del aumento de la producción (que provoca una baja de precios)6. La teoría de la demanda de dinero analíticamente estudia los factores que determinan la cantidad de dinero que la comunidad desea mantener. La teoría de la demanda de dinero empíricamente generaliza que la reducción de la demanda real deseada de dinero es resultado de aumentos previos de la oferta nominal de dinero.

LA VERSIÓN TRANSACCIONES BRUTAS En la versión transacciones brutas el hecho fundamental es el intercambio en que el vendedor entrega bienes y recibe dinero. La versión transacciones brutas en forma de una ecuación MDV = PT............................................................................ (1) D siendo PT transferencia de bienes que entrega el vendedor y M V transferencia de dinero que recibe el vendedor.

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y quizás también a un aumento de la producción. En cambio, si los precios son fijados por decreto gubernamental, el intento de gastar más de lo que se recibe llevará aparejado un aumento en la producción de bienes y servicios, o, de lo contrario, producirá escasez, esto a su vez, elevará el precio efectivo y es posible que tarde o temprano provoque el aumento de los precios oficiales. 6 Es una tautología (la repetición de un mismo pensamiento expresado de distintas maneras) resumida en la ecuación cuantitativa, que todo cambio en el ingreso nominal puede ser atribuido a uno u otro (justamente como un cambio en el precio de algún bien o servicio) puede ser atribuido a un cambio en la demanda o la oferta. La tautología incorporada en la ecuación cuantitativa es un útil dispositivo para aclarar las variables acentuadas en la teoría de la demanda de dinero.

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En la versión transacciones brutas, cada transacción intermedia -la compra que una empresa hace a otra empresa- se incluye en el valor de las transacciones. Ejemplo. El valor del trigo se incluye: una primera vez cuando el agricultor vende trigo al molinero; una segunda vez cuando el molinero vende harina de trigo al panadero; una tercera vez cuando el panadero vende pan al tendero; y una cuarta vez cuando el tendero vende pan al consumidor. En la versión transacciones brutas, el hecho fundamental es un intercambio aislado de una existencia física por dinero -un hecho directamente observableCada transferencia de bienes considera el precio P del bien multiplicado por el número de unidades T de ese bien. Si P es un promedio adecuadamente escogido de precios y T un agregado adecuadamente escogido de cantidades durante un intervalo de tiempo; PT es el valor nominal de pagos durante ese intervalo de tiempo. Las unidades de P son nuevos soles por unidad del bien, las unidades de T son número de unidades del bien por intervalo de tiempo. Convertimos PT de una expresión aplicada a un intervalo del tiempo a una expresión aplicada a un punto de ese intervalo de tiempo; haciendo que el intervalo de tiempo al que agregamos pagos se aproxime a cero. Expresamos T como el límite de la razón cantidades al intervalo de tiempo según ese intervalo se aproxime a cero7. La magnitud T tiene la dimensión de número de unidades de ese bien por unidad de tiempo; entonces PT tiene la dimensión de nuevos soles por unidad de tiempo. Si PT resume un flujo de bienes; la existencia transferida se considera como si esa existencia desapareciese de circulación una vez transferida. Ejemplo Si una casa se transfiere tres veces en un año; esa casa se incluye en T como tres casas para ese año. Las casas que existen pero que no se venden ni se compran en ese año no se incluyen en T; aunque si esas casas son alquiladas, los valores del alquiler se incluyen en PT y el número de unidades de vivienda-anualidades para ese año se incluye en T. T es un índice de cantidades que incluye: flujos de servicios (vivienda-anualidades); y existencias (viviendas) que dan lugar a flujos al ponderar cada una de esas existencias de acuerdo con el número de veces en que esas existencias se transfiere8. P es un índice de precios. El dinero que pasa de mano en mano conserva su identidad; y la totalidad de dinero MD se use o no en las transacciones durante un intervalo de tiempo se toma en cuenta. El dinero es tratado como una existencia. Para todas las transacciones durante ese intervalo de tiempo; clasificamos las existencias de nuevos soles conforme cada nuevo sol da «vuelta» 0, 1, 2, 3, 4, 5,...,n veces. La velocidad V es el promedio ponderado de ese número de «vueltas»; ponderado por el número de nuevos soles que da «vuelta» ese número de veces. La dimensión de MD son nuevos soles; la dimensión de V es el número de vueltas por unidad de tiempo; así MDV son nuevos soles por unidad de tiempo.

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T = Lim

Cantidades de unidades sumadas de bienes, servicios o valores

I→ 0 Extensión del intervalo de tiempo I Su «velocidad de circulación» en analogía con la «velocidad de circulación» del dinero.

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La versión transacciones brutas en forma de una ecuación que distingue transferencia de dinero de transferencia de cheques es MDV + M’DV’ = PT............................................................. (2), siendo MD volumen de dinero, V velocidad del dinero, M’D volumen de cheques y V’ velocidad de los cheques. La ecuación (2) divide los pagos: en pagos con transferencia de dinero MDV y pagos con transferencia de cheques M’DV’. Un motivo de esa división de pagos es que en el término «dinero» se incluye sólo el circulante; otro motivo es la disponibilidad de cifras de M’DV’ tomadas de los registros bancarios, de las compensaciones de saldos, o de los débitos a las cuentas de depósitos. Esto hace posible calcular V’. El lado derecho9 de la ecuación (1) se divide en pagos por compras de: capitales, bienes y servicios finales e intermedios. Si la ecuación (1) se interpreta como una relación funcional; la velocidad V es una función de la división de pagos.

LA VERSIÓN TRANSACCIONES DE INGRESOS10 La versión transacciones de ingreso en forma de una ecuación MDV = Py ........................................................................... (3) siendo MD existencia de dinero, V número de veces por unidad de tiempo en que esa existencia es usada en hacer transacciones de ingreso (en hacer pagos por servicios productivos), P índice de precios (implícito en la estimación del Ingreso Nacional a precios constantes), y Ingreso Nacional a precios constantes y Py Ingreso Nacional nominal. La versión transacciones de ingreso en forma de una ecuación que distingue la transferencia de dinero de transferencia de cheques MDV + M’DV’ = Py ..................................................... (4) 1. En la versión transacciones de ingreso, solo se incluye el valor agregado de cada una de esas cuatro transacciones intermedias; en el valor de todas las transacciones. 2. En la versión transacciones de ingreso, el hecho fundamental es un hecho hipotético que se deduce de la observación -un hecho indirectamente observable-; es una serie de transacciones que implican el intercambio de servicios productivos por bienes finales mediante una secuencia de pagos con dinero, con todas las transacciones intermedias en este circuito del ingreso

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Una aplicación especial de la contabilidad por partida doble con cada transacción asentada en ambos lados de la ecuación. Sin embargo (como en las identidades del ingreso nacional), cuando los dos lados de la ecuación, o cuando los elementos separados en los dos lados, son estimados de fuentes de datos independientes, aparecen muchas diferencias entre los dos lados. Esto ha sido menos obvio para las ecuaciones cuantitativas (que para las identidades del ingreso nacional con su partida discrepancia estadísticas), a causa de la dificultad de calcular V directamente. Por consiguiente, V en la ecuación (1) o V y V’ en la ecuación (2) han sido calculados como aquellos números que tienen la propiedad de hacer que las ecuaciones sean exactas (por eso estos números calculados incorporan el total de la contrapartida de la discrepancia estadística. 10

El desarrollo de la contabilidad nacional ha dado importancia a las transacciones de ingreso y ha tratado, explícita y satisfactoriamente los problemas conceptuales y empíricos de distinguir entre cambios en los precios y cambios en las cantidades. Por consiguiente, la ecuación cuantitativa ha tendido a ser expresada en términos de ingreso.

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provocado fuera. Por eso, el valor de todas las transacciones brutas es un múltiplo del valor de todas las transacciones de ingreso. 3. Para un flujo de servicios productivos y bienes finales; el número de transacciones brutas sería afectado: por la integración o desintegración vertical de las empresas (que reduce o aumenta el número de transacciones brutas incluido en el circuito de ingreso); o por los atrasos o adelantos tecnológicos que alargan o acortan el proceso de transformación de servicios productivos en bienes finales. El número de transacciones de ingreso no sería afectado por ello.

4. La versión transacciones brutas incluye la compra de un capital existente (una casa) que corre pareja con una transacción intermedia. La versión transacciones de ingreso no incluye tales transacciones. Las versiones transacciones brutas y transacciones de ingreso implican conceptos diferentes de la función del dinero. Para la versión transacciones brutas, lo más importante del dinero es que se transfiere. El dinero sirve como medio de cambio. Para la versión transacciones de ingreso, lo más importante del dinero es que se guarda11.

LA VERSIÓN SALDOS DE CAJA El dinero separa12 el acto de compra del acto de venta. El dinero sirve como morada temporal en el interin entre compra y venta -función del dinero acentuada en la versión saldos de caja-. La cantidad de dinero mantenida en cartera tendrá relación con el ingreso, si esa cantidad afecta el volumen de compras para el cual el individuo desea mantener una morada temporal en el interin entre compra y compra. Por tanto, MD = k Py......................(5) siendo MD existencia de dinero, P índice de precios (implícito en la estimación del Ingreso Nacional a precios constantes), y Ingreso Nacional a precios constantes y k la razón existencia de dinero al Ingreso Nacional13. La versión saldos de caja hace que parezca apropiado incluir los depósitos a plazo, aunque tal versión no requiere que se los incluya. La versión transacciones brutas pone énfasis en los arreglos económicos-financieros para hacer pagos, y la velocidad de comunicación y transporte (variables que afectan al tiempo requerido para hacer pagos); pone énfasis en los aspectos mecánicos de los procesos de pagos.

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Esta diferencia es todavía más obvia para la versión saldos de caja. La versión transacciones de ingreso se considerará como una estación de paso entre la versión transacciones brutas y la versión saldos de caja. 12

El individuo que tiene algo que cambiar solamente necesita encontrar a alguien quien necesite lo que él tiene y venderle por un poder general de compra, y luego encontrar a alguien que tenga lo que él desea y comprarle con un poder general de compra.

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Bien sea la razón «observada» así calculada de tal modo que haga de la ecuación (5) una identidad, o bien sea la razón «deseada» de modo que M es el monto de dinero «deseado» (el cual no necesita ser igual al monto de dinero «actual». En uno u otro caso, k es numéricamente igual a la recíproca de la V en la ecuación (3); la V es en un caso interpretada como la velocidad medida y en otro caso interpretada como la velocidad deseada.

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La versión saldos de caja pone énfasis en: costos y rendimientos de la tenencia de dinero y la incertidumbre del futuro (variables que afectan la utilidad del dinero como activo); pone énfasis en la utilidad del dinero en una cartera de valores. Los aspectos cartera de valores entran en los costos de efectuar transacciones brutas y por ende afectan a los más eficientes arreglos de pagos; los aspectos mecánicos de los procesos de pagos entran en los rendimientos de la tenencia de dinero y por ende afectan a la utilidad del dinero en una cartera de valores. La ecuación (5) es una función de demanda de dinero donde: P, y influyen en la demanda de dinero; y k simboliza a las otras variables (k se considera función de todas las otras variables). Para completar el análisis de los fenómenos monetarios se requiere la ecuación de la oferta de dinero como función de otras variables.

La teoría de la demanda de dinero según la versión saldos de caja sugiere organizar el análisis de los fenómenos monetarios: en términos de los factores que determinan la cantidad nominal de dinero que la comunidad desea mantener -de las condiciones que determinan la oferta de dinero-; y en términos de los factores que determinan la cantidad real de dinero que la comunidad desea mantener -de las condiciones que determinan la demanda de dinero-. DEMANDA DE DINERO DEL INDIVIDUO14 La demanda de dinero del individuo es una función de cuatro variables: I. II. III. IV.

Riqueza del individuo15. División de su riqueza en forma humana y no humana. Rendimiento esperado del dinero y de las otras formas de riquezas no humana. Otras variables que determinan la utilidad de los servicios del dinero en relación a los servicios de las otras formas de riqueza no humana16.

I. RIQUEZA DEL INDIVIDUO La riqueza incluye todas las fuentes de renta17. La tasa de interés relaciona la riqueza18 W con la renta Y W = (1/r)Y....................................(6) El individuo divide su riqueza de tal manera que maximize su utilidad; dadas las restricciones que afectan la sustitución de una forma de riqueza por otra forma de riqueza. 14

Analizaremos los factores que determinan la cantidad de dinero que las familias desean mantener en diversas circunstancias [dando el hecho de que las familias mantienen dinero; ya que las familias prefieren tener una riqueza en forma de dinero].

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Expresamos «la restricción presupuestaria» en términos de riqueza. En los puntos III y IV tomamos en cuenta las tasas de sustitución intertemporales.

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La riqueza es toda fuente de servicios susceptibles de ser consumidos. Una de esas fuentes es la capacidad productiva de los individuos, en consecuencia esa capacidad productiva es una de las formas de conservar riqueza. 18

La riqueza total W o la renta designada por (Y/P) = y

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Supongamos que la riqueza (excepto la riqueza humana) se expresa en nuevos soles19. Entonces, la tasa a la que se sustituye una forma de riqueza por otra forma de riqueza será S/1.00 por S/1.00.

Para describir la combinación de riqueza que el individuo pueda poseer; tomamos: el precio de mercado de cada una de las formas de riqueza (expresándola en unidades de S/1.00 en el período cero); el volumen de los flujos de renta que proporciona cada una de las formas de riqueza; y la forma de esos flujos de renta. Así, tener una forma de riqueza en lugar de otra forma de riqueza, engendra una diferencia en la composición del flujo de renta; diferencia que determina la utilidad de una combinación de riqueza dada. Como en la vida real disponemos de pocas estimaciones de todas las formas de riqueza; la renta permanente servirá como un indicador de la riqueza20. LA RIQUEZA NO HUMANA SON DINERO, BONOS, ACCIONES Y BIENES FÍSICOS El dinero es un activo aceptado en pago de deudas de valor nominal fijo. El bono es un activo que da derecho a percibir un flujo de renta permanente, constante en unidades nominales. La acción es un activo que da derecho a percibir un flujo de renta permanente, constante en unidades reales o es un activo que da derecho a participar en las ganancias que genera el capital fijo de la empresa21. Los bienes físicos son activos como los bienes muebles e inmuebles. La riqueza humana es el individuo incluyendo sus conocimientos y su capacitación técnica II. DIVISIÓN DE LA RIQUEZA EN FORMA HUMANA Y NO HUMANA El mayor activo del individuo es su capacidad personal de ganancia. La conversión de su riqueza humana en riqueza no humana está sujeta a restricciones institucionales: un individuo firma un contrato por el que se compromete a prestar servicios personales durante un tiempo, obteniendo en contrapartida pagos periódicos con independencia de su capacidad física de prestar tales servicios. La conversión se efectúa: usando las ganancias generadas por la riqueza humana para comprar riqueza no humana; o usando la riqueza no humana para financiar su capacitación técnica22. Por tanto, la división de la riqueza en forma humana y no humana se hace mediante la inversión o desinversión directa en el individuo.

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El precio de mercado de cada una de las formas de riqueza no humana en el período cero, se expresará en unidades de $1.00 o bien se ha tomado $1.00 como la unidad para cada una de las formas de riqueza no humana. 20

Ya que el ingreso es un índice defectuoso de la riqueza total por hallarse sujeto a fluctuaciones irregulares de un año a otro. 21 Es decir, son activos con cláusula de ajuste del poder adquisitivo, de modo tal que garantice un flujo permanente de renta igual, en unidades nominales, a un número fijo multiplicado por el índice de precios. 22

Pero no por medio de la compra o la venta directa de esas formas de riqueza.

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En cualquier momento, la riqueza del individuo se divide en riqueza humana y no humana; luego, será posible modificar tal división a través del tiempo; pero consideramos que tal división se mantiene constante durante un período de tiempo. Por tanto, w será la relación entre riqueza no humana y riqueza humana o la relación entre renta de la riqueza no humana y renta de la riqueza humana23. III. RENDIMIENTO ESPERADO DE LA RIQUEZA NO HUMANA 1. RENDIMIENTO DEL DINERO El dinero proporciona rendimiento en forma de dinero. El rendimiento nominal del dinero rm : en forma de circulante es cero, en forma de depósitos sujeto al pago por servicios es negativa; y en forma de depósitos a la vista y a plazo que ganan interés es positiva. El dinero proporciona rendimiento en forma de especie: comodidad, seguridad, etc24. La magnitud de este rendimiento en términos reales, por unidad nominal de dinero, depende del volumen de bienes al que corresponde esa unidad nominal de dinero, es decir, depende del nivel general de precios. Si S/ 1.00 es la unidad nominal de dinero para cada riqueza no humana; entonces el nivel general de precios es una variable que afecta el rendimiento en términos reales del dinero. 2. Rendimiento del bono El rendimiento nominal de un bono rb : toma la forma de rendimiento pagado (interés del bono); y la forma de toda esperada variación del precio nominal del bono25.

Si el precio del bono no varía (bono comprado por S/1.00 en el período cero) el rendimiento del bono será rb por año (siendo rb igual a la suma anual Rb dividido entre el precio del bono Pb). El precio del bono será 1/rb. Si el precio del bono varía; el rendimiento del bono será S/ 1.00 por año. El precio del bono en el período t será 1/rb(t). El rendimiento del bono26 tomando en cuenta la variación del precio del bono será rb(o) + rb(o)d[1/rb(t)]/dt Aproximando este rendimiento por su valor en el período cero rb-[1/rb]rb. 3. RENDIMIENTO DE LAS ACCIONES 23

Es decir, sea w la fracción de riqueza en forma no humana (o, disyuntivamente, la fracción de la renta derivada de la propiedad). Aclaraciones: Puesto que hay sólo un limitado mercado de capital humano es difícil definir, en términos de precios de mercado, las relaciones de división entre capital humano y capital no humano; por lo tanto, no podemos definir en todo momento la unidad física de capital no humano que corresponde a $1.00 de capital humano. En cuanto al capital humano; resulta imposible expresar en términos de precios de mercado (o en términos de tasas de rendimiento) las restricciones (o los obstáculos) que influyen sobre las combinaciones alternativas de la riqueza total del individuo.

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El dinero como cualquier otro activo, proporciona un flujo de servicios a la persona que lo posee; ya que estos servicios provienen del hecho de que el dinero es una fuente fácilmente disponible de poder de compra. 25

Esta segunda forma tendrá importancia en condiciones de inflación o deflación, y expresa un rendimiento en unidades nominales que podrá ser positivo o negativo. 26

d(1/rb(t))/dt representa la derivada de una función compuesta respecto de t.

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El rendimiento nominal de una acción re : toma la forma de rendimiento pagado (dividendo de la acción); y la forma de toda esperada variación del precio nominal de la acción27. Si el precio de la acción no varía (acción comprada por S/1.00 en el período cero) el rendimiento de la acción será re por año (siendo re igual a la suma anual Re dividido entre el precio de la acción Pe). El precio de la acción será 1/re. Si el precio de la acción varía; el rendimiento de la acción será (S/1.00)(1/Pe(0))Pe(t) por año donde la relación de precios de la acción ajusta toda variación del precio de la acción. El precio de la acción en el período t será [1/re(t)][1/Pe(o)]Pe(t). El rendimiento de la acción tomando en cuenta la variación del precio de la acción28 será re(o)[1/Pe(o)]Pe(t) + re(o)d{[1/re(t)][1/Pe(o)]Pe(t)}/dt Aproximando este rendimiento por su valor en el período cero re + (1/Pe)Pe-(1/re)re. 4. RENDIMIENTO DE LOS BIENES

El rendimiento nominal de un bien : toma la forma de: rendimiento del bien (confort) o costo del bien (gastos por almacenamiento) y la forma de toda esperada variación del precio nominal del bien29. El bien proporciona rendimiento en forma de especie. Este rendimiento en unidades nominales, depende de la evolución del nivel general de precios P. Si el nivel general de precios P se aplica al precio del bien en el período cero; el rendimiento en unidades nominales del bien comprado por S/1.00 en el período cero será (1/P)P. IV. OTRAS VARIABLES QUE DETERMINAN LA UTILIDAD DE LOS SERVICIOS DEL DINERO EN RELACIÓN A LOS SERVICIOS DE LAS OTRAS FORMAS DE RIQUEZA NO HUMANA 1. Si el consumo de servicio del dinero aumenta en menor proporción que el aumento de la riqueza, el dinero se considera bien necesario; si el consumo de servicio del dinero aumenta en mayor proporción que el aumento de la riqueza, el dinero se considera bien de lujo. 2. El grado de estabilidad económica que se espera prevalezca en el futuro Los individuos valoran más al dinero cuando esperan condiciones económicas inestables, que cuando esperan condiciones económicas estables30. Ejemplo La gente prefiere conservar una mayor fracción de sus riquezas en dinero: cuando se desplazan geográficamente o cuando están sometidos a una gran incertidumbre. La magnitud del desplazamiento geográfico o la magnitud de la incertidumbre se representa por el índice de migración o por el índice de distancias recorridas por ómnibus interprovincial. 27

La segunda forma tendrá importancia en condiciones de inflación o deflación. La expresión d(P(t)1/re(t))/dt representa la derivada de un producto de funciones donde la segunda función es compuesta respecto de t, es decir d(P(t)/re(t))/dt. 28

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Esta segunda forma tendrá importancia en condiciones de inflación o deflación. No es fácil expresar cuantitativamente esta variable, si bien el sentido en que vayan a cambiar esas condiciones lo aclara la información cualitativa. 30

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Ejemplo La guerra genera expectativas de inestabilidad, razón por la cual la guerra es acompañada de un notorio aumento de saldos monetarios reales (o notoria caída de la velocidad de circulación del dinero). 3. «El volumen del capital transferido en relación al ingreso -el volumen del comercio que efectúan los individuos, dado los existentes capitales-». Cuando hay gran transferencia de capitales; a la mayor parte de la riqueza, los individuos pueden encontrarle utilidad teniéndola en dinero. La preferencia de dinero del individuo cambia en la medida en que dicho cambio esté ligado a hechos objetivos. Sin embargo, tal preferencia u es constante en una proporción considerable de tiempo; y determina la forma de la función demanda de dinero. La función demanda de dinero del individuo31 MD = MD(Y/r; P; rm, rb- rb/rb, re + Pe/Pe - re/re, P/P, w, u).............(7) 1. Si Y incluye el rendimiento de todas las formas de riqueza excepto el rendimiento del dinero; Y/r será una estimación de la riqueza restante. Si precios y tasas de interés no varían; la función demanda de dinero tiene cuatro tasas de interés: tasas de interés del dinero rm, bonos rb, acciones re y todas las demás riquezas r (incluyendo las tres riquezas mencionadas). Si r es una media ponderada de tasas de interés rm, rb, re y de todas las demás tasas de interés; todas las demás tasas de interés varían sistemáticamente en la misma forma en que varían rm, rb, re. Así, eliminamos r como variable explícita y consideramos que la influencia de r se obtiene mediante la inclusión de rm, rb, re. Luego, MD = MD(Y; P; rm, rb- rb/rb, re+Pe/Pe- re/re, P/P, w, u) 32 .............(8) 2. Si ampliamos los activos para incluir33 activos a corto y largo plazo; la variación de rb, re se reflejan en la diferencia entre tasas de interés de activos a corto y largo plazo. Ya que no conviene incluir activos a corto y largo plazo; rb, re no varían. Ya que la variación de precios de bonos y acciones hay que utilizarla separadamente; reemplazamos rb- rb/rb , re- re/re+Pe/Pe por rb, re para indicar rendimientos de bonos y acciones. Luego, MD = MD(Y; P; rm, rb, re, P/P, w, u)..................................

(9)

3. El análisis de la demanda de dinero del individuo se basa en la maximización de la función de utilidad del individuo definida en unidades reales. 31

La forma de la función de demanda de dinero está pensada con la idea de que sea posible contrastar las predicciones con la evidencia empírica.

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Si se ignorase las divergencias de opinión en cuanto a las variaciones de precios y tasas de interés y si suponemos que bonos y acciones son equivalentes (excepto que los bonos se expresan en unidades nominales); el arbitraje financiero daría rb-rb/rb=re+Pe/Pe-re/re. Si suponemos que las tasas de interés no varían en la misma proporción o que las tasas de interés no varían tenemos rb=re+Pe/Pe ... (1), es decir, la tasa de interés nominal es igual a la tasa de interés real más el cambio porcentual de los precios. En la práctica el ritmo de cambio porcentual de los precios Pe/Pe debe interpretarse como un ritmo esperado de cambio porcentual de los precios P*e/Pe; y las divergencias de opinión no pueden ignorarse; por lo tanto no podemos suponer que se cumple (1); una de las características más consistentes de la inflación será que (1) no se cumple. 33

Es decir, para incluir promesas de pagos de ciertas sumas específicas durante un número finito de unidades de tiempo.

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Si varía renta Y y precios P; la demanda de dinero MD varía en la misma proporción. Así, la función demanda de dinero es homogénea de grado uno con respecto a Y, P. Así de (9) se tiene ΓMD =MD(ΓY, ΓP, rm, rb, re, P/P, w, u) .............................................(10) Esta característica de la función demanda de dinero permite presentar dicha función en dos formas a) Si Γ=1/P; MD/P = MD(Y/P, rm, rb, re, P/P, w, u) o MD = MD(Y/P, rm, rb, re, P/P, w, u)P ........................................(11) Ηaciendo estática comparativa: ∂MD/∂rm = ∂MD/∂rb = ∂MD/∂re < 0 cuanto mayor sea el rendimiento del dinero (en forma de depósitos a la vista y a plazos), bonos y acciones, menor será la demanda de dinero; ∂MD/∂(Y/P) > 0 cuanto mayor sea el nivel de riqueza, mayor será la demanda de dinero; ∂MD/ ∂(P/P) < 0 cuanto mayor sea la variación del nivel general de precios, menor será la demanda de dinero; ∂MD/∂P = MD(Y/P, rm, rb, re, P/P, w, u), cuanto mayor sea el nivel de precios, proporcionalmente mayor será la demanda de dinero; ∂MD/∂w > 0 cuanto mayor sea la fracción de la riqueza no humana mayor será la demanda de dinero. b) Si Γ = 1/Y; o

MD/Y = MD(P/Y, rm, rb, re, P/P, w, u) .......... (12)

MD/Y = 1/V(Y/P, rm, rb, re, P/P, w, u) o Y = MDV(Y/P, rm, rb, re, P/P, w, u) ..............................................(13) siendo V la velocidad de circulación.

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DEMANDA DE DINERO DE LA EMPRESA La demanda de dinero de la empresa es una función de cuatro variables34. I. La riqueza de la empresa en forma de activos productivos, incluyendo el dinero; es determinada por la empresa. Esta riqueza se considera como una variable que define el índice del valor productivo de las diferentes cantidades de dinero35. II. La empresa compra servicios productivos de riqueza humana y no humana en el mercado de capitales. III. El rendimiento del dinero y otros activos productivos; determinan el costo de mantener dinero en cartera. La cantidad de dinero que desea mantener en cartera depende del costo de los servicios productivos del dinero y otros activos productivos. El interés rmque cobra el banco por sus préstamos es importante para la empresa; ya que los préstamos son un modo de obtener dinero. El costo de cada nuevo sol mantenido en cartera depende del modo en que la empresa obtiene cada nuevo sol: la venta de bienes por dinero P y la emisión de acciones y bonos por dinero rb, re. Así, rm, rb, re, P representan el costo del dinero para la empresa36. Si es costoso mantener dinero en cartera, será ventajoso: reducir la cantidad media de nuevos soles que se mantiene por cada nuevo sol de transacciones por unidad de tiempo; o reducir el número de transacciones por cada nuevo sol de producto elaborado por la empresa. Por tanto, la función demanda de dinero de la empresa tiene como variable explícita las condiciones de costo37 que afecta el costo de mantener dinero en cartera3840. 34

Si el dinero para la empresa es un activo productivo; la contrapartida de este activo productivo (dinero en manos de los empresarios) en el balance de un individuo es un activo distinto del dinero. Un individuo puede comprar acciones a una empresa y dicha empresa puede hacer uso del valor de la venta de esas acciones para financiar la cantidad de dinero que necesita para sus operaciones.

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La cantidad de dinero que la empresa está interesada en mantener dependerá del valor del producto resultante del servicio productivo de esa cantidad de dinero. El valor de la productividad de los servicios productivos de esa cantidad de dinero por unidad de producto depende de la función de producción (es decir, depende de las condiciones de producción). En particular depende de las características de la función de producción: que afectan a la regularidad de las distintas operaciones de la empresa; y que determinan la dimensión de la empresa y el grado de integración vertical. Dada la cantidad demandada de dinero por unidad de producto de la empresa; la cantidad demandada total de dinero es proporcional a la producción total de la empresa. Esto es compatible con la versión transacciones brutas que pone énfasis en el trabajo a realizar por el dinero. No está claro que la variable apropiada sea las transacciones totales, el valor agregado neto, el ingreso neto, el capital total en forma no monetizada o valor neto. La falta de disponibilidad de datos han hecho que pocos trabajos empíricos se realicen sobre la demanda de dinero de las empresas que sobre la demanda agregada de dinero abarcando a empresas e individuos. Por consiguiente, hay todavía solamente débiles indicaciones acerca de la mejor variable a usar. 36

En ciertos casos es útil distinguir la tasa de rendimiento que recibe el prestamista y la tasa de rendimiento que paga el prestatario; en cuyo caso es necesario introducir un conjunto de variables adicionales. Hay muchos sustitutos para el dinero como servicio productivo; incluyendo todas las formas posibles de reducir la cantidad de dinero que la empresa mantiene en cartera, mediante la utilización de otros recursos: para sincronizar mejor pagos e ingresos, para reducir períodos de pagos, para extender el uso del crédito, para introducir sistemas de compensación, y así sucesivamente. Parece ser que no existen sustitutos suficientemente próximos al dinero, cuyos precios de esos sustitutos merezcan incluirse en la demanda de dinero de las empresas.

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Así, la relación "cada nuevo sol pagado por unidad de tiempo" y "cantidad media de nuevos soles que se mantiene por cada nuevo sol de transacciones por unidad de tiempo" es resultado de un proceso económico que tiende al equilibrio. Ampliar el período de pago permite al empresario reducir costos como la contabilidad a llevar; y él estará dispuesto a pagar un poco más a sus trabajadores a medida que se amplíe el período de pago.

Ampliar el período de pago impone al trabajador: costos de mantener más dinero en cartera; o costos de proveerse de sustitutos del dinero; y él querrá que se le pague más a medida que se amplíe el período de pago. El equilibrio depende del modo en que los costos varían en relación al período de pago. Para el trabajador el costo de mantener dinero depende de factores que determinan su demanda de dinero para cierto período de pago: si el trabajador tuviera una cantidad media relativamente grande, los costos originados por la ampliación del período de pago serán de menor importancia (que si su cantidad media de dinero fuera relativamente pequeña) y por tanto ese trabajador necesita un incentivo menor para aceptar un período de pagos más amplio. Para reducir costos del empresario; el período de pago debe ser más amplio en el caso del trabajador con cantidad media de dinero relativamente grande (que en el caso del trabajador con cantidad media de dinero relativamente pequeña). La experiencia de la hiperinflación de setiembre 1988-julio 1990 muestra cómo la amplitud del período de pago se reduce rápidamente bajo el efecto de aumentos drásticos del costo de mantener dinero en cartera. Así, las características de las condiciones de pago que afectan la velocidad de circulación del dinero es resultado de un proceso económico que tiende al equilibrio39 IV. Variable que Determina la Utilidad del Servicio Productivo del Dinero en Relación a los Servicios Productivos de los Otros Activos Productivos El grado de estabilidad económica que se espera prevalezca en el futuro u 40. La demanda de dinero de la empresa se expresa por la función demanda de dinero de la ecuación (7), con las mismas variables (excepto w). Así, la ecuación (7) es válida para un individuo o una empresa.

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No tiene como variable explícita el número de transacciones totales o el número de transacciones por cada nuevo sol de producto final. 38

Tal modo de proceder no excluye que en un problema dado, pueda ser útil considerar dada la variable explícita «el número de transacciones totales» sin preguntarse que hay detrás de esa variable, y así introducir el número de las transacciones por cada nuevo sol de producto final como una variable explícita.

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No se considera a las condiciones de pago como condiciones institucionales que afectan a la velocidad de circulación de dinero y que se suponen fijas. 40

El grado de estabilidad que se espera prevalezca en el futuro u es común para empresas e individuos.

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El análisis de la demanda de dinero de la empresa se basa en maximizar la función ganancia de la empresa, definida en unidades reales. Luego, la función de demanda de dinero de la empresa es homogénea de grado uno con respecto a Y, P. Así, las ecuaciones (7), (11) y (13) describen la demanda de dinero del individuo y la empresa, con tal de ampliar el significado de u.

LA DEMANDA AGREGADA DE DINERO La agregación de la ecuación (7) para todos los individuos y empresas de la sociedad, depende de la distribución de la ecuación (7) en relación a las variables41: Esto no crea problemas a las variables P, rm, rb, re ya que son variables comunes para todos los individuos y empresas; y u ya que es una variable no especificada y a determinar según sea necesario. Esto crea problemas a las variables P/P la cual no es común para todos los individuos y empresas; w la cual varía de un individuo a otro; y Y la cual varía de un individuo a otro y de una empresa a otra. Una aproximación lineal consiste en considerar que la ecuación (7) se aplica a la demanda agregada de dinero, interpretando P/P como la tasa media de inflación esperada, w como la relación entre renta de la riqueza no humana y renta de la riqueza humana y Y como la renta monetaria global42. La teoría de la demanda de dinero considera que el individuo (o empresa)43; aumenta su demanda de dinero hasta el nivel en que el valor del aumento del flujo de servicios derivado de aumentar en un nuevo sol su stock de dinero es igual al valor de la reducción del flujo de servicios derivado de reducir en un nuevo sol su stock de cada una de las otras formas de riqueza44. Se omiten los bancos porque su rol está relacionado con la oferta de dinero. La introducción de bancos oscurece ciertos puntos del análisis de la demanda de dinero: la existencia de bancos permite a las empresas obtener dinero sin obtener capital de los individuos; las empresas, en vez de obtener dinero vendiendo bonos y acciones a los individuos, pueden obtener dinero vendiéndolo a los bancos45. 41

Los usuales problemas de agregación surgen al pasar de la ecuación (7) a una ecuación correlativa para la comunidad como un todo: surgen de la posibilidad de que el monto del dinero demandado pueda depender de la distribución entre individuos; puedan depender de las variables y y w y no solamente pueda depender del valor agregado o promedio. Si omitimos estos efectos distributivos, puede considerarse que la ecuación (7) se aplica a la comunidad como un todo, haciendo M referencia a las tenencias de dinero pér cápita; y referencia al ingreso real pér cápita; y w referencia a la fracción de la riqueza total que asume la forma no humana. En la práctica, al aplicar la ecuación (7), se aprecian los problemas: definiciones precisas de y y w; estimaciones de las tasas esperadas de rendimiento en contraste con las tasas reales de rendimiento y especificación cuantitativa de las variables designadas por u. 42

Este es el procedimiento utilizado hasta cuando esta aproximación lineal y la experiencia difieran tanto como para que se necesite introducir medidas de dispersión a una varias de estas variables.

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(o la empresa). Esta distinción está relacionada un poco con la distinción de la demanda de dinero para transacciones y para especulaciones. 44 Cuanto más dinero se mantiene, tanto menos valioso serán los servicios prestados por el dinero respecto a los servicios prestados por las demás formas de riqueza. Por otro lado, cada individuo y cada empresa demanda dinero en parte por motivos de transacción y en parte por motivos de especulación o de patrimonio; pero los nuevos soles no se distinguen según sean conservados para uno u otro motivo. Así, la ecuación (7) es símbolo de la demanda agregada de dinero, pero haciéndose salvedades todavía más severas sobre los aspectos ambiguos que introduce la agregación. 45

Pero esta posibilidad no modifica en lo esencial el análisis de la demanda de dinero.

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La oferta nominal de dinero MO es determinada exógenamente por el BCR. En tal caso, la ecuación (13) define las condiciones bajo las cuales la oferta nominal de dinero MO es la demanda de dinero46 MD.

IMPORTANCIA EMPÍRICA DEL ANÁLISIS DE LA DEMANDA AGREGADA DE DINERO 1. La estabilidad de la función demanda agregada de dinero y la importancia empírica de sus variables 1.1. La cantidad real demandada de dinero o la velocidad de circulación no es constante a través del tiempo; por lo que la cantidad real demandada de dinero o la velocidad aumenta drásticamente durante la hiperinflación. La estabilidad de la función demanda agregada de dinero concierne a la relación entre cantidad real demandada de dinero y las variables que determinan tal cantidad real; y el aumento drástico de la velocidad durante la hiperinflación es compatible con esa relación. Así, empíricamente la función demanda agregada de dinero es estable. 1.2. Se debe limitar de modo preciso y especificar explícitamente, las variables a incluir en la función demanda agregada de dinero en razón a su importancia empírica47. La función demanda agregada de dinero juega un rol esencial en la determinación del nivel de renta monetaria Y o el nivel general de precios P. 2. LA INDEPENDENCIA DE LOS FACTORES QUE AFECTAN LA DEMANDA AGREGADA DE DINERO Y LOS FACTORES QUE AFECTAN LA OFERTA DE DINERO

Hay factores: que afectan la oferta de dinero; y que no afectan la demanda agregada de dinero. Se trata de condiciones políticas o psicológicas que determinan la conducta de las autoridades monetarias y el sistema bancario48.

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Aún en tales condiciones, la ecuación (13) por sí sola, no es suficiente para determinar la renta monetaria. Para tener un modelo completo con el que determinar la renta monetaria Y, será necesario especificar «los determinantes de la estructura de la tasa de interés y de la renta real Y/P»; y será necesario especificar la evolución del nivel general de precios. Aún suponiendo que la tasa de interés se determina independientemente por la productividad y por el ahorro; y que la renta real se determina en función de otras variables; la ecuación (13) solamente determina un único nivel de equilibrio de la renta monetaria Y, si por ese único nivel entendemos el nivel al cual los precios son estables. De modo más general, la ecuación (13) solamente determina la evolución de la renta monetaria Y para valores iniciales dados de esa renta monetaria. Por lo tanto, para transformar la ecuación (13) en un modelo completo de determinación de la renta monetaria Y, es necesario suponer que la demanda de dinero es muy inelástica con respecto a las variables en V, o suponer que todas éstas variables en V son rígidas y fijas. Incluso bajo el conjunto más favorable: «el caso en que la demanda de dinero es muy inelástica con respecto a las variables en V», la ecuación (13) da a lo más un modelo de determinación de la renta monetaria Y: «dice que las variaciones de la renta monetaria Y reflejarán las variaciones de la cantidad nominal de dinero». «Pero la ecuación (13) no dice nada sobre cuánto de una variación de la renta monetaria Y se refleja en la producción real y cuánto de una variación de Y se refleja en los precios». Para decir esto sería necesario una información adicional: «La producción real se encuentra en su nivel máximo posible», en cuyo caso un incremento de la cantidad nominal de dinero tendría como efecto un incremento del nivel de precios en igual o mayor proporción; y así sucesivamente. 47

Aumentar el número de variables que se consideran significativas, anula la hipótesis de contenido empírico. De hecho, no hay diferencia entre afirmar que la demanda de dinero es muy inestable y afirmar que la demanda de dinero es una función perfectamente estable de un número indefinidamente alto de variables.

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En otros casos se trata de condiciones técnicas que afectan a la oferta de metales. Es falso afirmar que las variaciones de la demanda de dinero provocan al mismo tiempo una serie de variaciones correspondientes en la oferta de dinero, y que la oferta de dinero no puede variar de otro modo, o al menos, no puede hacerlo bajo instituciones dadas.

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Una demanda agregada de dinero estable es útil para determinar los efectos de las variaciones de la oferta de dinero; si sólo sí la oferta de dinero es afectada por factores diferentes de los factores que afectan la demanda agregada de dinero. 3. LA FORMA DE LA FUNCIÓN DEMANDA AGREGADA DE DINERO Y LA FORMA DE OTRAS FUNCIONES RELACIONADAS A ESA FUNCIÓN

3.1. Se dice erróneamente que la demanda agregada de dinero es infinitamente elástica para pequeñas tasas de interés. Para pequeñas tasas de interés (que existe si hay desempleo) aumentos de la oferta real de dinero MO/P producidos por aumentos de la oferta nominal de dinero MO o por reducciones de precios P, no afectan a nada. Así, un cuestionamiento errado a la teoría de demanda de dinero está relacionado con la forma de la función demanda agregada de dinero 3.2. Se dice erróneamente que excepto la variable tasa de interés; las restantes variables de la ecuación (7) entran en esas otras funciones; y por tanto esas restantes variables, se pueden considerar determinadas por esas otras funciones. Como la variable tasa de interés no entra en esas otras funciones; la variable tasa de interés está determinada por la ecuación (7). Así, el único rol de la oferta MO y demanda de dinero MD es determinar la tasa de interés. Así, otro cuestionamiento errado a la teoría de demanda de dinero está relacionado con la forma de otras funciones

APORTACIONES EMPÍRICAS AL ANÁLISIS DE LA DEMANDA AGREGADA DE DINERO 1. La descripción de los efectos de la reforma monetaria en Perú de agosto 1990 reconoce que la oferta de dinero es un factor autónomo y la demanda agregada de dinero es muy estable.Tras quince años de crisis profunda (Julio 1975- julio 1990) la reforma monetaria: redujo la oferta de dinero MO; frenó y cambió de sentido entre agosto 1990-diciembre 1993 un alza de precios de 50% mensual que ocurría entre setiembre 1988-julio 1990; y demostró la importancia de la oferta de dinero. 2. El estudio de la evolución de la economía peruana a lo largo del período 1968-1972, es menos favorable a la estabilidad e importancia de la demanda agregada de dinero. A pesar que dicho estudio demuestra que «la imperfección de los datos» explica en gran parte la gran diferencia entre variaciones de la oferta nominal de dinero y variaciones de precios; después de la corrección queda todavía una diferencia que parece imposible explicar mediante las variables de la demanda agregada de dinero. Así, parecería que la experiencia peruana en ese período parece distanciarse de la teoría de la demanda de dinero. 3. El estudio de la hiperinflación de setiembre 1988-julio 1990 es una evidencia de la estabilidad de la demanda agregada de dinero en condiciones de gran inestabilidad. Este estudio es una evidencia de la diferencia entre una velocidad estable y una relación funcional estable: la velocidad aumentó drásticamente a lo largo de la hiperinflación, pero se trataba de una respuesta previsible a las variaciones de la inflación esperada.

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EL DINERO EN EL MERCADO LIBRE La adecuada Oferta Privada de Dinero49 El aumento de la oferta de dinero se origina por la mayor producción de oro; y la disminución de la oferta de dinero se origina por: las pérdidas del uso y desgaste; y el uso industrial. Como la proporción de la producción de oro (para aumentar la oferta de dinero) tiende a ser pequeña en comparación a las existencias de oro (porque el oro se usa como medio de cambio); el aumento de la oferta de dinero es lenta50. Si un televisor tiene el precio de 3 onzas de oro, un auto de 60 onzas de oro y una hora de asesoría de Juan de 1 onza de oro. Una onza de oro tiene el precio de: 1/3 del televisor, 1/60 del auto y una hora de asesoría de Juan. Por tanto, el dinero tiene un precio ya que el precio es una relación de intercambio. El precio del dinero es una formación en la que se alinean infinitas relaciones de intercambio que rigen para todos los bienes que están en el mercado. El precio de una onza de oro: es el poder de compra de la onza de oro; e informa lo que una onza de oro puede comprar. El precio del auto informa las onzas de oro que puede comprar el auto. El precio del dinero se determina por la ley de la oferta y demanda de dinero: si aumenta la oferta de dinero, permaneciendo constante la demanda de dinero, el precio del dinero bajará51; si aumenta la demanda de dinero, permaneciendo constante la oferta de dinero, el precio del dinero subirá. La demanda de dinero significa la cantidad de dinero que ofrecemos por los bienes que nos ofrecen; y la cantidad de dinero que se retiene y no se gasta durante un período de tiempo.

La oferta de dinero significa la existencia de dinero que está en el mercado de dinero. Supongamos que de un día para otro, un bondadoso introduce en nuestras billeteras, dinero suficiente para duplicar nuestras tenencias de dinero. Sin embargo, no seríamos doblemente ricos, puesto que la duplicación de dinero no determina la duplicación de bienes. Durante un momento nos sentiríamos doblemente ricos, pero solamente ocurre una dilución de la oferta de dinero. Cuando gastemos ese dinero duplicado; los precios se duplicarán; o se pondrán en alza (hasta el momento en que: la nueva demanda de dinero quede satisfecha; y el dinero no siga ofertándose a cambio de bienes en existencia). El aumento de la oferta de dinero: baja el precio del dinero, y sube el precio de los bienes, es decir, diluye el poder de compra del dinero; porque el dinero: sólo tiene utilidad por su valor de intercambio y para intercambios en perspectiva; rinde utilidad en función a su valor de 49

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Si el mercado elige el oro como dinero; la oferta de dinero será el peso del oro que existe en la sociedad.

La decisión de aumentar la oferta de dinero se deja en manos del mercado, porque el aumento de la oferta de dinero no proporciona beneficio social. Aunque se han propuesto otros criterios para modificar la oferta de dinero como son: la modificación de la oferta de dinero debería seguir la modificación de la población o la modificación del volumen de las operaciones comerciales o la modificación de la cantidad de bienes que se producen de una manera que permita mantener constante el nivel de precios. 51

El dinero no se utiliza en sí, su función es la de actuar como medio para facilitar el desplazamiento de los bienes y servicios de una manera más expeditiva entre una persona y otra persona.

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intercambio o a su poder de compra. Por tanto, un aumento de la oferta de dinero no proporciona beneficio social. Cualquier oferta de dinero es tan buena como cualquier otra. El mercado de dinero ajusta la oferta de dinero modificando el poder de compra del dinero52. El aumento de la oferta de dinero: no suministra más capital; no es algo más productivo; y no hace posible mayor desarrollo económico. No es necesario intervenir el mercado de dinero para aumentar la oferta de dinero.

La heterodoxia critica: si no es necesario aumentar la oferta de dinero; la producción de oro es un desperdicio de recursos. El gobierno debe mantener constante la oferta de dinero y prohibir toda nueva producción de oro. Pero el oro es dinero y también una mercancía útil. El aumento de la producción de oro determina ventajas no monetarias: se utiliza en el consumo (alhajas, odontología, etc) y la producción (uso industrial). Por eso, la producción de oro no es un desperdicio desde el punto de vista social. Por tanto, la determinación de la oferta de dinero, es mejor dejarla en manos del mercado. Ninguna oferta de dinero fijada por el gobierno puede desempeñar mejor su función, y el mercado habrá de fijar la producción de oro, de acuerdo con su capacidad para satisfacer las necesidades de los consumidores. EL ATESORAMIENTO PRIVADO DE DINERO El atesoramiento privado de dinero genera una mayor demanda de dinero haciendo que suba el precio del dinero y baje el precio de los bienes. No ocasiona pérdida para el país, que continúa andando con una menor cantidad de dinero con mayor poder de compra. Ya que nadie puede predecir el futuro con certeza absoluta, ni saber exactamente cuánto habría de gastar y recibir en el futuro; se tendrá que mantener dinero. Habría razones para mantener dinero disponible y no habría razones para gastar todo el dinero que se tuviera53. Por tanto, vivimos en un mundo de incertidumbre donde nadie sabe con certeza qué le va a ocurrir en el futuro, ni cuál será su futuro ingreso o gasto. Mientras menos segura se sienta la gente más dinero tendrá disponible; mientras más segura se sienta la gente menos dinero tendrá disponible. Si la gente tiene la expectativa de que el precio del dinero baje en el futuro, gastará su dinero ahora cuando tiene más valor; desatesorando dinero y reduciendo su demanda de dinero. Si la gente tiene la expectativa de que el precio del dinero suba en el futuro, guardará su dinero para gastarlo más adelante cuando el dinero tenga más valor, atesorando dinero y aumentando su demanda de dinero. El dinero también es útil cuando permanece ocioso como saldo en efectivo en poder de la gente; porque ese dinero mantenido a la espera de posibles intercambios futuros proporciona la utilidad de posibilitar intercambios en cualquier momento según sea los deseos de la gente. Toda cantidad de dinero pertenece a alguien y, por tanto, toda existencia de dinero se encuentra, como saldo disponible, en poder de la gente.

La cantidad de dinero disponible será igual a la existencia de dinero de la sociedad. Por tanto, la incertidumbre, hace que pueda existir un sistema monetario. En 52

No es necesario planificar ningún aumento de la oferta de dinero, para enfrentar situaciones críticas. Ni tampoco es necesario aferrarse a ningún criterio artificial. 53

De modo que los pagos no fueran recibidos en las cantidades necesarias, precisamente en el momento en que se debieran hacer efectivo los gastos.

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un mundo de incertidumbre, toda la gente está dispuesta a mantener dinero disponible, de modo que existiría la demanda de dinero en la sociedad, haciendo que los precios se mantengan estables y se consolide cualquier sistema monetario. La cantidad de dinero disponible es un factor oportuno que facilita el intercambio monetario, por tanto, tal dinero disponible es necesaria en toda economía monetaria. El dinero también es transferido del saldo de una persona al saldo de otra persona. La cantidad de dinero disponible depende de la disposición de la gente de mantener saldos en efectivo. La demanda de dinero para atesorarlo produce beneficio a la sociedad. El alza del precio del dinero, provocado por el aumento de la demanda de dinero, produce beneficio a la sociedad. Supóngase que la oferta de dinero permanece constante; y que debido a crecientes temores aumenta la demanda de dinero y bajan los precios de los bienes. El resultado será que esa ofertaexistencia de dinero proporciona ahora una mayor cantidad real de dinero. Por tanto, la cantidad real de dinero que tiene el público ha aumentado54. Por tanto, un alza del precio del dinero, provocada por un alza de la demanda de dinero, sí produce beneficio social, pues satisface el deseo del público de mantener una proporción mayor de saldos en efectivo con relación a la función que cumple el dinero. Por otro lado, un aumento de la oferta de dinero frustra la demanda de dinero con mayor poder de compra. Cuando se pregunta a la gente qué cantidad de dinero desea tener, siempre responde que desea tener todo el dinero que pueda conseguir. Pero un dinero que compre la mayor cantidad de bienes. A la sociedad no se le puede satisfacer su mayor demanda de dinero, aumentando su oferta de dinero, porque un aumento de la oferta de dinero, diluye el poder de compra del dinero. El nivel de vida de la gente no se puede aumentar mediante una mayor emisión de dinero. Si la gente desea tener dinero con mayor poder de compra, sólo puede conseguirlo mediante una reducción en el precio de los bienes.

LA ESTABILIZACIÓN DEL PRECIO DEL DINERO La heterodoxia dice que: establecer un sistema monetario libre no conviene porque no estabiliza el precio del dinero; el dinero es un patrón de medida fijo que jamás debe cambiar, y el precio del dinero fluctúa constantemente en el mercado libre; por lo que es necesario estabilizar el precio del dinero supeditando la libertad al manejo gubernamental. La estabilidad proporciona trato justo a prestamistas y prestatarios de dinero, quienes estarían seguro, al devolver el dinero, de la no fluctuación del precio del dinero prestado. Pero, si prestamistas y prestatarios quieren protegerse contra futuras fluctuaciones del precio del dinero prestado; pueden hacerlo acordando que la devolución se haga con una suma de dinero ajustada mediante un índice de precios pactado de antemano respecto a futuras fluctuaciones del precio del dinero prestado55.

54

Por el contrario, una disminución en la demanda de dinero, determinará mayores gastos y precios más elevados. El deseo del público, en el sentido de reducir los saldos en efectivo, quedará satisfecho mediante la necesidad de que un total de efectivo dado, desempeñe funciones más amplias.

55

Los estabilizadores han abogado en favor de tales medidas, pero cosa bien extraña, los mismos prestamistas y prestatarios, que se supone resultarán beneficiados por la estabilidad, pocas veces aprovechan la posibilidad de obtenerla. El gobierno no debe imponer cierto «beneficio» a prestamistas y prestatarios que los han rechazado libremente.

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Prestamistas y prestatarios están más dispuestos a correr riesgos, confiando en su capacidad de preveer las condiciones del mercado56. Ellos introducen modificaciones en el precio del dinero; obedeciendo a modificaciones de la demanda de dinero.

La estabilización artificial distorsiona el funcionamiento del mercado. Prestamistas y prestatarios quedarían frustrados en su deseo de modificar la verdadera proporción de sus saldos de dinero. No existiría posibilidad de modificar los saldos de dinero en proporción a los precios57. LA OFERTA PRIVADA DE DOS CLASES DE DINERO Supóngase que el oro y la plata circulan juntos en el mercado de dinero. El oro es utilizado en transacciones mayores y la plata en transacciones menores58. La oferta de oro y plata determinan la relación de intercambio, y esta relación fluctúa continuamente obedeciendo a esas fuerzas variables. En un momento, una onza de oro y una onza de plata se intercambian en la relación 16 a 1 y en otro momento en la relación 15 a 1. La clase de dinero que sirva de unidad de cómputo depende de circunstancias concretas: de ser el oro la unidad de cómputo, las transacciones se calculan en onzas de oro con libre fluctuación en términos de oro. El tipo de cambio (y el poder de compra) de las unidades de oro y plata, tienden a ser proporcionales. Cuando los precios de los bienes en plata son 15 veces de lo que fuese en oro; el tipo de cambio de plata a oro es 15 a 1. Si los precios de los bienes en plata son 15 veces de lo que fuese en oro; pero el tipo de cambio de plata a oro es 20 a 1; la gente venderá sus bienes por oro, comprará plata con ese oro, luego vuelve a comprar esos bienes con esa plata, obteniendo una ganancia en la operación59. Con esto se restablece la paridad del tipo de cambio, ya que al abaratarse el oro en relación a la plata, suben los precios de los bienes en plata y bajan los precios de los bienes en oro. Así, conviene pasar de un dinero a otro dinero hasta que se restablezca la paridad del tipo de cambio. Por tanto, el mercado es ordenado cuando el dinero es libre, aún cuando circulen oro y plata. El mercado establece el oro y plata como dinero con tipos de cambio fluctuante, patrón paralelo60.

56

Después de todo, el precio del dinero es igual a cualquier otro precio libre vigente en el mercado.

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Los mejores niveles de vida le llegan a la gente como resultado de la inversión en capital. El incremento de la productividad tiende a bajar los precios de los bienes (y los costos) y así distribuye los frutos de la libre empresa entre la gente, elevando sus niveles de vida. La subida artificial del tope de precios de los bienes (los costos) impide esa elevación de los niveles de vida. 58

El gobierno no tendría que imponer: una relación fija entre las dos clases de dinero (el bimetalismo) o un patrón único (desmonetizando el oro o la plata). El mercado estableció el oro como dinero; pero la plata le siguió disputando terreno al oro porque era conveniente para transacciones menores. Sin embargo, no es necesario que el gobierno intervenga para salvar al mercado de su propia necedad, al mantener las dos clases de dinero.

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Existe equilibrio, cuando un auto cuesta 15 onzas de plata y 1 onza de oro; y el tipo de cambio de plata a oro es 15 a 1. Pero, si el auto cuesta 15 onzas de plata y 1 onza de oro; y el tipo de cambio de plata a oro es 20 a 1; entonces, se vende el auto por 1 onza de oro, luego se compra con esa onza de oro 20 onzas de plata, y luego, se compra el auto por 15 onzas de plata ganando 5 onzas de plata. Este proceso continua hasta suba el precio de la plata y baje el precio del oro y se restablezca la paridad 15 a 1. 60

El mercado también establece el oro como dinero (patrón oro) o la plata como dinero (patrón plata).

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La unidad monetaria es la unidad de peso del oro y la plata. Imperando la libertad; el oro y la plata quedan elegidos como dinero; su tipo y forma quedan supeditadas a la decisión voluntaria de la gente. Si a la gente le conviene usar oro y plata como dinero; el tipo de cambio entre oro y plata se determina por las relativas oferta y demanda y tiende a ser igual a la proporción en que se encuentre su respectivo poder de compra. La mayor oferta de oro y plata, satisface apetencias no monetarias (como ornamentación y uso industrial) que el oro y la plata atienden; por tanto, la mayor oferta de oro y plata es socialmente útil. La inflación (el aumento de sustitutos del dinero no respaldado por un aumento de la oferta de oro) no tiene utilidad social porque beneficia momentáneamente a un sector del pueblo a costa de otro sector del pueblo. La inflación es un avance fraudulento sobre la propiedad; y no se presenta en el mercado de dinero libre.

La libertad hace funcionar el sistema monetario con tanta perfección como lo hace con el resto de la economía. La libertad monetaria es la madre del sistema monetario.

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LA EVOLUCIÓN HISTÓRICA DEL SISTEMA BANCARIO EL ORIGEN DE LOS BANCOS Supóngase que el Congreso de la República establece el oro como dinero. El oro (hasta en forma de monedas) es incomodo y delicado llevarlo consigo y usarlo directamente en las transacciones. En las transacciones mayores es costoso y molesto transportar cientos de onzas de oro en monedas; pero el mercado siempre listo para satisfacer las necesidades viene a salvar la situación. Las monedas tienen que estar depositadas en bancos de depósito privado. Estos bancos tendrán éxito ofreciendo servicios de depósito y manteniendo depositados las monedas de sus clientes. El derecho del cliente se establece mediante un recibo de depósito, que le entregan al momento de depositar sus monedas. El recibo acredita el derecho del cliente a reclamar sus monedas, en cualquier momento. El banco obtendrá ganancias cobrando un precio por sus servicios de depósito. Como el dinero se usa para: intercambiar por bienes, y permanecer a la espera de intercambios futuros; la comodidad exige y conduce a la transferencia de recibos, sustituyendo la transferencia de monedas. Ejemplo

Supóngase que Juan y Carlos tienen monedas depositadas en un mismo banco. Juan vende a Carlos un auto por mil monedas. Carlos podría adoptar el costoso procedimiento de hacer efectivo su recibo trasladando las monedas a la oficina de Juan, para que Juan, a su vez, volviera a depositar las monedas en ese banco. Pero Juan y Carlos adoptarán un procedimiento menos costoso: Carlos pagará a Juan con un recibo emitido por ese banco por mil monedas. Así, los recibos funcionan como sustitutos del dinero. Son pocas las transacciones que determinan traslado de dinero y más las transacciones que determinan traslado de recibos. A medida que el mercado se desarrolla, tres frenos detienen ese avance sustitutorio: 1. La frecuencia con que la gente usa los servicios de bancos en vez de trasladar monedas: si Juan no estuviera dispuesto a usar los servicios del banco, Carlos tendría que trasladar sus monedas. 2. La amplitud del número de clientes de cada banco. Mientras más transacciones ocurran entre clientes de distintos bancos, más monedas y menos recibos se trasladan: si Juan y Carlos son clientes de distintos bancos, el banco de Carlos (o el mismo Carlos) traslada las monedas al banco de Juan. Mientras más transacciones ocurran entre clientes de un mismo banco, menos monedas y más recibos se trasladan. 3. La confianza de la clientela en la solvencia y buena fe de sus bancos. Si la clientela descubre que los dueños del banco tienen antecedentes penales, lo más probable es que el banco se quede sin clientes en el corto plazo. A medida que aumentan los bancos; y se desarrolla la confianza en los bancos; los clientes abandonan los recibos y tienen sus monedas en anotaciones contables que llevan los bancos; denominados depósitos bancarios.

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En vez de transferir recibos; el cliente transfiere una orden escrita; por la que ordena a su banco para que transfiera una parte de su cuenta a otra persona. Esa orden escrita se denomina cheque. Carlos ordena a su banco para que, contra el saldo de su cuenta, transfiera mil monedas a Juan. Económicamente no hay diferencia entre recibo y cheque. Ambos son títulos que acreditan la propiedad de las monedas y dan derecho sobre un depósito de monedas; el billete y cheque se transfieren de manera similar como sustitutos del dinero, y ambos están sujetos a los mismos tres frenos. El cliente, según le convenga, puede mantener su crédito en billete o cheque. Si los billetes o cheques se usan como sustitutos de dinero, la oferta de dinero no aumenta. Los sustitutos del dinero son recibos que acreditan haberse depositado dinero. Ejemplo

Si Juan deposita mil monedas en su banco y el banco le entrega un cheque, este cheque se usa como si fuera las mil monedas, pero solo como representante de las mil monedas, no como un aumento de la oferta de monedas. El dinero que está en la bóveda del banco forma parte de la oferta de dinero; ya que se mantiene como reserva sujeta a ser entregada en el momento que su dueño lo desee. El aumento del uso de sustitutos de dinero, no aumenta la oferta de dinero; solo cambia la forma de la oferta de dinero. Ejemplo En un país la oferta de dinero es al comienzo de 10 millones de monedas. Luego, si 6 millones de monedas se depositan en bancos contra cheques; la oferta efectiva de dinero será de 4 millones de monedas; y 6 millones de moneda en forma de cheques. La oferta de dinero no aumenta. Los bancos ganan dinero cobrando por servicios de depósitos, es decir, ganan dinero manteniendo reserva al 100%61. Pero se dice que los bancos no ganan dinero cobrando por esos servicios; porque los clientes no estarían dispuestos a pagar las elevadas tarifas de esos servicios; lo que significa que no habría gran demanda por esos servicios y el uso de esos servicios bajaría al nivel que los clientes consideren adecuado. Por tanto, los bancos no mantienen reserva al 100% porque no ganan dinero. EL PROBLEMA MONETARIO DE "APRECIAR" LOS SERVICIOS DE DEPÓSITOS DE LOS BANCOS QUE 62 OPERAN CON RESERVA FRACCIONAL 59 El banco se siente tentado a utilizar parte del dinero depositado por su clientela para obtener ganancias; si el dinero permanece en el banco durante mucho tiempo63.

Si el banco presta el dinero depositado; los cheques emitidos por el banco queda invalidados. Habría ciertos cheques no respaldados por dinero; el banco queda insolvente desde el momento en que le es imposible cumplir sus obligaciones si ello le fuera reclamado. El banco no está en posibilidad de devolver lo que le pertenece a su clientela, si así lo deseara la clientela. 61

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Hasta aquí se emiten billetes de banco con cobertura monetaria. Aquí aparece la emisión de billetes de banco sin cobertura monetaria.

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y si a los clientes no les interesa que el dinero que le sea devuelto por el banco sea el mismo dinero que fue depositado.

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El banco, en vez de prestar el dinero depositado, imprime cheques sin respaldo y lo presta con intereses64. Los cheques sin respaldo se juntan con los cheques con respaldo. El banco ha emitido cheques que no representan nada, pero que están dispuestos a representar el 100% de su valor nominal en dinero. Los cheques sin respaldo se inyectan en el mercado, de la misma forma que los cheques con respaldo, y de esa manera esos cheques falsos se agregan a la oferta efectiva de dinero. En el ejemplo anterior; si los bancos emiten cheques falsos por 2 millones de monedas; la oferta de dinero sube de 10 millones a 12 millones de monedas, hasta que la maniobra se descubra y corrija. En tal caso, existirán además de 4 millones de monedas en poder del público; 8 millones de monedas en forma de cheques, de los cuales sólo 6 millones de cheques tienen respaldo. La emisión de cheques falsos, constituye inflación. La inflación bancaria se define como el aumento de la oferta de cheques sin respaldo. Así, los bancos que operan con reserva fraccional son instituciones inflacionarias. Los economistas defensores de los bancos que operan con reserva fraccional replican: los bancos operan corriendo riesgo, ya que si toda la clientela retirara sus monedas, los bancos quebrarían, ya que los cheques pendientes exceden a las monedas de las bóvedas. Pero los bancos, se valen de la probabilidad de que no toda la clientela retirará sus monedas. El banco que opera con reserva fraccional nada pide prestado a sus depositantes65; el banco está obligado a redimir el cheque en monedas en cualquier momento. La emisión de cheques falsos aumenta artificialmente la oferta de dinero, ya que los cheques falsos son inyectados en el mercado de dinero.

El banco no ajusta el estado de su activo al estado de sus obligaciones porque sus obligaciones son inmediatas. El banco crea dinero nuevo de la nada; y no está obligado a tener que obtener dinero mediante la venta de servicios de deposito. Así, el banco está en todo momento en estado de falencia; pero su quiebra se descubre cuando la clientela entra en sospecha y precipita las corridas bancarias66. El cheque expresa en su redacción, que el banco se compromete a pagar a la vista; de modo que al emitir cheques falsos comete un fraude; puesto que al momento de emitir cheques falsos se produce la imposibilidad de cumplir el compromiso de redimir todos los cheques. Los cheques falsos se descubrirán después de la corrida bancaria ya que todos los cheques tienen la misma apariencia; y los últimos cheques que se presentan a cobrar son los que quedan impagos67.

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Es el inicio de la emisión inorgánica, Este es el segundo tipo de negocio de los bancos.

Los efectos de los cheques sin respaldo emitidos por los bancos que operan con reserva fraccional son nefastos. Una economía de mercado considera los «warrants de depósito general» (los cuales permiten que el banco devuelva al cliente cualquier mercadería homogénea) como «warrants de depósito específico» (como las boletas de empeño y los depósitos aduaneros; que establecen la propiedad sobre ciertos objetos precisamente individualizados). Porque tratándose de warrants de depósito general, el banco se siente tentado a tratar los «efectos» depositados como si fueran de su propiedad, en lugar de considerarlo propiedad del cliente. 67

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Un gobierno en un sistema económico de propiedad privada se limita a defender a la gente contra el fraude. En consecuencia, la operación bancaria con reserva fraccional quedaría al margen de la ley por ser fraudulento. El gobierno como defensor de la pertenencia de la gente, estaría desempeñando la función de la defensa del dinero de la gente contra el fraude. El sistema bancario libre es aquel sistema donde existe oferta privada de dinero; y se permite operaciones bancarias con reserva fraccional pero obligando a los bancos que cumplan su obligación de redimir en monedas a la vista de las exigencias de sus depositantes, donde todo incumplimiento significa la quiebra del banco. En un sistema bancario libre no se producen las excesivas emisiones de cheques falsos, y por tanto, no se crea dinero nuevo artificial. El funcionamiento desenfrenado de bancos no infla excesivamente la oferta de cheques falsos. El sistema bancario libre conduce a un sistema monetario más rígido; porque los bancos estarán sujetos a los tres frenos y el control sería muy riguroso. Toda nueva emisión de cheques falsos de un banco queda limitada por la pérdida de dinero en favor de otro banco; ya que ese banco sólo puede emitir cheques falsos dentro de su propia clientela. Ejemplo Supóngase que el banco A (que tiene un depósito de 10,000 monedas) emite 2,000 monedas en cheques falsos y presta esos cheques a las empresas. El empresario prestatario gastará esos cheques comprando bienes. En algún momento, esos cheques después de dar vueltas, llegan al empresario cliente del banco B. En ese momento, el banco B se presentará al banco A para que redima en monedas sus cheques falsos, a fin de que esas monedas puedan trasladarse a su bóveda. Mientras más numerosa sea la clientela de cada banco; y más operen los clientes entre sí dentro de cada banco; más campo de acción tendrá cada banco para expandir sus préstamos con cheques falsos. Mientras menos numerosa sea la clientela de cada banco, en breve, después de su emisión de cheques falsos, el banco estará sujeto a que se le exija que redima en monedas los cheques falsos; pero carecerá de monedas necesarias para redimir una parte de sus obligaciones. Para evitar la amenaza de quiebra del banco; mientras menos numerosa sea la clientela del banco, mayor cantidad de monedas deberá tener en reserva y menos deberá expandirse. De existir un solo banco en el país, habrá más campo para la expansión de préstamos con cheques falsos; que si hubiera un banco para cada dos personas en el país. Mientras más bancos operen; y menor sea la clientela de cada banco, más rígida será la emisión de cheques falsos. El número de clientes de un banco se verá también reducido porque algunas personas no utilizan bancos: cuanto más se valga la gente de dinero en vez de cheques, menos sitio habrá para la inflación bancaria. Aunque los bancos formen un cartel acordando aceptarse mutuamente sus cheques falsos sin exigir la redención de esos cheques; y mientras esos cheques se encuentren en uso; todavía queda el tercer freno a la expansión bancaria: la confianza de la clientela en sus bancos; a medida que se expande los préstamos con cheques falsos habrá cada vez más clientes que se sientan preocupado por la disminución de la reserva fraccional.

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Quienes detecten la insolvencia de los bancos, formarán ligas anti-bancos a fin de instar a los clientes a retirar su dinero antes que sea demasiado tarde. Así, esas ligas para provocar corridas bancarias o la amenaza de formar ligas; detienen y reducen la expansión de cheques falsos. AUTORIZACIÓN DEL GOBIERNO A LOS BANCOS PRIVADOS PARA QUE SUSPENDAN LA DEVOLUCIÓN DEL DINERO DE SUS CLIENTES La economía monetaria y bancaria peruana hasta 1930, con amplio uso de bancos y sustitutos del dinero, otorgó al gobierno la gran oportunidad de acelerar su control sobre la oferta monetaria; permitiendo al gobierno valerse de la inflación bancaria a su antojo. Existen tres frenos a la inflación bancaria, dentro de un sistema bancario libre: 1) La amplitud del número de clientes del sistema bancario. 2) La amplitud del número de clientes de cada banco. 3) El grado de confianza de los clientes en sus bancos. Mientras menos amplia sea el número de clientes del sistema bancario y de cada banco o mientras más conmovida esté la confianza; más eficaces serán los frenos a la inflación bancaria. Los frenos se basan en el deber de los bancos en hacer honor a sus obligaciones contractuales, en el momento en que se exija su cumplimiento. El control del gobierno sobre los bancos y los privilegios que el gobierno les ha otorgado, funcionaron al quitar eficacia a los frenos. Ningún banco que opera con reserva fraccional, puede cumplir con todas sus obligaciones; y ese es el riesgo que todo banco asume, ya que es esencial, en todo sistema económico de propiedad privada, que sean cumplidas esas obligaciones. La manera más directa del gobierno de fomentar inflación bancaria, es otorgar a los bancos el privilegio de suspender el cumplimiento de sus obligaciones contractuales, en tanto que siguen operando. Se permite a los bancos que no paguen lo acreditado en sus cheques y, al mismo tiempo, se permite que puedan exigir a sus deudores a cancelar sus deudas a su vencimiento. Esto se denomina suspensión de pagos en monedas o licencia para robar; porque el gobierno permite continuar operando sin cumplir lo pactado por el banco mismo. La suspensión de pagos en monedas: provoca que los bancos no teman la quiebra después de una inflación bancaria; y estimula las operaciones bancarias inflacionarias, es decir, estimula las operaciones bancarias arriesgados al extremo y desprovistos de toda cautela68. Esa suspensión de pagos en monedas era un instrumento demasiado tosco y esporádico: no era permanente ya que serían pocas las personas que estuvieran dispuesto a ser clientes de bancos que no cumplan sus obligaciones; y no suministraba un medio para que el gobierno adquiriera el control del sistema bancario. 68

Los gobiernos y los bancos han persuadido al público de la justicia de sus procedimientos: el hecho es que quienquiera que, en época de crisis financiera, tratara de sacar su dinero de los bancos, era considerado «anti patriota» y despojador de su prójimo, en tanto que se elogiaba a los bancos por haber afianzado a la comunidad en una época de crisis financiera. Sin embargo, esa suspensión de la devolución de monedas periódica acordado a los bancos no alcanzó a ser aceptado, como política económica en el mundo entero.

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Lo que el gobierno quería era controlar y dirigir la inflación bancaria. Para evitar el peligro de que los bancos controlen y dirijan la inflación bancaria se ideó el Banco Central de Reserva BCR.

EL BANCO CENTRAL ELIMINA LOS TRES FRENOS A LA INFLACIÓN BANCARIA Perú adoptó el BCR en 1930 y mantuvo el Patrón Oro Inflexible hasta mayo de 1932. El BCR tiene autonomía nominal, pero se encuentra dirigido por Directores designados por el gobierno y el Congreso de la República y se desempeña como una rama del gobierno central. El BCR adquiere la posición de comando a través del «monopolio en la emisión de billetes del Banco Central, otorgado por el gobierno». Esta es la clave de su poder. Se prohíbe a los bancos que emitan billetes y el privilegio queda reservado al BCR. Los bancos sólo podían crear y otorgar préstamos en cheques. En caso de que los clientes quieran que sus cheques se conviertan en billetes; los bancos tienen que ir al BCR a obtener billetes. De ahí que el BCR sea el banco de los «banqueros», porque los bancos se ven obligados a operar con el BCR. El resultado es que los cheques son pagaderos en monedas y billetes y estos billetes son obligaciones del BCR. El gobierno recibe los billetes en pago de impuestos y los declara de uso legal. El resultado de tales medidas fue que todos los bancos del país se hicieran clientes del BCR. Fluyó las monedas desde los bancos hacia el BCR; y, a cambio de esas monedas, el público obtuvo billetes; los bancos tuvieron sus propias cuentas de deposito en el BCR. Tales cuentas eran créditos sobre los billetes; y fueron los billetes lo que formó las «reservas» de los bancos. Las monedas formó la «reserva» del BCR. LOS EFECTOS DE ADOPTAR EL BANCO CENTRAL SOBRE LOS «TRES FRENOS A LA INFLACIÓN BANCARIA» 1. El gobierno fomentó el uso de billetes y el desuso de monedas: más seguro, más conveniente y más eficiente son las monedas en las bóvedas del BCR. Inundado con esa propaganda e influenciado por la comodidad y el respaldo del gobierno a los billetes; el público fue abandonando gradualmente el uso de monedas en su vida cotidiana. Las monedas fluyeron hacia el BCR; donde estando más «centralizado», dio lugar al mayor grado de inflación con los sustitutos de las monedas: los billetes del Banco Central. La Ley Orgánica de BCR obligó a los bancos a mantener una proporción mínima de reservas en relación a los depósitos recibidos del público; y esas reservas se convirtió en depósitos en el BCR. Las monedas ya no pudieron ser parte de las reservas de los bancos, las monedas tuvieron que ser depositadas en el BCR. Este proceso le quitó a la gente la costumbre de valerse de monedas y las monedas que estaban en poder de la gente quedó bajo el cuidado del gobierno, desde donde podía ser confiscado casi sin que la gente lo sintiera. Los exportadores e importadores seguían utilizando barras de oro en sus transacciones a gran escala, pero estos eran una proporción pequeña de la población. 2. En un sistema bancario libre, la inflación bancaria en que incurra un banco, conduce a los otros bancos a exigir que se les redima sus billetes; ya que el número de clientes de cual-

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quier banco es muy limitada. Pero el BCR, al dotar de reservas a todos los bancos, consigue que todos los bancos actúen conjuntamente en forma expansionista y en proporción uniforme. Si todos los bancos se expanden, no existe el problema de redimirse entre sí, y cada banco ve que su clientela es el país. Los límites a la expansión bancaria quedan ensanchados, desde el punto en que son fijados por el número de clientes de cada banco hasta el extremo de poder actuar en todo el sistema bancario. Esto significa que ningún banco puede llevar su expansión más allá de lo que quiera el BCR y, de esa manera, el gobierno ha alcanzado la facultad de controlar y dirigir la inflación bancaria dentro del sistema bancario. La eliminación del segundo freno es la principal razón para que exista el BCR.. 3. Otra de las razones que indujo a la gente a adoptar billetes del BCR fue la gran confianza que la gente tenía en el BCR. El BCR poseía casi toda las monedas del país y respaldado por todo el poderío y prestigio del gobierno, el BCR no podía quebrar porque el gobierno no podía permitir su quiebra. Si el gobierno permitía a veces a los bancos que suspendieran sus pagos en monedas Cuánto más estaría dispuesto en permitir que el BCR suspendiera sus pagos en monedas al verse en problemas. Así, el BCR quedó armado con casi toda la confianza del público. El público no se daba cuenta que se estaba autorizando al BCR a falsificar a voluntad, permaneciendo inmune a toda responsabilidad de ser cuestionado su buena fe69. El BCR procedió a dotar a los bancos de la confianza del público: el BCR hizo saber que actuaría como prestamista de última instancia de los bancos, o sea que estaría listo para prestar dinero a todo banco en problemas, en especial cuando se requiriera a muchos bancos el cumplimiento de sus obligaciones. El gobierno continuó protegiendo a los bancos al impedir las corridas bancarias; cuando la clientela comenzaba a sospechar de los malos manejos y pedía que se le devuelva lo que le pertenece. En ocasiones, el gobierno autorizó a los bancos a suspender sus pagos, como ocurrió con los feriados bancarios compulsivos. El gobierno dio leyes que prohibían fomentar las corridas bancarias. Se resolvió el problema de las falencias bancarias, cuando se optó el Seguro de Depósitos del BCR. Pero, el seguro de depósito del BCR sólo tiene una mínima proporción de «respaldo» para los depósitos bancarios que asegura. Pero se le ha dado a la gente la impresión de que el gobierno estaría dispuesto a imprimir suficiente nuevos billetes para solventar todos los depósitos bancarios que asegura. Así, el gobierno se las ha arreglado para transferir al sistema bancario la amplia confianza que goza de la gente.

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Se llegó a considerar al BCR como si fuera un gran Banco Nacional, que realizaba un servicio público y que se encontraba protegido contra la falencia por ser una rama del gobierno.

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Además de eliminar los tres frenos a la inflación bancaria, la adopción del BCR generó por sí solo un impacto inflacionario directo: antes de adoptar el BCR, los bancos mantenían sus reservas en monedas; ahora las monedas fluyen hacia el BCR, contra billetes, que ahora son reserva de los bancos. Pero el BCR sólo mantiene una reserva parcial de monedas para sus propias obligaciones. En consecuencia, el hecho de establecer el BCR multiplicó el potencial inflacionario del país70.

LA INFLACIÓN BANCARIA DIRIGIDA POR EL BANCO CENTRAL El BCR controla los bancos mediante el control de sus reservas; es decir, mediante el control de sus depósitos en el BCR. Instrumentos de la Oferta Monetaria 1. Compras Estatales El BCR a través del gobierno aumenta las reservas de los bancos mediante la compra de bienes. Ejemplo. Cuando el BCR a través del gobierno compra ventiladores a Juan por 10,000 soles; emite un cheque por 10,000 soles y lo entrega a Juan en pago por los ventiladores comprados. Juan toma ese cheque y lo deposita en su banco; el banco acredita a Juan 10,000 soles, y presenta el cheque al BCR. El BCR acredita a las reservas del banco 10,000 soles, aumentando así las reservas del banco. Los 10,000 soles de reserva permite al banco una expansión de créditos que otorga, especialmente si las reservas que así se adicionan quedan vertidas en muchos bancos del país. Factores que Determinan la Oferta Nominal de Dinero - El dinero de alto poder (o la Base Monetaria) es proporcionado en cantidades determinadas por el BCR para servir como reservas de los bancos y el público71. La reserva bancaria requerida es la cantidad mínima legal que los bancos deben mantener respecto a sus depósitos a la vista y a plazo. La reserva bancaria superavitaria es la cantidad en que la reserva bancaria existente excede a la reserva bancaria requerida. La reserva bancaria deficitaria es la cantidad en que la reserva bancaria existente es menor que la reserva bancaria requerida. - La relación depósitos bancarios/reservas bancarias es determinada por los bancos a la luz de: la reserva bancaria requerida, sus expectativas respecto al flujo de dinero; y las tasas de interés.

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El establecimiento de BCR, aumentó de este modo al triple el poder expansionista del sistema bancario. El BCR redujo también el promedio de requisitos de reserva legal de todos los bancos, desde más o menos 21% en 1922 al 10% en 1932 duplicando otra vez el potencial inflacionario. En conjunto resultó un potencial inflacionario aumentado en seis veces. 71 El dinero de alto poder es determinado por el BCR bajo un patrón-fiduciario y por la balanza de pagos bajo un patrón-mercancía internacional.

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Dadas las condiciones financieras, un aumento de las reservas bancarias inducirá a los bancos a comprar bonos aumentando sus depósitos bancarios y restableciendo la relación "deseada" depósitos bancarios/reservas bancarias. - La relación depósitos del público/reservas del público es determinada por el público a la luz de: las tasas de interés; su ingreso y las preferencias por mantener dinero. La ecuación MO = MO(r) es la función de oferta nominal de dinero; siendo r la tasa de interés. Sin embargo, consideramos que la oferta nominal de dinero es una variable exógena, determinada por el BCR, es decir, consideramos que MO = M; por la ausencia de cualquier efecto significativo de las variaciones de la tasa de interés sobre la oferta nominal de dinero. 2. El Encaje Bancario o Reserva Bancaria Requerida Es la obligación de los bancos de mantener en dinero (efectivo en caja y depósitos en el BCR) una parte del total de los depósitos recibidos del público. Este dinero debe mantenerse "congelado", es decir, fuera del proceso de circulación y por tanto no debe afectar al multiplicador bancario72 Objetivos: - Garantizar unas existencias de dinero para hacer frente a: retiros imprevistos de depósitos de los bancos o ampliación de sus colocaciones; y así evitar caer en insolvencia. - Influir en la disponibilidad de dinero de los bancos utilizada para préstamos; y así controlar la oferta monetaria. El encaje bancario opera sobre el multiplicador bancario expandiendo o restringiendo la emisión secundaria y, por tanto, la oferta monetaria. La reducción del encaje bancario aumenta el multiplicador bancario. El efecto del encaje bancario sobre la oferta monetaria es determinado por el comportamiento de los bancos; los cuales pueden mantener déficit de encaje (o superávit de encaje) lo cual aumenta (o reduce) el multiplicador bancario. Para evitar que los bancos incurran en déficit de encaje se establecen multas. El encaje bancario establecido en la Ley de bancos no tiene remuneración. El encaje bancario marginal para congelar una porción de la cantidad de los nuevos depósitos si tiene remuneración. Los depósitos en moneda extranjera tienen encaje bancario marginal.

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Supongamos que los individuos ahorran 100 soles en los bancos. Si los bancos prestan el 80% del total de dinero que depositan sus ahorristas y guardan como reserva legal el 20% de esos depósitos; se generarán préstamos adicionales mediante el multiplicador bancario: la cantidad prestada por unos bancos es de (0.8)(100). Esto origina nuevos depósitos en otros bancos los cuales a su vez prestan sólo el 80% o sea 0.8{(0.8)(100)}=(0.8)2(100). Esto a su vez generan nuevos depósitos en terceros bancos los cuales a su vez prestan sólo el 80% osea 0.8{(0.8)2(100)}=(0.8)3(100). Y así sucesivamente, (0.8)n(100). Por tanto, el préstamo adicional total si este proceso continúa indefinidamente es de (0.8)(100)+(0.8)2(100)+(0.8)3(100)+...+(0.8)n(100)+(0.8)n+1(100)+...= =(0.8)(100){1+(0.8)+(0.8)2+...+(0.8)n-1+(0.8)n+...}=80{Σ(0.8)n}=80{1/1-0.8}=400 soles.

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El encaje bancario en moneda extranjera depositado en el BCR tiene una remuneración igual a la tasa Líbor similar a la tasa de interés que el BCR obtiene por sus depósitos en el exterior. Ventaja: permite obtener resultados directo sobre la oferta monetaria. El BCR estimula la inflación bancaria, al reducir el encaje bancario. Ejemplo. Si los bancos mantienen una relación entre sus reservas bancarias y depósitos del público de 1 a 10; una «reserva bancaria excedente» de 10 millones de soles (por encima de la reserva bancaria requerida) provocará una inflación bancaria, con alcance nacional, de 100 millones de soles. Ya que los bancos sacan provecho de la expansión crediticia, y dado que el gobierno ha determinado la casi imposibilidad de que los bancos quiebren; los bancos habrán de mantener colmadas, hasta donde sea posible sus posibilidades de hacer préstamos. 3. Operaciones de Mercado Abierto El BCR aumenta las reservas de los bancos mediante la compra de bonos. Cuando el BCR compra bonos a un banco, este banco verá aumentada su reserva, así el BCR establece la base para expandir el crédito. Los bonos más favorecidos por las compras del BCR son los bonos emitidos por el gobierno y los Certificados de Depósitos emitidos por el BCR; de tal modo, el gobierno asegura mercado para sus bonos. El gobierno puede inflar la oferta monetaria: emite nuevos bonos y luego ordena al BCR que los compre. El BCR se encarga de sostener el mercado de bonos en cierto nivel; determinando una afluencia continua de bonos hacia el BCR con la consiguiente inflación bancaria. Cuando el BCR vende bonos a los bancos, disminuyen las reservas de los bancos y determina una presión en el sentido de una contracción crediticia y deflación; una disminución de la oferta monetaria. Sin embargo, los gobiernos son inflacionistas; históricamente los actos deflacionarios del gobierno han sido pequeños y transitorios. La deflación sólo aparece después de una prolongada inflación. Por tanto, las operaciones de mercado abierto consiste en la compra y venta de bonos por el BCR; para regular la oferta monetaria a traves de variaciones de la emisión primaria. La compra de bonos expande la base monetaria y la venta de bonos contrae la base monetaria, afectando así a la oferta monetaria. El uso de las operaciones de mercado abierto implica la existencia de un mercado de capitales con cierto grado de amplitud y dinamismo, es decir, un mercado de capitales en el que se efectúan un número mínimo de operaciones con cierta cantidad de bonos cotizados. La necesidad de un mercado de dinero amplio y dinámico tiene su base en que permite al BCR comprar y vender bonos en cantidades apropiadas para lograr el efecto deseado sobre la liquidez de la economía. Ventajas: - La precisión con que opera sobre la base monetaria y su flexibilidad la cual le permite cambiar la dirección de la política monetaria cuando lo desee (el BCR podría comprar hoy día bonos y venderlos mañana variando así la base monetaria) - La iniciativa parte del BCR. Desventaja:

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- El BCR pueda preferir operar sólo con algunos bancos. 4. El Redescuento El BCR crea nuevas reservas para luego prestarlo a los bancos. El BCR cobra por esos préstamos una tasa de interés de redescuento. Por tanto, el redescuento son préstamos que el BCR otorga a los bancos. Estas reservas tomadas a préstamo no son tan satisfactorias como las reservas propias de los bancos, ya que existe la presión de tener que reembolsar los préstamos.

Antes los bancos llevaban documentos valorados al BCR para ser redescontados y así obtener dinero. Antes el redescuento era utilizado como apoyo a los bancos frente a la amenaza de quiebras o falta de liquidez. El BCR actuaba como prestamista de última instancia. Ahora el redescuento se usa para influir en la oferta monetaria, ya que un préstamo a los bancos significa una expansión de la emisión primaria, mientras que el pago del préstamo significa una contracción de la emisión primaria; y junto con el multiplicador bancario afecta a la oferta monetaria. La tasa de interés de redescuento manejada por el BCR regula la oferta monetaria: una disminución de la tasa de interés de redescuento incentiva a pedir préstamos al BCR haciendo que los bancos tengan más dinero para prestar; un aumento de la tasa de interés de redescuento desincentiva a los bancos a pedir préstamos al BCR haciendo que los bancos tengan menos dinero para prestar. Un aumento de la tasa de interés de redescuento aumentará la tasa de interés del mercado de préstamos (lo cual será el efecto de una política monetaria ajustada). La influencia del BCR mediante el uso de redescuento estará sujeto al grado en que los bancos soliciten préstamos al BCR; es decir, los efectos del redescuento estarán sujetos a las reacciones que los bancos puedan tener frente a las condiciones de redescuento. Las variaciones de la tasa de interés de redescuento son materia de mucha publicidad, pero tienen menor importancia en comparación con las variaciones de las reservas de los bancos y con la proporción del encaje bancario. El BCR estimula la inflación bancaria al inyectar reservas en la banca; permitiendo una expansión del crédito bancario con alcance nacional.

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EL NEGOCIO DE LOS BANCOS TIPOS DE NEGOCIO DE LOS BANCOS El negocio de los bancos se divide en dos tipos: -

La negociación del crédito mediante el préstamo del dinero de otras personas.

- La concesión del crédito mediante la emisión de dinero fiduciario, es decir, mediante la emisión de cheques que no están respaldados con dinero. Los bancos desarrollan otros tipos de negocios1 que no tienen conexión con esos dos tipos de negocios: 1. El negocio de la entrega de billetes de banco a cambio del dinero dejado en custodia2; el cual es la base sobre la que se desarrolló el inicio del negocio de los bancos y al que debe su origen la letra de cambio. 2. Los negocios relacionados con la administración de los valores de sus clientes: -

Admiten y custodian depósitos de valores.

- Se encargan de cortar y cobrar, a sus vencimientos, los cupones de los dividendos e intereses. - Compran y venden, por cuenta de su clientela, valores cotizados o no en la Bolsa de Valores. - Tienen cajas acorazadas que se alquilan para guardar objetos de valor. Estos negocios: afectan la ganancia de los bancos; y son importante para la comunidad. 3. El negocio de la especulación y colocación de capitales para la fundación y desarrollo de empresas. Este es el tipo de negocio: del que depende la importancia de los bancos; y por medio del cual los bancos aseguran el control del: suministro del crédito y la producción. LOS BANCOS COMO NEGOCIANTES DEL CRÉDITO La negociación del crédito se caracteriza por el préstamo del dinero de otras personas: los bancos toman dinero a préstamo para prestarlo a su vez. La diferencia entre el tipo de interés que cobran y el tipo de interés que pagan, menos los gastos operativos, constituye la ganancia de este tipo de negocio de los bancos. Este tipo de negocio se traduce en una negociación entre el que otorga un crédito y el que recibe el crédito. Son banqueros sólo aquellos que prestan dinero de otras personas3. 1

Estos otros tipos están señalados en Artículos en la Ley General de Instituciones Bancarias, Financieras y de Seguros de Diciembre de 1996.

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Este tipo de negocio también lo realizan las casas de cambio, las cuales no desempeñan funciones bancarias.

Los que se limitan a prestar capitales propios, no son banqueros, sino capitalistas.

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En la negociación del crédito existe conexión orgánica entre la operación acreedora y la operación deudora, es decir, entre el activo y el pasivo de sus operaciones: El crédito que otorga el banco debe corresponder cuantitativa y cualitativamente al crédito que le otorgan al banco la fecha en que vence las obligaciones del banco debe coincidir con la fecha en que se hace efectiva las obligaciones de los deudores del banco. Sólo de este modo se evita el riesgo de la insolvencia. Las imprudentes concesiones de créditos son muy riesgosas para el banco. No existe conexión jurídica entre la operación acreedora y la operación deudora del banco, porque la obligación de devolver el dinero que ha tomado a préstamo no afecta a la suerte que puedan correr las inversiones del banco; la obligación continúa aún si las inversiones se pierden parcial o totalmente. Pero es la existencia de este riesgo lo que hace provechoso al banquero el desempeñar el papel de intermediario entre el que otorga y el que recibe el crédito. De la aceptación de este riesgo se derivan las ganancias y pérdidas del banco.

LOS BANCOS COMO EMISORES DE DINERO FIDUCIARIO Transacción al contado es el intercambio indirecto en que ambas partes contratantes cumplen sus obligaciones en la misma fecha. Transacción a crédito es el intercambio indirecto en que ambas partes contratantes cumplen sus obligaciones en fechas distintas. Una transacción a crédito es un intercambio de bienes presentes por bienes futuros. Las transacciones a crédito se divide en crédito mercancía y crédito circulatorio. - El crédito mercancía implica un sacrificio del prestamista que realiza la obligación inherente a la transacción antes que el prestatario realice la suya, es decir, implica para el prestatario la ventaja de poder disponer inmediatamente el dinero adquirido en el intercambio. El sacrificio del prestamista se compensa con una ganancia que se establece en correspondencia por la ventaja que obtiene el prestatario al disponer inmediatamente el dinero adquirido en el intercambio (es decir, por la ventaja que el prestatario obtiene al no tener que cumplir inmediatamente su obligación en el contrato). Ambas partes tienen en cuenta, en sus respectivas valoraciones; las ventajas y desventajas que se derivan de la diferencia que supone el cumplir la obligación en fechas distintas. La relación de intercambio señalada en el contrato contiene la expresión del valor del tiempo según las opiniones de las partes contratantes. Así, lo que se otorga consiste en dinero; cuya disposición sobre ese dinero es fuente de satisfacción (para el que recibe el crédito); y el no disponer de ese dinero es fuente de insatisfacción (para el que otorga el crédito).

El crédito circulatorio implica que la ventaja de quien recibe el crédito antes de pagar; se compensa sin sacrificio para quien otorga el crédito. Las fechas distintas entre la prestación y devolución ejerce influencia solamente sobre las valoraciones de quien recibe el crédito, mientras que quien otorga el crédito considera eso como insignificante. Así, quien otorga el crédito renuncia durante un período de tiempo a la "posesión de una cantidad de dinero"; pero esta renuncia no se traduce en reducir su satisfacción. Si un acreedor otorga un crédito emitiendo títulos pagaderos a su presentación (cheques); la garantía del crédito no implica ningún sacrificio económico para él. Así, el acreedor otorga el crédito en forma gratuita, si no se tienen en cuenta los gastos técnicos que ocasionan la emisión de títulos. Le es indiferente al acreedor que le paguen inmediatamente en dinero o en títulos con vencimiento en tiempo venidero.

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LAS PROPIEDADES DEL CRÉDITO CIRCULATORIO Quien necesita dinero para luego prestarlo, comprar algo o pagar deudas; no está obligado a hacer efectivo el cheque; puede hacer uso directamente del cheque como medio de pago. Por tanto, el cheque es un sustituto del dinero: el cheque realiza su función de la misma manera que el dinero; el cheque es «dinero contante y sonante», es decir dinero presente y no dinero futuro. La costumbre del comerciante que contabiliza como existencia de dinero en caja: las monedas fraccionarias y cheques; es tan correcta como la costumbre del legislador que dota al cheque del poder legal de pagar todas las deudas pactadas en términos de dinero; y, al hacer eso, confirma un uso establecido por el comercio. El poder de compra del cheque (que implica el derecho a recibir un bien) no difiere del poder de compra del bien que el cheque representa. El cheque, por la igualdad de su poder de compra con el poder de compra de la cantidad de dinero a que hace referencia, es competente para ocupar el lugar del dinero. La persona que quiera comprar un pan, puede comprarlo obteniendo primeramente un cheque sobre el pan. Si la persona quiere comprar el pan para intercambiarlo por otra cosa, puede entregar ese cheque en vez del pan, y no está obligado a hacer efectivo el cheque. Pero si la persona quiere comprar el pan para consumirlo está obligado a hacer efectivo el cheque. Con excepción del dinero; todos los bienes que entran en el proceso del intercambio han de llegar necesariamente a un individuo que quiere consumirlos; y todos los cheques que conceden un derecho a recibir tales bienes habrán de hacerse efectivo tarde o temprano. Con excepción del dinero, una persona que contrae la obligación de entregar, cuando se lo pidan, determinada cantidad de bienes; debe contar con el hecho de que ha de atenerse a su cumplimiento, y, probablemente de inmediato. Por tanto, esa persona no se atreverá a prometer más de lo que esté dispuesta a cumplir. Si esa persona posee mil panes para disponer inmediatamente de ellos no se atreverá a emitir más de mil "cheques", cada uno de los cuales confiere a su poseedor el derecho a obtener un pan en cualquier momento. Con el dinero no sucede lo mismo. Puesto que sólo se necesita dinero para desprenderse de él otra vez; es posible utilizar -en lugar de dinero- cheques que dan derecho a recibir a su presentación, determinada cantidad de dinero, siempre que tales cheques sean irrefutables tanto en lo tocante a su convertibilidad como en lo tocante a que serán convertidos en efectivo a petición de su poseedor. Y es posible que tales cheques pasen de mano en mano sin que nadie intente ejercer el derecho que conceden dichos cheques.

El «banco emisor de cheques» puede tener la esperanza de que esos cheques seguirán en circulación en tanto los poseedores no pierdan la confianza en su pronta convertibilidad. El «banco emisor de cheques» está en una posición que le permite aceptar más obligaciones de las que puede cumplir; es suficiente si toma precauciones para asegurar su capacidad de satisfacer prontamente aquélla proporción de obligaciones que se dirigen contra él. Esos cheques son sustitutos del dinero y, como tales, capaces de cumplir todas las funciones del dinero en los mercados en que son reconocidas sus características de seguridad y vencimiento.

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Esta es la circunstancia que hace posible emitir una mayor cantidad de cheques que la cantidad de cheques que el banco emisor está en condiciones de convertir. Y de este modo nace el dinero fiduciario al mismo tiempo que el cheque. El dinero fiduciario, aumenta la oferta de dinero, y, por consiguiente, reduce el poder de compra del dinero. LOS DEPÓSITOS BANCARIOS COMO ORIGEN DEL CRÉDITO CIRCULATORIO El dinero fiduciario se ha desarrollado sobre la base de los depósitos bancarios; los depósitos bancarios han sido la base sobre los que se abren las cuentas corrientes, las cuales se pueden disponer mediante cheques. La persona que deposita dinero obtiene por esa cantidad de dinero un cheque El hecho de haya depositado dinero no significa la renuncia a disponer inmediatamente de la utilidad que pueda procurarle el dinero depositado. Por tanto, el cheque igualmente valioso para el depositante, tanto si lo convierte tarde o temprano. Y por esto le es posible aceptar al depositante (sin dañar sus intereses económicos) ese cheque a cambio de la entrega de dinero sin exigir compensación por la diferencia de valor proveniente de la diferencia de tiempo entre el momento del deposito y el momento del reembolso, pues, no existe esta diferencia de valor. El que una persona deposite dinero en un banco a cambio de un cheque reembolsable a su presentación, muestra que esa persona tiene confianza en la capacidad del banco para pagar. Trataremos con la apertura de cuentas corrientes que no están garantizadas con dinero, porque únicamente este tipo de negocio de los bancos tiene importancia en relación con la función y el valor del dinero; y el volumen de dinero en circulación. El suministro de crédito mediante la emisión de dinero fiduciario sólo es posible por el banco que realiza el suministro del crédito circulatorio como su negocio habitual. El banco acepta depósitos bancarios y concede préstamos en escala bastante considerable; antes de llenar las condiciones necesarias para la emisión de dinero fiduciario. Los cheques solamente pueden circular cuando es conocido y digna de confianza el banco que los emite. El pago por el traspaso de una cuenta a otra cuenta presupone: numerosos clientes que hacen uso del crédito en un mismo banco; o la unión de varios bancos que tienen gran número de clientes que utilizan el sistema crediticio. El tipo de negocio de los bancos, que no influye en el volumen del dinero en circulación son: las operaciones de depósito que no constituyen para el banco una base para la emisión de dinero fiduciario. La actividad que lleva el banco es la actividad de un intermediario, que coincide con la definición del banquero que es la persona que presta el dinero de los demás. Las cantidades de dinero depositadas en el banco por sus clientes no forman parte de las reservas del banco, sino constituyen inversiones de dinero (que no es necesario utilizarlo en las transacciones que se efectúan diariamente).

Los dos grupos de depósitos de este tipo de negocio son:

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- Las cuentas corrientes son a la vista, es decir, pueden ser retiradas sin previo aviso. Las cuentas corrientes producen interés menor que el interés que producen los depósitos a plazo. - Los depósitos a plazo producen interés, y, pueden ser retiradas previo aviso. El desarrollo de los depósitos a plazo ha hecho posible que los bancos acepten la obligación de pagar pequeñas cantidades de los depósitos a plazo en cualquier momento, sin previo aviso. Cuanto más grandes sean las cantidades de dinero que ingresan a los depósitos a plazo; mayor será la probabilidad -según la ley de los grandes números- de que las cantidades de dinero ingresadas en un día igualen a las cantidades de dinero retiradas, y menor será la reserva que tendrá el banco para garantizar el cumplimiento de sus obligaciones. Esa menor reserva de los depósitos a plazo es más fácil de mantener combinándola con la reserva de las cuentas corrientes. Los pequeños empresarios y los individuos poco acomodados, cuyos asuntos monetarios son demasiado insignificantes para confiarlos a un banco, hacen uso del desarrollo de las cuentas corrientes para dejar parte de lo que poseen en los bancos en forma de depósitos a plazo. El que: la competencia entre bancos halla aumentado gradualmente el tipo de interés de las cuentas corrientes es la causa de que las grandes cantidades de dinero que no son necesarias para fines de cuenta corriente puedan ser invertidas temporalmente. Desde el punto de vista de los bancos, existe conexión entre los dos grupos de depósitos, hasta donde la posibilidad de unir las dos reservas permita mantener estas dos reservas unidas en un nivel inferior que el nivel que constituiría la suma de esas dos reservas si fuesen independientes. Esto es importante desde el punto de vista de la técnica bancaria y explica la ventaja de «los bancos de depósito» -los cuales admiten los dos grupos de depósitos- sobre «los bancos de ahorro» -los cuales solamente admiten depósitos a plazo- (los bancos de ahorro se ven en la necesidad de tener que dedicarse también al negocio de las cuentas corrientes).

Lo esencial de este tipo de negocio (que es lo único que interesa en relación con el volumen de dinero en circulación) es que los bancos que asumen el negocio de las cuentas corrientes, están en situación de poder prestar parte de las cantidades de dinero depositadas. Prestando una parte de las cantidades de dinero depositada o emitiendo cheques que los entregan a los que necesitan créditos: se conceden préstamos tomando el dinero de un fondo que no existía antes de ser concedidos esos préstamos. El banco que no está autorizado a: emitir cheques y admitir depósitos en cuenta corriente sólo puede prestar dinero que le ha confiado sus clientes. El banco que está autorizado a emitir cheques y admitir depósitos en cuenta corriente; tiene un fondo del que puede tomar lo que le convenga para conceder préstamos por una cantidad superior a la suma total de dinero que le ha confiado sus clientes.

LA CONCESIÓN DEL CRÉDITO CIRCULATORIO El cheque convertible inmediatamente de un banco solvente, se emplea en cualquier parte como dinero fiduciario en las transacciones comerciales, y nadie hace distinción entre el dinero y los cheques que tiene en su poder; el cheque es un bien presente igual que el dinero. La emisión de cheques con cobertura monetaria se llevan a cabo conjuntamente con la emisión de cheques sin cobertura monetaria (dinero fiduciario). Esta es la manera de emitir cheques como préstamos a personas que buscan créditos. Desde el punto de vista contable; esa manera es una partida acreedora que se salda con una partida deudora; pero, desde el punto de vista económico, es solamente una partida acreedora. Esto no lo muestra el Balance del banco.

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En el activo del Balance figuran los préstamos concedidos y en el pasivo del Balance figuran los cheques. Examinando la cuenta de Ganancias y Pérdidas en vez del Balance del banco. En esta cuenta se registra una ganancia cuyo origen es sugeridor: ganancia de préstamos. Cuando el banco presta dinero de otras personas; una parte de esa ganancia de préstamos proviene de la diferencia entre los tipos de interés que paga a sus depositantes y los tipos de interés que cobra a sus prestatarios. La otra parte de esa ganancia de préstamos proviene de las concesiones de créditos circulatorio. Esta otra ganancia lo obtiene el banco, no los tenedores de cheques. Es posible que el banco se quede con toda esa ganancia; pero a veces lo comparte, ya sea con los tenedores de cheques o con los depositantes. Pero en todo caso, el banco obtiene una ganancia. Supongamos que Perú (cuyo sistema monetario de circulación consiste en 100 millones de nuevos soles) establece un banco de emisión. Supongamos: que el capital del banco de emisión está depositado en garantía fuera del banco; y que tiene que pagar un interés anual sobre este capital al Estado, en compensación por la concesión del derecho de emisión.

Dejemos ahora que el banco de emisión: tenga depósitos de clientes por 50 millones de nuevos soles; y que, contra esta cantidad emita y entregue cheques por valor de 50 millones de nuevos soles a esos clientes depositantes. Pero hemos de suponer que el banco de emisión no consiente que permanezca en Caja esos 50 millones de nuevos soles y que presta a interés 40 millones de nuevos soles en cheques a comerciantes extranjeros. El interés de este préstamo constituye la ganancia bruta, la cual queda reducida por los gastos de fabricación y administración de los cheques. Esos clientes tenedores de cheques no han concedido préstamos a los deudores comerciantes extranjeros del banco. Introduciendo una alteración en el ejemplo: supongamos que el banco presta esos 40 millones de nuevos soles en efectivo a comerciantes nacionales. Uno de esos comerciantes nacionales A debe a un comerciante nacional B cierta cantidad de dinero por bienes que le ha comprado. A no dispone de dinero, pero está dispuesto a ceder a B una letra que vencerá en tres meses y que él tiene contra P. B puede aceptar esta letra sólo: si no necesita durante esos tres meses la cantidad de dinero que tiene derecho a que le sea entregada inmediatamente; o si tiene la posibilidad de encontrar a alguien que pueda pasarse sin esa cantidad de dinero durante los tres meses y esté dispuesto a recibir la letra a cargo de P. O puede surgir la situación en que B desee comprar bienes inmediatamente a C, quien está dispuesto a conceder un plazo de tres meses para el pago. En este caso, si C está de acuerdo en conceder ese plazo, esto solo puede ser por una de las tres razones que pueden también aconsejar a B a conformarse con que le haga el pago después del plazo de tres meses, en vez de recibir el pago inmediatamente. Todos estos casos son transacciones a créditos, el intercambio de bienes presentes por bienes futuros. El número y la cantidad de estas transacciones a crédito dependen de la cantidad de bienes presentes disponibles. El total de los préstamos posibles está limitado por la total cantidad de dinero y de bienes disponibles para ese fin. Solo pueden conceder préstamos aquellas personas que pueden emplear en esto el dinero y los bienes de los que que pueden prescindir durante un período de tiempo determinado.

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Cuando el banco entra en la arena ofreciendo en el mercado de préstamos esos 40 millones de nuevos soles en efectivo; el fondo disponible y utilizable para fines de préstamos se incrementa exactamente en esa cantidad de dinero. Esto ejerce influencia inmediata sobre el tipo de interés. No es más fácil manejar la letra que el cheque. El cheque que contiene la promesa de un banco solvente, difiere de la letra, la cual contiene la promesa de pagar una cantidad de dinero después de haber transcurrido un cierto período de tiempo. La letra juega un rol en el sistema crediticio que no es comparable con el cheque; porque se emplea en las transacciones a crédito. La persona que paga el precio del bien en dinero o en cheque, ha realizado una transacción al contado. La persona que paga el precio del bien aceptando una letra a tres meses, ha realizado una transacción a crédito. Introduciendo otra alteración en el ejemplo: supongamos que el banco ha emitido primero cheques por valor de 50 millones de nuevos soles. Y supongamos que coloca en el mercado de préstamos 40 millones de nuevos soles en cheques. No se puede definir la actividad de emisión de cheques diciendo que aumenta la demanda de préstamos en el mismo sentido que lo haría un aumento del número de letras. Es todo lo contrario. El banco de emisión no demanda préstamos, sino que ofrece préstamos. Cuando una cantidad adicional de letras llega al mercado de préstamos, esto hace crecer la demanda de préstamos, y, por consiguiente, eleva el tipo de interés. La colocación en el mercado de préstamos de una cantidad adicional de cheques produce, al comienzo, el efecto contrario: constituye un aumento de la oferta de préstamos, y por consiguiente, baja el tipo de interés.

EL DINERO FIDUCIARIO Y LA ESENCIA DEL INTERCAMBIO INDIRECTO Considerar las cuentas corrientes, tengan o no cobertura monetaria, como integrantes del mismo fenómeno, es obstaculizar el camino para un adecuado concepto de la esencia de las propiedades del dinero fiduciario. Considerar como garantizadores de créditos a los poseedores de cuentas corrientes es desconocer el significado de una transacción a crédito. Considerar como instrumentos de crédito de la misma naturaleza tanto a los cheques como a las letras es renunciar a toda esperanza de llegar a la entraña del problema.

La esencia del intercambio indirecto no se altera por el uso de dinero fiduciario. Son intercambios indirectos que suponen el uso de dinero: los intercambios indirectos que se efectúan mediante la transferencia de saldos en cuentas corrientes garantizados con dinero y los intercambios indirectos que se efectúan mediante la transferencia de dinero fiduciario. A pesar que desde el punto de vista jurídico es importante considerar que una obligación contraída en un intercambio se liquida: mediante la transferencia de dinero o mediante la transferencia de un título que otorga el derecho a la entrega inmediata de dinero ¡no afecta a la esencia del intercambio indirecto! Es un error afirmar que cuando 54

el pago se hace con cheque, los bienes son realmente cambiados por bienes, aunque sin la simplicidad del intercambio directo. En este intercambio indirecto realizado mediante el dinero, y en contraste con el intercambio directo, el dinero desempeña el rol de intermediario entre mercancía y mercancía. Pero el dinero -mercancía es un bien económico con sus propias fluctuaciones de valor. La persona que adquiere dinero o sustitutos del dinero estará afectada por todas las fluctuaciones del poder de compra del dinero. Esto es tan cierto para el pago en cheques como para la entrega física de dinero. La persona que vende bienes y le pagan en cheque e inmediatamente utiliza ese cheque para pagar bienes que ha comprado en otra transacción no ha intercambiado bienes por bienes. La persona ha realizado dos intercambios indirectos independientes; que tienen relación que pueden tener cualesquiera otras dos compras. LA EVOLUCIÓN HISTÓRICA DEL DINERO FIDUCIARIO El dinero fiduciario bancario es un título que da derecho al cobro de una cantidad de dinero al momento de su presentación, el cual no está garantizado con un fondo de dinero, y cuya característica jurídica y técnica lo hace apto para pagar deudas y para ser aceptado, en lugar del dinero, en cumplimiento de obligaciones concertadas en términos de dinero. Lo que tiene más importancia en esto es la costumbre del comercio diario; de tal manera que hay cosas que funcionan como dinero fiduciario; a pesar de que no puede ser consideradas como promesas de pagos de dinero desde el punto de vista jurídico; pero que sin embargo reciben esta facultad de algún organismo emisor. Podemos demostrar esto; desde el momento en que la moneda fraccionaria (en tanto no es certificado de dinero) constituye dinero fiduciario. LAS DOS FORMAS DE EMITIR DINERO FIDUCIARIO El dinero fiduciario pueden emitirse de dos formas: - El dinero fiduciario emitido por los bancos se caracteriza por el hecho de ser considerado como si fuese una deuda del banco emisor. Se contabiliza en el pasivo, y el banco emisor lo considera como un aumento de su pasivo, el cual debe equilibrarse con el correspondiente aumento de su activo, si toda la operación no figura como una pérdida. Esta forma de operar con el dinero fiduciario hace necesario que el banco emisor lo considere como parte de su capital comercial y solamente lo invierta en negocios. Esta inversión en negocios no son siempre necesariamente préstamos que otorga el banco; el banco emisor puede fomentar una empresa productiva con el capital que pone en sus manos la emisión de dinero fiduciario. Los bancos privados de depósitos abren cuentas de depósito -sin que ingresen dinero en esas cuentas- con la finalidad: de conceder préstamos; y de concederse directamente recursos para la producción en beneficio propio. Los bancos privados de emisión han invertido parte de su capital de este modo; y sigue siendo cuestión opinable, la cuestión de la actitud de los tenedores de sustitutos del dinero y la actitud del sistema legislativo del Estado que se cree obligado a proteger a los bancos privados de emisión. Tiempo atrás existió un problema similar con respecto a los bancos privados de emisión de billetes de banco, el cual permaneció sin resolver hasta que la costumbre bancaria o la ley prescribieron la cobertura monetaria para los préstamos a corto plazo. - El banco emisor de dinero fiduciario considera el valor del dinero fiduciario emitido como un aumento de su capital comercial. Si el banco emisor hace esto, no se tomará la molestia de garantizar el aumento de sus obligaciones (debido a la emisión de dinero fiduciario) separando

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un fondo especial de crédito tomando el dinero de su capital. El banco emisor se embolsará los beneficios de la emisión -que en el caso de la moneda fraccionaria se llama señoreaje4La única diferencia entre las dos formas de emitir dinero fiduciario está en la actitud del banco emisor. Esto no tiene importancia en la determinación del valor del dinero fiduciario. La diferencia entre esas dos formas de emitir es el resultado de factores históricos. El dinero fiduciario ha surgido de dos fuentes: de las actividades de los bancos privados de depósito; y de la prerrogativa estatal de acuñación. La primera es la fuente de los billetes de banco y las cuentas corrientes. La segunda es la fuente: de los bonos del tesoro convertibles, de la moneda fraccionaria, y aquella moneda corriente de acuñación limitada, pero que no puede ser considerada ni como dinero crédito ni como dinero de curso forzoso por ser convertible en dinero a su presentación por todo su valor. La diferencia entre estas dos formas de emitir ha desaparecido porque el Estado actúa del mismo modo que los bancos de depósito privados al emitir dinero fiduciario. El Estado tiene la costumbre de destinar a fines especiales los beneficios de la acuñación y no considerar los beneficios de la acuñación como un aumento de su riqueza. La cuenta corriente es el más antiguo de los dos tipos de sustitutos del dinero emitidos por los bancos de depósito privados. El billete de banco es consecuencia y evolución de la cuenta corriente. Los dos tipos son diferentes a los ojos del jurista y del banquero, pero no son diferentes a los ojos del economista. Las únicas diferencias entre los dos tipos están en las peculiaridades legales o bancarias del billete de banco que dan al billete de banco especial aptitud para la circulación. El billete de banco es fácilmente transferible y muy parecido al dinero en el modo de ser transferido. De esta manera, el billete de banco pudo superar a cuenta corriente y penetrar en el comercio con extraordinaria rapidez. El billete de banco ofrece extraordinaria ventaja para efectuar pagos medianos y pequeños. Luego, nuevamente la cuenta corriente cobró importancia una vez más con el billete de banco. En las grandes transacciones es más ventajoso efectuar los pagos en cheques o por compensación. La razón por la que la cuenta corriente puede prevalecer sobre el billete de banco es porque se dificultaba artificialmente el desarrollo del billete de banco y se estimulaba artificialmente el desarrollo de la cuenta corriente; siendo la razón de esto el aceptar las doctrinas de la Teoría Monetaria, que movió al público a ver peligro para la estabilidad de la relación de cambio entre el dinero y los bienes sólamente en la emisión excesiva de billetes de banco, y a no ver peligro en la emisión excesiva de depósitos bancarios. Desde el punto de vista económico, el contraste entre los billetes de banco y los depósitos bancarios tiene poca importancia, para el estudio del sistema crediticio. Hay pagos para los cuales una u otra forma es la más conveniente. Si se hubiese dejado que el desarrollo del billete de banco y de las cuentas corrientes siguiera su curso, este hecho habría sido más evidente; sin embargo, se ha intentado, por procedimientos artificiales, imponer el uso de una u otra clase de dinero fiduciario, en circunstancias que aparecen como las menos apropiadas desde el punto de vista económico.

EL DINERO FIDUCIARIO Y EL SISTEMA DE COMPENSACIÓN La falta de claridad en torno a la esencia del dinero fiduciario conduce: a una confusión entre los sustitutos del dinero que reducen la demanda de dinero en sentido estricto5; y a un relativo abandono de la diferencia que existe entre los certificados de dinero y el dinero fiduciario dentro del grupo de los sustitutos del dinero. El efecto económico que produce el intercambio efectuado con la ayuda de un bien fungible puede realizarse (si varias personas han de realizar operaciones al mismo tiempo) de manera 4 5

Señoreaje o monedaje es el derecho pagado al gobierno central por la fabricación de monedas. Los sustitutos del dinero pueden estar compuesto por dinero fiduciario + certificados de dinero.

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todavía más indirecta; y aunque formalmente revistan una estructura legal más compleja; sin embargo, simplifican las transacciones y hacen posible prescindir de la presencia física de medios de cambio. Ejemplo Dado dos intercambios: A entrega una pieza de tela a B y recibe de B una oveja a cambio de la pieza de tela; y al mismo tiempo A entrega la oveja a C y recibe de C un caballo. Estos dos intercambios pueden efectuarse también si B entrega la oveja a C a nombre y a cuenta de A, eximiéndose B de entregar A la oveja a cambio de la pieza de tela, y eximiéndose A de entregar a C la oveja a cambio del caballo. Mientras la transacción directa de estos dos intercambios habría necesitado cuatro entregas; este procedimiento sólo necesita tres entregas. La extensión de la costumbre de usar bienes fungibles como medio de cambio; aumenta extraordinariamente la posibilidad de facilitar los intercambios en esta forma. Pues el número de casos en los cuales una persona simultáneamente debe y le deben un bien fungible aumentará con el número de casos en los cuales uno y el mismo bien fungible -el medio de cambio- es el objeto del intercambio en las transacciones individuales. El pleno desarrollo del uso del dinero conduce a dividir el intercambio indirecto en dos actos; incluso en aquellas transacciones que hubieran podido efectuarse mediante el intercambio directo. Ejemplo El panadero y el zapatero -que pueden intercambiar directamente sus productos- prefieren que sus relaciones mutuas adopten la forma del intercambio efectuado mediante el uso del dinero: el panadero vende pan al zapatero por dinero y el zapatero vende zapatos al panadero por dinero. Esto da lugar a recíprocos derechos y obligaciones en dinero. Pero se puede liquidar en este caso, no sólo entregando dinero (al contado) cada una de las partes a la otra, sino también mediante compensación, en la cual solamente el saldo restante se paga con dinero. Completar la operación de esta manera mediante el pago total o parcial de las obligaciones, ofrece ventajas en comparación con el intercambio directo: toda la libertad inherente al uso del dinero se combina con la sencillez técnica que caracteriza a las transacciones del intercambio directo. Este método de efectuar los intercambios indirectos mediante el pago total o parcial de las obligaciones; recibe un gran estimulo cuando llega el momento en que aumentan los casos en que es posible su empleo; debido al hecho de hacerse habituales las transacciones de crédito Cuando todos los intercambios indirectos se han de pagar en dinero (al contado); la posibilidad de efectuarlos mediante compensación se restringe al caso del panadero y el zapatero, y esto sólo en el supuesto -muy raro- de que sean simultáneas las demandas del panadero y el zapatero. A lo más es posible imaginar que otras personas se unirían y formarían así un pequeño círculo, dentro del cual podrían usarse letras que sustituirían al dinero en las transacciones. Pero incluso en este caso; será necesaria la simultaneidad de la oferta y la demanda, y como se trata de varias personas, serían muy raros los casos.

Estas dificultades no pueden ser vencidas, mientras el crédito no libere al comercio de la dependencia de la aparición simultánea de la oferta y la demanda. Aquí es donde se señala la importancia del crédito para el sistema monetario. Pero esto no

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pudo producir su pleno efecto, mientras todo el intercambio era directo y mientras el dinero no se había establecido como medio de cambio. La mediación del crédito permite que las transacciones entre dos personas sean consideradas como simultáneas para fines de liquidación, incluso si dichas transacciones se han efectuado en fechas distintas. Ejemplo Si el panadero vende pan diariamente durante todo el año al zapatero y le compra al zapatero un par de zapatos en una sola ocasión -a fines del año-, entonces tanto el panadero como el zapatero habrán de pagar en dinero (al contado); a no ser que el crédito facilite un medio para aplazar el pago de la deuda contraída por el panadero y, por consiguiente, para pagar la deuda mediante compensación, en vez de pagarla al contado. Los intercambios hechos con el auxilio del dinero pueden liquidarse también en parte mediante compensación cuando se transfieren los derechos dentro de un grupo: hasta que los derechos y las obligaciones llegan a producirse entre las mismas personas siendo entonces compensados unos con otros; o hasta que adquieren los derechos los deudores y quedan extinguidos de este modo. Lo mismo se hace, y en gran escala, en el comercio hecho con el auxilio de letras ya sea en el comercio nacional o internacional el cual se ha desarrollado por habérsele agregado el uso de cheques y por ser realizado en otras formas que no han alterado esencialmente su naturaleza. Y aquí también el crédito aumenta en modo extraordinario el número de casos en que es posible esa compensación. En estos casos tenemos el intercambio efectuado con la ayuda del dinero; que se ha realizado sin hacer uso del dinero ni de sustitutos del dinero, pues se ha hecho mediante un proceso de compensación entre las partes. El dinero en estos casos sigue siendo un medio de cambio, pero su uso es independiente de su existencia física. Se hace uso del dinero pero no uso físico del dinero ni de sustitutos del dinero. El dinero que está presente desempeña una función económica; produce su efecto solamente a causa de la posibilidad de que es capaz estar presente. La reducción de la demanda de dinero + sustitutos del dinero, se produce por el uso de procesos de compensación para liquidar intercambios efectuados con la ayuda del dinero, sin afectar a la función desempeñada por el dinero como medio de cambio; y se basa en la compensación recíproca de los títulos representativos del dinero. Se evita el uso del dinero porque se transfieren, en vez de dinero en efectivo, los títulos representativos del dinero. Se continúa este proceso hasta que el título y la deuda se juntan y hasta que el deudor y acreedor se reúnen en una misma persona. Se puede obtener el mismo resultado en una etapa anterior: mediante la compensación recíproca; es decir, liquidando los contra-derechos por un proceso de compensación. En ambos casos deja de existir el título representativo del dinero y entonces, y sólo entonces, está completado el acto de intercambio que dio origen al título.

No reduce la demanda de dinero; las transferencias de títulos que no acercan a éstos títulos a su extinción mediante liquidación o compensación. Si la transferencia del título no se efectúa en vez del pago en dinero; entonces ésa transferencia de títulos es, por el contrario, causa de una nueva demanda de dinero. La transferencia de títulos en vez del pago en dinero (aparte del uso de los sustitutos del dinero) nunca ha tenido gran importancia comercial. En lo que se refiere a los títulos ya vencidos; el tenedor de esos títulos preferirá hacer efectiva las cantidades de dinero, porque le será más fácil comprar con dinero o con sustitutos de dinero que con títulos cuya validéz no ha sido probada. Pero si, en casos excepcionales, el tenedor transfiere ese título como pago, entonces el

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nuevo tenedor se hallará en la misma situación. Otra traba puesta a la transferencia de títulos representativos de dinero no vencidos todavía (en vez de pagar con dinero) es el hecho de que tales títulos sólo pueden ser admitidos por aquellas personas que están en condiciones de consentir en un aplazamiento del pago. Conformarse con un título que todavía no ha vencido, cuando se puede exigir el pago inmediato, es conceder crédito. Las necesidades comerciales habían hecho uso anteriormente de la institución legal de la letra en una manera que hace ahora circulen de una manera bastante semejante a la institución legal del dinero fiduciario. Antes las letras circulaban en los centros comerciales, siendo endosadas por los comerciantes en vez de pagar en dinero. Desde que se hizo costumbre efectuar los pagos en esa forma, cualquier persona podía tomar una letra no vencida todavía aún cuando necesitase dinero inmediatamente; porque era posible contar con bastante certidumbre, con que aquellos a quienes élla tenía que hacer pagos tomarían también una letra no vencida en vez de dinero contante. Apenas es necesario añadir que en todas esas operaciones se tomaba en cuenta el elemento tiempo y que, por consiguiente, se deducían de los importes de esas operaciones los correspondientes intereses. Eso podría aumentar las dificultades técnicas que ofrecía el manejo del sistema circulatorio, lo cual ya no era fácil de manejar por otras causas (como los distintos importes de las letras) pero, por otra parte, producía un beneficio a todo tenedor que, en vez de ceder la letra inmediatamente, la guardaba en su cartera durante un cierto tiempo, por corto que fuese ese lapso de tiempo. Usada en esa forma, la letra podría llenar hasta cierto punto el hueco que dejaba la ausencia, la carencia de dinero fiduciario; aún cuando tuvieran que correr muchos días para su vencimiento, el tenedor podía considerar la letra como valor realizable puesto que podía transferir la letra vía endoso en cualquier momento. A pesar de esto, las letras de este tipo no era dinero fiduciario en el sentido que lo son los billetes de Banco y los depósitos bancarios. Las letras de este tipo carecían de los rasgos característicos y propiedades que permitían al dinero fiduciario -el infinitamente aumentable, resultado de la arbitraria actividad emisora de los Bancosconvertirse en completo sustituto del dinero para fines del comercio. La cooperación de los que emiten letras y los que aceptan dichas letras, puede dar a la circulación de letras; la capacidad de aumento ilimitado y de ilimitado arriendo de vida por mediación del beneficio de descontar letras y las prórrogas normales, aún cuando las solas dificultades técnicas sean suficientes para impedir que las letras sean utilizadas en el comercio hasta el mismo grado que los sustitutos del dinero. Pero todo aumento en la cantidad de letras en circulación hace más difícil la negociación de letras individuales; reduce los recursos del mercado. El tenedor de una letra, a diferencia del tenedor de un billetes de Banco o del titular de una cuenta corriente, es un acreedor. La persona que acepta una letra debe examinar la solvencia: del endosante precedente; y del que emitió originariamente y la solvencia de todos los que estén obligados por la letra, sobre todo la solvencia del aceptante y la solvencia de los avalistas. El que cede una letra asume, al endosarla, la obligación de pagarla. El endoso de la letra no es un pago final; pues exime al deudor sólamente hasta un cierto grado. Si la letra no es pagada; recibe su obligación en mayor grado que antes. Pero el rigor de la ley respecto a su cumplimiento y la responsabilidad de los firmantes no pueden eliminarse, porque fueron esas únicas características las que hicieron de la letra un instrumento adecuado para ser transferido, en vez del pago en dinero, de títulos no vencidos a los cuales convienen pocos las prescripciones del Derecho Civil, no escrito, en materia de deudas. Cualquiera que haya sido la extensión de la costumbre de emitir y endosar letras, en vez de efectuar pagos en dinero, todo

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pago hecho de esta manera conservó el carácter de operación de crédito. En cada caso individual era necesario que las partes que intervenían en la operación empezasen por concertar un acuerdo especial sobre el precio a pagar por el título cuyo vencimiento no es inmediato. Si la cantidad de letras en circulación aumenta grandemente, o si surgen dudas respecto a la solvencia de alguno de los firmantes entonces se hacía más difícil colocar la letra en condiciones aceptables. Además, el emisor y el aceptante tenían que hacer arreglos para atender al pago de la letra antes de su vencimiento, aún si tenían que negociar otra letra para renovar con prórroga la letra vencida. Nada de esto sucede en el caso del dinero fiduciario, el cual pasa como el dinero de mano en mano. La organización del sistema de pagos hace uso de instituciones para concertar sistemáticamente la liquidación de los títulos mediante un proceso de compensación. En la Cámaras de Compensación; los derechos comerciales que presentan los miembros de la cámara de compensación son restados unos de otros o sea que se compensan débitos y créditos y sólo se pagan los saldos mediante transferencias de dinero o dinero fiduciario. El sistema de compensación es la institución más importante para disminuir la demanda de dinero + sustitutos del dinero. En la literatura del sistema bancario se debe establecer la distinción entre la demanda de dinero + sustitutos del dinero debida a las operaciones efectuadas en las Cámaras de Compensación, y la demanda de dinero debida a la amplitud en el uso de dinero fiduciario. EL DINERO FIDUCIARIO EN EL COMERCIO NACIONAL

En el comercio nacional, el uso de dinero en efectivo para realizar intercambios ha sido sustituido en gran parte por el uso de sustitutos del dinero; y entre los sustitutos del dinero, el dinero fiduciario representa una función muy importante. Al mismo tiempo, el número de intercambios realizados con ayuda del dinero que se pagan mediante el proceso de compensación, ha aumentado considerablemente. Hay países en que casi todos los pagos nacionales -excepto los pagos efectuados mediante el proceso de compensación- se hacen sin hacer uso de dinero en efectivo, simplemente con la ayuda de billetes de Banco y depósitos bancarios no cubiertos con dinero y de monedas fraccionarias. En otros países el dinero fiduciario no se ha desarrollado mucho; pero si dejamos de lado aquellos países en que la incertidumbre de la ley entorpece la confianza en la solvencia del Banco emisor, (que es condición indispensable para la circulación de los sustitutos del dinero) entonces veremos que no hay ningún país en que no se efectúe una gran proporción de pagos nacionales mediante el uso de dinero fiduciario sólamente, sin la transferencia de dinero en efectivo. Sólo las operaciones medianas son las operaciones que dan lugar todavía a la transferencia física de dinero. En Japón y Estados Unidos es costumbre efectuar pagos medianos de veinte a cien yenes y de uno a cinco dólares entregando dinero en efectivo. Los pagos más pequeños y los pagos más grandes se realizan casi exclusivamente mediante el uso de monedas fraccionarias, de billetes de Banco o de depósitos bancarios que sólo en parte están garantizados con dinero. Sucede lo mismo en otros países desarrollados. El hecho de que el dinero en efectivo siga circulando como en Japon y Estados Unidos, sin ser sustituido completamente por dinero fiduciario y los títulos representativos de dinero garantizados, se debe a la intervención legislativa. Por razones que estaban relacionadas

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algunas opiniones sobre la naturaleza de los billetes de Banco; se creía que había que oponerse á la circulación de billetes de Banco representativos de cantidades pequeñas de dinero. En esos países desarrollados en que la justicia se administra con rectitud y tienen un sistema bancario bien desarrollado; el uso físico de dinero en el comercio nacional podría ser sustituidos sin dificultad por la emisión de una correspondiente cantidad de billetes de Banco de pequeño valor. Este objetivo se ha perseguido sistemáticamente y se alcanzó en una forma especial y en condiciones muy extraordinarias en algunos países donde la transferencia física de dinero había sido sustituida casi completamente por dinero fiduciario y los títulos representativos de dinero garantizados. EL DINERO FIDUCIARIO EN EL COMERCIO INTERNACIONAL

La costumbre de efectuar pagos mediante compensación recíproca de los títulos no está limitada por las fronteras de los países. Donde con más rapidez y con más fuerza se sintió la necesidad de efectuar pagos mediante compensación recíproca de los títulos fué en el comercio entre países. El transporte de dinero representa siempre gastos, pérdidas de intereses y riesgos. Estos gastos y riesgos se pueden evitar si los títulos que nacen de las diversas transacciones se liquidan, no mediante transferencia física de dinero sino compensándolas. Esto dio motivo para desarrollar métodos de efectuar pagos a largas distancias, los cuales evitaban las transferencias de grandes cantidades de dinero. Desde tiempos remotos se utilizaron las letras para efectuar pagos internacionales; luego, se utilizaron, además, los cheques y las transferencias ordinarias. Y todo eso formaba la base de un sistema de compensación internacional que operaba mediante el libre juego del mercado sin la ayuda de una Cámara de Compensación especial. Al efectuar los pagos dentro de un país; son menores para el individuo las ventajas del sistema de liquidar las transacciones mediante el proceso de compensación y, por tanto, sin hacer uso del dinero en efectivo; que cuando los pagos se efectúan entre países, y, por consiguiente, transcurrió mucho tiempo antes de que el sistema de compensación recíproca llegue a funcionar plenamente con el establecimiento de las Cámaras de Compensación. Si el Sistema de Compensación ha atravesado las fronteras de los países y ha creado para sí misma una organización mundial en el sistema internacional de letras y cheques; nacionalmente está limitada la validez del dinero fiduciario y de los sustitutos del dinero. Por tanto, no existen sustitutos del dinero ni dinero fiduciario que estén reconocidos internacionalmente, y, por consiguiente, que sean aptos para ocupar el lugar del dinero en el comercio internacional para liquidar los saldos que resultan del proceso de compensación. Esto es ignorado en las discusiones sobre la posición del sistema internacional de pagos y las posibilidades de su futuro desarrollo. También aquí domina la confusión que ha sido criticada adversamente entre el sistema de liquidación recíproca y la circulación de dinero fiduciario. Esto se ve en los argumentos corrientes acerca de las transacciones internacionales de giro. En las transacciones nacionales de giro; los pagos se efectúan mediante transferencias de sustitutos del dinero, los cuales son dinero fiduciario, es decir, saldos de los clientes en el Banco. En las transacciones internacionales de giro no existen sustitutos del dinero; y ni siquiera el sistema de compensación internacional tiene la intención de introducir un sustituto del dinero. Más bien habría que señalar que este seudo sistema de giro internacional aún cuando puede haber cambiado la forma externa de la manera de liquidar las obligaciones internacionales de dinero, no ha cambiado su naturaleza. Cuando los bancos de varios

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países acuerdan conceder a sus clientes el derecho a efectuar transferencias directas de sus saldos en cuenta corriente a las cuentas de clientes en Bancos extranjeros, esto puede constituir un nuevo y adicional sistema de liquidación internacional de cuentas corrientes. Un peruano que desea pagar una cantidad de dinero a alguien residente en Bolivia podía, tiempo atrás, usar una orden internacional de pagos o ir a la bolsa o una letra sobre Bolivia y enviarla a su acreedor. Por lo general, el peruano haría uso de los servicios intermediarios del Banco, y éste Banco, por su parte; llevaría a cabo la transacción comprando una letra extranjera. Posteriormente, si el peruano era cliente del sistema de cheques del Banco de Ahorro peruano y su acreedor era cliente del Banco de ahorro boliviano, hubiera sido posible efectuar la transferencia enviando la orden pertinente desde el Banco de ahorro peruano al Banco de ahorro boliviano. Eso podría ser más conveniente y acomodarse mejor a las necesidades del comercio que el único sistema que antes estaba en uso; pero, aun siendo un sistema excelente, no era un sistema nuevo en el intercambio monetario internacional, puesto que los saldos de ése sistema de giro internacional, si no podían ser pagados mediante letras, tenían que ser pagados mediante transferencias efectivas de dinero. El sistema de giro internacional no ha hecho decaer el traslado internacional de dinero. Aún antes de su introducción, el peruano que quería pagar dinero a una persona en Bolivia no compraba veinte monedas bolivianas y las enviaba a Bolivia en un paquete. La única cosa que puede crear sustitutos internacionales de dinero y, consecuentemente, dinero fiduciario internacional, es la fundación de un Banco de Emisión Internacional. Cuando fuese posible utilizar los billetes de Banco emitidos por el Fondo Monetario Internacional y las cuentas corrientes abiertas por el Fondo de Emisión Internacional para el pago de títulos representativos de dinero de todo género, ya no habría necesidad de liquidar los saldos de pagos nacionales trasladando dinero. La transferencia física de dinero podría ser sustituida por la transferencia de billetes de Banco emitidos por el Fondo Monetario Internacional o por cheques contra la cuenta del emisor en el Fondo Monetario Internacional o podría ser sustituida pasando simples asientos en los libros del Fondo Monetario Internacional. Los saldos de la «Cámara de Compensación» Internacional (la cual ya existe aunque no esté concentrada en un sólo lugar geográfico y no tenga la rigurosa organización de las cámaras de compensación nacionales) serían pagados en la misma forma en que se pagan los saldos de las Cámaras de Compensación Nacionales. Se han hecho propuestas para la creación de dinero fiduciario internacionales mediante la fundación de un Fondo de Emisión Internacional. Los problemas que plantearía el establecimiento del Fondo Monetario Internacional se resuelve de varias maneras. El establecimiento del Fondo Monetario Internacional como forma especial de organización y como corporación legal independiente sería la forma más simple para la nueva creación. Sin embargo, también sería posible establecer una autoridad central especial para administrar e invertir las cantidades de dinero entregadas para abrir las cuentas y para emitir sustitutos del dinero. Se podría intentar evitar los obstáculos que surgieran de las susceptibilidades de la vanidad nacional que se opondrían a la concentración local de los negocios del Fondo Monetario Internacional dejando a los distintos Bancos Centrales nacionales la custodia de las reservas de la institución internacional de giro y las reservas de la autoridad emisora nacional. En las reservas de cada uno de los Bancos Centrales nacionales se establecería una distinción entre dos

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cantidades de dinero: una cantidad de dinero que serviría para el organismo mundial, como base del sistema de pagos, otorgando a las autoridades de dicho organismo mundial facultades para disponer de la misma; y otra cantidad de dinero que seguiría estando al servicio del Sistema Monetario Nacional. Sería posible dejar a cada Banco Central nacional la emisión de billetes internacionales y otros sustitutos de dinero con la limitación de seguir en ésto las instrucciones dadas por las autoridades del organismo mundial. Si los saldos que figuran en los libros del Fondo Monetario Internacional se obtienen sólo mediante ingreso de la cantidad total en dinero o; y si el Fondo Monetario Internacional ha de emitir billetes sólamente ha cambio de dinero, entonces la fundación del Fondo Monetario Internacional haría innecesario el traslado de cantidades de dinero -que desempeña un gran papel en el sistema internacional de pagos-, pero no produciría el efecto de ahorrar pagos en dinero. Podría reducir la demanda de dinero, porque las transferencias podrían quizás efectuarse más rápidamente y con menos violencia. Pero los pagos hechos a través del Fondo Monetario Internacional obligarían hacer uso físico del dinero. El dinero permanecería en las cajas del Fondo Monetario Internacional y solo sería transferido el derecho a exigir su entrega. Sólo que la cantidad de pagos sería limitada aritméticamente por la cantidad de dinero depositado en el Fondo Monetario Internacional. La posibilidad de transferir cantidades de dinero estaría en conexión con la existencia de éstas cantidades de dinero en forma física. A fin de librar de esas trabas al Sistema Monetario Internacional, habría que conceder al Fondo Monetario Internacional el derecho de emitir billetes de Banco como préstamos y a conceder crédito en forma de descubierto en cuenta es decir, el derecho a prestar sólamente parte de sus reservas de dinero. Entonces, se daría al sistema de pago internacional un dinero fiduciario semejante al dinero fiduciario que ya posee el sistema de pago nacional, el cual se haría independiente de la cantidad de dinero en existencia. La realización del proyecto de un Fondo Monetario Internacional desarrollado de ésta manera tropieza con grandes obstáculos. El menor de estos obstáculos sería la variedad de clases de dinero que están en uso en cada país. No obstante, a pesar de las inflaciones mundiales y sus consecuencias, nos aproximamos a la situación de tener una unidad monetaria mundial basada en una moneda dura. Más grandes son los obstáculos de consideraciones políticas. La fundación del Fondo Monetario Internacional no podía realizarse por lo incierto de su posición en el derecho internacional. Ningún país querría correr el riesgo de que las cuentas de sus ciudadanos fuese retenidas por el Fondo Monetario Internacional en caso de guerra. Esto encierra cuestiones de gran importancia, para las cuales no ha previsto nada el Derecho Internacional que pueda satisfacer a los países individuales hasta el punto de vencer su aversión a ser miembros del Fondo Monetario Internacional. El mayor obstáculo para la emisión de instrumentos de créditos internacionales está en la circunstancia de que sería difícilmente posible para los países que se hubieran adherido al Fondo Monetario Internacional llegar a un acuerdo sobre la política a seguir por el Fondo Monetario Internacional con respecto a la emisión de instrumentos de crédito internacionales. Incluso la cuestión de determinar la cantidad de instrumentos de crédito desataría antagonismos irreconciliables. Sin embargo, no se hizo caso a los

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proyectos para la fundación del Fondo monetario Internacional con facultades de emitir dinero fiduciario. EL DINERO FIDUCIARIO Y LA DEMANDA DE DINERO Influencia del dinero fiduciario61en la demanda de dinero El desarrollo de la Cámara de Compensación reduce la demanda de dinero + sustitutos de dinero; parte del comercio efectuado con la ayuda del dinero pueden realizarse sin la circulación física de dinero ó de sustitutos del dinero. Así, nació la tendencia hacia la reducción del poder de compra del dinero, que ha impedido la tendencia hacia la elevación del poder de compra del dinero; la cual era el resultado del gran aumento de la demanda de dinero a consecuencia de la expansión del comercio. El desarrollo del dinero fiduciario ha producido la misma clase de efecto: el dinero fiduciario ocupar el lugar del dinero en el comercio, reducen la demanda de dinero. Esto determina la gran importancia del dinero fiduciario; en esto hay que buscar el efecto que produce sobre la relación de cambio entre el dinero y los bienes. El desarrollo del dinero fiduciario -institución que reduce la demanda de dineroparalelamente con el desarrollo de las cámaras de compensación -institución que reduce la demanda de dinero + sustitutos del dinero- no ha sido abandonado al libre juego de las fuerzas económicas. La demanda de préstamos de comerciantes, industriales y Estado; y el intento de obtener un beneficio por parte de los banqueros, no fueron las únicas fuerzas económicas que influyeron en el desarrollo del dinero fiduciario. Se efectuó la intervención en el desarrollo del dinero fiduciario; con la finalidad de promover y acelerar el proceso. Al desaparecer la ingenua confianza en la utilidad de un gran stock de oro, y al ser reemplazada por una consideración más sensata del problema monetario; ganó fuerza la opinión de que una reducción de la demanda nacional de dinero constituye un problema de mayor importancia económica. Adam Smith sugirió que la sustitución de monedas de oro por monedas en papel (es decir, por billetes en papel) sustituiría un medio de cambio costoso por un medio de cambio menos costoso, el cual realizaría el mismo servicio. Adam Smith comparó las monedas de oro que circula en un país con una carretera sobre la cual circula todo el trigo que hay que llevar al mercado y que sin embargo es una carretera que nada produce. Adam Smith dice que la emisión de billetes en papel abre una carretera a través del aire y hace posible que gran parte de las carreteras se conviertan en campos fértiles y que de éste modo aumente considerablemente la renta anual de la tierra y del trabajo. David Ricardo ve la ventaja más importante del uso de los billetes de papel en la disminución del costo del sistema circulatorio. El sistema monetario ideal de David Ricardo es el que aseguraría a la sociedad, con el mínimo costo, el uso de un dinero de valor constante. Partiendo de este punto de vista, David Ricardo formula sus recomendaciones, las cuales se proponen expulsar de la circulación nacional el dinero compuesto por monedas de oro. Ya se conocían las opiniones sobre la naturaleza de los sistemas de pago que disminuyen la demanda de dinero. La finalidad de la política bancaria es asegurar la mayor expansión posible de medios de pagos que ahorren el uso del dinero. 6

Dinero fiduciario o depósitos bancarios y billetes de Banco ambos sin cobertura monetaria + monedas fraccionarias.

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Si se usa moneda de oro, entonces son evidentes las ventajas de una disminución de la demanda de moneda de oro debido a la expansión de otros tipos de dinero. El desarrollo del Sistema de Compensación y del dinero fiduciario ha sido compatible con el crecimiento potencial de la demanda de dinero (producida por la expansión de la Economía Monetaria) de modo que se ha evitado el enorme aumento que hubiese adquirido el poder de compra del dinero a causa de la expansión del uso del dinero y también las consecuencias indeseables que esto hubiera acarreado. Lo único en favor del desarrollo de los sistemas de pagos mediante compensación y el uso de dinero fiduciario si se usa dinero signo es que evitarán el aumento del poder de compra del dinero. Cuando se usa dinero signo el principio de establecer el sistema monetario nacional y mantenerlo en funcionamiento (si se ordena con el mínimo costo) debe alcanzarse de otra manera. Debe ser objetivo de la política monetaria la fabricación de billetes de papel con el mínimo costo de producción. Por muy cuidadoso que se sea en la fabricación de billetes de papel, el costo de producción de billetes de papel, nunca será tan elevado como el costo de producción de oro monetario. Si consideramos el hecho de que la producción artística de los billetes de papel constituye también una medida de precaución contra las falsificaciones hasta el punto de que economizar en esta esfera no puede tomarse en consideración; se deduce de que el problema de reducir el costo del aparato circulatorio cuando se usa dinero-signo es de naturaleza distinta de cuando se usa dinero-mercancía. LA NATURALEZA DE LAS FLUCTUACIONES DE LA DEMANDA DE DINERO Para apreciar la influencia de los sistemas de pago mediante compensación y el uso de dinero fiduciario que ejercen, sobre el desarrollo de la demanda de dinero; es necesario conocer la naturaleza de las fluctuaciones de la demanda de dinero. Las fluctuaciones de la demanda de dinero, en lo que se refiere a las condiciones objetivas de su desarrollo, se rigen por la misma ley en todos los países. El crecimiento del intercambio indirecto aumenta la demanda de dinero; un decrecimiento en el intercambio indirecto o una vuelta al trueque disminuye la demanda de dinero. Las grandes fluctuaciones de la demanda de dinero están determinadas por factores del desarrollo económico general. El aumento de la población y el progreso en la división del trabajo, junto con el avance del intercambio que va de la mano con el aumento de la población; aumenta la demanda de dinero de los individuos y, por tanto, aumenta la demanda de dinero de la sociedad, la cual consiste sólamente en la suma de las demandas de dinero de los individuos. La disminución de la población y el retroceso de la economía de los intercambios producen una contracción en la demanda de dinero de la sociedad. Estas son las causas determinantes de las grandes fluctuaciones de la demanda de dinero. Las fluctuaciones periódicas más pequeñas dentro de estas grandes fluctuaciones de la demanda de dinero son producidos por: las fluctuaciones comerciales e industriales, por la alternación del auge y la depresión propia de la vida económica por los buenos y los malos negocios. La cresta y el hueco de esta ola cubre un período de varios años. Pero también dentro de años individuales o trimestres, meses o semanas y hasta días, existen fluctuaciones considerables del nivel de la demanda de dinero.

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Las transacciones que requieren el uso del dinero están concentradas en determinados puntos del tiempo, y, la demanda de dinero se diferencia por la costumbre de los compradores de cumplir sus obligaciones contractuales en determinadas fechas. En los mercados que celebran sesión diaria nunca (durante las horas de sesión) la demanda de dinero es mayor antes de la apertura o después del cierre. Se puede ver el alza o baja periódica de la demanda de dinero; cuando las transacciones se concentran en mercados semanales, quincenales y mensuales. Produce un efecto parecido la costumbre de pagar sueldos semanal, quincenal o mensualmente. Se pagan en días determinados los alquileres, intereses y compras al fiado. Las cuentas del sastre, zapatero, médico, etc, se pagan periódicamente. En todos estos convenios, la costumbre comercial ha fortalecido la tendencia a señalar ciertos días como días de pago. En esta conexión han cobrado importancia las quincenas y los últimos días del mes. Pero, los pagos que realiza una comunidad durante el año se concentran en el otoño; siendo la circunstancia decisiva de esto la circunstancia de que la agricultura, por razones naturales, tiene su principal período de comercio en el otoño. ELASTICIDAD DEL SISTEMA DE PAGOS RECÍPROCOS La elasticidad del sistema de pagos -la cual se consigue mediante el sistema de crédito y los perfeccionamiento contínuos de la organización y la técnica bancarias- es la capacidad de ajustar la oferta de dinero al nivel de la demanda de dinero en cualquier momento y sin ejercer influencia sobre las relaciones de cambio entre el dinero y los bienes. Entre el volumen de dinero fiduciario y las transacciones bancarias que pueden ocupar el lugar de una transferencia de dinero, por una parte; y la cantidad de dinero, por otra parte, se dice que no existe una relación cuantitativa fija que pudiera hacer a los primeros dependientes de los últimos. Se dice que, en vez de existir una relación cuantitativa fija entre el dinero y sus sustitutos, es decir, entre el stock de dinero y las diversas operaciones de cambio y de pago; los bancos y el sistema de crédito han hecho al comercio independiente de la cantidad de dinero disponible. Se dice que la organización del sistema: monetario; de compensación y de crédito tiende a nivelar las fluctuaciones en la cantidad de dinero y hacerlas ineficaces; y, de este modo, hacer a los precios, independientes del stock del dinero. Otros economistas atribuyen esta capacidad de ajuste al dinero fiduciario, a los billetes de Banco sin cobertura monetaria o a los depósitos bancarios sin cobertura monetaria. Antes de poder probar la veracidad de estas afirmaciones hay que sacar de la oscuridad que los envuelve a la confusión entre los efectos del sistema de compensación y los efectos de la emisión de dinero fiduciario. Hay que examinar separadamente esos dos efectos: La disminución de la demanda de dinero + sustitutos del dinero; que resulta de la costumbre de pagar prestaciones y contraprestaciones compensándolos unos con otros está limitada, por el número y la cantidad de los derechos y obligaciones que vencen en un mismo día. No se puede pagar recíprocamente entre las dos partes, el mayor número de derechos ni la mayor cantidad de los derechos de las que existen entre ellas en el momento dado. Si, en vez de pagar en dinero, se transfieren títulos a cargo de terceras personas que son liquidados por el cesionario71 y el deudor mediante los títulos a cargo 7

Cesión es la renuncia de algún derecho o posesión que una persona hace a favor de otra persona. Cesionario es la persona en cuyo favor se hace alguna cesión.

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del primero que posee este último; puede ampliarse la esfera de acción del proceso de compensación. Las cámaras de compensación que existen en los centros comerciales evitan los obstáculos técnicos y jurídicos puestos en el camino que siguen estas transferencias; y así las cámaras de compensación han prestado un gran servicio a la expansión del sistema de pagos recíproco. En tanto hay demanda de dinero como medio de cambio, hay una estricta limitación máxima para las operaciones que pueden liquidarse mediante el sistema de compensación. Una demanda de dinero + sustitutos del dinero de una sociedad no puede ser forzada a descender más abajo de un mínimo que será determinado con arreglo a las circunstancias, ni siquiera cuando ha alcanzado el más completo desarrollo «el sistema de liquidación recíproca. Existe una conexión entre los dos tipos únicamente en tanto se pueden hacer (durante un período de alza de precios) intentos de impedir un aumento del poder de compra del dinero reduciendo la demanda de dinero mediante el perfeccionamiento del sistema de compensación; ésto suponiendo que lo que se propone la política monetaria es impedir el aumento del poder de compra del dinero. El desarrollo del sistema de compensación es independiente de los otros factores que determinan la relación entre la oferta y demanda de dinero. El efecto que produce una expansión o una contracción del sistema de liquidación recíproca en la demanda de dinero; es un fenómeno independiente; que puede fortalecer o debilitar las tendencias que (por otras causas) ejercen influencia en el mercado sobre la relación de cambio entre el dinero y los bienes. Un aumento del número y el volumen de los pagos no puede ser la única causa determinante de la demanda de dinero. Parte de los nuevos pagos se efectuarán mediante el sistema de compensación; para esto se extenderá, ceteris paribus, en una forma que le permita asumir la responsabilidad de liquidar en lo sucesivo la misma proporción de todos los pagos. El resto de los pagos podría únicamente ser liquidado mediante procesos de compensación si se produjese una expansión del sistema de compensación en un grado más elevado que el de costumbre; pero ésta expansión del sistema de compensación nunca puede ser producida automáticamente por un aumento de la demanda de dinero. Sea la elasticidad de circulación de crédito basada en la venta de bienes. La teoría de la banca analiza la doctrina de: la elasticidad del dinero fiduciario o la adaptación automática de dinero fiduciario a la demanda de dinero+sustitutos de dinero. Demostraremos que esta doctrina no se adapta a los hechos en la forma en que es aplicada y entendida. Esta demostración refutar un argumento importante de los enemigos de la teoría cuantitativa del dinero. Cuando un Banco descuenta una letra o concede un préstamo, lo que hace es cambiar un bien presente por un bien futuro. Pero ello no es así. La cantidad de bienes futuros está limitada por las circunstancias externas, pero no lo está la cantidad de bienes futuros que se ofrecen en el mercado en forma de dinero. Los emisores de dinero fiduciario pueden producir un aumento de la demanda de dinero fiduciario reduciendo el interés «demandado» a un interés más bajo que el interés

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real, es decir, al interés inferior al interés que establecería la oferta y la demanda si el capital real fuese prestado en forma natural sin mediación de dinero; mientras que, por otra parte, la demanda de dinero fiduciario habría de cesar del todo si el interés «demandado» por el banco fuese superior al tipo de interés real. La demanda de dinero y de sustitutos de dinero que se expresa en el mercado de préstamo; es una demanda de bienes de capital, o, cuando se trata de crédito para bienes de consumo, una demanda de bienes de consumo. El que intenta tomar a préstamo «dinero» necesita este «dinero» solamente para adquirir bienes. Aún cuando él sólo desee aumentar su reserva, su objetivo es el asegurar la posibilidad de adquirir otros bienes a cambio, en el momento oportuno. Lo mismo sucede si necesita el dinero para pagar deudas vencidas; en este caso, es la persona a quien se efectúa el pago la persona que intenta comprar otros bienes económicos con el dinero recibido. Esa demanda de dinero y de sustitutos de dinero determinante de la relación de cambio entre dinero y bienes, solamente logra tener expresión en la conducta de los individuos cuando compran y venden esos bienes. Sólo si se cambia dinero por un bien, es cuando se conoce y utiliza como base de acción la posición que ocupan los bienes (dinero y pan) en las escalas de valores de los individuos que intervienen en la transacción, y por esto se determina la relación aritmética de cambio. Pero si lo que se demanda es un préstamo en dinero, el cual debe ser devuelto también en dinero, entonces esas consideraciones no entran en esto. En tal caso sólo se tiene en cuenta la diferencia de valor entre bienes presentes y bienes futuros, y sólo ésto ejerce influencia en la determinación de la relación de cambio, esto es, en la determinación del nivel del tipo de interés. No se pueden poner en circulación más dinero fiduciario que una cantidad de dinero fiduciario determinada por circunstancias fijas que no dependen de la voluntad del Banco emisor. El dinero fiduciario acude al mercado, como préstamos; por consiguiente, el dinero fiduciario ha de volver automáticamente al Banco cuando se cancela el préstamo. Pero, el deudor puede procurarse la necesaria cantidad de dinero fiduciario para la devolución del préstamo concertando otro préstamo. La literatura de la teoría de la Banca ha dado más importancia a la significación de la letra a corto plazo -girada para reembolsarse del valor de mercancías vendidaspara establecer un sistema de crédito elástico. El sistema mediante el cual se efectúan los pagos sería capaz del más perfecto ajuste a las cambiantes demandas que se le hacen, si fuese puesto en inmediata conexión causal con la demanda de dinero. Según la heterodoxia, esto sólo puede hacerse mediante billetes de Banco, y ha sido hecho en los países desarrollados basando los billetes de Banco en letras giradas para reembolsarse del valor de bienes vendidos, cuya cantidad aumenta ó disminuye según la intensidad de la vida económica. Mediante el negocio de descuento se emiten billetes de Banco, los cuales son puestos en circulación en grandes cantidades por una institución semipública se refieren a las mismas cantidades sin limitación en cuanto al tiempo, por lo que poseen mayor capacidad de circulación, siendo ésta comparable con la circulación del dinero en efectivo. Se dice que, al ser pagada por el emisor; la letra descontada, se efectúa un cambio en sentido contrario: los billetes de Banco (o el dinero en efectivo) vuelven al Banco; lo que disminuye la cantidad de dinero en circulación. Si se arguye que se define el dinero como un giro en compensación o remuneración de servicios

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prestados; el billete de Banco basado en una letra de esa índole, aceptada, corresponde a esa idea en la mayor extensión, ya que el billete une al servicio y a la remuneración del mismo, y, por lo regular, desaparece de la circulación nuevamente después que la letra ha sido negociada. Se dice que por medio de esa conexión orgánica entre la emisión de billetes de Banco y la vida económica, creada mediante la letra para reembolsarse de una venta, la cantidad de dinero en circulación se ajusta automáticamente a las variaciones de la necesidad de dinero. Cuanto se consiga esto, más fuera está de la cuestión; que el dinero experimentará las variaciones de valor que afectan a los precios, y que la determinación de los precios estará más sujeta a la oferta y demanda en el mercado de bienes. ¿Si es posible establecer una distinción entre billetes de Banco y otros sustitutos del dinero, entre billetes de Banco con cobertura monetaria y otro dinero fiduciario? Los depósitos bancarios retirados contra cheques en cualquier momento son tan buen sustituto del dinero como el billete de Banco. Desde el punto de vista económico es indiferente que el Banco descuente una letra pagando con billetes de Banco o abonando el producto líquido en cuenta corriente. Desde el punto de vista de la técnica bancaria es indiferente que el Banco conceda solamente crédito mediante el descuento que el Banco conceda otras formas de préstamos a corto plazo. Una letra es una forma de promesa de pago que tiene una calificación comercial y jurídica especial. No hay diferencia económica entre un título en forma de letra y otro título de igual eficacia e idéntica fecha de vencimiento. La letra emitida para reembolsarse de una venta de mercancía sólo se diferencia en el aspecto jurídico de una deuda pendiente de pago, registrada en un libro de contabilidad, originada por una compra realizada al crédito. Así da lo mismo hablar de elasticidad de la circulación de billetes basada en ese tipo de letras; que de elasticidad de una circulación de dinero fiduciario proveniente de la cesión de títulos a corto plazo proveniente de ventas a crédito. El número y la cantidad de las compras y ventas al fiado; no son independientes de la política crediticia seguida por los Bancos (emisores de dinero fiduciario). Si se hacen más difíciles las condiciones en que se concede crédito, disminuirá el número de operaciones de esta clase; si se hacen más fáciles aquéllas condiciones, aumentará el número de operaciones de esta clase. Si se demora el pago del precio de la compra, sólo podrán vender aquellos que no necesitan dinero inmediatamente; pero en este caso no se solicitará crédito de los bancos. Sin embargo, aquellos que necesitan inmediatamente dinero; sólo pueden vender al fiado, si tienen probabilidad de convertir en dinero inmediatamente los derechos que les otorga la transacción. Las personas que venden a crédito solamente pueden poner a disposición del mercado de préstamos la cantidad de bienes presentes que poseen; pero pueden actuar de otra manera los Bancos, los cuales están en condiciones de suministrar bienes adicionales emitiendo dinero fiduciario. Los Bancos están en situación de satisfacer todas las demandas de crédito que les hagan. Pero la magnitud de ésas demandas de crédito depende solamente del precio que aquellos Bancos pidan para conceder crédito. Crecerán esas demandas de crédito si aquellos Bancos piden menos del tipo real de interés. Los Bancos deben hacer esto si quieren hacer negocio con la nueva emisión de dinero fiduciario. Regresa al Banco la correspondiente cantidad de dinero fiduciario y disminuye la cantidad de dinero fiduciario que están en circulación; cuando vencen y son pagados los préstamos concedidos mediante la emisión de tal dinero fiduciario. Pero el Banco concede nuevos créditos al mismo tiempo; y nuevos dinero fiduciario son puestos en circulación. Los economistas que defienden la teoría de la letra girada para 69

reembolsarse del valor de una venta de mercancía objetarán que sólo puede efectuarse una nueva emisión de dinero fiduciario si se producen y son descontadas nuevas letras de esas. Pero el que se produzcan más letras de esas depende de la política crediticia de los Bancos. Veamos cuál es la historia de la vida de una letra: Un comerciante de algodón vende algodón a un hilador; el hilador acepta una letra a tres meses que ha emitido a su cargo el comerciante de algodón, y éste comerciante la descuenta en el Banco. Pasado tres meses, el Banco presentará la letra al hilador, y éste hilador la pagará. El hilador se procura el dinero necesario, porque entretanto ha hilado el algodón y lo ha vendido a un tejedor, negociando una letra aceptada por el tejedor. El que estas dos operaciones de compra-venta lleguen a realizarse depende del nivel del interés de descuento del Banco. El vendedor (en el primer caso el comerciante de algodón, y en el segundo caso el hilador) necesita el dinero inmediatamente; sólo puede vender con un plazo para pagar el precio de la compra; si la cantidad que vence a los tres meses (deducido el descuento) es igual a la cantidad mínima por lo que está dispuesto a vender su mercancía. Este ejemplo demuestra el objetivo, igualmente bien, incluso si suponemos que la mercancía vendida llega a los consumidores mientras corren los tres meses durante los cuales circula la letra y esta letra es pagada por aquellos consumidores sin solicitar directamente crédito, ya que las cantidades de dinero que los consumidores emplean para este fin las han recibido en concepto de salarios o de beneficios producidos por transacciones que solamente ha sido posible realizar mediante concesión de crédito por parte de los Bancos. Cuando vemos que en cierto momento aumenta la cantidad de ese tipo de letras que se descuentan en los Bancos; y que vuelve a disminuir en otro momento debemos concluir que bajo las condiciones que imponen los Bancos en tal momento, no hay mayor número de personas que busquen crédito. Si los Bancos de emisión perciben en sus operaciones crediticias un tipo de interés que viene a ser aproximadamente el tipo real de interés, entonces disminuye la demanda de crédito; si reducen el tipo de interés de modo que sea inferior al tipo «real» de interés, entonces aumenta la demanda de crédito. La causa de las fluctuaciones de la demanda de crédito de los Bancos de emisión hay que buscarla en la política crediticia que siguen estos Bancos de emisión. En virtud del poder que tienen de conceder créditos mediante la emisión de dinero fiduciario; los Bancos pueden aumentar ilimitadamente la cantidad total de dinero y de sustitutos de dinero en circulación. Emitiendo dinero fiduciario, los Bancos pueden aumentar la oferta de dinero + sustitutos del dinero en una manera en que anularía los efectos que pudiese producir en la determinación del valor del dinero; un aumento de la demanda de dinero que, de lo contrario, conduciría a un aumento en el poder de compra del dinero. Los Bancos pueden, limitando la concesión de préstamos, reducir la cantidad de dinero + sustitutos del dinero que está en circulación hasta el punto de evitar una disminución del poder de compra que, de otro modo; se hubiese producido por una u otra causa. En ciertas circunstancias esto puede suceder. Pero en todo mecanismo de concesión de crédito bancario y en toda la forma en que se emiten dinero fiduciario y este dinero fiduciario regresa al lugar en que fue emitido. Puede suceder que los Bancos aumenten la emisión de dinero fiduciario en el momento en que una reducción de la demanda de dinero + sustitutos del dinero, o un aumento de la oferta de dinero está conduciendo a una reducción del poder de compra del dinero, y la intervención bancaria fortalecerá la existente tendencia a una variación del valor del

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dinero. La circulación de dinero fiduciario es elástica en el sentido de que permite alguna clase de aumento de la circulación -aún un aumento ilimitado- que alguna suerte de restricción. Si se desea que la cantidad de dinero fiduciario en circulación sea limitada, entonces ha de ser limitada mediante la política bancaria. Todo lo dicho será verdad en el supuesto de que todos los Bancos emiten dinero fiduciario con arreglo a normas uniformes o de que un sólo Banco emite dinero fiduciario. Un sólo Banco que opera sus negocios en competencia con numerosos otros Bancos no está en condiciones de seguir una política de tipo de interés de descuento independiente. Si el modo de proceder de sus competidores le impide reducir más el tipo de interés para las operaciones de crédito, entonces -aparte de un aumento de su clientela- sólamente podrá poner más dinero fiduciario en circulación si hay demanda de dinero fiduciario aun cuando el tipo de interés que carga no sea inferior al tipo de interés que perciben los Bancos que compiten con él. Así es que los Bancos han de dedicar alguna atención a las fluctuaciones periódicas de la demanda de dinero. Los bancos aumentan o disminuyen su oferta de dinero con arreglo a las fluctuaciones de la demanda de dinero, en tanto que la falta de un procedimiento uniforme hace imposible para los Bancos seguir una política de tipo de interés independiente. Haciendo esto, los Bancos ayudan a estabilizar el poder de compra del dinero. Por tanto, hasta este punto, la teoría de la elasticidad de la circulación de dinero fiduciario es correcta; ya que ha tomado en consideración uno de los fenómenos del mercado, aún cuando haya entendido mal la causa del mismo. Y por haber empleado un principio falso para explicar el fenómeno que ha observado, dicha teoría ha cerrado el camino para la comprensión de una segunda tendencia del mercado que emana de la circulación de dinero fiduciario. Por ello le fue posible ignorar el hecho de que, en tanto los Bancos actúan uniformemente, debe existir un aumento continuo en la circulación de dinero fiduciario y, por consiguiente, una baja del poder de compra del dinero. SIGNIFICADO DEL USO DE LETRAS EN GARANTÍA DEL DINERO FIDUCIARIO Las Leyes Bancarias de los países desarrollados exigía que los billetes de Banco emitidos que excediesen a la reserva de dinero en efectivo estuviesen garantizados con letras. El significado de esta exigencia difiere del significado que le atribuye el público. No hace elástica a la emisión de billetes de Banco; ni siquiera la lleva a una conexión orgánica con las condiciones de la demanda de dinero. Tampoco sirve para mantener la posibilidad de conversión de los billetes de Banco. La limitación de la emisión de billetes de Banco sin cobertura monetaria (dinero fiduciario) es el principio fundamental de las Leyes bancarias de los países desarrollados. Las condiciones exigidas a los títulos que garantizan la emisión de billetes de Banco no son uno de los factores más importantes en relación al mantenimiento de dicho principio fundamental. Dichos títulos deben revertir en forma de letras; que el vencimiento de las letras no ha de ser a más de tres meses; que estas letras deben llevar, por lo menos, tres firmas

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de personas de conocida solvencia, todos esos son condiciones que limitan la emisión de billetes de Banco. Al comienzo, una parte considerable del crédito nacional se obtiene de los Bancos. Produce un efecto análogo; limitar la cobertura de los billetes de banco a letras sobre mercancía, como fue el propósito del legislador, aunque las leyes bancarias de los países desarrollados nada dispone sobre eso, probablemente a causa de la imposibilidad de dar una definición legal del concepto de esa clase de letra. Que esa limitación condujo a una restricción de la emisión de dinero fiduciario lo demuestra el hecho de que, cuando fue promulgada la Ley bancaria, ya era limitado el número de esa clase de letras, y, desde entonces, a pesar de un aumento considerable de la demanda de crédito, su número ha disminuido hasta el extremo en que los Bancos Centrales de los países desarrollados se encuentran con dificultades cuando intentan elegir esas letras solamente para fines de inversión sin disminuir la cantidad del crédito concedido. 3.6. Alza y baja periódicas de la demanda de crédito bancario Las solicitudes que se presentan a los Bancos son solicitudes para la transferencia de bienes. Los futuros prestatarios buscan capital, y si tratan de obtener dinero, la razón de ello está en que únicamente a través del poder de compra del dinero puede comprar en el mercado de bienes de capital; el capital que necesita. La singular circunstancia es que la demanda de capital del futuro prestatario es atendido por los Bancos mediante emisión de sustitutos del dinero. La emisión de sustitutos del dinero sólo puede atender provisionalmente a las demandas de capital, porque los Bancos no pueden crear capital de la nada. Si el dinero fiduciario satisface la demanda de capital, es decir, si conceden a los prestatarios la facultad de disponer de bienes de capital; entonces habremos de buscar la fuente de la cual procede esta oferta de capital. Si el dinero fiduciario es sustitutos del dinero y desempeña todas las funciones del dinero, y si en consecuencia acrecientan el «stock» social de dinero + sustitutos del dinero; entonces, la emisión de dinero fiduciario produce efectos en la relación de cambio dinero y bienes. El costo de crear capital para los prestatarios de créditos concedidos en forma de dinero fiduciario, lo pagan aquellos que son perjudicados por la consiguiente variación del poder de compra del dinero; pero el beneficio de toda la transacción va a parar a los bolsillos: de los prestatarios; y de aquellos que emiten dinero fiduciario, aunque estos, tienen a veces que compartir sus ganancias con otros agentes económicos, como los titulares de depósitos devengando un interés. Los empresarios que solicitan préstamos a los Bancos lo hacen porque padecen de escasez de capital. En algunas circunstancias esta escasez de capital puede ser solamente temporal, y en otras circunstancias puede ser permanente. La escasez de capital es permanente en el caso de muchas empresas que utilizan constantemente -un año si y otro año no- el crédito bancario a corto plazo.

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Para el problema que tenemos planteado, carecen de importancia las circunstancias que causan la escasez de capital de los empresarios. Incluso podemos prescindir por el momento de tener en cuenta de si la escasez de capital se refiere al capital de inversión o al capital para la explotación. Algunos economistas opinan de que es injustificado obtener capital de inversión en parte mediante crédito bancario, aunque esto es menos inconveniente como medio de obtener capital para la explotación. Tales argumentos ocuparon un lugar importante en las discusiones sobre política bancaria. Los bancos han sido criticado por haber utilizado una parte considerable de los títulos de crédito emitidos por dichos Bancos para conceder préstamos a empresas industriales, que necesitarán capital para la explotación, y por haber puesto de este modo en peligro el estado de liquidez de estos empresarios. Algunos economistas han pedido que se legisle para limitar solamente a inversiones realizables; los fondos que garantizan el cumplimiento de obligaciones nacidas de la emisión de dinero fiduciario en forma de depósitos bancarios. El único valor práctico de estas restricciones, y también el valor de todas las restricciones que se parezcan a ellas, está en los obstáculos que se oponen a la ilimitada expansión del crédito. La reserva que mantiene en caja la empresa es una parte del capital de explotación. Si una empresa, por cualquier motivo, se ve obligada a aumentar esa reserva, esto ha de ser considerado como un aumento de su capital. Si la empresa solicita crédito para este fin, su solicitud es considerada igual a una demanda de crédito originada por cualquier otra causa, digamos, por una ampliación de la instalación. Estudiando un fenómeno que puede servir para aclarar algunos importantes procesos del mercado de capitales y de dinero. Sea la costumbre comercial de concentrar sus pagos en determinados días del año, lo que trae consigo que se produzca una mayor demanda de dinero en esos días del año que en los otros días del año. La concentración de días de pago los fines de semana, quincena o mes es un factor que eleva considerablemente la demanda de dinero y, por consiguiente, la demanda de capital. Un empresario cuenta con seguros y suficientes cobros en un día determinado que le permite cumplir las obligaciones que vencen en ese mismo día ó al día siguiente. La técnica del pago no está perfeccionada como para hacer posible el puntual cumplimiento de las obligaciones sin haber adquirido con algunos días de antelación el poder de disponer libremente de medios necesarios para ello. La persona que debe pagar en su Banco una letra que vence el 30 de septiembre tomará medidas antes de esa fecha para estar en condiciones de efectuar el pago; no le sirve para cumplir este fin, las cantidades de dinero que cobre el mismo día del vencimiento de la letra. En cualquier caso es impracticable el uso de los cobros realizados en un día determinado para pagar en lugares distantes las deudas vencidas en ese mismo día. Por tanto, en los días de pago crece necesariamente la demanda de dinero de las empresas y esto desaparecerá con la misma rapidez con que aparece. Esta demanda de dinero es demanda de capital. La demanda de dinero es demanda de capital. Si la empresa toma prestado dinero a corto plazo para incrementar su reserva de caja; esto es una operación de crédito, es decir, un cambio de bienes futuros por bienes presentes.

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La mayor demanda de dinero del empresario y, por consiguiente, la mayor demanda de capital, se traduce en un aumento de la demanda de préstamos que se presentan a los Bancos emisores de créditos. En aquellos países en que los billetes de Banco son la principal forma de dinero fiduciario; esto se percibe por un aumento de la cantidad de letras entregadas a los Bancos de emisión para su descuento y, si esas letras son descontadas, en la cantidad de billetes de Banco en circulación. Esta alza y baja del nivel de circulación de billetes de Banco, que se produce poco antes o poco después de los días de pago, no puede ser explicada por un aumento en la cantidad total de letras existentes en la comunidad. No es que se lleven a los bancos nuevas letras -letras a corto plazo- sino que las letras que tienen un período normal de circulación se negocian antes de su vencimiento. Hasta ese momento las letras la guardan en cartera los no banqueros, y los Bancos que tienen una emisión de dinero fiduciario limitada por tener poca clientela o debido a trabas legales. Estas letras no llegan a los Bancos de emisión; en tanto no crece la demanda de dinero. Por tanto, no está justificada la afirmación de que la cantidad de billetes emitidos por los Bancos de emisión está conectada orgánicamente con la cantidad de letras emitidas por los individuos de la comunidad. Sólo algunas de estas letras giradas son descontadas por los Bancos mediante la emisión de dinero fiduciario; las demás letras se guardan hasta sus vencimientos sin hacer uso del crédito bancario. Pero la proporción entre las dos cantidades de letras depende de la política de crédito que sigan los Bancos de emisión. La legislación bancaria ha tomado en cuenta el extraordinario aumento de la demanda de dinero que se observa el último día del trimestre. Ejemplo. Un artículo de una Ley Bancaria aumenta el cupo corriente -libre de impuestos- de los billetes de 550 a 750 millones de nuevos soles para el cómputo de las cantidades imponibles, basadas estas en declaración, relativos a los últimos días de marzo, junio, septiembre y diciembre de cada año. En cada día de pago, aumenta la demanda de préstamos de los empresarios aumenta y, por tanto, aumenta también el tipo real de interés. Pero los Bancos emisores de crédito se han esforzado en impedir el aumento del tipo de interés para préstamos, ya sea no elevando el tipo de interés en el grado correspondiente al aumento en el tipo real de interés. La consecuencia de esto ha sido el inflar la circulación de dinero fiduciario emitidos por ellos.La política bancaria del Estado no ha puesto obstáculos en el camino de esta costumbre de los Bancos, la cual, contribuye a estabilizar el poder de compra del dinero. La influencia del dinero fiduciario en las fluctuaciones del poder de compra del dinero No existe un ajuste automático de la cantidad de dinero fiduciario en circulación á las fluctuaciones de la demanda de dinero sin producir un efecto en el poder de compra del dinero. En un sistema bancario libre; el aumento o disminución del stock de dinero fiduciario no tiene una mayor conexión con el aumento o disminución de la demanda de dinero + sustitutos del dinero; que la conexión que tiene el aumento o disminución del «stock» de dinero con el aumento o disminución de la demanda de dinero. Tal conexión existirá en la medida que los Bancos de crédito traten de producirla. La única conexión que se puede establecer entre las dos clases de variaciones, las cuales son en sí mismas independientes la una de la otra, es la conexión que realiza la política -en un período de creciente demanda de dinero + sustitutos del dinero- de aumentar la cantidad de dinero fiduciario con la finalidad de impedir el aumento del poder de compra del dinero que, de lo contrario, se podría esperar se

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produjese. Siendo imposible medir las fluctuaciones del poder de compra del dinero; no podemos juzgar si el aumento de dinero fiduciario, junto con el aumento en la cantidad ofertada de dinero, han andado al mismo paso con el aumento en la demanda de dinero + sustitutos del dinero o se ha quedado atrás o ha avanzado más que dicho aumento en la demanda de dinero + sustitutos del dinero. A lo menos una parte del aumento de la demanda de dinero + sustitutos del dinero ha perdido su influencia en el poder de compra del dinero; debido al aumento de la oferta de dinero y de dinero fiduciario en circulación. LA CONVERSIÓN, POR PARTE DE LA BANCA, DEL DINERO FIDUCIARIO EN DINERO Necesidad de que exista equivalencia entre el dinero y los sustitutos monetarios Los sustitutos de dinero -títulos de crédito que dan derecho a su presentación, al cobro de la cantidad de dinero que representan y a cargo de las cajas de los bancos cuya capacidad de pago está fuera de toda duda- tienen un valor tan grande como las sumas de dinero a las cuales hacen referencia. ¿ Hay bancos cuya solvencia sea tán cierta como para que esté fuera de toda duda ? Hay Bancos que, cuya solvencia nadie se atrevía a poner en tela de juicio el día anterior, han quebrado. En tanto exista el recuerdo de hechos de esta naturaleza, será necesario establecer una diferencia entre la valoración del dinero y la valoración de los títulos representativos del dinero pagaderos en cualquier momento, aún si estos títulos puedan considerarse como seguros en la medida de la previsión humana. Estas cuestiones, al revelar la posible causa de la falta de confianza en los billetes de Banco y los cheques, dan lugar a una valoración inferior de los billetes de Banco y cheques en relación con el dinero. Por otra parte, hay razones que inducen a los individuos a dar mayor valor a los sustitutos del dinero que al dinero, incluso si los pedidos de conversión de los sustitutos del dinero en dinero no fuesen atendidos inmediatamente. Además, son difícilmente defendibles las dudas acerca del poder del dinero fiduciario. En el caso de los sustitutos del dinero de pequeño y mediano valor como las monedas fraccionarias, no se toman en consideración las dudas de esa naturaleza. E incluso en el caso de los sustitutos del dinero utilizados para satisfacer las necesidades del comercio en gran escala; no se toman en consideración la posibilidad de pérdida, o al menos, la posibilidad de pérdida en relación con los sustitutos del dinero emitidos por los Bancos Centrales no es tan grande como el peligro de desmonetización que amenaza a los tenedores de una determinada clase de dinero. La equivalencia entre la cantidad de dinero y la cantidad de títulos garantizados que dan derecho al pago inmediato de esa cantidad de dinero; provoca una consecuencia que produce efectos de gran significación en el sistema monetario: la posibilidad de ofrecer o aceptar títulos de esa clase, en lugar del dinero. Los intercambios se efectúan por mediación del dinero. Los compradores compran con dinero y los vendedores venden por dinero. No siempre los intercambios se hacen mediante entrega de dinero. También se hacen los intercambios mediante entrega de títulos representativos del dinero. Los títulos representativos del dinero que cumplen las condiciones antedichas pasan de mano en mano sin que los tenedores sientan la necesidad de hacerlos efectivos. Los títulos representativos del dinero desempeñan perfectamente todas las funciones del dinero. El título puesto en circulación sigue circulando y se convierte en sustituto del

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dinero. En tanto subsista la confianza en la solvencia del Banco, y en tanto el Banco no emita más sustitutos de dinero de los que necesitan sus clientes para efectuar transacciones -y pueden ser considerados como clientes del Banco todos aquellos que aceptan, en vez de dinero, los sustitutos de dinero emitidos por el banco- no surge la situación en que se ejerce el derecho que conceden los sustitutos del dinero: presentando los billetes de Banco al cobro o retirando los depósitos bancarios. Por tanto, el Banco de emisión puede suponer que sus sustitutos de dinero seguirán en circulación hasta el momento en que sus clientes tengan necesidad de comerciar con personas que están fuera del espacio de acción de dicho Banco y, por consiguiente, se vean obligados a convertirlos en dinero. Este es el hecho que permite al Banco emitir dinero fiduciario, es decir, poner en circulación sustitutos del dinero sin tener preparada la cantidad de dinero necesaria para cumplir la promesa de conversión inmediata. Sin embargo, el Banco que emite dinero fiduciario y se hace responsable mantener su equivalencia con las cantidades de dinero a que se refieren; debe estar en condiciones de convertir en dinero prontamente aquel dinero fiduciario que los tenedores presentan; cuando estos tenedores han de efectuar pagos a personas que no reconocen a ese dinero fiduciario como sustitutos del dinero. Esta es la única manera de evitar que se produzca una diferencia entre el valor del dinero, por una parte, y el valor de los billetes de banco y depósitos bancarios, por otra parte Devolución al banco emisor del dinero fiduciario a causa de la falta de confianza por parte de los tenedores Se dice que el banco emisor que desea asegurar la equivalencia entre su dinero fiduciario y la cantidad de dinero que este dinero fiduciario representa, debe tomar precauciones para estar en condiciones de convertir en dinero aquel dinero fiduciario que le son devuelto por falta de confianza de los tenedores de dinero fiduciario. Es imposible aceptar esta opinión, que ignora el objetivo y significado del fondo de conversión. No puede ser función del fondo de conversión la función de permitir al Banco emisor de convertir su dinero fiduciario en dinero cuando los mostradores de su oficina está sitiado por los tenedores que ya no tienen confianza en ese dinero fiduciario. La confianza en la capacidad de circulación del dinero fiduciario no es un fenómeno individual, sino un fenómeno general. El dinero fiduciario puede desempeñar su función solamente con la condición de ser equivalentes a la cantidad de dinero que representan. El dinero fiduciario deja de ser equivalentes a esa cantidad de dinero tan pronto como disminuya la confianza en el banco emisor, aún cuando sólo sea entre una parte de los individuos de la comunidad. El individuo que presenta un billete de Banco para convertirlo en dinero; para convencerse de la capacidad de pago del Banco emisor, de lo que nadie duda sino sólamente este individuo; es una figura cómica que no ha de infundir temor al Banco emisor. El Banco no tiene ninguna necesidad de adoptar medidas ni de tomar precauciones especiales ante la actitud de ese individuo. Pero el Banco que emite dinero fiduciario se ve obligado a suspender pagos; si son muchos los tenedores que presentan los billetes de Banco para su conversión o son muchos los clientes que retiran los depósitos bancarios. El Banco nada puede hacer contra el pánico; no hay sistema ni política que pueda remediar este mal. Esto se desprende de la naturaleza del dinero fiduciario, naturaleza que impone a los Bancos que los emiten la obligación de pagar una cantidad de dinero que no poseen.

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La Historia de los Bancos contiene muchos ejemplos semejantes de tales catástrofes. Se ha reprochado a los Bancos que han sucumbido a los ataques de los tenedores de billetes y depositantes; el haber creado esa situación: concediendo créditos imprudentemente, comprometiendo su capital o concediendo anticipos al Estado. Cuando el Estado ha sido emisor de dinero fiduciario, la imposibilidad de mantener su convertibilidad se ha atribuido al hecho de haber sido emitidos ignorando las reglas basadas en la experiencia bancaria. Aun cuando los Bancos coloquen todos sus activos en inversiones a corto plazo, les será imposible atender las demandas de todos sus acreedores. Se infiere esto del hecho de que los créditos de los Bancos sólo pueden hacerse efectivos después de haber dado aviso previo al prestatario de la intención de devolverlos, mientras que las deudas de los bancos son exigibles a la vista. Así, hay una contradicción inseparable en la naturaleza del dinero fiduciario. La equivalencia del dinero fiduciario con el dinero depende de la promesa de que en cualquier momento serán convertidos en dinero a petición de la persona que los posea y del hecho de que se han tomado las debidas precauciones para cumplir esa promesa. Pero lo que se promete -y esto está comprendido también en la naturaleza del dinero fiduciario- es una imposibilidad de cumplir en tanto el Banco no puede cancelar los préstamos que tiene concedidos. Tanto si se emite dinero fiduciario para efectuar operaciones bancarias como para otros fines, es imposible la conversión inmediata del dinero fiduciario si los tenedores de dinero fiduciario ya no tienen confianza en el Banco emisor. Juicio contra la emisión de dinero fiduciario El reconocer el hecho de que no existe procedimiento en que el Banco emisor de dinero fiduciario pueda protegerse contra las consecuencias de un pánico o contra el asedio de los acreedores cuando estos son muchos conduce al pedido de que se prohíba la creación de dinero fiduciario. Algunos economistas han pedido la prohibición de emitir billetes de Banco sin cobertura monetaria; otros economistas han pedido la prohibición de todas las operaciones de compensación, excepto las operaciones de compensación que se efectúen con garantía de dinero en efectivo; y, otros economistas, han combinado ambos pedidos. Ninguno de esos pedidos han sido atendidos. La progresiva expansión de la Economía Monetaria hubiese conducido a un enorme incremento de la demanda de dinero; aún si la eficiencia del dinero no hubiese sido incrementada extraordinariamente mediante la creación de dinero fiduciario. La emisión de dinero fiduciario ha evitado las convulsiones que hubiese producido un aumento del poder de compra del dinero. El dinero fiduciario abren una lucrativa fuente de renta para el Banco emisor y enriquecen tanto a este Banco como a la comunidad que utiliza ese dinero fiduciario. En los inicios del sistema bancario, el dinero fiduciario desempeñó otra función más importante aún; el fortalecer la actividad de negociación de crédito de los Bancos -actividad que en aquel entonces apenas resultaban provechosas si se hacían sólamente por prestar este servicio a los clientes- salvando al sistema bancario de los obstáculos que dificultaban sus inicios. La prohibición de: emitir billetes de Banco sin cobertura monetaria; y conceder préstamos de cheques sin cobertura monetaria -los depósitos bancarios sirven como base de las operaciones mediante cheque y compensación- equivaldría a suprimir: la emisión de billetes de Banco; y el sistema de cheques y compensación. Si hay que seguir emitiendo billetes de Banco y abriendo cuentas corrientes a pesar de esa prohibición, entonces habría que buscar a alguien que esté dispuesto a pagar los gastos

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que ésto ocasione sin recompensa para él. A veces la gente utiliza, por razones técnicas, billetes de Banco o cheques, aunque tenga que pagar una comisión al Banco que le presta el servicio. El atesoramiento de cantidades considerables de dinero, y el seguro contra los riesgos de incendio, inundación y robo; es importante para los comerciantes y los individuos. Los títulos negociables por endoso y los talonarios de cheques, que, para ser atendidos, han de estar firmados por la persona autorizada, se prestan menos a los manejos fraudulentos que el dinero, pues las efigies que en ellas se ponen no hablan para decir por qué medios han sido adquiridas. E incluso, los billetes de Banco -pese a que no necesitan ser endosados- son más fácil de preservar de las destrucciones o depredaciones; que a las voluminosas cantidades de dinero en efectivo. Las grandes cantidades de dinero en efectivo depositadas en los Bancos son una tentación para los ladrones, pero esto se puede evitar tomando las debidas precauciones. Más difícil ha sido impedir que se llevasen las arcas de los Bancos los que estaban en el Poder Político mediante una mala acción por sorpresa; pero se ha hecho cuanto se ha podido. Un motivo más para la introducción de métodos de pago mediante los Bancos; es la dificultad de trasladar grandes cantidades de dinero en las transacciones mercantiles cotidianas. Esa dificultad condujo a la creación de Bancos poderosos. La comisión (la prima) de 0.025%, que los clientes tenían que pagar al Banco poderoso al constituir o retirar depósitos; estaba compensada por las ventajas que ofrecía integridad del dinero bancario. Finalmente, otras ventajas de los métodos bancarios de pago han sido: el ahorro de gastos de transportes y la mayor facilidad de su manejo. Así, se puede explicar las razones que había para que el dinero en efectivo pagase una prima sobre los billetes de Banco antes de conocerse y aplicarse internacionalmente el sistema de cheques y compensación. La prohibición de emitir dinero fiduciario no implicaría, la muerte del sistema bancario. Los Bancos seguirían con la negociación del créditos, tomando a préstamos para prestar. El motivo de que no se hayan suprimidos los bancos, es el motivo de saber lo conveniente que es tener en cuenta la influencia que ejerce el dinero fiduciario en el poder de compra del dinero. EL FONDO DE CONVERSIÓN La persona que posee sustitutos del dinero y desea comerciar con personas para quienes son poco conocidos los sustitutos y, por tanto, inaceptables para ser recibidos en vez de dinero en efectivo; se ve obligada a cambiar por dinero esos sustitutos. Para ello la persona: acude al Banco emisor responsable de mantener la equivalencia entre dinero y sustitutos del dinero; y hace uso del derecho que le dán estos sustitutos. La persona presenta los billetes de Banco para su conversión o retira sus depósitos bancarios. Se sigue de esto que el Banco que emite dinero fiduciario no podrá jamás poner en circulación más de los necesarios para satisfacer las necesidades de sus clientes para comerciar entre sí. Todas las emisiones que excedan de esto volverán al Banco, el cual si no quiere destruir la confianza, base de su negocio, habrá de ser aceptadas a cambio de dinero (Esto es cierto sólo cuando coexisten varios Bancos que emiten sustitutos que tienen una capacidad de circulación limitada. Si hay un sólo Banco que emite sustitutos, y si estos sustitutos tienen una capacidad de circulación ilimitada, entonces no hay límites para la extensión de emisión de dinero fiduciario. Sería el mismo caso si todos los Bancos se hubiesen puesto de acuerdo sobre el modo de emitir su dinero fiduciario y de incrementar la circulación de dinero fiduciario con arreglo a normas uniformes).

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Siendo así, no es posible para un Banco, en la circunstancia supuesta, emitir más sustitutos de los que sus clientes necesitan; todo lo que exceda de esto debe volver al Banco. No hay riesgo de ello si el exceso consiste en una emisión de certificados de dinero, títulos con cobertura monetaria; pero un exceso de emisión de dinero fiduciario es catastrófico. Por consiguiente, la regla que ha de ser observada en las operaciones de un Banco emisor de crédito: nunca debe emitir más dinero fiduciario que los necesarios para satisfacer las necesidades de sus clientes para comerciar entre sí. Surgen grandes dificultades en la aplicación de esta regla, porque no hay modo de determinar la magnitud de esas necesidades de los clientes. A falta de conocimiento exacto de la magnitud en este punto, el Banco acude a procedimientos empíricos inciertos que inducen a cometer errores. No obstante, los banqueros expertos y prudentes suelen aplicar bien éstos procedimientos empíricos. Hay dos clases de Bancos emisores de crédito dentro de cada país: El Banco privilegiado que tiene el monopolio de la emisión de billetes de Banco, al que sitúan en una posición única, su antigüedad, sus recursos financieros y, más aún, la extraordinaria buena reputación que goza en todo el país. Los Bancos competidores, que no tienen el privilegio de la emisión; que, por buena que sea su reputación y grande la confianza que tenga en su solvencia el público, no pueden competir -en lo que atañe a la facultad de poner en circulación sustitutos de dinero- con el Banco privilegiado (detrás del cual está el Estado con toda su autoridad). Se aplican normas distintas a las políticas de las dos clases de Banco. Para los Bancos competidores -si han de convertir el dinero fiduciario que les devuelven- basta tener valores en cartera que puedan servir de garantía para solicitar crédito al Banco central. Estos Bancos extienden lo más posible la circulación de su dinero fiduciario. Si al hacer esto, la emisión excede de lo que sus clientes pueden necesitar (por lo que son presentados para su conversión alguno de su dinero fiduciario) entonces pueden obtener del BCR los recursos necesarios para ello; mediante: el redescuento de letras; o el empeño de valores. Así la esencia de la política bancaria que deben seguir estos bancos para mantener su posición como bancos emisores de crédito consiste en tener siempre disponible una cantidad suficientemente grande de esos valores que el BCR considera como base adecuada para la concesión de crédito. Los BCRs sólo se pueden valer de sus propios recursos, y han de seguir una política acomodadora. Si los BCRs han puesto en circulación demasiado dinero fiduciario, y los tenedores solicitan su conversión, entonces no pueden salir de esta situación constituyendo un fondo de conversión. Por tanto, los BCRs tienen la obligación de tomar las debidas medidas para que nunca haya en circulación más dinero fiduciario emitido por ellos que los necesarios para satisfacer las necesidades de sus clientes. Sólo es posible efectuar una evaluación indirecta de esas necesidades. Se ha de determinar la proporción de la total demanda de dinero + sustitutos del dinero que no puede ser satisfecha mediante dinero fiduciario. Será esta la cantidad de dinero necesaria para comerciar con personas que no son clientes del BCR, es decir, será esta la cantidad de dinero que se necesita para fines de comercio con el extranjero.

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La demanda de dinero para el comercio internacional se compone de dos elementos: La demanda de aquellas cantidades de dinero que (como resultado de las fluctuaciones en las relativas extensión e intensidad de la demanda de dinero en los diversos países) se transportan de un país a otro país hasta restablecer la posición de equilibrio en que el poder de compra del dinero alcanza el mismo nivel en todas partes. Es imposible evitar las transferencias de dinero; necesarias para lograr esto. Podemos imaginar el establecimiento de un Fondo Monetario Internacional en el cual serían depositadas grandes cantidades de dinero, quizá hasta todo el dinero existente en el mundo, con las cuales se podría formar la base de una emisión de billetes de Banco o saldos en cuenta corriente garantizados con dinero. Esto podría poner fin al uso del dinero en efectivo y podría, en ciertas circunstancias, tender a reducir considerablemente los gastos. En vez de usar dinero se harían remesas de billetes de Banco o se pasarían asientos en los libros del Fondo Monetario Internacional. Pero estas diferencias externas no afectarían a la naturaleza del proceso. - La demanda de dinero para las transferencias internacionales de dinero; lo dan esos saldos que provienen del intercambio internacional de bienes y servicios. Estos saldos se liquidan mediante transferencias de dinero en sentidos contrarios, y, por lo tanto, es teóricamente posible suprimirlas por completo perfeccionando el procedimiento de compensación. En las operaciones de cambio de monedas extranjeras y en las transacciones afines a las mismas que han estado unidas con ellas; hay un excelente mecanismo que anula casi todas esas transferencias de dinero. Las transferencias internacionales de dinero están regidas por las variaciones de la relación entre la oferta y demanda de dinero. Entre estas variaciones, las variaciones que tienen mayor importancia práctica son las variaciones que distribuyen por todo el mundo las monedas duras recién emitidos por los países con inflación casi nula y en este proceso los países desarrollados desempeña un papel destacado. A parte de esto, las transferencias de dinero de país a país no pueden ampliarse. Se supone que tales variaciones de la demanda de dinero no son tan grandes como las variaciones que producen un aumento de la emisión en los stocks de dinero. De ser cierto esto las acciones necesarias para situar a un nivel común el poder adquisitivo del dinero consistirán; en variaciones de la distribución de la cantidad adicional de dinero. Es posible estimar que la demanda relativa de dinero de un país -la extensión e intensidad de su demanda de dinero comparada con la extensión e intensidad de la demanda de dinero de otro país- no descenderá en el corto plazo, hasta un extremo que deje a la cantidad de dinero y de dinero fiduciario que circulan juntas, reducida a una cantidad inferior a tal o cual porción de la cantidad de los mismos. Estos cálculos se basan sobre combinaciones de factores más o menos arbitrarios, y se debe pensar que tales combinaciones pueden ser desordenadas posteriormente por hechos imprevistos. Pero si se calcula la cantidad con mucha prudencia, y también se tiene en cuenta el hecho de que la situación del comercio internacional puede necesitar, aunque sólo sea temporalmente, transferencias de dinero de país a país; entonces, en tanto la cantidad de dinero fiduciario que circula dentro del país no supera a la cantidad calculada, y en tanto tampoco se emiten conjuntamente certificados de dinero; puede resultar innecesaria la constitución de un fondo de conversión. Mientras la emisión de dinero fiduciario no supere este límite -en el supuesto de que sea exacto el cálculo en que se basa- no puede haber peticiones de conversión de los mismos. Ejemplo. Si la cantidad de billetes de Banco, de Bonos del

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Tesoro público, de moneda fraccionaria y de depósitos bancarios que circulan en un país se redujera hasta igualar la cantidad que representa la cobertura monetaria depositada en las cajas de los Bancos; el sistema monetario y crediticio no resultaría alterado como tampoco resultaría afectado el poder que tiene ese país de efectuar transacciones comerciales con países extranjeros mediante el uso de dinero. Unicamente los billetes de banco y los depósitos bancarios no cubiertos con dinero, tienen el carácter de dinero fiduciario, y únicamente estos son los que producen efectos en la determinación de precios. Si la cantidad de dinero fiduciario en circulación se mantuviese a un nivel inferior al límite señalado para las presumibles necesidades máximas del comercio exterior; sería posible operar sin constituir un fondo para convertirlos si no lo estorbara la circunstancia: si las personas que necesitan una cantidad de dinero para efectuar pagos en moneda extranjera y se ven obligadas a obtener el dinero mediante el cambio de sustitutos del dinero, pueden hacer eso sólamente mediante numerosas operaciones de cambio -que ocasionarían gastos de tiempo y molestias, por lo que el procedimientos les costaría alguna cosa- esto se opondría a la completa equivalencia del dinero y los sustitutos de dinero haciendo que los sustitutos de dinero circulasen con descuento. Por tanto, habría de mantener -sólo por este motivo- un fondo de conversión, de cierta cantidad de dinero aun cuando la cantidad de dinero que hubiese en circulación fuera suficiente para comerciar con países extranjeros. Se infiere de esto que, hay que seguir conservando el billete de Banco y el deposito bancario cubiertos con dinero -que al comienzo fueron necesarios para acostumbrar al público a hacer uso de esas formas de sustitutos de dinero- junto con el dinero fiduciario, que es superficialmente semejante a ellos, pero esencialmente distinto de ellos. Si observamos los fondos de conversión de los Bancos que se bastan así mismos, veremos en los fondos de conversión una diversidad que, aparentemente es muy irregular. Observaremos que la clase y la cantidad de cobertura monetaria para los sustitutos del dinero, especialmente para los sustitutos emitidos en forma de billete de Banco, se regulan por un conjunto de reglas fundadas en diferente líneas de conducta; en parte por los usos y las prácticas mercantiles, y en parte, por la legislación. En lo que a esto se refiere no sería correcto hablar de sistemas distintos, pues esta ambiciosa denominación se acomoda muy poco a las reglas empíricas que, en su mayoría, se basan en concepciones erróneas sobre la naturaleza del dinero y la naturaleza del dinero fiduciario. Sin embargo, hay un propósito que está expresado en todas las reglas empíricas; el propósito de que la emisión de dinero fiduciario necesita ser limitada por alguna especie de restricción artificial ya que no tiene límites naturales. Luego, implícitamente, se dá una respuesta negativa a la interrogante -en esto está la razón fundamental de toda política monetaria- de sí es cosa que ha de ser estimulada el aumento ilimitado de dinero fiduciario, con su inevitable consecuencia de una disminución en el poder de compra del dinero. Es necesario limitar artificialmente la circulación de dinero fiduciario. En la legislación bancaria no ha sido olvidada la regla de limitar la emisión de billetes de Banco sin cobertura monetaria. Sigue siendo un elemento esencial en la política bancaria. No se ha establecido la proporción numérica directa entre el fondo de conversión administrado por el Gobierno y la cantidad de dinero fiduciario en circulación, ya que al tratar de hacerlo tropezaría con dificultades técnicas, por ser imposible calcular 81

exactamente la cantidad de dinero fiduciario que existía en el momento de la transición al nuevo sistema. Las emisiones posteriores de dinero fiduciario en forma de dinero de curso forzoso quedan reservados para el Estado. LA CLASE DE GARANTÍA BANCARIA PARA EL DINERO FIDUCIARIO Un Banco es solvente cuando su activo está constituido de tal manera que, en caso de cierre del Banco, podrían ser pagados todos sus acreedores. La liquidez es la condición del Activo del Banco que permitirá al banco cumplir con todas sus obligaciones y a su debido tiempo. La liquidez es una forma particular de la solvencia. Todo Banco que se halla en estado de liquidez es también solvente. Un Banco que no puede pagar una deuda el día de su vencimiento no se halla en estado de liquidez, aún cuando no haya duda de que podrá pagarla dentro de tres o seis meses, juntamente con los intereses y demás gastos que la prórroga haya podido ocasionar al acreedor. El Derecho bancario ha impuesto a todos la obligación de velar por la liquidez. Esta necesidad está expresada en la vida bancaria. Quien tiene que rogar a su acreedor para que le conceda una prórroga; quien deja de que las cosas lleguen al extremo de que le protesten las letras giradas a su cargo, se expone a perder su reputación comercial, aun cuando después cumpla todas sus obligaciones. Para los Bancos emisores de crédito es imposible tener en cuenta esta fundamental regla de conducta prudente. Esta es la naturaleza de estos Bancos; el confiar en el hecho de que la mayor parte de su dinero fiduciario siga en circulación y en el hecho de que los derechos procedentes de esta parte de la emisión no serán ejercidos o al menos no lo serán simultáneamente. Estos Bancos están expuestos a suspender pagos así que su conducta deja de inspirar confianza y los acreedores hacen cola delante de sus ventanillas. Por tanto, estos Bancos no pueden hacer de la liquidez la meta de su política bancaria, como los demás bancos; debiéndose contentar con la solvencia como meta de su política bancaria. Esto se tolera cuando la cobertura monetaria para el dinero fiduciario consiste en préstamos a corto plazo y se entiende que es como un método conveniente a la naturaleza y función de esos bancos emisores de crédito; y cuando se aplica a tal método la denominación de clase de garantía bancaria; pues se supone que la consecuente aplicación de la regla general sobre liquidez a las circunstancias especiales de estos Bancos muestra que es el sistema de inversión de esos Bancos. Es indiferente en momentos de pánico bancario que el Banco emisor de crédito haya concedido préstamos en forma de descuento de letras a vencimiento en el corto plazo o en forma de hipoteca de inmuebles. Si el Banco emisor de crédito necesita inmediatamente grandes cantidades de dinero, únicamente podrá procurárselas disponiendo su cartera de valores. Cuando el público, presa de pánico, invade las ventanillas pidiendo la conversión de sus billetes de Banco o la retirada de sus depósitos bancarios; serán tan inútiles las letras para cuyo vencimiento faltan sólo 30 días como las hipotecas que tardarán treinta años en ser amortizadas. En tales momentos lo único que interesa es la mayor o menor negociabilidad de los títulos que constituyen su activo realizable. Pero en determinadas circunstancias, los títulos a largo plazo, pueden tener más fácil realización que los títulos a corto plazo. En épocas de crisis, las

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hipotecas y los títulos públicos pueden hallar compradores con más facilidad que los títulos comerciales a corto plazo. En todos los países existen dos clases de Bancos en lo que se refiere a la confianza que en éllos deposita el público: El Banco Central de emisión que tiene el privilegio de emitir billetes de Banco, ocupa una posición excepcional, debido a estar administrado totalmente por el Estado y a la severa inspección a que son sometidas todas sus actividades. El Banco Central goza de mejor reputación que los otros Bancos emisores de crédito, pues estos otros Bancos no realizan negocios tán sencillos como el Banco Central, y, estos otros Bancos se arriesgan más de lo que deben y pueden; con el fin obtener beneficios, ya que en algunos países, además de sus actividades bancarias (negociación de crédito y concesión de préstamos mediante la emisión de medios fiduciarios) estos otros Bancos desarrollan actividades adicionales no bancarias como la fundación de empresas. Estos otros Bancos pueden en determinadas circunstancias, perder la confianza del público, sin que por éso tiemble la posición del Banco Central. En este caso, estos otros Bancos pueden mantenerse en situación de liquidez consiguiendo crédito del Banco Central cosa que hacen igualmente cuando sus recursos están agotados- y por ello hallarse en condiciones de poder cumplir total y puntualmente sus obligaciones. Sin embargo, esos otros Bancos se hallan en situaciones de liquidez en tanto los pagos que efectúan de día en día quedan compensados por los ingresos de esas clases de valores que el Banco Central considera como garantía suficiente para sus préstamos. Algunos Bancos emisores de crédito no se hayan en situación de liquidez ni siquiera en este sentido. El Banco Central de un país podría, por medios parecidos, lograr el estado de liquidez sólamente si los valores que componen su activo realizable y que garantizan sus emisiones de dinero fiduciario, pudiesen ser considerado por los Bancos Centrales de los demás países como una posible inversión. Pero, aún así, seguiría siendo verdad que, teóricamente es imposible mantener el sistema de Banco de crédito en situación de liquidez. Una desaparición simultánea de la confianza pública en los bancos conduciría a una catástrofe. Invirtiendo sus disponibilidades en préstamos a corto plazo; es posible para el Banco cumplir con sus acreedores en un período de tiempo relativamente corto. Pero si se ha perdido la confianza del público, esto sólo se podría hacer si los tenedores de billetes y los depositantes no se presentasen simultáneamente en el Banco a cobrar inmediatamente su dinero y este supuesto no es muy probable que suceda. O hay falta de confianza o hay de confianza en general. Sólo hay un medio que podría emplearse para asegurar el estado de liquidez, habida cuenta de las circunstancias que concurren en los Bancos emisores de crédito. Si esos Bancos, en los contratos de préstamos, se reservasen el derecho de cancelación en cualquier momento, resolverían el problema de la liquidez de una manera sencilla. Pero, desde el punto de vista de la sociedad, esto no es resolver el problema de la liquidez sino dejarlo sin resolver. El estado de liquidez del Banco sería, en este caso, aparentemente mantenida a expensas del estado de liquidez de los prestatarios del Banco los cuales tropezarían, a su vez, con la misma insoluble dificultad, ya que las cantidades de dinero recibidas del banco las tendrían colocadas en inversiones productivas, de las cuales no podrían retirarlas en un cierto tiempo éstas en seguida. El problema de la liquidez permanece sin resolver.

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SIGNIFICADO DE LA GARANTÍA BANCARIA A CORTO PLAZO Los Bancos emisores de crédito dan preferencia, en sus inversiones, a los préstamos a corto plazo. La ley bancaria les ordena hacer esto; pero, en todo caso, les obliga a ello la opinión pública. ¡Pero el significado de esta preferencia no tiene nada que ver con la mayor facilidad con que, aunque erróneamente, se supone permite convertir el dinero fiduciario! Esta política bancaria ha librado de catástrofes al sistema de Bancos de crédito. El abandono de tal política bancaria no ha quedado nunca impune. Sigue siendo importante tal política bancaria para el presente y futuro. ¡Pero las razones que hay para este son completamente distintas de las razones que suelen alegar los defensores de la cobertura monetaria a corto plazo! La primera razón es que es más fácil juzgar la seguridad de las inversiones hechas en forma de préstamos a corto plazo; que juzgar la seguridad de las inversiones hechas a largo plazo: Hay numerosas inversiones a largo plazo que son más seguras que muchas inversiones a corto plazo. Sin embargo, se puede juzgar con mayor certeza cuando todo lo que hay que hacer es observar las circunstancias del mercado en general y las circunstancias del prestatario en particular durante las pocas semanas o los pocos meses venideros que cuando es cuestión de años o décadas. La segunda: si la concesión de préstamos mediante la emisión de dinero fiduciario se limita a préstamos que deben ser devueltos después de un corto tiempo, entonces existe cierta limitación de la cantidad de dinero fiduciario. La regla de que es aconsejable para los Bancos emisores de crédito; conceder préstamos a corto plazo; es el resultado de siglos de experiencia. Su destino ha sido mal entendido; pero, aún así, el obedecer la regla ha producido el importante efecto de limitar la emisión de dinero fiduciario. SEGURIDAD DE LAS INVERSIONES DE LOS BANCOS DE EMISIÓN DE CRÉDITO La solución del problema de la seguridad de sus inversiones es difícil para los Bancos de emisión de crédito y los Bancos negociadores de crédito. Si sólo e emite dinero fiduciario asegurado con buena garantía y se constituye un fondo de garantía con acciones del Banco para cubrir las pérdidas -aún con una prudente administración no siempre pueden evitar las pérdidas- entonces el Banco se puede poner en condiciones de convertir totalmente el dinero fiduciario que emite, aunque no dentro del plazo señalado en su promesa de pago. Sin embargo, la seguridad de la cobertura sólo tiene una importancia secundaria con respecto al dinero fiduciario, ya que la seguridad de la cobertura puede desaparecer enteramente, sin perjudicar a su capacidad de circulación. El dinero fiduciario puede emitirse aún sin cobertura. Ejemplo. Tal caso sucede cuando el Estado fabrica monedas fraccionarias y no destina los derechos el señoreaje a un fondo de conversión. (En determinadas circunstancias, el valor del metal de las monedas fraccionarias puede ser considerado como garantía parcial. Y, el Estado posee valores realizables que dán una garantía mayor que la garantía que pudiera ofrecer un fondo especial). Por otra parte, aun si el dinero fiduciario está garantizado con activos del Banco emisor de modo que sólo se tienen dudas acerca del tiempo que tardarán en ser convertidos, pero no se tiene dudas de que serán convertidos finalmente; esto no puede ejercer ninguna clase de

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influencia en el sentido de conservar su capacidad para la circulación, pues esto depende de la esperanza de que el emisor los convertirá prontamente. El no haber tenido en cuenta esto; es el error que estaba debajo de todas esas propuestas y experimentos que han pretendido garantizar la emisión de dinero fiduciario mediante fondos compuestos de valores no realizables como las hipotecas. No es necesario utilizar un stock de bienes para mantener la equivalencia entre dinero fiduciario y dinero en efectivo; los sustitutos del dinero que se presentan a la conversión son pagados total e inmediatamente en dinero; pues basta para ello la reserva de dinero. Sin embargo, si los sustitutos del dinero no son convertidos en dinero total e inmediatamente, entonces no serán considerados como equivalentes al dinero, porque hay algunos bienes en alguna parte que, algún día, serán utilizados para cumplir las obligaciones contraídas con los tenedores de sustitutos de dinero, cosa que pueden exigir éstos en virtud de los derechos que les dan los propios sustitutos. Los sustitutos del dinero serán valorados en menos de las cantidades de dinero que representan, porque se duda de si serán convertidos y porque se cree que, en el mejor de los casos, habrá de pasar algún tiempo antes no lo sean. Por esta razón dejarán de ser sustitutos del dinero. Si continúan usándose como medios de cambio, será con valoración independiente. Es decir, dejarán de ser sustitutos de dinero para convertirse en dinero-crédito. Para el dinero-crédito (para los títulos representativos no vencidos que sirven como medios de cambio) tampoco hace falta la garantía de un fondo especial. En tanto estos títulos son entregados y recibidos como dinero y de este modo obtienen un valor de cambio superior al valor de cambio que les atribuido como simples títulos, ese fondo especial no tiene razón de ser. El significado de las regulaciones en cuanto a la garantía y los fondos destinados para este fin está -lo mismo para ellos que para el dinero fiduciario- en el hecho de que ponen indirectamente un límite a la cantidad que puede ser emitidas. Sin embargo, la seguridad de la cobertura sólo tiene una importancia secundaria con respecto al dinero fiduciario, ya que la seguridad de la cobertura puede desaparecer enteramente, sin perjudicar a su capacidad de circulación. El dinero fiduciario puede emitirse aún sin cobertura. Ejemplo. Tal caso sucede cuando el Estado fabrica monedas fraccionarias y no destina los derechos el señoreaje a un fondo de conversión. (En determinadas circunstancias, el valor del metal de las monedas fraccionarias puede ser considerado como garantía parcial. Y, el Estado posee valores realizables que dán una garantía mayor que la garantía que pudiera ofrecer un fondo especial). Por otra parte, aun si el dinero fiduciario está garantizado con activos del Banco emisor de modo que sólo se tienen dudas acerca del tiempo que tardarán en ser convertidos, pero no se tiene dudas de que serán convertidos finalmente; esto no puede ejercer ninguna clase de influencia en el sentido de conservar su capacidad para la circulación, pues esto depende de la esperanza de que el emisor los convertirá prontamente. El no haber tenido en cuenta esto; es el error que estaba debajo de todas esas propuestas y experimentos que han pretendido garantizar la emisión de dinero fiduciario mediante fondos compuestos de valores no realizables como las hipotecas. No es necesario utilizar un stock de bienes para mantener la equivalencia entre dinero fiduciario y dinero en efectivo; los sustitutos del dinero que se presentan a la conversión son pagados total e inmediatamente en dinero; pues basta para ello la reserva de dinero. Sin embargo, si los sustitutos del dinero no son convertidos en dinero total e 85

inmediatamente, entonces no serán considerados como equivalentes al dinero, porque hay algunos bienes en alguna parte que, algún día, serán utilizados para cumplir las obligaciones contraídas con los tenedores de sustitutos de dinero, cosa que pueden exigir éstos en virtud de los derechos que les dan los propios sustitutos. Los sustitutos del dinero serán valorados en menos de las cantidades de dinero que representan, porque se duda de si serán convertidos y porque se cree que, en el mejor de los casos, habrá de pasar algún tiempo antes no lo sean. Por esta razón dejarán de ser sustitutos del dinero. Si continúan usándose como medios de cambio, será con valoración independiente. Es decir, dejarán de ser sustitutos de dinero para convertirse en dinero-crédito. Para el dinero-crédito (para los títulos representativos no vencidos que sirven como medios de cambio) tampoco hace falta la garantía de un fondo especial. En tanto estos títulos son entregados y recibidos como dinero y de este modo obtienen un valor de cambio superior al valor de cambio que les atribuido como simples títulos, ese fondo especial no tiene razón de ser. El significado de las regulaciones en cuanto a la garantía y los fondos destinados para este fin está -lo mismo para ellos que para el dinero fiduciario- en el hecho de que ponen indirectamente un límite a la cantidad que puede ser emitidas. Las Letras en Monedas Extranjeras como uno de los Componentes del Fondo de Conversión El objetivo del fondo de conversión es suministrar a los clientes del Banco los medios de cambio necesarios para comerciar con personas que no son clientes del banco; ese fondo podría componerse -al menos en parte- de cosas que sin ser dinero, pudiesen ser utilizados como dinero para comerciar con el extranjero. Esas cosas comprenden, sustitutos del dinero extranjero, los títulos que constituyen la base del comercio internacional de compensación (las letras de cambio sobre plazas del extranjero). La emisión de sustitutos del dinero no puede ser aumentada hasta una cantidad superior a la cantidad dada por la demanda de dinero + sustitutos del dinero de los clientes del Banco para el intercambio dentro de la clientela de este Banco. Solamente si aumenta la clientela se puede preparar el terreno para un aumento de la circulación; pero para el BCR, cuya influencia está limitada por las fronteras políticas, resulta imposible tal aumento de la circulación. Sin embargo, si una parte del fondo de conversión se invierte: en billetes de Banco extranjeros, o en letras y cheques sobre el extranjero y en depósitos a corto plazo constituidos en Bancos sitos en el extranjero; entonces se puede transformar en dinero fiduciario una mayor proporción de los sustitutos del dinero emitidos por los Bancos de la que hubiese podido ser transformada si el Banco tuviera dinero disponible para el comercio con el extranjero de sus clientes. De esta manera, el Banco de emisión de crédito puede transformar en dinero fiduciario casi todos los sustitutos del dinero que emite. La Banca privada constituye (para asegurar la conversión de los sustitutos del dinero emitidos por ella) una reserva consistente en sustitutos del dinero. Estos sustitutos del dinero para garantía, si consisten en certificados de dinero, no tienen el carácter de dinero fiduciario. Los BCRs han empezado a admitir en sus fondos de conversión a sustitutos del dinero extranjero y letras sobre el extranjero. Los BCRs tomaban la costumbre de invertir una parte de su stock de dinero en efectivo (dinero que les han sido confiado para su custodia) en letras extranjeras. Los Bancos solían tener una parte de sus reservas en letras extranjeras. Los Bancos aceptaron este sistema de garantía para aumentar sus beneficios. Con la inversión de una 86

parte de su fondo de conversión en letras extranjeras y otros saldos en el extranjeros se proponían reducir los gastos de conservación de reserva, y al mismo tiempo aprovechar la fácil y rápida realización de ésos valores. En algunos países los BCRs adquirían una cartera de letras extranjeras porque el negocio de descuento nacional no era suficientemente remunerador. Los BCRs de los países. pobres intentaban reducir de este modo los gastos ocasionados por los fondos de conversión. Desde que comenzó la guerra fría, que ha hecho pobre a todo el mundo, este procedimiento a sido muy imitado. La política de invertir la totalidad del fondo de conversión en títulos de crédito extranjero pagadero en moneda dura en efectivo no puede hacerse universal. Si todos los países del mundo adoptasen un patrón de cambio moneda dura y tuviesen los fondos de conversión en títulos de crédito extranjeros pagaderos en moneda dura; la moneda dura dejaría de ser buscado con fines monetarios y aquella parte de su valor que se funda en su empleo como dinero desaparecería por completo. El mantenimiento de un patrón de cambio moneda dura con un fondo de conversión invertido en letras sobre el extranjero socava la totalidad del sistema patrón moneda dura. DINERO, CRÉDITO BANCARIO Y TIPO DE INTERÉS El problema de la naturaleza gratuita del crédito bancario Investigaremos la conexión cantidad ofertada de dinero y nivel del tipo de interés. Las variaciones en la proporción entre oferta y demanda de dinero; influyen en el nivel de la relación de cambio entre dinero y bienes. Investigaremos si dichas variaciones influyen de igual manera en precios de bienes de consumo que en precios de bienes de capital1 . Hemos considerado únicamente las variaciones en el nivel de la relación de cambio entre dinero y bienes de consumo. Esta consideración se justifica, ya que la determinación del precio de bienes de consumo es el proceso primario del cual se deriva el proceso de determinación del precio de bienes de capital. Los bienes de capital derivan su precio del precio de los bienes de consumo (que se espera obtener de ésos bienes de capital) no obstante, el precio de esos bienes de capital nunca alcanza el precio de dichos bienes de consumo, sino que permanece algo inferior. El margen entre precio de bienes de capital o bienes presentes y precio de bienes de consumo o bienes futuros es el interés; el origen del margen radica en la diferencia de precio entre los bienes presentes y los bienes futuros. Si las variaciones de precios, debidos a determinantes monetarias, afectan en grado diferente a bienes de capital y a bienes de consumo; entonces dichas variaciones de precios conducirían a un cambio en el interés. El problema que éllo sugiere es idéntico a otro problema que suele estudiarse separadamente: « La política crediticia de los bancos emisores de dinero fiduciario ¿ Puede afectar el interés? » « ¿ Pueden estos Bancos rebajar el interés que exigen, por aquellos préstamos que les es posible conceder por su facultad de emitir dinero fiduciario, hasta que alcance el límite establecido por los costos técnicos de trabajo de su negocio de prestar2 ?» El problema con el cual nos enfrentamos es el problema de la naturaleza gratuita del crédito bancario. El dinero realiza su función de medio de cambio al facilitar la venta de bienes presentes y al facilitar el cambio de bienes presentes por bienes futuros y de bienes futuros por bienes presentes. El productor que desea disponer de bienes de capital y trabajo, con la finalidad de comenzar un proceso de producción, necesita tener dinero para comprarlos. Los capitalistas prestan dinero a los productores, y estos productores lo utilizan para comprar bienes de capital y pagar salarios. Los productores que no

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disponen de bienes de capital piden dinero. La demanda de bienes de capital adopta la forma de demanda de dinero. La abundancia y escasez de dinero significan abundancia y escasez de bienes de capital. Una escasez o una abundancia de dinero se puede percibir a través de su influencia en el poder de compra del dinero, y las consecuencias de la variaciones que de ese modo son inducidos. Ello obedece a que, dependiendo la utilidad del dinero de su poder adquisitivo, el cual debe ser siempre un poder adquisitivo tal que la demanda y la oferta coincidan; la comunidad goza siempre de la máxima satisfacción que el uso del dinero pueda producir. El productor que desea extender su negocio por encima de los límites establecidos por la situación del mercado se queja de la escasez de dinero. Toda subida de la tasa de interés origina quejas relacionadas a la falta de liberalidad de los métodos bancarios y a lo poco razonable que son los legisladores al dictar leyes bancarias limitativas de las facultades de conceder crédito bancario. El aumento de dinero fiduciario se recomienda como un remedio para todos los males de la vida económica. Gran parte de la popularidad de las tendencias inflacionistas se basa en maneras de pensar análogas. A pesar que los expertos están de acuerdo sobre este punto; hay economistas que intentan demostrar que el volumen y la composición del «stock» de capital carece de influencia en el interés; que el interés se determina por la oferta y la demanda de préstamos, y que, sin necesidad de subir el interés, los bancos podrían satisfacer las mayores demandas de préstamos si sus manos no tuvieran atadas por restricciones legislativas Bancarias. El observador superficial descubrirá muchos síntomas que aparentemente confirman estas falsas opiniones. Cuando los bancos de emisión elevan el interés porque sus billetes de Banco en circulación tienden a exceder a la cantidad legalmente autorizada; la causa inmediata de esta manera de proceder de estos bancos son las disposiciones tomadas por los legisladores para la regulación de su derecho a emisión. La rigidez del tipo de interés en el mercado del dinero, la cual acontece como consecuencia de la elevación del tipo de interés, se atribuye, por tanto, a la política bancaria nacional. Aún más chocante es la actitud del BCR cuando cree que carece de poder para producir la deseada escasez de dinero en el mercado de dinero, subiendo el tipo de interés: el BCR adopta medidas cuyo efecto es forzar el alza del interés exigido por los otros bancos emisores de crédito nacionales en sus préstamos a corto plazo El BCR a veces acostumbra en tales casos forzar en el mercado libre las colocación de títulos de la deuda pública consolidada; y a veces el BCR acostumbra en tales casos a ofrecer bonos del tesoro público al descuento. Si consideramos éstos métodos en sí mismos, sin tener en cuenta su función en el mercado; tendremos que concluir que la legislación bancaria y la política bancaria de lograr para sí de los bancos son responsables del alza del tipo de interés. La falta de comprensión de las complicadas relaciones de la vida económica hace que todas las disposiciones legislativas parezcan medidas favorables al capitalista y en contra de los intereses de los productores. Los economistas que analizaron estos problemas realizaron un intento por comprender la esencia del problema. La cuestión con que centran sus investigaciones es

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la cuestión de si hay límite para la concesión de crédito por los Bancos, cuestión idéntica a la cuestión de la naturaleza gratuita del crédito bancario, íntimamente conectada con el problema del interés. Los BCRs de los países más ricos pudieron regular hasta cierto grado, mediante la variación del interés, la cantidad de préstamos concedidos. A causa de las restricciones legislativas del tipo de interés, estos BCRs no pudieron elevar el interés por encima del 5%, y no pudieron tampoco permitirle bajar del 4% . El único resorte que disponían los BCRs de los países más ricos para ajustar su cartera de valores a la situación del mercado de capitales era la expansión y la contracción de sus actividades de prestar. Esto explica la causa de que los economistas que escriben sobre Teoría de la Banca hablen de aumentos ó disminuciones en la circulación de billetes, modo de hablar que duró mucho más tiempo que las circunstancias que justificaban hablar de aumento o disminución de la tasa de interés. Pero esto no afecta a la esencia del problema; en ambos problemas el único punto a discutir es si los Bancos pueden o no conceder préstamos por encima de la cantidad del capital disponible. Los economistas de la Escuela Heterodoxa y Monetaria coincidieron en que el nivel del tipo de interés, determinado por las condiciones económicas generales, no podía ser influenciado por el aumento o disminución de la cantidad de «dinero» o de «otros medios de pago en circulación», y esto aparte de las consideraciones del aumento del «stock» de bienes disponibles para fines de producción que podía ser causado por la disminución de la demanda de dinero. A partir de aquí la Escuela «Heterodoxa» y la Escuela «Monetaria», se separan. Los Heterodoxos negaron que los Bancos tuvieran poder para aumentar la emisión de billetes por encima de las necesidades de los negocios. En opinión de los heterodoxos, los billetes emitidos por los Bancos en un momento determinado se ajustan a las necesidades de los negocios de tal manera que, gracias a esos billetes, se pueden hacer todos los pagos con la cantidad de dinero existente a un nivel de precios dados. Tán pronto se satura la circulación de billetes, ningún Banco (tenga o no el privilegio emitir billetes) puede continuar concediendo crédito, a no ser que sea tomando el dinero de su propio capital ó de los depósitos bancario de sus clientes. Estas opiniones son opuestos a las opiniones de los monetaristas que partieron del supuesto de que los Bancos tienen el poder de aumentar arbitrariamente su emisión de billetes de Banco; y que intentaron determinar la forma en que, después de partir de ése supuesto, se restablecería el alterado equilibrio del mercado. La Escuela Monetaria proponía una teoría completa del valor del dinero; y de la influencia de la concesión de crédito en los precios de los bienes y en el tipo de interés. Su Doctrinas se basaba en un insostenible concepto de la naturaleza del valor económico, pues su versión de la Teoría Cuantitativa era mecánica. Pero la Escuela Monetaria no debe ser censurada por esto, ya que sus miembros no tenían ni el derecho ni la posibilidad de elevar el nivel de la doctrina económica de su tiempo.Dentro de su propia esfera de investigación, la Escuela Monetaria pudo alcanzar este exito, el cual le hace acreedora al reconocimiento de todos los que han construído sus investigaciones sobre las ideas que aportó la Escuela Monetaria. Esto debe ser destacado frente a aquéllos economistas que conceden un escaso valor a sus escritos acerca de la Teoría de la Banca.

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Los defectos que mostraba el sistema expuesto por la Escuela Monetaria; ofrecían un fácil blanco a las críticas de los partidarios de la Escuela Heterodoxa, las cuales son merecedoras de gratitud por haber hecho uso de tal oportunidad. Si la Heterodoxia se hubieran limitado a esto, si se hubiera declarado a sí mismo como los críticos de la Escuela Monetaria, ninguna objeción hubiera podido serles opuesta. Lo funesto fué que la Heterodoxia creyó haber creado una Teoría del Sistema Monetario y Bancario y que se imaginaron que sus trabajos sobre la materia constituían una teoría. Frente a la Teoría Monetarista Clásica, que tenía sus defectos, pero a la cual no pudo negarse su rigor lógico ni su profunda percepción del problema, los Heterodoxos establecieron una serie de afirmaciones no siempre formuladas con precisión y que frecuentemente se hallaban en contradicción entre sí. Así, la heterodoxia preparó el camino para el método de estudio de los problemas monetarios. Los billetes de Banco convertibles permanecen en circulación y pueden causar una inundación de dinero fiduciario y cuyas consecuencias son análogas a las consecuencias producidas por un aumento de la cantidad de dinero en circulación. La demanda de préstamos aumenta cuando baja el tipo de interés y disminuye cuando sube el tipo de interés. El tipo de interés que los Bancos exigen por aquellos préstamos concedidos en forma de dinero fiduciario (creados para este fin) puede ser reducido hasta: el límite fijado por la utilidad marginal del capital utilizado en los negocios bancarios o cero. Antes de investigar la influencia que ejerce la creación de dinero fiduciario en la determinación del poder de compra del dinero y el nivel del tipo de interés, estudiaremos el problema de las conexiones entre variaciones en la cantidad de dinero y variaciones del tipo de interés. Conexión entre las variaciones de la relación entre la oferta y demanda de dinero y las variaciones de la tasa de interés Las variaciones de la relación monetaria ejerce influencia en el tipo de interés. Existe una conexión indirecta que entre tipo de interés y cantidad de dinero que poseen los individuos opera a través de modificaciones en la distribución social de la renta y riqueza, ocurrido como consecuencia de las variaciones en el poder de compra del dinero. Si una oferta adicional de dinero aumentara en igual proporción la demanda de bienes de consumo y de capital, o si la retirada de la circulación de una cantidad de dinero disminuyera en igual proporción ambas demandas, entonces tales variaciones producen un efecto permanente en el tipo de interés Las modificaciones en la distribución social de la renta y la riqueza son una consecuencia esencial de las variaciones en el poder de compra del dinero. Pero toda 90

modificación en la distribución social de la renta y la riqueza trae consigo, a su vez, variaciones en el tipo de interés. Ejemplo. No es lo mismo que la renta de un millón de nuevos soles se distribuya de tal manera que de mil personas, 100 personas perciban 2 800 nuevos soles cada una y 900 personas perciban 800 nuevos soles cada una; que dicha renta se distribuya de tal manera que cada una de las mil personas perciban 1 000 nuevos soles. Las personas que tienen renta grande realizan un mejor aprovisionamiento para el futuro que las personas que tienen una renta pequeña. Cuanto más pequeña es la renta de una persona; mayor es el valor que concede a los bienes presentes en comparación con los bienes futuros. Por el contrario, un aumento de la prosperidad significa un mejor aprovisionamiento para el futuro y una valoración más alta de los bienes futuros. Las variaciones de la relación monetaria influyen el tipo de interés de manera permanente a través de modificaciones que provocan en la distribución de la riqueza y la renta. Si la distribución de la renta y riqueza se modifica de tal manera que aumente la capacidad de ahorro, entonces, y de modo eventual, la relación de cambio entre el valor de bienes presentes y el valor de bienes futuros tendrá que ser modificada en favor de los bienes futuros. El aumento del ahorro altera uno de los elementos que ayuda a determinar el tipo de interés: el fondo de bienes de consumo de la comunidad. Cuanto mayor sea el fondo de bienes de consumo de la comunidad, más bajo será el tipo de interés. De aquí se deduce que las variaciones de la relación monetaria no siempre producen iguales efectos en el nivel del tipo de interés; es decir, no se puede decir que un aumento de la oferta de dinero provoque una disminución del tipo de interés ni que una disminución de la oferta de dinero provoque un aumento del tipo de interés. El que se produzca uno u otro efecto depende de que la nueva distribución de la riqueza sea más o menos favorable a la acumulación de capital. Pero esta circunstancia puede ser distinta en cada caso individual, de acuerdo con la ponderación cuantitativa de los factores que la componen. Estos son los efectos que ejercen las variaciones de la relación monetaria; a largo plazo en el tipo de interés como consecuencia de modificaciones en la distribución de la renta y riqueza provocadas por fluctuaciones en el poder de compra del dinero, efectos que son permanentes en tanto lo sean estas fluctuaciones. Pero durante el período de transición aparecen otras variaciones en el tipo de interés, que son de carácter transitorio. Las consecuencias económicas de las variaciones del poder de compra del dinero provienen en parte del hecho de que dichas variaciones empiezan de un punto determinado y desde ese punto se extienden gradualmente por todo el mercado. En tanto continúa este proceso, surgen ganancias y pérdidas diferenciales que son la fuente donde se originan las modificaciones en la distribución de la renta y riqueza. Los empresarios son los que primero resultan afectados, ya que si el poder de compra del dinero baja, obtienen una ganancia que resulta de hacer frente a sus costos de producción a precios que no corresponden al nivel de precios más elevado, mientras que, por otra parte, podrá vender sus productos a un precio que concuerde con la variación acontecida; en cambio, cuando el poder de compra del dinero sube, el empresario sufre una pérdida, puesto que tendrá que vender sus productos a precios que concuerden con la caída del nivel de precios, mientras que sus costos de producción deberán ser saldados a precios más altos. Ello tiene influencia en el tipo de interés. Un empresario que obtiene beneficios muy grandes estará dispuestos a pagar un tipo de interés más elevado si éllo fuese necesario, y, por otra parte, la competencia de los

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posibles prestatarios atraídos por la esperanza de mayores beneficios harán que suba el tipo de interés. En cambio, el empresario que obtiene beneficios pequeños, únicamente pagará un tipo de interés muy bajo. De esta forma, cuando el valor del dinero decrece, ocurre paralelamente la elevación del tipo de interés, mientras que la elevación del valor del dinero lleva aparejada el descenso del tipo de interés, y esto dura en tanto dure el movimiento del poder de compra del dinero. Cuando cesa este movimiento, el tipo de interés se restablece al nivel fijado por la situación económica general. Así, las variaciones del tipo de interés no aparecen como inmediata consecuencia de la variación de la relación monetaria; sino que aparecen como consecuencia de modificaciones en la distribución social de la riqueza que, a su vez, son consecuencia de fluctuaciones en el poder de compra del dinero provocadas por las modificaciones de la relación monetaria. Además, la idea de la conexión entre variación del poder de compra del dinero y variación del tipo de interés encierran una desafortunada confusión de ideas. Las variaciones en las valoraciones relativas de bienes presentes y bienes futuros no son fenómenos distinto de las variaciones del poder de compra del dinero, sino que ambas son parte de una transformación de las condiciones económicas existentes determinadas en última instancia por los mismos factores. Conexión entre la tasa de interés de equilibrio y la tasa de interés del dinero Un aumento de la oferta de dinero + sustitutos del dinero, causado por una emisión de dinero fiduciario significa una modificación de la distribución social de la riqueza en favor del Banco emisor. Si el dinero fiduciario es emitido por los Bancos emisores, entonces esta modificación será especialmente favorable a la acumulación de capital, porque, en tal caso, el Banco emisor emplea la riqueza adicional recibida para fines exclusivamente productivos, prestando dinero a los productores. Así, la caída del tipo de interés en el mercado de préstamos, que surge como consecuencia inmediata del aumento en la oferta de bienes presentes, debido a la emisión de dinero fiduciario, tendrá que ser permanente en parte, esto es, que no será eliminada por la reacción que después origina la disminución de la riqueza de otras personas. Es muy probable que las grandes emisiones de dinero fiduciario hechas por los Bancos representen un fuerte estímulo hacia la acumulación de capital y consecuentemente contribuyan a la caída del tipo de interés. No existe relación directa entre un aumento o disminución en la emisión de dinero fiduciario, por una parte, y un aumento o disminución del tipo de interés que actúa de una forma indirecta a través de sus efectos en la distribución social de la riqueza, por otra parte. Esto se deducirá de la circunstancia de que no existe relación directa entre la redistribución de la riqueza y las diferentes maneras de utilizar el stock de bienes existentes en manos de la comunidad. La redistribución de la riqueza hace que los agentes económicos individuales tomen diferentes decisiones de las decisiones que en otras circunstancias hubieran tomado. Actúan de modo diferente con los bienes que tienen a su disposición. Dividen los bienes en bienes de empleo presente -para el consumo- y bienes de empleo futuro -para la producción-.

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Esto puede dar lugar a una alteración en la cantidad del fondo de bienes de consumo de la comunidad; si las alteraciones en los usos a que se destinan los bienes por los agentes económicos individuales no se contrapesan unas con otras, sino que dejan un exceso en un sentido u otra dirección. Esta alteración de la cantidad del fondo nacional de bienes de consumo es la causa más inmediata de la variación del tipo de interés. Pero como el tipo de interés depende de la total estructura distributiva social, no puede establecerse una relación directa entre las variaciones de la oferta de dinero + sustitutos del dinero y las variaciones del tipo de interés. Por muy grande que sea el aumento de la oferta de dinero + sustitutos del dinero ya sea se origine por un aumento de dinero fiduciario, ya sea se origine por un aumento de la oferta de dinero; el tipo de interés nunca podrá reducirse hasta cero. La reducción del tipo de interés hasta cero sucederá únicamente si los desplazamientos que sobrevinieran aumentarán el fondo nacional de bienes de consumo hasta el extremo de que todas las posibilidades de incrementar la producción mediante procesos indirectos fueran agotadas. Esto significaría que en todas las ramas de la producción; el tiempo transcurrido entre el comienzo de la producción y el disfrute del producto final no se tuvo en cuenta y que la producción se llevaría tán lejos que los precios de los productos serían solamente los suficientes para pagar una retribución igual a los factores primarios en cada empleo que se hiciera de éllos. Particularmente en lo que se refiere a los bienes duraderos, ello significaría que su cantidad y duración se incrementaría enormemente, hasta que los precios de sus servicios fueran tán bajos, que únicamente alcanzarían para amortizar las inversiones. Cuando la vida de un bien se prolonga indefinidamente bajo condiciones de costos decrecientes, el resultado será que sus servicios llegan a ser gratuitos. En cuanto a las modificaciones de la distribución de la riqueza, provocadas por el aumento de la circulación de dinero fiduciario, se afirma que no serían muy considerables. Los Bancos pueden reducir el tipo de interés que cargan por el crédito que conceden hasta un nivel que esté por encima de sus costos (costo de fabricación de los billetes, salarios del personal, etc).Si los Bancos hacen ésto, la fuerza de la competencia obligará a los demás Bancos a seguir su ejemplo. Por tanto, los Bancos pueden reducir el tipo de interés hasta éste límite, con tal que al hacerlo no pongan en movimiento otras fuerzas que restablezcan automáticamente el tipo de interés al nivel que determinan las circunstancias del mercado de capitales, es decir, el mercado en el cual se cambian bienes presentes por bienes futuros. El problema que se nos plantea es el problema de la naturaleza gratuita del crédito bancario es el principal problema de la Teoría de la Banca. Una nueva emisión de dinero fiduciario origina indirectamente una variación en el tipo de interés al originar modificaciones en la distribución social de la renta y la riqueza. Pero ese nuevo dinero fiduciario al entrar al mercado de préstamos producen un efecto directo en el tipo de interés, ya que constituyen una oferta adicional de bienes

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presentes, y, en consecuencia hace que baje el tipo de interés. No está clara la conexión entre estos dos efectos que actuan en el tipo de interés. ¿Existe o no existe una fuerza que pone en armonía a los dos efectos? Es probable que el aumento de la oferta de dinero fiduciario en el mercado de capitales, en el cual se cambian bienes presentes por bienes futuros, ejerza una influencia más fuerte; que las modificaciones de la distribución social surgidas a consecuencias de este aumento en el mercado en que se cambian bienes presentes por bienes futuros. ¿Se detiene el proceso en esta fase? El aumento de la oferta de dinero fiduciario. ¿Es o no seguido de una inmediata reducción del tipo de interés? La cantidad de dinero fiduciario que fluye de los Bancos a la circulación está limitada por el número y la de peticiones de préstamos que reciben los Bancos. El número y la cantidad de peticiones es dependiente de la política de préstamos de los Bancos, porque estos Bancos, al reducir el tipo de interés que exigen por los préstamos, pueden aumentar indefinidamente la demanda de crédito del público. Y como los Bancos pueden atender toda demanda de crédito, los Bancos también pueden aumentar arbitrariamente su emisión de dinero fiduciario. Influencia de la política de la tasa de interés de los bancos de emisión de créditos en la producción Suponiendo un procedimiento uniforme, los Bancos de emisión de crédito, pueden ampliar indefinidamente sus emisiones. A los Bancos de emisión de crédito les es posible también estimular la demanda de capital reduciendo el tipo de interés de los préstamos y llegar tán lejos como lo permita el costo de conceder préstamos. Al hacer estos los Bancos de emisión de créditos obligan a sus competidores en el mercado de préstamos -obligan a todos los que prestan dinero fiduciario que no han creado ellos mismos, osea todos los que no prestan dinero fiduciario creado por éllos mismos- a realizar igualmente una reducción en el tipo de interés de los préstamos. Así, los Bancos de emisión de crédito pueden reducir hasta cero el tipo de interés de los préstamos. Esto es cierto sólamente en el supuesto de que el dinero fiduciario goce de la confianza del público, de modo que cualquier exigencia de conversión de dinero fiduciario hecha a los Bancos no surja de la duda de su garantía por parte de los deudores. Suponiendo tal cosa, la única explicación posible de una retirada de depósitos bancarios o de una presentación de billetes Banco para su conversión; será la existencia de una demanda de dinero para realizar pagos a personas que no son clientes de los Bancos. Los Bancos no pueden pagar con dinero fiduciario de aquéllos Bancos, de los cuales son clientes esas personas a quienes quieren pagar los clientes de otro banco. Así, los Bancos mantienen un fondo de reserva compuesto por dinero fiduciario de otros Bancos. Influencia de la política de la tasa de interés de los bancos de emisión de créditos en la producción Suponiendo un procedimiento uniforme, los Bancos de emisión de crédito, pueden ampliar indefinidamente sus emisiones. A los Bancos de emisión de crédito les es posible también estimular la demanda de capital reduciendo el tipo de interés de los préstamos y llegar tán lejos como lo permita el costo de conceder préstamos. Al hacer estos los Bancos de emisión de créditos obligan a sus competidores en el mercado de préstamos -obligan a todos los que prestan dinero fiduciario que no han creado ellos mismos, osea todos los que no prestan dinero fiduciario creado. La investigación tiende

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a extraer las consecuencias que se deducen de la divergencia entre el tipo de interés real y el tipo en dinero del interés. En el caso de que fuera posible a los Bancos de emisión de crédito reducir el tipo de interés de los préstamos por debajo del nivel determinado por la situación económica general (el tipo real de interés), surgiría la cuestión de las consecuencias de una situación de esta naturaleza. ¿Quedarían así las cosas? ¿o se pondría automáticamente en movimiento alguna fuerza que eliminara la divergencia entre los dos tipos de interés? Descubriremos las consecuencias económicas de una posible divergencia entre el tipo en dinero del interés y el tipo real del interés, en el supuesto de un procedimiento uniforme de los Bancos de emisión de crédito. Sólo nos interesa considerar el caso de que los Bancos reduzcan el tipo de interés bancario por debajo del tipo real de interés. El nivel del tipo real de interés aparece limitado por la productividad de aquella ampliación del período de producción, justificable económicamente, y por la productividad de aquella ampliación adicional de dicho período injustificable económicamente; ello es debido a que el tipo de interés de la unidad de capital, de la cual depende la ampliación, ascenderá siempre a una suma inferior a la renta marginal de la ampliación justificable, pero superior a la renta marginal de la ampliación injustificable. El período de producción, definido de esta forma, debe ser de una longitud tal, que el fondo total de bienes de consumo disponible sea exactamente el necesario para pagar los salarios de los trabajadores durante el proceso productivo total. Porque si fuera más corto tal período, no podría atender al pago de salarios de todos los trabajadores durante la duración del proceso productivo, determinándose, en consecuencia, una oferta urgente de los factores sin empleo; que no dejaría de operar una transformación en el sistema económico existente. Si el tipo de interés de los préstamos se reduce artificialmente por debajo del tipo real de interés (establecido por el libre juego de las fuerzas que operan en el mercado) entonces los empresarios estarán capacitados para emprender procesos más largos de producción. Estos procesos de producción y más largos y desviados pueden rendir una ganancia absolutamente mayor que la ganancia resultante de procesos más cortos; pero esta ganancia es relativamente más pequeña, ya que el contínuo alargamiento del proceso de producción conduce a un también contínuo aumento de las ganancias, dichos incrementos van en cantidad decreciente cuando se alcanza un cierto punto. Así sólo es posible comenzar procesos de producción más amplios cuando esta menor productividad adicional basta todavía para pagar al empresario. Si el tipo de interés de los préstamos coincide con el tipo de interés real, no será suficiente para remunerarle; y comenzar un período más largo del proceso de producción implicará una pérdida. Por otra parte, una reducción del tipo de interés de los préstamos implicará un alargamiento del período de producción. El capital fresco puede ser empleado en la producción únicamente en el caso de que comiencen nuevos procesos alargados de producción. Pero todo nuevo proceso productivo de esta naturaleza que comience deberá ser más alargado que el anterior. Pero aquéllos nuevos procesos indirectos de producción que son más cortos que los procesos ya comenzados no son ventajosos; porque el capital se halla siempre en los procesos indirectos de producción más cortos posibles, a causa de que suministran mayores rentas.

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Sólo cuando se ha empleado el capital en todos los procesos indirectos de producción cortos; comienza a empleársele en los largos. No obstante, una ampliación del período de producción es practicable cuando los bienes de consumo aumenten lo suficiente para sostener a los trabajadores y a los empresarios durante el mayor período o cuando las necesidades de los productores decrecen lo suficiente para que les basten los mismos bienes de consumo durante un período más largo. Un aumento de dinero fiduciario redistribuye la riqueza mediante sus efectos en el poder de compra del dinero; que conduce: a un aumento del ahorro; y una reducción del nivel de vida. En tanto que dichos factores se considera, un aumento de dinero fiduciario origina una disminución del tipo de interés. Nos preocupa la reducción del tipo en dinero del interés por debajo de dicho tipo de interés de los Bancos e imitada por el resto del mercado de préstamos. La situación es la siguiente: a pesar de no haber habido un aumento de los productos intermedios, ni una posibilidad de alargar el período medio de producción, se establece un tipo de interés en el mercado de capitales que corresponde a un más largo período de producción. De esta manera aparece como beneficios durante cierto tiempo un alargamiento del período de producción que, en última instancia, es inadmisible é impracticable. Pero no puede existir la menor duda en lo que afecta; adonde irá a para esto. Vendría una época en que los bienes de consumo disponibles para el consumo serán utilizados, aunque los bienes de capital empleados en la producción no hubieran sido transformado en bienes de consumo. Esta época aparecería tán pronto como la caída en el tipo de interés debilitase los motivos del ahorro, haciendo más bruto el tipo de acumulación de capital. Los bienes de consumo serían insuficientes para mantener a los trabajadores durante el total período de producción comenzado. La producción y el consumo son contínuos: todos los días comienzan unos procesos de producción y se completan otros, y ésto hace que no peligre la existencia humana por la falta de bienes de consumo haciéndose notar tán sólo en una reducción de la cantidad de bienes disponibles para el consumo, con la consiguiente disminución del consumo. En el mercado suben los precios de los bienes de consumo y bajan los precios de los bienes de capital. Este es uno de los procedimientos para restablecer el equilibrio del mercado de préstamos después de haber sido perturbado por la intervención de los Bancos.

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El aumento de la actividad productiva que surge cuando los Bancos inician la política de conceder préstamos a un tipo de interés inferior al tipo de interés real; hace subir los precios de los bienes de producción en tanto que los precios de bienes de consumo se elevan en un grado más moderado, a saber, al experimentado por los salarios. De éste modo se refuerza la tendencia a la caída en el tipo de interés de los préstamos originada por la política de los Bancos. Pero pronto tiene lugar un movimiento opuesto: suben los precios de los bienes de consumo y bajan los precios de los bienes de capital. Esto es, el tipo de interés de los préstamos se eleva nuevamente aproximándose al tipo de interés real. Este movimiento opuesto se refuerza por el hecho de que el aumento de la oferta de dinero + sustitutos del dinero que va anexado al aumento de la cantidad de medios fiduciarios, reduce el poder de compra del dinero. Ejemplo Supongamos que una ampliación artificial de crédito dá lugar a la creación de una empresa que únicamente produce un beneficio neto del 4% cuando el tipo de interés fué de 4.5%; no pudo pensarse en la creación de tal empresa, y podemos suponer que la creación fué factible hasta el 3.5%, consecuencia de un aumento en la emisión de dinero. En tanto persista la depreciación del dinero, el tipo de interés sobre los préstamos deberá elevarse por encima del nivel que sería exigido y pagado si no se hubiere alterado el poder de compra del dinero. Los Bancos pueden tratar de oponer a éstas dos tendencias, que contrarrestan su política del tipo de interés, reduciendo continuamente el tipo de interés que se exige para los préstamos y poniendo en circulación nuevas cantidades de medios fiduciarios. Pero cuanto más aumenten la oferta de dinero + sustitutos del dinero; más rápidamente caerá el valor del dinero y más fuerte será el efecto contrario en el tipode interés. No obstante, por mucho que los Bancos traten de aumentar su circulación fiduciaria, no podrán detener la elevación en el tipo de interés. Incluso en el caso de que estuvieran preparado para hacerlo, aumentando la cantidad de medios fiduciarios hasta que un nuevo aumento fuera imposible (bien porque el dinero en uso fuera moneda dura y se hubiera alcanzado el límite por debajo del cual el poder adquisitivo de la unidad monetaria y crédito no puede hundirse sin que los Bancos se vean obligados a suspender la conversión á monedas duras, bien porque la reducción del interés exigido por los préstamos hubiese alcanzado el límite establecido, por los costos de sostenimiento de los Bancos), serían incapaces de asegurar el resultado perseguido. Porque una tal avalancha de dinero fiduciario debe conducir, cuando no se preveé su detención, a una caída en el poder de compra del dinero y de crédito hasta tal punto, que procede de una situación de pánico para la cual no pueden existir límites.

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Entonces, el tipo en dinero del interés debe subir de igual modo; y de tal manera que los Bancos se verán obligados a cesar en sus intentos de exigir un tipo de interés inferior al tipo de interés exigida por sus competidores. La relación entre precio de bienes de consumo y precio de bienes de capital, determinada por la situación del mercado de capitales (relación que ha sido alterada por la intervención de los Bancos) será restablecida en forma aproximada; y el único rastro de la alteración será un aumento del poder de compra del dinero debido a los factores procedentes del lado monetario. El restablecimiento preciso de la «antigua» relación entre los precios de los bienes de capital y los bienes de consumo no será posible; por una parte, porque la intervención de los Bancos habrá determinado una redistribución de la riqueza y; por otra parte, porque la recuperación automática del mercado de préstamos lleva aparejada algunos de los fenómenos de una crisis, signos de la pérdida de algunos de los capitales invertidos en los procesos de producción excesivamente alargados. Es imposible trasladar los bienes de producción de aquellos usos que no son beneficiosos a otros usos diferentes: una parte de ésos bienes de producción no puede ser retirada, y necesita, por consiguiente, dejar de ser utilizada por completo; ó al menos, ser utilizada menos económicamente; en ambos casos, con una pérdida de valor. Ejemplo Supongamos que una ampliación artificial de crédito dá lugar a la creación de una empresa que únicamente produce una ganancia del 4% cuando el tipo de interés fué de 4.5%; no pudo pensarse en la creación de tal empresa, y podemos suponer que la creación fué factible hasta el 3.5%, consecuencia de un aumento en la emisión de dinero fiduciario. Supongamos ahora que tiene lugar una relación en la forma antes descrita.El tipo de interés de los préstamos se eleva nuevamente al 4.5%, entonces; la continuación del negocio dejará de ser beneficiosa. Pase lo que pase; ya cese por completo el negocio, ya se continúe una vez que el empresario haya decidido hacerlo con beneficio más reducido, en ambos casos habrá una pérdida de valor, desde el punto de vista individual y desde el punto de vista de la comunidad. Los bienes que podían haber satisfecho necesidades más importantes; han sido empleados para las necesidades de menos importancia. Unicamente en la medida en que pueda rectificarse la equivocación sufrida, dándole un mejor empleo, se podrá evitar la pérdida. El crédito bancario y las crísis económicas Esta Teoría Bancaria conduce a la Teoría del Ciclo Económico.

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La Escuela Monetaria no buscó conocer: las consecuencias que se derivan de un aumento del crédito bancario realizado sin restricciones por los bancos de emisión de crédito; ni si es posible a los bancos reducir permanentemente el tipo «real» de interés. La Escuela Monetaria se conformó con preguntar qué sucedería si los bancos de emisión de crédito de un país aumentasen la emisión de dinero fiduciario por encima del aumento de los bancos de emisión de crédito de los demás países. De esta forma, la Escuela Monetaria llegó a su doctrina del desague en el exterior y a su explicación de la crisis económica de los países desarrollados. Si esta Doctrina de la crisis económica se aplicase a sucesos históricos más recientes; observaríamos que los Bancos nunca han ido tán lejos como hubieran podido ir en lo tocante a la emisión de dinero fiduciario y a la expansión del crédito bancario. Siempre los Bancos se han detenido mucho antes de llegar a este término, ya porque sintiesen la creciente incomodidad experimentada por esos bancos que no habían olvidado las anteriores crísis económicas; ya por tener que cumplir las leyes Bancarias que señalan la cantidad máxima de dinero fiduciario que pueden poner en circulación. De esta manera, estallan las crisis económicas antes de que debieran estallar. Unicamente en este sentido debe interpretarse la afirmación: la restricción de los préstamos es la causa de las crisis económicas o, al menos, es el inmediato estímulo que aviva a las crisis económicas; que los bancos si continuasen reduciendo el tipo de interés de los préstamos, podrían seguir aplazando el colapso del mercado. Si se concede importancia al término aplazando, entonces se puede admitir esa forma de argumentación sin restricciones. Los bancos podrían aplazar el colapso del mercado; pero, no obstante, llegaría el momento en que no sería posible aumentar más la circulación de dinero fiduciario. Y entonces sobreviene el colapso con las peores consecuencias: es más fuerte la reacción contra la tendencia alcista del mercado; es más larga la duración del período durante el cual el tipo de interés para préstamos se encuentra por debajo del tipo real de interés y es mayor el número de desviados procesos de producción llevados a cabo sin estar justificados ese proceder por la situación del mercado de capitales.

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ELEMENTOS DE LA TEORÍA DEL PROCESO DE AJUSTE Introducción Mostraremos el modelo monetario del ingreso nominal utilizado para analizar las fluctuaciones de corto plazo de las variables macroeconómicas. En la descripción del modelo se observa cómo se combina dos supuestos teóricos: «la diferencia de la tasa de interés nominal y real1 » y «la determinación de la tasa de interés por los especuladores con previsiones firmemente sostenida» con dos supuestos empíricos: «una elasticidad ingreso real per cápita de la demanda de dinero unitaria» y «un exceso exógeno de la tasa de interés real prevista sobre la tasa de crecimiento de la producción prevista». Este modelo conecta el ingreso nominal actual con la cantidad nominal de dinero actual y prevista. Ya que el modelo monetario del ingreso nominal no resuelve el problema de la división a corto plazo de un cambio en el ingreso nominal entre precios y producción; mostraremos una teoría del proceso de ajuste que sugiere como puede resolverse ese problema; y además analizaremos ciertos aspectos de esta teoría. Sea un modelo económico global simple de seis ecuaciones en siete variables2 : Las ecuaciones que reflejan el ajuste de las existencias de dinero demandadas y ofertadas; y resumen el sector monetario son MD = Pl(Y/P,i).......(1), MO = h(i)........ (2), MD = MO...... (3) La ecuación (1) es la función de demanda de dinero nominal y denota la cantidad real de dinero demandada MD/P en función del ingreso real Y/P y la tasa de interés3 i. La ecuación (2) es la función de oferta de dinero nominal. Se hace entrar a la tasa de interés i como una variable4 . La ecuación (3) es la ecuación de compensación o la ecuación de ajuste del mercado, en la que se especifica que la demanda de dinero será igual a la oferta de dinero. Las ecuaciones que reflejan el ajuste de los flujos de ahorro e inversión y resumen el sector ahorro e inversión son:

1 La tasa de interés nominal representa el número de soles por cada sol después de deducir lo necesario para mantener intacto el valor en soles del capital; y la tasa de interés real representa el número de soles por cada sol después de deducir lo necesario para mantener intacto el valor real del capital. 2 Sea una economía en la cual no existen comercio exterior, ni función fiscal del gobierno (es decir, no existen gastos ni ingresos gubernamentales); tampoco perturbaciones estocásticas. 3 Se podría incluir el elemento riqueza pero no se incluye el elemento riqueza para mayor sencillés. 4 Sin embargo, ninguno de los objetivos que buscamos con el uso del modelo económico global simple se vería afectado, si se considerase Mo como una variable exógena, determinada por el BCR.

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C/P=f(Y/P,i)................(4), I/P=g(i).................(5) Y/P = C/P + I/P ( o Y/P - C/P = I/P = S/P )...............(6) La ecuación (4) es la función del consumo que expresa el consumo real C/P en función del ingreso real Y/P y de la tasa de interés5 i. La ecuación (5) es la función de inversión que expresa la inversión real I/P en función de la tasa de interés6 i. La ecuación (6) es la identidad del ingreso o la ecuación de compensación o la ecuación de ajuste del mercado, en la que se especifica que el ahorro será igual a la inversión. La cantidad nominal de dinero demandada MD, la cantidad nominal de dinero ofertada MO, el ingreso nominal Y, el nivel de precios P, la tasa de interés i, el consumo C, y la inversión I son las siete variables a determinar simultáneamente. Elaborando la ecuación omitida Elaborar la ecuación omitida implica usar la teoría de la demanda de dinero para obtener el modelo monetario del ingreso nominal7. a) Demanda de dinero Supongamos que la elasticidad de la demanda de dinero con respecto al ingreso real per cápita es unitaria. Entonces escribimos (1) en la forma MD=Yl(i).......(1a), donde usamos el mismo símbolo l para designar una forma funcional diferente. Este supuesto nos permite eliminar la influencia separada de precios P e ingreso real Y/P de las ecuaciones del sector monetario. Luego, i es la tasa de interés nominal. Este supuesto no puede ser justificado sobre fundamentos teóricos: no hay razón para que la elasticidad de la demanda de dinero con respecto al ingreso real per cápita

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No se incluye el elemento riqueza para mayor sencilléz, aunque si fuera a usarse este modelo económico global para ejemplificar la proposición «No es necesario la existencia, aún siendo flexible todos los precios, de una posición de equilibrio a largo plazo caracterizada por el pleno empleo de los recursos» y para mostrar por qué ésta proposición es un sofisma; se podría incluir el elemento riqueza como variable independiente en tal función del consumo. 6

Se podría incluir como variables independientes «el acervo de capital» y «el ingreso real». Sin embargo, tratándose de un modelo a corto plazo, el acervo de capital puede considerarse fijo. Tratándose de un modelo a largo plazo, el acervo de de capital se incluiría y sería tratado como una variable endógena, definida por una integral de la inversión precedente. Incluir el ingreso real en la ecuación (5) como una variable independiente haría confuso el punto esencial de la distinción pertinente entre consumo é inversión. En cuanto a materia teórica la distinción pertinente no es entre consumo é inversión sino es entre gasto dependiente del ingreso corriente ó gasto inducido y gasto independiente del ingreso real ó gasto autónomo. La identificación del gasto inducido y gasto autónomo con el consumo y la inversión respectivamente es una hipótesis empírica. Con fines teóricos, en C se debe incluir aquella parte del gasto de inversión dependiente del ingreso real corriente. 7 Esta solución se halla implícita en los trabajos teóricos y empíricos sobre el dinero que ha sido concernido con las fluctuaciones de corto plazo; pero que no se ha desarrollado explícitamente dicha solución en ésos trabajos. Esta solución es superior como un método de determinar el sistema teórico para el propósito de analizar las fluctuaciones de corto plazo.

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no deba ser mayor o menor que la unidad en algún nivel particular del ingreso real, o para que deba de ser la misma en todos los niveles de ingreso real. Sin embargo, hay evidencias empíricas que indica que la elasticidad-ingreso no difiere mucho de la unidad: la evidencia empírica indica que la elasticidad-ingreso es generalmente mayor que la unidad, quizás en la vecindad de 1.5 - 2.0 para economías en un período de rápido desarrollo económico y de 1.0 - 1.5 para otras circunstancias8 . El modelo monetario del ingreso nominal es para fluctuaciones de corto plazo durante el cual la variación en el ingreso real per cápita es razonablemente pequeña. Dada la poca probabilidad de que la elasticidad-ingreso exceda a 2.0, ningún gran error se cometería, a causa de tales variaciones razonablemente pequeña en el ingreso real per cápita, con aproximar a la unidad dicha elasticidad-ingreso. b) Funciones de ahorro é inversión Utilizando un supuesto análogo para las funciones de ahorro e inversión: C = Yf(i)..........(4a) o C = f(i,Y)........(4b)I = Yg(i) .............................................(5a) el cual eliminaría cualquier influencia separada de precios e ingreso real de las ecuaciones del sector ahorro é inversión. Sin embargo, este supuesto es una no atractiva simplificación sobre fundamentos teóricos y empíricos: teóricamente, este supuesto descarta la distinción entre gastos independientes del ingreso corriente (gasto autónomo) y gastos dependientes del ingreso corriente (gasto inducido); las evidencias empíricas sugieren que la razón del consumo al ingreso sobre períodos de corto plazo, no es independiente del nivel del ingreso actual (4a) o no es independiente de la división de un cambio en el ingreso entre precios y producción (4b). c) Tasa de interés Sea la tasa de interés corriente i determinada por la tasa de interés que se espera prevalezca durante un largo período i*. Allí existe un importante gremio de dueños de activos quienes: han sostenido contemplar de cerca la tasa de interés; y fuerzan a la tasa de interés corriente en conformidad con sus previsiones. Llevando esta idea a su límite dará i = i* ...................................................(7). Sea la distinción entre tasa de interés nominal i y real r definida por i = r + P/P, donde P/P representa el porcentaje de variación del nivel de precios. Si i; P/P se refieren a la tasa de interés nominal actual; y la tasa de variación de precios actual respectivamente; r se refiere a la tasa de interés real actual. Si i* y P*/P se refieren a valores previstos; r* se refiere a la tasa de interés real prevista; luego, i* = r* + P*/P ...................................(8). Combinando (7) y (8) tenemos i = i* = r* + P*/P .......(9) la cual puede ser escrita como i = r* + Y*/Y - y*/y o i = r* - y*/y + Y*/Y .....................................(10), donde y*/y es la tasa de crecimiento del ingreso real previsto. 8

Quizás otros economistas lo situarían más abajo.

102

Supongamos que r* - y*/y = ko ........................(11) es la ecuación omitida; es decir, supongamos que la diferencia entre la tasa de interés real prevista r* y la tasa de crecimiento de la producción prevista y*/y está determinada fuera del sistema. Hay dos formas en que el supuesto (11) puede ser razonable 1) Para el análisis de las fluctuaciones a corto plazo, r*; y*/y pueden considerarse separadamente como constantes para un prolongado período de tiempo: 1.1. Las existencias de capital físico, capital humano y el conjunto de los conocimientos tecnológicos son extremadamente grandes comparados con las adiciones anuales: las existencias de capital físico es de tres a cinco años del ingreso nacional; la inversión neta anual es de 1/10 a 1/5 del ingreso nacional o del 2% a 8 % de las existencias de capital. Las existencias del capital físico está sujeto también a rendimientos muy rápidamente decrecientes, y el rendimiento real no se verá muy efectado en unos pocos años. Consideraciones análogas se aplican a las existencias de capital humano y al conjunto de los conocimientos tecnológicos. 1.2. Si interpretamos y*/y como referente al potencial del crecimiento; un aproximadamente constante rendimiento del capital humano y no humano; y unas existencias de capital lentamente cambiante también implica un valor de y*/y lentamente cambiante. Empíricamente, varias pruebas evidenciarán (1.1.) y (1.2.) respectivamente: - Se tienen datos de tasas de interés real para un prolongado período de tiempo, y estos datos indican que las tasas de interés real son muy similares en tiempos distantes, si los períodos que se comparan tienen similar comportamiento de precios. Al estimar la tasa de interés real; esta es remarcadamente estable a pesar de los muy amplios cambios de la tasa de interés nominal. - El crecimiento de la producción promedio ha diferido considerablemente en cualquier tiempo para diferentes países, pero para cada país ha sido más bien constante sobre prolongados períodos de tiempo. 2) Puede considerarse que r*, y*/y se mueven conjuntamente, así la diferencia variará menos que uno u otro9: Sea s* la fracción del ingreso permanente la cual es destinada a la inversión. Entonces, la tasa permanente de crecimiento del ingreso como un resultado de esta inversión sería s*r*. Empíricamente, la tasa actual de crecimiento de la producción tiende a ser mayor que s*r*, si sólo sí s* se refiere a lo que se registra como formación de capital en las cuentas del ingreso nacional. 9

En las formas (1) y (2), lo que es relevante es la no absoluta constancia; pero cambios en r*-y*/y que son pequeños comparados a los cambios en P*/P y, por ende en i.

103

Se ha sugerido una explicación: La formación de capital registrada omite la mayor inversión en capital humano y perfeccionamiento tecnológico; y «la asignación» de la mayor inversión en capital humano y perfeccionamiento tecnológico haría que s* fuera mucho mayor que el 10% o 20% (que es la fracción estimada en las cuentas del ingreso nacional); ello aumentaría el numerador de la fracción «inversión» y disminuiría el denominador de la fracción el «ingreso»; por requerir mucho de lo que es considerado como ingreso para ser considerado como gastos de mantenimiento: del capital humano y las existencia de la tecnología. En el límite, conforme s* se acerca a la unidad; r* se aproxima a y*/y, así r* - y*/y = 0. Sin llegar a este extremo r* - y*/y = (1-s*)r*......................................(12) Este argumento sugiere que r* es regularmente constante, y restando y*/y el error decrece todavía más. Por tanto, r*, y*/y tienden a variar juntos. El modelo monetario del ingreso nominal Sustituyendo la ecuación (1a) por la ecuación (1), manteniendo las ecuaciones iniciales (2) y (3), y reemplazando la ecuación (11) en la ecuación (10), tenemos el sistema de cuatro ecuaciones MD=Yl(i).........................................(1a) MO=h(i)...........................................(2) MD=MO.........................................(3) i=ko+Y*/Y........................................(13) En cualquier punto del tiempo, la tasa de crecimiento «prevista» del ingreso nominal Y*/Y es una variable predeterminada, presumiblemente basada en: experiencias pasadas y consideraciones fuera del modelo. Por tanto, este es un sistema de cuatro ecuaciones con cuatro variables MD, MO, Y, i. Los precios y la producción no influyen separadamente, así este sistema de cuatro ecuaciones constituye el modelo monetario del ingreso nominal. Aclararía la esencia del modelo monetario del ingreso nominal; simplificar más; suponiendo que la oferta monetaria nominal MO es exógena (mejor que una función de la tasa de interés) e introducir el tiempo explícitamente en el sistema, tenemos Y(t)=M(t)/l[i(t)]...(14) o Y(t)=V[i(t)]M(t)...(15)donde V es la velocidad de circulación. Esto coloca la ecuación (15) en los términos de la teoría cuantitativa clásica, excepto que ello no trata de pasar precio y cantidades detrás del ingreso nominal. Entonces, las ecuaciones (13) y (15) constituyen un sistema de dos ecuaciones para determinar el nivel del ingreso nominal en cualquier punto del tiempo. Para determinar la trayectoria temporal del ingreso nominal, es necesario de adicionar alguna forma para determinar la tasa de crecimiento prevista del ingreso nominal. Las ecuaciones de la demanda de dinero (1a) o (15) abarcan situaciones de «equilibrio» en que los precios pueden estar subiendo o bajando. La tasa de interés que entra en la demanda de dinero deseada es la tasa de interés nominal. Mientras introducimos una singular tasa de interés nominal, esta tasa de interés toma en cuenta el efecto de las alzas o bajas de precios sobre la demanda de dinero. Las implicaciones dinámicas del modelo monetario del ingreso nominal

104

En la ecuación (13) la cual determina i, se tiene que Y*/Y era una variable predeterminada en el momento t sin ver sus antecedentes. Considerando que esa variable Y*/Y viene determinada por la historia pasada, T. Luego (15) será Y(t) = V[Y(T)] M(t); T 0, (∂mf/∂i) < 0 , (∂r/∂mf) > 0

dl/dσ = (∂l/∂mh)(∂mh/∂i) {[(∂r/∂mf)(∂mf/∂i)]/[1-(∂mf/∂i)(∂r/∂mf)]} < 0 cuando

(∂l/∂mh) > 0 , (∂mh/∂i) < 0 , (∂r/mf) > 0 , (∂mf/∂i) < 0 .

Así, la inflación reduce la producción y los servicios de liquidez. El grado de liquidez cáe en los sectores empresarial y familiar.El valor de la pérdida del producto del sector empresarial se representa por el área FUQG y el valor de la pérdida del producto de la economía se representa por el área DVSE, ver figura 13. Figura 13

i, r Λ(i)

r (mf)

U

S

V

L

Q

z

N

mf(i) M/P F

G

D

E

172

APÉNDICE: LOS EFECTOS ECONÓMICOS DE LA INFLACIÓN BANCARIA Y FISCAL Supónga que la economía peruana dispone de una oferta existencia de 10,000 millones de nuevos soles; y que el BCR de manera astuta introduce 2,000 millones de nuevos soles más, sin respaldo. LOS EFECTOS: Habrá una ganancia para el BCR. El gobierno toma el nuevo dinero y compra bienes y servicios. El BCR contempla su obra: el comercio al menudeo en Lima recibe la inyección que necesitaba. Los gastos locales reciben una inyección. El nuevo dinero se abre camino, paso a paso, a través del sistema económico. Al esparcirse, el nuevo dinero eleva los precios; el nuevo dinero lo único que hace es diluir la eficacia de todo nuevo sol. Pero tal dilución toma tiempo y la consecuencia es dispareja: algunas personas ganan y otras personas pierden: El gobierno y los vendedores minoristas de Lima ven acrecentados sus ingresos, ante que se produzca una alza de precios de los artículos que compran. Pero la gente que habita en el interior del país, que aún no ha recibido el nuevo dinero, se encontrará con que los precios que tienen que pagar han subido antes de que sus ingresos aumenten. Los comerciantes minoristas de la Costa, Sierra y Selva sufrirán pérdidas. Los primeros en recibir el nuevo dinero son los que ganan, y eso a expensas de los últimos en recibir el nuevo dinero. La inflación no proporciona ningún beneficio social; lo que hace es redistribuir la riqueza en favor de los que llegan primero y a expensas de los que llegan último a la carrera. La inflación es una carrera para tratar de obtener antes que otro el dinero nuevo. Los que llegan tarde -los que pierden- se designan como grupos de ingresos fijos: maestros, médicos, enfermeros, policías, sacerdotes, obreros y campesinos, quedan rezagados detrás de otros grupos, en la adquisición del nuevo dinero. Resultarán perjudicados los que dependen de contratos (por sumas de dinero fijas) que se han hecho en la época anterior al aumento de precios. Los beneficiarios de seguros de vida y los que reciben anualidades, los jubilados que viven de sus pensiones, los propietarios con contratos de alquiler prolongado, los tenedores de títulos y otros acreedores, los que tienen dinero en efectivo, todos ellos soportan el choque de la inflación. Todos ellos resultarán afectados15. 15

Se ha puesto de moda burlarse de la preocupación que muestran los economistas no heterodoxos y no marxistas respecto a la suerte de «las viudas y huérfanos víctimas del terrorismo y narcotráfico», dañados por la inflación; ese es el principal problema que debe hacerse frente.

173

La inflación distorsiona el cálculo comercial: ya que todos precios no suben de manera uniforme y con la misma velocidad; se hace difícil para el comercio: distinguir lo permanente de lo transitorio; y apreciar con exactitud la demanda de los consumidores o su costo de funcionamiento. Ejemplo La contabilidad figura el costo de algo como activo, que equivale a las sumas que la empresa ha debido pagar para obtenerlo. Pero al intervenir la inflación, el costo de reposición del capital fijo (cuando quede desgastado) será muy superior al costo que está asentado en los libros. El resultado será que los beneficios señalados por la contabilidad exageran la realidad en épocas de inflación hasta el punto de quedar agotado el capital fijo, mientras la apariencia es de que aumenta lo invertido16. Los tenedores de activos y terratenientes obtienen ganancias de capital durante la inflación, que no son verdaderas. Hasta podrá ocurrir que gasten parte de tales ganancias, sin darse cuenta que de esa manera están consumiendo su capital inicial. La inflación; al crear falsas ganancias y distorsionar el cálculo económico; deja en suspenso: el castigo a las empresas ineficientes y el premio a las empresas eficientes (que es obra del mercado no intervenido). Casi todas las empresas prosperarán en apariencia. La atmósfera general de un «mercado para vendedores» se traducirá en una baja de la calidad de los bienes y servicios que reciben los consumidores, ya que es menos frecuente que los consumidores hagan resistencia a los aumentos de precios cuando se producen bajo la forma de disminución en la calidad17. La calidad del trabajo baja durante la inflación; porque «la gente se apasiona por los métodos de hacerse rica rápidamente», métodos que aparentemente se encuentran a su alcance en una época de precios que continuamente suben, y la gente se burla del esfuerzo serio. La inflación impone una pena al ahorro y fomenta el endeudamiento, ya que cualquier suma tomada en préstamo habrá de ser devuelta en dinero de menor poder adquisitivo del que tenía al recibirla. Luego, el incentivo es en el sentido de tomar prestado y no en el sentido de ahorrar y hacer préstamos. En consecuencia, la inflación rebaja el nivel de vida por el hecho de crear una atmósfera de falsa «prosperidad». La inflación no puede continuar para siempre, porque la gente toma conciencia de esta forma de impuesto; y despierta para darse cuenta de cómo ve reducirse de una manera continua el poder adquisitivo de su dinero. ¿Acaso es realmente «progresista» robar a viudas y huérfanos y con lo que se les roba, dar préstamos y subsidios a los agricultores, trabajadores de empresas estatales y burócratas de ministerios, municipalidades, Banco Central, Banco de la Nación y universidades? 16 Este error contable se observará en mayor grado en las empresas con equipo más antiguo, y en las industrias con mayores inversiones en capital fijo. Habrá una cantidad indebida de industrias de ese tipo durante la inflación. 17

En esta época de aguda atención a los «índice de costo de vida» (por ejemplo, en los contratos laborales con cláusulas de aumento proporcional de los salarios) existe fuerte incentivo para aumentar los precios de manera que la modificación no quede revelada en el índice.

174

Al inicio, cuando suben los precios, la gente dice: «esto es algo anormal, resultado de alguna emergencia; postergaré mis compras a la espera de que los precios bajen». Esa es la actitud más común durante la primera fase de la inflación. Tal idea modera la subida de precios y disimula más la inflación; ya que, de esa manera, aumenta la demanda de dinero. Pero, al continuar este proceso, la gente toma conciencia de que los precios están subiendo perpetuamente como resultado de la continua inflación. Entonces la gente dirá: «compraré ahora mismo, aunque los precios estén ‘altos’, pues si espero subirán aún más». El resultado es que la demanda de dinero cae, y que los precios suben proporcionalmente más que el aumento de la oferta de dinero. En ese instante, el gobierno es requerido para que alivie la «escasez de dinero» determinada por la acelerada subida de precios; y procede a inflar la moneda aún con mayor velocidad. Pronto el país alcanza la etapa del «auge alcista» en que la gente dice: tengo que comprar cualquier cosa ahora mismo; lo que sea, para deshacerme del dinero que se está depreciando en mis manos. La oferta de dinero se va a las nubes, la demanda de dinero cae como un plomo y los precios suben astronómicamente. La producción cae violentamente, a medida que la gente ocupa cada vez más tiempo en descubrir maneras de desprenderse del dinero. El sistema monetario se ha desmoronado completamente; y, de tenerlo a su alcance, la economía se vuelve hacia monedas extranjeras si se trata de inflación en un solo país, o se volverá a las situaciones de trueque. El sistema monetario se ha desmoronado bajo el impacto de la inflación. Esta situación de hiperinflación es históricamente conocida por obra del Sol Peruano de 1985 y el Inti Peruano de 1990. El enjuiciamiento final de la inflación es el hecho de que siempre que la moneda nueva emitida empieza a usarse en préstamos al comercio, la inflación causa el temido «ciclo comercial». Este proceso silencioso pero mortífero, que ha pasado inadvertido durante generaciones, funciona así: El sistema bancario emite dinero nuevo, con el apoyo del gobierno, y se presta al comercio. Para los comerciantes, el dinero adicional aparece como una inversión auténtica. Pero ese dinero, contrariamente a lo que ocurre con las inversiones que provienen del mercado libre, no salen del ahorro voluntario. El nuevo dinero es invertido por el comercio en diversas empresas y dado en pago a trabajadores y otros factores en forma de salarios y precios más elevados. A medida que el nuevo dinero se va infiltrando dentro de toda la economía, la gente tiende a restablecer sus antiguas proporciones entre consumo y ahorro. Si la gente quiere ahorrar e invertir algo así como el 20% de sus ingresos y consumir el resto; el nuevo dinero dado en préstamo al comercio, en un primer momento hace que la proporción de ahorro parezca mayor que ese 20%. Cuando el nuevo dinero llega hasta el público, restablece la antigua proporción de 20 a 80, y hay muchas inversiones cuya inutilidad queda evidenciada. El crédito inflacionario ha distorsionado el mercado y ha engañado a los comerciantes. La liquidación de esas inversiones inútiles efectuadas durante el auge inflacionario, constituye la faz depresiva o la crisis del ciclo comercial.

175

CÁLCULO DEL FINANCIAMIENTO DEL DÉFICIT FISCAL QUE MAXIMIZA EL CRECIMIENTO DE LA PRODUCIÓN

INTRODUCCIÓN Examinaremos las condiciones de equilibrio monetario en que el BCR financia el gasto público mediante la creación de dinero: En la primera parte se supone que el dinero recién creado se emplea para financiar el gasto corriente. En la segunda parte se supone que el dinero recién creado se emplea para financiar la formación de bienes de capital. En la tercera parte se considera las condiciones de equilibrio monetario bajo las cuales se maximiza el crecimiento de la producción18. 1. EL BCR fINANCIA EL GASTO CORRIENTE19 MEDIANTE LA CREACIÓN DE DINERo El financiamiento del déficit fiscal provoca una inflación AB igual a la expansión monetaria CD, ver Figura 1. La inflación: crea una discrepancia entre las tasas de interés nominal y real igual a la tasa de inflación; y establece que W1= (M1/P1)/K0 es la razón dinero real/capital, que corresponde a esa expansión monetaria. Figura 1

i((M/P)/K), r((M/P)/K) C

rr

i1

Q

B

i0 = r0 r1

A D

ii (M/P) / K

W1= (M1 /P1)/K0

W0 = (M0 /P0)/K0

Los recursos obtenidos por el BCR que fueron extraídos al sector privado están representadas por el área ABCD que es la inflación multiplicada por la razón W1. 18

Vía financiamiento del déficit fiscal; teniendo en cuenta que la reducción de la razón saldos monetarios reales/bienes de capital, reduce el producto marginal de los bienes de capital. Utilizamos el término dinero real en vez de saldos monetarios reales y el término capital en vez de bienes de capital. 19 Consideremos ausencia de crecimiento de la producción,

176

1.1. EFECTOS MONETARIOS DE LA EXPANSIÓN MONETARIA Y LA INFLACIÓN En la primera fase el BCR anuncia una expansión monetaria CD. El sector privado interpreta ese anuncio como una señal de que los precios se elevarán a una tasa igual a la expansión monetaria. Esa interpretación hace inadecuada la división de la riqueza entre dinero y bienes que el sector privado tenía antes del anuncio porque el costo de oportunidad de mantener dinero con respecto al costo de oportunidad de mantener bienes ha aumentado en la medida de la inflación. Ahora se querrá cambiar dinero por bienes: reducir las tenencias de dinero y aumentar las tenencias de bienes. Pero las existencias de bienes, en cualquier momento están dadas de modo que la tentativa de cambiar dinero por bienes se traduce en un alza de precios. Así, el dinero real disminuye y se reduce la razón de W0 a W1. Esta razón, a su vez, al ser menor, reduce: el producto marginal del capital, y la tasa de interés real. Por tanto, prever la inflación: eleva los precios y baja la tasa de interés real. En la figura 1 preveer la inflación CD reduce la razón de Wo a W1. 1.2. EFECTOS REALES DE LA EXPANSIÓN MONETARIA Y LA INFLACIÓN La inflación mide la rapidez con que se deprecia el dinero real existente. La inflación P/P multiplicada por las tenencias de dinero real M/P mide la reducción requerida en el consumo del sector privado para mantener constante el dinero real en el nivel inferior M1/P1. Este ahorro forzoso es análogo a un impuesto20.

20

El valor real del gasto corriente es (1/P)(M) y el impuesto al dinero real es (M/P)(P/P); siendo ambos términos iguales; la ecuación d[(M(t)/P(t))/K]/dt = [1/K][M/M][M/P]-[1/K][M/P][P/P] = 0 ........ (1) es válida cuando las existencias de bienes de capital K es constante. Ambos términos del lado derecho de la ecuación (1) son equivalentes al área ABCD de la figura 1. Diferencia entre el resultado del análisis en que el dinero recién creado se emplea para financiar el gasto corriente y el resultado del análisis de la expansión monetaria simple: En el análisis de la expansión monetaria simple supusimos un subsidio per cápita (la reducción de impuestos en los teoremas 1.1 y 1.2; de los cambios esporádicos de la oferta monetaria); en el análisis de la expansión monetaria para financiar el gasto corriente supusimos que el sector privado debe obtener dinero real adicional; mediante un ahorro forzoso que exceda a la inversión. La razón dinero real/capital, será la misma que en el caso de una expansión monetaria simple; pero el nivel de equilibrio de las cantidades de dinero y bienes de capital será mayor en el caso del financiamiento de déficit fiscal que en el caso de la expansión monetaria simple; bajo el supuesto de que el sector privado ahorra para lograr un nivel de riqueza determinado. En el caso del financiamiento del déficit fiscal, el BCR extrae una parte del ingreso privado disponible del sector privado. Si la riqueza es el valor capitalizado del ingreso privado disponible del sector privado; para que este sector obtenga el mismo nivel de riqueza que le fue extraído por el BCR es necesario una acumulación adicional de capital; en tanto que las consideraciones del equilibrio de cartera de títulos aseguran también un nivel más alto de dinero real. Así, una vez lograda la nueva situación de equilibrio de estado estacionario; las tenencias de dinero y capital serán mayores, ver figura 1.

177

MÁXIMO IMPUESTO A LOS SALDOS MONETARIOS REALES La razón dinero real/capital para la cual el BCR maximiza la recaudación del impuesto al dinero real es aquella razón para la cual, el área encerrada por los puntos de ii y rr y la ordenada es máxima. Esta área máxima queda determinada por la intersección de las curvas marginales (con respecto a ii y rr) i’i’ y r’r', ver figura 2.

i((M/P)/K), r((M/P)/K) E

i2 i1 i0 = r0

C

r0 r1 r2

Figura 2

i´i´

rr Q

D F

½ W0

r´r´

ii (M/P) / K W1

W0

Ejemplo Si ii y rr son líneas rectas; el área máxima se encuentra en el punto (1/2) Wo, o sea los beneficios de la inflación como impuesto es máxima cuando la razón W0 se reduce a la mitad. Entonces, la inflación será esta nueva razón dinero real/capital multiplicada por la suma µ de las pendientes de ii y rr, es decir, π = (1/2)Woµ .......(2) Ejemplo Si µ = 1; la inflación que maximiza la recaudación del impuesto21 será la mitad de la razón no inflacionaria Wo. Ejemplo Si la razón W0 es 1/10; la inflación22 para la cual se maximiza la recaudación del impuesto por medio del financiamiento del déficit fiscal será 5%, es decir, 0.05 = (1/2) (1/10)(1). 2. EL IMPUESTO A LOS SALDOS MONETARIOS REALES SE EMPLEA PARA AUMENTAR LAS EXISTENCIAS DE BIENES DE CAPITAL Analizando el financiamiento del déficit fiscal con fines de crecimiento de la producción.

21

Si una inflación adicional del 1% reduce la razón dinero real/capital en 1%.

22

Tal como sería si la razón capital/producto fuera 2.5% y la velocidad de circulación fuera 4 en condiciones no inflacionarias.

178

Sea la relación entre la inflación y la diferencia entre las tasas de interés real y nominal π = i[W] (3) r[W].................................................. Sea la relación entre inflación π, crecimiento de la producción λ y expansión monetaria σ; necesaria para que la razón dinero real/capital tenga un valor de equilibrio σ = λ + π ............................................................. (4) Sea la relación entre crecimiento de la producción λ y expansión monetaria σ; en la cual se supone que no existe ahorro privado ni inversión privada (es decir, el BCR financia toda la inversión pública). De K = G(1/P), K/K = G/PK; K = R(1/P),

K/K = R/PK;

se tiene K/K = M/PK, De y = øK,

R = M,

R/PK = M/PK K/K = Wσ

K/K = [(M/P)/K](M/M),

y = øK, y(1/y) = ø(1/y)K, λ = ø[1/øK]K

se tiene λ = K/K

Luego λ = Wσ .................................................................. Dados π, λ, σ; las restantes variables determinadas.

(5)

del sistema de tres ecuaciones (3,4,5) quedan

El sistema de tres ecuaciones se reduce a un sistema de dos ecuaciones en π, λ, W al eliminar σ de (4 y 5) π = [(1-W)/W] λ ................ (6) Igualando el lado derecho de (6) con el lado derecho de (3)

λ = [W/(1-W)][i(W) - r(W)] .....................................................

(7)

Así, expresamos el crecimiento de la producción λ como función de la razón dinero real/capital es decir λ(W)= [W/(1-W)][i(W) - r(W)]; a partir del cual se determina la inflación asociada con un proceso inflacionario que maximiza el crecimiento de la producción. REPRESENTACIÓN GEOMÉTRICA DE π = i[W] - r[W]; λ = π [W/(1-W)] Averiguando el financiamiento del déficit fiscal que conduce a la razón W1. La inflación CD determina la tasa a la cual se grava al dinero real23. El crecimiento de la producción inducido por el impuesto al dinero real es el área ABCD, ver figura 324.

23

Si la recaudación obtenida por el impuesto al dinero real se utiliza para gasto corriente, el proceso inflacionario termina allí. Pero, la recaudación utilizada para aumentar los bienes de capital introduce un nuevo elemento en el proceso inflacionario.

179

i(W), r(W)

Figura 3

rr C B A

Q

π W1 D

ii W = (M/P) / K W1

Pero el crecimiento de la producción inducido; requiere un incremento del dinero real para que se mantenga la razón en el nivel W1. La recaudación obtenida por el impuesto al dinero real aumenta el crecimiento de la producción, pero también aumenta la base del impuesto al dinero real; lo que a su vez aumenta el crecimiento de la producción, la base del impuesto al dinero real y así sucesivamente. La serie infinita, cuya suma da el crecimiento de la producción es λ = πW + πW2 + πW3 + πW4+.........o bien λ = πW (1+W+W2+W3+W4) = π[W/(1-W)]............................(8) donde W < 1. En la figura 4 la suma de la serie infinita es DN, siendo25 DN el crecimiento de la producción.

24

Esto puede verse señalando que esa área es πW1 = π(M1/P1)/K1; en que el numerador es la recaudación obtenida por el impuesto al dinero real destinada a aumentar los bienes de capital y el denominador corresponde a esos bienes de capital 25 Es decir, de λ = π[W/(1-W)] tenemos λ/π = W/(1-W) en la figura 4; λ/π = DN/CD = W/(1-W). Pero este crecimiento de la producción se halla representada también por el área BCHN; ya que dicha área es la razón dinero real/capital W1 multiplicado por la suma de la inflación CD = π y el crecimiento de la producción DN = λ. .

180

i(W), r(W) λ(W)

Figura 4

λλ rr C

B A

H

D

Q

N

ii W

W1

W0

6. El punto N corresponde al financiamiento del déficit fiscal; y la unión de puntos análogos a N determina la curva λλ. La distancia vertical entre λλ y rr es el crecimiento de la producción inducido por el financiamiento del déficit fiscal correspondiente a la razón W1. 7. En Q no existe financiamiento del déficit fiscal ni crecimiento de la producción inducido; y la distancia vertical entre λλ y rr es nula. La distancia vertical del crecimiento de la producción inducido, aumenta a medida que se reduce la razón dinero real/capital desde Q hasta el punto máximo N, a partir del cual comienza a disminuir esa distancia vertical26. TEOREMA Una inflación asociada con un proceso inflacionario; maximiza el crecimiento de la producción. DEMOSTRACIÓN Para encontrar las condiciones de equilibrio monetario que maximice el crecimiento de la producción inducido; derivamos la ecuación (7) con respecto a W y lo igualamos a cero. La razón dinero real/capital que maximiza el crecimiento de la producción es W* = 1 - (1-W0)1/2 .................................................................. (9)27 La inflación asociada al financiamiento del deficit fiscal que maximiza el crecimiento de la producción es π* = µ{Wo-[1- (1-Wo)1/2]}....... (10)28 El máximo crecimiento de la producción es 26

La distancia vertical representa a la ecuación (7). suponiendo que las líneas ii y rr puedan aproximarse con líneas rectas en el tramo relevante de las líneas ii y rr. En la ecuación (9) W* es el valor que maximiza el crecimiento de la producción y Wo es la razón dinero real/capital correspondiente a la inflación nula. 27

28

donde µ es la suma de las pendientes de rr y ii en valores absolutos.

181

λ* = µ{(1-Wo)1/2-1}2 ............................................................

(11)

En la figura 5 π*, λ*, W* quedan determinados en el punto N de λλ donde la recta tangente es paralela a la recta rr. La situación descrita en N con una inflación π* y un crecimiento de la producción inducido λ*; es la configuración que maximiza el crecimiento de la producción.

i(W), r(W) λ(W)

Figura 5

λλ rr C

B

π*

D

Q

A

λ* H

N

ii W

W1

W0

Establecemos un límite externo a la razón W*; al demostrar que W* es mayor que la mitad de Wo, ver figura 6.

i(W), r(W) λ(W)

Figura 5

λλ rr

E C B D A

Q

F

H

N

ii W

½ W0

W*

W0

182

Se llega a esta demostración ya que W* > 1/2W0 (a partir de la ecuación 9) es equivalente a W* (12)29 = 1 - (1-Wo)1/2 > 1/2 Wo ............................ Pero la desigualdad (12) muestra que si el BCR financia el déficit fiscal con fines de crecimiento de la producción hasta ese limite externo; traspasaría el punto de maximización de crecimiento de la producción. La maximización del área delimitada por ii y rr provoca una razón dinero real/capital menor; y una inflación más alta que la razón obtenida al maximizar el área delimitada por ii y λλ.

AHORRO PRIVADO El sector privado ahorra una fracción S de su ingreso disponible; y el producto marginal del capital es ø. r(W)= Ωø es la relación entre tasa de interes real r(W) y producto marginal del capital ø, siendo Ω la participación de la tasa de interés real en el ingreso privado disponible. El crecimiento de la producción del sector privado es Sø, de modo que el crecimiento de la producción total es λ(W)= S(1/Ω)r(W)+ Wσ ............ (13) Entonces, λ(W)= S(1/Ω)r(W) + [W/(1-W)][i(W)- r(W)] .......................... (14) Derivando (14) con respecto a W dλ/dW = [W/(1-W)][i’(W)- r’(W)] + [i(W)-r(W)]/[1-W]2 + S/Ω{(1-W)r’(W)+ r(W)} /[1-W]2 ........................................................................

(15)

El crecimiento de la producción total se maximiza cuando dλ/dW=0. Si suponemos la linealidad de rr e ii, e igualamos a cero la ecuación (15), obtenemos W**=1-[1-WoS(1/Ω)r’(W)(1+W)/Ω ]1/2 siendo W** la razón dinero real/capital que maximiza el crecimiento de la producción total; r’(W) es la pendiente de rr, y W es el valor (definido positivo) de W para el cual r(W)sería cero30221. EL AHORRO Y LA INVERSIÓN PRIVADA REDUCE LAS VENTAJAS DEL FINANCIAMIENTO DEL DÉFICIT FISCAL

TEOREMA La razón W** que maximiza el crecimiento de la producción total será mucho mayor que la mitad del valor de la razón en situación de inflación nula, es decir, W** >> 1/2 Wo, lo cual significa que la inflación asociada con el máximo crecimiento de la producción total será menor. El financiamiento del déficit fiscal (a pesar de que en un primer momento incrementa el crecimiento de la producción del sector público) reduce el crecimiento de la producción del sector privado; porque la inflación disminuye el producto marginal del capital al reducir la razón dinero real/capital; por tanto, un país que carece de ahorro e inversión privada puede obtener ventajas de un programa de financiamiento del déficit fiscal; en cambio, sucede lo contrario en un país cuya inversión y ahorro privado alcanzan un monto determinado. 29

Este resultado se relaciona con la anterior conclusión según la cual la razón dinero real /capital que maximiza el financiamiento del déficit fiscal para gasto corriente es igual a 1/2 Wo. 30 El óptimo W* de la ecuación (9) es un caso especial de W** donde S = 0.

183

Cuanto mayor sea la inversión privada del ahorro privado menor será la acompaña al máximo crecimiento de la producción total.

inflación que

Por estas razones, cualquier inflación que sea suficiente para reducir la razón dinero real/capital, hasta la mitad de su valor en situaciones de inflación nula, será excesiva. Ejemplo Si la razón Wo = 1/10; cualquier programa de financiamiento del déficit fiscal que impulse la razón hasta Wo = 1/20 será excesivo, suponiendo la linealidad de rr e ii dentro de la extensión correspondiente. Este resultado no es suficiente para determinar la inflación correspondiente; a menos que se conozca la suma de las pendientes de ii y rr. Ejemplo Supongamos que Wo=1/10; un incremento en la tasa de interés nominal del 5% al 10% provocará que las personas deseen reducir la proporción de su cartera hasta W0=7/100. Esto equivale a suponer, dentro de esta escala, que la elasticidad de ii será [(10 - 5) /5]/[(10 - 7)/100]=33 1/3 donde la elasticidad se define positiva y la pendiente de ii es (105/10-7)=5/3 en valor absoluto Supongamos que la reducción de Wo=1/10 hasta Wo=7/100, disminuye la tasa de interés real en 1% dando a rr una pendiente de 1/3. En este caso, la suma de las pendientes µ será 2. Dados estos dos supuestos, la inflación que acompaña al crecimiento de la producción máxima es 9.7%: esto se deduce al calcular la razón dinero real/capital de la ecuación (11) y sustituyendo Wo=1/10. W*=1-(1-1/10)1/2=0.0513 que es mayor que la mitad de Wo. Si reemplazamos este resultado en π*=µ[1/10-(1-(1-1/10)1/2)] obtenemos π*=2(0.1-0.0513)=9.7% La tasa máxima de crecimiento de la producción anual que acompaña a esta inflación se obtiene al escribir los valores de Wo y µ en la ecuación (11); λ*= 2[(1-1/10)1/2-1]2 = 0.53% Por tanto, la tasa máxima de crecimiento de la producción anual (lograda mediante el financiamiento del déficit fiscal) es 0.53%; y trae aparejada una tasa de inflación anual de 9.7%.

184

EL PROBLEMA DE PARAR LA SUBIDA DE PRECIOS INTRODUCCIÓN Si la inflación no está totalmente prevista por empresas y familias, y ellos poseedores de bienes, dinero y títulos no se encuentran en equilibrio; surge el problema de parar la subida de precios. Tomaremos en cuenta la demora: en ajustar los saldos deseados a los saldos corrientes; y en adaptar las expectativas inflacionarias31. Analizaremos: las tendencias cíclicas que generan los procesos inflacionarios; y las cuestiones de política monetaria relacionada con la tasa a la cual debiera desacelerarse la inflación32. LA DINÁMICA DE AJUSTE El BCR determina la cantidad nominal de dinero; pero la gente determina: el valor real del dinero (mediante sus decisiones de mantener o gastar dinero) y la velocidad de circulación del dinero (dado el volumen de producción). El proceso de ajuste dinámico es lineal αW(t) = W*(t) - W(t).......(1)33 siendo W(t) la velocidad real; W*(t) la velocidad deseada; α la demora de la reacción que genera el ajuste de la velocidad real a la velocidad deseada. Cuanto menor sea α; mayor es la rapidez de ajuste de la velocidad real a la velocidad deseada. ß π*(t)= π(t) - π*(t) .........(2)34 siendo π*(t) la inflación prevista ; π(t) la inflación corriente; ß la demora de la reacción que genera el ajuste de expectativas inflacionarias. Cuando ß = 0; el ajuste de expectativas inflacionarias es instantáneo; y la inflación prevista es igual a la inflación corriente. La velocidad deseada es una función lineal de la inflación prevista W*(π*(t)) = aπ*(t) + b .................................................... (3) Si λ(t) = 0; σ(t) = σ; W(t) = 0; la ecuación de cambio σ(t)+W(t) = π (t)+λ(t) se transforma en la relación de equilibrio π(t)= σ. Una relación de desequilibrio π(t) ≠ σ modifica la velocidad real W(t) es decir W(t) = π (t)- σ...............(4)

31

Es decir, la demora que se genera en el ajuste de la tasa de inflación prevista a la tasa de inflación corriente.

32

Este análisis representa una aplicación de la teoría de control óptimo al problema de detener la inflación.

33

Cuando la velocidad real W(t) es mayor que la velocidad deseada W*(t); disminuye el gasto y la inflación; lo cual reduce la velocidad real. Cuando la velocidad real W(t) es menor que la velocidad deseada W*(t); aumenta el gasto y la inflación; lo cual eleva la velocidad real. La inflación prevista π*(t) es un promedio ponderado de las inflaciones del pasado, con ponderación exponencial cuyos pesos ponderados disminuyen a medida que se retrocede en el tiempo: si la inflación prevista fue 3% pero la inflación corriente π(t) es 5% entonces la inflación prevista sufriría una revisión elevándose en una fracción de la diferencia entre 5% y 3%. 34

185

ESTABILIDAD DEL SISTEMA ECONÓMICO La trayectoria temporal de la inflación prevista π* se determina reemplazando W* de (3) en (1); y W de (4) en (1) (previo reemplazo de π de (2) en (4)). αßπ *+ απ* - ασ = aπ* + b - W. Derivando respecto al tiempo αß π*+ απ* = aπ* - W. Reemplazando W de (4) (previo reemplazo de π de (2) en (4)). Tenemos una ecuación diferencial de segundo orden αß π* + (α+ß-a)π*+π* = σ cuya ecuación característica αßR² + (α+ß-a)R + 1 = 0 tiene raíces características -(α+ß-a)± √ (α+ß-a)2-4αß R1,2= 2αß La trayectoria temporal de la velocidad real W se determina reemplazando π de (4) en (2); y π* de (1) en (2) (previo reemplazo de W* de (3) en (1)) ßπ* = W + σ - (αW-b+W)/a. Reemplazando W* de (3) en (1). Derivando respecto al tiempo; π* =(αW+W)/a. Reemplazando π* en ß(αW + W)/a = W + σ - (αW-b+W)/a. Tenemos una ecuación diferencial de segundo orden αßW + (α+ß-a)W + W = aσ + b cuya ecuación característica αßR² + ( α+ß-a)R + 1 = 0 tiene raíces características -(α+ß-a)± √(α+ß-a)²- 4αß

R1,2= 2αß Las soluciones homogéneas de las dos ecuaciones diferenciales son asintóticamente estables si las partes reales de las raíces características son negativas; si α + ß > a. Las fuerzas externas dadas por (α+ß-a)² < 4αß originan una amortiguamiento oscilante de la trayectoria temporal al aproximarse al equilibrio, ver figura 1(a) y 1(b). Figura 1

W(t)

π(t)

1(a)

t

1(b)

t

Las fuerzas externas dadas por (α+ß-a)² > 4 αß originan un amortiguamiento exponencial de la trayectoria temporal al aproximarse al equilibrio, ver figura 2(a) y 2(b).

186

Figura 2

W(t)

π*(t)

2(a)

t

2(b)

t

Análisis del significado económico de la condición de estabilidad Las dos soluciones homogéneas de las dos ecuaciones diferenciales son estables si α + ß = a. Reemplazar W de (4) y W* de (3) en (1) α(π-σ)=aπ*+b-W ...................................................................1' Derivar (1') y luego reemplazar π* de (2) en el resultado απ=a(π-π*)/ß-W............................................................. 2' Reemplazar W de (4) y π* de (1') en (2') αßπ = a [ π-{[α(π-σ) - b + W]/a} ] - ß(π - σ) Asi, αßπ=-(α+ß-a)π-W+(α+ß)σ +b ......................................(5) reemplazando α+ß=a en (5) tenemos αßπ=-W+aσ +b..............................(6) En (6) se cumple π = 0 si W = aσ + b............................................................(7) En (4) se cumple W = 0 si π = σ....................................................................(8) La figura (3) diagrama las ecuaciones (7) y (8) donde W y π oscilan alrededor de los valores de equilibrio de W,π en forma de círculo35.

35

Para valores de π mayores que σ (a la derecha de W = 0), W está ascendiendo, y para valores de π menores que σ (a la izquierda de W = 0) W esta descendiendo. Para valores de W mayores o menores que aσ+b (por encima o debajo de π = 0) π está respectivamente, descendiendo o ascendiendo. Estas fuerzas dinámicas gobiernan las trayectorias de fase de W y π .

187

W

W = 0: π = σ -

+

A

-

B

D

aσ + b

-

Q

π = 0: W = aσ + b +

+ C

-

+

π σ

Remplazar W* de (3) en (1); y W de (4) en (1) (previo reemplazo de π de (2) en (4)). αßπ*+απ*-ασ = aπ*+b-W.Luego en el resultado, reemplazar α + ß = a; tenemos αßπ* = ασ + ßπ* + b - W ....................(9) reemplazando W* de (1) en (3); tenemos αW = aπ* - W + b ..............(10) En (9) se cumple π* = 0 sí W = ßπ* + ασ + b.........................................(11) En (10) se cumple W = 0 sí π* = (1/a)W - (b/a)........................................(12) La figura (4) diagrama las ecuaciones (11) y (12) donde π* y W oscilan alrededor de los valores de equilibrio de W,π* en forma de elípse36.

36

Para valores de π* menores que (1/a)W-(b/a) (por debajo de W=0); W está ascendiendo, y para valores de π* mayores que 1/a W-b/a (por encima de W=0) W está descendiendo. De manera similar, para valores de W menores que ßπ*+ασ+b (por debajo de π*=0)π* esta ascendiendo, y para valores de W mayores que ßπ*+ασ+b (por encima de π*= 0)π* esta descendiendo. Estas fuerzas dinámicas gobiernan las trayectorias de fase de W y π*.

188

W

W = 0: π* = (1/a)W – (b/a) -

+

+

A´

D´ aσ + b

B´ -

π* = 0: W = β π *+ α σ + b Q C´

+ -

π

En las trayectorias de fase circular del plano πW de la figura 3 y de fase elíptica del plano π*W de la figura 4 se observan: La línea de demarcación W = 0 de la figura 3 combina valores de π con W y será la línea de demarcación en el plano πW, a lo largo de la cual la velocidad W permanece constante. La línea de demarcación W = 0 de la figura 4 combina valores de π* con W y será la línea de demarcación del plano π*W, a lo largo de la cual la velocidad W permanece constante. Sea el punto A, sobre la línea W=0 en la figura 3; donde π = σ y donde el valor de W es mayor que el valor de W de equilibrio. En el punto A se tiene que W permanece constante pero π estará descendiendo. Como W permanece constante, el punto A debe corresponder en el plano π*W al punto A’, ya que, para que W permanezca constante en la línea W=0 de la figura 4 es necesario que π = σ y W = W* y entonces A’ tiene que estar sobre la línea W = 0 en la figura 4. Luego, como la órbita πW sigue la trayectoria circular ABCD, la órbita π*W sigue la trayectoria elíptica A’B’C’D’. π* que se inicia en A’ siendo mayor que π, decáe finalmente hacia el valor π en el punto B’; y luego que π* toma valores inferiores a π, se tiene que π* alcanza a π de nuevo en el punto D’ ver figura 5.

189

Figura 5 W

W = 0: W = W*

W = 0: π = σ

-

+

+

A´

D´ Aσ+b

B´

π* = 0 Q

-

C´ π =

+ -

π= π*= σ π; π* σ

Si α + ß > a ; la línea de demarcación π = 0 de la figura 3 adquiere pendiente negativa y la solución homogénea será asintóticamente estable. Es decir, de (4) W = π - σ; y (5) αßπ = -(α+ß-a)π -W+ (α+ß)σ + b se tiene W = 0 sí π = σ; y π = 0 sí W = -(α+ßa)π+(α+ß)σ + b, ver figura 6.

190

Figura 6 W = 0: π = σ

W

-

+

+

B

A

Q

-

+

π σ π = 0: W = - ( α + β – a)π + ( α + β ) σ + b

En la trayectoria circular que va de A a B, las fuerzas externas que hacen que π se halle a la izquierda de σ se reducen levemente; y la órbita πW se desplaza hacia Q, tal como indica la flecha que parte de A y se desplaza a Q trazando una espiral convergente, ver figura 6. En la trayectoria elíptica que va de A’ a B’; las fuerzas externas que hacen que π* se halle por arriba de σ, se reducen levemente; y la órbita π*W se desplaza a Q, tal como indica la flecha que parte de A’ y se desplaza a Q trazando una espiral convergente, ver figura 7. Es decir, de (10) αW = aπ*+b-W; αßπ* = ασ+(a-α)π*+b-W se tiene W = 0 sí π* = (1/a)W-(b/a) y π* = 0 sí W = (a-α)π*+ασ+b, ver figura 7.

191

W

W = 0: π* = (1/a)W – (b/a) -

Figura 7 +

A´

D´ B´

Q

C´

-

-

+ + π*

π* = 0: W = - ( a - α )π* + α σ + b

Si α + ß < a; la solución homogénea será inestable. Las trayectorias circular y elíptica se desplazan alejándose de Q. Método para detener la subida de precios El problema de detener la inflación implica reducir la expansión monetaria37 1. Reducción drástica de la expansión monetaria Una reducción drástica de la expansión monetaria desde el inicio del proceso de estabilizar precios no es la política monetaria adecuada porque se reducirá el ingreso monetario de la gente, provocando un aumento de la velocidad. Consecuencias Partiendo de Q que corresponde a la expansión monetaria σ; una reducción drástica de la expansión monetaria provoca un nuevo equilibrio S con una velocidad menor: en el proceso de estabilización (el traslado de Q a S) la velocidad aumenta (ya que los saldos 37

La explicación grafica se verá mediante la trayectoria temporal de la tasa de expansión monetaria durante la transición de una tasa de inflación dada hacia la estabilidad de precios, ver figura 3

192

monetarios de la gente se reduce) hasta llegar a R. Después de R se genera un período de deflación y luego una trayectoria cíclica hacia S a travès de T; esto dependerá de la naturaleza de las raíces características de la ecuación característica. La trayectoria cíclica entre R y S incluye una reducción de precios cuya magnitud es igual a la reducción de la velocidad entre Q y S, ver figura 8. Por tanto, si la expansión monetaria se reduce drásticamente, la depresión consiguiente desacredita el proceso de estabilización de precios W

Figura 8

R Q

S

T

π 0

σ

2. Reducción por etapas de la expansión monetaria38 La trayectoria de fase de la expansión monetaria durante la transición de Q a S, será mediante reducciones sucesivas, primero hasta N y luego hasta S, ver figura 9 la amplitud de la deflación en las etapas finales será menor y tambien será menor las oscilaciones de la velocidad.

38

Es decir, reducciones discontínuas de la expansión monetaria

193

W

Figura 9

Q

N

S

π 0

σ

Detener la inflación por etapas mediante reducciones sucesivas de la expansión monetaria primero hasta N y luego hasta S; reduce la amplitud de las oscilaciones de la velocidad y la deflación39, pero estas oscilaciones no se eliminarán completamente. 3. Reducción gradual de la expansión monetaria Reduciendo la expansión monetaria proporcionalmente a la inflación, de acuerdo con la ecuación diferencial δ σ(t) = -π(t).....(13) siendo δ > 0 la demora del proceso de estabilizar precios. Reemplazando W de (4) y W* de (3) ambos en (1) α(π-σ)= (aπ*+ b) - W ......1' derivando respecto al tiempo (1') απ-ασ = aπ*-W .............................2' Reemplazar σ de (13), π* de (2) y W de (4) en (2') απ + απ/δ = a(π-π*)/ß - π + σ ................................3' Reemplazando π* de 1' en 3' απ + απ/δ = aπ/ß - 1/ß(απ-ασ-b+W) - π + σ..................4' Derivando respecto al tiempo απ + απ/δ = aπ/ß -1/ß(απ-ασ+W)- π + σ ..............5' Reemplazando σ de (13) y W de (4) ambos en (5') απ + απ/δ = aπ/ß - 1/ß (απ- απ/δ + π- σ)-π-π/δ......6' Derivando respecto al tiempo (6') 39

Ver figura 10(a).

194

α π + απ/δ = aπ/ß -1/ß(απ - απ/δ+π-σ) - π -π/δ........................7' Reemplazando σ de (13) en (7') απ + απ/δ = aπ/ß-1/ß(απ-απ/δ+π+π/δ)-π-π/δ δαßπ+(αß+δ(α+ß-a))π+(α+ß+δ)π+π = 0 La solucion homogénea de la acuación diferencial de tercer orden será asintóticamente estable si las partes reales de las raíces características son negativas, ver figura 10 (a), (b). Figura 10

π (t)

π(t)

t

(a)

(b)

t

Para llegar a la estabilidad de precios hacemos π(t) = 0; y la ecuación 4 se escribe W = π(t)- σ(t).Reemplazando W de (4) y W* de (3) en (1) -ασ(t) = aπ*(t) + b - W(t) .....................1' Derivando respecto al tiempo (1') - ασ = a π* - W .....................2' Reemplazando π* de (2) y W de (4) en 2' -ασ = -a/ßπ*+σ..................................3' Reemplazando π* de (1') en (3'). -ασ = -a/ß-(-ασ-b+W)/a+σ......................4' Derivando respecto al tiempo (4') -ασ = -( ασ-W )/ß+σ...................5' Reemplazando W (4) en (5') -ασ = (ασ+σ)/ß+σ ..................6' -αßσ = ασ+σ+ßσ o también αßσ+(α+ß)σ+σ = 0 cuya ecuación característica αßR²+(α+ß)R+1=0, tiene raíces reales negativas. R1 = - 1/α, R2 = - 1/ß, para α = ß y la solución de la ecuación será σ (t) = C1 e-(1/α)t + C2e-(1/ß) t..........(14) donde C1 y C2 dependen: de la expansión monetaria anterior a la estabilización de las demoras en el ajuste 195

σ(0) = σ1, σ’(0) = σ2; y de la discrepancia inicial de las variables con sus valores de equilibrio inflacionario, ver figura 11. Si se aplica esta regla para reducir la expansión monetaria; la inflación se detiene sin provocar deflación, ver figura 10(b). Aunque los precios se estabilizan; la expansión monetaria continua a una tasa decreciente suficiente; para compensar los aumentos en la velocidad, ver figura 11. Un proceso destinado a reducir la inflación gradualmente elimina los ciclos potenciales de la inflación, ver figura 10 (b). Las fuerzas externas dadas por α > 0, ß > 0 originan un amortiguamiento exponencial de la trayectoria temporal de la expansión monetaria, la cual significa que la expansión monetaria no debe reflejar ciclos potenciales de la inflación; para asegurar asi un ajuste suave hacia un nivel de precios constantes, ver figura 11.

σ

(t)

Figura 11

t

El nuevo nivel de equilibrio de la expansión monetaria será mayor que el nivel de equilibrio de la expansión monetaria del momento de la estabilización; y el nivel de precios se mantendrá constante. En la práctica no será posible establecer los valores exactos de α y ß; de modo que el problema de detener la inflación implica una gran cantidad de conjeturas. Quizá la norma más segura sea: abandonar la meta demasiado delicada de estabilizar los precios; y planear un movimiento hacia la estabilidad de precios con un nivel de precios un poco más elevado. Cuanto mayor sea el tiempo requerido para estabilizar, más elevado será el nivel de precios finales.

196

INFLACIÓN O DESEMPLEO: UN DILEMA ENCUBRIDOR Introducción Desde 1956 Perú ha experimentado una inflación socialmente destructiva, un desempleo anormalmente elevado y un mal uso de recursos económicos debido a erróneos juicios acerca de las consecuencias de las Políticas Monetaria y Bancaria. El problema de la relación inflación-desempleo fue controversial durante 1956-1990; pero el cambio radical ocurrido en las concepciones profesionales produjo una respuesta científica; ante la experiencia que contradecía la hipótesis de esa relación. La controversia de la relación inflación-desempleo se ha mezclado con la controversia de la función de esas Políticas que influye en la demanda agregada nominal. Un problema se refiere a la forma en que un aumento de la demanda agregada se traduce en un aumento de empleo y precios; y otro problema se refiere a los factores responsables del aumento de la demanda agregada. El efecto del aumento de la demanda agregada sobre empleo y precios depende de los factores responsables del aumento de tal demanda agregada; y el efecto de esa política sobre la demanda agregada depende de la forma en que reaccionan empleo y precios.

El efecto de un aumento de la demanda agregada sobre empleo y precios depende de la magnitud del aumento de tal demanda. Debemos explicar cómo el país podrá librarse de la grave amenaza de una inflación acelerada y desempleo creciente, amenaza creada por esa Política recomendada y aconsejada a los gobiernos por la heterodoxia. La Teoría Monetaria y Bancaria que ha guiado esa Política consiste en la relación positiva pleno empleo-demanda agregada; ello conduce a la creencia de que podemos asegurar pleno empleo, manteniendo el gasto monetario en un nivel adecuado. La principal causa del desempleo es la discrepancia entre: distribución de demanda de bienes; y asignación de mano de obra y otros factores productivos en la producción esos bienes. El desempleo indica que la estructura de precios y salarios relativos ha sido distorsionada por la fijación monopólica o gubernamental de precios; y que para restaurar la igualdad oferta y demanda de mano de obra en todos los sectores productivos, se requieren cambios de precios relativos y algunas transferencias de mano de obra. Esa Política (como remedio para el desempleo: el aumento de la demanda agregada) recomendada por esa falsa Teoría; se ha convertido en una de las causas de la mala asignación de factores productivos que volverá inevitable el desempleo posterior a gran escala.

197

La inyección contínua de dinero en algunos puntos del sistema económico donde se provocará un aumento temporal de la demanda agregada que debe detenerse cuando se detenga esa inyección (o cuando se vuelva más lenta) aunada a la expectativa de aumento contínuo de precios; canalizará la mano de obra y otros factores productivos hacia empleos que sólo duran mientras el aumento de la oferta de dinero continúe al mismo ritmo o continúe acelerándose a una tasa dada. Esta Política ha producido una distribución del empleo que no puede mantenerse indefinidamente y que después de algún tiempo sólo podrá mantenerse con una inflación que conducirá rápidamente a la desorganización de la actividad económica. Así, debido a esa falsa Teoría se llega a la posición precaria en la que no podemos impedir la reaparición de un alto desempleo. Esto se debe a que el desempleo debe producirse como consecuencia de tal Política, tan pronto la inflación deja de acelerarse. El análisis de la relación inflación-desempleo ha pasado por tres hipótesis. I. Hipótesis de la relación negativa inflación-desempleo La primera etapa de la relación inflación-desempleo fue aceptar la hipótesis de la relación negativa: desempleo alto va acompañado de salario decreciente; y desempleo bajo va acompañado de salario creciente. A su vez, el cambio de salarios se conectó con el cambio de precios: al tomar en cuenta el cambio secular de la productividad; y considerar como dado el exceso del precio del bien sobre el costo salarial (ganancia constante). Relacionamos el desempleo U con el cambio de precios P/P, eliminando el paso intermedio de cambio de salarios W/W. P/P Figura 1 Curva de Phillips A

U0 0

UF

U

198

Esta relación negativa se interpretó como una relación causal que ofrecía al gobierno la elección de la combinación adecuada. El gobierno podía escoger como meta un desempleo bajo UF. En este caso tendrían que aceptar una inflación A. Subsistiría el problema de elegir la política monetaria y fiscal que produciría la demanda agregada requerida para alcanzar ese UF. Si se alcanzaba esa demanda, el gobierno no se preocuparía por mantener esa combinación inflación-desempleo. El gobierno podría escoger como meta una inflación cero. En tal caso tendrían que aceptar un desempleo U0. La heterodoxia se afanó por: extraer tal hipótesis de pruebas existentes en países latinoamericanos período 1956-1990; eliminar los efectos de perturbaciones extrañas; aclarar la relación cambio de salarios-cambio de precios; y explorar las ganancias y pérdidas sociales provenientes de inflación- desempleo; para facilitar la elección de la combinación adecuada. Pero, esas pruebas existentes no confirmaron tal hipótesis. Las estimaciones empíricas de la curva de Phillips fueron poco satisfactorias. La inflación (que parecía compatible con un nivel fijo de desempleo) no permaneció fija en el período 1956-1990. Cuando los gobiernos latinoamericanos estaban tratando de promover el pleno empleo; la inflación aumentó a través del tiempo. La inflación asociada antes con desempleo bajo se experimentaba ahora con desempleo alto. El fenómeno inflación alta y desempleo alto simultáneo se denomina estanflación. Al empleo le interesa los salarios reales; es decir, lo que los salarios pudieran comprar1.(*)

La tendencia de acelerar la inflación para bajar el desempleo2(*) se explica por el efecto de un aumento imprevisto de la demanda agregada sobre el mercado de trabajo3(**) Los compromisos a largo plazo con la mano de obra se explican: - Por el costo de adquirir información de los empresarios acerca de los trabajadores; y de los trabajadores acerca de las oportunidades optativas de empleo. - Por el capital humano específico; que eleva el valor de un trabajador para un empresario a través del tiempo, hasta superar el valor del trabajador para otros empresarios potenciales. 1

El desempleo alto significa la existencia de una presión por salarios reales bajos; pero estos salarios reales podrían ser más bajos (aunque los salarios nominales fuesen mayores) si los precios subían más que estos salarios nominales.El desempleo bajo significaría la existencia de una presión por salarios reales altos; pero estos salarios reales podrían ser más altos (aunque los salarios nominales fuesen menores) si los precios bajaban más que estos salarios nominales. 2

No es necesario suponer una curva de Phillips de pendiente negativa para explicar esa tendencia.

3

Mercado de trabajo caracterizado por compromisos a largo plazo con la mano de obra.

199

Si trabajadores y empresarios previeran que los precios aumentarán en 20% al año, esta previsión se incorporaría en los futuros contratos salariales; los salarios reales se comportarían como si todos hubiesen previsto que no aumentarían los precios; y la inflación de 20% se asocia al desempleo igual al desempleo que se asocia a la inflación de 0%. Un aumento imprevisto de la demanda agregada es diferente en presencia de compromisos a largo plazo con la mano de obra (compromisos que parcialmente son resultado del conocimiento imperfecto, cuyo efecto aumenta y se difunde a través del tiempo): Los compromisos a largo plazo con la mano de obra significan que (en el mercado de trabajo a largo plazo) salarios y mano de obra se ajustan con retraso a los cambios de la oferta o demanda de mano de obra. Los compromisos a largo plazo con la mano de obra significan que esos compromisos dependen de: precios observables ahora; y precios que se espera prevaleceran durante el contrato. Pofundizamos el estudio de la primera hipotesis, analizando la interpretación de A.W. Phillips4232; la falacia del enfoque de A. W. Phillips; la confusión entre salarios reales y nominales; y la reacción teórica y empírica contra el sistema económico de Keynes.

ANÁLISIS DE LA INTERPRETACION DE A. W. PHILLIPS El empleo E es variable independiente que pone en marcha el proceso dinámico; y el cambio de salarios nominales W/W es variable dependiente W/W = f(E) El argumento de Phillips era un análisis basado en las condiciones estáticas de la oferta y demanda de trabajo. En O el mercado de trabajo está en equilibrio siendo Wo salario nominal y Eo oferta de trabajo igual a demanda de trabajo. En O el desempleo involuntario es nulo, es decir, se registra un desempleo transitorio o desempleo natural, ver figura 2. En O no hay presión al alza o baja de salarios nominales. En F la demanda de trabajo es mayor que la oferta de trabajo. Existe sobreempleo, el salario nominal WF está por debajo del salario nominal de equilibrio Wo y existe una presión al alza de salarios nominales. En U existe desempleo; WU está por encima del salario nominal de equilibrio Wo y existe una presión a la baja de salarios nominales. Así, cuanto mayor sea la discrepancia entre oferta y demanda de trabajo, mayor será la presión y, por consiguiente, con mayor rapidez subirán o bajarán los salarios nominales.

4

Estas interpretaciones tienen que ver con el sentido de causalidad

200

Figura 2

W U

WU

OO O

W0

F

WF

DD E

0

EU

E0

EF

Phillips convirtió este análisis en una relación observable representando en el eje horizontal el desempleo U y en el eje vertical la variación de salarios nominales W/W a lo largo del tiempo, ver figura 3. En Uo existe desempleo natural por lo que salarios nominales son estables (o en una economía en crecimiento, el aumento de salarios nominales será igual al aumento de la productividad5233) En F hay sobreempleo por lo que salarios nominales WF suben. En U hay desempleo por lo que salarios nominales WU bajan. W/W = f (U)

W/WF

0

Figura 3 F

UF

U0

UU

U

W/WU U

Phillips supuso que salarios nominales son uno de los mayores componentes del costo total; y que precios y salarios nominales varian juntos W/W = P/P. Por ello procedió a pasar de variación de salarios nominales a variación de precios nominales.

LA FALACIA EN LA INTERPRETACIÓN DE A. W. PHILLIPS

5

Asi, la posición de equilibrio Uo es un salario nominal constante.

201

El análisis de Phillips es falaz porque la oferta y demanda de trabajo no dependen del salario nominal W sino del salario real W/P, ver figura 4. Si el eje vertical representa W/P, esta figura 4 nada tiene que decir sobre lo que le pueda ocurrir al salario nominal. Ejemplo Sea el punto O. En el empleo Eo no hay presión al alza ni baja del salario real. El salario real permanece constante si W y P se mantienen constantes por separado o si cada uno sube (o baja) al 10 % anual. Figura 4

W/P OO O

W0 /P0

DD 0

E0

E

LA CONFUSIÓN ENTRE SALARIOS REALES Y NOMINALES Keynes suponía que los precios son rígidos a subir con respecto al nivel de producción, por lo que un aumento imprevisto de la demanda agregada se reflejaría casi completamente en la producción y muy poco en los precios. El nivel de precios se consideraba dato institucional. Este supuesto se interpreta como que el aumento de salarios nominales es igual al aumento de salarios reales. Phillips suponía que aumentos previstos de salarios nominales son iguales a aumentos previstos de salarios reales. Los dos componentes del sistema económico de Keynes para la construcción del supuesto de Phillips son: 1º Los precios son rígidos a subir: la gente, al planear su comportamiento, no dan cabida a un aumento de precios nominales; y, por tanto, consideran el aumento de salarios nominales como el aumento de salarios reales. 2º Los salarios reales podrían bajar ex-post por una inflación imprevista. El argumento de Keynes para una política de pleno empleo suponía que era posible conseguir que los trabajadores aceptasen una reducción de salarios reales provocada por un inflación imprevista, reducción que no aceptarían en forma de una reducción de salarios nominales.

202

Estos dos componentes implican una distinción entre: salarios reales y nominales previstos; y salarios reales y nominales corrientes. Así, Phillips daba por supuesto esta distinción y consideraba que salarios reales y nominales previstos se mueven paralelamente. Al sistema económico de Keynes le falta la ecuación que determine el nivel de precios de equilibrio de la economía. La curva de Phillips no trata dicha ecuación que conecta el sistema real con el sistema monetario. La curva de Phillips trata de la relación: variación de precios nominales y desempleo. No determina el nivel de precios de equilibrio de la economía. A pesar de todo, la curva de Phillips es aceptada y adoptada con fines de política económica, por suponerse que representa una disyuntiva entre inflación y desempleo, es decir, lo que significa la curva de Phillips es la necesidad de enfrentarse con una decisión: si elegimos un bajo desempleo tendremos que aceptar una alta inflación; o si elegimos un alto desempleo tendremos que aceptar una baja inflación. Reacción teórica y empírica contra el sistema económico de Keynes Surgen tres hechos que cambian actitudes y plantean problemas. El primer hecho fue la reacción teórica contra el sistema económico de Keynes; que puso de manifiesto la falacia de identificar salarios nominales con salarios reales contenida en la curva de Phillips, ver figura 3. El segundo hecho fue el fracaso empírico de la relación inflación-desempleo para explicar otros conjuntos de datos empiricos: Fisher encontró que explicaba datos empíricos anterior a 1925 en EEUU: Phillips encontró que explicaba datos empíricos de Reino Unido para un largo período; pero no explicaba datos empíricos para largos períodos en la mayoría de países. El tercer hecho fue la aparición de estanflación (inflación con estancamiento) que pone en tela de juicio la afirmación de confiar en la disyuntiva inflación-desempleo (basada en el resultado de la curva de Phillips ajustada empíricamente). II. Hipótesis de la Tasa Natural de Desempleo La hipótesis de la tasa natural de desempleo distingue los efectos de un aumento imprevisto de la demanda agregada de corto y largo plazo. Partimos de una posición inicial estable y suponemos un aumento imprevisto de la demanda agregada. Esto significa para cada empresario una demanda inesperadamente favorable de su producto. En un ambiente donde están ocurriendo aumentos en la demanda de diversos productos, el empresario no sabe si este aumento es especial para él o es generalizado. El empresario interpreta ese aumento como algo especial y reacciona produciendo más para venderlo a un precio que ahora percibe como mayor; que el precio esperado para la producción futura.

203

El empresario está dispuesto a pagar un salario nominal mayor; para atraer nuevos trabajadores. Para el empresario, el salario real es el salario en términos del precio de su producto, y el empresario percibe ese precio mayor. Por tanto, un salario nominal mayor significa un salario real menor, tal como el empresario lo percibe. Para el trabajador lo más importante es el poder de compra del salario sobre todos los bienes. Trabajadores y empresarios ajustarán más lentamente su percepción de todos los precios (porque le es costoso adquirir esa información) que su percepción del precio del producto que ambos producen. Los trabajadores perciben ese aumento de salarios nominales como un aumento de salarios reales y están dispuesto a ofertar más trabajo. Los empresarios perciben ese aumento de salarios nominales como una disminución de salarios reales y están dispuestos a demandar más trabajo6. Esta situación es temporal. Si continúa el aumento de la demanda agregada y precios; esas percepciones se ajustarán a la realidad. Cuando ocurre, el efecto inicial desaparecerá, y luego aún se invertirá durante algún tiempo, porque trabajadores y empresarios se encuentran atados por contratos inadecuados. Finalmente, el empleo regresará al nivel inicial antes del aumento imprevisto de la demanda agregada. La figura 5 representa la hipótesis de la tasa natural de desempleo. Cada curva es como la curva de Phillips de la figura 3; excepto que cada curva se refiere a una inflación prevista definida como la tasa promedio percibida de cambio de precios7234. Partimos de E y suponemos una inflación imprevista B y allí permanece. El desempleo baja a F, moviéndose a lo largo de la curva. Al ajustarse las previsiones, la curva de corto plazo se desplaza hacia arriba, para la inflación prevista B. Al mismo tiempo, el desempleo regresaría de F a G.

6

Los salarios reales expresados en términos del promedio de todos los precios percibidos para el futuro son menores; y los salarios reales expresados en términos del precio promedio del bien percibido para el futuro son mayores.

7

No como el promedio de las tasas de cambio de precios individuales percibidas, el orden de las curvas se invertirían en el segundo concepto.

204

P/P Figura 5 G

F

B A

E P*/P = B

P*/P = A 0

UL

U0

U

Este análisis es simplificado porque: supone una sola inflación imprevista, cuando en realidad hay una corriente continua de inflaciones imprevistas; no se ocupa explícitamente de las demoras ni de los ajustes excesivo; ni del proceso de formación de las previsiones. Pero este análisis ilumina: lo más importante es la inflación imprevista; hay una tasa natural de desempleo UN compatible con las fuerzas reales y percepciones correctas; y el desempleo podrá mantenerse por debajo de UN sólo mediante una inflación acelerada. La tasa natural de desempleo depende de: la eficacia del mercado de trabajo; el grado de competencia o monopolio; y las barreras o estímulos para el trabajo en diversas ocupaciones. La tasa natural de desempleo ha aumentado en Perú por dos motivos: - Las mujeres, adolescentes y trabajadores eventuales son una fracción creciente de la fuerza de trabajo. Estos grupos son más móviles en el empleo que otros trabajadores, pues entran y salen del mercado de trabajo, cambiando de empleo con mayor frecuencia. - Los programas de apoyo al ingreso temporal de 1985-1988; los programas de empleo juvenil implementado en diciembre de 1996; y los programas de empleo "a trabajar" implementado en Octubre del 2001 mediante contratos por obras gubernamentales; se han extendido a otros grupos de trabajadores y su duración y cantidad se han vuelto generosas. Los trabajadores que pierden su empleo sienten menos presión para buscar nuevos trabajos, tenderán a esperar durante más tiempo con la esperanza, justificada, de que los vuelvan a llamar a su empleo anterior, y pueden ser más selectivos en las alternativas que consideren8 El bajo desempleo registrado puede ser una señal de una economía forzada que está utilizando ineficientemente sus recursos e induciendo a los trabajadores a sacrificar el ocio a cambio de bienes que valoran menos que el ocio; bajo la creencia errónea de que sus salarios reales serán mayores de lo que realmente son; como sucedió entre julio 1985 - diciembre 1986.

8

Los determinantes de la tasa natural de desempleo; el significado de las cifras de desempleo registrado; la relación cifras de desempleo registrado y tasa natural de desempleo; y la relación situación de empleo y nivel de eficiencia o productividad de una economía; requieren un análisis más profundo. Estas cuestiones tienen la mayor importancia en la política gubernamental. Sin embargo, son cuestiones laterales para el presente análisis.

205

La baja tasa natural de desempleo puede reflejar arreglos institucionales que impiden el cambio: las cúpulas sindicales y los políticos tradicionales exigen inversión pública muchas veces improductiva para elevar el empleo. Una economía rígida muy estática puede tener un lugar fijo para cada tasa natural de desempleo; mientras que una economía dinámica muy progresista (que ofrezca oportunidades cambiantes y estímule la flexibilidad) puede tener una alta tasa natural de desempleo. Una misma tasa natural de desempleo puede corresponder a condiciones diferentes: tanto Perú como Argentina tuvieron bajas tasas de desempleo entre agosto 1994 - agosto 1997, pero Perú experimentó un crecimiento económico rápido y Argentina se estancó9. Los keynesianos se aferran a la curva de Phillips original; la heterodoxia reconoce la diferencia entre curvas a corto y largo plazo pero considera que la curva a largo plazo tiene pendiente negativa mayor que la de corto plazo. La investigación económica ha explorado los aspectos de la segunda etapa: la dinámica del proceso; la formación de expectativas; y la clase de política económica sistemática que tenga un efecto previsible sobre magnitudes reales si es que hay algún efecto101. La segunda etapa se vió influida por la información imperfecta y el costo de adquirir información; y la función del capital humano en la determinación de la forma de los contratos laborales. La hipótesis de la tasa natural de desempleo explica la curva de Phillips de pendiente negativa a corto plazo como un fenómeno temporal que desaparecerá a medida que los agentes económicos ajustan sus expectativas a la realidad. En la hipótesis de la tasa natural de desempleo de la figura 5; la curva de Phillips vertical se refiere a tasas optativas de inflación previstas. Cualquiera que sea la inflación -cero o positiva- se podrá incorporar en todas las decisiones; si se prevé esa inflación. Profundizaremos el estudio de la segunda hipótesis analizando: la intepretación de Irving Fisher, las curvas de Phillips de corto y largo plazo; los efectos de la ausencia de la ilusión monetaria a largo plazo, las hipótesis de las expectativas adaptables y racionales; las consecuencias de las hipótesis de las expectativas racionales para la Politica Monetaria y Bancaria y el problema de la Curva de Phillips; y la respuesta a la rigidez de los salarios a descender en el corto plazo.

ANÁLISIS DE LA INTERPRETACIÓN DE IRVING FISHER

9

La hipótesis de: la tasa natural de desempleo; o la aceleración; o la curva de Phillips ajustada por expectativas, es

aceptada por los economistas. 10

Esperamos un progreso rápido sobre estos problemas a partir del Premio Nobel al trabajo sobre las expectativas racionales de Robert Lucas en noviembre de 1995.

206

La observación empírica indicaba que la inflación aparecía asociada con bajo desempleo. Variación de precios nominales P/P variable independiente que pone en marcha el proceso dinámico; y empleo E variable dependiente E = f(P/P) Supongamos un aumento imprevisto del gasto. Cada empresario interpreta ese aumento imprevisto del gasto como un aumento de la demanda de su producto. Cada empresario descubrirá que parece haber aumentado la cantidad de producto que puede vender a precios anteriores. Ningun empresario sabrá al inicio si ese aumento imprevisto del gasto: le afecta a él en particular; o es general. Cada empresario se siente tentado a aumentar la producción y a no preocuparse por una subida de precios. Porque al inicio la mayor parte del aumento imprevisto de la demanda agregada será absorbida por aumento de la producción y el empleo11. Fisher describía un proceso dinámico causado por aumentos imprevistos del gasto en torno a cierta tendencia normal; Fisher destacó la importancia de distinguir: precios altos y bajos causado por aumentos previstos; y subida y bajada de precios causado por aumentos imprevistos (porque en ese tiempo la tendencia normal era un nivel de precios estables12(*)).

CURVAS DE PHILLIPS A CORTO Y LARGO PLAZO La reacción teórica y empírica provocó un intento de rescate de la curva de Phillips mediante distinción entre curva de Phillips a corto plazo y curva de Phillips a largo plazo. CURVA DE PHILLIPS A CORTO PLAZO El contrato laboral que contemplan empresarios y trabajadores se refiere a un período largo, ambas partes tienen que: imaginar por adelantado qué salario real corresponderá a determinado salario nominal W; y establecer previsiones acerca del nivel de precios futuro P*. El salario real en representación de las curvas de oferta y demanda de trabajo es el salario real previsto W/P*, ver figura 6.

11

y, no por aumento (o por la mayor rapidez de aumento) de los precios. Alternativamente, supongamos que se origina un menor nivel del gasto -o se origina una tasa de reducción del gasto superior a la prevista-. Cada productor individual interpretará al inicio esa desaceleración como (al menos en parte) un reflejo de algo que le afecta a él particularmente. El resultado será en parte un descenso de la producción y un aumento del desempleo y en parte una baja de los precios. 12

Hoy en día la tendencia normal es un nivel de precios inestables y destacamos la distinción entre tasa de inflación y variaciones de la tasa de inflación. Por tanto, la distinción que hay que establecer será entre aumentos previstos y aumentos imprevistos.

207

Figura 6

W/P* OO O

W0 /P*0

DD 0

E0

E

Si los precios nominales previstos cambian lentamente P*/P, mientras que el salario nominal cambia rápidamente y se conoce con poco retraso W/W ; volvemos a la curva original de Phillips de corto plazo, excepto que la posición de equilibrio Uo de la figura 3 es un salario nominal cuya variación W/W es igual a la variación de precios nominales previstos P*/P.13 Así, las variaciones de la oferta y demanda de trabajo se manifiesta primero en un cambio en la variación de salarios nominales, lo que significa un cambio en la variación de salarios reales previstos. Precios nominales corrientes pueden reaccionar más deprisa que salarios nominales; por lo que salarios reales recibidos varían en dirección opuesta a salarios nominales; pero salarios reales previstos varían en la misma dirección que salarios nominales14. Expresando en una curva de Phillips cuyo eje vertical representa variación de salarios reales previstos: variación de salarios nominales menos variación de precios nominales previstos [W/WP*/P ]= f(U)..................(1) Esta curva de Phillips de corto plazo nos cuenta el enfoque de Fisher. Suponga la economía en Uo con precios y salarios nominales estables. Suponga una expansión monetaria que aumenta la demanda agregada, lo que a su vez aumenta precios y salarios nominales en 2% anual.

13

14

En una economía en crecimiento, es igual al previsto aumento de la productividad, ver figura 7.

Es decir, sea el salario real corriente W/P y el previsto W/P*, luego, (2%W/5%P) baja, pero (2%W/0%P*) sube.

208

(W/W – P*/P) = f (U)

2%

0%

Figura 7 F

UF

U0

UU

U

U

Los trabajadores interpretan esto inicialmente como una subida de su salario real -porque siguen previendo un nivel general de precios nominales P*o constante- y estan dispuestos a ofrecer más trabajo (a subir a lo largo de su curva de oferta de trabajo hasta T, ver figura 8); es decir, empleo crece. Los empresarios comparten la previsión de los trabajadores acerca de los precios nominales P*o, pero están más interesados en el precio nominal de su producto Pe y mejor informado sobre dicho precio. El empresario interpreta inicialmente el aumento de la demanda agregada y el aumento del precio nominal de su producto Pe como un aumento del precio relativo de su producto Pe/P*o lo cual implica que el salario real que tiene que pagar W1/(Pe/P*o) ha bajado en comparación con el precio de su producto. Por tanto, los empresarios están dispuestos a contratar más trabajadores (a bajar a lo largo de su curva de demanda de trabajo hasta F, ver figura 8). El resultado combinado es un desplazamiento a F, que corresponde a un sobreempleo, con un aumento de 2% anual de salarios nominales, ver figura 7. Pero con el paso del tiempo empresarios y trabajadores reconocen que están subiendo los precios en general P*o. Trabajadores y empresarios elevan su estimación de la inflación prevista, lo que reduce la elevación de salarios reales previstos y conduce a cada uno a deslizarse por su curva, hasta descender a O, ver figura 8. Existe disyuntiva a corto plazo entre inflación y desempleo, pero no existe disyuntiva a largo plazo entre inflación y desempleo.

209

Figura 8

W/P* OO

W1 / P*0

T

W0 / P*0

O

W1/ (Pe/ P*0)

F DD E

0

E0

EF

Las figuras 9(a), 9(b) y 9(c) presentan el análisis de la curva de Phillips a corto plazo destacando la diferencia entre consideraciones significativas de trabajadores y empresarios. Supongamos una posición inicial de equilibrio con nivel de precios constante, siendo Eo empleo de equilibrio y Wo/Po salario real de equilibrio, ver figura 9(a). Figura 9(a)

W/P

OO

TW

W* / P*W O

W 0 / P0

D´D´ DD 0

E0

EF

E

Suponga un aumento de demanda agregada, que mueve a empresarios ha contratar más trabajadores. 1. Para los trabajadores, el salario real que le interesa es su salario nominal dividido entre un índice de precios de los bienes que compran. Los trabajadores todavía, no tienen motivos para suponer un aumento del nivel de precios, por lo que no tienen motivos para desplazar hacia la derecha su curva de oferta de trabajo. Seguirá siendo OO de la figura 9(a), si interpretamos PW* como el nivel de precios previsto por los trabajadores.

210

Para los trabajadores será como si la curva de demanda de trabajo DD se hubiese desplazado a la derecha hasta D’D’, ver figura 9(a). Para cada salario nominal W* (que también es el salario real; según los trabajadores lo ven W /P*W) los empresarios están tratando de contratar más trabajadores. *

El nuevo punto de equilibrio TW significa un salario nominal previsto más alto W* nivel de empleo más alto EF ver figura 9(a).

15

con un

2. Para el empresario, el salario real significa salario nominal W* dividido entre el precio del bien que produce16 Pe. Si expresamos su demanda de trabajo en función del cociente salario nominal/precio del bien que produce; su demanda de trabajo no se desplaza a la derecha si se interpreta Pe* como el nivel medio de precios previstos por empresarios individuales. La curva de demanda de trabajo sigue siendo DD, pero la curva de oferta de trabajo correspondiente a este nivel medio de precios previstos por los empresarios es distinto, ver figura 9(b). Los empresarios, al encontrarse con un aumento de la demanda de sus productos creerán posible obtener un precio más alto17 Pe*. Pagar el mismo salario nominal W* significa (frente a un precio más alto de su producto) un salario real más bajo. Para los empresarios es como si la curva de oferta de trabajo OO se hubiese desplazado a la derecha hasta O’O’, ver figura 9(b). El nuevo punto de equilibrio será Fe que significa un salario real previsto más bajo, aunque un salario nominal más alto W* y un nivel de empleo más elevado, ver figura 9(b).

15

Esto es; el precio del bien Pe, que entra en la ecuación PePMF=W, donde PMF es el producto marginal del factor trabajo.

16

El equivalente puede ser un aumento de las horas extraordinarias, o más trabajo regular, o ventajas no monetarias pero no puede ser una variación de los salarios vigentes.

17

O su equivalente; el equivalente puede ser la reducción de los costos de venta, puede ser menos conseciones o menos descuentos especiales. Por lo tanto, el precio de venta vigente, que es el precio que entra en los números índices publicados, puede no cambiar, aunque si cambia el precio significativo.

211

W/P

OO

Figura 9(b) O´O´

O

W 0 / P0 W* / P*e

Fe

DD

0

E0

EF

E

Los puntos Fe y FW corresponden al mismo empleo EF, ver figura 9(c). El desplazamiento (desde el punto de vista de los empresarios) de la curva de oferta de trabajo a la derecha, es otra manera de describir el desplazamiento (desde el punto de vista de los trabajadores) de la curva de demanda de trabajo a la derecha. Ambos desplazamientos dan el mismo 18

empleo EF .

18

Según la gráfica parece que el salario real tal como lo imaginan los trabajadores W/P*W ; excede al salario real inicial Wo/Po , exactamente en la misma cantidad en que el salario salario real tal como lo imaginan los empresarios W/P*e queda por debajo del salario real inicial Wo/Po, y, por consiguiente parece que la subida del promedio de los precios imaginados P*e (aproximadamente la subida del nivel de precios corrientes, a causa de las circunstancias indicadas en el pie de página 288) viene a ser el doble de la subida de los salarios nominales W*. Pero este resultado es sólo una casualidad de la construcción de la gráfica, y refleja la semejanza en cuanto a elasticidad (en valor absoluto) de las curvas de oferta y demanda de trabajo. El promedio de los precios imaginados P*e tiene que elevarse más que los salarios nominales W, pues en caso contrario los salarios reales tal y como lo imaginan los empresarios no bajarían, pero la cuantía del excedente depende de las curvas de oferta y demanda de trabajo. En un extremo, si la curva de oferta de trabajo fuese perfectamente elástica, entonces, los salarios nominales no se elevarían lo más mínimo. En el otro extremo, si la curva de demanda de trabajo fuese perfectamente elástica, entonces, los salarios nominales se elevarían exactamente igual que el promedio de los precios imaginados. Entre estos extremos, en cuanto al salario real, cuanto más elástica sea la curva de oferta de trabajo y más inelástica sea la curva de demanda de trabajo, menor será la proporción del alza de los salarios nominales respecto al alza de los precios. Entre estos extremos, en cuanto al empleo, cuanto más elástica sean las dos curvas, mayor será el aumento del empleo.

212

Figura 9(c)

W/P

OO O´O´

FW W* / P*W

O

W 0 / P0 Fe

W* / P*e

D´D´ DD

0

E0

EF

E

La situación del empleo EF es temporal porque dos conjuntos de fuerzas alteran esta situación: 1. Los trabajadores reconocen que precios nominales en general han subido, lo que les lleva a deslizarse a lo largo de su curva de oferta de trabajo bajando de FW a O, ver figura 9(c). 2. Los empresarios, que inicialmente habían contado con que los demás precios nominales (o curvas de oferta de los factores de la producción a precios nominales) seguirían fijos; reconocen que han subido, lo que les lleva a reducir su demanda de trabajo para ciertos valores salarios nominales dividido entre precio de su propio producto. Se sienten impulsados a deslizarse a lo largo de su curva de demanda de trabajo subiendo de Fe a O, ver figura 9(c). 3. Asi las curvas de demanda D’D’y oferta de trabajo O’O’se desplazan hacia la izquierda de una manera conjugada. 4. El alza de precios tal como lo imaginan los trabajadores viene al encuentro del alza de precios tal como lo imaginan los empresarios, y ambas alzas marchan al encuentro de la subida de salarios nominales. Al incorporar a la curva de Phillips las previsiones de precios se ha eludido implícitamente uno de los principales puntos de la controversia sobre la curva de Phillips. Curva de Phillips a largo plazo La experiencia de la inflación con estancamiento y el análisis teórico; admite que la curva de corto plazo es engañosa y exagera la disyuntiva a largo plazo. Por tanto, no existe disyuntiva a largo plazo. Incorporando las previsiones de precios a la curva de Phillips.

213

La figura 10 presenta en el eje vertical la variación de salarios nominales corrientes W/W pero contiene varias curvas; una curva para cada variación de salarios nominales previstos W*/W. En vez de escribir [ W/W - P*/P ] = ƒ(U) escribimos W/W = ƒ(U,P*/P)........................................ (2) Supongamos que una expansión monetaria lleva a la economía a F, donde salario nominal corriente sube 2% anual y desempleo baja 2% (desempleo natural 4%) ver figura 10. A medida que la gente ajusta sus expectativas de inflación, la curva de corto plazo se desplaza hacia arriba y la posición final es la curva de corto plazo donde la inflación prevista alcanza a la inflación corriente P*/P = P/P = 2% . La curva de corto plazo desplazada es A; y la curva de largo plazo LL tiene pendiente negativa donde la inflación prevista de 2% reduce el desempleo en 3% ver figura 10. W/W = f (U, P*/P)

Figura 10 LL: Curva de phillips de corto plazo

2%

0%

F

F´

U

UF =2%

UF´ = 3%

U0 = 4%

DD

A Curva de phillips de corto plazo P*/ P = 2% Curva de phillips de corto plazo P*/ P = 0%

La curva de corto plazo desplazada es B; y la curva de largo plazo L’L’ es vertical donde la inflación prevista de 2 % mantiene el desempleo en 4%, ver figura 11.

214

W/W = f (U, P*/P)

2%

0%

F

L´L´: Curva de phillips de largo plazo

Figura 11

F´´

U

UF =2%

U0 = 4%

B Curva de phillips de corto plazo P*/ P = 2% Curva de phillips de corto plazo P*/ P = 0%

AUSENCIA DE ILUSIÓN MONETARIA A LARGO PLAZO No existe ilusión monetaria a largo plazo; por lo que la curva de largo plazo es vertical, ver figura 11. 1. Esta hipótesis se denomina aceleracionista; porque la política económica que mantenga el desempleo por debajo del desempleo natural conduce a una inflación acelerada. Ejemplo Supóngase que cuando nadie prevee inflación P*/P = 0%, se pretende reducir el desempleo natural de Uo= 4% a UF= 2% Esto se consigue inicialmente con una inflación corriente P/P = 2% a lo largo de la curva, con inflación prevista nula P*/P = 0%. Pero la economía no permanece en F porque la gente modifica sus previsiones. Si se mantuviese la inflación corriente en 2 % la economía sería forzada a retroceder al desempleo natural Uo= 4%. La única manera de mantener el desempleo por debajo del desempleo natural Uo= 4% consiste en sostener la inflación corriente permanentemente acelerada para que esa inflación corriente vaya por delante de la inflación prevista. Así, hay semejanza entre este análisis y lo que sucedió en Perú entre 1956-75, los gobiernos han tratado de mantener el desempleo por debajo del desempleo natural y para lograrlo han tenido que acelerar la inflación de 9.8% a 66.7 % anual. 2. Esta hipótesis se denomina hipótesis de desempleo natural por la importancia que se atribuye al desempleo natural. El desempleo natural es el desempleo relacionado con las condiciones reales del mercado de trabajo. El desempleo natural se reduce suprimiendo obstáculos en el mercado de trabajo. El desempleo natural se eleva introduciendo obstáculos adicionales en el mercado de trabajo19241. Estudios estadísticos han investigado si la curva de largo plazo es o no vertical.

19 La finalidad de este «concepto» tasa natural es separar los aspectos monetarios de los aspectos no monetarios en la situación de empleo.

215

Las pruebas estadísticas se realizaron tomando la ecuación (2) en forma W/W = a + b P*/P + ƒ(U) o la forma P/P = a + b P*/P+ f(U)........................(3) El problema consiste en determinar b que representa el cambio de la inflación corriente que resulta de un cambio de la inflación prevista. La curva de Phillips de la figura 3 supone b = 0. La hipótesis aceleracionista supone b = 1. Los autores de las diversas pruebas estadísticas utilizaron datos de observación de series temporales para estimar b20. Estos estudios estadísticos obtuvieron 0 < b < 1, que implica que existe disyuntiva a largo plazo. Sin embargo, estos resultados estadísticos han sido cuestionados estadísticamente; las curvas ajustadas estadísticamente: han sido distintas para distintos períodos de ajuste y han dado extrapolaciones nada fiables para períodos subsiguientes al período del ajuste. Así, estos resultados estadísticos miden una curva de corto plazo a pesar que se propusieron medir una curva de largo plazo. Por tanto, para las pruebas estadísticas es necesario disponer de una medida de inflación prevista. Por consiguiente, cada estudio estadístico es una prueba conjunta de la hipótesis aceleracionista y la hipótesis de formación de previsiones (hipótesis de expectativas adaptables o hipótesis de expectativas racionales). - Cuando el estudio estadístico incorpora la hipótesis expectativas adaptables;afirma que las previsiones de precios son objeto de revisión a la vista de la diferencia entre inflación corriente e inflación prevista (que es un promedio de inflaciones pasadas, con ponderación exponencial cuyos pesos ponderados disminuyen a medida que se retrocede en el tiempo). Ejemplo Si la inflación prevista es 5% y la inflación corriente es 10%; la inflación prevista sufriría una revisión elevándose en una fracción de la diferencia entre 10% y 5%. Interpretación de estos resultados estadísticos: la curva de largo plazo no ha sido un método satisfactorio para evaluar las expectativas de la gente.

20

Si para tener en cuenta los costos y la demanda; escribimos la ecuación (3) en la forma P/P = a + b(W/W) + f(U) obtenemos b < 1 porque esta ecuación sirve para determinar lo que sucede al margen entre precios y salarios. Supóngase que la tasa de inflación prevista se eleva en 1%, o sea P*/P = 1%, pero que la tasa de variación de los salarios permanece constante, W/W = 0; toda la subida de los precios resultante irá a aumentar el excedente de los precios sobre los costos y a estimular la producción. Por consiguiente, en esta ecuación, la hipótesis aceleracionista estricta implica b < 1.

216

Un problema estadístico que plantea la ecuación (3) es que si la hipótesis acelaracionista es correcta, estos resultados estadísticos son estimaciones de una curva a corto plazo. Ejemplo Supongamos b = 1. Cuando la inflación corriente iguala a la inflación prevista, que es la definición de la curva de largo plazo, tenemos ƒ(U) = -a .................. (4) Esta es la curva vertical de largo plazo, siendo el desempleo natural U0. Cualquier otro valor de U refleja: una posición de equilibrio a corto plazo o un componente estocástico del desempleo natural. Pero el procedimiento estimativo utilizado, con P/P en el primer miembro de la ecuación (3) trata las diferentes tasas de desempleo observadas como si fuesen exógenas (como si pudiesen persistir de modo indefinido). No hay modo de llegar a la ecuación (4) por este procedimiento estimativo. El supuesto implícito, según el cual el desempleo toma diferentes tasas, resuelve toda la cuestión suscitada por la hipótesis aceleracionista. A nivel estadístico, el método de expectativas adaptables requiere que en el primer miembro de la ecuación (3) aparezca U (o una función de U). - Para una crítica más radical a estos estudios estadísticos; aplicaremos el método de expectativas racionales. La gente no basa sus previsiones sobre una media ponderada (con pesos ponderados fijos) de sus experiencias pasadas o que la gente no basa sus previsiones sobre cualquier otro mecanismo que no sea congruente con el proceso que realmente está generando la inflación. Ejemplo Supongamos que la inflación se está acelerando, es decir, que la marcha actual del nivel general de precios P(t) es la dibujada en la figura 12 (a). P(t)

0

Figura 12 (a)

t

Con una pauta de ponderación exponencial fija (cuyos pesos ponderados suman la unidad), la inflación prevista P*/P siempre irá retrazada, ver figura 12 (b).

217

P/P , P*/P

Figura 12(b)

P/P

P*/P

t

0

Pero la gente que forma sus previsiones no van a persistir en equivocarse y no van a basar sus previsiones exclusivamente en la historia pasada de precios. La gente formará sus previsiones sobre lo que será la inflación dentro de un año; tomando en cuenta el resultado de las próximas elecciones generales. Este hecho no se refleja en las estadísticas de precios pasados. Las previsiones dependen de los programas económicos de los partidos políticos que lleguen al poder. Por consiguiente, supondremos que la gente forma sus previsiones sobre la base de una teoría económica correcta: que acierten como término medio al cabo de un largo período . Esto llevará a veces a la formación de previsiones sobre la base de expectativas adaptables. Si se aplica esta idea a nuestro problema, resultará que si se trata de un país en que la gente forma sus expectativas sobre una base racional, por lo que, aciertan como término medio; el suponer que la gente forma sus expectativas promediando con ponderación exponencial fija los datos pasados, dará en la ecuación (3) un valor b < 1, aunque su valor verdadero sea la unidad. Ejemplo Considere un país en que la curva a largo plazo es vertical y que la gente forma racionalmente sus expectativas de manera que (como término medio) sobre un largo período, sus expectativas corresponden exactamente a lo que sucede. En este país aparece un estadístico que realiza una estimación de la ecuación (3) sobre el supuesto de que la gente forma sus previsiones promediando mediante pesos ponderados fijos sus experiencias pasadas. El estadístico encontrará que b < 1. Esto no demuestra que los estudios estadísticos que incorporan la hipótesis de las expectativas adaptables sean erróneas; sino que nos dan dos interpretaciones alternativas de sus resultados estadísticos. Lucas y Sargent han explorado las consecuencias de la hipótesis expectativas racionales y han obtenido estimaciones empíricas de la pendiente de la curva de largo plazo. Ejemplo Una consecuencia de la hipótesis expectativas racionales es que en un país donde los precios han fluctuado mucho, las expectativas racionales responderán a variaciones de la inflación corriente mucho más rápidamente (que en un país donde los precios han sido casi estables). Así, la curva de

218

corto plazo observada tendrá mayor pendiente en el país con precios inestables (que en el país con precios casi estables). Los resultados de la comparación de diferentes países de esta manera, son compatibles con la curva de largo plazo vertical. CONSECUENCIAS DE LA HIPÓTESIS EXPECTATIVAS RACIONALES: EN LA POLÍTICA MONETARIA Y BANCARIA; Y EL PROBLEMA DE LA CURVA DE PHILLIPS - Si se anima a la gente a formar sus expectativas sobre una base racional, cualquier norma fija de política monetaria y bancaria solamente permite al político situarse en el desempleo natural; porque el único medio que tiene el político para reducir el desempleo es la inflación imprevista. Si el político sigue cualquier norma fija de Política, la gente la tendrá en cuenta cuando la descubra. Así, mediante una norma fija de Política sólo se puede conseguir como meta el desempleo natural. La única manera que tiene el político para conseguir otra meta consiste en ser contínuamente más listo que la gente, creando constantemente nuevas normas de Política y utilizándolas durante el corto tiempo que transcurre hasta que la gente la descubra. Siendo entonces necesario que invente un nuevo conjunto de normas de Política. Todo lo cual no es conveniente. - Es mejor hacer una Política basada en decir a la gente que se pretende ayudarla e informarla sobre lo que se está haciendo, proporcionándole una base para que forme sus juicios. Se engaña el político que cree que está engañando a la gente. Por tanto, los economistas admiten que la curva de largo plazo tiene mayor pendiente que la curva de corto plazo. Unicamente se discute si la curva de largo plazo es o no vertical.

RIGIDEZ SALARIAL A DESCENDER Y DESEMPLEO CÍCLICO ¿Por qué los salarios no bajan de un nivel superior al nivel donde se iguala la oferta y demanda de trabajo?, ver figura 13. Figura 13

W/P OO

U

W 1 / P1

A

B

O

W 0 / P0

DD

0

E1

E0

E2

E

219

Una respuesta El mercado de trabajo es imperfecto lo cual provoca una rigidez de los salarios a bajar, ver figura 13: si el salario Wo/Po equilibra el mercado de trabajo con el empleo Eo, existe alguna imperfección en el mercado de trabajo que impide al salario bajar por debajo de W1/P1 salario al cual se emplean U trabajadores, quedando sin trabajo UB; de los que UA es el número de trabajadores en que el nivel de pleno empleo Eo sobrepasa al empleo efectivo E1 y AB es el número de trabajadores adicionales disponible para ser empleados si el salario fuese W1/P1. Otra respuesta Por la vigencia del salario mínimo legal. Así, la curva de oferta efectiva es O’O’ y la solución será el punto de intersección de esta curva de oferta con la curva de demanda DD, ver figura 14. Figura 14

W/P

O´O´

U

W 1 / P1

DD

0

E1

E

Una respuesta más La formulación dada en la figura 14 es un resumen incompleto de las fuerzas que determinan el salario real, porque omite consideraciones relacionadas con la igualación de la cantidad que unas personas quieren ahorrar y la cantidad que otras personas quieren invertir, a una tasa de interés compatible con las condiciones monetarias. Esto significa que salario real W1/P1 compatible con condiciones monetarias que afectan al ahorro e inversión difiere del salario real Wo/Po compatible con pleno empleo. En este caso una baja del salario real aumentaría el empleo; pero esa baja no se consigue con reducir el salario nominal pues dicha reducción sería neutralizada por una reducción paralela de precios nominales. Los trabajadores harían bien en resistirse a la reducción del salario nominal. Así, la curva de oferta efectiva será O’O’ donde salario real W1/P1 corresponde al punto de intersección de esa curva de oferta con la curva de demanda. Esta respuesta no satisface, porque: primero, se pasa una y otra vez de salarios reales a salarios nominales y de estos a aquellos, sin ninguna precisión; segundo, mientras la economía está en U; trabajadores UB se sienten impulsados a ofrecer trabajo a un salario real ligeramente inferior a W1/P1.

220

¿Cómo se frena este impulso? ¿Cómo se raciona el empleo efectivo E1 entre los ofertantes dispuestos a ofrecer E2? La rigidez de los sindicatos se puede aceptar como un factor que retrasa el ajuste, pero tratar esta rigidez como un factor capaz de forzar a una posición de equilibrio estable a largo plazo en un nivel inferior al pleno empleo, es una manera de eludir la pregunta. La influencia del capital humano específico y el costo de adquirir información de salarios; provoca la rigidez temporal a descender de los salarios. El análisis de la curva de Phillips descansa implícitamente en tres áreas: la información imperfecta; el costo de adquirir información; y el rol del capital humano específico en la determinación de la forma de los contratos de trabajo. 1. La información imperfecta es la base de la diferencia en la interpretación del salario real según trabajadores o empresarios: sobre el futuro nivel general de precios. Para trabajadores y empresarios es difícil y costoso averiguar qué pasará en el futuro con el nivel general de precios. Para los trabajadores es costoso averiguar qué oportunidades de empleo existen, aunque ellos tienen un gran interés en saberlo. Están mejor informados de los salarios nominales disponibles que del nivel general de precios. Para los empresarios es más importante y menos costoso averiguar qué pasará con la demanda de sus productos. Están mejor informados de los precios de sus productos y recursos que emplean para producirlo que del nivel general de precios. 2. El costo de adquirir información21 tiene un rol decisivo en la determinación del tiempo que requiere el ajuste en respuesta a aumentos imprevistos de la demanda agregada. 2.1. Representa tiempo y esfuerzo para un trabajador encontrar qué alternativas de empleo tiene a su disposición. Es difícil para el trabajador salir a buscar nuevo empleo mientras está trabajando. Por eso la persona que no trabaja, porque recién acaba de entrar al mercado de trabajo o porque ha dejado o perdido un empleo; no está dispuesto a aceptar el primer empleo que se le ofrezca. El costo de aceptarlo es la reducción de su probabilidad de encontrar un mejor empleo. Sólo acepta ese primer empleo que se le ofrece si el salario es lo suficientemente alto para compensar el costo de aceptarlo. Esto depende, a su vez, de sus previsiones del mercado de trabajo. Así, el desempleo corresponde al período promedio entre empleos, es decir corresponde a la actividad productiva de averiguar cuál es el mejor uso de los recursos. Luego, el desempleo no es sólo ociosidad y pérdida de tiempo. Ejemplo Supóngase un aumento imprevisto de la demanda agregada. Los empresarios tratarán de contratar más trabajadores. Los trabajadores en busca de empleo encontrarán con más facilidad ofertas 21

Es decir, los costos de averiguación en el mercado de trabajo.

221

atractivas que compensan su renuncia a la averiguación; dado que no han cambiado sus previsiones del mercado de trabajo. El período promedio entre empleos (o período promedio entre el ingreso al mercado laboral y un empleo) se acortará y con ello descenderá el desempleo registrado22. Al generalizarse el conocimiento de una situación más favorable de empleo; la gente que busca empleo revisará sus previsiones de las oportunidades existentes, se harán más selectivos y exigentes, y el desempleo registrado subirá hacia el nivel de desempleo natural23. Ejemplo Supóngase un descenso imprevisto de la demanda agregada. Los empresarios contratarán menos trabajadores a cada nivel del salario real, tal como estos empresarios imaginan este salario real. Los trabajadores en busca de empleo encontrarán ofertas menos atractivas que compensen su renuncia a la averiguación; dado que no han cambiado sus previsiones del mercado de trabajo. El período promedio entre empleo se alargará y con ello aumenta el desempleo registrado. Al generalizarse el conocimiento de una situación menos favorable de empleo; la gente que busca empleo revisará sus previsiones de las oportunidades existentes, se harán menos exigentes y el desempleo registrado bajará hacia el nivel de desempleo natural. Este comentario es compatible con la curva de oferta de trabajo de pendiente positiva, ya que esa curva indica el salario mínimo al que se encuentra disponible determinada cantidad de trabajo o la cantidad máxima de trabajo disponible para un determinado salario. 2.2. Los empresarios que buscan trabajadores también soportan costos de averiguación. Las condiciones que ofrecen los empresarios depende de como ven la situación del mercado de trabajo. Su precio de demanda de trabajo es el mínimo que están dispuestos a pagar. ¿Por qué los fenómenos descritos tan prominentes en el mercado de trabajo, están ausentes en el mercado de bienes y valores? En el mercado de bienes y valores, los cambios imprevistos de la demanda agregada se reflejan rápida y plenamente en los precios. Existe una actividad de averiguación en estos mercados, pero dicha actividad es tan rápida y eficiente que el ajuste de precios es casi instantáneo.

Ejemplo. Supóngase que toma exactamente dos semanas a cualquier trabajador (diez días laborables) el encontrar un empleo, supóngase que cada día laborable 400,000 trabajadores empiezan a buscar un empleo y supóngase que 400,000 trabajadores encuentran empleo cada día laborable. El número de trabajadores sin empleo en un día laborable cualquiera será 4’000,000: los trabajadores que empezaron a buscar empleo durante los diez días anteriores. Ejemplo.

Supongase que el número de trabajadores que cada día buscan empleo y el número de trabajadores que encuentran empleo es el mismo, pero que el tiempo necesario para encontrar empleo se duplica, elevándose a cuatro semanas. El número de trabajadores registrados como desempleados será el doble, sin que un sólo trabajador identificable más haya quedado desempleado en ningún momento. En la práctica, los altos y bajos cíclos del porcentaje de desempleados reflejan, a la vez, las fluctuaciones durante un tiempo determinado, del período entre empleos y las fluctuaciones del número de trabajadores desempleados. Por lo tanto, el concepto de desempleo registrado es extremadamente equívoco.

23

El desempleo registrado es el número de trabajadores que en un determinado momento figuran inscritos en buscan de empleo. Este número de trabajadores puede variar sin que haya el menor cambio en el número de trabajadores desempleados en una fecha u otra del período considerado.

222

La explicación de la diferencia entre mercado de bienes y valores; y mercado de trabajo se centra en dos propiedades del trabajo: el trabajador vende su trabajo, pero retiene para sí el capital humano; y el trabajador tiene que entregarlo él mismo. El primer efecto es que el trabajo tiende a ser menos homogéneo que bienes y valores (los que son objeto de transacciones en mercados organizados). Ejemplo Un kilo de maíz puede diferir de otro kilo de maíz pero el maíz es fácil de clasificar en tipos de calidad estándar; el empresario comprador de maíz puede adquirir determinada calidad de maíz y no tiene que examinar cada kilo de maíz separadamente, para ver si le sirve a sus necesidades. Es decir, los costos de averiguación son pequeños. El empresario que contrata trabajo, está en una situación diferente para la mayor parte de tipos de empleo. Cuando no es así (como en el caso de obreros contratados por día) se desarrollan mercados de trabajo, cuyas condiciones los aproximan a parecerse a los mercados de bienes y valores (en los que los precios cambian de un día a otro). 3. La productividad del trabajador depende de sus características personales, su formación profesional y experiencia, es decir depende de su capital humano. En la medida que el capital humano sea específico, es decir, sea de más valor para un empresario que para otros empresarios; si crea problemas adicionales. Gran parte del capital humano es específico: muchos trabajadores son más valiosos para sus actuales empresarios (ya que la experiencia y el entrenamiento que han recibido en la empresa son importantes para dicha empresa) que lo que serían para otras empresas. Ejemplo Un obrero tiene una productividad marginal, sin especial experiencia y preparación, de 10 nuevos soles por hora para ciertos empresarios. Después de un año de experiencia con uno de los empresarios, su productividad marginal será de 15 nuevos soles por hora; pero si tuviese que cambiar de empresa, su productividad marginal recaería a 10 nuevos soles por hora. Al comenzar el año existe libre competencia en el mercado de trabajo. A fin de año (si los salarios se establecen a diario) se llegará a una situación de monopolio bilateral. La solución a este monopolio bilateral es un acuerdo por adelantado, para un período fijo, con un salario entre 10 y 15 nuevos soles. La competencia entre empresarios eleva el salario al nivel en que; el excedente del salario por la productividad marginal, durante el período de capacitación del trabajador; compense el excedente de la productividad marginal sobre el salario pagado una vez terminado el período de capacitación del trabajador. El capital humano específico (que es inseparable del trabajador y es más valioso para un empresario que para otro empresario) se adapta mejor a contratos de salarios a largo plazo. Esta característica del capital humano específico, a su vez aumenta la importancia de las previsiones imperfectas, del

223

futuro; y hace que sea relevante dedicar considerable tiempo y esfuerzo, por parte de empresarios y trabajadores a las actividades de averiguación.

III. HIPÓTESIS DE LA RELACIÓN POSITIVA INFLACIÓN-DESEMPLEO En el período 1973-1990, el aumento de la inflación ha ido acompañado de un mayor desempleo. La curva de Phillips para tal período tuvo pendiente positiva. La tercera etapa explica este fenómeno empírico. La tercera etapa incluye la interdependencia entre acontecimientos económicos y políticos. La tercera etapa trata los acontecimientos políticos como variables endógenas, determinadas por acontecimientos económicos. En la tercera etapa influye: la aplicación del análisis económico al comportamiento político. Se pensaba que se podía: salir de la recesión y aumentar el empleo; bajando impuestos y aumentando gasto público. Esa opción ya no existe, y en la medida en que existió, sólo funcionó si se inyectaba mayores dosis de inflación, seguida de mayor desempleo en el paso siguiente. (A) PRUEBAS EMPÍRICAS En el cuadro 1 aparecen pruebas empíricas para las últimas 5 décadas; las cifras se refieren a inflación y desempleo en Perú durante esas décadas. De acuerdo con los promedios del cuadro 1; la inflación y desempleo se movieron en dirección opuesta entre 1956-1976 (el resultado para la curva de Phillips original); y en la misma dirección entre 1976-1992. Los promedios presentado en el cuadro 1 ponen de manifiesto el cambio de una curva de Phillips de pendiente negativa a otra de pendiente positiva. P/P 1956-1959

8.82

1960

2.40

1961

8.74

1962

4.71

1963-1966

10.63

1967

18.88

1968-1971

7.19

U

2.70

5.00

224

1972

4.30

4.20

1973-1974

16.48

4.10

1975-1977

33.70

5.30

1978-1982

69.36

6.80

1983-1985

131.60

9.33

1986

62.90

5.40

1987

114.50

4.80

1988-1990

4 049.10

7.77

1991-1996

45.40

8.83

1997-2005 Según datos anuales entre 1956-1976 existe relación negativa entre inflación y desempleo; y entre 1976-1990 se manifiesta un marcado aumento de la inflación y desempleo (lo que refleja un significado diferente en el ambiente institucional entre 1976-1990). Algunas influencias internacionales afectaron a Perú como la crísis del petróleo de los ´70. Cualquiera que haya sido el efecto de esa crísis sobre la inflación; perturbó el proceso productivo y aumentó el desempleo. Tal aumento de desempleo no se puede atribuir a la aceleración de la inflación; a lo sumo ambos fenómenos podrían considerarse, por lo menos en parte, como resultado común de otras influencias. Los datos anuales y decenales demuestran que esa crísis no puede explicar totalmente el desempleo. Ya antes de la cuadruplicación del precio del petróleo entre 1973-1979, la economía peruana mostraba una asociación entre inflación y desempleo creciente. Pero también esto refleja fuerzas independientes. Por ejemplo, es posible que esas fuerzas independientes que han incrementado el desempleo natural en Perú han operado en otros países latinoamericanos y expliquen su tendencia creciente al desempleo (independiente de la influencia de la inflación sobre el desempleo). A pesar de esas fuerzas independientes, esos datos sugieren que la inflación creciente y el desempleo se han reforzado mutuamente. Esos datos son compatibles con el enunciado de que las mayores inflaciones tienen algunos efectos que (por lo menos durante algún tiempo) propician un mayor desempleo. (B) UNA HIPÓTESIS La hipótesis de desempleo natural explica la relación positiva inflación- desempleo, aunque tal relación puede ocurrir también por otras razones.

225

La curva positiva de largo plazo ocurre como un fenómeno de transición que desaparece a medida que los agentes económicos ajustan sus expectativas y arreglos institucionales y políticos a una nueva realidad. Cuando se logra esto, el desempleo será en gran parte independiente de la inflación; aunque la eficiencia del uso de recursos no sea en gran parte independiente de la inflación. Inflación alta no significa necesariamente un desempleo alto. Sin embargo, los arreglos institucionales y políticos que acompañan a la inflación alta (como residuos de la historia anterior o como resultado de la inflación misma) se oponen al uso más eficiente de recursos: este es un caso especial de la distinción entre situación de empleo y productividad. Esta concepción es compatible con la experiencia de países que se han ajustado a inflaciones crónicamente altas. En la hipótesis de desempleo natural, la curva vertical se refiere a tasas optativas de inflación prevista. Cualquier inflación podrá incorporarse en todas las decisiones; si se preveé esa inflación. Ejemplo Para una inflación prevista de 20% anual: los costos salariales a largo plazo establecerían un salario que aumentará 20% anual (en relación con el salario correspondiente a la inflación de 0%) ; y los préstamos a largo plazo tendrían una tasa de interés de 20% anual (por encima de la situación correspondiente a la inflación de 0%) o tendrían un principal que aumentaría 20% anual. Se tendría el equivalente a una indexación de todos los contratos. La inflación alta tendría algunos efectos reales (al modificar los saldos en efectivo deseados) pero no modificaría necesariamente la eficiencia de los mercados, ni la duración o los términos de los contratos laborales y en consecuencia no modificaría necesariamente el desempleo natural. El análisis de la hipótesis de desempleo natural supone implícitamente que: -

la inflación es uniforme a nivel alto por lo que la inflación se prevee con éxito a ese nivel alto.

- la inflación es abierta; donde todos los precios están en libertad de ajustarse a la tasa más alta, de modo que los ajustes de precios son los mismos con una inflación de 20% que con una inflación de 0%. -

no hay obstáculos para indexar contratos.

Si prevaleciera durante décadas una inflación anual de 20%, estos requerimientos se cumplirían, por lo que se conservará la curva vertical a largo plazo. Pero cuando un país experimenta inflación alta por primera vez , estos requerimientos no se cumplirían. Y tal período de transición puede extenderse por varias décadas. Entre 1956-1972 en Perú los precios variaron alrededor de un nivel normal luego, mostraron grandes aumentos entre 1976-1990. El concepto de un nivel de precios normal estuvo muy arraigado en: las instituciones financieras de Perú, y los hábitos y actitudes de los peruanos entre 1956-1972.

226

El temor de regresar a la hiperinflación de 1988-1990 tardó mucho tiempo en disiparse y se requirió más tiempo aun para que las expectativas empezaran a ajustarse al cambio ocurrido en el sistema monetario. Ese ajuste dista todavía mucho de haberse completado. No se sabe en qué consistirá un ajuste completo. Perú entre 1993-2004, ha vuelto al patrón de un nivel de precios estable a largo plazo. Esta incertidumbre -o las circunstancias generadoras de esta incertidumbre- conduce a un alejamiento sistemático de esos requerimientos para una curva vertical. Este alejamiento sistemático consiste en que cuanto (durante las décadas de transición) más elevada sea la inflación, más fluctuante será. Esto ha sido cierto en el caso de las diferencias entre países latinoamericanos en el período 1976-1990. También ha sido plausible por razones teóricas conectadas con la inflación corriente y prevista. Los gobiernos de 1956-1990 han producido una inflación elevada como consecuencia de las políticas de pleno empleo y bienestar, que elevó el gasto público. La elevada inflación generó fuerte presiones para contener esa inflación. La política económica pasó de una dirección a otra, estimulando una mayor fluctuación de la inflación corriente y prevista. Y en tal ambiente nadie tiene previsiones de un solo valor. Existe gran incertidumbre acerca de lo que será la inflación corriente durante cualquier intervalo futuro. La mayor fluctuación de la inflación; se vió reforzada por el efecto de la inflación sobre la cohesión política de un país (donde los arreglos institucionales y los contratos financieros se habían ajustado a un nivel de precios normal a largo plazo). Unos grupos ganan (propietarios de viviendas); otros grupos pierden (ahorristas y tenedores de bonos). El comportamiento «prudente» se vuelve temerario, y el comportamiento «temerario» se vuelve prudente. La sociedad se polariza, un grupo se enfrenta a otro. Aumenta la intranquilidad política. La capacidad de cualquier partido político para ganar las elecciones se reduce, al mismo tiempo que aumenta la presión en favor de una acción radical. La mayor fluctuación de la inflación corriente y prevista aumenta el desempleo natural de dos formas: 1. Primero. La mayor volatilidad de la inflación acorta la duración óptima de compromisos no ajustados automáticamente; y vuelve más ventajosa la «indexación». Pero en la práctica se requiere tiempo para tal ajuste. Mientras tanto, los previos arreglos institucionales introducen rigideces que reducen la eficacia de los mercados. En cada arreglo de mercado se suma un elemento adicional de incertidumbre.

227

La indexación es un sustituto imperfecto de la estabilidad de la inflación. Los índices de precios son imperfectos; sólo se conocen con retraso, y se aplican a los términos contractuales con otro retraso adicional. Estas acciones reducen la eficacia de los mercados. Hay un efecto de estas acciones sobre el desempleo registrado. El promedio elevado de inventarios es una forma de enfrentar al aumento de la rigidez e incertidumbre. Pero eso puede significar: el "atesoramiento" de mano de obra por parte de las empresas y un desempleo bajo; o una fuerza mayor de trabajadores que pasan de un trabajo a otro y por ende un desempleo elevado. Los compromisos más cortos significan: un ajuste más rápido del empleo ante las nuevas condiciones y por ende un desempleo bajo; o una demora del ajuste de la duración de los compromisos que conduce a un ajuste menos satisfactorio y por ende a un desempleo alto. El ajuste lento de los compromisos, y las imperfecciones de la indexación; eleva el desempleo registrado. Segundo. La mayor volatilidad de la inflación convierte los precios de mercado en un sistema menos eficiente para la coordinación de la actividad económica. La función del sistema de precios consiste en transmitir de manera compacta, eficiente y a bajo costo, la información requerida por los agentes económicos para decidir qué y cómo producir o cómo emplear los recursos propios. Tal información requerida se refiere: a los precios relativos de un producto en relación a otro producto; a los servicios de un factor productivo en relación con los servicios de otro factor productivo; y a los precios actuales en relación con los precios futuros. Pero tal información requerida se trasmite en forma de precios nominales. Si el nivel de precios es estable o cambia a una tasa uniforme; será fácil obtener la señal referente a precios relativos, a partir de precios absolutos observados. La mayor volatilidad de la inflación hace más difícil obtener esa señal: la transmisión de precios relativos se ve interferida por el ruido proveniente de la transmisión relacionada a la inflación. El sistema de precios nominales se vuelve inútil y los agentes económicos recurren a otros medios de cambio con efectos desastrozos para la productividad. El efecto de la mayor volatilidad de la inflación sobre la eficacia de los mercados es claro; este efecto sobre el empleo no es claro. Pero, aumenta el nivel medio de desempleo al aumentar la cantidad de ruido en las señales del mercado, por lo menos durante el período en que los arreglos institucionales todavía no se adaptan a la nueva situación. Estos dos efectos de la mayor volatilidad de la inflación ocurrirían aun si la inflación fuese abierta. 2. Los efectos distorcionantes de: la incertidumbre, la rigidez de los contratos voluntarios a largo plazo, y la contaminación de las señales de los precios; se verán reforzados por las restricciones legales a la subida de precios. Actualmente, los gobiernos producen bienes y servicios vendidos en el mercado. Otros precios son regulados por el gobierno y un cambio de precios requiere presión gubernamental. En estos casos los gobiernos toman parte en el proceso de fijación de precios. Además, las fuerzas sociales y políticas desatadas por la mayor volatilidad de la inflación harán que los gobiernos traten de reprimir la inflación: mediante control de precios y salarios, o presionando a las empresas privadas o sindicatos para que ejerzan la «restricción»; o especulando con dólares para modificar el tipo de cambio. Los detalles variarán de un período a otro y de un país a otro, pero el resultado es el mismo: la reducción de la capacidad del sistema de precios para guiar la actividad económica; las distorciones de los precios relativos a causa de la introducción de mayores rigideces en los mercados; y un desempleo registrado más alto. Estas fuerzas vuelven inestable el sistema político y económico y produce la hiperinflación. Antes de que ocurra tal catástrofe puede adoptarse políticas que logren una inflación relativamente baja y estable y conduzcan a la eliminación de muchas interferencias existentes en el

228

sistema de precios. Eso restablecerá las condiciones necesarias para aplicar la hipótesis de desempleo natural y permitirá su uso en el pronóstico del curso de la transición. La posibilidad intermedia consiste en que el sistema alcance la estabilidad a una tasa media de inflación más o menos constante aunque elevada. En tal caso, el desempleo también deberá mantenerse a un nivel más o menos constante, menor que el desempleo existente durante el curso de la transición. La mayor volatilidad de la inflación y la mayor intervención estatal en el sistema de precios; son las fuerzas que tenderán a aumentar el desempleo. Se desarrollarán instrumentos para afrontar la volatilidad y la intervención estatal: indexación y arreglos institucionales para afrontar la volatilidad; y desarrollo de formas indirectas de modificación de precios y salarios para afrontar la intervención estatal. En estas circunstancias, la curva de largo plazo sería otra vez vertical y volveríamos a la hipótesis de desempleo natural, aunque para un conjunto de tasas de inflación diferente. Ya que el fenómeno que se quiere explicar es la coexistencia de inflación alta y desempleo alto; se pone énfasis en el efecto de cambios institucionales producidos por una transición de un sistema monetario compatible con un nivel «normal» de precios a un sistema monetario compatible con períodos prolongados de inflación elevada y muy variable. Una vez realizados estos cambios institucionales; y una vez que los agentes económicos hayan ajustado trabajo. El resultado es que el promedio de observaciones empíricas para un período de varios años; da una curva positiva.

Conclusión Un efecto de la heterodoxia fue aceptar precios y salarios nominales rígidos, como punto de partida para el análisis del cambio económico a corto plazo. Se aceptó que estos datos eran institucionales y así lo consideraban los agentes económicos, de modo que cambios en la demanda agregada se reflejaría casi por completo en la producción y casi nada en los precios. Reapareció la confusión entre precios nominales y relativos. Así; la heterodoxia analizó la relación desempleo-salarios nominales (en vez de analizar la relación desempleo-salarios reales) y consideró implícitamente cambios de salarios nominales previstos como cambios de salarios reales previstos. Las pruebas empíricas de la relación negativa desempleo-inflación se obtuvieron de un período en que (a pesar de grandes fluctuaciones de precios a corto plazo): había un nivel de precios relativamente estable a largo plazo; y se compartía la expectativa de la continuación de la estabilidad. La heterodoxia aceptó la hipótesis de la relación negativa desempleo- inflación. Tal hipótesis parecía ser la ecuación faltante de la estructura teórica heterodoxa. Esta hipótesis parecía proveer una herramienta de política económica, que permitía informar al gobernante acerca de las alternativas disponibles. Mientras la experiencia parecía compatible con tal hipótesis, esta hipótesis fue aceptada; pero en el período 1976-1990 resultó cada vez más difícil aceptar tal hipótesis.

229

Parecía requerirse dosis de inflación cada vez más grande para mantener bajo el desempleo; y apareció la estanflación. Se intentó correjir tal hipótesis mediante la inclusión de la fuerza sindical. Pero la experiencia se negaba a conformarse con la curva modificada. Se requería una revisión más radical. Tal revisión asumió la forma de destacar la importancia de: las sorpresas; y las diferencias entre magnitudes corrientes y previstas. Se restableció la primacía de distinguir entre magnitudes reales y nominales. En todo momento existe un desempleo natural determinado por factores reales. Este desempleo natural se alcanza cuando las expectativas se realizan en promedio. La misma situación real es compatible con cualquier: nivel de precios nominales, o cambio de nivel de precios nominales; siempre que se tome en cuenta el efecto de ese cambio de nivel de precios nominales sobre el costo real de mantener saldos monetarios. En este sentido, el dinero es neutral. Los aumentos imprevistos de la demanda agregada y la inflación provocarán errores sistemáticos de percepción en empresarios y trabajadores, los cuales harán al comienzo que el desempleo se reduzca en la dirección opuesta a su tasa natural. En este sentido, el dinero no es neutral. Sin embargo, tal reducción del desempleo es transistoria, aunque quizá se requiera que transcurra más tiempo para que la desviación se invierta y finalmente la desviación se elimine al ajustarse las previsiones. La hipótesis del desempleo natural: contiene la hipótesis de la relación negativa desempleoinflación como un caso especial; y racionaliza un conjunto de experiencias mucho más amplia; en particular el fenómeno empírico de la estanflación. Sin embargo, la hipótesis del desempleo natural no ha sido suficiente para explicar, el paso de la estanflación a la depreflación. Entre 1970-1990, el aumento de la inflación ha ido acompañado de un aumento del desempleo; no de un desempleo menor como sugería la hipótesis de la relación negativa desempleo-inflación, ni del mismo desempleo como sugería la hipótesis del desempleo natural. Este acompañamiento de la mayor inflación con el mayor desempleo refleja el efecto común del acontecimiento de fuerzas independientes; que hayan impuesto una común tendencia ascendente a la inflación y al desempleo. Sin embargo, el factor principal en los países sudamericanos es el hecho de que estos países se encuentren en un período de transición ahora medido por quinquenios. La comunidad no ha adaptado sus actitudes ni sus instituciones al nuevo ambiente monetario. La inflación: tiende a aumentar, tiende a ser cada vez más volátil y a ir acompañada de una ampliación de la intervención estatal en la fijación de precios. La volatilidad creciente de la inflación y el alejamiento creciente de los precios relativos frente a los precios que determinarían por sí solas las fuerzas del mercado; se combinarían para: volver

230

menos eficientes el sistema económico, para introducir rigideces en todos los mercados, y aumentar el desempleo registrado. Según este análisis, la situación del período 1972-1986 no podía perdurar. Habría de degenerar en hiperinflación y en el cambio radical; las instituciones se ajustarán a la situación de inflación crónica o adoptarán políticas generadoras de una baja inflación y una menor intervención estatal en la fijación de precios. La política gubernamental acerca de la inflación y el desempleo ha ocupado el centro de la controversia política. Se ha desatado una guerra ideológica sobre estas cuestiones. Pero el cambio drástico ocurrido en la Teoría Monetaria ha respondido a la fuerza de los acontecimientos: la experiencia fué muy poderosa. La importancia de entender correctamente la Ciencia Económica se refleja en no ser generoso: con la lógica incongruente, con el razonamiento absurdo, y con la propuesta gubernamental de la emisión adicional de dinero fiduciario.

ANEXO ESTADÍSTICO 1956 - 2004

INFLACIÓN DESEMPLEO

1956

5.72

1957

9.17

1958

8.96

1959

11.44

1960

2.40

1961

8.74

1962

4.71

1963

8.80

1964

11.20

1965

14.84

1966

7.67

1967

18.88

1968

9.78

1969

5.75

2.7

5.9

231

1970

5.62

4.7

1971

7.63

4.4

1972

4.30

4.2

1973

13.75

4.2

1974

19.21

4.0

1975

24.00

4.9

1976

44.66

5.2

1977

32.44

5.8

1978

73.68

6.5

1979

66.70

7.1

1980

60.82

7.0

1981

72.67

6.8

1982

72.93

6.6

1983

125.07

9.0

1984

111.46

8.9

1985

158.26

10.1

1986

62.90

5.4

1987

114.50

4.8

1988

1 722.30

7.1

1989

2 775.30

7.9

1990

7 649.70

8.3

1991

139.20

5.9

1992

56.70

9.4

1993

39.50

9.9

1994

15.40

9.5

1995

10.20

9.3

232

1996

11.40

9.0

1997

6.5

7.7

1998

6.0

7.8

1999

3.7

8.2

2000

3.7

2001

2.2

9.2

2002

2.0

10.7

8.4

2003 2004 2005 Fuente: INEI y el Anuario de Estadística del Trabajo 1981 y 1988 de la OIT.

233

LIMITACIONES Y POSIBILIDADES DE LA POLITICA MONETARIA INTRODUCCION

Los objetivos de la política económica son alcanzar el pleno empleo, estabilizar precios

y acelerar el crecimiento económico de la producción. Estos objetivos son

mutuamente compatibles. Analizaremos la función que desempeña la política monetaria, como instrumento de política económica, para frenar la recesión. Para explicar la supuesta incapacidad de la política monetaria para frenar la recesión; mostramos simultáneamente: una interpretación no monetaria de la recesión; y un sustituto de la política monetaria para frenar la recesión. Si la preferencia por el dinero es absoluta, en tiempos de alto desempleo, el interés no puede reducirse con políticas monetarias. Si inversión y consumo se ven escasamente afectados por el interés; reducir el interés, aún siendo ello posible, traería poca ventaja. Así, la recesión: por caída de la inversión privada al escasear las oportunidades de invertir; o por una porfiada moderación de gastos, no puede solucionarse con políticas monetarias. Pero habría otra solución la política fiscal: con el gasto público podría compensarse la insuficiente inversión privada. Mediante reducción de impuestos era posible debilitar la recesión. Por tanto, la política monetaria se dejó atrás. La única misión de la política monetaria era mantener bajo el interés para: asegurar un nivel reducido de pagos de intereses en el presupuesto gubernamental; contribuir a la eliminación del prestamista; y estimular un poco la inversión privada para contribuir a que el gasto público conservase la demanda agregada en un nivel elevado. Esta explicación: determinó la adopción de políticas de dinero barato; y recibió un fuerte golpe cuando estas políticas fracasaron en todos los países y los BCRs se vieron obligados a renunciar la pretensión de que podían mantener indefinidamente el interés en un nivel bajo. La inflación, estimulada por la política de dinero barato, provocó la destrucción política de los gobiernos de 1960-1990. El resultado fue que comenzara a revivir la creencia en el poder de la política monetaria. Este reavivamiento fue fomentado por el avance teórico que señalaba un camino: el incremento de la riqueza, por el cual el incremento de la cantidad real de dinero puede

-197-

incrementar la demanda agregada (aun cuando no altere el interés). Este avance teórico no debilitaba el razonamiento heterodoxo contra el poder de las políticas monetarias cuando la preferencia por el dinero era absoluta; ya que, en tal circunstancia, las operaciones monetarias entrañan la sustitución de otros activos por el dinero sin que se incremente la riqueza. Dicho avance teórico revelaba cómo las variaciones que (de otro modo se producían en la cantidad de dinero) podían influir en el gasto total aun en esa circunstancia. Y, tal avance teórico debilitaba la propuesta teórica heterodoxa: aun en una economía mundial de precios flexibles podría no existir una posición de equilibrio con pleno empleo. Por tanto, el desempleo deberá ser explicado por la rigidez salarial a bajar o por las imperfecciones del mercado de trabajo. El reavivamiento de la creencia en el poder de la política monetaria en Perú se vio favorecido por una reconsideración de las funciones que había asumido el dinero entre agosto y octubre de 1990. La crisis de ese período tuvo lugar porque el BCR siguió políticas monetarias contractivas. En el curso de la contracción económica (caída de precios entre Agosto y Octubre de 1990), la cantidad de dinero se redujo drásticamente. Se redujo porque el BCR forzó una pronunciada reducción de la base monetaria. La crisis de ese período es testimonio trágico del poder de la política monetaria. En Perú, el reavivamiento de la creencia en el poder de la política monetaria se vio favorecido por la creciente desilusión de la política fiscal. El gasto público respondía lentamente y con amplios retrasos a los intentos de ajustarlos a la marcha de la actividad económica; de suerte que se dio preferencia a los impuestos. Más aquí entraron en juego factores políticos para evitar el pronto ajuste a la presunta necesidad. Por tanto, no hay discrepancia: en el poder atribuido a la política monetaria; en las funciones asignadas a tal política; y en los criterios según los cuales debe conducirse tal política. LIMITACIONES DE LA POLITICA MONETARIA 1.

La política monetaria mantiene fijo el interés bajo en el corto plazo. El fracaso de la política de dinero barato fue uno de los motivos de reacción contra la

heterodoxia. En Perú esta reacción entrañó un reconocimiento: de que fue un error mantener fijo el precio de los bonos durante 1960-1993; de que era conveniente abandonar tal política y que ese abandono no tendría consecuencia perturbadora ni desastrosa. -198-

La limitación de la política monetaria se deriva de una característica

mal

comprendida de la relación dinero-interés. Supongamos que el BCR desea mantener bajo el interés. Intentará hacerlo comprando bonos, ello eleva su precio y baja el interés. En el mismo proceso, el BCR también aumenta las reservas de la banca comercial y, por ende, aumenta el volumen del crédito bancario y, en última instancia, aumenta la oferta de dinero. Esa es la razón por la que el BCR y la comunidad financiera creen que un aumento de la oferta de dinero reduce el interés. Los economistas aceptan esa misma conclusión, pero por razones distintas, pues imaginan una curva de preferencia por el dinero de pendiente negativa. Puede inducirse al público a mantener en sus manos una mayor cantidad de dinero reduciendo el interés. Ambas concepciones, de la comunidad financiera y los economistas son correctas, hasta cierto punto: - El efecto inicial de aumentar la oferta de dinero a un ritmo más acelerado del que ha venido prevaleciendo, equivale a reducir el interés, por un tiempo, más de lo que habría ocurrido de no producirse aquel aumento de la oferta de dinero. Pero esto es sólo el inicio del proceso. - La tasa más rápida de aumento de la oferta de dinero estimula el gasto: por el efecto ejercido sobre la inversión (por el menor interés de mercado); y por el efecto ejercido sobre otros gastos; y, en consecuencia, sobre los precios relativos derivados de la posesión de saldos en efectivo mayores que los saldos deseados. Pero el gasto de un comprador representa el ingreso de un vendedor. - El ingreso ascendente eleva la curva de la preferencia por el dinero y la demanda de préstamos; y determina un alza de precios, lo cual reduce la cantidad real de dinero. Estos tres efectos invertirán rápidamente la presión inicial a la baja del interés en menos de un año; y después de uno o dos años tenderán a restablecer el interés en el nivel que estas habrían tenido de no producirse el aumento de la oferta de dinero. Dada la tendencia de la economía a reaccionar con exceso, es probable que el interés suba transitoriamente por encima de ese nivel, iniciando así un proceso de ajuste cíclico. - Una tasa más alta de aumento de la oferta dinero va acompañada de un mayor interés. Supongamos que el ritmo más acelerado de aumento de la oferta de dinero eleva los precios, y supongamos que el público espera que los precios continuarán en alza. Entonces, los prestatarios estarán dispuestos a pagar; y en consecuencia los prestamistas pedirán mayor interés. Este efecto expectativas de precios se desarrolla con lentitud y también desaparece lentamente. -199-

Estos cuatro efectos explican la causa de que: todo intento de mantener bajo el interés forzó a los BCRs a efectuar compras de mercado abierto cada vez más grandes; históricamente, el interés nominal alto y creciente se ha asociado con el rápido crecimiento de la oferta de dinero; y el interés nominal bajo y decreciente se ha asociado con un lento crecimiento de la oferta de dinero. En la realidad, el bajo interés es una señal de que la política monetaria ha sido restrictiva, en el sentido de que la oferta de dinero ha crecido lentamente con pausa; y el alto interés es una señal de que la política monetaria ha sido expansiva, en el sentido de que el crecimiento de la oferta de dinero ha sido rápido. Así, los hechos reales se desarrollan en sentido contrario al que han dado por supuesto la comunidad financiera y los economistas. Los BCRs podrían garantizar: un bajo interés nominal, adoptando políticas monetarias deflacionarias; y un alto interés nominal adoptando políticas monetarias inflacionarias y aceptando transitoriamente que el interés nominal se reduzca. Estas consideraciones explica: por qué la política monetaria no puede mantener fijo el interés; y la causa de que el interés fijo sean un indicador engañoso respecto a si la política monetaria es "restrictiva" o "expansiva". Por tal razón, es mejor observar la tasa de variación de la oferta de dinero1. 2.

La política monetaria mantiene fijo el desempleo bajo en el corto plazo. Se cree que el aumento de la oferta de dinero reduce el desempleo, en tanto que la

disminución de la oferta de dinero aumenta el desempleo. Existe razones de por qué el BCR no puede fijar el desempleo en 3%; y no podría ser restrictivo si el desempleo está por debajo de ese 3%, y no podría ser expansivo si el desempleo está por encima de ese 3%. En cualquier momento, hay un desempleo que tiene la característica de ser compatible con el equilibrio de la estructura de salarios reales. A ese desempleo, los salarios reales muestran una tendencia a crecer a una tasa que puede sostenerse indefinidamente mientras la formación de capital y los avances tecnológicos no se desvíen de sus tendencias a largo plazo. Un desempleo más bajo indica que hay un exceso de demanda de mano de obra que

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í

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-200-

producirá una presión al alza de salarios reales. Un desempleo más alto indica que hay un exceso de oferta de mano de obra que producirá una presión a la baja de salarios reales. El desempleo natural es el desempleo que vendría determinado por el sistema de ecuaciones walrasianas, siempre que en estas ecuaciones estén incluidas: las características estructurales de los mercados de trabajo y de bienes de consumo; las imperfecciones del mercado de trabajo; la variación estocástica de la demanda y oferta de trabajo; el costo de reunir información sobre vacantes y trabajadores disponibles; y los costos de movilización2. El análisis de Phillips de la relación desempleo-variación de salarios contiene un defecto: no establece una diferencia entre salarios nominales y salarios reales. El análisis de Phillips es para un mundo en que todos prevén que los precios nominales serían estables y en el cual dicha previsión se mantenía firme e inmutable; independientemente de lo que ocurriera con los precios y salarios reales. Por el contrario, supóngase que todo el mundo prevé que los precios nominales aumentarán 3000% al año. Entonces, los salarios nominales tienen que elevarse a esa tasa para no alterar los salarios reales. Un exceso de oferta de mano de obra se reflejará en un incremento menos rápido de salarios nominales que el incremento de precios nominales previstos3. Cuando Perú en agosto de 1990 emprendió una política monetaria encaminada a reducir la inflación y logró reducirla hasta situarla en 45% al año, hubo una pronunciada elevación inicial del desempleo porque, bajo la influencia de las previsiones iniciales, los salarios nominales siguieron subiendo a un ritmo más acelerado que el ritmo de la nueva inflación, aunque más bajo que el ritmo anterior de la inflación. Este es el resultado empírico y previsible de todo intento de reducir la inflación por debajo de la inflación prevista4.

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-201-

El desempleo natural no sugiere que este desempleo sea invariable. Por el contrario, muchas de las características del mercado de trabajo que determinan el desempleo natural son resultado del hombre y la política. En Perú los salarios mínimos legales y las fuerzas de los sindicatos politizados determinan que el desempleo natural sea mayor de lo que habría sido de no existir esos factores. Las mejoras en materia de "oficinas de empleo" y la disponibilidad de información sobre vacantes y oferta de mano de obra reducirán el desempleo natural. Se utiliza el término "natural" para separar las fuerzas reales de las fuerzas monetarias. Supongamos que el BCR desea mantener fijo el desempleo de mercado en un nivel inferior que el desempleo natural. Supóngase que el BCR fija en 3% el desempleo de mercado y que el desempleo natural es mayor que ese 3%. Supóngase que comenzamos en un momento en que los precios han sido estables y el desempleo natural es mayor que ese 3%. En consecuencia, el BCR incrementa la tasa de aumento de la oferta dinero. Esto será expansionario. Haciendo que los saldos efectivos nominales sean más elevados de lo que desea el público; el BCR inicialmente reducirá el interés y de esta forma estimulará el gasto. El ingreso y el gasto empezaran a crecer. Gran parte del aumento del ingreso tomará la forma de un incremento de la producción y el empleo; más que de un incremento de los precios. La gente ha venido esperando que los precios sean estables; y los precios y salarios han sido establecidos para determinado período de tiempo futuro sobre esa base. La gente tarda cierto tiempo en ajustarse a una nueva condición de la demanda. Los empresarios reaccionarán ante la expansión inicial de la demanda agregada incrementando la producción; los trabajadores, trabajando más horas; y los desempleados, aceptando empleos que entonces se ofrecen a los salarios nominales pasados.

ral o e s ya a a mtl au ,l m a r s o ef a u t e q anr he e c s i s d e i ssS a a e p . s a d asi o t ln l i a f e s d s mo d n oo e t i rb n e a p u C r sa .ot sls o ine c eEo r n . p s p s si p o l i l l l i l eh i dP h neP e idd c a a v i a r r v u a r c v u ac el d a ael d i d , e e lt m e n v ai e s m n a e t l lb a aer l re d eei dss an o r c e dr n ea e d pn r e ea dt v á

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-202-

Lo anterior describe sólo los efectos iniciales. Debido a que los precios de venta de los productos siempre responden a una alza imprevista de la demanda nominal con mayor rapidez que los precios de los factores de la producción; los salarios reales recibidos han bajado, aunque los salarios reales previstos por los trabajadores aumentaron, ya que estos trabajadores implícitamente evaluaron los salarios ofrecidos al anterior nivel de precios. La caída ex post de salarios reales según los empresarios que se produjo simultáneamente con la subida ex ante de salarios reales según los trabajadores, es lo que permitió que el empleo suba. Pero esa caída ex post de salarios reales según los empresarios pronto empezará a afectar las previsiones. Los trabajadores comenzarán: a tener en cuenta el alza continua de precios de los productos que compran y a pedir para el futuro salarios nominales más altos. El desempleo de "mercado" está por debajo del desempleo "natural". Hay un exceso de demanda de mano de obra, de modo que los salarios reales tenderán a elevarse hacia su nivel inicial. Aun cuando perdure la mayor tasa de aumento de la oferta de dinero, el alza de salarios reales invertirá la caída del desempleo, convirtiéndolo en un alza, con lo que el desempleo recupera su nivel anterior. Para mantener el desempleo en 3%, el BCR incrementaría todavía más el aumento de la oferta de dinero. El desempleo de "mercado" puede conservarse por debajo del desempleo "natural"; sólo acelerando la inflación5. ) Que sucede si el BCR elige como objetivo el desempleo natural? El primer problema es que no se puede saber cuál es el desempleo "natural". Todavía no se ha desarrollado un método para estimar con precisión y facilidad el desempleo natural. Además, el desempleo "natural" variará de cuando en cuando. Pero el problema es que aún cuando el BCR conociera el desempleo natural e intentará mantener fijo el desempleo de mercado a ese nivel, no se vería conducida a adoptar una determinada política monetaria. El desempleo "mercado" variará respecto al desempleo natural por razones distintas a la política monetaria. Si el BCR responde a estas variaciones pondrá en marcha efectos a más largos plazos que harán que cualquier trayectoria que siga el aumento de la oferta de dinero sea compatible con la regla de la política monetaria. La trayectoria que sigue el aumento de la oferta de dinero se asemeja a una caminata sin rumbo, conducida a una y a otra parte por fuerzas que producen desviaciones transitorias de la tasa de mercado respecto de la tasa natural.

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-203-

La contraposición entre desempleo e inflación es temporal. La contraposición temporal proviene de la inflación imprevista; lo que significa que proviene de una tasa creciente de inflación. La creencia de que hay una contraposición permanente entre inflación y desempleo; es una versión de la confusión entre "tasa alta" y "tasa creciente". Una tasa "creciente" de inflación puede reducir el desempleo, una tasa "alta" de inflación no puede reducir el desempleo. Determinando la duración de ese período transitorio para el caso del desempleo, no tenemos pruebas sistemáticas de "lo que tarda en agotarse por si mismo cada uno de los efectos". Cuando más, se supone, basado en el examen de las pruebas históricas, que el efecto inicial de una inflación más alta e imprevista dura de dos a cinco años; que este efecto inicial empieza a invertirse, y que un ajuste pleno a la nueva inflación lleva lo mismo en el caso del desempleo, 20 años. Añadiendo una limitación: para el desempleo: estas estimaciones se refieren a cambios en la inflación de una magnitud del orden de los cambios que se han experimentado en los países con inflaciones bajas. Para los cambios de mucha mayor magnitud, el proceso de ajuste se ve grandemente acelerado. Por tanto, el BCR controla directamente cantidades nominales el monto de sus obligaciones. El BCR usa este control para fijar cantidades nominales: tipo de cambio, nivel general de precios, nivel de ingreso nacional nominal, y oferta nominal de dinero; o para fijar tasas de variación de una cantidad nominal: tasa de inflación, tasa de crecimiento del ingreso nacional nominal, tasa de crecimiento de la oferta nominal de dinero. El BCR no puede usar este control para fijar cantidades reales: interés real, desempleo, ingreso nacional real, oferta real de dinero, tasa de crecimiento del ingreso real o tasa de crecimiento de la oferta real de dinero. Así la política monetaria no puede fijar magnitudes reales: interés real y desempleo a niveles predeterminados. POSIBILIDADES DE LA POLITICA MONETARIA La política monetaria produce efectos sobre magnitudes reales: interés real, desempleo, ingreso nacional real, oferta real de dinero, crecimiento del ingreso nacional real -204-

y crecimiento de la oferta real de dinero. El dinero es la cosa intrínsecamente más insignificante de la economía, excepto de su carácter de dispositivo para ahorrar tiempo y trabajo. El dinero es una máquina extraordinariamente eficiente para realizar las actividades comerciales con más rapidez y comodidad; sólo ejerce una influencia distinta e independiente por si mismo cuando ya no funciona como debe. Con el dinero se ha alcanzado el vertiginoso crecimiento de la producción y el nivel de vida que disfrutamos6. Como la influencia del dinero es general, cuando el dinero no funciona como debe; trastorna la operación de todas las otras máquinas. La crisis peruana de Setiembre 1988 - Agosto 1990 es el ejemplo más espectacular. Todas las demás crisis en la economía peruana han sido producidas o agravadas, por una perturbación monetaria. Todas las grandes inflaciones han sido producidas por la expansión monetaria, destinada a enfrentar: las desbordantes exigencias de las políticas económicas populistas, la guerra interna 1980 - 1995, la lucha contra el narcotráfico; los conflictos fronterizos; y el desempleo que han forzado la creación de dinero para complementar la tributación hecha por la Sunat. La primera tarea que cumple la política monetaria es que puede evitar que el propio dinero sea una fuente de perturbación económica. Quizá no hubiese habido la crisis peruana de 1988-1990, y de presentarse habría sido menos grave, si el BCR hubiera evitado errores7. Los años 1980-1994 habrían sido más estables y producido más bienestar económico si el BCR se hubiese abstenido de cambiar de dirección en forma brusca y errática: primero, expandiendo el dinero a un ritmo excesivamente rápido desde Enero de 1980 hasta julio de 1990; luego, en agosto de 1990, oprimiendo el freno con demasiada dureza; posteriormente, a fines de 1994, invirtiendo su tendencia y reanudando la expansión del dinero por lo menos hasta mayo de 1995 a un paso más rápido del que puede mantenerse a la larga sin una inflación considerable. En Perú, los sucesos de 1988-1990 y los pánicos bancarios son ejemplos de cómo deja ya s as m o n n i o s c e e au l q e d

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-205-

de funcionar como debe, por si mismo el dinero. Por consiguiente, el BCR tiene una tarea; sugerir mejoramientos en el dinero que reduzcan la probabilidad de que deje de funcionar como debe; y utilizar sus propios poderes para mantenerla trabajando en debida forma. La segunda tarea que cumple la política monetaria es proporcionar un "medio de cambio" estable para la economía. Cumplir la primera tarea contribuye a cumplir la segunda tarea, pero hay algo más. Nuestro sistema económico trabajará mejor cuando empresarios y consumidores, puedan proceder con la plena confianza de que el nivel medio de precios se comportará en el futuro en forma conocida, de preferencia de que ese nivel medio de precios será muy estable. En cualquier orden institucional, sólo hay una flexibilidad limitada de precios y salarios: necesitamos conservar esta flexibilidad limitada de precios y salarios para lograr en los precios relativos y salarios; las modificaciones requeridas para que se ajusten a las modificaciones de los gustos y tecnología8.

ra i n u u gg e n s i n n o c n e l ap r m a u p c o en t n e s m e e n l o p i m c i a s c i f i ad d o a m t i m s i a l h c i dd a d , i s l o ii b c ie x r e p l f e d a t o s t u l o s b a l e v i n

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-206-

El BCR operaría como sustituto del Patrón oro si sostuviera fijo los tipos de cambio y lo hiciera alterando la oferta de dinero en respuesta a flujos de balanza de pagos, sin "esterilizar" los superávit o déficit de balanza de pagos y sin recurrir a controles de cambios abiertos o a modificaciones en los aranceles. Pero aunque los BCRs nacionales se expresen en este sentido, pocos BCRs nacionales están dispuestos a seguir tal camino, y de nuevo, hay razones convincentes por las que los BCRs no heterodoxos no deban hacerlo. Tal política monetaria sometería a cada país a los caprichos de las acciones -deliberadas o accidentalesde los BCRs extranjeros. Actualmente para que la política monetaria "proporcione un medio estable a la economía" tiene que hacerlo empleando deliberadamente sus poderes con ese fin. La tercera tarea que cumple la política monetaria es contribuir a contrarrestar las perturbaciones en el sistema económico provocadas por otras fuentes. Si hay una estimulación secular independiente; la política monetaria puede ayudar a mantener bajo control tal estimulación mediante una tasa de aumento de la oferta de dinero más baja de la que en otro caso habría sido aconsejable. Si, como en 1985-1987, un presupuesto gubernamental explosivo amenazó producir un déficit fiscal sin precedentes, la política monetaria hubiera podido mantener bajo control; cualquier peligro inflacionario recurriendo a una más baja tasa de aumento de dinero de la que en otros casos habría sido aconsejable. Esto significa que, por un tiempo, habrá intereses más altos de los que hubiesen prevalecido en otras circunstancias -a fin de permitir al gobierno prestar las sumas necesarias para el financiamiento del déficit fiscal- pero prevenir el aceleramiento de la inflación; bien pudiera significar que a largo plazo los precios y los intereses nominales fuesen más bajos. Si el fin de la guerra interna, la lucha contra el narcotráfico y los conflictos fronterizos ofrecen al país la oportunidad de trasladar recursos de la producción bélica a la producción de la paz, la política monetaria puede facilitar el traslado valiéndose de una más alta tasa de aumento de la oferta de dinero de la que habría sido conveniente en condiciones distintas, aunque la experiencia no es muy alentadora respecto a que lo pueda hacer sin ir demasiado lejos. Por tanto, la capacidad de la política monetaria para contrarrestar las perturbaciones que producen inestabilidad es muy limitada. No se sabe lo suficiente: para poder reconocer las pequeñas perturbaciones cuando estas se presentan o para predecir con alguna precisión cuáles serán sus efectos o qué política monetaria se requiere para neutralizarlas; y alcanzar objetivos establecidos mediante variaciones sutiles o incluso variaciones bastantes burdas, en -207-

la combinación de las políticas monetaria y fiscal. En éste aspecto particular, es probable que lo óptimo sea enemigo de lo bueno. La experiencia muestra que lo más prudente es usar la política monetaria para contrarrestar las perturbaciones sólo cuando estas perturbaciones ofrezcan un claro y latente peligro. FORMAS EN QUE DEBE CONDUCIRSE LA POLITICA MONETARIA PARA CUMPLIR LAS TRES TAREAS

La primera exigencia para la política monetaria es que el BCR debe guiarse por magnitudes nominales que puede controlar: tipo de cambio; nivel general de precios; monto de un total monetario (nominativo+ depositos a la vista ajustado;, o nominativo+ depósitos a la vista ajustados+depositos a plazo en la banca comercial). Para Perú, el tipo de cambio no es una guía conveniente. Será mejor dejar al mercado cambiario que (mediante tipos de cambio fluctuantes) adapte el 40% de los recursos que dedicamos al comercio exterior a las condiciones que imperan en el mundo; en tanto que el BCR peruano se reserva la política monetaria peruana para promover el uso eficaz del 60% de los recursos que dedicamos al comercio interno. El nivel general de precios sería la mejor guía; si las demás cosas permanecieran constante. Pero las demás cosas no permanecen constante. El vínculo entre la política monetaria y el nivel general de precios es más indirecto que el vínculo entre la política monetaria y el monto de dinero. Las decisiones de política monetaria demoran más en afectar al nivel general de precios que al monto de dinero; y la demora y la magnitud del efecto varían con las circunstancias; en consecuencia, no podemos predecir con exactitud cuál será el efecto de una política monetaria sobre el nivel general de precios y, cuándo se producirá exactamente ese efecto. El intento de controlar en forma directa el nivel general de precios es equivalente a hacer de la política monetaria una fuente de perturbación económica derivada de falsos arranques y falsas paradas. Así, la vía más segura es la vía del rodeo; el monto de dinero es la mejor guía inmediata disponible en la actualidad para la política monetaria e interesa mucho menos qué monto específico se elija. La segunda exigencia para la política monetaria es que el BCR evite oscilaciones acentuadas. En el pasado, el BCR se ha movido en la dirección equivocada, como en la crisis

-208-

1988-1990. En 1990-2004, el BCR ha tomado el camino correcto, aunque a veces demasiado tarde, pero ha fallado cuando se va demasiado lejos. El caso general ha sido el caso de un exceso en tiempo; o en oferta de dinero. En agosto de 1990 la política monetaria correcta del BCR era la política de tomar un camino menos expansionario, aunque debió hacer esto al menos un año antes. Pero cuando tomó ese camino se fue demasiado lejos y produjo el cambio más acentuado que ha habido en la tasa de aumento de la oferta de dinero en el período 1980-1986. Entonces, habiendo ido demasiado lejos; la política monetaria correcta del BCR era volver atrás a fines de 1983. Pero nuevamente fue demasiado lejos pues no sólo restableció sino que superó la antes excesiva tasa de crecimiento de dinero. Este episodio una y otra vez ha sido ese el curso seguido desde 1932. El motivo de la costumbre a reaccionar con exceso. El BCR ha sido incapaz de tomar en cuenta el lapso de demora entre la puesta en práctica de sus medidas y los efectos subsiguientes sobre la economía. El BCR tiende a determinar esas medidas por las condiciones presentes, pero aquellas medidas afectarán la economía sólo después de 6, 9, 12 ó 15 meses. Por tanto, el BCR se siente obligado a pisar el freno o el acelerador, según el caso, con demasiada presión. El BCR debe evitar tales oscilaciones, adoptando públicamente la política monetaria de alcanzar una tasa sostenida de crecimiento de un total monetario específico. Es menos importante cuál sea la tasa exacta de crecimiento o el total exacto monetario; que la adopción de alguna tasa fijada y conocida. Se propugna una tasa que en promedio alcance una aproximada estabilidad en el nivel de precios de los productos, lo que exigirá: una tasa de 3% a 5% anual de crecimiento del numerario y los depósitos en la banca comercial o una tasa ligeramente menor de crecimiento del numerario y los depósitos a la vista. Pero sería mejor tener una tasa fija que en promedio produjera una moderada inflación o deflación, siempre que fuera constante; que experimentar las amplias y erráticas perturbaciones que se tuvo en 1988-1990. A falta de la adopción de tal política monetaria públicamente establecida, consistente en una tasa sostenida de crecimiento de un total monetario específico; representaría una mejora sustancial que el BCR se impusiera el sacrificio de evitar oscilaciones acentuadas. Los períodos de relativa estabilidad de la tasa de aumento de la oferta de dinero; lo ha sido también en la actividad económica peruana. Los períodos de amplias oscilaciones en la tasa de aumento de la oferta de dinero; han -209-

sido también períodos de amplias oscilaciones en la actividad económica peruana. Al fijarse un curso constante y observarlo, el BCR podría hacer una contribución para promover la estabilidad económica. Haciendo que ese curso sea de crecimiento sostenido ( pero moderado) de la oferta de dinero; contribuiría a evitar la inflación o deflación. Existen otras fuerzas que afectan la economía; fuerzas que exigen cambio y ajuste, y perturban la pauta uniforme de la manera de actuar. Pero el crecimiento sostenido (pero moderado) de la oferta de dinero creará una atmósfera monetaria favorable a la operación efectiva de esas fuerzas (iniciativa, inventiva, y trabajo infatigable) resortes del crecimiento económico.

A R A P S O I D E M O M O C L A C S I F Y A I R A T E N O M S A C I T I L O P S A L E D S E N O I C N U F N O I C A L F N I A L R I T A B M O C N O I C C U D O R T N I s e a n a u r e p a m o n o c e a l

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a e l d a d c a o t v r o e r f p o e d u a q d i o t l n a s c e a o l t s n E e . o l t a n c e s m i u f a t n i u c i a f e d c l u e d d n o c o t n e e u i q m a o i l c n s a e n n i o f i s l a e c o s n e E o r e n i d

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s a o m d r o f s a n s e e n d e a g n i u r i a d d a e c s e c l a a h c s e i u f q o a l c i s t l e o p u q a r l i u g y n i a t i s r i a d t e l n i o c m f i a d c i s t e l y o p a e a n L t l u m i s

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s a o s o r t m a s e P e b u e . d p s m e i , l l a s t a o c n l s e i n m f a e n r a o e c t b i n u t e g m l u o a s p o n t u a s l a a g c e i f s d i o n l n g i i n s c e c l i a r n t c s s i e i c f r u n a i a c m n i s u t i l d e o d p a a n o u l t c e f e e d n i c c i r t s e r a n U

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. a d u a c e r e u q l a n o i c i d a o r e n i d l e n o c o n r e i b o g l e e c a h e u q r e b a s

o n r e i b o g l e s e u q a c i f i n g i s s

e e u s q s a a z m i u l s i t s u a l o e n c o u r d e e p r , a d : u s e a d s o c a l s o e d d o g l a a g a p í

e d d a d i t n a c a d a n i m r e t e d r o p s e l a t n e m a n r e b u g

o t s a g s o l y s e l a t n e m a n r e b u g

n e l a c s i f a c i t l o p a l e d n i c c i r t s e r a n U

e d a n u e r r u c o

o c i l b p l e d s a d a t s e r p a m o t

ó

s e l a n o i c i d a s o t s e u p m i a j i f

. o r e n i d e d d a d i t n a c a l r i u n i m s i d a r a p l a n o i c i d a l a c s i f o s e r g n i

a l n e

d a d i t n a c a t n e l s m a n u a c i f i n g i s

e d a s a t

s e n o i c a i r a v s a l a e r e i f e r e s , s

n e a i r a t e n o m a c i . t o l r o e p n i a d L e - d

a v i t c i r t s e r s m a i r a t e n o m a c i t l o p a n U

. o r e n i d e d d a d i t n a c a l n e o t n e m u a

e d a s a t a d i p r s m a n u a c i f i n g i s a v i s n a p x e s m a i r a t e n o m a c i t l o p a n U

. o r e n i d e d d a d i t n a c a l n e o t n e m u a

N O I C A L F N I A L R I T A B M O C A R A P O I D E M O M O C L A C S I F A C I T I L O P A L E D N O I C N U F A L

a n s n o u t i r a n o i c a l f e d n o s s o t s e u p m i e d

s o t n e m u a s o l e u q e d

a i c n e e r c a L

e d e t n e m e t n e i d n e p e d n i

n e s a i d e m a d a d r e v

. a r e d a d r e v d a t i m a l o m o c e t n a t r o p m i

á

s s e o n e ; m a a o p l m o c r a o e p l a t a l i u r s a e t r e n o a m s l a a f c i t d l a o t p i m e d a o l p i e t u q u a q l

ñ

í

é

á á á

í

á á

í

í

ó

é

ó

ú

í í

ó

ó

í

í

ó

í

ó

ó

í

í

-214-

u q e d e t n e m e t n e i d n e p e d n i

ñ

. a a p m o c a

n e d e u p y s o i r a n o i c a l f e d e t n e m a i r a s e c e n n o s o n s o t s e u p m i e d s o t n e m u a s o L s a z r e u f s a r t o r o p s o d a z i l a r t u e n r e s

l r e i c u , d s e o r t s e e s u p , m i s a s s o e l o t s n a v e l e

i s y

r d n e t e t n e y u b i r t n o c

r e a s t s a i g S " e u q s e o r e n l i a d u s s u o n e o m t n e i m a n o z a r l E

. o t n u s a l e d d a t i m l a o l s s e o t s o r e P . " s o i c e r p s o l e r b o s n i s e r p a l

á

í

l e d

t i v r e p u s " r o y a m " n u r a r g o l a r a p o t n e i m a n o z a r e s a z i l i t u

e s y o H

. o i r a t s e u p u s e r p

v e l e 3 9 9 1 n e o n a u r e p o n r e i b o g l e e u q , e t n e m a c i t t o p i h

. s e l o s s o v e u n e d s e n o l l i m 0 0 0 2 n e s o t s e u p m i s o l , s o m a g n o p u S

s o v e u n e d s e n o l l i m 0 0 0 2 o d a t s e r p m e a r b a h o d o m o r t o

á

e d o n r e i b o g . l s E m s e l o s

n e n e i t s e t n e y u b i r t n o c s o l e u q o d a d , e t n e i u g i s n o c r o P

s o n o b

e d

á

s e r o d a . r s p m m o c s e l s o o s l s o v , e s u o n n e e m d s s e e n l o o l s l i s m o 0 v 0 e 0 u n 2 n e e n d e i s t e s n e o l l a l t i n m e m a 0 n 0 r 0 e b u 2 g

. o t s e u p m i

n e s m e b i c e r

e d o d a l n U

l e e u q a c i d n i a t n e u c a l

o n r e i b o g

s o n e m r a t s e r p m e

e d o d a l o r t o l E

l e e u q a c i d n i a t n e u c a l

o n r e i b o g

a t i s e c e n

á

s e t n a , 3 9 9 1 n e r e P n e o d u n e m a z i l i t u . e o s a l e a s u s u o t n e i m a n o z a r l E e d s o t s e u p m i e d o t n e m u a

í

ó

é

a l e l n a e i c r u a d t e e r n o s m o t a s c e i u t p l m o i p e e d d o p i t s o t n e m u a s o l e u q e d a i c n e e r c a l a s l a f s E

, l a b o l g a d n a m e d

ó é ó

ñ

é

é

á

á

é

ú

ó

í

é

-215-

. s e l a t n e m a n r e b u g s o t s a g s u s r a i c n a n i f a r a p

e c u d e r v r e s b o

e s 3 9 9 1

n e o m o c s e s a Y . o n r e i b o g

o d a a p m o c a o v u t s e

a e e r u t t q n o e m l a r o p m e t e d , e u q s e l b a t s e r p s o d n o f s o l r a t s e r p m e a s a n o s r e p s a r t o a r a l u m i t s e

l e o d a t s e r p m e a r e i b u h , a m r o f

o t s e u p m i e d o t n e m u a n u e d n i c a t n a l p m i a l

. s r e t n i e d s a s a t s a l n e n i c u n i m s i d a t r e i c e d

r o p n e d r o r e m i r p e d o t c e f e n u e t s i x e o n e u q a c i f i n g i s o z o b s e e t s E

. n i c a l f n i a l e r b o s s o t s e u p m i s e r o y a m e d e t r a p

e t r a p r o p n e d r o o d n u g e s e d o t c e f e n u e t s i x e e u q a c i f i n g i s o z o b s e e t s E

s a r l e a t n a i c z e u d d n s i a s e a s t e s u a q l e n l e b c i u s d o e p r e s s e i , S s o : t n s e i u c p a m l i f n e i d a o l t n e m u a n u é

e r b o s s o t s e u p m i s e r o y a m e d

e d a i c n e u c e s n o c a

ó

s o l e d s o t c e f e s o l e d o t e l p m o c s i s i l n a

n u s e o n o z o b s e e t s E

ó

. n i c a l f n i a l e r b o s s o t s e u p m i

s r a e c s i e r d p e m u e p s o a t b s e u r y p ; s s a o l s o o i m t o n c a u a c r o s e m t a o l v i t o c t e n f a e t o n r e e s p o ; d o l i a r s a n s o o i n c u a l r f e e n d e t e e t r n e a m a r e g i l

e t n e g

, a o l r e e n r i b d o s e o d d i c d u a d d e i r t n y a u c m l o a t c e e f r e b o n s u n e r y d u n l e f t n i s o t o s n e u s p o m t i s e s u o p l m i n e s o o t l n e m u a n u

í

i s e u q n a c i d n i

í

e s s e l a t i p a c

r o n e m a n u n r e v o m o r p s e l a t i p a c e d o d a c r e m

é

á

a r a p o v i t n e c n i n u

, l z e e e v r u b s o s a , s a e t l s b a t y s e s r p r e s t o n d i n o e f d a e s d a t s a d n a m e d s a d i c u d e r s a l e u q s e , o t s e u p m i

á

e d o d a c r e m l e

l o e c n a n B e l o e t n e e m u u q a s n o u m e n e o d p u o s d a t i l s u s , e s r a i o c m n o a c t s n a u i c r r a i t c e n o s m e l a a t c i n t e l o r p e u d s e c a u s r a e v u q o n o L l a r t n e C é ó

ó

í

é

é

á

ñ

ó

n e ; e t r a p a r t o r o p . s e l b a t s e r p s o d n o f e d a d n a m e d a l

á

í

í

e n e i t e t n e y u b i r t n o c l e , e t r a p a n u r o p , e u q o d o m e D , y s o t s a g s u s r i c u d e r á

ó

s e c n o t n e

ó

. n i c a l f n i e d a s a t

á

-216-

l E . s o t s e u p m i

e d n i c u n i m s i d a n u

o t s a g l e r i c u d e r e d a r e n a m

a c i n

. s o t s e u p m i e d n i c u n i m s i d a l s e l a t n e m a n r e b u g a l

N O I C A L F N I A L R E N E T E D A R A P O I D E M O M O C A I R A T E N O M A C I T I L O P A L E D N O I C N U F A L

2 e l o c n e o a d B r e s P l o e t . s l e a a u g t p a n m h e i m e a e n u d q r e o b o t u l n g e e m o d u t a s e a d l g n e e l p e e e u q a d l n r a a e t t e n n r e e c l m a a s s n o e r x d e o b d u o g r e t e h s a t s i m o n o c e s o L

s e l o s s o v e u n e d

r a t n e l a s e d

l e o n

o t s a g

í

s e n o l l i m 0 0 0

. l a r t n e C

o l l

e t n e m a d i p r

d a d i t n a c a l

, o r e n i d e d

é

a t n e m u a l a r t n e C o c n a B l e i S

e s s e c n o t n e , o r e n i d e d . n s o i t c s a e e u r p c m i e e d d o o m t t n i e r m u l a e l e e c e u u d q e o r t . l c n a e r f i t e c n a e r C l o f y n a o i m c a n n a l u B r l i r e d t n a e i b t S a

e d e d o o t t n n e e m m u u a a l e e " d o a b s a a c t a a r l a v e r l a l v e e l d e o a e s e d i d l e e c o n r o p c l r a e r p t o n o e c C l o a c r n t a n B e C l o E c n a . B " s l o E t s e u p m i

ó

. o r e n i d

a c i t l o p a n u y

a i r a n o i c a l f e d a v i t i s o p m i a c i t l o p a n u a r e n i c a u t i s a l

. a i r a n o i c a l f n i a i r a t e n o m

a s a t

a n u

a

i c e r c

s o L

s o d a t l u s e r

: n o s

a L

d a d i t n a c

e d

o r e n i d

ó

í

í

ó

y ; s m o c o p n u y , s o t s e u p m i

ó

y a h

a l e u q y , s o t l a o d a i s a m e d

á

o r e p

n s e n n e e o b s e l e d a d s t u o n e t a e u c s m q a e a r u n n p r e m e e n i s b o u p s g o o o r t o n l p t a s u y e a c u o q g t l r s a e a e y t u r s p i a m , c i s u g o e t d o e s d r n e r u e e o p d i t m b n i o a g e m m r u e o a d f e a s c i n

a n e n o p o e s e u q

s o t n e m u a s o h c i d s o d a n i m i l e r e s é

s a t s i m o n o c e

ó á

ú á

á

á

ó

s o t s e u p m i e n d i c o a t l n f e n m i u a a n l u r a e n u e q r f n e o e d r a c n i m s r o e x t o e d d o r e o t t e n h e m o s m a t s n i u m o n n o e c e o s d o a L t n a l p m i ó

ú

ó

á

ó

ó

-217-

. 3 9 9 1 e d e r t s e m e s o d n u g e s l e n e a d i p r e t n e m a d a m e r t x e á

a a n l u , e u t f p o a d i a c n e e s u c e e u s q n o o c r e a n L i d . l e a d u n a a c % i 2 f c 1 e y p s % e 8 n l i e c e i r n t i n f e e d i a c l e r n c o c o r o e d n r i e d u c e a d e d D a d i t n a c , o e o t t d s n n a e e g m i l b a l p u e s i d c n n o i t o r n r p e e m i u u a t g c i e e s f d a s a o s o i a t c t s e e r u a p p l m s i n o e L l e o d . s n n i e n c c i s a c e l a d f v n e n i l u e a e l d a l e u q r o p

é s o i c i d n i s o t r e i c o b u h e u q n u a

ó

e d a d a r e l e c a y

ó a u n i t n o c a z l a

ó

, s e r o d i m u s n o c s o l e d

. s e r o d i m u s n o c s o l a

ó

, n e o a o d n u d r t e e n , i c n s a u o b t a s c o d g r n e o e u p s i l q n e v e i , o p v e e L m u m o q r e o c . d f s y e n e n o l r s a o i c t n c i o c e ; p t m s u a s a r c i t o c s h e c n n o o d e u t t c m s s i o i v d d a x e a a l e r c d p r i n e s t e m a n a a , l l c b n a n e a h i e d n s u s y e r o s e a v a s b r n i o i a u r m t c a o s e r e e c r g d r a p e m l o a t y d e t s n o a l , g a i n o r c g l v r e r e i o a b s b o b m g a e n i S ó

n e o t n e m e r c n i

u s a c u d e r

í

a r u t c u r t s e a r f n i

ó

l e e u q a r e

s . o o d d n o o t f l e e d e y n u e t m i u t l s o n v o c r o o n y a e m t r a p a n u o r e P . s e d a d i v i t c a n u e l b i n o p s i d a b a h , s e l a t i p a c e d

o d a c r e m

s a r t o s a l r a i c n a n i f a r a p

í

l e n e

. n i c a r t s o m e d a n u s e o n y o l p m e j e n u s e o d a l s i a o s a c e t s E

s r e a i f o n r o e c n i a d r l d e o d p n e e s m u o l n o , v o l d e a l n s o i c a e o r l r p u m c e o j e e u e q t s o l a e r u e q i v e u d t e n s i s e u t l n c e n m o a c c i a n l n i e S o h c u m

n o c e r r u c o e u q o l e u q n i c a l f e d

a l y n i c a l f n i

a l a r a p o v i s i c e d s m

o h c u m

. ) l a t n e m a n r e b u g o t s a g l e y ( s o t s e u p m i s o l

a m e t n u e t s

n s a n e o a n d j a h i a u c b r e n a e s i r p o t a e c u i s r q , o a a L s n t o e a . n c u s i o r o r m e c i a p p r m i a e p c c m n i s t e e o i s r i r d e o c u p i o t x d m s e u e e t d a s l s a e o i s e n c r u o n b g h e o l c i s a u r m e o n p d o x o a d z c e a i o a u l t t l a n c e u e a r j f e n , o a n n h s r a o o h s t a a t e s n s s e i o a m h 4 o c y 9 n u o m l c 0 a 8 e e 9 u c s d 1 o l i n s e e r v a e v a o r r h b e t c o u e s q a h . s a c i r p m e s a b e u r p

s E

é e d o r e m n n a r g

í n u s o m e n e t o r e P

ú

í

ñ

é

ó

í

é

ú

ó

é

í

ó ó

á

í

ó

í

í

ó

ó

í

s a o r v a e p u , n o v n i e s i o c d e i d d e s m m o t o s h a c g u m l e s d e o y r e l n a i n d i m l o e n d l n a e n m o u i l c o a v n l o e s e n r o g c n e i r l r e u d c o a e r i u q o t c e y a r t a l

á

o l e u q n e

á

-218-

. o r e n i d e d d a d i t n a c

u s r a j i f a s e l a i c r e m o c s o c n a b s o l e d s o v i t u c e j e s o l e d a i c n e d n e t a L . 1

: n e b e d o n e u q o l n e n i c n e t a

s o l n e n i c n e t a u s r a j i f a n e d n e i t s e l a i c r e m o c s o c n a b s o l e d s o v i t u c e j e s o L

a y a c c i i s t t o l l o m o a p p t s a a r l l p e e d s s d o o l r r e e t n n n i e i d e l , d e a s i n a r e s a a t t e s n o s o v a m i l t a n t a e c i i t , n t a a l i u o r c p a t s e o a n t l o c m e f e a e c d i s t o s l l o o i p c n i e a t l i o d e n e d r y c a i r a t e n o m s o t c e p s a

ó

a t s r a t p e c a l i c f i d y u m s e e u q s a l r o p s e n o z a r s o d e t s i x E

ó

: n i s u l c n o c

é

s o t i t s r p m e

í

é í

a r r u c o e u q o l e u q

a l r i c u d e r n e

a r l e n e a t t e n d e m a u d a e u p e u s q a a p l a a s a t n u e u q e d a m r o f a n u o l s y a n u y a h n i s u l c n o c n E e t s i s n o c e u q y , n i c a l f n i a l

í . a i r a t e n o m

y y a a h h e e u u q q r a y s n e s p a t a l n a a n n i o l s c n i s e r s e t s n e i l a e i d c r e s m a o s c a s t o c s n a a l b s o o d l n a e u d c s o o v r i e t n u i c d e j e e s d o L z e s a c s e

. s a j a b n o s s r e t n i e d s a s a t s a l o d n a u c o r e n i d e d a i c n a d n u b a

n e d a d i l i b i x e l f n a r g a n u , n e g r a m n a r g

n u e t s i x e ; n i c a u t i s

a l r a r e g a x e e b e d e s

o n o r e P

0 1

a ad n a u r e yp a s H e n .i l a a l n i m n o o n c s oo s m e a r r g t n n i o c ln e e s no e n ny id c u a t i i r l a p v m a a l a d a yi s a am i e r ad t n e o n oc m e l ni c is c o a i o r l a u v d an l p l ee r t e n u e q na ia ci a c ln e e rd n ae l t

. s a i r a t e n o m s e n o i c a l e r . so a c l i on i c re e m s nn e b a l os d e a i o s d a i mg e d r en m ou t s oe n a r ee u n q a m ea d n u eg t n n i e n g e ad l o ar e rp i n n e vi e x r e p n o ec d a nn iu c e at u s t i ix s E

á

ó

í

ó

ó

; s o i c e r p . 0 s 1 o l s e l a t n e m a n r e b u g s o t s a g s o l y s o t s e u p m i s o l n o c ó

ó

ó

ó

í

ó

ó

í

é

í

é

e d o t n e i m a t r o p m o c l e a r a p o m o c s a , s e l o s í

ó

é

é

é

ó

-219-

l e n o s

a l y ; z e d i p a r a h c u m n o c

n e a d d a s r o o v y i a t m u c e a j l e e s u o q t o s l e a d o a t r s o e y u a p m o a o L l . n e e r c s e l a i c r e m o c s o c n a b o t s u j n o s s e l a e r s o h c e h s o l , s A

e d s o v i t u c e j e

o l l , o r e n i d e d d a d i t n a c a l e t n e m a d i p r a t n e m e r c n i e s

i s , e u q o t s e u p u s r o p

. s r e t n i

e t n e m a d i p r o d a t n e m e r c n i a h

e a d r e i a u s q a e t d n o a d l e , u o q r e s n e i l d a e e r d o h d c a e d h i t n l a e c , o a g l r a b m e n i S é

á

s a t l a

e s u o n q a c s i e r s e a m p a o n n o i S t a . L . m o s a e r n s e a n a P i p y d s e e o d l L i o . h t C e n t e n n m o a u s d a n s u e b d r a e a t o n s d a i t i s e a a d l h s o a j o s a r a b e t n l i s e d a v i l j n a e b n e e u u t q n a n e o m e a d v i i n t t e s a t e l n e a s r m a n n t a o l h c a é

ó

o d n e i b u s

é

í

í

á

é

s o h c e h s o l

a h o r e n i d

a h c u m n o c o d a t n e m u a

, z e d i p a r

n o o e d d a s d t s a s e d r i e t n t n a n a h i c e a s d l o i s e c a d e s n r a o p t d s s s e a o l s l a e p e u n d q n o o a s d l r o p n z a r

r e P y o c i x e M , a l e u z e n e V , l i s a r B , a n i t n e g r A

í

á

e d a s a t a l a r i c u d e r

e s e u q

a l e t n e m a t n e l o d a t n e m e r c n i a h e s e u q a r e i u q e d n o d ; a t l a o d i s a h s r e t n i

. a j a b o d i s a h s r e t n i e d a s a t a l , o r e n i d e d d a d i t n a c

o m o c l a t a d a c i l p m o c s m o c o p n u

s e n i c a u t i s

a l e u q r a r a l c a e b e d e S

e o d z a l d p a d o i g t r n a a l c a a l o t e c d e f o e z a l l e p o y t , r o o d c i t a n e o s t c n e u f e n e l a e v e s u q r e e t d n e i c u e s d s a e s u a p t , a o l t i r c s e d a h e s

. o d i t n e s o r t o n e a v s r e t n i e d a s a t a l e r b o s o r e n i d e d d a d i t n a c a l e d

é e r b o s o r e n i d

n a h e s

s a c i d r p s a l y

, s a d s o t s

a i c n e i r e p x e a l

s o v i t u c e j e s o l

n e o i b m a c o t r e i c r a n i m r e t e d a r a p o d a n i b m o c

e d s e d u t i t c a s a l

é

í

, o g r a b m e n i S

n e

é

á

ó

í

ú

r a r r e a r s a v r r e e t s n b i o n e e d b e d s a s s a e t l a i n c o r c e m o s c o n s a o c c i n r a e b m a s o o n l i t a e L d s s o e v s i t a u p c e j s e o l s o L : s e l a e r

é

á

s e l a i c r e m o c s o c n a b s o l e d s o v i t u c e j e s o l a a v e l l o t s . E o n i m a c

é

í

í

í

é

í

é

é

. o t c e p s e r e t s a s e l a i c r e m o c s o c n a b s o l e d

é

-220-

e d n i c n u f

s r o o l p e e u , q e t n r a e t d r n o e p t m n i e a s r m a o d l e e r t e n i e u m q a i o r n a s ; e e c u e q n e n n o e s i t o s r o e s n i l d a r e t d n e d C a d i t n a c o c n a B l e

a r o h A

í

. e s r a i c e r p s o n e m a b e d o n a i c n e u l f n i l a t e u q n a r a l c a

a n u e d o t s i v e d o t n u p l e e d s e d e t n a t r o p m i o m e r t x e n e s e o t s E

a l ; o s h r a a e l r p t e n r s , i e a c C e m e d o u e o n q r c o p n c a e a B e y a u l l q , e n , r e l e a r P r a r t h e n n e d e e e C u c q u o a s c i o n r e a l a u B t r q e i n l o e c o l e m d e r r a e b a c h d o i e s t u e l p o u o g q p l n a e o i a u r l r g a u r l c t i a i u c d f e n i i d s e a r l p , r e d u o l e q p i d c e f s i d s m s e n i c a u l a v e

s e c n o t n e

á

o t r e i b u c s e d

. l a r t n e C o c n a B l e d a i r a t e n o m a c i t l o p a l e d s a i c n e u c e s n o c

o o r d u n g a e u s c , e s s e r t a n t a s e e u a q d o a p y ; o r n i c , e s d e r r e p t n l i i c e f d a s s a m t r e a s l e n d e e u a p b a a v r r o e h s a b , o o l g a r r a t b n m e e C n o i c S n a B l e

o c n a B l e a c a h e t n e m a v i t c e f e

o h c u m n o c o d n a v r e s b o

; e o o u c r q n e a n o B i l l d a e e d d a a d d d i a n d l o i a p t u s n t e a c r c a r o a c a l l l o a n d r e a t d n i e o u C r c e o P r c o n . y a l a B a m r t n e C l e a b a v r e s b o

l l a e u q o l e u q e d

t s e l a r t n e C

e d

d a d i t n a c

a l r i g n i r t s e r a s n e i p e u q a i c n u n a l a r t n e C

o c n a B l e

i s , s e c n o t n e

. r e s

s a e u q e d a z n a i f n o c a n u g l a e s r e n e t e d e u p , o r e n i d

á

í

í

é

í

á

á

á

a l n e s o i b m a c

r a r t n e c n o c a a i c n e d n e t

a l n e

e t s i s n o c n z a r a r e m i r p

. o r e n i d e d d a d i t n a c a l n e o n y s r e t n i e d s a s a t s a l n e n i c n e t a a l

o l r o P

a l , o t n a t

ó

n e a i r a t e n o m a c i t l o p . o t i d r c l e d d a d i l i b i n o p s i d a l e d n i c n u f n e

í

á

á

a l a

, e s d r n e t i n c i n u e f d n a e s a a t i r a a l t e e n d o m a n c i i c t n u l f o p n a e l , o a v i a s n b a i p r x c e s e d o l d a i r g t n n i e r C t s o e c r n a B s e l e o t i d r c s e t n A

l e i s

á

e b i r c s e d l a r t n e C o c n a B l e a r o h A

. o r e n i d e d d a d i t n a c a l n o c e r r u c o e u q o l é

ó

í

í

é

ó

á

í

á

ú

í

ó

é

ó

ó

é

ó

í

í

ó

í

í

-221-

a e a d l i l s e r e d a r t s p l e e a n c n o a i i m c y o a n i r r l a e a v d n n o s e i a t c l n a e n e l o d i s s c e o f r t g i c n d e i f o l e d e s i o s y l a o e h r d e n e i s u e d q s a e f a d s l d e r a d d o s i p o t l n n a n z c e a a , r l s o a z d a n r u t g e e r s s o l n e a L . 2 ó

e r t n e n i c a l e r

a n u o d a l u m u c a

e t n a r u d , a d i g n i r t s e r y u m l a u n a o t n e m u a e d a s a t a n u a a d a r e g a x e l a u n a

n e a t u c r e p e r a i r a t e n o m n i c c u d e r a t s

e o d d o o r t e n p u j n o c l e n u e d e r e i u q e r e s e u q r o p , o n u g l a o t c e f e r b a h o n i s a c o p m e i t o t r e i c

e u q a r a p e l b a r e d i s n o c

í

. a m o n o c e a l

n y a l u l e , y a r n e e s m c o e o s n s n o o e o i c m c b e e m s a r a i c l e e s t s n n o e e e l r n g t e n y a t e l s o e a i r a e t r f l n a i a i p n f d a l e n m i e c e c d a s f d h i a s d d e a i u i n t q r n a t a n t c a e a r n e t o a s s m l e u e n s u m e e q n s o s o i e o c c b i i c e b r u d m d p e a m e c r e s s s s , o a o e l t i t s d r u a t p s e n e s o L í

e u q a r a p o a

, o t s e a

e r t n e n i c a l e r

a l , o p m e i t o m s i m l a a v r e s b o s e l e s i s e u q r o P . l a n i m o n l a n o i c a n o s e r g n i

. a g a v y u m s e n i c a l e r

e e d d o d r a t d n i e t d n a l c a n a i l m o n n o l c a n y o o i h c a o n d o n s e e i r d g e n c i u s l e t n . s o a e c r o h a e d r i t r a p a s e s e m e c o d á

, s i e s

á

o e d u n q e i o d l e c u r s a r e r d a i t s s n e o c e u e q b e o d l e y S o r e n i d

n e l a u t c a n i c a u t i s a l

r e d n e t n e a h

e s i s

, e t n a t r o p m i y u m

s e o t s E

n a h

o n y

e t n e m a d i p r o d n a t n e m u a n a n i t n o c s o i c e r p s o l y o h

e d n o d , r e P

ó

o r e n i d e d d a d i t n a c a l e d o t n e m u a e d a s a t a n u e d 0 9 9 1 e d o t s o g a n e l a r t n e C

l . e s e s o e d m n a s j o e c l o f p e r e c n a t h s o e b a u v h a e d u o q t o r e e u n q i r d o P e . d o d d a n d e i y t u n n a i c m s a i l d n r e a t o s t e n e e m d u s a e e l d a o e m s t i r o d i p r

á

í

o d a r t s o m

ñ

á

ú

ú

í

á

í

á

a h e s

o ; c o n r a e B n i d l e e d o z d i a h d i t o n l a c o m a o l c e d l a o t t n , e o m t u n a e i e m d a z a a s l a p t s e a d l n e u c u d a e z r i l a e e s r a e d s n e a y d o h n e i S y o h i s ó

ó é

u q a n i b m a T . a m o n o c e a l e r b o s o r e n i d e d . a i c n e i r e p x e e m r o n e

í

í

é

í

d a d i t n a c

ó

í

é

ñ

í

ó

í

ó

á

-222-

o d i p r y u m e d n o S . s e t n e t s i x e s o v i t c a r o p s o d i u t i t s n o c n t s e s e l a t i p a c

r a j a b

r i b u s n e d e u p s o i c e r p s o L . e t n e m a e n t n a t s n i o l r e c a h n e d e u P . e t s u j a

í

. o r t o a r a p a d n u e d

e d a s a t r o n e m

e d n i t s e u c a n u

e d ; o t s a g

r o y a m a n u . o i b m a c n u r a c o v o r p o p m e i t e r e i u q e r y s e n e i b e d n i c c u d o r p s e a m o n o c e a L

l e e r b o s r i u l f n i o n e d e u p y o h e t p o . d s a e s e m o h c o e s e u q a i r a t e n o m a c i t l o p a n U

o c n i c e d o r t n e d o n i s o t s a g

l a e o t e s r e b u o p s . m s i e s r e l i m u e l o a f h n d c i n o e p o s n u o s o c n e s i s c e e u d q o e r n t o n p e o d r p , s e z s i u , q d a , d a i t l s a a u h t c o a n i a s l n n e i s , r e r v e n P i e n d E o t s a g ú

e u q n e c o n o c e r s a t s i m o n o c e s o L . s o j i f s o v i t c a s o l

á

é

e d o t s o g A

n a o r e p , s e l a t i p a c e d o d a c r e m l e n e s o t c e f e

r e n e t a o d a z n e m o c

e n d o c s s o e d l a a c t r i e p m a c s o e L d : o a d a m c o r n e o m c l e e a n l e e n d e y o u t l n f u n j i n o s c a i l r e a t e n n e o m e u q z e d i p a r s m s e n o i c a i r a v s a L

a h c u m

l s e l a a l n e a u e q t u c q e e f b o e a p e m d e u i e q t s s s o a z m s r e A o u h f c . s s u e m a l l a , t e o i t u p c q a e c f e e d e o r d i n t o e r d m u a c n s r e e f a m r a l p l e e s , e e n r e b r e e o u s i q u q n n e e y m r u o l c f n o i l e u v q e s S a z r e u f

á

l a n o i c a n o s e r g n i

a s a t a n u e c r e j e

o z a l p

s e , o t a i d e m n i o t c e f e

l e e u q , r i c e d

o t r o c a e u q o t c e f e

é

s o o n l e m n n a e t f s e i f i n a m e s a v a d o T

e d r o d e d e r l a a i r a t e n o m a c i t l o p a l n e o i b m a c n u i r r u c O

í

. a m o n o c e a l n e e t n a t r o p m i a i c n e u l f n i a n u o d i c r e j e a h o n

ó

á

ú

a h e u q 0 9 9 1

ú

e t n e m a d a r e g a x e a b a t n e m u a o r e n i d e d . o r e n i d e d d a d i t n a c a l e d o t n e m u a o d i p r e s e d s o t c e f e

ó

ú

é

. a m e t s i s l e d s v a r t a n a o d n a r e p o t s e e u q

í

á

ú

á

ó

d a d i t n a c a l , s e c n o t n e l e u q a n E

í

á

á

ó

ó

í

í

ó

í

é

ú

á

á

é

ó

ó

. s e l a t i p a c e d o d a c r e m l e e r b o s a d i c n i , o i r a t e n o m o t n e i m i c e r c e d r o n e m

-223-

a r n a u z r o a f e o r s a n p e l e , r a o g v u u l t 5 r 9 e 9 m 1 i r e p d n o e r e , n e i t y s i s 4 n 9 o 9 c 1 r e o d n e e m r b o m r e e i n c i i d d l n e e d e o u t q n e o m t e c r e c f n e i l e E d a s a t é

. s r e t n i e d a s a t a l e d a z l a l e

r a v r e s b o

e s , e t n e i u g i s n o c

a o s e a s t e d a l l e e u , q r e a c e d r i t r e v n i e d o e s e d

é

é

ó

n e o t n e m o m

l e y a j a b a t s e d e c n a c l a l E

. l a n i m o n o s e r g n i l e d o t n e m u a

. e t n a l e d a n e a g a h l a r t n e C o c n a B l e e u q o l e d n e d n e p e d a r r u c o

o t n e i m i c e r c n u e d s e s e m s e r t e d r o d e d e r l a e d o d o r e p

. o t n e l e t n a t s a b o i r a t e n o m n u o d i b a h a H

y s e s e e j m a r i s v e r n t u s r o a s u t c , e o f r e e n e i d d e e s d e i d b a u d h i t l n a a r c t n a e l C e o t c n n e a m B a d l i e p a r n a r a a t m n e e m d e r a c n d i l a e a i r S a z e p m e

a l

n e n i c a l u d n o a e u q e p a n u

n a r a t n e s e r p e r o l s

o t n e i m i c e r c

o t n e l e d

. a c i m n o c e n i s n a p x e e d e t n e i r r o c

e d a i r a t e n o m a c i t l o p

u s a n i t n o c l a r t n e C

o c n a B l e

i s , e t r a p a r t o r o P

r a c o v o r p

o l l e u q r e n o p u s e c a h o d o t

á

o t n e l

o t n e i m i c e r c

s e c n o t n e ; o i r a t e n o m

é

e e u d q a s a t a l n e n i c c a r t n o c a n u r b a h , a m o n o c e

a l a . e r c e a d h n e e c u s q e d o a l r r P o a z n e m o c

í

ú

ó

ñ

í

ó

á

é á

l e o l s

l r y o e p r , a o t y n s l e u m , u p m r a i i u e a n d i d r m e s r i i a p d j e o d r s a e t s r s g e r n r e i p t n l m i e e e e d e d u q a d i d e m a e u q r o p , s e l b a t s e r p s o d n o f e d

é

á

á

á

a n u a e s o a a d n e a z m e e i d p m e a o l i n r e a t n e n i o c m a n o i t l n c e e i d m i a c n e u r c r e a d n o a i s s a a t c a o l , o e s d e r n g n i i c u l n e i m y s i o d t s a a l g e l m e r o f n o C ó

n e r i u l f n i

ó

ó

é

ó

á

í

ó

á

ó

u , f s r o e t t s n i o e r d e P a . s s a e t r o a l l a e v d e d a d o i d b a u c s r e a m n u l e d u f d a d l i a v i i c t i c n a i o a l t . c o e t f c e e f e l E r e m i r p

ñ

í

í

é

é

e d n i c c u d e r

á

ó

-224-

. o t c e f e a r i t r u s o t s e u p m i e d o t n e m u a l e e u q n o c n a b a t n o c a v a d o t e u q r o p o t s

e , r s t a s i e r m a e t s e n o r m e m i s r a p z r l e E u f : o r s u a g l e s n r e a t s i e p e a d c e n u i p h e n s e e c u a q h o e l u q

s o L

s a t s i m o n o c e

é

e d o g l a y a h e u q n a n e t s o s

. o i r a n o i c a l f n i o d n e i s a r i u g e s , r i c e d s e ; e t n a j u p y u m a r e s 5 9 9 1 e d

a e s e d

e d a s a t a d i p r a n u e s e i b u h

l , a e n u i q m o s n e o s e s r a g t n s i i m l o e n d o c o e t n e m s u o a t s n e c i d

a l

a t s a h , e t n e m e l b i s o p

. e r t s e m e s o d n u g e s l e e t n a r u d n i c a u n e t a a n u y e r t s e m e s r e m i r p l e n e

, e e d r t a s s e a m t e s a L r e m : i o r d p a m l r e i f n e o t c n a r a u h d e a s t l n a o i d c i c s i d e a r h p l a a n l i m e o d n o d s a e t r i g m n a i r l e e m d i r o p t n a i e L m i c e r c

. e r t s e m e s o d n u g e s

l a o t n a u c n e

e s r a c o v i u q e

e d o g s e i r l e

e r r o c

e s n a o r e p

r e n o p u s e t i m r e p o d o t a n i t n o c o i r a t e n o m o t n e i m i c e r c

e d l a u t c a a s a t

a l i S

l e

n e l a n i m o n o s e r g n i l e d

n e n i c c u d e r a n u r b a h e u q

e d a s a t a l

o t n e i m i c e r c

ú

e s e u q n e o d r e u c a e d t s e e s

e u q

. n i c a l f n i

o L

i s , s o s o i c i f e n e b o n

r a l o r t n o c

á

n o s l a n i m o n o s e r g n i l e d s o t n e m u a s o d i p r s o n u

, d a d i l a u t c a a l n E

á , s e l a i c i d u j r e p

á

" o m i x r p "

s o c i t s n o r p e d s e s a l c s o d a b a h 4 9 9 1 e d e r b m e i c i d n E

n 5 a 9 b 9 a 1 m r e i d f e A r . t n s e i m c e a s r e r p e u m c i e r r p a l n e u e a u q r b n a o h r a e m r r t i s f e a m e s s o x o o d d n o u r g e e t s e h l s e a n t e s i e m u o q n o y c e o t s n o e L l a r e s í í

ó

í

í

é

ó

l e e t n a r u d a c i m n o c e d a d i v i t c a . o d a l o r t n o c o t n e m i r e p x e n u e t s i x e o t c e p s e r e t s A ñ

. 5 9 9 1 o a l e d a c r e c a

í

a l e d

. e r t s e m e s

. e r t s e m e s o d n u g e s

ó

á

o m t i r l e n e n i c u n i m s i d a n u

ú

í

í é

ó

í

ó

ó

ó

é

ó

ó

-225-

s r o a l u n i e t r n b o o c s o a d i c n u e d d e n r e i y t u m y o t a c i e c f r e e n n i u a o i v p u o t r o p t u s s , n s e a n t e n i e t u c s o e i d c e o r i p p i c s n o i t r s p E r o . P s o i c e r p é

. 6 9 9 1 e d e r t s e m i r t o t r a u c l e

6 9 9 1 e d e r t s e m i r t r e m i r p l e a i c a h s z i u q

o o e a u c m s m f n t o a i i n 0 B r S o 9 c . e 9 l n e 1 e u t a n a a e e c l d m i o l n l a a p t i r u a s c a d o a v a e l g e r u A f l g q n l e n i n d e a i d a i n c c u o i a c r r l i g a o f r i t d n t l e n i s e n a e o t a p r m n l l e n e m r e d i i e r u i o r e n c d r p i c a o x m i r c e s r g i t e s o d s l e d e r , r a t e d e e s c a a s e d d h r e o a a u e c h d q n i a s e l r e u i p g s r v a b n l a o o e d a r n c d d e a a 0 u b a i 9 c e d s 9 d i a l s 1 m a e e 8 e u d 8 r p 9 n 1 o n c E é

ó

o n , o v i s e c x e

. e l b a e s e d a l e u q r o y a m a s u a p a n u a i c a h

í

a n e r f

ó

e d o m o c

ó

, l a r t n e C

e e d t n e l m i a c v i f t i a d l e y r u m s e n s o e i c i o d t n n o e c i m o i d d n e e c i o n r e p t n e a t m s s e s e e u m q s e e c r i t d a v l e a l r l t n e e s C a o y c n a B l E í

é

s e u p , r i u g e s

. a m o n o c e a l n e o t c e f e n g l a a g n e t o t s e u q e d l a e s y a h o n y s a v i t c i r t s e r

e . u a z q r e a u r f e p s s m e e a S v . a d r o e t t e n m o o c c o e n s e r o f n l e e u r q a a s i f p n o e c d n i c a t n e t á

a l e d n a r g s e , s A

e s o r e p , r o r r e n a r g n u a r e s o t s E

e d a s a t a l e r b o s a d a r e d o m o r e p , a d i n i f e d n i s e r p a n u

o d n e i n e t n a m a g i s e s

. o r e n i d e d a t r e f o a l e d o t n e m u a ó

; n s i u c p c s i e r d t s e o r p m e e i d t o n d g a l r a g r i l u e n i m e s n i e d i t a n a m r e d e n s e t i n s i c o a r l e f p n i ; a o l p m e i t s e c n o t n e , a i r a t e n o m

á

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n g l a e t n a r u d

ó

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ó

ú

-226-

SISTEMAS MONETARIOS NACIONALES E INTERNACIONALES 1. El patrón oro inflexible El símbolo del patrón moneda oro y el patrón de cambio oro era la paridad en oro del sol peruano definida por una ley Congresal. Esa paridad nunca cambiaría: el sol peruano consistía en una cantidad fija de oro. Carecía de importancia que los billetes de banco estuvieran dotados o no de curso legal. Estos billetes eran redimible en oro y el BCR los redimía íntegramente a su presentación y sin demora. La diferencia entre el patrón moneda oro y el patrón de cambio oro era de grado y no de esencia. Bajo el patrón moneda oro, había monedas de oro en cantidades que la gente conservaba y utilizaba en las transacciones nacionales juntamente con billetes, cheques y monedas fraccionarias. Bajo el patrón de cambio oro, las monedas de oro no se utilizaban en las transacciones nacionales. Sin embargo, el BCR vendía oro en barras y monedas extranjeras contra el sol peruano a tipos que no sobrepasaban la paridad legal más allá de lo que sería el margen del punto de oro con arreglo al patrón oro. Características del patrón moneda oro 1. La paridad de los billetes y cheques, era mantenida en el valor de la unidad monetaria de oro que se acuñaba dentro de un sistema de libre acuñación privada. 2. Se permite circular libremente monedas de oro en todo el país, las que, a su vez, pueden ser exportadas o importadas, fundidas; son de curso forzoso sin limitación, y, por consiguiente, admisibles en pago de impuestos. 3. Las monedas de oro formaban las reservas monetarias del país, reservas que operaban como fondo regulador en el mantenimiento de la paridad de la moneda nacional; ajustando el caudal de billetes y cheques a las cambiantes exigencias del comercio. El patrón moneda oro era en el interior del país el más fuerte y el que ofrecía las mejores defensas contra alteraciones y dificultades que surgían en el exterior. El patrón moneda oro al facilitar monedas de oro para la circulación en el interior del país; y al ser accesible a los atesoradores; era el patrón más caro, por la cantidad de oro que requiere su funcionamiento. Funcionamiento del patrón de cambio oro El primer plan monetario del patrón de cambio oro fue propuesto para ser aplicado en la India en 1876 y tuvo vigencia hasta 1914. Los principios fundamentales del patrón de cambio oro El auténtico patrón de cambio oro fue el sistema monetario de las Islas Filipinas de 1905-1910 bajo la ley del patrón oro de la Isla de 1903. 227

En los inicios de 1905-1910 las monedas corriente de la Isla eran: monedas fiduciarias de plata, certificados de plata, monedas fraccionarias, y, por corto tiempo, una considerable cantidad de papel moneda de EEUU. La ley disponía que la unidad de valor de la Isla sería un teórico peso oro (que nunca se acuñó) de 12.9 granos de oro de 0.900 de finura, equivalente a 50 centavos de dólar de oro de EEUU de 1903. La ley ordenaba que las monedas fiduciarias de plata y las monedas fraccionarias de la Isla debían mantenerse en paridad con el peso oro de 12,9 granos de oro de 0.900 de finura. Para mantener esa paridad, la ley creó una reserva denominada fondo del patrón oro. El fondo estaba formado por: dinero resultante de un empréstito lanzado en EEUU; los beneficios de señorío que se realizarían con la acuñación de la nueva moneda; y los beneficios derivados de la administración del medio circulante. El fondo era un fondo de garantía que se guardaba y destinaba al mantenimiento de la paridad con el oro de toda la moneda corriente de la Isla. La ley disponía que una parte de dicho fondo se guarde en la Isla y otra parte en EEUU. La forma de redención para mantener dicha paridad eran los giros oro sobre EEUU. El Secretario del Tesoro de la Isla tenía la orden de vender (cuando existiese demanda de moneda filipina) giros oro en sumas no menores a 5000 dólares (equivalente a un lingote de oro) a cargo de la parte del fondo que se guardaba en EEUU, percibiendo un premio entre: 0.75% y 1% por los giros oro y 1.025% por las transferencias “telegráficas”. Igualmente estaba previsto en la ley que EEUU venderían giros oro en sumas no menores a 10,000 pesos filipinos a cargo de la parte del fondo que se guardaba en la Isla, pagaderos en moneda filipina y sujeto a ese premio. Toda moneda filipina traída a la Isla para la compra de giros oro sobre EEUU (siguiendo las disposiciones de la ley) quedaba retirada de la circulación y guardada en la Isla. El dinero que se sustraía de esta manera de la circulación no podía destinarse a pagos, salvo los pagos a los giros oro extendidos por los bancos depositarios de una parte del fondo en EEUU con cargo al fondo; o salvo para la compra de plata necesaria para la acuñación de la nueva moneda. La finalidad de la venta de giros oro era proporcionar los medios para mantener la paridad con el oro. Las funciones de la moneda de oro (exceptuando las transferencias desde unos países hacia otros países en realización de pagos internacionales) podían ser cumplidas por las monedas filipinas de plata y de papel. Además, las monedas filipinas de plata y de papel se adaptaba mejor que las monedas de oro a las necesidades del comercio nacional. No obstante, alguna medida tenía que tomarse para el cumplimiento de la función de la moneda de oro: la función de realizar los pagos internacionales; la cual no podía llevarse a cabo con la moneda fiduciaria filipina. Esta función de la moneda de oro era importante: porque proveía los medios para realizar pagos internacionales; y porque a través de la misma, la oferta de moneda se ajusta a la demanda de moneda y la paridad se

228

mantenía: por la reducción del caudal de moneda en momentos de exceso y por el aumento del caudal de moneda en momentos de escasez. En el comercio entre países de patrón oro: cuando la balanza de pagos es deficitaria en un país, los tipos de cambio aumentan hasta alcanzar el punto de exportación de oro, registrándose un exceso en la circulación nacional que la exportación de oro corrige con la consiguiente reducción del caudal de moneda. Cuando la balanza de pagos es superavitaria en un país, los tipos de cambio disminuyen hasta alcanzar el punto de importación de oro, registrándose una escasez en la circulación nacional que la importación de oro corrige con el consiguiente aumento del caudal de moneda. Las transferencias de oro se hacen sólo cuando los cambios acumulados en contra son lo suficientemente importantes como para asegurar algún beneficio después de cubrir los gastos de embarques y fletes, incluyendo el envase, transporte terrestre, seguros, intereses y pérdida por desgaste. Cuando en la Isla las cotizaciones de los cambios sobre EEUU subían hasta el punto de exportación de oro, no se exportaban monedas de oro o lingotes de oro como se habría hecho en circunstancias análogas en un país de patrón moneda oro como EEUU, sino que el gobierno filipino entregaba al presunto exportador de oro (a cambio de su moneda filipina situada en la Isla) un giro oro (en múltiplo de 5 000 dólares) que le otorgaba un crédito en oro en EEUU, cobrándole como premio por el giro lo que le hubiese costado realizar la exportación del equivalente en lingotes de oro desde la Isla hacia EEUU si efectivamente hubiese realizado la operación. Los pesos filipinos que cobraba el gobierno filipino por el giro oro (aparte del premio) eran el equivalente a la par de la cantidad de oro que el interesado hubiese transferido si realizara el embarque. Estos pesos filipinos, incluso el premio percibido, eran retirados de la circulación por el gobierno filipino e ingresado al fondo, por cuyo procedimiento se reducía la circulación de la moneda filipina tan efectivamente como lo hubiese hecho la equivalente exportación de monedas de oro. Cuando en la Isla las cotizaciones de los cambios sobre EEUU bajaban hasta el punto de importación de oro (que significaba que los cambios en EEUU se habían elevado hasta el punto de exportación de oro) los depositarios del fondo en EEUU libraban al presunto exportador de oro de EEUU (a cambio del oro que entregaba o de su equivalente en moneda de EEUU) un giro oro del mismo valor en peso filipino pagadero en la Isla, cargándole (a cuenta del crédito del fondo en EEUU) el premio suficiente parta cubrir los gastos en que el presunto exportador habría incurrido si efectivamente hubiese tenido que transferir moneda de oro o lingote de oro desde EEUU hacia la Isla. Cuando los giros oro a cargo del fondo eran presentados al cobro en la Isla, su pago se efectuaba en pesos filipinos que eran extraídos del fondo, y con este pago crecía la circulación de moneda filipina en la misma forma que habría crecido si efectivamente se hubiesen importado las monedas de oro. El sistema monetario era automático para los reajustes del medio circulante a las necesidades del comercio filipino. El gobierno no tenía por qué intervenir en las operaciones de los cambios comerciales, salvo cuando llegaban al punto de las transferencia efectivas de oro. El punto de las transferencias efectivas de oro representaba el límite de las fluctuaciones en la cotización de los cambios del peso fijado por el gobierno filipino. 229

Cuando en la Isla las cotizaciones de los cambios subían hasta el punto de exportación de oro, era como si el gobierno filipino dijese: «hasta aquí se puede llegar y ni una subida más. Una mayor subida significaría la depreciación del peso filipino por debajo de su paridad en oro, si estuviésemos en régimen de patrón moneda oro, y así lo interpretamos en régimen de patrón de cambio oro; por tanto, emitiremos giros oro sobre EEUU a medida que se nos pidan en cantidades ilimitadas, a los tipos de exportación de oro, y aliviaremos el exceso de monedas en la Isla retirando de la circulación todos los pesos filipinos que nos serán entregados en pagos de dichos giros oro». Cuando en la Isla las cotizaciones de los cambios bajaban hasta el punto de importación de oro, era como si el gobierno filipino dijese: «hasta aquí se puede llegar y ni una baja más. Una mayor baja significaría la apreciación del peso filipino por encima de su paridad en oro si estuviésemos en régimen de patrón moneda oro, y así lo interpretamos en régimen de patrón de cambio oro; por tanto, emitiremos los pesos filipinos que se nos pidan en la Isla en cantidades ilimitadas, a los tipos de importación de oro, a cambio de giros pagaderos en oro o en equivalente en EEUU. Esto aliviará la escasez de moneda en la Isla, introduciendo en la circulación los pesos filipinos extraídos del fondo». De tal manera, las cotizaciones comerciales de los cambios no podían subir ni bajar apreciablemente por encima o por debajo de los respectivos límites, dentro de los cuales nada tenía que hacer el gobierno, por tratarse de un campo reservado a las operaciones bancarias. Ventajas del Patrón de Cambio Oro 1. El patrón de cambio oro permitía a la Isla conservar el medio circulante que mejor se adaptaba a sus necesidades comerciales. La moneda de oro no era la adecuada a las necesidades del mercado de la Isla cuyas transacciones eran de poco volumen. La moneda de plata y de papel se prestaban mucho más. 2. Había ventaja económica, asunto de mayor importancia para la Isla; que se quería mantener sobre la base del oro; pero que no podía darse el lujo de tener un patrón moneda oro. Aunque, posiblemente, se necesitaban mayores reservas de oro para sostener un patrón de cambio oro que para sostener un patrón moneda oro; los gastos netos no eran proporcionalmente tan elevados. 2.1. El medio circulante era la moneda fiduciaria que era menos costoso. No habían monedas de oro atesoradas, ni se mantenían reservas de oro en el país para satisfacer la demanda de los posibles atesoradores. La conversión a oro de la moneda filipina se realizaba mediante los giros oro sobre el exterior cuyo monto mínimo era el equivalente a un lingote de oro de 5,000 dólares. 2.2. Bajo el patrón de cambio oro, el oro monetario era más efectivo, puesto que se hallaba junto en un sólo depósito «el fondo del patrón oro», donde hasta el último dólar podía ser utilizado en caso de emergencias. La misma emergencia que crea la demanda de oro induce al público a guardarlo más celosamente.

230

2.3. Los premios que el gobierno filipino aplicaba a las grandes operaciones de cambio, producían grandes beneficios al fondo. 2.4. La parte del fondo depositada en EEUU ganaba interés. El fondo crecía continuamente; porque (aparte de los gastos insignificantes relacionados con la administración de la moneda) nunca se extraía dinero del fondo, lo mismo en la Isla que en EEUU; si no era en pago por una suma mayor ingresada en la oficina opuesta. Si el fondo de vez en cuando era reducido a causa de la compra de plata, para hacer nuevas acuñaciones necesarias; el fondo volvía posteriormente a crecer con la nueva moneda acuñada y, aún más, con los beneficios netos del señorío resultante de dichas acuñaciones. Las únicas veces en que el fondo podía ser reducido era en épocas de extrema depresión comercial, cuando (por causa del estancamiento de los negocios) las necesidades de moneda se contraían progresivamente en el país y se mantenían por debajo de lo normal durante un considerable espacio de tiempo en el que el gobierno no tiene «soberanía». En tales circunstancias, la reserva de monedas de plata podía encontrarse indebidamente acrecentada en la Isla por las continuas compras de giros oro sobre EEUU, y la parte de oro de EEUU podía encontrarse sensiblemente castigada por el pago de dichos giros. Si la depresión comercial llegase a ser tan severa que el movimiento no fuese frenado por las fuerzas normales antes de alcanzar un punto de peligro; la parte de oro del fondo de EEUU podía ser resarcida con la consiguiente venta en EEUU (por orden “telegrafiada” desde la Isla) de algunos millones de onzas de plata que el gobierno filipino proporcionaría extrayéndolos de las monedas de plata filipinas acumuladas en el fondo de la Isla. El producto en oro de la venta de esos millones de onzas de plata sería acreditado al fondo de EEUU. En tal caso, el fondo sufriría la pérdida de la diferencia entre: el valor nominal de los pesos o moneda fundida y convertida en lingotes para ser vendida al precio de la plata; y el valor nominal que habría que añadir por los gastos de transacción. Esto resultaría lo opuesto de los beneficios de señorío, una especie de señorío negativo. Sin embargo, a una medida tal no se recurriría, sino como último recurso, y llegada la necesidad de tomar esta decisión quedaría la evidencia de que se había acuñado pesos filipinos en exceso para las necesidades del comercio. La Isla nunca se vió en ese trance. El drenaje del fondo de oro de EEUU quedaba contenido mucho antes de que ofreciese peligro mediante procesos análogos a los procesos que impiden una indebida exportación de oro de un país que se halla en régimen de patrón moneda oro. a) Una contracción en el mercado monetario de la Isla mediante el retiro (de la circulación activa y de las reservas bancarias) de grandes cantidades de pesos filipinos que entraban al fondo. b) El estímulo que recibían las exportaciones gracias al alza del tipo de cambio. c) La contención de las importaciones a causa de ese tipo de cambio elevado.

231

El problema teórico del Patrón Oro Inflexible El patrón oro mundial inflexible deberá ser administrado por una autoridad monetaria con el poder necesario para neutralizar las perturbaciones originadas: por el atesoramiento privado mundial del oro; la política económica de Rusia y la Unión Europea acerca del oro; y por la producción de oro de Sudáfrica. El problema teórico que se debe resolver en el análisis del patrón oro mundial inflexible es la síntesis de las existencias y flujos del oro en el mercado mundial de bienes internacionales de capital1 y en el mercado mundial de dinero internacional. El atributo2 del oro que le ha convertido en dinero-mercancía son las grandes tenencias de existencias de oro en relación con la producción anual del oro; fenómeno que otorga al oro su propiedad esencial como dinero: la utilidad marginal del oro decrece a una menor tasa que la utilidad marginal de los bienes de capital y del dinero internacional. En un momento dado, la comunidad mundial (compuesta por Presidentes de los Bancos Centrales, atesoradores privados mundiales del oro, usuarios industriales mundiales del oro y productores mundiales del oro) posee determinadas existencias de oro. El precio del oro en términos de bienes de capital y el precio de los bienes de capital en términos del oro o los porcentajes de reserva mundial del oro se ajustarán para asegurar el equilibrio del sistema, colocando en un lugar de importancia3 el precio del oro en términos de bienes de capital4. No obstante, el hecho de que la producción anual del oro sea pequeña en relación con las existencias del oro no significa que las fluctuaciones relativamente pequeñas de la producción anual del oro carezcan de efectos importantes sobre el equilibrio del sistema. La tasa de crecimiento de las existencias de oro equivale a la tasa de crecimiento de las existencias de bienes de capital y mantiene (en un equilibrio en crecimiento) una relación definida con la tasa de interés. Esta tasa de crecimiento de las existencias de oro ejerce una acción directa sobre: la tenencia de las existencias de oro; y la tenencia de las existencias de bienes de capital y, por tanto, ejerce una acción directa sobre el precio real del oro, que, a su vez, influye sobre la producción anual del oro. Esto indica que las fluctuaciones relativamente pequeñas de la producción anual del oro tienen efectos importantes, a través de las expectativas, sobre los niveles de precios o sobre el ingreso y el nivel de empleo.

1

Incluye bienes y servicios de gran duración. Otro atributo del oro es su durabilidad. 3 en cualquier análisis global del patrón oro inflexible. 4 o, el valor real del oro, o el precio real del oro. 2

232

Sintetizaremos las interacciones que, en situación de equilibrio general, se generan: entre existencias y flujos del oro; entre tasa de interés real y nominal; entre expectativas, tasa de producción anual del oro y tasa de crecimiento de la producción de bienes de capital5 . Supongamos que el equilibrio de la economía mundial se rige por: el crecimiento de la producción mundial de bienes de capital y el crecimiento de las existencias mundiales de dinero. Supongamos que cuando la elasticidad-ingreso de la demanda de dinero mundial es cercana a uno; los precios mundiales de los bienes de capital tenderán a disminuir según que la producción mundial de bienes de capital aumente con mayor rapidez que la cantidad ofertada de dinero mundial6. Supongamos que cuando la elasticidad-ingreso de la demanda de dinero mundial es cercana a uno; los precios mundiales de los bienes de capital tenderán a aumentar según que la producción mundial de bienes de capital aumente con menor rapidez que la cantidad ofertada de dinero mundial. Propiedades del Patrón Oro Inflexible En la ordenada del plano se halla la tasa de interés y en la abscisa el valor del oro en términos de bienes de capital7. 1. La línea MM de equilibrio del mercado de dinero mundial relaciona saldos de oro reales que la comunidad mundial desearía poseer con la tasa de interés nominal; su pendiente es negativa porque el costo de oportunidad de mantener saldos de oro reales aumenta con la tasa de interés nominal, ver figura 1. i

Figura 1 MM

0

Saldos reales de oro

5

Todo esto ha de encuadrarse en un marco analítico coherente dentro del contexto institucional del sistema patrón oro mundial. 6 7

Supongamos que las reservas internacionales de los países están compuestas solamente por oro. O sea el valor real de las reservas mundiales del oro.

233

2. la línea KK de equilibrio del mercado de bienes de capital mundial relaciona saldos de oro reales con la tasa de interés real8; su pendiente es positiva: porque un incremento de saldos de dinero mundial real (considerando el dinero mundial como factor de producción) elevará el rendimiento real de los bienes de capital; y porque el dinero mundial (considerando el dinero mundial como activo de consumo) es un componente de la riqueza y, por ende, influye sobre el ahorro, ver figura 2. r

Figura 2 KK

0

Saldos reales de oro

Luego, la tasa de interés de equilibrio y las existencias reales de oro quedan determinadas por la intersección de la línea que específica las condiciones de equilibrio en el mercado mundial del oro y la línea que específica las condiciones de equilibrio en el mercado mundial de bienes de capital. Por tanto, la tasa de interés de equilibrio y el nivel de los saldos reales de oro estarán representados por Q, el punto de intersección de las líneas MM y KK9, ver figura 3. i, r

Figura 3 KK Q

i=r

MM 0

8

Saldos reales de oro

Es decir, la tasa de rendimiento de los bienes de capital mundial.

9

Si ignoramos los problemas de la acumulación. Nótese que el valor real de las reservas mundiales del oro es sinónimo del valor de las reservas mundiales del oro en términos de bienes de capital.

234

Si el nivel de saldos reales de reserva de oro es mayor que el nivel implícito en el punto de equilibrio Q; la tasa de interés de los bienes de capital será mayor que la tasa de interés del oro en una medida determinada por la distancia vertical entre las líneas KK y MM10, ver figura 4. Habrá una tendencia a comprar bienes de capital; y se eleva el nivel de precios de los bienes de capital11. i, r Figura 4

Q

r1

KK

i0 = r0 MM

i1

0

Reservas Mundiales de Oro

En el punto Q el sistema se halla en equilibrio; al que no le corresponden modificaciones reales o modificaciones previstas en los precios relativos de los bienes de capital, ver figura 4. Sin embargo, si existe acumulación y producción de dinero mundial, habrá expectativas de variación en el nivel de precios. El crecimiento de la producción mundial del oro12 En el patrón de cambio oro inflexible la tasa de expansión monetaria internacional es una variable endógena. Las existencias mundiales del oro están dadas en todo momento; pero el precio real del oro influye sobre la tasa de variación de esas existencias mundiales del oro, y los productores mundiales del oro incrementarán la producción de oro hasta el nivel en que el costo marginal de producir oro iguale al precio real del oro. Con costo de oportunidad de mantener saldos reales de oro crecientes; el crecimiento de la producción mundial de oro será mayor cuanto menor sea el nivel de precios mundial de bienes de capital; de modo que para cada nivel de saldos reales de oro existirá un sólo incremento de la producción mundial de oro. Esto se indica mediante la curva gg, que se deduce de la curva MM restando de esta curva MM el crecimiento de la 10

Si el nivel de los saldos reales de reserva de oro es menor que el nivel implícito en el punto de equilibrio se generará el fenómeno contrario.

11

12

A menos que los miembros de la comunidad mundial prevean un deflación del mismo grado. Introduciendo el crecimiento de modo explícito.

235

producción mundial de oro, expresada como una proporción de las reservas mundiales del oro presente13, ver figura 5. i, r , g Figura 5

Z Q

KK

MM gg 0

Reservas Mundiales de Oro

Para un precio real del oro suficientemente bajo (precio real de los bienes de capital suficientemente alto) la producción del oro será nula (punto Z), ver figura 5. Si las existencias mundiales del oro se incrementaran, pero las existencias mundiales de bienes de capital se mantienen fijas, se establecería un equilibrio inflacionario en el punto donde la tasa de crecimiento de la producción mundial del oro es igual a la tasa de inflación mundial. Una tasa de inflación mundial dada provocará un aumento en el costo de oportunidad de mantener saldos reales del oro y la comunidad mundial preferirá reducir sus tenencias de existencias de oro. El equilibrio inflacionario se establecerá condiciones:

en el punto en que se cumplan dos

1º La expansión monetaria internacional debe ser igual a la inflación mundial; esto es necesario para que la velocidad de circulación se mantenga constante, como lo requiere un período de equilibrio monetario inflacionario. Geométricamente, significa que la distancia vertical entre MM y gg, que es la expansión monetaria internacional, debe ser igual a la inflación mundial. 2º Geométricamente significa que la distancia vertical entre MM y KK, que corresponde a la diferencia entre tasa de interés nominal (costo de oportunidad de mantener dinero real mundial) y tasa de interés real; y por ende corresponde a la inflación prevista; debe ser igual a la inflación presente.

13

La curva gg representa la tasa de producción mundial del oro.

236

El equilibrio inflacionario se halla representado en T, con una tasa de interés nominal VR y una tasa de interés real TR; y la inflación prevista, la inflación presente y la expansión monetaria internacional se hallan representado por VT, ver figura 6. i, r , g Figura 6

Z V

r1 i0 = r0 i1

KK

MM T

gg

0

Reservas Mundiales de oro R

El crecimiento de la producción mundial de bienes de capital Obteniendo la curva kk que representa el crecimiento de la producción mundial de bienes de capital. Cuanto mayor es el nivel internacional de precios de los bienes de capital en términos del oro, más elevado es la producción mundial de bienes de capital con relación a la producción mundial del oro (los recursos se trasladan del oro hacia los bienes de capital). Por tanto, la curva kk se obtiene restando de la curva KK el crecimiento de la producción mundial de bienes de capital, ver figura 7. i, r , g KK

r1 i0 = r0 i1

D

Q

Figura 7

kk

C 0

Reservas Mundiales de Oro A

Si las existencias mundiales de bienes de capital se incrementaran, pero las existencias mundiales de oro se mantienen fijas; se establecería: un aumento continuo en la demanda de dinero mundial y una correspondiente distancia ex-ante entre el ingreso mundial y el gasto mundial; que provocaría una presión deflacionaria.

237

El equilibrio deflacionario se establecería en el punto donde el valor real de los saldos de oro reales aumentara a la misma tasa que el crecimiento de la producción mundial de bienes de capital, es decir, el equilibrio deflacionario se establecería en el punto donde kk corta a MM, con una tasa de interés real AD, una tasa de interés nominal AC, y siendo el crecimiento de la producción mundial de bienes de capital DC que coincide con la deflación, ver figura 7. Si las existencias mundiales de bienes de capital y de oro se incrementarán se establecería el equilibrio en el punto U, donde se cortan las curvas kk y gg14 . Identificando algunos segmentos y dando valores ilustrativos que nos muestran el carácter de la economía mundial entre 1880-1899: LH tasa de interés real r = 5 %; JH tasa de interés nominal i = 3 %; LJ tasa de deflación prevista y tasa de deflación realizada π = -2 %; LU tasa de crecimiento de la producción mundial de bienes de capital λ = 4%; JU tasa de crecimiento de la producción mundial del oro δ = 2 % , ver figura 8. KK

i, r , k, g

Figura 8 L Q J

r1 = 5% i0 = r0 =4% i1 = 3%

C

2% 1%

kk

U

gg

MM Reservas Mundiales de Oro

0% H

2. Abandono del patrón oro inflexible El establecimiento del BCR elimina los tres frenos a la expansión del crédito bancario y pone en marcha la maquinaria inflacionista. Sin embargo, no elimina todas las restricciones; queda aún el problema del BCR mismo. La gente puede dar una corrida al BCR, pero eso es muy poco probable. Un peligro más formidable está en la pérdida de oro a favor de países extranjeros; porque al igual que la expansión de un banco individual determina pérdida de oro en favor de los clientes de otro banco individual que no es 14

Si la economía mundial dependiera solamente del oro para el crecimiento de las reservas internacionales, el equilibrio se establecería en el punto U, con una presión deflacionaria mundial análoga a la presión deflacionaria que prevaleció entre 1880 - 1899.

238

expansionista; así, la expansión dentro de un país es causa de pérdida de oro en favor de los ciudadanos de otros países. Los países que incurren más rápidamente en la expansión, están en peligro de experimentar pérdidas de oro y apelan a su sistema bancario consiguiendo con implicancias la conversión a oro. Esa fue la forma cíclica que se presentó: el BCR de un país originaba expansión; los precios tenían que aumentar; y, a medida que el nuevo dinero se difundía de la clientela nacional a la clientela extranjera la clientela extranjera cada vez en mayor proporción trataba de convertir el circulante en oro. Finalmente, el BCR tenía que hacer un alto y poner en vigor una contracción a fin de poner a salvo el Patrón Monetario. Hay un medio para evitar la conversión exigida desde afuera: la cooperación entre los BCRs. De ponerse de acuerdo todos los BCRs en cuanto a promover la inflación al mismo paso, no habría ningún país que sufriera pérdidas de oro en favor de otro país, y el mundo entero, conjuntamente, podría incurrir en inflación casi sin ningún límite. Siendo todo gobierno celoso en cuanto a su propio poderío, y ya que está sujeto a diferentes presiones; esa cooperación entre los BCRs para promover la inflación al mismo paso ha resultado casi imposible. Uno de los arreglos, que más se ha acercado a lo dicho, fue el acuerdo de la Reserva Federal de Estados Unidos para promover la inflación interna en los años de 1920, con el fin de prestar ayuda a la Gran Bretaña e impedir que perdiera oro en favor de Estados Unidos. Entre 1920 y 1939, los gobiernos en vez de invertir la marcha de la inflación o limitar la propia inflación; «abandonaron el Patrón oro inflexible» cuando tuvieron que afrontar fuertes exigencias en oro. Eso asegura que el BCR no pueda caer en falencia; puesto que sus billetes vienen a convertirse en Patrón de la Moneda. En suma, el gobierno se ha negado a pagar sus deudas, y ha absuelto al sistema bancario en cuanto al cumplimiento de tan pesado deber. Los seudos recibos de oro comenzaron a emitirse sin respaldo y, luego, cuando se acercó el día del vencimiento, quedo desvergonzadamente perfeccionada la bancarrota, eliminando la conversión a oro. La separación de los nombres de los diversos circulantes nacionales (dólar, libra esterlina, yen) del oro es ahora absoluta. Al comienzo, los gobiernos se negaban a admitir que se trataba de una medida permanente; se referían a la suspensión temporal de los pagos en oro y siempre quedó entendido que ocasionalmente, después de que la guerra u otra «emergencia» hubiera terminado, el gobierno volvería al cumplimiento de sus obligaciones. Cuando el Banco de Inglaterra abandonó el oro a fines del siglo XIX, continuó en esa situación durante 20 años, pero siempre con la idea de que los pagos en oro se reanudarían cuando terminara la guerra con Francia. Sin embargo, las «suspensiones» temporales son el camino para llegar al repudio descarado de las obligaciones. Después de todo, el Patrón Oro Inflexible no es un muñeco que pueda abrirse o cerrarse según lo decreta el capricho gubernamental. Un recibo de oro es redimible o no es redimible. Unas vez que los pagos se suspenden, el Patrón Oro Inflexible mismo es una burla. Otro paso, hacia la lenta desaparición de la moneda de oro, fue el establecimiento del «Patrón Oro en Lingotes». En tal sistema monetario, el circulante no es ya convertible en monedas de oro; puede únicamente convertirse en lingotes de oro de elevado valor, y produce el efecto de limitar la conversión a oro a los exportadores e importadores. No existe ya un auténtico Patrón Oro inflexible, pero los gobiernos están en condiciones de 239

seguir afirmando su adhesión al oro. Los «Patrones Oro» de los años 1920-1939 fueron patrones oro flexibles. Finalmente, los gobiernos «abandonaron el patrón oro inflexible» de una manera oficial y completa, vociferando contras los abusos de los extranjeros y los «antipatriotas atesoradores de oro». El papel moneda emitido por el gobierno se convirtió en patrón monetario, decretado por el mismo gobierno (patrón dinero fiat), moneda inconvertible de curso legal forzoso. Algunas veces el papel moneda de la tesorería15, ha sido la moneda decretada, en especial antes del establecimiento del BCR. Pero, ya se trate de la tesorería o del BCR, el efecto de las emisiones «decretadas» es el mismo: el Patrón Monetario queda a merced del gobierno y los depósitos bancarios pueden hacerse efectivos únicamente en papel emitido por el gobierno, es decir, la moneda inconvertible de curso forzoso. 3. La moneda de papel declarada tal por decreto y el problema del patrón oro inflexible Cuando un país abandona el Patrón Oro Inflexible y se atiene a un Patrón arbitrariamente creado, emitiendo billetes inconvertibles de curso forzoso, hace un agregado a la cantidad de monedas de oro que existen. Además de las monedas de oro, se ponen en circulación monedas independientes de un Patrón real, dirigidas por los gobiernos que imponen el predominio de sus decretos. Y tal como las monedas de oro; esas monedas independientes tienen un tipo de cambio establecido por el mercado libre, de modo que es el mercado libre, quien establece tipos de cambio para las monedas de oro y las monedas independientes. En un mundo de monedas, en que todas lo son por decreto, de ser permitido, cada moneda habrá fluctuar libremente en relación con todas las demás monedas. Hemos visto que, en el caso de dos monedas cualesquiera, el tipo de cambio queda fijado de acuerdo con las paridades del poder adquisitivo proporcional de cada uno; el cual a su vez es determinado por las respectivas ofertas y demandas que existan para las dos monedas. Cuando un circulante cambia su carácter de recibo de oro para convertirse en papel moneda inconvertible, queda conmovida la confianza en su calidad y estabilidad, disminuyendo la demanda de tal circulante. Además, una vez que la moneda ficticia ha quedado separada del oro, su demasiada abundancia, en relación con su anterior respaldo de oro, queda en evidencia. Con mayor oferta que el oro y menor demanda; su poder adquisitivo y, en consecuencia, el tipo de cambio que merece, queda rápidamente depreciado en relación al oro y, desde que el gobierno es inherentemente inflacionista, tiene que seguir depreciándose a medida que pasa el tiempo. Tal depreciación es muy perjudicial para el gobierno y afecta a la gente que trata de importar bienes. La existencia de oro dentro de la economía es un constante recordatorio de la inferior calidad de papel emitido por el gobierno y presenta la amenaza de imponerse como dinero en el país, en sustitución del dinero. Aun frente al hecho de que el gobierno da todo el respaldo de su prestigio y de las leyes de curso legal en favor de su papel moneda 15

Los Continentales norteamericanos, los billetes llamados Greenbacks y los billetes de los Confederados (del período de la guerra civil), los Asignados franceses, fueron todos dinero decretado tal por decreto, emitido por las tesorerías.

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inconvertible; las monedas de oro que se encuentran en manos del público constituirán siempre un rechazo permanente y una amenaza al poderío del gobierno sobre la moneda de papel inconvertible del país. Los bancos estatales emitían moneda decretada tal e inconvertible. Estos bancos tenían el apoyo de disposiciones sobre curso legal, de prohibiciones contra la depreciación de los billetes. Esos experimentos pronto llegaron a verse en apuros, a medida que el papel moneda se depreció rápidamente hasta tener un valor ínfimo. Los gobiernos ya no tenían dudas en que no podían tolerar que la gente fuese dueña del oro y lo mantuviera en su poder. El gobierno no podría jamás afirmar su dominio sobre el circulante del país, en caso de que la gente, de creerlo necesario, pudiera repudiar el papel inconvertible y atenerse al oro para constituir su moneda. De acuerdo con eso, todos los gobiernos han hecho ilegal la tenencia de oro por los ciudadanos. El oro, salvo una cantidad ínfima, autorizada para usos no monetarios, ha sido nacionalizado en todas partes16 . 4. La moneda de papel declarada como tal por decreto y la ley de Gresham Establecida la moneda de papel por decreto, papel inconvertible de curso forzoso, y puesto el oro fuera de la ley; queda expedito el camino para inflación controlada por el gobierno en escala total. Sólo subsiste un control muy poco estricto: el peligro final de la hiperinflación o el derrumbe del circulante. La hiperinflación se presenta cuando el público se da cuenta de que el gobierno está resueltamente inclinado a la inflación, y la gente se decide a evadir el impuesto-inflación sobre sus recursos, gastando el dinero de la manera más rápida posible, mientras conserva aún algún valor. Sin embargo, hasta el momento en que se presenta la hiperinflación, el gobierno puede controlar sin trabas el circulante y la inflación. Aparecen nuevas dificultades: la intervención gubernamental con el fin de solucionar un problema; hace aparecer el espectro de otros problemas, nuevos e inesperados. En un mundo en el que imperan las monedas inconvertibles cada país tiene su propia moneda. La división internacional del trabajo, basada en un circulante internacional queda quebrantada, y cada país se inclina a dividirse en sus propias unidades monetarias autárquicas. La falta de certidumbre en lo monetario, provoca mayor rotura en el comercio y por eso los niveles de vida declinan en todos los países. Cada uno de los circulantes tiene tipos de cambio que fluctúan libremente en relación con todos los otros circulante. Un país que incurra en mayor inflación que los demás ya no tiene por qué temer pérdidas de oro, pero se ve obligado a hacer frente a otras consecuencias. El tipo de cambio, para su circulante, baja en relación con las monedas extranjeras. Esto, no sólo es embarazoso y hasta perturbador para los ciudadanos que temen una depreciación todavía más acentuadas; hace, también subir mucho el costo de los bienes importados, lo cual tiene una gran significación para los países que tienen elevada proporción de comercio internacional.

16

El gobierno norteamericano ha confiscado el oro perteneciente al público y ha abandonado el patrón oro en 1933.

241

Es por eso que, en las décadas de 1933-1990, los gobiernos han procedido a la eliminación de los tipos de cambio libremente fluctuantes. En su reemplazo, los gobiernos han fijado arbitrariamente tipos de cambio en relación con otras monedas. La ley de Gresham nos indica lo que resulta de todos esos controles de precios arbitrarios. Cualquiera sea el tipo de cambio fijado, no será el tipo de cambio del mercado libre, ya que este sólo puede ser determinado día a día en el mercado. En consecuencia, habrá siempre una moneda sobrevaluada artificialmente y otra moneda subvaluada artificialmente. En general los gobiernos han sobrevaluado deliberadamente su circulante, por razones de prestigio; y también en razón de las siguientes consecuencias: cuando un circulante es sobrevaluado por decreto, la gente se apresura a cambiarlo por la moneda subvaluada, a los precios de ocasión, lo que causa exceso de circulante sobrevaluado y escasez de circulante subvaluado. Se impide que el tipo de cambio varíe, a fin de despejar el mercado. En el período Julio 1985 - Julio 1990, las monedas extranjeras han sido generalmente sobrevaloradas con relación al dólar. El resultado ha sido la «escasez de dólares». Otro ejemplo del funcionamiento de la ley de Gresham. Los países Latinoamericanos, que claman por la «escasez de dólares», la han producido por medio de sus propias políticas. Es posible que esos gobiernos vean con buenos ojos y se feliciten de la actual situación puesto que: a) Les da una excusa para clamar por la ayuda de dólares a fin de «aliviar la escasez de dólares en el mundo libre»; y b) Les suministra una excusa para racionar las importaciones provenientes de Estados Unidos. La subvaluación de los dólares es causa de que las importaciones de Estados Unidos sean artificialmente baratas, y las exportaciones hacia Estados Unidos sean artificialmente caras. De lo que resulta un déficit en la balanza comercial y preocupación por la pérdida de dólares. Entonces, se presenta el gobierno diciéndole a su pueblo que, desgraciadamente, se ha hecho necesario: racionar las importaciones; exigir la obtención de licencia a las importaciones y determinar lo que ha de importarse de acuerdo a las necesidades del país. A fin de racionar las importaciones, muchos gobiernos Latinoamericanos confiscan las tenencias de dólares que están en poder de la gente, y sostienen una cotización artificialmente alta para el circulante nacional, obligando a que esa gente reciba mucho menos circulante nacional que lo que hubieran podido adquirir en el mercado libre. De ese modo, los dólares, al igual que el oro, han quedado nacionalizadas y penalizado los exportadores. En los países en que el comercio exterior tiene vital importancia, este «control de cambios» gubernamental impone una virtual anulación de la economía de mercado. Así, la cotización artificial proporciona a los países excusa para pedir ayuda exterior y para imponer controles de tipo estatista sobre el comercio. En el período 1933-1990, el mundo se encontró atascado en un caótico y enredado controles de cambios, bloques monetarios, restricciones a la convertibilidad, y múltiples sistema de tipos de cambio. En algunos países, se presta apoyo legal al mercado negro de dólares, a fin de descubrir cuál es la cotización verdadera, y se fijan múltiples tipos discriminatorios para diferentes clases de transacciones. Casi todas los países se atienen a un patrón monetario establecido por el gobierno, pero no han tenido el coraje de admitirlo sin ambages, de modo que proclaman ficciones tales como un Patrón lingote de oro. El oro no se utiliza para una verdadera definición de las monedas, sino como comodidad para los gobiernos: a) La fijación de la cotización de un circulante, con respecto al oro, hace fácil de advertir cualquier variación en los tipos de cambio de otra moneda; y b) El oro sigue 242

usándose por los diferentes gobiernos en sus tratos recíprocos. Ya que los tipos de cambio son los que han sido fijados, algo que tiene que trasladarse para contrabalancearse todo pago gubernamental, y el oro es el candidato ideal. Así, el oro ya no es la moneda mundial, ahora la moneda mundial es la moneda de papel del gobierno, que los gobiernos usan para los pagos que entre sí deben hacerse. El ideal de los inflacionistas es alguna especie de papel moneda mundial, manipulado por un gobierno y el Fondo Monetario Internacional, que procediera a promover la inflación en todos los países en un proporción común. Ese sueño está todavía en un futuro difuso, como quiera que sea; estamos todavía lejos de un gobierno que abarque al mundo entero, y los problemas del circulante nacional hasta ahora han sido demasiado diversos y contrapuestos para que sea posible la fusión en una unidad monetaria única. El mundo ha marchado firmemente en esa dirección. El Fondo Monetario Internacional fue una institución que tuvo por objeto servir de sostén al control cambiario internacional en general, y, en particular, para amortiguar el efecto de la subvaluación del dólar por los países Lationoamericanos. El Fondo Monetario Internacional exigió que cada uno de los países que lo integran fije su tipo de cambio y que luego aporte oro y dólares para prestarlo a los países que se encuentran escasos de dólares. 5. El gobierno y el dinero La heterodoxia cree que, a pesar de algunas ventajas que le reconocen, el mercado libre es un cuadro de desorden y caos. En el mercado libre nada se «planifica» y todo va al azar de lo que pueda ocurrir. En cambio, los dictados del gobierno parecen constituir algo sencillo y ordenado; se dictan los decretos y se le obedece. En ninguna parte de la economía prevalece más ese mito; que en el campo monetario. Según parece, el dinero, por lo menos, tiene que estar sometido a estricto control gubernamental. Pero el dinero es la sangre vital de la economía, es el medio para todas las transacciones. Si el gobierno manda en lo referente al dinero, ha adquirido ya un puesto de comando vital para controlar la economía entera y ha conseguido el peldaño que conduce a la economía dirigida por el gobierno central. El mercado libre para el dinero contra lo que comúnmente se supone, no resultaría caótico y que constituiría un modelo de orden y eficiencia. Lo aprendido acerca del gobierno y la moneda: a través de los años; el gobierno, paso a paso, ha invadido el mercado libre y se ha apoderado del control absoluto del sistema monetario. Cada nuevo control, en apariencia inofensivo, ha conducido a la obtención de nuevos y mayores controles. Los gobiernos son inherentemente inflacionistas, ya que la inflación es un medio tentador para la adquisición de rentas para el gobierno y sus grupos favorecidos. El lento pero seguro apoderamiento de las riendas que manejan el sistema monetario, ha sido utilizado para: promover la inflación en la economía al ritmo que le gobierno decide; y producir la dirección arbitraria de la economía. El gobierno al entrometerse en lo relacionado al dinero: ha determinado una única y nunca vista tiranía en el mundo; ha producido caos; ha fragmentado el pacífico y productivo mercado mundial; con el comercio y las inversiones enredadas en una maraña de incontables restricciones, controles cambiarios, devaluaciones de la moneda; ha ayudado

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a que se produzcan guerras, al transformar un mundo de pacíficas relaciones en una selva de bloque monetarios que pelean entre sí. Así la coerción produce conflicto y caos. 6. El patrón oro flexible El patrón oro flexible se desarrolló entre 1920-1939 y tuvo su origen en el patrón de cambio oro inflexible. Características 1. La paridad del patrón doméstico contra el oro y las monedas extranjeras no está fijada por una ley del Congreso de la República, sino por el BCR. 2. Esta paridad está sujeta a variaciones repentinas sin previo aviso al público. Esta paridad es flexible; pero esta característica se emplea para reducir el tipo al que se cambia la moneda nacional contra el oro y las monedas extranjeras (las cuales no bajaron de valor en comparación al oro). Si la reducción de la paridad era muy pronunciada, se le denominaba devaluación. Si la reducción de la paridad era leve, se decía que la moneda nacional había exhibido nuevamente señales de debilidad. 3. El único método que existe para evitar que el poder adquisitivo de la moneda nacional disminuya por debajo de la paridad fijada por el BCR; consiste en redimir incondicionalmente cualquier cantidad de moneda nacional que se ofrezca en venta. Pero el término redimir le recuerda al heterodoxo la época antes de 1920 en que el tenedor de un billete de banco tenía el derecho, garantizado por ley, de que se redimiera a la par. El heterodoxo prefiere el término estabilizar. A este propósito, redimir y estabilizar significan la misma cosa. Los términos redimir y estabilizar significan que se ha evitado que la moneda nacional disminuya de valor, por debajo de cierta paridad mediante el hecho de que cualquier cantidad de moneda nacional que se ofrezca en venta será comprada a ese precio por el BCR. La paridad no está fijada por una ley del Congreso de la República; por lo que el BCR se halla en libertad de negarse a comprar una partida que se le ofrezca a dicho tipo cambio. En tal caso, el precio de la moneda extranjera empezará a subir por comparación a la paridad. Si el BCR no decide adoptar el Patrón Moneda Libremente Oscilante, pronto se reanudará la estabilización en un nivel más bajo17: el precio de las monedas extranjeras, expresado en moneda nacional, se habrán elevado. A veces se describe este hecho como un aumento del precio del oro. 4. El manejo de las operaciones de estabilización se encomienda al BCR. 7. Patrón moneda libremente oscilante Si el BCR procede con moderación al emitir adicional dinero-signo (mediante la compra de dólares pagando con moneda nacional de reciente creación y mediante la aplicación de los artículos 58 y 61 de la Ley Orgánica del BCR D.L. 26123) y si la opinión 17

Si el gobierno no se propone adoptar el patrón moneda libremente oscilante.

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pública supone que la política monetaria inflacionista cesará en un futuro cercano, es posible que este sistema monetario inflacionario se mantenga hasta pasado el año 2005. Así, Perú experimentará todos los efectos que son el resultado de una moneda cuyo poder adquisitivo oscila por comparación a los patrones monedas duras internacionales. En consideración a estos efectos, la moneda libremente oscilante puede calificarse como una moneda mala. Pero es posible que esta moneda mala perdure y tampoco es inevitable que se encamine hacia su derrumbamiento. La característica de esta moneda libremente oscilante estriba en que el propietario de cualquier cantidad de dicha moneda no tiene ningún derecho contra el BCR. Esta moneda no se redime18 en moneda dura. El dinero-signo no son sustitutos del dinero, sino son dinero por sí mismo. Sucedió en la inflación peruana de Julio 1980 - Octubre 1985, que asustado el gobierno peruano por el rápido descenso del precio del sol peruano comparativamente al dólar y al oro trataba de contrarrestar ese rápido descenso vendiendo en el mercado cierta cantidad de dólares y oro contra el sol peruano. Esta operación era un tanto absurda. Habría sido más sencillo y mucho más eficaz que el gobierno peruano no hubiera emitido jamás las cantidades de soles que después recompraba en el mercado. Semejantes andanzas no influyeron en el curso de los acontecimientos. La única razón por la que se deben mencionar dichas andanzas consiste en que el gobierno peruano a veces se refiere inexactamente a dichas andanzas como casos de estabilización monetaria. Los ejemplos de monedas libremente oscilante fueron el sol peruano hasta Octubre de 1985 y el nuevo sol de 1991 hasta hoy. Los gobiernos peruanos de los períodos 1933 y 2000 están entregados a una política monetaria inflacionista, que incrementa cada vez en mayor proporción la cantidad de billetes en circulación y depósitos bancarios; que las cantidades que se puede disponer mediante cheques. Si se hubiera permitido al BCR actuar conforme a los designios de los heterodoxos el derrumbamiento de la moneda nacional se hubiese dado en Agosto de 1988 y no en 1990. Pero el nuevo gobierno de Julio de 1990 alertó al país y obligó al BCR a actuar con prudencia. El ritmo de la inflación disminuyó sustancialmente de 7,649.70% en 1990 hasta 5% en 2004. No obstante, el porvenir del nuevo sol peruano es precario, porque no hay voluntad política de tener una inflación que se aproxime en el mediano plazo a 0% anualmente; por ejemplo en los supuestos macroeconómicos del Presupuestos de la República del 2006 se tiene como meta una inflación del 2.5% y un tipo de cambio de 3.35 nuevos soles30 .

18

Es decir, el Banco Central no puede comprar de nuevo una moneda que lo había emitido anteriormente.

245

8. Patrón de cambio oro flexible Supongamos que las reservas internacionales de los países está compuesta por oro y dólares. En la figura 9, la abscisa mide el valor real de las reservas internacionales oro y dólares. En el período 1950-1958 los dólares fueron un componente importante en el crecimiento de las reservas internacionales de los países. El déficit de la balanza de pagos de Estados Unidos debe ser introducido en el diagrama.

i, r , k, g

Figura 9

KK V Q kk

oro

T

dólares

U

gg

R

MM Valor Real de Reservas Mundiales de Oro y Dólares

El déficit de la balanza de pagos de Estados Unidos es un porcentaje del total de reservas internacionales. Luego este porcentaje1 puede incorporarse a la figura 9 como la distancia vertical entre las curvas gg y kk. En la medida en que los Bancos Centrales confíen en la convertibilidad de dólares a oro y viceversa; un dólar de reserva proporcionado en la forma de oro (o proporcionado en función de dicha moneda) es exactamente lo mismo desde el punto de vista de su efecto sobre el equilibrio del patrón de cambio de oro flexible. Al restar el déficit de la balanza de pagos de Estados Unidos2 de la curva gg se obtiene la expansión monetaria mundial total; si se traza esta curva gg, el punto en que intersecte a la curva KK determinará el equilibrio del patrón de cambio oro flexible, ese punto es T. Supongamos que el déficit de la balanza de pagos de Estados Unidos, expresado como un porcentaje del total de reservas internacionales sea BC, ver figura 10. En tal 1

2

El cual tiene la dimensión de una tasa de variación logarítmica. Es decir, producción de oro - (- déficit) = producción del oro + déficit.

246

caso, el patrón de cambio oro flexible alcanzará el equilibrio con un nivel de reservas internacionales reales OA. Cabe efectuar las siguiente equivalencias, aplicable al período 1950-1958; cuando el patrón de cambio oro flexible parecía viable en la economía mundial, ver figura 10: AD tasa de interés real r1 = 5%; AE tasa de interés nominal i1 = 6%; ED tasa de inflación mundial prevista y real π = 1%; DB tasa de crecimiento de la producción mundial de bienes de capital λ = 4%; EC tasa de producción mundial de oro σ = 2%; BC tasa de expansión del dólar δ = 3% De la figura 10 se desprende la forma en que la expansión del dólar determina la inflación mundial. El área YZEC representa el valor real de la producción mundial del oro, y el área ZPBC representa el valor real del déficit de la balanza de pagos de Estados Unidos.

i, r , k, g

Figura 10

KK E Q

i1 Y r1 Z P

oro

D

dólares

C

kk

B gg

A

MM Valor Real de Reservas Mundiales de Oro y Dólares

Transición del patrón de cambio oro flexible a patrón dólar Puede considerarse el año de 19583 como fecha aproximada de transición del patrón de cambio oro flexible al sistema patrón dólar. Desde 1958 hasta 1968 la producción del oro no proporcionó nuevas reservas internacionales a los Bancos Centrales; el modesto incremento de las reservas de oro obtenido hasta 1967 se evaporó con la pérdida del oro originada por la devaluación de la libra esterlina en noviembre de 1967, y con la pérdida del oro originada por el comunicado oficial del 17 de marzo de 1968 que separaba las tenencias oficiales de oro del mercado mundial privado del oro. No obstante, tuvo lugar una redistribución del oro de Estados Unidos hacia el resto del mundo. El patrón de cambio oro flexible (que parecía viable en el período 1950-1958) se transformó en el insostenible patrón de cambio oro flexible del período 1958-1968. Las 3

Año en el que las monedas europeas recuperaron su convertibilidad externa.

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tenencias mundiales de dólares aumentaron en dicho período en cerca de 100,000 millones de dólares. El equilibrio del patrón de cambio oro flexible se ilustra en la figura 11, en la cual se ha eliminado la curva gg ya que la producción del oro en el período 1958-1968 no fue una fuente de nuevas reservas para los BCRs. El «equilibrio» de la figura 11 representa una fase de transición del patrón de cambio oro flexible al sistema patrón dólar. El área YPBE representa el déficit de la balanza de pagos de Estados Unidos. 9. Patrón dólar El patrón de cambio oro flexible descrito en la figura 11 no podía durar. En marzo de 1968 se produjo el colapso; en ese momento se cortaron las transferencias de oro de las reservas oficiales hacia los mercados mundiales privados del oro, con lo cual las pérdidas de oro de Estados Unidos sólo podían provenir de los pedidos de conversión de los Bancos Centrales extranjeros. Sin embargo, es probable que se dé por sobreentendido que la conversiones en gran escala provocarían la cesación de ese privilegio. El mismo equilibrio inflacionario del patrón de cambio oro flexible requiere una acelerada expansión del dólar para que las reservas del resto del mundo continúen creciendo a una tasa igual a la tasa de la década de 1960. Esto implicó en los años 19681994 magnitudes: r = 4%, i = 6%,π = 2%, λ = 4%, δ = 6%.

i, r , k

Figura 11

KK E Q

i1 Y r1

P

Perdida de oro de EEUU

kk

D

B gg

A

MM Valor Real de Reservas Mundiales de Oro y Dólares

10. Patrón moneda ilusiva El patrón monetario peruano de Julio 1985 – Julio de 1990 se basó en una mentira: el gobierno decretó cierta paridad entre el sol peruano y el dólar y oro. El gobierno sabía que en el mercado cambiario prevalecían tipos de cambio más bajos que esa ilusiva paridad que decretó. El gobierno sabía que nada se hacía para convertir esa paridad ilusiva en una paridad efectiva. El gobierno sabía que la convertibilidad no existía. Pero, se aferraba a su simulación y prohibió que se hagan operaciones a un tipo de cambio que se aparte del tipo de cambio ficticio que había decretado. Quien compra

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o venda a otro tipo de cambio es culpable de delito y se le castiga. Esto sucedió entre Julio de 1985 – Setiembre de 1988. El decreto del gobierno se cumplió estrictamente; cesaron todas las operaciones monetarias con el extranjero. El gobierno dio un paso más: expropió los dólares de los ahorristas y les indemnizó pagándoles con soles que, de acuerdo con su decreto, equivalía a los dólares que se expropiaron. Mediante esta expropiación, el gobierno monopolizó las operaciones cambiarias. En adelante, el gobierno era el único vendedor de dólares. El gobierno acatando su propio decreto, vendía dólares al tipo de cambio oficial. En el mercado libre: predomina la tendencia a establecer y mantener un tipo de cambio, entre sol y dólar; carece de importancia que uno compre o venda mercancía nacional contra sol o contra dólar. Mientras se obtenga una ganancia al vender una mercancía contra dólares y luego vender dólares contra soles, habrá una demanda específica de dólares que provendrá de los comerciantes que venden soles a cambio de dólares. Esta demanda específica de dólares desaparecerá cuando no sea posible obtener ganancias como consecuencia de la discrepancia de precio entre los precios que se expresen en cada una de esas monedas. El tipo de cambio de mercado se establece y mantiene; debido a que ya no existe ventaja para nadie en pagar un mayor precio por el dólar: comprar dólares contra soles (o comprar soles contra dólares) a un mayor precio (cotizado en el primer caso en soles y en el segundo caso en dólares) que el precio del mercado, no producirá ganancias especiales. Las operaciones de arbitraje tienden a paralizarse a este mayor precio. Este es el proceso que describe la teoría de la paridad del poder adquisitivo del cambio extranjero. La política del dólar Muc trató de contrarrestar el funcionamiento del principio de la paridad del poder adquisitivo del cambio extranjero; pero fracasó. Expropiar dólares y pagar por esos dólares una indemnización inferior a su precio en el mercado; equivalió a establecer un impuesto a la exportación; tendió a reducir las exportaciones y, consiguientemente, a reducir la suma de dólares que el gobierno no puede apoderarse. Vender dólares a menos de su precio de mercado equivalió a subsidiar las importaciones y, de ese modo, a aumentar la demanda de dólares. El patrón monetario de 1985-1990 y su instrumento, el dólar Muc, dieron como resultado una situación calificada, como la escasez de dólares. Afirmar que el dólar escasea es un error4. La situación que describen quienes hablan de escasez de dólares es la siguiente: «a la paridad ficticia, fijada por el gobierno y aplicada mediante el aparato estatal de violencia y corrupción; la demanda de dólares resulta superior a la oferta de dólares». Esta situación es la consecuencia del intento del gobierno de hacer cumplir un precio máximo inferior al nivel en que un mercado libre habría fijado. Los peruanos desearían comprar más productos importados; que la cantidad de productos importados que pueden comprar exportando productos Peruanos. Es un error describir esta situación, afirmando que los peruanos sufren una escasez de dólares. Su apuro de afirmar así es resultado del hecho de que no están produciendo mayor cantidad 4

La escasez constituye la característica esencial de un bien económico. Los bienes que no son escasos en relación a la demanda que existe de ellos son bienes libres. A la acción humana no le interesan los bienes libres y la economía n no se ocupa de los bienes libres. Ningún precio se cubre por tales bienes libres y nada puede obtenerse de ellos.

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de productos peruanos de mejor calidad, ni para el consumo nacional ni para el extranjero. Si en el mercado libre, un dólar compra 3.28 soles y el gobierno fija una paridad ficticia de 2.00 soles y trata de hacer cumplir mediante el control cambiario, las cosas empeorarán. Las exportaciones caerán y las importaciones aumentará. En ese caso el gobierno peruano recurrirá a diversas medidas, supuestamente destinadas a «mejorar» la balanza de pagos. No interesa qué es lo que se ponga en práctica, la «escasez» de dólares no desaparece. La política del dólar Muc fue un medio para expropiar las inversiones extranjeras. El control cambiario ha destruido el mercado internacional de capitales y dinero. El control cambiario fue el principal instrumento de la política que trató de eliminar las importaciones y, de esta manera, aislar económicamente al país. Por tanto, el control cambiario fue uno de los factores más importantes para la decadencia económica de los países Latinoamericanos. Al referirse a los problemas monetarios que ofreció Perú entre 1985-1990, basta con hacer hincapié en el punto de que el control cambiario fue una política económica destinada al fracaso. 10. El retorno al patrón moneda sana 10.1 La política monetaria y la tendencia actual a la aplicación de políticas monetarias inflacionistas Los economistas están de acuerdo en que la situación actual de los asuntos monetarios no es buena y que un cambio de esa situación resulta muy deseable. Sin embargo, las ideas: acerca de la clase de reformas monetarias que se necesitan; y acerca de la meta a la que debe tenderse; difieren mucho. Se habla confusamente de estabilidad y de un patrón monetario que no sea inflacionario ni deflacionario. La vaguedad de los términos que se utilizan impide que se vea con claridad el hecho de que la mayoría de los economistas todavía son partidarios de doctrinas falsas y contradictorias a cuya aplicación se debe el caos monetario actual. La destrucción del sistema monetario entre 1984-1990 fue resultado de actos deliberados de los gobiernos. Los BCRs bajo control de los gobiernos, fueron los instrumentos a los que se echó mano en este proceso de desorganización y destrucción del sistema monetario. A pesar de ello, todos los planes para mejorar los sistemas monetarios, atribuyen al gobierno una supremacía sin límites en asuntos monetarios y proyectan unos modelos de super-bancos, dotados de super-privilegios. Aún la manifiesta inutilidad del FMI no impide que haya economistas que sueñen en crear un «Gran Banco» que fertilizaría a la humanidad con cataratas de crédito barato. La esfera de la moneda es la esfera de las operaciones que celebran los individuos dentro de una sociedad la cual se basa en la división social del trabajo y la propiedad privada de los factores de la producción. Este sistema económico, o sea la economía de mercado es criticada por los gobiernos y políticos de los partidos tradicionales. La meta de las normas de acción de estos críticos estriba en sustituir la participación directa del gobierno en las actividades

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productivas «estratégicas» y de servicios básicos a la pretendida carencia de plan de la economía de mercado. La participación directa del gobierno en las actividades productivas «estratégicas» y de servicios básicos, es llevada a la práctica por la fuerza de la «represión», el poder judicial y la burocracia dorada. Esa participación directa lleva implícita la anulación del derecho de cada ciudadano para planear su propia vida. Transfiere el control de las actividades productivas al gobierno y, de esa suerte, elimina al mercado. Donde no hay mercado, sólo existe la moneda como caricatura. Los partidos políticos tradicionales sostienen que es obligación del gobierno determinar qué precios, salarios y ganancias son equitativos y cuáles no lo son, y, a continuación hacer cumplir sus mandatos mediante la fuerza de la «represión» y el poder judicial. Sostienen que es obligación del gobierno mantener la tasa de interés en un nivel equitativo a través de la expansión del crédito. Recomiendan un sistema tributario que persiga igualar los ingresos y riquezas de todos los ciudadanos. La aplicación cabal del primero o del último de estos principios bastaría por sí solo para consumar el establecimiento del estatismo. Sin embargo, las cosas no han llegado a tal extremo en nuestro país, porque se ha impedido que se establezca permanentemente el control directo de todos los precios y salarios y la confiscación total de todos los ingresos que excedan de la cantidad que consideran justa y transferirlos a aquellas personas cuyo ingreso sea más reducido. Los partidarios de que el gobierno controle la economía no pueden prescindir de la inflación. Necesitan la inflación para financiar su política de gastar sin freno y de subsidiar y sobornar a los electores. La consecuencia inconveniente pero inevitable de la inflación les proporciona un grato pretexto para implantar el control de precios y para llevar a la práctica, paso por paso su proyecto de economía dirigida por el gobierno. Las ganancias ficticias que aparecen debido a la forma como la inflación falsea el cálculo económico, se consideran y se tratan como si fueran ganancias verdaderas; al apoderarse de las ganancias ficticias por medio del impuesto después de calificarlas (para confundir) de ganancias excesivas, son parte del capital invertido lo que se confisca. Al extender el descontento y la intranquilidad en la sociedad, la inflación genera condiciones favorables para la propaganda de los partidarios del «bienestar y el progreso». Los gobiernos populistas se han embarcado en una vasta inflación y los economistas heterodoxos han sostenido que el déficit fiscal y el manejo «expansionista» de la moneda y del crédito representan el camino más seguro a la prosperidad, el progreso constante y el mejoramiento económico. Pero los mismos gobiernos y los economistas heterodoxos han arrojado sobre los empresarios la responsabilidad de las consecuencias inevitables de la inflación. A la vez que estos economistas heterodoxos elogian los altos precios y salarios como si fueran un remedio y elogian al gobierno por haber elevado el «ingreso nacional» (expresado en la moneda depreciada) a un nivel sin precedente, condenaban a la iniciativa privada por cargar precios exorbitantes y tener ganancias excesivas. Mientras deliberadamente restringían la producción de los frutos de la agricultura con el objeto de subir los precios, los políticos tradicionales han sostenido que la economía de mercado es creador de escasez y que si no fuera por las siniestros planes de las grandes empresas, habría abundancia de todos los bienes. La política económica de los gobiernos populistas no pueden prescindir de la inflación. Nunca aceptaran una política de moneda sana, porque no pueden hacerlo. Tan imposible les resulta abandonar sus políticas de déficit fiscal como el auxilio que recibe su propaganda anti-economía de mercado de las consecuencias inevitables de la

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inflación. Hablan de la necesidad de suprimir la inflación. Pero a lo que se refieren es a establecer el control de precios5, esto es, a inútiles planes para huir de la difícil situación que inevitablemente sobreviene de las normas de acción que siguen. La reconstrucción monetaria, incluyendo el abandono de la inflación y el retorno a una moneda sana constituye un problema de técnica financiera, que puede resolverse con un cambio en la estructura de la política económica. Una moneda estable solamente puede haber en un ambiente dominado por ideologías a favor de la conservación de la libertad económica. Los partidos políticos tradicionales dedicados a desintegrar la economía de mercado no darán su consentimiento a las reformas monetarias que los priven de su arma más formidable: la inflación. La reconstrucción monetaria presupone el repudio total e incondicional de las políticas económicas supuestamente progresistas. 10.2. El patrón moneda sana inflexible integral6 La ventaja del patrón monada sana inflexible consiste en el hecho de que independiza la determinación del poder adquisitivo del dinero, de los planes de acción que tomen los gobiernos; y en el hecho de que arranca a los «zares económicos»7 su instrumento más temible: la inflación8. En primer lugar, lo que se necesita es obligar a los gobiernos a gastar exclusivamente lo que han recaudado en calidad de impuestos, en virtud de leyes debidamente promulgadas. El que los gobiernos hayan de colocar empréstitos entre el público y, en caso afirmativo, hasta qué límites, son cuestiones que no tienen conexión con la discusión de los problemas monetarios. El punto principal consiste en que el gobierno deje de estar en posición de incrementar la oferta de dinero en circulación y de incrementar el monto de dinero consistente en depósitos en cuenta de cheques que no esté íntegramente cubierto (esto es, en un 100%) por fondos entregados a los bancos por el público9. Ninguna situación extraordinaria puede justificar que se vuelva a la inflación. La inflación no puede suministrar los bienes de capital necesarios para llevar a cabo proyectos. No alivia las situaciones insatisfactorias. La inflación se limita a ayudar a los gobiernos cuya política ha sido la causa de la catástrofe a exonerarse de culpa. Una de las metas que se propone la reforma monetaria consiste en refutar y liquidar para siempre la creencia superticiosa de que los gobiernos y los bancos tienen el poder de hacer que el país o lo ciudadanos individuales sean más ricos, de la nada y sin convertir a nadie en más pobre. El heterodoxo ve únicamente las cosas que el gobierno ha realizado al gastar el dinero de nueva creación, trenes eléctricos, modernos edificios ministeriales y bancarios, grandes buques pesqueros, etc. No ve las cosas cuya no ejecución proporcionó los medios para que el gobierno alcanzara su propósito. Es 5 6

No se refieren a poner un término a la política de incrementar la cantidad de dinero en circulación. Moneda Sana significa Patrón Moneda Dura inflexible.

7

Los zares económicos son todos aquellos que esperan beneficiarse con las liberalidades procedentes de la escarcela aparentemente inagotable del gobierno.

8 9

El patrón moneda dura hace imposible que los zares económicos se dediquen a la inflación. No hay que dejar abierta ninguna puerta trasera por la que pueda colarse la inflación .

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incapaz de percibir que la inflación no crea más riqueza, sino que transfiere la riqueza y el ingreso de unos grupos de la población a otros grupos. Además, omite tomar en cuenta los efectos secundarios de la inflación: la inversión mal dirigida y la desacumulación del capital. A pesar de la propaganda de los inflacionistas, va en aumento el número de economistas que comprende la necesidad de poner un alto definitivo a la inflación en beneficio del BCR10 . La mayoría de economistas partidarios de la moneda sana no desean ir más allá de eliminar la inflación para propósitos fiscales: desean impedir que el gobierno pida prestado a los bancos que emiten billetes que abonan la cuenta del deudor, y le permiten girar contra ella por medio de cheques. En cambio, no desean impedir la expansión del crédito que tienen por finalidad hacer préstamos a las empresas. La reforma monetaria en que piensan significaría volver a la situación que prevalecía antes de las inflaciones de 1914. Su idea de la moneda sana es la misma que la idea de los economistas heterodoxos que la deformaron. Estos economistas todavía se aferran a los planes cuya aplicación determinó el colapso de los sistemas bancarios y monetarios y desprestigió la economía de mercado al engendrar los períodos de depresión económica que sucedían casi con regularidad. Si queremos evitar que ocurran con regularidad las crisis económicas, es necesario prevenir la expansión del crédito bancario que crea el auge y que inevitablemente conduce a la depresión económica. Estos economistas consideraban que las necesidades habituales del gobierno eran la principal y la única amenaza a la solvencia del BCR o a la solvencia de bancos privilegiados. La experiencia histórica había demostrado que el gobierno podía obligar a los bancos a prestarle dinero y que de hecho lo hacía. La suspensión de la convertibilidad de los billetes del BCR y las disposiciones que les otorgaron a dichos billetes curso legal habían transformado las monedas «duras» de muchos países, en un papel moneda de calidad dudosa. La conclusión lógica que debería haberse desprendido de estos hechos habría sido suprimir los bancos privilegiados y sujetar a todos los bancos a la norma del derecho común y a la norma de los códigos de comercio que obliga a toda persona a cumplir sus contratos con entero apego a la palabra dada. La banca libre habría evitado al mundo muchas crisis y catástrofes. Pero el error de la doctrina heterodoxa consistió en la creencia de que la baja de la tasa de interés a una tasa de interés inferior a la tasa de interés que habría tenido en un mercado libre, era una bendición para el país y que la expansión del crédito constituye el medio apropiado para la consecución de esa baja de la tasa de interés. Así surgió la duplicidad que ha caracterizado a la política bancaria: el BCR o los BCRs no deben prestar al gobierno, pero si deben ser libres, dentro de ciertos límites para expandir el crédito destinado a las empresas. La idea que inspiraba esta solución era la idea de que de esta manera se lograría hacer que la función del BCR fuera independiente del gobierno. 10

O en beneficio del tesoro público. Hasta 1992 los gobiernos latinoamericanos se alardeaban de los métodos heterodoxos que empleaban para gastar más de lo que recaudaban, para impulsar los negocios privados mediante la inyección de dinero y elevar el «ingreso nacional». Desde 1993 algunos gobiernos latinoamericanos están empeñados en equilibrar más presupuestos y estabilizar la moneda, las perspectivas políticas de que volvamos a una moneda sana no son tan escasas.

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Un arreglo semejante supone que el gobierno y las empresas constituyen dos campos distintos. El gobierno decreta los impuestos pero no interviene en la forma como operan las diversas empresas. Si el gobierno se entromete en los asuntos del BCR, su objetivo es obtener dinero en préstamo para el tesoro público y no inducir a los bancos a extender más crédito a las empresas privadas. Al resolver que los préstamos bancarios al gobierno son ilegales, la administración del BCR queda en posibilidad de graduar sus operaciones de crédito exclusivamente de acuerdo con las necesidades de las empresas privadas. Ya sea que este punto de vista haya sido fundado o no en épocas anteriores, resulta obvio que dicho punto de vista ha dejado de tener trascendencia. El principal móvil inflacionista se encuentra en la política de pleno empleo; no se encuentra en la incapacidad del tesoro público para llenar sus arcas vacías, con recursos procedentes de otras fuentes que los préstamos bancarios. La política monetaria se considera, equivocadamente, como un instrumento para mantener las tasas de los salarios arriba del nivel que habían alcanzado en un mercado de trabajo libre. La expansión del crédito se ha puesto al servicio de los sindicatos obreros. Si en 1930 el gobierno se hubiera atrevido a forzar al BCR a que le otorgara un préstamo, el público se habría puesto de lado del BCR y habría hecho que la conjura fracasara. En cambio, en los años 19331990 la expansión del crédito que se hizo para «crear empleos», es decir, que se hizo para proporcionar a las empresas el dinero que necesitan a fin de cubrir los salarios que las cúpulas sindicales, eficazmente ayudados por el gobierno, los obligan a conceder, ha suscitado poquísima oposición. Nadie hizo caso de quienes advirtieron el peligro que se corría cuando los gobiernos entre 1933-1990 se embarcaron en la política de pleno empleo, ni cuando, al imponer el Presidente Juan Velazco Alvarado a los empresarios peruanos los convenios de «mejor trato a los trabajadores» ordenó al BCR que prestara libremente las sumas necesarias para acatar los mandatos de las cúpulas sindicales. La inflación y la expansión del crédito bancario son los medios de oscurecer el hecho de que prevalece una escasez la cual es el resultado de la naturaleza, de las cosas materiales de que depende la satisfacción de las necesidades humana. La tarea principal de las empresas privadas consiste en hacer desaparecer esta escasez en el mayor grado posible y en proporcionar un nivel de vida progresivamente más elevado, a una población cada vez más numerosa. El historiador no puede dejar de registrar que la libre empresa privada y el individualismo han tenido éxito hasta un grado sin precedente en un esfuerzo tendientes a proveer al hombre común y corriente, cada vez con mayor amplitud, de alimento, alojamiento y otras comodidades que solicita. Pero por notables que sean estos adelantos, siempre existiría un límite estricto a la cantidad que puede consumirse sin reducir el capital disponible para continuar el proceso de producción y, aún más, para ampliarlo. En el período de 1933-1990, los heterodoxos creían que todo lo que se necesitaba a fin de mejorar las condiciones materiales de los pobres era confiscar el excedente de los ricos y distribuirlo entre los pobres. La falsedad de esta fórmula, no obstante el hecho de que aún constituye el principio ideológico que inspira a los impuestos que cobra la Sunat, ya no se discute por ningún economista serio. No hay para qué hacer hincapié en la circunstancia de que semejante distribución únicamente agregará una cantidad insignificante a los ingresos de la inmensa mayoría de peruanos. El punto fundamental estriba en que el monto total de la producción en Perú o en todo el

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mundo (es un período determinado de tiempo) no representa una magnitud independiente de modo de organización económica de la sociedad. La amenaza de verse privado mediante la confiscación (de una parte considerable o inclusive de la mayor parte del producto de la actividad que uno desarrolla) hace que afloje el esfuerzo del individuo por enriquecerse y resulta, consiguientemente, en la disminución del producto nacional. Cada quebrantamiento del derecho de propiedad y cada restricción a la libre empresa privada menoscaban la productividad del trabajo. Una de las preocupaciones primordiales de los partidos políticos enemigos de la libertad económica tiende a impedir que los electores sepan esto. Sería imposible para estos partidos políticos tradicionales mantener su popularidad si los electores descubrieran que las medidas cuya adopción se aclama como conquistas sociales, restringen la producción y tienden a la desacumulación del capital. Ocultar estos hechos al elector es uno de los servicios que la inflación presta a la llamada política económica heterodoxa. 10.3. Reforma del sistema monetario peruano Si hacemos la comparación con la situación que prevalece en EEUU o Japón; Perú se presenta como un país pobre: el ingreso promedio de un peruano es inferior al ingreso promedio de un estadounidense o japonés. Hasta Mayo de 1932 en Perú regía el patrón moneda «dura» inflexible. Pero el gobierno emitió unas hojitas de papel impreso a las que atribuyó curso legal, en la proporción de un sol de papel por un sol «duro». A todos los peruanos se les obligó a aceptar cualquier cantidad de soles de papel como equivalentes de la misma cantidad nominal de soles «duros». El único que no cumplió con la norma que había decretado fue el propio gobierno, pues no convirtió los soles de papel en soles «duros» de conformidad con la proporción 1 a 1. Y como siguió aumentando la cantidad de soles de papel, se produjeron los efectos descritos por la ley de Gresham. Los soles «duros» desaparecieron del mercado. Los peruanos lo atesoraron o lo vendieron en el extranjero. Los países que abandonaron el patrón moneda dura inflexible se han comportado de la misma manera como lo hizo el gobierno peruano. Lo que a diferido ha sido la intensidad del aumento inflacionario de dinero emitido por el gobierno en cada país. Algunos países fueron más moderados en sus emisiones, otros países fueron menos moderados en sus emisiones. El resultado ha sido que los tipos de cambio entre las monedas nacionales de los diversos países han dejado de ser los mismos tipos de cambio que regían entre sus monedas en el período del patrón moneda dura. Hoy se necesitan 3.35 nuevos soles para comprar uno de esos dólares depreciados. Hace poco bastaban 3.20 nuevos soles para comprar un dólar depreciado. Si los ritmos actuales de la inflación, tanto en EEUU como en Perú no cambian, el sol de «papel» descenderá cada vez más por comparación al dólar depreciado. El gobierno sabe que todo lo que necesita hacer para impedir que el nuevo sol se deprecie más, en comparación al dólar depreciado, es reducir los gastos en exceso de sus ingresos que financia mediante la inflación. Para mantener un tipo de cambio estable contra el dólar depreciado, no tendría que prescindir de la inflación por completo. Tan sólo sería necesario aminorar la inflación peruana en la proporción necesaria para sincronizar la inflación peruana con la inflación estadounidense. Pero el gobierno dice que «siendo Perú un país pobre, le es imposible equilibrar su presupuesto con una dosis menor de inflación que la inflación presente». Pues semejante reducción le impondría la

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necesidad de un «retroceso» en el camino tratándose de las «conquistas sociales» implantadas y de volver a caer en las condiciones de «atraso social» de Perú. El gobierno del período 1968-1974 nacionalizó el petróleo, la energía eléctrica, los servicios de agua potable, las minas de cobre, hierro y oro y otras industrias con el carácter de empresas nacionales estratégicas. Cada año la gestión de casi todas estas empresas públicas dio por resultado un déficit que hay que cubrir con impuestos que se recaudan del grupo (que cada vez se contraen más) de las empresas privadas. Las empresas privadas son la fuente del ingreso del tesoro público. La industria nacionalizada fue un barril sin fondo por el que se fueron los fondos del gobierno. Pero estos fondos serían insuficientes, si una inflación cada vez mayor no abultara dichos fondos. Desde el punto de vista de la técnica monetaria, la estabilización del tipo de cambio de la moneda nacional por la moneda extranjera será abstenerse de cualquier incremento posterior en el volumen de nuevos soles. Este paso preliminar detendrá el alza en los tipos de cambio sobre el exterior. Después de algunas oscilaciones aparecerá un tipo de cambio más estable, cuyo nivel dependerá de la paridad en el poder adquisitivo. A este tipo de cambio estable; dejará de tener importancia el que uno compre bienes contra la moneda nacional o la venta de bienes contra monedas extranjeras. Pero esta estabilidad no puede durar indefinidamente. En tanto que en el exterior continúa aumentando la emisión de dólares, Perú posee ahora una moneda cuya cantidad se encuentra rígidamente limitada. En estas condiciones, ya no puede prevalecer una plena correspondencia entre los movimientos de los precios que ocurren en los mercados peruanos y los movimientos de los precios que ocurren en los mercados extranjeros. Si los precios en dólares van en ascenso, los precios expresados en nuevos soles se quedarán atrás o inclusive bajarán. Esto significa que la paridad del poder adquisitivo está cambiando. Surgirá una tendencia al encarecimiento del precio de la moneda nacional expresado en dólares. Cuando este movimiento se hace patente, habrá llegado el momento apropiado para completar la reforma monetaria en Perú. El tipo de cambio que rige en el mercado debe decretarse con el carácter de nueva paridad legal entre la moneda nacional y el dólar. La convertibilidad incondicional en dólares, a este tipo de cambio legal, de todo nuevo sol y viceversa, ha de ser en lo sucesivo el principio fundamental. La reforma monetaria en Perú consta de dos medidas: la primera consiste en poner término a la inflación, oponiendo una barrera impasable a cualquier incremento posterior en el volumen de nuevos soles. La segunda consiste en impedir la «deflación» que causará la primera medida, después de cierto tiempo, comparativamente a los dólares cuya oferta no se haya limitada rígidamente en la misma forma. Tan pronto como se ha tomado esta segunda medida, cualquier cantidad de nuevos soles podrán convertirse a dólares sin demora, y cualquier cantidad de dólares podrá convertirse en moneda nacional. El BCR al que la ley de reforma monetaria encomiende llevar acabo estas operaciones de cambio, necesita, debido a razones técnicas, una pequeña reserva en dólares. Pero la preocupación fundamental del BCR, por lo menos en la etapa inicial de su funcionamiento, debe ser cómo suministrar los nuevos soles necesarios para que los dólares se cambien por nuevos soles. Para «hacer capaz» al BCR a cumplir esta tarea, es necesario que se le autorice para emitir nuevos soles adicionales contra una cobertura total, del 100% en dólares que adquiera del público.

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Por razones políticas es conveniente encargar al BCR solamente las funciones y los deberes de comprar y vender dólares, conforme a la paridad legal. La misión del BCR es hacer que esta paridad legal sea un tipo efectivo y real en el mercado, y evitar, mediante la redención incondicional de los nuevos soles, que el precio de estos nuevos soles en el mercado baje por comparación a la paridad legal, así como que suba relativamente a la propia paridad legal, para lo cual habrá de comprar incondicionalmente dólares. Al iniciar sus operaciones el BCR necesita cierta reserva en dólares. Esta reserva deberá prestarla el gobierno, sin causa de interés y sin obligación de restituirla jamás. Ninguna transacción, que no sea este préstamo inicial, deberá celebrarse entre el gobierno y cualquier banco o institución que dependa del gobierno, por una parte, y el BCR por la otra. El monto total de nuevos soles emitidos antes de implantar el nuevo régimen monetario no deberá aumentarse como consecuencia de ninguna operación por parte del gobierno; únicamente el BCR tendrá facultad para hacer nuevas emisiones de nuevos soles, para lo cual deberá cumplir rígidamente, en cada nueva emisión, con la regla de que cada uno de estos nuevos soles deberá estar íntegramente cubierto con dólares, entregados por el público a cambio de aquéllos. La Casa de la Moneda podrá seguir acuñando y emitiendo todas las monedas fraccionarias que necesita el público. A fin de evitar que el gobierno abuse de su monopolio de la acuñación para aventuras inflacionarias y que inunde el mercado con grandes cantidades de dichos signos; bajo pretexto de proveer a la demanda de «cambio» por parte del público, son indispensables dos disposiciones. A estas monedas fraccionarias únicamente debe otorgarse un poder liberatorio estrictamente limitado, tratándose de los pagos que se hagan a cualquier acreedor, excepto al gobierno. Exclusivamente en contra del gobierno han de poseer poder liberatorio ilimitado, y además el gobierno debe estar obligado a redimir en nuevos soles, sin demora y sin costo alguno al portador, cualquier cantidad de ellos que se le presente, ya sea por cualquier individuo o empresa o por el BCR. El poder liberatorio ilimitado debe reservarse a las diversas denominaciones de billetes de banco, emitidos antes de la reforma monetaria o, si lo fueron después de la reforma monetaria, contra una cobertura completa en dólares. Salvo este canje de monedas fraccionarias contra nuevos soles de curso legal; el BCR debe operar exclusivamente con el público. El BCR está al servicio del público y trata exclusivamente con aquella parte del público que desea aprovechar, por su propia y espontánea voluntad, los servicios que ofrece. Pero no debe concederse privilegios al BCR. No debe obtener el monopolio de las operaciones con dólares. El mercado debe estar libre de toda restricción. A todo el mundo debe permitirse que compre o que venda dólares. Tales operaciones no deben centralizarse. A nadie se obligará a vender dólares al BCR o a comprarle dólares. Una vez llevadas a la práctica estas medidas Perú tendrá el patrón de cambio dólar. Perú habrá estabilizado su moneda con relación al dólar. Esto es suficiente para empezar y no hay necesidad por el momento de ir más allá. No estando ya amenazada por un derrumbamiento del nuevo sol, Perú puede esperar con calma, a fin de ver cómo se desarrollan los asuntos monetarios de los países del Grupo de los Siete.

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La reforma monetaria sugerida privaría al gobierno peruano del poder de gastar un nuevo sol más que las sumas que recauda mediante impuestos o que recibe en préstamo del público, nacional o extranjero. Una vez logrado lo anterior, el fantasma de una balanza de pagos deficitaria se desvanece. Si los peruanos quieren comprar productos extranjeros, tienen que exportar productos peruanos. Si no exportan no pueden importar. Pero el heterodoxo dice, ¿Qué ocurrirá con la fuga de capitales? ¿No es verdad que los peruanos poco patriotas y los extranjeros que han invertido su capital en Perú; tratarán de transferirlo a otros países que ofrezcan mejores oportunidades de negocios? Mamani peruano y Sam estadoudinense han hecho inversiones en Perú en épocas anteriores. Mamani es propietario de una mina y Sam es propietario de una fábrica. Ahora se dan cuenta de que sus inversiones son poco seguras. El gobierno peruano se ha adherido a una política que confisca los rendimientos de sus inversiones; y que se apodera gradualmente de estas inversiones. Mamani y Sam desean salvar lo que todavía puede salvarse; quieren vender a cambio de nuevos soles y transferir lo que obtengan, comprando dólares y exportándolos. Sin embargo, su problema está en encontrar un comprador. Si todos los que cuentan con los fondos necesarios para una compra semejante piensan como Mamani y Sam, será imposible vender, inclusive a un precio mínimo. Mamani y Sam dejaron pasar el momento propicio y ahora es demasiado tarde. En cambio, supongamos que Mamani y Sam encuentran compradores. Condori peruano, y Penn estadounidense, opinan, que las perspectivas de las inversiones son más favorables de lo que suponen Mamani y Sam. Penn tiene dólares disponibles, con los que compra nuevos soles, y con esto, la fábrica de Sam. Sam compra los dólares que Penn vendió al BCR. Condori ha ahorrado nuevos soles e invierte sus ahorros en comprar la mina de Mamani. Habría sido posible que utilizara sus ahorros en forma diferente, para comprar bienes de producción o de consumo en Perú. El hecho de que no compre estos bienes determina una baja en sus precios o impide un alza que habría ocurrido si los hubiera comprado. Trastorna la estructura de precios en el mercado nacional en forma tal, que hace posible exportaciones que antes no se podían haber efectuado o impide importaciones que anteriormente se realizaban. De esta manera produce la cantidad de dólares que Mamani compra y envía al exterior. Un fantasma que preocupa a los economistas partidarios del control cambiario es el supuesto de que los exportadores peruanos dejarán en el exterior los dólares de su negocio y en esta forma privarán al país de parte de sus dólares. Quispe es uno de dichos exportadores. Compra lana de alpaca peruana y lo exporta. Ahora Quispe decide abandonar el negocio y transferir todos sus recursos al extranjero. Sin embargo, con esta decisión no se paralizan las exportaciones de lana de alpaca peruana. Dado que, de acuerdo con nuestra hipótesis, pueden obtenerse utilidades si se compra lana de alpaca peruana y se vende en el extranjero, este comercio continuará. Si no hay peruanos con el capital necesario para emprenderlo; los extranjeros llenarán el hueco. Pues los mercados que no están destruidos por el sabotaje

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del gobierno, siempre hay gente ansiosa que aprovecha cualquier oportunidad de ganar dinero. Si hay gente deseosa de consumir lo que otros han producido, tienen que pagar por esto dando a los vendedores algo que a su vez han producido o prestándole algún servicio. Esto es cierto tratándose de las relaciones entre limeños y arequipeños, como tratándose de las relaciones entre peruanos y japoneses. La balanza de pagos siempre se equilibra. Pues si los peruanos (o los limeños) no pagan, los Japoneses (o los cuzqueños) no venderán. 10.4. El retorno a la moneda sana en Estados Unidos Para la heterodoxia, el problema del retorno al patrón moneda dura inflexible es imposible económica y técnicamente. La heterodoxia tendría razón si afirmaran que el patrón moneda dura inflexible es incompatible con el sistema de cubrir gastos públicos mediante déficit fiscal. Uno de los principales objetivos del retorno al patrón moneda dura inflexible consiste en suprimir este sistema de derroche, corrupción y gobierno arbitrario. Pero la heterodoxia se equivoca si pretende hacernos creer que el restablecimiento y la conservación del patrón moneda dura inflexible es imposible económica y técnicamente. 1. El primer paso debe ser el abandono de toda inflación adicional. El volumen total de billetes, cualesquiera que sean su nombre o característica legal, no debe ser aumentado en emisiones adicionales. A ningún banco comercial se debe permitir expandir el monto total de sus depósitos sujetos a cheques o el saldo de tales depósitos de cualquier cliente determinado en otra forma que recibiendo del público depósitos en efectivo consistentes en billetes de banco de curso legal o recibiendo del público cheques pagaderos por otro banco comercial y sujeto a las mismas limitaciones. Esto significa una reserva rígida del 100% para todos los depósitos futuros, esto es, para todos los depósitos que no existan ya, el día en que se inicie la reforma monetaria. 2. Al mismo tiempo, deben anularse toda restricción al comercio de moneda dura y su tenencia. Deberá restablecerse el mercado libre de moneda dura. Todo el mundo, tanto los residentes de EEUU como los residentes extranjeros, gozarán de libertad para vender y comprar, para prestar y recibir en préstamo, para importar y exportar; y para tener en su poder, cualquier cantidad de moneda dura en cualquier parte del territorio de la Nación estadounidense, lo mismo que en países extranjeros. Debe esperarse que este mercado libre de moneda dura dará por resultado la entrada de una cantidad considerable de moneda dura proveniente del exterior. Los ciudadanos particulares probablemente invertirán en moneda dura una parte del dinero que conservan en efectivo. En algunos países extranjeros es posible que los vendedores de moneda dura que se exportará hacia EEUU atesoren los billetes de dólares que recibirán por la venta de esa moneda dura y que dejen los saldos en bancos estadounidenses, sin disponer de ellos. Pero muchos de estos vendedores de moneda dura, probablemente comprarán productos estadounidenses. En este primer período de la reforma monetaria, es indispensable que el gobierno estadounidense y todas las instituciones que dependan de él, incluyendo el Sistema de la

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Reserva Federal, se mantengan completamente fuera del mercado de moneda dura. Un mercado de moneda dura no podría cobrar existencia si la administración trata de manipular el precio de la moneda dura, vendiendo la moneda dura a menos de la cotización del mercado libre de moneda dura. El nuevo régimen monetario necesita ser protegido contra los actos maliciosos por parte de los funcionarios de la Secretaría del Tesoro y del Sistema de la Reserva Federal. La burocracia estará ansiosa de sabotear una reforma monetaria cuyo propósito principal radica en frenar el poder que disponen los burócratas en los asuntos monetarios. La prohibición incondicional de que se emita cantidad adicional de cualquier papel al que se dote de curso legal comprende, asimismo, la emisión de billetes de banco. La prerrogativa constitucional del Congreso de decretar que EEUU han de comprar cantidades determinadas de cierta mercancía, a un precio fijo superior al precio del mercado, y de almacenar o destruir las cantidades compradas, no debe coartarse. Pero tales compras han de pagarse en lo sucesivo con los fondos que se recauden de los impuestos que cubre el pueblo estadounidense o de los empréstitos que se coloquen entre este pueblo. El precio de la moneda dura que se establecerá después de algunas oscilaciones en el mercado estadounidense de la moneda dura será mayor que los «35» dólares por onza de oro, que estableció la Ley sobre Reserva de oro de 1934. El precio de la moneda dura puede oscilar entre «36» y «38» dólares, y tal vez llegue a una cifra superior. Una vez que el precio del mercado de moneda dura haya alcanzado cierta estabilidad, habrá llegado el momento de convertir esta cotización del mercado libre del oro en la nueva paridad del dólar y de asegurar que este será incondicionalmente convertible conforme a dicha paridad. 3. Habrá que establecer una Oficina de Conversión. El gobierno de EEUU le presta al organismo de conversión cierta cantidad, digamos mil millones de dólares en monedas duras de alta denominación (computado a la nueva paridad) sin intereses y sin derecho a que se reembolse jamás. La Oficina de Conversión tiene dos funciones: primera, vender monedas duras de alta denominación al público, a la paridad legal, contra dólares y sin restricción alguna. Después de un breve lapso, una vez que la casa de la moneda haya acuñado una cantidad suficiente de las nuevas monedas duras estadounidense, la Oficina de Conversión estará obligada a canjear dichas nuevas monedas duras contra dólares papel y contra cheques emitidos a cargo de un banco estadounidense solvente. Segundo, comprar cualquier cantidad de moneda dura que se le ofrezca, contra dólares en billetes, a la paridad legal. A fin de «capacitar» a la Oficina de Conversión para cumplir esta segunda función, la oficina debe estar facultada para emitir billetes en dólares, contra una reserva en moneda dura del 100%. La Secretaría del Tesoro tendrá la obligación de vender monedas duras de alta denominación o en las nuevas monedas estadounidenses a la oficina de conversión, a la paridad legal y contra toda clase de billetes estadounidenses de curso legal, emitidos antes del inicio de la reforma monetaria, de monedas (representativas) estadounidenses con valor nominal superior al valor real y de cheques girados a cargo de un banco solvente. En cuanto tales ventas de moneda dura reduzcan la cantidad de moneda dura en manos del gobierno, también disminuirán el monto total de las diversas variedades de papel de curso legal emitidas antes de inicio de la reforma monetaria y de los depósitos bancarios sujetos a cheque. En qué forma ha de distribuirse esta reducción

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entre las varias clases de estos tipos de moneda es un punto que puede dejarse a la discreción del departamento del Tesoro y del Consejo de la Reforma Federal, salvo en el caso de los billetes de banco de bajas denominaciones. Es esencial para la reforma monetaria sugerida, que el Sistema de la Reserva Federal no obstaculice dicha reforma monetaria. Cualquiera que sea la opinión que se sustente sobre las ventajas o desventajas de la Legislación sobre la Reserva Federal; se ha hecho un mal uso del Sistema de la Reserva Federal con una política inflacionaria muy imprudente. Por tanto, no debe permitirse que ninguna institución y cualquier burócrata que estén conectados en cualquier forma, con los errores y pecados de las últimas décadas, pueda influir sobre las condiciones monetarias futuras. La Reserva Federal se enfrenta con un problema difícil de resolver, como es la tremenda suma de bonos del gobierno en poder de los bancos que son miembros de él. Cualquiera que sea la solución que se dé a este problema, no debe tener efecto sobre el poder adquisitivo del dólar. La Hacienda Pública y el dólar han de ser en el futuro dos cosas completamente separadas. Pueden continuar en circulación los billetes de banco emitidos por el sistema de la Reserva Federal. La convertibilidad incondicional y la prohibición estricta de cualquier incremento adicional en su monto cambiarán radicalmente su carácter económico. No obstante, es indispensable un cambio de mucha importancia en lo que respecta a las denominaciones de estos billetes de banco. Lo que EEUU necesita es el Patrón moneda dura inflexible. Es necesario que la moneda dura figure entre las cantidades de efectivo del público. Todo el mundo debe ver que las monedas duras cambian de mano en mano, debe acostumbrarse a tener monedas duras en la bolsa, debe acostumbrarse a recibir monedas duras cuando hace efectivo el cheque con que se le cubre su sueldo, y a gastar monedas duras cuando compra en una tienda. Esta situación puede lograrse fácilmente si se retira de la circulación todos los billetes de bajas denominaciones. De acuerdo con el nuevo régimen monetario que se propone, habrá dos clases de billetes con poder adquisitivo: la variedad vieja y la variedad nueva. La existencia vieja consiste de todos los billetes que al iniciarse la reforma monetaria circulaban como papel de curso legal, sin atender a su nombre ni a otra característica legal que no sea la de dicho poder liberatorio. Se prohíbe estrictamente incrementar esta existencia vieja mediante la nueva emisión de cualesquiera de billetes adicionales de esta variedad vieja. Por otra parte, decrecerá en el grado en que «la Secretaría del Tesoro y el Concejo de la Reserva Federal» decreten, que la reducción en el volumen total de billetes con poder liberatorio de esta variedad vieja, más los depósitos bancarios retirables mediante cheque que existan al comenzar la reforma monetaria, ha de efectuarse mediante el retiro definitivo y la destrucción de determinadas cantidades de dichos billetes de curso legal, de la variedad vieja. A mayor abundamiento, el Departamento del Tesoro tendrá la obligación de retirar de la circulación canjeándolos contra las nuevas monedas duras, y de destruir dentro del término de un año a partir de la promulgación de la nueva paridad legal del dólar contra la moneda dura, todos los billetes de bajas denominaciones.

261

No es necesario señalar que los billetes de curso legal (de la nueva variedad que deberá emitir el organismo de conversión) únicamente podrán ser las de mayores denominaciones11. Hoy la principal preocupación es proteger a la Nación contra la repetición de las prácticas inflacionarias de los gobiernos. Cualesquiera que sean las razones que se aduzcan en su favor, el patrón de cambio moneda dura está viciado por un defecto incurable. El patrón de cambio moneda dura ofrece a los gobiernos una cómoda oportunidad para dedicarse a la inflación sin que lo sepa el país. Con excepción de unos cuantos economistas, nadie se da cuenta a tiempo del hecho de que ha ocurrido un cambio radical en los asuntos monetarios. La gente no comprende que no son los bienes los que se están haciendo más caros, sino es el dinero el que se está haciendo más barato. Lo que se necesita es alarmar a la gente a tiempo. Al hacer efectivo el cheque con que se cubre su salario, el trabajador debe enterarse de que ha sido víctima de una trampa. El Presidente, el Congreso y la Corte Suprema han demostrado su incapacidad o su falta de voluntad para proteger a la gente en contra de las maquinaciones inflacionarias. La función de garantizar una moneda sana debe pasar a nuevas manos, a las manos de toda la Nación. Tan pronto como la Ley de Gresham entra en acción y la moneda mala de papel desplaza a la moneda dura de los bolsillos de la gente; debe producirse una conmoción. La vigilancia incesante por parte de los ciudadanos puede lograr lo que mil leyes y decenas de oficinas pobladas de burócratas, jamás han conseguido: el mantenimiento de la moneda dura. El patrón moneda dura inflexible es el único freno efectivo sobre el poder del gobierno de inflar la moneda12. Conclusiones La actual situación poco satisfactoria de los asuntos monetarios es resultado del pensamiento económico que ha abrazado la heterodoxia; y de las políticas económicas que engendra este pensamiento. La gente se lamenta de la inflación, pero apoyan normas de acción las cuales no podrían perdurar sin la inflación. La gente se lamenta de las consecuencias inevitables de la inflación, pero se oponen a cualquier intento para poner fin o restringir los gastos a base de un déficit fiscal. La reforma que se propone en el sistema monetario y el retorno a condiciones monetarias sanas, suponen un cambio en el pensamiento económico. No puede ser cuestión del patrón moneda dura inflexible, mientras que el despilfarro, la desacumulación del capital y la corrupción constituyen características de la forma como se manejan los asuntos del Estado. La heterodoxia se deshace de la tesis que apuesta por la restauración del patrón moneda dura inflexible. Pero hay que advertir que estamos reducidos a escoger entre la 11

La heterodoxia rechazaba los billetes de Banco pequeños (los billetes menores de cinco libras esterlinas) porque deseaba proteger a las clases más pobres de la población, que se suponía estaban menos familiarizadas con la situación de los negocios bancarios y, por lo tanto, más expuestos ha ser engañados por banqueros sin escrúpulos.

12

Sin ese freno efectivo todas las demás salvaguardias constitucionales pueden convertirse en inútiles.

262

economía de mercado, que no se vea paralizada por el sabotaje del gobierno; y la economía intervenida por el gobierno en actividades productivas «estratégicas y de servicios básicos». El economista que escoja la economía de mercado tendrá que decidirse en favor del patrón moneda dura inflexible.

263

LOS EFECTOS DE LA DEVALUACION Introducción Analizaremos los efectos de la devaluación en Perú. Nuestro país considera la devaluación sólo en caso de déficit en su Balanza de Pagos. Con fines analíticos, partiremos de una posición de equilibrio en la Balanza de Pagos con la finalidad de determinar la naturaleza del déficit de la Balanza de Pagos que obliga a recurrir a la devaluación. Luego, partiremos de una posición de déficit de la Balanza de Pagos con la finalidad de descubrir las características del déficit de la Balanza de Pagos que hacen que la devaluación resulte adecuada. Supuestos Supongamos la Economía Peruana abierta a la Economía Internacional para la cual los términos de intercambio están determinados por las condiciones internacionales. Supongamos que el precio en Dólares de las Importaciones y Exportaciones en el mercado internacional están dados1. Supongamos: que los residentes en Perú mantienen sus activos en Nuevos Soles; y que sus elecciones acerca de bienes y producción se basan en las decisiones de producir y comprar2 Bienes Nacionales e Internacionales. Una interpretación geométrica de las fuerzas que determinan el Equilibrio monetario del sistema económico En las figuras 1, 2 y 3 el precio en Nuevos Soles de los Bienes Nacionales π se mide en la ordenada y el precio en Nuevos Soles de los Bienes Internacionales e se mide en la abscisa. Bajo el supuesto de que los precios en Dólares de los Bienes Internacionales están dados; el tipo de cambio es equivalente al precio en Nuevos Soles de los Bienes Internacionales. Bajo el supuesto de que los Bienes Nacionales e Internacionales y los Nuevos Soles son sustitutos en la demanda interna; las líneas de equilibrio que especifican las combinaciones de precios para las cuales prevalecerá el equilibrio en cada uno de los tres mercados serán: La línea II de la figura 1, representa la relación entre el precio en Nuevos Soles de los Bienes Nacionales y el precio en Nuevos soles de los Bienes Internacionales para la cual la Demanda de Bienes Internacionales es igual a la Oferta de Bienes Internacionales; tiene pendiente positiva y es inelástica con respecto a la abscisa. π Demanda excesiva de bienes internacionales

Figura 1

II

Demanda escasa de bienes internacionales

е 1

Esto significa que un incremento en el tipo de cambio elevará el precio en nuevos soles de las importaciones y de las exportaciones en la misma medida para el comercio nacional, sin alterar los términos del intercambio. 2

Bienes nacionales que no son comercializados internacionalmente.

258

La Línea DD de la Figura 2, representa la relación entre el precio en Nuevos Soles de los Bienes Nacionales y el precio en Nuevos Soles de los Bienes Internacionales para la cual la Demanda de Bienes Nacionales es igual a la Oferta de Bienes Nacionales; tiene pendiente positiva y es inelástica con respecto a la ordenada. π Demanda escasa de bienes nacionales

DD

Figura 2

Demanda excesiva de bienes nacionales

е La línea MM de la figura 3, representa la relación entre el precio en Nuevos Soles de los Bienes Nacionales y el precio en Nuevos Soles de los Bienes Internacionales para la cual la demanda de Nuevos Soles es igual a la oferta de Nuevos Soles3; los residentes en Perú desean mantener las existencias de dinero dada, y se supone intencionalmente que esa línea es fija; y tiene pendiente negativa. Figura 3

π

Demanda excedente de nuevos soles

MM Demanda escasa de nuevos soles

е Como en el Sistema Económico solamente existen tres posibilidades de demanda, las tres líneas se interceptan en el punto Q, que refleja la interdependencia de los tres mercados requerida por la ley de Walras, ver figura 4. En equilibrio, el precio de los bienes nacionales y el tipo de Cambio estarán determinados, respectivamente, por la ordenada y la abscisa en el punto Q. Los puntos distintos de Q representan situaciones de desequilibrio4.

3

La cantidad ofertada de nuevos soles π, M es fijada exógenamente por lo que no se escribe en el eje vertical y dicha M es el objetivo a lograr, siendo π, e las variables del sistema económico.

4

El punto en el plano π, e se denominará «indicador».

259

π

Figura 4

II DD

π0

MM

е e0 Los efectos de la devaluación La devaluación es un incremento del precio en Nuevos Soles del Dólar; dado el supuesto de que los términos de intercambio están determinados por las condiciones internacionales, una devaluación implica un incremento en el precio en Nuevos Soles de todos los Bienes Internacionales. Supongamos que el nuevo nivel del tipo de cambio es e1. π

Figura 5

II

DD

π0 C

π0 B Q

MM

е e0

e1

La devaluación origina desequilibrio (el punto B de la Figura 5)5 antes que se incremente los precios de Nuevos Soles de los Bienes Nacionales (el punto C de la Figura 5). En el punto B hay una demanda excedente de Bienes Nacionales, una demanda escasa de Bienes Internacionales (superávit de la balanza de pagos) y una demanda excedente de Nuevos Soles. A raíz de la aparición de una demanda excedente de Nuevos Soles; el gasto interno será menor que el Ingreso Interno, ya que los residentes en Perú intentan recuperar el valor real de los saldos de Nuevos Soles afectados por la devaluación. Sin embargo, aunque el gasto interno sea menor que el ingreso interno, se generará una demanda excedente de Bienes Nacionales; en éste caso 5

Este desequilibrio incluye un superávit en la balanza de pagos.

260

el efecto sustitución de la devaluación tiene más preponderancia que el efecto liquidez de la devaluación6. En consecuencia los precios de los Bienes Nacionales tenderán a subir y se establecerá temporalmente en el punto C. Equilibrio monetario temporal Así, en el punto C no hay demanda excedente de Bienes Nacionales pero si hay una demanda excedente de Nuevos Soles; la cual implica un gasto interno menor que el ingreso interno y también implica una equivalente demanda escasa de Bienes Internacionales. Tal demanda escasa de bienes internacionales se equipara al superávit de la Balanza de Pagos. En ausencia de expansión del Crédito Interno por parte del Sistema Bancario, esto significa un incremento en las reservas en Dólares; y en ausencia de Compras de Activos Nacionales por parte del BCR a la Banca Comercial, esto significa un incremento en la oferta de Nuevos Soles. En el punto C, el Superávit de la Balanza de Pagos asegura un incremento de la oferta de Nuevos Soles; mientras que el gasto interno menor que el ingreso interno conduce a un equivalente incremento de la demanda de Nuevos Soles. Por tanto, el punto C será un punto de equilibrio monetario temporal. El equilibrio monetario es temporal porque las carteras no están equilibradas. Para la economía peruana, las existencias de Nuevos Soles (si no se efectúan operaciones de esterilización) se incrementarán y este incremento alterará la situación de equilibrio de las tres curvas. Por tanto el punto Q se desplazará gradualmente hacia Q’ a medida que se acumulen las existencias de Nuevos Soles, ver figura 6. π

II

I´I´

π1 πc

D´D´

Figura 6

DD Q´

Q

C

π0

M´M´

B MM

е e0

e1

Equilibrio monetario permanente de cartera

6

La curva DD tendría pendiente negativa si los bienes nacionales fueran complementarios con respecto a los bienes internacionales, como podrían serlo en el caso de un país que produce materias primas, en este caso la devaluación puede tener un efecto deflacionario.

261

El desplazamiento gradual del punto Q y la posición del nuevo equilibrio Q’ es más complicada, por el efecto redistribución de la devaluación y por otros efectos dinámicos colaterales de la devaluación. Para fines analíticos es conveniente ignorar todas estas complicaciones excepto aquellas complicaciones que están directamente unidas al significado de la devaluación. Supongamos que el nuevo equilibrio se encuentra en el punto Q’ de la figura 6. Supongamos que la Oferta de Nuevos Soles se incrementa en la misma proporción que el incremento del precio en Nuevos Soles del Dólar. Entonces, si suponemos que las tres funciones de demanda real excedente son homogéneas de grado cero en las tres variables e, M, π; tenemos que un incremento equiproporcional del precio en Nuevos Soles del Dólar, de la Oferta de Nuevos Soles y del Precio en Nuevos Soles de los Bienes Nacionales no alterará las tres funciones de demandas reales excedente. Así, el punto Q’ representa el nuevo equilibrio monetario permanente. Interpretaciones de la devaluación El efecto influencia de la devaluación traslada el indicador al punto B y luego al punto C, después de que el mercado de Bienes Nacionales esté equilibrado, por el incremento del precio en Nuevos Soles de esos Bienes Nacionales, pero antes de que se halla originado un incremento en la Oferta de Nuevos Soles, ver figura 6. Así, el punto C sólo representa un Equilibrio Monetario Temporal porque el Superávit de la Balanza de Pagos existente en el punto C, acarreará efectos monetarios que modificarán la posición de Equilibrio inicial Q. Para mantener el nuevo nivel del Tipo de Cambio; el Banco Central incrementa la oferta de nuevos soles de tres formas: El BCR comprará reservas (puede incluir Dólares y oro) pagando con Nuevos soles de reciente creación. Un incremento en la oferta de Nuevos Soles desplazará el punto Q hacia el punto Q’. El BCR comprará Activos Nacionales o activos extranjeros pagando con Nuevos Soles de reciente creación. Un incremento en la Oferta de Nuevos Soles desplazará el punto Q hacia el punto Q’. El BCR incrementará la oferta potencial de Nuevos Soles en el momento de la Devaluación y de modo proporcional a la tasa de Devaluación, creando un depósito oficial como partida equilibradora. En cada una de estas tres formas; la oferta de Nuevos Soles se incrementará de un modo proporcional a la devaluación; pero la posición final de los activos del BCR diferirá en cada una de las tres formas. Partiendo de una posición de equilibrio en la Balanza de Pagos; una devaluación sin compra de activos nacionales provocará una entrada de reservas que cesará cuando se restablezca el valor real de la oferta en Nuevos Soles inicial afectada por la Devaluación. Si el porcentaje de la reserva inicial del BCR es s; las reservas en Dólares se incrementarán en es, donde e es la tasa de devaluación. Ejemplo. Si los Dólares o el oro inicial representa 1/4 del total de los activos del BCR, entonces una Devaluación ε =10% incrementará las reservas en δ = 40 % .

262

Los gobiernos de los períodos 1933-2001 han dependido de un incremento de las reservas en Dólares como medio para generar un incremento en la oferta de Nuevos Soles; mientras que los gobiernos de los períodos 1900-1933, mediante su cuenta de regularización del tipo de cambio7, tendieron a neutralizar automáticamente los efectos monetarios del superávit de la balanza de pagos (o de la compra de reservas en Dólares, comprando activos Nacionales). Así, la devaluación de los gobiernos de 1933-2001 originó un incremento de las reservas en Dólares; en cambio la devaluación de los gobiernos de 1900-1933 que neutralizó automáticamente los efectos monetarios de la compra de reserva en Dólares (incrementando sus activos nacionales) comprando activos nacionales; no provocó la misma ganancia de reserva, es decir, no provocó el mismo incremento de las reservas en Dólares. Los gobiernos que realizaron devaluaciones fracasaron cuando el crédito interno se expandió excesivamente como resultado de las devaluaciones. Relación entre la política de expansión del crédito interno y el tipo de cambio Para analizar la relación entre la política de expansión del crédito interno y el tipo de cambio; estudiaremos la estructura de los activos del sistema bancario. Para este análisis podemos tratar con los activos del sistema bancario o del BCR. Por tanto, supongamos que en la economía peruana sólo existe el BCR. Los activos del BCR son iguales a las obligaciones del BCR. Las obligaciones del Banco Central se dividen en obligaciones monetarias M denominada oferta monetaria y obligaciones no monetaria W que suponemos constantes. Los activos del Banco Central se dividen en Activos Extranjeros R’ o en reservas extranjeras y otros Activos Z. Luego M + W = R’ + Z .............................(1) o también M = R’ + (Z - W) .........(2) donde Z - W se denomina Activos Nacionales. Luego R’ + D = M donde D = Z - W.............(3) Todos estos términos están medidos en Nuevos Soles. Sin embargo, para los propósitos del análisis de la Devaluación; las reservas extranjeras R’ del BCR se miden en Dólares. Como e es el precio en Nuevos Soles de un Dólar; definiremos las reservas extranjeras del BCR en función del Dólar como (R’/e) = R(e).....................................(4) Reemplazando (4) en (3) tenemos eR(e) + D(e) = M(e)...(5) Devaluación y nivel de reservas extranjeras del Banco Central

7

Esta cuenta de regularización fue creada en 1900, cuando Perú tenía un tipo de cambio relativamente flexible.

263

De la ecuación (5) se deduce cómo la devaluación afecta a los activos y obligaciones del BCR. La devaluación es un incremento del precio en Nuevos Soles del Dólar e. Derivando la ecuación (5) respecto al tipo de cambio R + edR/de + dD/de = dM/de ó edR/de = dM/de - dD/de - R ó edR/de = (e/M dM/de - e R/M) M/e - dD/de edR/de = (ε - δ)(M/e) dD/de...................(6) donde ε = dM/de e/M la elasticidad de la oferta de Nuevos soles con respecto al tipo de cambio y δ = eR/M es la razón entre las reservas extranjeras R’ expresados en Nuevos Soles y la oferta de Nuevos Soles M. Si suponemos que el BCR no aumenta sus tenencias de activos nacionales mediante la no compra activos nacionales (es decir, si suponemos que no se realizan compras de mercado abierto ni expansión del crédito interno), es decir, si suponemos, dD/dR = 0; la fórmula (6) se expresa edR/de = (ε - δ) M/e....(7). Esto significa que las reservas extranjeras del Banco Central en función del Dólar R(e) aumentan o disminuyen según ε >δ o ε < δ8 Cuando R’ = 0 Si δ = 0; las reservas extranjeras del BCR en función del Dólar R(e) aumentan en un monto igual al aumento de la oferta de Nuevos soles. Esto se debe a que la única fuente de creación de Nuevos Soles adicionales se encuentra en las compras de activos llevadas a cabo por el Banco Central. Si no se compran activos nacionales, la única causa de la expansión monetaria es la compra de dólares. Cuando R’ > O Si δ = 1/2; es decir si las reservas extranjeras del BCR en función del dólar R(e) respaldan la mitad de la oferta de Nuevos soles M; y si la oferta de Nuevos Soles aumenta en la misma proporción que la Devaluación; es decir, (dM/de)(e/M) = ε = 1 o sea dM/de = M/e; las reservas extranjeras del BCR en función del Dólar R(e) aumenta en un monto igual a la mitad de la oferta de Nuevos Soles M. Esto se debe a que la única fuente de creación de Nuevos Soles adicionales es la compra adicional de dólares, y, dado el supuesto de que no se compran activos Nacionales9, la expansión monetaria tiene que generarse con la compra de dólares. Razones por las cuales la devaluación es acompañada de una expansión del crédito interno 1. La devaluación eleva el valor en Nuevos Soles de los activos del BCR; y las ganancias de reservas10 se acredita al BCR. Esta partida de crédito del BCR se puede 8

Es decir, según que el cambio porcentual de la oferta de nuevos soles, después de la devaluación sea mayor o menor que la razón eR/M.

9

Es decir, dado el supuesto de que los activos nacionales no se incrementan.

10

Así, los depósitos oficiales surgen de la devaluación.

264

considerar como una obligación monetaria M o una obligación no monetaria W, y esto dependerá de que los depósitos oficiales estén incluidos como componente de la oferta monetaria11 o no estén incluidos como componente de la oferta monetaria. En el primer caso los depósitos oficiales quedan incluidos en e; en el segundo caso los depósitos oficiales serán un activo nacional más. La inclusión o no inclusión de los depósitos oficiales en la oferta monetaria es una cuestión de conveniencia; y los criterios diferiran según los gobiernos de turno. Si el gobierno de turno cree que la política monetaria es un instrumento de control, puede trasladar los depósitos oficiales de un Banco Comercial al BCR y viceversa, empleando esta técnica como una forma de política monetaria. Si el gobierno de turno cree que los depósitos oficiales adicionales en efectivo son una fuente de ingreso para financiar gastos mayores ¡los depósitos oficiales puede incluirse en la oferta monetaria! 2. La devaluación eleva los precios de Nuevos Soles de los Bienes Nacionales12 e Internacionales y reduce el valor real de la Oferta de Nuevos Soles afectado por la devaluación, haciendo que los Nuevos Soles «escaseen». Para facilitar el proceso de ajuste; el sector privado vende títulos13 y esto incrementará las tasas de interés. Para aliviar la presión de aumento de las tasas de interés; el BCR expande el Crédito interno provocando una expansión monetaria por encima de la expansión monetaria que surge de la entrada al país de reservas en Dólares. Después de la devaluación; la oferta de Nuevos soles está por debajo de su nivel de equilibrio; y los residentes en Perú reducirán sus gastos para recuperar las tenencias de Nuevos Soles ordinarios requeridos para las transacciones y otros fines. Pero la reducción real de sus gastos será demasiado rápido para que esos residentes en Perú lo acepten de manera inmediata; y los resultantes excesivos pedidos de préstamos que hacen los residentes en Perú, provocarán un aumento repentino en las tasas de interés forzando así una expansión del crédito interno que debe realizar el BCR. Nótese que la expansión del Crédito interno se hace a expensas de las reservas. Partiendo de una posición de déficit de la balanza de pagos; para descubrir las características del déficit de la balanza de pagos que hacen que la devaluación resulte adecuada. La devaluación reduce el valor real de la deuda pública interna (tanto de los Bonos que ganan interés como de los Nuevos Soles que no ganan interés), que es un activo del Sector Privado no totalmente compensado, desde un punto de vista psicológico, por el valor capitalizado de los impuestos futuros. La devaluación como una recaudación sobre el capital, es un impuesto14. La devaluación puede imponerse en Perú si los precios han perdido su alineación (o si los ajustes monetarios se tornan imposibles). 11 12

13

Es decir, están incluidos como componentes de la oferta monetaria. Incluye el precio de los bienes internacionales que se vende en el mercado interno, además, M/P se reduce porque P sube. A menos que halla una gran entrada al país de capitales.

14

Los heterodoxos han tratado de hacer aparecer a la devaluación más respetable destacando la ilusión monetaria y su posibilidad de reducir el desempleo. El péndulo de la moda intelectual ha sido demasiado lejos en esa dirección, porque las ganancias de corto plazo se logran a costos a largo plazo.

265

El déficit de la Balanza de Pagos es un fenómeno monetario y su corrección requiere medidas monetarias. Métodos para alcanzar el equilibrio de la balanza de pagos 1. Modificar la oferta de Nuevos Soles; la solución de la cantidad ofertada de los Nuevos Soles flexible o la solución del tipo de cambio fijo. 2. Modificar el precio del Nuevo Sol; la solución de la cantidad ofertada de los Nuevos Soles fija o la solución del tipo de Cambio flexible. Si Perú no puede seguir una política monetaria flexible (la solución de la cantidad ofertada de nuevos soles flexible) y debe abandonar las ventajas de adherirse a un patrón monetario internacional tendrá que recurrir ocasionalmente a la devaluación. Casos en que la devaluación resulta adecuada Para descubrir los casos en que la devaluación resulta adecuada es imprescindible examinar la naturaleza del equilibrio de la Balanza de Pagos y tratar de inferir de esa característica la relación entre “el tipo de Cambio presente y el nivel de oferta de nuevos soles presente” con “el tipo de cambio de equilibrio y el nivel de oferta de nuevos soles de equilibrio”. Considerando la cantidad de los Nuevos Soles M (en la ordenada)15 y el tipo de cambio e (en la abscisa), como variables del sistema económico y considerando el precio de los bienes Nacionales π como objetivo a lograr, ver figura 7 (a),(b) y (c). Por tanto, las tres líneas se trazan suponiendo que el precio de los bienes Nacionales es constante16. 1. Cuando hay una demanda excedente de Bienes Nacionales se origina Inflación, ver figura 7 (A). Cuando hay una demanda escasa de Bienes Nacionales se origina Deflación. 2. Cuando hay una demanda excedente de Bienes Internacionales se origina un déficit de la Balanza de Pagos, ver figura 7 (B). Cuando hay una demanda escasa de Bienes Internacionales se origina el Superávit en la Balanza de pagos. 3. Cuando hay una oferta excesiva de Nuevos Soles17; o en términos de flujo de recursos, un gasto mayor que el ingreso, se origina la liquidez excesiva, ver figura 7(C). Cuando hay una demanda excedente de Nuevos Soles o en términos de flujo de recursos, un gasto menor que el ingreso, se origina escasez de la liquidez.

15

Ya que M se representa en el eje vertical.

16

Además, la tasa de salarios es también constante.

17

O demanda escasa de nuevos soles.

266

Para cada tipo de desequilibrio existe una regla de ajuste adecuada. Si conocemos la naturaleza del desequilibrio, podemos discernir si el Nuevo Sol está sobrevaluado o subvaluado; si la oferta monetaria presente es mayor que la oferta monetaria de equilibrio o si la oferta monetaria presente es menor que la oferta monetaria de equilibrio. M

Inflación

Figura 7 (A)

DD Deflación

е

M

II

Figura 7 (B)

Déficit Superávit

е

M Liquidez excesiva

Liquidez escasa

MM Figura (7 C)

е

Cada una de las seis zonas de la figura 8 refleja una determinada situación de desequilibrio de la balanza de pagos con respecto al mercado de bienes nacionales, al mercado de bienes internacionales y al mercado de nuevos soles, ver figura 8.

267

M

Figura 8

II MM Q

M0

DD

е e0 Ejemplo. En el período 1985-1987 Perú soportó una presión inflacionaria, un déficit en la Balanza de Pagos y una liquidez excesiva en la economía; la medida que tenía que haber adoptado el Gobierno para corregir el déficit de la balanza de pagos era reducir la liquidez excesiva -es decir, reducir la tasa de expansión del crédito interno-En cambio el gobierno estableció subsidios a la exportación1820 cuyos efectos colaterales agravaron el déficit en la balanza de pagos. Cuando se abolieron los subsidios a la exportación, la moneda nacional quedó sobrevaluada y aumentó el desempleo. Así, en Setiembre de 1988, la Economía peruana se encontraba en una posición de «deflación», déficit de la balanza de pagos y liquidez excesiva y las condiciones para la devaluación estaban dadas, ver Figura 9. M

Figura 9

Infla-Superá-Liqui exce Infla-Défi-Liqui exce

Q Defla-défi-Liqui exces

Defla-Défi-Iliqui

Infla-Superá-Liqui exce

Defla-Súpera-Iliqui

е Posteriormente a la devaluación, la economía peruana necesitó un incremento en la cantidad ofertada de moneda nacional que en un inicio fue proporcionado por la expansión del crédito interno, cuando debería haber sido proporcionado mediante la monetización externa. Sólo cuando se establecieron topes para la expansión del crédito interno; el déficit de la Balanza de Pagos se convirtió en Superávit de la Balanza de Pagos.

18

Y también estableció impuestos suplementarios.

268

II

M

M´M´

Figura 10

I´I´ MM Q´

M1

M0

Q DD

D´D´

е e0 e1

Devaluación y términos de intercambio en un modelo de dos países Generalizaremos el análisis de los efectos de la devaluación sobre la balanza de pagos por el siguiente método19. Examinaremos este método, recordando que ahora es posible modificar los términos de intercambio. Consideremos un bien de exportación x y un bien de importación m; la balanza de pagos de Perú es B(e) = Px(e) x(e) - Pm(e) m(e).................(1) donde Px(e) es el precio en nuevos soles de las exportaciones y Pm(e) es el precio en nuevos soles de las importaciones. Derivando la ecuación (1) con respecto al precio en nuevos soles del dólar e obtenemos dB/de = x dPx/de + Px dx/de - m dPm/de - Pm dm/de........(2) Estableciendo que la demanda y oferta de exportaciones e importaciones son funciones de los precios, tenemos xd = xd(ePx,ePm)........................(3), xo = xo(Px, Pm) .......................................(4) md = md(Pm,Px).........................(5), mo = mo(ePm, ePx)....................................(6) Si diferenciamos y determinamos las elasticidades, estas funciones pueden expresarse en términos de tasas de variación. _ _ _ _ _ _ _ _ d o x = nxx(Px + e) + nxm(Pm + e)......................(7), x = uxxPx + uxmPm.....................(8) _ _ _ _ _ _ _ _ _ md = nmmPm + nmx Px ..........................(9), mo = umm(e + Pm) + umx(e + Px).......(10)

19

Sin embargo, debe reconocerse que el método de Bickerdike-Robinson-metzler para analizar los efectos de la devaluación sobre la balanza de pagos es pasible de serias restricciones, tanto con respecto a su importancia como con respecto a su interpretación.

269

donde n son las elasticidades de demanda y u son las elasticidades de oferta. Las barras sobre las variables indican cambios proporcionales en estas variables20. Volviendo a escribir la ecuación (2) del siguiente modo _ _ _ _ _ dB/Pxx = B = x + Px - Tm - T Pm donde T = Pmm/Pxx ...(11) _ _ Empleando (8) y (9) para eliminar x y m en (11), obtenemos _ _ _ _ _ _ _ B = uxx Px + uxmPm + Px - TnmmPm - TnmxPx - TPm o también _ _ _ B = (uxx + 1 - Tnmx) Px + (uxm- Tnmm- T ) Pm ......(12) _ _ _ _ Estableciendo xd = xo en (7) y (8) y md = mo en (9) y (10) obtenemos _ _ _ (nxx - uxx) Px + (nxm - uxm ) Pm = - (nxx+ nxm) e ...(13) _ _ _ (nmx - umx) Px + (nmm - umm) Pm = (umm + umx) e .......(14) _ _ _ _ Las ecuaciones 12, 13 y 14 nos dan cuatro variables B, e, Px y Pm, de modo que _ _ (dado e o dado B) puede establecerse los otros resultados. Resolviendo primero para los precios como funciones del tipo de cambio, utilizando las ecuaciones (13) y (14) obtenemos -nxx- nxm nxm - uxm umm+ umx nmm - umm _ _ Px / e = .................... (15) nxx - uxx nxm - uxm nmx - umx nmm - umm

_ _ Pm/e

nxx - uxx nmx - umx

-nxx - nxm umm + umx

nxx - uxx nmx - umx

nxm - uxm nmm - umm

= ............

(16)

Así la modificación en los términos de intercambio es

20

Para la ecuac 7 tenemos dxd/de=axd/aeP [edP /de+P ]+axd/aeP [edP /de+P ] x x x m m m o bien dxd/xd=n [dP /P +de/e]+n [dP /P +de/e] xx x x xm m m

270

_ _ _ _ (Pm/e)-(Px/e)=

nxx + nxm (umm +umx)

-(nxx+ nxm) umm+ uxm

nxx - uxx nmx- umx

.... (17)21

nxm - uxm nmm - umm

Se puede resolver el sistema considerando los efectos de la devaluación sobre la balanza de pagos, introduciendo en la ecuación (12), las ecuaciones (15) y (16)22. No obstante, se debe advertir la esterilidad del ejercicio en el mundo donde no existe ilusión monetaria. Si consideramos la relación entre el tipo de cambio y la Balanza de Pagos, vemos que es innecesario manejar todo el álgebra implícita en la solución de las ecuaciones 12, 13 y 14 para B/e. Esto es innecesario porque sabemos, a partir de la ley de Walras, que si los mercados globales de bienes de importación y exportación están equilibrados, la demanda global de los dos tipos de monedas también debe ser igual a cero en el caso de que no existan bienes nacionales. Por ende, en una economía mundial que carece de expansión del crédito interno, la demanda excedente de dinero de un país debe ser igual a la oferta excedente de dinero en el otro país. Así, el efecto de la devaluación sobre la Balanza de Pagos se reduce al efecto de la devaluación sobre la demanda excesiva de dinero de un país o sobre la oferta excesiva de dinero en el otro país. Si examinamos el efecto de la devaluación sobre la demanda excesiva de dinero llegamos al efecto de la devaluación sobre la Balanza de Pagos. La tasa a la cual los residentes recuperan sus saldos monetarios de equilibrio determina (en ausencia de expansión del crédito interno por parte del BCR) la Balanza de Pagos. Sin embargo, este método adolece de una falla para establecer las cuestiones pertinentes y para determinar el período adecuado para el análisis de la Balanza de Pagos. Es arbitrario suponer que los mercados de Bienes Internacionales Comerciados se despejan instantáneamente cuando los otros mercados no lo hacen; en el límite, esto introduce la posibilidad de una teoría de la Balanza de Pagos separada para cada bien

21

La fórmula Bickerdike-Robinson-Metzler es un caso especial de (17) que se obtiene cuando hacemos n =u =u =n =0 xm mx xm mx nxx - (umm+ uxx)

- nxx umm

(Pm/e)-(Px /e) = ————————— nxx - uxm

0

0 nmm- umm Esta fórmula ignora los efectos cruzados de los cambio de precios. Implica que P

y P son x m independientes uno del otro (lo cual es una relíquia analítica del tipo de argumentación propia del equilibrio parcial ó del resultado de una neutralización fortuita de los efectos cruzados. 22 Se verá que la fórmula de Bickerdike-Robinson-Metzler aparece como un caso especial cuando los efectos cruzados de los cambios de precios se igualan a cero.

271

existente, y depende de los mercados que se supongan de ajuste rápido y de los mercados que se determinen con retrasos23

23

Véase el tratamiento del caso de muchos países en el contexto de las condiciones de Hicks en Economía Internacional de Robert Mundell.

272

UNA TECNICA PARA ANALIZAR EL PROCESO DE AJUSTE ENTRE DOS PAISES24 QUE COMERCIAN Introducción La técnica analítica consiste: en mostrar cómo dos países establecen un equilibrio cuando no realizan comercio; y luego en examinar las consecuencias de iniciar el comercio mutuo. Supondremos que cada país produce los bienes X, Y y G siendo este último el oro que se usa como dinero en cada país. Luego, consideramos otras formas de dinero. Equilibrio autárquico Supongamos: que los países a y b están aislados entre sí; y que cada país logra un equilibrio autárquico. Estos equilibrios autárquicos se determinan en base a tres ecuaciones interdependientes Xi = Xi(Pix, Piy, Pig) = 0 ; Yi = Yi(Pix, Piy, Pig) = 0 ; Gi = Gi(Pix, Piy, Pig) = 0; donde i = a,b y Pix, Piy, Pig indican los precios en función de una unidad de cuenta abstracta. Las tres ecuaciones interdependientes están sujetas a una restricción de interdependencia impuesta por la ley de Walras Pix Xi + Piy Yi + Pig Gi = 0; de modo que dos ecuaciones interdependientes cualesquiera son suficientes para establecer el equilibrio; ya que debido a la ley de Walras puede eliminarse una de las tres ecuaciones interdependientes. Si consideramos que las funciones de demanda excedente son homogéneas de grado cero, puede eliminarse una de las tres variables25. Si dividimos Px y Py entre Pg obtenemos tres ecuaciones interdependientes263 Xi =Xi (Pix /Pig ,Piy/Pig)=0, Yi =Yi (Pix /Pig, Piy/Pig)=0, Gi =Gi (Pix /Pig, Piy/Pig)=0, donde Pix/Pig, Piy/Pig indican los precios de los bienes X, Y en términos del precio del oro g. Los precios de los bienes X, Y en términos del precio del oro se representan sobre la abscisa y la ordenada, ver figura 1.

24

Es decir, entre dos áreas monetarias.

25

Es decir, puede eliminarse una de las tres variables a causa del postulado de homogeneidad, el cual implica que sólo los cambios en los precios relativos afectan las funciones de demandas excedentes. 26

La interdependencia de las tres ecuaciones (ley de Walras) evita que el sistema sea incompatible.

273

Los equilibrios autárquicos Qa y Qb de la figura 1 se determinan resolviendo separadamente cada sistema de tres ecuaciones interdependientes. Las líneas XX, YY, GG de cada país: señalan las condiciones de equilibrio en los mercados X, Y, G respectivamente; y se trazan dado el supuesto de que los bienes son sustitutos en la demanda interna en cada país. Este supuesto implica: que las líneas XX y YY son inelásticas con respecto a la abscisa y la ordenada, respectivamente; y que las líneas GG tienen pendientes negativas. XaXa

PiY/PiG

Figura 1

GbGb

XbXb

GaGa

YbYb Qa

YaYa

Qb

PiX/P/iG

Equilibrio del comercio 1. Equilibrio del comercio de corto plazo La apertura del comercio implica que las razones de precios no pueden diferir más allá de los márgenes permitidos por los impedimentos: artificiales y reales al comercio. Ignoraremos estos impedimentos de modo que el equilibrio del comercio signifique igualdad de las razones de precios. Las ecuaciones de equilibrio del comercio son Xa + Xb = 0 , Ya + Yb = 0, Ga + Gb = 0, lo que significa que hemos eliminado tres ecuaciones interdependientes, donde dos de las tres ecuaciones eliminadas eran efectivas. No obstante, recuperaremos esas dos ecuaciones mediante las ecuaciones que especifican la abolición de los beneficios de arbitraje274 Pax/Pag = Pbx/Pbg , Pay/Pag = Pby/Pbg Considerando el oro como si fuera un bien ordinario del tipo X, Y para determinar un equilibrio del comercio de corto plazo28.

27

Así eliminamos dos ecuaciones y dos incógnitas.

28

Es decir, el equilibrio temporal del comercio

274

Antes del comercio Pax/Pag < Pbx/Pbg ; Pay/Pag < Pby/Pbg, ver figura 2. Así, el oro es inicialmente más barato (tanto en función de X como en función de Y) en el país b; entonces el oro se exportará del país b hacia el país a, cambiándose por X, Y; disminuyendo Pbx/Pbg, Pby/Pbg aumentando Pax/Pag, Pay/Pag. Por tanto, el nuevo equilibrio del comercio de corto plazo Q estará dentro del rectángulo QaRQbS, ver Figura 2 PiY/PiG

S

XaXa

Figura 2

GbGb

XbXb

GaGa

YbYb Qa

YaYa

Qb

PiX/P/iG

Analíticamente, podemos hallar ese nuevo equilibrio del comercio de corto plazo sumando las curvas nacionales de demanda excedente de bienes con la finalidad de establecer las curvas mundiales de demanda excedente de bienes o, lo que es lo mismo, hallando el punto donde la demanda excedente de cada bien de un país es igual a la oferta excedente de cada uno de esos bienes en el otro país29, ver figura 3. El bien X se exportará del país a hacia el país b. El oro se exportará del país b hacia el país a. El bien Y se exportará del país a hacia el país b si la curva YaYa está por encima (a la izquierda) de la curva YbYb.30 Así, la apertura del comercio conduce a la igualdad de los precios internacionales. El punto Q será el equilibrio del comercio de corto plazo que se establece al iniciarse el comercio31.

29

Ese punto común se designa por Q, que representa el equilibrio del comercio temporal. El bien Y se exportará del país b hacia el país a si la curva YaYa está por debajo (a la derecha) de la curva YbYb.

30

31

Pero este equilibrio del comercio no dura indefinidamente, así el análisis demuestra cómo la apertura del comercio conduce a la igualdad de los precios internacionales.

275

XaXa

PiY/PiG

Figura 3

GbGb

XbXb

GaGa Xa+Xb Qa

YbYb

Ya+Yb

YaYa

Qb

Ga+Gb

PiX/P/iG

2. Equilibrio del comercio de largo plazo32 Considerando la distinción entre el oro como dinero y el comercio de bienes ordinarios X,Y que se cambian y consumen en los usos comunes. Si el oro se utiliza como dinero, provocará traslados de existencias de oro de un país a otro y viceversa que cesarán cuando las tenencias de oro como dinero en las carteras de los dos países estén equilibradas. Además del uso del oro como un bien ordinario y sin considerar el crecimiento secular del oro de la economía de los dos países (crecimiento que puede conducir a un incremento contínuo de las existencias de oro deseadas) el equilibrio del comercio de largo plazo se establecerá al cesar el traslado del oro. Por tanto, utilizamos el oro como dinero, cuyo nivel de existencia es fijo para los dos países y supondremos que no existe crecimiento secular del oro de la economía de los dos países33. Introduciendo las existencias de oro en las ecuaciones de demanda de los dos bienes ordinarios Xa(Px, Py, Ga) + Xb(Px, Py, Gb) = 0; Ya(Px, Py, Ga) + Yb(Px, Py, Gb) = 0. Estas ecuaciones deben ser complementadas con las ecuaciones de la balanza de pagos de los dos países . . a a b b PxX + PyY + ha = Ga(t); PxX + PyY + hb = Gb(t); donde ha, hb designan el atesoramiento deseado de oro en los dos países. Además, tenemos que Ga(t) + Gb(t) = G donde G son las existencias fija de oro, de modo que 32

El análisis demostrará cómo la apertura del comercio conducirá a la igualdad de los precios mundiales de largo plazo al hacer una distinción suficiente entre el oro como recurso monetario indestructible y el comercio de bienes ordinarios X y Y que se cambian y consumen en los usos comunes. 33

Para analizar el problema del oro y el equilibrio de cartera, desarrollaremos un modelo matemático que incluye alal oro como existencia fija.

276

. . Ga(t) + Gb(t) = 0 En la medida en que las existencias de oro se trasladan de un país a otro y viceversa, las demandas excedentes de los dos bienes ordinarios y sus precios estarán en permanente cambio, de modo que el sistema sólo podrá llegar al equilibrio cuando cese el traslado de existencias del oro. Si las funciones de demanda excedente de los dos bienes ordinarios de cada país son homogéneas de grado cero en Px, Py, Gi podremos mostrar qué tipo de equilibrio se establecerá, ver figura 4. Cuando las existencias de oro se trasladan del país b hacia el país a, tal como ocurre en el inicio del comercio: aumentan las existencias de oro del país a34 y disminuyen las existencias de oro del país b35. PiY

G´aG´a

X´aX´a Qb

G´bG´b

Figura 4

Y´aY´a Q

X´bX´b Y´bY´b

Qa

PiX

Este proceso se detiene cuando termina el traslado de existencias del oro, es decir, cuando las balanzas de pago de los dos países están en equilibrio. Así sucede; cuando la demanda excedente de oro del país a y la oferta excedente de oro en el país b son nulas36 En el punto de equilibrio Q no existe traslado de existencias del oro37 y el valor de las exportaciones del bien X que hace el país a es igual al valor de las exportaciones del bien Y que hace el país b. Las existencias del oro quedan redistribuidas entre los dos países a lo largo del vector OQ38.

34

35

y el punto Qa se desplaza hacia afuera por el vector 0Qa, ver figura 4. y el punto Qb se desplaza hacia adentro a lo largo del vector 0Qb , ver figura 4.

36

Es decir, el equilibrio final se encuentra en el punto Q, donde las rectas de equilibrio del oro de cada país GaGa, GbGb coinciden en dicho punto Q, ver figura 4.

37

El cual será el dinero.

38

El teorema de David Ricardo acerca de la unicidad de la distribucióndel oro.

277

Los términos del intercambio están dados por la pendiente del vector OQ, ver figura 439. Monedas inconvertibles y tipos de cambio flexibles40 Supongamos: que los precios de los bienes X,Y se expresan en monedas nacionales; que los equilibrios anteriores al comercio se hallan en Qa, Qb; y que los residentes de cada país poseen solamente moneda nacional y supongamos que los tipos de cambio son flexibles, ver figura 5. Dados estos supuestos, los precios de los bienes X,Y en los dos países son distintos ya que esos precios están expresados en monedas nacionales. Sin embargo, deben igualarse los precios relativos de esos bienes X , Y en los dos países para que los términos del intercambio sean iguales41. Para hallar los términos del intercambio de equilibrio se hace rotar el vector OQ entre los vectores autárquicos OQa y OQb hasta que la oferta excedente del bien X en el país a (el valor de la demanda excedente del bien Y en el país a a lo largo de la recta de equilibrio monetario del país a) sea igual a la demanda excedente del bien X en el país b (el valor de oferta excedente del bien Y en el país b a lo largo de la recta de equilibrio monetario del país b ), ver figura 5. Así, en el vector OQ se establecerá los puntos Pa , Pb en los cuales se equilibran los términos del intercambio, es decir Px / Pa = Px / Pb , Py / Pa = Py / Pb. El precio de la moneda del país b según el precio de la moneda del país a42 será, 0Pa / 0Pb Q

Figura 5

PY / Pa ; PY / Pb Qb

Qa

Qb

PX / Pa ; Px / Pb

39

Es decir, los términos del intercambio se establecen entre las razones que existían antes de iniciarse el intercambio.

40

Adoptaremos el modelo anterior con la finalidad de que represente un sistema en el cual las monedas nacionales son distintas; y para ello se requerirá de una redefinición de precios. 41

Se ha hecho una redefinición de precios.

42

Es decir, el tipo de cambio entre las dos monedas está dada por la razón 0Pa/0Pb.

278

Paridad del poder adquisitivo Supongamos que el país a incrementa su oferta monetaria en la proporción OQ’a/ OQa, ver figura 6. Entonces43, el nuevo vector autárquico se encontrará en Q’a, ver figura 6. Esto implica que los precios de los bienes del país a se incrementará desde Pa hasta P’a y el tipo de cambio se devaluará en la proporción (P’a - Pa)/Pa y se establecerá un nuevo precio de la moneda del país b según el precio de la moneda del país a ; OP’a/OPb Q

Figura 6

PY / P´a ; PY / Pb Pb

Qa

Qb

P´a

Qa Pa

PX / P´a ; Px / Pb

Un incremento porcentual en la oferta monetaria del país a provocará un incremento de la misma proporción en los precios de los bienes X,Y en el país a incluyendo el precio de la moneda del país44 b. Las técnicas analíticas aquí utilizadas se adaptan al problema de las transferencias y a una consideración específica de la tasa de interés. Basta con especificar que los precios corresponden a los bienes presentes y a los bienes futuros, y que la pendiente del indicador que parte del origen de coordenadas es igual a la unidad más la tasa de interés.

43

Sin considerar los efectos histéresis relacionados con el proceso de ajuste, sin considerar los efectos redistribución relacionados con los términos de riqueza deudor-acreedor, sin considerar los costos de transacción que surgen de los costos de cambiar las listas de precios y sin considerar la ilusión monetaria. 44 La doctrina de la paridad del poder adquisitivo es una extensión directa del postulado de homogeneidad y de la teoría cuantitativa.

279

POLITICAS ECONOMICAS MULTILATERALES PERU-JAPON-ESTADOS UNIDOS-RESTO DEL MUNDO Y MODIFICACIONES DE LOS TIPOS DE CAMBIO Introducción Analizaremos un problema de los mercados cambiarios que se presentó en 1988. Mostraremos cómo la teoría del equilibrio general con respecto a los tipos de cambio puede aclarar el problema de los mercados cambiarios. Desequilibrio en el mercado cambiario Desde Setiembre de 19881, el desequilibrio de los mercados cambiarios se ha hecho evidente, aunque las opiniones no concuerdan con la naturaleza de tal desequilibrio; si el desequilibrio es transitorio y fácilmente corregible, o si es fundamental e inabordable sin una realineación básica de las paridades cambiarias. La observación cotidiana sugería: El Yen DM está subvaluado con respecto al dólar DD. El Inti FF está sobrevaluado con respecto al dólar DD. El Yen, el Inti, el Dólar y todas las monedas del resto del mundo están sobrevaluadas con respecto al oro2. Acciones para enfrentaro la subvaluación y la sobrevaluación 1. Una acción específica significa ajuste de los tipos de cambio del yen y del inti (es decir, ajustes externos): un aumento en el valor del Yen con respecto al dólar, una reducción en el valor del inti con respecto al dólar y una reducción uniforme del valor de las monedas del resto del mundo con respecto al oro3. 2. Una modificación de las condiciones internas de los países (un ajuste interno): expansión del crédito en Japón, reducción del crédito en Perú y una reducción del crédito en el resto del mundo; para lograr que el precio del oro sea el precio de equilibrio del oro.

1

En agosto de 1989 el inti peruano se devaluó drásticamente y el yen japonés se revaluó en octubre de 1989. 2 Sin embargo, las apariencias pueden ser engañosas, porque los equilibrios corrientes en los mercados de cambios están relacionados con las existencias de activos y con la especulación. En este capítulo tomaremos las apariencias como realidad, con la finalidad de prestar más atención a los asuntos teóricos que a los asuntos prácticos. 3

Esto es sólo un modo de acercarse al ajuste.

280

3. Una combinación del ajuste interno con el ajuste externo: Japón expande el crédito interno, Perú devalua el Inti con respecto al dólar y el resto del mundo reduce uniformemente el valor de sus monedas con respecto al oro. 4. La introducción de nuevos sustitutos del oro: la creación de una nueva moneda internacional reduce la demanda de oro de modo tal que no fuera necesaria una alteración de los valores de paridad. El oro podría reemplazarse parcialmente o totalmente como activo de reserva internacional por un sustituto4. La teoría del equilibrio general aclara el problema de los mercados cambiarios; suponiendo que las modificaciones de los tipos de cambio son los únicos instrumentos disponibles. Superávit japonés y déficit peruano Supongamos: que partimos de una posición de equilibrio general; y que esta posición se halla perturbado por cambios exógenos: En Japón se eleva la productividad y que al no estar acompañada esta elevación por la elevación del gasto monetario, se genera una situación en la que el yen está subvaluado con respecto al dólar. En Perú existe una desorganización temporal de la producción y que al no estar acompañada esta desorganización por la reducción del gasto monetario5, se genera una situación en la que el inti está sobrevaluado con respecto al dólar. El resultado final de estos cambios exógenos está representado en la figura 4. La recta DM representa combinaciones de tipos de cambio que logran el equilibrio en Japón, ver figura 1.

Dólares por Inti

Figura 1

DM

Dólares por Yen

La recta FF representa combinaciones de tipos de cambio que logran el equilibrio en Perú, ver figura 2.

4

De todos modos, el objetivo no es recomendar qué acción alternativa ejecutar sino analizar las acciones alternativas. 5 El cual es equivalente a la reducción del ingreso monetario.

281

Figura 2

Dólares por Inti

FF

Dólares por Yen

Se supone que el equilibrio inicial está en el punto P, ver figura 3, pero que esas perturbaciones generan cambios que conducen a un nuevo equilibrio en el punto Q, ver figura 4. Figura 3

DM Dólares por Inti

FF P

1/4.93

Dólares por Yen

1/4.00

DM

D´M´

Dólares por Inti

Figura 4 FF

P 1/ 4.93

F´F´

1/ 5.00

Q Dólares por Yen 1/ 4.00

1/ 3.80

Los encargados de tomar decisiones de política económica actúan sin tener información completa. Estos encargados conocen los tipos de cambios existentes y observan el desequilibrio del mercado cambiario. Con tipo de cambio fijo, el BCR de Japón estará comprando dólares pagando con yenes de reciente creación y el BCR de Perú estará vendiendo dólares y recibiendo como pago intis. Cada país o ambos países puede estar neutralizando parcialmente o totalmente los flujos monetarios por medio de la expansión del crédito en Perú y la reducción del crédito en Japón.

282

El problema de ajuste consiste en restablecer el equilibrio de los mercados cambiarios regresando al punto P. Con tipo de cambio fijo, esto implicaría medidas económicas que trasladen las curvas D’M’ y F’F’ de modo que se intersecten en el punto P, ver figura 4:un incremento del gasto monetario en Japón y una reducción del gasto monetario en Perú6. Sin embargo, nuestra acción es la preservación de las condiciones internas en Japón y Perú y el logro del equilibrio a través de modificaciones en el tipo de cambio. Secuencia de las modificaciones de los tipos de cambio que conduce al equilibrio Supongamos que las autoridades japonesas prescinden de la intervención del BCR Japonés en el mercado del Yen7. Esto traslada la posición de P hacia P1 donde el precio del dólar en términos del precio yen es 1 dólar = 3.75 yenes, ver figura 5a. Se restablece el equilibrio de la balanza de pagos de Japón; y mejora el equilibrio de la balanza de pagos de Perú; pero el problema del desequilibrio de la balanza de pagos de Perú no está eliminado totalmente, al mismo tiempo que la revaluación del yen habrá mejorado el equilibrio de las balanzas de pagos de los otros países del sistema. Colocando las balanzas de pagos de esos otros países fuera de equilibrio. Por tanto se requieren otros ajustes. DM

D´M´

Dólares por Inti

Figura (5a) FF

P 1/ 4.93 P1

Dólares por Yen 1/ 4.00

1/ 3.75

Supongamos que se deja libre al inti y se mantiene al yen en su posición anterior de 1 dólar =3.75 yenes. El inti se devaluará y conducirá el punto P1 hacia el punto P2, lo cual, a su vez, trasladará parte del déficit de la balanza de pagos de Perú hacia la balanza de pagos de Japón, y así se creará la necesidad de una secuencia de modificaciones en los tipos de cambio, originándose un proceso convergente que genera al final el equilibrio en Q, ver figura 5b. Las autoridades Japonesas tienen posibilidades de prever el nuevo equilibrio del sistema. 6

Las modificaciones de las condiciones internas son más complicadas de lo que parece en el diagrama (4) ya que no hemos tomado en cuenta las existencias y los flujos. Aquí los ignoramos porque nuestro objetivo es más general.

7

Es decir, las autoridades japonesas amplían los márgenes de cambio.

283

Si las autoridades Japonesas están seguros de que Perú devaluará, entonces dichas autoridades pueden permitir que el yen suba de 1/4.00 hasta 1/3.75 y luego estabilizarlo a un precio menor 1/3.80; anticipándose a la devaluación Peruana. DM

D´M´

Dólares por Inti

Figura 5(b) FF

P

P1

1/ 4.93 1/ 4.99 1/ 5.00

F´F´

P2 Q Dólares por Yen 1/ 4.00 1/ 3.80 1/ 3.75

Analizaremos el problema de que el punto Q representa el equilibrio para el inti, el yen y otras monedas. En un mundo donde sólo existen yenes, intis y dólares, el equilibrio es general; ya que la suma de las demandas excedentes de las tres monedas es igual a cero, teniendo en cuenta la ley de Cournot. En la figura 6, esto se representa trazando una recta con pendiente negativa DD que pase por el punto P, y que contenga las combinaciones de tipos de cambio para las cuales la balanza de pagos de Estados Unidos está en equilibrio. Sea las condiciones en que esta recta de pendiente negativa pasará por el punto P en un mundo en que el dólar8 no es homogéneo. DM

Figura 6

Dólares por Inti

FF

P 1/ 4.93 DD Dólares por Yen 1/ 4.00

Desde el punto de vista teórico podemos adoptar el teorema de Leontief-Hicks acerca de la moneda compuesta y agrupar a todas las monedas9 siempre y cuando los precios de todas esas monedas se modifiquen simultáneamente en la misma proporción10. 8

Es decir, el tercer bien del sistema no es homogéneo.

9

Con fines analíticos.

10

La curva DD no representa el esquema de equilibrio para el dólar estadounidense

284

Si la libra esterlina, las otras monedas, y el oro son convertibles en dólares a tipos de cambio fijados por los BCRs; es posible suponer «la constancia» de los precios relativos como un caso especial de las modificaciones simultáneas de los precios de todas las monedas en la misma proporción y trazar las curvas FF, DM y DD bajo ese supuesto. La curva DD representa el esquema de equilibrio para el conjunto de monedas de la moneda compuesta11. Nos interesa las balanzas de pagos de los países que forman el grupo de la moneda compuesta12**. Para que esas balanzas de pagos se hallen en equilibrio en el punto P es necesario que cada precio relativo dentro del grupo de la moneda compuesta sea constante y se encuentre en su nivel de equilibrio. A cada equilibrio tiene que corresponder un instrumento de equilibrio, y si nos interesa el equilibrio completo, todos los instrumentos de equilibrio deben estar de acuerdo entre sí. Decir que en el punto Q las balanzas de pagos de Perú y Japón están en equilibrio; implica que la suma de las demandas excedentes de las monedas restantes sea cero13. Cuando dentro del grupo de la moneda compuesta se modifican los tipos de cambio; Q ya no refleja los tipos de cambio de equilibrio del yen y el inti. Distinción entre las diferentes formas de la moneda compuesta para examinar el problema que surge de estas consideraciones de mercado múltiple Supongamos que la moneda compuesta, se divide en oro y otras monedas (dólar; y las monedas yen, inti, etc convertibles a dólares a un precio fijado por los BCRs) que podemos denominar «dólares». Entonces es posible analizar un modelo que incluya yenes, intis, oro y dólares, cuyos precios en dólares son Pm/PD , Pf/PD , Pg/PD , PD/PD. Así, tenemos cuatro ecuaciones de demanda excedente para establecer los tres precios relativos de equilibrio Xm(pm, pf, pg) Xf(pm, pf, pg) Xg(pm, pf, pg) XD(pm, pf, pg)

= = = =

0 0 0 0

(1) (2) (3) (4)

11

Esta proposición no significa que podamos suponer que las demandas excedentes de cada una de las monedas restantes de la moneda compuesta sean iguales a cero.

12

No podemos suponer que el punto Q representa el equilibrio en la balanza de pagos de cada país

13

Pero no implica que cada saldo restante individual sea cero.

285

que son coherentes por la ley de Cournot: pmXm + pfXf + pgXg + XD = 0 (5) La ecuación 5 puede utilizarse para eliminar una de las cuatro ecuaciones que es redundante14: Ejemplo. La ecuación 5 puede escribirse Xg=-(pm/pg)Xm-(pf/pg)Xf-(1/pg)XD, y si reemplazamos las demandas excedentes de las ecuaciones 1, 2 y 4 por sus formas funcionales; obtenemos la ecuación 3 la cual será redundante. Supongamos que resolvemos el sistema para el precio de equilibrio del oro Pog. Dado este precio de equilibrio, es posible resolver el sistema de ecuaciones reducido Xm(pm,pf,pog)= 0 (7) o Xf(pm,pf,P g) = 0 (8) o XD(pm,pf,p g)= 0 (9), para hallar el tipo de cambio de equilibrio del yen y el inti con respecto al dólar; y llegar al equilibrio Q de la figura 715. FF

Figura 7

Pm / P D

MM

Q P

0

DD Pf / P D 0

Pf

Oro subvaluado Sea la situación en que los precios relativos dentro de la moneda compuesta no se encuentran en equilibrio. Supongamos que el precio del oro en términos del precio del dólar se encuentra por debajo del nivel de equilibrio16, es decir, supongamos que el oro está subvaluado. Para investigar las consecuencias teóricas de esta situación podemos comenzar con los precios relativos de equilibrio y derivar el sistema de ecuaciones con respecto al precio relativo del oro pg, tratándolo como parámetro. ¿Qué efecto tendrá esto sobre la posición de las tres curvas que, antes de su modificación, se cortaban sen el punto Q, ver figura 7? 14

Es indiferente la ecuación que se elimina.

15

Que es la repetición de la figura 5(b).

16

Es decir, supongamos que el precio del oro en términos del precio del dólar no se encuentra en su nivel de equilibrio.

286

Las ecuaciones 7, 8 y 9 son las condiciones de equilibrio. Considerando las condiciones de desequilibrio. Para hacerlo no se especifica si cada demanda excedente es o no cero. Derivando las funciones compuestas Xm(pg) = Xm (pm(pg), pf(pg),pg); Xf(pg) = Xf (pm(pg), pf(pg),pg); XD(pg) = XD (pm(pg), pf(pg),pg) con respecto a pg ∂Xm/∂pg = ∂Xm/∂pm dpm/dpg+∂Xm/∂pf dpf/dpg+∂Xm/∂pg dpg/dpg ∂Xf/∂pg =

∂Xf/∂pm dpm/dpg + ∂Xf/∂pf dpf/dpg +∂Xf/∂pg dpg/dpg

∂XD/∂pg =

∂XD/∂pm dpm/dpg + ∂XD/∂pf dpf/dpg + ∂XD/∂pg dpg/dpg

Para determinar los desplazamientos producidos en las curvas; cuando sube el precio relativo del oro, es necesario conocer los signos de las derivadas parciales. Suponiendo que todas las monedas son sustitutas; un incremento en el precio relativo del oro céteris páribus reduce la demanda de oro y aumenta la demanda de yenes, intis y dólares de modo que cada término de la derecha de las ecuaciones (sin considerar los signos negativos) son positivos. Además esto indica que ∂Xm/∂pm < 0; ∂Xm/∂pf > 0 ∂Xf/∂pm > 0; ∂Xf/∂pf < 0; ∂Xd/∂pm > 0; ∂Xm/∂pf > 0 Existen tres soluciones para estas tres ecuaciones, ver los tres puntos P1*, P2*, P3* de la figura 8.

287

Pm / P D

F´F´ P

Figura 8

FF MM

*

2

M´M´

Q

P

+ 1

P

*

3

DD

D´D´ Pf / P D

Las tres soluciones implícitas para estas tres ecuaciones; nos dan una visión necesaria: de la economía del sistema de divisas; y los requisitos para el ajuste de la balanza de pagos. Si establecemos dXm/dpg = 0, dXf/dpg = 0 tenemos tres ecuaciones con tres incógnitas dpm/dpg, dpf/dpg, dXD/dpg. De donde -dpm/dpg+dpf/dpg = 0, dpm/dpg- dpf/dpg = 0, dpm/dpg + dpf/dpg = dXD/dpg , tenemos dXD/dpg > 0 Si el oro está subvaluado (cuando su precio relativo está por debajo de su precio de equilibrio); los tipos de cambio flexibles17 que restablecen el equilibrio de la balanza de pagos en los mercados cambiarios de Japón y Perú; harán que la balanza de pagos de Estados Unidos tenga un déficit que corresponde exactamente a la demanda excedente de oro. Para determinar los valores de las incógnitas dpm/dpg , dpf/dpg utilizaremos otra propiedad del sistema de funciones: el postulado de homogeneidad. Si los precios (en función de una unidad de cuenta abstracta) del yen, inti, dólar y oro se elevaran en la misma proporción; las demandas excedentes no se alterarían, siempre y cuando el sistema de funciones fuera homogéneo de grado cero. En ese caso una disminución en el precio del oro en términos del dólar Pg/PD (con tipos de cambio Pm/PD y Pf/PD libres para el ajuste) provocaría en los precios relativos un cambio cualitativamente igual al que produciría un incremento en el precio del dólar en términos del oro PD/Pg, dadas las mismas condiciones para los tipos de cambio.

17

O los márgenes de cambio más amplios.

288

El supuesto acerca de monedas sustitutas implica: que las condiciones de Hicks de estabilidad perfecta están satisfechas y que los precios de equilibrio en el punto Q del yen en dólares y del inti en dólares son más elevados. Así llegamos a un nuevo equilibrio en la figura 9, representado por la intersección de M’M’ y F’F’ en el punto P*1. Pm / P D

Figura 9

DD F´F´

FF MM Q M´M´

P

+ 1

Pf / P D

Mediante un razonamiento similar podemos demostrar que la recta DD sedesplaza hacia arriba y establece un nuevo equilibrio en P*2, donde se permite el ajuste del precio del oro en término del inti y el precio del oro en términos del dólar (pero no se permite el ajuste del precio del oro en términos del yen) ver figura 10. Pm / P D

Figura 10

FF

D´D´

P+2 MM

DD

M´M´ Q

Pf / P D

La recta DD se desplaza hacia arriba y establece un nuevo equilibrio en P*3, donde se permite el ajuste del precio del oro en términos del dólar y del precio del oro

289

en términos del yen (pero no se permite el ajuste del precio del oro en términos del inti) ver figura 11. Pm / P D

Figura 11

FF

D´D´

MM

DD

M´M´ Q

P+3

Pf / P D

Considerando las consecuencias de una situación en la que: existe una oferta excedente de intis, una demanda excedente de yenes; y el oro está subvaluado con respecto a todas las monedas. Este caso se representa en la figura 12 por el punto P. Pm / P D

Figura 12

FF

DD

MM

P2 P1

P3

p Pf / P D

No existe un conjunto de modificaciones de los tipos de cambio en términos del dólar que restablezca el equilibrio simultáneo en todos los mercados cambiarios. Una revaluación del yen sólamente establecería el punto P1 y eliminaría el superávit en la balanza de pagos de Japón; una revaluación del yen que lo lleve al Punto P2 corregiría el déficit de la balanza de pagos de Estados Unidos. Una devaluación del

290

inti combinado con una revaluación del yen para lograr el punto P3 corregirá las balanzas de pagos de Perú y Japón. Pero no es posible tener un equilibrio simultáneo en todos los mercados cambiarios sin modificar el precio del dólar en términos del oro. La danza del equilibrio ¿ Qué sucede con el sistema cuando se enfrenta con la imposible tarea de ajustarse a un equilibrio inexistente ? El sistema fluctúa de un cuasi-equilibrio a otro cuasi-equilibrio. Supongamos que se produce una devaluación del inti y una revaluación del yen suficiente como para restablecer el «equilibrio» en P3, ver figura 13.

Pm / P D

FF

DD

Figura 13

F´F´

M´M´

MM

P3 p Pf / P D

En P3 habrá en Europa una oferta excedente de dólares y en Estados Unidos una demanda excedente de oro. Este desequilibrio en P3 se relaciona con una acumulación involuntaria de dólares por parte de Europa; y con una presión inflacionaria en Europa (desplazamiento de las curvas FF y MM hacia la derecha y hacia arriba F´F´y M´M´ respectivamente y desplazamiento del punto P3 en la misma dirección), ver figura 13 Este desequilibrio en P3 significa la conversión de dólares en oro de la Reserva Federal de Estados Unidos, que implica: la destrucción de las reservas internacionales y quizá una presión deflacionaria en Estados Unidos (desplazamiento de la curva DD hacia abajo y a la izquierda hasta D´D´), ver figura 14.

291

Pm / P D

Figura 14

FF

DD

MM

D´D´

P3 p Pf / P D

En ambos casos de ajuste interno; se produce una implosión del sistema. Cuando la «carga» se comparte entre todos los países, las tres curvas se acercan entre sí hasta que los vértices del triángulo de «desequilibrio» se unen, ver figura 15.

Pm / P D D´D´

DD

FF

Figura 15

F´F´ M´M´

MM

P3 p Pf / P D

En el contexto de este modelo sólo existen dos soluciones: deflación mundial general o aumento en el precio del oro.

292

Los tres vértices pueden unirse: merced a una implosión deflacionaria del sistema; o merced a un restablecimiento de la relación de equilibrio entre el oro y el dólar logrado por un aumento en el precio del oro en función de todas las monedas. Esta es la lógica del caso para un incremento en el precio del oro como solución para los problemas monetarios mundiales, en ausencia de nuevos sustitutos del oro.

293

LOS EFECTOS DE LA DEVALUACIÓN DEL DÓLAR Introducción La devaluación del dólar significa un incremento en el precio oficial del oro en términos del dólar y de todas las otras monedas; técnicamente, esto significa una reducción uniforme en el valor de paridad: del dólar y de todas las otras monedas. La devaluación del dólar significa una reducción en el valor de paridad del dólar (tal como se establece en el FMI) permaneciendo constante el valor de paridad de todas las otras monedas. La devaluación del dólar significa un incremento en el valor de paridad de todas las otras monedas con respecto al valor de paridad del dólar. En la figura 1 se ilustran los tres significados de la devaluación del dólar. Sobre la ordenada tenemos el precio del dólar expresado en términos del oro Pd/Pg y sobre la abscisa tenemos el precio del marco expresado en términos del oro Pb/Pg. Por el momento emplearemos el precio del marco como representativo del precio de todas las otras monedas18. Cada punto de la figura indica tres razones de precios: el precio del dólar en oro Pd/Pg, el precio del marco en oro Pb/Pg y, de manera implícita, el precio del marco en dólares19 Pb/Pd. Figura 1

Pd / P g

Q

C

A

B Pb / P g

18

Estamos suponiendo implícitamente que los precios relativos de todas las monedas extranjeras entre sí son constantes, y en consecuencia podemos utilizar el teorema de Leontief-hicks acerca de las monedas compuestas.

19

La inversa de la pendiente del vector que une el punto Q con el origen de las coordenadas, como la recta OQ.

294

La devaluación del dólar significa un incremento en el precio oficial del oro, en términos del dólar y marco; un movimiento en la dirección A. La devaluación del dólar significa una reducción del precio del dólar en términos del oro, permaneciendo constante el precio del marco en términos del oro; un movimiento en la dirección B. La devaluación del dólar significa una reducción del precio del dólar en términos del marco, permaneciendo constante el precio del dólar en términos del oro; un movimiento en la dirección C.

El sistema legal para seleccionar uno u otro de los significados de la devaluación del dólar En el sistema legal, el énfasis se centra en el precio de las monedas en término del oro. En el FMI, la unidad de cuenta del Sistema legal es el oro20 ; los valores a la par están definidos: en oro. En los sistemas monetarios nacionales los significados: unidad de cuenta del sistema legal: unidad de cotización y unidad de contrato son lo mismo, pero en el sistema monetario internacional el dólar es la unidad de cotización, mientras que el oro es la unidad de obligaciones contractuales (o de contrato).

Análisis del significado de la devaluación del dólar Esto significa que si EU reduce el valor de paridad del dólar; el precio del oro en dólares se elevará y legalmente ocurrirá lo mismo con el precio de todas las monedas en dólares; un movimiento en la dirección B. Así, cuando consideramos una devaluación del dólar; expresamos un incremento del precio del oro en dólares y un incremento del precio de cada una de la otras monedas en dólares. Esto ocurre porque el oro es la unidad legal de las obligaciones contractuales en el acuerdo del FMI. Para modificar los tipos de cambio es necesario que: EU reduzca el valor de paridad del dólar; y que los valores de paridad de algunos de los otros países miembros del FMI, permanezcan constante o se reduzcan en una proporción menor. Una modificación de los tipos de cambio implica una variación de la pendiente del vector OQ, pero si EU actúa en el marco de los artículos, sólo puede determinar (consultando al FMI) su posición vertical en la figura. Dado que los otros países tienen control sobre la posición horizontal, esos otros países pueden cancelar cualquier variación de la pendiente del vector OQ que desee hacer EU. Por estas razones las modificaciones de los tipos de cambio tienen que realizarse, o al menos llevarse a cabo de un modo más efectivo, en consulta con un cuerpo técnico internacional. Para aumentar el precio del oro en términos de todas las monedas se requiere una mayoría de votos en el FMI, sujeta a veto por cualquier país miembro que tenga 20

La unidad de cuenta del sistema legal no son los dólares.

295

más del 10% del poder de votación21 . Por ende, una reducción uniforme de los valores de paridad no se encuentra sólo bajo el control de EU, aunque este país tiene el poder de veto sobre dicha reducción uniforme. La única opción de EU es reducir su valor de paridad; aunque el ejercicio de esta única opción no implica que los otros países van a permitir que la devaluación del dólar provoque una variación en los tipos de cambio. Como EU no ha ejercido su única opción del 10%, aún puede reducir su valor de paridad en un 10% después de notificar al FMI y obtener la aprobación del congreso Americano. Con anterioridad a las nuevas enmiendas de los artículos del Acuerdo, la junta ejecutiva podrá abandonar la cláusula de mantenimiento del valor oro de los activos del FMI mediante la votación de la mayoría simple. Esta decisión estará reservada para la Junta de Gobernadores, y requiere una mayoría del 85%; este cambio fué introducido para otorgar a los países del tratado de Maesstrich una posibilidad de veto y significa que una elevación mundial del precio del oro al doble estará asociada con una duplicación del tamaño del FMI, y que el FMI proporciona un escape por el cual los otros países pueden adquirir una garantía de valor oro sobre una porción de sus reservas en divisas. Elementos para seleccionar una u otra posibilidad El oro es, legalmente, la unidad de contrato. El oro es el numerario de jure. El dólar es el numerario económico, la moneda de intervención y la moneda que usan los BCRs en los mercados cambiarios para estabilizar los tipos de cambio; entre las monedas de los otros países miembros y el dólar, dentro del margen del 1% a cada lado de la paridad22. Formalmente, esto indica que cada país maneja (n-1) tipos de cambio, donde n es el número de países miembros del FMI. Los n países miembros en su conjunto estarán involucrados en n(n-1) compromisos de precios, de cuya totalidad sólo será efectiva la mitad de n(n-1); puesto que cualquier país miembro del FMI puede desempeñar la función de estabilización. Si se compartiera la división social del trabajo en este aspecto (protegiendo cada país su límite inferior) habría nuevamente necesidad de n(n-1) «oficinas» para fijar tipos de cambios. La intervención multilateral de este tipo originaria un sistema muy complejo. Un sistema centralizado de precios de las divisas es más eficiente. Así, en el comienzo de la historia del FMI se acordó que la fijación de los tipos de cambio en

21

Las últimas enmiendas han cambiado ésta estipulación a fin de pasar el derecho de veto de los países de la UE a los países mienbros del tratado de maestrich; una reducción uniforme en los valores de paridad requiere una mayoría del 85%. 22

Actualmente se permiten márgenes más amplios para contemplar la mayor dimensión que resulta cuando los 7 países más industrializados adhieren sus tasas al dólar, mientras que los otros países adhieren sus tasas al marco, el yen o el franco; el reglamento del FMI permite variaciones más amplias (hasta el 4% aproximadamente) como una “práctica de moneda múltiple”.

296

función del dólar dentro de los márgenes llenaría los requisitos legales. Esto fue el comienzo de la función del dólar como moneda de intervención. El Sistema de Mercado para seleccionar uno de los tres significados de la devaluación del dólar En el sistema de mercado; el énfasis se centra en el precio del oro en términos del dólar y en el precio de todas las otras monedas en términos del dólar. El dólar es el numerario, por lo cual conviene transformar las coordenadas del gráfico 1 para reflejar éste hecho. En la figura 2 encontramos la misma información que en la figura 1 y los vectores A, B, C de la figura 1 son los vectores A’, B’, C’ de la figura 2.

Figura 2

Pg / P d A´

B´

C´ Q

Pb / P d

Análisis del significado de la devaluación del dólar Supongamos que EU devalúa el dólar en sentido legal; y que los otros países no hacen «nada». Aquí, «nada» significa no tomar medidas en la esfera jurídica o económica. Si los operadores del mercado cambiario se mantienen firmes, de modo tal que los tipos de cambio permanezcan fijos con respecto al dólar, los otros países a excepción de EU estarán violando las normas del FMI. Por el contrario, si suponemos que los otros países, a excepción de EU, continúan cumpliendo con las normas del FMI; estos países deben revaluar sus tipos de cambio con respecto al dólar. Céteris Paribus tiene en sentido «jurídico», un significado algo diferente de céteris paribus en sentido «económico». Se ha presentado los tres significados de la devaluación del dólar para mostrar por qué los economistas se sienten confundidos frente al sentido de la devaluación del

297

dólar. La confusión surge del rol que desempeña el oro como unidad contractual y unidad de medida, y el rol que desempeña el dólar como unidad de cotización y unidad de intervención. Análisis económico de la devaluación del dólar Supongamos un mundo en el que: existen tres bienes denominados dólares, oro y marcos; y que dichos bienes no desempeñan el rol de dinero. Los precios de equilibrio se establecen mediante las ecuaciones de equilibrio de mercado. Si Pd, Pg y Pb son los precios de esos tres bienes, expresados en función de una unidad de cuenta abstracta23; es posible escribir tres ecuaciones de demanda excedente X’d(Pd,Pg,Pb) = 0, X’g(Pd,Pg,Pb) = 0, X’b(Pd,Pg,Pb) = 0, las cuales determinan las tres incógnitas Pd, Pg y Pb. Si el sistema de demandas excedentes reales es homogéneo de grado cero con respecto a los tres precios abstractos; podemos «normalizar» esas demandas; si consideramos al bien oro como numerario. Así, obtenemos tres ecuaciones dependientes con dos precios relativos X’d(pd,pb) = 0, X’g(pd,pb) = 0, X’b(pd,pb) = 0 Luego, con un sistema cerrado, los mercados se relacionan según la ley de Walras pdXd + Xg + pbXb = 0 Así, dos ecuaciones cualesquiera nos dan los precios de equilibrio del dólar y marco en términos de oro; y la otra ecuación debe ser compatible con dicho equilibrio. Supongamos que los tres bienes son sustitutos. Entonces, el sistema se puede presentar en el diagrama de la figura 3. Cada una de las rectas representa una ecuación (BB corresponde a marcos, DD corresponde a dólares y GG corresponde a oro), y las seis zonas reflejan posiciones potenciales de desequilibrios. Pero el modelo nos brinda un marco de equilibrio general para el análisis económico de la devaluación del dólar. Un país devalúa si tiene una balanza de pagos deficitaria. Hallando las circunstancias del déficit en la balanza de pagos que justifican la devaluación. Para ello es necesario conocer los efectos de la devaluación. Partimos del equilibrio en el punto Q, ¿Cuáles serán los efectos de la devaluación?

23

Un «precio abstracto» tiene una única dimensión Q-1

298

Figura 3

BB

Pd / P g

DD

Q

C

A

B

GG Pb / P g

¿A qué tipo de devaluación nos referimos? La devaluación en el sentido a (una reducción uniforme de los valores de paridad) nos llevará a la zona I, donde existe una oferta excesiva de oro y una demanda excesiva de dólares y marcos. La devaluación en el sentido b (una reducción del valor de paridad del dólar) nos desplazará a la zona II, donde existe una demanda excesiva de dólares y una oferta excesiva de oro y marcos. La devaluación en el sentido c (una revaluación de las otras monedas) nos conducirá a la zona III, donde existe una demanda excesiva de oro y dólares y una oferta excesiva de marcos y otras monedas. En los tres casos la devaluación incrementa la demanda excesiva de dólares, aunque en montos diferentes. En el caso a el marco se fortalece; en los casos b y c el marco se debilita. En el caso c la demanda excesiva de oro se eleva; y en los casos a y b la demanda excesiva de oro se reduce. Por tanto, la elección de políticas económicas depende de cuál de los diferentes efectos colaterales es beneficioso. Conociendo la presente situación de las fuerzas del mercado. Hemos hablado como si estuviéramos tratando acerca de la balanza de pagos y los tipos de cambio. Sin embargo, al comienzo establecimos que el oro, los dólares y los marcos eran tres bienes. Existen muchos problemas que deben tomarse en cuenta cuando pasamos del modelo al mundo real. Uno de los problemas se relaciona con la multiplicidad de monedas y con los otros mercado; otro de los problemas, se refiere al equilibrio entre existencias y flujos.

299

Estos problemas se manejan mediante los métodos del equilibrio general, pero el análisis anterior basta para una introducción a los problemas. La situación de desequilibrio en el mundo en agosto de 1988 indica la necesidad de modificaciones en los tipos de cambio Los economistas observadores de la situación financiera internacional de agosto de 1988 estaban de acuerdo en las siguientes pautas de desequilibrio: 1. El inti estaba sobrevaluado con respecto al dólar. 2. El yen estaba subvaluado con respecto al dólar. Los japoneses reconocen que tienen que expandir, o de lo contrario revaluar el yen; los japoneses aparentemente eligen la expansión. Los peruanos dicen que se resistirán a la devaluación pero han impuesto controles de un alcance tan complejo que en el futuro cercano la devaluación podrá ser necesario para eliminar esos controles. 3. La posición de Alemania es menos clara. Las obligaciones pendientes en marcos constituyen una hipoteca de los recursos de Alemania, y muchos países desean ahora abandonar el área del marco. La vulnerabilidad de Alemania se refleja: en sus altas tasas de interés (el descuento sobre los precios futuros en marcos) y su posición de reservas sumamente débil. Sin embargo, la mano de obra de Alemania no está sobrevaluada. Alemania sería competitivo si pudiera restablecer la confianza en su posición de capital e incrementar sus reservas al tipo de cambio corriente. 4. La posición de EU está regida por el sistema monetario internacional. A partir del cambio ocurrido en el Sistema Monetario Internacional en marzo de 1968; el mundo está regido por el patrón dólar. El acceso a las existencias de oro estadounidense se ha cerrado al mercado privado; y de manera efectiva, se ha negado el acceso a las existencias de oro estadounidense a los BCRs extranjeros. Por ende, la cuestión fundamental para EU es acerca de si su política financiera es demasiado expansiva o demasiado restrictiva. ¿La política económica de EU será excesivamente inflacionaria?: hace unos meses si lo fue, pero ya no es así. La revaluación del yen y la devaluación del inti sería un paso hacia el equilibrio. De manera alternativa, la deflación de las existencias monetarias en Perú y la inflación de las existencias monetarias en Japón ayudaría a restaurar el equilibrio. Pero no existe una razón que impulse a cambiar el precio del dólar en función de las monedas extranjeras. Ningún país en el mundo quiere competir contra un dólar devaluado, excepto Japón. Las consecuencias teóricas de un yen subvaluado

300

Supongamos que partimos de un equilibrio y después descubrimos que el yen, se torna subvaluado. Comprobamos las consecuencias teóricas de un yen subvaluado analizando el sistema de cuatro mercados que incluye los precios en oro del dólar, marco y yen. Las ecuaciones del equilibrio son Xd(pd,pb,pm) = 0, Xg(pd,pb,pm) = 0, Xb(pd,pb,pm) = 0, Xm(pd,pb,pm) = 0 y la ley de Walras es pdXd + Xg + pbXb, pmXm = 0 donde pm es el precio del yen en oro y Xm es la demanda excesiva de yenes. Estas ecuaciones determinan los valores de equilibrio de los tres precios. Si partimos de una posición de equilibrio y luego derivamos las ecuaciones con respecto a pm, resultará que algunas de las ecuaciones de equilibrio no pueden ser satisfechas. Un yen subvaluado cuando los otros tipos de cambio permanecen en sus valores de equilibrio; implica una oferta excesiva de dólares, marcos y oro. Gráficamente, la subvaluación de una moneda diferente del marco o dólar significa (en la figura 4) que BB se desplaza hacia la izquierda, DD se desplaza hacia abajo y GG se aleja del origen de las coordenadas; esto produce una apertura triangular formada por tres cuasi-equilibrios. En la medida en que el precio en oro del yen permanezca en desequilibrio, sólo dos mercados de los tres mercados pueden elevarse al equilibrio. EU estará comprometido con una política económica y social que conducirá a un nivel de precios más alto para los años 1994-1996 que el nivel de precios que prevaleció en Agosto de 1988. No será posible acabar rápidamente con la inflación sin provocar una depresión, y para EU sería desastroso tratar de acabar rápidamente con la inflación. Pero la necesidad de devaluación debe responder a una necesidad de modificación en el sistema y no debe responder a la necesidad de efectuar una corrección drástica en la mano de obra sobrevaluada de EU. A excepción de Japón ningún país recibiría con beneplácito una modificación en los tipos de cambio. Se deduce de esto que si EU redujera su valor de paridad en el FMI, todos los otros países miembros del FMI deberían hacer lo mismo a excepción de Japón. Pero estos países han tenido ya la opción de revaluar sus monedas y hasta ahora han rechazado esa opción. Por tanto, aun estos países probablemente no se opondrían a la devaluación de jure de sus monedas. No existe ningún argumento para determinar que la devaluación del dólar modificaría los tipos de cambio, porque esta devaluación sería seguida por el resto del mundo. EU no puede devaluar su moneda con respecto a las otras monedas, a menos que los otros países lo permitan hacerlo. Por ende, no existe ningún argumento para una devaluación del dólar del 10%. La Devaluación del Dólar y el Sistema en su totalidad Con más razón se puede argumentar en favor de la devaluación del dólar como medio para restaurar el patrón oro flexible. El pre-requisito para que el patrón oro

301

flexible en su totalidad opere con eficiencia es que el oro valga más como dinero que como bien. Existen tres métodos para hacer que el oro valga más como dinero que como bien. El Primer método es esperar que se reanuden las remesas de oro de sudáfrica al mercado del oro. Entonces el oro podrá emplearse como dinero según los lineamientos expresados por la ley de Gresham. El segundo método consistiría en una nueva estrategia de intervención en el mercado del Oro llevada a cabo por los BCRs. Colectivamente o individualmente, los BCRs podrán inundar el mercado del oro con las existencias de oro y determinar el precio a voluntad. Pero, actualmente los BCRs están demasiado preocupados como para tomar una medida tán audáz, aún no han saciado su hambre de oro. Al menos, no lo harían fuera del marco de una organización en la que existiera amplia participación. También debe tenerse en cuenta la dificultad legal de que el FMI debe comprar el oro que se le ofrezca al precio corriente. El Tercer Método es elevar el precio oficial del oro. Si se produjera un sustancial incremento en el precio del oro, de modo que por un período quedasen excluidas las especulaciones acerca de un posible incremento futuro del precio del oro, el oro dejaría de ser atesorado y se restablecería el patrón oro flexible. Las reservas de oro se centralizarían cada vez más en EU y el sistema volvería asemejarse al sistema de la década de 1950. La duración de esto dependería de cuánto se hubiese elevado el precio del oro. Desventajas de duplicar el precio del oro en términos de todas las monedas La solución de reducir a la mitad los valores a la par de todas las monedas no se puede rechazar como si fuera una salida sin sentido a los problemas monetarios actuales24. La revaluación del oro tiene tres desventajas25: 1. La expectativa de un segundo incremento posterior en el precio del oro confiere al oro una tasa de rendimiento competitiva con respecto a los depósitos a plazo y con respecto a otros activos de corto plazo. A menos que se disipen estas expectativas; habrá un desplazamiento relativo en la demanda de existencias de oro igual a «la tasa de interés implícita en la expectativa de un precio más alto del oro» multiplicado por la «la elasticidad - interés de la demanda de oro como reserva de valor26. Aunque este monto puede ser desechable en los primeros años, dicho monto aumentará rápidamente a través del tiempo. El beneficio logrado con el incremento en el precio del oro podría muy bien disiparse en unos pocos años. 24

Resolver las dificultades del sistema monetario aunque sea por treinta años no deja de tener sus atractivos, pues las autoridades monetarias tienen treinta años para construir un moderno sistema monetario internacional. Este es el ordenamiento previsto en Bretton Wood e incluido en los artículos de acuerdo del FMI.

25 26

A pesar de algunas características atractivas. A menos que se disipe ésta expectativa.

302

Sólo por esta razón sería una tontería incrementar el precio del oro, salvo que ese incremento se acompañe con una resolución de los bancos centrales de reemplazar el oro una vez llevado a cabo ese incremento. Tal como estuvo la situación en ese período, los DEG se consideraron como sustitutos del oro. Entonces cabe preguntarse si estos DEG se convertirán en suficientemente importantes con el tiempo como para convencer al mercado del oro de que el precio del oro no se elevará nuevamente en el futuro. Si los DEG tiene éxito, esta argumentación contra el incremento del precio del oro se derrumba. Pero la necesidad de un incremento del precio del oro debe depender también de la demostración de que no exista otra mejor manera de lograr el mismo objetivo. 2. Una segunda desventaja al incremento en el precio del oro es que resulta potencialmente inflacionario. El incremento en el precio del oro duplica el valor monetario del componente aurífero de las reservas. Ha surgido un extraño argumento acerca de que la duplicación del precio del oro no es inflacionario debido a que los BCRs no tienen que utilizar estas reservas. La lógica de este extraño argumento es muy débil. Los BCRs no mantendrán un monto mucho más grande de reservas27. Si los BCRs no fueran responsables de las tenencias de reservas, la mayoría de los argumentos en favor y en contra de la liquidez no existirían. ¿Qué sentido tuvo todo el análisis de la liquidez si no se ha puesto alguna conexión entre las reservas actuales y el incentivo para usar dichas reservas? Los BCRs pueden ahora asentar en sus libros el nuevo valor de las reservas en la forma que deseen, y así neutralizarlas de diversos modos. Pero, ¿Lo harán los BCRs? ¿Actuará el BCR alemán de la misma forma con 12,000 millones de dólares de reserva que con 7,000 millones de dólares? ¿Lo hará el «BCR» de EU con 24,000 millones de dólares? Es altamente improbable. Para desarrollar este extraño argumento, demos por seguro temporalmente algo que parece bastante absurdo: «que los BCR deseen mantener reservas. Aún en este caso, un incremento en el precio del oro es inflacionario; las exportaciones de oro de Sudáfrica se duplican en precio, de modo que (aún cuando los otros precios se mantengan constantes) algunos precios se elevarán en varios países28. Un incremento en el precio del oro es inflacionario tanto porque eleva las reservas mundiales como porque aumenta el valor de las exportaciones de Sudafricanas. Entonces, este argumento en favor del alza del precio del oro debe considerar la necesidad de una política inflacionaria. En una situación de depresión mundial podría tener sentido. Si el mundo se encontrara en estado de grave depresión, un incremento en el precio del oro podría ser la mejor manera de elevar rápidamente las reservas mundiales, dado que no existe en el presente ningún modo mejor de instrumentar un incremento drástico de las reservas mundiales.

27

A menos que los Bancos Centrales se encuentren actualmente escasos de reservas.

28

Por supuesto, Sudáfrica podría revaluar su unidad monetaria, ó poner impuestos a la exportación deflacionarios.

303

Pero en el año 1988 no estuvimos inmersos en una grave depresión; durante el período 1985-1998 el problema fundamental ha sido la demanda excesiva y la inflación. Por tanto, un argumento en favor del incremento del precio del oro no pude apoyarse sobre estas bases. Una referencia al diagrama puede ayudar a aclarar el punto. Si se duplica el precio en oro de todas las monedas nos desplazamos, en la figura 5 desde el punto Q hacia el punto Q* en la mitad del vector OQ. Aquellos economistas que sostienen que un incremento en el precio del oro no es inflacionario están sugiriendo que en el punto Q* no existen fuerzas inflacionarias. Esto no es cierto cuando las tres curvas permanecen en sus posiciones originales. Nosotros no queremos acusar a los economistas que proponen éste punto de vista de que han cometido un error de lógica; existen algunas premisas que pueden rescatar su argumentación. Probablemente ellos dirán que las tres curvas se desplazan hacia abajo, para intersectarse en el punto Q*. ¿Pero qué fuerzas podrían generar una nueva posición en el punto Q*? El punto Q* se puede establecer como un punto de equilibrio sólo si la demanda de oro se duplica de manera simultánea con el incremento en el precio del oro. Por ejemplo. Se puede argumentar que los BCRs desean duplicar el porcentaje de oro que respalda sus obligaciones monetarias. Es probable que este no sea el caso, pero aún si fuera el caso se alterarían las ofertas-flujo de oro y de esta forma, se afectaría la tasa a la cual estuvieran aumentando las ofertas monetarias y los precios29. 3. Los efectos distributivos de un incremento en el precio del oro son extremadamente arbitrarios:

29

Los argumentos más congruente en favor de un aumento en el precio del oro es el presentado por Charles Rits y Phillip Cortney, en términos de la figura 4, afirmarían que la inflación nos ha llevado al punto de desequilibrio Q*, y que a falta de un aumento en el precio del oro vamos hacia una deflación que nos conduzca de vuelta al equilibrio representado por Q.

304

BB

Pd / P g

Figura 4 DD

Q

Q* GG Pb / P g

a) Los términos del intercambio de Sudáfrica experimentarían un mejoramiento notable, pues se obtendría un ingreso nacional suplementario de 1,000 millones de dólares anuales, como mínimo, que equivalen a 20,000 millones de dólares si se capitalizan al 5%. b) Los atesoramientos privados de oro que existen en Francia se estiman en unas 5,000 toneladas de manera que los poseedores de estas existencias de oro obtendrían una ganancia de capital de más de 5,000 millones de dólares. c) Los dueños de acciones en oro se beneficiarían con sumas fantásticas. d) Rusia cosechará sustanciales ganancias. e) Aquellos BCRs que convirtieron los dólares en oro se beneficiarían a expensas de los BCRs que mantuvieron dólares; dentro de estos últimos BCRs, muchos mantendrían deliberadamente dólares para ayudar a que funcione el sistema monetario. Estas redistribuciones de ingreso y de valores de capital pueden ser o no pueden ser beneficiosas, pero los países no se encuentran, entre los primeros en ninguna de las listas de necesitados que reciben ayuda extranjera. Esta lista es caprichosa y arbitraria. Esto no indica que la devaluación del dólar debe descartarse basándose sólo en los efectos redistribución. Si existieran fuertes razones para elevar el precio del oro sería tonto desechar esta opción sólo porque los productores va a obtener ganancias de ella. Pero ninguno de los otros argumentos a favor del incremento del precio del oro son convincentes. Por tanto, en las circunstancias: de agosto de 1988 y de diciembre del 2002; EU no debe devaluar el dólar. REFORMA DEL PATRON ORO FLEXIBLE

305

Causa de la crisis internacional El sistema de crisis internacionales periódicas que comenzó en octubre de 1960 y continuó hasta 1988 aún se mantiene. Deberíamos prever aún más perturbaciones importantes para 1989 y la década de 1990. La crisis se ha convertido en herramienta de trabajo permanente del sistema actual. Una crisis internacional es un medio por el cual un gobierno nacional puede expresar la necesidad de modificar sus medidas de política económica y trasladar la mayor parte de la culpa de las características impopulares de las nuevas políticas económicas del gobierno nacional a la comunidad internacional, o a los atesoradores sedientos de oro. Es muy difícil que un gobierno nacional pueda fabricar deliberadamente una crisis de la nada, pero si se colocan los cimientos adecuados, puede fabricar una crisis en dos meses. Ejemplo. En Setiembre de 1988, existía una salida continua de capitales de Perú. La señal de partida para la crisis de noviembre fue el levantamiento de las controles de cambio, producidos a inicios de Setiembre, combinado con una expansión masiva del crédito interno dentro del país. Así, el sistema en su totalidad se ha vuelto menos tolerante con los errores que se cometen en política económica. El poder que tienen los financistas privados ha crecido con el aumento masivo, durante los últimos años, del capital internacional flotante. En la medida en que las reservas nacionales de cada uno de los 7 países más ricos fueran grandes en relación con su capital privado flotante, un país aislado podría resistir un ataque. Pero las reservas nacionales de una gran cantidad de países del sistema son pequeñas en relación con la presión que puede ejercer una fuga de capitales en pocas semanas. Para mantener el control del sistema se requiere que las reservas de los 7 países más ricos sean colectivos. Los presidentes de los bancos centrales que se reúnen periódicamente han adoptado una especie de estación flotante de primeros auxilios, que conceden rápidas remesas de dinero a las próximas víctimas del frenesí especulativo. Las reservas internacionales reales mantenidas por los 7 países más ricos son ahora pequeñas, pero la velocidad de dichas reservas ha aumentado. Tenemos menores reservas en relación con las demandas implícitas, más crisis y una mayor sensibilidad para reconocer estas demandas implícitas y hacer que las reservas cumplan su finalidad social. Argumentando que la frecuencia cada vez mayor de las crisis está relacionada con la subvaloración del oro en el sistema Supongamos que partimos de un sistema de monedas, bienes y oro, y fijamos el precio del oro en función de las monedas. Después, permitimos una gran expansión del dinero, a causa de “una guerra”, la cual origina un mayor precio de todos los bienes del sistema excepto el oro. Como el oro también es un bien se verá subvalorado. Tomemos ahora la más importante de las monedas, el dólar; hagamos que todos los países fijen sus tipos de cambio con respecto al dólar dejando que Estados Unidos mantenga la convertibilidad del dólar en oro a un precio determinado. Siempre que los otros bancos centrales deseen mantener y acumular tanto dólares como oro para usar como reserva, la inflación mundial hará disminuir la oferta residual disponible para los bancos centrales,

306

y así se reducirá o se evitará un incremento en las existencias de oro de Estados unidos en mayor medida que si no hubiera inflación mundial. En un mundo donde los responsables de formular las políticas económicas actúan basándose en slogans nacionalistas y no actúan basándose en el análisis, la cuestión no será interpretada correctamente, considerando la crisis como una dificultad de la balanza de pagos de Estados Unidos, y no como un problema de inflación mundial o un problema de insuficiencia de los medios de reserva. Ejemplicaremos esta argumentación en un diagrama considerando el oro, el dólar, el inti y el yen. Si la oferta de divisas estuviera en equilibrio dado el precio existente y si los tipos de cambios se encontraran en su nivel de equilibrio, podría hallarse un precio de equilibrio para el inti y el yen en función del dólar para el cual no existiera demanda excedentes de ninguna de las monedas ni del oro. Este punto correspondería al punto que en la figura 1 denominamos Q y en el cual se cortan las tres líneas30. Pero si las monedas han sido ofertadas en exceso y los precios mundiales de los bienes se han incrementado, no habría un tipo de cambio único para el yen con respecto al dólar o para el inti con respecto al dólar, que despejara todos los mercados simultáneamente; el equilibrio original sería una posición de demanda excedente de oro y oferta excedente de las demás monedas. En este caso, pueden hallarse tipos de cambio que equilibren las balanzas de pagos de Perú y Japón (punto A), que equilibren las balanzas de pagos de Perú y Estados Unidos (punto B) y que equilibren las balanzas de pagos de Japón y Alemania (punto C), ver figura 2, pero no pueden hallarse tipos de cambio que equilibren las tres balanzas de pagos simultáneamente.

30

Las líneas MM, DD y FF, que se interceptan en Q, representan las líneas de iso-balanza de pagos de equilibrio inicial para Estados Unidos, Japón y Perú. La inflación mundial con el precio del oro fijo tiene el efecto de desplazar éstas líneas hacia afuera, de manera que en el punto de equilibrio inicial Q, habría una oferta excedente de todas las monedas y desaparecería el oro dentro del mercado privado. En el sistema no habrá equilibrio hasta que se eleve el precio del oro, ya sea por una deflación de precios o ya sea por un aumento en el precio en monedas del oro. Un enfoque alternativo es crear un sustituto: el papel oro. El punto R se considera representativo de Noviembre de 1988.

307

Centavo de Dólar por Inti

Figura 1

MM FF

Q

DD

Centavo de Dólar por Yen

El punto Q señala déficit en las balanzas de pago de los tres países y señala la desaparición del oro monetario de las existencias de los bancos centrales. El punto R refleja la situación que prevalecía en Noviembre de 1988, sin considerar, que el precio del oro en el mercado libre es diferente del precio oficial del oro. Ver figura 2. Durante la crisis de noviembre de 1988 la situación se hallaba en el punto R y las autoridades monetarias se vieron en aprietos para decidir hacia qué seudoequilibrio debían trasladarse. Sin embargo, lo más importante que muestra este diagrama es que las crisis se repetirán una y otra vez cuando existe una relación de precios que no está en equilibrio y que pueden cambiarse todos los precios, con excepción de aquel precio del oro. Si el oro se encuentra subvaluado, y si además el yen se halla subvaluado y el inti se halla sobrevaluado con respecto al dólar, las soluciones basadas en los tipos de cambio pueden aliviar las presiones temporales que existen sobre una moneda u otra moneda, hasta que el crecimiento y una acumulación de demanda de reservas generen escaseces de reserva para otro país. Frente a una situación de ésta naturaleza, incluso perturbaciones relativamente pequeñas pueden derrumbar el sistema.

308

M´M´

MM

Figura 2

Centavo de Dólar por Inti DD

D´D´

C FF F´F´

B

A

Centavo de Dólar por Yen

Hay dos caminos para salir del atolladero. Un camino es elevar el precio real del oro; el otro camino es crear papel oro. Existen dos métodos para aumentar el precio real del oro. El método elegido en 1930-1934 fue deflacionar la economía mundial. Esta solución es universalmente rechazada. El otro método es elevar el precio del oro en función de las otras monedas; las opiniones acerca de los méritos de este método están divididas. Durante la crisis de noviembre de 1988 muchos economistas se manifestaron en favor de una reducción del precio del oro en yenes, pero existe una creciente tendencia a la reducción universal de los valores de paridades de todas las monedas. Esta solución no es necesaria y resulta muy inferior a la solución del uso controlado del papel oro dentro del sistema. Sin embargo antes de desarrollar esta argumentación es indispensable referirnos al rol sobresaliente que juega Estados Unidos en el sistema y al malestar al que siempre se considera como déficit de la balanza de pagos de Estados Unidos. El déficit de la balanza de pagos de Estados Unidos A fin de centrar nuestra atención en el fracaso de la economía mundial para alcanzar el equilibrio en un contexto de crecimiento, analizamos la economía mundial como si fuera un sistema cerrado e integrado. Aunque esto exige forzar un poco la imaginación, está totalmente justificado en un mundo de tipos de cambio fijos, y se puede derivar de la suma de condiciones de equilibrio en un modelo donde se han tomado explícitamente en plena consideración un número arbitrario de sistemas monetarios nacionales. El equilibrio monetario del sistema está regido por el crecimiento de la producción de bienes y servicios, por una parte, y el crecimiento de la producción de dinero, por la otra parte. Como se trata de una economía cerrada e integrada, no existen préstamos netos hacia afuera del sistema, de manera que la demanda excedente de títulos debe ser igual a cero. En la figura 3 los saldos monetarios reales se señalan sobre la obscisa, y las diferentes tasas de variación sobre la ordenada.

309

La línea KK muestra la relación entre los saldos monetarios reales y las tasas de interés reales a la cual la comunidad mundial desea mantener las existencias de capital. La línea MM muestra la relación entre los saldos monetarios reales y las tasas de interés nominales para las cuales la comunidad mundial de bancos centrales se encuentra satisfecha con las existencias reales de saldos de reservas que efectivamente tiene. Si la economía mundial no estuviera creciendo en términos de bienes y servicios y no se produjera nuevo dinero (el oro), el equilibrio se establecería en el punto Q, donde se interpretan MM y KK. Las tasas de interés real y nominal serían iguales (en el nivel QR) y las existencias de dinero real internacional serían OR. Ahora debemos introducir el crecimiento de la producción de bienes y servicios, por una parte, y el crecimiento de la producción de dinero internacional por otra parte. En todo momento las existencias de saldos nominales de reservas están determinadas, para todo el mundo, de modo que los movimientos hacia la derecha o hacia la izquierda sobre la ordenada impliquen menores o mayores niveles de precios, respectivamente. A cada nivel de precios corresponderá una determinada tasa de producción de dinero y una determinada tasa de producción de bienes. Trazamos la línea kk para señalar la tasa dada de producción de bienes y servicios expresada como una proporción de las existencias de capital, de modo tal que la distancia vertical entre kk y KK indique la tasa porcentual de producción de bienes y servicios y, por lo tanto, indique el crecimiento en bienes y servicios del sistema. Trazamos la curva mm de modo que la distancia vertical entre MM y mm indique la tasa de producción del dinero como porcentajes de las existencias de dinero. Entonces el equilibrio del sistema se establecerá en el punto donde kk y mm se interceptan. Se demuestra que el punto S es la única posición donde las existencias y flujos de bienes y dinero están en equilibrio y donde se cumplen los cambios esperados en los precios. En el punto de equilibrio S el nivel deseado y el nivel efectivo de los saldos monetarios reales es OT; la tasa de interés real es TN; la tasa de interés nominal es LT; la tasa de expansión monetaria es SL; la tasa de crecimiento económico del producto es NS, y la diferencia entre la tasa de interés real y la tasa de interés nominal NL, es la tasa de deflación de la economía mundial. Puede considerarse que la configuración desarrollada en el punto de equilibrio S refleja la posición de la economía mundial en la época deflacionaria del patrón oro inflexible entre 1875-1895. Pero nosotros estamos interesados en el presente y no en el pasado. Desde fines de 1958 hasta mediados de 1988 las existencias de oro monetario mundiales no aumentaron; aparentemente toda nueva producción de oro se concentró en manos privadas. Las reservas monetarias de los países se incrementaron porque adquirieron dólares y oro de Estados Unidos, que obtuvieron dólares y oro generando superávit en la balanza de pagos de Estados Unidos. El resto del mundo (todos los países menos Estados Unidos) compraron dólares y oro a Estados Unidos, que se convirtió durante dicho período en el único proveedor de reservas aparte de los derechos especiales de giro del FMI. Se compraron suficientes reservas como para financiar una moderada elevación en el nivel de precio en todo el mundo. Así, la situación caracterizada por el patrón

310

dólar tal como operó desde 1958 hasta 1988 puede describirse, en forma más adecuada, como un caso de provisión de liquidez menor relacionado con el capital, el ingreso ó el comercio, tasas de interés nominales más altas y, quizá, tasas de interés reales casi iguales a las tasas de interés reales de los años 1895-1899. En el diagrama de la figura 4 hacemos las siguientes identificaciones promedio para el período 1958-1988. UD = i1 tasa de interés nominal; UC = r1 tasa de interés real; AC = λ tasa de crecimiento económico del producto, AD = δ tasa de expansión monetaria en el resto del mundo (excepto Estados Unidos) DC = π tasa de inflación mundial. La distancia DB representa la producción y el consumo de oro (desaparición del oro en el mercado privado del oro); la distancia DE representa las ventas de oro de Estados Unidos como una fracción de las reservas mundiales; y la distancia EA representa el incremento anual de los dólares mantenidos por los países extranjeros como una fracción de las reservas mundiales. Las áreas sombreadas representan los dos componentes del déficit de la balanza de pagos de Estados Unidos: pérdidas de oro e incrementos de los dólares en manos de los países extranjeros.

i, r, m, k

Figura 3 KK

D

i1 r1

kk

P1

C B E A

MM mm

Centavo de Dólar por Yen

U

El propósito de la figura 3 es mostrar ciertas características relevantes del sistema mundial y destacar lo inadecuado que es considerar el sistema mundial analizando a Estados Unidos sobre la misma base que a cualquier otro país. Estados Unidos se convirtió en el gran proveedor de reservar mundiales en el transcurso de 1958. Por supuesto que no es perjudicial hablar del déficit de la balanza de pagos de Estados Unidos, del mismo modo que no es perjudicial decir que el sistema de la Reserva Federal se encuentra en déficit permanente pues entrega más dólares que los que recibe. Las palabras no dañan, pero si dañan las acciones basadas en una mala interpretación del significado de las palabras. Resumiendo los puntos cruciales que deben destacarse. Como la economía mundial está creciendo, los países, de modo colectivo, quieren acumular reservas. Con ese fin los países tratan de obtener superávit en sus balanzas de pagos, pero necesitan un activo para mantener sus reservas. En la actualidad a los países les es posible acumular oro o dólares o alguna otra moneda nacionales, pero al precio corriente del oro no existen ofertas de oro disponibles para los bancos centrales. Sin embargo, Estados Unidos tiene una responsabilidad especial en el sistema mundial. Si los otros países quieren oro pueden conseguirlo de las existencias de oro de Estados Unidos. Así,

311

Estados Unidos es la única fuente de reservas que provee oro y dólares al sistema mundial. Esto es denominado el déficit de la balanza de pagos de Estados Unidos. El único modo de corregir el déficit de la balanza de pagos de Estados Unidos es poner a la disposición de los otros bancos centrales un activo que no provenga de Estados Unidos, que hasta ahora ha sido el único país decidido a proveer las reservas que requerían los demás países. Ningún otro país deseaba o podía proporcionar oro a cambio de su propia moneda nacional; y para las transacciones y cambios no se requería otra moneda que no fuera el dólar. Esta es la razón por la cual Estados Unidos ha tenido un déficit en su balanza de pagos en el período 1958 -1988 y por la que, en ausencia del papel oro, continuará teniendo déficit. El papel oro La demanda de tenencias adicionales de dólares continuará, pero sólo conectada con otro activo del sistema mundial. El oro real físico ya no es más adecuado para asegurar un crecimiento suficiente y sostenido de las reservas. La solución del papel oro es el único enfoque que puede crear las condiciones para un control monetario mundial racional, para terminar con las crisis sistemáticas, y para terminar con el déficit de la balanza de pagos de Estados Unidos. Maneras de crear papel oro Una manera es crear el derecho para girar contra el FMI y para dar a las obligaciones incurridas una garantía en oro, tal como se hizo con los DEG. Este camino no soluciona el problema monetario mundial; este camino tampoco resuelve el problema de la confianza; y la oferta de DEG que se creará resultará inadecuada. Durante los próximos 10 o 15 años se necesitarán quizá de 50,000 a 80,000 millones de dólares en nuevas reservas, se predice que los países no estarán dispuestas a crear ni siquiera la mitad de ese monto en DEG. La mejor solución es crear papel oro mediante la centralización de los activos de reservas. Acerca de esta posibilidad se han discutido muchos planes; la mayoría de los planes emparentados con los planes de Keynes o los Planes de Triffin. Nos inclinamos por colocar todas las reservas en un pozo monetario internacional PMI y emplear los certificados que los países miembros obtienen a cambio intor como dinero mundial. A partir del comunicado de marzo de 198831, se podría usar el precio sombra del oro como nuevo instrumento. Ejemplo. Supongamos que los países contribuyen al pozo con las siguientes reservas: oro, mil millones de onzas; divisas extranjeras 25 mil millones de dólares; otras monedas, cinco mil millones. Entonces, el PMI tendría que decidir qué valor asignar al oro. Ya que el mercado oficial del oro ha estado separado del mercado privado del oro, esta separación podría convertirse en una virtud y utilizar el precio oficial del oro como regulador.

31

En esta fecha Mundell aludía a la aparición de un doble mercado del oro.

312

Supongamos que, inicialmente, el oro está valorado en 35 dólares la onza. El balance inicial del pozo (en millones de dólares) sería el siguiente: Activo

Pasivo

———————————— oro 35,000 intors 65,000 otros 30,000 ———— ——— Total 65,000 Total 65,000 Supongamos ahora que los países miembros deciden incrementar la oferta de intors en 3,000 millones de dólares anuales durante los siguientes cinco años. Los países miembros pueden comprar más oro, divisas extranjeras, o DEG creando intors a cambio. Pero esto ya no es más necesario. Los países miembros tienen la alternativa de modificar el valor que ellos dieron a los 1,000 millones de onzas de oro. Si los países miembros no compraran dólares adicionales ni nuevas existencias físicas de oro, los intors adicionales podrían emitirse mediante un incremento de tres dólares por onza en el precio del oro; al finalizar el siguiente año se tendría este balance (en millones de dólares): Activo

oro 38,000 otros 30,000 ———— Total 68,000

Pasivo

interés 68,000 Total

——— 68,000

Finalmente, el oro valdría más como dinero que como bien, y así se establecería un sistema de dos precios del oro sobre una base congruente con la ley de Gresham. El precio del mercado libre del oro estaría regido por la política del PMI con respecto al oro. La principal moneda de intervención, el dólar estadounidense, cesaría de operar en oro y solo operaría en intors, con lo cual el dólar mantendría un valor fijo, y el sistema de tipos de cambio continuaría como antes. No obstante, es esencial destacar que para producir un nuevo dinero internacional no se requiere una contrapartida física. El papel oro es mejor que el oro físico. Conclusiones Hemos visto que las crisis en el sistema van en aumento debido a la subvaloración del oro, hemos visto que la elasticidad del patrón oro flexible basado en la balanza de pagos de Estados Unidos ha permitido que el sistema opere con éxito en la década del 50; y hemos visto que el empleo del papel oro es el único instrumento en el cual tal vez podría basarse un sistema monetario mundial probablemente duradero.

313

LOS EFECTOS DE LA CREACION DE LOS DERECHOS ESPECIALES DE GIRO EN LA INFLACION MUNDIAL Introducción La decisión de crear el dinero internacional Derecho Especial de Giro DEG requiere comprender los principios sobre los cuales debe regularse la introducción de la nueva forma de dinero internacional. Por lo tanto, aquí surgen dos cuestiones: la primera cuestión es si el nuevo dinero internacional debe crearse durante un período en que escasea la liquidez y la segunda cuestión es qué criterio puede emplearse para determinar cuándo hay escasez de liquidez. En la década de 1960 la mayoría de las autoridades monetarias habrían asegurado que el nuevo dinero internacional debía crearse durante un período en que escaseara la liquidez y que la inflación podía entenderse como un síntoma de exceso de liquidez. El razonamiento convencional sostendría que el exceso de liquidez permite a las autoridades monetarias tomar medidas más expansivas y tener déficit de la balanza de pagos más altos o tener superávit de la balanza de pagos más bajos, en tanto que la escasez de liquidez permite a las autoridades monetarias tomar medidas contrarias. En períodos de escasa liquidez los países se comportan como deficitarios y adoptan políticas monetarias restrictivas; en cambio, en períodos de excesiva liquidez los países se comportan como superavitarios y adoptan políticas monetarias expansivas1. El objetivo de la política monetaria internacional es estabilizar los precios mundiales y el nivel de empleo; por lo tanto, la liquidez debería incrementarse cuando escasea para frenar las tendencias deflacionarias y la liquidez debería reducirse cuando abunda para frenar las tendencias inflacionarias de la economía mundial. Ajuste y liquidez internacional El problema se complica por la interrelación que existe entre los problemas de ajuste y los problemas de liquidez internacional, que están conectados mediante la ley de Cournot. Si las reservas monetarias internacionales son constantes, la suma de los superávit de las balanzas de pagos debe ser igual a la suma de los déficit de las balanzas de pagos. Si las reservas monetarias internacionales están creciendo hay más excedentes; si las reservas monetarias internacionales están decreciendo hay más déficit. Las medidas a tomar están dictadas por la relación entre los superávit deseados y los superávit actuales, que tienen que inferirse a partir de la observación de las políticas seguidas. Cuando los excedentes deseados son mayores que los excedentes actuales, los países tienden a la contracción; cuando los excedentes deseados son menores que los excedentes actuales los países tienden a la expansión. Por lo tanto, el problema de la adecuación de la liquidez internacional. La expansión. Por lo tanto, el problema de la adecuación de la liquidez internacional depende de si la expansión o la contracción son deseables o no. Tomando como meta una tasa de inflación mundial igual a cero. Dividamos el mundo en dos bloques. Si ambos bloques tienen déficit mayores que los déficit deseados, ambos 1

Los países pueden seguir también políticas comerciales más restrictivas, pero esa política económica entraría en conflicto con el objetivo de un nivel de comercio óptimo.

bloques tomarán una política económica de contracción; si, en cambio, ambos bloques tienen superávit mayores que los superávit deseados, ambos bloques tomarán una política económica de expansión. Dado el pleno empleo, el primer caso se denominará liquidez escasa, en el sentido de una medida imperativa que requiere más reservas; el segundo caso será denominará liquidez excedente, en el sentido de una medida imperativa que requiere menos reservas. El problema no es tan claro cuando uno de los bloques tiene superávit mayores que los superávit deseados y el otro bloque tiene déficit mayores que los déficit deseados. En este caso, existe un problema de ajuste. Si el mecanismo de ajuste con tipos de cambio fijo funciona, uno de los bloques se estará expandiendo, y el otro bloque se estará contrayendo. Una situación así evidencia el funcionamiento del mecanismo de ajuste. Sin embargo, el problema será más complicado debido a que el déficit excesivo puede no ser igual al superávit excesivo, de modo que este hecho, combinado con las diferencias de tamaño de los dos bloques, puede conducir a presiones inflacionarias o deflacionarias que alcanzan a todo el mundo. Para concretar en un diagrama la idea que hay detrás de estas generalizaciones dividamos el mundo en dos bloques A y B (América y el resto del mundo), y representemos en los ejes del gráfico (figura 1) los ingresos monetarios de los dos bloques del mundo, YA y YB. La teoría supone que existe una relación entre la liquidez requerida y los ingresos monetarios de los dos bloques, de modo que puede trazarse una línea de liquidez LL con pendiente negativa e indicarse las combinaciones de niveles de ingreso monetario para las cuales la liquidez deseada es igual a la liquidez actual. Para una determinada cantidad de liquidez global actual habrá un excedente de liquidez o una falta de liquidez, lo cual dependerá de que los ingresos monetarios reales estén por debajo y a la izquierda de LL, o por encima a la derecha de LL.

YB

Figura 1

Liquidez excesiva

Liquidez escasa

LL YA

Existe una segunda cuestión acerca de la distribución de la liquidez internacional. Generalmente hay una relación entre los ingresos monetarios en A y B para la cual la balanza de pagos ex-post de cada país es igual a cero. Esta relación se observa en la línea BB, ver figura 2. Por lo general, BB tendrá una pendiente positiva puesto que un mejoramiento simultáneo en los ingresos monetarios de los dos bloques preservará el equilibrio de la balanza de pagos. Por encima y a la izquierda de BB, la zona A tendrá un superávit y la zona B tendrá un déficit. Por debajo y a la derecha de BB, la zona A tendrá un déficit y la zona B tendrá un superávit.

YB

BB Superávit en A Déficit en B

Figura 2

Déficit en A Superávit en B YA

Por lo tanto, existen dos tipos de problemas que deben resolverse. 1. Los problemas puros de ajuste predominan cuando la economía mundial está en una posición como la del punto Z sobre la línea LL, ver figura 3. En este punto Z la liquidez global es correcta, pero A presenta un excedente y B presenta un déficit. Si los tipos de cambio son fijos, A debe expandirse y B debe contraerse para alcanzar el equilibrio en el punto Q2. YB

BB

Z

Figura 3

Q

LL YA

2. Los problemas puros de liquidez predominan cuando la economía mundial se halla en una posición del punto W sobre la línea BB, ver figura 4. En W hay una escasez de liquidez y, sino se crea liquidez adicional, los ingresos monetarios de los dos bloques deben disminuir. Este punto W representa el mejor argumento que podría hacerse en favor de un incremento de la liquidez, pues existe un aumento adecuado de la liquidez global, que desplazará a la línea LL hacia arriba y a la derecha, de manera que pasará por W, haciendo innecesarias las medidas deflacionarias requeridas para lograr el equilibrio con el punto Q. YB

BB

Figura 4

Q W

LL YA

2

El grado relativo de ajuste entre las dos economías dependerá de su tamaño relativo.

Cuando la configuración de ingresos monetarios de los dos bloques no se encuentra sobre ninguna de las líneas LL y BB se presentan problemas conjuntos de ajuste y liquidez. Se pueden distinguir cuatro situaciones en el cuadro. Cuando el gasto no se halla sobre una de las líneas se requieren medidas de ajuste y medidas de liquidez global. Problemas de liquidez y problemas de ajuste Situación

Liquidez I II III IV

excesiva escasa escasa excesiva

Ajuste Déficit en A Déficit en A Déficit en B Déficit en B

El acuerdo necesario de los 7 países más ricos para la preservación del precio del oro en dólares El análisis anterior no reconoce suficientemente la sutileza de la interacción entre los ofertas monetarias, las tasas de interés, la inflación, la velocidad de circulación del dinero, los salarios y la balanza de pagos; el crecimiento no es sólo una cuestión de derivadas con respecto al tiempo. Además, la «economía mundial» del análisis anterior no tiene en cuenta el carácter especial de un sistema económico mundial que estás dominado por Estados Unidos, y en el cual los sucesos monetarios de todo el mundo se encuentran conectados entre sí. Las políticas monetarias de cualesquiera de los principales centros financieros -Nueva York, Londres, Chicago, París, Montreal, Zurich, Milán, San Francisco, Tokio, Franckfurt- afectan a todo el sistema económico mundial. Una venta de mercado abierto de valores realizada en Londres por el Banco Central de Inglaterra produce escasez monetaria en todo el mundo. Lo mismo ocurre si la Reserva Federal de Estados Unidos efectúa nuevas ventas de valores. La complejidad de los eslabones de la cadena pueden oscurecer, pero no eliminar, la conexión. La escasez de liquidez iniciada en Europa eleva las tasas de interés del Eurodólar, al menor en un primer momento, extra fondos de Estados Unidos y Japón, y crea escasez de liquidez en los mercados de Nueva York y Tokio. La escasez de liquidez iniciada por la Reserva Federal de Estados Unidos hace subir las tasa de interés en Nueva York, extrae fondos del mercado del Jeurodólar y presiona sobre la tasa de interés de este mercado del Jeurodólar. Si las tasa de interés sobre los activos expresados se monedas nacionales son lentas en responder, emergen rápidamente premios o descuentos en las cotizaciones de los mercados de monedas a término. La moneda de Estados Unidos ocupa una posición especial en el sistema económico mundial porque es la más importante y el punto de referencia de este sistema económico mundial. Formalmente, el oro tiene todavía una posición de vértice de la pirámide del crédito, y cumple una función ceremonial al restringir la excesiva creación de dólares. La Reserva Federal de Estados Unidos, como sólo está sujeto por la débil restricción de la convertibilidad, establece el ritmo de la inflación mundial. Algunas de estas características institucionales pueden explicitarse en el análisis económico. Un estudio más importante que tome en cuenta cierto rango especiales del

sistema económico mundial puede ayudar a unir las construcciones teóricas que guían nuestros pensamientos con la información sobre la que se basan las decisiones de política económica. Esclareciendo algunas de las relaciones entre escasez monetaria, liquidez, inflación, crecimiento económico del producto y balanza de pagos en el contexto del nuevo sistema monetario internacional que se desarrolló en 1979. El elemento clave del sistema es el rol desempeñado por el déficit de la balanza de pagos de Estados Unidos como fuente de reservas para el resto del mundo. En este sistema la política monetaria estadounidense desempeña una función de control al influir sobre el nivel de precios mundial, sujeto a un acuerdo tácito con Europa, acerca de no crear la inconvertibilidad del dólar agotando las reservas de oro de Estados Unidos. Esto significa que los cambios en la política monetaria de Estados Unidos, concebidos como modificaciones en la tasa de expansión monetaria estadounidense, afectarán las tasas de interés, las demandas extranjeras de reservas en dólares y el déficit de la balanza de pagos de Estados Unidos. Así surge el problema de los efectos de la balanza de pagos, la tasa de interés y el nivel de precios en los mercados que observamos. Veremos, después de una autorización para un ajuste inicial de las existencias de reservas, que una aceleración de la expansión monetaria de Estados Unidos produce los siguientes efectos: 1. Incrementar el valor en dólares de los superávit de las balanzas de pagos que los otros países desean generar. 2. Aumenta el ritmo de la inflación mundial y eleva las tasas de interés mundiales sobre los préstamos en dólares. 3. Puede conducir a una escasez de liquidez en el momento en que aparezca mayor el exceso de esta liquidez. Las autoridades monetarias no siempre han captado estas conclusiones y, sin embargo, es necesario considerar estas conclusiones al decidir sobre la cantidad de DEG requeridos. Equilibrio sin inflación mundial3 Supongamos que la economía mundial se divide en dos bloques: una economía con una moneda de reserva país A, que identificamos con Estados Unidos, y el resto del mundo RDM; y supongamos que se mantiene la confianza en los tipos de cambio fijos. Las existencias de saldos reales de reserva internacional (dólares) que RDM está dispuesto a mantener se considera una función decreciente, designada como ii en la figura 5, de la tasa de interés de los títulos expresada en términos de dólares, teniendo en cuenta que esta tasa de interés representa el costo real de oportunidad de mantener dólares en forma líquida cuando no existe inflación. Ejemplo. Si la propia tasa de

3

Para aislar lo más esencial del argumento sin caer en reiteración de proposiciones ya conocidas emplearemos un modelo simple de la economía mundial.

interés de los dólares fuese RT, la demanda de dólares reales (M/P) sería OR si no existiera inflación para esa tasa de interés. i(M/P)

Figura 5

T

i1

ii M/P

R

Las reservas internacionales que ganan interés imponen al país un costo en la forma de ingreso por intereses perdidos. Supongamos que RDM es un tomador de precios en los mercados mundiales de bienes y que, además, tiene la posibilidad de invertir los dólares en activos reales. Supongamos que la tasa de rendimiento de los activos reales es una función creciente de la cantidad de saldos reales en dólares que posee RDM4. Utilizaremos la curva rr para describir la función que relaciona la propia tasa de interés de los bienes reales en RDM con la cantidad de reservas en dólares reales mantenida, ver figura 6. r(M/P)

Figura 6

rr

M/P

Las autoridades monetarias intentarán equilibrar, en el margen, la utilidad social de mantener dólares con la utilidad social de mantener bienes. Este proceso equilibrador igualará la tasa de interés de los títulos expresados en dólares y la tasa de rendimiento de los activos reales si no se prevé una inflación o si no se prevé modificaciones en los tipos de cambio.

4

Las reservas aumentan la productividad de los recursos complementarios porque capacitan al Banco Central para que permita que la comunidad ajuste sus existencias a una tasa más adecuada que la que sería posible de otra forma.

Ejemplo. Si la tasa de interés en dólares fuese RT y la tasa de interés real fuese RS; la cantidad de saldos reales OR solamente se hallará en su nivel de equilibrio si se previera una inflación con una tasa anual ST, ver figura 7. Si no se esperara una inflación; RDM cambiaría los activos reales por dólares hasta que el nivel de dólares reales mantenidos ON fuese tal que las tasas de interés de los títulos en dólares y la tasa de interés de los activos reales se igualaran en el nivel NQ. i(M/P) , r(M/P)

i1

T Q

i0 = r0 r1

Figura 7

rr

S

ii R

N

M/P

Expectativas inflacionarias Examinando qué implicaciones tiene para «el deseo de mantener dólares» un incremento en la tasa de inflación prevista en el punto A; Ver figura 8. Supongamos que la posición inicial es de equilibrio en el punto Q, pero que se ve perturbado por expectativas de inflación a una tasa ST. ¿Cómo reaccionará RDM ante la inflación prevista? RDM deseará reducir sus reservas reales hasta OR, el cual se convierte en las existencias de saldos reales en dólares de equilibrio. El deseo de mantener saldos reales en dólares se ve reducido por las expectativas de inflación, hecho que por sí mismo induce a RDM a cambiar los dólares por bienes. Este cambio es un ajuste definitivo de la «velocidad». Pero una vez logrado tal ajuste definitivo deberá tomarse en cuenta la demanda-flujo de dólares adicionales para reaprovisionarse por la depreciación continua de las reservas en dólares. Inicialmente, mientras que RDM deseaba mantener una balanza de pagos nula dado el equilibrio no inflacionario del punto Q, al nuevo equilibrio inflacionario las autoridades monetarias desearán obtener un superávit de la balanza de pagos. La magnitud de este superávit será igual a la cantidad adicional de dólares necesaria para compensar la depreciación de los saldos de reserva existentes. A fin de mantener el nivel de saldos monetarios reales OR en el momento en que se elevan los precios a la tasa ST, RDM debe lograr un excedente de la balanza de pagos, expresado en dólares corrientes, igual al área ABTS. Es evidente la analogía que existe con el argumento de la inflación considerada como impuesto. Si derivamos M(t)/P(t) con respecto al tiempo e igualamos el resultado a cero, vemos que (M(t)/P(t))1 = 0, de donde (1/P)M = (M/P)(1/P)P.................(1) El valor en dólares del superávit de la balanza de pagos de RDM es M, y su valor real es (1/P)B = (1/P)M, el primer miembro de la ecuación (1). El segundo miembro de la ecuación (1) es el producto de dos factores: M/P, el valor de los saldos reales en dólares -que en caso de la inflación considerada como impuesto representa la

base del impuesto-, y P/P, la tasa de depreciación de los saldos en dólares -que en el caso que consideramos análogo representa la tasa del impuestoLa inflación en el país que posee la moneda de reserva impone así un impuesto sobre el resto del mundo, que se paga en la forma de transferencia de recursos reales. Con en el fin de conservar el poder adquisitivo de sus reservas, RDM debe tener un excedente permanente en su balanza de pagos con respecto al país que posee la moneda de reserva, intercambiando bienes o títulos por dólares que ofrecen una tasa nominal de rendimiento negativa. Así vemos que mientras la inflación en el país con monedas de reserva provoca un rápido desprendimiento de dólares a cambio de bienes, a fin de protegerlo de las pérdidas originadas por elevación de los precios, al mismo tiempo crea un deseo de superávit en las balanzas de pagos para preservar el valor real de las reservas en dólares, necesarias para compensar el deterioro del valor real ocasionado por la inflación secular. Así, encontramos todos los síntomas de escasez de liquidez indicados por los intentos de lograr mayores superávit de la balanza de pagos mediante las restricciones al comercio, ajustando las condiciones del mercado monetario, en un marco de inflación. Por lo tanto, no es posible considerar la inflación como un síntoma inequívoco de exceso de liquidez. En un contexto inflacionario el dinero puede escasear. Digresión sobre el crecimiento económico del producto5 Una consideración sobre el crecimiento nos aparta del tema central; sin embargo, ignorar el crecimiento resultaría quizá más confuso que hacer un rápido examen de su lugar en el análisis. Por lo general, cuando una economía se halla en expansión las autoridades monetarias desean incrementar en cierto grado las reservas reales. La medida de este incremento estará relacionada con la tasa de crecimiento económico del producto. La elasticidad-crecimiento de la demanda de reservas será diferente según que el crecimiento se origine por un cambio tecnológico, por un aumento de la población, por una ampliación o profundización del capital, por un mejoramiento de la asignación de recursos o por cambios seculares en los términos de intercambio. Dado que nuestro interés se dirige a la existencia de una elasticidadcrecimiento positiva y no a su tamaño, postularemos con este fin una tasa dada se incrementa en la demanda de reservas mundiales. Hagamos que la distancia vertical QV sea la tasa de crecimiento de las nuevas reservas deseadas, de modo que en ausencia de expectativas inflacionarias RDM querrá tener en un superávit en la balanza de pagos igual al producto entre QV y ON, ver figura 8. Pero continuemos con nuestro caso de expectativas inflacionarias. Ahora permitamos un crecimiento secular de las reservas reales. Este será posiblemente, en si mismo, una función decreciente de la tasa de inflación. Si empleamos λ para la tasa real de incremento de las reservas tenemos λ = 1/(M/P)(M(t)/P(t)) = M/M - P/P, y la tasa nominal de incremento de las reservas es M/M = λ + P/P.

5

Tomando en cuenta el crecimiento económico del producto

Por lo tanto, si se prevé una tasa de inflación ST, la tasa de crecimiento de las reservas nominales requeridas será TW donde SW es el valor de ? que corresponde a la tasa de inflación ST. El superávit real de la balanza de pagos de equilibrio es para RDM el área CBTW, compuesta por dos áreas: CASW, que representa el valor real de las reservas adicionales necesarias para el crecimiento y ABTS, que representa el valor real de la «provisión para depreciación» requerida para mantener constantes las reservas reales.

i , r, λ

B

Figura 8

rr

T

λλ

Q W

A

S

ii

V

C R

N

M/P

Ejemplo. Supongamos que los países del RDM desean incrementar las reservas reales a una tasa del 3% anual. Si la inflación tiene una tasa del 5% anual y las reservas totales en dólares y oro son inicialmente de 60,000 millones de dólares, entonces RDM querrá un superávit de la balanza de pagos colectivo de 4,800 millones de dólares, de los cuales se necesitarán 1,800 millones de dólares para satisfacer el aumento real, y los otros 3000 millones se requerirán para compensar la depreciación de los saldos existentes. Estos 3,000 millones de dólares serán el «impuesto» anual que se paga sobre las reservas en dólares, las transferencias que los residentes de RDM hacen a los residentes de Estados Unidos6. Conclusiones Hemos visto que pueden existir todos los signos de una aguda escasez de liquidez aún cuando el nivel de precios mundial esté aumentando. Esto significa que la necesidad de liquidez no puede evaluarse solamente sobre la base de las modificaciones en el nivel de precios, pues la aparición de una falta de liquidez puede traer como secuela prácticas comerciales restrictivas y medidas monetarias que generalmente se asocian con las grandes crisis monetarias. Por ende, considerar la inflación como un indicador de exceso de liquidez puede provocar confusiones, ya que es claramente compatible con la situación inversa. Sin embargo, una vez dicho esto es esencial no crear la impresión de que la inflación no nos proporciona un valioso panorama acerca de la necesidad de liquidez. 6

No se hace distinción entre ciudadanos y residentes. Los 60,000 millones de dólares incluyen los atesoramientos de oro, a los que se considera con precio relativo en términos de dólares fijos. El análisis exagera ampliamente el «impuesto» porque no considera los pagos de intereses sobre saldos en dólares. La importancia del derecho de acuñación puede basarse no tanto en las pérdidas pecuniarias cuanto en los efectos no pecuniarios asociados con el poder y el conocimiento.

Existe aún un sentido en el cual la inflación secular se debe a una excesiva liquidez. Si no se produce un continuo crecimiento de las reservas, la inflación no es capaz de sostenerse en el contexto de un sistema internacional. Cuando la inflación finaliza, las expectativas inflacionarias no son viables en el largo plazo. Si el crecimiento de las reservas se cortara repentinamente, habría escasez monetaria y las expectativas se verían revertidas. Tanto los residentes de A como los residentes de RDM adoptarían sus tenencias de reservas al nivel adecuado para un sendero no inflacionario. La conclusión convencional es correcta sólo en el sentido de que un crecimiento excesivo de las reservas es la causa de la inflación. Suponiendo que se ha decidido detener una inflación, surge el problema de encontrar los medios más apropiados para lograr tal fin. La escasez monetaria provocará una escasez de liquidez. Dentro de la esfera monetaria internacional, la falta de liquidez es una técnica para detener la inflación mediante la política monetaria. Aquello que se proponía evitar la reforma monetaria internacional surge como el primer instrumento de política monetaria. Una escasez de liquidez caracterizada por dinero internacional escaso se convierte en principal objeto de política económica. Si el sistema está yendo a la inflación muy rápidamente y el sistema de la Reserva Federal (o Japón) introduce escasez monetaria, en un primer momento las tasas de interés se elevarán hasta que se restrinja el gasto real y se reviertan las expectativas inflacionarias. Posteriormente, las tasas de interés nominales caerán después que la prima de la inflación se haya quitado de las tasas de interés en dólares. El proceso de revertir las expectativas requiere una falta de liquidez, por ejemplo, dinero internacional escaso; por lo tanto, sería erróneo considerar las existencias de falta de liquidez como indicio de necesidad de reservas adicionales. ¿Cuál es el propósito de una liquidez internacional adicional? Las reservas nuevas reasignan la distribución internacional y la regulación en el tiempo de una restricción monetaria mundial. Para lograr el mismo grado de escasez internacional la Reserva Federal, o los otros iniciadores de la restricción, tendrían que tomar medidas más restrictivas que las necesarias en el otro caso. El momento correcto para introducir la nueva liquidez es después que se ha sentido la restricción y se han revertido las expectativas, es decir, cuando la expansión se realiza para evitar que la restricción tengan efectos recesivos residuales. En un sistema monetario internacional integrado, la introducción de una nueva forma de dinero internacional tiene, en un inicio, una mayor influencia sobre la distribución internacional de una falta de liquidez que sobre su magnitud. En la medida en que el dólar continúe siendo la moneda dominante, la función de la nueva liquidez no es controlar la inflación mundial, sino redistribuir la carga de la inflación mundial.

LA SITUACION DE LAS BALANZAS DE PAGOS Y LA DISTRIBUCION INTERNACIONAL DEL DINERO EN UNA ECONOMIA MUNDIAL CON EXPANSION MONETARIA Y CRECIMIENTO ECONOMICO DEL PRODUCTO

Analizaremos las condiciones del equilibrio monetario mundial en un marco de dos bloques, que relaciona la inflación, las tasas de interés, las existencias de dinero, las tasas de expansión crediticia y las balanzas de pagos en un mundo de crecimiento. Las condiciones del equilibrio monetario mundial El modelo que utilizaremos para este análisis requiere el equilibrio de dos mercados: un mercado de títulos versus el mercado de dinero y un mercado de bienes de capital versus el mercado de dinero. Supongamos que el inversionista al hacer su elección entre poseer dinero, títulos y bienes de capital, sopesa los rendimientos previstos de cada activo, basando sus expectativas en una extrapolación de las tasas de variación corrientes7. Así, si los precios de los bienes de capital están subiendo a la tasa π se supone que continuarán subiendo a dicha tasa π, de un modo similar se actúa con respecto a la subida en el precio de los títulos. La línea ii de la figura 1 se refiere al mercado de títulos versus el mercado de dinero; en el cual la tasa de interés nominal se considera una función decreciente de los saldos monetarios reales medidos sobre la abscisa. Cuando las tasas de interés nominales son bajas la comunidad desea mantener las existencias de títulos en circulación solamente si la cantidad de saldos monetarios reales es alta. Cuando la tasa de interés nominal sube las personas cambian su dinero por títulos; el nivel de precios de los títulos se incrementa y el valor real por títulos; el nivel de precios de los títulos se incrementa y el valor real de los saldos monetarios se reduce. Escribiremos esta función como i = i(M/P) donde M/P es el valor real de las tenencias de dinero, i es la tasa de interés pagada sobre los títulos i(M/P)

Figura 1

ii M/P

7

Este supuesto, que sólo puede justificarse completamente al considerar una economía en equilibrio de crecimiento con inflación, nos permite aislar algunas importantes propiedades de dinámica comparativa de un sistema económico internacional y también nos permite desarrollar una representación gráfica adecuada de dicho sistema económico internacional.

La línea rr de las figuras 2 se refiere al mercado de bienes de capital versus el mercado del dinero, describe la relación entre la tasa de interés real y la existencia de saldos monetarios reales para la cual el mercado de bienes de capital versus el mercado de dinero está en equilibrio. La línea rr puede derivarse empleando la extensión del diagrama en el cuadrante izquierdo. En este cuadrante izquierdo la abscisa mide el volumen de bienes de capital, y la recta vertical KK indica las existencias de este volumen de bienes de capital, una magnitud que va hacia la izquierda en el tiempo en condiciones de crecimiento, pero que en un momento dado debe considerarse como fija. La línea mo corresponde al producto marginal de los bienes de capital para el volumen de saldos monetarios reales Mo/Po. Esta línea mo corta a la recta de las existencias de bienes de capital KK en el punto H y dicha línea mo establece la tasa de interés real que corresponde al nivel de saldos monetarios Mo/Po. Así, Q es un punto sobre la línea rr. Consideremos un incremento en la cantidad de saldos monetarios reales de Mo/Po hasta M1/P1. Esto eleva el producto marginal de los bienes de capital y desplaza hacia arriba la línea mo hasta m1, determinando un nuevo punto de equilibrio sobre la línea rr en el punto T. De modo similar, pueden determinarse todos los puntos sobre la línea rr, y se ve de inmediato que la pendiente de esta línea rr debe ser positiva. Escribiremos esta función en la forma r = r(M/P) donde r es la tasa de interés real. KK

Figura 2

r (M/P) rr

I

m1 H

r1

r0

T

Q

m0

M0/P0

M1/P1

La tasa de interés de equilibrio y el nivel de saldos monetarios reales de equilibrio quedan determinados, siempre que no exista crecimiento de bienes de capital o crecimiento del dinero, por la intersección de las líneas ii y rr en el punto Q, ver figura 3. La condición de equilibrio es que la tasa de interés nominal sea igual a la tasa de interés real, de manera que i(M/P)= r(M/P), determina el nivel de equilibrio de los saldos monetarios reales Mo/Po.

Figura 3

i, r

rr Q

i0 = r0 ii M/P

M0 /P 0

Para niveles de saldos monetarios reales menores que Mo/Po, el producto marginal de los bienes de capital es menor que el producto marginal del dinero, y los poseedores de activos cambiarán sus bienes de capital por dinero, reduciendo el nivel de precios de los bienes de capital y elevando la cantidad de saldos monetarios reales, ver figura 4.

i, r

Figura 4

rr

i1 Q

i0 = r0 r1

ii M/P M1/P 1

M0/P 0

Para describir el proceso de ajuste de un modo diferente, la elevación de la tasa de interés por encima de io = ro origina una oferta excedente de dinero y de bienes de capital y una demanda excedente de títulos, induciendo una caída en la tasa de interés y un retorno al punto de equilibrio Q. Por lo tanto, Q es un punto de equilibrio estable, ver figura 5.

i, r

Figura 5

rr i1 = r1 Q

i0 = r0

ii M/P M0/P 0

Análisis de los efectos de tomar explícitamente el crecimiento de bienes de capital y dinero 1. El crecimiento de bienes de capital provoca un mayor deseo de liquidez (atesoramiento) y, así, un incremento menor en el gasto que el incremento en el producto real. Si definimos la tasa de crecimiento de la demanda de saldos monetarios reales como una proporción de las existencias de bienes de capital, podemos restar dicha tasa de la línea rr para obtener la línea λλ, ver figura 6. Identificaremos esta línea λλ con la tasa de crecimiento económico del producto, una identificación que es una aproximación válida para algunas formas de crecimiento económico del producto, pero que sólo es necesaria si se establecen supuestos específicos acerca de la elasticidadingreso de la demanda de saldos monetarios reales8. Cuando la economía está en crecimiento, pero las existencias de dinero son constantes, el equilibrio se encontrará en el punto R. El nivel de precios cae a una tasa igual a la tasa de crecimiento económico del producto, y la tasa de interés real es mayor que la tasa de interés nominal en un monto igual a la tasa de deflación RT. La condición de equilibrio monetario es que i(M/P)r(M/P) = - π = λ , donde -π es la tasa de deflación y λ es la tasa de crecimiento económico del producto dada. Los poseedores de dinero y los poseedores de derechos a percibir corrientes de ingreso nominal obtendrán ganancias de capital a una tasa igual a la tasa de deflación.

8

Los saldos monetarios reales son un componente de la riqueza y afectan por lo tanto el ahorro y la tasa de interés, mientras que la tasa de crecimiento económico del producto será en sí misma afectada por la productividad marginal de los bienes de capital; sobre la base de éstas consideraciones el atesoramiento podría hacerse endógeno al sistema. Sin embargo, nos preocuparemos sobre los aspectos internacionales de un modelo de largo plazo, y consideraremos el crecimiento económico del producto como exógeno.

i, r , λ

Figura 6

rr λλ

T

r1

Q

i0 = r0 R

i1

ii M/P M0 /P 1

M0 /P 0

2. Analizando los efectos de una tasa de expansión positiva. En la figura 7, la tasa de expansión monetaria positiva puede representarse trazando la línea ee por debajo de la línea ii de modo que la distancia vertical entre las dos líneas indique la tasa de expansión monetaria.

i, r,

σ

Figura 7

rr

i1 Q

i0 = r0

r1

σσ ii M/P M1 /P1

M0 /P0

Entonces el equilibrio monetario quedará determinado en el punto donde se cortan ee y λλ. Así dada la línea ee de la figura 7, el nuevo equilibrio se alcanza en V, ver figura 8. El equilibrio se caracteriza por los siguientes fenómenos r1 = OE = tasa de interés real, i1 = OD = tasa de interés nominal, e = FD = tasa de expansión monetaria, λ = FE = tasa de crecimiento económico del producto, π = BC = tasa de inflación.

i, r ,σ, λ

Figura 8

rr D:

C

i1

λλ

Q E: i0 = r0 F: r1

B

V

ii M/P

M1 /P1

σσ

M0 /P 0

Las condiciones de equilibrio monetario son las siguientes i(M/P) - r(M/P) = π; e = π + λ; donde λ = λo y e = eo. Estableciendo la «estática» comparativa del sistema económico. Un incremento en la tasa de expansión monetaria reduce la tasa de interés real, eleva la tasa de interés nominal y disminuye el nivel de saldos monetarios reales. Esto se observa inmediatamente al diferenciar el sistema de ecuaciones respecto a eo si se tiene presente ∂i/∂(M/P)0. Interacción monetaria entre dos bloques Consideremos la situación que se presenta cuando es necesario dividir la economía mundial en dos bloques. Supongamos que los dos bloques utilizan el mismo dinero y comercian libremente bienes de capital, pero no existen préstamos entre los dos bloques. Las relaciones monetarias que surgirán son: 1. Suponiendo que la oferta monetaria en todo el mundo es fija; la primera relación monetaria es que el dinero fluirá del bloque con crecimiento económico del producto lento al bloque con crecimiento económico del producto rápido. Los habitantes del bloque con crecimiento económico rápido mantendrán el gasto por debajo del producto para generar un superávit en la balanza de pagos a fin de financiar la acumulación de dinero. Esto ejercerá una presión deflacionaria en todo el mundo. Como consecuencia de ello, el bloque que no crece tendrá ganancias de capital a medida que el valor real de sus saldos monetarios aumente, permitiéndole exportar, en el transcurso del tiempo, parte de su existencias monetarias al otro bloque. El equilibrio monetario se alcanzará cuando el nivel de precios mundial disminuya a una tasa suficiente como para satisfacer el incremento deseado en la existencia monetarias reales en el bloque que crece. Este bloque que crece financia su acumulación de saldos monetarios reales por medio de: (a) Importaciones de dinero del otro bloque y (b) Aumento en el valor real del dinero atesorado. El superávit en la balanza de pagos del bloque que crece representa una transferencia de recursos al bloque que no crece, análogo a la ganancia de acuñación o a la ganancia de señoreaje cuando una región solamente es el emisor de dinero. El equilibrio está representado en la figura 9. Designemos a los dos bloques A y B, siendo

B el bloque que crece. En ausencia de crecimiento del dinero, el equilibrio monetario se establecería por la intersección de las curvas rr e ii en los dos bloques. El crecimiento económico del producto en el bloque B implica una reducción en el gasto y una liberación de bienes de capital para exportación (o implica una reducción de las importaciones) para financiar la acumulación de dinero. Entonces, de la presión deflacionaria en la región B resulta un flujo de bienes de capital hacia el bloque A en compensación por mayores importaciones de dinero, mientras que la pérdida de dinero de la región A y el atesoramiento de dinero en el bloque B se combinan para producir una presión deflacionaria en todo el mundo. La primera condición de equilibrio requiere que la deflación en ambos bloques marche a la misma tasa porque los mercados están conectados; esto significa que la diferencia entre la tasa de interés nominal y la tasa de interés real debe ser la misma en ambos bloques. Una segunda condición de equilibrio es que el incremento deseado en los saldos monetarios reales en el bloque que crece B sea igual al incremento efectivo generado por la suma de las ganancias de capital sobre las existencias de saldos monetarios reales y el superávit en la balanza comercial de B. Este superávit en la balanza comercial debe ser igual al déficit de la balanza comercial del país A, que a su vez tiene que igualar el aumento en el valor real de los saldos monetarios existentes en A. En conjunto, éstas dos condiciones implican que (λb + π)/π = -ma/mb donde los subíndices identifican a los dos bloques A y B. Esto significa que la tasa mundial de deflación ocasionada por el crecimiento económico del bloque B es π = -λb mb/(ma+mb) osea la tasa de crecimiento económico del producto de B ponderada por el tamaño de B en relación con el mundo total, siendo las ponderaciones las existencias de dinero. Este resultado puede derivarse de la figura 9, ya que implica que las dos áreas rayadas son iguales en superficie: representan el valor real del superávit comercial de B y el déficit comercial de A.

i, r

i bi b

Figura 9

r br b

λb λb r ar a

i ai a

ma , ma

Tomando en consideración el crecimiento económico del producto en la región A. El crecimiento económico del producto en el bloque A crea más deflación en todo el mundo y disminuye el déficit de A y el superávit de B. Cuando A y B crecen a la misma tasa, el déficit se hace nulo, y el deseo de saldos monetarios reales en ambos bloques es satisfecho por la deflación en todo el mundo. Esto se observa en la generalización de la fórmula anterior π = -(λama+λbmb)/(ma+mb) 2. Aumento en la oferta monetaria en el bloque B9 Si, en la figura 9, el bloque B tuviera el derecho de emitir dinero, las autoridades monetarias podrían crearlo comprando activos nacionales; las autoridades monetarias podrían satisfacer completamente la demanda de atesorar provocada por el crecimiento económico del producto y eliminar el superávit de la balanza de pagos. En la medida en que el superávit de la balanza de pagos puede considerarse un impuesto, la independencia monetaria implicada por el derecho de emitir dinero permitiría a los residentes de B evitar el pago de impuesto. Analizando primero el equilibrio monetario que se produce cuando sólo el bloque A tiene derecho de emitir dinero. Considérese en la figura 10 una determinada de expansión monetaria en A igual a la distancia vertical entre eaea e iaia. i, r

i bi b

Figura 10

r br b i ai a

r ar a

σa σa M/P

Si A estuviera aislado, esto daría por resultado una inflación en A igual a la tasa de expansión monetaria y una transferencia de recursos de los residentes privados de A al estado de A. Pero cuando se toma en consideración la región B, la tasa de inflación en A se atenúa; el impuesto que el estado de la región A carga a sus residentes privados mediante la emisión de dinero será pagado, en parte, por la región B. La posición exacta de equilibrio dependerá nuevamente de las dimensiones relativas de las dos regiones. 9

Elaborando el modelo introduciendo la expansión monetaria.

Las condiciones de equilibrio requieren que las tasas de inflación en los dos países sean iguales y que el déficit de A iguale al superávit de B. Entonces las dos áreas rayadas deben ser iguales y ema = π(ma + mb) o bien π/e = ma/(ma+ mb). Esta razón mide el porcentaje del impuesto sobrellevado por los residentes de A mientras que mbπ = ma (ea - π) mide el superávit comercial de B y el déficit comercial de A menos el impuesto de acuñación cobrado por A debido a su derecho para emitir dinero «mundial». Analizando la distribución del dinero nuevo entre las dos regiones y configuración de la balanza de pagos si la región A es el emisor y ambas regiones crecen. Distinguiendo los cinco tipos de ganancia de acuñación resultantes de la expansión monetaria en A. La ganancia de acuñación total es eama, que representa el poder de compra obtenido por el estado de A cuando emite dinero a la tasa eo, expresado como fracción del dinero mantenido en A. La ganancia de acuñación interna es el impuesto cobrado a los residentes de A. I. La ganancia de acuñación interna por inflación πma, es ocasionada por la necesidad de los residentes de A de reconstituir los saldos monetarios erocionados por la inflación. II. La ganancia de acuñación interna por crecimiento λama, es ocasionada por la necesidad de los residentes en A de aumentar sus saldos monetarios reales debido al crecimiento económico del producto. La ganancia de acuñación externa es el impuesto cobrado a los residentes en B y es igual al déficit en la balanza de pagos en A. III. La ganancia de acuñación externa (ea - π - λa)ma es el exceso de oferta-flujo de dinero en A, su «déficit» en la balanza de pagos. IV. La Ganancia de acuñación por crecimiento λbmb, es ocasionada por el deseo de los residentes en B de adquirir dinero para financiar el crecimiento económico del producto. V. La ganancia de acuñación externa por inflación πmb, es el valor real de los incrementos deseados en los saldos monetarios nominales requeridos para compensar la pérdida de capital sufrida sobre los saldos monetarios existentes, ver figura 11.

i, r

i bi b

Figura 11

r br b

λb λb r ar a

i ai a

λaλa

σ a σa M/P

Cuando el déficit ex-ante de A es igual al superávit ex-ante de B, tenemos III = IV + V y el sistema en está en equilibrio. Caracterizando simbólicamente algunos de estos resultados. Primero, a partir del hecho de que la ganancia de acuñación total es eama = I+II+III, tenemos eama = πma + λama + (π+λb) mb de modo que ma/mb = (π+λb)/(ea-π-λa). Segundo, el «superávit deseado» de B es (π + λb)mb, y el «déficit deseado» de A es (ea π -λa)ma de modo que cuando ambos están en equilibrio la tasa de inflación es π = [(eaλa)ma-λbmb] / [ma+mb] = [(ea-λa)(ma/mb)- λb] / [(ma/mb)+1] = [(e-λa)σ - λb]/(σ+1), donde e es la razón entre el dinero mantenido en A y e dinero mantenido en B. Entonces, la tasa de expansión monetaria no inflacionaria es A es e = λb/σ+λa. De esta forma, cuando λb = 0 la oferta monetaria de A debe crecer a una tasa igual a la tasa de crecimiento de su economía si se quiere preservar la estabilidad de precios. 3. Aumento «defensivo» de la oferta monetaria en el bloque A El derecho monopolizado de emitir dinero otorga al bloque A, el derecho y la posibilidad de determinar la tasa de expansión de los medios de cambio y, por consiguiente, indirectamente, determinar la tasa de variación del nivel de precios mundial; y también determinar los medios para imponer contribuciones de recursos reales al bloque B además de a sus propios ciudadanos. Este derecho se designa como privilegio de emisión. Para compensar éste derecho monopolizado o para atenuar sus efectos más ultrajantes, el bloque B creará su propia moneda y limitará sus pérdidas al componente de moneda extranjera en los activos bancarios que son la contraparte de los pasivos monetarios.

Representación geométrica de los efectos de la expansión del crédito en el bloque B10 Sea una situación donde la tasa de expansión del crédito en B es cero y la tasa de expansión monetaria en A es la necesaria para asegurar la estabilidad de precios en todo el mundo, ver figura 12. La tasa de expansión monetaria en A es AC, que excede la tasa de crecimiento económico BC de A en una cantidad suficiente AB para financiar la tasa de crecimiento económico DE de B sin cambio alguno en el nivel de precios. Supongamos que a partir de esta posición, donde B tiene un superávit para acumular los saldos monetarios reales deseados, el banco central de B expande el crédito por el monto total del superávit, es decir, a la tasa ED. Si A redujera su tasa de expansión monetaria a BC, el déficit de A y el superávit de B serían corregidos, ver figura 12. Pero supongamos que A mantiene su tasa de expansión monetaria a la tasa AC. Entonces su déficit es «indeseado» en B y existe un exceso de oferta de dinero igual al área FGDE = ABHJ y un correspondiente exceso de demanda por bienes de capital. Entonces, el nivel de precios debe subir para absorber el dinero excedente.

i, r

i bi b

Figura 12

r br b

F

λb λb

G

i ai a

r ar a

λaλa H

σbσb

C

J

σ a σa M/P

Medida defensiva en la región B Ubicación del nuevo equilibrio Estableciendo el nivel de saldos reales en A en el cual se cumplen dos condiciones: 1. El exceso de la tasa de interés nominal respecto de la tasa de interés real en

10

Para formular proposiciones más exactas.

2. El exceso de la tasa de expansión monetaria de A sobre la suma de su tasa de crecimiento económico y la tasa de inflación multiplicada por sus existencias de saldos monetarios reales (déficit ex-ante de A), debe ser igual al exceso de la suma de la tasa de inflación y la tasa de crecimiento económico de la región B, sobre la tasa de expansión del crédito en B, multiplicado por las existencias de saldos monetarios reales en B (superávit ex-ante de B). Esta segunda condición significa que las dos áreas rayadas son iguales. Por lo tanto, el intento de B de eliminar su superávit no tiene éxito completo. La tasa de creación de crédito DE produce una inflación que aumenta la demanda de dinero adicional para compensar la depreciación de los saldos monetarios existentes. Para formular exactamente los resultados escribamos las condiciones de equilibrio ia(ma) - ra(ma) = π = ib(mb) - rb(mb); (ea - λa - π)ma = B = (π + λb - δb)mb, donde B es el déficit en la balanza de pagos de la región A (superávit en la región B) y δb es la tasa de expansión de crédito de la región B11. Cuando, inicialmente, δb = 0 y π = 0 el déficit en la balanza de pagos de la región A es (ea - λa)ma = B = λbmb. Cuando la región B expande el crédito a la tasa determinada por la tasa de crecimiento económico del producto, el déficit de la región A se convierte en (ea - λa - π)ma = B = πmb, lo cual es aún positivo si la expansión del crédito en la región B produce inflación, como en realidad tiene que producirla ya que reduce el exceso de demanda-flujo por dinero en la región A. Para corregir su superávit mediante sus propias iniciativas solamente, B debe expandir el crédito a la tasa δb = λb+π. Ahora π = [(ea-λa)ma/(ma+mb)]+[( δbλb)mb/(ma+mb)]; o π = ea-τa entonces db = τb+ea-τa La tasa de expansión de la región B debe superar su tasa de crecimiento económico en un monto igual al exceso de la tasa de expansión monetaria de la región A respecto a su tasa de crecimiento económico porque la inflación en sí misma inducida por la expansión del crédito de la región B aumenta la demanda de dinero para atesorar. Conclusiones Hemos presentado una imagen de la situación de las balanzas de pagos mundiales que puede ser usado para interpretar las estadísticas de las balanzas de pagos. Para una tasa de creación de crédito en cada una de los dos bloques, la balanza de pagos se determina mediante la tasa de crecimiento de las transacciones y la tasa de crecimiento económico del producto. En el mundo real las tasas de expansión del crédito son variables de la política económica, y en la mayoría de los casos las tasas de expansión del crédito serán 11

Derivando la ecuación con respecto a eb: dma/deb = mb(i’b-r’b)/∆ < 0,

dmb/deb = mb(i’a-i’a)/ ∆ 0, dB/deb = [(ea-λa-π)mb-(i’a-r’a)ma][i’b-r’b]/ ∆ donde i’a-r’a r’b-i’b 0 ∆ = ea-λa-π

eb-λb-π

-ma- mb

>

0

funciones positivas de las tasas de crecimiento económico del producto interno. El crecimiento económico del producto interno crea en primera instancia un deseo de incrementar el dinero que reduce el gasto por debajo del ingreso, presiona los mercados de crédito y genera un superávit en la balanza de pagos. El dinero adicional se creará automáticamente a medida que el Banco Central intervenga en el mercado cambiario para impedir una revaluación de la moneda, creando así dinero nacional al mismo tiempo que aumenta sus tenencias de reservas de divisas extranjeras. Para evitar una acumulación innecesaria de reservas de divisas extranjeras el Banco Central comprará activos nacionales (por ejemplo, bonos del estado) y satisfacerá mediante la monetización interna los aumentos en el dinero deseado inducidos por el crecimiento económico del producto interno. Los diferentes Bancos Centrales seguirán políticas monetarias diferentes. Ejemplo. Algunos Bancos Centrales tratarán de mantener una misma razón entre reservas de divisas extranjeras y pasivos del Banco Central. Otros Bancos Centrales quizá varíen la tasa de reserva, con el fin de mantener las reservas nacionales iguales a cierta fracción de las importaciones. Pero en cada caso la variable autónoma en la política monetaria es la tasa de creación de crédito interno (la compra de activos nacionales), mientras que el elemento pasivo es la tasa de incremento de las reservas de divisas extranjeras. El público determina la cantidad de dinero que desea mantener y la tasa a la cual debe aumentar; mientras que el Banco Central determina qué parte del dinero será respaldada con reservas de divisas extranjeras. Cuando tomamos en cuenta las interacciones monetarias con el resto del mundo, estas proposiciones deben ajustarse. En el nivel microeconómico la expansión del crédito no ejerce efectos sobre la oferta monetaria. Pero en el mundo en conjunto el dinero por valor de un dólar creado en cualquier parte del sistema agrega, exactamente, ésa cantidad de dinero a la oferta monetaria del sistema total. En el nivel microeconómico las comunidades nacionales determinan la cantidad de dinero que desean. Pero en el nivel macroeconómico la cantidad nominal de dinero es determinada por las políticas monetarias colectivas de los distintos bancos centrales, mientras que la comunidad mundial en su conjunto determina su valor real del dinero. Si la oferta monetaria colectiva de la economía mundial es mayor que la cantidad deseada, el nivel de precios mundial aumentará hasta que su valor real haya sido ajustado al nivel que la comunidad mundial desea mantener. Esto no quiere decir que las políticas monetarias de los diversos países son simétricas con respecto a cada uno de los otros países. Surgen posiciones de dominio y subordinación en relación con distintas monedas. En la configuración actual de la economía mundial las otras naciones mantienen sus monedas convertibles en dólares y no en el sentido contrario. Las autoridades monetarias de Estados Unidos no están restringidas a manejar su política monetaria por otras consideraciones que las consideraciones internas, ya que la única forma en que los Bancos Centrales extranjeros pueden evitar la acumulación de tenencias de dólares es causando inflación ellos mismos. El esfuerzo por parte del país dominante para obtener las ganancias de acuñación correspondientes a la inflación externa a expensas de los países extranjeros y la resistencia a pagar el aumento cargado sobre las existencias de dólares puede entonces conducir fácilmente a una situación de inflación competitiva.

POLITICA MONETARIA DE CANADÁ-EEUU-MEXICO VERSUS POLITICA MONETARIA DE LA UNION EUROPEA Introducción Adecuaremos las teorías del equilibrio monetario mundial (las cuales establecen la naturaleza del equilibro general internacional para una economía mundial estática) para establecer la índole del equilibrio general internacional para una economía mundial dinámica, que experimenta aumentos seculares en el nivel de precios, introduciendo ajustes para entender las conexiones entre crecimiento del dinero y de bienes de capital, tasas de interés nominal y real y balanza de pagos, tal como están determinados con el patrón de cambio oro inflexible. Una aceleración de la expansión monetaria bajará inicialmente las tasas de interés; pero en la medida en que la aceleración de la expansión monetaria conduzca a incrementos previstos de precios, las tasas de interés se incrementarán, modificando la razón entre dinero e ingreso y creando ambigüedad con respecto a la integración del efecto de la expansión monetaria sobre la balanza de pagos. En las teorías del equilibrio monetario mundial es de fundamental importancia especificar el período durante el cual se permite ajustarse al equilibro a cada mercado. Entonces pueden establecerse distinciones entre teorías basadas en los períodos hipotéticos durante los cuales: las balanzas de pagos están equilibradas; las existencias de bienes de capital son reasignadas entre países, y entre los cuales cesa el crecimiento. En el largo plazo es necesario tomar en cuenta el ascenso y la caída de las diferentes monedas nacionales a medida que varían las relaciones de poder internacionales. La expansión del crédito y la distribución internacional del dinero Construiremos un modelo monetario de la economía mundial, dividido en dos regiones: la región de los países del tratado del libre comercio Estados Unidos-CanadaMexico A y la región de los países de la Unión Europea E; con la finalidad de interpretar la interacción entre algunas de estas variables y los instrumentos de la política monetaria internacional. En las figuras 1(a) y 1(b) se representan las tasas de interés real en la ordenada y las ofertas monetarias reales en la abscisa.

360

Figura 1

r

r

LA LA

(a)

LE LE

MA / P

(b)

ME / P

Las ecuaciones que especifican las preferencias por la liquidez LA LA y LE LE representan las curvas de la preferencia por la liquidez: el lugar geométrico de tasas de interés real y de ofertas monetarias reales que indican la disposición de cada región para mantener saldos monetarios reales. Estas curvas pueden simbolizarse mediante las ecuaciones i = f(MA) ; i = f(ME) bajo el supuesto de que las tasas de interés real, después de un ajuste por riesgos de variación, son iguales en ambas regiones. Las ecuaciones que especifican el equilibrio en el mercado de bienes de capital mundial Supongamos que cada región tiene una fuerza de trabajo enraizada en su región respectiva; pero que las existencias de bienes de capital, fijas en el corto plazo para el mundo en su totalidad, son móviles entre las dos regiones. Se supone que la eficiencia marginal de los bienes de capital (tasa de interés real) es una función creciente de los saldos monetarios reales y es una función decreciente de las existencias de bienes de capital localizadas en cada región. Consideremos la curva KAKA en la figura 2(a). Esta curva indica que la tasa de interés real, aumenta con el nivel de saldos monetarios reales para una cierta cantidad KA de bienes de capital mundial localizado en la región A. Si la cantidad de bienes de Capital KA está en la región A, entonces K-KA de bienes de capital está localizado en la región E, donde K representa las existencias mundiales de bienes de capital; y esto determina la ubicación de la curva de equilibrio de bienes de capital correspondiente KEKE en la región E, ver figura 2 (a) y (b) respectivamente.

361

r

r

Figura 2

KA KA

(a)

KE KE

MA / P

ME / P

(b)

La distribución de las existencias de bienes de capital implícitas (KA en la región A y K-KA en la región E) no es una cantidad de equilibrio porque la intersección de LALA con KAKA indicaría una tasa de interés real inferior en la región E que la tasa de interés real correspondiente a la intersección de LELE con KEKE en la región E, ver figura 3(a) y (b). r

r

Figura 3

KA KA KE KE

LA LA LE LE

(a)

MA / P

(b)

ME / P

Consecuentemente, parte las existencias de bienes de capital se desplazarán de la región A a la región E hasta que las tasas de interés real se igualen. Una migración de bienes de capital desplaza KAKA hacia arriba y a la izquierda, y KEKE hacia abajo y a la derecha. Ver figura 4(a) y (b). En el equilibrio final, las dos curvas K’AK’A y K’EK’E establecen la tasa de interés real BC = DF y el nivel de saldos monetarios reales, que es OAB en la región A y OED en la región E.

362

r

r LA LA

Figura 4

LE LE

KA ´KA´

K´E KE´

KA KA

D

C

KE KE F

B

(a)

MA / P

(b)

ME / P

Para encontrar el equilibrio del sistema cuando la economía mundial crece y se toma en cuenta la expansión del crédito en cada una de las regiones; será conveniente combinar las figuras 4(a) y (b). Su sumamos en sentido horizontal LALA y LELE, obtenemos (figura 5) la curva de preferencia por la liquidez total LL. Si sumamos en sentidos horizontal las ofertas monetarias para las curvas de capital correspondientes obtenemos la curva de requerimientos de capital total KK. Supongamos que la elasticidad-ingreso de la demanda de dinero es igual a la unidad. Después restamos la tasa de crecimiento de la economía mundial de KK para obtener: este es igual a la tasa de aumento en la demanda real de dinero. Luego restamos la tasa de crecimiento en la oferta monetaria de LL para obtener ee. El equilibrio del sistema se determina en el punto donde el crecimiento de la oferta nominal de dinero es igual al crecimiento de la demanda nominal de dinero. Teniendo en cuenta que la demanda nominal de dinero está computas por dos partes (un aumento real y un aumento necesario para compensar la depreciación de los saldos nominales debido a la inflación) se establece que el equilibrio de sistema se hallará en la intersección de las curvas λλ y ee, ya que la tasa de crecimiento de la demanda nominal de dinero será la diferencia vertical entre λ y LL. Valores ilustrativos para las variables en equilibrio de la economía de grupo de los 7 países más industrializados del mundo en 1996 serían: M/P = OR = $ 990,000 millones, i = RU = 7%, r = TR = 4%, π = TU = 3%, e = US = 6%, λ = TS = 3% i, r ,σ, λ

KK

Figura 5

U

λλ T

S

σσ

LL M/P

363

La figura 5 permite encontrar el equilibrio de sistema en condiciones de crecimiento, pero no permite encontrar la distribución del crecimiento monetario entre las dos regiones. r

KAKA

LA LA

Figura 6

r LE LE

KE KE

λAλA λE λE

δA δA

δE δE (a)

MA / P

(b)

ME / P

Analizando la división de la oferta monetaria entre las dos regiones; y la balanza de pagos de Estados Unidos y Europa. Para especificar estas variables debe dividirse la economía mundial en sus componente, como en las figuras 6(a) y 6(b).Con los elementos de la figura 5 obtenemos la tasa de interés real de equilibrio y la posición de KAKA y KEKE. Entonces, las balanzas de pagos de las dos regiones está determinada por el hecho de que cualquier exceso de oferta de dinero producido en una región debe ser igual en equilibrio al exceso de demanda de dinero producido en la otra región. Dado que la tasa de inflación es común en las dos regiones, la balanza de pagos se establecerá en el punto donde el exceso de la tasa de expansión monetaria de «equilibrio» sobre la suma de la tasa de crecimiento económico del producto y la tasa de inflación en una región, ponderada por la oferta de dinero de esa región, más el exceso de demanda de dinero correspondiente en la otra región, sea cero. Las áreas sombreadas de las figuras 6(a) y 6(b) representan el déficit de la balanza de pagos de la región A y el superávit de la balanza de pagos en la región E. Un valor representativo para esta área es del $ 40,000 millones osea 2% de la oferta de dinero de la región A. Los efectos de un aumento en la creación de crédito en la región A En la figura 6(a) un aumento en la creación de crédito en la región A implica un movimiento descendente en la curva δAδA y una redistribución de las existencias de bienes de capital entre las dos regiones. Después de un ajuste inicial, durante el cual las tasas de interés real bajarán, la tasa de inflación prevista en el mundo aumentará; disminuyendo la cantidad real de dinero demandada de las dos regiones y aumentado el nivel de precios mundial. Pero después que este proceso de ajuste ha sido completado habrá un aumento en la demanda-flujo de dinero en las dos regiones, para compensar la depreciación de los saldos monetarios reales. Si no hay cambios en la tasa de expansión del crédito en la región E, el déficit de la balanza de pagos de la región A aumentará. Por lo tanto, un aumento en la expansión del crédito en la región A tendrá como resultado una mayor expansión monetaria en ésta región A, que es menor que el

364

aumento en la expansión del crédito y habrá un aumento en la tasa de expansión monetaria en la región E, que surge del superávit en la balanza de pagos, aún cuando la tasa de expansión de crédito en la región E no cambie. En consecuencia, un aumento en la expansión monetaria en la región A puede llevar a un aumento en el déficit de la balanza de pagos de esta región A. Los efectos de un aumento en la tasa de crecimiento económico del producto de la región E que lleva a un alza en la demanda de dinero en esta región E Un aumento en la tasa de crecimiento económico del producto de la región E representa un desplazamiento hacia abajo en la línea λEλE. Si no hay creación adicional de crédito en la región E, la escasez de dinero inducirá a un superávit en la balanza de pagos y un aumento en la tasa de expansión monetaria y una presión deflacionaria (o una presión inflacionaria menor) en la economía mundial, que también conduce a un incremento en el déficit de la balanza de pagos de la región A. El control monetario del sistema Un aumento en la tasa de expansión del crédito en la región A y un aumento en la tasa de variación de la demanda de dinero en la región E puede empeorar la balanza de pagos de la región A. Estas dos posibilidades se hallan estrechamente relacionadas con dos teorías del déficit de la balanza de pagos de la región A. Una teoría del déficit es que este déficit surge de una creación excesiva de dinero en la región A, que obliga a los bancos centrales de la región E a acumular dólares que deben, o bien atesorar dólares, dando a la región A un préstamo con tasa de interés cero o baja o bien utilizar dólares mediante políticas monetarias más expansivas, cargando de este modo sobre sí una porción indebidamente grande del ajuste. Esta teoría de la oferta del déficit señala que la región A es culpable de su déficit y que la acción que emprenda ésta región A es la única que puede corregirlo. La otra teoría del déficit es que éste déficit surge de la demanda por aumento de reservas en el resto del mundo. Los países extranjeros ajustan sus políticas monetarias para obtener los superávit requeridos para el crecimiento de las reservas. Si la región A hace escasear el dinero con la intención de corregir su déficit, el resto del mundo responderá con una política monetaria restrictiva a los efectos de mantener los superávit en la balanza de pagos, necesarios para el crecimiento de las reservas. Esta teoría de la demanda del déficit señala que Estados Unidos no puede enmendar su déficit hasta que surja una alternativa al dólar o al oro. La región E ha destacado la teoría de la oferta del déficit a inicios de la década de 1960 y ha insistido en la importancia de una pronta corrección. La región A ha destacado la teoría de la demanda del déficit, en especial a fines de la década de 1960, y a destacado la necesidad de una rápida introducción de DEG. Sin embargo, el análisis precedente muestra que es innecesario recurrir a teorías parciales del déficit o aún a los conceptos de desequilibrios que ésas teorías parciales implican.

365

La existencia del déficit es compatible con el equilibrio entre demanda y oferta a lo largo de 1950, 1960, 1970 y 1980, en el sentido tautológico según el cual demanda y oferta están siempre en equilibrio y en el sentido operativo de equilibrio. Los efectos de un aumento (deseado) en el atesoramiento en la región E En ausencia de una correspondiente aceleración del crédito en la región E esto ejercerá una presión deflacionaria en todo el mundo y un superávit en la región E. No obstante, la presión deflacionaria en todo el mundo puede inducir a las autoridades monetarias de la región A a acelerar el crédito para mantener el crecimiento monetario en esta región A, o bien a desacelerarlo para prevenir un empeoramiento de la balanza de pagos. De modo similar, un aumento en la expansión del crédito en la región A que empeora el déficit de esta región A puede inducir una expansión del crédito mayor o más lenta en la región E, ya sea que las autoridades monetarias actúen, respectivamente, para reducir sus superávit o detener el ritmo de inflación. La primera reacción de la región E sería equilibrar con respecto a la balanza de pagos, pero ello agravaría la inflación mundial; en cambio, la segunda reacción de la región E tendría el efecto opuesto. En ninguno de estos dos casos puede decirse que el déficit de la región A esté determinado por la demanda o por la oferta. En consecuencia, una cuestión central en la conducción de las relaciones monetarias entre las dos regiones es el tipo de reacción de una autoridad monetaria ante un cambio en la política monetaria en la otra región. Consideraciones para investigar estas interacciones monetarias 1. Consideremos como dos variables independientes las tasas de expansión del crédito en la región A y la región E, δA y δE, representadas en los ejes de la figura 7. La relación de equilibrio entre estas dos variables y la tasa de inflación mundial es π = (δAλA)σA+(δE-λE)(λ-σA) donde σA es la proporción de dólares en las existencias mundiales de dinero. La estabilidad de precios π = 0, requiere que los cambios en δA sean compensados por cambio en δE. La línea ππ representa los valores de δA y δE para los cuales puede mantenerse la estabilidad de precios. δE

BB

Figura 7

ππ δA

366

2. La segunda consideración es el déficit en la balanza de pagos de la región A. En las figuras 6(a) y 6(b) pueden observarse que el déficit B es igual a [δA-(λ A+ π)]mA = B = [(λ E+π)-δE]mE. Existen variaciones en δA y δE que mantienen un valor dado de B, la línea BB corresponde a una balanza de pagos igual a cero y tiene pendiente positiva. Un aumento simultáneo en δA y δE incrementará la tasa de inflación y ambas regiones tendrán que participar en la expansión del crédito que la produce para que se mantenga una balanza de pagos igual a cero. 3. Consideremos una matriz de medidas políticas basada en los objetivos de equilibrio en la balanza de pagos y estabilidad de precios. Instrumentos/objetivos

δA δE

Balanza de pagos

A C

Estabilidad de precios

B D

Ambas regiones podrían cooperar para alcanzar el mismo objetivo siguiendo las políticas A y C (ajustando hacia la línea BB) o siguiendo las políticas B y D (ajustando hacía la línea ππ). O podría adoptarse una división de funciones basadas en A y D o en B y C. Sería factible adoptar posibilidades algo más complejas con funciones alternativas, como que la región superavitaria asumiera la responsabilidad del ajuste cuando π>0 como que la región deficitaria asumiera la responsabilidad del ajuste cuando π