Puga Vial La Sociedad Anonima y Otras Sociedades Por Acciones

July 12, 2018 | Author: Pedro Pablo Elgueta Araya | Category: Corporations, Society, Share (Finance), Limited Liability Company, Banks
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Descripción: Libro completo con explicaciones de la socieda d anónima y la sociedad por acciones, ambas con énfasis en s...

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PRÓLOGO

“Prometo utilizar mis facultades críticas. Prometo desarrollar mi independencia de pensamiento. Prometo educarme para hacer mi propia valoración”. Thomas Jefferson1

El profesor Juan Esteban Puga Vial nos entrega una magnífica obra que contiene importantes datos históricos en el ámbito de las sociedades por acciones y que nos brinda muchas ideas originales e independientes. No se contenta el autor con sistematizar, con acierto, el abundante conocimiento preexistente en esta materia, sino que también entrega, con sólidos fundamentos, provocadoras ideas que aunque eventualmente puedan ser objeto de controversia, abrirán y elevarán un debate intelectual indispensable para la búsqueda de la verdad. Así, el autor carga con conocimientos las armas de los estudiosos del Derecho para enfrentar este mundo globalizado en el cual el Derecho en general y el Derecho de sociedades en particular tienden a uniformarse. Una de esas provocadoras ideas del profesor Puga que él señala como la tesis central de su libro “es que las sociedades anónimas tienen poco de sociedades y mucho de anónimas”. Esta tesis, si bien sostenida antes en nuestra comunidad jurídica, se expone en el libro con vehemencia y serios fundamentos y quedará entregada al debate de la doctrina nacional que parece, hasta ahora y en general, favorecer la tesis contractual. La globalización es un hecho, es una realidad con la que debemos convivir y se funda en una economía liberal que descansa, en mayor o menor medida, en el laisser faire económico preconizado por Adam Smith. Y cabe recordar, a pesar de todas las caricaturas que se han hecho y seguirán haciendo, que en la filosofía de Adam Smith la libertad tiene necesidad de reglas y que el concepto de la mano invisible presupone la existencia de toda una estructura normativa e institucional. 1

Citado por Carl Sagan en su obra El Mundo y sus Demonios.

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La actual mayor rigidez de las reglas que existen en nuestro país en la sociedad anónima que cotiza en bolsa, de la que nos da cuenta este trabajo, no es por tanto necesariamente contraria a la economía liberal, pero debe estar en constante observación y análisis porque la historia nos demuestra que, no pocas veces, los males que achacamos a la libertad son en realidad consecuencia de regulaciones perversas. La sociedad por acciones ha sido calificada por Georges Ripert como el maravilloso instrumento jurídico sin el cual el capitalismo moderno no habría podido ser desarrollado. El profesor Juan Esteban Puga Vial nos lleva, en este libro, con su habitual propiedad, profundidad e inteligencia a conocer todas las sociedades por acciones en el Derecho chileno, con oportunas referencias al Derecho comparado, absolutamente necesarias en la aldea global en que vivimos. Sin duda que este libro es el más completo sobre las sociedades por acciones que hasta ahora se ha escrito en nuestra comunidad jurídica y si esa fuera su única virtud, que absolutamente no la es, con ella bastaría para su atenta lectura. He leído con detención el texto que prologo y habría podido referirme a cada una de sus partes, pero he creído pertinente sólo decir algunas palabras en relación con lo que yo he percibido como las características principales de esta gran obra. La aventura de la lectura de la misma queda entregada, entonces, al lector que tiene en estos momentos en sus manos estas reflexiones. Con esta obra el profesor Puga Vial no sólo será de consulta obligada en el campo del Derecho Concursal y en el de los Actos de Comercio, sino también en el del Derecho Societario. Termino agradeciendo el honor que el profesor Puga Vial me ha regalado al invitarme a prologar su destacado trabajo, invitación que creo no tiene otro fundamento que el del afecto que nace de la hermandad de quienes tienen un mismo interés intelectual y académico, aunque no siempre compartan los mismos puntos de vistas sobre las mismas materias. LUIS EUGENIO UBILLA GRANDI Profesor de Derecho Comercial Universidad Católica de la Santísima Concepción Miembro del Instituto de la Empresa de la Academia Nacional de Derecho y Ciencias Sociales de Córdoba

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INTRODUCCIÓN

Me ha inspirado escribir este texto la contemplación de lo extraordinario que es el instituto de la sociedad anónima como resorte por un lado del progreso económico y por otro como instrumento de la sociedad civil capaz de competir con el omnímodo poder del Estado en la realización de grandes empresas e industrias. Desde el nacimiento de las primeras sociedades anónimas a fines del siglo XVI y especialmente principios del siglo XVII, la riqueza privada se ha multiplicado innumerables veces, expansión a la que este instituto ha contribuido poderosamente y si bien sus aspectos jurídicos no son el único factor en dicho exitoso desempeño, no cabe duda de que tienen que ver con él. Como somos herederos del Code de 1807 hemos perpetuado un error conceptual introducido en ese ordenamiento: el visualizar la sociedad anónima como una sociedad. Antes del Code de Conmmerce napoleónico, la expresión sociedad anónima (société anonyme) se aplicaba en el Derecho francés a lo que nosotros conocemos como contrato de asociación o cuentas en participación.1 A la sociedad anónima actual no se la tenía como una sociedad, lo que explica que en la Ordenanza General de Comercio de 1673 no se la considerara ni como una sociedad ni como asunto propio de ese ordenamiento mercantil, porque las sociedades anónimas tenían entonces y tienen hoy una naturaleza muy distinta a las sociedades propiamente dichas. La tesis central de este texto es que las sociedades anónimas tienen poco de sociedades y mucho de anónimas. Dicho sin am1

Ver DANIEL JOUSSE, Nouveau Commentaire sur les Ordonannces de Mois d’Août 1669 & Mars 1673, París, 1761.

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bages, la verdad es que la sociedad anónima no es una sociedad. No existe un contrato de sociedad anónima, como tampoco un contrato entre accionistas. Los vínculos contractuales no son de los accionistas entre sí sino de estos precisamente con la sociedad anónima. Solá de Cañizares en un lenguaje imposible más elocuente nos decía que “la realidad de nuestros tiempos nos muestra que en la gran sociedad anónima quienes suscriben en un banco acciones o las compran por intermedio del agente o corredor de bolsa, no conocen siquiera a los otros suscriptores y con frecuencia ignoran el género de empresa de la entidad emisora. Decir que estas personas otorgan entre ellas un contrato, parece una broma. Decir que los accionistas son socios pensando en el contrato de sociedad, es otra inexactitud”.2 La sociedad anónima es un instituto en sí mismo que, como veremos, ha compartido algunos de sus elementos con las sociedades propiamente tales al extremo que hoy creemos inherente a ellas lo que de verdad es inherente a la sociedad anónima. Esos dos elementos, a saber, la personalidad jurídica y la limitación de responsabilidad, nos parecen hoy connaturales al concepto de sociedad, cuando de verdad ellos son inherentes a la sociedad anónima. Las comendas medievales y las societá o compagnias de la Baja Edad Media y del mal llamado Renacimiento no gozaban de personalidad jurídica. De hecho hasta hoy en el Derecho alemán e italiano las sociedades colectivas no tienen personalidad jurídica. El beneficio de la personalidad jurídica nace en el Derecho romano tardío para instituciones sin fines del lucro y luego se extiende a las corporaciones eclesiásticas en la época de la revolución papal, pero se aplica por primera vez a emprendimientos colectivos con fines de lucro a las sociedades anónimas que surgen bajo el nombre de compañías para la explotación de las Indias orientales y occidentales. Sólo a partir del siglo XIX se extiende el beneficio de la personalidad jurídica a algunas sociedades propiamente tales.3 2

FELIPE SOLÁ DE CAÑIZARES, Tratado de las Sociedades por Acciones en el Derecho Comparado, pp. 22-23, citado por Sergio Suárez, en “Notas para una Historia de las Sociedades”, Revista de Derecho de la Empresa Nº 10, pp. 21 y 22. 3 Esto explica que originalmente los primeros chartes of incorporation otorgados por la corona británica las denominaban corporations –y de aquí las toma el Derecho norteamericano–, expresión rescatable del Derecho canónico como equivalente a persona jurídica en el sentido de corpus distinto de sus miembros. Sólo a partir de 1862 todas las sociedades anónimas se reúnen bajo la denominación de company.

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INTRODUCCIÓN

Lo mismo ocurre con el resorte de la limitación de la responsabilidad. Este también es un mecanismo introducido por la sociedad anónima y luego extendido a las sociedades propiamente tales.4 En efecto, las primeras instituciones colectivas en limitar la responsabilidad de los miembros a sus aportes son las sociedades anónimas. Se replicará que esa primogenitura puede reclamarla la sociedad en comandita heredera de la comenda medieval. Pero bien miradas las cosas, hay que recordar que las sociedades en comandita no gozan de personalidad jurídica sino a partir de mediados del siglo XIX. Como no gozaban de personalidad jurídica, el socio comanditario no respondía de las deudas sociales ante terceros, precisamente porque no había persona jurídica: su eximente de responsabilidad surge no de la limitación de responsabilidad de los socios, sino del ámbito de responsabilidad del socio comanditario cuya única obligación era pagar su aporte, lo que lo colocaba en una posición idéntica al partícipe de la asociación de cuentas en participación, con la única diferencia de que el aporte del comanditario era en dominio (se formaba una comunidad de bienes con el gestor) en tanto que el del partícipe en la asociación en principio no lo es. De allí que la responsabilidad del comanditario perdiera su limitación si se comportaba como socio, esto es, si toleraba el uso de su nombre en la razón social o si se inmiscuía en la administración de la sociedad. No es posible injertar la sociedad anónima en el árbol de las sociedades propiamente tales. Toma vocablos y expresiones de estas, pero su historia surge de fuente diversa no asociada al derecho mercantil. No nace de la lex mercatoria de los comerciantes y tampoco es un desarrollo de la compagnia o la comenda. Es más, pese a las protestas de algunos autores italianos invocando el Banco de San Giorgio de Génova como la primera sociedad por acciones, la sociedad anónima de verdad nace en Europa del Norte, en la Europa protestante. Surge como un instituto creado por el soberano para abordar grandes empresas. Es el soberano el que crea la persona e invita a participar de ella a los inversionistas. Así, la sociedad anóni4 Este no es un asunto pacífico entre los historiadores. Para algunos si bien la responsabilidad limitada de los accionistas es un progreso de este instituto, no era así en un principio. Sólo a partir del Code en Francia y de principios del siglo XIX en Gran Bretaña se les reconoce responsabilidad limitada a los accionistas. Para otros, desde sus orígenes los inversionistas tenían su responsabilidad limitada al valor de las acciones que suscribían. Ver FELIPE SOLÁ DE CAÑIZARES, Tratado de Derecho Comercial Comparado, t. III, p. 318.

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ma nace primero como instituto y como persona y luego surgen los accionistas que suscriben y pagan su capital. La primeras sociedades anónimas eran gobernadas por selectos accionistas, con exclusión de los demás. Las juntas de accionistas de las primeras grandes compañías prácticamente no operaban. Es a partir del siglo XIX que la asamblea de accionistas toma su perfil moderno y determinante en la organización y gestión societarias y no es casualidad que a partir de esta misma centuria comienza a declinar la necesidad de un acto soberano para constituir una de estas estructuras. Lo esencial y primigenio de la sociedad anónima era ser una persona jurídica con fines de lucro que invitaba al pública a sumarse en su emprendimiento para el logro de empresas significativas. Aparte de lo dicho, que ya no es poco, otra gran diferencia entre la sociedad anónima en su gestación histórica con las sociedades propiamente tales, es que la sociedad anónima primero nace y después tiene accionistas y esto es concebible aún en Chile, cuando la ley legitima constituir una sociedad anónima respecto de la que se suscriba para su constitución una fracción ínfima e insignificante del capital (v. gr., un 000,1% del capital) y que no se pague nada de él. Es como si la sociedad existiera sin accionistas y, sin embargo, es una persona jurídica íntegra. En cambio en las sociedades de personas los socios existen al nacer la sociedad y todo su capital queda suscrito al mismo tiempo. Esta fisonomía de la sociedad anónima explica otra característica que su propia filogénesis explica en orden al desarrollo que ha tomado hoy. En efecto, la sociedad propiamente tal es de sus socios; ellos la administran por sí o mandatarios y ellos pueden modificarla y alterarla o disolverla. En la sociedad anónima no ocurre así. La sociedad anónima se administra y altera por sí misma. No son los accionistas los que modifican la sociedad: es un órgano de la sociedad el que puede modificarla, a saber, la junta de accionistas en que son las acciones y no los socios los que marcan su destino. La junta de accionistas es un órgano de la sociedad anónima y, por lo tanto, representa su voluntad y no la de los accionistas. Lo mismo, la sociedad anónima no es administrada por los socios, ni por los “directores”; es administrada por un órgano de la misma sociedad: el directorio que es “parte” de la sociedad y no una persona distinta a ella. Así, la sociedad anónima es una estructura o, mejor, una organización que se amolda a sí misma y que se administra a sí misma por medio de su propia orgánica. Anticipamos que estas estructuras responden 14

INTRODUCCIÓN

a la filogénesis de la sociedad anónima, porque es una estructura bastante difusa en sus orígenes, ordenada recientemente con las regulaciones del siglo XIX. Es merced de las estructuras ordenadas en los países de mayor progreso económico y mayor profundidad de su mercado de capitales, esto es, Estados Unidos, Gran Bretaña y Alemania, donde se configuró el régimen de la sociedad anónima que hoy por hoy es prácticamente universal y que alcanza a nuestro país con la Ley Nº 18.046 sobre Sociedades Anónimas y su ley hermana, la Ley Nº 18.045 sobre Mercado de Valores. Las reflexiones anteriores echan por tierra todo esfuerzo por comprender la sociedad anónima como una especie dentro del género de las sociedades, pues claramente es algo distinto. Por lo visto, no son las sociedades las que han evolucionado hacia la sociedad anónima, sino que esta ha impulsado a las sociedades, prestándoles muchos de sus mecanismos ignorados en ellas, como la personalidad jurídica y la limitación de responsabilidad. Es otro error común decir que las sociedades anónimas en contraste con las sociedades propiamente tales son intuito pecuniae y no intuito personae. Es un error decir que son sociedades de capital en contraste con las otras que son sociedades de personas, porque esas analogías inducen al error de creer que los accionistas se miran entre sí para adquirir o enajenar acciones, cuando lo único revelante es la sociedad en sí y no la personalidad o importancia de los accionistas. No existe una relación jurídica entre los accionistas y para que exista debe haber un acuerdo parasocial o pacto de accionistas, donde no es la sociedad el vínculo, sino precisamente este pacto deja en evidencia por sí mismo la inexistencia de un vínculo entre los accionistas por el solo hecho de participar de una misma sociedad anónima. Se podrá objetar que esto es efectivo en las sociedades anónimas abiertas, pero no en las sociedades anónima cerradas. Nosotros postulamos a que ambas son un mismo instituto, pero que se financian de forma distinta y eso genera que la relación “humana”, extra-legal entre los accionistas sea más estrecha, pero ello no les deroga su naturaleza esencialmente institucional. Paralelamente a este desarrollo de la sociedad anónima, se está viviendo hace no mucho un movimiento liberalizador en la concepción de las sociedades por acciones. En los Estados Unidos, a partir de los años setenta se desarrollan en muchos estados miembros las denominadas Limited Liability Companies (que no hay que confundir con las Partnership ni con Limited Liability Partnership). En Francia, 15

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con las Sociedades Anónimas Simplificadas (SAS) y en nuestro país con las recién estrenadas Sociedades por Acciones (SpA), que son sociedades de capital que se emplean como vehículos también para grandes inversiones, pero ajenas a los sistemas de control y restricciones de sus primas las sociedades anónimas. Es posible que en pocos años todas o casi todas las sociedades anónimas cerradas –privately held corporations en Estados Unidos; private limited companies en Gran Bretaña)– se arreglen a este sistema más flexible y desregulado como instrumento para emprender negocios, especialmente negocios nuevos con capital de riesgo (venture capital). Este es un mecanismo que devuelve a los ciudadanos el poder de estructurar a la medida sociedades por acciones, en especial para emprendimientos de mediana o pequeña escala. Estas organizaciones lucrativas –conocidas en los Estados Unidos como business organisations en general y como corporations las sociedades anónimas propiamente tales– han resultado ser extraordinarios instrumentos para crear riqueza y para emprender proyectos antes sólo reservados al soberano o al Estado. Son hoy custodias de gran parte de los activos mundiales y de los negocios e industrias de todo tipo, sin los cuales la sociedad capitalista postmoderna sería impensable. Este enorme poder que amasan ha sido más positivo que reprochable y ello justifica apoyarlas y promoverlas, pero siempre habrá que estar atentos a que no desborden su cauce, a que no distraigan sus fines y a que no cautiven mercados, fenómenos que serán siempre una tentación propia de su enérgica estructura. Contemplar estas organizaciones erguidas desde la inteligencia humana; contrastarlas con la vida económica antes de su advenimiento y observar cómo parecen ya partes naturales de nuestra existencia revelan toda su importancia. Pero su belleza reposa en su artificialidad, a su concepción abstracta y al cómo esa abstracción, esa idea, esa estructura gobierna hoy gran parte de la riqueza y del emprendimiento mundial. Termino con unas palabras sobre el porqué de la forma de este texto. Desde luego, el texto enfoca el instituto de la sociedad anónima con el enfoque desarrollado en esta introducción. Un segundo factor es que se abre mucho al derecho comparado no por barroquismo, sino porque ese derecho sirve para ilustrar nuestro ordenamiento y porque estimo que en el mundo globalizado cada vez menos podemos limitarnos a un conocimiento del ordenamiento local si de verdad queremos aportar valor en nuestro ejercicio. Por eso el texto 16

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reúne mucho material para aportar más información para el lector. Sabemos que esta obra tiene deficiencias; pero también sabemos que no existe en nuestro medio una de su envergadura, no obstante la importancia de este instituto. Si la respuesta del público a esta es buena, será un estímulo para que otros escriban y para este autor mejorar todavía este texto, tal vez, algo primitivo.

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P R I M E R A PA R T E

HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

1. DESARROLLO HISTÓRICO DE LAS SOCIEDADES POR ACCIONES 1.1. DESARROLLO DE LAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO UNIVERSAL

La sociedad anónima tiene una historia relativamente reciente en cuanto tal. El origen de las sociedades y de la noción de personalidad jurídica puede buscarse y encontrarse en el Derecho romano tardío y en el Derecho canónico.1 La noción de compañía es de cuño 1 Berman nos dice que el Derecho romano tardío reconoció personalidad para efectos dispersos (v. gr., para demandar y ser demandadas, para tener propiedad, para ser beneficiario de herencias o legados, etc.), nunca se sistematizó la noción de persona jurídica y menos se la aplicó a entidades privadas con fines de lucro; en su “intensa hostilidad a las definiciones”, en el Derecho romano sólo se hizo mención a que “lo que es de la corporación no es de los individuos” o “si algo es de propiedad de la corporación no es propiedad de los individuos”. Pero a esta noción difusa de corporación, corpus, universitas o collegium con que se designaba a estos entes, se le injertaron elementos germánicos y cristianos que fueron moldeando la noción de “persona” dotada de un corpus. Los germanos aportaron la noción privatística de la genossenschaft (confraternidad), que reconocía personalidad a la “voluntaria unión de los miembros para alcanzar un fin que se habían propuesto por sí mismos”. Pero, anota Berman, “el cuerpo de derecho corporativo desarrollado en la Iglesia… difería considerablemente del derecho de las corporaciones de los romanos… En primer lugar, la Iglesia rechazó el concepto romano de que, aparte de las corporaciones públicas…, sólo los collegia reconocidos como corporaciones por la autoridad imperial gozarían de los privilegios y las libertades de las corporaciones… Según el Derecho canónico, cualquier grupo de personas que tuviese la estructura y el propósito requeridos, por ejemplo, una casa de caridad, o un hospital… constituía una corporación, sin requerir permiso especial de una autoridad superior. En segundo lugar, la Iglesia rechazó el concepto romano de que sólo una corporación pública

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mercantilista del Bajo Medievo.2 Naturalmente, de esta tradición se hace también tributaria la sociedad anónima, pero nosotros dejaremos a un lado ese antecedente para abocarnos sólo al nacimiento y desarrollo de la sociedad anónima como tal. En efecto, como señala Sergio Suárez, “las companies nacieron alejadas de toda idea de contrato, vinculándose en cambio con la noción de corporation –típicamente inglesa–, según la cual una o varias personas integran una estructura que debía ser autorizada por la corona, mediante el otorgamiento de charters of incorporation” y añade que “los autores ingleses no consideraban a la company como nacida de un contrato, sino de un acto –el registro–, al que la ley le confiere los efectos de crear la corporación”.3 Este es, a nuestro juicio, el genuino origen de la sociedad anónima. Hay quienes ven su origen en el malogrado Banco San Jorge de Génova. Este “banco”, que nació con la denominación de Casa de Crédito General o Casa Di S. Giorgio, no es de verdad el antecedente podía crear nuevas leyes para sus miembros o ejercer sobre ellos una autoridad judicial… En tercer lugar, la Iglesia rechazó la idea romana de que una corporación sólo podía actuar por medio de sus representantes, y no por medio del conjunto de sus miembros… El Derecho canónico exigía consentimiento de los miembros en varios tipos de situaciones. Cuarto, la Iglesia rechazó la máxima romana de que ‘lo que pertenece a la corporación no pertenece a sus miembros’, pues de acuedo al Derecho canónico la propiedad de una corporación era propiedad común de sus miembros… Todos estos factores condujeron a forjar tres elementos que confluyen en la noción de persona jurídica: el sentido ‘corporal’, el sentido ‘institucional’ y el elemento “orgánico de sus integrantes”. Ver HAROLD J. BERMAN, La Formación de la Tradición Jurídica de Occidente, pp. 227, 228 y 231. 2

Al parecer las primeras formas asociativas de emprendimiento en Occidente aparecen con la comenda, una suerte de joint venture temporal normalmemte asociada a una aventura de comercio marítimo y limitada a operaciones determinadas. En cambio, “los negocios de riesgo y a largo plazo con frecuencia se organizaban a finales del siglo X de acuerdo con una forma diferente de sociedad, llamada compagnia. Esta fue en su origen una asociación de miembros de la misma familia que se esforzaban, unidos, por aumentar la riqueza familiar. Tales “compañeros” a menudo se dedicaban al comercio. Con el tiempo, se les unieron otros empresarios, formando una unidad empresarial, una “compañía”. En contraste con la comenda, la compagnia no tenía responsabilidad limitada, cada uno de sus socios era plenamente responsable, ante terceras partes, de las deudas de la compañía. Asimismo, la compagnia solía efectuar diversas actividades comerciales durante un período de muchos años. A menudo era lo bastante grande, duradera y flexible para establecer sucursales en varias ciudades”. Ver BERMAN, ob. cit., p. 370. 3 SERGIO SUÁREZ, ob. cit., p. 22. De la misma opinión ISAAC HALPERIN y JULIO C. OTAEGUI, Sociedades Anónimas, 2ª edición, p. 58, Ediciones Depalma, 1998.

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PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

de la sociedad anónima, no sólo porque no haya servido de modelo al desarrollo posterior de otras asociaciones bajo su esquema,4 sino porque geográficamente la sociedad anónima tiene sus inicios en la Europa no latina;5 es una institución que desciende desde el norte de Europa hacia el Mediterráneo. Dicho sea de paso, el Banco San Giorgio no nació como una reunión de capitales, sino como una asociación de acreedores del Fisco. Estos fenómenos análogos a la sociedad anónima no son sindicados, sin embargo, como el verdadero origen de la sociedad anónima moderna. Holanda e Inglaterra parecen ser las pioneras en este tipo de organización.6 Se citan como ejemplos la Compañía Holandesa de las Indias Orientales de 1602 (Oost-Indische Compagnie) y disuelta en 1795, que se trató de una concesión de derecho público emanada del soberano en beneficio de particulares que les permitió emitir acciones para recolectar fondos del público,7 pero hay quienes sostienen que por las características de esta organización no es posible darle a ella dicho mérito de ser pionera.8 En Inglaterra se cita la East India 4

Se cita como discípulo del Banco Di S. Giorgio el Banco Di S. Ambrogio de Milán, que devino en sociedad por acciones en 1598. Pero este banco es una excepción y fundada en el mismo régimen excepcional del banco genovés. Ver GARRIGUES, Curso de Derecho Mercantil, t. II, p. 106. 5 Francesco Galgano ve en la tesis del Banco San Giorgio como precursor de la sociedad anónima sólo un exacerbado nacionalismo italiano. Ver GALGANO, Derecho Comercial, t. II, p. 211, nota 7. 6 Ver JOAQUÍN GARRIGUES, Curso de Derecho Mercantil, t. II, pp. 105 y ss. 7 Interesante e ilustrativa resulta la cita de Galgano del embajador veneciano en Amsterdam, a la fecha del lanzamiento de esta Compagnia, que escribe a Venecia diciendo: “el capital de esta compañía de las Indias es de seis mil millones seiscientos mil florines de Flandes, equivalente cada uno a cincuenta sueldos. En ella están interesados personas de toda cualidad, habiendo comerciantes tanto del país como extranjeros, caballeros ingleses y franceses, diciéndose incluso que el propio Rey de Francia se halla interesado. Estando constituida, ya es posible que quien quiera que lo desee forme parte de ella, aportando, en el plazo de seis meses, la cantidad que más le plazca. Hay además en estas tierras muchos que siendo servidores o sirvientes de las casas han querido tener una porción, ora de treinta, ora de cincuenta florines más o menos, según la medida y fuerza de sus pobres fortunas”. Esto deja en evidencia ya la confluencia de variados tipos y tamaños de inversionistas que harán el qué de la sociedad anónima moderna”. Ver FRANCESO GALGANO, Historia del Derecho Mercantil, p. 140. 8 En efecto, al parecer la Compañía Holandesa de las Indias Orientales carecía de personalidad jurídica, pues carecían de un nombre y era discutible su capacidad de comparecer en juicio. Sin el atributo de la personalidad, de verdad se le resta uno de los elementos constitutivos de la sociedad anónima. En cambio las compañías inglesas claramente tenían nombre y facultad para intervenir en juicio como demandantes o demandadas. Ver SERGIO SUÁREZ, ob. cit., p. 49.

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Company, fundada en el 1600, cuyo precedente había sido la Russia Company de 1555,9 y el Bank of England en 1668. En Francia se cita a la Compañía de las Indias Orientales de 1664. Este régimen es lo que se denomina el sistema octroi, que, en palabras de Garrigues, consiste en que es “el Estado el que crea la sociedad mediante el sistema octroi (acto de incorporación y de concesión de derechos de soberanía)”, y añade que “como filial suya que es, el Estado se reserva una constante intervención y tutela de la vida del nuevo organismo, al que, por otra parte, concede privilegios incompatibles con el concepto puro de la sociedad mercantil”.10 Como señala Enrique Testa, la creación constituye un acto que cae de lleno dentro del derecho público, por cuanto durante toda la vida de la sociedad el Estado mantiene en ella una intervención constante. En los cargos directivos figuran representantes del gobierno; la convocación a las juntas de accionistas, la fijación del dividendo a repartirse y, en general, los actos de mayor importancia de la sociedad se realizaban mediante órdenes emanadas de la autoridad política de la nación respectiva”.11 Además, en estas sociedades los accionistas no tenían 9

Es bueno señalar que el Bank of England, que hoy es una entidad pública que actúa como banco central, fue hasta el año 1946 un banco “privado”, una sociedad anónima, una company by actions controlada y administrada por privados (William Paterson y sus asociados). Cuesta creer que este banco que nace bajo el nombre de Gobernación y Compañía del Banco de Inglaterra, al igual que la Compañía de las Indias Orientales como una charter de Guillermo III de Orange en 1690, pensado originalmente para que privados presten dinero a la corona. Este banco crece con Gran Bretaña y se convierte en el banco del mundo después de la batalla de Waterloo y en el campeón del patrón oro como norma de disciplina financiera y, sobre todo, fiscal. Este banco desde sus inicios emitió certificados de depósito transferibles y luego derechamente billetes que competían fuertemente con las monedas emitidas por la corona. Su disciplina logró que sus billetes fueran más valorados que el circulante metálico. Todo esto funcionó bajo una administración privada muy celosa de su secreto bancario y del anonimato de sus negocios, pero sin escándalos que se le conozcan hasta que se eliminó el patrón oro. El banco fue nacionalizado recién bajo la administración laborista de Sir Attlee en 1946. Ver JACK WEATHERFORD, La Historia del Dinero, pp. 214 a 225. 10 JOAQUÍN GARRIGUES, Derecho Mercantil, t. II, p. 108. Enrique Testa añade que “es el Poder Público quien crea la sociedad, otorgando al efecto un documento llamado octroi, verdadera ley que da personalidad jurídica a la organización; en el mismo documento se indica su objeto, se le conceden monopolios y privilegios y tratándose de empresas coloniales, para facilitar sus actividades, se les concede derecho para administrar justicia, concretar alianzas y tratados comerciales, entablar guerras, construir fortificaciones, etc. ENRIQUE TESTA, Las Acciones Preferidas en las Sociedades Anónimas, p. 14. 11 ENRIQUE TESTA A., ob. cit., p. 15.

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PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

un tratamiento igualitario: sólo se admitía en las asambleas generales la presencia de los grandes accionistas, siendo los pequeños tratados como meros inversionistas pasivos.12 Las características de estas entidades eran que nacían por un charter of incorporation, o concesión del soberano que regulaba su funcionamiento y existencia. No se las concebía como sociedades sino como institutos de derecho público. Asimismo, la libre cesibilidad de las acciones o derechos como bienes representativos de una cuota igualitaria del capital pasó a ser distintivo. No estaba en los atributos primitivos de estas sociedades la responsabilidad limitada, pues en Inglaterra no fue sino hasta 1856 que se consagró a modo general la limitación de responsabilidad de los accionistas por la Joint Stock Companies Act 13 y en Francia sólo con el Code de 1807 se consagró ese pilar de la sociedad anónima moderna. Tampoco era un elemento distintivo de estas entidades la preponderancia de la asamblea de accionistas. Originalmente los accionistas no eran más que ahorristas privados que “invertían” en la sociedad, pero ella era administrada por un conjunto muy reducido de personas habitualmente nobles, a veces con involucramiento de la corona misma. La noción orgánica de junta de accionistas y arreglos por mayorías sólo se viene a universalizar a partir de la segunda mitad del siglo XIX, pues ni aun el Code de 1807 la contemplaba.14 12 Esto queda en evidencia en los textos del octroi, edicto o chartre otorgado por Luis XIV para la constitución de la Compagnies Des les Indias Orientales. En su artículo 13 previene que “ninguno de los interesados en la Compañía podrá tener voto deliberante en las elecciones a directores de la misma, si no tiene por lo menos 6.000 libras; ni podrá ser elegido como director general si no tiene al menos 20.000 libras, ni tampoco para director de las provincias sin 10.000 libras de interés en la compañía”, y el art. 4º que disponía que “aquellos que confieran de 10 a 20.000 libras a la Compañía, sean franceses o extranjeros, podrán asistir a las asambleas generales y tener voto deliberativo en ellas. Aquellos que confieran 20.000 libras o más podrán ser elegidos directores generales”. Pero no se trataba sólo de limitaciones plutocráticas, sino también de clases, pues el edicto prevenía que “tres cuartas partes del número de directores serán elegidos entre comerciantes y hombres de negocios, la cuarta parte restante entre comerciantes retirados del comercio, nuestros secretarios de Casa y de la Corona, que se hayan ocupado en el comercio y dos burgueses, aunque no hayan realizado ningún tipo de comercio y sin que su número pueda aumentar, de modo que ninguna otra persona de cualquier estado, clase o condición pueda ser elegido director”. Ver GALGANO, Historia…, pp. 145-146. 13 GOWER, The Principles of Modern Company Law, Chap. III, citado por Felipe Solá de Cañizares, Derecho Comercial Comparado, t. III, p. 318. 14 Ver SERGIO SUÁREZ, ob. cit., pp. 23 y 24. Y Galgano, Derecho Comercial, t. II, p. 267, nos informa que en lo referente a las modificaiones del estatuto social por

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La dependencia de la autoridad pública para la creación de las sociedades anónimas ha sido de los caracteres de estas sociedades el más persistente en el tiempo. En Inglaterra recién en 1844 se eliminó la necesidad de un Act of Parliament o del rey; en Francia el régimen de necesaria autorización del Ejecutivo en la formación de estas sociedades sólo se elimina con las leyes de 1865 y 1867, de la que tendremos oportunidad de hablar más adelante. La Ordenanza General de Comercio de 1673, de Luis XIV, no reguló en nada la sociedad anónima, simplemente porque hasta el Código de Comercio de 1807 ellas eran siempre una concesión especial del Estado y casi todas ellas tenían por finalidad el comercio marítimo y la colonización de nuevos mundos.15 Antes del Código de Comercio francés de 1807 se denominaba sociedad anónima a la asociación o cuentas en participación y a la sociedad anónima se la denominaba compagnie.16 Excepcionalmente, sin embargo, se crearon antes de la Revolución sociedades por acciones “privadas”, esto es, sin intervención real, como es el caso de la Chambre de Assurances de Paris, que agregaba a su nombre la siguiente calificación: “establecida en cuerpo de compañía particular por acto de asociación”.17 Curiosamente para los revolucionarios las sociedades por acciones representaron dos factores de amenaza: el carácter aristocrático de los Consejos de Administración, que nomalmente eran formados sólo por los grandes merchants, y la libre cesibilidad de las acciones, que podían representar una alternativa al dinero que estaba emitiendo mayorías “hay una derogación a los principios comunes sobre los contratos, pues las modificaciones del contenido originario del contrato de sociedad hacía necesario, en rigor de términos, el consentimiento unánime de todos los que concurrieron a formar el contrato o que posteriormente adhirieron a él… Se trata en este caso de una excepción de origen más antiguo, y de una derogación que aparece históricamente introducida por grados, pues hasta la mitad del siglo pasado (s. XIX) era opinión unánime que la escritura de constitución de la sociedad por acciones no podía ser modificada sino con el consentimiento de todos los socios; con el art. 14 de la ley francesa del 23 al 29 de mayo de 1863, se comenzó a admitir alguna modificación por mayorías para ciertos casos particulares; y se terminó luego reconociendo a la mayoría –en Italia con el Código de Comercio de 1882 (art. 158)– un poder general de modificar cualquier cláusula de la escritura de constitución”. 15 En efecto, en Francia las sociedades anónimas eran verdaderos privilegios reales a determinadas empresas. Ver Lyon Caen y Renault, Traité de Droit Commercial, t. II, 1ª parte, pp. 599 y 600. 16 LYON CAEN Y RENAULT, ob. cit., t. II, 1ª parte, p. 599. 17 LYON CAEN Y RENAULT, ob. cit., t. II, 1ª parte, p. 600.

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el Estado como medio de pago. Además, la Convención consideró a las sociedades anónimas como instrumento de especulación que atentaba contra el crédito público y de allí entonces que por decreto de fecha 26 Germinal (año 1793) se declararon disueltas todas las sociedades anónimas y se prohibió su constitución en el futuro. La expresión société anonyme antes del Code de 1807 era otra cosa. Jousse, comentando la Ordenanza de 1673, nos dice que la sociedad anónima es aquella que llamamos anónima porque no se desarrolla sobre nombre alguno y en que los socios trabajan a su propio nombre y luego se rinden cuentas recíprocamente; y mencionaba entre estas a la que denominamos hoy asociación o cuentas en participación, como una de las dos modalidades de sociedad anónima.18 El Code aplicó esta denominación a la sociedad por acciones para así distinguirla de la sociedad colectiva, uno de cuyos elementos era precisamente que su razón social debía considerar al menos el nombre de uno de sus asociados.19 La sociedad anónima no tiene entonces razón social, sino nombre, y por ello es anónima, y esta circunstancia “no es el resultado de operaciones que deben permanecer secretas (cf. La sociedad en participación), sino que procede del hecho de que la garantía de los terceros no se apoya ni en el crédito ni en la solvencia personal de ningún socio. La sociedad anónima no puede pues tener razón social, como la sociedad de personas, debido a que no se la puede designar por el nombre de los socios, ya que ninguno está personalmente obligado. Esta es la razón de que se la llame anónima”.20 En los Estados Unidos las sociedades anónimas se denominan corporaciones (corporations), y en Inglaterra, compañías (companies), y en Alemania e Italia, sociedad por acciones (aktiengesellschaft y societá per azioni). Casi todos los países cuya legislación mercantil se inspiró en el Code de 1807 la denominan sociedad anónima.21 El Code si bien conservó la necesidad de autorización de existencia por parte de la autoridad, las concibió y reglamentó a propósito de las sociedades, creando así un estatuto supletorio de normas de naturaleza contractual que antes no existía: las del Code Civil y las propias del Code du Commerce. Este error conceptual habrá de influir 18 19

p. 137. 20

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JOUSSE, Commentaire…, p. 42. Ver ROGRÓN, ob. cit., p. 51, y PARDESSUS, Cours de Droit Comercial, t. 3, Ver JEAN GUYENOT, Curso de Derecho Comercial, t. I, p. 508. Brasil, Argentina, España, Bélgica, Holanda, Perú, México, etc.

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a casi todos los países que siguen la tradición francesa, que hasta hoy injertan forzadamente este instituto en la noción de sociedad y su régimen supletorio. La diferencia esencial entre la corporación sajona, sea la company inglesa o la corporation norteamericana, y la sociedad anónima de raigambre francesa, estriba en que la corporación no es conceptualizada como una sociedad: su estructura jurídica se asimila a la noción de corporación, en cambio para nosotros la sociedad anónima es un tipo de sociedad, esto es, de contrato, noción que de verdad no resiste análisis. En el Derecho alemán tampoco se concibe a la sociedad anónima necesariamente como una sociedad (gesellschaft), sino como una especie de asociación, lo que también en el Derecho teutón ha significado debates doctrinarios y de interés, debates que la Ley de 1937 pretendió zanjar aplicando la expresión sociedad también a las sociedades por acciones. 1.2. HISTORIA DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA EN CHILE 1.2.1. Desde 1854 hasta 1931 En Chile no existían sociedades anónimas “contractuales” hasta la dictación del primer reglamento, esto es, la Ley del 8 de noviembre de 1854, pues hasta entonces las sociedades anónimas se constituían por ley especial del Congreso.22 Reglamento que fue derogado por la entrada en vigencia del Código de Comercio de 1865. El Código se inspiró en aportes nada despreciables del Código español de 1829, del Código de Comercio holandés de 1838 (el Wetboek van Koophandel) y del Código de Comercio del reino de Württemberg (1839), que nunca entró en vigencia, del Código de Portugal de 1833. Empero su fuente inmediata fundamental es el Code de Commerce francés de 1807, como se lee de los trabajos preparatorios del proyecto de don Gabriel Ocampo. Este sistema reposaba en la noción de que la sociedad anónima es sustancialmente una sociedad y, por lo mismo, sujeta supletoriamente a las normas contractuales sobre sociedades del Código de Comercio. Las reglas del Código eran aplicables en general a todas 22

Es el caso, por ejemplo, de la Ley del 28 de agosto de 1851, que creó el Ferrocarril Santiago-Valparaíso.

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las sociedades anónimas, con excepción de las creadas por ley antes del Código y las compañías de seguros.23 Su nombre venía determinado por el objeto de la sociedad y no por el nombre de los accionistas. Hasta la dictación de la Ley Nº 3.918 Sobre Sociedades de Responsabilidad Limitada (1923), había sociedades anónimas en cuyo nombre figuraba la expresión limitada, pues la ley no regulaba el nombre. Así, una compañía cuyo nombre era Transportes Chillán Limitada, era una sociedad anónima y no una sociedad de personas. El Reglamento de 1920 admitió la inserción de nombres de personas naturales en el nombre de la sociedad, pero siempre que además se indicara el objeto de la misma. Otro elemento característico es que toda sociedad anónima nacía, previo otorgamiento de una escritura pública de constitución, en virtud de un decreto del Presidente de la República que autorizara su existencia, formalidad también necesaria para su modificación.24 Este decreto y la escritura social y los estatutos (normalmente una misma escritura) debían inscribirse en el Registro de Comercio; publicarse en carteles, publicarse además en el Diario Oficial y, por último, el decreto que concedía la autorización de existencia debía publicarse también en el Boletín de Leyes.25 El Presidente de la República debía velar porque el objeto de la sociedad no fuera contrario al orden público, las buenas costumbres y la ley, como asimismo que el capital estuviere enterado y que además no 23 El 17 de noviembre de 1904 se promulgó la Ley Nº 1.712, que reguló orgánicamente el comercio de seguros. No exigía esta ley que la sociedad aseguradora fuere una anónima, pero en la práctica todas ellas se organizaron bajo esta estructura. Para toda sociedad aseguradora, la autorización presidencial era necesaria para “existir”, incluso para las extranjeras, cualquiera fuere su forma jurídica. Esta ley especial procuró proteger a los terceros y estableció dos reglas importantes: capitales mínimos efectivos y la representación judicial, por el solo ministerio de la ley, de los administradores locales de aseguradoras nacionales o extranjeras sin distinción. 24 También era necesaria esta autorización para que una sociedad anónima extranjera estableciera una agencia en Chile (art. 468 C. de Com.). 25 Este exceso de formalidades y publicidad vino a reducirse por la Ley Nº 5.884, que eliminó la fijación de carteles y la necesidad de publicar el decreto de autorización en el Boletín de Leyes, y la Ley Nº 6.156, de 1938, que eliminó la exigencia de inscripción en integridad del decreto y estatutos. Desde entonces, se inscribía íntegro el decreto y sólo un extracto de los estatutos autorizados por la Superintendencia de Sociedades Anónimas y Cías. de Seguros, extracto que era el mismo que se publicaba en el Diario Oficial conjuntamente con el decreto íntegro.

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fuere insuficiente para el cumplimiento del objeto social,26 y que su estructura de administración o control fuera eficaz.27 Es más el Presidente tenía facultades para designar un comisario para el control de la administración28 y también para revocar la autorización de existencia, en caso de violación de los estatutos. El capital social era fijo (no se admitían capitales variables) y no susceptible de disminución. Se admitían aportes no dinerarios, pero siempre sujetos a tasación de peritos, la que además debía ser aprobada por la junta de accionistas. Este capital se dividía en acciones de igual valor y las acciones eran susceptibles de división en cupones, también de igual valor. Las acciones podían ser de “capital” o de industria, y habiendo de éstas, debían necesariamente emitirse dos series de acciones. Las acciones de industria quedaban en la custodia de la compañía “hasta que el socio industrial haya cumplido el empeño” y no tenían derecho a participar de las reparticiones del fondo social (devolución de aportes), sólo de las utilidades. Las acciones, en tanto no pagadas, eran reputadas “promesa de acción”29 éstas también libremente cedibles. El Código admitía acciones nominativas (nominales decía) y al portador.30 26 En el caso de las aseguradoras, la ley establecía que la autorización presidencial debía velar por la fijación del monto asegurado y primas que se podían cobrar, atendidos el capital y los riesgos de los seguros objeto de la sociedad. 27 La verdad, normalmente la autorización presidencial se producía por dos decretos: el decreto de autorización y el de instalación. El de autorización era la aprobación de los estatutos sociales, pero sujeta a determinadas condiciones: prueba de que se había enterado el capital inicial; sugerencias sobre modificaciones de algunas cláusulas; exigencia de inscripción de los inmuebles aportados, etc. Hecho esto, y verificado por el Presidente de la República, se expendía el segundo decreto, el de instalación y sólo desde este decreto nace la personalidad jurídica de la sociedad (C. Suprema, 10 de septiembre de 1910, R., año 5, 2ª parte, sec. 1ª, p. 31, y C. Suprema, 4 de enero de 1908, R., año 5, 2ª parte, sec. 1ª, p. 316). 28 Este comisario, en razón de una modificación legal de 1887, debía ser un inspector de oficinas fiscales y no tenía derecho a sobresueldo. 29 Interesante era que los acreedores de la sociedad, si bien no tenían acción oblicua en contra del accionista, sí podían exigir de la sociedad el derecho de que les cedieran sus créditos por las acciones impagas, el que adquirían con todas las eventuales excepciones del socio en contra de la sociedad. 30 Las acciones al portador no podían ser sino acciones totalmente pagadas; no es posible la existencia de promesas de acciones, esto es, acciones, suscritas no pagadas íntegramente, en el caso de las acciones al portador. Este principio vino a ser expresamente consagrado en el art. 36 del Reglamento del DFL Nº 251, que consta del Decreto Nº 4.705 de 1946. Ver también PALMA ROGERS, Derecho Comercial, tomo II, p. 221.

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La administración superior de la compañía quedaba entregada a mandatarios esencialmente revocables, designados por la junta de accionistas,31 que no eran entonces denominados directores, a los que supletoriamente se les aplicaban las normas relativas a los administradores de sociedades colectivas. Era admisible bajo este régimen la designación de un solo administrador, aunque en la práctica siempre se trataba de una administración colectiva, denominada consejo de administración. La ley no fijaba límite de tiempo para el ejercicio de esta función, pero el Reglamento de 1918 limitó a seis años el cargo.32 Estos administradores tenían la representación judicial y extrajudicial de la compañía y eran responsables civilmente sólo frente a la sociedad, la que les hacía efectiva dicha responsabilidad por intermedio de la junta de accionistas, no teniendo cada accionista acción individual. La ley diferenciaba las juntas ordinarias (al menos una anual)33 de las extraordinarias (“siempre que lo exijan las necesidades imprevistas de la administración”). Vale decir, la diferencia no estaba en el objeto de las juntas, sino en la fecha de celebración de las mismas. Las juntas de accionistas ordinarias designaban los mandatariosadministradores y confirmaban o revocaban los nombramientos gerenciales de estos mandatarios y tenían por función aprobar la memoria anual de negocios, el balance e inventario de la compañía. En las juntas extraordinarias se trataban temas de mayor relevancia (v. gr., modificación de estatutos, disolución anticipada, etc.) y por lo mismo eran más solemnes. Sólo el Reglamento de 1920 vino a dejar en claro el principio de que cada accionista tiene derecho a un voto por cada acción que posea, principio que antes se prestaba a mucho debate y que el Código no resolvía.34 Las asambleas de accionistas 31 Los gerentes eran designados por los mandatarios administradores, pero la junta ordinaria de accionistas debía confirmar o revocar dicha designación. Al igual que hoy, los primeros administradores eran designados en la escritura de constitución de la sociedad. 32 Lo extraordinario es que el Reglamento de 1920 les exigía constituir una garantía de fiel cumplimiento, cuyo monto era materia de los estatutos de la sociedad. Este principio fue elevado después al rango de ley por el art. 94 del DFL Nº 251 de 1931. 33 El Reglamento de 1920 establecía que en los estatutos debían fijarse las fechas de las juntas ordinarias, las que debían llevarse a efecto al menos una vez al año, aunque podía estipularse la celebración de varias ordinarias en el año (art. 18 del Reglamento). 34 Ver TESTA ENRIQUE, ob. cit., pp. 106-107.

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tenían facultades irrestrictas, pero con una notable limitación: la nulidad de los acuerdos de junta, aunque fueran unánimes, cuando se referían a objetos ajenos al giro social o que “excedieren los límites prescritos en los estatutos” (art. 466 C. de Com.). Un órgano no regulado en el Código, ni en el Reglamento, tuvo, sin embargo, un profuso uso: el denominado Consejo de Vigilancia que el Código consideraba sólo para las sociedades en comanditas, pero no para las anónimas. Este cuerpo era designado por la asamblea de accionistas y estaba integrado por inspectores de cuentas que llevaban un constante control de la administración, en oposición al limitado acceso a información que tenían los accionistas (sólo ocho días antes de las asambleas ordinarias). Siempre, empero, se criticó su precario y no regulado funcionamiento. El Código consagraba un principio de que la pérdida de un 50% o más del capital social importaba una causal de disolución de la sociedad anónima, imperativa además para que desde luego los administradores publicitaran dicha circunstancia y dieran inicio a la liquidación de la sociedad. Luego en 1904 la Ley Nº 1.712 reguló el funcionamiento de las compañías de seguros, las que estaban sujetas a la designación de “inspectores de oficinas fiscales para que vigilen las operaciones, libros y cuentas de las compañías nacionales y agencias de compañías extranjeras”. Este régimen se mantuvo así, complementado con un Reglamento del 12 de junio de 1918, merced a una gestión del entonces Ministro de Hacienda don Luis Claro Solar,35 reemplazado luego por uno más acabado el año 1920. Este Reglamento fue muy importante, porque en él se introdujeron reglas que debían ser incorporadas en los estatutos de las sociedades que se formaban como condición para obtener la autorización presidencial, como, por ejemplo objetos obligatorios de las juntas ordinarias; materias y quórums exclusivos de juntas extraordinarias (v. gr., reforma de estatutos, disolución y liquidación anticipada de la sociedad; la venta del activo y pasivo de la sociedad y la enajenación de sus bienes raíces), la exigencia de que un notario certificara el acta de la asamblea extraordinaria; reglas sobre designación y reemplazo de los directores, etc…. Este 35 Este Reglamento fue derogado por otro contenido en el Decreto Nº 3.030, del 22 de diciembre del año 1920. De hecho, conforme al Reglamento la autorización presidencial se solicitaba por intermedio del Ministerio de Hacienda.

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Reglamento introduce en nuestro medio la voz directores de la sociedad en contraste con la expresión mandatarios (consideradas además normas de “garantías de buena administración”) para designar a los miembros del órgano colegiado de administración. El DL Nº 93, de 1924, vino a regular las operaciones de bolsa. Se crea un inspector en Santiago y otro en Valparaíso. El mismo año el DL Nº 158 amplió la reglamentación de las sociedades anónimas, en especial respecto de la responsabilidad de los organizadores que invitaban al público a suscribir acciones y a la de los peritos técnicos que las informaban. Con él se creó además la Inspección de Sociedades Anónimas para que “se ejercite permanentemente la vigilancia pública de que habla el artículo 436 de Código de Comercio”. La Ley Nº 4.228, de 1927, deroga la Ley Nº 1.712 e instituye la Superintendencia de Compañías de Seguros. Finalmente en 1928, la Ley Nº 4.404 funda la Inspección General de Sociedades Anónimas y Operaciones Bursátiles. Es importante añadir que si bien en la práctica las sociedades anónimas chilenas habían hecho emisiones de deuda a largo plazo, pues nada lo prohibía, ésta no estaba regulada, lo que se prestaba para grandes dificultades. Sólo con la promulgación de la Ley Nº 4.657, publicada en el Diario Oficial con fecha 25 de septiembre de 1929,36 se reguló en Chile la emisión de bonos y debentures por sociedades anónimas mediante la institución del denominado “contrato o escritura de emisión de bonos”, que se suscribía entre la sociedad emisora y el “representante o representantes de los futuros tenedores de bonos”,37 permitiéndose así que estas entidades adquirieran deuda pública a largo plazo e innominada, herramienta esencial para el financiamiento de grandes proyectos propios de este tipo de sociedades. Más adelante, al estudiar algunos aspectos financieros de estas sociedades, nos detendremos a examinar con más detalle esta ley y el actual sistema regulado en la Ley Nº 18.045 LMV. 36

Esta ley fue precedida por la Ley Nº 4.312, del año 1928, que creó el Instituto de Crédito Industrial, cuyo objeto era conceder crédito a los industriales y además podía garantizar emisiones de bonos hechas por “empresas nacionales”. 37 Art. 5º Ley Nº 4.657. Sin esta fórmula contractual y sin este mecanismo del representante de los futuros tenedores de bonos, era muy difícil construir mecanismos para la emisión de bonos de deuda a largo plazo.

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1.2.2. El Decreto con Fuerza de Ley Nº 251, de mayo de 1931 Producto de la Misión Kemmerer, Chile38 se incorpora al movimiento mundial post Primera Guerra Mundial, en el que se produce una tendencia hacia una mayor intervención del Estado en la actividad económica. La legislación económica de Chile estaba esencialmente centrada en el Código Civil y Código de Comercio, y sólo algunas actividades, como la bancaria, de seguros y alguna actividad de transporte, eran objeto de una regulación y control más específicos. Pero en la década de los años veinte se produce la primera regulación acuciosa de las relaciones de trabajo, antes ceñidas en gran medida a las normas sobre arrendamientos de servicios del Código Civil. Se introducen las primeras prendas productivas en el sistema legal, a saber, las prendas sin desplazamiento; se modifica la Ley de quiebras, se dicta una nueva ley del comercio bancario. Dentro de todo este movimiento es que se modifican las normas atingentes a las sociedades anónimas y algunas reglas financieras sobre las mismas que se plasman en el Decreto con Fuerza de Ley Nº 251, del 20 de mayo de 1931 Sobre Compañías de Seguros, Sociedades Anónimas y Bolsas de Comercio. Esencialmente esta regulación no produjo grandes cambios en la legislación misma relativa a las sociedades anónimas contenidas en el Código de Comercio. Por otra parte, elevó al rango de ley algunas disposiciones que ya estaban en el Reglamento de 1920. La reforma fundamental del DFL Nº 251 es que crea un organismo no conocido en la legislación chilena, a saber, un equivalente 38

Entre 1923 y 1931 el Dr. Edwin Walter Kemmerer, profesor de Economía en la Universidad de Princeton, remodeló los sistemas monetarios, bancarios y fiscales en Chile, entre otros países sudamericanos. Con anterioridad a la existencia de instituciones financieras internacionales, los gobiernos andinos contrataron, por su cuenta, equipos asesores vulgarmente llamados “Money Doctors”. En todos los casos, la piedra angular de sus reformas fue la creación de un banco central dedicado a la preservación del padrón oro. Los grupos dirigentes en los países contratantes deseaban estas innovaciones para consolidar internamente la estabilidad monetaria y política, y así atraer inversiones extranjeras. Como después de la Primera Guerra Mundial Estados Unidos se convirtió en el primer mercado para las exportaciones chilenas y muy pronto también el primer proveedor de manufacturas importadas, Chile prefirió buscar asesoría en el país del Norte antes que en Gran Bretaña. La fórmula Kemmerer de estabilidad cambiaria para apoyar una economía abierta y mejorar su confianza crediticia, hizo que Chile y sus vecinos recorrieran los mismos altibajos bipolares que la economía de los Estados Unidos, para gozar de gran ascenso en la década de 1920 y seguirlo en la catástrofe de la Gran Depresión de los años 1930.

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al Securities and Exchange Commission (SEC) de los Estados Unidos de Norteamérica, que nace bajo la denominación de Superintendencia de Compañías de Seguros, Sociedades Anónimas y Bolsas de Comercio, que es la antecesora de la actual SVS.39 Las funciones de este organismo son las propias de una entidad de control, pero no se delegó en ella la autorización de existencia, la que siguió estando radicada en el Presidente de la República. La función de la Superintendencia era solamente de control legal y contable de las sociedades anónimas (además de las compañías de seguros), para lo cual la ley le concedió las más amplias facultades para exigir de estas sociedades toda la información que le pareciere pertinente, para aplicar sanciones pecuniarias, para decretar en ciertos casos la celebración de juntas de accionistas y participar en ellas con derecho a voz y para actuar como órgano de verificación previa de la solvencia de estas sociedades antes de ser sujetas al régimen común de la quiebra. En suma, la actividad de las sociedades anónimas pasó a ser una actividad controlada y muy estrictamente regulada. Sin embargo, en lo que a la regulación de la sociedad misma se refiere, el DFL Nº 251 lo que hizo fue elevar a rango legal disposiciones que ya existían en el Reglamento de 1920, con pequeñas alteraciones. Reguló más el procedimiento de formación de la sociedad exigiendo el previo registro de un prospecto de la sociedad que se pretendía formar (arts. 86, 87 y 88 del primitivo DFL Nº 251) y aceptó por vez primera la posibilidad de disminuir el capital de una sociedad anónima, previo informe de la superintendencia, por medio de una reforma de estatutos “siempre que aparezca que la parte de capital que se trata de disminuir, es innecesaria para los fines sociales” (art. 96). Otro dato interesante es que este es el primer instrumento de rango legal que denomina a los administradores de la sociedad directores, denominación que se conserva hasta hoy, pero con alcances 39

Y sucesora de la antigua Inspección General de Sociedades Anónimas y Operaciones Bursátiles, creada por la Ley Nº 4.404 de 1928, sucesora esta también de la Inspección de Sociedades Anónimas, creada por el Decreto Nº 158 de 1924, heredera esta también de los “inspectores de oficinas fiscales” y del Consejo de Defensa Fiscal –que reemplazó en este rol al Fiscal de la Corte Suprema–, que era la entidad que informaba al Ministerio de Hacienda sobre la conveniencia de aprobar, aprobar con modificaciones o rechazar la solicitud de autorización de existencia de las sociedades anónimas que se formaban, recordemos, merced de un decreto del Presidente de la República. Ver GABRIEL PALMA ROGERS, Derecho Comercial, apuntes de clases de Roberto Belmar y Pedro Gandulfo, pp. 214-216.

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distintos.40 Regula además algunos asuntos que antes no estaban normalizados: los conflictos de interés de los directores (art. 100); su forma de elección (art. 97); su reemplazo (art. 98); la indelegabilidad de la función de director (art. 102); la publicidad del cambio de directorio (art. 114), normas todas que siguen vigentes en lo sustantivo hasta hoy. También esta normativa se abocó con más detalle a la regulación de las acciones: las acciones de prima (esto es, aquellas con que se remuneraban los servicios de los fundadores de la sociedad); la exigencia de pago efectivo; los tipos admisibles de acciones preferentes o privilegiadas (arts. 104, 105, 117 inc. 5º); limitación a la adquisición de acciones de propia emisión, para evitar la simulación de disminución de capital (art. 103). Reguló además la constitución de sociedades anónimas en Chile por extranjeros (arts. 117 y 118) y con más detalles también el procedimiento para el establecimiento en Chile de sociedades anónimas extranjeras (arts. 120 a 127). Estableció asimismo el trámite de verificación de solvencia previa en caso de solicitud de cesación de pagos o solicitud de quiebra de la sociedad anónima de un acreedor. La Ley Nº 6.156, de 1938, redujo las formalidades de constitución, de las sociedades en general y de las anónimas en particular a la fórmula actual de un extracto inscrito en el Registro de Comercio y publicado sólo en el Diario Oficial. Las mismas reglas de publicidad se introdujeron para el decreto revocatorio de la existencia de sociedades anónimas. El DFL Nº 251 se complementó por un reglamento, el Decreto Nº 1.521, del 3 de mayo de 1938, derogado por el Decreto Reglamentario Nº 4.705, del 30 de noviembre de 1946. Este último reglamento estableció muchos de los principios que luego la Ley Nº 18.046 elevó a rango legal en materia de directorios, juntas de accionistas, actas, etc., y también reglamentó la forma de transferir y trasmitir las acciones nominativas en términos análogos a los actuales arts. 15 y 17 del Reglamento de la Ley Nº 18.046. Leyes como la Nº 7.302, de 1942, que estableció como objeto de junta extraordinaria la modificación del domicilio social, o la Ley Nº 9.040, de 1948, que reguló asuntos relativos a los aumentos 40

Hasta la Ley Nº 18.046 los administradores eran “los directores” y no “el directorio”.

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de capital con los fondos de reserva y los efectos tributarios de la devolución de aportes por disminución de capital, no fueron relevantes en lo que a la regulación actual de las sociedades anónimas se refiere. 1.2.3. Ley Nº 17.308, de 1970 Este nuevo régimen del DFL Nº 251 fue objeto de un gran ajuste introducido por la Ley Nº 17.308, de 1970. Esta ley modificó en forma sustantiva el Código de Comercio en lo atingente a la regulación de las sociedades anónimas y el DFL Nº 251. Desde luego introduce la noción de nombre para referirse a la denominación de una sociedad anónima. Exige además que el objeto de la sociedad sea “específico” y expresado en términos precisos, claros y completos (art. 89 DFL Nº 251); y que las acciones tengan valor nominal; que en los estatutos se fije la época de celebración de las juntas ordinarias. Introduce con rango legal la institución de los inspectores de cuentas, cuyas atribuciones y funcionamiento deben figurar en la escritura de constitución de la sociedad. Pero además deja entregado al reglamento definir qué sociedades deben designar auditores externos y la facultad de los accionistas de solicitar a la Superintendencia que ella designe a dichos auditores.41 Asimismo, por primera vez establece impedimentos para determinadas personas para ser directores de sociedades anónimas en términos análogos a la legislación en vigor hoy y además una curiosa prohibición de que una misma persona pudiere ser director de más de tres sociedades anónimas en forma simultánea. Además se consagra con rango legal la obligación de renovar el directorio en bloque y la exigencia de que no pueda durar más de tres años en sus funciones (art. 97 DFL Nº 251).42-43 41

El art. 5º del Decreto de Hacienda Nº 1995, publicado en el Diario Oficial con fecha 17 de septiembre del año 1970, estableció la regla actual en orden a que en las juntas ordinarias de accionistas debían designarse dos inspectores de cuentas titulares y dos suplentes o bien auditores inscritos en el registro que a ese propósito confeccionaría la Superintendencia. 42 El Reglamento del DFL Nº 251 de Sociedades Anónimas, modificado por el Decreto Nº 1995 del año 1970, sentó también el principio de que en silencio de los estatutos se entendía que el directorio debía renovarse anualmente. 43 Muy de esos tiempos es el fenómeno que la Ley Nº 17.308 estableció además remuneraciones máximas para los directores, sin perjuicio de las dietas por asistencia

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Pero la modificación más sustantiva de esta ley es que la autorización de existencia, de modificación de estatutos, disminución de capital, de creación de acciones privilegiadas y de las acciones sin derecho a voto, de disolución anticipada y la revocación de la autorización de existencia de una sociedad anónima deja de ser un atributo del Presidente de la República y pasa a serlo de la Superintendencia. Lo mismo ocurre para constituir una agencia de una sociedad anónima extranjera en Chile. Queda también radicado en este organismo la determinación de la cuota de capital que debe estar no ya sólo suscrito, sino que pagado al tiempo de la solicitud de autorización, aunque se mantiene la exigencia legal de que el capital debe estar sólo suscrito en una tercera parte, salvo que se trate de sociedades anónimas que colocan sus acciones en el público, caso en el cual la fracción suscrita autorizada por la Superintendencia puede ser menor.44 Asimismo, la estimación de los aportes no dinerarios debe ser avaluada por peritos y dicho aporte y evaluación, aprobados por la Superintendencia. La junta queda privada de la facultad de eximirse de estas valorizaciones. En lo que toca a las acciones, se eliminan los cupones de acciones. Se elimina la posibilidad de emitir acciones al portador y adquiere reconocimiento legal el Registro de Accionistas. Pero además, y esto es muy importante, por primera vez queda claro a nivel legal que los accionistas tienen un voto por cada acción y la facultad de los accionistas de distribuir sus votos en la forma que lo estimen conveniente (mecanismo denominado de voto acumulativo). Las leyes anteriores sólo establecían que cada accionista podía votar sólo por una persona. Por esta ley se suma a la obligación legal de exponer a la junta general ordinaria el balance e inventario, la de complementarlo con la presentación del estado de resultados. Antes esta carga tenía sólo rango reglamentario. Muchas de las modificaciones al DFL Nº 251 en lo que a sociedades anónimas se refiere fueron esencialmente inspiradas en reflejar las modificaciones que se habían introducido al Código de que fijen los estatutos (que, dicho sea de paso, también debían ser aprobados por la Superintendencia) (art. 102 DFL Nº 251). 44

Hay reglas especiales también para el capital de las sociedades anónimas de inversión creadas por el DFL Nº 324, del 5 de abril de 1960.

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Comercio, en particular en lo que se refiere a las facultades de la Superintendencia que antes estaban radicadas en el Presidente de la República. Otras modificaciones en el DFL Nº 251 las hemos reseñado supra, salvo la relativa a la regulación de la constitución de sociedades filiales, que eran aquellas “cuyo capital con derecho a voto pertenezca a la matriz”, que la ley sólo las autorizaba para el cumplimiento de uno de los objetos específicos de la sociedad matriz, factor que quedaba al arbitrio de la calificación de la Superintendencia. Por último, es de interés señalar que el art. 9º de la Ley Nº 17.308 estableció que la sociedad anónima que haya enterado un mínimo de 100 accionistas deberá solicitar la cotización bursátil de sus acciones en una bolsa de valores. Se dicta también en 1970 el Reglamento Sobre Sociedades Anónimas Nacionales y Extranjeras que se establezcan en el país (19 de septiembre de 1970). 1.2.4. Ley Nº 18.046, de 1981 Vistos los desarrollos anteriores, particularmente el DFL Nº 251, el Reglamento consolidado del año 1946 y la reforma de la Ley Nº 17.308, de 1970, la Ley Nº 18.046 no es todo lo novedosa como habitualmente se nos ha querido presentar. En general, la reglamentación de la sociedad no sufre grandes cambios, pero sí tiene el gran mérito de constituir un cuerpo legal de excelencia en su claridad, armonía y sistemática interna.45 Aunque uno de los propósitos declarados de la reforma fue salvar el problema generado por “una legislación especial notoriamente inorgánica, diseminada, de difícil consulta y comprensión, innecesariamente reglamentaria y exigente en muchos aspectos y excesivamente parca e insuficiente en otros”,46 el propósito fundamental de esta ley fue no jurídico, sino económico: perfeccionar el mercado de capitales y constituir las sociedades anónimas en mecanismos de inversión, siendo este factor meta-legal determinante en el discurso 45 La Ley Nº 18.046 derogó todas las normas legales y reglamentarias vigentes hasta entonces sobre sociedades anónimas, esto es, los arts. 424 a 469 del Código de Comercio y las normas pertinentes a sociedades anónimas del DFL Nº 251 y el Reglamento del año 1946. 46 Ver Historia de la Ley Nº 18.046, p. 91.

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que recorre toda esta normativa, que, no olvidemos, se desarrolló en forma paralela a la Ley de Mercado de Valores.47 Hay que hacer notar, eso sí, que en estas reformas existe una notable participación de expertos extranjeros.48 Los grandes cambios de la Ley Nº 18.046 son los siguientes: a) Se elimina la necesidad de autorización pública para constituir, modificar o disolver anticipadamente una sociedad anónima, salvo aquellas sociedades de giros que expresamente la ley exige la injerencia de la autoridad para esos actos (v. gr., bancos e instituciones financieras, compañías de seguros y reaseguradoras, sociedades administradoras de fondos mutuos, bolsas de valores). b) Se elimina la fiscalización de la Superintendencia a la generalidad de las sociedades anónimas, quedando sujetas a ellas sólo aquellas que tienen el carácter de abiertas, las especiales, aquellas que voluntariamente se someten a su control y algunas cerradas que por norma orgánica deben sujetarse al control de esta entidad –v. gr., sociedades inmobiliarias de leasing habitacional, sociedades de telecomunicaciones; sociedades operadoras del sistema urbano de transporte, etc. c) Se distingue entre sociedades anónimas abiertas y las cerradas. Abiertas son las que tienen más de 500 accionistas; aquellas en que el 10% de las acciones es poseído por 100 o más accionistas y aquellas que hacen oferta pública de sus acciones. Las demás son cerradas. Vale decir, la regla general es que las sociedades anónimas son sociedades cerradas. La gran diferencia entre unas y otras es que las cerradas no están sujetas a la fiscalización de la Superintendencia y que no están tampoco obligadas a ciertas normas de publicidad de sus estados financieros y a distribución mínima de dividendos. En el fondo, merced de esta modificación, la mayoría de las sociedades 47

En todo el debate de la Ley Nº 18.046, que iba primero orientada a dictarse como decreto supremo, se subraya el fracaso de las políticas de inversión y ahorro en sociedades anónimas merced una deficiente legislación y el bajo número de ellas, esto es, no más de 3.000 a principios de la década de los ochenta, información que es bastante exacta, porque la Superintendencia llevaba un registro de todas ellas. 48 En efecto, en el Mensaje de la Ley se deja constancia de que “este proyecto forma parte de una modificación general de la legislación sobre mercado de valores…” y que “en la elaboración de estos proyectos se ha contado durante todo el año 1980, con la asesoría de expertos internacionales en estas materias, contratados por la Corporación Financiera Internacional, agencia dependiente del Banco Mundial…” (p. 3 del Mensaje).

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anónimas existentes a esa época pasan a ser sociedades anónimas cerradas libres del control de la Superintendencia. Hoy en Chile las sociedades anónimas abiertas rondan las 600. d) Para la solución de los conflictos entre los accionistas como tales, estos y la sociedad o sus administradores se reemplaza el arbitraje forzoso ante la Superintendencia, por un arbitraje privado opcional para el demandante. e) Se eliminan las acciones de industria y la prima. f) Se admite la creación de acciones sin valor nominal. g) Hace de todas las sociedades anónimas sociedades mercantiles. Este es uno de los temas espinudos de esta ley que veremos más adelante. h) En lo demás, en general la ley no hace sino elevar a rango legal una serie de normas reglamentarias y algunos dictámenes de la antigua Superintendencia de Sociedades Anónimas, pero de un modo orgánico y armónico. 1.2.5. Reformas después de 1981 Con posterioridad a la Ley Nº 18.046 y su Reglamento contenido en el Decreto Supremo Nº 587 de Hacienda, publicado en el Diario Oficial de fecha 13 de noviembre de 1982, la legislación sobre sociedades anónimas ha sufrido múltiples modificaciones, no sólo en lo que toca a la Ley Nº 18.046, sino que también a otras leyes que tienen mucho que ver con ella, como es la Ley de Mercado de Valores Nº 18.04549 y las normas relativas al sistema privado de pensiones 49 Es difícil jerarquizar, pero una ley muy importante y de que se ha hecho mucho uso es la Ley Nº 18.660, que reguló las clasificadoras de riesgos, los grupos empresariales; la Ley Nº 19.301 del año 1994 que introdujo normas importantes sobre gobiernos corporativos, especialmente en lo relativo al uso de información privilegiada; la Ley Nº 19.499 Sobre el Saneamiento de Vicios Formales de la Sociedad del 11 de abril del año 1997; La Ley Nº 19.705 del 20 de diciembre del año 2000, que reguló por primera vez en Chile, merced del denominado caso Chispas asociado a la adquisición de las controladoras de Enersis por Endesa-España, las denominadas Ofertas Públicas de Adquisición de Acciones (conocidas como OPAs) y que reglamentó con sumo detalle las normas sobre conflictos de interés de un director de una sociedad anónima (texto actual del art. 44 de la Ley Nº 18.046) y la Ley Nº 19.769 del 7 de noviembre del año 2001 que introdujo también modificaciones importantes en lo que a mercado de capitales se refiere, por lo que modificó también las normas sobre sociedades anónimas apuntando a flexibilizar inversiones en instrumentos societarios. Esta ley es la conocida como Ley de Mer-

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DL Nº 3.500, sin mencionar, naturalmente, las leyes dictadas para algunas sociedades anónimas especiales, como las administradoras de fondos de múltiples tipos, las compañías de seguros y los bancos comerciales. De dichas modificaciones dos han sido significativas. La primera, representada por la Ley Nº 19.705, del año 2000, que tenía por finalidad mejorar y actualizar a nivel internacional nuestra normativa sobre mercado de capitales y lo pertinente en materia de sociedades anónimas. La segunda, representada por la Ley Nº 20.382, del 20 octubre del año 2009, denominada Ley de Gobiernos Corporativos de las Empresas, cuya finalidad esencial fue incorporar a la legislación chilena los cambios que en materia de auditoría interna y externa y control público se habían llevado Sarbanes Oxley Act del año 2002 a efecto en los Estados Unidos a partir de la dictada a propósito de los escándalos de Enron y Worldcom. Esta última ley crea la distinción entre las sociedades anónimas abiertas –sin innovación– especiales, que son aquellas que sin ser abiertas requieren autorización de la Superintendencia para existir y están sujetas a su control, y las cerradas, que son aquellas no incluidas en ninguno de los grupos anteriores. Regula asimismo con mucho más detalle la controvertida institución del denominado director independiente para las sociedades anónimas abiertas. Por último detalla minuciosamente las normas sobre las relaciones entre las sociedades anónimas abiertas y las empresas de auditoría externa. Sin embargo, dichas modificaciones son sobre aspectos específicos de las sociedades anónimas, particularmente de las sociedades anónimas abiertas, sin que se hayan producido cambios sustantivos en la estructura general de la Ley Nº 18.046. Tal vez merece cierto comentario la Ley Nº 20.190, que creó las denominadas sociedades por acciones (SpA), que son un tipo de sociedad anónima, en el sentido de que esta nueva modalidad de sociedad capitalista o “por acciones” se abre a una enriquecedora creatividad de la autonomía de la voluntad.

cado de Capitales I y la Ley Nº 20.382 sobre Gobiernos Corporativos, cuyo texto veremos más adelante.

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2. UN POCO DE ANÁLISIS ECONÓMICO DEL DERECHO En Chile el análisis económico del derecho es una disciplina pobremente desarrollada. En su excelente texto sobre el tema, Alfredo Bullard nos dice que lo que busca esta disciplina “es establecer los costos y beneficios de determinadas conductas y como el Derecho está plagado de conductas –en sí mismo es una técnica de regular conductas– la AED puede ser aplicada para determinar los costos y beneficios de estas conductas”.50 Si existe un área donde no se han hecho avances significativos en esta materia es en el derecho de sociedades o más propiamente en el derecho corporativo, que esencialmente es el derecho de sociedades anónimas. La necesidad de este análisis surge de la circunstancia de que esta forma de organización ha logrado un enorme avance y en que precisamente en los países donde más se ha desarrollado son los países cuyas economías son también las más exitosas en la derrota de la pobreza y en los índices de distribución de la riqueza. Puede ser pura coincidencia, pero existen dos factores que nos inducen a pensar lo contrario. Desde luego, en estos países estas organizaciones son por decirlo de algún modo, no sólo los grandes millonarios locales, sino también los mejores multiplicadores de la riqueza. Por añadidura, tienen la particularidad de que son organizaciones virtualmente sin dueño, pues la distribución accionaria es tan diluida que todo el sistema regulatorio apunta hoy a alinear los intereses de la administración no dueña con los dueños (accionistas) no administradores. En los EE.UU. a partir de la década de los treinta del siglo XX con la difusión de las teorías del profesor de Chicago University Ronald Coase en su texto The Nature of the Firm, publicado en 1937,51 donde explica el surgimiento de las corporaciones como organizaciones económicas que se crean para optimizar los costos de transacción que no se identifican sólo con los precios, sino con otros riesgos e imperfecciones del mercado, esto es, se prefiere una estructura jerarquizada y subordinada para muchas operaciones que de otro 50 ALFREDO BULLARD GONZÁLEZ, Derecho y Economía. El análisis económico de las instituciones legales, p. 41. 51 Este texto en opinión de Bullard sería el que más contribuyó a que Coase fuera galardonado con el Premio Nobel de Economía de 1991. BULLARD, ob. cit., p. 105.

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modo tendría que regularse por el mecanismo de precios. La firma surge como una forma de internalizar una serie de transacciones y ordenarlas por autoridad. Como lo pone Michael Dooley, se prefiere hacer que comprar.52 Esto es, la organización surge como una forma de ahorrar costos admitiendo la introducción de un elemento de “autoridad” (un empresario) en lo que antes se regulaba sólo por oferta y demanda. Estas organizaciones entonces dejan fuera del esquema de autoridad aquellas transacciones en que es más conveniente la operación del sistema de precios en mercado abierto. Coase complementó este texto con otra publicación de la década de los sesenta igualmente revolucionaria titulada The Problem of the Social Cost, donde sentó su famoso teorema53 relativo a los costos de transacción y que también son herramientas útiles para el análisis económico de la estructura de las empresas y que ha incidido en un movimiento muy fuerte a partir de los años ochenta de la pasada centuria hacia la creación de mecanismos de outsourcing en el sentido de dejar dentro de la empresa sólo aquello en lo que la empresa es única y contratar con terceros todos los demás suministros de bienes y servicios. Esta tesis de Coase ha sufrido duras críticas, en especial de parte de dos profesores, Armen Alchian y Harold Demsetz, quienes en su texto Production, Information Costs and Economic Organisations (1972) destacaron que dentro de una corporación también existen “transacción” y costos de transacción; que no había mucha diferencia entre la negociación (bargaining) con clientes y proveedores y las negociaciones internas en especial con los trabajadores de la organización. ¿Qué hace entonces la diferencia entre el empresario y sus trabajadores y el empresario y sus clientes? La diferencia está, dicen estos autores, “en el uso grupal (team use) de insumos y de la posición centralizada de una parte en los vínculos contractuales de todos los otros insumos. Es el agente contractual centralizado en un proceso productivo de grupo y no alguna superior authoritarian directive or disciplinary power. De allí que la función de estas organizaciones es la de obrar como nexus 52

MICHEL P. DOOLEY, Fundamental of Corporation Law, p. 5. Dicho teorema es uno compuesto de dos juicios básicos: “Si los costos de transacción son iguales a cero, no importa la solución legal que se adopte, pues siempre las partes involucradas a través de transacciones en el mercado llegarán a la solución más eficiente, y si los costos de transacción son significativamente superiores a cero, sí importa la solución legal que se adopte para llegar a la solución eficiente”. Ver BULLARD, ob. cit., p. 108. 53

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of contracts, como núcleos de actividad del mercado y su estructura se explica esencialmente porque siendo la empresa un grupo de personas (un team) es necesaria una función de monitoreo que unifique la organización para que todos den lo mejor de sí. Este control o monitoreo es la función de los empresarios (accionistas) que sólo se pagan si todos los demás acreedores (proveedores y trabajadores) son pagados y eso explica su beneficio de riesgo. Estas teorías fueron al corazón de las denominadas Berle & Means corporations o managerial corporations que emergieron en los Estados Unidos a principios del siglo XX y que fueron descritas por Berle y Means en la década de los treinta del mismo siglo, esto es, aquellas corporaciones en que los accionistas no eran los que hacen el trabajo de dirección y monitoreo, sino los administradores que por lo diluido de la propiedad y el manejo de los poderes para las juntas de accionistas actuaban como los verdaderos controladores de la firma. Este asunto fue abordado por los profesores Jensen y Meckling, quienes señalaron que como no existían propiedad (accionistas) y administración (directores) en una misma unidad, los accionistas debían incurrir en agency costs, esto es, el costo para los accionistas de adquirir suficiente información acerca de la operación de la compañía a fin de poder controlar dicha administración. El negocio de los accionistas era entonces que sus costos de agencia no fueran superiores a sus utilidades netas. En la medida que más distancia haya entre propiedad y administración, mayores serán los agency costs. Tanto las tesis de Coase como las de Alchian y Demsetz tienen también impacto en la regulación jurídica de estas entidades, pues de algun modo todas ellas apuntan a soluciones de mercado más que a la intervención del Estado en el arreglo de conflictos internos. Claro que como organizaciones jerárquicas o nexos de contratos, esencialmente están vinculadas a ser una solución al sistema de precios o al mercado atomizado. Son una respuesta al funcionamiento mismo del mercado que hace más eficiente ese mercado. La intervención pública es necesaria en resguardo del crédito público para aquellas sociedades cuyos emprendimientos se hacen recurriendo al ahorro público; pero indudablemente que esa intervención encarece los costos de administración y control que a la postre perjudican la rentabilidad de los mismos inversores a quienes la autoridad pretende proteger. Con el advenimiento de los grandes fondos de inversión y los fondos de pensiones como grandes accionistas de las corporaciones 43

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en los Estados Unidos y Gran Bretaña, la presión ha ido disminuyendo la intervención pública para eliminar los agency costs cada vez que estos fondos han ido adquiriendo un rol más activo en las sociedades donde invierten. Lo mismo ha empezado a ocurrir en Chile, particularmente con las AFP, que cada día tienen una voz más resonante en la gestión de nuestras sociedades anónimas abiertas. Hay otro fenómeno económico que también tiene un efecto limitante a las administraciones muy poderosas. Naturalemente a un administrador no dueño no le conviene disminuir sus recursos distribuyendo beneficios a los accionistas, pues él nada gana de dicha distribución. Pero en los fuertes procesos de compras hostiles (tender offers o takeovers) de los años ochenta y noventa del siglo pasado, se vio que cuando una compañía no distribuía las utilidades que los accionistas esperaban recibir conforme a los estados financieros de la compañía, lo que hacían era vender sus títulos y con eso precipitar a la baja el precio de los papeles, lo que atraía a los agentes económicos para adquirir paquetes de control y cambiar la administración. Esta amenaza latente fuerza un equilibrio entre reinvertir y distribuir a los accionistas las utilidasdes de la compañía y además genera una presión adicional por desempeñar una buena gestión ante los accionistas. Pero este fenómeno también podrá operar en Chile aunque existan controladores, pues si los restantes inversionistas no se benefician de sus títulos, el papel de la emisora también será castigado en el mercado y devaluada así la inversión del controlador. Otro frente se les ha abierto a las sociedades anónimas, especialmente por el pensamiento socialdemócrata y de los partidos verdes en orden a que las empresas no pueden sólo velar por el interés de sus accionistas, sino que deben cuidar el interés de sus acreedores, trabajadores, clientes y el medio ambiente (un conjunto de interesados que la doctrina sajona reúne bajo el concepto de stakeholders para diferenciarlos de los shareholders). Existen voces autorizadas que han sostenido que los stakeholders “también asumen riesgos como lo hacen los accionistas y por lo tanto la estructura organizacional de la firma debe reflejar este hecho”.54 Uno no puede negar que la actividad empresarial incide en todas estas áreas y que no puede desarrollarse en perjuicio de esas personas por más que dicho desarrollo genere riqueza, trabajo y actividad económica. Pero el acercamiento a cómo 54

Ver ALAN DIGNAM & JOHN LOWRY, Company Law, p. 370.

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se resuelve este problema no es menor: si con más mercado, esto es, proveyendo a los ciudadanos de acciones efectivas para impedir los abusos de las empresas, o mediante regulación pública de esa empresa. Otro factor aparte que también ha sido desarrollado por la teoría económica –y amparado por la teoría de la personalidad jurídica–, esto es, la de la total separación de la sociedad o empresa de sus miembros, es el carácter instrumental de la empresa en tanto organización eficaz para producir riqueza para el empresario, sus proveedores, sus clientes, sus trabajadores y el Fisco. Esto ha evitado tanto el abuso irresponsable de las demandas laborales como los fomentos tributarios a la reinversión, etc. Lo extraordinario es que todos estos análisis han sido provocados por el modelo de negocios que constituye la sociedad anónima y es posible que falte mucho por pensar para desentrañar por qué esta estructura jurídica ha sido tan potente y exitosa. 3. DE LA PERSONALIDAD JURÍDICA Y DEL ABUSO DE LA PERSONALIDAD JURÍDICA 3.1. DESARROLLO DE LA NOCIÓN DE PERSONA JURÍDICA Y DE SU RELACIÓN CON SOCIEDADES

Este tema de verdad es propio del estudio no sólo de las sociedades anónimas, sino en general de las personas jurídicas. Pero en materia de sociedades anónimas tiene especial relevancia precisamente por el carácter de anónimas que revisten estas personas y porque buena parte de la teoría del abuso de la personalidad jurídica se ha desarrollado en el derecho comparado a propósito de estas sociedades conocidas en los Estados Unidos como corporations. La historia de la noción de personalidad jurídica no es clara. Desde luego, la expresión persona jurídica o persona moral es moderna, ya que se remonta al siglo XVIII, pues fue acuñada por el jurista alemán Arnold Heise (1778-1851), en tanto que Puffendorf parece ser el padre de la expresión “persona moral”.55 El desarrollo dogmático o científico de este concepto se debe a Savigny –System des heutingen römischen Rechts–, texto en el que se inspiró don Andrés 55

Ver GUZMÁN, Derecho Privado Romano, t. 1, p. 419.

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se resuelve este problema no es menor: si con más mercado, esto es, proveyendo a los ciudadanos de acciones efectivas para impedir los abusos de las empresas, o mediante regulación pública de esa empresa. Otro factor aparte que también ha sido desarrollado por la teoría económica –y amparado por la teoría de la personalidad jurídica–, esto es, la de la total separación de la sociedad o empresa de sus miembros, es el carácter instrumental de la empresa en tanto organización eficaz para producir riqueza para el empresario, sus proveedores, sus clientes, sus trabajadores y el Fisco. Esto ha evitado tanto el abuso irresponsable de las demandas laborales como los fomentos tributarios a la reinversión, etc. Lo extraordinario es que todos estos análisis han sido provocados por el modelo de negocios que constituye la sociedad anónima y es posible que falte mucho por pensar para desentrañar por qué esta estructura jurídica ha sido tan potente y exitosa. 3. DE LA PERSONALIDAD JURÍDICA Y DEL ABUSO DE LA PERSONALIDAD JURÍDICA 3.1. DESARROLLO DE LA NOCIÓN DE PERSONA JURÍDICA Y DE SU RELACIÓN CON SOCIEDADES

Este tema de verdad es propio del estudio no sólo de las sociedades anónimas, sino en general de las personas jurídicas. Pero en materia de sociedades anónimas tiene especial relevancia precisamente por el carácter de anónimas que revisten estas personas y porque buena parte de la teoría del abuso de la personalidad jurídica se ha desarrollado en el derecho comparado a propósito de estas sociedades conocidas en los Estados Unidos como corporations. La historia de la noción de personalidad jurídica no es clara. Desde luego, la expresión persona jurídica o persona moral es moderna, ya que se remonta al siglo XVIII, pues fue acuñada por el jurista alemán Arnold Heise (1778-1851), en tanto que Puffendorf parece ser el padre de la expresión “persona moral”.55 El desarrollo dogmático o científico de este concepto se debe a Savigny –System des heutingen römischen Rechts–, texto en el que se inspiró don Andrés 55

Ver GUZMÁN, Derecho Privado Romano, t. 1, p. 419.

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Bello para su muy original desarrollo de los Títulos XXXIII y final del Libro I de nuestro Código Civil, que se ha reconocido como el primer tratamiento positivo sistemático en Occidente de la personalidad jurídica.56 Los historiadores creen ver el origen del desarrollo de este “sujeto de derecho” distinto al de las personas o bienes que lo conforman en las corporaciones del Derecho romano, que no tenían una designación única. Sin embargo, aun el concepto de corporación en tanto entidad con capacidad de goce pertenece a un Derecho romano tardío, posterior al siglo IV y probablemente influenciado por conceptos cristianos y germánicos.57 Como señala Guzmán Brito, “en el Derecho romano también tienen capacidad de goce las corporaciones”, que no tienen “un nombre técnico común para todas ellas”, pues se las conoce como corpora, universitates, civitates, municipia o colonia, sin olvidar que la gran corporación por antonomasia era el Populus Romanus.58 En el Derecho romano estas corporaciones no tenían personalidad jurídica. La jurisprudencia romana sólo les reconocía capacidad de goce y no la de una entidad distinta de la organización de la “totalidad óntica” reducida a un solo nombre colectivo (uni nomini subiecti), pero su existencia en cuanto ser continuo dependía de que un acto de autoridad (v. gr., un senado consulto) autorizara su creación o constitución, esto es, una autorización para obrar como grupo que no debe confundirse con la concesión de personalidad jurídica, como tampoco como la carta de la cual emana dicha facultad de goce. El Digesto señala que “no se concede a todos tener sociedad ni colegio ni cualquier corporación, pues esta materia está restringida por leyes, senadoconsultos y constituciones de los príncipes”, y siempre sólo a entidades sin fines de lucro. El Derecho romano no conoció asociaciones privadas lucrativas con capacidad de goce y menos con personalidad jurídica.59 Guzmán Brito anota que “en virtud de esta capacidad jurídica, las corporaciones como tales y no sus miembros individualmente con56

Se dice que el Código austriaco de 1811 abordó antes este tema, pero es sólo una referencia y no una regulación. Pero es un hecho que ni en el Code Civil francés de 1805, ni en el Code de Commerce de 1807 ni en el Código de Comercio español de 1829 se trata de este tema. 57 Ver HAROLD BERMAN, ob. cit., pp. 227 y ss. 58 GUZMÁN BRITO, t. 1, p. 418. 59 FRANCISCO SAMPER, Derecho Romano, 2ª edición, pp. 361 y 362, Ediciones Universidad Católica de Chile, año 2007.

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siderados, son dueñas de un patrimonio del que pueden disponer; también pueden ser titulares de derechos reales, adquirir créditos y contraer obligaciones; les es, asimismo, posible recibir herencias, legados y fideicomisos y comparecer activa y pasivamente en juicio. Por ellas, empero, actúa un representante”.60 Sin embargo, como anota Berman, y esto es importante, “los juristas romanos, con su intensa hostilidad a las definiciones y las teorías, no enfocaron en términos generales la cuestión de la relación de la universitas con el conjunto de sus miembros…” y que “sólo en retrospectiva podemos discernir varios principios implícitos en el derecho corporativo romano que se hicieron explícitos en el pensamiento jurídico occidental en el siglo XII, cuando el derecho de las corporaciones empezó a ser sistematizado. Dos de ellos fueron el principio de que una corporación tiene capacidad legal para actuar por medio de representantes y el de que los derechos y deberes de la corporación son distintos de los funcionarios”.61 Lo mismo, las fundaciones62 del Derecho romano tampoco tenían personalidad jurídica. Sólo se trataba de un patrimonio donado muchas veces a corporaciones o collegias para un fin específico, por lo que ni tan siquiera gozaban de capacidad de goce. En el Derecho romano post-clásico la gran beneficiaria de estas asignaciones con afectación fue precisamente la Iglesia Católica. El reconocimiento de una personalidad jurídica asociada a las fundaciones es de data reciente, tal vez sólo a partir del siglo XIX. La noción de corporación toma nuevo impulso a partir del siglo XII después de la así denominada Revolución Papal con que se abre la Baja Edad Media, esto es, la confrontación y emancipación del papado respecto del emperador (querella de las investiduras de Gregorio VII con Enrique IV), pues la Iglesia pretende alzar su autonomía en razón de ser una persona, una corporación autónoma del Imperio; y abstracta en términos de estar constituida por el conjunto o comunidad internacional de los clérigos. Los canonistas obran influenciados por el Derecho romano tardío y por el Derecho germánico que tienen un distinto acercamiento a la noción de corporación. 60

GUZMÁN, ob. cit., t. 1, p. 422. BERMAN, ob. cit., pp. 228, 229. 62 La palabra fundatio ni siquiera es romana. Es de origen canónico y, por lo mismo, medieval, asociada a las donaciones para edificios sacros como monasterios o iglesias, de donde toman su nombre, pues se las confunde con las fundaciones de dichas construcciones. 61

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Otto von Gierke develó que “entre los germanos se suponía que la familia o el grupo de guerreros, o el clan o la aldea tenía una personalidad de grupo, compartida por todos sus miembros; su propiedad era la propiedad común y todos tenían una responsabilidad común que cumplir con sus obligaciones. En cambio, según Gierke, la Genossensschaft (confraternidad) no derivaba su unidad y su propósito de una autoridad superior, fuese divina o humana, sino tan sólo de sí misma, es decir, sólo de la voluntaria unión de los miembros de alcanzar un fin que se habían propuestos, por sí mismos”.63 En suma, para el Derecho germánico la corporación no era una entidad ideal, una institución, sino un cuerpo efectivo que incorporaba a sus miembros en una unidad real. Estas dos corrientes, la romana y la germánica, como veremos más adelante, siguen gravitando hasta hoy en las teorías acerca de la naturaleza de la personalidad jurídica. Pero no cabe duda de que la noción de un ente real o ficticio distinto de sus componentes adquirió plena formulación en la Baja Edad Media, merced del Derecho canónico y los glosadores, aunque, como anticipamos, las teorías y denominación de este fenómeno son aportes del Siglo de las Luces y del siglo XIX del Barón de Savigny. Otro es el asunto de cómo este mecanismo de la personalidad jurídica confluye con el desarrollo del derecho societario. El derecho societario tiene tres grandes etapas: la romana, la mercantil del Bajo Medioevo y la moderna a partir del siglo XVII. La societas romana era un contrato civil que sólo generaba obligaciones entre los socios: no existía como tal frente a terceros, no tenía patrimonio propio, ni adquiría por sí obligaciones y, desde luego, no era sujeto de derecho. Los bienes y obligaciones adquiridos por los socios en el desarrollo de la actividad social, debían ser comunicados a los demás socios por algún modo de adquirir.64 Precisamente por eso decía que “nemo societatem contrayendo rei suae dominus esse desinit, con lo que, por la estructura de la relación, el concepto de societas se unió al de communio y si, con respecto a terceros, los comuneros se designaban, cada uno por su parte, como domini, entre ellos se llamaban genericamente socii ”.65 Las sociedades romanas además tenían como característica ser universales respecto de las ganancias futuras 63 64 65

HAROLD BERMAN, ob. cit., p. 230. Ver BRUNETTI, Tratado del Derecho de las Sociedades, t. I, p. 22, nota 56. BRUNETTI, ídem, tomo I, p. 21.

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de los socios (societas quaestus); excepcionalmente eran universales en materia de patrimonios o, en casos más específicos, para alguna negociación (societas alicuius negotiationis), objetos especiales pero permanentes, como vender esclavos (societas ex venaliciaria causa) o para fines muy específicos y de corto aliento (societas unius rei).66 En estas sociedades, la relación de los socios con el patrimonio de la sociedad era de simple comunidad y por eso es que se identifica la acción de partición con la que para poner fin a la sociedad podían ejercer los socios, conocida como actio pro socio, pues ambas ponen fin a la sociedad y a la comunidad de bienes.67 Esta forma de sociedad tan lejos de las sociedades modernas fue seguida o influida por la visión que los autores han denominado, después de Gierke, germana. En esta sociedad el patrimonio pasa a ser unidad y centro de la actividad social, sin por eso ser la sociedad un sujeto de derecho o persona jurídica. Esta sociedad es la que los autores teutones denominan la gesammte Hand y que la doctrina italiana introdujo en el derecho latino bajo el nombre de “sociedad en mano común”; es, podemos decirlo así, un significativo paso hacia la constitución de la sociedad en sujeto de derecho, sin serlo aún. Esto se debe, en buena medida, a que la relación de los socios y de terceros con el patrimonio social pasa a ser colectiva, revistiéndose este de cierta autonomía. Navarrini, Ferrara y Brunetti coinciden que sobre la base de esta gesammte hand se desarrolló la compagnia mercantil medieval y toda la planta de las sociedades colectivas modernas, incluida la sociedad en comandita. Sobre esta huella hay que seguir el desarrollo occidental del derecho societario y no sobre el Derecho romano.68 Pero la compagnia mercantil no adquirió personalidad jurídica sino hasta bien entrado el siglo XIX. Las primeras sociedades a las que se les reconoció el carácter de sujetos de derecho fueron las sociedades anónimas creadas por los holandeses e ingleses en el siglo XVII. Históricamente, ni los Códigos franceses ni los españoles de principios de siglo reconocieron el carácter de persona jurídica a las sociedades y hasta hoy existen regulaciones europeas como 66

Ver GUZMÁN BRITO, ob. cit., t. I, p. 180. Ver GUZMÁN BRITO, ob. cit., t. I, p. 186. 68 Recordemos que en el Código Civil italiano de 1942 se admitían todavía sociedades sin personalidad jurídica, pero sí con patrimonio “propio”. Ver NAVARRINI y FERRARA, citados por Brunetti, ob. cit., t. I, pp. 23 y 26. 67

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la alemana y la italiana que a algunas sociedades no les reconocen esta virtud. Así, al menos históricamente, sociedad y persona jurídica no son conceptos idénticos, ni es a aquella inherente esta. Como dijimos, la atribución de personalidad jurídica a las sociedades ha sido un fenómeno reciente. En el Derecho francés, sólo a propósito de la Ley de 1867. En el Derecho uruguayo, sólo merced a la Ley del 25 de septiembre de 1946 se zanjó la discusión que perduró desde el siglo XIX en orden al reconocimiento de personalidad jurídica a las sociedades.69 En el Derecho argentino, el Código Civil, siguiendo las teorías del brasilero Freitas, al enumerar las personas jurídicas el art. 39, asumiendo que las equiparaba a las personas “de existencia ideal”, sólo incluía las sociedades anónimas. Sin embargo, la doctrina se uniformó tras la tesis de que tanto las sociedades civiles como mercantiles eran personas jurídicas, aunque la ley no lo dijera expresamente.70 Las Leyes Nos 17.711 y 19.550 vinieron a reconocer la personalidad jurídica a todo tipo de sociedad civil o mercantil.71 En el Derecho italiano, la doctrina les negó este carácter a las sociedades civiles y se lo reconoció sólo a las mercantiles. Empero ni aun respecto de estas la doctrina fue pacífica, pues autores de la envergadura de Manara y Navarrini se inclinaban más por reconocer en estos entes una comunidad que un sujeto de derecho. Otros, como Gustavo Bonelli, sostuvieron que en sus relaciones internas la sociedad es una comunidad y sólo respecto de terceros una persona jurídica.72 Con la promulgación del Código Civil italiano de 1942, como se elimina la distinción entre sociedades civiles y mercantiles, se resucita la noción alemana, distinguiendo entre sociedades de personas sin personalidad jurídica y sociedades con personalidad. Brunetti, y en esto es seguido también por Messineo, sostiene que en el Derecho italiano vigente tienen personalidad jurídica las sociedades anónimas, las en comandita por acciones, las sociedades de responsabilidad li69

Ver RODOLFO MEZZERA ÁLVAREZ y SIEGBERT RIPPE, Curso de Derecho Comercial, t. II, p. 17. 70 Ver CARLOS MALAGARRIGA, Tratado Elemental de Derecho Comercial, t. I, pp. 155 y ss. 71 Ver ISAAC HAPERIN y ENRIQUE M. BUTTY, Curso de Derecho Comercial, vol. I, p. 257. 72 Ver BRUNETTI, ob. cit., t. I, p. 201, y MEZZERA y RIPPE, ob. cit., t. II, pp. 19 y ss.

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mitada y las empresas cooperativas; las demás sociedades de personas no tienen ese rasgo o efecto.73 En el Derecho alemán, hasta hoy a la sociedad civil no se le reconoce personalidad jurídica.74 En el Reino Unido el principio de que la sociedad es una entidad separada de sus componentes fue consagrado en el famoso caso Salomon vs. Salomon, de 1897, aunque en el Derecho británico, como anota Janet Dine, los tribunales toman este principio no con la rigidez propia del derecho continental, en el sentido de que “existe un acuerdo general entre quienes han procurado analizar los casos determinantes en esta materia, que el único principio que se puede extraer de ellos es que las cortes mirarán la realidad humana que hay detrás de la compañía si el interés de la justicia los obliga a proceder así”.75 En el ordenamiento de los Estados Unidos que no opera a nivel federal sino de cada estado miembro, las corporaciones siempre se han reputado una separate legal entity, una artificial person o una artificial entity. Las sociedades de personas –partnerships y unlimited liability companies– no se reputaban una persona separada de los socios, pues ni aún en la 1914 Act la definición de partnership dejaba claro ese punto. Las primeras sentencias apuntaban a que la sociedad sólo existía entre los socios, sin ser una legal entity on its own right independent of the partners, pero gradualmente se les fue reconociendo dicha autonomía. El acta de 1994 expresamente les reconoce ese carácter.76 Chile en esto se mostró como un caso excepcional, porque el Código Civil chileno de 1855, en su art. 2053, consagró de modo general que todas las sociedades, civiles y mercantiles, de personas y de capitales, todas, sin excepción, constituyen una persona jurídica distinta de los socios o accionistas. Este carácter pionero es reconocido no sólo entre nosotros,77 sino también por la doctrina extranjera.78 73

BRUNETTI, ob. cit., t. I, p. 205. Ver KARTEN SCHMIDT, Derecho Comercial, p. 107. 75 JANET DINE, Company Law, p. 27. 76 Ver ROBERT HAMILTON, The Law of Corporations, pp. 11 y 12. En cambio, en el Derecho inglés hasta hoy las partnership no tienen personalidad jurídica. 77 ARTURO ALESSANDRI R., MANUEL SOMARRIVA U. y ANTONIO VODANOVIC H., Tratado de Derecho Civil, Parte Preliminar y General, tomo I, p. 502, Editorial Jurídica de Chile, 1998. 78 Ver MALAGARRIGA, ob. cit., vol. 1, p. 154, en Argentina; PUIG PEÑA, citado por ALESSANDRI, ob. cit., p. 502. 74

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En lo que existe uniformidad es en aceptar que las primeras sociedades con personalidad jurídica fueron las sociedades anónimas que nacieron al amparo de chartes de la autoridad pública.79 Todas las sociedades anónimas o corporaciones o companies tenían ese carácter de ser personas jurídicas distintas de sus componentes con marcados riesgos de derecho público. Y esto es un dato esencial: la noción de persona jurídica en la cultura occidental transita desde el derecho público –y público canónico– al derecho privado, ingresando a este por intermedio de las compañías coloniales inglesas y holandesas que nacen como corporaciones de derecho público, actos del soberano, y luego se privatizan llevando consigo la personalidad jurídica. Esto explica que la personalidad moral no sea un resorte mercantil y que nada le deba al lex mercatoria. Es un producto de la así llamada Edad Moderna y no del derecho comercial medieval. Las sociedades colectivas y las sociedades en comandita originalmente no tenían personalidad jurídica. Lo mismo puede decirse de las denominadas sociedades de responsabilidad limitada que surgen a fines del siglo XIX y mayoritariamente en la primera mitad del siglo XX, pero eso es ya después de que muchos países legal o doctrinariamente habían extendido a todo tipo de sociedades el carácter de sujeto de derecho. 3.2. NATURALEZA DE LA PERSONALIDAD JURÍDICA A partir de Savigny, que fue el primer autor que de verdad desarrolló una teoría de la personalidad jurídica en su Sistema de Derecho Romano Actual, hay dos teorías dominantes que pretenden explicar este fenómeno: la teoría de la ficción80 y la teoría que podríamos denominar realista.81 Pero antes de entrar en ellas no hay que olvidar el quid de la personalidad jurídica: esta no es otra cosa que la atribución del 79

Ver DE SOLÁ CAÑIZARES, ob. cit., t. III, pp. 317 y ss. Las teorías de Ihering, Ferrara y Kelsen apuntan en el fondo a que la personalidad jurídica como centro de imputación de derechos y obligaciones tiene su ser en el ordenamiento jurídico, sea que este ser se lea como una ficción o como una mera atribución al igual que el sistema jurídico reviste de personalidad jurídica a las personas físicas. Ver ALBERTO LYON PUELMA, Personas Jurídicas, pp. 30-34. 81 Ver ARTURO ALESSANDRI R., Tratado de Derecho Civil, Parte Preliminar y General, t. I, pp. 502 y ss. 80

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carácter de sujeto de derecho a una determinada organización de bienes o personas, esto es, a una entidad capaz de adquirir derechos y contraer obligaciones. Es un instrumento que rebasa el derecho societario e incluso el derecho privado. Savigny, el padre de la teoría de la ficción, de algún modo consagrada en la definición del art. 549 de nuestro Código Civil, sostiene que la personalidad jurídica es una ficción del legislador que asimila de algún modo una entidad de universalidad de bienes o personas a una persona física. La teoría realista, por el contrario, cree ver en la personalidad jurídica el reconocimiento de una realidad efectiva.82 Hay teorías intermedias, como las de Navarrini y Bonelli, pero lo central a nuestro juicio es que ambas teorías responden a una realidad de la personalidad jurídica. Claro, uno no puede decir que una compañía como la General Motors o como Saab son meras ficciones del legislador; pero tampoco se puede negar que su reconocimiento como sujetos de derecho depende del ordenamiento mismo, porque antes del surgimiento de este mecanismo, estas entidades colectivas existían sin poder actuar como sujetos independientes de sus miembros. Es más, en la historia se han dado casos de personas físicas que no eran sujetos de derecho, como en la antigüedad alguna variedad de esclavos. De forma que el convertir una entidad en un sujeto de derechos es obra del ordenamiento jurídico y no de la naturaleza. Hay entidades colectivas que no tienen personalidad jurídica, como las comunidades y la denominada sociedad accidental, que también es un colectivo. Es comprensible que la personalidad jurídica sea tratada como una ficción para quienes entienden por ella la asimilación de la entidad colectiva con la persona física; pero si cambiáramos la denominación por sujeto jurídico o unidad jurídica, entonces ya no hablaríamos de ficción. La ficción está así sólo en la lingüística, no en la realidad. Fundamentalmente la personalidad jurídica es la atribución de la calidad sujeto de derecho a una entidad abstracta distinta de una persona física. Esa entidad puede ser una universitas de bienes o una collegia o societas de personas, que intelectualmente responden a una unidad, normalmente dada por la finalidad que reúne esos bienes y esas personas. En el Derecho sajón se habla de 82 Ver FELIPE DE SOLÁ CAÑIZARES, Tratado de Derecho Comercial Comparado, t. III, p. 33; ver también RODOLFO MEZZERA ÁLVAREZ y SIEGBERT RIPPE, Curso de Derecho Comercial, t. II, p. 17; ARTURO ALESSANDRI R., MANUEL SOMARRIVA U. y ANTONIO VODANOVIC H., Tratado de Derecho Civil, Parte Preliminar y General, t. I, pp. 503 y ss., GEORGES RIPERT, Tratado Elemental de Derecho Comercial, t. II, pp. 22 y ss.

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in-corporación de las sociedades, darles cuerpo a entes que la inteligencia distingue como ideales distintos de sus componentes (corpus mysticus, decían en el Medioevo). Así la colectividad de bienes o personas no es una persona jurídica. Pero tampoco hay persona jurídica sin esas colectividades de bienes o personas. En el fondo, la personalidad jurídica es un atributo de esos bienes o personas que les atribuye a los mismos el legislador, en el sentido de que les autoriza a obrar como una unidad jurídica. La doctrina por lo general señala que lo distintivo de las personas jurídicas es la autonomía patrimonial, pero hay que tener cuidado con esto. La autonomía patrimonial significa la capacidad de la persona jurídica de tener bienes que no son de los asociados o fundadores, pero no significa que necesariamente tenga un patrimonio. Significa entonces que los acreedores personales de los socios no pueden agredir bienes de la sociedad; que no se pueden compensar obligaciones personales de los socios con obligaciones de la sociedad. Pero no siempre importa que los acreedores de la sociedad no puedan agredir los bienes personales de los socios. La limitación de responsabilidad no se identifica con la noción de persona jurídica. Nos parece, siguiendo a Lyon Puelma y con él a Ferrara y Legaz y Lecambra, que lo definitorio de la personalidad jurídica es la “radical separación entre la entidad sujeto de derechos y sus miembros” y el problema jurídico fundamental en materia de personas jurídicas “se reduce en gran medida a determinar los límites de la imputación, esto es, cuáles derechos, deberes y actos de los hombres que la forman se pueden imputar a la persona jurídica y cuáles no. Es decir, cuáles derechos, deberes y actos de los miembros de la entidad vamos a considerar como realmente de la entidad y cuáles vamos a seguir considerándolos como de los miembros mismos…”.83 3.3. DE LAS SOCIEDADES SIN PERSONALIDAD JURÍDICA La literatura extranjera y algunos autores nacionales sostienen que es posible la existencia de sociedades sin personalidad jurídica y no cabe duda de que en otros países eso es así. En Alemania, a partir de la Ley de Sociedades de 1937, y en el Código Civil italiano de 83

ALBERTO LYON PUELMA, ob. cit., pp. 45-46.

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1942 expresamente se señala que las sociedades de personas están desprovistas de personalidad jurídica y ello ha generado notables desarrollos jurisprudenciales en ambos países para resolver algunos problemas que genera esta dualidad de concebir una sociedad que no es, al mismo tiempo, un sujeto de derecho distinto de los socios. En dichos países no es discutible formalmente el punto de que las sociedades de personas, incluyendo las en comandita simple, no son sujetos de derecho, pero de todas formas se ha sostendido que tienen autonomía patrimonial, esto es, que el patrimonio social es una unidad de afectación que en muchos casos no alcanza las acciones de los acreedores personales de los socios o bien que estas sociedades tienen algo así como una subjetividad atenuada, pero subjetividad al fin. De verdad, la doctrina tanto alemana como italiana se ve enfrentada a construcciones duras para salvar esta dicotomía entre una colectividad y la pluralidad de miembros que es la sociedad.84 El punto es si ese debate es trasplantable a Chile. Puelma Accorsi es quien con mayor extensión y buenos fundamentos ha desarrollado esta tesis en nuestro país. Tres serían las razones que a Puelma lo inducen a dicha conclusión. Desde luego, sostiene que el art. 2053 del Código Civil no prohíbe la constitución de sociedades sin personalidad jurídica. En segundo término, señala que a partir de la Constitución de 1980, que consagra el derecho de asociarse sin permiso previo, pero que para adquirir la personalidad jurídica debe someterse dicha asociación a las normas legales (art. 19 Nº 15 de la CPE de 1980), consagraría el derecho de celebrar sociedades sin personalidad jurídica. Por último, este autor ratifica sus afirmaciones en la circunstancia de que nuestro ordenamiento consagra sociedades sin personalidad jurídica expresamente, como sería el caso de la sociedad de hecho (art. 2057 del Código Civil), la aparcería (art. 1983 del Código Civil) y la asociación o cuentas en participación (arts. 507 y ss. del Código de Comercio). Esta puede ser una discusión puramente terminológica, pero la verdad es que cuando este autor afirma que los celebrantes podrían perfectamente pactar una sociedad y que ella carezca de personalidad jurídica, entonces ya no nos parece tan teórico ni lingüístico el problema.85 84 85

Ver GALGANO, Derecho Comercial, t. II, pp. 63-75. PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. I, pp. 144 y ss.

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A nosotros nos parece que no es idéntico decir asociación que decir sociedad en términos jurídicos. El derecho de asociarse libremente consagrado en la Carta Fundamental se refiere en general a la reunión de dos personas para cualquier fin colectivo y no a la expresión “formar sociedad”. Así, una asociación de taxibuses es una asociación, pero no es una sociedad. En otras palabras, es equivocado a nuestro juicio entender que la expresión “asociación” de la Constitución está referida específicamente al contrato de sociedad definido en el art. 2053 del Código Civil. Es una expresión más amplia y comprensiva de otros tipos de acuerdos colectivos. La sociedad es una especie de asociación, pero es una especie nominada. En orden a la segunda razón de que no está prohibido que se pacte que una sociedad no tenga personalidad jurídica, porque no se trataría de una norma imperativa de orden público de carácter irrenunciable, nos parece acertada, pero tampoco está prohibido que en un contrato que las partes denominen compraventa se prescinda del precio. No habrá nulidad en dicho pacto si no adolece de objeto ilícito o si no carece de causa real y lícita…, pero ese pacto no puede denominarse compraventa. La personalidad jurídica no es elemento de la esencia, ni de la naturaleza del contrato de sociedad: es un efecto de dicho contrato, inherente a él. Si alguien forma sociedad, ella, a pesar de los socios, tendrá personalidad jurídica, porque la ley dice que así acontece, no porque lo pacten las partes. Nada impide que acuerden otro tipo de asociación que no sea sociedad, pero si acuerdan poner una cosa en común para repartir los beneficios que de ello provengan, hay personalidad jurídica, porque la ley, a ese pacto, le reconoce ese beneficio. El pacto que estipule que la sociedad no tendrá personalidad jurídica sería como un pacto en razón del cual las partes de una compraventa pactaren que la tradición de la cosa vendida no hará dueño al comprador. Sería un pacto sin ningún valor frente a las partes y menos aún frente a terceros. Lo mismo es predicable del contrato de sociedad. Se trata de un contrato nominado cuyo efecto legal inherente es dar origen a una persona jurídica. En cuanto a los ejemplos que señala Puelma de sociedades sin personalidad jurídica, antes que inducirnos a pensar que ellos revelan la existencia de tales sociedades despersonalizadas, nos confirman en la tesis de que la personalidad jurídica es un elemento inherente a la sociedad. En primer lugar, el art. 1983 del Código Civil, relativo a la aparcería, no está entre las normas del contrato de sociedad, 56

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sino que tratado a propósito del contrato de arrendamiento. En segundo término, que el Código la denomine una “especie de sociedad” puede leerse bien en el sentido de que es algo así como una sociedad, pero que no es tal. En lo referente al contrato de asociación o cuentas en participación, que sí está tratado en el Código de Comercio a propósito del contrato de sociedad colectiva mercantil (Párrafo 12 del Título VII del Libro II del Código de Comercio, arts. 507 y ss). Pero notemos que el mismo Código hace diferencia entre la sociedad y la asociación como dos contratos distintos (art. 508 del C de Comercio). En segundo lugar, la asociación carece de patrimonio colectivo y es doctrina común (Thaller y Lyon Caen & Renault, entre otros) que no existe tradición de bienes de los partícipes ocultos tras el gestor al patrimonio de este, porque la propia ley se encarga de señalar que el gestor es “reputado único dueño del negocio en las relaciones externas que produce la participación” (art. 510 del Código de Comercio), de forma que no existe tradición de los bienes de los partícipes al gestor.86 En otras palabras, en la asociación no existe aporte en común de cada uno de los asociados, sólo existe un negocio común y al no haber aporte no existe sociedad. El caso de la sociedad de hecho contemplado en el art. 2057 del Código Civil, no vemos de qué modo esta norma admita fundamentar que nuestra legislación permite las sociedades sin personalidad jurídica. Es cierto que habla de las sociedades que no pueden subsistir ni siquiera como donación o como otro contrato, lo que nos estaría dando espacio a pensar que sí podría haber sociedades que no pudieran subsistir como tales pero a título de donación. Pero esa es una forma de lenguaje que apunta a la circunstancia de que dicha sociedad de hecho no pueda mantenerse como pacto y no como sociedad, porque es absurdo que una sociedad pueda subsistir legalmente como donación, en circunstancias de que una donación es otro contrato nominado distinto del contrato de sociedad. El mismo artículo se pone en la situación de que dicha sociedad de hecho no pueda subsistir ni como sociedad; sería una sociedad de hecho que no es sociedad, la contradicción misma de los términos. En el 86 De hecho el Servicio de Impuestos Internos desde la década de los setenta ha señalado que no se requiere de facturación entre los partícipes y el gestor por los bienes que los primeros entreguen al segundo a propósito del contrato de asociación, precisamente porque no existe, en tal caso, la “enajenación” que requiere el DL Nº 825 para que se dé origen a una enajenación gravada.

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fondo, esta disposición no se refiere a un pacto que no es sociedad jurídicamente hablando, sino que a algún tipo de asociación distinta del contrato de sociedad. En suma, nos parece que no existe la posibilidad de una sociedad, de un contrato de sociedad, sin que por él se dé origen a una persona jurídica, que es, por lo demás, la única susceptible de ser receptora de los aportes. La hipótesis de la sociedad sin personalidad jurídica no nos parece nula, sino sólo que no sería constitutiva de sociedad, como no lo sería una compraventa que se pactara sin precio. 3.4. QUÉ ES EL ABUSO DE LA PERSONALIDAD JURÍDICA Hechas estas precisiones, estamos en condiciones de abordar el tema esencial del denominado abuso de la personalidad jurídica. Creemos que normalmente se confunden dos aspectos: el denominado abuso de la personalidad jurídica y los casos en que es la misma ley la que hace abstracción de dicha personalidad. Existen en materia laboral, previsional, fiscal, e incluso en materia corporativa, casos en que determinadas infracciones civiles de la persona jurídica son perseguibles en terceros, responsabilidades que amén de ser de la sociedad lo son solidaria o subsidiariamente de sus gerentes, directores o administradores. Pero no podemos señalar que estas aparentes excepciones sean un “corrimiento” o “levantamiento” del velo, porque si bien se afecta a personas distintas de la sociedad, ella atiende más bien a sanciones a sus administradores como tales que a una prescindencia de la personalidad jurídica. Juan Dobson ha llamado la atención sobre que en realidad los problemas asociados a la personalidad jurídica deben ordenarse en dos sentidos: por una parte debe tenerse presente que toda la teoría del disregard of the legal entity, desarrollada fundamentalmente en los Estados Unidos, reposa en la noción del abuso de la personalidad jurídica como una sub-specie del fenómeno más general del abuso de derecho y que el remedio para dicho abuso va por dos vertientes: la desestimación de la personalidad jurídica misma, por un lado, y, por el otro, la desestimación de la limitación de responsabilidad de que se hace abuso y que no es igual a desestimar la persona jurídica in toto.87 87

JUAN M. DOBSON, El Abuso de la Personalidad Jurídica, pp. 11-15. Ver también HALPERIN y OTAEGUI, Sociedades Anónimas, pp. 142 y ss.

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En Chile el abuso de la personalidad jurídica se trata habitualmente con cierta superficialidad normalmente a propósito de la doctrina del abuso de derecho, salvo notables excepciones.88 A nosotros nos parece que existen dos acercamientos interesantes en esta materia. La noción de simulación y la noción de abuso de derecho. La noción de simulación aplicada a las personas jurídicas permite la anulación de sociedades o de actos sociales simulados que ocultan un ánimo defraudatorio. Pero normalmente este remedio comprenderá un tránsito por nociones de derecho criminal que apunte a un allanamiento de la personalidad jurídica que cubre un ánimo defraudatorio. El remedio más propiamente civilista será el del abuso de derecho. Pero el inconveniente que presenta la tesis del abuso de derecho en Chile es que tiene poco desarrollo doctrinario y jurisprudencial, por un lado, y, por el otro, un nulo tratamiento a nivel de principios o normas de derecho positivo. Sin embargo, la noción misma no es ignorada en nuestro medio y ha tenido aplicación en asuntos ocasionales en el pasado, con algún éxito. Normalmente en Chile el abuso de derecho ha tenido un tratamiento doctrinario y jurisprudencial adosado a los principios de la responsabilidad extracontractual o aquiliana.89 Pero a nuestro juicio el abuso de derecho mirado de esa perspectiva, además de serios inconvenientes dogmáticos,90 tiene dos limitaciones importantes: se limita a la sanción propia de la responsabilidad aquiliana, esto es, a la indemnización de perjuicios y, además, requiere de dolo o culpa, en circunstancias de que el abuso de derecho debe ser sancionado como un hecho objetivo independiente de los elementos volitivos de quienes incurren en él, pues el abuso de derecho no puede ser permitido por el 88 ALBERTO LYON PUELMA, ob. cit., pp. 61 y ss., y PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. I, pp. 101 y ss. 89 Ver RENÉ ABELIUK M., Las Obligaciones, t. I, pp. 186 y ss. 90 En efecto, Abeliuk cita como ejemplos del abuso de derecho el art. 2110 del Código Civil, que prohíbe la renuncia intempestiva pero se olvida de que esa norma es de responsabilidad contractual, pues se refiere a una infracción de un socio en contra de los demás; se cita el art. 45 de la Ley de Quiebras (hoy art. 45 del Libro IV del Código de Comercio, en relación con el ejercicio abusivo de la acción de quiebras: pero esa norma no es un abuso de derecho, es simplemente un caso de responsabilidad extracontractual más, pues en general el ejercicio con dolo o culpa de acciones civiles o criminales es un delito civil, siempre que provoque daño. El único ejemplo que parece acercarse a la noción propia de abuso de derecho es el del art. 56 del Código de Aguas, relativo a la prohibición de alumbrar pozos en terreno propio, salvo que ello no reporte una utilidad igual o superior al perjuicio ajeno (ver ABELIUK M., Las Obligaciones, t. I, p. 188).

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ordenamiento jurídico.91 Por eso es que nos parece que la tesis de don Pablo Rodríguez Grez desarrollada en su texto relativo al abuso del derecho es tal vez un mejor instrumento para ser empleado en el tema que nos ocupa. Este autor en su “teoría del abuso circunstancial” afirma que “el derecho… es un medio para alcanzar ciertos fines y ellos consisten en la realización de intereses que legitiman y amparan la norma jurídica. De esta manera, instrumentalmente se consigue alcanzar los valores y preferencias (elemento axiológico) que toda norma tiene como propósito último”,92 y sobre esta base estructura su tesis sobre el abuso de derecho, pues avanza añadiendo que “…como la norma es instrumental en función de los intereses, estos últimos son instrumentales en función de los valores en que aquellos se basan”.93 Dejado esto claro, se adentra Rodríguez Grez en la noción de derecho subjetivo, muy enraizada en una concepción positivista que nosotros compartimos, para decirnos que la estructura del derecho subjetivo está compuesta por tres elementos de igual jerarquía: la voluntad, el interés y el reconocimiento jurídico positivo. La voluntad es la facultad de exigir la realización del derecho invocando para ello el poder coercitivo del Estado; el interés es la fuerza motriz que pone en movimiento la voluntad y le fija su ruta y el reconocimiento que el ordenamiento jurídico debe hacer de esa voluntad en función de ese interés, porque sin ese reconocimiento dicha voluntad e interés no constituirán jamás un “derecho” subjetivo. En suma, para Rodríguez Grez, “el acto abusivo está determinado por la actividad del titular que, pretextando ejercer un derecho, se aparta de los intereses que este ampara, proyectando su conducta hacia la consecución de metas diversas de las que fijan los límites en el ejercicio de cada derecho”,94 y es por ello que Rodríguez Grez asimila las doctrinas de abuso de derecho subjetivista (la que lo asimila a la responsabilidad aquiliana), la del “fraude a la ley”, la de la “teoría de la imprevisión”, la teoría del acto propio y la del “abuso circunstancial” a una noción amplia del abuso de derecho que las abarca a todas.95 91 Como anota Pablo Rodríguez Grez, “el problema no puede abordarse en una perspectiva subjetiva, haciendo radicar la solución en la intención del agente o sujeto jurídico. Esta política ha debilitado enormemente la sanción del abuso, porque siempre será difícil incursionar en la subjetividad ajena con fluidez y agilidad”, RODRÍGUEZ GREZ, El Abuso del Derecho y el Abuso Circunstancial, p. 57. 92 PABLO RODRÍGUEZ GREZ, El Abuso…, p. 43. 93 Ídem, p. 45. 94 Ídem, p. 56. 95 Ídem, p. 57.

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En esencia, el autor citado rechaza que el abuso de derecho sea un abuso doloso o culposo de un derecho, sino que es el ejercicio abusivo de un derecho aparente, pues “en los casos de abuso se incursiona en un campo en el cual no hay derechos prevalecientes, no existe derecho subjetivo, porque su estructura carece de uno de los elementos esenciales (el “interés jurídicamente protegido”), de forma que la teoría del abuso de derecho (en cuanto reconoce el ejercicio doloso o culpable de un derecho que efectivamente se tiene) encierra una insostenible contradicción…”, pues “el acto abusivo se da en un marco en que esté ausente el derecho, porque lo que se invoca como tal no tiene este carácter” y por tanto el acto abusivo “por lo general se realiza bajo una apariencia de juridicidad de la cual carece”.96 No deja de llamar la atención la confluencia de estas palabras de Rodríguez Grez con otras de Lyon Puelma, quien cree encontrar el fundamento para allanar o correr el velo de la personalidad jurídica en “las normas de interpretación de la ley, pues el principio de la radical separación entre entidad y miembros y las normas jurídicas que lo contienen se tornan poco claros, obscuros y contradictorios, cuando no sólo no amparan ninguna realidad jurídica existente, sino que alteran la realidad jurídica que sí existe y, por ende, impiden la aplicación de la norma que debería regir el caso según su propio sentido y tenor literal expreso. Se tornan obscuros, porque cuando concurren estos requisitos no se encuentran determinados los límites conceptuales que fijan la esfera de aplicación de la norma, lo que implicaría sostener que los efectos de esta norma jurídica (el principio de la radical separación entre entidad y miembros) rigen en forma 96

Ídem, pp. 63-64. En Argentina Halperin apunta en el mismo sentido del límite jurídico de la personalidad como atribución. Este autor aclara que “en principio el allanamiento de la personalidad jurídica significa la prescindencia de ella para responsabilizar al ente por hechos u obligaciones de otro ente, jurídicamente tercero (sea persona física o jurídica)”, y añade que “cualquiera sea el fundamento de la atribución de la personalidad jurídica, el denominado allanamiento consiste en la fijación concreta de los límites de esa personalidad, que es sólo una disciplina, un instrumento para la multiplicación de centros de imputación de segundo grado…”. Ver HALPERIN y OTAEGUI, Sociedades Anónimas, p. 143. Horacio Fargosi ahonda aún más en el mismo concepto cuando apunta que dejando claro que la personalidad jurídica es un atributo normativo y no una realidad óntica, “se torna innecesario ver en la persona jurídica una valla interpuesta que haya que superar y horadar; por ello, hay que analizar críticamente la muy difundida teoría de la penetración, …toda vez que ella comporta, como se ha señalado, la creación de una nueva ficción”. Ver FARGOSI, HORACIO, Notas sobre sociedades comerciales y personalidad jurídica, citado por DANIEL VÍTOLO, La Personalidad Jurídica de las Sociedades Comerciales, p. 18.

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absoluta, incluso por sobre la esfera de aplicación de los efectos de otras normas de igual o superior jerarquía, lo que no existe en nuestro ordenamiento jurídico, en donde la ley sólo está sometida a la Constitución. Se torna contradictoria, porque cumpliéndose estos requisitos y por la misma razón que se ha mencionado, la norma entra en conflicto con otras normas del ordenamiento jurídico, lo que provoca que no exista entre ellas la debida correspondencia y armonía. En cambio, cuando el principio de la radical separación entre entidad y miembros ampare una realidad jurídica objetiva, se encontrarán determinados precisamente por dicha realidad los límites conceptuales que fijarían la esfera de aplicación de la norma, que por lo mismo no podrían entrar en conflicto con otras normas, pues deberían protegerse ambas realidades”.97 También existe coincidencia en otro punto, aunque por vertientes distintas, entre Lyon Puelma y Rodríguez Grez, pues para aquel también “es irrelevante el ánimo o intención de las partes, para romper con el principio de la radical separación entre entidad y sus miembros, porque el rompimiento del velo corporativo… es una cuestión de interpretación de la ley y no una investigación de cuál pudo haber sido la intención de las partes, puesto que, aun suponiendo la buena fe de las personas que intervengan en la relación jurídica, lo cierto es que se dejó de cumplir una norma jurídica…”.98 Sin embargo, Lyon Puelma no recurre al expediente del abuso de derecho, sino que cree que basta con aplicar correctamente los principios del Código Civil de interpretación de la ley al principio de la misma jerarquía legal de la radical separación del ente y sus miembros para resolver los problemas derivados del abuso de la personalidad jurídica, en especial, la aplicación del principio de la buena fe contractual manifestado en el art. 1546 del Código Civil, tanto en los casos que él denomina de ocultamiento de la personalidad propia como en los casos de diversidad aparente de intereses (varias personas jurídicas que obran bajo una misma voluntad unitaria). Por este motivo para Lyon Puelma el “rompimiento del velo corporativo” se traduce a la postre en hacer “como si la diversidad aparente creada por el principio de la radical separación entre entidad y miembros no existiera, porque es sólo un efecto del orden jurídico que cede frente a otro efecto del mismo, atendidas las reglas de interpretación de la ley”.99 97 98 99

LYON PUELMA, ob. cit., p. 66. Ídem, p. 80. LYON PUELMA, ob. cit., p. 79.

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Por su parte, Rodríguez Grez sostiene que el abuso de la personalidad jurídica se inserta dentro de una subespecie de abuso de derecho que se denomina fraude a la ley y que él identifica con el denominado “abuso de contratación”, esto es el uso de tipos lícitos para lograr un fin ilícito, esto es “la instrumentalización del contrato (o de la facultad de contratar) en consideración a un resultado que repugna a la ley” y de allí “su estrecho parentesco con el abuso de derecho”.100 Este autor nos dice que el llamado “abuso de la personalidad jurídica es… una derivación del fraude a la ley y, por lo mismo, un abuso de contratación… En nuestra legislación los particulares pueden crear libremente un sujeto de derecho…, en el ejercicio de esta facultad, particularmente del contrato de sociedad, pueden conseguirse fines contrarios a derecho, como el ocultamiento de bienes, transferencias, gravámenes simulados, violación de prohibiciones legales, etc. El abuso de la personalidad jurídica se configura, creemos nosotros, cuando el objetivo que se procura alcanzar es contrario a derecho, cualquiera que este sea, de suerte que tras ello se ocultará, invariablemente, un caso de fraude a la ley… Esta forma particular de abuso puede tomar dos formas diversas que se enlazan estrechamente: la primera apunta a la creación de una persona jurídica con fines reñidos con el derecho; la otra consiste en el ejercicio de las facultades que corresponden legítimamente a aquel sujeto de derecho”.101 Rodríguez Grez también deja entrever que el problema básico del abuso de derecho es un problema interpretativo, porque de verdad no existe abuso de derecho, sino que existe abuso de facto simulado tras el ejercicio de un aparente derecho subjetivo, apariencia que queda expuesta ante una correcta interpretación del alcance efectivo del derecho subjetivo que se invoca, esto es, una vez aclarado el genuino interés que verdaderamente protege la norma.102 Añade además este autor que “el daño material o moral es un elemento esencial en la doctrina del abuso del derecho” y que “ausente el daño, la teoría del abuso carece de toda consistencia, salvo que una acción judicial tenga carácter cautelar, caso en el cual su fundamento sería la prevención de un daño futuro y cierto”.103 A nuestro juicio, existe un fundamento único para la teoría del corrimiento del velo en el derecho chileno, aplicable a tres ribetes 100 101 102 103

RODRÍGUEZ GREZ, El Abuso…, pp. 103-104. RODRÍGUEZ GREZ, El Abuso…, pp. 108-109. RODRÍGUEZ GREZ, El Abuso…, pp. 195-196. RODRÍGUEZ GREZ, El Abuso…, pp. 192-193.

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diversos: el abuso de la forma societaria para ocultar negociaciones personales, el abuso de la sociedad sanamente constituida y, por último, el abuso de la limitación de responsabilidad. En el Derecho anglosajón, como lo deja en evidencia Juan Dobson104 y lo afirman sin ambages muchos autores angloamericanos,105 siguiendo su esquema, la verdad es que no existe un solo hilo conductor; los tribunales de equity o de common law respetan o ignoran la personalidad jurídica según la naturaleza del caso y la equidad natural que el mismo inspira, no obstante que la doctrina sí reconoce ciertas reglas, aunque su aplicación dista mucho de ser regular y previsible.106 A nuestro entender, se olvida que conforme a nuestro sistema jurídico la personalidad jurídica es un efecto del contrato de sociedad que consagra el inciso 2º del art. 2053 del Código Civil. Es efectivo que a propósito de la Ley Nº 19.857, del año 2003, el problema del abuso de la personalidad jurídica y/o de la limitación de la responsabilidad ha dejado de ser un tema estrictamente societario o de los entes colectivos, pues las empresas individuales de responsabilidad limitada gozan de dicha ficción de personalidad separada y de limitación de responsabilidad,107 pero no cabe duda de que el principio inspirador es exactamente el mismo: tanto la personalidad separada del constituyente como la limitación de la responsabilidad son un efecto de un acto jurídico y no un asunto negociable que dependa de la voluntad del constituyente. Contrariamente a lo que han sostenido algunos,108 no es posible siquiera concebir una sociedad sin personalidad jurídica, como no es pensable una hipoteca sin derecho de persecución. Son efectos que la ley, no las partes, atribuye a la celebración de un contrato y que si las partes no quieren tal efecto, es porque tampoco quieren ese contrato. 104

En efecto, la noción unificadora de abuso de la personalidad jurídica en los Estados Unidos es la de “fraude”, comprensiva de dolo, simulación y fraude propiamente dicho. Ver JUAN DOBSON, ob. cit., p. 180. 105 Ver JANET DINE, Company Law, p. 29, y MAYSON, FRENCH & RYAN, ob. cit., pp. 126 y ss. 106 Normalmente los sajones se jactan de que en sus países, con este instrumento de doble teclado que es la convivencia entre el Equity y el Common Law, ellos conciben reglas flexibles de aplicación estricta, en tanto que en los países latinos se conciben reglas estrictas de aplicación flexible, en este ámbito dicha regla no es tan efectiva. 107 En efecto, el art. 2º de dicha ley consagra la personalidad jurídica distinta y el 8º la limitación de responsabilidad del empresario, pero el artículo 8º se encarga de decirnos que “la empresa responde exclusivamente por las obligaciones contraídas dentro de su giro, con todos sus bienes” y si contrae obligaciones fuera del giro. 108 Ver PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. I, pp. 171 y ss.

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En consecuencia, toda vez que no exista sociedad, por ausencia de uno o más de sus elementos estructurales, no habrá tampoco personalidad jurídica. El contrato de sociedad, en tanto contrato nominado que tiene como efecto el surgimiento de una persona jurídica, está definido en el art. 2053 del Código Civil en términos de que es “un contrato en que dos o más personas estipulan poner algo en común con la mira de repartir entre sí los beneficios que de ello provengan”. Toda vez que se celebre un contrato que no tenga el aporte común y el reparto de los beneficios, no hay sociedad. Es más, el Código Civil no admite que alguno de los socios sólo disfrute de las utilidades, pero no tenga riesgo en las pérdidas. De forma que toda vez que un contrato es un medio distinto o una finalidad distinta, no será contrato de sociedad y, por lo mismo, no dará origen a una persona jurídica separada de la persona de los contratantes. En este aspecto, el recurso natural para definir si existe o no persona jurídica será la teoría de la simulación y ella no debe centrarse sólo en la simulación ilícita, sino también en la lícita, pues en uno y otro caso, por tratarse de un acto simulado, no tendrá como efecto la personalidad jurídica.109 En esto, nos acercamos a lo expuesto por los profesores Lyon Puelma y Rodríguez Grez: el efecto del contrato de sociedad es la personalidad jurídica; si no hay real contrato de sociedad, no hay personalidad jurídica, sin considerar para nada la buena o mala fe de los otorgantes. De esto se siguen múltiples efectos. Desde luego, abre todo un espacio para determinar si una sociedad integrante de un grupo económico es o no una persona jurídica distinta o simplemente una ampliación de la actividad y patrimonio de la sociedad controlante.110 Lo mismo ocurrirá cuando existiendo control jurídico de 109

No sólo en el uso desviado de la forma societaria para efectos defraudatorios o perjudiciales a terceros, o para evadir prohibiciones legales, esto es, no sólo la simulación ilícita es castigada con la inexistencia de la personalidad jurídica, sino que también la simulación lícita, constitutiva de aquella en que la voluntad declarada difiere de la real sin ánimo de perjudicar o sin ánimo de infraccionar la ley, lleva aparejada la inexistencia de dicho efecto jurídico, que es el nacimiento de un sujeto de derechos distinto de los constituyentes. Ver RICARDO PARRA LABARCA, Tratado de la Simulación, t. I, p. 201. 110 En el derecho concursal argentino, art. 161 de la Ley Nº 24.552, se extiende automáticamente la quiebra de una sociedad a terceros que han abusado de ella en los casos de “actuación simulada” (sociedad de fachada) por medio de esa sociedad; de “abuso de control” por la controlante “desviando indebidamente el interés social de la sociedad controlada fallida y en el caso de confusión patrimonial” que impide separar los activos y pasivos de las sociedades confundidas. Norma que debe su creación a la anterior Ley de Concursos Nº 19.551/72, aunque fue mejorada por la Ley Nº 24.552, de 1995. Ver IGNACIO ESCUTI, FRANCISCO JUNYENT, Instituciones

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una persona jurídica por un tercero o control económico,111 una persona jurídica no actúa para sí, sino en interés de un tercero con o sin perjuicio del patrimonio propio. Es bueno en esto echar mano al concepto desarrollado por Juan Dobson en orden a que sí existe desviación o violación del interés social “cuando se desarrolle una actividad tendiente a impedir o retardar la posibilidad de obtener beneficios mediante el cumplimiento del objeto común propuesto, con el propósito de perseguir un interés ajeno” y añade que “el concepto de interés social –causa del contrato de sociedad o asociación, efectivo cumplimiento del objeto social propuesto– aparece como un concepto sólo discernible por oposición al interés personal de un tercero, quien obtiene ventajas en detrimento de las que podrían dotar la persona jurídica”.112 Sin embargo, también es posible que una sociedad que nace estructuralmente sana se desvíe de sus fines inherentes temporal o definitivamente. ¿Cómo juegan esos principios? A nuestro juicio, esos principios no cambian en el tiempo. La sociedad tiene una estructura colectiva (pluralidad de socios), un medio (aporte de bienes o servicios en común valorables en dinero) y la finalidad de obtener beneficios por medio del desarrollo del objeto social. Si durante la vida de la sociedad se recurre a otra estructura (apariencia de pluralidad); a otros medios (patrimonio ajeno) o a fines extrasociales (v. gr., el beneficio de un tercero distinto de la sociedad), no hay personalidad jurídica, pues ella es inherente a la sociedad o institución y no a otro contrato. Hecha esta aclaración, a nosotros nos parece que otro asunto distinto es el de la limitación de responsabilidad. Donde más se reclama de verdad es ante el abuso de responsabilidad limitada. Ya no es el abuso de la personalidad jurídica, sino el abuso del mecanismo de Derecho Concursal, pp. 309 y ss., y también HÉCTOR JOSÉ MIGUENS, Extensión de la Quiebra y Responsabilidad de los Grupos de Sociedades, pp. 200-212. 111 Juan Dobson es muy elocuente en la definición de ambos conceptos. El control interno o jurídico “consiste en el poder de dominación que se ejerce sobre una sociedad en razón de la posibilidad que tiene un sujeto de dominar a las asambleas o reuniones de socios de esa sociedad”, y es control externo económico “…se halla caracterizado por la presencia de una relación contractual entre dos sujetos. Uno de ellos se halla emplazado en una situación de dominación que deriva de su relación contractual”. Esta puede ser por relaciones financieras, de patentes, ser el proveedor o el cliente predominante, etc. Ver DOBSON, ob. cit., pp. 362 y ss. 112 JUAN DOBSON, ob. cit., p. 615.

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de la responsabilidad limitada lo que más provoca a una doctrina sedienta de poner coto a ese abuso. Pues bien, a nuestro juicio, la responsabilidad limitada de los socios o accionistas de la sociedad es también un efecto legal que proviene de la adopción de algún tipo societario con ese elemento. En Chile los socios comanditarios, los accionistas y los socios de sociedades de responsabilidad limitada no es que tengan responsabilidad por las deudas sociales, es que no tienen ninguna responsabilidad por ellas, como lo veremos más adelante: sólo la sociedad en tanto persona distinta de los socios o accionistas es responsable de sus deudas. Más allá de los beneficios económicos que comporta este mecanismo en tanto herramienta que fomenta la inversión de riesgo, muy saludable para toda sociedad, jurídicamente la limitación de responsabilidad es un efecto que la ley otorga a las obligaciones asumidas válidamente por la sociedad. En consecuencia, el abuso de la responsabilidad limitada se identifica con el abuso de la personalidad jurídica; no son, por tanto, elementos separables. Si la sociedad constituida bajo una tipología de limitación de personalidad goza de personalidad jurídica, gozarán los socios también exención de responsabilidad por las obligaciones de la sociedad. Es cierto que este mecanismo tiene serios bemoles, en especial en materia de responsabilidad extracontractual, pero es un resorte esencial que no puede ceder ante aparentes injusticias cubiertas bajo el velo de la entidad ficticia. Como puede observarse, nuestras conclusiones son idénticas a las de los profesores Rodríguez Grez y Lyon Puelma, pero aterrizadas a la noción de sociedad o institución colectiva y desde luego afincadas en el eje de todo este debate: que la personalidad jurídica es un efecto de un contrato y sin ese contrato y aun en el caso de apariencia del mismo, no hay tal efecto. En suma, la personalidad jurídica en tanto efecto del contrato de sociedad no existe si el contrato es simulado. Pero se discute en la doctrina cuál es el efecto de la simulación, cuál es la sanción aneja a los actos simulados. Ricardo Parra Labarca se inclina por la nulidad absoluta por falta de consentimiento en el caso de la simulación absoluta y por múltiples sanciones, según el caso, en la hipótesis de simulación relativa, desde la nulidad absoluta hasta “cualquier otra sanción civil”.113 Otros, que admiten con más generosidad la teoría de la inexistencia de los actos jurídicos, atendida la falta de consenti113

PARRA LABARCA, ob. cit., t. I, pp. 298 y ss.

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miento, optan por la inexistencia del acto. Lyon Puelma es aún más radical, pues sostiene que “desplazar la forma de la persona jurídica no significa declarar la nulidad del contrato de sociedad o de asociación que da origen a la persona jurídica por alguna causa que en cualquier caso sería de difícil concurrencia, ni tampoco pronunciarse sobre su existencia. Lo que en realidad significa es dejar operar al orden jurídico haciendo como si la diversidad aparente creada por el principio de la radical separación entre entidad y miembros no existiera, porque es sólo un efecto del orden jurídico que cede frente a otro efecto del mismo, atendidas las reglas de la interpretación de la ley”.114 Nosotros somos de la opinión de que no es admisible la distinción entre simulación absoluta (inexistencia del acto simulado) y simulación relativa (el acto simulado oculta otro acto; v. gr., una venta que oculta una donación), porque no tiene relevancia la existencia o méritos del acto oculto: el acto ostensible es siempre simulado e inexistente; la valoración del acto oculto depende de sus propios méritos y no de la valoración del acto simulado. Nosotros somos de la opinión de que la sanción propia para los actos ostensibles simulados es la inexistencia por falta de consentimiento en dicho acto: es un acto jurídico que nunca existió. No compartimos la tesis de Lyon Puelma sólo por sus alcances prácticos: nadie puede determinar por sí y ante sí la nulidad o inexistencia de un efecto aparente; es necesaria una sentencia judicial. Los motivos anteriores nos inclinan a añadir que ante las sociedades simuladas no existe el beneficio de la Ley Nº 19.499 Sobre Saneamiento de Vicios de Nulidad, pues la simulación no es un vicio formal. Hay, sin embargo, casos en que la ley se ha encargado de pasar sobre la personalidad jurídica. Desde luego, en materia penal, la responsabilidad criminal sólo excepcionalmente recae sobre la persona jurídica,115 pues la generalidad apunta a los administradores de la misma. En materia de mercado de valores, la ley autoriza a la SVS a aplicar sanciones pecuniarias a los directores o administradores de sociedades que infringen la ley o las normas regulatorias de la autoridad administrativa.116 En materia previsional, las deudas previsionales sujetas a la Ley Nº 17.322 admiten persecución no sólo en el empleador persona jurídica, sino también en los administradores de dicha 114

LYON PUELMA, ob. cit., p. 79. Es el caso del DFL Nº 1 de Economía del año 2003, que contiene el texto refundido del DL Nº 211, Ley Antimonopolios, art. 26 letra b). 116 Arts. 27 y 28 del DL Nº 3.538 de 1980, que crea la SVS. 115

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sociedad que figuren en los registros de los organismos de seguridad social, con la posibilidad de despachar apremios corporales a esas personas naturales por incumplimientos de la persona jurídica.117 En todo este texo hemos tratado de la personalidad jurídica de las sociedades como si ella fuera predicable a las sociedades anónimas, que, como sostenemos, no es una sociedad y lo hemos hecho porque en gran medida toda la doctrina de la personalidad jurídica y del abuso de la misma está desarrollada a propósito del derecho societario y, la verdad, no vemos inconveniente en extender estos razonamientos también a la sociedad anónima que, dicho sea de paso, ha sido la fuente inspiradora de los grandes tratadistas en materia de abuso de dicha personalidad. 3.5. EN DEFENSA DE LA PERSONALIDAD JURÍDICA Y DE LA LIMITACIÓN DE LA RESPONSABILIDAD

La personalidad jurídica es una creación del derecho que posibilita que una o varias personas o bienes sirvan de centro de atribución de derechos y obligaciones distintos de sus constituyentes o miembros. Es un instrumento valiosísimo para estimular y facilitar la actividad económica. Lo mismo, la limitación de responsabilidad, que llega a su extremo en la sociedad anónima, es también un mecanismo creado por el derecho destinado a promover las inversiones de riesgo, los emprendimientos y los desafíos. En el caso de la sociedad anónima no sólo se limita la responsabilidad, sino que hasta el nombre del accionista es irrelevante en el mercado. Esto parece irritar a Galgano, dadas sus inclinaciones políticas, quien descubre un estrecho vínculo entre la personalidad jurídica y la limitación de responsabilidad, pues cree ver en la ficción de la personalidad jurídica una justificación a posteriori de la limitación de responsabilidad, que, antes del reconocimiento de la calidad de sujeto de derecho a las sociedades anónimas, no era más que un privilegio para sus accionistas. Con el advenimiento de la noción de persona jurídica ya no se trata de que el accionista no responde por las deudas sociales, sino que no responde por las deudas ajenas, pues “gracias al concepto de persona jurídica, la responsabilidad limitada del accionista puede no ser ya 117

Arts. 12, 13 y 18 de la Ley Nº 17.322.

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considerada, como era considerada un tiempo, un beneficio en sentido propio, o sea un privilegio, ni es ya una excepción al principio general de la responsabilidad patrimonial ilimitada”, pues “…el socio no responde de las obligaciones sociales con el propio patrimonio, por la razón natural de que se trata de obligaciones ajenas, o sea, por la misma razón natural por la cual el señor A no responde de las obligaciones del señor B”.118 Suena como un obscuro manejo de la mano nada de oculta del capitalismo occidental. Pero nada hay de malo en eso. Naturalmente, puede hacerse un uso equivocado de este instrumento, normalmente porque se hace un uso equivocado de la forma societaria, pero sus beneficios son indudables. Ambos factores reunidos son un gran avance de la sociedad occidental y han sido motor para un desarrollo vertiginoso del mercado, al extremo que la riqueza de un país puede medirse por el número de sociedades con responsabilidad limitada que se han creado y operan en él. Uno de los problemas más espinudos, sin embargo, en materia de personas jurídicas con límites de responsabilidad no es sólo el abuso que se hace de este mecanismo, sino que es su uso mismo. En efecto, la separación de la sociedad de sus socios y el límite de responsabilidad muestran toda su importancia en casos de insolvencia de la sociedad o del accionista o socio de la misma. Una sociedad de responsabilidad limitada es una apuesta de negocios que puede fallar y eso daña a sus miembros. Es posible también que el accionista o socio sea insolvente y eso dañe la sociedad. Los cortafuegos que generan estos institutos impiden que la insolvencia de uno se propague a otros. Puede ocurrir que un accionista sea insolvente pero que tenga acciones en una sociedad anónima cerrada muy solvente; o que el accionista de una sociedad cesante en los pagos tenga otras sociedades prósperas y él pueda legítimamente llevar una vida holgada. Estos fenómenos frustran y enfadan a los acreedores que enfrentados con esas paradojas aborrecen de la separación entre personas jurídicas y la limitación de responsabilidad. Pero esas son las reglas del juego por las que ese accionista arriesgó y con esas reglas es que se incrementan el riesgo y la inversión y no cabe duda que ante los casos minoritarios de abuso no se puede echar por tierra este mecanismo por ideas mal inspiradas. En estos temas debe siempre gobernar el principio de la buena fe. El abuso de la 118

GALGANO, Derecho Comercial, t. II, pp. 258-259.

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forma societaria es la excepción y como tal debe probarse por sobre la presunción de buena fe. Si un empresario es exitoso en cinco de las sociedades de que forma parte y controla, pero fracasa en una sexta, nada hay de criticable que siga siendo y comportándose como empresario exitoso en las empresas supervivientes y que no asista a la empresa insolvente con las ganancias de las exitosas. Asimismo, en el ejemplo de Lyon Puelma119 en que una matriz celebra un contrato de venta de un paquete de acciones en que participan como vendedoras una sociedad matriz y alguna de sus filiales, que son dueñas en conjunto del paquete controlador de la sociedad emisora, no cabe desconocer la forma jurídica de ambas empresas para efectos de la aplicación de los arts. 1552 o 1489 del Código Civil, pues existen efectivamente distintas personas admitidas y aceptadas como tales por el ordenamiento jurídico que legitima las sociedades filiales y las coligadas; no puede echarse mano a esta tesis si no hay simulación. Las partes deben cuidar sus intereses recurriendo a creativos mecanismos de negociación inherentes a la autonomía de la voluntad para darle a la operación la unidad requerida y no culpar de sus errores al “empedrado”. La función de la sociedad es crear un centro nuevo de actuación jurídica unitario. La función de la limitación de la responsabilidad es precisamente no trasmitir al socio los riesgos de la sociedad. Ambos fines son loables, sanos y en extremo útiles, y hay que tener cuidado con socavarlos a pretexto de argumentos supuestamente éticos o de justicia. Otro factor que es relevante es que la personalidad jurídica encapsula negocios que circunscritos a la entidad y a su responsabilidad limitada devienen en valores transables que generan una saludable actividad de compra y venta de empresas en el mercado. El principio orientador de la inversión reposa en la tesis más economicista en orden a que el inversionista más eficiente ve más valor en las cosas –y entre ellas las empresas– que los menos eficientes; y que los inversionistas más grandes tienen economías a escala más eficientes que los pequeños inversionistas. La separación de patrimonios entre los socios o accionistas y la sociedad y la limitación de responsabilidad son condiciones sine qua non para que exista un ágil mercado de empresas en beneficio de ellas y, desde luego, del consumidor de sus productos. Si esto es tan general 119

LYON PUELMA, ob. cit., p. 64.

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para cualquier persona jurídica con responsabilidad limitada, es esencial en materia de sociedades anónimas, que son esencialmente inversiones con administración orgánica concebidas para su circulación como ente creador de riqueza, y esto es predicable no sólo para las sociedades anónimas abiertas, sino también para los pequeños negocios familiares o pymes, estructurados como sociedades anónimas cerradas. Como señalan Dignam y Lowry, “la responsabilidad limitada también facilita el mercado de acciones públicas. Si la responsabilidad fuera ilimitada, el valor de las acciones dependería de la riqueza del accionista. Las acciones serían menos valiosas para un accionista rico, pues sería más probable que dicho accionista fuera demandado en una liquidación que un pobre accionista. Esto estorbaría el desarrollo de la liquidez en el mercado de valores, pues el valor de las acciones no podría ser estimado hasta en tanto que el comprador no fuera conocido y estimado también el valor de sus bienes personales”.120 Otro efecto favorable de la responsabilidad limitada es la profesionalización del crédito. Como el accionista sólo arriesga su aporte, el acreedor debe ser particularmente cuidadoso y diligente a la hora de evaluar a su deudor. Esta labor está muy desarrollada hoy especialmente a nivel de instituciones financieras y grandes proveedores, pero la verdad es que es más difícil de cumplir respecto de pequeños acreedores y de algún modo ha generado una ventaja de los grandes acreedores sobre los perqueños, en circunstancias de que normalmente estos últimos son los más dañados por la sociedad si deviene insolvente. Sin embargo, con el desarrollo mundial de las empresas de seguros de crédito, hoy también los acreedores pequeños tienen acceso indirecto a una evaluación crediticia de sus deudores, pues en la prima que pagan va incluido ese servicio de análisis de riesgo por parte de la aseguradora. De modo que a pesar de este inconveniente, la personalidad jurídica y la limitación de responsabilidad han fomentado la profesionalización del mercado de créditos.121 120

ALAN DIGNAM & JOHN LOWRY, Company Law, p. 47. Hay que reconocer, sin embargo, que los acreedores financieros tienden a burlar el límite de responsabilidad y así relajar sus estándares de control de crédito, exigiendo que los socios, accionistas e incluso administradores de sociedades se constituyan en avales, fiadores o codeudores solidarios de las sociedades a quienes el acreedor otorga el crédito. Esta práctica lamentable tiene que restringir el emprendimiento, porque disuade a personas de arriesgar capitales limitadamente y a los bancos de prestar para buenos proyectos. 121

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Para terminar, lo que antes se leía como un abuso de la forma societaria, esto es, la sociedad de un solo socio simulada por un prestanombre que detentaba participaciones insignificantes para cumplir formalmente con la exigencia de pluralidad de socios, ha dejado de ser una excusa para que los acreedores puedan rasgar vestiduras, pues la tendencia es a aceptar patrimonios con personalidad jurídica con un único titular, como es el caso de las empresas individuales de responsabilidad limitada (EIRL), las sociedades por acciones (SpA) y las mismas sociedades anónimas que la Ley Nº 20.382 atenuó su disolución por reunirse todas las acciones en una misma mano. Con todo, este análisis no sería completo si no se colaciona con la noción de personalidad jurídica y limitación de responsabilidad con la circunstancia de asignar a los administradores responsabilidad civil ilimitada y, en muchos casos, solidaria. Los administradores son los guardianes del interés social y el interés social no es otro que la protección e incremento del patrimonio social que es lo que interesa a los acreedores sociales y a los accionistas. Este resorte es el anverso de la limitación de responsabilidad de los accionistas y normalmente no se considera en el análisis de este tema. La limitación de responsabilidad de los accionistas y la responsabilidad ilimitada y solidaria de los administradores –gerente y directores– se encuadran dentro de la verdadera naturaleza de la sociedad anónima. Son resortes que, digamos, son inherentes al instituto en tanto mecanismo de inversión que no es una sociedad como ya lo hemos dicho. Desde esa perspectiva los accionistas son, frente a terceros, menos relevantes que los administradores y en la mayoría de los casos, los abusos a la personalidad jurídica y a la limitación de responsabilidad, en tanto mecanismos ideados para promover la inversión y el emprendimiento, se cometen tal vez inspirados por los accionistas controladores, pero por medio y bajo la sanción de los administradores sociales. Esto explica que nuestra orgánica legal sea tan fuerte en el sentido de haber eliminado toda referencia al mandato para definir la relación de los directores con los accionistas, complementado con la circunstancia de que los directores no se deben a los accionistas que los eligieron ni a otros, sino al interés de la sociedad, lo que importa su plena autonomía para fijar las políticas comerciales y financieras de la empresa. Los accionistas tienen el poder de remoción, pero, en tanto en ejercicio de sus funciones, los directores gobiernan la sociedad en forma autónoma sujetos a su discernimiento y prudencia y no a dictados de los accionistas. 73

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Esto puede resultar ilusorio, teórico, etc., pero claramente lo sería menos si en nuestro país se ejercieran con más frecuencia, y la debida prudencia y buena fe por cierto, las acciones de responsabilidad contra los directores y gerentes de la sociedad. La sanción que no se aplica no ejerce su función. En Chile en general y muy especialmente en las sociedades anónimas cerradas, los directores más que asumir como una responsabilidad lo hacen como un reconocimiento como prestanombres para llenar los números requeridos por la ley o el estatuto. Un uso responsable de las acciones de responsabilidad haría del ejercicio de este cargo algo más serio y disuadiría a muchos de abusar de la personalidad jurídica y de la limitación de responsabilidad. 4. NOCIÓN DE SOCIEDAD ANÓNIMA El Código de Comercio definía la sociedad anónima como “una persona jurídica formada por la reunión de un fondo común, suministrado por accionistas responsables sólo hasta el monto de sus respectivos aportes, administrada por mandatarios revocables y conocida por la designación del objeto de la empresa” (art. 424). La Ley Nº 18.046 Sobre Sociedades Anónimas modificó nuestra noción de sociedad anónima y por lo mismo alteró el concepto legal. El art. 1º de dicha normativa nos dice que la sociedad anónima es “una persona jurídica formada por la reunión de un fondo común, suministrado por accionistas responsables sólo por sus respectivos aportes y administrada por un directorio integrado por miembros esencialmente revocables”.122 Hay varios elementos que son propios y distintivos de una sociedad anónima: el carácter de patrimonio con personalidad jurídica; la circunstancia de ser administrada por un órgano colegiado; la de que 122

Muchas legislaciones han definido la sociedad anónima. En el Código Suizo de las Obligaciones de 1881 se definía la sociedad anónima como “aquella que se forma bajo una razón social, cuyo capital se determina previamente y está dividido en acciones, y cuyas deudas están exclusivamente garantizadas por el activo social” (art. 620). La ley mexicana del 28 de julio de 1934 dice que es “la que se forma bajo una denominación y se compone exclusivamente de socios cuya obligación se limita al pago de sus acciones”. La ley danesa del 15 de abril de 1930 decía que la sociedad anónima “es una sociedad con finalidad de comercio o negocio, en el cual ninguno de los miembros es personalmente responsable de las obligaciones sociales y su responsabilidad se limita a sus aportaciones, que forman el capital-acciones de la sociedad”.

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Esto puede resultar ilusorio, teórico, etc., pero claramente lo sería menos si en nuestro país se ejercieran con más frecuencia, y la debida prudencia y buena fe por cierto, las acciones de responsabilidad contra los directores y gerentes de la sociedad. La sanción que no se aplica no ejerce su función. En Chile en general y muy especialmente en las sociedades anónimas cerradas, los directores más que asumir como una responsabilidad lo hacen como un reconocimiento como prestanombres para llenar los números requeridos por la ley o el estatuto. Un uso responsable de las acciones de responsabilidad haría del ejercicio de este cargo algo más serio y disuadiría a muchos de abusar de la personalidad jurídica y de la limitación de responsabilidad. 4. NOCIÓN DE SOCIEDAD ANÓNIMA El Código de Comercio definía la sociedad anónima como “una persona jurídica formada por la reunión de un fondo común, suministrado por accionistas responsables sólo hasta el monto de sus respectivos aportes, administrada por mandatarios revocables y conocida por la designación del objeto de la empresa” (art. 424). La Ley Nº 18.046 Sobre Sociedades Anónimas modificó nuestra noción de sociedad anónima y por lo mismo alteró el concepto legal. El art. 1º de dicha normativa nos dice que la sociedad anónima es “una persona jurídica formada por la reunión de un fondo común, suministrado por accionistas responsables sólo por sus respectivos aportes y administrada por un directorio integrado por miembros esencialmente revocables”.122 Hay varios elementos que son propios y distintivos de una sociedad anónima: el carácter de patrimonio con personalidad jurídica; la circunstancia de ser administrada por un órgano colegiado; la de que 122

Muchas legislaciones han definido la sociedad anónima. En el Código Suizo de las Obligaciones de 1881 se definía la sociedad anónima como “aquella que se forma bajo una razón social, cuyo capital se determina previamente y está dividido en acciones, y cuyas deudas están exclusivamente garantizadas por el activo social” (art. 620). La ley mexicana del 28 de julio de 1934 dice que es “la que se forma bajo una denominación y se compone exclusivamente de socios cuya obligación se limita al pago de sus acciones”. La ley danesa del 15 de abril de 1930 decía que la sociedad anónima “es una sociedad con finalidad de comercio o negocio, en el cual ninguno de los miembros es personalmente responsable de las obligaciones sociales y su responsabilidad se limita a sus aportaciones, que forman el capital-acciones de la sociedad”.

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no tiene “razón social”, sino nombre; el fenómeno de la irresponsabilidad de los accionistas por las obligaciones de la sociedad, etc. Sin embargo, en el Derecho anglosajón, tanto en los Estados Unidos como en el Reino Unido la administración de las corporaciones puede no estar en manos de un órgano, sino en manos de una o varias personas y no necesariamente naturales.123 Asimismo, no es exclusivo de las sociedades anónimas la inexistencia de responsabilidad de los socios por obligaciones de la sociedad, ya que las sociedades en comandita y las sociedades de responsabilidad limitada conocen también ese mecanismo. El nombre no es tampoco un efecto distintivo.124 Lo esencial de la sociedad anónima es que se trata de una forma asociativa no de personas, sino de capitales, que se traduce en un fondo afectado a un fin estatutario dotado de personalidad jurídica y en que los derechos de los asociados se traducen en acciones que representan una fracción del capital social. Felipe de Solá Cañizares, admitiendo lo difícil de dar una definición universal de sociedad anónima por las variantes que se dan de país a país, nos dice que “es una persona jurídica formada por miembros que hacen aportaciones para un fondo común y que representan el límite de su responsabilidad personal y que tales aportaciones forman el capital social representado por acciones libremente trasmisibles, estructurándose la persona jurídica en base a una organización que distingue y reglamenta con funciones propias el conjunto de los socios, la administración y la fiscalización”.125 No es objeto de este trabajo tratar y analizar las diversas teorías relativas a la naturaleza de las sociedades en general y a las sociedades por acciones en particular.126 123

Ver DOOLEY, ob. cit., pp. 181 y ss., y MAYSON, FRENCH & RYAN, ob. cit., pp. 418 y ss. Sin embargo en las Publicly Held Corporatiosn en EE.UU., y en las Public Limited Companies en Gran Bretaña se requiere de directorio y que él esté integrado por al menos dos miembros. 124 Halperin hace especial énfasis en que la sociedad anónima “está desprovista de razón social” (OMEBA, t. XXV, p. 719). 125 FELIPE DE SOLÁ CAÑIZARES, Tratado de Derecho Comercial Comparado, t. 3, p. 331. 126 Hay múltiples teorías. Nosotros podemos citar al menos cuatro teorías que pretenden definir la naturaleza jurídica de la sociedad: a) Tesis contractualista o clásica Esta tesis hay que tomarla en serio, porque es la que inspira nuestro Código Civil y nuestro Código de Comercio, porque era prevaleciente en el siglo XIX. En

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Interesante es saber qué tienen de particular las sociedades anónimas. Se trata, desde luego, de personas jurídicas. Pero su particularidad es que tienen poco de sociedades y mucho de anónimas. Poseen aparentemente elementos del contrato de sociedad, pero a decir verdad, aparte del “acto fundacional”, que en algunos países puede ser incluso hecho por personas que nunca sean accionistas, pocas palabras, la tesis contractualista sostiene que la sociedad es esencialmente un contrato que produce derechos y obligaciones entre los socios, que veremos más adelante. La sociedad sería simplemente un contrato en que dos o más personas se obligan a aportar algo en común y a repartirse los beneficios y las pérdidas que de dicha cosa común sobrevengan. Esta tesis es particularmente acogida por quienes no estiman de la esencia de la sociedad la personalidad jurídica independiente de los socios que nacerían de este contrato. De más está decir que aun entre los que acogen esta tesis existe división en orden a qué tipo de contrato sería. Es interesante hacer notar que en el Derecho británico la sociedad anónima se reputa un contrato, en lo que respecta a los articles of association (que son los verdaderos estatutos de la sociedad), que se celebra entre las partes entre sí y entre estas y la sociedad Nosotros abrigamos dudas en orden a que la sociedad anónima sea una sociedad. Su equivalencia con las sociedades colectivas y las de responsabilidad limitada es peligrosa y equívoca. b) Teoría del acto unilateral Una segunda tesis, desarrollada por Julius von Gierke, parte de la premisa de que la tesis contractualista no explica el fenómeno de las relaciones de la sociedad con terceros y con los socios, sino sólo los efectos del contrato entre los otorgantes. Para este autor alemán, la naturaleza de la sociedad se explica esencialmente como un acto uniilateral de sus fundadores que crean una ley orgánica o estatutos de la persona naciente. Messineo sigue muy de cerca esta tesis al señalar que la sociedad es esencialmente un acto colectivo. La sociedad es el resultado de un contrato, pero no es un contrato, sino que es un ente que tiene un origen colectivo. c) Teoría de la institución Esta teoría también se funda en las insuficiencias de la tesis contractualista o clásica. Fue desarrollada esencialmente por Hauriou. No impugna el origen contractual de la sociedad, pero estima que ella más que un contrato es una institución que el contrato simplemente crea o funda, pero que tiene autonomía propia. d) Teoría del contrato de organización o colaboración

Esta tesis es contractualista o neocontractualista, pero ponen el acento en que no se trata de un contrato más, sino de un contrato necesariamente pluripersonal en contraste con los denominados “contratos de cambio”, en que cada parte está frente a la otra y sosteniendo intereses contrapuestos dentro de su legitimidad. En este contrato para existir se requiere de dos o más personas, pero de un interés común: los beneficios que con él se persiguen son iguales en naturaleza para cada contratante.

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luego la relación de los accionistas no es entre ellos, sino entre cada uno de ellos y la sociedad, al extremo que el acto por antonomasia de incorporación de los accionistas, esto es, la de suscripción de acciones, no se celebra con los otros accionistas, sino con la sociedad. Lo mismo, la entrada y salida de socios (y queremos desde luego advertir que empleamos en todo este trabajo la palabra “socio” con mucha reticencia y sólo como equivalente a accionista),127 tampoco es un acto colectivo, sino que un acto bilateral muy emparentado con la cesión de créditos (nominativos, como en Chile, pero tamAscarelli sostiene que además de su naturaleza pluripersonal, es un contrato organizativo o de organización, dado que él creó una orgánica distinta que da origen a una persona jurídica distinta de los socios. d) Nuestra opinión No cabe duda de que nuestros Códigos decimonónicos adoptaron las tesis a la sazón en boga y esa no es otra que la tesis contractualista. Pero nos parece que pese a que ello pudo haber estado en la mente de los legisladores, las reglas que ellos mismos se dieron no se pueden clarificar sólo desde la perspectiva contractualista romana. Para nosotros la sociedad no “es” un contrato, sino que “nace” o, para emplear las palabras del Código Civil, se “forma” mediante un contrato o acto jurídico colectivo fundacional. Esta tesis no es compartida por quienes sostienen que la personalidad jurídica no define la sociedad, pero para nosotros la personalidad jurídica sí es un elemento de la esencia de la sociedad en los términos en que está concebida en nuestra ley, sin perjuicio de no desconocer que existen otras formas asociativas, nominadas o no, que semejan mucho a la sociedad, como por ejemplo las medierías y aparcerías, la asociación o cuentas en participación, y hasta la comisión ejecutada por un comisionista independiente. Para nosotros cualquier forma asociativa que no conduzca a la formación de una persona jurídica no es sociedad y el acuerdo de voluntades que al respecto se origine no es un contrato de sociedad en los términos que la concibe nuestra legislación positiva. En buena medida, las tesis que se elaboraron como contrapunto a la teoría clásica o contractualista ponen el acento en el carácter organizativo o institucional. No están en contraste con la tesis contractualista, sino que la ahondan y especifican. En gran medida, el error de quienes creen ver en la personalidad jurídica un elemento de la naturaleza del contrato de sociedad confunden las formas asociativas con el contrato nominado de sociedad. Para nosotros, la sociedad es un contrato cuya función es precisamente crear una persona jurídica distinta de los socios, con patrimonio, nacionalidad, domicilio, nombre o razón social propios. Las otras formas asociativas no son sociedad. Es más propio de la sociedad ser una persona jurídica que ser un contrato y de hecho existen sociedades que no tienen un origen contractual, como las sociedades legales –en contraste a contractuales– mineras. 127 Si la empleamos es sólo en el sentido que el accionista se “asocia” con la sociedad anónima, con su proyecto económico al suscribir o adquirir acciones; pero jamás para indicar algún tipo de relación asociativa de los accionistas entre sí.

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bién a la orden y al portador, en países que aceptan las acciones a la orden y al portador), y distante de los actos de incorporación de socios a sociedades de personas. Vemos un error al sostener, como Guyenot,128 que la sociedad anónima es una sociedad en que el socio tiene un título negociable y una responsabilidad limitada; primero porque los accionistas no son equiparables a los socios más que por una estirada analogía y porque además no tienen responsabilidad alguna por las deudas sociales. Por ello para nosotros la definición de la Ley Nº 18.046 adolece de gruesos errores. Desde luego, la sociedad no surge de la reunión de un fondo común. El fondo no es “común”, es de la sociedad y puede no ser un “fondo”, pues en muchas sociedades se permite que el capital se constituya por bienes distintos al dinero, como expresamente lo autoriza el art. 15 de la LSA. Un segundo error propio del lenguaje que se manejaba en el Código de Comercio y que induce a error, es sostener que los accionistas son responsables sólo por sus respectivos aportes. Esta forma de exponer la responsabilidad de los accionistas induce a creer que los accionistas responden por las obligaciones de la sociedad hasta por el valor de sus acciones. La verdad es que los accionistas nunca responden, bajo ninguna circunstancia, de las obligaciones de la sociedad con terceros. Es la sociedad la que tiene derecho a exigir de los accionistas el entero del valor de la acción suscrita. Un tercer alcance contra la definición legal es la omisión en la misma de toda referencia a las acciones. Claro, es inherente a la noción de sociedad anónima la noción de acción; no puede haber sociedad anónima si no hay acciones. Sin embargo, no es efectivo que el capital de una sociedad anónima se divida en acciones. Las acciones no son “cuotas de capital”. Las acciones son el modo de tener derechos sobre la persona jurídica, pues el capital de una sociedad anónima no se fracciona ni tan siquiera idealmente. Por último, extrañamos al menos una mención en orden a que el fondo personificado legalmente no es de actuación ilimitada, como las personas naturales, sino que tiene un ámbito específico de actuación o fin de afectación definido en su objeto. La LSA es particularmente estricta en exigir que al constituirse una sociedad o al modificarse, se exprese “el o los objetos específicos de la sociedad” 128

GUYENOT, ob. cit., t. I, p. 507.

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(art. 4º Nº 3 LSA). Esto le confiere a ese fondo una orientación y limita su esfera de actividad. La sociedad que se sale de esa esfera en su actividad principal y no como un apoyo al giro principal, puede ser sancionada hasta en la validez de sus actos.129 Pero la definición legal tiene dos aspectos relevantes, en uno de los cuales implica un avance con relación a la definición del art. 424 del antiguo texto del Código de Comercio.130 En primer lugar, la idea de que el eje de una sociedad anónima es un activo, un activo con personalidad jurídica. La ley emplea la voz fondo, que se presta, como se ha dicho, a equívocos, pero que apunta en el sentido de que lo esencial de la sociedad anónima es un patrimonio y no los accionistas o socios. Este es el elemento esencial de este tipo social. Sin bienes corporales e incorporales susceptibles de avaluación pecuniaria, no hay sociedad. Es más, la Ley Nº 18.046 prohíbe las denominadas acciones de industria y de organización, esto es, acciones representativas de trabajo o aquellas en que los fundadores valoraban su gestión (art. 13 LSA).131 Este 129 En el Derecho sajón, en particular en los Estados Unidos, el principio o doctrina del ultra vires lleva a la nulidad de los actos ejecutados por corporaciones fuera del objeto social (ver JANET DINE, Company Law, pp. 46-49). Ver también ROBERT HAMILTON, The Law of Corporations, pp. 95 y ss. En Gran Bretaña la doctrina no tiene prácticamente aplicación después de la Company Act de 1985, art. 35, en especial por la aceptación de la cláusula “general commercial company”. En los Estados Unidos también se ha aceptado la cláusula que admite que la compañía “engages in any lawful business”, pero la doctrina sigue viva en muchos aspectos, como son en lo referente a la responsabilidad de los directores frente a los accionistas por haberse envuelto en negocios allende el giro social o la prohibición de las corporaciones de hacer donaciones caritativas o políticas; límites para que las corporaciones se hagan socias de partnerships, etc. 130 El art. 424 del Código de Comercio decía que la sociedad anónima es “una persona jurídica formada por la reunión de un fondo común, suministrado por accionistas responsables sólo hasta el monto de sus respectivos aportes, administrada por mandatarios revocables y conocida por la designación del objeto de la empresa”. 131 Esta característica no es universal. En Chile hasta la Ley Nº 18.046 se permitían las acciones de industria u organización. En los Estados Unidos se acepta el pago de las acciones en dinero (cash), en bienes (property other than cash) y en “labor or services acctually performed for the corporation”, texto tomado del art. 19 de la antigua Model Business Corporation Act (1969), reemplazada por la de 1984, pero que es ley vigente en al menos 26 estados. California ni acepta el pago en servicios ni tampoco mediante la suscripción de letras o pagarés. Ver Hamilton, ob. cit., p. 178. En el Derecho colombiano aún son permitidas –art. 380 del Código de Comercio de Colombia– (ver HILDEBRANDO LEAL PÉREZ, Derecho de Sociedades Comerciales, p. 771), lo mismo que en el Derecho argentino, aunque estas tienen el carácter

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carácter “materialista” de la sociedad anónima explica el vínculo de las personas con este tipo social: las acciones. Las acciones son un derecho patrimonial a participar de ese fondo: en su administración superior mediante el voto en juntas y en sus beneficios mediante dividendos. No se es “socio” de una sociedad anónima, se es accionista de la misma. Vistos así los elementos de una sociedad anónima, diremos que es una sociedad constitutiva de un patrimonio con personalidad jurídica con una o más finalidades económicas específicas cuyos partícipes detentan sus derechos económicos y políticos mediante la tenencia de títulos denominados acciones, que representan el valor de dicho patrimonio y que es administrado por un órgano cuyos miembros son esencialmente revocables. La sociedad anónima no es una sociedad, porque su naturaleza no se ajusta a la definición del art. 2053 del Código Civil, esencialmente porque entre los accionistas no existe un contrato. En la constitución de una sociedad anónima se puede rescatar alguna noción contractual, pero debe llamar la atención de todos que los fundadores, que en el caso de Chile y no en todas las latitudes, requieren ser accionistas, bien pueden suscribir porcentaje insignificante de capital social y, es más, dejar de ser accionistas acto seguido de constituir la sociedad. Además, entre los accionistas no existe de verdad el pacto de poner algo en común. Ese acuerdo se haya entre el accionista y la sociedad. Es el “fondo”, el “patrimonio” el que está dotado de personalidad jurídica y no el ente ficticio de la sociedad aunada en el contrato social. Este fenómeno es básico en la sociedad anónima y nos ha de orientar a lo largo de todo este texto. Un tercer elemento decimos que es la afectación de ese patrimonio. A diferencia de las personas naturales, las personas jurídicas tienen un ámbito de actuación. La LSA además ha exigido que ese ámbito sea “específico”. La función de dicha especificidad es una sola, proteger a los accionistas, de modo tal que la administración de de prestación accesoria y su valor no se integra al valor del capital principal (ver ERNESTO EDUARDO MARTOREL, Sociedades Anónimas, p. 80, y NISSEN, Curso, p. 401), pues el capital debe siempre ser dinero u otra obligación de dar. Algo parecido ocurre en el Derecho español, en que a los fundadores de la sociedad anónima se les concede el beneficio que no exceda al 10% de los beneficios netos de la sociedad y por un período de 15 años máximo. Pero este beneficio no puede expresarse en acciones, sino sólo en “títulos nominativos distintos de las acciones”. Ver JUAN CARREGA GIRAL, Ley de Sociedades Anónimas, t. I, p. 290.

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la sociedad no pueda alterar la finalidad económica del patrimonio social embarcando a la sociedad en actividades no queridas por los accionistas. Esta limitación ha dado origen en el Derecho sajón a una amplia doctrina del denominado ultra vires, que tiene por destino definir el ámbito de actuación de la sociedad previsto en los actos de fundación o modificación. Hoy esas limitaciones pierden interés en el derecho universal, pero al tratar del objeto de la sociedad, veremos que aún tienen alguna importancia. Se ha dicho que las acciones representan una fracción alícuota del capital. La verdad es que esa noción es muy dudosa vista la libertad creativa y lo que Puelma Accorsi ha denominado la “desincorporación” (o desmaterialización) de los títulos de acciones.132 La acción es el título, el vínculo jurídico entre el accionista y la sociedad. Por último, otro factor esencial de la sociedad anónima, que la distingue de otros tipos de sociedades por acciones –v. gr., la sociedad en comandita por acciones y la sociedad por acciones (SpA)–, es que su administración la ley la radica en un órgano social, a saber, el directorio. El directorio es el órgano al que la ley le confiere la administración superior de la sociedad y esto no puede alterarse por los accionistas sin afectar la naturaleza misma de la sociedad. Pero además este elemento despersonaliza la administración, porque los miembros del directorio no son, cada uno de ellos, administradores sociales. La administración pertenece al órgano que en general tiene amplia administración de la sociedad en todo, salvo aquello que la ley o los estatutos han confiado a la junta general de accionistas. Para dar absoluta relevancia a este fenómeno, la ley establece además que los directores ya no son mandatarios de los accionistas, como los calificaba el Código de Comercio, y, es más, que deben velar por los intereses de la sociedad aun por sobre los intereses de los accionistas que los designaron, factor del que emerge lo que universalmente se conoce como la responsabilidad fiduciaria de los directores para con la sociedad. En suma, la sociedad anónima más que una sociedad es un instrumento colectivo de inversión. No son relevantes sus accionistas ni en la existencia, ni en la administración. Lo relevante es este patrimonio de afectación dotado de personalidad jurídica y administrado por un órgano y no por personas naturales. 132

PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, p. 539.

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5. NATURALEZA DEL VÍNCULO ENTRE ACCIONISTAS DE UNA SOCIEDAD ANÓNIMA. EL DEBER DE LEALTAD ENTRE LOS ACCIONISTAS Y PARA CON LA SOCIEDAD El perfil que definimos en el título anterior, que sustrae a la sociedad anónima de la constelación de las sociedades, para dejarla un tanto huérfana como instituto colectivo, nos obliga a indagar sobre la naturaleza del vínculo que reúne a los accionistas. Claro, si la sociedad anónima no es un contrato entre los accionistas; si el vínculo de los accionistas con ella es contractual, pero no así el de los accionistas entre sí; si la junta de accionistas no es una suerte de foro contractual donde los accionistas celebran acuerdos, entonces el vínculo entre ellos queda sin definición. De hecho, la misma expresión “acuerdo de la junta de accionistas” es un eufemismo, porque la junta de verdad no toma “acuerdos”, pues muchas veces una gran mayoría de accionistas son derrotados por un mínimo de titulares en posesión de la mayoría de las acciones y entonces lo apropiado sería decir “imponer acuerdos”, lo que es en sí una contradicción en los términos. Por eso es más acertada la expresión sajona que no habla de acuerdos de junta, sino que de resoluciones (resolutions) de junta; expresión más apropiada pues al tiempo que despeja toda duda de que no se trata de un entendimiento, deja en evidencia que es una manifestación de voluntad orgánica. Pero además estos acuerdos de junta no son propiamente acuerdos. Son una voluntad colegial que se gesta al interior de la sociedad misma, en su seno íntimo, pues se origina dentro de un órgano constitutivo de la estructura de la sociedad anónima. La junta de accionistas, como veremos en su oportunidad, es un resorte constitucional de la sociedad anónima y no un elemento externo a ella. Vale decir, el único lugar donde los accionistas vienen a encontrarse en una sociedad anónima no es, en tanto personas distintas de ella, sino en un órgano de ella misma. Todo lo anterior nos confirma, en primer término, que el vínculo jurídico entre accionistas no es contractual.133 No existe contrato entre los accionistas. 133

Alcalde Rodríguez extrae el deber de lealtad y fidelidad que debe gobernar las relaciones entre accionistas del principio de la buena fe contractual. Con esta fórmula se llega a conclusiones análogas a las del texto, pero es posible que una fundamentación distinta conduzca a resultados colaterales diversos. Ver ALCALDE RODRÍGUEZ, ENRIQUE, “Algunas consideraciones en torno al abuso de la mayoría accionaria y su protección”, Actualidad Jurídica, Nº 16, p. 120.

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Alguien puede replicar que la escritura de constitución de la sociedad es un contrato. Nosotros vemos en esa escritura un acto fundacional de una persona jurídica, pero no un contrato. Piénsese que en la escritura de constitución de la sociedad es legítimo que dos fundadores suscriban cada uno una acción en un universo de un millón de acciones emitidas pensando en colocarlas en personas distintas a dichos promotores. Estos “socios”, si son exitosos en su emprendimiento, no serían ni los dueños, ni los controladores de la sociedad. Siguiendo con el mismo ejemplo, si ambos accionistas suscriben y pagan esas acciones al momento de formar la sociedad anónima, ya no tienen más obligaciones contractuales ni entre ellos ni para con la sociedad. Y, en el mismo ejemplo, veremos que esos dos modestos accionistas que pueden no encontrarse nunca más, habrán creado un ente con vida propia, independiente de ambos. Se da incluso que si existe un conflicto económico significativo entre mayorías y minorías que se resuelve por la vía del denominado derecho de retiro de los accionistas disidentes, la ley no obliga a la mayoría a adquirir las acciones de la minoría, esto es, a entrar en tratativas directas entre accionistas, sino que obliga a la sociedad a adquirir sus propias acciones del accionista que se retira. No en todos los países se ejercita el derecho de retiro de esta manera, pero en Chile es así y eso nos parece de suma consecuencia con la naturaleza del instituto. Si el vínculo entre accionistas no es contractual, ¿es acaso un vínculo legal? No nos parece. De verdad estimamos que los accionistas no tienen ningún vínculo legal entre ellos distinto del que cada uno pueda tener con terceros no accionistas con la sociedad. Lo que los une es estar todos vinculados “contractualmente” con la sociedad, como pueden estar vinculados dos aportantes a un fondo mutuo. Sin embargo, existen dos normas que generan un “vínculo” entre accionistas. La primera y más básica es la del Nº 10 del art. 4º LSA, que prescribe el arbitraje como una fórmula de solución de conflictos entre ellos. Vale decir, la ley asume que entre ellos no hay una relación de extraños y que sus conflictos deben resolverse con un mecanismo más flexible. Pero ya sabemos que salvo la excepción del accionista cuyas acciones tengan un valor libro o bursátil superior a UF 5.000, la ley siempre permite a los accionistas llevar sus conflictos a ser resueltos por la justicia ordinaria, precisamente porque la cláusula arbitral en las sociedades anónimas no es una cláusula contractual. 83

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La otra norma de la ley que tiene interés para nosotros es la del art. 30 LSA, que nos advierte que “los accionistas deben ejercer sus derechos sociales respetando los de la sociedad y los de los demás accionistas”. Esta norma originalmente pensada para los accionistas mayoritarios, esto es, para quienes controlaban las asambleas y la dirección de los negocios sociales, quedó felizmente promulgada en la forma antedicha, porque este deber asiste, y es importante recordarlo, no sólo a los accionistas mayoritarios, sino también a los minoritarios que ante coyunturas pueden abusar en perjuicio de los mayoritarios o de la sociedad misma para sacar ventajas indebidas. Esta norma sí crea un vínculo entre los accionistas. No es un vínculo que emana de la sociedad anónima, sino un vínculo, una obligación específicamente impuesta por la ley. Sin el art. 30 LSA en nada se habría afectado ni la estructura, ni el funcionamiento, ni los derechos de los accionistas. Pero el legislador haciéndose eco de una experiencia acumulada por años, local y extranjera, instituye esa obligación legal no por motivos éticos, sino para una mayor eficacia del instrumento que es la sociedad anónima. Reconociendo que no hay tal vínculo contractual entre accionistas; asumiendo la evidencia de que las sociedades anónimas de verdad no tienen “socios”, establecer esta obligación da una pauta de comportamiento que ordena en un adecuado cauce la actividad y relaciones de los accionistas en cuanto tales. El deber de lealtad de los accionistas para con los otros accionistas y para con la sociedad es fundamental para derogar no sólo los abusos de las mayorías, sino en general los abusos de derecho, pues se impide con esta norma perjuidicar a la sociedad y los restantes accionistas bajo el pretexto de que se ejerce un derecho legítimo. Toda vez que el ejercicio de los derechos que emanan de la acción o, en su caso, de un paquete de acciones de control, se ejerza en el seno de la sociedad mediante la influencia para gestar la voluntad social en perjuicio de la sociedad o de otros accionistas, el art. 30 LSA será infringido y esa infracción no será una infracción ética, o de una mera regla social o de fair play, sino una verdadera violación a la ley. Y por ser tal violación a la ley, los daños que de ella se sigan deben ser indemnizados. El estatuto de responsabilidad civil que gobernará la infracción a la ley no será sino el atingente a la responsabilidad extracontractual, porque la única obligación contractual que tiene un accionista para con la sociedad es enterar su aporte. Como entre accionistas tam84

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poco existe un vínculo contractual, también los daños y perjuicios que un accionista cause a otro abusando de sus derechos, serán del dominio de las normas sobre responsabilidad aquiliana. En general, se trata de una norma legal cuya violación genera responsabilidad civil legal que en Chile se somete a las normas de los arts. 2314 y ss. del Código Civil. 6. CLASES DE SOCIEDADES ANÓNIMAS La sociedad anónima es una noción unitaria. Existe una sociedad anónima en cuanto a noción. Pero desde el Derecho sajón134 se ha hecho fuerte una división entre sociedad anónima abierta y sociedad anónima cerrada, a las que no separa el ser mismo de sus naturalezas, sino la forma en que se financian, esto es, si recurren o no al crédito público. En los Estados Unidos se hace la distinción entre las publicly held corporations y las closely or privately held corporations. De las primeras se dice que se destacan porque sus acciones están ampliamente difundidas y son transadas en mercado abierto en las bolsas nacionales y crecientemente en Internet, y que son dirigidas por administradores profesionales que normalmente son dueños de 134

En el Reino Unido la distinción es entre Public Limited Company (PLC) and Private Limited Company, siendo la expresión company la que indica que es una sociedad anónima de responsabilidad limitada. Sólo las Public Limited Companies pueden ofrecer acciones al público. Ver JANET DINE, ob. cit., pp. 11 y ss. En Irlanda sólo hasta la vigencia de las Companies (Amendment) Act de 1983 fue definida como aquella que no es una private company y cuyo memorando de constitución señala expresamente que es una public limited company. Una compañía privada es aquella en cuyo memorándum de constitución se limita la transferencia de acciones, limita el número de miembros o socios a 50 (excluyendo los empleados o ex empleados) y prohíbe la oferta pública de acciones o debentures (bonos convertibles en acciones). Ver GRÁINNE CALLANAN, An Introduction to Irish Company Law, p. 16. En Francia, durante el siglo XIX se intentó introducir la distinción ente sociedad anónima pública y privada en 1863, que tuvo corta vida por la promulgación de la Ley del 24 de julio de 1867 que con modificaciones sobrevivió hasta 1966. En Francia no se reconoce ni aun hoy dicha distinción, aunque en la práctica existen sociedades anónimas familiares o cerradas y abiertas que cotizan en bolsa. Ver RIPERT, Tratado Elemental de Derecho Comercial, t. II, pp. 216-217. La Ley de 24 de julio de 1966 hizo una serie de distinciones en orden a la fundación y control entre sociedades “que recurren y las que no recurren públicamente al ahorro”, siendo el régimen más estricto para las primeras y más relajado para las segundas. Ver Guyenot, ob. cit., t. I, p. 517. En la Argentina la Ley Nº 19.550 también reconoce esta distinción entre sociedades anónimas abiertas y cerradas. RICARDO NISSEN, Curso de Derecho Societario, p. 52.

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una fracción insignificante de las acciones. Las closely held corporations tienen pocos accionistas y habitualmente son ellos mismos quienes las administran. En Chile, después de la Ley Nº 20.382, las sociedades anónimas se clasifican legalmente en abiertas, especiales o cerradas, siendo estas últimas un concepto residual, esto es, son cerradas las que no son ni abiertas ni especiales (art. 2º LSA). Pero las sociedades anónimas cerradas pueden ser simplemente cerradas o cerradas afectas a un régimen especial sin ser ellas sociedades anónimas especiales. Aquí encontramos aquellas sociedades anónimas cerradas que por estatutos se someten a las normas de las abiertas o aquellas sociedades anónimas cerradas que por ley quedan sujetas a la fiscalización de la SVS, como son las empresas sanitarias, las empresas concesionarias de obras públicas, los casinos, las sociedades de telecomunicaciones, etc. Estas sociedades no dejan de ser cerradas, pero conforme al art. 2º transitorio de la Ley Nº 20.382 si no hacen oferta pública de sus valores pasan de derecho a un registro especial, y quedan eliminadas del Registro de Valores. Este registro se denomina Registro Especial de Instituciones Informantes, y las empresas que figuran en él se asimilan a las sociedades anónimas abiertas, salvo que otra cosa diga la ley, sólo “en cuanto a las obligaciones de información y publicidad para con los accionistas, la Superintendencia y el público en general”. En todo lo demás se rigen por las normas de las sociedades anónimas cerradas (art. 2º LSA). Estas sociedades anónimas cerradas han quedado inscritas en dicho Registro para todos los efectos legales con fecha 10 de marzo del año 2010 en razón de ser la fecha de la Norma de Carácter General de la SVS Nº 284/2010 conforme lo establece la Circular Nº 600 del mismo organismo de fecha 26 de abril del 2010. El art. 2º de la LSA nos dice que son abiertas aquellas que inscriban voluntariamente o por obligación legal sus acciones en el Registro de Valores, Registro que lleva la Superintendencia de Valores y Seguros (SVS) conforme al art. 5º de la Ley de Mercado de Valores (LMV): En este Registro se inscriben, con arreglo al art. 5 LMV: a) Los valores que son objeto de oferta pública, sean acciones, bonos, debentures, etc., deben inscribirse en este registro y son por tanto, para todo efecto legal, sociedades anónimas abiertas. b) Las acciones de las sociedades anónimas que tengan 500 o más accionistas o, al menos, el 10% de su capital suscrito pertenezca 86

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a un mínimo de 100 accionistas, excluidos los que individualmente o a través de otras personas naturales o jurídicas, excedan dicho porcentaje. Estas sociedades no califican como abiertas por su apertura al ahorro público, sino por el número y atomización de sus accionistas.135 c) Las acciones emitidas por sociedades anónimas que voluntariamente así lo soliciten o que por obligación legal deban registrarlas. Una sociedad anónima cerrada puede acordar someterse a las normas que rigen a las abiertas. Esta conversión sólo tiene como efecto que dicha sociedad queda sujeta al control de la Superintendencia y que deben inscribirse en el Registro de Valores. Estas sociedades hacen el gesto de inscribir sus acciones muchas veces no para colocar valores de oferta pública, sino para darle garantías de seriedad a su giro. Estas sociedades quedan por el solo hecho del registro convertidas en sociedades anónimas abiertas. El tránsito de una sociedad anónima cerrada a una abierta se produce por el solo ministerio de la ley al reunirse las condiciones que definen a dichas sociedades y la ley se encarga de decirnos que los estatutos de aquellas cerradas que pasan a ser abiertas quedan derogados ipso facto en todos aquellos aspectos normativos en que se opongan a las normas que la ley da para las abiertas, sin perjuicio de la obligación de adecuar sus estatutos en la próxima modificación social. En todo caso el directorio de la sociedad deberá solicitar la inscripción de la sociedad en el Registro de Valores dentro del plazo de sesenta días contados desde que se produjo el hecho (que se verificará en el Registro de Accionistas o bien por la junta extraordinaria que acuerda someterse a las normas de las sociedades anónimas abiertas) (art. 4º del Reglamento).136 Las sociedades anónimas que dejen de cumplir con las condiciones para estar obligadas a inscribir sus acciones en el Registro de Valores, 135 Recordemos que con la reforma de la Ley Nº 20.382 no se consideran accionistas para los efectos de la letra c) art. 5º de la LMV, esto es, para el cálculo del número de accionistas que configuran una sociedad anónima abierta y del art. 50 bis) de la LSA, esto es, el número de accionistas mínimo que debe tener la sociedad para estar obligada a gestar un comité de directores de auditoría, aquellos accionistas que durante 10 años continuados no concurran a las juntas de accionistas ni cobren los dividendos a que tengan derecho, pero en cualquier tiempo que concurran o cobren, “volverán a ser considerados accionistas con derecho a voto para los fines antes establecidos”. 136 Esta conversión también es posible en las sociedades por acciones creadas por la Ley Nº 20.190, como lo señala el art. 430 del Código de Comercio.

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siguen afectas a las normas sobre las sociedades anónimas abiertas, mientras la junta extraordinaria de accionistas no acuerde lo contrario por los 2/3 de las acciones con derecho a voto y, en este caso, el accionista ausente o disidente tendrá derecho a retiro (art. 2º LSA). La diferencia entre una sociedad abierta y una cerrada no es el tamaño. Existen en Chile y en el extranjero sociedades anónimas cerradas enormes, más grandes aun que las abiertas. En la Model Business Corporation Act de 1984 de los Estados Unidos137 no se hace una distinción entre unas y otras sociedades, ni se las define, pero los estados miembros han adoptado normalmente normas más flexibles y menos estrictas para las corporaciones cerradas, por lo que en general las normas de la ley modelo se estiman más apropiadas para las abiertas. Diríamos que la línea divisoria entre unas y otras está, como adelantamos, en la forma de su financiamiento; es en general abierta la sociedad que financia su fondo y proyecto recurriendo al crédito público, y cerrada la que se financia con capitales de colocación privada, y se justifica dicha discriminación en torno a las primeras por la necesidad de proteger a los pequeños accionistas que se reputan en el fondo pequeños inversionistas. Las normas dadas para las abiertas tienden a proteger a los inversionistas no controladores y en general a los inversionistas no administradores, pues conciben la sociedad anónima más que una sociedad un instrumento del mercado de capitales para grandes emprendimientos con dineros del público. Esta diferencia esencial es la que justifica un tratamiento diferenciado que hace en el régimen chileno un tanto pesado el sistema de las cerradas, que de alguna manera se ha querido solucionar mediante la Ley Nº 20.190 del año 2007, que creó el instituto de la sociedad por acciones. En Argentina, el profesor Nissen ha abogado, hasta ahora sin éxito, por un tratamiento diferenciado de ambos tipos de sociedad como si fueran dos tipos sociales distintos, que el trato 137

La o las Model Business Corporation Acts no son leyes. Son proyectos para uniformar la legislación societaria de los Estados miembros de los Estados Unidos, pues el derecho corporativo es atributo de cada estado y no del Gobierno Federal. Estas normas uniformes son redactadas por el Committee of Corporate Law de la American Bar Association y vinieron a reemplazar los proyectos de modelos uniformes que efectuaba la antigua The National Conference of Commissioners on Uniform State Laws, pues las propuestas de esta comisión tenían poca acogida en los estados miembros. La primera MBCA data de 1946, pero la que logró mejor acogida fue la de1969, que fue adoptada mutatis mutandi por treinta estados de la Unión. Hoy rige la versión de 1984, siempre sujeta, en todo caso, a análisis y revisión.

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diferenciado actual con mayor fiscalización y control para las abiertas no parece reflejar y que ni aun la simplificación de los trámites de constitución de las sociedades de responsabilidad limitada lograron disminuir el recurso permanente del empresariado argentino a organizarse como anónimas cerradas.138 Las sociedades anónimas especiales son aquellas que hagan o no oferta pública de sus valores y cualquiera sea el número o estructuración de sus accionistas, están sujetas a la fiscalización de la SVS por el objeto de las mismas. Ellas están individualizadas en el Título XIII LSA y son las compañías de seguros, las compañías de reaseguros, las sociedades anónimas administradoras de fondos mutuos, las bolsas de valores y otras que determine la ley (art. 126 LSA).139 Estas sociedades, entre otras características, se forman, existen y prueban por escritura pública y por la obtención de una resolución de la SVS que autorice su existencia para constituirse, y además tienen como causal de disolución especial, la revocación de dicha autorización de existencia (arts. 103 Nº 4 y 126 LSA). Las Sociedades Administradoras de Fondos de Pensiones no son especiales en razón de su definición, sino porque el art. 130 LSA las tiene por tales, no obstante que su autorización de existencia debe darla la Superintendencia de Pensiones, antes Superintendencia de Administradoras de Fondos de Pensiones y no la SVS. 7. MERCANTILIDAD DE LAS SOCIEDADES ANÓNIMAS Antes de aterrizar en la dogmática, es importante dejar sentado que las sociedades anónimas como instituto no tienen raigambre mercantil, contrariamente a lo que podría pensarse. Nada le debe al derecho mercantil medieval, ni a la societá, la comenda o la compagnia, y tampoco se debe a la creatividad italiana su establecimiento. La sociedad anónima emerge en Holanda e Inglaterra como instituciones 138

RICARDO NISSEN, Curso…, pp. 51-52. Otro caso legal de sociedad anónima especial son las cada día más relevantes Sociedades Administradoras de Fondos, reguladas en los arts. 220 y ss., de la LMV creadas por la Ley Nº 19.769; las Sociedades Inmobiliarias de Leasing Habitacional, reguladas por la Ley Nº 19.281; las Sociedades Securitizadoras del art. 132 de la LMV; las Sociedades Administradoras de Fondos Mutuos art. 3º del DL Nº 11.328 contenido en el Decreto Nº 1019 de 1979; las Sociedades Administradoras de Fondos de Inversión regidas por la Ley Nº 18.815. 139

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de derecho público creadas por el soberano para emprendimientos coloniales y no mercantiles, esto es, para conquistar y colonizar las Indias Orientales u Occidentales. Eso explica que nada se diga de ellas en la Ordenanza General de Comercio de Luis XIV de 1673. Su ingreso al derecho comercial es resultado de su cuasi privatización producto de su “injerto” en el Code de Commerce de 1807. En el Código Civil y en la misma línea, en la forma original del Código de Comercio, la sociedad anónima podía ser civil o mercantil dependiendo del objeto para el cual se había formado (arts. 2059 y 2064 del Código Civil anteriores a la Ley Nº 18.046), pero siempre en cuanto a su constitución y funcionamiento estaba gobernada por las normas pertinentes del Código de Comercio. Sin embargo, la Ley Nº 18.046 alteró esta línea señalando que “la sociedad anónima es siempre mercantil, aun cuando se forme para la realización de negocios de carácter civil”. Este cambio se explica en la historia de la LSA simplemente como una necesidad para hacerse eco de una “tendencia universal” sin entrar a explicar qué y por qué es esa supuesta tendencia universal.140 Esta “tendencia universal” nace en el Derecho francés por las leyes del 28 de julio de 1867 y de 3º de agosto de 1893 y se expande muy lentamente sin mayores explicaciones a países que no necesitaban de dicha asimilación, aunque esta expansión es bastante lenta.141 En Chile recién en 1981 se produce este fenómeno, pero sin que el legislador haya explicado qué efecto jurídico específico se perseguía con esa asimilación. La norma del inciso segundo del art. 1º de la LSA tiene dos lecturas, como lo anticipamos en un texto nuestro anterior.142 Una 140

En otros textos de este autor hemos explicado por qué en Francia se optó por mercantilizar a todas las sociedades anónimas con motivo y ocasión del escándalo de la sociedad anónima constituida por Fernando de Lesseps para construir el Canal de Panamá (Société Anonyme Du Canal de Panamá), que no obstante dar cuenta de fraudes y malversaciones de proporciones no pudo ser declarada en quiebra por la naturaleza inmobiliaria de su giro (además entonces la construcción de inmuebles por adherencia no era mercantil…, en Chile lo es sólo a partir de 1977), con la agravante de que en el Derecho galo no existía un concurso necesario civil equivalente a la quiebra para las sociedades anónimas civiles. Esta situación llevó al legislador galo a equiparar bajo el cuidado del derecho mercantil ambos tipos de sociedades. Pero en países como España y Chile, donde siempre ha existido un concurso civil paralelo al concurso mercantil que constituye la quiebra, dicha equiparación no tenía, ni tiene, mucho sentido. 141 En España recién se introduce esta equiparación en la Ley de Sociedades Anónimas de 1951 y en Argentina con la Ley Nº 19.550 del año 1971. 142 Ver PUGA VIAL, El Acto de Comercio, pp. 135 y ss.

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es estimar el contrato de sociedad anónima como un acto o contrato de naturaleza mercantil en los términos que señala el autor trasandino Romero, esto es, “que los actos (de estas sociedades) son civiles” y que “esto no significa de todos los actos que realicen, mas sí la comerciabilidad del vínculo y de las relaciones estatutarias internas engendradas. Se trata de una comerciabilidad del contrato societario, de la relación surgida del tipo social que en sí mismo es comercial”.143 La otra alternativa es estimar que la sociedad anónima, cualquiera sea su giro, es siempre comerciante, tesis esta última que goza de amplia aceptación en nuestro medio, pero de la cual nosotros discrepamos. En efecto, la mercantilidad “pro forma” es de verdad una falacia. La mercantilidad siempre se refirió a actividades económicas privadas específicas y no a contratos mercantiles, como latamente explicamos en nuestra obra ya citada144 y como da cuenta una lectura más atenta del art. 3º del Código de Comercio que muy excepcionalmente se refiere a actos de comercio como equivalente a actos jurídicos o contratos mercantiles. El Código Civil, no el Código de Comercio, previene que son mercantiles las sociedades que se forman para negocios “que la ley califica de actos de comercio. Las otras son sociedades civiles”. Esta norma es anterior al Código de Comercio, pues emana del Código Civil en su texto original del año 1855, anterior a cualquier enumeración de los actos de comercio en la legislación mercantil chilena, ya que la primera es precisamente la del Código de Comercio de 1865. En la Novísima Recopilación y en las Ordenanzas de Bilbao de 1737, vigentes en Chile desde 1798, no existe tal enunciación. De forma que cuando el art. 2059 del Código Civil dice que es mercantil la sociedad que se forma para negocios de carácter mercantil, está hablando de aquella que se forma para el desarrollo de actividades mercantiles, las cuales se conocían a la hora de dictarse el Código Civil, sin que existiera entonces en Chile una “teoría del acto de comercio”, pues esa teoría nace del Código de Comercio francés de 1807, que en Chile aterriza recién en 1865. Esto se condice con la definición de comerciante del art. 7º del Código de Comercio, pues es tal quien “hace del comercio su profesión habitual”, y el comercio son actividades comerciales y económicas definidas en la ley. En consecuencia, para nosotros la sociedad anó143

Ver JOSÉ IGNACIO ROMERO, Curso de Derecho Comercial, t. I, pp. 214-215. Ver LYON CAEN Y RENAULT, Traité de Droit Commercial, t. II, 2ª parte, pp. 488490, y PUGA VIAL, El Acto de Comercio, pp. 111 a 117. 144

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nima puede ser un acto sujeto, en lo que pueda ser de interés, a la ley mercantil, y en tal sentido es mercantil; pero no hace de ella un comerciante, porque es absurdo que una sociedad de profesionales como dentistas, abogados, médicos, arquitectos, etc., por ser sociedad anónima convierta esas actividades en actividades comerciales. Pero el discurso que desarrollamos supra deja la modificación de la Ley Nº 18.046 sin finalidad, sin destino, porque antes de la Ley Nº 18.046, y desde siempre a partir del Código Civil, las sociedades anónimas civiles se regían por las reglas dadas a las mercantiles y estaban sujetas en sus formalidades de fundación y operación a las normas del Código de Comercio. No es entonces por motivos formales que el legislador de 1981 las asimiló. ¿Es que el legislador pensó verdaderamente en convertir a todas las sociedades anónimas en comerciantes? En Francia este debate se desarrolló inmediatamente de la Ley del 1º de agosto del año 1896, que modificó la Ley de Sociedades Anónimas de 1867, dividiéndose la doctrina entre quienes estimaban que no porque las sociedades anónimas civiles eran reputadas mercantiles toda su actividad se mercantilizaba, y quienes señalaban que no, que los actos de comercio debían ser tales por su naturaleza intrínseca y no por la forma de la sociedad.145 Muchos creen que la asimilación al comerciante proviene de la teoría de lo accesorio, esto es, si la sociedad es mercantil, toda su actividad, por accesión es mercantil. Pero se olvidan de que en la lógica del Código de Comercio la accesión no dice relación con una forma jurídica, sino que con una actividad económica, como demostramos en nuestro texto sobre el acto de comercio.146 Siempre es la actividad económica principal la que determina la mercantilidad de actos accesorios por naturaleza civiles. Así, resulta que la sociedad anónima formada para negocios civiles (v. gr., una sociedad de profesionales; una sociedad de servicios de salud; una sociedad inmobiliaria, una sociedad agrícola…) sería comercial por su forma, pero su actividad sería civil y, por lo mismo, imposible de hacer de ella un comerciante. No nos gustan estas soluciones, pero la más coherente nos parece aquella que pretende mercantilizar sólo el acto jurídico constitutivo de la sociedad, no haciendo de ella un comerciante si no desarrolla profesionalmente una actividad mercantil. 145 Ver nuestros trabajos, PUGA VIAL, Derecho Concursal, El Juicio de Quiebras, t. I, 3ª edición, pp. 206 y ss., y El Acto de Comercio, pp. 136-146. 146 Ver PUGA VIAL, El Acto de Comercio, pp. 151 y ss.

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Más adelante veremos que en el caso de las sociedades por acciones la ley ha ido un tanto más lejos, pues no se limita a declarar que esas sociedades son comerciales, como lo hace con las Empresas Individuales de Responsabilidad Limitada,147 sino que añade que no ya la sociedad, sino que “el objeto de la sociedad… será siempre considerado mercantil” (art. 425 Nº 2 del Código de Comercio). Esta regla pareciera querer zanjar el debate suscitado respecto de las sociedades anónimas en las sociedades por acciones, pero la misma circunstancia de que la Ley Nº 20.190, que creó las sociedades por acciones, no modificara el art. 1º de la Ley Nº 18.046 y el art. 2064 del Código Civil, podría inducir a pensar que en las sociedades anónimas, a diferencia de lo que acontece en las sociedades por acciones, el objeto no se mercantiliza sino sólo la naturaleza jurídica del acto o contrato constitutivo de la sociedad.

147

El art. 2º de la Ley Nº 19.857, que instituyó las Empresas Individuales de Responsabilidad Limitada, establece que estas serán siempre comerciales y siempre estarán sometidas al Código de Comercio, cualquiera sea su objeto. Sin embargo, esta redacción abre el mismo debate que el pertinente para las sociedades anónimas.

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S E G U N DA PA R T E

CONSTITUCIÓN, FORMALIDADES, INEXISTENCIA Y NULIDAD DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA

1. DE LA CONSTITUCIÓN DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA 1.1. FORMALIDADES DE CONSTITUCIÓN Y MODIFICACIÓN DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA

1.1.1. Formalidades de constitución y modificación de sociedades anónimas en Chile El art. 3º de la LSA, siguiendo una tradición que se remonta a la Ordenanza General de Comercio de 1673,148 dispone que “la sociedad anónima se forma, existe y prueba por escritura pública inscrita y publicada en los términos del art. 5º. El cumplimiento oportuno de la inscripción y publicación producirá efectos retroactivos a la fecha de la escritura”. Estas reglas se aplican mutatis mutandi a las modificaciones que experimente la sociedad anónima, pues el apartado siguiente del mismo artículo señala que “las actas de las juntas de accionistas en que se acuerde modificar los estatutos sociales o disolver la sociedad, serán reducidas a escritura pública con las solemnidades indicadas en el inciso anterior”. Así las solemnidades para constituir o modificar una sociedad anónima por regla general son tres: que la constitución o modifica148

Recordemos que la Ordenanza de 1673 no regulaba la sociedad anónima, que, como sabemos, nacía de un decreto del soberano. Pero la Ordenanza instituyó que todas las sociedades debían constituirse ante notario y bajo firma privada (Título IV, art. 1º) y “l’Extrait des Sociétés entre Merchants & Negotiants tant en gros qu’en détail, será registré au Grefe (Secretaría) de la Jurisdiction Consulaire”. Ver JOUSSE, ob. cit., p. 47.

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ción conste por escritura pública; que se extracte dicha escritura en los términos del art. 5º de la ley, que dicho extracto se inscriba en el Registro de Comercio del domicilio social y que se publique por una vez en el Diario Oficial, todo dentro del plazo fatal y corrido de 60 días contados desde la fecha de la respectiva escritura pública. Es interesante hacer notar que la inscripción y publicación del extracto es obligatoria en toda modificación de los estatutos sociales, no sólo en los casos en que se modifiquen los elementos esenciales de la sociedad referidos en los Nos 1) a 4) del art. 5º LSA, pues el mismo art. 5º inciso tercero de la LSA señala que “el extracto de una modificación deberá expresar la fecha de la escritura y el nombre y domicilio del notario ante el cual se otorgó”, y añade que “sólo será necesario hacer referencia al contenido de la reforma cuando se hayan modificado alguna de las materias señaladas en el inciso precedente”; ergo, si no se modifican esas materias, el extracto debe sólo indicar que se modificaron los estatutos sin señalar qué se modificó. Sin embargo, el principio tan rotundo del art. 3º de la LSA es relativo, pues vigente que fuera la Ley Nº 19.499 Sobre Saneamiento de Vicios y Nulidad de las Sociedades, existe sociedad anónima si el contrato se otorga por escritura pública, por instrumento reducido a escritura pública o instrumento protocolizado. También existe sociedad anónima si el extracto no se inscribió y/o publicó en el Diario Oficial oportunamente. Claro, esta sociedad es nula absolutamente dice la ley, pero se trata de una nulidad saneable conforme al procedimiento de la Ley Nº 19.499 hasta en tanto la declaración judicial de nulidad no se encuentre firme y ejecutoriada (art. 6º LSA) y que en tanto no se produzca esa declaración judicial dotada de esa fuerza, existe persona jurídica plena. Hay algunas sociedades anónimas especiales en que además de la escritura pública se requiere de formalidades adicionales. Desde luego, la propia LSA señala que requieren de autorización previa de la SVS las sociedades anónimas aseguradoras y reaseguradotas, las administradoras de fondos mutuos, las bolsas de valores y otras sociedades que la ley establezca (art. 126 LSA). Esta autorización de existencia se materializa mediante una resolución de la SVS, la que debe ser inscrita y publicada dentro del plazo de 60 días corridos y fatales contados no desde la fecha de la escritura, sino que de la antedicha resolución, como el extracto de la escritura de constitución en base a un certificado especial que emana de la misma autoridad, 96

SEGUNDA PARTE. CONSTITUCIÓN, FORMALIDADES, INEXISTENCIA Y NULIDAD…

el que contiene un extracto de las cláusulas del estatuto que determine la SVS y además mención expresa de la autorización respectiva. Los bancos e instituciones financieras, que deben constituirse como sociedades anónimas (arts. 27 y ss., DFL Nº 3, Ley General de Bancos), requieren también una autorización de existencia que, para ellos, emite la Superintendencia de Bancos e Instituciones Financieras. Lo mismo, las administradoras de fondos de pensiones requieren que la Superintendencia de Administradoras de Fondos de Pensiones les otorgue la autorización de existencia con un procedimiento análogo al de la autorización de existencia de los bancos e instituciones financieras (arts. 130 y 131 LSA). – Efectos retroactivos de la inscripción y publicación oportuna del extracto El art. 3º LSA dice que “el cumplimiento oportuno de la inscripción y publicación producirá efectos retroactivos a la fecha de la escritura”. No dice la ley que respecto de las modificaciones rige el mismo principio en orden a que la publicación e inscripción oportuna del extracto de la escritura pública de modificación tiene efecto retroactivo al igual que en la escritura de constitución. Este efecto, tan útil por lo demás, no existía en el texto original de la Ley Nº 18.046, pues se introduce con la Ley Nº 19.499 Sobre Saneamiento de Vicios de Nulidad de Sociedades, que en su texto permanente nada dice sobre este particular. Sin embargo, pareciera que ese principio se aplica también respecto de las modificaciones, pues en materia de sociedades colectivas la misma Ley Nº 19.499 introdujo un art. 55 A que extiende dicho beneficio a las sociedades colectivas tanto para la escritura de constitución como de sus modificaciones y el mismo principio se repite tanto para la constitución como modificación de las sociedades de responsabilidad limitada regidas por la Ley Nº 3.918, también modificada en este punto por la Ley Nº 19.499 referida (art. 3º Ley Nº 3.918). 1.1.2. Formalidades de operación de sociedades anónimas extranjeras en Chile Las sociedades anónimas extranjeras pueden operar en Chile mediante una agencia, pero pueden no operar a través de agencia para 97

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negocios esporádicos u ocasionales. En esta materia Chile sigue el principio de locus regit actum, lo que está implícito en el mismo art. 121 Nº 1) de la LSA, pues para constituir una agencia de sociedad anónima extranjera en Chile la ley valida la sociedad extranjera en la medida que se acredite “que se encuentra legalmente constituida de acuerdo a la Ley del país de origen”.149 Vale decir, Chile reconoce la existencia de sociedades extranjeras aunque ellas no tengan una agencia en Chile, y para su reconocimiento es necesario solamente que dichas sociedades sean válidas en el país de origen. Queda claro que por “país de origen” la ley entiende el país donde legalmente la sociedad fue formalmente constituida o incorporada, y no el país de la nacionalidad de la sociedad. Por su parte, el Código de Derecho Internacional Privado, o Código de Bustamante, contiene múltiples disposiciones que apuntan a lo mismo. El art. 204 dispone que “son leyes territoriales las que exigen un objeto lícito, formas solemnes, e inventarios cuando hay inmuebles” en materia de sociedades. El art. 249 añade que “lo relativo a la constitución y manera de funcionar de las sociedades mercantiles y a la responsabilidad de sus órganos, está sujeto al contrato social y en su caso a la ley que lo rija”. El art. 250 señala que la “emisión de acciones”… se somete a la ley territorial, y, por último, el art. 252 complementa todo lo anterior preceptuando que “las sociedades mercantiles debidamente constituidas en un Estado contratante disfrutarán de la misma personalidad jurídica en los demás, salvo las limitaciones del derecho territorial”. Se ha debatido sobre el reconocimiento en Chile de sociedades constituidas en el extranjero que por su objeto hubieren requerido de una autorización especial de existencia si se hubieren constituido en Chile. Se cita a Arturo Alessandri Rodríguez, el cual sostuvo que dichas sociedades para operar en Chile requerían de la autorización 149 El art. 19 del Código de Derecho Internacional Privado señala que “para las sociedades anónimas se determinará la nacionalidad por el contrato social y, en su caso, por la Ley del lugar en que se reúna normalmente la junta general de accionistas y, en su defecto, por la del lugar en que radique su principal Junta o Consejo directivo o administrativo”; sin embargo, esta norma no es aceptada por regla general por nuestra doctrina como aplicable en el derecho interno, pues sigue la teoría de que la sociedad tiene la nacionalidad que determine la voluntad de sus fundadores. En Chile no existe una norma interna que fije de modo general la nacionalidad de las sociedades anónimas, y tampoco existe una jurisprudencia uniforme que invocar al respecto. Ver DIEGO GUZMÁN LATORRE, Tratado de Derecho Internacional Privado, pp. 181 y ss.

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SEGUNDA PARTE. CONSTITUCIÓN, FORMALIDADES, INEXISTENCIA Y NULIDAD…

de existencia de la respectiva autoridad local. No hemos encontrado la fuente de esta aseveración. Pero claramente la opinión mayoritaria se inclina por la posición opuesta, esto es, que las sociedades no constituidas en Chile cuyo giro hubiere implicado que no requerían de autorización previa de la autoridad local pertinente, no requieren tampoco, para obrar en Chile, de dicha autorización.150 A nuestro juicio, es difícil establecer una regla general, porque en casi todos los casos en que se requiere autorización para existir, las leyes respectivas o bien no autorizan a sociedades extranjeras la explotación del giro en Chile o bien sujetan a dichas sociedades extranjeras también al trámite de autorización para operar localmente. Tratándose de las compañías de seguros y las empresas reaseguradoras, para operar en Chile, las obliga a constituirse en Chile como sociedades chilenas (art. 4º DFL Nº 251), salvo contadas excepciones. En el caso de los bancos e instituciones financieras, el DFL Nº 3 Ley General de Bancos, exige a los bancos extranjeros que quieran avecindarse en el territorio nacional –sea como representación, sea como agencia– autorización previa de la Superintendencia de Bancos e Instituciones Financieras (arts. 29, 32 y 33 DFL Nº 3). Las AFP extranjeras simplemente no existen, pues una sociedad anónima extranjera que opere como AFP en Chile es un imposible legal; es exigencia legal que la sociedad extranjera constituya en Chile una filial con aprobación de la respectiva Superintendencia. Lo mismo ocurre con las bolsas de valores (art. 41 Ley de Mercado de Valores Nº 18.045). Claro, uno puede extraer de la circunstancia de que en la mayoría de los casos de giros sujetos a autorización la ley especial pertinente trata del tema sea prohibiendo el comercio pertinente a las sociedades extranjeras (AFP, bolsas de valores, administradoras generales de fondos, aseguradoras y reaseguradoras), o bien sujetando su operación en Chile a autorización previa de la autoridad (bancos), que en los demás casos no existe tal exigencia. Pero los demás casos son muy pocos y por lo mismo es difícil extraer de la excepción una regla. Esto no significa que la ley chilena no reconozca a las aseguradoras, bancos, bolsas, etc., extranjeros personalidad jurídica. Es más, nos parece que sí se la reconoce y en varias normas; pero no los deja actuar como tales en el mercado local, sea absolutamente, sea sin previa autorización. 150

y 54.

Ver CLARO SOLAR, Lecciones…, t. V, p. 478, y LYON PUELMA, ob. cit., pp. 53

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LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

1.1.3. Derecho comparado En el derecho comparado existen dos grandes grupos legales: el europeo continental y el anglosajón. En el europeo continental se contemplan sistemas como el nuestro y sistemas como el imperante en Francia, España, Italia y Argentina, que regulan dos procedimientos diversos de constitución: la constitución simultánea o por acto único y la constitución sucesiva o continuada o por suscripción pública, como se la llama en Italia. La constitución simultánea (constitution simultanée en Francia) es aquella en que se otorga la escritura de constitución suscribiéndose y pagándose los capitales mínimos aceptados por la ley en que se reconocen ciertas ventajas y cargas a los fundadores. La constitución sucesiva o por suscripción pública, como se la conoce en Argentina (constitution successive en Francia) es aquella en que se recurre al ahorro público y que es gestada por los denominados promotores y en los que habitualmente interviene la autoridad pública que supervigila el mercado de valores. Esta última modalidad requiere de varias etapas, que culminan cuando se celebra una junta de los suscriptores que aprueba los estatutos. Siempre que este procedimiento fracasa por no reunirse las suscripciones requeridas para el proyecto, los suscriptores tienen derecho a ser reembolsados de sus inversiones hechas en la sociedad en formación.151 En la práctica, pese a los recaudos tomados por la legislación española para evitar que los promotores hagan toda la publicidad previa al otorgamiento de la esctritura para hacer pasar las sucesivas por simultáneas, en casi todos estos países la fórmula de la suscripción sucesiva o continuada casi no se aplica, pues la fórmula es hacer una constitución simultánea para luego colocar las acciones con un underwritter o mediante lo que en Italia se denomina un sindicato de emisión, esto es, la sociedad se constituye bajo el procedimiento de constitución simultánea en que las acciones son suscritas y pagadas en los mínimos legales por una entidad bancaria, o de otro tipo, que luego coloca los títulos en el mercado.152 En el Derecho anglosajón también existen procedimientos distintos. En ambos países la constitución de sociedades tiene dos 151

Ver MÉRLE, ob. cit., pp. 204 y ss.; BROSETA PONT, ob. cit., pp. 223 y ss., y GUTIÉRREZ, ob. cit., pp. 297 y ss. 152 Ver GUTIÉRREZ, ob. cit., p. 297, y MÉRLE, ob. cit., pp. 213-214, GALGANO, Derecho Comercial, t. II, pp. 247-249, y BROSETA PONT, ob. cit., p. 226.

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fases: la constitución misma que en los Estados Unidos se denomina Articles of Incorporation, que luego son seguidos por los by-laws. En los primeros se define el nombre, duración, objetos, el capital y número de acciones y sus preferencias, si las hay, el domicilio de su oficina de registro conocida en algunos Estados como statutory agent (que no tiene por qué ser el domicilio comercial de la sociedad) y nombre del agente de registro, en dicha oficina, el número de directores y el nombre y domicilio de los miembros iniciales de ese cuerpo y el nombre y dirección del incorporator. La ley de Delaware presume que si nada dicen los estatutos la duración de la sociedad es indefinida, y si nada dice sobre su objeto se entiende que la compañía puede desarrollar any lawful bussines. Los by-laws se consideran, al igual que los articles británicos, como un contrato entre la corporación y sus administradores (los CEO, CFO, COO, etc.), sus directores y sus accionistas y entre estos últimos. Normalmente estos no son registrados sino que depositados en la oficina del secretario del estado donde se registra la sociedad. Estos by-laws conforman el estatuto interno de la compañía, donde se ordenan las correlaciones de poderes entre el directorio y los accionistas y están subordinados a los articles of incorporation, de modo que en cualquier conflicto prevalecen estos. En Gran Bretaña la constitución misma de la sociedad es el otorgamiento de los memorandum of association que es la constitución misma de la sociedad, donde se señala el nombre, el domicilio estadual, esto es, dónde se ha de registrar (si se domicilia en Inglaterra, Gales o Escocia), los objetos de la sociedad; que la responsabilidad de los accionistas es limitada y el máximo de capital que la compañía debe reunir y la división del mismo en acciones. Si se trata de una public limited company, el memorándum debe decirlo. Además, este documento debe señalar quiénes son los directores y secretarios –conjuntos o separados– de la compañía. Los memorándums son de verdad mucho más detallados y cada día más complejos, pero lo que no puede faltar es lo antedicho. Este memorándum se deposita ante el Registrar of Companies, sea de Escocia, Gales o Inglaterra, y este funcionario emite un certificado que contiene la fecha de constitución o formación de la sociedad (Certificate of Incorporation). El segundo instrumento que conforma los estatutos sociales en el Reino Unido es el denominado Articles of Association, que no es obligatorio que exista, pues si no se registran estos articles, la ley establece uno supletorio para las sociedades anónimas (private o public companies) que se denomina Table A (para otras modalidades sociales existen 101

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las Tables B, C y D). La función de estos articles es regular las relaciones de los accionistas con la sociedad y la distribución de poderes al interior de la misma compañía entre el directorio, presidente y la junta de accionistas. En este instrumento también se definen las series de acciones y sus privilegios; la política de dividendos y las reglas sobre modificaciones al capital. El art. 14 de la Company Act de 1985 dice que estos articles una vez registrados obligan a todos los accionistas que los suscribieron, y la jurisprudencia ha señalado que ellos “constituyen un contrato no solamente entre los accionistas y la sociedad, sino también entre cada accionista y los restantes”.153 1.2. CONTENIDO DE LA ESCRITURA PÚBLICA DE CONSTITUCIÓN DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA

El art. 4º de la LSA establece los contenidos de una escritura pública de constitución de una sociedad anónima, comunes a todo tipo de sociedad anónima, abierta o cerrada, sujeta o no a autorización de existencia. Estos son: 1) Nombre, profesión, domicilio y rol único tributario o documento de identidad –si debieren tenerlos– de los accionistas; 2) Nombre y domicilio de la sociedad; 3) Enunciación del o de los objetos específicos de la sociedad; 4) Duración de la sociedad, la cual podrá ser indefinida, y si nada se dice, tendrá ese carácter. 5) El capital de la sociedad, el número de acciones en que es dividido con indicación de las series y privilegios si los hubiere y si las acciones tienen o no valor nominal; la forma y plazo en que los accionistas deben pagar su aporte, y la indicación y valorización de todo aporte que no consista en dinero; 6) La organización y modalidades de la administración social y de su fiscalización por los accionistas; 7) La fecha en que debe cerrarse el ejercicio y confeccionarse el balance y la época en que debe celebrarse la junta ordinaria de accionistas; 8) La forma de distribución de las utilidades; 9) La forma en que debe hacerse la liquidación; 153

p. 63.

Caso Wood vs. Odessa Waterworks (1889), citado por JANET DINE, ob. cit.,

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10) La naturaleza del arbitraje a que deban ser sometidas las diferencias que ocurran entre los accionistas en su calidad de tales o entre estos y la sociedad o sus administradores, sea durante la vigencia de la sociedad o durante su liquidación. Si nada se dijere, se entenderá que las diferencias serán sometidas a resolución de un árbitro arbitrador; 11) La designación de los integrantes del directorio provisorio y de los auditores externos o inspectores de cuentas en su caso, que deberá fiscalizar el primer ejercicio social; 12) Los demás pactos que acordaren los accionistas. Veremos someramente los elementos referidos de los Nos 1) a 4). Los restantes elementos serán estudiados a lo largo de este texto. 1.2.1. Nombre, profesión y domicilio de los accionistas que concurren a su otorgamiento Esta exigencia se confunde un tanto con las del art. 405 del Código Orgánico de Tribunales aplicables a toda escritura pública.154 Pero tiene relevancia adicional porque esta es una de otras menciones esenciales del extracto de la escritura a que se refiere el art. 5º LSA. Normalmente la calidad de los accionistas no es relevante, pues se asume que la sociedad anónima no es intuito personae. Tampoco tiene interés la profesión de los accionistas, pues no existe profesión alguna a la que le esté vedado constituir una sociedad anónima. Es importante destacar además que en nuestro concepto las personas jurídicas no tienen profesión,155 pues el giro de las mismas es una analogía, de 154 Dice el art. 405 del C.O.T. que “las escrituras públicas deberán otorgarse ante notario y podrán ser extendidas manuscritas, mecanografiadas o en otra forma que leyes especiales autoricen. Deberán indicar el lugar y fecha de su otorgamiento; la individualización del notario autorizante y el nombre de los comparecientes, con expresión de su nacionalidad, estado civil, profesión, domicilio y cédula de identidad, salvo en el caso de extranjeros y chilenos radicados en el extranjero, quienes podrán acreditar su identidad con el pasaporte o con el documento de identificación con que se les permitió su ingreso al país. Además, el notario al autorizar la escritura indicará el número de anotación que tenga en el repertorio, la que se hará el día en que esté firmada por el primero de los otorgantes”. 155 Este criterio ha sido el adoptado por la SVS. Además, el Diccionario de la Real Academia Española dice que “profesión” es el “empleo, facultad u oficio que una persona tiene y ejerce con derecho a retribución” y profesional “dícese de quien practica habitualmente una profesión”.

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forma que no es necesario indicar en la escritura de constitución el giro de la sociedad que concurre a su otorgamiento. Estamos ante una formalidad y las formalidades son de derecho estricto. El domicilio del accionista tampoco es un dato relevante, ni siquiera para determinar el domicilio de la sociedad. La Ley Nº 20.382 agregó a los datos de identificación de los accionistas su RUT “o” documento de identidad si debieren tenerlo. Esto no era muy novedoso, porque en la práctica en el otorgamiento de la escritura de constitución debían figurar esos datos. Pero la nueva ley los extiende también al extracto de la escritura de constitución en el art. 5º LSA. Ahora se trata del RUT o documento de identidad de los accionistas, no de sus representantes. El único interés relevante en la individualización de los fundadores es el de la identificación de quiénes responden por las obligaciones sociales ante una eventual nulidad de la sociedad, pues el art. 6º LSA señala que “los otorgantes del pacto declarado nulo responderán solidariamente a los terceros con quienes hubieren contratado a nombre y en interés de la sociedad”. 1.2.2. El nombre de la sociedad Las sociedades anónimas no tienen razón social y eso dice conexión con la circunstancia de que son anónimas y de que los accionistas no responden nunca de las obligaciones sociales. Las sociedades anónimas tienen un nombre. La ley, a diferencia de lo que ocurría en el régimen anterior a 1981,156 no limita en ningún sentido el nombre que se le puede poner a una sociedad anónima,157 pero obliga a que dicho nombre incluya las palabras “sociedad anónima” o la abreviatura “S.A.” (art. 8º LSA). Aquí ni tan siquiera es importante el lugar donde dichas palabras van en el nombre, a diferencia de lo que ocurre con las sociedades de responsabilidad limitada, que exigen que la expresión Limitada vaya al final (art. 3º Ley Nº 3.918). 156 En efecto, el art. 9º del Reglamento de Sociedades Anónimas, Decreto 4.705 de 1946, establecía que “no se admitirá como nombre de una sociedad anónima el de una persona natural o jurídica cuando al mismo tiempo no se indique el objeto de la sociedad”, y además el nombre debía ser “en español”. 157 Al igual que en el Código Civil italiano de 1942 que establece que la sociedad debe tener una “denominación social formada de cualquier modo” (art. 2326 CC). Ver BRUNETTI, Tratado del Derecho de las Sociedades, t. II, p. 76.

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Así, por lo tanto, el nombre no debe hacer necesariamente referencia al nombre o razón social de los socios; tampoco al objeto de la sociedad; tampoco a su lugar geográfico, etc., pero con la limitación de que no puede tener un nombre idéntico o semejante al de otra sociedad ya existente. No es necesario que el nombre de la sociedad ya existente esté registrado como marca comercial, pues la ley no lo exige, pero tampoco anula el contrato esta igualdad o semejanza, pues la sanción legal es, merced de una demanda en juicio sumario, que se vea obligada a cambiar su nombre (art. 8º LSA). Sin embargo todo lo anterior, existen sociedades donde sí existen restricciones al nombre. Así, los bancos deben indicar en su razón social que son bancos y lo mismo los intermediarios de valores (agentes de valores o corredores de bolsa) y las bolsas de comercio; las empresas aseguradoras o reaseguradoras; las administradoras de fondos de pensiones y las administradoras de fondos de inversión. Normalmente las mismas sociedades que requieren de autorización para su existencia deben incluir en su nombre una referencia a su objeto específico. 1.2.3. El domicilio de la sociedad El domicilio técnicamente hablando es “la residencia, acompañada, real o presuntivamente, del ánimo de permanecer en ella” nos dice el art. 59 del Código Civil. Esto es lo que debieran indicar los fundadores que será el domicilio de la sociedad. El Diccionario de la Real Academia de la Lengua Española dice que domicilio es “morada fija y permanente” y “lugar donde legalmente se considera establecida una persona para el cumplimiento de sus obligaciones y el ejecicio de sus derechos”.158 Sin embargo, en las sociedades el domicilio lo fijan los fundadores a voluntad en el texto de la escritura de constitución y este no se establece con indicación de calle y número de la ubicación de las oficinas sociales, sino que se limita a un área geográfica, normalmente pensada para que abarque la jurisdicción de un solo Conservador de Bienes Raíces y así evitar las inscripciones múltiples en varios registros de comercio. La ley presume que si nada dijeron los estatutos, el domicilio de la sociedad es el del lugar donde se otorgó la escritura 158

Diccionario de la Real Academia de la Lengua Española, p. 546.

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de constitución (art. 5º A LSA), esto es, el domicilio del notario. Este domicilio tiene interés porque fija el Conservador de Bienes Raíces donde debe inscribirse el extracto de la escritura de constitución y sus modificaciones y normalmente el área donde la sociedad fijará su domicilio frente a las autoridades fiscales y municipales. Este domicilio no es el de una sociedad anónima para todos los efectos legales, pues para efectos procesales el domicilio de las personas jurídicas es el definido en el art. 142 del Código Orgánico de Tribunales, esto es, el lugar donde tenga su asiento la respectiva corporación,159 norma que coincide con el art. 62 del Código Civil que nos dice que “el lugar donde un individuo está de asiento, o donde ejerce habitualmente su profesión u oficio, determina su domicilio civil o vecindad”. En el caso Quilpe S.A. en Argentina se debatió a fondo el tema de que el domicilio en su significación natural y obvia debe ser una dirección precisa y no un área geográfica, porque eso es el domicilio conforme a la definición del Diccionario de la Real Academia de la Lengua Española. El voto de mayoría del tribunal de apelación (la Cámara de Apelación en lo Comercial) hizo una distinción entre domicilio y sede, siendo la primera una equivalencia de jurisdicción o área geográfica, y la segunda, “la ubicación precisa y determinada del lugar que constituye el centro de los negocios sociales”. La judicatura argentina hizo esta distinción para no hacer exigible que cada vez que se alterara la dirección de la sede social hubiera que alterar los estatutos sociales y requerir nuevos registros.160 Esta distinción es válida en Chile, pero deja en evidencia la inutilidad de señalar el domicilio en la escritura social, pues esa indicación no aporta de verdad información alguna sobre el efectivo domicilio social. Una sociedad constituida en Santiago puede tener su administración en Arica. Civilmente esa sociedad tiene su domicilio en Arica, aunque estatutariamente lo tenga en Santiago. Es cierto que el domicilio estatutario comportará restricciones burocráticas 159

En materia fiscal, el Código Tributario dispone que el domicilio es el que indica el contribuyente en su declaración de iniciación de actividades, o el que indique el interesado en su presentación o actuación de que se trate o el que conste en la última declaración de impuestos respectiva; también se le permite fijar un domicilio postal para recibir notificaciones. A falta de todas las alternativas anteriores, el domicilio procesal será en la “casa habitación del contribuyente o de su representante o en los lugares donde ejerzan su actividad” (art. 13 C.T.). 160 Ver FLAVIA SCHEJTMAN, Domicilio de las Sociedades Comerciales, pp. 29 y ss.

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a la hora de querer cambiar la sede, pues tributariamente se le exigirá un cambio de estatutos, pero es perfectamente posible que esa sociedad en Arica mantenga su domicilio tributario en Santiago y opere en todo lo demás en dicha ciudad. Si la Ley Nº 19.499 no hubiere introducido el actual art. 5º A de la LSA nosotros nos habríamos inclinado por sostener que el domicilio social debía indicarse en la escritura con dirección precisa y no sólo referido a una jurisdicción o área geográfica como es la inmemorial práctica en nuestro país, porque ni legalmente ni en el sentido vulgar de las palabras un área geográfica puede llamarse domicilio. Además la exigencia legal de indicar domicilio para las sociedades tiene que ver con fijar un punto donde notificar judicialmente, donde servir notificaciones administrativas o postales; donde los acreedores y clientes deban referirse, etc. Un área geográfica como descripción del domicilio de una persona jurídica es una mención simplemente inútil. 1.2.4. Enunciación de él o los objetos de la sociedad El objeto de una sociedad es la actividad económica a que se destinará el capital o fondo constitutivo del ser de la sociedad anónima. La ley admite una misma sociedad con objetos múltiples, salvo en algunos casos de sociedades especiales, como los bancos e instituciones financieras, las compañías de seguros, las administradoras de fondos de pensiones, las sociedades administradoras de fondos mutuos, etc., que deben tener objeto único. Pero la ley exige que los objetos sean específicos, esto es, lo suficientemente claros como para que se sepa a qué actividad económica se dedica la sociedad. No es válida una sociedad en que se establece que el objeto de la sociedad será lo que determinen su accionistas o sus directores; tampoco es válida la cláusula de “cualquier actividad comercial legítima”, y existen otras también dudosas, como una que se dedique a “la compra y venta de bienes muebles”, porque esa sociedad puede vender desde aviones de combate hasta zapatos usados. Tampoco es admisible que el objeto esté fijado en términos de los actos o contratos que la sociedad va a celebrar, pues lo relevante es la actividad económica. Por último, cuando decimos actividad económica, comprendemos que se trata de una actividad lucrativa: no puede ser objeto de ninguna sociedad una actividad no rentable, como, por ejemplo, el desarro107

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llo de la investigación científica sin fines de lucro o la práctica de obras de caridad o pías. En la práctica es bueno seguir algunas de las clasificaciones del Servicio de Impuestos Internos. La definición del giro tiene además otros efectos: i) Determina el régimen de impuesto a la renta a que se somete la sociedad, aunque normalmente las sociedades anónimas tributan en primera categoría y dentro del régimen de renta efectiva. Sólo las personas naturales y las sociedades de personas compuestas por personas naturales acceden al régimen de renta presunta en primera categoría. ii) En las sociedades anónimas no existe la prohibición para los accionistas de competir en el mismo ámbito del objeto de la sociedad anónima que contempla el art. 404 del Código de Comercio para el caso de las sociedades colectivas mercantiles. Empero, el giro de la sociedad anónima sí genera incompatibilidad para que los directores y gerentes de la misma ejerzan o desarrollen el mismo ámbito de actividades de la sociedad, pues pueden verse implicados en las prohibiciones de los Nos 6 y 7 del art. 42 de la LSA. iii) Determina también la licitud del objeto. Esto no se refiere sólo a que no sea contrario a la ley, el orden público o las buenas costumbres (arts. 1460 y 1461 del CC), sino que existen actividades económicas o mercantiles que sólo pueden desarrollarse por sociedades anónimas (v. gr., bolsas de comercio, bancos e instituciones financieras, compañías de seguros, administradoras de fondos de pensiones, etc.). iv) Determina también la calidad de “vendedor o prestador de servicios” de la sociedad con arreglo a las definiciones de los Nos 3 y 4 del Nº 1 del art. 2º de La Ley Sobre Impuesto a las Ventas y Servicios, DL Nº 825. Una empresa cuyo giro comprende la enajenación habitual de bienes muebles o la prestación habitual de servicios gravados con IVA deberá timbrar facturas y boletas y recargar a sus ventas o servicios el Impuesto al Valor Agregado. Si una misma empresa presta servicios no gravados por el IVA y otros sí gravados, deberá timbrar boletas de honorarios y boletas y facturas. v) El giro determina también la habitualidad en el desarrollo de determinada actividad, lo que para los efectos de los arts. 17 Nº 8 y 18 de la Ley de la Renta, DL Nº 824, tiene interés para fijar la forma de tributación o la exención, según el caso. vi) Dependiendo de la tesis que se siga en orden a qué se entiende de que la sociedad anónima es siempre mercantil, es importante 108

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el objeto estatutario para determinar si es o no comerciante por su objeto, más allá de que sea mercantil por su forma. vii) El objeto fija el ámbito de actuación jurídico-económico de la sociedad. El art. 465 derogado del Código de Comercio prescribía que “son nulas las deliberaciones de la asamblea, aunque sean adoptadas por unanimidad, cuando versen sobre objetos ajenos a la ejecución del contrato o cuando excedan los límites que prescriban los estatutos”. La lectura de este texto hay que hacerla bajo el prisma que en el sistema del Código de Comercio la junta dirigía la sociedad y los directores eran mandatarios de ella y, por tanto, ajustada a hoy esa norma debería leerse en el sentido de que los actos del directorio que extralimiten el objeto social son nulos. ¿Es esa hoy también la sanción? La jurisprudencia parece inclinarse por la inoponibilidad de dichos actos y el art. 40 LSA podría dar espacio a esa tesis, pues las facultades de representación del directorio son para “el cumplimiento del objeto social”. Y lo mismo puede resultar de las normas de los arts. 329 Nº 1 y Nº 2 del Código de Comercio, que entre las atribuciones implícitas del fator o gerente están todas las asociadas “al giro ordinario del establecimiento que administra”, pero que puede excederse de dicho giro si es autorizado o ratificado por el mandante. Sin embargo, la inoponibilidad, de todas, la sanción más injusta, pues favorece a la sociedad que se excede y castiga al tercero que de buena fe contrató con ella. Nadie puede aprovecharse de su propio dolo o negligencia, dice el adagio. Las sociedades pueden celebrar muchos actos en apariencia muy extraños a su objeto: una sociedad minera puede adquirir un predio agrícola con el único interés en sus aguas de riego para desviarlas a un trapiche; una empresa de correos puede querer comprar un terreno para emplazar canchas de tenis como política de recreo para su personal. No es sencillo discernir entre actos que son del giro y los que no lo son e injusto exigirle a un tercero en cada acto o contrato que celebre con la sociedad no sólo exigir los poderes de los apoderados, sino además verificar los estatutos para ver si el acto es consistente con ellos y, de no serlo, pedir las explicaciones del caso a la sociedad. No sólo es injusto, es absurdo y poco práctico. Pero para entender mejor esto hay que considerar que el directorio no es “mandatario” de la sociedad, no es tercero a ella, el directorio es parte de la estructura del ser de la sociedad, un órgano inherente a ella; es la sociedad y, por tanto, no es mandatario sino que mandante. Lo mismo puede predicarse del gerente general que tiene la doble naturaleza de ser órgano y de ser mandatario de la 109

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sociedad. En consecuencia, si ellos sobrepasan el objeto social no se exceden en su mandato porque no hay tal; es la sociedad la que, por medio de ellos, se extralimita de su objeto. La nulidad tiene desde luego un sustento dogmático. La ley le reconoce a la sociedad una personalidad jurídica en tanto actuación para un objeto. La LSA no sólo exige que los estatutos definan un objeto, sino que dicho objeto sea preciso, específico, inconfundible. La personalidad está dada pues para dicha finalidad. La actuación fuera de ella es por lo tanto imposible, porque fuera del objeto no hay personalidad, que es equivalente a decir que no hay capacidad jurídica. Eso era más claro en la definición de sociedad anónima del Código de Comercio, pues la sociedad era reconocida “por la designación del objeto de la empresa” (art. 424 derogado). En consecuencia, dicho acto no tiene voluntad social, la que no puede sino obrar dentro del giro; esto es, un acto celebrado por un incapaz absolutamente de celebrar ese contrato. Es un acto nulo. Esta solución además es de toda justicia, porque la sociedad nunca podrá aprovecharse de esa nulidad, pues siempre le será oponible la excepción de que obró “sabiendo o debiendo saber el vicio que lo invalidaba” (art. 1683 del Código Civil). Restará también interés a los accionistas, salvo que el acto los perjudique. Pero la nulidad protegerá de forma fundamental al tercero, pues será en sustancia a quien beneficiará con ella, quedando todos los perjuicios en la sociedad infractora y la administración amenazada de responsabilidad civil si el acto daña a la sociedad y/o sus accionistas. viii) Finalmemte, el objeto servirá para conocer la extensión de los poderes o atributos implícitos del gerente, pues la ley establece que los actos de este obligan a la sociedad si se inscriben en el “giro ordinario del establecimiento que administran” (art. 328 Nº 1 del Código de Comercio). 1.2.5. La duración de la sociedad La duración de la sociedad es el tiempo que los fundadores estipulan para la vigencia de la misma. A diferencia de lo que ocurre con las sociedades de personas,161 las sociedades anónimas sí pueden tener 161

Salvo la aislada opinión de don Álvaro Puelma Accorsi, la generalidad de la doctrina no admite la duración indefinida en las sociedades colectivas mercantiles

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duración indefinida162 y, en la práctica, la mayoría de ellas se pactan para duración indefinida. El plazo de duración de una sociedad anónima puede, eso sí, ser modificado por junta general extraordinaria de accionistas, la que incluso está facultada para anticipar la disolución anticipada de la misma (arts. 57 y 67 Nos 2 y 3 LSA). Si nada dicen los estatutos, la duración de la sociedad, por el solo ministerio de la ley, es indefinida. El vencimiento del plazo de la sociedad produce, ipso facto, su disolución en conformidad con el art. 103 LSA. Las sociedades de duración indefinida, naturalmente, no pueden extinguirse por esta causal. 2. DE LA INEXISTENCIA, NULIDAD Y SANEAMIENTO DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA De la lectura de los arts. 6º y 6º A LSA se extrae que las sanciones por vicios de constitución de la sociedad son la inexistencia de la misma o su nulidad. Pero además conforme a las normas generales, la sociedad puede ser absoluta o relativamente nula. En consecuencia, una sociedad anónima puede ser inexistente, nula por vicios formales, y nula por vicios de fondo. 2.1. INEXISTENCIA O NULIDAD DE PLENO DERECHO DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA

El texto original de la Ley Nº 18.046 prescribía la inexistencia jurídica para las sociedades anónimas que no se otorgaran por escritura pública o cuyo extracto no se inscribiera o publicara oportunamente. Las Ley Nº 19.499 borró toda referencia a la inexistencia de una sociedad inspirada en criterios de certeza jurídica, para sancionar dichas omisiones con lo que ella denomina “nulidad de pleno dey en las de responsabilidad limitada, dada la clara redacción del art. 352 Nº 7 del Código de Comercio. Ver PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. I, p. 303. 162

Este principio contradice el del antiguo y original art. 431 del Código de Comercio, que prevenía que “no será autorizado el establecimiento de una sociedad anónima por tiempo indefinido, salvo que la empresa que se proponga tenga por su naturaleza límites fijos y conocidos”.

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recho” y ajustar expresamente sus efectos para diferenciarlos de la nulidad pura y simple. Hasta antes de la Ley Nº 19.499 Sobre Saneamiento de Vicios Formales de las Sociedades solía distinguirse entre sociedad irregular o sociedad de hecho, para oponerla a la sociedad regular o sociedad de derecho. Pero luego de dicha ley ha quedado en la historia buena parte de la teoría de la sociedad de hecho. Como bien señala el profesor Luis Eugenio Ubilla Grandi, la sociedad de hecho quedó relegada a la sola situación de sociedades “nulas de pleno derecho”, a las que la propia ley ni tan siquiera les reconoce la calidad de sociedades, sino que las trata de comunidades, con el alcance, eso sí, de que estas comunidades se regulan por sus estatutos y en subsidio por las normas de las sociedades anónimas, si de sociedades anónimas nulas de pleno derecho estamos hablando.163 Estas sociedades nulas de pleno derecho son aquellas que no se han otorgado ni por escritura pública, ni por instrumento privado protocolizado, ni por instrumento reducido a escritura pública (art. 6º A LSA). Ellas, aunque la ley las denomine “nulas de pleno derecho”, la verdad es que no son saneables, padecen de lo que el profesor Rodríguez Grez denomina nulidad originaria, que se parece en mucho, de verdad, a la noción de inexistencia… pero que no lo es.164 El efecto de estas sociedades entre los constituyentes es que entre ellos se forma una comunidad, cosa que no hubiere ocurrido de no existir una norma especial en la ley que lo diga, pues los aportes carecerían de título traslaticio válido. Esta comunidad, además, no se rige por las reglas del cuasicontrato de comunidad regulado en los arts. 2304 y ss. del Código Civil en lo que a distribución de las ganancias o pérdidas y a la restitución de los aportes se refiere, sino que se ordena con acuerdo a las normas de los estatutos, incluso si ese estatuto se pactó verbalmente. En ausencia de normas estatutarias, por último, se aplican entre los comuneros las reglas previstas para las sociedades. En lo que a la administración de esta sociedad nula de pleno derecho se refiere, se aplican las reglas del cuasicontrato de comunidad. Respecto de terceros, la sociedad nula o inexistente de pleno derecho no existe. Como señala Ubilla Grandi, “la nulidad de pleno 163 164

p. 328.

Luis EUGENIO UBILLA GRANDI, De las Sociedades y las EIRL, p. 308. Ver PABLO RODRÍGUEZ GREZ, Inexistencia y Nulidad en el Derecho Civil chileno,

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derecho no requiere ser alegada, los terceros pueden proceder como si la sociedad no existiera…”.165 Además, la ley hace solidariamente responsables a los miembros de la comunidad por las deudas contraídas en interés y a nombre de la sociedad. La noción de actuar en nombre de la sociedad no será otra que la del art. 2094 del Código Civil y por actuar en interés de la sociedad no entendemos sino su sentido natural y obvio, esto es, actuar en beneficio de esa comunidad que reconoce la ley merced a la nulidad de pleno derecho. Da lo mismo que la obligación se haya contratado por uno, varios o todos los comuneros, siempre reponderán todos y solidariamente,166 pues de otro modo no se entendería el texto de la ley. Al igual que en el antiguo régimen de la sociedad de hecho tratada en el Código de Comercio, la ley no permite a los comuneros oponer la falta de otorgamiento de las formalidades del acto para excusarse de su responsabilidad solidaria. Sin embargo, los terceros para gozar de la solidaridad con que los protege la ley deben acreditar que existió una sociedad nula de pleno derecho y que los comuneros se obligaron con ellos en interés y a nombre de dicha sociedad y para ello la ley los ayuda señalando que se puede acreditar dicha circunstancia por todos los medios de prueba que reconoce el Código de Comercio, esto es, sin límites para la prueba testimonial167 y sin que ellas se ponderen conforme a las normas del Código Civil o Código de Procedimiento Civil, sino en acuerdo con los principios o reglas de la sana crítica. Huelga señalar que como a estas sociedades la ley las tiene por comunidades, no es admisible respecto de ellas la declaración de quiebra, precisamente porque no tienen personalidad jurídica, no son sujetos de derecho. Pero puede que la inexistencia de la sociedad responda a ausencias distintas a las omisiones de las fromalidades de su celebración u otorgamiento. En tal caso, más allá de los debates de la doctrina sobre el reconocimiento en nuestro régimen de la teoría de la inexis165

UBILLA GRANDI, ob. cit., p. 311. De la misma opinión, UBILLA GRANDI, ob. cit., p. 319. 167 Nosotros no compartimos la tesis de Ubilla Grandi, que entiende por esta expresión incluso las normas especiales en materia de prueba dadas para el derecho marítimo en el art. 1206 del Código de Comercio, porque ellas son especiales dentro del Código de Comercio para ese objeto, en tanto que las reglas generales en materia de prueba se encuentran en el Título Preliminar y en el Libro I. Ver UBILLA GRANDI, ob. cit., pp. 320 y 321. 166

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tencia jurídica o no, sí nos parece evidente que no todos los vicios de inexistencia tienen el mismo efecto práctico. Claro, si una sociedad anónima no se pactó como tal, o carecía de objeto o causa o si no hubo manifestación de voluntad, no hará falta la declaración de inexistencia. Pero cuando los vicios de inexistencia, como algunos casos de ausencia de manifestación de voluntad, no sean manifiestos (v. gr., voluntad aparente), entonces la forma de proceder será alegando su nulidad absoluta, que desde el punto de vista práctico no presenta diferencias significativas con la inexistencia. Y sobre esa nulidad trataremos más adelante. Sin embargo, nos parece relevante la distinción para otro efecto: la inexistencia existe ex ante su declaración y, por lo tanto, los “vicios” o causa de inexistencia resultan en que no nace la personalidad jurídica; en tanto que los vicios de nulidad en tanto esta no sea declarada por sentencia firme no afectan al nacimiento del contrato, que goza de validez presuntiva y provisional: nace una personalidad jurídica que se desvanece merced a la nulidad. Por eso la nulidad es causa de disolución de la sociedad en tanto fenómeno que da inicio a la liquidación de la sociedad (art. 110 inc. 2º LSA), lo que no es sostenible en el caso de la inexistencia. 2.2. NULIDAD DE LA SOCIEDAD POR VICIOS FORMALES Y SU SANEAMIENTO

Cuando una sociedad anónima ha sido constituida por escritura pública, o por documento reducido a escritura pública o por instrumento protocolizado, o en que se hayan omitido el nombre, profesión y domicilio de los accionistas, el nombre y domicilio de la sociedad, la enunciación del o de los objetos y el capital y número de acciones en que se divide –y plazo y forma de enterarlo–, o cuando el pertinente extracto no se ha inscrito y publicado oportunamente existe como sociedad, como una sociedad irregular pero de derecho, como dice el profesor Ubilla Grandi.168 Cualquier sociedad anónima que se otorgue por alguno de estos instrumentos es una sociedad de derecho y vale como tal a menos que adolezca no sólo de vicios formales. La Ley Nº 19.499 define los vicios formales como “aquellos que consisten en el incumplimiento de alguna solemnidad legal, tales 168

UBILLA GRANDI, ob. cit., p. 307.

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como la inscripción o publicación tardía del extracto de la escritura, o la falta de cumplimiento o el cumplimiento imperfecto de las menciones que la ley ordena incluir en las respectivas escrituras como, por ejemplo, lo relacionado con la razón social”, y añade: “los defectos relativos al contenido de las escrituras no se considerarán vicios formales, sino de fondo, si implican la privación de algún elemento esencial al concepto de sociedad o algún vicio de carácter substancial de general aplicación a los contratos” (art. 1º Ley Nº 19.499), para decirnos finalmente que no son vicios siquiera formales los errores ortográficos si de ellos no se siguen dudas en orden a lo estipulado; errores menores en la individualización de los accionistas si no hay dudas sobre su identidad; errores numéricos de carácter inmaterial; errores en los datos o características de los aportes, si no hay dudas sobre su sustancia, y “en general las disconformidades no esenciales que existan entre las escrituras y las inscripciones o publicaciones de sus respectivos extractos” (letra e) art. 9º). La verdad es que estas sociedades, aun cuando se declaren nulas a posteriori, habrán nacido como tales al mundo jurídico, gozan de personalidad jurídica y su nulidad opera ex nunc, como una causa más de disolución de la sociedad. Dicho en otras palabras, la única diferencia de estas sociedades y las plenamente válidas es que aquellas suman a las causales normales de disolución la de nulidad por vicios formales. Pero el vicio de la sociedad no puede ser ninguno de aquellos que vician todo contrato: esto es, la ausencia de consentimiento libre; objeto o causa ilícita; o que falte alguno de los elementos de la esencia del “contrato” de sociedad anónima (v. gr., que un accionista reciba acciones a cambio de nada; que un accionista no tenga derecho a beneficios de la sociedad; que un accionista reciba acciones de industria; que la sociedad no se administre por un directorio; que no existan juntas de accionistas, etc.). En estos casos, el contrato o acuerdo será nulo e insanable o derivará en otro contrato distinto. Estas sociedades afectas a vicios formales, naturalmente, pueden sanearse con arreglo al procedimiento de saneamiento de la Ley Nº 19.499 que, como sabemos, puede emplearse para erradicar el vicio hasta antes de que la sociedad haya sido declarada nula por sentencia en tránsito de cosa juzgada, esto es, aun avanzado el proceso judicial de nulidad (art. 7º). Es más, dicha nulidad ni tan siquiera podrá prosperar si el vicio no causa daño pecuniario a nadie 115

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(art. 8º). Tampoco puede solicitarse la nulidad por vicios formales si la sociedad está disuelta (art. 10). Ahora, si no se sanean antes de que quede firme la sentencia de nulidad, estas sociedades serán nulas de nulidad absoluta y, por lo mismo, su nulidad por estos vicios puede declarase de oficio, a petición del Ministerio Público o de cualquiera que tenga interés en ella (art. 1683 del Código Civil), pero no a instancias de quien concurrió al acto nulo sabiendo o debiendo saber del vicio que la invalidaba. Una vez declarada la nulidad, esta declaración opera como una verdadera causal de disolución de la sociedad antes que como una nulidad stricto sensu, pues dicha nulidad no tiene efecto retroactivo. Por tanto, se liquida la sociedad, como si la nulidad fuera causa de disolución, esto es, persiste la personalidad jurídica para efectos de la liquidación. La única diferencia relevante con una liquidación por otra causa de disolución es que desaparece la responsabilidad limitada de los constituyentes, pero sólo respecto de ellos, pues el art. 6º LSA dice expresamente que “los otorgantes del pacto declarado nulo responderán solidariamente a los terceros con quienes hubieren contratado a nombre y en interés de la sociedad”. Respecto de los accionistas que surgieron después de la constitución, nos parece que persiste la limitación de responsabilidad, pues no se entendería para qué el acento del legislador en los otorgantes del acuerdo nulo y porque así además lo reclama el principio de la buena fe que inspira nuestro ordenamiento jurídico. Mal que mal estos accionistas sobrevinientes son “víctimas” de la nulidad. Estos principios se avienen a la formación o constitución de la sociedad con vicios formales. Pero no son los mismos cuando esos vicios formales se incurren en las modificaciones de la sociedad anónima. Dice el art. 6º LSA que “de la misma nulidad adolecerán las reformas de estatutos y el acuerdo de disolución de una sociedad oportunamente inscritos y publicados, pero en cuyos extractos se omita cualquiera de las menciones exigidas en el art. 5º” o en que exista entre este y la escritura una “disconformidad esencial” que implique “una errónea comprensión de la escritura extractada”. Empero, ellas son oponibles, esto es, producen efectos respecto de accionistas y terceros si no se ha declarado su nulidad. Y si esa nulidad se declara, ella produce efectos sólo hacia el futuro. Asimismo, si el extracto de la escritura de modificación no se publica y/o inscribe oportunamente, la modificación “no producirá 116

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efectos ni frente a los accionistas ni frente a terceros”; privación de efectos que obra “de pleno derecho” y todo “sin perjuicio de la acción por enriquecimiento sin causa que proceda”, esto es, la acción del accionista contra la sociedad por aportes para el aumento de capital de la misma que quedó privado de efectos por la tardanza en inscribir y publicar (art. 6º A LSA). Todo lo anterior atingente a las modificaciones de la sociedad anónima es, claro está, sin perjuicio de la posibilidad de sanear los vicios incurridos en la modificación de la sociedad anónima conforme al procedimiento de saneamiento de la Ley Nº 19.499. 2.3. NULIDAD DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA POR VICIOS DE FONDO Las causales de nulidad de fondo de una sociedad anónima son todas aquellas que sin ser causa de una nulidad de pleno derecho, no son tampoco vicios formales saneables con arreglo a la Ley Nº 19.499. Es aquí donde entran los vicios del consentimiento, la ilicitud de la causa; la ilicitud del objeto; la falta de los elementos esenciales de la sociedad anónima. Esta nulidad debe arreglarse a las normas del derecho común, especialmente a las reglas de los arts. 1682 y ss. del Código Civil. En este caso se aplicaría el art. 2057 del Código Civil, que previene que “si se fomare de hecho una sociedad que no pueda subsistir legalmente, ni como sociedad, ni como donación, ni como contrato alguno, cada socio tendrá la facultad de pedir que se liquiden las operaciones anteriores y de sacar sus aportes”, pero, añade la ley, “esta disposición no se aplicará a las sociedades que son nulas por lo ilícito de la causa u objeto, las cuales se regirán por el Código Criminal”. La aplicabilidad de esta regla a la sociedad anónima que no es sociedad resulta del hecho que para el Código Civil la sociedad por acciones es también una subespecie de sociedad. Nosotros sabemos que, sin distinción, la nulidad de una sociedad anónima es causal de disolución de la sociedad y por lo tanto la nulidad de la sociedad por vicios de fondo dará inicio a un proceso de liquidación, pues así lo dice el art. 2057 del Código Civil y el art. 110 inciso 2º LSA, que recordemos existe en esta ley antes de la vigencia de la Ley Nº 19.499, esto es, para cualquier tipo de nulidad. En consecuencia, tal como dijimos en su momento, las sociedades nulas por vicios de fondo que no sean vicios de nulidad de pleno derecho 117

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dan origen a una persona jurídica y una vez declaradas nulas subsiste dicha personalidad jurídica para los efectos de su liquidación. En otras palabras, no se forma una comunidad entre los concurrentes al acto merced a la declaración de nulidad, por ejemplo, por falta de capacidad de alguno de los constituyentes (v. gr., incapacidad por demencia). Por eso el tratamiento que recibe la sociedad nula por vicios de fondo es análogo al de la sociedad nula por vicios formales no constitutivos de nulidad de pleno derecho. La pregunta es si es posible a los terceros accionar en contra de los constituyentes de una sociedad declarada nula por vicios de fondo. El art. 2058 del Código Civil nos dice que “la nulidad del contrato de sociedad no perjudica a las acciones que corresponden a terceros de buena fe contra todos y cada uno de los asociados por operaciones de la sociedad, si existiere de hecho”. Pero naturalmente los socios no serían responsables en forma solidaria, pues para ello haría falta una norma especial que expresamente lo establezca, ya que la solidaridad no se presume. Vale decir, la gran diferencia entre esta nulidad y la nulidad por vicios formales, es que en el caso de nulidad por vicios formales, los constituyentes son responsables solidariamente ante terceros, en tanto que por vicios de fondo son responsables pero no solidariamente, sino a prorrata del interés que tienen en la deuda conforme al art. 1511 del Código Civil. 2.4. SUJETO PASIVO DE LA ACCIÓN DE NULIDAD Mucho se habla de la nulidad de las sociedades y muchos problemas surgen a nivel corporativo relacionados con vicios de la misma. De verdad, donde mayores problemas relativos a la nulidad se suscitan es ante actos o contratos que terceros tienen en prospecto con la sociedad, muy especialmente cuando la sociedad quiere operar en el sistema financiero o enajenar activos de significación. Pero la práctica judicial nos dice que son escasísimos los pleitos donde se demanda la nulidad de la sociedad y más aún los pleitos en que se ejercite dicha acción para anular una sociedad anónima. Y aquí ha de surgir un fenómeno que tiene fácil respuesta en materia de sociedades propiamente tales, pero nada de sencillo en materia de sociedades anónimas. En las sociedades cuya base fundamental es el “contrato” no cabe duda de que la nulidad se reclamará por una de las partes o terceros a las partes de ese acto jurídico. 118

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Pero en materia de sociedades anónimas la noción de partes es más difusa. ¿Son sujetos pasivos de la acción de nulidad de verdad los concurrentes a la escritura de constitución? Pareciera a primera vista que así debe ser, pero es muy posible que esos accionistas fundadores ya no sean siquiera accionistas de la sociedad. ¿Es lógico en ese escenario que sean ellos los sujetos pasivos de la acción? Pero ya la respuesta no es tan prístina. Y cuando hablamos de las modificaciones de la sociedad ya no existen partes, porque la sociedad anónima se modifica a sí misma por actos jurídicos de un órgano inherente a su estructura: la junta de accionistas. El acto jurídico de modificación no emana de los accionistas individualmente considerados, sino de la sociedad por medio de su órgano soberano. Siendo esto así, para anular modificaciones sociales el sujeto pasivo no son los accionistas, ni siquiera los que formaron la mayoría que provocó la reforma de estatutos; el sujeto pasivo de esa acción es la sociedad, porque es ella la otorgante del acto jurídico dudoso. Por lo mismo nos cuesta aceptar que para anular el acto de formación de la sociedad haya que demandar a los concurrentes a la escritura de constitución. Somos del parecer que en el caso de las sociedades anónimas siempre el sujeto pasivo de la acción será la sociedad misma, porque es ella invariablemente la que tiene interés en desvirtuar dicha ineficacia, cosa que puede no ocurrir con los fundadores, que pueden hace mucho haberse desvinculado del ente. Halperin y Otaegui siguen la misma solución al señalar que “la acción debe ejercerse contra la sociedad”, pues “…atento a la existencia de un número grande de accionistas, la variabilidad de su elenco por la negociabilidad de las acciones y las dificultades de determinar los accionistas (o su totalidad)… la acción se entiende con la sociedad que actúa por los accionistas”.169 Este resultado tan lógico y útil no hace sino confirmar que la sociedad anónima no es un contrato ni una sociedad. En Colombia, no obstante las protestas del profesor Jorge Hernán Gil Echeverry, el propio art. 421 del Código de Procedimiento Civil de ese país señala textualmente que “la demanda de impugnación de actos o decisiones de asambleas de accionistas o de juntas directivas… deberá dirigirse contra la sociedad”, pero este autor admite que los accionistas que concurrieron con su voto a formar la voluntad social pueden obrar como coadyuvantes, lo que a nosotros 169

HALPERIN y OTAEGUI, Sociedades Anónimas, p. 207.

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no nos parece, porque no tienen de verdad interés en el resultado de la acción.170 2.5. PRESCRIPCIÓN DE LA ACCIÓN DE NULIDAD Un texto injertado en el art. 6 LSA que no es original a la Ley Nº 18.046, sino que resultado de la Ley Nº 19.705 nos dice que “en todo caso, no podrá pedirse la nulidad de una sociedad o de una modificación de estatuto social, luego de transcurridos cuatro años desde la ocurrencia del vicio que la origina”. Esta regla es, a nuestro juicio, de aplicación general, para cualquier vicio formal o de fondo de que adolezca la sociedad, siempre que no sea de aquellos que la privan de personalidad jurídica conforme a la Ley Nº 19.499 Sobre Saneamiento de Vicios Formales. Claro, una norma así se justifica precisamente porque el ente sociedad anónima no es una sociedad entre los accionistas, sino que una asociación de estos con ella; los accionistas no son relevantes para la sociedad. Lo que importa es la institución en tanto mecanismo de inversión. Se podrá objetar que esto puede conducir a validar en cuatro años sociedades con objeto o causa ilícita, u otorgadas por incapaces absolutos, etc. Pero hay que replicar que lo mismo ocurre con actos y contratos así viciados transcurridos que sean diez años. Nos parece que el texto afirma además nuestra tesis, porque es intenso en señalar que dicha regla se aplica “en todo caso”. Como estamos ante una acción que prescribe en corto tiempo, ese será el estatuto que se aplique a su prescripción.

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y 347.

JORGE HERNÁN GIL ECHEVERRY, Impugnación de Decisiones Societarias, pp. 345

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T E RC E R A PA R T E

DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA DEL CAPITAL, LAS ACCIONES, DISTRIBUCIÓN DE BENEFICIOS Y BONOS DE LAS SOCIEDADES ANÓNIMAS

INTRODUCCIÓN La sociedad anónima –es la tesis que ordena todo este trabajo– es un emprendimiento lucrativo dotado de personalidad jurídica. Es algo no muy distante de una idea lucrariva investida con dicha personalidad y provista de cierta proyección en el tiempo. Si bien lo relevante es la idea con fines de lucro que justifica la sociedad, que no es otra cosa que el objeto de la misma, esta relevancia no se manifiesta en la extensión y profundidad con que los textos abordan otro elemento esencial de estas instituciones: su financiamiento. El financiamiento de la sociedad anónima puede obtenerse por vías distintas, a saber, créditos de proveedores o acreedores financieros, como cualquier otro proyecto; créditos mediante la colocación de bonos a corto, mediano o largo plazo y, principalmente, por recaudación de capital de riesgo mediante la emisión de acciones en mercado abierto o cerrado. Las acciones como mecanismo de recaudación de capital para las sociedades anónimas ocupan un lugar esencial en la temática y de allí su importancia. Una buena regulación acompañada de una correcta interpretación y comprensión del ordenamiento jurídico pertinente a las acciones de las sociedades anónimas son bastante más de medio camino para que un régimen sea eficaz en la promoción de este tipo de instrumentos. Paralelamente la acción es un bien, una cosa en sí misma en tanto objeto del comercio jurídico y ello le confiere un interés, una importancia y un atractivo especial que merece su estudio detenido. Junto con lo anterior están los bonos o debentures, que tienen probablemente su origen también en el proceso de desarrollo his121

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tórico del instituto de la sociedad anónima –recordemos el Banco San Jorge de Génova– y un uso también esencialmente reservado a estas instituciones de derecho privado; pero como hoy otras entidades públicas y privadas también echan mano a esta forma de recaudación de dineros del público, este tópico es abordado más marginalmente por nuestro texto. Vamos entonces al estudio de estos modos de financiamiento y de las acciones y los bonos como parte esencial del ser de las sociedades anónimas. 1. EL CAPITAL DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA 1.1. GENERALIDADES El Nº 5 del art. 4º de la LSA dispone que la escritura de constitución debe indicar “el capital, el número de acciones en que se divide con indicación de sus series y preferencias si los hubiere y si las acciones tienen o no valor nominal; la forma y plazos en que los accionistas deben pagar su aporte, y la indicación y valorización de todo aporte que no consista en dinero”. Esta regla hay que complementarla con el inciso primero del art. 10 de la LSA que nos advierte que “el capital de la sociedad deberá ser fijado de manera precisa en los estatutos y sólo podrá ser aumentado o disminuido por reforma de los mismos”, esto es, el capital de una sociedad es una noción jurídica: es el fondo que determinan los estatutos que normalmente difiere del patrimonio efectivo existente conforme a la contabilidad. No hay que confundir el capital social ni con la expresión “patrimonio social” ni con el “activo social”, pues, como señala Halperin, “el valor del conjunto de los aportes constituye el capital social, que se mantiene invariado mientras no se modifique el contrato; incorporación de nuevos socios, aumento o reducción de capital por procedimientos legales. En cambio, el patrimonio social está formado por el conjunto de bienes del activo con el cual la sociedad actúa y afronta el pasivo que lo integra”.171 Esto es importante, pues, como anota Vivante, “en antítesis con el patrimonio o capital efectivo esencialmente mudable, 171

ISAAC HALPERIN, Sociedades Comerciales, p. 54, y también HALPERIN y OTAEGUI, Sociedades Anónimas, pp. 228-230.

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TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

está el capital nominal de la sociedad, fijado de manera estable por una cifra en el contrato, que tiene una función contable y jurídica, una existencia de derecho y no de hecho”, y añade: “el capital constituye un asiento constante en la formación del balance social; ha de figurar en el pasivo de cada ejercicio con la cifra establecida en el acto constitutivo, para que, en contrapartida del mismo, se pueda inscribir en garantía o advertencia de los acreedores sociales. Realiza una función de moderador legal y contable de la vida social, determina en su función reguladora cuál es el máximo límite de los beneficios que se pueden repartir, cuál ha de ser el importe de las reservas, cuándo se debe proceder a la disolución de la sociedad o cuándo se tenga que modificar el estatuto social a causa de las pérdidas sufridas. Diré a manera de ejemplo que este capital nominal y abstracto (nomen juris) realiza frente al patrimonio o capital real la función de un recipiente destinado a medir el grano, que unas veces colma la medida y otras no llega a llenarla”.172 El capital de la sociedad anónima, en su perfil jurídico, es como anota Broseta Pont, “la primera partida de su pasivo para impedir que se repartan beneficios cuando realmente no existen (capital como cifra de retención)”.173 Pero además tiene interés en la conformación del balance, porque el capital jurídico es siempre una partida de pasivo que debe ser compensada por un activo y quien lea un balance y vea que el capital que figura en el pasivo es superior al activo, entenderá que los accionistas no han enterado su aporte y esa circunstancia por sí misma impide la distribución de cualquier beneficio a los accionistas cuyo saldo de suscripción no esté pagado (art. 16 inc. final LSA).174 Junto con lo anterior, la doctrina tiende a coincidir en que el capital tiene una función de garantía (prenda común de los acreedores) en el caso de las sociedades de responsabilidad limitada como también las sociedades anónimas. “Por eso la función del capital se traduce básicamente en una cifra de responsabilidad en el sentido de que los terceros en general verán en esta la suma de activos que integran el fondo social”.175 Nosotros creemos que esa función de garantía es más 172

CÉSAR VIVANTE, TRATT, citado por Brunetti, Tratado…, t. II, p. 78. MANUEL BROSETA PONT, Manual de Derecho Mercantil, p. 232. 174 Ver BRUNETTI, ob. cit., t. II, p. 81. 175 JOSÉ IGNACIO NARVÁEZ GARCÍA, Teoría General de las Sociedades, p. 253, citado por Hildebrando Leal Pérez, Teoría General de las Sociedades Mercantiles, p. 212. Ver también RICARDO NISSEN, La Pérdida de Capital Social como Causal de Disolución de las Sociedades Comerciales, p. 33, y FELIPE DE SOLÁ CAÑIZARES, ob. cit., t. III, p. 350. 173

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aparente que real, pues en la vida real normalmente los acreedores, en particular los acreedores “profesionales” como las instituciones financieras, los prestamistas profesionales, como los denominados factorings, y los proveedores de gran alcance analizan múltiples factores antes que el capital estatutario a la hora de dar crédito, porque el capital estatutario de verdad no refleja solvencia, pues es una verdadera abstracción.176 Y en cuanto a otros agentes menores de crédito, como los subcontratistas y proveedores a menor escala, ni siquiera se preocupan de ver el estatuto social del deudor. Lo que importa en una compañía son sus balances y cuentas de resultados y no el capital legal. Sin embargo, el capital legal tiene una función de garantía en un sentido mucho más limitado, a saber, es la cifra que los accionistas no se pueden distribuir salvo una disminución legal de capital y en ese sentido es sólo una restricción al vaciamiento de la sociedad. El capital de la sociedad anónima es una cláusula esencialísima de la sociedad, ya que estamos ante una sociedad precisamente de capitales. El capital debe expresarse en dinero, pero nada impide que se exprese en moneda extranjera, pues expresamente el art. 16 LSA se abre a la posibilidad de que el valor de las acciones se exprese en moneda de otro país. Empero, valorarlo en moneda extranjera ha de tener efectos relevantes en la fluctuación de ese valor por el tipo de cambio y en las cuentas de revalorización de capital, por lo que no es muy aconsejable así proceder. Sin embargo, para sociedades que son filiales de matrices extranjeras que deben consolidar sus balances –en especial sociedades foráneas sujetas al control de las autoridades de su país– su expresión en moneda extranjera es de gran utilidad. Con todo, no es admisible expresarlo en otro tipo de divisas, como metales preciosos (oro) y menos aún en otros bienes: debe ser expresado en moneda nacional o extranjera. No existen límites eso sí en orden a que el capital guarde relación con la magnitud de la empresa, como lo requería el art. 430 del Código de Comercio; en Chile no es admisible el problema desarrollado en otras latitudes de la denominada “subcapitalización” o “infracapitalización”177 que se ha sostenido como otra causal de abuso de la personalidad jurídica. Sin embargo, existen sociedades 176 En el mismo sentido, BRUNETTI, ob. cit., t. II, p. 78, y RIPERT GEORGES, ob. cit., t. II, p. 236. 177 Ver NISSEN, La Pérdida del Capital…, pp. 33 y ss.

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anónimas que por su objeto requieren de un mínimo de capitalización, como los bancos, compañías de seguros, administradoras de fondos mutuos, administradoras de fondos de pensiones, y otras, como las de los intermediarios de valores, que requieren de ciertas garantías (v. gr., pólizas de seguro) para operar comercialmente; pero estos casos son la excepción. El capital se puede enterar en dinero o en otros bienes. Pero si nada dicen los estatutos, se entiende que el capital se paga en dinero. Es más, no se puede pagar en otros bienes en caso no existir cláusula expresa en los estatutos que lo prevenga (art. 15 LSA). Sin embargo, la ley no castiga con la nulidad del pago en la circunstancia de que las acciones se paguen con bienes distintos del dinero, no obstante no estar así autorizado por los estatutos: la sanción es que los directores y gerentes son solidariamente responsables del valor de colocación de las acciones pagadas en otra forma, esto es, del perjuicio que sufre el ente o los otros accionistas por esta infracción. Los bienes naturalmente deben ser avaluables en dinero, pues la ley establece que por regla general los bienes con que se pagan las acciones deben ser tasados por peritos,178 salvo acuerdo unánime de las acciones emitidas. A diferencia de lo que acontece en Italia y España,179 no admite nuestra legislación, como hemos anticipado antes, que el capital se pague en servicios o trabajo, pues en ello consiste la prohibición del art. 13 de emitir acciones de industria u organización, salvo el caso del art. 24 LSA para planes de compensación laboral.180 178

Ver normas de la Superintendencia… Ver BRUNETTI, ob. cit., t. II, p. 80, y BROSETA PONT, ob. cit., p. 234. Sin embargo, según el art. 36.1 de la Ley Nº 19/1989 de Sociedades Anónimas, pueden entregarse acciones en pago de trabajos ya hechos con posterioridad a la constitución de la sociedad, como si la sociedad pagara con ello una remuneración y lo que se aporta, en palabras de Broseta Pont, es “el derecho de crédito que por haberlos realizado –los trabajos– posee un tercero contra ella. No existen derechos laborales compensables en acciones para los trabajadores de las sociedades anónimas, pero sí existe la práctica de asumir obligaciones con los trabajadores y luego pagarlas mediante la emisión de acciones de pago a suscribirse por los dependientes. Ver BROSETA PONT, ob. cit., pp. 237 y 238. 180 En Estados Unidos, tanto la Model Business Corporation Act (MBCA) de 1984, como muchas leyes estaduales, admiten el pago de acciones en trabajo o servicios, siempre que el valor del trabajo (al igual que el de los bienes distintos de dinero) se estime a la fecha de emisión de la acción conforme lo determine el Directorio y esa fijación es determinante, salvo que se acredite fraude. Pero además la Model Business Corporation Act de 1984, y con ella muchos estados no aceptan que se pa179

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¿Se puede pagar con créditos? En algunos países no se acepta el pago con créditos ni contra terceros ni contra el propio accionista que suscriba letras o pagarés por el precio de la acción (v. gr., el estado de California), porque en ambos casos el valor de la acción es un derecho más que un bien y por lo tanto no califica para ser denominado capital. Nosotros también abrigamos dudas en orden a que se puedan capitalizar créditos dada la noción misma de capital,181 pero inmemorialmente nuestra ley mercantil ha aceptado que el capital se constituya por “créditos”, como expresamente lo autoriza el art. 352 Nº 4 del Código de Comercio para las sociedades colectivas mercantiles y de hecho en la primitiva regulación de las sociedades anónimas también se aceptaban aportes no dinerarios (antiguo art. 443 Código de Comercio). Por el contrario, no tenemos dudas de que se pueden capitalizar deudas, esto es, que la sociedad emita acciones a favor de sus acreedores por créditos que efectivamente ingresaron a la caja social, aunque es dudosa la capitalización de deudas de una sociedad insolvente porque el valor efectivo de los mismos será necesariamente inferior a su valor par. Con todo, como se trata de bienes distintos al dinero, dichos créditos deben valorizarse por peritos, salvo acuerdo unánime de las acciones emitidas. La ley requiere que el capital social se encuentre totalmente suscrito y pagado dentro del plazo de tres años por regla general,182 pues en el caso de sociedades anónimas especiales la regla es otra.183 guen acciones por servicios futuros; los servicios o el trabajo tienen que haberse prestado o estarse prestando o realizado. Ver HAMILTON, pp. 179-180. La MBCA de 1969 exigía, a diferencia del texto de 1984, que los servicios ya estuvieran prestados para emitir las acciones. 181 Sabemos que es de uso habitual hacerlo. Pero la noción de capital en el Diccionario de la Real Academia Española se expresa como “elemento o factor de la producción constituido por inmuebles, maquinaria o instalaciones de cualquier género que, en colaboración con otros factores, se destina con carácter permanente a la obtención de un producto” o como “conjunto de bienes materiales aportados por los socios fundadores al constituir una empresa y eventualmente los accionistas”. Ver Dic., p. 282. 182 En el texto original de la Ley Nº 18.046 se requería que al menos 1/3 del capital se suscribiera y pagara al constituirse la sociedad, sin que existiera tal norma para las modificaciones, lo que se prestó a muchas trampas, que la Ley Nº 19.499 eliminó no exigiendo mínimos para efectos de la constitución de la sociedad. 183 Los bancos requieren un capital pagado y reservas por un mínimo de UF 800.000 y al momento de otorgarse la escritura social ese capital debe estar

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En el evento de que en el plazo de tres años no se haya suscrito y pagado el capital, “el capital social quedará reducido al monto efectivamente suscrito y pagado”. El mismo principio se aplica si se modifican los estatutos y se aumenta el capital posteriormente, salvo el caso de que se emitan bonos convertibles en acciones, pues en tal caso hay que respetar el plazo de la emisión de bonos para que ellos puedan convertirse en acciones. Claro que tratándose se una modificación de estatutos mediante aumento del capital el principio es menos estricto merced a la modificación del art. 24 LSA hecha por la Ley Nº 20.382. En efecto, vencido el plazo establecido por la junta de accionistas sin que se haya enterado el aumento de capital, no se produce la disminución de capital ipso facto. La ley ordena al directorio que deberá proceder al cobro de los montos adeudados si no hubiere entablado antes las acciones correspondientes, salvo que dicha junta lo hubiere autorizado por dos tercios de las acciones emitidas para abstenerse del cobro, caso en el cual el capital quedará reducido a la cantidad efectivamente pagada. Agotadas las acciones de cobro, el directorio deberá proponer a la junta de accionistas la aprobación, por mayoría simple, del castigo del saldo insoluto y la reducción del capital a la cantidad efectivamente recuperada. Tampoco corre este plazo cuando se emiten acciones destinadas a planes de compensación a los trabajadores de la sociedad o de sus filiales, pues en tal caso los trabajadores tienen 5 años para suscribir y pagar esas acciones (art. 24 LSA). La ley no se pone en el caso de que los estatutos fijen un plazo menor a los tres años para suscribir y pagar el capital sea en el acto constitutivo o en una modificación de los mismos. ¿Es necesario aguardar los tres años para esta reducción de capital de pleno derecho? A nuestro juicio la afirmativa se impone, porque es por la ley que se produce el fenómeno de la reducción ipso iure y no por disposición pagado en al menos un 50% (art. 50 DFL Nº 3). Las empresas aseguradoras deberán tener un capital mínimo al constituirse de UF 90.000 totalmente suscrito y pagado (art. 7º DFL Nº 251). Las Administradoras de Fondos de Inversión regidas por la Ley Nº 18.815 requieren un capital pagado de al menos el equivalente a UF 10.000; las Administradoras de Fondos Mutuos regidas por el Decreto Supremo de Hacienda Nº 1019, art. 7º, requieren de un capital minimo pagado en dinero de UF 10.000; las Sociedades Administradoras de Fondos de Inversión de Capital Extranjero regidas por la Ley Nº 18.657 requieren de un capital mínimo pagado en efectivo de UF 6.000 por cada fondo que administre (art. 12). En general, todas estas sociedades deben pagar sus capitales sólo en dinero efectivo.

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de las partes, de forma que aunque el plazo para suscribir y pagar las acciones sea menor, la reducción del capital de pleno derecho sólo se producirá al cabo de los tres años. 1.2. AUMENTOS Y DISMINUCIONES DEL CAPITAL El capital, como dijimos, es el que figura en la escritura de constitución o en la última de modificación de la sociedad. No tiene interés desde el punto de vista jurídico para la noción de capital la situación efectiva de las cuentas de patrimonio de la sociedad. Normalmente para incrementar o disminuir el capital de una sociedad anónima se requiere de una junta general extraordinaria de accionistas y, en la segunda eventualidad, mayorías bastante altas (2/3 de las acciones emitidas) (art. 67 Nº 5) LSA). Además, para el caso de disminución del capital se requiere autorización previa del Servicio de Impuestos Internos (art. 69 del Código Tributario). La devolución de capitales a los accionistas sólo puede hacerse una vez transcurridos 30 días desde la publicación en el Diario Oficial del extracto de la escritura que da cuenta de la junta extraordinaria de accionistas que aprobó dicha disminución. Además, dentro de los diez días siguientes a la publicación de ese extracto debe insertarse en un diario de circulación nacional y en el sitio en Internet de la compañía –en el caso de sociedades anónimas abiertas que dispongan de tales medios– el hecho y monto de la disminución de capital (art. 28 LSA). Naturalmente, aquellos accionistas que tengan acciones no pagadas en todo o parte, no pueden beneficiarse de las devoluciones de capital, sino por la parte pagada de sus acciones (art. 16 inc. final LSA). A lo anterior hay que sumar la regla del art. 27 del Reglamento, que dispone que toda vez que se aumente el capital en una sociedad anónima cerrada la junta deberá acordar que, previa emisión de acciones de pago, la sociedad debe capitalizar todas las reservas sociales provenientes de utilidades y de revalorizaciones legales existentes a esa fecha, esto es, reunir todas las cuentas de patrimonio. Si hay pérdidas acumuladas, primero deben estas neutralizarse con las utilidades retenidas sean del ejercicio o de otros anteriores, de modo tal que sólo una vez que existan utilidades netas, se pueden estas capitalizar. Pero la junta puede no capitalizar esas utilidades retenidas, siempre que la junta acuerde su distribución dentro del 128

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mismo ejercicio en que se adopta el acuerdo de incrementar el capital con acciones de pago y antes de la emisión de las mismas. Sin embargo, existen hipótesis de incremento y disminución del capital de la sociedad que operan de pleno derecho, sin necesidad de una junta extraordinaria de accionistas. Estos casos son los siguientes: 1.2.1. Incrementos ipso iure del capital de la sociedad Existen dos casos de incremento del capital sin junta extraordinaria de accionistas y sin emisión de nuevas acciones. i) Capitalización del fondo de revalorización. El caso más corriente de aumento del capital por el solo efecto de la ley está previsto en el art. 10 de la LSA, que señala que “el capital y el valor de las acciones se entenderán modificados de pleno derecho cada vez que la junta ordinaria de accionistas apruebe el balance del ejercicio. El balance deberá expresar el nuevo capital y el valor de las acciones resultante de la distribución de la revalorización del capital propio”. Este incremento del capital proviene sólo de fusionar la cuenta de patrimonio denominada de revalorización del capital propio con la cuenta de capital jurídico, para así mantenerlo actualizado y reflejar su valor efectivo frente a la inflación. Añade la norma que “el directorio, al someter el balance del ejercicio a la consideración de la junta, deberá previamente distribuir en forma proporcional la revalorización del capital propio entre las cuentas del capital pagado, las de utilidades retenidas y otras cuentas representativas del patrimonio” (art. 10 inc. 3º, LSA). No se entiende la exigencia de incluir en esta distribución las utilidades retenidas, que si bien son una cuenta de patrimonio, no son constitutivas de capital social en tanto no se capitalicen. ii) Capitalización por mayor precio de colocación (acciones con prima). El inciso segundo del art. 26 de la LSA dispone que “el mayor valor que se obtenga en la colocación de acciones de pago por sobre el valor que resulte de dividir el capital a enterar por el número de acciones emitidas, aumentará el capital de la sociedad y no podrá ser distribuido como dividendo entre los accionistas”. Este incremento sobre el capital (conocido en los Estados Unidos como el stated capital) es una cuenta de capital que no requiere junta de 129

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accionistas para cristalizar. En el Derecho sajón ese mayor valor se denomina capital surplus. La diferencia con Estados Unidos es que en el Derecho americano por regla general este capital surplus sí puede distribuirse a los accionistas, previo acuerdo de asamblea, aunque no como dividendos, sino bajo otros títulos como liquidating dividend o distribution in partial liquidation y puede ser también empleado para adquirir acciones de propia emisión.184 La Ley Nº 20.382 amplió esta norma a todo tipo de acciones, con o sin valor nominal, y además estableció que este incremento de capital debe quedar reflejado en la próxima modificación que se haga del capital social. 1.2.2. Disminución ipso iure del capital Los casos que conocemos son tres: i) Disminución por no pago de acciones. Sabemos que si las acciones no se suscriben y pagan dentro del plazo de tres años contados desde la fecha de la escritura de constitución, el capital se reduce por el solo ministerio de la ley al monto efectivamente pagado. Ahora, si existen múltiples emisiones, la ley señala que los abonos parciales que vayan haciendo los accionistas a sus acciones suscritas no pagadas, deben imputarse en el orden de antigüedad de la emisión, debiendo irse pagando totalmente las más antiguas y así en las emisiones sucesivas (art. 16 LSA). Hasta la Ley Nº 20.382 lo mismo ocurría con los aumentos de capital, pero hoy la disminución del aumento resultado de una junta extraordinaria no obra tan automáticamente, pues requiere que el directorio, una vez vencido el plazo de suscripción y pago, inicie el cobro de los saldos impagos, si es que antes no hubiere iniciado dichos cobros, salvo que la junta por dos tercios de las acciones con 184 Un dato interesante en el sistema norteamericano es que si bien la Model Business Corporation Act fija como regla que toda colocación de acciones debe quedar como stated capital, en la práctica los estados han fijado políticas de mayor flexibilidad de forma tal que se permite no fijar el par value (valor nominal estatutario establecido en los articles of incorporation para las acciones o colocar un nominal par value muy bajo, de forma tal que todo el mayor valor de colocación de acciones pueda quedar en la cuenta capital surplus, que sí es distribuible entre los accionistas. Esto les da mayor flexibilidad a los accionistas en el manejo de sus cuentas de capital y no se ha prestado para abuso, porque en la práctica son otros factores o conceptos los que manejan los acreedores a la hora de prestarle a una sociedad anónima o corporación.

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derecho a voto le ordene abstenerse del cobro, pues en este caso el capital queda reducido de pleno derecho. Además, si la cobranza es ineficaz, el directorio debe proponer a la junta el castigo del saldo insoluto, y si esta por mayoría simple lo aprueba, también se produce la disminución de pleno derecho del capital y las acciones no pagadas. Todo lo anterior es sin perjuicio de los plazos especiales para las emisiones correspondientes a bonos convertibles en acciones y para las acciones emitidas para planes de compensación de sus propios trabajadores o los de sus filiales. La ley habla de que no se suscriba y pague dentro del plazo señalado, pero en realidad lo determinante es el pago… si ese capital está suscrito, pero no se paga oportunamente, se produce la reducción de capital y la desaparición de las acciones no suscritas y/o pagadas. Esta reducción del capital importa asimismo la desaparición de las acciones representativas del capital impago, esto es, el no pago del capital o sus aumentos importa la reducción del capital y de las acciones. Claro, no es posible que las acciones subsistan a la reducción de capital, porque eso perjudicaría el valor de las acciones efectivamente pagadas y dañaría así a los accionistas que efectivamente pagaron sus acciones, pues, recordemos, todas las acciones deben ser siempre de un mismo valor si pertenecen a una misma serie. Todo lo anterior no lo decimos con toda la convicción que nos gustaría, porque existe una alternativa de interpretación que se abre a otra solución, aunque ella fuerce un tanto los textos. El art. 11 LSA dice que el capital debe estar totalmente suscrito y pagado en tres años –o antes si los estatutos fijaron un plazo menor– y que si así no ocurre el capital queda reducido a lo efectivamente suscrito y pagado. Pero resulta que si no se pagan las acciones, el art. 17 del mismo cuerpo legal viene a decirnos que la sociedad puede rematar dichas acciones. Si la subasta es por el no pago oportuno de las acciones y este no pago oportuno arrastra la extinción de la acción, ¿qué rematará la sociedad? ¿No es mejor entender entonces que lo que produce la reducción de pleno derecho del capital es la no suscripción y no el no pago? Este análisis tiene tres buenos argumentos a su favor. Desde luego, no se entiende para qué el legislador da un plazo de tres años para suscribir y pagar, cuando hubiere bastado que dijera no pagar, pues malamente pueden solucionarse acciones no suscritas. En segundo término, esta lectura tonifica el sentido del art. 17 LSA, que sólo se aplica, claro está, a 131

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las acciones suscritas pero no liberadas; hoy, con la interpretación desarrollada supra, este art. 17 es prácticamente letra muerta. Por último, una vez que las acciones están suscritas, el capital de la sociedad no es ficticio, porque puede que la sociedad no tenga el dinero o bienes ofrecidos en consideración a las acciones, pero ya tiene un crédito en contra del accionista que suscribió dichas acciones, situación que no es muy diversa de cuando las acciones se pagan con créditos. Hay que tener presente que esta reducción ipso iure del capital puede conducir a la disolución de la sociedad si de ello resulta que quede un solo accionista o ninguno y no se subsane dicha situación dentro del plazo de diez días desde que se reúnan todas las acciones en una misma mano, con arreglo al art. 103 Nº 2 LSA. ii) Reducción por adquisición de acciones de propia emisión. Veremos más adelante con más detalle la adquisición que las sociedades anónimas pueden hacer de sus propias acciones ya suscritas y pagadas, que puede resultar de una adquisición directa o indirecta. Lo relevante aquí es que la ley señala como una hipótesis de reducción automática de capital el caso de que la sociedad adquiera acciones de su propia emisión resultado de haber operado el derecho de retiro (institución que veremos más adelante) de un accionista o del hecho de que con motivo de una absorción la sociedad adquiera acciones de su emisión que eran de propiedad de la absorbida, pues en tal caso la sociedad tiene un plazo legal y fatal de un año para enajenarlas en bolsa y si no lo hace, se disminuye de pleno derecho el capital de la sociedad en el valor de dichas acciones (art. 27 inc. 3º, LSA). También se produce este fenómeno si las acciones son adquiridas por acuerdo de junta conforme a los arts. 27 A y ss., caso en el cual también deben enajenarse dentro de un plazo máximo de 24 meses, so pena de quedar de derecho disminuido el capital en el valor de las acciones no enajenadas oportunamente (art. 27 C LSA). La razón de ser de esta disposición es de simple lógica. Si la sociedad es dueña de sus propias acciones, es equivalente a que no tenga el capital que dichas acciones representan. Este hecho se diferencia de las acciones de reseva, en que estas están declaradas como emitidas, pero respecto de las cuales puede no haber accionistas o que habiéndolos no sean ellas representativas de capital efectivo. iii) Disminución por menor valor de colocación. Antes de la Ley Nº 20.382 en el evento de que las acciones se colocaran a un valor 132

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bajo el par en el mercado, dicho menor valor no importaba una disminución de capital, sino una pérdida que debía llevarse a resultados y no quedar en un cuenta de patrimonio. Hoy eso no es así, el menor valor incide en las cuentas de patrimonio e importa una disminución ipso iure del capital que debe quedar reflejada en la próxima modificación que se haga del capital social (art. 26 LSA). Chile presenta en este sentido un régimen especial, pues en buena parte de los países –v. gr., Argentina, Francia, Colombia, España– las acciones de primera emisión no pueden colocarse bajo el par en resguardo no sólo de los acreedores sociales que pueden ser llamados a confusión por un capital autorizado que sea menor que el real y también en protección de los accionistas minoritarios que no puedan adquirir su proporción de la nueva emisión. La norma actual del art. 26 LSA protege a los acreedores, pero no a los accionistas financieramente más débiles. 1.2.3. Formalidades posteriores a la disminución de capital de pleno derecho El Reglamento previene (art. 33) que “cada vez que se produzca una disminución de capital de pleno derecho, el gerente de la sociedad deberá dejar constancia de ella, por escritura pública, anotada al margen de la inscripción social dentro de los 60 días siguientes a la ocurrencia del hecho que la motiva”. La ley no establece una sanción por la omisión de esta formalidad o su falta de oportunidad producto del tardío cumplimiento que, dicho sea de paso, en nada afecta a la eficacia o validez de la disminución de capital. En consecuencia, creemos que la única sanción es la indemnización de perjuicios de naturaleza contractual o extracontractual que se sigan de la omisión o tardío cumplimiento de esta carga. 1.3. PRINCIPIO DE LA INTANGIBILIDAD DEL CAPITAL SOCIAL Y NORMAS QUE LO AMPARAN

El capital de una sociedad anónima es su ser real más allá de su ser jurídico, pues nuestra ley reputa la sociedad anónima esencialmente como un fondo, y la verdad ella nació como un instrumento para 133

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reunir grandes capitales para grandes proyectos. A partir de ese punto de vista es que la doctrina desde antiguo desarrolló lo que se denominan normas o principios de intangibilidad del capital, que son aquellas cuya función es mantener íntegro el capital estatutario de una sociedad anónima. Hoy esas normas y principios han perdido un tanto su interés, porque el capital ya no cumple esa cerrada función de garantía para los acreedores e inversionistas que tenía otrora. Sin embargo, este sigue siendo relevante en algunos aspectos. Richard y Muiño definen la intangibilidad del capital como “conjunto de principios y normas que tratan de asegurar el valor mínimo del capital social indicado en la documentación social (contrato constitutivo, balances, estatuto, Registro Público de Comercio) como resguardo de los terceros acreedores de la persona jurídica”.185 Entre las reglas que en Chile integran o se inspiran en este principio podemos mencionar: a) La prohibición por regla general de que la sociedad adquiera acciones de su propia emisión (art. 27 LSA); b) La necesidad de expresar el monto del capital en la escritura pública de constitución y en el extracto de la misma que se inscribe en el Registro de Comercio y se publica en el Diario Oficial (arts. 4º y 5º LSA); c) La prohibición general de distribuir dividendos que no correspondan a utilidades líquidas (art. 78 LSA), que no es otra cosa que la prohibición de distribuir a título de beneficios valores representativos del capital; d) Las normas sobre efectividad del capital, esto es, que cuando este no consta en dinero efectivo sino en otros bienes, deban seguirse reglas más o menos estrictas para su valorización (art. 15 LSA); e) La norma que reduce ipso facto el capital que no se suscribe y paga dentro de tres años desde su suscripción (art. 24 LSA); f) La norma que obliga a que las cantidades percibidas por la sociedad por concepto de primas de emisión que se obtengan por la colocación de acciones deban ser capitalizadas y no puedan ser distribuidas entre los accionistas (art. 26 LSA); g) En algunas sociedades anónimas especiales, como las compañías de seguros, los bancos e instituciones financieras, las administra185

RICHARD y MUIÑO, ob. cit., p. 421.

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doras de mutuos hipotecarios, las empresas de leasing habitacional, las administradoras de fondos de pensiones, las administradoras de fondos de inversión y de fondos mutuos, requieren de un capital pagado mínimo para constituirse y para continuar en marcha; h) La prohibición de emitir acciones de industria y de organización, que tienden a despertar suspicacias en orden al verdadero montante del capital (art. 13 LSA); i) La responsabilidad solidaria del gerente y los directores de sociedades anónimas que acepten una forma de pago de las acciones distinta a la prevista en los estatutos por el valor de colocación de dichas acciones (art. 15 LSA); j) La prohibición que la LSA establece en orden a que una filial y una coligada no pueden tener participación recíproca en sus capitales, para así evitar que el capital de las matrices o coligantes en el fondo sea engañoso e inefectivo (art. 88 LSA); k) La circunstancia de que para disminuir voluntariamente el capital se requiere de junta general extraordinaria de accionistas que la apruebe por 2/3 de las acciones emitidas con derecho a voto (art. 67 Nº 5 LSA) y la restricción de que no puede procederse a la devolución del capital o a la adquisición de acciones con que dicha disminución pretenda llevarse a efecto, sino 30 días después de publicado el extracto de modificación en el Diario Oficial. Además se exige que dentro de los 10 días de esta misma publicación se haga otra con aviso destacado en un diario de circulación nacional y en el sitio de Internet de la sociedad con el que se informe al público el hecho y monto de dicha descapitalización (art. 28 LSA). l) Se suma a la letra anterior la necesidad de recabar autorización previa del Servicio de Impuestos Internos para disminuir el capital (art. 69 Código Tributario), aunque esta norma no es exclusiva de las sociedades anónimas. m) El art. 232 inciso segundo del Libro IV del Código de Comercio, que tipifica como delito la distribución de dividendos que no correspondan a utilidades efectivas, figura que se califica más si de dicha distribución se sigue la quiebra de la sociedad (su insolvencia). Este tipo penal pareciera aplicarse a todos los tipos sociales, pero la verdad es que es exclusivo de las sociedades anónimas y, eventualmente, de las sociedades por acciones (SpA), pues se sanciona la distribución de “dividendos” y a “propuesta del directorio”.186 186

Ver PUGA VIAL, Derecho Concursal, Delitos de la Quiebra, 2ª edic., p. 268.

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En Chile no existen normas de protección a la integridad o intangibilidad del capital, como la exigencia de tener un capital mínimo como norma general; la exigencia de tener un porcentaje de capital pagado al inicio de la sociedad; la prohibición de emitir acciones sin valor nominal; la prohibición de emitir acciones bajo el valor par (watered shares); las exigencias de constituir reservas legales aparte de las revalorizaciones; la disolución y liquidación de la sociedad por la pérdida de un porcentaje significativo de su capital social, etc. Muchas de estas reglas existían en Chile antes de la Ley Nº 18.046, pero fueron suprimidas por ella en razón de que no tenían la funcionalidad deseada. Originalmente la Ley Nº 18.046 obligaba a suscribir y pagar el 33% del capital o del aumento de capital, pero aun dicha norma fue posteriormente derogada por la Ley Nº 19.499. 1.4. L A INFRACAPITALIZACIÓN EN EL DERECHO CHILENO Infracapitalización o subcapitalización son expresiones que apuntan a situaciones en que el capital social de una sociedad en general es insuficiente para la magnitud del objeto que se propone la sociedad. En la época de vigencia de las normas sobre sociedades anónimas del Código de Comercio, donde su existencia estaba subordinada a un decreto del Presidente de la República primero y luego de la Superintendencia de Sociedades Anónimas y Compañías de Seguros, la ley expresamente señalaba que no debían autorizarse sociedades anónimas cuyo capital no fuere proporcionado a la magnitud de la empresa. Esta regla no se mantuvo en la Ley Nº 18.046, vigente hoy. Como hemos visto, existen algunas sociedades anónimas para las que la ley sí exige capitales mínimos, como los bancos y las de pensiones, las compañías de seguros, las administradoras de fondos mutuos, etc. La misma circunstancia de que por excepción la ley exija en algunos casos capitalización mínima, nos lleva a la conclusión de que por regla general esta no es exigida. Es más, era disposición en nuestra legislación anterior a la Ley Nº 18.046 que en caso de que una sociedad perdiera determinado porcentaje de su capital jurídico, entrara en liquidación, norma que ya no existe por la misma razón de que no existen capitales mínimos.187 187

En efecto, así lo prevenía el art. 464 del Código de Comercio, que señalaba que “perdido un cincuenta por ciento del capital social o disminuido éste hasta el

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Sin embargo, alguien podría apelar al principio de la buena fe que informa todo nuestro sistema legal para señalar que una sociedad cuyo capital es insuficiente para cumplir con su objeto sería nula de objeto ilícito por ser una sociedad “moralmente imposible”. Legislaciones como el art. 622 del Código de las Obligaciones suizo; el Código Civil italiano de 1942; el Real Decreto 1.084 del 5 de junio de 1991 sobre sociedades anónimas deportivas de España; la ley mexicana de 1936; y la Ley de Sociedades Comerciales Nº 19.550 de Argentina y las leyes de algunos estados de los Estados Unidos han recurrido al expediente de fijar por ley un capital mínimo para las sociedades anónimas,188 en vista de la función de garantía para los acreedores sociales que tiene dicho capital como contrapartida a la irresponsabilidad civil de los accionistas. En las sociedades anónimas cerradas (private companies) en el Reino Unido no existen mínimos de capital; no así en las sociedades anónimas abiertas (public limited companies, conocidas por sus siglas PLC), donde siguiendo la Segunda Directiva de la Comunidad Europea que propuso a los Estados Miembros un capital mínimo de 25.000 ecus, Gran Bretaña tradujo eso en el art. 118 de las Companies Act de 1985, que fijó dicho mínimo en cincuenta mil libras esterlinas y además concede al Secretario de Estado el poder de incrementar ese mínimo para compañías determinadas. La ley exige asimismo que al menos un cuarto del capital mínimo se entere al constituirse la sociedad.189 Sin embargo el profesor Nissen critica estas fórmulas por insuficientes, “pues todas esas normas de protección pierden sentido cuando nuestra legislación ha prescindido en absoluto de dictar disposiciones mínimo que los estatutos fijen como causa de disolución, los jerentes consignarán este hecho en una declaración firmada por todos”, en este caso “…los administradores procederán inmediatamente a la liquidación de la sociedad, so pena de quedar personal y solidariamente responsables de las resultas de los contratos i operaciones ulteriores”. Esta norma se mantuvo hasta la Ley Nº 18.046 en las diversas leyes que la siguieron. 188 La verdad es que en los Estados Unidos la mayoría de los estados autorizaban como capital mínimo US$ 1.000; pero había también estados que aceptaban US$ 500. Hoy la regla general es que no existen tales mínimos, precisamente porque se llegó a la convicción de que dicho capital no era garantía de verdad para los acreedores y no cumplía ninguna función de proporcionalidad del objeto. Ver HAMILTON, ob. cit., pp. 88 y 173. 189 Ver JANET DINE, Company Law, p. 12.

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de carácter general por las cuales se establezca la exigencia de que el valor del capital social sea el adecuado a la naturaleza del objeto social, a pesar de que algunos fallos judiciales consagraron pretoriamente esta exigencia y se encuentra normativamente prevista en otros cuerpos legales”. Sin embargo, el profesor Nissen critica estas fórmulas por insuficientes, “pues todas esas normas de protección pierden sentido cuando nuestra legislación ha prescindido en absoluto de dictar disposiciones de carácter general por las cuales se establezca la exigencia de que el valor del capital social sea el adecuado a la naturaleza del objeto social, a pesar de que algunos fallos judiciales consagraron pretoriamente esta exigencia y se encuentra normativamente prevista en otros cuerpos legales”. Daniel Vítolo apunta a una adecuación del capital no sólo a la hora de constituir la sociedad, sino durante su vida comercial.190 190 RICARDO NISSEN, Curso…, pp. 53-54. En el Derecho argentino el profesor Daniel Vítolo ha ido más lejos. Él es partidario de sancionar no sólo con la anulabilidad, sino derechamente con la nulidad la omisión del capital de la sociedad en la escritura de constitución, sino que adicionalmente propugna sancionar no con la nulidad de la sociedad sino con la suspensión del beneficio de la limitación de responsabilidad de los accionistas o socios. Claro él atribuye la franquicia de la limitación de responsabilidad, pues él entiende, con buena lógica, que la limitación de responsabilidad es la contrapartida a la responsabilidad en orden al patrimonio de la sociedad para cumplir su objeto. Vítolo apunta a que “los capitales mínimos en modo alguno son instrumentos que impiden la infracapitalización societaria” y a cambio de ello sugiere que a la hora de constituir la sociedad “los socios debieran dotar a la misma de un capital mínimo, el cual dependería –para fijar su monto– del tipo societario escogido; ello como una suerte de calificación de acceso a regímenes de responsabilidad diferenciado”. De forma entonces que mientras mayor sea la responsabilidad de los socios menor sea la exigencia de entero y monto de capital, pero este mínimo no debe limitarse al inicio de la sociedad, sino mantenerse “a todo lo largo de la vida de la sociedad”. Para el momento del inicio sugiere que al instante de constituirse la sociedad se requiera de una autorización no sólo en base a estatutos sociales, sino a un plan de negocios con sus sustentos financieros para ver la adecuación del capital con el objeto. Para cuidar de esta congruencia durante la vida de la sociedad sugiere declaraciones juradas de los administradores –v. gr., directores–, en orden a la congruencia del patrimonio efectivo al objeto social emitidas con igual o distinta frecuencia que los balances y autentificadas por el síndico o auditor social. Ver DANIEL VÍTOLO, Aportes, Capital Social, e Infracapitalización en las Sociedades Comerciales, pp. 462-470. Nosotros, ajustados al texto, vemos en la limitación de responsabilidad no la contrapartida a la seriedad o congruencia del capital, sino sólo un resorte para promover la inversión, pues somos escépticos al principio de la “congruencia del capital social” con el objeto social, porque el emprendedor vale como tal y no por el capital que tiene, y la limitación de responsabilidad más que un “perjuicio” para los acreedores sociales es un beneficio para el emprendedor.

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Galgano va más lejos. Para este autor el tema de la infracapitalización se conecta con uno más social y, por qué no decirlo, más político. Él habla de la “traslación del riesgo de la empresa”, arguyendo que “la esencia de la responsabilidad limitada está en el hecho de que el riesgo de la empresa lo corren los socios sólo en parte, esto es, sólo dentro de los límites de su aporte a la sociedad; en lo que excede a ese limite, el riesgo se transfiere a los acreedores de la sociedad”, y a eso añade que “los acreedores de la sociedad no se encuentran todos en un mismo plano”, pues los que más sufren con la insolvencia de la empresa son los pequeños acreedores, proveedores y los trabajadores, pues los grandes acreedores, en especial los bancos, normalmente se resguardan exigiendo como condición para sus créditos garantías exógenas, reales o personales. Por eso es que Galgano era un firme defensor de los capitales mínimos (en su época ya llegaba a doscientos cincuenta millones de liras para las sociedades anónimas y cincuenta millones para las sociedades de responsabilidad limitada) y de allí que parece adherir a la tesis de que más allá de los capitales mínimos, debiera ser nula la “escritura de constitución por imposibilidad originaria del objeto” en el caso de capitales insuficientes para el emprendimiento que inspira dicha constitución y por eso echa de menos “la falta de una norma legal que imponga a la sociedad por acciones un capital adecuado a la realización del objeto social y que permita al juez, en el momento de la constitución de la sociedad, ejercer un control de legitimidad sobre la posibilidad del objeto”.191 Nosotros no compartimos estos conceptos de los profesores Vítolo, Nissen y Galgano, que también son combatidos por otros autores trasandinos.192 Como señala Brunetti, el capital “…no puede representar para los acreedores sociales una garantía propiamente dicha. La garantía para estos es sólo indirecta porque colocándose en el balance como débito de la sociedad impedirá que se atribuyan a los accionistas beneficios sin tener en cuenta aquella partida de pasivo”.193 Claro, el capital de una sociedad, aun en casos como en el Derecho argentino, donde la ley fija un capital mínimo de $ 12.000 191

GALGANO, Derecho Comercial, t. II, pp. 225-228. Ver MARTOREL, Sociedades Anónimas, p. 70, quien parece aceptar la fijación acorde al objeto sólo respecto de las sociedades anónimas “abiertas” (noción que no consagra la ley argentina, pero que se emplea doctrinariamente para diferenciarlas de las sociedades anónimas “familiares”). 193 BRUNETTI, Tratado…, t. II, pp. 81-82. 192

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(art. 186 Ley Nº 19.550/72), o del Código Civil italiano, que hoy fija un capital mínimo de ciento veinte mil euros (art. 2327 C. Civil Italiano),194 no es más que un número contable, aun cuando se haya enterado en su totalidad. Sociedades con grandes pérdidas pueden alienar su capital social en breve tiempo y sociedades con grandes utilidades acumuladas pueden figurar con capitales estatutarios menores. Es más, nada impide a una sociedad contraer empréstitos con terceros y aun con los propios accionistas y, es más, aumentar su capital mediante nuevas emisiones si hace falta. Rigidizar todo esto por una garantía formal de un capital proporcionado a la magnitud del emprendimiento sólo llevaría a arbitrariedades y falsas sensaciones de seguridad, pues, como dijimos, la verdad es que el capital social no es garantía para nadie. Lo que de verdad refleja la situación patrimonial de una sociedad es su balance y ni aun este sin previas pruebas de “acidez”. Además, el propio Galgano se responde cuando señala que esta falta de congruencia inicial entre capital y objeto se explica “mediante la doble consideración de que toda empresa puede recurrir no sólo a medios propios, sino también a medios de terceros, y también porque resulta imposible determinar de antemano cualquier proporción entre los unos y los otros”.195 A ello se suma que estas exigencias de capitales mínimos importan muchas veces una discriminación para el pequeño o mediano empresario, que puede abrigar un gran proyecto pero que se ve obligado a asumirlo arriesgando todo su patrimonio, por no tener los capitales mínimos adecuados al objeto. En el caso de los Estados Unidos, desde hace 25 años a esta fecha casi todos los estados han abolido las exigencias de capitales mínimos (que en algunos estados eran de US$ 500), en base a la teoría, como anota Hamilton, “de que cualquier capitalización mínima es arbitraria y no provee una significativa protección a los acreedores. El mayor problema con estas reglas de capitales mínimos es que ellas no toman en cuenta las necesidades específicas de capital para un negocio particular”.196 Pero este fenómeno que anota Hamilton tam194

En el Derecho italiano se exige además que el capital debe ser suscrito en un 100% al momento de la fundación de la sociedad y debe estar pagado en al menos 3/10 del capital en dinero efectivo, aunque la ley italiana acepta también el pago de acciones con bienes distintos del efectivo. 195 GALGANO, Derecho Comercial, t. II, p. 228. 196 HAMILTON, ob. cit., p. 88.

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bién se da en la exigencia de capitales proporcionales a la magnitud del emprendimiento, pues también sobre ello se suscitaría debate. La doctrina suele distinguir entre infracapitalización formal e infracapitalización material, para diferenciar dos situaciones diversas. Se denomina infracapitalización formal aquella en que estatutariamente se fija un capital insuficiente para abordar con éxito el objeto de la sociedad, pero que esa infracapitalización es suplida de facto con créditos de los accionistas que simulan como créditos lo que de verdad son complementos no formalizados al capital legal. Infracapitalización material se denomina al hecho objetivo de tener la sociedad un capital suministrado por los accionistas inferior al necesario para la viabilidad de su objeto. Esta distinción toma interés para evaluar la condición que tienen los créditos relacionados y el tratamiento que a ellos se les ortorga en caso de insolvencia de la sociedad. Muchas legislaciones, como las de Alemania, Bélgica, España y otras, han dado un tratamiento muy especial a los créditos relacionados, en términos de asimilarlo a aportes de capital sujetos a futuras capitalizaciones –anticipos de capitalización– o simplemente al tratamiento de créditos subordinados. Vale decir, se trata de algún modo de sancionar a los accionistas que prefiguraron un capital legal insuficiente y que lo complementaron igualándose a los acreedores extraños vía créditos a plazo o en cuenta corriente suministrados a la sociedad. Un fallo de la Corte Suprema belga fijó como criterios para distinguir un auténtico crédito de los accionistas de un aporte anticipado de capital para futuras capitalizaciones: a) si existe o no una tasa de interés fijo o un interés variable competitivo con el interés de plaza; b) si el mutuo participa o no en un porcentaje de las ganancias de la compañía; c) si la suma aportada a título de supuesto mutuo está o no sujeta a las variaciones económicas y/o financieras de la compañía, y d) si los que efectuaron el crédito son o no accionistas controladores de la empresa. Estos criterios permiten discernir si dineros adelantados por los accionistas son capital o crédito, pues de ser capital estamos ante una simulación de créditos; préstamos simulados que no pueden reclamar el tratamiento de préstamos, sino de aportes de capital. En Alemania asimismo se ha equiparado a aportes de capital no sólo los créditos directos, sino también los créditos que los accionistas controladores hayan adquirido por cesión o endoso de terceros acreedores. También se asimila a estas capitalizaciones la circunstancia de que los accionistas constituidos en avales o fiadores de créditos de la compañía honren 141

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dichas cauciones frente a terceros acreedores. En general, a todos estos créditos se los asimila a capital y reciben ese tratamiento, esto es, se pagan después de desinteresado todos los terceros acreedores. Para no llevarse a error, no todos los créditos relacionados se reputan créditos subordinados, sino sólo aquellos que claramente tienen una finalidad de complemento a la capitalización estatutaria. Así, un préstamo corto para cubrir un déficit temporal de caja no cae dentro de dicha categoría, salvo en España, donde la Ley de Concursos 22/2003 concibe todos los créditos relacionados como obligaciones subordinadas. Otra sanción habitual a la infracapitalización en el Derecho comparado es la responsabilidad civil ilimitada –no siempre solidaria– por la responsabilidad de los administradores de la sociedad en el manejo del fenómeno de la infracapitalización, en términos de hacerlos responsables del perjuicio que se siga a los acreedores de la circunstancia de caer la sociedad en un estado de infracapitalización que haga prever su incapacidad para desarrollar su objeto. Es deber de los administradores iniciar desde luego un proceso voluntario o judicial –quiebra– de liquidación de la sociedad. Si no lo hacen, son responsables del daño que dicha omisión importe a los acreedores. En Chile no existen herramientas legales para reclasificar créditos que de verdad apunten a una capitalización futura como aportes de capital y, por tanto, créditos subordinados, porque en Chile los aumentos de capital son actos solemnes y aun los dineros adelantados para ese fin –que muchas veces se manejan contablemente en las cuentas de patrimonio– no son tales sino hasta en tanto se produzca su causa, esto es, la modificación del capital estatutario. Si esa modificación no se produce y sobreviene la quiebra de la compañía, esos fondos son crédito y no capital. Pero también es efectivo que muchos de los denominados créditos en cuenta corriente entre controladores y la sociedad prestataria no apuntan sino a suministrar capital y, por ende, esos dineros o bienes no son estrictamente mutuos y menos aún operaciones de crédito de dinero. No son tampoco en cuenta corriente, porque se trata de adelantos en metálico que no crean una cuenta de saldos, de debes y haberes, sino que se trata de un suministro de fondos que opera en un solo sentido. ¿Son entonces contractualmente créditos subordinados? ¿Es esa la intención de las partes, esto es, que queden en esa cuenta para ser pagados antes de restituir aportes a los accionistas? No existe a estas interrogantes una 142

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respuesta única, pues todo dependerá de las circunstancias, y una de ellas es el saber y entender de los accionistas de que la sociedad requiere mayor capital que el estatutario para llevar a efecto su actividad provechosamente. Lo que sí es posible construir en Chile es la tesis de la responsabilidad ilimitada y hasta solidaria de los directores y gerentes de una sociedad anónima infracapitalizada, porque los directores de las sociedades anónimas son los obligados a apelar a algún procedimiento concursal en caso de que la insuficiencia de capital haga previsible una cesación de pagos. Empero, curiosamente el art. 45 LSA no se pone en la hipótesis de la solicitud extemporánea de quiebra o convenio para extender la responsabilidad de los mismos incluso frente a los terceros como son los acreedores. La responsabilidad de los directores, por tanto, sólo se podrá construir apelando a las normas generales atingentes a la responsabilidad de los directores y no a las especiales de la LSA. 2. LAS ACCIONES 2.1. GENERALIDADES Las acciones, cuya naturaleza no es sencilla de expresar en términos lacónicos, son el elemento eje de esta institución y eso lleva a que en muchos países no se emplee la denominación sociedad anónima, de origen galo, para denominar estos entes, sino que derechamente la de sociedad por acciones, como ocurre en Italia y Alemania. Su origen etimológico hay que buscarlo en la expresión aktie con que los holandeses denominaban a estos títulos ya en el siglo XVII. Leal Pérez nos señala que originalmente las acciones eran “recibos que expedían las sociedades en prueba del valor aportado por el asociado, al igual que el nombre del aportante, tomando como base el libro de aportes registrados que llevaban las sociedades”. El registro servía sólo para acreditar monto y titular, “porque para los efectos de negociación de derechos sociales era preciso el cambio de registro en el libro respectivo más la expedición de un nuevo recibo en el que constaban los datos del nuevo socio. Con el tiempo, las transacciones se fueron haciendo constar en el recibo o documento expedido, al igual que en el libro de registro, sin que se hiciese necesaria la expedición de nuevos recibos. El desarrollo 143

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empresarial y las continuas enajenaciones de derechos sociales originaron un título o documento en donde no se anotaba el nombre del titular del derecho. Durante muchos años el endoso en blanco se constituyó en una figura decisiva para la transmisión de los derechos del asociado”.197 Los tenedores de estos recibos o títulos no eran “socios” en el sentido que nosotros le damos a esa expresión; eran más bien meros inversionistas u obligacionistas, porque sus derechos políticos eran mínimos y rara vez se celebraban juntas de accionistas, radicándose todo el poder normalmente en el consejo directivo de la corporación, integrado por accionistas mayoritarios o bien los accionistas fundadores y ejecutores de la empresa para la que se constituyó la sociedad anónima (como sabemos, empresas de colonización en ultramar), denominados en Holanda bewwindhebbers y en Inglaterra chiefs adventurers. Es a partir del siglo XIX que el estatuto de la acción se estabiliza en términos análogos a lo que hoy se predica de ellas en prácticamente todo el mundo occidental, en el sentido de que adquiere los tres elementos característicos:198 como título-valor; como conjunto de derechos y obligaciones de los accionistas de tipo patrimonial y político, y como una fracción del fondo social. Naturalmente las legislaciones difieren sobre el alcance de estos tres elementos, pero en casi todas ellas existe este triple factor.199 La acción como título de participación en una sociedad anónima marca una gran diferencia en relación con la participación en otro tipo de sociedades. La acción es el derecho impersonal de participación que se desvincula de la sociedad como si tuviere vida y valor propios, y cuyo valor o precio sube y baja por factores a veces independientes del desempeño de la sociedad;200 de allí que el valor de los derechos en una sociedad de personas se mide valorizando la sociedad, en tanto que los de la acción, mirando el valor de la acción en sí, hecho naturalmente más acentuado en las acciones de sociedades anónimas abiertas que en las cerradas. 197 198

p. 344.

Ver LEAL PÉREZ, ob. cit., p. 762. Ver PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, p. 538; DE SOLÁ CAÑIZARES, Tratado…,

199

Sobre esto nos remitimos al texto de FELIPE DE SOLÁ CAÑIZARES, Tratado…, t. III, pp. 344 a 355. 200 En palabras de Jean Guyenot, lo que vincula al accionista a la sociedad “no es el contrato de sociedad ni la calidad de socio –que no tiene en el sentido habitual del término–, sino la tenencia de un título negociable: la acción”. JEAN GUYENOT, Curso de Derecho Comercial, t. I, p. 532.

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Esta autonomía del título es lo que para muchos la convierte en un título-valor o en un valor mobiliario o efecto negociable. Claro, porque la acción es una participación esencialmente negociable, al extremo que es doctrina universal que una limitación absoluta a la libre cesibilidad de las acciones sería nula de nulidad absoluta porque alteraría la esencia misma de este título.201 Es cierto que este fenómeno se ve moderado en las sociedades anónimas cerradas, que en mucho se comportan como sociedades de personas, pero aun en estas la acción puede enajenarse en bolsa contra toda regla estatutaria (art. 17 LSA). La acción, dijimos, representa también derechos políticos para su titular. Estos se manifiestan normal y principalmente en el derecho a votar en juntas generales de accionistas y también en el derecho de retiro, o receso como es conocido en el derecho comparado. El derecho a voto no es de la esencia de la acción, porque es posible que existan acciones sin derecho a voto o con voto limitado (arts. 20 y 21 LSA), aunque dicha limitación no puede ser perpetua ni irrestricta (normalmente se adquiere el voto en la medida que no se cumplan ciertas condiciones respecto de dichas acciones, como, por ejemplo, los dividendos mínimos). En cambio, no conocemos legislación que no admita en mayor o menor grado el derecho de retiro o receso, esto es, el derecho del accionista disidente en acuerdos fundamentales de reclamar que la sociedad adquiera sus acciones a un determinado valor (arts. 69 y ss. LSA). Aparte de ambos derechos fundamentales, existen otros derechos políticos para los titulares de acciones: el derecho a provocar juntas de accionistas reunido que sea un porcentaje de acciones; el derecho a examinar algunos y –excepcionalmente– todos los libros y antecedentes contables y jurídicos de la sociedad, etc. Entre los derechos económicos propios de la acción está el derecho a percibir dividendos, derecho que a nuestro juicio es inherente a la acción y que puede ser limitado, pero no eliminado. Además, existe el derecho a suscribir preferentemente acciones de nueva emisión, derecho que en sí mismo tiene una entidad jurídica conocida como la “opción preferente”, que aunque se asemeja a la acción es distinto de ella. Este derecho no es reconocido en todas las legislaciones, pero sí en su mayoría. 201

p. 354.

Ver GUYENOT, ob. cit., t. I, p. 533; DE SOLÁ CAÑIZARES, ob. cit., t. III,

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Un tercer y último elemento propio de las acciones es que ellas deben necesariamente representar una fracción del fondo o capital social (art. 11 LSA). Las acciones siempre resultan de la división alícuota del capital social. Pero es posible que existan dos o más series de acciones y que difieran los valores de las acciones de una serie a otra. También es posible que en la propia colocación de acciones estas se vendan (suscriban) a un mayor valor al par equivalente al capital a que responden, esto es, que se coloquen a un valor superior al nominal (es lo que se denomina “prima de emisión” o “venta con prima”) y en algunos países, y nosotros creemos que en Chile también (ver art. 26 LSA), es posible que se coloquen a un valor inferior al par o nominal (fenómeno que se conoce en los países sajones como shares at a discount o watered stock),202 aunque la regla en el derecho comparado es no aceptar estas ventas con descuento, pues se presta para abusos enormes contra los accionistas minoritarios.203 202 En estricto sentido, la expresión watered shares son aquellas que se pagan en bienes cuyo valor venal es a la postre menor que asignado para el pago de las acciones, pero también se emplea la expresión watered shares para aquellas adquiridas con pago en efectivo pero con descuento, y también las denominadas bonus shares, que son acciones que se reciben gratis (for nothing) como premio por comprar acciones de otra clase. 203 En Gran Bretaña está expresamente prohibido colocar acciones bajo el valor nominal como un efecto de la doctrina del capital maintenance y al igual que en los Estados Unidos, quien adquiere acciones bajo el par queda eventualmente obligado por la diferencia para con la sociedad emisora. Ver DIGNAM & LOWRY, ob. cit., p. 114. La ley española prohíbe colocar acciones bajo el valor nominal, sea que se trate de acciones de suma (con su valor en numerario fijado en el título, v. gr., 100 euros) o acciones de cuota en que se señala la correspondencia de la acción al capital total. Ver BROSETA PONT, ob. cit., p. 238. En Estados Unidos no está prohibido colocar acciones bajo el par, pero sí tienen el inconveniente de que adquieren el carácter de watered stock (acciones aguadas). En Argentina está prohibido emitir acciones bajo el par como norma general, con algunas excepciones del mercado de valores establecido en la Ley Nº 19.060. En Colombia tampoco se acepta la colocación de acciones bajo el valor nominal. Ver PÉREZ LEAL, ob. cit., p. 782. En Estados Unidos no existe prohibición de emitir o adquirir acciones bajo el par, pero ellas caen dentro de la categoría de watered shares, que tienen como efecto que el primer adquirente o suscriptor (suscriber) debe pagar la diferencia en el valor de compra y el valor par para squeeze out the water. Esto significa que ante demanda de los acreedores a la sociedad, este accionista debe pagar la diferencia a la sociedad. Hoy por hoy la diferencia ya no se hace entre el par value y el precio efectivo de suscripción, sino el valor al cual el directorio colocó las acciones y el valor efectivamente pagado, de forma que es irrelevante si las acciones tienen o no valor nominal (nominal or not nominal par value). Ver HAMILTON, ob. cit., pp. 182-186.

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2.2. CONCEPTO DE ACCIÓN 2.2.1. Noción dogmática de acción y sus elementos Vistos estos elementos, nosotros definimos la acción como el título autónomo esencialmente cedible que vincula a una persona con una fracción alícuota en la propiedad de una sociedad anónima y que le confiere el derecho de percibir dividendos, retirarse de la sociedad, participar de las devoluciones de capital de la misma y, generalmente, el derecho de participar en las deliberaciones y acuerdos de los asuntos que son materia de juntas generales de accionistas. i) Título autónomo. La acción es un título que no debe confundirse con el título de acciones. Decimos título autónomo para significar que la acción por definición fija un conjunto de derechos inherentes al título y esos derechos no pueden ser distintos a los de otras acciones de la misma serie. El derecho está en la acción. Pero con la expresión “título” no queremos intentar, como lo hacen muchos autores, equiparar una acción de una sociedad anónima con los títulos de créditos o títulos-valores, porque de verdad no lo es desde múltiples puntos de vista: no es abstracto; no rige respecto de ellas el principio de la literalidad, pues ni siquiera es necesario que las acciones se materialicen en un documento; en Chile su transferencia no opera ni por entrega material,204 ni por endoso, ni por cesión de créditos nominativos, y en general su transferencia tiene una formalidad distinta a la de los títulos-valores.205 204 El primitivo art. 451 del Código de Comercio disponía que “las acciones definitivas –en oposición a las acciones no pagadas que se denominaban ‘promesas de acciones’– pueden ser nominales o al portador; las primeras son transferibles por inscripción o por endoso sin garantía y las segundas por la mera tradición del título”. En Chile se eliminaron las acciones al portador mediante la Ley Nº 17.308, de 1970. Existen todavía legislaciones, cada vez menos, que admiten las acciones al portador, como las SAFI del Uruguay, la Ley Nº 18/1989 española que también acepta los títulos al portador (ver BROSETA PONT, ob. cit., p. 243) y las sociedades anónimas con acciones al portador de Panamá, pero son la excepción y se han visto muy restringidas por la globalización de los mercados, que quieren mayor transparencia en las transacciones de país a país, especialmente por el control de lavado de activos ilícitos. Eran permitidas por el Código de Comercio colombiano, art. 377, pero hoy no, merced al Decreto 1900, de 1973. En el Derecho francés estaban permitidas por la Ley de Sociedades 66-537, del 24 de julio de 1966, y el Decreto 67-236, del 23 de marzo de 1967. 205 De la misma opinión Broseta Pont en el Derecho español, quien duda del carácter de título-valor de la acción, duda que surge porque no tiene legitimación

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En Chile, a diferencia de lo que ocurre en otros países, la acción es cada día menos un título y más un derecho subjetivo inmaterial, pues ella es, como anota Castro Ossandón, “un bien incorporal mueble de acuerdo con la clasificación de los bienes que establece nuestro Código Civil”.206 Es efectivo que los actos de transferencia entre vivos de la acción son por regla general solemnes, pues tanto el contrato de suscripción como la cesión de acciones deben otorgarse por escrito y en alguna de las modalidades que previene la ley (arts. 12 y 15 del Reglamento), y su eficacia frente a terceros depende de su anotación en el Registro de Accionistas de la sociedad, ello no constituye a ninguno de dichos actos en un título-valor, pues de ellos no mana el derecho ni ellos dan cuenta del derecho ejercible. Además no son tampoco el título necesario para el ejercicio de los derechos inherentes a la acción. También, la ley hace clara distinción entre los actos de adquisición o transferencia de acciones (suscripción o cesión de acciones) del propio título de las mismas, que es un documento que emana unilateralmente de la sociedad (art. 19 del Reglamento) y este título parece tener poco interés en lo que toca a las relaciones del accionista con la sociedad, pues para participar en juntas de accionistas y tener derecho a dividendos la ley se fija más en el Registro de Accionistas de la sociedad que en la tenencia material de los títulos (arts. 62 y 81 LSA).207 Sin embargo, van quedando aún resabios de utilidad para el título de acción y que le confieren ciertas características de título, por posesión del título; porque la literalidad del derecho “concurre escasamente en las acciones”, ya que los derechos que contienen así como la intensidad de su ejercicio dependen de los estatutos y de la ley, pero no directamente del tenor literal de la acción y además “el contenido de estos derechos puede alterarse sin alterar el tenor literal de la acción”; finalmente le resta tal carácter porque tampoco concurre la noción de autonomía cambiaria, porque el adquirente de una acción no liberada (pagada) “podrá verse obligado a desembolsar el dividendo pasivo (saldo de precio) no aportado por quien la trasmitió”. Ver BROSETA PONT, ob. cit., pp. 242 y 243. 206

CASTRO OSSANDÓN, HERNÁN, ob. cit., p. 8. El art. 117 de la LSA parece querer indicar lo mismo respecto de las devoluciones de aportes a los accionistas durante la liquidación, pues señala que “los repartos deberán ser pagados a quienes sean accionistas el quinto día hábil anterior a la fecha establecida para su solución”. Esto del quinto día hábil indica una fecha cierta y recordemos que las cesiones de acciones sólo son oponibles a la sociedad una vez inscritas en el Registro de Accionistas, de modo tal que también para las devoluciones de aportes es menester dicha toma de razón. 207

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pero más a modo de certificación que de legitimación. En efecto, el art. 17 del Reglamento exige que para anotar la cesión de acciones en el Registro de Accionistas debe exhibirse al gerente general o a quien haga sus veces el contrato de cesión y el “título de las acciones”. Parece ser esta una solemnidad para que la cesión adquiera valor frente a la sociedad y terceros. La ley además se preocupa de señalar que para emitir nuevos títulos respecto de las mismas acciones, ya sea porque se enajenaron todas o algunas, es menester que se entregue el título a inutilizar y que este se inutilice mediante la palabra “inutilizado” y la indicación del número de los títulos por los que se reemplaza. Una segunda “utilidad” de los títulos de acciones estaría en que para la constitución de algunos gravámenes sobre acciones es necesario el título. Normalmente el sistema financiero exige para la prenda mercantil de los arts. 813 y ss. del Código de Comercio la entrega de los títulos accionarios, en particular porque el art. 817 previene que “el privilegio nace, subsiste y se extingue con la posesión de la prenda, bien la tenga el acreedor prendario o un tercero elegido por las partes”. En otros contratos de prenda, en particular los de prenda sin desplazamiento, el título no tiene significación alguna. Aparte de esos dos usos, la verdad es que los títulos de acciones en Chile no prestan otro servicio, por eso es que resulta una exageración sostener que los títulos de acciones son un título de crédito o un título-valor, como lo afirman Sandoval López y Puelma Accorsi.208 En otras latitudes el título de acción sí es un título-valor, en particular en aquellos países que aún admiten las acciones al portador, porque entonces el título accionario encarna el derecho del accionista.209 Sin embargo, la acción en su inmaterialidad, esto es, reconocida como una fracción de derechos sobre la sociedad, tiene un carácter de título sobre la sociedad emisora distinto de una fracción de derechos sociales sobre una sociedad de personas. Ella en sí misma 208 SANDOVAL LÓPEZ, Derecho Comercial, Sociedades de Personas y de Capital, t. I, vol. 2, p. 192. PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, p. 538. 209 En Italia se desarrolló una notable teoría sobre este particular porque no obstante que allí el Código Civil de 1942 aceptaba en principio las acciones al portador, los autores hubieron de reconocer que existían grandes diferencias entre el título de acción y los títulos-valores por antonomasia, esto es, la cambial o letra de cambio y el vale o pagaré. Más difícil se hace aún en el Derecho italiano reconocerle este carácter, luego de la prohibición de Mussolini de la emisión de acciones al portador. Ver BRUNETTI, ob. cit., t. II, pp. 107-115.

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es un derecho incondicionado sobre esa sociedad anónima, en principio libremente cesible, pensada para “circular”, pero esa es una característica de la acción independientemente del título que emite la sociedad anónima. Broseta Pont nos hablaba hace años de la incorporación o descorporización de la acción.210 Puelma Accorsi en nuestro medio introdujo el tema, advirtiendo eso sí que aún existía necesidad del título para las enajenaciones de acciones.211 En esto se debe tener cuidado, pues las acciones son en sí derechos inmateriales, incorpóreos; que no dependen de la existencia o emisión de sus respectivos títulos; pues aun sin ellos, los accionistas pueden ejercer prácticamente todos sus derechos siempre que figuren en el Registro de Accionistas. Para nosotros el título de la acción cumple una función meramente certificatoria y veremos que aun para la transferencia de acciones en las sociedades anónimas abiertas se prescinde derechamente de todo título, pues el art. 12 inciso final de la LSA acepta que la Superintendencia exima a la sociedad de la obligación de emitir títulos y en la práctica todas las sociedades anónimas que cotizan en bolsa rara vez emiten títulos accionarios.212 210

BROSETA PONT, ob. cit., pp. 245 y ss. PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, pp. 539-540. 212 Esta desmaterialización de las acciones es de verdad una tendencia universal. En Francia, las acciones nominativas no requieren de título material y si existe tal título no es su entrega lo que transfiere la acción; sólo las acciones al portador deben constar en títulos por su modo de enajenación. Ver MÉRLE, ob. cit., p. 229. En Gran Bretaña, la desmaterialización es de hecho la tendencia dominante, en particular para las empresas que cotizan en la Bolsa de Londres (London Stock Exchange). A las acciones sin título material se las denomina uncertificated shares, y estas son las únicas que permiten el comercio electrónico de acciones beneficiado por el Central Security Depository –una suerte de deposito central de valores–, que en el Reino Unido está representado por la empresa CREST Co. Ltd., que es una empresa subsidiaria de Euroclear PLC, cuya sede está en Bruselas y que actúa como depósito central de valores de Francia y Holanda, todo con la aspiración de crear un único depósito sujeto a las mismas reglas y procedimientos para todo el Mercado Común de la Unión Europea. Este depósito central de valores ha creado un mecanismo computacional de transferencia electrónica denominado CREST, que es muy seguro y eficiente, pero que sólo opera con acciones uncertificated. Las acciones caratulares, esto es, las certificated shares, se emplean más en las private limited companies. Hay mociones en el Reino Unido de hacer obligatorias para todas las sociedades que cotizan en bolsa la emisión de acciones desmaterializadas. Ver MAYSON, FRENCH y RYAN, Company Law, pp. 214 y ss. En Chile la desmaterialización está aceptada implícitamente en el art. 12 inc. final LSA, que permite a la SVS autorizar a las sociedades anónimas bajo su control para no emitir los títulos a cambio de sistemas que sustituyan su uso. Hoy la mayoría de las acciones emitidas por las sociedades anónimas, abiertas o cerradas, no constan de títulos. Esta tendencia también se trasmite a la nueva 211

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Recapitulando, la acción es un título societario, pues es la unidad mínima en que se divide el dominio sobre la sociedad anónima que las emite: cada acción es representativa de un derecho análogo al de socio, pero no debe confundirse la acción con los títulos de acciones. ii) Esencialmente cedible. Decimos que es esencialmente cedible porque sustancialmente constituye un valor de inversión económica sin referencia a persona alguna, al extremo que en su tiempo Palma Rogers llegó a afirmar que “lo que viene a caracterizar la acción, además de la limitación de responsabilidad, es la negociabilidad de los derechos que confiere y es por este objeto que se les da a los socios títulos distintos de la escritura social”.213 Este principio es universal en materia de sociedades anónimas abiertas, public held corporations o public limited companies. el art. 14 de la LSA dice que “los estatutos de las sociedades anónimas abiertas no podrán incluir limitaciones a la libre disposición de las acciones” y la misma norma añade que “los pactos particulares entre accionistas relativos a cesión de acciones, deberán ser depositados…” y con ello nos dice que aun los pactos de accionistas en las sociedades anónimas cerradas no pueden eliminar el derecho de cesión, sino sólo regularlo. Más adelante volveremos sobre esto; aquí sólo queremos destacar el elemento esencial que constituye la cedibilidad de la acción.214 Sociedad por Acciones injertada en el Código de Comercio por la Ley Nº 20.190, que admite que se exima a la sociedad, por los estatutos, de emitir láminas de los títulos de acciones (art. 434 del Código de Comercio). 213

PALMA ROGERS, GABRIEL, Derecho Comercial, t. II, p. 211. Decía Georges Ripert para el Derecho francés que “la negociabilidad es el rasgo que caracteriza la acción. Si se dijera en los estatutos que las partes de los socios no pueden cederse, la sociedad no tendría el carácter de sociedad anónima. Si se dijera en una sociedad de personas que las partes de los socios estarán representadas por títulos negociables, nos encontraríamos en presencia de una sociedad por acciones constituida irregularmente”. RIPERT, ob. cit., t. II, p. 311. En el Derecho italiano se aceptan las restricciones estatutarias a la libre disponibilidad de las acciones, aunque limitadas a las acciones nominativas –no está permitido para las acciones al portador legítimas en el Derecho itálico–, pero sólo aquel que requiere la autorización del Consejo de Administración (Directorio) y aun esta restricción “no impide la transferencia de las acciones, pero tiene por efecto que la eventual cesión no autorizada tenga eficacia en las relaciones entre el accionista cedente y el cesionario, y frente a la sociedad, sólo cuando haya sido consentido por los administradores”. Ver BRUNETTI, ob. cit., t. II, p. 99. Broseta Pont lo dice bien relativamente al Derecho español al señalar que “la transmisibilidad de la acción es un principio esencial a toda sociedad anónima” aun cuando en el Derecho 214

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Añadimos que la acción vincula a una persona con una fracción alícuota en la propiedad de una sociedad anónima, porque con eso queremos destacar dos aspectos de la acción. El primero, que la relación del accionista con la sociedad no es de “sociedad”, no existe un contrato de sociedad, pues las acciones no se suscriben con otros socios, sino que con la sociedad que las emite y se adquieren de un tercero sin participación de los otros accionistas. De forma que nos parece impropio hablar de un vínculo societario. Pero también con ello queremos destacar que no es efectivo que la acción represente parte del “capital” de una sociedad, pues aunque su fraccionamiento está asociado al valor del capital jurídico de la sociedad, no lo está al patrimonio de la misma; por eso es mejor hablar de que ella representa un vínculo con la propiedad de la sociedad anónima, que es idéntico a las demás fracciones en que se divide esa propiedad. Se suele decir que la acción se diferencia de los derechos en una sociedad de personas precisamente por su libre cesibilidad. A nosotros nos parece que se están comparando peras con manzanas, y esto porque se quiere asimilar la condición de accionista de una sociedad anónima a la de socio de una sociedad de personas y, la verdad, esa comparación es impropia. El vínculo en una sociedad de personas es de la persona de un socio a la persona de los restantes socios. En la sociedad anónima no hay vínculos “entre” accionistas: el vínculo es entre la sociedad y el accionista. Es casi un chiste que una persona que adquiere en bolsa un paquete insignificante de una sociedad anónima abierta se denomine “socio” del dueño controlador. La cesibilidad de las acciones no es un contraste con el español pueden existir limitaciones, pero no derogaciones, a dicho principio de tipo legal, estatutario o convencional. Las legales son mínimas para algunos casos en que se impide a extranjeros adquirir acciones de sociedades anónimas que se estimen estratégicas. Las estatutarias, esto es, las que figuren en los estatutos, que permiten restricciones como las denominadas “cláusulas de tanteo” (conocidas en el medio sajón como first refusal clause); cláusulas de consentimiento, que requieren el placet de un órgano social o de un tercero para que el accionista pueda vender; y las cláusulas que limitan la cesión de las acciones a personas con determinadas características (v. gr., una sociedad anónima de médicos, que exige que los accionistas sean facultativos también). Estas cláusulas sólo son posibles respecto de acciones nominativas. Finalmente existen las cláusulas convencionales no estatutarias que se pactan por todos o algunos accionistas fuera del estatuto mediante pactos y que tienen limitaciones más amplias que las estatutarias, pues estas no admiten las cláusulas de consentimiento y tampoco las de límites por caracteres de los futuros adquirentes. Ver BROSETA PONT, ob. cit., pp. 248-249.

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derecho de los socios en la sociedad de personas, es un fenómeno inherente a la naturaleza “materialista” de la sociedad anónima, donde, de verdad, no hay socios. No es homologable, como sostiene Castro Ossandón, la acción al “interés social” de los socios en una sociedad de personas.215 En las sociedades anónimas cerradas donde muchas de las características enunciadas se diluyen en razón de que en estas sociedades el elemento personal está mucho más acentuado, restándole así fuerza al elemento capitalista, al extremo que hay autores que creen ver una distinta naturaleza jurídica entre ambos tipos de sociedad anónima. Pero esto no es así, por muy pequeña y familiar que sea una sociedad anónima esencialmente es el mismo instituto que la gran sociedad abierta a bolsa: es el mismo instrumento de inversión empleado para fines y dentro de mercados distintos: la diferencia está en los fines y en el mercado en que operan, pero no en la esencia del instituto jurídico. La cesibilidad de la acción es en teoría un elemento de la razón de ser de la sociedad anónima, pues se la supone concebida para grandes empresas con enormes requerimientos de capital que, antes que socios, tiene inversionistas que poco o nada tienen que ver con la administración de la sociedad y porque conceden a los inversionistas puertas de entrada y salida de las sociedades que hacen muy atractivas las acciones como vehículo de inversión tanto por los dividendos, que normalmente deben ser superiores a una tasa bancaria de interés de captación, como por la oscilación en el mercado del valor de los papeles emitidos por la sociedad. Debilitar el principio de la libre cesibilidad es, desde esta perspectiva, atentar muy derechamente al ser de este instrumento o institución jurídica y que limita con mucho a nuestro juicio los límites que se quieran poner a ella en las sociedades anónimas cerradas, pues el tránsito entre una y otra sociedad es siempre posible. 2.2.2. Otras definiciones de acción Brunetti define la acción como “un título de crédito no constitutivo, que faculta a su poseedor para ejercitar los derechos inherentes a la calidad de socio, que están contenidos en el mismo”.216 Leal Pérez 215 216

HERNÁN CASTRO OSSANDÓN, Estatuto del Accionista, p. 1. BRUNETTI, ob. cit., t. II, p. 107.

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define la acción como “un título-valor de carácter corporativo en tanto que representa una parte del capital de la sociedad”.217 Puelma Accorsi, dentro de la misma línea, la define como “una cuota o parte del capital de una sociedad anónima reflejada en un título-valor”.218 Lo mismo sostiene Guyenot, quien afirma que “la acción designa al mismo tiempo el derecho del accionista en la sociedad anónima y el título representativo de ese derecho, de manera que la posesión del título permite el ejercicio del derecho”.219 2.3. DERECHOS QUE CONFIEREN LAS ACCIONES Las acciones, como veremos más adelante, pueden ser ordinarias o preferentes o privilegiadas, siendo estas últimas acciones que ven modificados los derechos que naturalmente tienen las acciones ordinarias, modificación que puede consistir en restarles derechos, incrementarles derechos y, también, incrementarles algunos y limitarles otros. Bajo este título nosotros queremos analizar los derechos propios de las acciones ordinarias, porque son estos derechos los que sufren alteraciones en las acciones preferentes o privilegiadas. Normalmente la doctrina distingue tres grupos de derechos: a) Derechos económicos b) Derechos políticos c) Derechos de información, que en realidad son accesorios o auxiliares de los derechos políticos. a) Derechos económicos Los derechos económicos naturales que inviste una acción son, a nuestro juicio, cinco, a saber: a.1) Derecho a percibir dividendos; a.2) Derecho a participar de las devoluciones de capital sea ante una disminución del mismo o en el evento de liquidación de la sociedad; a.3) Derecho a la opción de suscripción preferente de acciones, sean de nueva emisión o aquellas acciones de propia emisión adquiridas por la sociedad conforme al art. 27 LSA; 217 218 219

LEAL PÉREZ, ob. cit., p. 762. PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, p. 538. GUYENOT, ob. cit., t. I, p. 533.

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a.4) Derecho de retiro (que alguna doctrina estima que es un derecho político), y a.5) Derecho a traficar o comerciar libremente con las acciones. a.6) Derecho a demandar la responsabilidad civil de los directores. b) Los derechos políticos son b.1) Derecho a votar respecto de materias que la Ley de Sociedades Anónimas y los estatutos sociales dicen que son materia de junta de accionistas. Los derechos políticos son la participación en la designación de los miembros de los órganos de administración (miembros del directorio); participación en la designación de los órganos de control de la administración (auditores externos o inspectores de cuentas); derecho a definir la distribución de utilidades; derecho a definir modificaciones de estatutos. Todos estos derechos los ejercen los accionistas no en forma aislada, sino que en forma solemne en asambleas de accionistas que son una verdadera solemnidad ineludible para que los accionistas manifiesten su preferencia en la formación de la voluntad social. En otras palabras, es el derecho a participar del órgano social que es la asamblea de accionistas. Este es un derecho de la naturaleza de la acción que puede ser sustraido merced de la creación estatutaria de acciones sin derecho a voto o con voto limitado. b.2) Derecho a provocar la celebración de juntas de accionistas: También tienen los accionistas –siempre que reúnan al menos el 10% de las acciones emitidas con derecho a voto– derecho a provocar la celebración de juntas de accionistas, sin perjuicio de que este no es un derecho de cada acción, pues la ley exige porcentajes mínimos para hacer eficaz una petición de convocatoria. b.3) Derecho a impugnar los acuerdos de los órganos de la sociedad: Tienen también los accionistas derecho a impugnar acuerdos de la junta de accionistas. c) Los derechos de información son los siguientes c.1) Es deber del directorio informar anualmente en la junta general ordinaria de accionistas sobre el estado y marcha de los negocios sociales, mediante la emisión y lectura de una memoria y la entrega del balance anual y de la cuenta o estado de resultados de la compañía. 155

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c.2) Es un derecho de los accionistas recibir la información que indicaremos más adelante a que está obligado por ley o por estatutos el directorio.220 c.3) Es un derecho de los accionistas ser debidamente informados del día y hora de celebración de las juntas ordinarias de accionistas y del día, hora y objeto de las juntas extraordinarias de accionistas. 2.4. L A INDIVISIBILIDAD DE LAS ACCIONES Es principio consagrado en muchas legislaciones que la acción no es divisible.221 Este principio tiene además dos alcances: no se admiten las fracciones de acción (v. gr., 3,4 acciones) como tampoco crear dos o más acciones a partir de una fraccionando su valor nominal o simplemente dividiéndolas si no tienen valor par. Richards y Muiño nos dicen que “la indivisibilidad de la acción obedece a la inteligencia de que las acciones serán siempre de igual valor, lo que implica sostener la imposibilidad de fraccionamiento entre diversos titulares, ni en porciones inferiores a su valor nominal…”.222 A nosotros nos parece que en Chile si bien no hay texto expreso, están prohibidas las fracciones de acciones y también la división de acciones.223 La fracción de acciones no es factible, porque todos los derechos que emanan de las acciones son unitarios: el derecho a voto es uno por acción (art. 21 LSA); el derecho a distribución, que es a prorrata de las acciones como unidad básica (art. 79 LSA); los títulos de acciones, etc. No se puede votar ni recibir dividendos por fracciones de acciones. El mismo principio se extiende a la división 220

Ver pp. 392 y ss., infra. Es el caso de Argentina consagrado en el art. 209 de la LSC (ver MARTOREL, ob. cit., p. 146, y HALPERIN y OTAEGUI, Sociedades Anónimas, p. 323); del art. 122 de la Ley General de Sociedades Mercantiles de México; en Francia lo que era doctrina uniforme vino a ser consagrado positivamente por el art. 266 de la ley de 24 de julio de 1966 (ver GUYENOT, ob. cit., t. I, p. 536). El art. 378 del Código de Comercio de Colombia también proscribe la división de acciones y del voto. Ver LEAL PÉREZ, ob. cit., p. 766. En Italia es un tema que ni siquiera sugiere algún debate o duda, pues hay texto expreso en el Código Civil italiano (art. 2347) y la doctrina es pacífica a la indivisibilidad de las acciones. Ver GALGANO, Derecho Comercial, t. II, p. 283. 222 RICARDO Y MUIÑO, ob. cit., p. 433. 223 De la misma opinión, RAZETO RIVERA, Las Acciones Preferentes en las Sociedades Anónimas, p. 32. 221

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de acciones, pero a lo anterior se suma la disposición del art. 11, que señala que “el capital social estará dividido en acciones de igual valor”, en lo que la ley implícitamente está sentenciando que el mínimo común divisor del capital es precisamente la acción. Confirma lo dicho el precepto al final del art. 23 de la LSA, que obliga a los comuneros sobre una o varias acciones “a designar un apoderado de todos ellos para actuar ante la sociedad”, esto es, la pluralidad de titulares no quita que sea la unidad de voto. Sin embargo, nada obsta a que la sociedad divida las acciones no creando fracciones de las mismas, sino que canjeando una acción por dos o creando nuevas series. Lo que no es posible es fraccionar la acción en partes, pero no dividirla en unidades de distinto valor, nominal o no. En el fondo obtener, merced a un acuerdo de junta extraordinaria de accionistas, que un número dado de acciones se duplique o triplique, no es otra cosa que crear nuevas acciones y, por lo mismo, una reforma sustantiva de los estatutos. Advirtamos, con todo, que lo que sí está expresamente autorizado es la emisión de acciones con precios fraccionados, o con valores decimales. Sin embargo, puede darse una hipótesis que podría conducir a la división de una acción: el vencimiento del plazo de pago antecedido de un pago parcial de la acción correspondiente. ¿Qué ocurre entonces? Dos principios juegan para resolver esta interrogante. Primeramente, el mismo principio de la indivisibilidad de la acción, que implica que del pago parcial no puede resultar una fracción de acción. Pero en segundo término está la regla del art. 11 LSA, que dice que las acciones de una misma serie deben tener igual valor. En consecuencia, lo que resulta de una acción cuyo plazo de pago se extinguió no es la fracción de la misma, sino que la extinción completa de dicha acción por el solo ministerio de la ley y la obligación de restituir al accionista el montante de la parcialidad, salvo pacto distinto que penalice dicho pago parcial. 2.5. CLASES DE ACCIONES a) En reserva, suscritas, pagadas y rescatables a.1) Acciones en reserva: En el derecho comparado se denominan acciones en reserva aquellas que fueron emitidas por la sociedad, pero que no han sido suscritas. En la mayoría de los países se admite 157

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la emisión de acciones en reserva, salvo el caso de Italia, en que el Código Civil exige que el total del capital se suscriba al constituirse la sociedad y que 3/10 del mismo se pague también al contado.224 En Chile las acciones en reserva no pueden durar más de tres años, sea desde el acto constitutivo o desde el aumento de capital, pues si al cabo de ese período no se han suscrito y pagado, simplemente se extinguen ipso iure (arts. 11 y 24 LSA). Sin embargo, en el caso de acciones emitidas como resultado de un aumento de capital, la Ley Nº 20.382 admitió en apariencia una solución distinta, pues el vencimiento del plazo no las extingue automáticamente. En tal caso la ley le concede al directorio la facultad de dermandar el precio o saldo de precio impago a los suscriptores, y agotados los medios de cobro el directorio debe proponer a la junta una reducción del capital y acciones a lo efectivamente pagado. Excepcionalmente, puede la junta, por dos tercios de las acciones con derecho a voto, eximir al directorio del ejercicio de acciones de cobro, caso en el cual se produce la disminución de dicho aumento de capital de pleno derecho. La ley no resuelve el caso de que ese aumento de capital no se haya suscrito en todo o parte por alguien. Creemos que en esa hipótesis, donde el directorio no puede ejercer acción de cobro alguna, la extinción del capital y de las acciones de reserva operará de pleno derecho. Muy parecidas a estas son las acciones emitidas por la sociedad y adquiridas por ella, acciones que son denominadas treasure shares en el derecho de los Estados Unidos.225 Tienen el mismo sentido jurídico y económico, pero la gran diferencia es que la adquisición de acciones de propia emisión tiene ciertos impactos en el capital que las distingue de las acciones emitidas, pero no suscritas. a.2) Acciones suscritas: Las acciones suscritas son aquellas acciones que fueron adquiridas por una persona natural o jurídica. Es regla general a nivel de derecho comparado que una fracción del capital debe estar al menos suscrito.226 Inicialmente la Ley Nº 18.046 exigía 224

Ver FRANCISCO MESSINEO, ob. cit., t. V, p. 371. En el Derecho colombiano también se las conoce como “acciones de tesorería”, pero a diferencia del Derecho norteamericano, en Colombia se requiere de aprobación de juntas de accionistas para adquirir acciones de propia emisión (art. 396 del Código de Comercio colombiano). Ver LEAL PÉREZ, ob. cit., p. 772. 226 Ya lo vimos en Italia, art. 2377 del Código Civil italiano; en los Estados Unidos, nos dice Hamilton, “no existe ninguna limitación legal relativa al número de acciones que pueden ser autorizadas a emitir ni requerimientos de que todas o 225

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que al menos 1/3 del capital se suscribiera y pagara al constituirse la sociedad. La Ley Nº 19.499 eliminó esa exigencia, dejando sí la norma de que el capital debía estar completamente suscrito y pagado al cabo de tres años contados desde la fecha de la escritura de constitución. Así, ¿es pensable que se pueda constituir una sociedad anónima sin que ninguna fracción del capital esté suscrito? Nos parece que no, pues el art. 4º Nº 1) de la LSA fija como elemento de la escritura de constitución la identificación de los “accionistas” que concurren a su otorgamiento, de modo que alguna fracción de las acciones debe ser suscrita por quienes constituyen la sociedad anónima. Existen elementos sustantivos que diferencian a la acción meramente suscrita de la acción pagada. El art. 16 inc. final LSA dice que las acciones suscritas gozan de iguales derechos que las pagadas, esto es, normalmente tienen derecho a voto en las asambleas de accionistas, pero no tienen derecho a participar en los dividendos ni en las devoluciones de capital en el porcentaje no pagado, salvo, claro está, que otra cosa digan los estatutos. Además, si transcurren más de tres años contados desde la emisión por la sociedad de dichas acciones suscritas sin que se paguen, éstas desaparecen ipso iure, y el accionista respectivo sólo conserva el remanente de acciones pagadas. Estas acciones no totalmente liberadas, contrariamente a lo que exigen otras legislaciones, pueden ser transferidas, pasando el adquirente a responder solidariamente con el cedente del pago de su valor, aunque para eso la deuda debe constar en el título emitido por la sociedad (art. 19 inc. 2º LSA). La ley admite que las suscripciones se pacten en moneda nacional o extranjera. Si se pactan en moneda nacional, “los saldos insolutos de las acciones suscritas y no pagadas serán reajustados en la misma proporción en que varíe el valor de la unidad de fomento”. La ley no se pone en la posibilidad de además cobrar un interés, de modo que sin pacto expreso no hay tal, pues esta no es una operación de crédito de dinero y si bien el art. 26 de la Ley Nº 18.010 se aplica para los saldos de precio, no lo hace el art. 12 de dicha ley para efectos de la presunción de intereses corrientes. Si el precio de las acciones se pactó en moneda extranjera, los saldos insolutos deben pagarse en dicha divisa o en pesos chilenos, pero al tipo de cambio oficial a la alguna fracción específica de las acciones autorizadas sean efectivamente suscritas”. Ver HAMILTON, ob. cit., p. 165. En Colombia se exige que al menos el 50% de las acciones se encuentren suscritas al tiempo de la constitución y que de ellas al menos 1/3 estén pagadas. Ver LEAL PÉREZ, ob. cit., p. 773.

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fecha del pago y, a falta de valor oficial, a lo que digan los estatutos. Como no existen valores oficiales de monedas extranjeras, es bueno regular este punto en detalle en los estatutos, porque no es materia del contrato de suscripción (art. 16 LSA). Añade la ley que los pagos parciales de saldos insolutos se imputan según la antigüedad de la emisión, de una en una, hasta completar el pago de la totalidad de estas. Esto para evitar confusiones en orden a que si no llegan a pagarse, se sepa cuál de las emisiones es la que queda eliminada de pleno derecho conforme al art. 24 LSA. Si el suscriptor incurre en mora en el pago del precio de la acción, “la sociedad podrá vender en una bolsa de valores mobiliarios, por cuenta y riesgo del moroso, el número de acciones que sea necesario para pagarse de los saldos insolutos y de los gastos de enajenación, reduciendo el título a la cantidad de acciones que le resten”, y añade la disposición que “lo anterior es sin perjuicio de cualquier otro arbitrio que, además, se pudiere estipular en los estatutos” (art. 17 LSA).227 Puelma Accorsi no ve mucha utilidad práctica en la norma del art. 17 LSA, porque según él se supone que el accionista moroso tiene parte de sus acciones pagadas.228 A nosotros nos parece que la disposición es de mucha utilidad práctica y, desde luego, no discurre en que el accionista moroso tenga sus acciones pagadas. Tiene mucha utilidad práctica porque permite a la sociedad rematar en forma directa las acciones en bolsa229 sin tener que pasar por un procedimiento judicial. Y, naturalmente, lo que se remate es precisamente la acción no pagada, pues esa es la que adquiere el tercero subastador y la sociedad ingresa el precio a sus arcas. Esto perjudica lamentablemente tanto al accionista moroso, que lo priva de un número de acciones, y a los restantes accionistas, que ven disminuido el valor de sus acciones al ser menor que el capital legal, pues normalmente el precio de remate será inferior a su valor par. Crítico es el caso, por otro lado, en que no se fija un plazo inferior al legal para pagar, pues entonces producida la mora del suscriptor 227 Es importante mencionar que esta norma fue introducida por la Ley Nº 17.308, de 1970, en reemplazo del art. 444 del Código de Comercio, que de suyo ya contemplaba esa ejecución extrajudicial; no es una norma original de la Ley Nº 18.046. 228 PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, p. 537. 229 En la Bolsa de Comercio de Santiago se rematan los 2º y 4º jueves de cada mes acciones de sociedades anónimas cerradas y todos los días títulos no pagados de sociedades anónimas abiertas, siempre por orden del gerente general. Ver EDUARDO TRUCCO, Las Bolsas de Valores y su Reglamentación, pp. 154 y 224-225.

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se produce también la extinción de la acción, salvo que se trate de acciones suscritas a propósito de un aumento de capital mediante emisión de acciones de pago.230 El tema del pago de las acciones tiene varias aristas interesantes. La primera dice relación con si los acreedores de la sociedad tienen acción contra el accionista remolón o si este es siempre resorte de la sociedad anónima. A nuestro juicio, sólo la sociedad emisora tiene acción contra el accionista, pero nada impide que si la sociedad anónima quiebra, el síndico en interés general de los acreedores demande dicho pago al accionista, pero siempre obrando en representación de la emisora. Los acreedores de una sociedad anónima nunca tiene acción contra los accionistas y es sólo una malformación del lenguaje sostener que los accionistas responden de las deudas sociales hasta el monto del valor de sus acciones. Los accionistas no responden de las deudas sociales nunca; esa desacertada frase sólo quiere indicar que el accionista tiene como única obligación pagar su acción a la sociedad anónima que es la acreedora de la misma y no tiene obligación alguna para con los acreedores sociales.231 Un segundo tema es si la sociedad emisora en el cobro del saldo insoluto tiene como garantía sólo la acción impaga o todo el patrimonio del accionista incumplidor. Bajo el régimen del Código de Comercio hubo mucho debate al respecto, pero la doctrina más autorizada se inclinaba por la amplia garantía general de los acreedores y no sólo por la acción impaga como objeto de la acción.232 El art. 17 LSA que ya hemos mencionado se ha prestado para sostener que la sociedad sólo puede cobrarse con las acciones impagas. Sandoval López nos señala que la sociedad tiene tres vías para hacer efectiva 230 Salvo que se abra camino la tesis que vimos al tratar de las disminuciones de capital en orden a que el plazo de los tres años corre sólo para la suscripción y no para el pago de la acción, de forma que suscrita una acción dentro del plazo de los tres años el capital ni la acción de reserva se extinguen si no se paga dentro de ese plazo, pues la sociedad ya tiene un crédito en su patrimonio contra el accionista suscriptor. 231 En igual sentido, PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, p. 465; CASTRO OSSANDÓN, ob. cit., p. 6; en el derecho comparado, ver BRUNETTI, ob. cit., t. II, p. 77. Esta era doctrina pacífica entre nosotros aun bajo la vigencia del Código de Comercio, en cuyo art. 456 decía en términos muy claros que los accionistas respondían en forma directa y exclusiva a la sociedad y no a los acreedores sociales. En el Derecho francés, por vía jurisprudencial, se había interpretado que los acreedores tenían acción directa, pero con la reforma del año 1966 también se eliminó esa eventualidad. Ver PALMA ROGERS, Derecho Comercial, t. II, p. 215. 232 Ver PALMA ROGERS, Derecho Comercial, t. II, p. 216.

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esta obligación: subastar en bolsa las acciones conforme al art. 17 LSA; emplear los otros arbitrios especialmente previstos en los estatutos o “demandar judicialmente el cumplimiento de la obligación de enterar el aporte estipulado que está contenida en la escritura pública por la cual se perfeccionó el acto fundacional, valiéndose de las reglas del juicio ejecutivo”,233 con lo que de algún modo está admitiendo que la sociedad tiene prenda general sobre todo el patrimonio del accionista y no sólo sobre la acción impaga.234 Nosotros compartimos esa tesis, por tres razones. La primera es que el art. 17 LSA es una norma extraordinaria y por lo mismo no excluyente de los principios generales, lo que confirma la circunstancia de que dicha disposición emplea la expresión “podrá” para definir la atribución de la sociedad emisora. Pero más relevante es la disposición del art. 19 LSA, pues ella constituye al cedente y al cesionario de acciones suscritas no pagas en solidariamente responsables de la obligación de pago y si esta obligación sólo gravare a la acción del accionista moroso, no se entendería cómo el cedente queda solidariamente obligado al pago de dicho precio una vez que se desprendió de la acción. Por último, el art. 19 LSA es muy enfático en señalar que los accionistas son obligados al pago de sus acciones, sin restricciones de ningún tipo. Un tercer tema es el plazo que tiene la sociedad para ejecutar esa obligación, porque ella se supone concebida para enterar el capital de la sociedad, pero si al cabo de tres años (cinco en el caso de los trabajadores) este por el solo ministerio de la ley queda reducido a la fracción efectivamente pagada, pareciera inconcuso que no tendría sentido el pago de dicha acción. Sin embargo, se daría el absurdo de que si el plazo para pagar es tres años y al cabo de los mismos tres años el capital queda reducido, nunca podría la sociedad ejecutar al accionista moroso, salvo que se pacte que las acciones se paguen en un período menor a tres años. Puelma Accorsi se inclina derechamente por la tesis de que la única forma en que la sociedad puede demandar al accionista incumplidor es si el plazo para el pago de 233

p. 188.

RICARDO SANDOVAL LÓPEZ, Derecho Comercial, Sociedades…, t. I, vol. 2,

234 Estos criterios eran reconocidos y aceptados por la antigua Superintendencia antes de la Ley Nº 18.046 y claramente se admitía que el saldo insoluto se ejecutara contra todo el patrimonio del accionista moroso y no sólo respecto de la acción impaga y todo ello bajo una normativa no muy distinta a la de la actual Ley Nº 18.046 en vigor. Ver JULIO OLAVARRÍA, Manual de Derecho Comercial, pp. 350 y 351.

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las acciones se fija en un plazo inferior al legal y, es más, estima que si durante la cobranza caduca el plazo legal del pago de la acción, debe paralizarse la ejecución porque la sociedad se encontrará en el límite de no poder por su parte entregarle los títulos de las acciones forzosamente pagadas.235 Hay que advertir, en todo caso, que con la reforma de la Ley Nº 20.382 lo dicho en el párrafo anterior se aplica sólo al capital y las acciones emitidas en la escritura de constitución, pero no al resultante de un aumento merced a una junta general extraordinaria de accionistas, pues en tal caso el directorio, vencido el plazo de pago, puede iniciar acciones, salvo que la junta lo exima de esa carga por 2/3 de las acciones emitidas con derecho a voto, porque en tal caso sí queda el capital aminorado de pleno derecho y desaparecen las acciones no pagadas. Un cuarto tema interesante es que la ley se abre a la posibilidad de que los estatutos establezcan procedimientos de cobro para los morosos distintos al del art. 17 LSA. Puelma Accorsi señala varios que serían legítimos, entre ellos, simplemente reducir el número de acciones; excluir al moroso de la sociedad distribuyendo sus acciones entre los demás accionistas en el evento de que no haya pagado ninguna acción; establecer cláusulas de resolución ipso facto; realizar las acciones mediante arbitrios distintos que el remate en bolsa; apropiarse de la cantidad que el accionista hubiere pagado, pero rectificándole su título en razón de que esta medida era admitida en el primitivo art. 444 del Código de Comercio; como también la estipulación de cláusulas indemnizatorias abiertas –v. gr., el accionista moroso deberá pagar todos los perjuicios directos o indirectos– o cláusulas penales (avaluaciones convencionales anticipadas de los perjuicios en caso de mora).236 A nosotros nos parece que se debe tener cuidado con estas reglas porque existe un sinnúmero de principios jurídicos amparados en el orden público y las buenas costumbres más otros relacionados con el derecho de propiedad que deben tutelarse en la redacción de estas cláusulas estatutarias. Para este efecto hay que dimensionar que una suscripción de acciones es, ya nadie lo discute, un contrato entre la sociedad anónima y el accionista y como tal tiene todos los beneficios, garantías y límites propios de los derechos que emanan de todo contrato. El 235 236

PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, p. 536. PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, p. 537.

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contrato de suscripción de acciones es, como veremos, un contrato solemne que sirve tanto de título traslaticio como de modo de adquirir y, por lo tanto, la disponibilidad de las acciones que emanan de dicho contrato hay que considerarla desde este prisma. Empero nos parece incontrovertible que dichos procedimientos sólo pueden contemplarse a nivel estatutario, no siendo admisible el recurso a otros instrumentos como acuerdos de juntas de accionistas, pactos de accionistas o acuerdos de directorio. a.3) Acciones pagadas:237 Pagadas son las acciones cuyo suscriptor o adquirente ha pagado el precio total de las mismas. El titular de estas acciones tiene goce pleno de los derechos emanados de las mismas, que pueden ser a su vez completos o limitados, tema que veremos más adelante al tratar de las acciones privilegiadas o preferentes. a.4) Acciones rescatables: Las acciones rescatables son una creación del Derecho sajón, conocidas en los Estados Unidos y Gran Bretaña como reedemables shares y que se asimilan un tanto a la adquisición de acciones de propia emisión tratadas en los arts. 27 y ss. de la LSA, pero que se diferencian de estas en que las acciones de rescate o rescatables son acciones emitidas con el propósito de ser readquiridas por la sociedad emisora pagando a su titular una amortización, sea a requerimiento del accionista o de la emisora. Por eso es que se las denomina acciones con plazo. En España fueron admitidas por la Ley Nº 37 de 1998 (arts. 92 bis y 92 ter de la Ley de Sociedades Anónimas de 1989) y en general en la Comunidad Europea. Se diferencian también de los bonos convertibles en acciones en la circunstancia de que el tenedor de acciones rescatables es accionista y no acreedor de la sociedad, en tanto que el tenedor es acreedor no accionista sino hasta la conversión. 237 En el derecho comparado es habitual que a estas acciones se las denomine también liberadas, especialmente en los países que admiten restricciones a la libre circulación de las acciones suscritas pero no pagadas. Es el caso de Colombia, en que sólo una vez pagado el 100% de la acción no se pueden emitir certificados o títulos de acciones definitivos a los accionistas (LEAL PÉREZ, ob. cit., p. 773). Es el caso de Italia, en que el Código Civil, art. 2438, prohíbe la emisión de nuevas acciones sin que antes las anteriores estén totalmente liberadas y no admite la emisión de acciones al portador sin que estén íntegramente liberadas (BRUNETTI, ob. cit., t. II, pp. 79 y 97). En el Derecho argentino se les llama acciones integradas, y al pago, la “integración”. Ver EFRAÍN HUGO RICHARD y ORLANDO MANUEL MUIÑO, Derecho Societario, p. 423.

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Es común que se requiera que estas acciones se paguen al contado; que no representan más que un porcentaje menor del capital total (v. gr., no más de un 25% en España). Normalmente se amortizan sea con una reserva de utilidades u otra reserva o mediante la emisión de nuevas acciones, para así tener que evitar que el rescate de las mismas se traduzca en una pura y simple reducción de capital.238 Las acciones rescatables no son ni en los Estados Unidos ni en Gran Bretaña ni en España una especie de acción privilegiada por el solo hecho de serlo, sino que son acciones comunes con plenos derechos o acciones privilegiadas, según su estatuto de emisión específico. b) Según su forma de transferencia En el derecho comparado se conocen dos tipos de acciones, las denominadas acciones nominativas y las acciones al portador.239 Las acciones nominativas se transfieren normalmente mediante un acto jurídico equivalente a una cesión de créditos –aunque en este caso se transfiere un derecho real sobre una cosa incorporal análoga a un crédito, pero que no es un crédito– en que la función del deudor la tiene la sociedad emisora y en que normalmente para hacer la transferencia oponible a la sociedad y a terceros, 238

Ver JOSÉ ENRIQUE CACHÓN BLANCO, El Régimen Jurídico de la Sociedad Anónima Cotizada en Bolsa de Valores, con Especial Referencia a la Incidencia en el Tema de las Leyes 37/1998 y 50/1998 y 55/1999 y Otros Desarrollos Propios del Mercado de Valores, p. 2666, Derecho de Sociedades, vol. III, Madrid, 2002. 239 No hemos encontrado todavía ningún ordenamiento jurídico que contemple acciones a la orden, esto es, transferibles por endoso. En Italia se acepta la transferencia de acciones nominativas por mero “endoso”, aunque la doctrina estima que para que ese endoso tenga efecto respecto de la sociedad, es menester una notificación a esta. El endoso es así suficiente entre las partes, pero precario respecto de la sociedad sin un registro del mismo en el libro de accionistas de la sociedad (ver MESSINEO, ob. cit., t. V, pp. 403-405). En Argentina, antes de la Ley Nº 19.550 (ver MALAGARRIGA, Tratado Elemental de Derecho Comercial, t. I, p. 402), también se admitía la acción “a la orden”. Hoy el art. 208 de la Ley Nº 19.550 admite que las acciones nominativas sean endosables o no y de allí que en la práctica sí se trata de títulos a la orden, pero se emiten nominativamente a favor del suscriptor y se transfieren por endoso y se inscriben en el registro de accionistas a nombre del endosatario y a petición de este. A estas acciones, que son raramente emitidas en realidad, se les aplican las reglas de la inoponibilidad de las acciones aplicables a todos los títulos a la orden (ver HALPERIN y OTAEGUI, Sociedades Anónimas, pp. 334-335).

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es menester su toma de razón en el Registro de Accionistas de la sociedad.240 Las acciones al portador se transfieren por la simple entrega del título o certificado accionario. Las acciones al portador fueron admitidas en Chile bajo el Código de Comercio y hasta la Ley Nº 17.308 de 1970, que las eliminó y son teóricamente admitidas en España, Argentina, Colombia, Uruguay, Panamá e Italia.241 Sin embargo, la tendencia es hacia la eliminación de dichas acciones, por motivos de tipo fiscal y por el esfuerzo mundial para eliminar el lavado de dinero o de activos ilícitos asociados al tráfico de drogas, armas u otro comercio aborrecible. Hoy nuestra ley sólo admite las acciones nominativas, esto es, se requiere un titular nominado. Por este mismo motivo es que el art. 179 de la Ley de Mercado de Valores Nº 18.045 para facilitar el comercio bursátil, crea un mecanismo para resguardar los intereses de los clientes de los intermediarios de valores, porque estas entida240

En el Derecho argentino se conocen las acciones “escriturales” que se diferencian de las nominativas en la circunstancia de que las acciones nominativas se emiten en títulos y las escriturales son acciones incorpóreas, “es decir, no son representadas en títulos, sino en cuentas llevadas a nombre de sus titulares por la sociedad emisora u otras entidades autorizadas, esto es, bancos comerciales o de inversión o cajas de valores. Sin embargo, estas acciones tienen el régimen de transferencia de las nominativas. Ver RICHARDS y MUIÑO, ob. cit., p. 441. 241 En Argentina, si bien la Ley Nº 19.550 admite las acciones al portador, en la práctica estas se han visto prohibidas y permitidas en el tiempo. Hoy Argentina no acepta las acciones al portador, debiendo ser todas nominativas, incluso los certificados provisionales. Es más, las acciones al portador emitidas por sociedades anónimas extranjeras deben ser depositadas en una entidad financiera, la que entregará a cambio certificados nominativos intransferibles representativos de ellas (Ley Nº 24.587 del año 1995). Ver RICHARDS y MUIÑO, ob. cit., p. 442. En Italia, las acciones al portador son autorizadas por el Código Civil en plenitud, ajustando su modo de transferencia a las reglas generales de tradición de los títulos al portador: la “tradición o la entrega manual del documento-acción por el enajenante al adquirente. Ver MESSINERO, ob. cit., t. V, p. 401. En Colombia las acciones al portador también fueron consagradas en el art. 337, Código de Comercio de 1971, pero prohibidas por el Decreto Nº 1900 de 1973. En México, las acciones al portador estaban permitidas hasta el 1 de enero del año 1983, en que el Decreto publicado en el Diario Oficial de fecha 30 de diciembre de 1982 reformó el art. 111 de la Ley General de Sociedades Mercantiles que estableció un régimen único: todas las acciones deben ser nominativas conforme al art. 11 actual. Ver HÉCTOR MACEDO HERNÁNDEZ, Ley General de Sociedades Mercantiles, pp. 95 y 96. En el Derecho francés eran admitidas, con restricciones, bajo el imperio de la ley de 1867; pero se prohibieron por varias leyes durante la primera mitad del siglo XX. Ver RIPERT, ob. cit., t. II, p. 313.

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des normalmente compran a nombre propio pero por cuenta ajena; actúan como mandatarios a nombre propio debiendo solamente llevar el registro a que se refiere la norma citada, el que no constituye un registro de dominio, sino sólo una constancia interna, pues legalmente la dueña de todas esas acciones es la intermediaria de valores y no sus clientes, quienes sólo tienen las acciones propias del mandato a nombre propio en contra de las corredoras, a saber, la acción de rendición de cuentas. c) Según se paguen con recursos de la propia sociedad o con recursos de terceros Se denominan acciones de pago aquellas acciones que quienes las suscriban deben aportar bienes propios a la sociedad en pago de dichas acciones. Se les llama acciones liberadas de pago o “crías” a aquellas que se financian con recursos propios de la sociedad anónima, normalmente con utilidades que los accionistas en vez de repartir deciden capitalizar. A estas se refiere el art. 80 LSA, que previene que “la parte de las utilidades que no sea destinada por la junta a dividendos pagaderos durante el ejercicio, ya sea como dividendos mínimos obligatorios o como dividendos adicionales, podrá en cualquier tiempo ser capitalizada, previa reforma de los estatutos, por medio de la emisión de acciones liberadas o por el aumento del valor nominal de las acciones…”. Pero también la sociedad está obligada a emitir acciones liberadas de pago cuando no teniendo valor nominal las acciones la junta acuerda aumentar el capital mediante la emisión de acciones de pago, pues en tal caso el art. 27 del Reglamento obliga a emitir acciones liberadas de pago que representen la revalorización del capital propio que ha experimentado la sociedad, porque estas acciones liberadas vienen a mantener la proporción de los accionistas primitivos en la sociedad. También pueden emitirse acciones liberadas de pago en el caso del art. 26 LSA cuando se venden acciones con prima o mayor valor del nominal, pues ese mayor valor debe capitalizarse en beneficio de todos los accionistas. Es importante señalar que “salvo estipulación en contrario, la prenda que gravare a determinadas acciones se extenderá a las acciones liberadas que a estas correspondieren en la distribución proporcional” (art. 80 inc. final LSA). 167

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d) Según tengan o no valor nominal Si existe un ámbito en el que se han creado grandes problemas al derecho corporativo es en la emisión de acciones con valor nominal. Nuestra ley admite que las acciones tengan o no valor nominal, pero sin que ninguna de ambas alternativas puedan pasar sobre el principio del art. 11, que dispone que el capital social estará dividido en acciones de igual valor. En general, la mayoría de los países admiten ambos tipos de emisiones, pero a decir verdad la tendencia es a eliminar las acciones con valor nominal por la rigidez que provoca la emisión de las mismas. Las acciones con valor nominal son aquellas que se emiten con un valor fijo y determinado. Las acciones sin valor nominal son aquellas que representando siempre una fracción del capital legal no tienen un valor fijo, sino que sólo representan una cuota del capital, cualquiera que este sea. Se podría decir que las acciones con valor nominal tienen un valor “legal” fijo y las sin valor nominal un valor flotante. Bajo el imperio del Código de Comercio y aun después del DFL Nº 251 del año 1931, se admitía la emisión de acciones sin valor nominal. La Ley Nº 17.308 de 1970 hizo imperativo que las acciones tuvieren valor nominal. La Ley Nº 18.046 se abre a ambas modalidades, pero es muy lacónica en su tratamiento. Los arts. 4º y 5º señalan que la indicación de si las acciones tienen o no valor nominal es un elemento de la escritura de constitución y del extracto de la misma. Recordemos que el art. 10 del Reglamento señala que “cuando los estatutos sociales o en los acuerdos de las juntas de accionistas se establezca que las acciones de pago se ofrecerán a un valor igual al nominal, se entenderá, salvo estipulación expresa diferente, que dicho valor será el vigente a la fecha de suscripción de dichas acciones”.242 Luego, el art. 27 del Reglamento señala que cuando la sociedad anónima cerrada quiera aumentar su capital mediante la emisión de acciones de pago, debe primero capitalizar las reservas de utilidades retenidas y de revalorizaciones y si la sociedad 242 Confirma lo dicho el precepto del art. 32 del Reglamento al señalar que “en las sociedades cuyas acciones no tengan valor nominal, el mayor o menor valor que se obtengan en la colocación de acciones de pago por sobre o bajo el valor que resulte de dividir el capital social por el total de acciones, afectará directamente al patrimonio social”.

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emitió acciones con valor nominal, para hacer esta capitalización debe simplemente incrementar el valor nominal original de las acciones, a diferencia del caso de acciones sin valor nominal que esa capitalización debe hacerse mediante la emisión de acciones liberadas de pago. El discurso que hay tras la imposición por algunas legislaciones en orden a que las acciones tengan valor nominal no es claro. Hamilton nos explica que “originalmente el valor nominal (par value) fue ampliamente tenido como la suma por la cual la acción era emitida. Acciones con valor nominal de cien dólares por acción podían ser suscritas por cien dólares la acción en la confianza de que el remanente de acciones iguales sería también colocado a cien dólares la acción. El valor nominal de las acciones era particularmente útil cuando el promotor negociaba con potenciales inversionistas uno a uno”; no obstante, añade: “hoy en día el valor nominal cumple otra función. En ningún sentido es el indicador del precio a que la acción debe ser emitida. Sin embargo, ella crea una regla básica sobre cómo fijar el precio de las acciones ordinarias con el valor nominal: los precios por acción deben siempre ser iguales o mayores que el valor nominal. Es común hoy en día usar un valor nominal, digamos un dólar por acción, y luego emitir acciones por un precio considerablemente más alto que el nominal, digamos diez dólares por acción”.243 Pero este fenómeno tiene una función en el Derecho americano, donde cualquier acción que es adquirida bajo el par value genera para el adquirente lo que se denomina una watered stock o watered share, que lo obliga a tener que compensar a la sociedad la diferencia entre el valor par o nominal y el valor efectivo que pagó por dicha acción nominal. Este fenómeno explica que hoy en los Estados Unidos la mayoría de las corporaciones emiten acciones con un par value nominal inferior al valor efectivo de las acciones, no asignan par value o valor nominal a sus acciones o, si lo hacen, lo fijan absurdamente bajo. Pero Estados Unidos fue también pionero en la creación de las acciones sin valor nominal (non par value shares), pues el primer cuerpo legislativo data de 1915 en el estado de Nueva York,244 pero su uso es más infrecuente que el recurso de acciones con un valor nominal inferior al real (nomi243 244

HAMILTON, ob. cit., p. 169. Ver MALAGARRIGA, ob. cit., t. I, p. 418.

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nal par value), en buena medida debido al tratamiento que se le concede al denominado capital surplus.245 Pero nada de eso es aplicable al derecho chileno. En Chile no se divisa la importancia legal, tributaria o comercial de fijar un valor nominal a las acciones. Es un hecho que el valor nominal de las acciones nada dice respecto de su valor efectivo y tampoco genera para la sociedad la obligación de no poder venderlas a un precio inferior al nominal. Esta limitación es reconocida en algunas legislaciones con sanciones de todo tipo –desde la nulidad hasta la responsabilidad del accionista por la diferencia entre el valor de suscripción y el valor nominal–, pero no la chilena. En el derecho comparado, Argentina, Italia, España, México, Francia,246 Gran Bretaña247 no admiten acciones sin valor nominal. 245 En efecto, el capital surplus es el monto obtenido en exceso del stated capital, que en el caso de las emisiones de acciones con valor nominal, es el exceso obtenido sobre dicho valor nominal. La diferencia entre el stated capital y el capital surplus es que el primero no puede ser distribuido a los accionistas por simple mayoría de votos aprobándolo y además el capital surplus puede ser empleado por la corporación para adquirir acciones de su propia emisión, lo que no es admisible con el stated capital. En las sociedades que emiten acciones sin valor nominal, normalmente se estima que todo lo obtenido por la colocación de las acciones es stated capital, pero en muchos estados se concede la facultad al directorio de asignar parte de ese precio a capital surplus, hoy con mucha amplitud (any part of the consideration received). Otro motivo para no recurrir a las acciones sin valor nominal tenía que ver con el costo tributario, pues las acciones con valor nominal, cualquiera fuera su precio de colocación, tributaban por ley de timbres (stamp tax) sólo por el valor nominal y las sin valor nominal por el total del precio. Recordemos que en los Estados Unidos el valor de colocación de las acciones, tengan o no valor nominal, normalmente lo fija el directorio, pero muchos estados conceden la facultad de dejar esa discusión a los accionistas cuando se trata de emitir acciones sin valor nominal. 246 En Argentina más que una prohibición por emitir acciones sin valor nominal, se exige que toda emisión indique el valor en numerario de las acciones. Ver NISSEN, Curso…, p. 421. Respecto de Francia ver art. 434 de la Ley de julio de 1966. Y la sanción por emitir acciones sin valor par puede ser hasta de índole penal; MÉRLE, ob. cit., p. 227. En España tampoco están permitidas las acciones sin valor nominal; ver BROSETA PONT, ob. cit., p. 238. Lo mismo en Italia, art. 2328 del Código Civil de 1942. Ver BRUNETTI, ob. cit., p. 94. El art. 125 de la Ley General de Sociedades Mercantiles mexicana exige que los títulos de acciones expresen siempre su valor nominal. 247 Ver MAYSON, FRENCH & RYAN, Company Law, p. 162. En Gran Bretaña hubo una moción para introducir las acciones sin valor nominal el año 1954, pero esa moción fue resistida por los sindicatos en razón de que con ella podían distribuirse utilidades bajo el pretexto de la emisión de acciones.

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e) Acciones ordinarias y privilegiadas o preferentes Generalidades Las sociedades anónimas financian su actividad merced a su propio desenvolvimiento comercial; mediante la emisión de nuevas acciones; por medio de la emisión de títulos de deuda o directamente obteniendo créditos de terceros. Todas estas alternativas tienen sus ventajas y sus desventajas. Pero el más cómodo camino de financiamiento es para la administración y los accionistas de la sociedad la colocación de acciones de pago. Sin embargo, muchas razones hacen aconsejable que esas acciones estén provistas de ventajas adicionales y de limitaciones extraordinarias, para normalmente permitir a los actuales accionistas mantener el control de la compañía aun cuando se pierda la mayoría accionaria. Toda esta creación y estructuración de títulos para las necesidades específicas de una determinada sociedad es lo que se denomina el régimen de preferencias o privilegios accionarios. Busca equilibrar el procedimiento más cómodo y barato de financiamiento del emprendimiento social –esto es, los aportes de capital efectuados por inversionistas de riesgo– con las circunstancias muy específicas de la sociedad emisora. En vista de que en Chile es difícil incrementar los derechos políticos de las acciones más allá de la ley, las preferencias o privilegios –y de allí el nombre de estas– se transfieren a los derechos económicos de la acción, a cambio de privarlas de o reducirles dichos derechos políticos. Por eso es que existe cierta coincidencia entre acciones privilegiadas o preferentes y acciones de minoría, ya que normalmente las acciones preferidas serán emitidas por los controladores para financiar la sociedad sin por ello perder el control de la gestión y de la asamblea de accionistas. Esto no siempre es así, pues sabemos de preferencias establecidas a favor de los controladores; pero generalmente existe esa coincidencia y de allí que los límites al establecimiento de preferencias se integran muchas veces en el estatuto de normas de protección a los accionistas minoritarios. Con todo, nada impide que con el mecanismo de los privilegios una minoría tenga el control de la compañía, como de hecho ha ocurrido entre nosotros. La distinción entre acciones preferentes y privilegiadas se remonta a la época en que se admitían en Chile las acciones con voto múltiple. Privilegiadas eran aquellas acciones que gozaban de voto múltiple, en tanto que las preferentes son aquellas que disfrutan de 171

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alguna preferencia para el pago de los dividendos o para el reintegro de capital. Así, el privilegio se entiende para derechos políticos de la acción, en tanto que la preferencia para sus derechos económicos. Esta distinción es aún válida en países que, como Argentina, admiten el voto múltiple. En Chile el principio no tiene aplicación, porque las acciones ordinarias tienen derecho a voto per se y las de voto limitado o sin derecho a voto mal pueden llamarse “privilegiadas”, aunque normalmente son preferentes. e.1) Todas las acciones no ordinarias son preferentes Las acciones ordinarias248 son aquellas que confieren al accionista, respecto de la sociedad anónima, la plenitud de los derechos económicos y políticos inherentes a la acción: participación en dividendos, participación en devoluciones de capital; derecho de suscribir preferentemente nuevas acciones; derecho a voto en juntas; derecho de retiro o receso. Las acciones privilegiadas o preferentes son aquellas en que algunos de estos derechos, nunca todos, son alterados o suprimidos. Los límites a la cesibilidad de las acciones no afectan al carácter ordinario de las mismas. Enrique Testa las define como aquellas “que confieren a su titular derechos sociales proporcionalmemte superiores a la cuota de capital social que ellas representan”249 y el Code de 1807, art. 34, nos decía que eran acciones preferidas “las que gozan de ciertas ventajas sobre las otras acciones o confieren derechos de primacía sea sobre los beneficios, sea sobre el activo social, sea sobre ambos”. Estas definiciones presentan el inconveniente de que algunas veces la “preferencia” o “privilegio” deprime los derechos asociados a la acción (dividendo subordinado, eliminación del derecho a voto, etc.). Naturalmente, la regla general es que las acciones sean ordinarias y la excepción es que sean privilegiadas o preferentes. 248

En el Derecho inglés, irlandés y de los Estados Unidos también se clasifican en ordinary shares o common stock o common shares y preferente shares. Ver JANET DINE, ob. cit., pp. 295-296; GRÁINNE CALLANAN, ob. cit., 73. Pero en el Derecho americano las únicas que se denominan preferid shares son aquellas que confieren a su titular una preferencia sobre las acciones ordinarias en el pago de los dividendos y/o en la devolución de aportes en la liquidación voluntaria o involuntaria de la compañía. Las acciones con voto múltiple, limitado o sin derecho a voto se reputan acciones ordinarias o common stock, aunque normalmente las acciones preferidas son también non-voting shares. Ver HAMILTON, ob. cit., p. 204. 249 ENRIQUE TESTA, ob. cit., p. 29.

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Antes de analizar los textos jurídicos sobre el particular, hay que señalar que las sociedades anónimas pueden financiar sus proyectos sea vía aumentos de capital, sea mediante endeudamiento. El endeudamiento de las sociedades anónimas lo veremos más adelante. Lo que interesa ahora es que cuando la sociedad aspira a obtener dinero del público, en mercados abiertos (sociedades anónimas abiertas) o cerrados, siempre existe la posibilidad de lograr dicho financiamiento mediante instrumentos de deuda (bonos o debentures) o instrumentos de inversión (emisión de acciones de pago). Toda la teoría de las acciones privilegiadas hay que entenderla desde esta perspectiva de financiamiento. La mayoría de las veces las acciones privilegiadas son producto de que los actuales controladores de la compañía buscan financiamiento de terceros de bajo riesgo –esto es, terceros que sean inversionistas y no acreedores–, sin por ello querer perder el control de la compañía. Por eso es que el eje central de las acciones privilegiadas es la estandarización de los beneficios contra la limitación de los derechos de control (derecho a voto). No se trata entonces de una teoría jurídica abstracta, sino de una flexibilización en este instrumento de inversión que es la acción de una sociedad anónima; adaptabilidad que explica que en prácticamente todos los ordenamientos que hemos tenido a la vista en este texto se admitan con mayor o menor amplitud acciones distintas de las ordinarias, aunque siempre con ciertos límites. La ley no dice cuáles deben ser esos límites, ni en Chile ni en la mayoría de los ordenamientos tenidos a la vista, aunque sí se fijan límites extremos. Así, en Chile, como en muchos países, no son admisibles las acciones con voto múltiple,250 cosa que es legítima en los Estados Unidos. 250 Art. 21 inc. 2º LSA. Tampoco lo son en Colombia, ver LEAL PÉREZ, ob. cit., p. 770. En España están prohibidas y en términos más claros que en cualquier otro texto consultado, pues la ley previene que “no es válida la creación de acciones… que en forma directa o indirecta alteren la proporcionalidad entre el valor nominal de la acción y el derecho a voto”, al extremo que ni siquiera se admite que algún accionista tenga voto dirimente en los empates. Ver BROSETA PONT, ob. cit., p. 261. En Italia eran permitidas bajo el régimen del Código de Comercio de 1881, pero fueron prohibidas en el Código Civil de 1942 art. 2351. Ver BRUNETTI, ob. cit., t. II, pp. 148-149. El art. 113 de la Ley General de Sociedades Mercantiles tampoco admite las acciones de voto múltiple para el caso de la legislación mexicana. En el Reino Unido el principio de una acción un voto es muy defendido aún en contra de las acciones de voto limitado que no son bien vistas; pero la ley es clara en el sentido de que no puede haber acciones que den derecho a más de un voto (art. 370(6) de la Company Act de 1985. Ver JANET DINE, ob. cit., p. 298. En Francia la Ley del 24 de julio de 1966 terminó por prohibir como regla general las acciones de voto

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Importa destacar que bajo el régimen del Code de 1807 no se admitían las acciones privilegiadas dado el inequívoco texto del art. 34 de dicho Código mercantil. Sólo a partir de la reforma del año 1867 se admite en Francia otorgar a algunos accionistas “ventajas particulares”.251 Pero estas distintas series debían existir al constituirse la sociedad, no siendo admisibles crearlas por un acto posterior, pues esto constituía un verdadero atentado a los derechos adquiridos de los accionistas primitivos, salvo que las preferencias se aceptaran por la unanimidad de los accionistas, o estuvieren admitidas expresamente en los estatutos sociales. En Chile el Código de Comercio no era tajante y de hecho aceptaba la creación de dos series de acciones entre las acciones ordinarias y las de industria (antiguo art. 446 del Código de Comercio), pero la doctrina estimó que del mismo Código de Comercio y de otras normas particulares del Código Civil era inferible la legitimidad de los privilegios.252 En forma expresa se admiten en nuestro país los límites al voto por el Reglamento de 1918 y especialmente el de diciembre de 1920, pero sólo con el DFL Nº 251 de 1931 se consagra con grado legal la estipulación de privilegios o preferencias de todo tipo, incluso la acción de voto múltiple (arts. 104 y 105). Nuestra ley señala que las acciones “pueden ser ordinarias o preferidas” (art. 20 LSA). La expresión preferentes hay que tomársela con cautela, porque es equívoca: normalmente las “mejores” acciones son las acciones ordinarias; las acciones preferidas o privilegiadas tienen algunas ventajas normalmente sobre las ordinarias, pero desventajas sobre estas también. La voz “preferente” normalmente plural y también las acciones sin derecho a voto: toda acción tiene un voto en el Derecho francés. Sin embargo, se admite las acciones de voto doble siempre que se trate de acciones totalmente pagadas, que el accionista sea francés y que se trate de acciones nominativas y que se encuentren inscritas a nombre del accionista (sus herederos o su cónyuge) en el registro de accionistas al menos dos años antes del ejercicio del derecho. Ver GUYENOT, ob. cit., t. I, p. 549. Sin embargo, la Ley del 13 de julio de 1978 que reformó en esto la Ley de 1966, admitió nuevamente en el Derecho francés las acciones sin derecho a voto, pero sujetas a restricciones muy severas, entre ellas, que siempre deben ser acciones de pago prioritario. Ver PHILIPPE MÉRLE, Droit Commercial. Sociétés Commerciales, 2ª edición, pp. 239 a 242. 251 Nótese que es la misma expresión que emplea el art. 496 del Código de Comercio tratando de las en comandita por acciones. 252 De hecho se cita como la primera sociedad anónima en emitir acciones de distinta serie a la sociedad “Fábrica de Cementos Melón S.A.” en 1909. Ver ENRIQUE TESTA, ob. cit., pp. 48-50.

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va asociada a que se pagan antes, con un porcentaje mínimo asegurado, o en mayor proporción que las ordinarias, sea en el reparto de las utilidades o sea en la devolución de aportes vía disminución de capital o liquidación de la sociedad. Entonces, si se establecen acciones diferenciadas de las ordinarias, cuyos derechos y características regula naturalmente la ley, cualesquiera que estas sean, son siempre “preferentes” y por tanto quedan sujetas al estatuto de las acciones privilegiadas o preferentes. e.2) Qué discriminaciones constituyen un privilegio o preferencia La discriminación dice relación con las modificaciones de los derechos políticos o económicos que experimenta la acción. Es habitual en las sociedades anónimas cerradas, ya sea en el estatuto o más corrientemente en los pactos de accionistas, que se contemplen ciertas discriminaciones entre accionistas. Así, es corriente que se pacte que un accionista, no obstante ser minoritario, tenga derecho a designar un número superior de directores del que le correspondería aplicando las reglas generales. Lo mismo también pueden pactarse acuerdos en orden a la distribución de utilidades; de suscripción preferente de acciones de nueva emisión, etc. Pero estos acuerdos no implican por sí la creación de acciones privilegiadas. Las acciones para ser privilegiadas deben tener características que emanen del título mismo de la acción. Así, si se dice que se emiten dos acciones de igual valor, una con derecho a voto y la otra sin ese derecho, se está creando un privilegio o preferencia. Pero si se pacta entre accionistas que uno de ellos tendrá derecho a voto y el otro no, no se están creando preferencias, porque ese es un acuerdo entre accionistas que no afecta la calidad misma de la acción. Si la acción circula a terceros, ese pacto no le será oponible a los adquirentes, pues la acción en tanto tal es ordinaria y los derechos que emanan de ella son los del título pertinente. De hecho el art. 20 de la LSA obliga a que en los títulos de acciones debe hacerse referencia a la existencia de una preferencia. En segundo lugar, para que existan preferencias deben existir en dicha sociedad al menos dos series de acciones. Puede ser que ambas sean preferentes, en el sentido de que ambas sean con derechos distintos a los de una acción ordinaria, pero deben pertenecer a distintas series de acciones. 175

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Por último, a nuestro juicio, las preferencias son de derecho estricto al constituir una excepción a la regla común de las acciones ordinarias, por lo que los derechos y limitaciones de una acción preferente son sólo aquellos que expresamente figuran en los estatutos; en todo lo demás se rigen por las normas de las acciones ordinarias, salvo algunas particularidades que están expresamente reguladas en la ley. e.3) Fuente y formalidades de la creación y modificación de preferencia o privilegio Nuestra ley es clara y en eso no hace sino seguir la norma casi universal,253 en el sentido de que la única fuente legal legítima para constituir privilegios o preferencias son los estatutos de la 253

En Argentina está establecido en los arts. 216-217 Ley Nº 19.550, las que pueden crearse en la constitución de la sociedad o por reforma de estatutos. Sin embargo, la supresión de las preferencias o privilegios requiere el consentimiento individual de los tenedores de estas acciones, salvo que al constituirse la preferencia se haga con reserva de supresión o modificación, ver HALPERIN y OTAEGUI, Sociedades Anónimas, pp. 252-253. En España, ver BROSETA PONT, ob. cit., p. 264; en Irlanda las preferencias deben figurar en los estatutos –articles of association–, ver GAÍNNE CALLANAN, ob. cit., pp. 73-74; en Colombia deben ir en la escritura de constitución o, de nacer con fecha posterior, ser aprobados por los accionistas que representen la mayoría de las acciones en junta general de accionistas y además, en este caso, deben ser incluidos en el denominado “reglamento de colocación” que debe confeccionarse al emitirse nuevas acciones. Ver LEAL PÉREZ, ob. cit., p. 778. En el Reino Unido, dentro del esquema de la Company Act de 1985, las preferencias pueden establecerse sea en el memorandum of association, en los articles of association o the documents describing the shares when they are issued. En cualesquiera de ellos es válida la preferencia, pero no puede este documento de emisión ser contrario al memorandum o a los articles of association (estatutos), ver JANET DINE, ob. cit., p. 295. En los Estados Unidos el asunto es distinto. Por regla general, las preferencias serán creadas en el momorandum o en los articles of incorporation (estatutos), pero esto varía de estado a estado. Es permitido en muchos estados que sea el directorio el que cree series nuevas de acciones de pago y fije las preferencias que estime útiles, pues en el Derecho americano prácticamente no existe límite para la creación de preferencias, pues todo se centra en crear flexibilidad de mecanismos para obtener dinero del público, sea mediante la oferta pública, sea mediante oferta restringida. Sin embargo, el control y los límites están impuestos por la posibilidad de esas compañías de acceder a las bolsas se valores que son bastante conservadoras a la hora de aceptar sociedades con títulos muy “creativos”. En los Estados Unidos el conjunto de normas contenidas en los articles of incorporation, en los by-laws y en los acuerdos de directorio que regulan las acciones preferentes se denominan “contratos” y es principio reconocido que los derechos de los accionistas preferentes son aquellos que están expresamente contenidos en estos “contratos”, ver HAMILTON, ob. cit., p. 209.

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sociedad emisora, sean al momento de constituirse la sociedad o sean resultado de una modificación de los mismos en junta general extraordinaria de accionistas. No tienen valor legal las preferencias pactadas en pactos de accionistas, ni en acuerdos directos y tampoco materia de juntas ordinarias de accionistas o de sesiones de directorio. Normalmente la emisión de acciones privilegiadas resulta de un proceso posterior a la constitución de la sociedad y para tal efecto es menester modificar los estatutos sociales, que deben ser resultado de una junta extraordinaria de accionistas, y si de cualquier modo afectan la forma de distribuir los beneficios sociales, esa modificación de estatutos requerirá del voto de al menos 2/3 de las acciones emitidas con derecho a voto (art. 67 Nº 10 LSA). Recordemos que una de las materias que gatillan el derecho a retiro o receso de los accionistas disidentes es precisamente “la creación de preferencias para una serie de acciones o el aumento, prórroga o reducción de las ya existentes” (art. 69 Nº 5) de la LSA). A mayor abundamiento, el inciso final del art. 67 LSA deja en claro que “las reformas de estatutos que tengan por objeto la creación, modificación, prórroga o supresión de preferencias, deberán ser aprobadas con el voto conforme de las dos terceras partes de las acciones de la serie o series afectadas”. De manera que si la reforma además incide en la forma de distribuir las utilidades, se requerirán dos mayorías: los dos tercios de todas las acciones emitidas y 2/3 de las acciones de la serie afectada. Nos inclinamos por que en la votación general no se consideren las acciones sin derecho a voto, pues el inciso primero se encarga de decir que las mayorías se refieren a las acciones emitidas “con derecho a voto”. Nuestra ley emplea la expresión “afectar una serie” y no necesariamente modificarla y esta distinción es relevante, pues pueden afectarse series de acciones modificando otras (v. gr., creando una nueva serie de acciones superpreferentes; creando una nueva serie de nueva emisión, etc.). Por eso no es necesario que se modifique la serie de acciones, basta con que se afecte para que sea necesaria su consulta y aprobación por mayoría.254 254 Un ejemplo claro de esto es el caso Greenhalgh vs. Ardene Cinemas Ltda., en que un acuerdo de accionistas dividió acciones de un valor determinado en dos series, ambas con derecho al mismo voto, y ello implicó afectar a las restantes series, pero la Corte estimó que si bien el derecho de control de los restantes accionistas se veía afectado, no había variación el el estatus legal de las mismas, por lo que

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No siempre, sin embargo, es clara la línea para distinguir si estamos o no ante la creación o emisión de acciones privilegiadas. Para saber si estamos ante una preferencia habrá que ver entonces la naturaleza misma de la acción, esto es, si la preferencia es o no inherente a la acción misma y no un pacto entre accionistas y si existen otras series de acciones; faltando ambos elementos, la discriminación entre acciones no constituye una preferencia y no debe entonces estar sujeta a formalidades estatutarias. e.4) Límites al establecimiento de las preferencias No resulta sencillo determinar qué limites tiene el establecimiento de preferencias más allá de las obvias previstas en la ley. Entre estas últimas destacan el carácter temporal de las mismas. El art. 20 LSA obliga a que se determine un plazo máximo de vigencia para dichas preferencias. La ley, con todo, no pone límites a ese plazo. Sin embargo, si se trata de una sociedad anónima abierta que hace oferta pública de sus valores, la ley previene que ellas pueden emitir acciones privilegiadas que tengan el control de la compañía, pero el plazo máximo de dicha preferencia es de 5 años, que puede, con todo, prorrogarse sin límites “por acuerdo de la junta extraordinaria de accionistas”.255 Una segunda restricción es que no puede estipularse “preferencias que consistan en el otorgamiento de dividendos que no provengan de utilidades del ejercicio o de utilidades retenidas y de sus respectivas fue desechada la impugnación. Esto en Chile no podría ocurrir, dado el texto del art. 67 LSA. Ver JANET DINE, ob. cit., p. 302. En Estados Unidos la propia Model Business Corporation Act de 1984 fija una cantidad de hipótesis que constituyen una modificación de estatutos atingentes a las preferencias: enmiendas que incrementen o disminuyan el número de acciones de una serie; enmiendas que permitan el canje de acciones de una serie por otra; enmiendas que se refieran al contenido mismo de la preferencia o privilegio; enmiendas que creen una nueva serie de acciones que tengan derechos iguales o preferentes a las de otra serie privilegiada; enmiendas que modifiquen una serie que le cree privilegios iguales o superiores a otra serie privilegiada, etc. En todas estas modificaciones es necesaria la doble mayoría: la de la serie afectada o amenazada y la de los accionistas con derecho a voto en general (class election and general election on the amendment). 255

Esta modificación al art. 20 responde al abuso incurrido en las acciones de la Clase B de las denominadas sociedades Chispas que controlaban Enersis, en que el privilegio de control reestipulaba vigente hasta el año 2100–, esto es, por varias generaciones.

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revalorizaciones”. Esta regla nos dice que siempre los dividendos, aunque sean para acciones preferentes, deben pagarse conforme a las normas de los principios generales establecidos en los arts. 78 y ss. de la LSA. Vale decir, los dividendos sólo pueden pagarse con utilidades o beneficios legalmente distribuibles. Una tercera restricción, aunque la ley no lo diga expresamente: no pueden estipularse acciones sin derecho a dividendo, porque eso constituye una desnaturalización de la acción. En cuarto lugar, no pueden emitirse acciones que devenguen un interés, pues si bien pueden fijarse dividendos mínimos asegurados, no se puede convertir la inversión accionaria en un mero crédito simulado.256 Como quinta restricción, no pueden establecerse acciones de distinto valor dentro de una misma serie o preferencia, pues el art. 11 LSA dispone que “si el capital estuviere dividido en acciones de distintas series, las acciones de una misma serie deberán tener igual valor”. Esta regla es muy peculiar, porque por la vía de crear varias series de acciones de distinto valor se pueden vulnerar tanto al principio que inspira la regla “una acción un voto” del art. 21 LSA como los derechos patrimoniales al crear acciones más baratas que tengan los mismos beneficios económicos que otras más caras. En muchos países no se admite la creación de acciones de distinto valor –v. gr., Argentina– precisamente en resguardo de estos abusos. En Chile es legítima la emisión de dichas acciones, pero con el recaudo de que las acciones más baratas deben complementarse con una limitación al voto y a sus derechos económicos. En sexto lugar, no es admisible en Chile la acción con voto plural (art. 21 LSA).257 La ley admite acciones con voto limitado, acciones sin derecho a voto, pero no acciones con voto múltiple. Aquí se debe tener sumo cuidado con las simulaciones; por ejemplo, darle a una serie A de acciones de un valor de $ 5 cada acción los mismos 256

En el Derecho español el pacto de intereses a favor de determinadas acciones está expresamente prohibido por la ley. Ver BROSETA PONT, ob. cit., p. 261. 257 En Chile hasta antes de la Ley Nº 18.046 se admitían series de acciones con voto plural. Ver ENRIQUE TESTA, ob. cit., p. 90. En España no es admitido el voto plural. BROSETA PONT, ob. cit., p. 261. En Colombia, por el contrario, el voto plural está proscrito. Ver LEAL PÉREZ, ob. cit., p. 778. En Francia se aceptaba el voto plural hasta 1933, pero la Ley de 1966 admite excepcionalmente la acción de voto doble. Ver MÉRLE, ob. cit., p. 252. En Italia el voto plural fue admitido hasta 1942; desde entonces es una cláusula prohibida. Ver MESSINEO, ob. cit., t. V, p. 415.

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votos que a una serie B de $ 10 cada acción, constituye dotar a las acciones de la clase A de un voto múltiple. Excepcionalmente algunas sociedades no pueden emitir acciones preferentes o privilegiadas. Así, las bolsas de valores, que son siempre sociedades anónimas, no pueden crear acciones privilegiadas o preferentes, salvo el único y exclusivo privilegio para sus titulares, el de efectuar operaciones especiales de corretaje de valores específicas y determinadas (art. 40 Nº 8 LMV). Tampoco los bancos pueden emitir acciones preferentes o privilegiadas, pero sí crear diversas series de acciones (art. 49 Nº 2) del DFL Nº 3). e.5) Clases de acciones preferentes o privilegiadas e.5.1) Privilegios de tipo político e.5.1.1) Acciones con voto múltiple, sin voto y con voto limitado. Las acciones con voto múltiple son aquellas que admiten que una misma acción tenga más de un voto en relación con el voto de las ordinarias. Las acciones con voto limitado son aquellas que se ven privadas de la facultad de votar para determinados objetos, normalmente en lo que dice relación con la designación del directorio o que sólo un conjunto de ellas da un voto (v. gr., 10 acciones de una serie pueden emitir un solo voto, en tanto que las de otra serie son 1 voto por acción). Acciones sin derecho a voto son aquellas que no pueden votar bajo ninguna circunstancia y en ningún tópico. En Chile, al igual que en la mayoría de las legislaciones,258 las acciones de voto múltiple están proscritas a partir de la Ley Nº 18.046, y nos parece que las acciones con voto limitado por número de acciones (v. gr., diez acciones un voto) deben estarlo también, porque es una forma simulada de dar voto múltiple a las acciones de la otra serie. Sin embargo, en muchos estados de los Estados Unidos es admitida la acción con voto múltiple, pese al intento frustrado de la Security and Exchange Commission (SEC) de establecer una regla uniforme de una acción un voto al menos para las corporaciones abiertas.259 En Argentina también se admite la acción de voto múltiple (hasta 258

España, en el art. 50 de la Ley Nº 19/1989; Francia, en la ley de 1966; Alemania, tanto en la ley de 1937 como en la ley de 1965; Italia, en el Código Civil de 1942. 259 Esta regulación del SEC fue estimada inválida por la justicia americana sobre la base de no reconocer competencia al SEC para emitir reglas de ese calibre (caso Roundtable vs. SEC D. C Cir. Court, año 1990).

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cinco por acción), pero siempre que esas acciones no tengan preferencias patrimoniales y sólo para las sociedades que no hacen oferta pública de sus acciones y además con la prohibición general de que en aquellas reformas de estatutos que sean sustantivas ese beneficio queda suspendido (art. 216 Ley Nº 19.550).260 Este voto múltiple no siempre aparece bajo la forma de una acción varios votos. Es posible que las acciones a las que se quiere dar voto múltiple sean significativamente menores en valor que las de voto único. Así, una serie A con valor $ 10 la acción y otra serie B con valor $ 100 la acción, de algún modo está dándole 10 votos a un accionista de la serie A contra 1 voto de la serie B. Esta cláusula podría ser válida, porque nuestra ley permite que las acciones de distinta serie tengan distinto valor (art. 11 LSA), pero en la práctica se están creando accionistas con voto múltiple. Lo que nuestra ley sí permite abiertamente es la emisión de acciones con voto limitado o sin derecho a voto (art. 21 LSA). Estas acciones sin derecho a voto o con derecho a voto limitado son la contrapartida de que esas mismas acciones tengan privilegios en los derechos económicos de las acciones ordinarias. La ley no dice ni regula nada en orden a cuál debe ser la contrapartida de estas acciones con restringidos derechos políticos, y podría bien darse, por lo mismo, que existan acciones sin estos derechos políticos y con idénticos derechos económicos que las acciones de la otra serie o que las acciones ordinarias, como formalmente es aceptado en muchos estados de los Estados Unidos, donde las non-voting shares son reputadas acciones ordinarias si no van asociadas con una preferencia de tipo económico.261 No es lo habitual, pero es legítimo que así se estipule.262 Pero si se ha pactado esa contrapartida, esto 260

Ver NISEEN, Curso…, p. 417; RICHARDS y MUIÑO, ob. cit., p. 431; y HALPERIN y OTAEGUI agregan que si bien el límite legal es de hasta 5 votos por acción, es admisible en el régimen trasandino el denominado “voto múltiple automático”, esto es, que una clase mantenga una proporción de los votos cualesquiera sean los vaivenes en el aumento o disminución de las acciones. Sociedades Anónimas, pp. 362-364. 261 Pero en los Estados Unidos siempre las acciones sin derecho a voto tienen derecho a votar cuando se intente modificar los estatutos (articles of incorporation), en caso de fusiones, intercambio de acciones y otros eventos extraordinarios que afecten a las non-voting shares. Ver HAMILTON, ob. cit., p. 188. 262 En no todos los países está permitido crear acciones sin derecho a voto o sin derecho a voto sin una contraprestación compensatoria, como, por ejemplo, el pago preferente de dividendos o dividendos garantizados. Así, en Francia, siempre proclive a proscribir las acciones sin derecho a voto, hoy se aceptan las acciones sin derecho a voto siempre y cuando estas contemplen beneficios extraordinarios

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es, que el voto limitado o la prohibición del voto es a cambio de beneficios especiales para esas acciones, entonces la ley subordina la permanencia del voto limitado o de la privación del voto al cumplimiento por parte de la sociedad de las estipulaciones a favor de esos accionistas (v. gr., un dividendo mínimo anual, el pago prioritario de los dividendos de esta serie con las primeras utilidades líquidas, etc.) y establece que si esas contra-obligaciones no se cumplen, estas acciones recuperan el derecho a voto pleno hasta en tanto la sociedad no cumpla las preferencias estatutarias.263 Hay que añadir además que existe una limitación legal a las acciones con voto limitado o sin derecho a voto: siempre que una junta extraordinaria de accionistas quiera afectar una serie de acciones, las acciones de esa serie tienen derecho a voto por expresa disposición de la ley (art. 67 inc. final LSA). También lo confirma la circunstancia de que la creación o modificación de preferencias es causa de derecho de retiro (art. 69 Nº 5 LSA) y el accionista que tiene derecho de retiro es el disidente cuya serie fue afectada (no necesariamente la serie creada o modificada, como vimos) y mal podría ser disidente quien no ha votado en la junta de rigor, por lo de tipo económico (dividendo prioritario) y siempre y cuando estas acciones no superen un cuarto del capital social. Además estos accionistas recuperan su derecho a voto en la medida que no se cumpla con la preferencia. Ver PHILIPPE MÉRLE, ob. cit., pp. 240-241. Tampoco son admisibles las acciones sin derecho a voto bajo el régimen del Código Civil Italiano de 1942, Se admiten las acciones con derecho a voto limitado, pero ellas no pueden representar más del 50% del capital social. Ver BRUNETTI, ob. cit., t. II, p. 148. La Ley General de Sociedades Mercantiles mexicana admite las acciones con derecho a voto limitado, pero no las sin derecho a voto (ver JOSÉ HÉCTOR MACEDO HERNÁNDEZ, Ley General de Sociedades Mercantiles, p. 100). En el Reino Unido, no obstante que ha sido muy debatido y que han existido presiones para modificar la Company Act de 1985 en el sentido de prohibir las acciones sin derecho a voto, están permitidas, siempre que figure dicha limitación en el memorándum y los articles of association (incorporación y estatutos). Ver JANET DINE, ob. cit., pp. 298 y ss. En los Estados Unidos las acciones sin derecho a voto son legítimas y muy empleadas en las closely held corporations, pero muy criticadas en las sociedades anónimas abiertas, al extremo de que la Bolsa de Nueva York (New York Stock Exchange o NYSE) no acepta que se transen acciones de corporaciones abiertas que hayan emitido acciones sin derecho a voto. 263

Esta regla es reconocida mutatis mutandi en Argentina, ver RICHARD y MUIÑO, ob. cit., p. 432; en Colombia se admiten por la Ley Nº 222 de 1995, ver LEAL PÉREZ, ob. cit., p. 777; en España, ver BROSETA PONT, ob. cit., p. 264, y en Francia

se permiten desde 1978, pero también se previene que si por tres ejercicios estas acciones no reciben dividendos, recuperan de pleno derecho su derecho a voto (ver MÉRLE, ob. cit., p. 253).

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que naturalmente en la creación o modificación de series de acciones, las acciones sin derecho a voto tienen derecho a votar. En algunas legislaciones las acciones sin derecho a voto tampoco tienen derecho a participar en las asambleas de accionistas. No es el caso de Chile, pues los accionistas que no tienen derecho a voto, sea por ley o estatutos, para un asunto de una asamblea específica, esto es, aquellos que no tienen derecho a voto o tienen derecho a un voto limitado que excluye la materia de la convocatoria, pueden siempre asistir a las asambleas y dar su opinión, pues el art. 62 LSA les reconoce “derecho a voz” y por lo mismo que quede en acta su intervención (art. 72 LSA). El efecto de que existan acciones sin derecho a voto o con voto limitado, importa que la base de cálculo de los porcentajes para aquellas materias donde estas acciones no pueden votar se reduce a sólo las acciones con derecho a voto (art. 21 LSA). En Chile no existe regla alguna que restrinja el porcentaje de las acciones con derecho a voto limitado o sin derecho en absoluto dentro del total de acciones emitidas, siendo la norma en los países que existe esta regla que estas acciones “privilegiadas” sean una minoría dentro del universo total de acciones emitidas (v. gr., Francia, Italia y España).264 Sin embargo, hay que subrayar que el art. 30 de la LSA dispone que “los accionistas deben ejercer sus derechos sociales respetando los de la sociedad y los de los demás accionistas”, norma que viene a encauzar el ejercicio del derecho a voto por los otros accionistas. Veremos más adelante cómo se pueden impugnar los acuerdos de juntas de accionistas, pero queremos adelantar que este principio consagrado en el art. 30 de la LSA es de suma importancia en la protección de los accionistas minoritarios y en el de aquellos que no tienen derecho a voto. Como la limitación del voto es doblemente restringida, pues es temporal y además sujeta a la condición de que se cumplan las condiciones de preferencia del título, nuestra ley, a diferencia de la mayoría de los ordenamientos en el derecho comparado, establece los mecanismos para resolver los conflictos que se susciten a la hora de determinar si dicha limitación está vigente o no: en relación con acciones de una sociedad anónima abierta, el órgano llamado a re264 Ver BROSETA PONT, ob. cit., p. 262. En Italia las acciones con voto limitado –no se admiten las acciones sin derecho a voto– no pueden superar la mitad del capital social, conforme lo previene el art. 2351 del Código Civil.

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solver la disputa es la SVS, quien resuelve administrativamente con audiencia del reclamante y de la sociedad. Si, por el contrario, estamos ante una sociedad anónima cerrada, la ley establece que resolverá “el árbitro o la justicia ordinaria en su caso, en procedimiento sumario de única instancia y sin ulterior recurso” (art. 21 LSA). e.5.1.2) Acciones con derecho a elegir directores o contralores de la administración. Esta preferencia es muy específica. Puede establecerse que sólo una serie de acciones puede elegir al directorio o a un número determinado de directores de mayoría o de minoría. Esta fórmula se ajusta, la verdad, a las acciones con derecho a voto limitado. Así, puede que una serie tenga derecho a escoger 5 de 7 directores y otra los otros dos. En ambas hipótesis se trata de series distintas y ambas con voto privilegiado. Hay veces que esta fórmula se fija para que un grupo de acciones tenga el control de la administración y otras para que un conjunto minoritario de acciones tenga acceso al directorio, en términos que sin esta preferencia no tendrá derecho a sillón alguno en dicho órgano. Este tipo de privilegio estaba expresamente permitido en el inciso 2º del art. 97 del DFL Nº 251,265 y hoy no está prohibido y cabe dentro de las fórmulas de acciones con voto limitado. e.5.2) Privilegios de tipo económico: Acciones sin dividendos; sin derecho a devolución de capital; de dividendo fijo; de dividendo preferente, de suscripción preferente Las acciones sin derecho a dividendo pueden resultar un absurdo a primera vista, pero es posible que por motivos múltiples una persona natural o jurídica quiera tener el control de una sociedad anónima sin por ello aspirar a obtener utilidades de esa sociedad. Sin embargo, no nos es posible aceptar que se emitan acciones sin derecho a dividendo, por la sencilla razón de que las acciones siempre representan una fracción de la propiedad de la sociedad anónima, y si bien es posible que se postergue en el tiempo la distribución, no es menos cierto que debe dársele derecho a un dividendo siempre a toda acción. Confirma lo anterior el art. 11 de la LSA, el cual exige, sin excepciones de ninguna índole, que las acciones representen 265

Dicha disposición rezaba que “sin embargo, con el acuerdo unánime de los asistentes o cuando existiendo diversas clases de acciones, se contemplen reglas especiales sobre las elecciones, estas podrán efectuarse en otra forma que la señalada en el inciso precedente”.

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una fracción del capital. Asimismo, el art. 79 LSA que admite distribuciones de dividendos distintas de la distribución natural a prorrata del número de acciones, pero no se abre a que a algunos accionistas no se les distribuya dividendo alguno. En el derecho comparado se admiten las acciones sin derecho a devolución de capital, sea que esta devolución resulte de la disminución del capital acordada en junta de accionistas o de la disolución y liquidación de la sociedad. En Chile la validez de esa preferencia no nos parece cuestionable, en la medida que esas acciones sí hayan tenido beneficios especiales en el ámbito de los dividendos (v. gr., preferencia al pago o el doble de dividendos que las acciones ordinarias). Sin embargo, los privilegios que son reconocidos universalmente son los siguientes: a) Derecho a una distribución mínima asegurada (un porcentaje de las utilidades) o a un dividendo fijo reajustable (v. gr., se pagará $ 10 más IPC por acción). En Francia se aceptó incluso la posibilidad de un dividendo fijo sobre el valor de las acciones distribuible a todo evento, esto es, aun en caso de pérdida de la sociedad.266 En Chile eso no es posible, porque en caso de pérdida ello implicaría una disminución de capital. En algunos estados de la Unión se admiten las denominadas non-participating prefered shares, que son aquellas que dan derecho a dividendo cualquiera sea el desempeño económico de la corporación, lo que en Chile no está permitido. b) Derecho a un dividendo fijo y único contra utilidades. Así se puede pactar que una serie de acciones reciba un dividendo fijo (v. gr., un 8% anual sobre la inversión en acciones), sin derecho a otros beneficios. Estas preferencias se emplean para captar dinero del público en términos análogos a un bono, pero con la diferencia de que sólo se pagan habiendo utilidades sociales, normalmente con preferencia a la distribución de ganancias a otras series. En Chile este sistema se empleó para sociedades en una serie de pocas acciones que tenían el control político de la sociedad y el beneficio de todas las utilidades sobre el dividendo fijo, como fue el caso de la sociedad Grace y Cía. S.A.267 266

LYON CAEN y RENAULT, ob. cit., t. II, 1ª parte, pp. 450 y ss. La cláusula pertinente, autorizada entonces por la Inspección de Sociedades Anónimas, decía lo siguiente: “Art. 3º. El capital de la sociedad es de US$ 800.000,0 moneda de los Estados Unidos de Norteamérica, dividido en 50.000 acciones pre267

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c) Derecho a recibir dividendos preferentemente a los accionistas de otra serie o de las acciones ordinarias. Este derecho es admitido aun en términos acumulativos:268 esto es, si un año no se distribuyó, el año siguiente debe pagarse el que debió distribuirse en el ejercicio anterior más el que corresponde al presente ejercicio antes de pagar dividendos a otras series. Naturalmente este derecho está siempre subordinado a que la sociedad anónima distribuya dividendos, pues es norma bastante universal que la existencia de preferencias no obliga ferentes de US$ 10 cada una y 10.000 acciones ordinarias o comunes también de US$ 10 cada una. Las acciones preferentes ganan un interés del 7% anual, preferencia que se hará extensiva a estos intereses, debiendo anotarse esa preferencia en los libros de la sociedad y también en los títulos de las acciones. Estas acciones no tendrán otra participación en las utilidades sociales”. Citamos el ejemplo, porque para un lector no familiarizado con el lenguaje llevaría a equívoco, pues las verdaderas acciones privilegiadas eran las que en el texto se llaman ordinarias. Ver ENRIQUE TESTA, ob. cit., p. 49. 268 Este derecho se conoce en el Reino Unido y en los Estados Unidos como cumulative y non-cumulative o partially cumulative. Existe en el Reino Unido una presunción de que el derecho a dividendo fijo es acumulativo, salvo expresa mención en contrario (ver JANET DINE, ob. cit., p. 296), y el mismo principio se sigue en Irlanda (ver G. CALLANAN, ob. cit., p. 74). En España si no se paga en un ejercicio el dividendo mínimo de la acción preferente sin derecho a voto, “el dividendo mínimo o la parte insatisfecha del mismo no pagada deberá ser pagada y podrá ser exigida dentro de los cinco ejercicios siguientes”, y hasta que esto no ocurra, estos accionistas recuperan su derecho a voto. Ver BROSETA PONT, ob. cit., p. 264. En Argentina se emplea la misma expresión de dividendos acumulables o no acumulables. Ver RICHARDS y MUIÑO, ob. cit., p. 432. En Chile esta modalidad es de uso antiguo y frecuente, especialmente cuando se trata de series de acciones emitidas para accionistas pasivos, meros inversionistas y minoritarios que con esta fórmula quedan protegidos de arbitrios comunes de los mayoritarios de no distribuir utilidades. Estos dividendos acumulativos fueron objetados en su tiempo por la Inspección de Sociedades Anónimas por estimar que ellos constituían verdaderas deudas sociales y porque podían en la práctica privar a las acciones ordinarias de beneficios, desnaturalizando así la noción misma de sociedad. Estos fueron explícitamente aceptado en el art. 105 del DFL Nº 251. A nosotros nos parecen objetables, porque no pueden existir dividendos sin renta y si un año no hubo renta o beneficios, no se entiende cómo pueden devengarse dividendos. Una distribución sin utilidades es así simplemente una tasa de interés que asimila estas acciones a los bonos. Pero nuestra actual ley desde luego no los prohíbe y si bien señala que los dividendos sólo pueden pagarse contra utilidades presentes o acumuladas de la sociedad anónima, estos dividendos no se pagan sino contra ellas y en eso difieren de un mero interés. En Chile compañías como Williamson Balfour, El Mercurio, Clínica Santa María, Compañía Minera El Volcán, por mencionar sólo las que existen hasta hoy, han emitido acciones con esta preferencia. Ver ENRIQUE TESTA, ob. cit., pp. 64-66.

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a la sociedad a distribuir269 y por eso normalmente la preferencia de dividendos fijos se establece como acumulativa. En el Reino Unido se ha fallado que si una sociedad no distribuye dividendos fijos antes de su disolución, eso no da ningún derecho especial a las acciones privilegiadas en la liquidación de la sociedad que ya no distribuye dividendos, sino que restituye capital (y eventualmente utilidades). Nosotros creemos que en la liquidación es posible distinguir entre devolución de capital y de utilidades acumuladas, y en tanto sea así, es posible reconocer algún derecho prioritario de las acciones preferentes en esta distribución, como de hecho ocurrió en el caso de la reforma de estatutos de El Mercurio en 1932.270 Es importante señalar que es regla universal que ni aún los titulares de acciones con preferencia de pago son por eso “acreedores de la sociedad”. Siguen siendo accionistas, por lo cual el art. 29 de la LSA señala que “en caso de quiebra de la sociedad, los créditos de los acreedores sociales, cualquiera sea la clase a que pertenezcan, prevalecerán sobre los que posean los accionistas en razón de una disminución de capital y será aplicable el art. 76 de la Ley de Quiebras (hoy art. 76 del Libro IV del Código de Comercio) respecto de los pagos ya efectuados a estos”. d) Derecho a ser reembolsados en los aportes producto de la liquidación de la sociedad o de la devolución de capital por disminución del mismo, con preferencia a las acciones de otra serie. En el Reino Unido si hay superávit posdevolución de capital y nada se ha dicho en el documento de emisión, los preferentes no tienen derecho sobre este surplus, ni aunque acrediten su existencia.271 Nos parece que esta regla es la opuesta al Derecho chileno, en que, salvo expresa diferenciación, todas las acciones tienen los mismos derechos. Pero pueden emitirse acciones con derecho a devolución 269

En efecto, ni en Francia, donde las cláusulas de dividendo d’intérêt fixe se miran como no escritas (ver MÉRLE, ob. cit., p. 244); ni en Irlanda (ver G. CALLANAN, ob. cit., p. 74); ni en el Reino Unido (ver JANET DINE, ob. cit., p. 297); en España la ley sí fija límites en el entendido de que estas acciones están privadas del voto, pues como nos dice Broseta Pont, “si la sociedad ha obtenido beneficios distribuibles, está obligada su junta general a acordar el reparto del dividendo anual mínimo que establezcan los Estatutos y que no puede ser inferior al 5 del capital social desembolsado por cada acción sin voto; a cuyo dividendo se añadirá el dividendo que la junta general haya acordado, en su caso, repartir a las acciones ordinarias”. Ver BROSETA PONT, ob. cit., p. 264. 270 Ver TESTA, ob. cit., p. 76. 271 Ver JANET DINE, ob. cit., pp. 297-298.

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preferente de capital, sin derecho al superávit, pues nada hay de ilegítimo en eso. e) Derecho a un reembolso mínimo asegurado con preferencia a otras series. f) Derecho a un pago inicial prioritario en el dividendo y sólo por una vez. Así, se le asegura a una serie de acciones un pago preferente del 10% sobre el valor de la inversón en acciones, que se distribuye de esta forma: contra las utilidades sociales se paga primero un 10% del valor de las acciones de esa serie. Luego se paga el mismo 10% a las restantes acciones, si quedan fondos y si aún queda un remanente, todas las acciones de todas las series reciben un mismo pago proporcional. g) Derecho a suscribir con preferencia a las acciones ordinarias las nuevas emisiones de acciones, sean estas ordinarias o preferentes. Como el derecho a la opción preferente de suscripción es renunciable conforme al texto expreso del art. 25 LSA, nada prohíbe que se genere un privilegio respecto de una serie para suscribir con preferencia los aumentos de capital sobre las restantes series de acciones. h) Acciones con derecho preferente a utilidades de filiales. Estas no son conocidas en Chile, fueron empleadas en los Estados Unidos nada menos que por la General Motors Corporation, en que la suerte de los dividendos de los tenedores de acciones de la matriz estaba asociada al desempeño de dos filiales, Electronic Data Systems Holding Corporation (acciones clase E) y Hughes Electronic Corporation (acciones clase H). Estas acciones se denominan en la jerga bursátil tracking shares y en general han resultado una mala experiencia, por los conflictos que se generan en la matriz, merced a que esta haga uso abusivo de los bienes de las filiales. i) En Chile, como veremos, la adquisición de acciones de propia emisión es excepcional y muy restringida. En los Estados Unidos las redeemable shares son de uso común y normalmente su valor se fija en los articles of incorporation o en el acto de emisión, aunque en estados como Delaware se admite que el valor de “redención” de la acción lo fije el directorio. Normalmente queda también en manos del directorio definir los hechos que causan la redención de la acción y que convierten a un titular de acciones redimibles en un mero acreedor de la sociedad del precio de la acción. Un paso más elaborado de este mismo tipo de acciones son las denominadas forced conversion, en las cuales el accionista debe vender sus acciones 188

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a la sociedad si estas superan un valor de mercado determinado, en términos que su valor de conversión excede al de redención. El valor de redención se emplea fijando un valor de mercado para las acciones comunes, que si supera cierto monto, convierte a las acciones preferentes en acciones ordinarias, como método para que todos apunten a un incremento del valor de las acciones ordinarias. Este es uno más del amplio abanico de preferencias que pueden crearse en casi todos los estados de la Unión: reunir capital para una corporación sin incurrir propiamente en deuda. j) Es posible también instituir acciones con tasas variables de participación en los dividendos, dependiendo de factores exógenos o endógenos a la sociedad, pero siempre debe tratarse de distribuciones de utilidades o devoluciones de capital, pues aquí podemos entrar de lleno en créditos simulados. k) Si la sociedad en general otorga descuentos por los bienes o servicios que vende o suministra a condición de ser los adquirentes accionistas de la sociedad, ello no es un privilegio. Pero si dicho descuento es sólo para algunas series de acciones o distinto para cada serie, estamos ante acciones privilegiadas y ese beneficio entonces sólo es legítimo si figura en los estatutos de la sociedad.272 l) Pago de iguales dividendos a acciones de distinta serie con valor de emisión, nominal o no, de distinto valor. Aquí el privilegio corre a favor de las acciones de menor valor. Se cita como ejemplo de este tipo de privilegio el creado por la famosa Sociedad Ganadera y Comercial Menéndez Behety, explotadora de las enormes haciendas de Punta Arenas, y por la Sociedad de Renta Urbana Pasaje Matte S.A. Este privilegio se ha dado incluso en conjunto con el de dividendo preferente acumulativo en el caso de la Sociedad Portal Fernández Concha S.A.273 m) Pago de dividendos superiores a una serie sobre otra, no obstante el mismo valor libro de las acciones. Un caso curioso fue el del Grange School (Sociedad Colegio Inglés The Grange), que daba a las acciones de la clase B un 40% de “interés” luego de pagado preferentemente un interés del 5% sobre las acciones de la clase A, quedando el remanente de ganancias a distribuirse a prorrata y sin discriminación entre todas las acciones de todas las clases.274 272 273 274

Ver ENRIQUE TESTA, ob. cit., p. 28. Ver TESTA, ob. cit., pp. 67 y 68. Ver TESTA, ob. cit., p. 70.

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Lo que no es admisible es que se estipulen dividendos a todo evento y en general que se pacte alguna forma de infracción a las normas sobre distribución de utilidades de los arts. 78 y 79 LSA. Los accionistas son siempre accionistas y como tales sujetos al riesgo propio de ganancia o pérdida de la sociedad (art. 20 LSA).275 e.5.3) Acumulación de privilegios económicos y políticos en una misma serie de acciones Nada hay que proscriba, como ocurre en países como Argentina, que en una misma serie se acumulen varios privilegios y preferencias: pago preferente acumulativo y derecho a voto contra otra serie sin derecho a voto y además sin privilegios económicos compensatorios. El mercado castigará las acciones muy desfavorecidas de la serie y ello alejará inversionistas interesados en suscribirlas. Pero la pregunta es si existe algún límite jurídico a la acumulación exagerada de beneficios a favor de una serie. Desde luego la norma del inciso final del art. 21 LSA no limita la acumulación. Sólo previene que cuando una acción con derecho a voto o con voto limitado que es compensada por algún privilegio económico es defraudada en este puede recuperar su derecho a voto, pero no dice que pueda haber acciones sin derecho a voto y sin “preferencias” otorgadas en favor de esas acciones. Muchas veces será perfectamente legítimo crear acciones para fines puramente especulativos de los inversionistas. Nada hay de censurable en eso. Los límites jurídicos estarán entonces en el abuso de la creación unilateral de privilegios para sólo una clase de acciones. De hecho, bajo el régimen del DFL Nº 251 la Superintendencia de Sociedades Anónimas, antecesora de la SVS, autorizó la creación de privilegios acumulativos políticos y pecuniarios para una misma serie de acciones.276

275 Este principio es universal, reconocido en Italia, Francia, el Reino Unido, Irlanda y Argentina. Sólo en los Estados Unidos, y no en todos los estados miembros, se permiten distribuciones de dividendos sin que haya utilidades líquidas y eso porque en los Estados Unidos algunas preferencias son más bien deuda que inversión, algo muy similar a un pagaré. 276 Enrique Testa cita los casos de Sociedad Renta Urbana Pasaje Matte y Compañía Minera de Oruro. Ver E. TESTA, ob. cit., p. 123.

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f) Acciones de control y acciones de inversión Esta clasificación no es dogmática, aunque no dudamos de que puede construirse en base a múltiples normas, como las atingentes a la noción de controladores, la noción de oferta pública de acciones, la noción de sociedad matriz y filial o coligante y coligada. Las sociedades anónimas, tanto abiertas como cerradas, reúnen normalmente ambos tipos de acciones. Unos persiguen no sólo una renta o una especulación, sino derechamente dirigir la administración; las otras acciones son las que se adquieren con ánimo de mera inversión –rentista–. Los dueños de paquetes de control, que pueden ser también plurales, esto es, producto de un pacto de actuación conjunta, no sólo administran la sociedad, sino que la dirigen hacia donde quieren ellos conducirla, lo que puede no tener nada que ver con el actual objeto social. Estos controladores pueden tener paquetes pequeños de acciones, pero estratégicamente muy efectivos para colocar la mayoría de los directores en el cuerpo de administración y muchas veces para regentar las juntas de accionistas. Muchas normas, la mayoría de ellas destinadas a los accionistas controladores o mayoritarios de sociedades anónimas, han venido a convertir estas acciones en un objeto jurídico separado, no sólo porque estas acciones tienen un cierto poder para definir el valor de las acciones de los accionistas minoritarios, o porque de ordinario estos títulos favorecen los dividendos pequeños y la reinversión contra el interés de los meros ahorrantes, que prefieren una generosa política de dividendos, o porque estén más asociadas a la gestión y porque normalmente el valor unitario de las acciones de control es superior –y a veces muy superior– al de las acciones de inversión, sino porque de estas acciones de control depende en buena medida la salud del mercado de capitales en tanto destinatario de inversiones privadas pasivas. No se puede omitir, en todo caso, que las acciones de control tal como se las define en el art. 90 LMV son aquellas que otorgar mayorías en las juntas de accionistas; no las mayorías absolutas, sino las mayorías que de ordinario conceden el control de la administración. Destacar esto es importante porque en el caso Chispas uno de los argumentos invocados por la defensa en contra de las multas aplicadas por la SVS es que toda esta operación, denominada la Operación del Siglo, no había sido sino una transacción en que se transfería el control del Grupo Enersis. Pero resultaba que de verdad 191

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las denominadas sociedades Chispas no tenían el control de la matriz Enersis, sino sólo el derecho a elegir dos de los siete directores. Lo que ocurría es que además los directores de Enersis, accionistas controladores de las cinco Chispas y directores de estas sociedades también, tenían el apoyo mayoritario en las juntas de accionistas de Enersis y sus filiales (Endesa, Chilectra y Río Maipo), merced de su buena gestión y no de su posición accionaria. En consecuencia, los controladores de las Chispas no eran de verdad “controladores” del grupo Enersis y por lo mismo la venta de las acciones clase A y B de las Chispas no fue una venta de un paquete de control stricto sensu como lo deja en claro el profesor Pfeffer Urquiaga.277 La tendencia creciente por parte de las acciones de control es emitir acciones con derechos o privilegios económicos superiores a las acciones ordinarias pero privadas de derechos políticos. Esto no viene sino a reconocer el fenómeno de que en las sociedades con controlador claro, las asambleas de accionistas y muchas veces las sesiones de directorio no vienen sino a ser la sede de comunicación de las políticas definidas en una instancia extraorgánica por los controladores. Otro fenómeno que se produce por esta convivencia de lo que Galgano llama accionistas empresariales, para referirse a los de mayoría, y accionistas ahorradores para referirse a los de minoría,278 es que las tomas de control de compañías con cuerpos de acciones como miríadas, afecta muy negativamente el valor de las acciones que quedan claramente en la minoría. En materia de sociedades anónimas abiertas, la fórmula para proteger a los pequeños accionistas es no sólo la institución de las Ofertas Públicas de Acciones (OPAs), sino adicionalmente la obligatoriedad de adquirir las acciones residuales por los ultracontroladores (90 o 95% del control en manos de un “controlador”). En las sociedades anónimas cerradas de algo sirven los pactos parasociales o de accionistas que contemplen la cláusula conocida como el tag along. En todo caso, para ambos tipos sociales la ley instituye el denominado derecho de retiro de los accionistas minoritarios ante cambios estructurales que impongan los mayoritarios. Esta bipolaridad entre accionistas mayoritarios o controladores y accionistas minoritarios ha sufrido un significativo golpe a partir de los años setenta en los Estados Unidos y en el resto de las eco277 278

Ver PFEFFER URQUIAGA, El Concepto de Control…, pp. 10 y ss. GALGANO, Derecho Comercial, t. II, p. 233.

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nomías desarrolladas, y a partir de los años ochenta en Chile por la proliferación de los denominados inversionistas institucionales. Como estos inversionistas institucionales tienen por ley como objeto único administrar fondos, lo que los inhibe de convertirse en accionistas empresariales, se han colocado en la posición más afín con los accionistas minoritarios. Ello conduce a un mayor cuidado de los controladores –en los Estados Unidos más que los controladores los administradores que hasta entonces eran verdaderos zares dentro de las denominadas Berle & Means corporations, de las que ya hemos hablado– para con estos inversionistas, lo que beneficia, de paso, a los accionistas minoritarios. Además estas sociedades han empezado a exigir ciertos códigos de conducta empresarial para destinar sus recursos a títulos de las sociedades emisoras y, finalmente, han terminado por ser las grandes electoras de directores independientes, que amén de ser tales frente a los directores de confianza de la sociedad o de los controladores, tienen un apoyo político nada despreciable de parte de sus electores en tanto grandes accionistas. 2.6. A DQUISICIÓN DE ACCIONES DE PROPIA EMISIÓN (ACCIONES DE TESORERÍA) 2.6.1. Generalidades Las acciones representan, en teoría, una fracción del valor del capital. La ley, por otra parte, fija un límite para suscribir y pagar el capital, al extremo de que si al cabo de dicho plazo no se ha suscrito y pagado, la fracción insatisfecha se extingue ipso facto, quedando el capital reducido al monto efectivamente pagado, con la obligación del gerente general de la sociedad a dejar constancia por escritura pública de esta reducción oficiosa del capital, de la cual además debe procurar que se tome razón al margen de la inscripción social. Todas estas prevenciones no tendrían sentido si una sociedad anónima se las arreglara para adquirir sus propias acciones, porque al hacerlo de hecho está disminuyendo su capital. Esta disminución de capital puede además ser discriminatoria en favor de los accionistas vendedores y muy engañosa para los terceros acreedores, que pueden nunca enterarse de que la sociedad está subcapitalizada y que por la vía de la compra de acciones de propia emisión está 193

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restituyendo sus aportes a los accionistas en perjuicio de aquellos. Se suma a todo lo anterior la circunstancia de que tratándose de sociedades que hacen oferta pública de valores pueden manipular su valor bursátil mediante operaciones con acciones propias y engañar así al mercado. Todo lo anterior es causa de que en Chile y en el derecho univer279 sal se restrinja fuertemente la facultad de las sociedades anónimas de adquirir acciones de su propia emisión, lo que es conocido también como acciones de tesorería o (treasury shares en Estados Unidos, Gran Bretaña e Irlanda)280 o acciones en cartera. Así como regla general podemos decir que la adquisición de acciones de propia emisión está prohibida, salvo en los casos en que la ley expresamente autoriza dicha operación y en la forma en que está permitida. 2.6.2. Simulaciones para evitar caer en la prohibición general de adquirir acciones de propia emisión Muchas veces se intentará simular la adquisición de acciones de propia emisión mediante otros arbitrios, para así soslayar la prohibición o bien evitar revelar el efecto que sobre el capital social tiene esa operación. En el derecho societario comunitario europeo se prohíbe no sólo la adquisición de acciones por la emisora, sino también por una filial de la emisora, a partir de la Directiva Nº 2 de la CE de fecha 15 de diciembre de 1976.281 En la doctrina francesa este principio es general en el sentido de que se extiende a toda adquisición por testaferros de acciones de propia emisión. 279

En Francia, Italia, España, Irlanda, el Reino Unido. Ver MÉRLE, ob. cit., p. 230; JANET DINE, ob. cit., p. 140; G. CALLANAN, ob. cit., p. 100; BROSETA PONT, ob. cit., pp. 267-268. En los Estados Unidos no existen restricciones en orden a la adquisición de acciones de propia emisión denominadas treasure shares. Pero su tratamiento varía de estado a estado (en algunos es una forma de disminución de capital; en otros, una distribución de dividendos para los favorecidos. La Model Business Corporation Act de 1984 asimiló en todo sentido estas acciones a las acciones en reserva, esto es, aquellas que son parte del capital autorizado aun ni suscrito no pagado y en tal sentido no son consideradas en los quórums de asistencia y acuerdo ni en los dividendos. El mismo tratamiento reciben las acciones que posee una filial de su matriz (circular owned shares), acciones también privadas de votos. Ver HAMILTON, ob. cit., p. 194. 280 Ver DIGNAM & LOWRY, ob. cit., p. 126. 281 Ver BROSETA PONT, ob. cit., pp. 267 y ss., y MÉRLE, ob. cit., p. 230.

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El principio también se extiende a que una sociedad anónima no puede financiar operaciones de compra de acciones propias y tampoco puede gravar sus propias acciones para operaciones a favor propio o ajeno, salvo las empresas financieras (entreprises de crédit). Puede darse también el caso inverso, esto es, que una sociedad matriz adquiera acciones de sus filiales, si existe un control muy estrecho entre matriz y filial. La acción de simulación es un buen instrumento jurídico para impugnar adquisiciones de acciones de sociedades relacionadas que a la postre sean adquisiciones de acciones de propia emisión. Esta alegación de simulación puede ser resuelta por la vía de la inoponibilidad de la radical separación entre la persona de los accionistas y la corporación, cuando dicha separación de verdad no exista. La línea para determinar si una sociedad por vía directa o indirecta, simulada o no, viola la prohibición de adquirir acciones de propia emisión se centra en la indagación de si esas operaciones son o no vías directas o indirectas para disminuir el capital social sin la requerida autorización de una junta extraordinaria de accionistas y por los votos demandados en el art. 67 LSA o una forma para evadir la requerida autorización previa de la autoridad fiscal contemplada en el art. 69 del Código Tributario. 2.6.3. Casos en que la ley chilena permite la adquisición de acciones de propia emisión Sin perjuicio de que la regla general es que las sociedades anónimas no pueden adquirir sus títulos, excepcionalmente el art. 27 de la LSA las autoriza sólo en cuatro hipótesis, al señalar que “las sociedades anónimas sólo podrán adquirir y poseer acciones de su propia emisión cuando la adquisición: 1) Resulte del ejercicio del derecho de retiro referido en el art. 69”. Claro, el derecho a retiro que la ley concede a los accionistas disidentes en acuerdos de junta taxativamente enunciados por la ley siempre se materializa mediante la compra por parte de la sociedad de las acciones del accionista disidente, como veremos más adelante. 195

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“2) Resulte de la fusión con otra sociedad, que sea accionista de la sociedad absorbente”.282 Aquí la adquisición de acciones resulta del accidente de haber adquirido una universalidad, esto es, el patrimonio de una sociedad que contenga acciones de la propia absorbente. Recordemos que la fusión por absorción es un modo de adquirir sui generis que implica que la absorbente adquiere el total del activo y el pasivo de las sociedades que se disuelven merced a la fusión (art. 99 LSA). “3)Permita cumplir una reforma de estatutos de disminución de capital, cuando la cotización de las acciones en el mercado fuere inferior al valor de rescate que proporcionalmente corresponda pagar a los accionistas”. Esta es una norma de sentido práctico. Si la sociedad ya acordó disminuir su capital y resulta que las acciones se cotizan en el mercado a un valor aún más bajo que la proporción que les corresponde en el capital suscrito y pagado, es mejor negocio para los accionistas que la sociedad adquiera acciones de propia emisión a un valor inferior al valor par, pues, recordemos, la adquisición de acciones de propia emisión siempre es, en el fondo, una descapitalización de la sociedad, temporal o definitiva. En este caso la adquisición de acciones es una forma de ejecutar una “descapitalización” ya acordada en junta de accionistas por reforma de estatutos; una descapitalización definitiva, por cierto. Por este motivo la adquisición de las acciones por parte de la sociedad implica la extinción de las acciones, a diferencia de los otros casos que menciona el art. 27 LSA. Este proceso sólo puede llevarse a efecto después de suscrita el acta de la junta extraordinaria de accionistas que acuerda la disminución del capital estatutario. “4)Permita cumplir un acuerdo de la junta extraordinaria de accionistas para la adquisición de acciones de su propia emisión, en las condiciones establecidas en los arts. 27 a 27 D”. Esta regla se aplica sólo a aquellas sociedades anónimas que tengan transacción bursátil –bancos inclusive–, cuyo listado debe ser determinado por la SVS con la limitante que este listado de la misma no puede excluir ninguna de aquellas sociedades que ya tienen el derecho 282

En el Derecho francés la norma es más amplia, pues se refiere en general a la adquisición o transmission de patrimoine à titre universel. 217-6. Ver MÉRLE, ob. cit., p. 232, y lo mismo en España, que establece en el art. 77 de la Ley Nº 19/1989. Ver BROSETA PONT, ob. cit., p. 269.

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a ser destino de inversión de los fondos mutuos (art. 27 B inc. final).283 La norma no existía en el texto original de la Ley Nº 18.046 y fue resultado de la Ley Nº 19.705 del año 2000. Tiene como finalidad regular en detalle el manejo por parte de estas sociedades de determinados programas económicos mediante el recurso de adquirir acciones de propia emisión sin por ello disminuir su capital social. La ley exige para hacer efectiva esta regla que se reúnan las siguientes condiciones: i) Que se acuerde en junta extraordinaria por 2/3 de las acciones con derecho a voto. La junta debe no sólo acordar la adquisición, sino fijar valor o porcentaje de las acciones; objetivo y duración del programa para el cual se están adquiriendo estas acciones y precio mínimo y máximo a pagar por las acciones y si delega o no en el directorio la fijación del precio de adquisición. ii) Que el límite de adquisición no exceda el valor de las utilidades retenidas. Para este efecto la junta debe fijar el valor o porcentaje máximo de adquisición, con ese tope; con lo que la ley se cuida de mantener el valor de las restantes acciones, pues no se disminuyen las cuentas consolidadas de patrimonio. iii) Además, tampoco puede exceder más de un 5% del total de sus acciones suscritas y pagadas. Si se producen excesos, la ley obliga a que la sociedad anónima se deshaga de las correspondientes acciones sobreabundantes dentro del plazo de 90 días (contra los cinco años que tiene para deshacerse de las que estén dentro de los márgenes). iv) Si las acciones de la sociedad fueren de varias series, entonces la adquisición debe ser proporcional al número de acciones de cada serie. v) Que las acciones que se adquieran estén totalmente pagadas y libres de todo gravamen y prohibición. De otro modo se estarían afectando doblemente las cuentas de capital. vi) Que la adquisición se haga por intermedio de bolsas de valores de forma que se respeten los porcentajes de prorrateo a adquirir, o directamente en rueda de bolsa o por medio de una oferta pública de adquisición de acciones (OPA). vii) Que el volumen diario de compra de acciones de propia emisión que se adquieran en rueda no exceda el 25% del promedio 283

Con fecha 5 de enero del año 2001 la Superintendencia dictó su Norma de Carácter General Nº 103 en cumplimiento de esta disposición.

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diario de transacciones en los 90 días anteriores en bolsas nacionales y extranjeras (para las sociedades chilenas que cotizan en el exterior, normalmente listadas en la Bolsa de Nueva York por la vía de los ADR).284 Si se trata de un banco, la ley exige además que la operación sea autorizada por la Superintendencia de Bancos e Instituciones Financieras (SBIF), que en general debe otorgar dicha visa salvo que la institución financiera no se encuentre en la Categoría I, según el art. 60 de la Ley General de Bancos, o porque deje de estarlo merced de esta operación de adquisición de acciones de propia emisión. En el fondo la autorización de la SBIF es precisamente para verificar que el banco no se encuentre en dicha premisa. En el derecho comparado se encuentran otros ejemplos legítimos de adquisición de propias acciones que no tienen efectos perniciosos. Desde luego, en muchos países la adquisición de propias acciones a título gratuito es permitida, porque no constituye una disminución de capital y beneficia a todos los accionistas por igual.285 También es admitido en muchos países que las sociedades adquieran acciones en razón de órdenes o resoluciones judiciales, especialmente en ejecuciones en contra de un accionista.286 284 Los ADR o American Depositary Receipts, que “son certificados negociables emitidos por un banco comercial norteamericano denominado depositario, que acredita la existencia de American Depositary Shares, los que a su vez representan las acciones de la empresa extranjera –v. gr., el caso de la CTC, hoy Telefónica– cubiertas por cada ADR (ver RAÚL NOVOA GALÁN y GABRIELA NOVOA MUÑOZ, Derecho del Mercado de Capitales, p. 132, quienes citan el texto como una definición de don Hugo Lavados). Los ADR en el fondo son acciones de emisores extranjeros que se colocan en el mercado de valores de los Estados Unidos no en forma directa, sino mediante un proceso análogo al underwriting, en que cumple la función del underwriter el banco comercial americano que emite los certificados equivalentes a las acciones de la colocación. Para poder hacer estas operaciones deben inscribirse en la Securities and Exchange Commission tanto las acciones de la emisora extranjera como los American Depositary Shares y los ADR, que son los que se transan propiamente en el mercado de valores. El titular de los ADR tiene la facultad de asistir y contar en las juntas de accionistas del emisor y de exigir la conversión de los mismos en acciones de la emisora (flowback), operación opuesta al inflow que importa adquirir acciones del emisor para canjearlas por ADR. 285 Es el caso de Irlanda (art. 41 de la Companies Act de 1983, ver G. CALLANAN, ob. cit., p. 101; Reino Unido, art. 135 Company Act 1985, ver JANET DINE, ob. cit., p. 141; España, art. 77 Nº 4 Ley Nº 18/1989, ver BROSETA PONT, ob. cit., p. 269. 286 Francia lo permite y también Irlanda. Ver MÉRLE, ob. cit., p. 232, y G. CALLANAN, ob. cit., p. 101.

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Otra fórmula muy conocida en el Derecho sajón es la emisión de acciones rescatables (redeemable shares). Estas acciones son aquellas que se emiten previa autorización de la junta de accionistas (shareholders meeting) con el expreso propósito de ser readquiridas por la misma compañía a un precio fijado o a un precio determinado con prima (redemption at a premium). Esta es una fórmula de financiamiento sana, porque deja en evidencia que esas acciones son parte del capital “provisionalmente” desde su creación. Además, la regla es que estas acciones sólo pueden ser rescatadas (redeemed) contra partidas de utilidades y no de capital de la compañía emisora.287 2.6.4. Efectos de la adquisición de acciones de propia emisión La ley genera una serie de efectos ajenos a una operación de adquisición de acciones propias: i) Obligación de enajenar dentro de un plazo fatal. Si las acciones se adquirieron merced al ejercicio del derecho de retiro o porque la sociedad absorbió una sociedad entre cuyos activos había acciones suyas, la ley obliga a la sociedad, abierta o cerrada, a enajenar esas acciones en bolsa dentro de un plazo máximo de un año. Si la adquisición es resultado de una operación sujeta al Nº 4 del art. 27 por sociedades que cotizan en bolsa, la ley fija dos plazos distintos. Desde luego, el plan que debe aprobar la junta extraordinaria de la sociedad que acepta la adquisición de acciones propias no puede tener una duración de más de cinco años (art. 27 A inc. 2º LSA), pero una vez que se han adquirido las acciones, la ley le otorga un plazo máximo para enajenarlas de 24 meses. Sin embargo, si se trata de cumplir planes de compensación a los trabajadores aprobado por la junta de accionistas, el plazo es de cinco años y sin obligación de oferta preferente a los accionistas. Si las acciones no son enajenadas dentro de los plazos legales, fatales y no prorrogables, el efecto es que el capital queda disminuido de pleno derecho hasta la concurrencia del valor de las acciones en tesorería (arts. 27 inc. 3º y 27 C inc. 1º LSA). Sólo en el evento del 287 Arts. 207 y ss. de la Companies Act de 1990 de Irlanda. Ver G. CALLANAN, ob. cit., pp. 103-105; art. 162 (1) de la Company Act de Gran Bretaña de 1985. Ver J. DINE, ob. cit., p. 141.

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Nº 3 del art. 27 LSA y por razones que huelga explicar, la sociedad no tiene que vender sus acciones, porque ellas fueron adquiridas precisamente para disminuir el capital social. ii) Opción preferente de los accionistas sobre las acciones de tesorería. Para enajenar las acciones y para evitar alteraciones en la posición de los accionistas, la ley ordena que para la enajenación de estas acciones de tesorería, en primer lugar se ofrezcan a los accionistas de la sociedad a prorrata de sus acciones, en los términos del art. 25 LSA. Las excepciones a esta regla son dos y sólo para el caso del Nº 4 del art. 27 LSA: a) que las acciones se hayan adquirido dentro de un programa aprobado por la junta de compensación a los trabajadores de la sociedad (art. 27 C inciso final); b) siempre que se trate de la venta de un paquete de acciones de tesorería no superior en un plazo de 12 meses a un 1% naturalmente que autorizado por la junta (art. 27 C inciso 2º). Si los accionistas no hacen ejercicio de la opción preferente, la enajenación de las acciones debe siempre hacerse en bolsa de valores, aun tratándose de títulos emitidos por una sociedad anónima cerrada (arts. 27 y 27 C). iii) Exclusión de las acciones de tesorería para determinados cómputos. Estas acciones no pueden contemplarse para los cómputos de: – Los quórums de asistencia y votación en las juntas de accionistas; – Los efectos de distribución de dividendos. En este caso, acrecen las restantes acciones sobre el monto total de las utilidades a repartir. – El ejercicio del derecho preferente de suscripción de acciones. Estas acciones no tienen ese derecho en tanto estén en manos de la emisora; pero ellas sí son objeto de la opción preferente de los restantes accionistas. – En el caso de que sea un banco el adquirente de sus acciones, estas se restan del capital básico288 para todos los efectos normativos y además el banco no puede hacer esta operación si con ella se vulneran las proporciones de patrimonio efectivo y de capital básico del art. 66 del DFL Nº 3, Ley General de Bancos, pues la ley asimila la adquisición de acciones de propia emisión a una distribución de 288

El “capital básico” es aquel que está definido en el art. 50 del DFL Nº 3, Ley General de Bancos.

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dividendos y prohíbe estos últimos cuando por hacerlos el banco vulnera estos equilibrios. iv) Efectos tributarios adversos en la adquisición de acciones de propia emisión. La misma Ley Nº 19.705 se encargó de establecer dos efectos adversos en materia de ley de la renta en estas operaciones: – Se presume de derecho la habitualidad para el enajenante, esto es, para la emisora (no se aplica el impuesto especial del art. 17 Nº 8 de la Ley de la Renta en estas operaciones, sino que el común de primera categoría). El mayor valor se fija entre el precio de colocación y el precio de enajenación de parte del tercero que vende estas acciones a la sociedad emisora. – Si la emisora no enajena las acciones de cartera dentro del plazo legal, el precio que pagó por adquirir estas acciones es reputado gasto rechazado, gravado con un impuesto del 35%. 2.7. A DQUISICIÓN, TRANSFERENCIA Y CIRCULACIÓN DE LAS ACCIONES

2.7.1. De la suscripción de acciones i) Naturaleza jurídica. Ha sido muy debatida en el pasado la cuestión de la naturaleza jurídica de la operación de suscripción de acciones. Las teorías iban de un acto jurídico unilateral hasta la noción de un contrato. En regímenes como el francés, que fue el vigente de algún modo también en Chile hasta el año 1981, la polémica se gestaba debido a que la suscripción de acciones en los casos de constitución sucesiva o progresiva de la sociedad se celebraba antes de que la sociedad adquiriera personalidad jurídica, pues la suscripción antecedía a la asamblea constitutiva de accionistas que aprobaba los estatutos que inscritos y publicados generaban la personalidad moral de la sociedad. Entonces, si la suscripción inicial antecedía a la formación de la persona moral, mal podía existir contrato entre la sociedad anónima aún inexistente y el accionista suscriptor. Esto indujo a Ripert a sostener que lo que se hace en la suscripción es declarar la voluntad del accionista “de entrar en la sociedad que será creada”, declaración que “adquiere valor jurídico en cuanto se entrega a los fundadores y esta entrega la convierte en irrevocable”, en otras pa201

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labras, para Ripert la suscripción es simplemente un “compromiso unilateral”.289 En Chile claramente esa tesis no tiene sustento, porque la personalidad moral de la sociedad surge merced a la suscripción de la escritura de constitución por los accionistas fundadores, pues una vez publicado e inscrito el extracto de dicha escritura se asume que la persona jurídica nació a la fecha de la escritura extractada (efecto retroactivo de la publicación e inscripción oportuna del extracto de la pertinente escritura). Si la suscripción es de una emisión posterior a la constitución, el resultado, obviamente, es el mismo. Pero el asunto tiene sus bemoles. Partamos por decir que antes de inscribirse y publicarse el extracto de la escritura de constitución aún no existe sociedad anónima, pues son la inscripción y publicación las que producen ese efecto retroactivo del art. 3º de la LSA. y si la sociedad no existe, tampoco existen las acciones. Por otro lado, cuando una persona suscribe acciones de una sociedad ya constituida, se supone celebra el mismo acto o contrato de los suscriptores de acciones de una sociedad que aún no adquiere personalidad moral. Ocurre con frecuencia ver suscripciones de acciones hechas en la misma junta extraordinaria de accionistas que acuerda la emisión de nuevas acciones de pago, donde, stricto sensu, tampoco existen aún las acciones, pues para que el acuerdo de junta se traduzca en una modificación de la sociedad es menester que se inscriba y publique el extracto de la escritura a que se redujo el acta de junta extraordinaria. Pero en las dos últimas hipótesis hay una notable diferencia a la del caso de los suscriptores de la escritura de constitución de la sociedad: en estos últimos dos casos existe una contraparte: la sociedad; en el primero, aún no existe. Es aplicable en ese caso la teoría del acto unilateral. Es tentadora la tesis de que en el caso de los concurrentes a la constitución de la sociedad el contrato se celebra entre ellos y que ellos serían parte del acto constitutivo de la suscripción de las acciones iniciales. Pero debemos ser enfáticos en rechazar esa tesis, porque una vez formada la sociedad la relación del accionista no es con los otros accionistas, sino con la sociedad, y el título no le arroja derechos sobre otros accionistas, sino sobre la sociedad. En efecto, las prestaciones a que se obliga el suscriptor sólo pueden 289

Ver RIPERT, ob. cit., t. II, p. 260.

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ser exigidas por la sociedad, no por los otros concurrentes al acto constitutivo. Otra tesis es que en esta suscripción el concurrente en la constitución de la sociedad obra como estipulante a favor de un tercero en términos análogos al art. 1449 del Código Civil, tesis que tampoco nos convence, pues la estipulación en favor de otro es una modalidad de representación imperfecta que requiere de la existencia de ese otro que, ya advertimos, en este caso aún no existe. Así, el conflicto lógico de un contrato de suscripción sobre una sociedad que no existe y sobre acciones que tampoco existen no parece tener una respuesta analógica que nos permita subordinar este acto jurídico a alguna de las formas nominadas de actos. Pero debe existir también una relación muy cercana entre la suscripción de acciones celebrada en la escritura de constitución y la suscripción de acciones de una sociedad ya constituida y dotada de personalidad jurídica y con acciones ya creadas pero no suscritas. La ley no parece hacer distingos entre el acto de suscripción ex ante y el acto ex post, al nacimiento de la personalidad jurídica de la sociedad, y a nosotros nos parece que asistimos a un mismo acto jurídico. Hechos estos análisis, nos parece que la suscripción de acciones es siempre un contrato del accionista con la sociedad, pero en el caso de que la suscripción se celebre antes de que exista la sociedad o antes de que existan las acciones, es un contrato que está sujeto a la condición suspensiva de que existan la sociedad y las acciones. Se nos dirá que se trata de una declaración unilateral de voluntad; pero a nosotros nos parece que eso no explica su naturaleza, porque una vez inscrito y publicado el extracto del acto constitutivo, la sociedad queda desde luego obligada sin necesidad de manifestación de voluntad; nacer y obligarse es para ella un solo acto. Lo mismo, las obligaciones de accionista no nacen sin el nacimiento de la sociedad, de forma que nada habría jurídicamente hablando si la sociedad no se constituye. En otras palabras, la suscripción de acciones nace con el nacimiento de la sociedad y no antes y como tal es un contrato entre dos partes y no una mera manifestación de voluntad unilateral.290 290

La doctrina contractualista goza de general aceptación en Chile. Así, RENZO RAZETO RIVERA en su texto Las Acciones Preferentes en Sociedades Anónimas, p. 15; SERGIO ESPINOZA, Apuntes de Sociedaes Anónimas: Aspectos Jurídicos, Facultad de Derecho Universidad de Chile año 1988, p. 31; confirma esa tesis también el

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ii) Solemnidades. La suscripción de acciones es un acto solemne, pues el art. 12 de la LSA dice que debe constar por escrito y el art. 12 del Reglamento dispone que ella “deberá constar en instrumento público o privado firmado por las partes, en el que se exprese el número de las acciones que se suscriben, la serie a que pertenezcan, en su caso, la fecha de entrega de los títulos respectivos y el valor y la forma de pago de la suscripción”. Cuando la suscripción nace de la escritura de constitución, el instrumento público es la propia escritura pública de constitución, en la que normalmente las suscripciones se estipulan en las cláusulas transitorias. No existe para la suscripción una regla como la del art. 17 del Reglamento para la cesión de acciones, pero nos parece que en la práctica el suscriptor debe igualmente inscribir su suscripción en el Registro de Accionistas de la sociedad, pues tanto para participar en las juntas como para percibir dividendos es menester figurar en dicho registro. Naturalmente la oponibilidad a la sociedad de la suscripción nace de la misma circunstancia de que es la sociedad la que la celebra y, por lo tanto, no nos parece que sea menester requerir al gerente general para dicha toma de razón, pues este debiera anotar la suscripción oficiosamente una vez celebrada. Esto explica además por qué el art. 13 del Reglamento obliga a abrir el Registro de Accionistas al mismo tiempo en que se otorga la escritura de constitución de la sociedad, pues con el solo otorgamiento de la escritura de constitución de la compañía deben inscribirse las acciones en dicho registro. iii) Fijación de precios de colocación. Nuestra legislación, a diferencia de lo que ocurre en la generalidad de los países que sirven de comparación en este texto, no contempla límites en el valor de colocación o suscripción de las acciones, no sólo respecto de las acciones sin valor nominal, sino que también respecto de aquellas con valor nominal, pues recordemos que el antiguo texto del art. 26 de la LSA decía expresamente que cuando la colocación de las acciones con valor nominal arrojare un “menor valor” con art. 11 del Reglamento que gesta una regla típicamente contractual al señalar que “cualquiera sean las variaciones que experimente el capital social o el valor de las acciones… no se alterará lo pactado en los respectivos contratos de suscripción de acciones en relación al precio convenido para ellas, sea respecto de su monto, reajuste, intereses, plazo y cualesquiera otras modalidades de pago”.

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relación al valor par, “este deberá registrarse como pérdida en los resultados sociales”. La regla entonces es la que previene el art. 26 inciso primero LSA, esto es, que la junta de accionistas es soberana en determinar libremente el precio de colocación de las acciones. ¿Este principio es aplicable también a las acciones que se crean en la escritura de constitución de la sociedad? ¿Son los constituyentes libres de fijar cualquier valor a las acciones? Así, por ejemplo, ¿pueden los constituyentes suscribir 100 acciones de un capital de $ 10.000.000 dividido en 100 acciones a $ 500.000, que ascendería a un capital efectivo de $ 50.000.000? No nos parece, pues la ley dispone que “el capital social estará dividido en acciones de igual valor”, salvo que sean de distinta serie, pues entonces deben tener igual alcance dentro de la serie, pero distinto en relación con otra serie, pero no pueden ser suscritas a un valor inferior al par en el acto constitutivo. Es cierto que la ley habla a veces de suscribir el capital –v. gr., arts. 4º Nº 5º, 5 Nº 4), 11 inc. 2º, etc., de la LSA– y en otra de la suscripción de acciones, pero en la práctica lo que se hace es suscribir acciones, como se desprende de los arts. 12 de la LSA y 12 del Reglamento, precisamente porque no es posible fraccionar acciones como hemos visto supra. Para suscribir capital, hay que suscribir acciones que representan fracciones alícuotas del capital. No es posible suscribir un monto de capital sin que ello coincida con un número entero de acciones. iv) Efectos de la suscripción. La suscripción de acciones de una sociedad anónima es un acto jurídico de efecto doble, porque es título traslaticio y modo de adquirir las acciones de pago de nueva emisión. Es título traslaticio, porque es el título que sirve de fundamento al modo de adquirir. No puede existir otro título traslaticio de acciones de pago de nueva emisión que no sea la suscripción de acciones. La sociedad no puede vender esas acciones, no puede tampoco donarlas, ni “cederlas”. Sólo puede respecto de ellas celebrar el contrato de suscripción. Por ese mismo motivo es que si no existe pago de contado de las acciones, es la suscripción el título de que está investida la sociedad para ejecutar ese cobro y de allí la utilidad de revestir estos contratos de escritura pública para facilitar el cobro ejecutivo del precio insoluto. 205

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Pero al mismo tiempo la suscripción es el modo de adquirir las acciones, pues no hace falta otro acto jurídico que ella para que el suscriptor sea dueño de dichas acciones. Como vimos, no es requisito para adquirir esas acciones ni aun su toma de razón en el Registro de Accionistas, por lo que la sola suscripción convierte en accionista al suscriptor. 2.7.2. De la cesión de acciones i) Naturaleza jurídica. La cesión de acciones, a diferencia de la suscripción de las mismas, no es título traslaticio, sino sólo modo de adquirir las mismas acciones por acto entre vivos. La cesión de acciones es, a decir verdad, el único modo posible de adquirir acciones por acto entre vivos que no sea la suscripción de acciones. Su naturaleza se identifica con la de la tradición y no con la cesión de créditos, porque la cesión de acciones trasmite el dominio sobre una cosa, la acción, y de esta emanan los derechos para con la sociedad que no son un crédito, sino derechos inherentes a la acción en tanto “cosa”. Por eso la cesión de acciones no se basta a sí misma, pues debe ir precedida de un título traslaticio: compraventa, permuta, aporte en sociedades, dación en pago, etc., pero ese título normalmente se confunde con el mismo acto de cesión, aunque puede no coincidir, pues es difícil diferenciar uno de otro acto y ello explica el error conceptual del art. 17 del Reglamento, que habla del contrato de cesión, cuando en la realidad la cesión más que un contrato es el pago de las obligaciones emanadas de un contrato que la precede. En la práctica pueden separarse y se hace, pero habitualmente el título traslaticio consta en el mismo documento de la cesión. ii) Solemnidades de la cesión. La cesión de acciones es un acto jurídico solemne. El art. 15 del Reglamento establece cuatro modalidades para celebrarlo: a) Escritura privada ante dos testigos mayores de edad, que es la forma más habitual. De hecho el formulario de traspaso se vende preimpreso en librerías.291 291 La Corte Suprema en fallo de casación de fecha 4 de diciembre de 1984, –R., t. 81, 2ª parte, sec. 1ª, p. 162–, en un fallo muy discutible sostuvo que la concurrencia de testigos al acto de traspaso no era una formalidad por vía de solem-

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b) Escritura privada ante un corredor de bolsa. Los corredores de bolsa son normalmente personas jurídicas, pero nada impide que como tales obren como autorizantes de un traspaso. Los agentes de valores no son admitidos como ministros de fe en una cesión de acciones. En las operaciones de bolsa normalmente el cesionario es un corredor de bolsa obrando con mandato a nombre propio (art. 179 LMV Nº 18.045). En este caso no hay cesión ante un corredor, sino que cesión de un corredor. c) Escritura privada ante notario público. Es importante señalar que el contrato debe otorgarse “ante” el notario y no basta entonces una mera autorización de firmas en los términos del art. 425 del Código Orgánico de Tribunales. Debe señalarse que se firmó ante el notario. d) Por escritura pública. e) En bolsa. f) En el caso de venta forzada extrajudicial del art. 71 bis LSA la adquisición de las acciones de una sociedad anónima abierta funciona sin que intermedie un acto de traspaso, pues ella opera en cierto momento por el solo ministerio de la ley una vez que transcurre el plazo de 15 días después de notificado por carta certificada a los accionistas minoritarios que el controlador de un 95% o más de las acciones les comprará sus acciones forzadamente. El pago del precio lo hace la sociedad, pero con fondos del controlador “en la misma forma prevista para el reparto de dividendos sociales”. Todo esto queda además sujeto a la eventual norma de carácter general de la Superintendencia. g) En el caso de las acciones adquiridas mediante una oferta pública de adquisición de acciones (OPA), la cesión de las mismas tiene todo un procedimiento muy complejo que veremos más adelante. En ellas el dominio de las acciones se adquiere una vez que vencido el plazo de la oferta se publica el aviso en que se notifica el éxito de la operación. Con esa publicación por el solo ministerio de la ley el oferente adquiere las acciones objeto de la oferta. nidad sino que por vía de prueba para acreditar la autenticidad del contrato inter partes. A nosotros nos parece que es una formalidad por vía de solemnidad, pues siempre que la ley exige la presencia de testigos en actos solemnes su presencia al acto por la formalidad exigida, esto es, por escrito, es parte de la solemnidad del acto mismo. Siguiendo la tesis de la Corte Suprema, un traspaso sin testigos puede posteriormente ser validado sosteniendo por testigos que asistieron dos testigos al acto de la suscripción del documento por el cedente y cesionario.

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Vale la pena destacar un fallo de la I. Corte de Apelaciones de Santiago que sienta la siguiente doctrina sobre las solemnidades de los traspasos de acciones en relación con el art. 15 del Reglamento al resolver que “esa disposición no exige que el cedente y el cesionario deban firmar el traspaso simultáneamente, ni que la firma del cesionario deba ser el presupuesto necesario para la firma del cedente. Por otra parte, constituyendo el traspaso una solemnidad para efectuar la tradición de las acciones, es necesario que sea el cedente quien lo suscriba en el tiempo con anterioridad al cesionario, de acuerdo a lo que disponen los arts. 670 inciso 1º y 672 del Código Civil, y es lógico concluir que si aquel retiene el traspaso en su poder, el último está impedido de sucribirlo”.292 iii) Efectos de la cesión de acciones a) Entre las partes: La cesión de acciones produce efectos por la sola celebración del acto jurídico entre las partes, y por lo tanto desde entonces respecto del cedente el adquirente es el accionista de la sociedad y el titular de los derechos que emanan de la acción. b) Respecto de terceros: Pero para que la cesión produzca efectos respecto de la sociedad y de terceros que no han sido concurrentes al acto jurídico, es menester su toma de razón en el Registro de Accionistas. El art. 17 del Reglamento dispone que “la cesión de las acciones producirá efectos respecto de la sociedad y de terceros desde que se inscriban en el Registro de Accionistas, en vista del contrato de cesión y del título de las acciones. La inscripción la practicará el gerente o quien haga sus veces en el momento que tome conocimiento de la cesión o a más tardar dentro de las 24 horas siguientes. Los interesados podrán acreditar que la sociedad ha tomado conocimiento de la cesión en mérito a una notificación practicada por corredor de bolsa o notario público, quienes en el acto de la notificación deberán entregar una copia del contrato de cesión y el título de las acciones, a menos que este último estuviese en poder de la sociedad. La sociedad deberá archivar los documentos en mérito de los cuales practicó la inscripción en el Registro de Accionistas”. 292

Corte de Apelaciones de Santiago, fallo de 11 de abril de 1984, Recurso de Protección, R., t. 81, 2ª parte, sec. 5ª, p. 78.

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La oponibilidad es relevante respecto de la sociedad, pues la LSA impone el registro para el ejercicio de los derechos más básicos del accionista, esto es, para que pueda participar en juntas de accionistas (art. 62 LSA), para que pueda percibir dividendos (art. 81 apartado final de la LSA) y para el ejercicio del derecho de opción y para el pago de dividendos en acciones. Queda menos claro qué importancia tiene la oponibilidad respecto de terceros. Claro, porque la fecha de la cesión adquiere el carácter de fecha cierta con arreglo a las disposiciones generales del art. 1703 del Código Civil, pero los efectos del acto, esto es, la transferencia del dominio de las acciones, sólo es oponible a terceros una vez que dicha transferencia se refleja en el Registro de Accionistas. Vale decir, sin la inscripción en dicho libro para los terceros las acciones siguen siendo de propiedad del cedente para todos los efectos legales. Cumple así la inscripción una función que no es meramente de publicidad, sino que constitutiva de derechos, como lo es la inscripción conservatoria respecto del dominio de inmuebles, aunque en este caso la es sólo para hacer oponible la tradición, que ya operó por la cesión inter alias a terceros distintos de las partes. En consecuencia, ni las prendas, ni los embargos y en general todo gravamen o prohibición respecto de determinadas acciones no es eficaz si el cesionario constituyente no ha registrado la cesión en el Registro de Accionistas. Cuando nos refiramos al tema de las fusiones por absorción propia e impropia de las sociedades anónimas, veremos que es contra la inscripción de la cesión en el Registro de Accionistas de la emisora por la que se reúne el 100% de las acciones en una sola mano –más el plazo de 10 días que por el que debe extenderse dicha situación–, lo que produce la disolución de la sociedad anónima –siempre que transcurran más de 10 días sin que la sociedad deje de tener un accionista singular– y que la publicidad de dicha disolución a que se refiere el art. 108 LSA no tiene efecto causal de la disolución, sino meramente informativo, pues es la inscripción lo que produce la disolución respecto de terceros y de la sociedad, en razón de lo que dice el art. 17 del Reglamento y lo que se desprende de una lectura atenta del art. 107 LSA, que aunque aplicable sólo a las sociedades anónimas abiertas, implícitamente refleja un principio armónico con el art. 17 del reglamento, predicable también a las cerradas. 209

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2.7.3. Las ofertas públicas de adquisición de acciones (OPAs) i) Generalidades. El art. 198 LMV dice que la oferta pública de adquisición de acciones “es aquella que se formula para adquirir acciones de sociedades anónimas abiertas o valores convertibles en ellas, que por cualquier medio ofrezcan a los accionistas de aquellas adquirir sus títulos en condiciones que permitan al oferente alcanzar un cierto porcentaje de la sociedad y en un plazo determinado”. En Chile hasta el caso Chispas no existía una regulación relativa a operaciones que importaban la compra de paquetes accionarios significativos, en especial aquellos que comportan la toma del control absoluto o relativo de una sociedad anónima. Pero dicho caso produjo un sinnúmero de comentarios y efectos que indujeron al legislador a regular algunas de estas operaciones mayores. Esta regulación se incorporó mediante la Ley Nº 19.705, del 20 de diciembre del año 2000, que introdujo el Título XXV en la Ley de Mercado de Valores Nº 18.045 y algunas modificaciones menores en la LSA (art. 69 ter). Históricamente el primer país en crear mecanismos de protección para los accionistas minoritarios de sociedades abiertas a bolsa fue Gran Bretaña,293 separándose en esto de los Estados Unidos, y de allí siguieron legislaciones en casi todos los países europeos294 y hoy 293 En Gran Bretaña el sistema nace con las denominadas Queensbury Rules en 1959, que son reemplazadas luego por la City Code on Takeovers and Mergers de 1968, cuya última versión es de mayo del año 2000. Lo especial de las normas inglesas es que ellas son creadas por una entidad gremial y su supervisión reposa en un organismo privado profesional denominado el Panel on Takeovers and Mergers, que es potestad reguladora, ejecutiva y arbitral y que permanece como entidad autónoma aun después del Financial Services Act de 1986. Consagra el sistema británico la obligatoriedad de la OPA total y a posteriori, esto es, debe hacerse por el 100% de las acciones emitidas por la sociedad y después de que se haya adquirido entre el 30% y el 50% de los derechos a voto de una compañía. Contempla asimismo el sistema británico, aunque regulado en la Companies Act de 1985, el procedimiento de transmisión forzoso de las acciones, cuando el mayorista alcanza el 90% o más de las acciones, que obliga a los minoristas a vender su participación para evitar “la opresión de la mayoría por la minoría”. 294 En Francia el primer llamado de atención para legislar sobre esta materia fue la muy cuestionada operación en que B.S.N. quiso adquirir el control de SanitGobain en 1968, pero no fue sino hasta 1989 y como resultado de movimientos a nivel de la Comunidad Europea que se dictó la primera ley del 2 de agosto de ese año, que reguló Les Offre Publiques D’Achat (OPA) Ou D’Echange (OPE). En Francia el sistema está regido por un sinnúmero de normas, pero la fundamental lo está por la Ley del 2 de agosto de 1989 y en cuanto al procedimiento y normas en

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el Reglamento del Consejo de Mercados Financieros de 1998. También adopta el sistema de OPA a posteriori y total, esto es, después de que el oferente haya adquirido un porcentaje de las acciones (1/3 de los valores representativos de capital o más de un tercio de los derechos de voto) y siempre por el total de las acciones, regla que, como en caso de todos los sistemas, admite muchas excepciones y exenciones. A diferencia de Inglaterra, en Francia existe un organismo público encargado de la supervigilancia y rectitud del proceso, que es el Consejo de Mercados Financieros (Conseil de Marchés Financiers) y también tiene injerencia otro organismo denominado Commission de Operations de Bourse (COB). Además admite el sistema galo un régimen de transmisión forzosa de las acciones (offre publique de retrait), cuando el controlador adquiere desde el 95% del derecho a voto, caso en el cual la oferta pública residual puede ser gatillada por el controlador o por el o los accionistas minoritarios. Pero también puede la autoridad (El Consejo) obligar al controlador a hacer oferta pública y total si pretende realizar modificaciones sustantivas a los estatutos de la sociedad o una fusión por absorción o la enajenación del principal de sus activos o la supresión por dos o más ejercicios de los dividendos. Un instituto interesante del Derecho francés, ignorado en otras legislaciones, permite al controlador resultado de una exitosa OPA citar desde luego a junta de accionistas para revocar el directorio, expediente que evita las pruebas de fuerza entre la administración saliente y los nuevos controladores de la compañía, muy frecuentes en la experiencia de los Estados Unidos. Otro punto de interés en el sistema galo es que también está regulada la venta pública de paquetes accionarios de control (Offre Publique de Vente) que fueron empleados especialmente para la privatización de empresas públicas. Ver MÉRLE, ob. cit., pp. 544 y ss. En Italia las OPAs se rigen por el Testo Unico delle Disposizioni in Materia di Intermediazione Financiaria, que también impone la Oferta Pubblica do Acquisito Preventiva a posteriori y total obligatoria para quien adquiere un 30% de la participación accionaria, con la excepción muy singular de que no existe dicha obligación si la adquisición del 30% o más fue resultado de una OPA voluntaria dirigida al 60% de las acciones ordinarias emitidas por la sociedad, bajo algunas condiciones detalladas. También la ley admite excepciones a esta obligación de formular OPAs, como, por ejemplo, si la adquisición es resultado de una reestructuración de salvamento; o si la adquisición del porcentaje igual o superior al 30% no fue voluntaria o cuando el adquirente se obliga a disponer del exceso sobre el umbral dentro de doce meses y no usar de esa mayoría en el ínterin. El Derecho italiano también previene el sistema de OPAs forzosas si el controlador adquiere más del 98% de participación en la sociedad, como también las denominadas ofertas públicas residuales para quien detente más del 90% de las acciones, que queda obligado a hacer una OPA por el faltante. El organismo contralor de todas estas operaciones es un organismo público denominado Commissione Nazionale per le Società e la Borsa (CONSOB), creado en 1974 como equivalente a nuestra SVS. Alemania tiene su Código de Conductas sobre OPAs de fecha 14 de julio de 1995. Como anotan don Alberto Alonso Ureba y doña Reyes Palá Laguna, “el Código de 1995 tiene las consideraciones de mera norma de conducta, de ahí su alcance limitado, introduciendo no obstante la OPA obligatoria y total, si bien como una alternativa posible a las medidas protectoras de los minoritarios previstas en el Derecho de grupos”. Alonso & Palá, Posición Común de la Unión Europea en Materia de OPAs (Hacia la Generalización de un Modelo de OPA Obligatoria y Total), tomado del

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es materia de una Directiva de la Unión Europea.295 En la mayoría de los países de la Unión Europea el mecanismo es un sistema de oferta obligatoria y total, esto es, por todas las acciones emitidas por la sociedad, y a posteriori, esto es, después de haber adquirido un porcentaje significativo de las acciones de la sociedad (normalmente un 30%) surge la obligación de lanzar la OPA. Sólo en el caso de España la OPA es previa al control y claramente Chile se inspiró en esta legislación.296 texto Derecho de Sociedades, vol. III, p. 2487. Hoy la norma es que quien adquiere el 30% o más de las acciones, debe hacer una OPA a posteriori y por el 100% de las acciones restantes y al igual que la mayoría de los textos europeos continentales regula también las OPAs voluntarias. El procedimiento está entregado por el Código a la supervisión de un organismo denominado Übernahmekommission (Comisión de Vigilancia), integrado por todos los sujetos públicos y privados que intervienen en el mercado de valores. El control público lo ejerce la Bundesaufsischtsamt Für den Wertpapierhandel, que es el equivalente a nuestra Superintendencia de Valores, pero que tiene rango de organismo federal. Portugal en el Título III de su Código dos Valores Mobiliarios de 1998 presenta un régimen muy detallado de OPAs, pero siempre como una OPA obligatoria, a posteriori, siempre que se supere el umbral de 1/3 del derecho a voto de la sociedad. Contiene la normativa de marras excepciones que son comunes a otros regímenes europeos, como la circunstancia de que se supere el umbral por fusión de sociedades, porque se está dentro de un régimen de reestructuración, porque el umbral se superó por una oferta previa voluntaria por el total de las acciones emitidas por la sociedad o porque el adquirente manifieste su voluntad de deshacerse del excedente para quedar bajo el umbral en un período determinado (120 días). También contempla el régimen lusitano la adquisición forzosa del resto de acciones cuando el adquirente sobrepasa el 90% de las acciones con derecho a voto, derecho que también asiste a los minoritarios respecto del mayoritario. En Portugal todo este régimen es controlado por la Comissao do Mercado de Valores Mobiliarios, creada por el Decreto Ley Nº 142-A de 1991, persona jurídica de derecho público dotada de autonomía administrativa. 295 Directiva Nº 25 del año 2004, publicada en el Diario Oficial de las Comunidades Europeas L 124 del 30 de abril del año 2004. 296 Las OPAs en España están reguladas, al igual que en Chile, en la Ley de Mercado de Valores Nº 24 de 1988 y reglamentadas en el Real Decreto 1.197 del año 1991, que es de aplicación obligatoria para las empresas cotizadas en mercados secundarios oficiales y voluntaria para las sociedades no cotizadas. A diferencia de todos los restantes modelos analizados, este es el único que se concentra esencialmente en la regulación de las OPAs obligatorias y que previene un sistema de OPAs obligatorio a priori y parcial, esto es, se puede hacer una OPA por hasta sólo un 10% de las acciones con derecho a voto y que se exige cuando existe la voluntad de adquirir un paquete relevante de acciones y antes de su adquisición. Se exige OPA cuando se quiere alcanzar un 25% de las acciones con derecho a voto y si se tiene un 25%, pero menos de un 50%, y se quiere incrementar en al menos 6% más la participación accionaria

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Curiosamente en los Estados Unidos no existe la OPA obligatoria, aunque ella está regulada en la Securities Exchange Act de 1934,297 en 12 meses, debe hacerse una OPA por al menos un 10% de las acciones emitidas por la sociedad. Si se tiene el 50% o más, la OPA debe ser para alcanzar al menos un 75% de las acciones. Estas reglas en el derecho hispano se aplican también en el evento de que por vía indirecta se adquiera el control de una sociedad “cotizada”, como, por ejemplo, mediante fusiones. En este caso se obliga a la adquirente a hacer OPAs por el 10% como mínimo y el 75% como mínimo, dependiendo si el control es igual o bajo un 25% o igual o bajo un 50% de la sociedad cotizada respectivamente. España además exige OPA en caso de una modificación relevante de estatutos de la sociedad emisora a que aspire el controlador del 50% o más de los votos, siempre que sea la primera vez que haga uso de ese control. Contempla el sistema español también lo que se denomina la OPA de exclusión, esto es, la necesidad de hacer una OPA si existe voluntad del controlador de excluir la sociedad de la cotización pública. En este último caso el precio debe ser autorizado por la Comisión Nacional de Mercado de Valores siguiendo lineamientos que fija la misma ley (v. gr., valor contable o libro de la acción; valor de liquidación de la sociedad; cotización del papel durante el último semestre, etc.). España es excepcional también en que no contempla situaciones de trasmisión o enajenación forzosa cuando el controlador adquiere un porcentaje sustantivo, como hemos visto respecto de otras legislaciones. El organismo público controlador de todo el proceso de OPAs es la Comisión Nacional del Mercado de Valores creada por la misma Ley de Mercado de Valores de 1988, que es el equivalente a nuestra SVS, pero en este organismo participan con el carácter de órgano consultivo en el Comité Consultivo personas privadas asociadas al mercado de valores, como las bolsas de comercio, emisores e inversionistas, en conjunto también con representantes designados por las Comunidades Autónomas en que se divide administrativa y políticamente la península, siempre que en sus respectivos territorios exista un mercado secundario. La sanción por las infracciones a las normas de OPAs es la nulidad de la adquisición y la privación para el adquirente del derecho a voto en las juntas de accionistas relativamente a esas acciones. 297 El sistema norteamericano como unidad no existe, pues hay diversos planos regulatorios, uno a nivel federal y varios a nivel estadual. A nivel federal existe la Ley de Mercado de Valores o Securities Act de 1933 y la Ley de Negociación de Valores o Securities Exchange Act de 1934 (SEA), que creó la SEC o Securities Exchange Commission. y cuya función fundamental fue “asegurar al público la disponibilidad de información adecuada acerca de las compañías que transan sus acciones públicamente” (DAVID L. RATNER y THOMAS LEE HANZEN, Securities Regulation, p. 106). Esta ley fue modificada en 1968 por la denominada Williams Act, que precisamente tuvo por objeto establecer algunas salvaguardas para los accionistas de sociedades objeto de Ofertas Públicas de Adquisición de Acciones, que de hecho se habían llevado a efecto antes de la ley, pero con ritualidades no reguladas y en perjuicio de los accionistas sorprendidos intempestivamente por estas ofertas. Las OPAs se conocen en el derecho estadounidense como tender offers, cuya noción no está en la ley, pero la jurisprudencia ha ido delineando su ámbito y la ha definido como “cualquier invitación pública a los accionistas de una corporación para adquirir sus acciones” y en el caso Walleman vs. Dickinson (475 F. Supp. 783 (S.D.N.Y, 1979) se fijaron los siguientes elementos como copulativos para que una oferta sea calificable como tender offer: 1) que exista

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pero para comprender bien el sistema norteamericano no basta con enfocarse en la adquisición del control de una sociedad (target corporation), pues también existe otra forma de control mediante el dominio de la administración que se ha gestado merced de las denominadas proxy disputes.298 una amplia solicitud hacia los accionistas, no nominativa; 2) la oferta debe ser por una proporción sustancial de las acciones del emisor; 3) la oferta debe obtener una prima sobre el valor bursátil de la acción; 4) La oferta debe ser completa y no negociable; 5) La oferta debe ser por un número específico de acciones; 6) la oferta debe tener un período limitado de tiempo; 7) el offeree debe estar presionado para vender y, 8) debe ir acompañada de anuncios públicos de programa de adquisición que se siga de una rápida adquisición de acciones; y a todo esto se ha agregado una exigencia adicional, pero muy importante: debe existir un riesgo determinante en orden a que los destinatarios de la oferta no tengan información suficiente para hacer una cuidadosa evaluación de la oferta, lo que deja fuera de esta noción las operaciones directas por paquetes específicos de acciones hechas entre dos partes, aunque ello implique adquirir el control de la emisora (ver RATNER y LEE, Securities Regulation, pp. 121-123). En los EE.UU. la ley no las establece como obligatorias ni a priori ni a posteriori de la adquisición de control. La Ley Williams sólo obliga a quien adquiere un 5% o más de las acciones de una sociedad abierta (publicly held corporation) a informar dentro de un plazo de 10 días a la SEC, que actúa “como un sistema de alerta tanto para los accionistas como para la administración de la sociedad, ante la amenaza de una toma de control”, comunicación que debe dejar expresamente establecidas las intenciones de quien adquirió ese paquete accionario (disclosure document) y sus pretensiones respecto de la corporación, aun en el caso de que no exista la intención de hacer una OPA. La OPA debe ser siempre no discriminatoria en orden a precio y destinatarios y no puede tener una vigencia inferior a 20 días hábiles y por al menos otros 10 días si se modifica y si la oferta no es por el total las acciones deben adquirirse a prorrata de las ofertas. Además, en tanto esté vigente la oferta, los accionistas pueden retractarse sin efectos ulteriores. Como se ve, no es un régimen de tutela a los accionistas minoritarios o mayoritarios, es simplemente una regulación neutra de la OPA como instrumento de adquisición unitaria de un paquete de acciones de una sociedad que cotiza en alguna de las Stock Exchange de los Estados Unidos (Bolsa de Nueva York y el Nasdaq). Ver FRANCISCO REYES VILLAMIZAR, Derecho Societario en Estados Unidos, pp. 288 y ss. 298 Las proxy disputes se repiten cada cierto tiempo en los Estados Unidos, por lo que la Securities Exchange Commission ha venido a regularlas para asegurar a los accionistas que la administración de las corporaciones no abuse de ellos. Como sabemos que normalmente las grandes corporaciones de Estados Unidos tienen la propiedad muy atomizada y por ello la administración es muy poderosa –las denominadas Berle & Means corporations –, a la hora de tener que renovarse los directorios, se inicia una guerra entre múltiples personas por hacerse de los poderes (proxy) de los accionistas para asistir y controlar las asambleas. Esta lucha es lo que se ha denominado proxy disputes, en la que la administración vigente lleva las de ganar porque tiene exacta información de la identidad de los accionistas, cómo ubicarlos y de su peso relativo en la asamblea.

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Este sistema está pensado como procedimiento que garantice el tratamiento equitativo de todos los accionistas de una sociedad que hace oferta pública de sus valores (acciones o bonos convertibles en acciones) en el evento de que una persona, accionista o no de la sociedad, pretenda tomar el control de ella. Si bien el mismo procedimiento se puede emplear para adquirir paquetes de acciones sin aspirar a adquirir el control, es obligatorio en el evento de que el propósito del adquirente sea obtener dicho control. Las ventajas de una OPA no se limitan a la protección de los accionistas minoritarios. Ella sirve para una rápida y efectiva toma de control de una compañía. Es útil, por añadidura, pues sirve como fórmula para evaluar el desempeño de la administración a fin de mantener el papel de la sociedad a su óptimo de mercado, pues una mala administración incide en la cotización bursátil de la sociedad y atrae con ello las compras hostiles, bajo precio por medio de OPAs. De allí que las mejoras en niveles a información, las mejores políticas de dividendos –por principio a los administradores no les gusta distribuir, como se ha visto en estudios hechos en los Estados Unidos–, las mejores políticas de capitalización mediante emisiones de acciones liberadas de pago han sido resultado de la amenaza de una tender offer u OPA. ii) OPAs voluntarias y OPAs forzosas. El art. 198 de la LMV se abre a que las OPAs pueden ser también un procedimiento voluntario del adquirente, pero se encarga de señalar las situaciones en que es obligatorio, de forma que la adquisición de determinados paquetes de acciones sólo debe ser resultado de una OPA. La ley señala que es obligatorio el procedimiento de OPA para la adquisición de acciones, por vía directa299 o indirecta, de una o más series,300 en cuatro casos, siendo voluntario en cualquier otra hipótesis (art. 199 LMV). La omisión de una OPA en los casos en que es obligatoria será objeto de sanciones civiles (indemnización de perjuicios), administrativas (multas a los directores y gerentes 299 Es importante señalar que la ley reputa también adquisición directa la hecha por dos o más personas que actúen concertadamente o bajo un acuerdo de actuación conjunta en los términos de los arts. 96 y 98 de la LMV. 300 Las OPAs también pueden abarcar valores convertibles en acciones como los debentures, pero para ellos la OPA no es obligatoria y si se hacen ofertas sobre acciones no es obligatorio hacerlas también sobre los valores convertibles en ellas.

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de la sociedad) y penales, en caso de que la omisión de la OPA sea constitutiva de “defraudación”.301 Los casos son: a) Cuando se trate de operaciones que permitan a una persona tomar el control de una sociedad que haga oferta pública de sus valores.302 Si la toma de control no es por OPA, hay que tener presente que el art. 12 de la LMV obliga a los accionistas que controlan el 10% o más de una sociedad anónima y a los directores, liquidadores y gerentes de la emisora a informar a la Superintendencia y a las bolsas donde cotice la emisora de toda adquisición de acciones que hacen de dicha sociedad. Si la adquisición la realiza el accionista mayoritario, debe informar si las adquisiciones las hace para adquirir el control de esta sociedad o sólo como inversión financiera. Además, el art. 54 de la misma ley señala que toda persona que directa o indirectamente pretenda tomar el control de una emisora abierta, cualquiera sea la forma de adquisición de las acciones, aunque sea por suscripciones directas o transacciones privadas, deberá previamente informar tal hecho al público en general, para lo cual, diez días antes de la fecha en que pretenda formalizar el control y, desde luego, tan pronto como haya formalizado negociaciones tendientes al mismo o que se haya entregado información reservada de la sociedad target, debe enviar una comunicación escrita a la emisora, a las sociedades 301

El art. 60 letra f) de la LMV castiga a “los que defraudaren a otros adquiriendo acciones de una sociedad anónima abierta, sin efectuar una oferta pública de adquisición de acciones en los casos que ordena esta ley”. 302 La noción de control está expresada en la Ley en el art. 97 LMV, que establece que “es controlador de una sociedad toda persona o grupo de personas con acuerdo de actuación conjunta, que, directamente o a través de otras personas naturales o jurídicas, participa en su propiedad y tiene poder para realizar alguna de las siguientes actuaciones: a) Asegurar la mayoría de votos en las juntas de accionistas y elegir a la mayoría de los directores tratándose de sociedades anónimas, o asegurar la mayoría de votos en las asambleas o reuniones de sus miembros y designar al administrador o representante legal o a la mayoría de ellos, en otro tipo de sociedades o; b) influir decisivamente en la administración de la sociedad”, noción que el art. 99 nos define señalando que es aquel que controla un 25% del capital con derecho a voto o del capital si la sociedad no es anónima, salvo que exista otro controlador individual o colectivo que tenga un porcentaje igual o superior o que aquel tenga no más de un 40% y que simultáneamente no sea mayor a la suma de los restantes socios o accionistas con participaciones superiores al 5% o, por último, que la Superintendencia determine que no tiene influencia decisiva no obstante el 25% “en consideración a la distribución y dispersión de la propiedad de la sociedad”.

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controladoras y controladas por dicha emisora, a la SVS y a las bolsas donde se listen sus acciones. b) Toda vez que una persona que ya es controlador aspire a adquirir 2/3 o más de las acciones con derecho a voto de la sociedad o de una de las series de acciones de dicha sociedad. Quien ha tomado el control de una sociedad no puede adquirir acciones de la misma sociedad por un monto igual o superior al 3% en los 12 meses siguientes a la toma de control, sino por una nueva OPA y en un precio unitario no menor al pagado por la operación de toma de control. Pero si la adquisición se hace en bolsa y a prorrata para el resto de los accionistas, se puede adquirir un porcentaje mayor a dicho 3% siempre que el reglamento de la bolsa respectiva que permita dicha operación esté aprobado por la Superintendencia (art. 200 LMV). c) Cuando se pretende adquirir el control de una controladora de la sociedad que hace oferta pública de sus acciones y siempre que represente el 75% o más del valor de su activo consolidado, caso en el cual la OPA deberá ser hecha precisamente no a los restantes accionistas de la controladora, sino a los accionistas de la controlada “por un porcentaje que le permita obtener su control”. Esta regla pretende evitar que se eluda la OPA por la vía de adquirir las acciones del accionista controlador. d) Cuando una persona o grupo de personas con pacto de actuación conjunta han adquirido 2/3 de las acciones con derecho a voto, caso en el cual deben hacer una OPA por todas las acciones restantes a un precio no inferior al precio que se establece para el ejercicio del derecho de retiro del art. 69 LSA dentro del plazo de treinta días contados desde la fecha de esta adquisición (art. 199 bis) LMV). Las contraexcepciones a estos tres casos son las siguientes: a) No hace falta OPA cuando el control resulta de un aumento de capital por acciones de pago en que el control se toma por la vía de adquisición de otros accionistas de las opciones preferentes para suscribir sobre la nueva emisión; b) Que las acciones las obtenga el adquirente del controlador, siempre que se trate de acciones con presencia bursátil303 y el precio 303

Para que una acción se repute tener presencia bursátil se determina en base a instrucciones sobre las condiciones mínimas para calificar que fije la Superintendencia, pero que en todo caso no pueden ser tales que excluyan acciones que la ley les autoriza a adquirir a los fondos mutuos.

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de la venta se pague en dinero y no sea sustancialmente superior al de mercado.304 c) Que el control se produzca de una adquisición de acciones que resulte como consecuencia de una fusión. Claro, esto puede resultar tanto de una fusión por absorción propia o impropia como por una fusión por creación que implique la toma de control al momento de la distribución de las nuevas acciones por el directorio con arreglo al art. 99 de la LSA. d) Las adquisiciones por causa de muerte. Claramente en este caso no hay un acto de adquisición entre vivos y nadie puede impedir legítimamente que una persona tome el control de una compañía merced a la reunión de sus acciones con las del causante y en nada afecta eso, además, a la equidad en el tratamiento de los otros accionistas. e) Las adquisiciones que provengan de enajenaciones forzadas, esto es, resultados de juicios ejecutivos singulares o colectivos (quiebra). f) Vimos que cuando la persona o grupo de actuación conjunta supera los 2/3 de las acciones con derecho a voto de una sociedad anónima abierta, pues entonces debe realizar una OPA por las restantes acciones y por un valor no inferior al que correspondería por derecho de retiro dentro del plazo de 30 días contados desde que llegó a ese umbral (art. 199 bis LMV), pero cuando dicho porcentaje sea producto de no haberse suscrito y pagado oportunamente un aumento de capital o porque hubo una oferta pública por el 100% de las acciones por la que se llegó a ese procentaje inferior, no hace falta OPA. Tampoco corre esta carga ante las excepciones comunes a la regla general del inciso 2º del art. 199 LMV. iii) Destinatarios de la OPA. Los destinatarios de las OPAs son naturalmente los accionistas de la sociedad emisora y todos en las mismas condiciones. Sin embargo, si la sociedad ha emitido dos o más series de acciones, la OPA puede ir dirigida a sólo una serie o clase de acciones, aunque las condiciones deben ser las mismas para todas las de esa serie. 304

El precio de mercado resulta de calcular el precio promedio ponderado de transacciones bursátiles que se hayan realizado entre los 90 y los 30 días hábiles bursátiles anteriores a la fecha de la adquisición y se reputa que es sustancialmente superior al que fijará la Superintendencia mediante norma de carácter general y que en todo caso no puede ser inferior al 10% ni superior al 15% del precio promedio ponderado.

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Pero si la oferta va dirigida específicamente a una serie controladora de la sociedad o que tenga “preeminencia” en el control, ello obliga al oferente a realizar una oferta conjunta por igual porcentaje respecto de las demás series de acciones de la sociedad. Esta regla se explica de modo tal que no se genere un divorcio entre el valor libro de las acciones y el valor comercial en razón de preferencias que, por definición, son temporales. La ley está requiriendo siempre que el control vaya acompañado de una porción del capital correlativo, justamente para impedir lo que ocurrió en el caso Chispas, en que del precio total pagado por los adquirentes, prácticamente un tercio fue pagado a acciones que representaban menos del 1% del capital social. Se incluyen para estos efectos los acuerdos de actuación conjunta a que se refiere el art. 97 LMV, que trata a un conjunto de operadores que tienen control por acuerdo de actuación conjunta,305 como si fuera un solo controlador para los efectos de la adquisición, naturalmente. iv) Procedimiento y efectos de la OPA. El procedimiento de la OPA tiene tres etapas: a) La oferta, que estudiaremos en tres aspectos: a.1) Contenido de la oferta. El prospecto. a.2) Publicación de la oferta. a.3) Efectos de la oferta. b) La adquisición de las acciones objeto de la oferta. En que veremos: b.1) El prorrateo. c) Trámites después de la OPA. a) La oferta a.1) Contenido de la oferta. El prospecto La OPA se formula por medio de lo que se denomina un “prospecto”, que contiene todas las condiciones y elementos que hagan 305

Recordemos que el art. 98 de la LMV define el Acuerdo de Actuación Conjunta como “la convención entre dos o más personas que participan simultáneamente en la propiedad de una sociedad, directamente o a través de otras personas naturales o jurídicas controladas, mediante la cual se comprometen a participar con idéntico interés en la gestión de la sociedad u obtener el control de la misma”. La ley presume iuris tantum en algunos casos la existencia de dicho acuerdo y concede a la Superintendencia la facultad de determinar la existencia de dicho acuerdo según algunos criterios que otorga la misma ley.

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de la misma completa en los términos generales que debe tener una oferta. Los contenidos mínimos de dicho prospecto están señalados en el art. 203 de la LMV. Este prospecto debe estar disponible desde el día mismo que se notifica la oferta por aviso en las oficinas: i) de la sociedad emisora; ii) de las sociedades controladas por esta si hacen oferta pública de acciones, iii) del oferente o de sus representantes; iv) de la Superintendencia y, por último, v) de las bolsas de valores. El contenido del prospecto es el siguiente: 1) Individualización completa y detallada del oferente y sus gerentes, directores y/o administradores, con descripción de su situación jurídica y financiera e individualización, en su caso, de sus controladores (art. 203 letra a). 2) Indicación de las acciones y, en su caso, de los valores convertibles en acciones a que se refiere la oferta. 3) Porcentaje de adquisición mínima para que se declare exitosa la oferta. Es importante señalar que si el porcentaje aludido no da para adquirir el control no tiene importancia, pues estaríamos ante una OPA voluntaria. Pero también es interesante señalar que el porcentaje puede ser por una fracción superior al mínimo para adquirir el control. Todo esto depende del arbitrio del oferente. Importa añadir además que si este porcentaje no se logra, se entiende fallida la oferta, pero el oferente puede al término de la misma “reducir su pretensión” a los valores recibidos a la fecha de expiración del plazo de vigencia de la oferta y adquirir todas las acciones o valores ofertados a esa fecha aunque sean inferiores a la meta mínima (art. 210 LMV). 4) Precio determinado y condiciones de pago, con indicación de si se paga en dinero u otros valores de oferta pública determinados. No se admite por la ley un medio de pago que no sea dinero –aunque no necesariamente moneda de curso legal, pues pueden ser divisas extranjeras– o valores de oferta pública. No hace distinción la ley si estos valores pueden ser títulos de emisoras extranjeras, y de ser así, tampoco si ellos ya deben ser valores de oferta pública localmente, aunque esto último nos parece indispensable, pues el mismo pago con dichos valores es “oferta pública” para los efectos de la LMV. El prospecto no sólo debe indicar el precio, sino también cómo se financiará ese precio, y si se trata de un pago con canje de valores, debe indicar la forma en que el oferente se hizo de esos valores o se hará de ellos. La ley no restringe estos valores a emisoras chilenas. Bien pueden ser títulos de oferta pública de sociedades extranjeras. Sin embargo, 220

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para ofrecerlos en Chile esos títulos requieren ser registrados en el Registro de Valores de la SVS, pues el art. 6º de la LMV requiere siempre del registro de valores para poder hacer oferta pública de ellos en el país. 5) Vigencia de la oferta, esto es, el plazo que se da el oferente para recibir aceptaciones hasta alcanzar el margen de adquisición mínima. La ley establece que esta vigencia no puede ser inferior a 20 días ni superior a 30, salvo que la sociedad emisora tenga inscritas en sus registros a sociedades depositarias de valores (v. gr., ADR), en cuyo caso el plazo será de 30 días. Este plazo es prorrogable por una vez a voluntad del oferente por un mínimo de 5 días y un máximo de 15, prórroga que debe comunicarse por los mismos medios que la oferta y antes del vencimiento del plazo original. Además, la ley admite que si una oferta resulta fallida al término de la vigencia, el oferente puede hacer nuevas ofertas transcurridos 20 días desde que la oferta anterior quedó sin efecto por caducidad o por no cumplirse la meta. Estos plazos se cuentan, por supuesto, desde la fecha de la publicación de la oferta. El primero y último día del plazo no duran 24 horas, pues comienzan y terminan en concordancia con la apertura y cierre del mercado bursátil donde se encuentren registrados los valores de la oferta (art. 205 LMV). 6) Indicación de los antecedentes que los interesados deben acompañar al momento de aceptar la oferta (antecedentes legales, poderes, títulos de las acciones, etc.). 7) Debe el prospecto indicar la forma y oportunidades en que el adquirente obtuvo acciones de la sociedad si las tenía al inicio de la oferta, aunque no es necesario que el oferente tenga alguna acción para iniciar este procedimiento. Debe además indicar cuáles son sus relaciones con otros controladores de la sociedad o con accionistas mayoritarios de la misma (no define la ley qué es accionista mayoritario, ni qué número de ellos incluye la información). 8) Individualización, domicilio y facultades del tercero al que el oferente hubiere designado para que organice o administre la oferta. El art. 216 LMV dispone que las transacciones de las OPAs pueden ser intermediadas fuera de bolsa por agentes de valores o corredores, y en el caso de que sea por estos últimos, quedan obligados a informarlo a las bolsas para sus sistemas de información. Sólo los 221

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intermediarios de valores pueden agenciar las acciones transadas en la oferta. 9) Individualización y domicilio de los asesores del oferente en esta formulación. 10) Condiciones o eventos que puedan producir la revocación de la oferta. Esta condición es muy importante. Desde luego, va implícita la condición de que se reúna el mínimo de acciones. Pero existen otras condiciones aceptables, como el que una OPA se condicione al éxito de otra OPA simultánea respecto de otra compañía. También puede condicionarse al éxito de los mecanismos de financiamiento anticipados en la oferta; o al éxito en la adquisición de los valores de canje que no eran del oferente al formularse la oferta pero que se ofrecían en canje de los ofertados (v. gr., acciones de Copec por acciones de Blanco y Negro S.A. que a la postre no pudieron adquirirse). 11) Garantía de la oferta. La oferta puede, pues no es obligatorio, ir acompañada de una garantía de seriedad destinada a garantizar el pago del precio de las acciones o valores. Esta garantía debe ser por al menos el 10% del valor de la oferta y a todo evento y constar de un instrumento financiero estándar (vale vista, depósito a plazo), sobre valores de oferta pública o una póliza de seguro de garantía. 12) Si bien la ley no dice que debe ir en el prospecto, sí dice que el oferente debe en su oferta señalar si mantendrá o no la sociedad cuyas acciones adquiere sujeta a las normas de las sociedades anónimas abiertas e inscrita en el Registro de Valores por un plazo o indefinidamente en el evento de que no esté obligada a eso (art. 213 LMV). 13) Otras que imponga la Superintendencia por medio de normas de carácter general. a.2) Publicación de la oferta La oferta existe no desde que se materializa el prospecto o se entrega el mismo en las al menos cinco dependencias enumeradas supra. La oferta existe desde que esta se publica. La publicación naturalmente deberá contener una o varias de las menciones del prospecto en forma extractada, pero la ley no obliga a que sea igual a él, pues delega en la Superintendencia la definición del contenido del aviso, mediante norma de carácter general. El aviso debe ser publicado en forma destacada el día previo al inicio de la vigencia de la oferta y al menos en dos diarios de cir222

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culación nacional (art. 202 LMV). Es importante destacar que la ley es severa en señalar que el aviso debe publicarse el día antes de la vigencia de la oferta; no puede publicarse antes de esa fecha. Hecha esta publicación, existe la oferta, lo que de suyo arrastra varios efectos. a.3) Efectos de la oferta a.3.1) Respecto de la sociedad emisora; a.3.2) Respecto de los miembros del directorio de la sociedad emisora; a.3.3) Respecto del oferente: a.3.3.1) Irrevocabilidad. a.3.3.2) Plazo de igualación del precio; a.3.3.3) Prohibición de otras formas de adquisición de las mismas acciones; a.3.4) Responsabilidad civil. a.3.5) Respecto de los destinatarios de la oferta. a.3.6) Respecto de otros interesados en adquirir el control de la sociedad emisora. La oferta competidora. a.3.1) Respecto de la sociedad emisora surge la prohibición desde el aviso y por toda la vigencia de la oferta, de: i) adquirir sus propias acciones; ii) enajenar bienes del activo que representen más del 5% del mismo; iii) incrementar endeudamiento en más de un 10%. Estas prohibiciones pueden ser levantadas por la Superintendencia por resolución fundada y siempre que no afecten el desarrollo de la oferta; iv) Debe proporcionar al oferente lista completa de los accionistas que figuran en el Registro de Accionistas de la sociedad. a.3.2) Respecto de los directores de la sociedad emisora, surge la obligación de emitir cada uno de ellos un informe escrito acerca de la conveniencia de la oferta para los accionistas, informe que debe explicitar sus vínculos o intereses con el oferente. Copias de estos informes deben acompañarse dentro de cinco días de publicada la oferta a las mismas entidades que se debe entregar el prospecto. a.3.3) Respecto del oferente los efectos de la publicación son múltiples: a.3.3.1) Irrevocabilidad de la oferta. Publicada que sea la oferta, esta deviene en irrevocable, sin perjuicio de las condiciones o causales de caducidad que puede contemplar la misma oferta. Sin embargo, la ley admite que durante la vigencia de la oferta esta puede modificarse, 223

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pero sólo para ofrecer un mejor precio o aumentar el número de acciones que se desea adquirir (porcentaje mínimo). a.3.3.2) Fijación del precio. La oferta fija un precio mínimo de adquisición de acciones para el oferente para atrás y hacia delante de la fecha del aviso. En efecto, desde 30 días antes de la vigencia de la oferta que, recordemos, nace el día siguiente de la publicación de la oferta, hasta 90 días después de la publicación del aviso que declara exitosa la OPA, el precio de las acciones adquiridas por el oferente, en forma directa o indirecta, debe ser igual al de la OPA. Si hay una diferencia, el accionista que enajenó tiene derecho a ser igualado al mejor precio y a tal efecto son solidariamente responsables el oferente y otra persona que se haya beneficiado con la operación (v. gr., una persona relacionada con el oferente); Es más, el art. 210 dispone que si el oferente durante la vigencia de la oferta la modifica incrementando el precio de las acciones, a quienes ya les hubiere adquirido debe igualarles su precio a este si es más alto. a.3.3.3) Restricciones a la adquisición de acciones. Durante la vigencia de la oferta, el oferente no puede adquirir acciones objeto de su oferta ni por transacciones privadas, ni por operaciones bursátiles, nacionales o extranjeras. Sólo puede adquirirlas por el procedimiento unificado de las OPAs. a.3.4) Responsabilidad civil del oferente. El oferente, una vez publicada la oferta y dado su carácter irrevocable, está obligado a comprar si se cumplen las condiciones de la misma y esta obligación se ve reflejada en que en el evento de que no materialice su oferta, no obstante haberse dado las condiciones para el éxito de la misma, confiere a los destinatarios de la oferta acción de perjuicios que, en el caso de que se haya constituido una garantía, se ejercita sobre ella, pero no queda limitada a la misma si dichos perjuicios fueron superiores, conforme se deduce del art. 204 inciso penúltimo de la LMV. a.3.5) Respecto de los accionistas. Los accionistas a quienes va dirigida la oferta son soberanos en aceptarla o no. Si la aceptan, deben hacer llegar sus títulos y demás antecedentes requeridos en el prospecto a las oficinas del representante del oferente designado en el prospecto. Sin embargo, durante toda la vigencia de la oferta, aunque se hayan ya logrado las metas antes de su expiración, el accionista que aceptó puede retractarse de su aceptación sin ulterior responsabilidad (art. 211 LMV). Veremos que además, si el oferente incurre en mora 224

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en publicar el aviso de éxito de la operación, desde la mora también pueden los aceptantes retractarse de su aceptación. a.3.6) Respecto de terceros. La ley creó un mecanismo, que ha tenido aplicación en la práctica, que admite que si se formula una OPA, otros interesados en adquirir paquetes de acciones puedan formular, antes del vencimiento de la vigencia de la oferta original sus propias ofertas. Este mecanismo se denomina de las ofertas competidoras. Las competidoras deben ser respecto de las mismas acciones, pero no respecto del mismo porcentaje o meta y sus avisos sólo valen si se publican al menos 10 días antes del vencimiento de la vigencia de la oferta primitiva, avisos que deben publicarse en la misma forma que la primitiva, aunque no por los mismos medios porque la ley no lo exige. Pero no pueden hacer ofertas simultáneas o sucesivas los mismos oferentes. Cuando la oferta se hizo por medio de bolsa de valores respecto de las competidoras deben seguirse los mismos procedimientos, esto es, que curse por medio de bolsa y además tener la misma fecha de vencimiento. Si la oferta se tramitó fuera de bolsa, existe total libertad para las competidoras de fijar su fecha de vencimiento, salvo que la oferta primitiva se prorrogue, pues en tal caso las ofertas competidoras se pueden prorrogar para que su vencimiento coincida con la prórroga de la primitiva, de modo tal que todas terminen en una misma fecha (art. 206 inc. 2º LMV). Si la oferta primitiva se prorroga a una fecha anterior a las ofertas competidoras, a nuestro juicio estas no se pueden prorrogar, porque de ese modo se estaría siempre abriendo un nuevo período. b) La adquisición de las acciones como resultado del éxito de la oferta Si vencido el plazo de vigencia de la oferta se han reunido aceptaciones que alcanzan al porcentaje mínimo fijado en el prospecto y no se han dado causales de caducidad previstas en la oferta, se produce por el solo ministerio de la ley un acto jurídico complejo, que implica la formación del consentimiento entre el oferente y todos los aceptantes. Pero el momento jurídico en que se produce este fenómeno no es el último día o el siguiente de la expiración de la vigencia de la oferta. Dicho fenómeno se formaliza con la publicación, que debe hacer el oferente por los mismos diarios que hizo la oferta primitiva, en que declare exitosa la OPA. 225

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La ley le otorga un plazo para dicha publicación de 3 días, que se cuentan desde el vencimiento del plazo o de la prórroga de vigencia de la oferta. Este aviso es muy completo, pues debe indicar el número de acciones recibidas, el número que efectivamente adquirirá, el factor de prorrateo, que veremos más adelante, y el porcentaje de control que se adquiere, información que también debe remitirse a la Superintendencia y a las bolsas de valores pertinentes. El efecto de este aviso, como anticipamos, es fundamental, pues dicha publicación es un verdadero modo de adquirir sui generis, ya que ajustándonos al art. 212 LMV, para todos los efectos legales, sin excepción, la fecha de aceptación por los accionistas y de enajenación de dichas acciones (formalización de cada enajenación dice la ley) es la fecha de la publicación del aviso. En consecuencia, cuando las acciones de una sociedad anónima se adquieren por este procedimiento legal y no mediante el proceso para operaciones singulares de los arts. 15 y 17 del Reglamento, la escrituración de cada operación individual no tiene efecto constitutivo, sino que meramente documental. Basta con la publicación del aviso de éxito para que el oferente ya sea dueño de las acciones indicadas en dicho aviso para todos los efectos legales, aun antes de que se lleve a efecto el pago del precio. La sanción por no publicar el aviso oportunamente es que desde que el oferente incurre en mora, los aceptantes pueden retractarse sin ulterior responsabilidad y, es más, si la publicación no se materializa antes de los 15 días de expirada la vigencia, se entenderá que el oferente ha incurrido en “incumplimiento grave de sus obligaciones”. Esto no significa que la operación quede caduca, pues la ley no lo dice, de forma que una publicación más allá de los 15 días tendría de todas formas el efecto de aceptación y enajenación, sin perjuicio del derecho de retractación de los accionistas y, lo que es peor, del derecho de pedir a posteriori la resolución del contrato de compraventa y cesión de acciones por incumplimiento grave de las obligaciones del comprador. b.1) El prorrateo El oferente no está obligado sino a adquirir las acciones que fijó como porcentaje mínimo en su prospecto u oferta. Pero suele ocurrir que cuando el premio por acción es interesante, se reúna un número superior de acciones. El texto de la ley pareciera conferir al oferente el derecho de seleccionar qué acciones acepta y cuáles 226

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devuelve, pero no es así. La ley obliga al oferente a adquirir de cada aceptante un porcentaje fijo de acciones a prorrata de su aceptación. Para este efecto, dice el art. 208 LMV, se calculará un factor de prorrateo en que se divide el número de acciones ofrecidas comprar por el de las efectivamente recibidas y la adquisición debe ser por un número entero, sin fracciones. Así, si se ofreció comprar 1.400 acciones y llegaron 2.800, el factor debe comprarse el 50% de las acciones de cada uno de los aceptantes, pero nada impide que el oferente adquiera más que el porcentaje mínimo ofrecido. c) Trámites después de la OPA De la transferencia de las acciones se siguen cuatro asuntos que es bueno tener presente: c.1) El oferente que haya tomado control de la sociedad no puede dentro de los 12 meses siguientes adquirir acciones de esa sociedad por un monto igual o superior al 3% sino mediante una OPA y en que el precio de oferta no puede ser inferior al de toma de control, salvo que la operación se efectúe en bolsa ajustada a las normas que dicte la SVS y a prorrata, pues entonces no existe esta restricción. c.2) El oferente está obligado a devolver a los aceptantes los títulos de acciones y demás antecedentes que estos le hubieren hecho llegar durante el proceso de la OPA y que el oferente no hubiere adquirido. c.3) Si como consecuencia de cualquier adquisición, incluso una OPA, una persona o un grupo de personas con acuerdo de actuación conjunta alcanza o supera los dos tercios de las acciones con derecho a voto, está obligada a hacer una OPA por el total de dicha emisora en 30 días desde la adquisición. Esta obligación no corre si ese porcentaje se obtuvo resultado de una OPA por el total; si fue por una reducción de pleno derecho del capital social por no haberse suscrito y pagado oportunamente o se trate de alguna de las excepciones del art. 199 de la LMV (art. 199 bis LMV). La oferta no puede ser por un valor menor que el valor de retiro y si no se hace oportunamente, los demás accionistas tienen derecho a retiro. c.4) Sólo en el caso de una OPA por el 100% de las acciones o de una serie de las acciones de una sociedad anónima abierta y con el resultado de un 95% o más, y siempre que así lo estipulen los estatutos, el controlador puede exigir a los restantes accionistas 227

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que le vendan sus acciones si estos no hacen ejercicio del derecho a retiro. La ley exige que dicho mínimo de 95% o más sea resultado de haberles adquirido acciones en la OPA a accionistas de al menos un 15% de las acciones que no sean relacionados con el controlador. Al parecer los minoritarios que restan están obligados a vender al precio de la OPA anterior, por lo cual en el plazo que tienen para hacer efectivo el derecho de retiro deberán evaluar qué les conviene más, si la venta forzada a precio OPA o el retiro. Hay que tener presente que este efecto sólo opera como resultado de una cláusula estatutaria y por ello toda modificación de estatutos que implique insertar esta cláusula es objeto de junta extraordinaria de accionistas y de un apoyo favorable de al menos 2/3 de las acciones con derecho a voto. (arts. 67 Nº 15 y 71 bis LSA). v) De la exclusión de los accionistas residuales u oferta pública de retiro. Como vimos, en Francia y muchos otros países se establecieron mecanismos para que lográndose niveles altísimos de control, se pueda forzar la compra por los controladores o la venta por los accionistas recalcitrantes, de las acciones residuales de modo tal que la sociedad quede en un 100% bajo el control de un accionista o grupo de actuación conjunta controlador. En Francia, el mecanismo, conocido como offre publique de retraite (oferta pública de retiro),306 se instituyó como una herramienta para los accionistas minoritarios cuando el controlador llegaba a porcentajes iguales o superiores al 95% de las acciones. Esta institución es análoga al derecho de retiro, pero con las diferencias de que puede ser forzada por los mayoritarios y no sólo resultado de una iniciativa de los minoritarios y de que no se gatilla como resultado de una reforma de estatutos, sino que del hecho de ciertos niveles de control. La Ley Nº 20.382 estableció este resorte como una suerte de derecho de retiro (art. 71 bis LSA), que se gatilla por la circunstancia de que un controlador –que recordemos puede ser plural (art. 97 LMV) adquiera el 95% de las acciones de la sociedad. Pero dicha venta puede ser forzada por el controlador si adquiere dicha frac306 Otro mecanismo del Derecho galo análogo al de offre publique de retraite, pero visto desde el lado activo, es el que regula la adquisición de paquetes de control, pues en ellos la ley obliga al adquirente a presentar en bolsa en conjuto con la compra del paquete una oferta pública por las restantes acciones de los accionistas minoritarios a un valor igual al de los títulos del paquete de control. Este instituto se conoce como L’Acquisition de Blocs de Contrôle avec Garantie de Cours. Ver MÉRLE, ob. cit., p. 554.

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ción de acciones y los estatutos lo facultan, a condición de que haya hecho una OPA por el 100% de las acciones de la sociedad o de la serie de acciones pertinente y que en dicha OPA haya adquirido al menos el 15% de las acciones de la sociedad o serie de accionistas no relacionados con el controlador, exigencia esta última que tiene importancia a efectos de no deprimir artificialmente el precio de la exclusión de los accionistas recalcitrantes. La exclusión de los minoritarios recalcitrantes se hace al mismo precio de la OPA reajustado y más intereses corrientes. En este caso, la compraventa de esas acciones opera de pleno derecho y se entiende hecha 15 días después de notificado el ejercicio del derecho de compra “sin necesidad de que las partes firmen el respectivo traspaso”. Vencido este plazo, la sociedad hace los asientos pertinentes en favor del controlador en el Registro de Accionistas de la sociedad y pone inmediatamente las sumas representativas del precio a favor de los accionistas excluidos en la misma forma en que paga los dividendos, a menos que las acciones estuvieren prendadas, pues en tal caso la sociedad debe retener el precio en espera del alzamiento de la prenda por el acreedor prendario. Si los accionistas excluidos no retiran esos fondos, siguen la misma suerte de los dividendos no cobrados en los términos del art. 18 LSA. vi) De la solución de conflictos que se susciten por una OPA. Una OPA puede generar dos tipos de conflictos: a) conflictos de responsabilidad precontractual; b) Conflictos de responsabilidad contractual. Los conflictos de responsabilidad precontractual se confunden con la responsabilidad civil extracontractual en que pueda incurrir el oferente y uno o más de los aceptantes al haber causado daño por culpa y particularmente por dolo, sea entre ellos o a un tercero. Estos conflictos, el derecho comparado han sido más frecuentes que en Chile, porque muchas veces las OPAs, en especial en el Derecho angloamericano, se han hecho con el objeto de impedir operaciones de otros accionistas o de terceros y a veces para perjudicar a la sociedad emisora. En Chile, a falta de norma especial estos conflictos se resuelven en la justicia ordinaria y mediante juicio ordinario conforme a las reglas sustantivas de la responsabilidad extracontractual que, como lo sostiene la doctrina más autorizada, es la aplicable a la denominada responsabilidad precontractual,307 que se daría entre 307

Ver ENRIQUE BARROS BOURE, Tratado de Responsabilidad Extracontractual, pp. 1003-1004.

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el oferente y los accionistas y propiamente aquiliana, que se daría entre ellos y un tercero. Sin embargo, cuando los conflictos son entre el oferente y los accionistas relativos al cumplimiento de la oferta, sean estos de responsabilidad precontractual o contractual, se aplica el procedimiento especial del art. 204 de la LMV, esto es, un procedimiento arbitral universal. Creemos que dicho procedimiento se aplica no sólo para la ejecución o resolución de los contratos de compraventa y cesión de acciones resultantes del éxito de la OPA, sino en general respecto de cualquier asunto que tenga que ver con la oferta misma. Este procedimiento tiene la particularidad, amén de ser forzosamente arbitraje de equidad, de que produce efectos respecto de todos los accionistas destinatarios de la oferta. Es por ello que lo primero que hace el árbitro designado es notificar, con las mismas formalidades que el aviso hecho por el oferente la constitución, del arbitraje y el plazo de 30 días para que todos los afectados entablen sus acciones, publicación a la que la ley le otorga el carácter de un emplazamiento para todos los efectos procesales, esto es, mediante dicha notificación el universo de accionistas destinatarios de la oferta y el oferente quedan emplazados, se apersonen o no al proceso, pues la misma ley se encarga de advertir que la sentencia que dicte el árbitro será oponible a todos los “interesados en la oferta, aunque no se hayan apersonado en el juicio”. Recordemos además que contra las resoluciones de este árbitro no procede recurso alguno. Normalmente la sentencia se ejecutará en contra de la garantía que haya acompañado el oferente a su propuesta, con dos alcances. Esa garantía no es obligatoria, de forma que sin ella la sentencia debe ejecutarse sobre otros bienes del oferente. Pero la ley no limita la responsabilidad del oferente a la garantía, pues pueden demandarse otros daños, pero para este evento no es competente el árbitro, sino que debe ocurrirse a la justicia ordinaria y bajo el rito del juicio sumario. Este procedimiento especial se aplica, a nuestro juicio, sólo si uno o más de los accionistas es demandante. El oferente no puede servirse del mismo, pues se refiere sólo al cumplimiento de la oferta. Además, es muy difícil que los aceptantes puedan incurrir en infracción, porque una vez que entregaron sus acciones pueden retractarse y si no lo hacen antes de la enajenación que se produce por la publicación del aviso de éxito a que se refiere el art. 212 LMV, por el solo ministerio de la ley, sin necesidad de acto jurídico individual. 230

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2.7.4. Oferta pública de venta de acciones en el extranjero Regula también nuestra LMV la oferta pública de acciones o valores convertibles en dichos papeles en el extranjero, pero no se trata de hacer oferta pública desde o hacia el extranjero, sino que de la regulación de hacer oferta pública de acciones de sociedades chilenas fuera de nuestras fronteras, a fin de cotizar sus acciones en los mercados internacionales. Esta regulación fue tardía y con fines meramente formales, pues antes de la Ley Nº 19.705 ya existían ADR308 relativos a acciones de emisoras chilenas. Dice la ley que para proceder a cotizar en el exterior, deben enviarse a la Superintendencia y a las bolsas de valores chilenas los mismos antecedentes que el regulador extranjero exige a la emisora chilena para operar en sus mercados, aunque, claro está, traducidos al castellano, en su caso. La ley reconoce además que los tenedores de los certificados de depósito o de valores, en el caso de instrumentos como los ADR o equivalentes, tienen los mismos derechos ante la emisora chilena que los accionistas o tenedores de bonos locales, derechos que deben ejercer a través de la respectiva entidad depositaria, la que en sus relaciones con los dueños de los valores se debe ajustar a lo pactado o instruido con o por estos últimos. Esto tiene especial relevancia a la hora de votar en las juntas de accionistas de la emisora local. Empero, si el depositario infringe las instrucciones o contrato de depósito, el voto no es nulo, pues sólo genera eventuales responsabilidades civiles para el depositario. La ley se encargó además de aclarar que si el depositario no puede votar, su asistencia se computa sólo para los quórums de asistencia para constituir la junta de accionistas, pero no para el cálculo de los votos a favor o en contra de una determinada propuesta.

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American deposit receipts, que consisten en certificados emitidos por bancos comerciales norteamericanos que actúan como underwriters y que se denominan depositarios de las acciones. Estas acciones quedan en depósito en el Banco (American depositary shares) y representan las acciones de la sociedad anónima extranjera comprendidas en cada ADR. En Chile tuvieron notable desarrollo durante los años noventa, pues muchas sociedades anónimas recurrieron a dicho instrumento: Banco O’Higgins, Soquimich, Viña Concha y Toro, Compañía de Teléfonos de Chile, Compañía Cervecerías Unidas, etc.

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2.7.5. De la transferencia por medio de intermediarios de valores. Empresas de Depósitos de Valores y régimen especial de las acciones adquiridas en este sistema Hemos visto que una de las solemnidades que puede llevar la transferencia de acciones es un instrumento privado ante un corredor de bolsa que actúe para estos efectos como ministro de fe. Pero lo habitual en materia de operaciones de bolsa es que los corredores no actúen como ministros de fe, sino como mandatarios a nombre propio, esto es, como partes del contrato de compraventa de esos valores. En efecto, lo habitual es que todas o una parte importante de las acciones que mueven las corredoras de bolsa y los agentes de valores figuren en los registros de accionistas de las sociedades emisoras a nombre de dichos intermediarios y no de sus clientes. Esto explica el texto del art. 179 de la LMV Nº 18.045, que expresa que “los agentes de valores, corredores de bolsa, bolsas de valores, bancos o cualquiera otra entidad legalmente autorizada, que mantenga valores por cuenta de terceros pero a nombre propio, deberá inscribir en un registro especial y anotar separadamente en su contabilidad estos valores con la individualización completa de la o las personas por cuenta de quien los mantiene. Este registro hará fe en contra de las personas señaladas, pudiendo los interesados reclamar en todo tiempo sus derechos, valiéndose de cualquier medio de prueba legal”. Este artículo no iba en el texto original de la LMV; fue introducido por la Ley Nº 19.301, del año 1994, y en el debate en el Senado se dejó expresa constancia de que la anotación en este registro especial de las acciones por cuenta de terceros no era una forma de transferir el dominio.309 Estos antecedentes revelan que normalmente la relación que existe entre una corredora o un agente de valores y sus clientes es una relación de mandato a nombre propio en que la intermediaria viene a ser el mandatario o comisionista. En consecuencia, en tanto las acciones figuren a nombre de la intermediaria en los Registros de Accionsitas de las emisoras, ella será legalmemte la dueña de dichos papeles y el cliente tendrá sólo las acciones propias de mandato en contra de dicha intermediaria, esencialmente la acción para exigir 309

Ver EMILIO y FRANCISCO PFEFFER URQUIAGA, Legislación del Mercado de Capitales, pp. 232 y 233.

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que la intermediaria mandataria le rinda cuenta y a este titulo le transfiera las acciones. De este hecho se siguió que en la quiebra de dos corredoras importantes, una de la bolsa electrónica y otra de la bolsa de Valparaíso, se produjera un arduo debate en que los accionistas solicitaban al síndico la devolución de sus acciones, en circunstancias de que había faltantes en la custodia de la intermediaria fallida y de que los clientes no tenían antecedentes para justificar cuáles de los títulos de cada emisor eran los suyos. En ambos casos se optó por vender la cartera de la fallida y repartir su producto a prorrata del valor de las acciones a un día determinado. Lo mismo ocurrió cuando se destapó en una corredora el uso de cartera ajena para negocios propios. De allí surgió la necesidad de formalizar más el uso de la custodia externa de valores. Por eso es que la Ley Nº 20.190, del año 2007, añadió al texto la norma del art. 179 que “las personas indicadas en el inciso anterior que mantengan en su custodia valores de terceros, deberán abrir una cuenta destinada al depósito de dichos valores en una empresa de depósito y custodia de valores regulada por la Ley Nº 18.876. No obstante lo anterior, en el caso de que los dueños de dichos valores así lo requieran, el intermediario deberá abrir cuentas individuales a nombre de aquellos”. En los juicios que se persiga la responsabilidad de alguna de las personas a que se refiere la norma o de ejecuciones contra estas “no se podrá, en caso alguno, embargar, ni decretar medidas prejudiciales o precautorias u otras limitaciones al dominio respecto de los valores que les hubieren sido entregados en depósito. Sin embargo, podrán decretarse tales medidas, de conformidad a las reglas generales, cuando se trate de obligaciones personales de los terceros que le hayan entregado valores en depósito, respecto de los valores de propiedad del tercero respectivo” y se añade finalmente que “en ningún caso se podrán embargar ni decretar las medidas mencionadas … respecto de aquellos valores que se mantengan en depósito que sirvan de respaldo a la emisión de valores representativos de los mismos, mientras mantengan tal calidad”. Es claro que la ley, para minimizar el riesgo de los clientes, ha creado el mecanismo de que si la intermediaria coloca las acciones de su custodia producto de un mandato a nombre propio en depósito en una Empresa de Depósito de Valores, esos valores depositados quedan fuera del derecho de prenda general de los acreedores de la misma, no obstante que son jurídicamente de la misma interme233

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diaria, todo en el entendido de que no sean acciones de la propia intermediaria depositadas en la empresa de custodia y siempre que en la custodia esté claramente identificado qué acciones son objeto de mandato y cuáles propias de la misma corredora. Enreda un tanto el asunto la facultad que la ley otorga a los acreedores del cliente de la intermediaria para ejercer sus acciones contra las respectivas acciones en la empresa de depósito, en circunstancias de que esas acciones en tanto no intervenga el título traslaticio de la rendición de cuentas de la intermediaria al cliente son de propiedad de aquella. La única lectura posible es que se refiera a acciones a nombre del cliente, esto es, en que el cliente figure como accionista en el registro de accionistas de la emisora y que sólo administre la intermediaria depositando las acciones en tal calidad en la empresa de custodia. A los problemas anteriores se suman algunas disposiciones especiales de la Ley Nº 18.876 sobre Constitución y Operación de Entidades Privadas de Depósito y Custodia de Valores. En efecto, primeramente estas Empresas de Depósito de Valores (EDV) (hasta esta fecha hay una en Chile) sólo pueden operar con depositantes “institucionales”, esto es, corredores, bancos, Administradoras de Fondos de Pensiones, Fondos de Inversión, etc., el público en general no puede depositar en ellas (art. 2º). Además estos depositantes sólo pueden depositar “transfiriendo” el título a la EDV (art. 3º), por lo que para efectos de los emisores y terceros, es la EDV la dueña de los títulos y sólo en las relaciones de ésta con el depositante se le reconoce propiedad al depositante –no a sus clientes– sobre los títulos transferidos a la EDV, salvo en lo que se refiere a la participación en juntas de accionistas o de tenedores de bonos atingentes a los valores depositados, pues dicho derecho sigue siendo del depositante (art. 12), como asimismo el derecho de gravar y enajenar los títulos en depósito (arts. 7º, 8º y 14). Además estos valores una vez incorporados al patrimonio de la EDV se confunden con los otros valores recibidos en depósito que sean uniformes, esto es, del mismo emisor, clase, etc., pues en caso de déficit en la custodia, el riesgo de pérdida se distribuye a prorrata de lo depositado por todos los depositantes de dichos valores (art. 28 inc. 2º). La ley admite la posibilidad de embargos y medidas precautorias sobre valores (art. 5º inc. 2º), pero se supone que es respecto de acciones que se dirijan en contra del depositante y no en contra 234

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de sus clientes que no quedan identificados en la EDV. En efecto, el art. 17 de la ley de marras dice expresamente que “en los juicios en que se persiga la responsabilidad de una empresa o la ejecución forzada de sus obligaciones con terceros o con depositantes no se podrá, en caso alguno, decretar embargos, medidas prejudiciales o precautorias u otras limitaciones al dominio respecto de los valores que se hubieren entregado en depósito. Sin perjuicio de lo anterior, podrán decretarse tales medidas, respecto de dichos valores de conformidad a las reglas generales, cuando se trate de obligaciones personales de los depositantes de los valores correspondientes y solamente por el total que estos mantengan en la empresa”. Pese a todo lo anterior, el art. 14 de la ley previene que “si el depositante declarare que el depósito lo efectuó a su propio nombre, pero por cuenta de un tercero, la empresa de depósito emitirá un certificado a nombre de quien indique el depositante, bajo exclusiva responsabilidad de este”, y añade la ley que “para los efectos de las formalidades necesarias para la constitución de la prenda u otro derecho real, el certificado reemplazará al título representativo del valor” y para que esa prenda u otro derecho real sea oponible a la EDV y a terceros, “es menester la notificación por un notario a aquella”. Esta norma es la excepción porque por regla general los certificados que emite la EDV son “nominativos, intransferibles y no negociables” (art. 13). Esta regla del art. 14 pareciera resolver el problema que planteaba el art. 179 de la LMV, pero la verdad no es así, porque al reconocer la ley que el depositante tiene títulos a su nombre pero por cuenta ajena, está reconociendo que la titularidad dominical de dichos títulos es del depositante y no de su cliente, porque dicha expresión es equivalente a decir que los tiene en razón de mandato a nombre propio, una de cuyas características es que el mandatario es dueño de las cosas que adquiere a nombre propio pero por cuenta del mandante y este no se hace dueño de ellas sino hasta la rendición de cuentas. El certificado emitido en razón del art. 14 de esta ley de EDV no tiene por efecto alterar dicho dominio no obstante que en él se identifique al cliente por cuenta de quien el depositante tiene los títulos entregados a la EDV. La Ley Nº 20.382, del año 2009, dio un paso más en el incremento de los derechos de los mandantes y en la atenuación del derecho de los corredores mandatarios en el sentido de crear serias limitaciones para las corredoras en las votaciones en junta por las acciones que están en custodia a nombre de la corredora, pero por cuenta del 235

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cliente. Pueden votar en junta sólo si al constituirse la custodia fueron autorizados o si, de no serlo, requirieron y obtuvieron la autorización pertinente para asuntos específicos. Por eso estos corredores pueden dividir sus votos según las instrucciones recibidas de cada uno de sus clientes-mandantes y sus propias opciones respecto de las acciones de su propia cartera. Además la ley limita a estos mandatarios a votar en junta sólo por medio de sus representantes legales, sus empleados o sus abogados. Naturalmente todas las acciones a que se refiere el art. 179 LMV se computan en los cálculos legales, tengan o no los intermediarios de valores poderes para votar por ellas. 2.7.6. Del efecto de la suscripción y de la cesión de acciones i) Efectos respecto del adquirente de las acciones: El efecto natural de la cesión y suscripción de acciones es que pierda el dominio el cedente y lo adquiera el cesionario, porque la cesión misma es el modo de adquirir, de forma que la fecha de la cesión es la fecha de la adquisición del título. Sin embargo, los derechos económicos (dividendos y suscripción preferente de nuevas acciones, derecho de retiro y derecho a la devolución de aportes sea por disminución de capital, sea por disolución de la sociedad) y políticos (asistir y votar en juntas de accionistas) no nacen de la adquisición del título, sino de su toma de razón en el Registro de Accionistas de la sociedad. Este dominio genera desde luego una relación jurídica del adquirente con la sociedad, no obstante que la sociedad no es parte en la cesión, pues sólo lo es en la suscripción. Esta relación que surge para con la sociedad anónima no es de sociedad y ese es el gran punto en que las sociedades anónimas se apartan de las sociedades propiamente tales, pues no existe una relación jurídica entre los accionistas, sino entre estos y la persona jurídica que es la sociedad anónima. Los accionistas entre sí no son “socios”, pues entre ellos no existe una relación jurídica contractual. Puede existir, claro está, merced de un pacto de accionistas, pero entonces el pacto es el contrato y no la calidad de accionistas. Pero para el adquirente la cesión tiene un impacto relevante, pues “la adquisición de acciones de una sociedad implica la aceptación de los estatutos sociales y de los acuerdos adoptados en juntas de accionistas”. Este efecto es sustantivo, porque implica de algún modo una renuncia a cualquier acción en contra de la sociedad y de 236

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los acuerdos de junta, salvo la acción de nulidad absoluta, pues en el fondo la aceptación de los estatutos y de los acuerdos de junta es una renuncia a todas las acciones renunciables en contra de dichos actos jurídicos, lo que tiene sus aristas, pues normalmente se acepta lo que se conoce, conocimiento que por regla muy general no concurre en quienes adquieren acciones de sociedades anónimas, menos aún si estas son abiertas. Sin embargo, esta norma tiene una explicación básica: una sociedad no puede quedar sujeta a permanentes desafíos judiciales de sus acuerdos y sus estatutos por parte de los accionistas y es el balance entre esta necesidad y el derecho a adoptar decisiones informadas lo que se resuelve a favor de lo primero. Otro efecto de la adquisición de acciones es que si se adeuda un saldo de precio por dichas acciones, el adquirente queda obligado al mismo ante la sociedad por el solo ministerio de la ley (art. 22 LSA), fenómeno que no ocurre por regla general en la adquisición de cosas en que el vendedor aún adeuda parte del precio a su tradente. Agrega la ley además que esta cesión no libera de su obligación al cedente de las acciones, pues el art. 19 LSA constituye tanto al cedente como al cesionario en solidariamente responsables del pago de dicho saldo de precio. Un tercer efecto de la adquisición de acciones es un deber expresado en términos bastante flojos por nuestra ley en el art. 30 LSA al decir que “los accionistas deben ejercer sus derechos sociales respetando los de la sociedad y los de los demás accionistas”. La expresión derechos es aquí poco clara, pero nosotros creemos que esta norma consagra un principio legal de lealtad de los accionistas para con la sociedad y para con los restantes accionistas en el sentido de no instrumentalizar la sociedad en términos distintos que los de buscar el mayor provecho para ella y para los accionistas. Esta norma no ha tenido muchas explicaciones. En el proyecto original de la Ley Nº 18.046, de diciembre de 1980, esta norma estaba orientada y redactada en términos de impedir que el accionista controlador abusara de sus poderes contra los minoritarios. Y se consagraba en el art. 29 la norma que decía que “el accionista controlador debe usar su poder de tal modo que la sociedad realice sus fines y respetar y atender los derechos e intereses de los demás accionistas”, norma cuya vulneración era castigada en el art. 30 del proyecto con la responsabilidad civil. Ignoramos la razón de la variación en el texto, porque no figura una explicación en la historia de la ley, pero vemos que ambas normas están emparentadas. Sin embargo, el texto actual 237

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no se aplica sólo al accionista o grupo de accionistas controlador, sino a todos los accionistas. Esencialmente es un deber de lealtad de los accionistas no interferir en la actividad de la sociedad en que esta obtenga todo el lucro legítimo que sin dicha interferencia pudiere lograr y de no perjudicar a los demás accionistas en el valor de sus acciones, sus utilidades y su patrimonio en relación con los efectos que las acciones u omisiones deliberadas del accionista causen a los restantes. La sociedad anónima es un instrumento de lucro. Es discutible si esta norma impide a los accionistas competir con la sociedad en el sentido de desarrollar negocios iguales o análogos a los de la sociedad. A nosotros nos parece que dicha restricción no existe. Desde luego no consagra la ley esa prohibición que sí existe para las sociedades colectivas mercantiles (art. 404 Nº 4 del Código de Comercio) y tampoco entre las múltiples conductas sancionadas en el art. 30 del proyecto original se contemplaba este impedimento para competir, ni aun para el accionista controlador. Pero además cuando la LSA quiso poner límites a la competencia con la sociedad, lo dijo expresamente, como acontece con las prohibiciones a que están sujetos los directores y el gerente general de la sociedad enunciadas en el art. 42 LSA. ii) Efectos respecto de terceros y de la sociedad: El art. 17 del Reglamento previene que “la cesión de acciones producirá efecto respecto de la sociedad y de terceros desde que se inscriban en el Registro de Accionistas, en vista del contrato de cesión y del título de las acciones”. Vale decir, la cesión en sí no afecta a terceros ni a la sociedad sin que exista toma de razón de dicha cesión en el Registro de Accionistas. La expresión terceros debe leerse conforme a las reglas generales, de forma que los sucesores en el dominio de la acción a título singular o universal no son terceros al acto y respecto de ellos no es menester el registro. Un accionista puede traspasar su acción a un tercero aun no estando inscrita en el Registro respectivo. Para que la sociedad inscriba la cesión es menester que el gerente general tome conocimiento de la cesión. Este conocimiento puede ser adquirido por el gerente de cualquier forma y en todo caso puede ser notificado por un notario o un corredor de bolsa para hacerlo oficial. La ley exige que este conocimiento se formalice en que el gerente general tenga acceso al documento de la cesión y a los títulos que 238

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se enajenan por el mismo. En la práctica esta notificación se materializa mediante la sola notificación, formal o informal, del contrato de cesión. La exigencia de además acompañar los títulos rara vez se cumple y de algún modo, lo autoriza la ley si los títulos están en posesión de la sociedad, que también es el caso en el evento de no haberlos emitido, pues la emisión de los títulos es un acto jurídico unilateral de la sociedad y sólo de ella. Pero ocurre muchas veces que los títulos sí se emiten, pero se extravían. Es efectivo que el accionista puede obtener una nueva extensión de los títulos mediante el procedimiento del art. 21 del Reglamento, pero ese procedimiento es también un acto unilateral del accionista. En nuestra opinión la exhibición de los títulos ya no constituye una solemnidad necesaria para la anotación en el Registro de Accionistas.310 Normalmente en este registro no interviene más que el adquirente o cesionario de las acciones y la sociedad emisora representada por el gerente general. Sin embargo, si se trata de sociedades anónimas sujetas al control de la SVS, sean abiertas o especiales, y producto de la cesión se reúnen todas las acciones en manos de una sola persona y se genera así la causal de disolución de la sociedad prevista en el art. 103 Nº 2 LSA, antes de proceder al registro de la cesión que provoca ese efecto, es menester obtener la autorización para dicha toma de razón de dicha autoridad, pues sin ella el registro es nulo, dado que la norma del art. 107 LSA, que fija este trámite, está redactada en términos prohibitivos (“una sociedad anónima… no inscribirá”, dice la ley). Este trámite persigue asegurar que la fusión, propia o impropia, no afectará los derechos de terceros, pues se prescribe para resguardar sus derechos, en particular, que la confusión de patrimonios que nace de la fusión no perjudique a los acreedores de la sociedad que se disuelve, que es la que debe controlar dicha autoridad. Volveremos sobre esto al tratar de la fusión de sociedades. Sin la inscripción de los traspasos en el Registro de Accionistas el acto es inoponible a terceros y también a la sociedad. Este principio está reflejado en algunas normas de la LSA. Así, por ejemplo, sólo pueden participar en las juntas de accionistas quienes figuren en el Registro de Accionistas al menos 5 días antes de la fecha de la asamblea (art. 62 LSA); sólo pueden percibir dividendos los accionistas 310

De la misma opinión, PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, p. 554.

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que figuren en el Registro al menos “el quinto día hábil anterior a las fechas establecidas para su solución” (art. 81 LSA); sólo tienen derecho a la suscripción preferente de acciones de pago de nueva emisión los accionistas que figuren en el Registro con cinco días de antelación a la fecha de la publicación de la opción por avisos. Conforme al art. 12 LSA y al art. 16 del Reglamento a la sociedad no le corresponde calificar los traspasos, debe limitarse a inscribirlos. Sin embargo, esta regla no es tan absoluta en la práctica. En efecto, la sociedad no puede inscribir cesiones manifiestamente falsificadas, o que aparezcan otorgadas por personas inexistentes, o por representantes manifiestamente aparentes o por accionistas cuya cesión no se encuentra registrada en el Registro de Accionistas. Es un control de la legalidad formal. La norma del art. 12 LSA debe leerse en el sentido de que la sociedad debe inscribir las cesiones que estén revestidas de legalidad formal y de fondo, sin que la sociedad esté obligada a más que eso. Si la sociedad opta por no inscribir porque, por ejemplo, le parece que la firma del cedente es falsa, está en su derecho de hacerlo. También puede hacerlo si acredita que quien comparece como representante del cedente no tiene poder para ceder y así se ha fallado.311 Asimismo, si la sociedad tiene conocimiento privado de la muerte del cedente puede negarse a inscribir títulos cuya cesión es posterior a dicha defunción. Claro, la función de registrar no es una mera toma de noticia, sino que el acto jurídico por el que una cesión de acciones pasa a ser plena, no es una operación meramente mecánica y, por consiguiente, el gerente al registrar debe hacer un control jurídico mínimo.312 En la práctica comercial, así operan las sociedades anónimas abiertas, que tienen departamentos de acciones que hacen breves pero eficientes estudios de títulos antes de proceder a cursar los registros. 2.7.7. Límites a la libre cesibilidad de las acciones i) Límites a la libre cesibilidad en la ley chilena. Ripert magistralmente nos dice que “una sociedad anónima es un mecanismo jurídico que lleva consigo la necesidad de entregar a los accionistas títulos nego311

Corte Suprema, 27 de noviembre de 1991, Gaceta Jurídica Nº 137, p. 46. De la misma opinión, GUILLERMO CAREY, De la Sociedad Anónima y la Responsabilidad Civil de los Directores, p. 168. 312

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ciables. La negociabilidad es un rasgo característico de la acción. Si se dijera en los estatutos que las partes de los socios no pueden cederse, la sociedad no tendría el carácter de sociedad anónima. Si se dijera en una sociedad de personas que las partes de los socios estarán representadas por títulos negociables, nos encontraríamos en presencia de una sociedad por acciones constituida irregularmente”.313 Una misma idea reproduce Broseta Pont para el Derecho español al señalar que “la transmisibilidad de la acción es un principio esencial a toda sociedad anónima, no sólo porque el capital se divide en acciones para conceder al que ingresa en ella un incentivo en su transmisibilidad, sino también porque, según la estructura legal de la sociedad anónima, son irrelevantes las condiciones personales del accionista”.314 Este es para nosotros el eje central en el análisis de los límites a la transferencia de las acciones. La sociedad anónima es esencialmente un fondo de afectación con personalidad jurídica cuyos partícipes se conectan con él por medio de la tenencia de este título. Por ello es que no es preciso hablar de contrato de sociedad, porque la relación jurídica existe entre el accionista y la sociedad y no entre el accionista y los restantes accionistas. Por eso es que en la sociedad anónima por antonomasia, esto es, la sociedad anónima abierta, la ley se encarga de señalar que sus estatutos no pueden contener disposición alguna que limite la libre cesión de las acciones (art. 14 LSA). Asimismo, es regla general aplicable a todo tipo de sociedades anónimas que la sociedad no tiene la facultad de “pronunciarse sobre la transferencia de acciones y está obligada a inscribir sin más trámite los traspasos que se le presenten, siempre que estos se ajusten a las formalidades mínimas que precise el Reglamento” (art. 12 LSA) que sabemos están contenidas en el art. 15 de este cuerpo regulatorio.315 Esta regla fue un cambio radical en la política sobre cesión de acciones existente en Chile hasta antes de la Ley Nº 18.046, pues antes la ley expresamente autorizaba que “el di313

GEORGES RIPERT, ob. cit., t. II, p. 311. BROSETA PONT, ob. cit., pp. 247-248. 315 No es menor advertir que esta normativa venía a derogar la anterior a la Ley Nº 18.046, pues bajo el antiguo régimen se admitía que el directorio denegara aceptar transferencias de acciones por alguna causa justificada y en caso de conflicto, tenía atribuciones jurisdiccionales la Superintendencia de Sociedades Anónimas para determinar si debía o no cursarse el traspaso en el Registro de Accionistas de la Sociedad. Ver CASTRO OSSANDÓN, ob. cit., p. 11. 314

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rectorio podrá negarse a aceptar la transferencia si la responsabilidad del cesionario no fuese suficiente o por otra causa justificada”.316 De estas dos reglas se obtienen dos principios básicos. El primero es que en las sociedades anónimas cerradas es posible establecer en los estatutos disposiciones que limiten la libre cesión de las acciones. Pero que nunca puede ello autorizar a la sociedad a negarse a inscribir en el Registro de Accionistas un traspaso que se ajuste a la ley y al Reglamento, aunque no se adecuen a sus estatutos o que se haya hecho dicha cesión en infracción a un pacto de accionistas; conclusión que ratifica el nuevo texto del inciso segundo del art. 14 LSA, introducido por la Ley Nº 20.382.317 Por ello esos pactos de accionistas que establecen que un traspaso no puede inscribirse en el Registro de Accionistas si este no se ajustó al procedimiento especial previsto en el pacto (v. gr., un pacto de primera opción a los accionistas antes de ofrecer a terceros; una aprobación al nuevo accionista por los restantes o por el directorio de la compañía, etc.) no tiene valor y, desde luego, no es oponible a la sociedad. Lo que no aclara la ley es hasta qué extremo son admisibles las limitaciones a la libre cesión de las acciones que se estipulen en pactos de accionistas y hasta qué punto lo son las que se inserten en los estatutos de una sociedad anónima cerrada. No basta con leer a contrario sensu el inciso primero del art. 14 de la LSA para concluir que en las sociedades anónimas cerradas sólo se pueden fijar artículos que limiten, siempre que no impidan, la cesión de acciones, porque ese análisis se toparía con el absurdo de que entonces en los estatutos de las sociedades anónimas abiertas se podrían establecer prohibiciones absolutas de cesión y no sólo limitaciones a ella. Lo que se desprende del discurso del inciso primero del art. 14 de la LSA es la prohibición implícita de establecer prohibiciones absolutas de cesión en una sociedad anónima abierta, prohibición que se extrae de la circunstancia de que si se prohíbe la mera limitación a la cesión, con mayor razón está proscrita cualquier prohibición 316 En el sistema anterior la solicitud de toma de razón en el Registro de Accionistas se dirigía al presidente del directorio y era el directorio el que calificaba la procedencia del registro. Bajo dicho esquema el art. 37 del Reglamento del DFL Nº 251 facultaba al directorio a no cursar la transferencia en los términos transcritos. 317 En el mensaje del proyecto de 1980 queda dicho que uno de los contenidos relevantes del proyecto es que “se agiliza la libre cesibilidad de las acciones, eliminándose los cierres de registro de accionistas y la aprobación de los traspasos por la sociedad”.

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absoluta de cesión. Este principio implícito es inherente a la sociedad anónima y, por lo mismo, aplicable también a la sociedad anónima cerrada. Y si ahora, aclarado este punto, sumamos a lo anterior la prohibición para la sociedad de denegar inscripciones de traspasos, vemos que el principio jurídico fundamental es que las acciones de una sociedad anónima, abierta o cerrada, son siempre cedibles y la sociedad no puede negarse a tomar razón de dichas cesiones, ni aun cuando, en su caso, los estatutos sujeten la cesión de acciones a limitaciones legítimas. Esto emana de una interpretación armónica de los arts. 12 y 14 de la LSA. Pero, por otro lado, la ley admite las restricciones a la libre cesibilidad sea en los estatutos de la sociedad –si es una sociedad anónima cerrada–, o sea en un pacto “entre particulares relativos a la cesión de acciones” (art. 14 inc. 2º LSA) aun para el caso de las sociedades anónimas abiertas. Pero esta admisibilidad no importa una excepción a la libre cesión en términos de la validez y oponibilidad de las cesiones de acciones, que, como vimos, no admite excepciones ni aun en las sociedades anónimas cerradas. En consecuencia, las limitaciones a la libre cesión de acciones no acarrean como sanción la nulidad o inoponibilidad de los traspasos que se ejecuten en infracción a los pactos de accionistas o, en su caso, a los estatutos sociales. La sanción será la indemnización de perjuicios, asunto muy delicado de evaluar. Por lo mismo, habitualmente lo que se usa es insertar en el pacto una cláusula penal clara y precisa en sus montos, afecta a los arts. 1535 y ss. del Código Civil. Por añadidura, hay que ver que las limitaciones que se contemplen en el pacto de accionistas y, en su caso, en los estatutos de la sociedad, no sean una forma encubierta de prohibir la cesión, porque en tal caso se estaría simulando un acto o contrato con la consabida sanción de nulidad. Si un pacto de accionistas previniera que los accionistas sólo pueden venderse las acciones entre ellos, ese pacto no sería válido. Tampoco sería válida una estipulación que estableciera una pena por el traspaso de acciones a terceros por el solo hecho del traspaso. Veremos más adelante sobre transferencias de acciones más comunes. También la infracción a la libre cesibilidad puede ir por la vía del procedimiento de enajenación. Si el procedimiento es tan demoroso e impracticable que a la postre importa un impedimento absoluto de enajenación, entonces dicho pacto debiera ser nulo, porque oculta en el fondo una prohibición absoluta de alienación. 243

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No podemos olvidar que hay una restricción no a la cesión, pero sí a la adquisición de acciones de una sociedad anónima cuyas acciones o valores pueden ser adquiridos por una Administradora de Fondos de Pensiones, pues dichas sociedades tienen límites de concentración accionaria y ordena la ley que no se pueden inscribir en el Registro de Accionistas de dicha emisora los traspasos en virtud de los cuales el cesionario sobrepase los límites de concentración aceptados para esas sociedades (art. 114 DL Nº 3.500). Existen, sin embargo, dos casos admitidos en la ley respecto del principio de la libre cesibilidad de las acciones. Uno es el denominado derecho de retiro regulado en los arts. 69 y ss., de la LSA, pues en dicho evento la sociedad está obligada por ley a adquirir acciones de uno o más de sus accionistas minoritarios que ejercen ese derecho. La otra hipótesis, pero de signo opuesto, esto es, de obligación de vender acciones, se da en el caso de las sociedades anónimas abiertas en que existe una cláusula estatutaria de que si un accionista adquiere el 95% o más de las acciones o de una serie de ellas merced de una OPA por el 100%, los accionistas que no venden están obligados por ley y estatutos a hacerlo y al mismo valor de la OPA si no optaron por ejercitar su derecho a retiro en los términos del inciso 2º del art. 71 bis LSA. ii) Límites a la libre cesibilidad en el derecho comparado. En el Derecho hispano se admiten tres clases de restricciones a la libre cesibilidad de las acciones: las legales (v. gr., prohibición en algunas sociedades anónimas de tener accionistas extranjeros); convencionales, que son pactos directos de los accionistas entre sí sin intervención de la sociedad, y las estatutarias, que son las contenidas en los estatutos de la sociedad. “En las estatutarias se excluye la libre transmisibilidad de la acción, pero no su transmisibilidad, que es inderogable”.318 Son típicas entre estas últimas las cláusulas de tanteo o first refusal, esto es, la carga de ofrecer primero las acciones a los otros accionistas antes de vender a terceros; las cláusulas de consentimiento, esto es, normalmente, que la transferencia debe ser hecha con la autorización de un tercero o de un órgano de la sociedad (normalmente la junta de vigilancia o directorio), y las cláusulas de limitación del ámbito de los adquirentes (v. gr., una sociedad médica oncológica que sólo permite la transferencia de sus acciones a médicos oncólogos). A 318

BROSETA PONT, ob. cit., p. 248.

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diferencia de lo que ocurre en Chile la infracción a estas restricciones estatutarias no es la indemnización de perjuicios, sino la nulidad del acto de transferencia; pero si se infringe una restricción convencional, entonces la sanción es sólo la de indemnizar los perjuicios, sin afectar a la validez del acto de enajenación. Hay que añadir, eso sí, que en el régimen español las restricciones a la libre cesibilidad sólo operan respecto de las acciones nominativas, no siendo admisibles para las acciones al portador. En Italia Brunetti se inclina hacia la validez de las cláusulas estatutarias que limitan la libre circulación de las acciones, aunque sólo de las nominativas, en especial de los pactos que requerían de la anuencia del consejo de administración o directorio, que si bien no impide la transferencia entre cedente y cesionario, es inoponible a la sociedad en tanto no haya sido consentido por la sociedad. Los pactos denominados de “sindicatos de bloqueo”, como se conocen en Italia las convenciones entre particulares no estatutarias que limitan la cesión de acciones, también fueron declarados válidos por la jurisprudencia peninsular, pero con la limitación de que los límites no deben ni ser absolutos ni ilimitados en el tiempo.319 En los Estados Unidos no existe un régimen común legislado para todos los estados, pues, como sabemos, las reglas corporativas son de naturaleza estatal, aunque la Model Business Law de 1984 regula este punto en dos aspectos: el propósito y el tipo de limitación. La doctrina, partiendo de la premisa básica de que en ausencia de cualquier acuerdo específico las acciones son per se libremente transferibles, normalmente hace una distinción entre las publicly held corporations y las closely held corporations para el tratamiento de las restricciones. Antes de entrar, en todo caso, en el análisis de ambas hipótesis, hay que tener presente que la norma del common law dice que en su calidad de personal property (propiedad mueble) cualquier restricción sobre el poder de alienación de las acciones no es permitido, aunque en la práctica casi todos los estados de la Unión admiten limitaciones, pero a falta de normas permisivas, el principio es la inadmisibilidad a las restricciones.320 Jurídicamente las limitaciones son tratadas como contratos, sea que ellas estén en los estatutos (articles of incorporation o los by-laws) 319

BRUNETTI, ob. cit., t. II, pp. 92 y 93 y nota 16 de la p. 93. Ver MELVIN ARON EISENBERG, Corporations and Other Business Organisations, 9th edition, p. 415. 320

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o en un acuerdo de accionistas, sea que resulten de un pacto entre privados y su cumplimiento e incumplimiento está sujeto a las normas de enforciability de los contratos.321 En las closely held corporations los pactos habituales son: i) una opción para la adquisición de acciones a un precio predeterminado, que se conoce con la expresión option; ii) un contrato obligatorio de compra o venta alternativamente a un precio determinado,322 que se conoce como un buy-sell agreement, muy útiles para resolver futuros deadlock por la vía del buyout, esto es, ante conflictos de gestión o de política empresarial, el tema se resuelve por la vía de que uno de los accionistas le compra todo a otro, en que se divide la elección entre uno que fija el precio y el otro que decide si comprar o vender a ese precio; iii) un pacto de first refusal, en el sentido de que antes de vender a terceros, deben las acciones ofrecerse a los accionistas para darles la oportunidad de igualar al menos el precio ofrecido por un tercero. Es legítimo además en los Estados Unidos que tanto la option como el buy-sell agreement sean con la misma emisora y no con los accionistas, aunque naturalmente pueden ser también respecto de los demás accionistas; así como es posible pactar que la obligación de ejercer la opción o de comprar sea de la corporación y subsidiariamente de los accionistas en el evento de que la primera no pueda legal o económicamente adquirir acciones de su propia emisión. Para mercados de este desarrollo es habitual que las options o los buy-sell agreements vayan amparados en pólizas de seguro de garantía o de desgravamen para el evento de insolvencia o muerte del accionista. En las publicly held corporations la regla general es que no hay límites a la libre circulación de sus emisiones, pero existen restricciones en la circulación de títulos emitidos por la sociedad pero no registrados. La disponibilidad de múltiples formas de emisión no registradas en la Securities and Exchange Commission son autorizadas por esta entidad bajo la condición precisamente de que la corporación que las emite imponga restricciones a la circulación de estos títulos unregistered. 321

EISENBERG, ob. cit., p. 415. En la práctica, en el régimen estadounidense los fair price se fijan apelando a seis sistemas muy habituales: a) precio fijo prefijado en el acuerdo o los by-law; b) valor libro de la acción (book value); c) precio con capitalización de utilidades; d) precio a la mejor oferta de un tercero (outsider); e) precio fijado por tasador o árbitro, donde normalmente se recurre a la historia del desempeño de la empresa en materia de utilidades o el Ebitda, en épocas más recientes, al uso de una proyección de flujo futuro de caja con un interés de descuento; f) precio en razón de un porcentaje de las utilidades a distribuir a partir del fenómeno que gatilló la venta. 322

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En cambio, en las emisiones registradas en la SEC no son admisibles las limitaciones a la libre circulación. En los Estados Unidos las cláusulas de restricción, que normalmente se insertan en los articles of incorporation o en los estatutos (by-laws) de la corporación, deben ser interpretadas en forma restringida en razón de que son limitaciones a la natural libre disponibilidad y por lo tanto habitualmente se requiere de texto expreso para que sea aplicable la limitación, aun cuando se acepten excepciones basadas en principios de razonabilidad. Lo mismo que en nuestro país, la jurisprudencia es muy fina en analizar la validez de las cláusulas de limitación, en términos que ellas no deben restringir o prohibir de forma no razonable la transferibilidad de las acciones, por lo que la prohibición pura y simple de ceder es nula, como lo es la cláusula de venia o consentimiento de los directores u otros accionistas, salvo que se agregue que la negativa para autorizar la venta debe ser razonable. Tampoco es admisible la cláusula de no vender a competidores y la cláusula que estipule una cláusula penal o la privación de dividendos por el solo hecho de enajenar. En los Estados Unidos también se ha sostenido que una modificación de estatutos o un acuerdo de junta (shareholders meeting resolution) que imponga restricciones a la libre circulación no puede tener efecto sobre las acciones emitidas con antelación a dicho acuerdo, salvo que los tenedores de dichas acciones sean partes en el acuerdo o hayan votado a favor de su imposición. Otra característica señera del sistema norteamericano es que si las restricciones a la libre cesibilidad no son respetadas por un período razonable de tiempo, ellas se entienden “abandonadas” por desuso (abandoned restrictions). Asimismo, la oponibilidad de las restricciones sólo es posible siempre que en los certificados o títulos de acciones exista una nota destacada (conspicuous note) sobre la misma, pues de otro modo no es ejecutable la limitación, salvo que se acredite por otro medio que el adquirente sabía de la misma. Finalmente, hay que hacer notar que un test muy importante en el sistema de los Estados Unidos es el test de la racionalidad de las restricciones. En general, la jurisprudencia ha desestimado restricciones que no tengan una lógica y una justificación, al extremo que incluso ha desestimado restricciones que fueron justificadas al tiempo de su constitución, pero que perdieron sentido con el paso de los años. Empero la jurisprudencia en general ha sostenido que el requisito de 247

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racionalidad debe cumplirse al tiempo de constituirse las restricciones sin importar si éste se pierde por efecto de los años.323 Para terminar, en los Estados Unidos no existe, como en otros países, un principio general que haga inaplicable las restricciones a la libre transferencia en los casos de transferencia involuntaria, esto es, por causa de muerte o por ventas hechas por ministerio de la justicia.324 Respecto de estas últimas, para ser cubiertas por la limitación en general se exige que ellas estén expresamente enunciadas en el texto de la restricción y que aparezca así en el título o certificate de acciones. En el caso de Argentina, se siguen principios parecidos a los chilenos. El art. 214 de la Ley de Sociedades Comerciales dispone que “el estatuto podrá limitar la trasmisibilidad de las acciones nominativas o escriturales,325 sin que pueda importar la prohibición de su transferencia. La limitación deberá constar en el título o en las inscripciones en cuenta,326 sus comprobantes y estados respectivos”, 323 Un caso señero es el FBI Farms vs. Moore, llevado en el estado de Indiana, que constituía una sociedad anónima o corporación familiar en que los socios eran padre, madre y dos hijas. Cuando una de las hijas se divorció del señor Moore, el saldo favorable a él quedó garantizado con las acciones. La hija no pagó su deuda con su ex marido y él ejecutó las acciones y se las adjudicó en pública subasta. Esta sociedad por medio de un acuerdo de directorio había previsto restricciones a la libre transferencia de las acciones para mantenerlas dentro del ámbito familiar. En dicho acuerdo se estipulaba que la corporación tendría el first parchase option, luego los restantes accionistas y, por último, los blood members of the family, entre los que no se contaba, naturalmente, el pariente por afinidad. La compañía intentó ejecutar ese acuerdo contra el señor Moore, pero la Corte amparó su adquisición, desestimando el pacto precisamente porque esta no tenía o, más bien, porque había perdido racionalidad. Ver EISENBERG, ob. cit., pp. 412 y ss. 324 Ver EISENBERG, ob. cit., p. 419. 325 Las acciones escriturales fueron introducidas en Argentina por la Ley Nº 22.903 y esencialmente son acciones respecto de las que no se emiten títulos, sino que se registran en cuentas llevadas por la sociedad emisora o por bancos comerciales o de inversión o por cajas de valores autorizadas (equivalentes a nuestras Empresas de Depósito de Valores). La función del título la cumple, respecto de estas acciones, el certificado de la entidad registradora. Como acciones “inmateriales” se transfieren y gravan como los créditos, pero para hacerlos valer ante terceros es necesario registrar el gravamen o transferencia en la entidad registradora. PEDRO FEDERICO GUTIÉRREZ, Manual de Sociedades, pp. 321-322. 326 Las inscripciones en cuenta existen en Argentina y España. En Argentina están representadas por las acciones escriturales, como vimos en la nota anterior, que en el caso de que la registradora sea la misma sociedad emisora esta debe llevar un registro normal de accionistas y un registro especial de acciones escriturales. En España estas acciones se denominan acciones por anotaciones en cuenta que si bien no están definidas en la ley, de lo dicho en la Ley de Sociedades Anóni-

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vale decir, para la Argentina “la trasmisibilidad es el carácter esencial de la acción por la fungibilidad que permite a los aportadores de capital, lo que las hace esencialmente trasmisibles”.327 Sin embargo, en Argentina se aceptan las restricciones sea por acto entre vivos o mortis causa. Se ha aceptado por la doctrina la limitación establecida en los denominados “convenios parasocial” en orden a que deba contar con el beneplácito de los otros accionistas, denominadas “cláusulas de agrado” y también “cláusulas de preferencia” en favor de los otros accionistas. Se aceptan también limitaciones en orden al número de acciones que puede adquirir cada accionista y la profesión o nacionalidad del mismo. En todo caso, la jurisprudencia trasandina ha desestimado las limitaciones arbitrarias a la transferencia.328 El Derecho argentino contiene además limitaciones legales a la transferencia. Así el cónyuge del cedente debe autorizar la enajenación, pues se trata de bienes registrales (art. 1277 del Código Civil). También existen restricciones legales a la nacionalidad de los accionistas en algunos tipos de sociedad, como son las radiodifusoras y las aerolíneas.329 En el Derecho francés se consagra en la Ley de 1966 el principio general de la libre cesibilidad de las acciones (le principe de la libre négociabilité des actions), al extremo que se admite su cesión hasta la clausura de las operaciones de liquidación de la sociedad. Pero también existen dos tipos o grupos de limitaciones a este principio. Por un lado, las actions inaliénables, sea por ley como aquellas que corresponden a salarios a título de participación en las utilidades y mas y en la Ley de Mercado de Valores se extraen sus características y naturaleza. Esencialmente son acciones inmateriales asimiladas a un crédito y cuya existencia consta en un registro contable y se acredita mediante certificados expedidos por las entidades encargadas de dicho registro. El monto, carácter y naturaleza de estas acciones depende de lo que diga la escritura de constitución de la sociedad o la escritura de nueva emisión. Con los certificados del registro pueden circular estas acciones sea como títulos al portador o nominativos. Una característica de estas es que no pueden ser canjeadas por títulos; son irreversiblemente incorpóreas, no así las acciones con título, que sí pueden desmaterializarse y acceder a este régimen. Si las acciones no se cotizan en bolsa, la sociedad emisora puede elegir la empresa registradora de entre las Sociedades y Agencias de Valores autorizadas. En cambio, si esas acciones sí cotizan en bolsa, la única entidad autorizada para llevar el registro es el Servicio de Compensación y Liquidación de Valores, equivalente a nuestras Empresas de Depósito de Valores reguladas por la Ley Nº 18.876. 327 328 329

RICHARD y ESCUTI, citados por MARTORELL, Sociedades Anónimas, p. 160. Ver RICARDO NISSEN, Curso de Derecho Societario, p. 419. Ver MARTORELL, Sociedades Anónimas, p. 161.

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en general las adquiridas como beneficio laboral y las de los administradores en caso de Redresessement Judiciaire (reestructuración), sea convencionalmente, en que se admite la inalienabilidad absoluta pero temporal (inaliénabilité temporaire). Existen también, por otro lado, las actions non librement négociables. Originalmente sólo las acciones pagadas con bienes tenían límite temporal por dos años para poder circular, pero la Ley del 5 de enero de 1988 eliminó este impedimento. Hoy todas las acciones son libremente negociables desde que existen. Mantiene la ley francesa la prohibición de venta de las promesses d’actions, esto es, las acciones no pagadas. Las cláusulas permitidas en el Derecho francés son las de limitación a la transferencia sin autorización, sea del directorio o de los otros accionistas, pacto que se conoce como les clauses d’agrément, que deben ir insertas en los estatutos y de sociedades cerradas (sociétés fermes)330 y la cláusula de primera opción de venta a los otros accionistas, denominada clause de préemption, que normalmente se previene en los estatutos, aunque no existe prohibición de fijarla en una convention extra-statutaire de préemption. Conforme al art. 274 de la Ley de 1966, las cláusulas d’agrément no tienen aplicación para la adquisición por causa de muerte o por efecto de liquidación de cualquiera comunidad, ni para las cesiones de conjuntos universales de o a un ascendiente. Tampoco puede tener aplicación en ventas entre accionistas no terceros. Además, en el evento de que el consejo de administración deniegue la autorización para transferir, debe necesariamente autorizarlo a vender a un tercero, a otro accionista o incluso adquirir la sociedad misma las acciones por la vía de reducción de su capital, y si la sociedad no las adquiere, el accionista puede enajenar al tercero en prospecto, previniendo así los abusos y que el accionista quede prisionnier de son titre. El precio de adquisición en caso de negativa por parte del directorio se fija de común acuerdo y, a falta de acuerdo, por un experto o perito designado por las partes o, en subsidio, por el presidente del tribunal de comercio correspondiente, siendo estas reglas inderogables por las partes.331 En Gran Bretaña el sistema es también original. Desde luego, las public limited companies no admiten restricción a la libre enajenación de sus acciones, salvo excepcionalmente respecto de acciones 330 En realidad, son las sociedades que cotizan en bolsa las que no pueden contemplar clauses d’agrément. Ver MÉRLE, ob. cit., p. 261. 331 Ver MÉRLE, ob. cit., pp. 258 a 267.

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no pagadas, pero las private limited companies sí pueden establecer límites. Los límites regulados se refieren a autorización del directorio (Director’s Approval) y los pre-emption rights, esto es, las opciones preferentes de compra. El principio general es que las acciones son libremente cesibles, aunque siempre el acceso al register of members es resorte de la compañía, la que actúa por autorización de su directorio. El derecho a denegar la autorización sólo es admisible si se estableció en la constitution de la sociedad, esto es, en el Memorandum of Association o sus amendments y ese poder debe ser expreso e interpretado restrictivamente. La jurisprudencia británica ha sostenido que no es admisible la negativa por sospechas del directorio de que el adquirente es un testaferro de un descalificado para adquirir; tampoco porque no sea familiar de los restantes accionistas o porque al transferee se le vende sólo una acción. La ley exige que el directorio funde por escrito su negativa para inscribir y esta negativa es susceptible de ser revertida judicialmente; siendo también admisible una acción para inscribir en caso de default del directorio aunque este no haya negado el registro expresamente. Huelga decir que todo este régimen de autorización para registro, que es lo que hace del transferee accionista de la compañía, no puede ser regulado fuera de los articles of association, esto es, por pactos privados. En lo que toca a los pre-emption rights, estos también requieren ser estatutarios y fijar el procedimiento para que los restantes accionistas tengan la primera opción de compra, con el efecto de que el directorio puede abstenerse de inscribir una transferencia (transfer) si no se ha respetado el pre-emption right de los restantes accionistas.332 Sólo conocemos un texto legal, el Código suizo de las Obligaciones de 1886, art. 627, que admitía estipular estatutariamente la prohibición absoluta de alienación de sus acciones y, también, que dicha enajenación quede sujeta a decisión del directorio, que puede negarla sin expresión de causa. Pero este texto fue modificado por la Ley de 1936. 2.7.8. De la transmisión de acciones Las normas de los arts. 15, 16 y 17 del Reglamento se aplican a la transferencia entre vivos de las acciones de una sociedad anónima. 332

Ver MAYSON, FRENCH y RYAN, Company Law, p. 219.

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La adquisición de acciones de una sociedad anónima por la muerte del accionista no tiene normas distintas que las generales relativas a la sucesión por causa de muerte. Dice el Reglamento que deberá acreditarse mediante testamento inscrito, si lo hubiere; la inscripción de auto de posesión efectiva de la herencia y del respectivo acto de adjudicación del dominio de las acciones, de lo cual debe tomarse nota en el Registro de Accionistas. La verdad, la ley exagera: basta con notificar la posesión efectiva, pues eso es suficiente para acreditar la calidad de heredero, y si éstos son dos o más, se inscriben las acciones a nombre de la comunidad hereditaria, pues no es necesario que dicha comunidad se haya disuelto para que proceda la toma de razón en el registro de accionistas. Huelga señalar que a la sociedad no le incumbe pronunciarse sobre la legalidad del auto de posesión efectiva. Debe sólo verificar su autenticidad y veracidad y tomar razón del mismo en el Registro de Accionistas (art. 18 del Reglamento). El art. 18 de la LSA dice que si los herederos universales o singulares no registran a nombre de ellos las acciones del difunto en un plazo de cinco años, la emisora de las acciones puede venderlas. Esta venta naturalmente privará a los herederos de la calidad de accionistas, pero mantienen el derecho a reclamar el precio de la venta hasta por cinco años, contados desde la venta, al cabo de los cuales si los herederos nada reclaman, la sociedad debe entregar dichos fondos al Cuerpo de Bomberos de Chile, representado por la Junta Coordinadora Nacional de Cuerpos de Bomberos. La venta está sujeta al procedimiento previsto en el art. 24 del Reglamento que esencialmente determina que las acciones se vendan en remate en bolsa. 2.8. DE LOS PACTOS DE ACCIONISTAS 2.8.1. Naturaleza jurídica Los pactos de accionistas son contratos y se rigen en todo por las normas y principios de los actos jurídicos en general y de los contratos en particular.333 En efecto, se trata de acuerdos de voluntades que ge333

De igual opinión, Cristián Herrera Barriga, en su obra pionera en nuestro país Los Pactos de Accionistas en la Sociedad Anónima, p. 6. Charla del Colegio de Abogados de fecha 4 de diciembre de 1996 (editada por el Colegio de Abogados AG en 1997) y ENRIQUE ALCALDE RODRÍGUEZ, La Sociedad Anónima, p. 89.

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neran obligaciones recíprocas para las partes, de forma que se ajustan a la noción más clásica de la voz contrato. Cristián Herrera Barriga califica estos contratos como contratos plurilaterales asociativos,334 dado que las partes son muchas y que no tienen prestaciones contrapuestas, sino que finalidades comunes, punto en el que podemos estar de acuerdo; pero de ello colige que a falta de normas expresas deben aplicarse las normas de las sociedades colectivas, punto del que discrepamos, pues no cabe la analogía sobre un contrato de excepción como es el contrato de sociedad.335 Gonzalo Baeza Ovalle discrepa de Herrera Barriga en orden al carácter plurilateral de estos acuerdos, pero coincide con él en términos de tenerlos por convenciones, pero no constitutivas de contratos, pues para él no lo son, sin perjuicio de que estime aplicables a los mismos algunas normas contractuales como las de los arts. 1552 (exceptio non adintempi contratus) y 1489 (condición resolutoria tácita),336 ambas del Código Civil. Como los pactos son contratos bilaterales, por regla general establecen obligaciones para todas las partes; y por regla general meramente consensuales, aunque para determinados objetos y eficacia es menester que se celebren por escrito, pues cuando se 334

La expresión contratos plurilaterales no tiene cuño positivo en nuestro ordenamiento, pero no es de pura cepa doctrinaria, porque en Chile existen tales contratos, pero son dispares entre sí: los de sociedad, con los convenios y contratos colectivos de trabajo o los convenios de acreedores, son todos actos de múltiples partes (no bilaterales en el sentido estricto), pero la verdad existen notorias diferencias entre ellos emanadas de su naturaleza inherente y de las normas legales que los regulan. 335 El ejemplo que esgrime Herrera Barriga es por sí mismo ilustrativo en orden a los errores a que puede conducir una derivación imperfecta, pues él señala que en un acuerdo de actuación conjunta, que es una subespecie de pacto de accionistas, para votar en determinada forma en las asambleas de junta si existe desacuerdo entre los miembros del pacto, la decisión de cómo se vota se debería tomar por mayoría de accionistas y no de acciones, conforme al art. 2054 del Código Civil, solución que nos parece precisamente contraria a la naturaleza de la sociedad anónima a que accede el pacto. Claro, 10 accionistas en que uno de los miembros del pacto de cuatro partes tiene el 80% de las acciones y los otros tres un 10%, siguiendo esta teoría, el 10% valdría más que el 80%. Nuestra ley no reconoce sino en forma excepcional y nominada contratos que obren por mayoría y como son excepcionales debe aplicarse la regla general del art. 1445 del Código Civil, que siempre requiere de la voluntad de todos en materia contractual. CRISTIÁN HERRERA BARRIGA, Los Pactos de Accionistas en la Sociedad Anónima, pp. 7 y 8. Charla del Colegio de Abogados de fecha 4 de diciembre de 1996 (editada por el Colegio de Abogados AG en 1997). 336 GONZALO BAEZA OVALLE, Derecho Comercial, t. II, p. 1143.

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refieren a normas sobre cesión de acciones, para que sean eficaces deben otorgarse por escrito y tomarse razón de ellos en el Registro de Accionistas, pero para otras materias la ley no exige estas solemnidades.337 Finalmente, son contratos onerosos, pues tienen por objeto la utilidad de ambos contratantes, aunque no es menester que sea conmutativo. Herrera Barriga destaca además el carácter dependiente del pacto de la existencia actual o futura de la sociedad anónima, que es distinto a los contratos accesorios –que el pacto no es–, pero análogo en el sentido de que no puede subsistir sin el contrato de sociedad y es, en cierto modo, accesorio a él.338 Nosotros, siguiendo en eso a Baeza Ovalle, discrepamos, pues es posible que un pacto de accionistas surja aun antes de la sociedad anónima, cuyas relaciones entre accionistas regule, y también es posible que dicho pacto regule situaciones que se generen entre accionistas durante y aun después de la liquidación de la sociedad. En esto prima el principio de la autonomía de la voluntad y nada prohíbe tratar en estos acuerdos elementos del ex ante y ex post al nacimiento de la sociedad.339 Herrera Barriga apunta a dos factores que surgen de la naturaleza “colectiva” del pacto de accionistas: no procede la excepción de non adintempi contratus del art. 1552 del Código Civil, ni la condición resolutoria tácita propia de los contratos bilaterales del art. 1489 del mismo Código. Nosotros no vemos el fundamento dogmático de estas conclusiones. Si el pacto es entre dos accionistas, el contrato es típicamente bilateral. Si concurren más accionistas al mismo, no vemos por qué ha de modificarse su naturaleza. 337

De la misma opinión, HERRERA BARRIGA, ob. cit., p. 10. Sin embargo sostiene que ni aun los que limitan la cesibilidad de las acciones deben constar por escrito, ya que sostiene que su escrituración y registro tiene por finalidad hacerlos oponibles a terceros. Estas opiniones vertidas antes de la Ley Nº 20.382 no nos parecían efectivas, pues que el art. 14 de la LSA era claro en señalar que si no se escriben y anotan en el Registro los pactos se tenían por no escritos, expresión que nuestra legislación común asimila a la nulidad. Baeza Ovalle apuntaba también a que estos pactos por generalidad son consensuales, y anota que el no escriturar ni registrar el pacto atingente a las limitaciones de la cesión de acciones en el Registro de Accionistas no genera inexistencia respecto de las partes, sino inoponibilidad respecto de terceros. En suma, para él el pacto es siempre consensual, cualquiera que sea su objeto. Ver BAEZA OVALLE, ob. cit., pp. 1147-1149. Hoy, luego de la reforma de la Ley Nº 20.382, no cabe duda de que la sanción por el no registro es sólo la inoponibilidad y no la nulidad. 338 HERRERA BARRIGA, ob. cit., p. 9. 339 BAEZA OVALLE, ob. cit., t. II, p. 1146.

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2.8.2. Los estatutos y los pactos de accionistas Los estatutos y los pactos de accionistas son dos institutos distintos. Herrera Barriga nos señala dos características que separan a uno de otro instrumento jurídico. Desde luego, destaca que los “pactos, dado su carácter contractual, tienen fuerza obligatoria sólo entre quienes los celebraron…, los estatutos, por el contrario, constituyen un acto…, el cual obliga a todos los accionistas, actuales o futuros, sin importar si de hecho estos están de acuerdo o no con su contenido”. Por otro lado, anota que en el fondo ambos institutos se diferencian porque “los estatutos regulan las relaciones entre la sociedad y los accionistas. Los pactos, por su parte, rigen respecto de los vínculos que relacionan a los accionistas entre sí” y porque los estatutos “miran al interés social” y los pactos “al interés particular del respectivo grupo de accionistas…”; porque los estatutos tocan “asuntos que por su naturaleza pueden imponerse a todos los accionistas…” mientras que los pactos “tocan asuntos que por su naturaleza interesan a determinados accionistas”.340 Se suma a lo anterior un elemento esencial: los pactos se refieren a bienes y obligaciones de los accionistas y no pueden invadir bienes y obligaciones de la sociedad. Los estatutos pueden afectar bienes y obligaciones de la sociedad. Desde esta perspectiva, los pactos son contratos bilaterales o plurilaterales; los estatutos tienen un marcado acento institucional y más que regular la relación de los accionistas con la sociedad, regulan el modo de actuación y funcionamiento de una persona jurídica. Es la Ley de Sociedades Anónimas la que fija el ámbito de relaciones entre los accionistas y la sociedad. Los estatutos regulan mayormente a la sociedad en sí y sus órganos. Lo que es relevante abordar en este título son dos disposiciones de la LSA que se prestan a confusión. Desde luego el Nº 12 del art. 4º de la LSA, que añade como contenido de la escritura de constitución “los demás pactos que acordaren los accionistas”. Esta norma no implica que los pactos de accionistas deben figurar en los estatutos, pues claramente el art. 14 LSA deja en evidencia que el pacto de accionistas propiamente tal es un instrumento distinto a los estatutos. Los demás pactos a que se refiere la transcripción son otros acuerdos propios de una constitución de una sociedad anónima, 340

HERRERA BARRIGA, ob. cit., p. 6.

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asuntos propios de la organización de la sociedad no expresamente previstos en los numerales anteriores del art. 4º LSA. La otra norma que produce problemas es el art. 3º inciso final LSA, que añade: “no se admitirá prueba de ninguna especie contra el tenor de las escrituras otorgadas en cumplimiento de los incisos anteriores, ni aun para justificar la existencia de pactos no expresados en ellas”. A nuestro juicio, esta norma es pariente cercana del art. 1707 del Código Civil referente a los efectos de las contraescrituras respecto de escrituras públicas otorgadas entre las mismas partes. Herrera Barriga lee esta disposición señalando que los pactos de accionistas no tienen efecto derogatorio de lo pactado en los estatutos y que no pueden tampoco extenderse a materias propias de los estatutos, so pena de nulidad.341 Aunque tentadora la tesis, no nos convence finalmente, porque nada impide que entre dos accionistas se llegue a acuerdos aun sobre asuntos propios de los estatutos. Así, un pacto entre accionistas que estipule que las utilidades que se distribuirán serán de un 50% del resultado del ejercicio nada tiene de nulo, aun cuando contradiga una cláusula de los estatutos que establezca un reparto superior. Ello porque el ámbito de actuación de los estatutos y de los pactos es diverso. Uno obliga a los accionistas partes del pacto, el otro a la sociedad. Si en un pacto de accionistas se establece que durante los próximos cinco ejercicios los directores serán tres personas nominadas, ello puede ser contrario a la obligación de revocarlo y renovarlo in totus, pero ello no implica que dicha cláusula sea nula. Lo que nos quiere decir el art. 3º LSA es que las escrituras públicas que contienen los estatutos tienen primacía por sobre cualquier otro acuerdo atingente a los estatutos. Pero añade además que en materia de estatutos lo único válido y oponible es lo expresamente previsto en las escrituras y que a la sociedad no se le pueden oponer acuerdos entre los accionistas que difieran de su texto expreso. Por tanto, los acuerdos entre los accionistas constitutivos de un pacto no son oponibles a la sociedad en términos que deroguen o complementen los estatutos, pero son válidos y oponibles en tanto no adolezcan de objeto ilícito, entre las partes del pacto. Además, expresa que no pueden existir normas estatutarias oponibles a la sociedad que no consten en las escrituras de constitución y modificación de la misma sociedad. Los pactos de accionistas que invaden ámbitos 341

HERRERA BARRIGA, ob. cit., p. 11.

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de los estatutos son lícitos y válidos, pero no pueden invocarse ni como derogación, ni como complementación a los estatutos de la sociedad, sin perjuicio de su validez inter alias. Baeza Ovalle cree admisible que los pactos de accionistas se incorporen en los estatutos. Ve justificación para ello en la norma del inciso final del art. 4º LSA, que señala que la escritura de constitución debe expresar “los demás pactos que acordaren los accionistas”. Para Baeza Ovalle nada impide tratar asuntos propios de los pactos de accionistas en la misma escritura de constitución de la sociedad.342 A nosotros nos parece que eso no es acertado. En efecto, la diferencia fundamental entre el pacto y los estatutos es su régimen jurídico. La sociedad anónima se modifica por regla general en junta extraordinaria de accionistas y por mayorías; en tanto que el pacto de accionistas es un contrato que para ser modificado requiere de la concurrencia de todos sus otorgantes conforme a las reglas generales. Se puede replicar que los asuntos propios de los estatutos se modifican conforme al art. 67 LSA y que los propios de los pactos, conforme a las reglas generales de los contratos –unanimidad–, pero esa tesis no es sostenible, porque de verdad los pactos sí versan sobre asuntos que también versan los estatutos, aunque dirigidos a personas distintas. Baeza Ovalle sostiene además que si los pactos se incorporan a los estatutos son parte de los estatutos (v. gr., el pacto de bloqueo), lo que hace más insostenible su tesis, porque eso equivale a decir que dicho pacto sólo puede ser modificado en junta extraordinaria y por mayoría. Más grave es aún si aceptamos esta teoría en materia de sociedades anónimas abiertas de aquellas que cotizan sus valores públicamente, pues recordemos que el art. 22 LSA establece una presunción de derecho en orden a que la adquisición de acciones “implica la aceptación de los estatutos sociales, de los acuerdos adoptados en las juntas de accionistas…” y ello podría llevar a la conclusión de que los pactos que figuran en los estatutos son también aceptados por esos inversionistas. La norma del Nº 12 del art. 4º LSA tiene otra finalidad, a saber, complementar u especificar el estatuto en cuanto tal, pero siempre en lo que atañe a las relaciones de los accionistas con la sociedad que es su ámbito de efectos y no de los accionistas entre sí, que es propio de la ley o de los pactos de accionistas. Agreguemos, sin embargo, que si bien lo anterior no es posible en las sociedades anónimas, por expresa disposición de la Ley 342

BAEZA OVALLE, ob. cit., t. II, p. 1155.

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Nº 20.190, se admite para las SpA que cláusulas que son de uso habitual en los pactos de accionistas, como la cláusula de tanteo o firts refusal, la de buy or sell, la de tag along pueden incorporarse en los estatutos de esas sociedades, conforme lo señala el art. 435 del Código de Comercio. 2.8.3. Objetos del pacto de accionistas Normalmente estos contratos versan sobre procedimientos que limitan la libre circulación de las acciones, limitación que se traduce en que no pueden enajenarse las acciones a terceros sin antes agotar la posibilidad de que las adquieran los otros accionistas (se conoce también como first refusal). Otro pacto habitual, conocido también como el tag along, es aquel en el cual se pacta que si existe una oferta de un tercero para adquirir acciones de la sociedad, quien la reciba debe invitar a los restantes accionistas para que todos vendan a prorrata del número de acciones que tienen o para que vendan a condición de que el tercero adquiera un porcentaje determinado. Con esta cláusula se protegen los accionistas minoritarios, pues mediante ella se impide que el tercero sólo adquiera el paquete controlador. Esta cláusula además restablece el valor económico de las acciones, porque las acciones de control valen normalmente mucho más que las acciones de los minoritarios. La teoría económica sostiene que un accionista dominante vale más que su representación porcentual y que el minoritario vale menos. Esto es, quien tiene, por ejemplo, el 67% probablemente valga en términos reales un 80% del valor de la sociedad; y quien tiene el 33% restante vale menos que ese porcentaje, porque siempre el control tiene un plus de valor. Precisamente para nivelar este efecto es que se instituye el pacto del tag along. También se pueden pactar condiciones que deben tener los accionistas: esto es, en una sociedad anónima de médicos se puede pactar que no se pueda enajenar acciones sino a médicos; en una sociedad familiar, puede restringirse la venta a familiares o a personas naturales, y excluir los accionistas personas jurídicas. Muchas de estas cláusulas pueden ser discutibles desde el punto de vista de su validez frente al principio de la libre circulación de las acciones, tema más delicado aún si se trata de acciones de una sociedad anónima abierta donde son inadmisibles a nivel de estatutos. Estos mismos principios 258

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se extienden también para la opción preferente de suscripción de acciones que la ley le reconoce a los accionistas. Asociado con lo anterior, hay pactos cuya finalidad no es sólo darles la primera opción de compra a los restantes accionistas, sino que impedir las compras hostiles, que se traduce en reglas de información sobre ofertas de terceros y, naturalmente, restricciones a la libre disponibilidad. Un segundo elemento habitual de los pactos de accionistas son las normas de composición del directorio en términos limitativos para el accionista mayoritario, en el sentido de que se le reconoce al minoritario la facultad de designar más directores de los que en aplicación de las normas generales o de los estatutos le hubiere correspondido. Se da también que en estos pactos se deja establecido que ciertas personas deben ser siempre miembros del directorio. A su vez es posible que el pacto regule la designación o de hecho determine la persona del gerente general. Además se ven pactos en que se establecen quórums especiales para que el directorio pueda acordar determinados asuntos, quórums distintos a los de los estatutos. Asimismo, los pactos de accionistas permiten a un accionista minoritario juntar fuerzas con otro para adquirir el control de la administración de la compañía o al menos una fuerza suficiente para contrarrestar los poderes de otro controlador. Estos pactos están expresamente admitidos en la Ley de Mercado de Valores, pues es uno de los “acuerdos de actuación conjunta” que admite dicha ley (art. 98 LMV). En el derecho comparado se los conoce como “convención o pacto de sindicación de acciones”, y en el Derecho anglosajón como pooling agreements. Estos acuerdos han sido, no obstante cuestionados, porque pueden implicar un traslado de las decisiones propias de la asamblea de accionistas a un colectivo externo a la sociedad y porque pueden violar también las reglas sobre privilegios estipulando una renuncia perpetua al voto. Por último, son cuestionables desde la perspectiva de prestarse para desviar el verdadero interés de la sociedad a un interés extrasocial, sea de esos accionistas, sea de terceros. Para no pugnar con estos principios dichos pactos deben tener una vigencia temporal, no ser generales sino específicos, no pugnar con los intereses sociales y no adolecer de objeto o causa ilícita como, por ejemplo, vulnerar el principio de lealtad entre accionistas del art. 30 LSA. Se echa de menos, en todo caso, una exigencia de publicidad, esto es, de ser comunicados e inscritos en la sociedad a que se refieren, para conocimiento de la misma y de los otros accionis259

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tas, exigencia que ni siquiera existe para el denominado pacto de actuación conjunta definido en el art. 98 LMV. Un tercer elemento son las reglas de distribución de utilidades que normalmente obligan a los concurrentes a aprobar en las juntas ordinarias distribuciones determinadas. Se emplea mucho para proteger a accionistas minoritarios. Un cuarto elemento muy corriente son los pactos para evitar la dilusión, en términos de que se previenen mecanismos para que el accionista mayoritario y más poderoso no pueda, merced a aumentos forzados de capital, diluir la participación del minoritario. Un quinto elemento de estos pactos recae sobre lo que se conoce como el derecho a acrecer. En efecto, sabemos que los accionistas tienen el derecho a suscribir en forma preferente las nuevas acciones de pago que emita la sociedad a prorrata de sus acciones. En otros países este derecho va acompañado de un derecho a acrecer que consiste en que si las acciones de nueva emisión no son suscritas por algún accionista, los restantes pueden incrementar su participación adquiriendo esas acciones a prorrata de las suyas antes de que las acciones puedan ser ofrecidas a terceros. Este pacto nos parece perfectamente legítimo. En sexto lugar, otra cláusula que aunque no es habitual es estimada legítima es aquella mediante la cual los concurrentes al pacto establecen límites mínimos y, más importante aún, límites máximos de acciones que puede poseer un accionista en forma directa o indirecta. Esta tiende a cuidar la correlación de fuerzas dentro de una sociedad para que el accionista controlador no diluya a los minoritarios mediante aumentos de capital en que estos no tengan capacidad de seguirlo. A nosotros nos parece que esta cláusula puede ser legítima como estipulación parasocial, pero no como cláusula estatutaria, porque afecta a la estructura misma de la sociedad anónima y esto parece antes que desmentido, confirmado por la Ley Nº 20.190, que introdujo la sociedad por acciones, pues en dicha ley, que en mucho intervino también la LSA, se autorizó introducir esa cláusula en los estatutos de una sociedad por acciones (SpA), pero nada se dijo sobre su inserción en los estatutos de una sociedad anónima. Un séptimo pacto de uso frecuente son los mecanismos de resolución de conflictos en términos a veces derogatorios de los estatutos, pues se imponen los accionistas entre ellos la obligación de sujetar sus diferencias a arbitraje en todo evento. El art. 4º Nº 10 de la LSA obliga a fijar en los estatutos qué naturaleza de arbitraje será el que 260

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resuelva los conflictos de accionistas en calidad de tales, pues se trata de asuntos de arbitraje forzoso (art. 227 Nº 3 del Código Orgánico de Tribunales), pero el art. 125 de la LSA establece dos limitaciones a esa cláusula arbitral que pueden subsanarse en el pacto de accionistas: en los estatutos no puede designarse nominativamente a una persona como árbitro, lo que es admisible en el pacto de accionistas; además la regla general es que siempre un accionista puede optar por ocurrir a la justicia ordinaria, libertad que puede restringirse en el pacto de accionistas a los ámbitos u objetos a que se extiende ese pacto. Además, muchos de los acuerdos del pacto no son asuntos objeto de los estatutos y, por lo mismo, pueden no quedar afectos a la cláusula arbitral estatutaria. 2.8.4. Efectos del pacto de accionistas Los efectos del pacto son los derechos y obligaciones que causa para quienes lo suscriben, para las partes del mismo. Hacemos nuestra la opinión de Galgano cuando dice que “los pactos parasociales tienen eficacia sólo entre las partes, ya que sólo obligan a los socios que los han suscrito, con exclusión tanto de los posteriores adquirentes de las acciones como de los suscriptores de acciones de nueva emisión; tampoco tienen ninguna eficacia en relación con los terceros o en relación con la sociedad. Así, si un socio vende sus propias acciones violando un sindicato de bloque al cual ha adherido, la venta es perfectamente válida y eficaz con respecto a la sociedad, que estará obligada a inscribir al adquirente en el libro de los socios. Así también, si un socio vota en la asamblea de modo diferente a lo que se había decidido en el sindicato, el voto es perfectamente válido y la violación del pacto del sindicato no podrá dar lugar a ninguna impugnación de las decisiones de la asamblea. La única sanción jurídica que acude a favor de los contratos parasociales es la obligación de resarcimiento del daño a cargo de los que los hayan violado”.343 A la sociedad no la obliga el pacto, pese a que nada impediría que la sociedad concurriera como parte a este contrato, lo que es admisible en otras latitudes.344 343

GALGANO, Derecho Comercial, t. II, p. 254. En efecto, en Gran Bretaña se acepta que la sociedad sea parte de los shareholders agreements, aunque la jurisprudencia ha establecido que en aquellos puntos en que los articles of association (estatutos) entren en conflicto con el pacto, 344

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Tampoco obliga al adquirente de las acciones por acto entre vivos, salvo que adhiera a él mediante alguna forma legal que genere un nuevo pacto con los restantes accionistas, quien es, para todo efecto legal, un tercero al pacto. Como señala Herrera Barriga, “si un accionista miembro del pacto cede sus acciones, o bien constituye prenda o usufructo sobre ellas, el respectivo adquirente, acreedor prendario o usufructuario, no se verá obligado por el pacto que celebró su vendedor, deudor prendario o nudo propietario, respectivamente, salvo que voluntariamente adhiera a él, pues ninguna obligación tiene de respetar un pacto en que no consintió”.345 Naturalmente a los herederos universales o singulares del accionista les obliga el pacto, pero no en su calidad de accionistas, sino que de herederos de las obligaciones del pacto que son trasmisibles por causa de muerte conforme a la norma general. Pero hay que tener cuidado con algunos efectos específicos y la validez de algunas cláusulas. Desde luego, si el pacto versa sobre la cesión de acciones, debe constar por escrito y debe ser depositado “en la compañía a disposición de los demás accionistas y de terceros interesados”. Modificó la Ley Nº 20.382 el efecto de no depositar el pacto en la compañía a disposición de los restantes accionistas y de terceros. Antes, se señalaba que sin ese depósito el pacto se tenía por no escrito, lo que a nuestro juicio le restaba valor aun inter alias. Hoy el efecto de dicha omisión es que el pacto es inoponible a terceros, pero eficaz, por tanto, entre los otorgantes. La duda asalta en orden a qué significa que un pacto de accionistas sea “oponible” a terceros. La adquisición de acciones por un tercero de un accionista parte a su vez del pacto no obliga al adquirente; a este sólo lo obligan los estatutos sociales conforme al art. 22 LSA. Obviamente si el pacto contempla prendas sobre acciones o usufrutos sobre ellas, estos gravámenes afectarán la sociedad debe ajustarse a los estatutos y no al pacto. Así, si el pacto establece la obligación de no aumentar el capital, pese a que el pacto es válido y oponible entre los accionistas, no lo es para con la sociedad partícipe del pacto, porque la sociedad puede aumentar el capital, pues es un derecho legal imperativo, pero eso no quita que la sociedad incurra en infracción y que los accionistas partes en el pacto incurran en responsabilidad si votan a favor del incremento de capital. Ver ALAN DIGNAM y JOHN LOWRY, Company law, pp. 155-157, y JANET DINE, ob. cit., p. 165. 345

HERRERA BARRIGA, ob. cit., p. 12.

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al adquirente por la naturaleza misma de estos y no en razón de los efectos del pacto. No queda claro, empero, si con esa oponibilidad el legislador quiso hacer oponible el pacto al tercero adquirente de las acciones afectas al mismo. A nosotros nos parece que dicho pacto no sigue a las acciones, pues como tal contrato no genera derechos reales sobre las acciones sino sólo derechos personales. Además, como dijimos, el legislador nos dice que la adquisición de las acciones sólo importa la aceptación de los estatutos sociales y los acuerdos de junta (art. 22 LSA). Otro tema delicado es el de las cláusulas restrictivas de la cesión en orden a determinadas características del adquirente. En nuestra opinión, dichas cláusulas son legítimas siempre que no oculten o simulen una prohibición de transferencia y siempre que sean razonables dado el objeto de la sociedad. En una sociedad familiar, por ejemplo, no nos parece que se pueda prohibir la venta a terceros no familiares; pero en una sociedad de profesionales la cláusula nos parece legítima y muchas veces necesaria para el desarrollo del objeto de la sociedad. Se nos dirá que no se explica la discriminación, que sería igualmente legítimo restringir la cesión a familiares que a profesionales del giro social. Pero más de cerca el asunto no es tan claro, porque restringir la venta a familiares afecta notablemente el valor venal de las acciones, pues es un mercado muy reducido y, por otro lado, ello no beneficia a la sociedad en nada y los accionistas deben cuidar de la sociedad en razón del art. 30 LSA. En cambio, restringir por ámbito de actividad tiene una razón de ser para el objeto social y si bien en algo afecta el valor de las acciones, el efecto es menor, pues el mercado de las mismas es notablemente más amplio. A nuestro juicio, no tiene valor alguno la cláusula que establece que el gerente sólo podrá registrar el traspaso si se ha respetado el pacto en la cesión, pues la ley lo obliga a tomar razón de él en el Registro de Accionistas si cumple con las formalidades del Reglamento (art. 12 LSA). Mucho se ha discutido sobre la validez de estos pactos relativos al voto en lo que dice relación con la administración de la sociedad, dejando fuera el pacto de actuación conjunta expresamente admitido en el art. 98 LMV. Como expone Alcalde Rodríguez, dichas objeciones no tienen asidero desde el punto de vista de la legitimidad de esos pactos.346 Dichos pactos nos parecen admisibles, pero su infracción 346

Ver ALCALDE RODRÍGUEZ, ob. cit., p. 92.

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no afecta a la sociedad.347 Esto es, si en una junta de accionistas el mayoritario no respeta el pacto; o si el directorio designa un gerente general distinto del previsto; o si el directorio actuando dentro del ámbito de los estatutos toma acuerdos contrarios al pacto, dichas designaciones y acuerdos son válidos respecto de la sociedad y de terceros siempre que se ajusten a la ley y los estatutos, pero su infracción genera responsabilidad civil derivada de la violación del pacto. Sin embargo, también en lo relativo a las normas de administración de la sociedad que se estipulan en los pactos de accionistas no puede existir nada que implique que el gerente o los directores deban velar más por los intereses de los accionistas que los de la sociedad, intereses que no siempre coinciden y muchas veces divergen. Una cláusula que en forma directa o simulada sujete el actuar de los directores a la voluntad del accionista que lo nombró es nula, por ser contraria al ser mismo de la sociedad anónima y si los gerentes y directores la vulneran en su actuar, no surge responsabilidad civil a favor del accionista beneficiario de la cláusula, porque en ella hay objeto ilícito.348 Más allá de la validez o eficacia de ciertas cláusulas existen problemas asociados a la sanción por infringir el pacto. Normalmente la sanción será la indemnización de perjuicios, con la dificultad de que si no se pacta cláusula penal, la determinación de esos perjuicios será muy difícil y en gran medida abandonada que un árbitro o juez acepte la indemnización por daño moral en los contratos –cuya procedencia es muy discutible– y acepte el daño moral entre personas jurídicas –muchas veces las celebrantes de un pacto de accionistas– y, por último, que la cifra que fije sea justa. Pero nuestra doctrina y jurisprudencia han resuelto que para demandar perjuicios en materia contractual es menester demandar en lo principal el cumplimiento forzado (specific performance, en el Derecho sajón) o la resolución del contrato. Si se quiere la resolución del contrato, el tema es sencillo y procedente, siempre que no se haya renunciado a la acción resolutoria. Pero, ¿es posible la ejecución forzada del pacto? Nos parece que no, que no es posible que una resolución judicial pueda obligar a un accionista a respetar un pacto de primera opción de compra, o un acuerdo 347

De la misma opinión, ALCALDE RODRÍGUEZ, ob. cit., pp. 93 y ss. De la misma opinión, Herrera Barriga, quien sin embargo admite la validez de estos pactos cuando ellos “pueden servir al interés social”. Nosotros creemos que ese acuerdo no tiene incidencia alguna sobre la gestión social, porque los accionistas no “mandan” a los directores, ob. cit., p. 33. 348

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de actuación conjunta ente accionistas para votar determinadas materias en conjunto o en un sentido específico. Del mismo modo, como hemos dicho, si se enajenan acciones saltándose el pacto de accionistas, la enajenación es válida y la sociedad no puede trabar su toma de razón en el Registro de Accionistas conforme lo dispone el art. 12 LSA y el inciso 2º del art. 14 LSA por este motivo. En consecuencia, la fuerza jurídica de un pacto de accionistas depende esencialmente de la redacción de las cláusulas penales o multas y sus cauciones reales o personales, pues en la construcción de estas cláusulas es donde el texto tendrá más eficacia jurídica. Sin ellas, el pacto podrá ser válido jurídicamente, pero su eficacia será esencialmente moral, que muchas veces es en la práctica más útil que la fuerza jurídica. En varias oportunidades nos ha tocado asistir a pactos cuya única función es dejar memoria de lo que se pretende. 2.8.5. Derecho comparado En los Estados Unidos los pactos de accionistas se denominan shareholders agreements o stockholders agreements y también como pooling agreements, pero ha sido tema de debate la facultad de su cumplimiento específico o ejecución forzada (specific performance) en lo que dice relación con los acuerdos de voto. En el caso Ringling BROSBarnum & Bailey Combined Shows vs. Ringling (Corte Suprema de Delaware, 1947), la Chancey Court determinó que una votación en junta designando directores en contradicción a lo establecido en el pacto de accionistas (pooling agreement) no obstante que se habían escogido determinados directores por el voto del infractor, lo que correspondía no era anular la junta, pero no debían computarse los votos de la infractora al pacto, sino que sumarlos a los votos de la otra parte del pacto y luego en razón de lo anterior determinar qué directores eran elegidos. Vale decir, se le dio una suerte de cumplimiento forzado al pacto, al extremo que con ese resultado uno de los cargos a director quedó vacante porque el voto de la parte favorecida por el pacto era por sólo dos de los tres directores a que tenían derecho.349 Las cláusulas restrictivas de la libre circulación de las acciones en general no son admitidas en las publicly held corporations, pero 349

Ver EISENBERG, ob. cit., pp. 341-349.

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sí en las closely held corporations (sociedades anónimas cerradas), a condición, como lo expone Eisenberg, de que las restricciones no precluyan la potencialidad de que la acción alcance su máximo valor en la enajenación, en términos que se demuestre que la restricción no hace diferencia en el valor venal de la acción.350 A lo anterior se suma una exigencia de racionalidad o utilidad legítima de las restricciones que se impongan (reasonable purpose). Para el Derecho sajón las acciones son personal property, esto es, bienes muebles, y para el common law la personal property no admite restricciones para su alienación. Sin embargo, las alternativas de first refusal o la de first option no presentan problemas, pero las restricciones que se refieren a la obtención de autorizaciones para la enajenación (consent restraints) por el directorio o un tercero tienen menos aceptación, y si bien no hay un criterio único, aun en los casos en que se admite la validez de la cláusula, las cortes han exigido que la negativa a autorizar deba superar un criterio de razonabilidad351 y, más aún, que dicha razonabilidad perviva al tiempo de requerirse la autorización y no sólo al tiempo de pactarse la restricción. Lo interesante es que en el derecho norteamericano, a diferencia de lo que a nuestro juicio ocurre en Chile, las infracciones a pactos legítimos de limitación a la libre circulación causan la nulidad de la transferencia y no sólo responsabilidad civil. Empero, hay que advertir que este tema no tiene un tratamiento federal, sino que cada estado de la Unión tiene su propia legislación, sin perjuicio de que la mayoría se armoniza en torno a sus dos fuentes inspiradoras, la legislación del Estado de Delaware y la Model Business Corporation Act. En Francia, la ley y la doctrina se mostraron enemigas de los pactos o acuerdos de actuación conjunta para votar de determinada manera en las asambleas de accionistas, esto bajo el amparo de la Ley de 1867, y luego un decreto de agosto de 1937 formulado dentro del ámbito de la Ley de 1933, declaró perentoriamente nulos estos acuerdos. La Ley de julio de 1966 no se pronunció sobre su validez y eso abrió las puertas a una jurisprudencia más flexible. La Ley de 1967 castigaba penalmente la compra de votos (art. 440) y por lo tanto la jurisprudencia abrió todo un campo de legalidad hacia otros ámbitos que no fueran compra de votos e hizo distinción entre acuerdos buenos y acuerdos malos de actuación conjunta 350 351

Ver EISENBERG, ob. cit., p. 411. Ver EISENBERG, ob. cit., pp. 418 y 422.

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(bones et mauvaises conventios). El primer reconocimiento expreso a la validez de estos pactos se limita a los acuerdos entre sociedades o grupos societarios (Ley del 12 de julio de 1985). Sin embargo, la jurisprudencia francesa sigue sosteniendo la nulidad de todos los pactos que comporten un voto predeterminado, esto es, se acepta votar en el mismo sentido, pero no que el sentido se fije en el pacto y nula es también la convención que fija rígidamente el voto en orden a la designación de los directores. En general, se aceptan las convenciones que pueden justificarse en interés de la sociedad, pero no aquellas pensadas en el en “l’intérêt purement égoïste” de los accionistas. Asimismo, se acepta la constitución de holdings entre dos o más accionistas para que ese holding maneje en forma unitaria el voto de todos. Lo que ha perdido vigencia en Francia son los syndicats de blocage, mediante los cuales los accionistas confieren un mandato unitario a un tercero, pues eso era posible cuando para la presencia en asamblea era necesario exhibir los títulos que eran entregados materialmente al mandatario. Hoy esos pactos quedan entregados al honor o, en su defecto, a ciertas cláusulas penales que han sido validadas por la jurisprudencia. En materia de pactos sobre cesión de acciones, existen dos tipos de pactos que se han admitido, pero con reservas. Los pactos de consentimiento (clauses d’agrément) y los pactos de primera opción (clauses de préemption). Respecto de los pactos de consentimiento, la ley requiere que figuren siempre en los estatutos sociales (status), por lo que no pueden ser objeto de un pacto extra-estatutario. Por regla general, están prohibidas en las sociedades que cotizan en bolsa, en contraste con la circunstancia de que son obligatorias en muchas sociedades profesionales (de contadores, de consejeros jurídicos, en las sociedades de prensa, etc.). Además, sólo son aplicables a las sociedades cuyas acciones son nominativas. La jurisprudencia ha sostenido que estas no se aplican sino para el ingreso de terceros a la sociedad y no cuando el adquirente es otro accionista. Pero lo original de la legislación francesa es que si en definitiva no se otorga la autorización para enajenar, la sociedad debe obtener que otro accionista o un tercero adquiera las acciones en venta o bien ella misma mediante una reducción de capital, fijándose el precio, en caso de desacuerdo, por un perito judicial. Si el accionista no quiere enajenar a ellos sus acciones, puede optar por mantenerse dentro de la sociedad. Un fallo interesante de la Cámara Comercial de la Corte de Grenoble atacó el problema de la vulneración de una clause d’agrément 267

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por la vía de adquirir las acciones de una de las accionistas del pacto que a su vez era sociedad anónima, con la agravante que el adquirente de dichas acciones era competencia directa de la empresa cuyas acciones eran objeto del pacto. La Corte estimó que esa vía era defraudatoria del pacto y por tanto nula, aunque la regla general es que en los pactos entre sociedades el pacto no es oponible al accionista de uno de los miembros de pacto, salvo que adhieran expresamente al mismo (caso conocido como L’affaire Rivoire et Carret-Lustucru).352 En lo que toca a los pactos de primera opción (clauses de preémption), estos pueden incluirse en los estatutos en los casos en que es permitido, esto es, para sociedades que no cotizan en bolsa (clauses statutaires de preémption) o en documento separado (conventions extra-statutaires de preémption). Las cláusulas estatutarias de preémption no están reguladas en cuando a procedimiento y efectos como las d’agrément, pero en la práctica se aplican las mismas reglas que para estas (arts. 274-275 Ley Nº 1985) y en el evento de que los restantes accionistas no quieran comprar, se admite que la sociedad puede hacerlo reduciendo su capital. A diferencia de las clauses d’agrément, la clause de preémption sí es aplicable aun para la venta entre accionistas. La gran diferencia de las cláusulas estatutarias de preémption con las convenciones extra-estatutarias es que estas no obligan ni a la sociedad ni a terceros, sin perjuicio de su validez legal, pues conforme al art. 1161 del Código Civil francés esas convenciones sólo obligan a las partes. Una de las fórmulas que se emplean para hacer eficaces estas convenciones es pactar un secuestro convencional de las acciones (los títulos) y también la cláusula penal, aunque esta ha perdido atractivo en razón de la facultad de los jueces de moderar el monto de la pena prudencialmente.353 Como vimos, en Gran Bretaña las restricciones a la libre cesibilidad de las acciones en tanto se refieran a la aprobación del directorio de la emisora y a los pre-emption rights, pueden regularse a nivel de estatutos y no de pactos privados entre los accionistas354 y ello tiene la eficacia de que las acciones simplemente no pueden ser adquiridas sin respetar las normas de los articles of association. Sin embargo, los shareholders agreements, esto es, los pactos privados entre accionistas, 352 353 354

Ver MÉRLE, ob. cit., p. 263. Ver MÉRLE, ob. cit., p. 267. Ver MAYSON, FRENCH y RYAN, Company Law, pp. 218 y 219.

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y, hay que destacarlo, entre accionistas y la sociedad, pueden también regular no sólo los pools de voto sino también la transferencia de acciones fijando límites a las mismas. Las Cortes inglesas han reconocido inmemorialmente la validez de estos pactos, al extremo de que han ordenado incluso que un accionista vote en el sentido del pacto, esto es, la del cumplimiento forzado del pacto (specific performance). La gran diferencia es que los pactos entre accionistas no impiden la transferencia de las acciones y sólo obligan a las partes del mismo355 y tampoco afectan a la sociedad. Es por ello que se ha ido extendiendo en las pequeñas y medianas compañías la práctica de hacer parte del pacto a la misma sociedad, práctica que genera otros problemas, pues la jurisprudencia ha consistentemente sostenido que el pacto no puede ser derogatorio de los articles of association y tampoco amarrar a la shareholders meeting de ejercer los poderes que los articles o la ley le confieren, lo que no invalida el pacto que se traduce entonces en damages por breach of contract, salvo que el pacto sea contrario a los estatutos, pues en tal caso no es exigible a la compañía, pero sí contra los accionistas, que si eran todos, de igual manera podían obstruir el actuar de la compañía (caso Russell vs. Northen Bank Development Corp., 1992).356 Los voting agreements resultado de un shareholders agreement también son válidos y, como hemos señalado, susceptibles también de specific performance, esto es, ejecución forzada de la obligación, por vía de mandatory injunction (Puddephatt vs. Leigh, 1916, y Greenwell vs. Porter, 1902). A diferencia del Derecho francés, las Cortes inglesas han admitido que estos pactos sean muy específicos, v. gr., que se acuerde elegir por dos o tres períodos a determinadas personas como miembros del directorio.357 2.9. GRAVÁMENES Y PROHIBICIONES SOBRE ACCIONES. USUFRUCTO Y PRENDA SOBRE ACCIONES Es lacónica la ley para referirse a los gravámenes y prohibiciones sobre acciones. El art. 23 de la LSA dice que “la constitución de gravámenes y de derechos reales distintos al del dominio sobre las 355 356 357

Ver ALAN DIGNAM & JOHN LOWRY, Company Law, p. 154. Ver DIGNAM & LOWRY, ob. cit., p. 156. Ver MAYSON, FRENCH & RYAN, ob. cit., p. 396.

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acciones de una sociedad, no le serán oponibles a ésta, a menos que se le hubiere notificado por ministro de fe, el cual deberá inscribir el derecho o gravamen en el Registro de Accionistas”. Esta notificación por ministro de fe no puede ser reemplazada por una notificación directa o tácita del gerente de la emisora, pues ella es una solemnidad que persigue justamente dar fecha cierta a la constitución del gravamen. Los gravámenes son las prendas y los usufructos. A nuestro juicio, no procede la prenda civil ordinaria sobre acciones, pues la ley sólo autoriza estas prendas para cosas corporales muebles o créditos, y las acciones no son ni lo uno ni lo otro. En efecto, en orden a la prenda civil, nos parece que no es posible tratándose de acciones, pues el art. 2384 del Código Civil dice que la prenda debe recaer sobre una cosa mueble y el mismo Código Civil en su art. 574 nos dice que cuando la ley habla de cosas muebles a secas “se comprenderá en ella todo lo que se entiende por cosas muebles según el art. 567”, disposición esta que está inserta en el parágrafo de las cosas corporales muebles y la acción no es una cosa corporal y es por eso que el Código Civil hubo de señalar expresamente que los créditos (cosas incorporales muebles) podían ser objeto de prenda (art. 2389 del Código Civil), declaración especial que no existe para las acciones. En el caso de la prenda mercantil del Código de Comercio el asunto es más discutible, porque dicho Código no limita la prenda a sólo cosas muebles, aunque también dicta una norma especial para la prenda de créditos, lo que deja entrever que, tal vez, en la mente del legislador tampoco cabía la prenda mercantil sobre acciones, prenda que, hay que decirlo, es de uso frecuente por la banca chilena. Con la nueva Ley Nº 20.190, del año 2007, que deroga prácticamente todas las regulaciones especiales de prenda sin desplazamiento (esto es, prenda industrial, prenda agraria y prenda sin desplazamiento), se admite en su art. 5º la constitución de prendas sobre cosas corporales e incorporales muebles. Asimismo, la Ley Nº 4.287 Sobre Prenda de Valores Mobiliarios a Favor de los Bancos también expresamente lo acepta (art. 3º). Tratándose de acciones en poder de la EDV, el depositante puede constituir prenda sobre ellas como si él fuere el dueño y para tal efecto la EDV entregará un certificado que acredite la cantidad o parte de ella, de valores que el depositante tiene depositados, certificado que el depositante puede pedir que se emita a nombre de la persona a cuya cuenta depositó las acciones, y 270

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este certificado, dice la ley, “reemplazará al título representativo del valor de que se trate” para “los efectos de las formalidades necesarias para la constitución de la prenda u otro derecho real” (art. 14 Ley Nº 18.876), y añade que ni la prenda ni ningún otro derecho real será oponible a la EDV ni a terceros sin la previa notificación a aquella por un notario, aparte de las restantes formalidades especiales que exija la ley para el tipo de derecho real respectivo. En orden al derecho de usufructo sobre acciones expresamente la LSA lo admite. Además de que debe ser notificado a la sociedad, las acciones deben inscribirse en el Registro de Accionistas tanto a nombre del nudo propietario como del usufructuario y debe quedar constancia en dicho registro de la existencia, modalidades y plazos del usufructo. El usufructo comporta que los dividendos que distribuya la sociedad deberán ser pagados al usufructuario. Importa, además, que ante la junta de accionistas ambos deben obrar de consuno, salvo que pacten entre ellos otra cosa o en caso de una ley especial que preceptúe algo distinto. Lo mismo dicho respecto de las prendas corre para el derecho de usufructo cuando se trata de acciones depositadas en una EDV. Una norma que se ha prestado a dudas es el art. 65 LSA, cuando nos dice que “el ejercicio del derecho a voto y del derecho a opción por acciones constituidas en prenda corresponderá al deudor prendario, y por acciones gravadas con usufructo, al usufructuario y al nudo propietario, conjuntamente, salvo estipulación en contrario”. Hay quienes sostienen que es posible en el contrato de prenda pactar que el derecho de voto del deudor prendario lo ejerza el acreedor prendario y que el derecho de suscripción preferente también. A nosotros nos parece que no es ese el sentido de la norma. Su alcance es más bien que por el contrato de prenda no se priva al accionista deudor prendario ni de su derecho a voto ni de su derecho de suscripción preferente y es eso lo que la ley quiere dejar en claro, pues por esencia y naturaleza no surge para el acreedor prendario ni el derecho de votar por las acciones empeñadas ni el de reclamar la opción preferente. Entonces, la frase final de la disposición “salvo estipulación en contrario” sólo tiene aplicación para el caso de usufructo de acciones, porque el nudo propietario y el usufructuario conforman sobre la acción una complementación de derechos que normalmente reúne un accionista que tiene el dominio pleno de las acciones. El derecho a voto del nudo propietario y del usufructuario es un derecho inherente al usufructo sobre acciones, como se 271

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desprende de la regla del art. 23 LSA que los obliga a actuar –v. gr., votar– de consuno y del hecho de que en el Registro de Accionistas figuran como una sola persona, como un mismo accionista. En consecuencia, no es posible que de un contrato de prenda de acciones emerja un derecho excluyente para el acreedor prendario de votar en las juntas de accionistas o ejercer el derecho de opción o suscripción preferente. Puede que en ese contrato se le confieran ciertos mandatos al acreedor prendario para obrar en junta o representar al accionista deudor prendario en el ejercicio de la opción, pero a gran diferencia del caso del usufructo, esos mandatos no impiden que, como en todo mandato, el accionista mandante haga uso de sus derechos de dueño de la cosa pignorada aun contra la voluntad del mandatario acreedor prendario. Una tesis distinta conduciría a extender el derecho real de prenda a ámbitos que lo excederían con mucho al normal alcance de dicho real en el derecho civil y mercantil. La LSA señala que “el embargo sobre acciones no priva a su dueño del pleno ejercicio de los derechos sociales, excepto el de la libre cesión de las mismas que queda sujeta a las restricciones establecidas en la ley común”. Esta norma sigue a continuación de la del inciso primero del art. 23 LSA, que exige la notificación del gravamen a la sociedad para que este le sea oponible a la sociedad. Nada dice de cuándo el embargo es oponible a terceros, ni que deba tomarse posesión física de los títulos. Pero el acto de embargo resulta difícil en abstracto como una mera pignoración de la inmaterialidad. Añadamos a ello que el art. 484 del Código de Procedimiento Civil, que caracteriza las acciones como “efectos de comercio”, señala que estas deben ser realizadas por un corredor designado del mismo modo que los peritos. Lo mismo puede predicarse de las medidas precautorias sobre acciones. Nada dicen ni la LSA ni el Reglamento de dichas medidas: su decreto, su notificación y su oponibilidad. En la Ley Nº 18.876, sobre empresas de depósito y custodia de valores, implícitamente se reconoce su procedencia (art. 4 inc. 2º, 5 inc. 2º y 6º inc. 2º). De forma que para estos efectos, no existe registro público ni de los embargos ni de las medidas precautorias.358 Hay, como sabemos, objeto ilícito en la 358

El art. 297 del Código de Procedimiento Civil, sobre la prohibición de celebrar actos y contratos sobre bienes muebles, sólo tienen efecto respecto de los terceros que tengan conocimiento de la misma a la fecha del contrato. Esto significa, a nuestro entender, que si el tercero es ignorante, el acto no es nulo,

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enajenación de cosas embargadas o de cosas sobre cuya propiedad se litiga (art. 1464 Nos 3 y 4 del Código Civil), pero los terceros no tienen cómo protegerse de un fraude del cedente que les transfiere acciones embargadas o sujetas a medidas precautorias, sin perjuicio de las responsabilidades civiles y penales que se pueden reclamar del accionista deshonesto. 2.10. DE LA DESMATERIALIZACIÓN DE LAS ACCIONES 2.10.1. Desmaterialización en el derecho comparado En el origen de la sociedad anónima está el título de acciones, que todavía en el Derecho anglosajón se denomina certificado (shares certificate o certificated shares), pues la forma de acreditar participación en ellas era precisamente el certificado, que en sus orígenes era nominativo, pero que prontamente se admitió su transferencia por endoso (acciones a la orden) o por simple entrega del título (acciones al portador). Sin embargo, a partir del último tercio del siglo XX las legislaciones fueron privilegiando las acciones nominativas y, por lo mismo, separando la acción del título de acción. El título pasa a ser un mero certificado, pero pierde su calidad de título-valor, pues, como dice Pedro Federico Gutiérrez, “todos los derechos y obligaciones surgen no del instrumento mismo, sino del estatuto y del contrato de suscripción”.359 Luego, con la computarización de los mercados de valores, los títulos no sólo se hacen más raros, sino que hasta molestos, al extremo que la tendencia en la Unión Europea en general y en un mercado tan avanzado como el London Stock Exchange se está exigiendo la eliminación de los títulos o certificados de acciones para aquellas empresas que cotizan en dicha bolsa de valores, forzando a todos los operadores a participar del sistema CREST, en lo que Mayson, French y Ryan llaman la compulsory dematerialisation360 de las acciones que son admitidas a cotizar. Casi todos los países se han abierto a la desmaterialización de las acciones, a la prescindencia de los títulos. porque a su respecto la medida no tiene efecto. No existe una norma análoga en materia de embargos. 359 360

PEDRO GUTIÉRREZ, ob. cit., p. 316. Ver MAYSON, FRENCH y RYAN, ob. cit., p. 218.

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En Argentina existen las denominadas acciones escriturales admitidas en la Ley Nº 22.903, que “no se representan en títulos, puesto que la titularidad de la acción surge de una inscripción que debe llevar sea la sociedad emisora, un banco, sea comercial o de inversión, o caja de valores”.361 En España la desmaterialización está representada por dos instituciones que permiten que los títulos no se emitan nunca: los resguardos provisionales y los certificados de inscripción. Los resguardos provisionales “suelen referirse a las acciones al portador que representan”, los que deben ser nominativos y deben reproducir el tenor literal de la acción y “deben anotarse en un libro nominativo de resguardos provisionales y que mediante su exhibición o depósito se puedan ejercitar los derechos sociales” y los “certificados de inscripción” suelen ser títulos múltiples, por referirse a la pluralidad de acciones de un mismo titular” y se distinguen de los certificados provisionales “porque en ellos se hace constar el número y la clase de las acciones nominativas detentadas por el accionista al que se expide el certificado o extracto de inscripción”.362 Pero más significativas son las denominadas “anotaciones en cuenta”. Estas no están definidas ni en la Ley de Sociedades Anónimas del año 1989, ni en la Ley de Mercado de Valores de 1988, en que la acción constituye una “pura anotación contable”, “cuyo nacimiento y posterior existencia dependen de que las acciones mencionadas se inscriban en el correspondiente registro contable”,363 pero son tenidas por la ley como “valores mobiliarios” o “valores negociables”, cuyo contenido y características dependen de la escritura de emisión de dichas acciones. Estas acciones se transfieren también mediante cargos y abonos en el registro contable, y no pueden ser representadas más que por certificados, pero no en títulos, en contraste con las acciones que figuran en títulos que sí pueden convertirse en estas. En las sociedades que cotizan en bolsa la entidad que lleva dicho registro contable es necesariamente el Servicio de Compensación y Liquidación de Valores; cuando no, el emisor puede elegir quién lo lleva de entre las sociedades y agencias de valores que operen en el mercado. Francia ha llevado en esto la delantera. A partir del tres de noviembre del año 1984 los valores mobiliarios emitidos en territorio 361 362 363

PEDRO F. GUTIÉRREZ, ob. cit., p. 321. BROSETA PONT, ob. cit., p. 245. BROSETA PONT, ob. cit., p. 246.

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francés y sujetos a la legislación francesa, sean nominativos o al portador, coticen o no en bolsa, no pueden ser representados materialmente por fórmulas impresas. Los títulos nominativos quedan reducidos a una mera anotación contable hecha por el emisor; los títulos al portador se manejan en cuentas que llevan los afiliados a la Société Interprofessionelle de Compensation des Valeurs Mobilérs, conocida por sus siglas SICOVAM. Prácticamente todas las acciones al portador son admisibles en SICOVAM, y también lo son los títulos nominativos. SICOVAM lleva las cuentas de los operadores autorizados (bolsas, intermediarios de valores, bancos, establecimientos financieros) y de sociedades emisoras de los títulos. A partir de esa fecha, la verdad, en Francia desaparecieron los títulos al portador, pues ya no se entregan títulos y mal pueden entonces “portarse”: en el fondo se trata de emisiones en que el emisor ignora la identidad del accionista, a diferencia de los títulos nominativos. Esta revolución operó merced a la aplicación hecha por la Ley del 2 de mayo de 1983 a las normas de la ley marco Ley de Finanzas del 30 de diciembre de 1981.364 En los Estados Unidos la regulación de la forma de emisión de las acciones es materia de ley estadual y no de ley federal. Sin embargo, los autores destacan que no existen muchas diferencias de estado a estado y casi todos aceptan la emisión de acciones desmaterializadas, sin título (certificateless shares). La teoría en los EE.UU. es que la sociedad emite un título de acciones nominativas y que el nominee del certificado lo transfiere mediante endoso y con ello el adquirente concurre a la compañía para que quede registrada su adquisición en el stock transfer book (conocido también como share register), para que se emita un nuevo título endosable a su nombre.365 Pero a partir de la década de los sesenta del pasado siglo el enorme movimiento bursátil hizo de este sistema algo imposible, lo que dio origen al sistema denominado de Book Entry, lo que aprovechando las modernas tecnologías ha permitido facilitar y abaratar los costos administrativos de transferencia y evitar la pérdida o duplicidad de emisiones. En el sistema del Book Entry –conocido también como Street Name Registration of Securities, aplicable sólo a las acciones de las publicly held corporations–, los títulos de acciones o no se emiten o 364

Ver MÉRLE, ob. cit., pp. 220-221. En los EE.UU. el endosatario de un título es el dueño de la acción, esté esta cesión registrada o no en el share register, pero para la sociedad el accionista es el record owner, esto es quien figura en sus libros, caso en el cual el efectivo dueño se denomina benefical owner. 365

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quedan permanentemente inmovilizados no obstante las múltiples operaciones sobre los mismos. En los libros del emisor figuran como accionistas normalmente los brokers bursátiles u otros intermediarios, pero los títulos en manos de depositarios de valores normalmente figuran a nombre de estos depositarios o entidades asociadas.366 Los títulos se depositan en una entidad de depósito de valores (la más importante es la Depository Trust Company (DTC), pero no es la única) y los movimientos entre brokers se registran en los libros del broker y en las cuentas de la DTC. Así en los libros del emisor los movimientos son mínimos, aunque siempre un cliente del broker puede pedir que las acciones se registren ante el emisor a su nombre, pero esa es la excepción. Todo este sistema con doble intermediación entre el dueño de las acciones y la emisora ha resultado muy eficiente. Para mejorar el sistema se creó una corporación federal denominada Securities Investors Protection Corporation, que contempla seguros a favor de clientes de los brokers hasta por US$ 500.000 por la diferencia de custodia y que protege a los clientes de las insolvencias de estos intermediarios. Este sistema se ha visto de algún modo amenazado con la autorización de la Securities Exchange Commission (SEC) para que los sistemas electrónicos de transferencia permitan al cliente dueño de las acciones acceder directamente a los registros de la emisora, norma que ha sido, naturalmente, resistida por los brokers, porque con esa modalidad el cliente deja de ser cautivo de un broker y puede operar sus acciones con quien quiera. Nos parece que esta reforma es el futuro en materia bursátil. 2.10.2. La desmaterialización en Chile En Chile los títulos de acciones son también un instrumento en extinción, tanto en las sociedades anónimas cerradas como en las abiertas. Como en Chile todas las acciones son nominativas, el título de acción cumple un rol meramente certificatorio, pues la transferencia de las acciones no se produce ni por la entrega ni por el endoso del título, sino que mediante la celebración de un contrato que contemple la cesión de las mismas. Asimismo, el ejercicio de los derechos 366 Por ejemplo, en EE.UU. la mayoría de las acciones cotizadas (sobre un 70%) figuran en manos de las depositarias de valores, y entre estos share register una, Cede & Co, tiene sola el 70% de todas las acciones custodiadas en estos depósitos.

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económicos y políticos que emanan de las acciones no requiere ni la tenencia ni la exhibición del título por parte del accionista. No se explica entonces para qué aún la LSA y su Reglamento siguen hablando de los títulos de acciones. En efecto, los arts. 12 y 19 de de la LSA y arts. 12, 17, 19, 20 y 21 del Reglamento tratan de ellos. Hoy pareciera que los títulos cumplen una función en el registro de la transferencias de acciones y en la constitución de prenda sobre las acciones. Para las transferencias el art. 17 del Reglamento dispone que para hacer oponible la cesión a la sociedad y a terceros, debe notificarse de la misma a la compañía acompañando a dicha notificación el contrato de cesión y el o los títulos de las acciones. En materia de prenda de acciones en la práctica se exige la entrega material de las acciones para constituir una prenda sobre valores mobiliarios a favor de los bancos (Ley Nº 4.287, de 1928) y para constituir una prenda mercantil sobre ellas con sujeción a las normas de los arts. 813 y ss. del Código de Comercio, en especial el art. 817. Pero una lectura atenta de dichas disposiciones arroja que no siendo los títulos de acciones títulos-valores, esto es, no estando incorporado en el título el derecho del accionista, nada en la Ley Nº 4.287 ni en el Código de Comercio hace suponer que para constituir y mantener la prenda es menester entregar los títulos, normas que desde luego no lo exigen expresamente. Con todo, la práctica bancaria exige que se emitan esos títulos y se entreguen materialmente a los bancos en tanto acreedores prendarios para constituir la prenda mercantil. Pareciera que los títulos sólo tienen significación para hacer oponible una venta de acciones a terceros y a la sociedad (art. 17 del Reglamento). Pero eso tampoco es efectivo. El art. 12 de la LSA autoriza a la SVS para “establecer sistemas que sustituyan la obligación de emitir títulos”. Por otra parte, el art. 17 del Reglamento exime al adquirente de las acciones de exhibir títulos en la notificación de la cesión a la compañía cuando el título “estuviese en poder de la sociedad”. Además, el art. 15 del Reglamento, que regula la cesión de acciones, que, dicho está, es la tradición y no el título traslaticio de las mismas, no exige para el perfeccionamiento de la misma ni la existencia, ni la entrega de los títulos de acciones. Es más, si el art. 17 del mismo Reglamento se abre a la posibilidad de que llegue a la sociedad una transferencia en que las acciones estén físicamente depositadas en la emisora, está de alguna manera confirmando que los títulos ninguna función cumplen en la cesión entre cedente y cesionario. 277

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Dice la ley que en los títulos de acciones suscritas pero no pagadas deben constar las condiciones de pago. Lo dice a propósito de la obligación solidaria del cesionario de pagar dicho saldo. Pero no es condición para que sea solidariamente responsable dicha mención en el título, pues ni el art. 19 ni el 22 de la LSA previenen dicha mención como condición suspensiva para la responsabilidad solidaria del adquirente. En el mejor de los casos dicha falta puede hacer incurrir a la sociedad emisora en responsabilidad civil. Todos estos antecedentes nos confirman que en Chile la acción nada tiene que ver con los títulos de acciones tanto en su existencia como en su circulación. La exigencia del art. 17 del Reglamento es meramente de orden, pero no un requisito de validez. A lo anterior se suma además lo que ocurre con los valores beneficiados con el sistema de las Entidades Privadas de Depósito y Custodia de Valores. En efecto, las transferencias entre depositantes en la empresa de custodia (EDV) ya no se hace con la fórmula del art. 17 del Reglamento, sino que mediante un sistema de cuentas que lleva la EDV (art. 8º Ley Nº 18.876). Además el art. 11 de la misma ley señala que entre la EDV y la sociedad anónima emisora se puede acordar que el emisor no está obligado a emitir títulos, bastando que lleven sus registros con un sistema de anotaciones en cuenta, a favor de la respectiva EDV.367 Dicho lo anterior, nos parece que, primero, la acción no se identifica con el título y, segundo, este tiene una función meramente certificatoria que cae cada día más en desuso. Todos los actos y contratos respecto de acciones pueden prescindir de la existencia, emisión y entrega de los títulos. Huelga añadir que la desmaterialización, que en Chile es una práctica que tiene ya décadas, es el futuro de las acciones, pues el comercio y las transacciones electrónicas son ya una realidad que torna las láminas de acciones en un verdadero estorbo.

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En la práctica, además, hace muchos años que las acciones con presencia bursátil operan en forma desmaterializada, pues un porcentaje significativo de todas las acciones emitidas por las sociedades anónimas abiertas figuran en dichas sociedades a nombre de inversionistas institucionales y de agentes de valores o corredores de bolsas y ellos manejan en sus transacciones entre ellos con un sistema de registro en cuentas corrientes donde no figuran los títulos de acciones.

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2.11. DE LAS OPCIONES DE SUSCRIPCIÓN PREFERENTE DE ACCIONES 2.11.1. Generalidades y derecho comparado El denominado derecho de suscripción preferente de acciones consiste en que toda vez que una sociedad anónima emita acciones de pago, los accionistas tienen derecho a suscribir para sí esas acciones a prorrata de sus acciones u otros instrumentos convertibles en acciones antes de que las mismas puedan ser ofrecidas a terceros.368 El art. 25 de la LSA dice que “las opciones para suscribir acciones de aumento de capital de la sociedad y de debentures convertibles en acciones de la sociedad emisora, o de cualquier otros valores que confieran derechos futuros sobre estas acciones, deberán ser ofrecidas, a lo menos por una vez, preferentemente a los accionistas a prorrata de las acciones que posean”. Este mismo sistema se aplica en el caso de que una sociedad anónima adquiera acciones de su propia emisión sea por el ejercicio de derecho a retiro de un accionista; sea porque adquirió por absorción una sociedad que tenía acciones suyas; o sea porque las adquirió por utilidades retenidas conforme al art. 27 A LSA, casos todos en que la ley obliga a la sociedad a deshacerse de esas acciones en el plazo de un año, pero debe primero ofrecerlas a los restantes accionistas de la sociedad (arts. 27 y 27 C LSA). Ricardo Nissen sostiene que “el fundamento del derecho de suscripción preferente radica en la necesidad de conceder al accionista la posibilidad de conservar en la sociedad la misma proporción entre el importe nominal de sus acciones y el capital social, lo cual 368 No hay que confundir en todo caso la opción preferente de suscripción de acciones con lo que en el comercio bursátil se conoce como opciones u options, que Novoa Galán y Novoa Muñoz lo definen como “un contrato a través del cual el emisor o cedente, por una cierta suma de dinero, llamada prima, da al comprador o suscriptor (persona que por intermedio de un corredor compró la opción) el derecho a exigir dentro de un plazo determinado la adquisición o venta por parte del cedente de un número específico de acciones de una empresa a un precio prefijado (precio de ejecución o de ejercicio) o aquel al cual una opción es realizable, o sea, el precio de una acción al momento de ejercer la posición”. Se discute la naturaleza jurídica de esta opción, pues oscila entre un contrato de promesa o un contrato de compraventa sujeto a condición suspensiva. Estas opciones pueden ser de compra (call option), que da derecho a comprar un número de títulos; o de venta (put option), que da derecho al suscritor a vender sus acciones. Huelga señalar que estas opciones son valores de oferta pública, pues operan en bolsa. Ver NOVOA GALÁN y NOVOA MUÑOZ, ob. cit., pp. 171 y ss.

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reviste esencial importancia en una ley que subordina el ejercicio de derechos elementales a la titularidad de una determinada tenencia accionaria”,369 a lo que Broseta Pont añade: “el deseo del legislador de no debilitar sin su consentimiento la participación de los accionistas en el capital, para no reducir la intensidad con la que estos pueden ejercitar sus derechos políticos y especialmente el derecho de voto”.370 Nosotros creemos que a lo dicho por los autores citados se suma un tercer elemento, que es de tipo puramente económico: cuando una sociedad hace aumento de capital lo hace en razón del valor jurídico de sus acciones más revalorizaciones (reajuste) del capital propio, más las utilidades retenidas y, por último, emitiendo acciones de pago, pero esas nuevas acciones reconocerán un valor parcial de lo que realmente valen, pues existe un plus de valor en otros elementos de la sociedad y ese plus de valor va asociado al valor de las acciones. El derecho de suscripción preferente reconoce ese valor al accionista, pues le permite aprovecharlo con preferencia, porque de algún modo ya lo tiene y, si no puede o no quiere aprovecharlo, comercializarlo. De allí que sea un privilegio inherente a la acción el derecho de que en los aumentos de capital se reconozca un plus de valor por sobre el valor par al accionista. Sin embargo, dado lo estrecho de los plazos y las múltiples formas en que se puede forzar un desequilibrio en la posición de los accionistas antes de la nueva emisión, la verdad este derecho preferente es más bien un gesto de lealtad legalmente consagrado que un instrumento eficaz para prevenir diluciones hostiles entre accionistas. A nuestro entender, si tenemos claro que este derecho es un derecho que emana de la acción, debemos solamente entenderlo como un deber de mínima consideración a los accionistas, que de algún modo les valoriza actualmente su participación en la sociedad, porque les permite obtener un saldo de valor sobre el valor de retiro de sus acciones en el valor que terceros pueden querer pagar por su opción. En Estados Unidos, Gran Bretaña no existe esta institución como tal y forzosa, pero se conocen instituciones análogas conocidas como options o warrants,371 que no son obligatorios. 369

RICARDO NISSEN, Curso…, p. 405. BROSETA PONT, ob. cit., p. 256. 371 Una option es una fórmula para levantar capital o para generar incentivos para directivos o trabajadores de la sociedad en términos de ser premiados con acciones; pero estas opciones no son acciones emitidas y para el ejercicio de de370

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Francia reconoce a los accionistas un derecho de suscripción preferente de acciones de pago de nueva emisión, derecho al que la doctrina francesa le reconoce rango d’ordre public que tiene incluso protección penal.372 Este derecho se concede sólo a los accionistas cuyas acciones están totalmente pagadas y a los titulares de certificados de inversión (certificats d’investissement). Les asiste también a las acciones preferenciales sin derecho a voto, pero la asamblea puede emitir de este mismo tipo de acciones para el caso de que estos accionistas hagan ejercicio de su opción preferente. Si existe usufructo, las nuevas acciones son en nuda propiedad para el nudo propietario y en usufructo para el usufructuario. En Francia el plazo mínimo para el ejercicio de este derecho es de 20 días contados desde la apertura de la suscripción, plazo que puede ser reducido si las acciones se suscriben inmediatamente o si todos los accionistas renuncian a dicho derecho anticipadamente, que a partir de la Ley de enero de 1983 está permitido hacerlo a título individual; renuncia que si es a favor de personas determinadas debe ir acompañada de la aceptación del beneficiario, salvo que la sociedad cotice en bolsa, pues en tal caso la renuncia no puede hacerse a favor de beneficiarios nominados. Este derecho es naturalmente transferible a título gratuito u oneroso durante el plazo de vigencia del mismo, siempre que las acciones sean libremente cedibles. rechos sobre ellas debe haberse pagado el precio o al menos suscrito un pagaré en compromiso de dicho pago. Varios estados de la Unión aceptan estas opciones, pero en muchos ellas no son negociables dada la finalidad que tienen. Los warrants son opciones transferibles y son públicamente comercializados y es una parte importante de los negocios de la Bolsa de Nueva York. Su uso es múltiple, pues se emplean como endulzantes para operaciones de colocación de acciones preferentes y también para procedimientos de reorganización (chapter XI), en que a determinados acreedores se les “pagan” con estas opciones créditos que de otro modo no se les reconocerían (v. gr., a acreedores relacionados o accionistas del deudor reorganizado). Ver HAMILTON, ob. cit., p. 187. Lo mismo en el Reino Unido, que conoce también las options que concede a su titular (option holder) la facultad de exigir una suscripción de acciones en el futuro (allotements of shares) y los warrants (option warrants o warrants to subscribe for shares) que son opciones transables en mercado abierto. Pero esas opciones existen en virtud de un contrato especial entre la compañía y el holder de la opción. También es posible emplear las opciones para crear employees share schemes, que tienen además ventajas tributarias para el trabajador y el empleador. Ver MAYSON, FRENCH y RYAN, ob. cit., pp. 163 y 294. 372

Ver MÉRLE, ob. cit., p. 459.

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En Francia existía antes, en conjunto con el derecho de suscripción preferente, el derecho de suscription a titre réductible, esto es, el derecho de los restantes accionistas de adquirir a prorrata las acciones de nueva emisión que no quiera adquirir un accionista. Pero la Ley de 3 de enero del año 1983 eliminó su carácter imperativo y pasó a exigir que para que procediera este derecho “debía estar expresamente previsto en la asamblea general extraordinaria” que acordara la nueva emisión. Finalmente, la ley francesa admite en ciertos casos circunstanciados, previstos en la ley, la supresión del derecho de suscripción preferente. Así en los casos en que el aumento de capital se hace precisamente para incorporar a un nuevo grupo de accionistas en la sociedad;373 cuando un acreedor significativo accede a capitalizar sus créditos en contra de la sociedad. Siempre el fundamento de esta eliminación debe ser el interés superior de la sociedad. Existe una práctica también de fijar un período muy corto de suscripción, pero estableciendo la inegociabilidad de las opciones. Argentina sí reconoce este derecho junto con el derecho de acrecimiento, que consiste en el derecho de los accionistas a adquirir las acciones de nueva emisión respecto de las cuales uno de ellos no quiera ejercer la opción preferente de suscripción.374 En Colombia también se consagra este derecho (art. 388 del Código de Comercio), con la diferencia de que en el Derecho colombiano, por expresa disposición legal, este derecho puede ser derogado por la asamblea de accionistas e incluso abolido en los estatutos de la sociedad. Al igual que en Chile, también es un derecho negociable.375 España también reconoce este derecho de suscripción preferente como un derecho inherente a la acción y, esto es novedoso, a quienes detentan obligaciones convertibles en acciones (v. gr., tenedores de bonos convertibles). El plazo de ejercicio del derecho lo fija la administración de la sociedad, pero no puede ser inferior a 30 días desde la publicación de la opción. La ley, modificando criterios 373 Salvo que la sociedad apele al ahorro público para financiar su nueva emisión, cuando ella se hace para que ingresen nuevos accionistas, debe dejarse establecido en la asamblea de accionistas el nombre de la persona que ingresará a la sociedad y suscribirá las acciones de nueva emisión. 374 Ver GUTIÉRREZ, ob. cit., pp. 327 a 331, y RICARDO NISSEN, Curso…, pp. 405406. 375 Ver LEAL PÉREZ, ob. cit., pp. 782-784.

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anteriores, ha eliminado el carácter absoluto de este derecho, pues puede prescindirse del mismo cuando el interés de la sociedad lo requiera de forma que la junta que acuerde el aumento de capital puede derogarlo total o parcialmente. La ley deja además en claro que este derecho no existe cuando el aumento de capital es resultado de la conversión de obligaciones en acciones, ni cuando el aumento es resultado de una fusión por absorción, ni cuando resulta de la adquisición de un patrimonio escindido. Italia presenta características especiales. En efecto, este derecho está consagrado en el Código Civil italiano, pero con tres notables excepciones. La primera está dada en el caso de emisiones de acciones para favorecer a los trabajadores, como planes de empresa. La segunda excepción es cuando la sociedad quiere adquirir un bien indispensable para su desarrollo en que el dueño no quiere venderlo, sino canjearlo por acciones de la sociedad, esto es, devenir accionista de la empresa. La tercera excepción es la más delicada, pues permite a la junta de accionistas, por la mayoría absoluta de las acciones, derogar este beneficio “cuando el interés de la sociedad lo exija” (art. 2441). Naturalmente el factor interés social es rico en disputas judiciales, pues se presta para que la mayoría diluya aún más a la minoría y parece así una enorme paradoja, pues la mayoría está derogando un beneficio precisamente previsto en protección de la minoría. El control judicial de esta facultad es la única defensa a la que pueden apelar los minoritarios.376 2.11.2. Naturaleza jurídica de la opción de suscripción preferente El derecho de suscripción preferente de acciones es un derecho inherente a la acción, al bono convertible en acciones y a “cualquier otros valores que confieran derechos futuros sobre acciones”,377 pues es un derecho que emana de estos títulos y, por lo mismo, pertenece a sus tenedores como titular de los derechos que emanan de los mismos. No es ni un derecho ni un beneficio de la sociedad a sus accionistas o a los otros tenedores. La ley les reconoce este derecho a los accionistas y tenedores per se y por tanto nadie más que el accionista o el tenedor de bonos convertibles en acciones o 376 377

Ver GALGANO, Derecho Comercial, t. II, pp. 416 y ss. Art. 31 del Reglamento.

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“cualquier otro valor que confiera derechos futuros sobre acciones” puede disponer de él. De allí que cualquier infracción de la sociedad a este derecho debe castigarse como un atentado a un derecho de propiedad de los beneficiarios de la opción, y no con sanciones asociadas al orden público. Si la sociedad enajena a terceros las acciones respecto de las cuales el accionista tenía opción preferente, esa enajenación o suscripción por el tercero puede ser sancionada con la inoponibilidad como la venta de cosa ajena, amén de los perjuicios que el accionista pueda reclamar derivados de dicha infracción. Claro, durante el período de preferencia el derecho de suscribir es sólo del accionista o tenedor y ese derecho no puede ser dispuesto por la sociedad, porque es un derecho ajeno. Esto nos conduce a pensar que, a diferencia de lo que ocurre en muchos países, la junta de acreedores no puede alterar ese derecho, porque no es un derecho de la sociedad sino de los accionistas, derecho respecto del cual la junta no tiene soberanía alguna. Sin embargo, es un derecho que si bien es permanente y perpetuo para todos los aumentos de capital o reventa de acciones de propia emisión adquiridas por la sociedad, es temporal para cada suscripción. En Chile, a diferencia de lo que ocurre en muchos países, este derecho tiene una duración fija en el tiempo: 30 días contados desde que se publica la opción (arts. 25 LSA y 30 del Reglamento). En otras palabras, es un derecho temporal sujeto a un plazo extintivo. Otra característica de este derecho es su libre renunciabilidad y transferencia (art. 25 LSA). Esto tiene su explicación. Muchas veces un accionista no está en condiciones o no quiere por múltiples motivos acceder al aumento de capital suscribiendo las nuevas acciones. Pero ese derecho a suscribir tiene un valor económico, porque la sociedad ha incrementado su valor no sólo en el margen de valor de la nueva emisión, sino en su valor libro anterior. En la negociación de opciones en que el adquirente quedará obligado a pagar el valor de las acciones de nueva emisión, el accionista primitivo podrá obtener que el adquirente de la opción le pague el valor económico real de que se beneficia esa nueva emisión que será siempre o en la mayoría de los casos mayor al valor de suscripción de las nuevas acciones. Así, si asumimos que una sociedad anónima tuvo un capital inicial de $ 100.000.000, dividido en 1.000 acciones nominativas sin valor nominal. Pasan dos años y la sociedad por posicionamiento 284

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de nombre, utilidades y reservas acumuladas, etc., tiene un valor comercial de $ 150.000.000 y emite nuevas acciones por el mismo valor nominal, el suscriptor de dichas acciones adquirirá derechos sobre ese valor no reconocido que ha experimentado la sociedad, porque será dueño de acciones al igual que los primitivos accionistas. De allí el valor venal de la opción. La renuncia de la opción puede ser expresa o tácita. Es expresa cuando antes de vencido el plazo, el accionista hace manifestación de renunciar a ese derecho. Esta renuncia expresa es muy corriente que se haga en la misma junta que acuerda la emisión de nuevas acciones, de pago para así permitir desde luego el ingreso de nuevos accionistas que fueron precisamente la causa de dicho aumento de capital. Tácita es la que presume la Ley de la circunstancia de que el beneficiario no haga ejercicio solemne de su opción dentro del plazo legal para hacerlo (art. 30 inc. 2º del Reglamento). Sin embargo, queremos reiterar, la renuncia a la opción no es un acto colectivo, sino que siempre un acto individual de cada accionista. La junta de accionistas no puede imponer la renuncia por mayorías, ni aun bajo el pretexto del interés superior de la sociedad. Si bien las opciones de suscripción preferente no son acciones, sino un derecho que emana de las mismas, inherente a ellas, su renunciabilidad y transferencia puede ser sujeta a las mismas restricciones a que se sujete la transferencia de acciones. De forma que no será procedente prohibir o limitar la libre cesión de opciones en las sociedades anónimas abiertas, y en las cerradas dichas limitaciones deberán seguir los mismos lineamientos que lo que expresamos al hablar de los límites a la libre circulación de las acciones. 2.11.3. Acciones que no pueden ser objeto de suscripción preferente El art. 24 de la LSA admite dos casos en que las emisiones no dan derecho a los accionistas a suscripción preferente. En primer lugar, cuando parte de esa emisión queda en reserva para poder cumplir con una emisión de bonos convertibles en acciones, bonos todavía vigentes. En Chile no existe lo que en otros países, como lo consagra el art. 2441 del Código Civil italiano, en el sentido de exigir que se haga también reserva a estos tenedores de bonos en las emisiones futuras de acciones de pago, esto es, que estos tenedores de bonos adquieren sobre las emisiones futuras la 285

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misma opción de suscripción preferente que los accionistas de la sociedad a prorrata del porcentaje que representa el valor de conversión de los bonos en el capital social. Quien adquiere estos bonos se está abriendo a convertirse en accionista en base a un valor que le garantiza una determinada participación en el capital social y puede no ser fair play que a poco de emitir esos bonos, en que parte del atractivo de los mismos es su convertibilidad en acciones, la sociedad vuelva a aumentar el capital y diluya asi la participación de los tenedores de bonos convertibles y, es más, puede disminuir el valor de cambio de la acción. Esta ausencia en nuestra legislación puede no obstante suplirse por estipulaciones específicas en la escritura de emisión de bonos. En segundo término, el art. 24 permite además que “en los aumentos de capital de una sociedad anónima podrá contemplarse que hasta un 10% de su monto se destine a planes de compensación de sus propios trabajadores o de sus filiales. En esta parte los accionistas no gozarán de la opción preferente…”. En las sociedades anónimas abiertas, “las acciones destinadas a los planes de compensación mencionados sólo podrán ser ofrecidas a los trabajadores a prorrata de la cantidad de acciones del respectivo aumento de capital, en la parte no reservada para tales fines, que sean efectivamente suscritas”. Puelma Accorsi, con su habitual sentido común, nos aclara que “entendemos por compensación, cualquiera prestación a favor de los trabajadores que pueda extinguirse dándoles en pago acciones de la compañía”.378 Vale decir, no puede ampararse en este régimen de suscripción la entrega de acciones a trabajadores de la sociedad –normalmente ejecutivos– que sea meramente estratégico o de incentivo: debe corresponder a una deuda u obligación de la sociedad para con dichos trabajadores. La ley señala que para el ejercicio de esta suscripción por los trabajadores “el plazo para suscribir y pagar las acciones por parte de los trabajadores dentro de un plan de compensación podrá extenderse hasta por cinco años,379 contados desde el acuerdo de la junta de accionistas respectiva. Naturalmente si los trabajadores no han 378

PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, p. 536. Interesante esta nota, porque si un aumento de capital se inspira en esta norma, la fracción destinada a los planes de compensación no caduca a los tres años, como es la regla general, sino a los cinco años, y por lo tanto hasta en tanto no hayan transcurrido dichos cinco años, no hay reducción de pleno derecho del capital representado por dichas acciones. 379

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suscrito las acciones, no pueden transferirlas y tampoco nos parece que sea transferible su derecho a suscribir, porque la ley nada dice y no es un derecho de suscripción preferente. 2.11.4. Negociabilidad de las opciones Ya vimos que los derechos de suscripción preferentes de acciones son renunciables y transferibles, por expresa disposición de la ley (art. 25 LSA). La ley contempla la emisión de un título representativo del derecho de opción. El art. 30 del reglamento dice que el gerente de la sociedad debe poner de inmediato a disposición de los accionistas un certificado firmado por el gerente que deje constancia de la opción preferente para cada accionista. Este certificado cumple una función análoga a los títulos de acciones en las cesiones de estas. Estas opciones “se podrán transferir sujetándose a las mismas formalidades que para la cesión de acciones se establecen en el art. 15” (art. 31 del Reglamento), que sabemos es por escritura pública o instrumento privado ante notario, corredor de bolsa o dos testigos. La cesión de la opción sólo produce efectos respecto de la sociedad y terceros una vez que aquella tome conocimiento de la misma en vista del documento en que consta la cesión y el certificado del derecho de opción a que ya aludimos. El Reglamento se encarga de decirnos que “los interesados podrán acreditar que la sociedad ha tomado conocimiento de la cesión en mérito a una notificación practicada por notario público o corredor de bolsa, quien en el acto de practicar esta diligencia deberá entregar una copia del contrato de cesión” La sociedad debe archivar el contrato de cesión y además hacer una “anotación indicativa en el Registro de Accionistas”. Esta indicación debe hacerse naturalmente en la página donde figure el cedente como accionista. Pero si se trata de una cesión de los derechos de tenedores de bono, no habrá tal anotación. Huelga señalar que cuando estas opciones se refieren a sociedades que cotizan en bolsa tienen el carácter de valores para los efectos de la Ley Nº 18.045 (art. 3º LMV) por expresa disposición legal y por tanto su transferencia y demás elementos quedan sujetos también a dicha normativa. 287

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2.11.5. Distribución del derecho de opción entre los accionistas El art. 25 de la LSA dispone que las opciones se distribuyen entre los accionistas a prorrata de las acciones que posean. Ahora si existen acciones de distinta serie y de distinto valor, nos parece que las nuevas emisiones no pueden ignorar algunas series y otras no. Al aumento de capital deben tener derecho a concurrir todos los accionistas y por lo tanto no se puede excluir a ninguno, pero dentro de cada serie los accionistas sólo tendrán derecho a opción preferente de las acciones de su serie. 2.11.6. Procedimiento para el ejercicio de la opción El procedimiento para el ejercicio de la opción es el siguiente: debe existir una junta de accionistas que acuerde el aumento del capital. En esta junta, la administración de la sociedad debe dar a los accionistas “información amplia y razonada acerca de los elementos de valoración de las acciones”, y ello importa al menos “el valor de libros actualizado de la acción y el precio promedio ponderado de las transacciones que se hubieren registrado en las bolsas de valores en los dos meses anteriores al día de la junta” (art. 28 del Reglamento). En las sociedades anónimas abiertas el Reglamento permite delegar en el directorio la fijación del precio de colocación de las nuevas acciones con la limitación de que la colocación de las acciones se efectúe dentro de un plazo de 120 días desde la junta. No vemos inconveniente en que el mismo procedimiento se pueda seguir en la colocación de acciones de las sociedades anónimas cerradas, pero sin el límite de los 120 días. Formalizada esa junta, esto es, reducida a escritura pública y publicada en el Diario Oficial la pertinente reforma de estatutos, pues antes de ello no existen jurídicamente acciones, la sociedad debe publicar el llamado a ejercer la opción en el periódico que se determinó en los estatutos para las convocatorias a juntas de accionistas. Los accionistas y tenedores, que deben figurar como tales en los registros sociales al menos cinco días antes de la publicación de la opción –no de la celebración de la junta–, tienen 30 días corridos y fatales para ejercer la opción. El ejercicio de este derecho es solemne: 288

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los accionistas y tenedores o sus cesionarios deben manifestar por escrito y dentro del plazo a la sociedad su voluntad de ejercer la opción, so pena de, vencido el plazo, entenderse que renuncian a la opción. Vencido dicho plazo sin que los beneficiarios o sus cesionarios hayan hecho ejercicio de la opción, la sociedad puede ofrecer esas acciones a terceros, pero con la limitación de que no pueden ofrecerse a terceros en precios o condiciones distintas que las de la opción (art. 29 inc. 2º del Reglamento), salvo el caso de que sea una sociedad anónima abierta, pues en tal hipótesis deben mantenerse dichas condiciones y precio sólo hasta 30 días después de vencido el plazo de la opción, pues vencidos estos segundos treinta días pueden ofrecerlas en cualquier condición y precio, pero en mercado abierto, esto es, por medio de bolsas de valores. Este privilegio de las sociedades anónimas abiertas no nos parece admisible en las cerradas, porque no existe un mercado secundario para estas acciones en los términos que existe en las abiertas, de forma que en las cerradas creemos que las condiciones de oferta no pueden variar, salvo acuerdo de la junta de accionistas. Nuestra ley admite la colocación de acciones bajo el par, pero esa colocación afecta el valor de las acciones de los accionistas primitivos, de forma que ellos deben ser consultados antes de variar las condiciones de colocación. 2.12. EL DERECHO DE RETIRO 2.12.1. Generalidades El derecho de retiro es un instituto que encuentra su origen en el Código de Comercio italiano derogado por el Código Civil de 1942 que, naturalmente, mantuvo el instituto (art. 2437). Se sostiene que nace del hecho de que durante el siglo XIX las modificaciones sustantivas de sociedades anónimas requerían de la unanimidad y ello importaba un cierto inmovilismo. Para abrirse al predominio de las mayorías en las asambleas era necesario entonces introducir este mecanismo. Podemos definir el derecho de retiro como el derecho que asiste a los accionistas de una sociedad anónima a que se les restituya el valor de sus acciones cuando la sociedad experimenta modificaciones sustantivas en su estructura o patrimonio en los casos expresa y taxativamente previstos en la ley o los estatutos de la sociedad. 289

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El derecho de retiro es un mecanismo de protección para los accionistas minoritarios y en consecuencia hay que leerlo con ese alcance. Las causales de surgimiento del derecho de retiro son precisamente fenómenos que harían que un inversionista pasivo, esto es, no controlador, se determinaría a no invertir en dicha sociedad. En general, se refiere además a casos en que se percibe claramente un desvío del autónomo interés social hacia intereses que si bien pueden favorecer a la sociedad, claramente tienen una inclinación a favor del o de los accionistas mayoritarios. El derecho de retiro casi siempre nace de la circunstancia de que se produzca un acuerdo en junta general de accionistas, corrientemente una junta extraordinaria. Pero existen causales legales que detonan el derecho de retiro que no derivan de un acuerdo de junta: es el caso de las causales del art. 69 bis LSA y el de la omisión de OPA oportuna en el caso del art. 69 ter LSA. Este derecho, amén de irrenunciable, porque claramente es de orden público, es indivisible, esto es, es un derecho que el accionista disidente debe ejercer respecto de todas sus acciones. 2.12.2. Derecho comparado Este instituto del derecho de retiro es conocido en prácticamente todas las legislaciones de origen europeo continental. En la Argentina se le conoce como el derecho de receso (arts. 78, 85, 88, 129 y 245 de la Ley Nº 19.550) y se aplica en general a todas las sociedades comerciales cuando el órgano de gobierno “resuelve modificar de manera sustancial el contrato social o estatuto”,380 esto es, en caso de transformación, fusión, división (escisión se denomina allá), aumentos de capital con emisión de nuevas acciones, prórroga del plazo de vigencia de la sociedad, etc. (art. 245 Ley Nº 19.550). En España se lo conoce como derecho de separación regulado en los arts. 147 y 225 de la Ley de Sociedades Anónimas del año 1989.381 En Colombia se admite el derecho de retiro en caso de transformación, fusión o escisión o división de sociedades anónimas y en el caso de cancelación de las acciones del Registro Nacional de 380 381

RICARDO NISSEN, Curso…, p. 207. Ver BROSETA PONT, ob. cit., p. 259.

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Valores o de su retiro de una bolsa de valores y siempre que dichas operaciones desmejoren los derechos patrimoniales de los accionistas disidentes o ausentes.382 Este derecho es de orden público e irrenunciable La diferencia con muchos países es que en Colombia el primer paso del derecho a retiro es ofrecer las acciones del que se retira a los restantes accionistas, y sólo en la parte que dicha operación no sea exitosa se admite la “readquisición”, siempre que exista liquidez proveniente de utilidades o reservas. El precio de receso se fija de común acuerdo y a falta de acuerdo por peritos designados por la Cámara de Comercio del domicilio social, salvo estipulación especial en los estatutos, y el plazo para pagar es de dos meses por regla general desde el acuerdo o dictamen pericial, plazo que se puede prorrogar por la autoridad controladora hasta un año si el pago inmediato “afecta la estabilidad económica de la empresa”. La misma autoridad puede dictaminar además, y esto sí es original de Colombia, que no procede el retiro porque afecta al derecho de prenda de los acreedores. En los Estados Unidos no existe un régimen único. La institución es conocida con el nombre de Right of Dissent and Appraisal, y está reconocida en la Model Business Corporation Act de 1984 (MBCA) y en muchos estados por la ley estadual, pero no es un mecanismo reconocido en el common law, por lo que su fuente es solamente legal y en los estados donde no se reconoce este derecho simplemente no existe, salvo que se pacte en los estatutos sociales (articles of incorporation). En los estados de la Unión hasta principios del siglo XX las modificaciones estatutarias fundamentales requerían de unanimidad, por lo que este derecho de dissent and appraisal no era necesario. Fue con la admisión de que las mayorías podían prácticamente hacer de nuevo los estatutos sociales que se fue reconociendo este derecho. Las MBCA admiten entre las causales las fusiones, las divisiones de sociedades, la venta de substancialmente todos los activos de la sociedad y specific types of adverse amendments to articles of incorporation y normalmente este derecho sólo existe para las acciones con derecho a voto, aunque hay estados que lo aplican a todo tipo de acciones. En la mayoría de los estados el ejercicio de este derecho está regulado en la ley con detalle y con 382 Se entiende que hay pérdida de valor si se disminuye la participación del accionista en la sociedad; cuando disminuya el valor patrimonial de la acción o cuando se limite la negociabilidad de la acción. Ver LEAL PÉREZ, ob. cit., p. 473.

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sanciones muy serias para el accionista disidente si no sigue el rito legal. Normalmente en los estados no existen reglas de apreciación de la acción del disidente, aunque el MBCA sí las contiene. El valor se fija de común acuerdo, y a falta de acuerdo, por procedimiento judicial, lo que es singularmente grave en los casos de publicly held corporations en que estos litigios se prolongan hasta por décadas. A diferencia de Chile, en la mayoría de los estados de la Unión se exige un pago inmediato y al contado del precio a los accionistas. Hay que tener presente que en el régimen en comento la sola votación del acuerdo que provoca este derecho convierte a los disidentes de accionistas en acreedores de la sociedad.383 Inteligente y original es una institución reconocida en muchos estados que excluye el derecho de retiro cuando la acción tiene un mercado muy líquido (se la conoce como la market exception). La Ley de Sociedades Mercantiles de 1966 del Perú también contenía lo que se denomina el derecho de separación de los accionistas disidentes que se gatillaba cuando se acordaba una modificación de estatutos que traslada la sede social al extranjero, cambia el objeto de la sociedad o limita la transmisibilidad de las acciones (art. 210). 2.12.3. Causales de derecho de retiro Las causales generales de nacimiento del derecho de retiro son: 2.12.3.1. La transformación de la sociedad. El cambio de tipo social de una sociedad anónima a otro tipo social es causal para que un accionista se retire, por la sencilla razón de que su correlación de poderes y facultades sufre una modificación sustantiva, en especial en lo que se refiere a su derecho de libre cesibilidad de las acciones, máxime si la transformación es hacia una sociedad de personas. 2.12.3.2. La fusión de la sociedad. La ley no es clara respecto a qué fusión se refiere. Nosotros creemos que esta norma se aplica sólo en caso de fusión por creación y a la fusión por absorción propia, esto es, cuando los accionistas de la sociedad que se disuelve adquieren acciones en compensación de la sociedad absorbente, porque sólo para ella las sociedades anónimas requieren de un acuerdo de junta que es la actuación que gatilla el derecho de retiro. Confirma esta 383

Ver HAMILTON, ob. cit., p. 630.

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conclusión la circunstancia de que el art. 99 LSA define la fusión como “la reunión de dos o más sociedades en una sola que las sucede en todos sus derechos y obligaciones, y a la cual se incorporan la totalidad del patrimonio y accionistas de los entes fusionados”. En el caso de fusión por absorción impropia, esto es, cuando la fusión se produce porque la sociedad absorbente adquiere la totalidad de las acciones emitidas por la sociedad sin que los accionistas de la sociedad extinta se incorporen en la absorbente, no existe junta de accionistas que la determine y los accionistas de la sociedad que se disuelve no pasan a ser accionistas de la sociedad absorbente. 2.12.3.3. La enajenación del 50% o más del activo social, sea que incluya o no su pasivo. 2.12.3.4. La formulación o modificación de un plan de negocios que contemple enajenaciones de más del 50% del activo. 2.12.3.5. La enajenación del 50% o más del activo de una filial, siempre que esta represente a lo menos un 20% del activo de la sociedad matriz. 2.12.3.6. Cualquier enajenación de acciones que implique que la matriz pierda el carácter de controlador. La ley parece admitir que si se pierde la calidad de matriz pero no la de controlador (v. gr., por medio de un pacto de accionistas), no surge el derecho de retiro. 2.12.3.7. El otorgamiento de cauciones reales o personales para garantizar obligaciones de terceros siempre que dichas obligaciones excedan el 50% del activo social y siempre que el tercero referido no sea una filial de la sociedad. 2.12.3.8. La creación, modificación o prórroga de preferencias para una serie de acciones. La creación, modificación o prórroga de preferencias es objeto de una reforma de estatutos que está sujeta a las mayoría de 2/3 del art. 67 LSA, pero sólo respecto de los integrantes de la serie afectada y debe ser adoptada en junta general extraordinaria de accionistas. Nosotros estimamos que este acuerdo de accionistas sólo gatilla el derecho de retiro cuando las preferencias se conceden a acciones ya existentes, pero no para acciones constitutivas de nueva emisión, pues la ley no habla de la emisión de acciones preferidas, sino que la creación de preferencias para una serie de acciones. Recordemos que la finalidad del derecho de retiro es para proteger al accionista minoritario, que sólo puede verse 293

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perjudicado si determinadas acciones alteran sus características, pero no si la sociedad emite nuevas acciones susceptibles de ser suscritas también por el minoritario. 2.12.3.9. El aumento o disminución de las preferencias de determinada serie de acciones, caso en el cual sólo asiste el derecho a retiro a los accionistas de la serie afectada y por las acciones de esa serie. Repetimos respecto de esta causal lo dicho comentando la anterior. 2.12.3.10. El saneamiento de la nulidad conforme a la Ley Nº 19.499 sea de la constitución o modificación de los estatutos “que diere este derecho”. Esta causal no existía en el texto original de la LSA, pues su inserción obedece a la ley que creó el mecanismo de saneamiento de vicios formales en las sociedades, Ley Nº 19.449, y luego fue modificada por la Ley Nº 19.705, del año 2000. Su fundamento no es claro, más allá de que el saneamiento a que se refiere es materia de junta extraordinaria de accionistas y requiere de 2/3 de las acciones emitidas (art. 67 Nº 14) LSA). Ante un vicio de nulidad los minoritarios y los mayoritarios debieran encontrarse en idéntica posición: la nulidad de la sociedad no favorece a nadie. Sin embargo, allí está la causal. 2.12.3.11. Toda vez que existiendo la obligación de efectuar una Oferta Pública de Acciones el mayoritario no haga dicha oferta oportunamente (art. 199 bis LMV). Esta es una de las causales que no requieren de junta extraordinaria de accionistas para gatillarse. Basta con que un accionista de una sociedad que haga oferta pública de sus acciones adquiera los 2/3 de las acciones emitidas por la sociedad y que transcurra el plazo legal de 30 días para hacer una OPA sin que lo haya hecho, para que los accionistas minoritarios puedan reclamar el retiro. 2.12.3.12. Análogo al caso anterior, también surge el derecho de retiro para los minoritarios si un controlador adquiere el 95% de las acciones, pero sólo en el caso de las sociedades anónimas abiertas. Este derecho de retiro se debe ejercer dentro del plazo de 30 días. La ley dice que esos 30 días se cuentan desde que el controlador adquirió esa participación, lo que legalmente implica que desde su inscripción en el Registro de Accionistas, pero luego añade la ley que esa circunstancia se comunicará dentro de los dos días hábiles 294

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siguientes –a la adquisición– a través de un aviso destacado publicado en un diario de circulación nacional y en el sitio de Internet de la sociedad, si lo tiene. 2.12.3.13. En los casos del art. 69 bis LSA en que la sociedad sea controlada por el Estado o alguna de sus entidades autónomas –incluidos los municipios–, toda vez que en el ejercicio de ese control o por algún acto de la autoridad, en alguna de las hipótesis expresa y taxativamente señaladas en la ley384 afecte el valor de las acciones de los minoritarios conforme a la clasificación de riesgos de dichos títulos en términos tales que “afecten negativa y substancialmente su rentabilidad”. Esta es otra hipótesis en que no hace falta una junta de accionistas para que surja el derecho de retiro, sino sólo la ocurrencia de alguna de las hipótesis previstas en la ley en las sociedades anónimas controladas directa o indirectamente por el Estado, para que los accionistas minoritarios puedan reclamar su derecho. 2.12.3.14. Toda vez que una sociedad anónima deje de cumplir con las condiciones para estar en el Registro de Valores y los accionistas por 2/3 de las acciones con derecho a voto acuerden que la sociedad deje de estar afecta a las normas de las sociedades anónimas abiertas (art. 2º LSA). 2.12.3.15. La ley permite que los estatutos de la sociedad contemplen otras causales de derecho a retiro (art. 69 Nº 7 LSA), y esto es importante, porque permite crear mecanismos de protección adicionales para los accionistas minoritarios, en particular en las sociedades anónimas cerradas, donde la permanencia de determinados accionistas o la permanencia de determinada administración puede ser un elemento esencial para un inversionista a la hora de decidir adquirir acciones de una sociedad anónima específica. Por ello nosotros creemos que en las sociedades anónimas cerradas el establecimiento de causales de derecho a retiro es irrestricto, pero siempre velando por el respeto del mejor derecho de los acreedores y siempre que dicha causal no sea constitutiva de una preferencia simulada, pues entonces debe ajustarse a las normas sobre establecimiento y vigencia de las preferencias. Nos parece, 384

En general, se refiere a hipótesis en que las decisiones de la administración de dicha sociedad dejen de ser puramente comerciales y de mercado y tengan un elemento distorsionador precisamente por ser una empresa controlada por el Estado.

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sin embargo, que el derecho de retiro debe siempre ir asociado a acuerdos propios de junta de accionistas, que, a falta de prohibición expresa, pueden ser incluso de materias propias de junta ordinaria de accionistas. Lo decimos porque el art. 69 LSA que contempla la causal estatutaria como posible para el derecho de retiro siempre requiere para su ejercicio de un acuerdo de junta que haga surgir el derecho a retirarse. Existen causales especiales de retiro consagradas en legislaciones especiales atingentes a las administradoras de fondos de pensiones,385 para las compañías de seguros,386 pero que no responde a acciones emitidas por esas sociedades, sino al derecho a retirarse de sociedades anónimas cuyos títulos adquirieron para su cartera de inversión, o, en su caso, de reservas técnicas. 2.12.4. Procedimiento para el ejercicio del derecho de retiro a) Procedimiento general Por regla general el fenómeno que gatilla la posibilidad de ejercitar el derecho de retiro es una junta extraordinaria de accionistas en que el accionista vote en contra o estando ausente manifieste su voluntad de retirarse dentro del plazo de 30 días desde la junta. Quienes asisten a la junta y no votan no tienen derecho de retiro.387 Sólo en los casos de sociedades controladas directa o indirectamente por el Estado, en el caso de la omisión de OPA oportuna después de la adquisición de más del 95% de las acciones de una sociedad anónima abierta el fenómeno no se origina en una junta. 385

En efecto, el art. 45 bis) del DL Nº 3.500 del nuevo régimen previsional permite el derecho de retiro cuando el accionista mayoritario de una sociedad anónima es el Estado directa o indirectamente y que su finalidad se desvíe en general del objetivo lucrativo de una sociedad anónima normal, en los casos que señalan las letras a) a la d) del inciso tercero del art. 45 bis) mencionado. 386 En efecto, el art. 56 del DFL Nº 251, Sobre Compañías de Seguros, en lo atingente a reservas técnicas, les permite el derecho de retiro en los términos del art. 69 bis LSA si el Estado tiene el control del 50% o más de las acciones y son sociedades con normas especiales de fijación de tarifas o acceso a los mercados. 387 En Argentina, después de la Ley Nº 22.903 también quedó claro que sólo los ausentes y los que votan contra el acuerdo tienen derecho a receso, los restantes, esto es, los asistentes a la asamblea que se abstienen de votar, están privados de tal. Ver RICHARD Y MUIÑO, ob. cit., p. 496, y HALPERIN y OTAEGUI, Sociedades Anónimas, p. 734.

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Producido el acuerdo de junta sobre alguna de las causales legales o estatutarias, el art. 70 LSA establece un plazo único para el ejercicio del derecho de 30 días contados desde la fecha de la junta pertinente. Con tal fin el disidente debe enviar carta certificada a la sociedad o “por presentación escrita entregada en el lugar donde funcione la gerencia por un notario público que así lo certifique”, certificación que no hace falta si el gerente deja “constancia escrita de la recepción de la nota”. El Reglamento exige que en dicha nota se manifieste expresamente la voluntad de retirarse por estar en desacuerdo con la decisión de la junta (art. 76 del Reglamento). El derecho de retiro debe ejercerse respecto de todas las acciones que el disidente tiene en la sociedad, pues la institución no consiste en retirar acciones, sino en retirarse de la sociedad. Sin embargo, este derecho sólo puede ejercerse respecto de las acciones que podían votar en la junta pertinente, esto es, aquellas anotadas en el Registro de Accionistas al menos con cinco días de antelación a la celebración de la junta. La ley no indica en lo demás cómo proceder. Pero hay que tener presente que el derecho de retiro lo ejerce el accionista contra la sociedad y, por tanto, las acciones de ese accionista las adquiere la sociedad a su nombre, conforme al art. 27 LSA. La ley no fija plazos para que se celebre el contrato de cesión pertinente y tampoco establece plazos para el pago del precio de retiro. El Reglamento señala que sólo una vez pagado el precio se inscribirán las acciones a nombre de la sociedad en el Registro de Accionistas. Estas falencias de la ley son comprensibles, porque es imposible dar normas generales sobre esta transacción habida cuenta las infinitas variables que concurren en el buen éxito del derecho de retiro, partiendo por el valor de las acciones objeto del derecho y la situación de caja de la compañía. Pero también se debe considerar que estos vacíos pueden de algún modo hacer inoperante la institución si la sociedad da largas al asunto y si el precio no se paga nunca, pues la obligación de pagar sólo nacerá una vez suscrita la cesión del disidente a la sociedad. El único incentivo de la sociedad para adquirir las acciones y pagar su precio es que durante los primeros 60 días desde la junta el precio ni se reajusta ni devenga intereses, cargas que sólo se suman al mismo pasados esos 60 días, pero sólo sumando el reajuste conforme a la variación del Índice de Precios al Consumidor y el interés corriente sobre este capital reajustado, lo que dista de ser siquiera una penalidad (art. 71 LSA). 297

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No hay que olvidar, por último, que el derecho de retiro pone incursa a la sociedad en un proceso de reducción de capital, fenómeno que no hay que tomar a la ligera, pues puede arrastrar a una reducción de hasta 33% del capital, agravado por una seria amenaza a la liquidez de la sociedad y, por tanto, a su solvencia. Esto tiene incidencia en disuadir a la mayoría de abusar de su poder. Pero en Chile, a diferencia de Argentina, no existe un procedimiento para que los acreedores puedan velar por sus intereses. En Argentina, notificados los acreedores del ejercicio de este derecho, pueden oponerse para ser desinteresados o garantizados y, de no serlo, no pueden trabar el proceso, pero se aceleran sus créditos para ejecutarlos. b) Procedimientos especiales En el caso de los procedimientos en que el retiro no nace de un acuerdo de junta, el trámite será el fijado para cada caso. En el evento de la omisión oportuna de OPA existe un plazo de 30 días para hacer la OPA desde que se adquieren 2/3 o más de las acciones y desde entonces existen 30 días para hacer ejercicio del derecho de retiro, aplicándose en lo demás el procedimiento general. En caso del derecho de retiro de los accionistas de sociedades controladas directa o indirectamente por el Estado, el procedimiento es algo distinto, pero en razón de que es muy reglamentario y de aplicación todavía muy excepcional, no lo desarrollaremos con detalle en el cuerpo de este texto.388 388 El art. 69 bis LSA dispone que “tratándose de sociedades anónimas abiertas en las que el Estado, directamente o por intermedio de sus empresas, instituciones descentralizadas, autónomas, municipales o a través de cualquier persona jurídica, fuere controlador y mientras mantenga esa calidad en dichas sociedades, podrá ejercerse por los restantes accionistas el derecho a retiro de la sociedad si, en conformidad a las disposiciones del Título XIV de la Ley Nº 18.045, sus acciones hubieren estado clasificadas en primera clase y posteriormente fueren clasificadas como de segunda clase o sin información suficiente, por dos entidades clasificadoras de riesgo que deban evaluar sus acciones de acuerdo a la ley citada, basadas en razones que afectaren negativa y substancialmente su rentabilidad y derivadas de alguna de las siguientes causales: a) cuando se dicten normas en materia tarifaria o de precios de los servicios o bienes que ofrezcan o produzcan o relativas al acceso a los mercados, o se modifiquen las normas existentes; b) cuando la autoridad determine un precio de los bienes o servicios que ofrezcan o adquieran, diferente al precio fijado y calculado según los procedimientos establecidos por las leyes, o al convenido entre el proveedor del servicio y el

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2.12.5. Fijación del precio de retiro En Chile, a diferencia de lo que ocurre en la generalidad del derecho comparado, existe suma claridad en la determinación de los valores del derecho de retiro. La ley hace una distinción en el valor del derecho de retiro entre las sociedades anónimas cerradas y las anónimas abiertas. Si se trata de una sociedad anónima cerrada, el valor del retiro es el valor libro de la acción, esto es, el valor de las cuentas de patriusuario, que altere negativamente al que se tuvo en consideración al clasificar las acciones como de primera clase; c) cuando la sociedad esté sujeta a fijación de tarifas o de precios de los servicios o bienes que ofrezca o produzca y los administradores determinen fijar un valor menor por ellos, que altere negativamente al que se tuvo en consideración al clasificar las acciones como de primera clase; d) la determinación de sus administradores de adquirir materias primas u otros bienes o servicios necesarios para su giro que incidan en sus costos, en términos o condiciones más onerosos en relación al promedio del precio en que normalmente se ofrecen en el mercado, sean nacionales o extranjeros, considerando el volumen, calidad y especialidad que la sociedad requiera; e) la determinación de los administradores de la sociedad de iniciar proyectos importantes de inversión sin tener en cuenta una rentabilidad adecuada, considerando las características y el riesgo del proyecto; y f) la realización de acciones de fomento o ayuda o el otorgamiento directo o indirecto de subsidios de parte de la sociedad, que no hubieren sido considerados a la época de la clasificación de las acciones como de primera clase, siempre que no le fueren otorgados, directa o indirectamente, por el Estado, los recursos suficientes para su financiamiento. El derecho a retiro establecido en el inciso segundo del artículo 106 del Decreto Ley Nº 3.500, respecto de las administradoras de fondos de pensiones, podrá también ser ejercido por los accionistas a que se refiere el artículo 56 del Decreto con Fuerza de Ley Nº 251, de 1931, y los indicados en el inciso anterior. El derecho a retiro de que tratan este artículo, el artículo 106 del Decreto Ley Nº 3.500, de 1980, y el artículo 56 del Decreto con Fuerza de Ley Nº 251, de 1931, deberá ser ejercido por el accionista dentro del plazo de 30 días contado desde la fecha de la publicación del acuerdo desaprobatorio o clasificaciones pertinentes. En los casos en que se origine el derecho a retiro, sea en virtud de esta ley o de otras leyes, será obligación de la sociedad emisora efectuar una publicación mediante un aviso destacado en un diario de amplia circulación nacional y remitir una comunicación a los accionistas con derecho, informando sobre esta circunstancia y sobre el plazo para su ejercicio, dentro de los dos días siguientes a la fecha en que nazca el derecho a retiro. Para ejercer el derecho a retiro, el accionista deberá manifestarlo por escrito a la sociedad emisora dentro del plazo indicado en el inciso tercero, y comprenderá las acciones que poseía inscritas a su nombre en el Registro de Accionistas a la fecha de publicación del acuerdo o clasificaciones correspondientes.

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monio dividido por el número de acciones o, como lo dice la ley, el capital pagado más las reservas sociales y utilidades líquidas (utilidades menos pérdidas) dividido por el número de acciones. Esto se fija según el último balance anual corregido monetariamente, esto es, variación del IPC, hasta la junta que provocó el derecho de retiro. Si la sociedad tiene varias series de acciones, se divide el mismo paEl precio a pagar por la sociedad al accionista que ejerza el derecho a retiro, en conformidad a lo dispuesto en el artículo 106 del Decreto Ley Nº 3.500, de 1980, en el artículo 56 del Decreto con Fuerza de Ley Nº 251, de 1931, o en el inciso primero de este artículo será el equivalente al precio promedio ponderado de las transacciones bursátiles de las acciones de que se trate, en los seis meses precedentes al día de la publicación del acuerdo desaprobatorio de la Comisión Clasificadora de Riesgo o clasificación de las entidades clasificadoras, según corresponda, que motiva el retiro. Para el cálculo del precio promedio ponderado, deberá considerarse la variación experimentada por la unidad de fomento entre el día de cada transacción y el día precedente al de la publicación del acuerdo o clasificaciones correspondientes. Sin embargo, el precio a pagar al accionista que ejerza el derecho a retiro cuando las acciones de la sociedad dejen de tener transacción bursátil o si teniéndola, no alcancen a establecer un valor de acuerdo a las normas que se dicten por la Superintendencia al efecto, será el valor de libros, conforme se determina en el Reglamento de esta ley. El pago del precio deberá efectuarse dentro de los 60 días siguientes a la fecha de vencimiento del plazo a que se refiere el inciso tercero de este artículo. Si no se pagare dentro de dicho término, el precio deberá expresarse en unidades de fomento y devengará intereses corrientes para operaciones reajustables, a contar del vencimiento del plazo antes señalado. Para el cobro del mismo, tendrá mérito ejecutivo la certificación que otorgue la Superintendencia respecto de las publicaciones que hayan hecho las clasificadoras de riego o la Comisión, en su caso, y el título de las acciones o el documento que haga sus veces. Asimismo, gozará de igual mérito la certificación de la Superintendencia acerca de la copia del acta, o de una parte de ella, a que se refiere el inciso siguiente. Si los accionistas que ejercieren el derecho a retiro representaren un porcentaje igual o superior a un tercio de las acciones emitidas, el directorio deberá citar a junta extraordinaria de accionistas, dentro de los 60 días siguientes de transcurrido el plazo a que se refiere el inciso tercero de este artículo, a fin de que la sociedad representada por su directorio, convenga con los accionistas disidentes que representen el voto conforme de los dos tercios de las acciones que hayan ejercido el derecho a retiro, las condiciones y plazos para el pago de la deuda que se genere como consecuencia de ello. Este acuerdo será obligatorio para los demás accionistas disidentes. Para los accionistas que no hubieren ejercido el derecho a retiro, esta junta tendrá el carácter de informativa y estos accionistas no serán considerados para efectos de quórum ni tendrán derecho a voto. El accionista disidente podrá renunciar a hacer efectivo su derecho a retiro, hasta antes de que la sociedad le efectúe el pago o que la sociedad y los accionistas disidentes acuerden el convenio de pago, a que se refiere el inciso penúltimo de este artículo.

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trimonio, pero en razón del número de acciones y su valor relativo al de las otras series. Si la sociedad ha distribuido utilidades que se tuvieron en consideración para fijar el valor libro, debe deducirse del valor patrimonial el valor de dichos dividendos. Empero, este valor será normalmente muy injusto, pues el valor libro habitualmente es un valor de orden que dice poco sobre el valor de las acciones, cuyo verdadero valor en sociedades sanas, esto es, sin problemas de solvencia o liquidez de corto plazo, es normalmente superior al valor libro, y en las insanas, inferior.389 La única defensa del accionista minoritario es que no está obligado a hacer uso de este derecho, pero obviamente que esta fórmula de cálculo del valor de sus acciones es normalmente un desincentivo a hacer uso del beneficio cuando se trata de una sociedad próspera. En las sociedades anónimas abiertas la regla es más sencilla, porque el legislador deja actuar al mercado, aunque también hay espacio a la arbitrariedad. Si las acciones tienen cotización bursátil,390 el precio se fija según el promedio ponderado del precio de la acción durante los dos últimos meses antes de la junta. Si no tienen cotización bursátil, se aplican las reglas para fijar el precio de las cerradas, esto es, el valor libro de la acción. 2.12.6. Suspensión y revocación del derecho de retiro a) Suspensión en caso de quiebra o convenio judicial Si la sociedad es declarada en quiebra o ha celebrado convenio judicial, suspende el derecho de retiro, pero sólo en lo que respecta al pago del precio de retiro, salvo que, en lo que dice relación con el convenio judicial, este hubiere autorizado el retiro. Recordemos además que el derecho de retiro puede derivar en una disminución de capital si la sociedad no enajena esas acciones de propia emisión adquiridas merced del derecho de retiro dentro del plazo de un año contado desde la fecha de su adquisición, y por lo 389 En Argentina se sigue el mismo criterio y también allí se ha hecho una severa crítica a la ley, pues esta fórmula priva al accionista en receso del “valor llave de la empresa”. Ver NISSEN, Curso…, p. 207. 390 La determinación de si una emisora tiene cotización bursátil depende de la Superintendencia de Valores y Seguros, la que debe tener presente elementos como volumen, frecuencia, número y diversificación de quienes participen en las transacciones bursátiles.

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tanto los pagos hechos por la emisora en razón del derecho de retiro quedan sujetos a la subordinación del art. 29 LSA y a las eventuales revocaciones del art. 76 del Libro IV del Código de Comercio.391 b) Revocación del derecho de retiro Así como la junta de accionistas es la que desencadena el ejercicio del derecho de retiro, otra junta que modifique sus acuerdos puede dejar sin efecto ese derecho. Pero para que eso ocurra el directorio debe citar a la segunda junta para celebrarse dentro del plazo fatal de 30 días corridos contados desde el vencimiento del plazo, también de 30 días, que tiene el accionista para reclamar su derecho de retiro, esto es, máximo dentro de 60 días desde la junta que gatilló el derecho de retiro. El solo hecho de que la junta reconsidere o rectifique los acuerdos deja sin efecto (caduca, dice la ley)392 el derecho de retiro. Nos parece que igual efecto tendría la circunstancia de que en esta junta el disidente dejare de serlo y aprobare los acuerdos. 2.13. DE LA EXCLUSIÓN DE UN ACCIONISTA En Chile se ha debatido sobre la procedencia de la exclusión forzosa de un accionista por sentencia judicial, esto es, sin causa legal expresa. Claro, porque legalmente se puede excluir a un accionista cuando él no paga sus acciones y, de hecho, dicha exclusión opera de pleno derecho si ellas no son pagadas al tercer año de emitidas conforme a lo previsto en los arts. 11, 16 y 24 LSA. Pero bajo este título no queremos abordar este tema, sino la facultad de un tribunal de excluir a un accionista cuyas acciones están pagadas o con el plazo para hacerlo aún pendiente. 391 El texto legal del art. 29 de la LSA se remite al art. 73 de la Ley de Quiebras, porque el año 1981 en que se dictó la Ley Nº 18.046 estaba vigente la Ley de Quiebras Nº 4.558, que recién se modificó el año 1982 por la Ley Nº 18.046, cuyo art. 76 corresponde al art. 73 de la Ley Nº 4.558. 392 Esta institución también existe en el Derecho argentino, que trata de esta caducidad como una verdadera condición resolutoria, que tiene un plazo de 60 días contados desde que expira el plazo para los ausentes de ejercer su derecho a retiro, plazo este último que es de 15 días contados desde la asamblea pertinente. Ver RICHARD y MUIÑO, ob. cit., p. 498. En Colombia la revocación o caducidad opera dentro de 60 días desde la adopción del acuerdo. Ver LEAL PÉREZ, ob. cit., p. 474.

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Puelma Accorsi era partidario de la afirmativa. Sus argumentos, probablemente muy influenciados por el caso Antares con Carter Holt Harvey, discurren en dos puntos esenciales: 1. El principio de conservación de la empresa en marcha. Claro, los conflictos entre accionistas, en especial cuando no existe un controlador claro, afectan naturalmente el desempeño de los negocios sociales. La posibilidad de excluir a un accionista puede ser una fórmula para rescatar la empresa. 2. La regla de los arts. 103 Nº 5 y 105 LSA, que permite la disolución de la sociedad por causa grave, como infracción grave a la ley perjudicial a los accionistas, la quiebra de la sociedad, administración fraudulenta u otras de igual gravedad. Anota Puelma Accorsi que “el tribunal que puede decretar la disolución total de la compañía puede en nuestra opinión declarar la disolución parcial”.393 Antes de desarrollar nuestra opinión, creemos que nuevamente es indispensable, en materia de sociedades anónimas, sentar la regla de que ellas no tienen socios, sino accionistas. Desde luego que no se puede ignorar que en sociedades anónimas cerradas con control relativamente paritario o con un número reducido de accionistas, estas sociedades tienden a comportarse como sociedades de personas, pero eso no las convierte en tales: en materia de sociedades el hábito sí hace al monje y la tipología escogida por los creadores o continuadores de la sociedad tiene efectos más allá de la intención de las partes. No puede un accionista de una sociedad anónima decir que su voluntad era ser socio de una sociedad de personas; ni el socio de una sociedad de personas sostener que su voluntad era ser accionista en una sociedad anónima. La naturaleza de la relación entre el socio o accionista y la sociedad surge del contrato mismo, no de la voluntad de las partes. Si decimos lo anterior es porque en buena medida la teoría desarrollada por don Álvaro Puelma Accorsi reposa en la idea, equivocada a nuestro juicio, de que la sociedad anónima es de verdad una sociedad y de que existe un vínculo jurídico contractual entre los accionistas, cuando eso no es efectivo. Los accionistas entre ellos no tienen un vínculo contractual; su relación jurídica es con la persona constitutiva de la sociedad anónima. La relación entre los accionistas dice más con los efectos propios que la ley le atribuye al instituto de la sociedad anónima que a un contrato interpartes. 393

PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, p. 591.

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El vínculo de un accionista con la sociedad es la suscripción de acciones o, en su caso, la cesión de que el accionista fue cesionario. No hay contrato entre los accionistas, salvo, obviamente, que se celebre entre ellos el contrato denominado pacto de accionistas, precisamente diseñado para resolver los problemas que Puelma Accorsi quiere abordar vía el instituto de exclusión de un socio. Hechos estos comentarios, nos parece que ni la sociedad, ni otro accionista tiene derecho a demandar la exclusión de un accionista, ni un juez a decretarla. En los casos en que la ley permite la disolución de una sociedad anónima por sentencia judicial, bien observados, no se resuelve un conflicto de accionistas, sino un conflicto entre los accionistas (que deben además representar al menos un 20% del capital) y la administración de la sociedad: pues un accionista en nada puede infringir la ley en lo que a sociedades se refiere; tampoco tiene administración de la sociedad en cuanto tal; tampoco tiene responsabilidad alguna en la quiebra de la sociedad y mal puede ser sujeto de administración fraudulenta, pues no son los accionistas sino el directorio y el gerente quienes administran una sociedad anónima. Así la causal de disolución es un conflicto no entre accionistas, sino entre los accionistas y la sociedad o, más específicamente, entre aquellos y la administración de la sociedad. Además, la LSA no contempla el instituto de disolución parcial de una sociedad anónima, específicamente regulado para las sociedades de personas en el Código Civil. En materia de sociedades anónimas sólo existe la disolución total. Claro, porque en la sociedad anónima no hay socios, hay accionistas. Huelga además señalar que entre las causales taxativamente enunciadas en la Ley de disolución total no se contempla ninguna que admita la disolución de la sociedad por conflicto entre accionistas, que son, respecto de ella, perfectos terceros. Finalmente existe un argumento práctico: dado el principio de la libre circulación de las acciones, ¿de qué sirve expulsar a un accionista que puede volver a adquirir acciones de la sociedad? Nosotros, por lo expuesto, no estimamos admisible la exclusión de un accionista bajo ningún pretexto relativo a los conflictos que puedan darse entre ellos. Además Puelma Accorsi discurre en que esos conflictos surgirían porque uno de los accionistas faltare a sus deberes u obligaciones,394 en circunstancia de que el único 394

ÍPUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, p. 591.

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deber de un accionista es pagar el valor de sus acciones y no abusar de sus derechos en los términos del art. 30 LSA. Si no paga sus acciones, puede ser excluido, pero ni aun en ese caso más que de aquellas de sus acciones que no ha pagado, pues respecto de las otras no puede ser privado de su calidad de accionista. Además, en la mayoría de los conflictos entre accionistas no existe tal incumplimiento, sino que diferencias muchas veces irreconciliables de parecer, cuya única solución es normalmente no jurídica, sino comercial, salvo que exista entre ellos un pacto de accionistas que resuelva dicha impasse. 2.14. TÍTULOS EMITIDOS POR SOCIEDADES ANÓNIMAS SUSCEPTIBLES DE SER ADQUIRIDOS POR ADMINISTRADORAS DE FONDOS DE PENSIONES Las administradoras de fondos de pensiones (AFP), junto con los fondos de inversión, las compañías de seguros y los fondos mutuos son muy por lejos los mayores inversionistas, al extremo que su conjunto es conocido bajo la denominación “inversionistas institucionales”. Su liquidez los hace muy atractivos como financistas a bajo costo de proyectos de desarrollo en las sociedades anónimas abiertas. De allí que es interesante saber qué dice la ley respecto de las condiciones que deben reunir las sociedades anónimas para que sus bonos y sus acciones sean susceptibles de ser adquiridos por estas administradoras de fondos previsionales. Asimismo, para estos fondos invertir en instrumentos de renta variable, como son las acciones, si bien representa un riesgo, tiene las ventajas de la mayor rentabilidad normalmente asociada a dicho mayor riesgo, porque se benefician de los incrementos del valor del papel y también de los dividendos que distribuyen estas sociedades a sus accionistas. Por eso nos pareció interesante dar un corto paseo por las normas del Decreto Ley Nº 3.500 relativas a las sociedades anónimas “afepeables”. El art. 45 letras e), f) y g) del Decreto Ley Nº 3.500 autoriza a las AFP para adquirir a favor del Fondo de Pensiones bonos de empresas públicas y privadas, bonos convertibles en acciones de empresas públicas y privadas emitidos en los términos del art. 121 de la LMV y acciones de sociedades anónimas abiertas. El art. 45 letra j) permite también la adquisición de bonos y acciones emitidos por sociedades anónimas extranjeras que se transen habitualmente en los mercados 305

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internacionales. También es posible que adquieran productos de sociedades anónimas que aunque no sean abiertas sean fiscalizadas por la SVS, que además autorice la Superintendencia de Pensiones, previo informe del Banco Central de Chile (art. 45 letra k).395 Si se trata de bonos o títulos de deuda, la ley exige, para que puedan ser objeto de negociaciones de las AFP, que tengan una clasificación no inferior a BBB y de nivel N-3. Las acciones sólo pueden ser adquiridas cuando ellas cumplan con los requisitos mínimos que se determinen en el Régimen de Inversión,396 salvo que sean clasificadas en primera clase (AAA) por al menos dos entidades clasificadoras de riesgo. Es necesario tener presente que los títulos tienen la clasificación que más riesgo asocie a los mismos, pues no 395 Existe clara coincidencia entre estos títulos de inversión emitidos por sociedades anónimas que pueden adquirirse por las AFP y los que pueden emplearse para las reservas técnicas de las compañías de seguros contemplados en el Nº 1 letra c); Nº 2 letra a) y Nº 3 letra b) del art. 21 del DFL Nº 251, Sobre Compañías de Seguros. Lo mismo también el art. 5º de la Ley Nº 18.815 autoriza expresamente a estos fondos a adquirir títulos o valores emitidos por sociedades anónimas, pues admite la adquisición de bonos, títulos de deuda de corto plazo y títulos de deuda de securitización cuya emisión haya sido inscrita en el Registro de Valores de la Superintendencia respectiva (Nº 4); acciones de sociedades anónimas abiertas, cuotas de fondos de inversión, y otras acciones (Nº 5); acciones, bonos, efectos de comercio u otros títulos de deuda cuya emisión no haya sido registrada en la Superintendencia, siempre que la sociedad emisora cuente con estados financieros anuales dictaminados por auditores externos, de aquellos inscritos en el registro que al efecto lleva la Superintendencia (Nº 7); acciones de sociedades anónimas inmobiliarias del artículo 45, letra h) del Decreto Ley (Nº 12) y acciones de sociedades anónimas cuyo objeto único sea el negocio inmobiliario, con estados financieros anuales dictaminados por auditores externos, de aquellos inscritos en el registro que al efecto lleva la Superintendencia; acciones de sociedades cuyo objeto sea la participación en concesiones de obras de infraestructura de uso público (Nº 15); bonos y efectos de comercio emitidos por entidades emisoras extranjeras, cuyas emisiones hayan sido registradas como valores de oferta pública en el extranjero (Nº 19); acciones de transacción bursátil emitidas por sociedades o corporaciones extranjeras, cuya emisión haya sido registrada como valor de oferta pública en el extranjero (Nº 20); acciones, bonos, efectos de comercio u otros títulos de deuda de entidades emisoras extranjeras, cuya emisión no haya sido registrada como valor de oferta pública en el extranjero, siempre que la entidad emisora cuente con estados financieros dictaminados por auditores externos de reconocido prestigio (Nº 22). Y estas inversiones son las mismas autorizadas para las sociedades anónimas de garantía recíproca reguladas por la Ley Nº 20.179 (art. 6º). 396 El Régimen de Inversión es un mecanismo confeccionado por la Superintendencia de Pensiones para fijar la valoración de las acciones y en base a él la SVS, los criterios y valorizaciones mínimos y se determina la nómina de emisores de acciones que pueden ser adquiridas por las AFP.

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existen clasificaciones promedio. Pero las AFP pueden comprar papeles adquiribles conforme al Régimen de Inversión aunque no tengan estas clasificaciones de riesgo. Si se trata de títulos internacionales, deben ser clasificadas por “entidades clasificadoras internacionalmente reconocidas, siempre que el Banco Central de Chile las considere para efectos de la inversión de sus propios recursos”. Si se trata de títulos externos que se cotizan en el mercado secundario chileno, la clasificación puede ser hecha por clasificadoras locales. Todos estos valores, amén de estar dentro de las clasificaciones que admiten la inversión, deben estar registrados en la SVS. Existen sociedades anónimas cuyos títulos no pueden ser adquiridos por AFP, como los títulos emitidos por las mismas AFP, las compañías de seguros, las administradoras de fondos mutuos y de fondos de inversión, las bolsas de valores, las sociedades de intermediarios de valores (corredores o agentes de valores), etc. Además de estas reglas, para que los títulos de una sociedad anónima puedan ser adquiridos por una AFP, requieren adaptar algunas reglas específicas de sus estatutos orientadas a impedir la concentración accionaria y a fijar una política de inversiones y financiamiento. – Desconcentración accionaria y de votos Lo que denominamos reglas de desconcentración tiene dos aspectos: a) Las AFP tienen límites en orden a que no pueden destinar a un mismo papel o emisor más que ciertos porcentajes de su inversión, bastante bajos, del fondo, para así dispersar sus riesgos. Hoy por hoy una AFP no puede tener más del 7% de las acciones suscritas de una sociedad anónima y no puede suscribir más del 20% de una nueva emisión, y si la sociedad es bancaria o financiera, no puede exceder al 2,5% de las acciones suscritas. Tampoco puede suscribir más de un 30% de los bonos de una misma serie (art. 47 DL Nº 3.500). b) Las sociedades emisoras deben tener ciertos límites de concentración accionaria: Los estatutos de estas sociedades deben señalar que ninguna persona directa o indirectamente puede controlar más del 65% del capital con derecho a voto y que los accionistas minoritarios tengan un mínimo del 10% de la sociedad y que al menos un 15% del capital debe ser de propiedad de 100 o más accionistas no relacionados 307

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entre sí y cuya inversión mínima en acciones sea de 100 UF.397 En los casos de opciones preferentes para suscribir acciones o bonos convertibles, los beneficiarios de ellos no pueden suscribirlos en términos que excedan los máximos legales de concentración. El art. 113 del DL Nº 3.500 añade que “en los estatutos de la sociedad quedará establecido el porcentaje máximo del capital con derecho a voto de la misma, que podrá concentrar una persona… diferenciando la concentración máxima permitida al Fisco y al resto de los accionistas, en su caso”. Como complemento necesario a las restricciones de concentración de la propiedad, el art. 116 del DL Nº 3.500 impide que una misma persona –o ella con otras personas relacionadas– ejerza derechos de voto en las asambleas de accionistas por sí o en representación de otros por un número superior a los máximos legales de concentración. Tampoco se admiten apoderados por más del límite de concentración. El DL Nº 3.500 va tan lejos como que faculta a las sociedades a solicitar de sus accionistas antecedentes para ver si existe entre ellos un grupo empresarial en los términos de la LMV, para lo cual los accionistas personas jurídicas deben dar el nombre de sus principales socios y el nombre de las personas naturales tras dichas sociedades. Además de lo anterior, la modificación de estas reglas por las cuales la sociedad anónima se somete a las normas de concentración del DL Nº 3.500 sólo pueden ser modificadas en junta extraordinaria y con el voto conforme de un 75% de las acciones con derecho a voto. Muchas veces para ajustarse a dichas normas de concentración las sociedades requieren de un plazo. Durante dicho plazo no pueden beneficiarse de capitales administrados por las AFP salvo que la sociedad suscriba con los accionistas pertinentes un programa de desconcentración denominado compromiso de desconcentración (art. 124 DL Nº 3.500), que debe constar por escritura pública y fijar el plazo para que los accionistas excedidos se deshagan del exceso, término que no puede ser superior a 5 años. Cuando el controlador es una entidad pública, el plazo es de 3 años si se trata de transferir un 25% 397 En las empresas en que el Fisco tenga directa o indirectamente participación de más de un 55%, es posible aspirar a ser receptora de inversión de las AFP siempre que suscriban un plan de desconcentración destinado a enajenar en el plazo máximo de 3 años un 30% de las acciones de la sociedad. Los límites del derecho a voto no se aplican al Fisco.

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de las acciones de la sociedad. Este compromiso de desconcentración se publica extractado en el Diario Oficial y en un diario de circulación nacional y debe tomarse nota del mismo en el Registro de Accionistas y al margen de las anotaciones de los accionistas suscriptores. Este plan obliga a su cumplimiento, y si el accionista en cuestión no se ha deshecho dentro del plazo previsto de sus acciones, la sociedad puede enajenarlas en bolsa por cuenta y riesgo del accionista (art. 128 DL Nº 3.500), a quien se le entrega el producto luego de descontados los gastos de venta y eso sin perjuicio de otras sanciones que se contemplen en el compromiso de desconcentración. – Política de inversiones y financiamiento Las sociedades cuyos valores puedan ser adquiridas por las AFP deben incluir como materia de sus juntas generales ordinarias la aprobación de un plan de inversiones y financiamiento (PIF). El plan de inversiones debe fijar las áreas de inversión y sus límites con indicación del control en cada una de ellas. El plan de financiamiento debe indicar el nivel máximo de endeudamiento, limites pactables con los acreedores relativos a distribución de dividendos y cauciones y, lo que es muy importante, los activos que se estimen esenciales para el funcionamiento de la sociedad. Además debe contemplar este plan las facultades de la administración para determinados contratos esenciales al normal funcionamiento de la sociedad. Ahora bien, la enajenación o la constitución de garantías de bienes declarados esenciales, como la modificación anticipada del PIF, es materia de junta extraordinaria de accionistas por expresa disposición del art. 120 del DL Nº 3.500. 2.15. NORMAS QUE ASPIRAN A LA PROTECCIÓN DE LOS ACCIONISTAS MINORITARIOS

Proteger a los accionistas minoritarios es una prioridad en la regulación del régimen de las sociedades de capital, porque es la única forma de que múltiples ahorrantes participen en el mercado de capitales con garantías de que no serán atropellados por las mayorías o por la administración de la sociedad. Las sociedades anónimas nacieron como una forma de captar dineros del público para empresas especulativas, lo que permite financiamiento de proyectos sociales a 309

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costos muy inferiores y menos riesgosos que los créditos de terceros o los bonos de deuda. Colocar acciones de pago en el mercado es, por lejos, el mejor negocio para la sociedad, pues dicha operación tiene costo de fondos igual o cercano a cero. De allí la importancia de proteger a los accionistas minoritarios, conservando, eso sí, la operatividad de la empresa, pues muchas prerrogativas para estos pueden implicar un gran perjuicio para la sociedad. Para lograr que miles de ahorrantes quieran invertir sus dineros a riesgo en una sociedad anónima se han creado y perfeccionado múltiples mecanismos, como: 1. El derecho de retiro. 2. La obligación de revocar y renovar el directorio en su totalidad. 3. La facultad del 10% de los accionistas de forzar al directorio a llamar a junta de accionistas. 4. La facultad de votar con voto acumulativo y no en bloque todos los votos a una sola opción. Esto no existía antes de la Ley Nº 18.046, pues antes era obligatorio para los accionistas votar por un solo candidato, salvo que los estatutos dijeran otra cosa.398 5. La necesidad de altos quórums para modificaciones sustantivas de la sociedad o de su operación. Hay países en que para estas se requieren 3/4 de las acciones; en Chile son 2/3. 6. La regulación de las ofertas públicas de acciones (OPA) en particular en orden a los precios a pagar y muy especialmente ahora que con la Ley Nº 20.382 se puede aun excluir a los accionistas que no aceptaron la OPA, pero a valores predefinidos. 7. En Chile no existe la facultad de excluir a accionistas, por muy pequeños que sean sus porcentajes de participación, de las juntas de accionistas. Existe la posibilidad de no considerar en los quórums de asistencia o de acuerdos a aquellos accionistas que por cinco años no cobran sus dividendos ni asisten a las juntas, pero eso nada tiene que ver con las minorías, pues dicha regla es aplicable, en teoría, también a los accionistas mayoritarios (art. 68 LSA). Excepcionalmente se puede excluir a un accionista minoritario pero sólo en una sociedad anónima abierta cuando un controlador adquiere el 95% de las acciones resultado de una OPA por el 100% de las mismas y siempre que lo prevengan los estatutos. 398

En efecto, eso decía el art. 14 del antiguo Reglamento de Sociedades Anónimas.

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8. La distribución de utilidades en las sociedades anónimas se hace por acción. No puede la sociedad distribuirles a unos sin distribuirles a todos, salvo en los casos muy limitados de algunas acciones preferentes que tienen derecho a prioridad en el dividendo, pero precisamente porque estas acciones habitualmente no tienen derecho a voto y son de accionistas minoritarios. 9. La necesidad de que las sociedades anónimas abiertas, y eventualmente las cerradas, distribuyan anualmente a lo menos el 30% de las utilidades líquidas a título de dividendos, salvo acuerdo unánime en contrario. Claro, porque sea que exista un controlador predominante o una sociedad con su probidad tan atomizada que la administración sea omnipotente –las Berle & Means corporations–, lo normal será que la sociedad tienda a no distribuir utilidades. 10. En el caso de series de acciones sin derecho a voto, que frecuentemente tienen los accionistas minoritarios a quienes no les interesa ni el control ni la administración de la sociedad, si no se cumple con el programa de pagos que fija la serie, recuperan el derecho a voto hasta en tanto no se restablezca el pago de sus preferencias. 11. En casi todas las sociedades anónimas abiertas se ha impuesto dentro del directorio un comité de directores y la existencia de directores independientes. Para control interno de la sociedad, este denominado comité de auditoría está previsto especialmente para el resguardo de los intereses de los accionistas no controladores. 12. La misma institución de la SVS es un mecanismo institucional para proteger a los accionistas minoritarios. Sociedades de personas de significación económica igual o superior a aquellas sociedades sujetas a control de la SVS no son fiscalizadas por ésta, porque no tienen accionistas-ahorrantes. 13. La facultad que el art. 133 bis LSA le confiere a un accionista o a un grupo de accionistas que representen al menos un 5% de la sociedad para demandar de perjuicios a los directores por los daños que le hayan causado a la sociedad. 14. También es un resorte de protección a los accionistas minoritarios la facultad que les asiste de solicitar la disolución de la sociedad en casos de administración fraudulenta o negligente de la sociedad, pues se asume que la causal es provocada por los mayoritarios que controlan la administración de la entidad (art. 105 LSA). 311

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15. La norma que obliga a convocar a junta por los diarios. En el proyecto original se sugería que para las sociedades anónimas cerradas la convocatoria pudiere hacerse por carta certificada, pero se uniformó el sistema de la convocatoria por medio de prensa diaria precisamente porque la publicación es un resguardo para los minoritarios. 16. El deber de lealtad en el uso de los derechos que el art. 30 LSA impone a los accionistas de la sociedad, norma con restricciones a los accionistas de minorías, pero sobre todo a los accionistas controladores o mayoritarios. 17. También propende a atenuar el poder de los controladores la circunstancia de exigir un número mínimo de cinco y de tres directores para las sociedades anónimas abiertas y cerradas respectivamente, pues esto impide que por el bajo número de directores los minoritarios no puedan acceder a colocar un director en el sillón de la administración. 18. Los crecientes requerimientos de información que debe suministrar el directorio a los accionistas y en el caso de las sociedades anónimas abiertas también a la SVS y al público en general. 3. DE LA DISTRIBUCIÓN DE UTILIDADES Y PAGO DE DIVIDENDOS No es efectivo que las personas adquieran acciones de una sociedad anónima, especialmente de las abiertas, pensando en los dividendos que distribuirá dicha sociedad. La mayoría de las personas las adquieren para disfrutar de la ganancia que genera la fluctuación del precio de dichos títulos. La distribución de utilidades es más relevante en las sociedades anónimas cerradas que en las abiertas. Sin embargo, el asunto es también muy relevante en las sociedades anónimas abiertas, pues el valor bursátil de las acciones depende mucho del desempeño de la sociedad, de su política de distribución de dividendos y del antes o después de la toma de utilidades en que se adquieran los títulos. Por eso este título representa para nosotros el más alto interés, de forma que trataremos de darle la importancia que se merece.

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3.1. UTILIDADES Y UTILIDADES LÍQUIDAS Las utilidades de una sociedad anónima se expresan en un documento denominado estado de resultados o estado de ganancias y pédidas. Este documento consta de dos partes: resultados operacionales, en que figuran esencialmente los ingresos por las ventas de bienes o servicios y los costos directos y gastos generales asociados a esas ventas, y una segunda parte donde se expresan los resultados no operacionales, donde figuran los ingresos y egresos que no son resultado de la operación misma del negocio: depreciaciones acumuladas, costos financieros, otros gastos fuera de explotación (v. gr., pago de una indemnización por responsabilidad extracontractual), etc. Este documento es el resumen de la actividad anual en términos del resultado de la gestión. Naturalmente él se complementa con el balance, en cuyas cuentas de patrimonio debe ir reflejado el resultado positivo (utilidades) o negativo (pérdidas) sufrido en el patrimonio merced a los movimientos experimentados durante el año en las cuentas de activo y pasivo del balance. Ocurre que muchas veces una sociedad puede estar muy líquida y verse muy bien, no obstante tener pérdidas; por el contrario, puede verse “afligida”, estar en cesación de pagos y, sin embargo, tener utilidades. Esto resulta de que la cuenta de resultados no operacionales hay veces que tiene un impacto enorme en el resultado final. En empresas de alta tecnología, por ejemplo, la depreciación de los activos tecnológicos es muy alta, en especial por el factor obsolescencia, y por lo tanto un balance financiero serio debe castigar –depreciar– fuertemente sus activos fijos, porque éstos deben irse reponiendo con mucha celeridad. Es posible que la empresa no los reponga en los tres años que debería, sino que los deprecie aceleradamente y sin embargo los conserve en uso más allá de su depreciación total. Así un “egreso” no operacional muy grande será la depreciación, pero si el resultado operacional es significativo, la empresa parecerá muy líquida, no obstante figurar con pérdidas. Puede, al contrario, que una sociedad figure con enormes utilidades por los resultados operacionales, pero tenga problemas de caja por déficit en los resultados no operacionales. En este caso existen utilidades, pero ellas no son líquidas y esto ha de tener efectos sobre la distribución de dichas utilidades como lo veremos a continuación. Para terminar, no hay que confundir las utilidades operacionales con la noción del EBITDA (Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation 313

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and Amortization), aunque normalmente ambos números coinciden. El EBITDA se emplea para valorizar empresas y también para analizar riesgo de crédito, pero no se identifica con la noción de utilidad. 3.2. DIVIDENDOS DEFINITIVOS Y DIVIDENDOS PROVISORIOS Los dividendos definitivos son aquellos que acuerda distribuir la junta de accionistas pagaderos contra las utilidades de ejercicios anteriores a aquel en que se lleva a efecto dicha junta. Los dividendos provisorios son aquellos que acuerda distribuir el directorio relativos a utilidades que se están gestando en el mismo ejercicio en que se adopta la resolución de distribuir y que se pagan en la fecha que determina este órgano. Excepcionalmente, los bancos en Chile no están autorizados a pagar dividendos provisorios (art. 57 DFL Nº 3). Este es tal vez uno de los puntos que más divide al sistema sajón del sistema societario continental, del que el nuestro es en gran medida heredero. En los Estados Unidos los dividendos son siempre un atributo del directorio y no de la junta de accionistas. En sociedades anónimas cerradas el pago de dividendos es un asunto más flexible; en las abiertas (publicly held corporations) normalmente se fijan calendarios de pago de dividendos (trimestrales, semestrales o anuales) y por cifras iguales en cada período, lo que juega un rol en la decisión de invertir en esa compañía. Pero aparte de estos regular dividends, existen los special dividens, que son dividendos pagaderos de una vez y por circunstancias extraodinarias y si este special dividend se paga junto con un regular dividend se denomina extra dividend. En Gran Bretaña la distribución de dividendos es decisión de la junta de accionistas, pero la ley les fija limitaciones, pues los members accionistas no pueden hacer la denominada “declaración de dividendos” sin una recomendación del directorio y tampoco puede exceder a lo que el directorio sugiera como dividend. Además, si bien la junta “declara el derecho a dividendo”, es el directorio el que regula el cuándo y cómo de dicho pago. 3.3. DIVIDENDOS MÍNIMOS Y DIVIDENDOS ADICIONALES Los dividendos mínimos son el porcentaje de las utilidades líquidas del ejercicio anterior que la sociedad está obligada a distribuir por 314

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la ley o los estatutos. Los dividendos adicionales son aquella fracción de las mismas utilidades que la junta acuerda distribuir por sobre el dividendo mínimo. En las sociedades anónimas abiertas, el dividendo mínimo es del 30% de las utilidades líquidas del ejercicio anterior, dividendo mínimo que sólo puede ser modificado por acuerdo unánime de todas las acciones emitidas por la sociedad en un sentido distinto (art. 79 LSA). En las sociedades anónimas cerradas este dividendo mínimo se fija por estatutos, y si nada dicen los estatutos, se aplica la misma regla que en las anónimas abiertas. Los dividendos mínimos deben ser pagados dentro de 30 días desde la junta que aprobó la distribución (normalmente la junta ordinaria). En cambio los dividendos adicionales se pagan en la fecha que fija el mismo acuerdo de junta o el directorio, si a este se le delegó la facultad de fijar la fecha del pago, con la única limitación que siempre esos dividendos adicionales deben pagarse durante el ejercicio en que se celebró la junta que los acordó. Hay que adelantar que los dividendos adicionales en las sociedades anónimas abiertas pueden siempre pagarse con acciones de la misma emisora. 3.4. DIVIDENDOS COMUNES U OPCIONALES (PAGO DE DIVIDENDOS CON ACCIONES) Los dividendos comunes son los que se pagan en moneda de curso legal. Los dividendos opcionales son aquellos que se pagan con acciones, sea de la propia sociedad o de otras sociedades. Esta fórmula es conocida en prácticamente todos los ordenamientos en el derecho comparado.399 399 En los Estados Unidos son conocidos como los share dividends o share distribution, y también bajo la cuenta accumulating shares, pero no hay que confundirlos con los share splits, que son un mero fraccionamiento de las mismas acciones, lo que tiene importancia en estados como Nueva York, que aún exigen la regla de fijar un valor nominal a las acciones (par value), y en las reglas internas de la NYSE, conocidas como Listed Company Manual se establece que hay dividend share si la sociedad distribuye hasta un 25% de la totalidad de sus acciones, en pago de dividendo y hay un share split si distribuye el 100% o más del actual stock, esto es, duplica o sobreduplica el número de acciones, y si distribuye entre el 25% y el 100%, el dividendo se denomina partial stock splits; tanto los splits como los partial splits no son admitidos como dividendos en la NYSE. En Gran Bretaña se la conoce como

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Estos dividendos son siempre una forma de capitalización, porque permiten capitalizar las utilidades que se dejaron de distribuir merced a ellas. Por eso es que muchas veces estos pactos comportan una dilución, porque hay accionistas que al adquirir más acciones modificarán su correlación de propiedad dentro de la sociedad si otros prefieren el pago de su dividendo en efectivo. El principio general es que los dividendos deben ser pagados en dinero, salvo acuerdo unánime de las acciones emitidas. Cuando existe este acuerdo por unanimidad –imposible a nuestro juicio en las sociedades anónimas abiertas–, el mismo acuerdo debe fijar todos los elementos: procedimiento, valorización de las acciones, plazos, etc., porque ni la ley ni el Reglamento contienen normas supletorias a este acuerdo; las normas legales y reglamentarias supletorias únicamente se aplican a las sociedades anónimas abiertas y sólo respecto de los dividendos adicionales, como queda claro de la lectura de los arts. 85 y ss. del Reglamento, aunque en la práctica lo que se hace en estos acuerdos de junta es, mutatis mutandi, remirirse a las normas del Reglamento. No regula la ley ni el Reglamento el procedimiento, forma de pago, ni forma de valorización de las acciones dadas en pago cuando hablamos de dividendos opcionales de sociedades anónimas cerradas, de modo que todo eso deberá ser materia de la junta de accionistas que acuerde dicha forma de satisfacer los dividendos. En cambio, en materia de sociedades anónimas abiertas, la propia ley previene como excepción al principio de la unanimidad que “se podrá cumplir con la obligación de pagar dividendos en lo que exceda a los mínimos obligatorios, sean estos legales o estatutarios, otorgando opción a los accionistas para recibirlos en dinero, en acciones liberadas de propia emisión o en acciones de sociedades anónimas abiertas de que la empresa sea titular”. En otras palabras, los dividendos opcionales en este tipo de sociedades pueden resultar de un acuerdo de junta unánime o de la aplicación de esta norma. Lo relevante de esta norma es que siempre es posible en las sociedades anónimas abiertas pagar con dividendos opcionales. bonus share. En Francia existe este derecho conocido como paiement du dividende en actions desde la Ley de 3 de enero der 1983, que fue manifiestamente inspirada por la legislación de los Estados Unidos (ver MÉRLE, ob. cit., p. 246), pero es condición para la procedencia de esta fórmula que esté expresamente prevista en los estatutos. En España no es admisible el pago del dividendo en acciones.

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Sin embargo, para que rija esta regla sin la unanimidad requerida conforme a la ley, deben seguirse los procedimientos y valoraciones previstos en el Reglamento. Si eso no se hace, el dividendo debe pagarse por la sociedad en dinero. El procedimiento y valorización está regulado en los arts. 86 y ss. del Reglamento. Digamos primero que si los dividendos opcionales se pagan contra utilidades del ejercicio inmediatamente anterior, el asunto es materia de junta ordinaria y en la convocatoria a esta debe señalarse ese objeto de la asamblea (arts. 86 y 87 del Reglamento). Si se trata de ejercicios más antiguos, el pago con dividendos opcionales es materia de junta extraordinaria. Naturalmente, en estas juntas no hace falta la unanimidad, sino la mayoría absoluta de las acciones emitidas con derecho a voto si los dividendos opcionales sólo vienen a satisfacer los dividendos adicionales que toca repartir conforme lo acepta el art. 82 LSA. Logrado el acuerdo, la sociedad debe publicar en el periódico social un aviso llamando a los accionistas a hacer uso de la opción, aviso que debe publicarse al menos 10 días antes de iniciarse el plazo para ejercer la opción, que es durante los 30 días anteriores a la fecha fijada para el pago del dividendo. En el aviso se deben consignar los elementos de la operación: fecha del pago (que debe ser durante el ejercicio de acuerdo en la fecha que fije la junta o el directorio, si este fue mandatado para esto por aquella), valorización de las acciones que se dan en pago y lugar donde pueden concurrir los accionistas a informarse sobre los detalles y valores de la operación. Es obligación de la sociedad “mantener en sus oficinas a disposición de los interesados toda la información jurídica, económica y financiera que determine SVS, durante todo el plazo de la opción. Durante el plazo de la opción, los accionistas que accedan a ella deben notificar a la sociedad por escrito. El silencio se interpreta como que el accionista opta por ser pagado en dinero (art. 82 LSA). El art. 93 del Reglamento –y esto es relevante, se trata sólo del Reglamento, pero por reenvío del art. 82 de la LSA– fija la valorización de las acciones que se dan en pago del dividendo. Dice que “el precio de las acciones de la opción lo fijará la junta de accionistas o el directorio, si la junta le hubiere facultado al efecto, y no podrá ser inferior al precio promedio ponderado de las transacciones que se hubieren registrado en la bolsa en los dos meses anteriores al quinto día que anteceda a la fecha de publicación del anuncio 317

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de la opción” y si no hubiere tales transacciones el valor no puede ser inferior al valor libro conforme al último balance. Lo mismo se aplica cuando la sociedad pague con acciones de su propia emisión. Recordemos que el art. 88 del Reglamento es estricto en señalar que si se paga con acciones de la misma sociedad, sólo puede pagarse con las acciones de que la propia sociedad sea titular (acciones emitidas pero no suscritas, o acciones de propia emisión adquiridas por la sociedad de conformidad a los arts. 27 y ss. LSA) o con las que pueda “emitir con cargo a un aumento de capital ya legalizado que contemple la capitalización de parte de las utilidades destinadas a ser repartidas”. 3.5. QUÉ UTILIDADES SE PUEDEN DISTRIBUIR En Chile, a diferencia de otros países,400 los dividendos sólo se pueden pagar merced a utilidades líquidas, esto es, que se reflejen en dinero efectivo. Vimos que una sociedad anónima y en general cualquier empresa puede tener utilidades que no afectan su liquidez, que no inciden en ella, las que normalmente emanan del resultado no operacional de la compañía. Pues bien, el art. 78 LSA sólo acepta que se distribuyan utilidades líquidas. De forma que ni siquiera cuando la junta acordara pagar con dividendos opcionales podría hacerse si no hay utilidades líquidas, porque esta es una norma de orden público llamada a proteger la solvencia y liquidez de la sociedad y a mantener el capital de forma tal que a los accionistas no se devuelvan sus aportes disfrazados de dividendos. Como dice el art. 213.2 de la LSA de España, no puede haber dividendos “si el valor del patrimonio neto contable no es o, a consecuencia del reparto, no resulta ser inferior al capital social”. En Argentina se emplea una expresión aún más completa, pues se exige que se trate de ganancias “realizadas” y líquidas, esto es, además de líquidas (mayores ingresos de explotación que gastos y costos de explotación), que sean efectivas, devengadas y no fundadas en expectativas o manejando valores presentes de flujos futuros inciertos. 400

En Gran Bretaña se acepta el pago de dividendos in kind, esto es, con activos no dinerarios contra utilidades reales, pero no líquidas (unrealised profits), pero sólo para ese caso las utilidades son reputadas líquidas. Ver MAYSON, FRENCH & RYAN, ob. cit., p. 287.

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En el mismo tenor, salvo acuerdo unánime, en las sociedades abiertas sólo se puede distribuir el 30% de las utilidades líquidas y no más. En las sociedades anónimas cerradas la norma es la misma, a menos que otra cosa prevean los estatutos. De forma que el acuerdo de dividendos adicionales requiere de unanimidad en las sociedades anónimas abiertas y normalmente también en las cerradas. Es más, si en el ejercicio respecto del cual se pronuncia la junta hubo utilidades, pero hay pérdidas de ejercicios anteriores acumuladas, esto es, si la cuenta de patrimonio es inferior al capital suscrito y pagado de la sociedad y la cuenta de revalorización, no se puede distribuir utilidades sino hasta que esa cuenta de patrimonio revalorizada quede restablecida. Es lo que nos dice el art. 78 LSA. Si sucede que hay utilidades acumuladas de ejercicios anteriores, y en el presente hay pérdidas, dichas utilidades tampoco pueden distribuirse hasta no compensar esas pérdidas, vale decir, la pérdida posterior a la utilidad afecta la facultad que se tuvo de repartir esta utilidad. Estas normas, que en la doctrina comparada se integran dentro de los principios de conservación del patrimonio social, apuntan siempre a una administración responsable de la sociedad anónima con el fin de garantizar su desarrollo futuro y, lo que es más importante, la garantía de los acreedores sociales. Huelga señalar que es una norma de orden público, un mandato de la ley a las sociedades anónimas y, por lo mismo, inderogable por los estatutos sociales. Dentro del mismo discurso se ubican las reglas de los arts. 45 Nº 2) y art. 79 inciso segundo LSA de que si hay pérdidas el directorio no puede resolver la distribución de dividendos provisorios, aunque en el ejercicio que se quiera tomar ese acuerdo se estén gestando utilidades aún mayores a las pérdidas acumuladas, porque las utilidades desde el punto de vista de la sociedad son anuales. Añadamos a todo lo anterior que conforme al art. 90 LSA y el art. 101 inc. 2º del Reglamento, si una sociedad anónima tiene filiales, las utilidades líquidas no se calculan sobre el resultado individual de la matriz, sino sobre el resultado consolidado de esta con aquellas, aunque jurídica y tributariamente las pérdidas de la filial no son imputables al ejercicio de la matriz. Por ejemplo, una sociedad filial tiene pérdidas de $ 100.000.000 en un ejercicio, esa pérdida debe reflejarse en el balance financiero y cuenta de resultados consolidado con la matriz y, por lo tanto, la matriz deberá restar esa pérdida de la filial a sus utilidades directas, aunque no exista ninguna obligación 319

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de parte de la matriz de asumir esas pérdidas. Aquí, antes que una noción jurídica de responsabilidad, lo que está operando es una noción del riesgo del grupo de sociedades y no un riesgo jurídico sino crediticio, pues la matriz no responde de las deudas de la filial, sino sólo del pago de las acciones suscritas. Para terminar, debemos tener presente que la distribución de dividendos indebidos es un delito concusal sancionado en el art. 232 inciso segundo del Libro IV del Código de Comercio con una figura calificada si de dicha distribución se sigue la quiebra de la sociedad. Esto se complementa con la norma del art. 45 LSA, que presume la culpabilidad y responsabilidad de los directores que concurrieron a un acuerdo de distribución de dividendos provisorios habiendo pérdidas acumuladas. 3.6. PAGO DE LOS DIVIDENDOS Los dividendos mínimos legales deben ser pagados dentro de 30 días desde que la junta aprobó la distribución de utilidades. Los dividendos adicionales deben pagarse siempre dentro del ejercicio en que se acordaron, pero en este caso es la junta o el directorio, si fue mandatado por aquella, quien fija la fecha de pago. El pago de los dividendos provisorios que acuerde el directorio se hará el día que este órgano determine. Las distribuciones de utilidades en las sociedades anónimas son por acción. No se acuerda distribuir una suma de dinero, sino que pagar una cantidad de dinero por cada acción, y no puede distribuirse a algunas acciones y a otras no, salvo el caso de existir serie de acciones con distinto tratamiento, esto es, de distinta serie o preferidas. En las sociedades anónimas no son posibles las distribuciones arbitrarias admisibles en las sociedades de personas. Recordemos que las acciones no pagadas no tienen derecho a dividendo y las parcialmente pagadas sólo a la proporción pagada de las mismas (art. 16 LSA). Esto es relevante, porque es común ver en la formación de sociedades anónimas que uno de los socios suscribe acciones sin pagarlas bajo el acuerdo que se irán pagando con las utilidades a que tenga derecho, cuando la verdad es que no tiene derecho a utilidad alguna. Es muy corriente este pacto en sociedades anónimas cerradas con uno o más socios capitalistas y un socio industrial. 320

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Una vez acordado el dividendo, surge una obligación para la sociedad y un crédito para los accionistas, que en esto son simples acreedores de la sociedad. La ley establece que estos dividendos se reajustan conforme a la variación del valor de la unidad de fomento y devengan intereses corrientes para operaciones de crédito de dinero reajustables, desde que el dividendo se hizo exigible y hasta el efectivo pago. Además, establece que la SVS en las sociedades anónimas abiertas o un notario en las cerradas pueden certificar, a petición de “parte interesada”, una copia del acta de la junta. Esta copia autorizada en conjunto con los títulos de las acciones (“o el documento que haga sus veces”, dice la ley)401 constituyen título ejecuitivo en contra de la sociedad. La ley previene que el dividendo no se paga a los accionistas que concurrieron a la junta que acordó la distribución, sino a los accionistas que figuran en el Registro de Accionistas de la sociedad con al menos cinco días de antelación a la fecha de la solución del dividendo. Por eso es muy importante saber de la fecha del pago y tener claridad sobre esto, pues las utilidades a repartir son un derecho de la acción y no del accionista, y por tanto, relevantes al momento de fijar el precio de las acciones. 3.7. IRREVOCABILIDAD Y LA IRREPETIBILIDAD DEL DIVIDENDO La irrevocabilidad del dividendo no es otra cosa que una vez que la junta acordó la distribución de dividendos surge una obligación para la sociedad y esa obligación no es susceptible de ser unilateralmente revocada por la sociedad, esto es, no puede reunirse una nueva junta y declarar que no habrá distribución, o que opte antes del pago de dividendos por una capitalización de utilidades. Una vez firmada el acta que acordó el reparto de dividendos, nace irrevocablemente una obligación de pago para la sociedad.402 401

No queda claro qué documento hace las veces de un título de acciones. Puede ser el certificado de la custodia de valores; también copia autorizada del folio donde figuran las acciones en el Registro de Accionistas. Lo que no es tal es el certificado que emiten las intermediarias de valores señalando que tienen un número determinado de acciones por cuenta de un cliente. En ese caso es el intermediario el accionista y sólo él puede demandar los dividendos. 402 Esta doctrina ha sido consagrada jurisprudencialmente en Argentina y adoptada por buena parte de los autores. Ver CRISTIA, ob. cit., t. III, p. 561.

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Distinto que la irrevocabilidad del dividendo es su irrepetibilidad, esto es, ni la sociedad ni los acreedores sociales pueden exigir que el o los accionistas restituyan las sumas que han recibido a título de beneficios sociales. Esta regla está expresamente consagrada en el art. 19 LSA.403 Estas restricciones tienen naturalmente límites. El pago del dividendo puede ser revocado, como todo acto jurídico, en caso de insolvencia o quiebra del deudor. Asimismo, los dividendos obtenidos merced a dolo no tienen un título traslaticio límpido, por lo que podría alegarse algún tipo de nulidad en ese pago. Lo que no puede hacer la sociedad es solicitar la repetición de los dividendos alegando errores o nuevas necesidades, caso fortuito o fuerza mayor. El pago del dividendo es el pago de una deuda y en tal sentido es irrepetible. 3.8. A BANDONO DE LOS DIVIDENDOS Una norma de antigua data viene a estar reproducida en el art. 85

LSA, que establece que los dividendos y demás beneficios en efectivo

no reclamados por los accionistas dentro del plazo de cinco años desde que se hayan hecho exigibles, pertenecerán al Cuerpo de Bomberos de Chile. En este caso no se trata de que la obligación de pago del dividendo, transcurridos los cinco años, se torne una obligación natural; lo que ocurre es que cambia de sujeto activo: el acreedor pasa a ser el Cuerpo de Bomberos. 4. DE LOS BONOS EN GENERAL Y DE LOS BONOS CONVERTIBLES EN ACCIONES EN PARTICULAR 4.1. FINANCIAMIENTO MEDIANTE COLOCACIÓN DE DEUDA EN CHILE Una sociedad anónima puede reunir capital mediante la emisión de acciones o endeudándose. El endeudamiento vía créditos directos de terceros no representa ninguna particularidad en las sociedades 403

Nótese que en materia de sociedades en comandita simples y por extensión también a las en comandita por acciones la ley previene que el socio comanditario (socio capitalista) “en ningún caso estará obligado a restituir cantidades que a título de beneficios haya recibido de buena fe” (art. 479 del Código de Comercio).

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anónimas, aunque para ciertos giros el endeudamiento tiene límites legales, como ocurre con los bancos e instituciones financieras. Otra forma de endeudamiento propia de las sociedades anónimas es la colocación de bonos, que son normalmente títulos negociables de largo plazo que pueden además ser susceptibles de canjearse por acciones (bonos convertibles en acciones o debentures). En la LSA no se trata de los bonos y debentures. Estos están regulados por la LMV, regulación que no está restringida sólo a los títulos de deuda emitidos por sociedades anónimas, sino en general por cualquier persona. Sin embargo, estadísticamente aparte de los bonos emitidos por órganos públicos (v. gr., los pagarés emitidos por el Banco Central o la deuda soberana que Chile coloca en los mercados internacionales), el comercio de bonos es un mercado dominado por las sociedades anónimas, en especial las sociedades anónimas abiertas. Las colocaciones de deuda pueden ser públicas o privadas y también de corto y de largo plazo. Las colocaciones públicas son aquellas en que los títulos de deuda se ofrecen abiertamente al público en general o a ciertos sectores o grupos específicos de este (art. 4 LVM).404 Las demás son privadas y ellas no están afectas ni a registro ni a la supervisión especial de la SVS, ni al régimen regulado en la ley. Las emisiones de largo plazo son emisiones cuyo plazo de amortización es superior a un año y que se manifiestan en la emisión de bonos. Si la emisión es mediante oferta pública de valores, se sujeta a las normas del Título XVI de la LMV, salvo en el caso de los bancos y sociedades financieras, que tienen reglas especiales –esencialmente control de la Superintendencia de Bancos e Instituciones Financieras– (art. 103 LMV). Si no hay oferta pública de los mismos, el régimen es de libre contratación, sin perjuicio de las medidas que pueda adoptar la Superintendencia cuando esa emisión privada es hecha por alguna persona sujeta a su control. Sin embargo, cuando la colocación es a un plazo máximo de amortización de 36 meses, se sujeta a normas especiales si ella no se expresa en bonos, sino que en la mera suscripción de pagarés u otros títulos de crédito. 404 En todo caso la ley le concede a la Superintendencia la facultad de reglamentar las situaciones que se prestan a debate y además la autoriza para eximir determinadas ofertas públicas de los trámites o condiciones previstos en la ley para dichas emisiones, atribución que no ejerce caso a caso, sino mediante normas de carácter general (art. 4º LMV).

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Nosotros estudiaremos los procesos de colocación de títulos de deuda mediante oferta pública de los mismos, pues las ofertas privadas se regulan por las normas de la autonomía de la voluntad. a) Colocación de deuda a largo plazo mediante oferta pública de valores El proceso de colocación de bonos en el mercado tiene en la práctica varias etapas jurídicas, que normalmente van precedidas de otras tantas fases de análisis económico. Una vez que el directorio de la sociedad adopta la decisión de emitir bonos o debentures, debe someter dicha propuesta a la aprobación de una junta general extraordinaria de accionistas, que, hay que decirlo, no requiere de quórums especiales (art. 57 Nº 3 LSA). En ella se incluirán todos los detalles de la colocación: monto, tasa, plazo, underwriter o representante de los tenedores de bonos, asesores, costos, limitaciones a la operación de la compañía durante el plazo de emisión, poderes para suscribir la escritura de emisión, etc. Una vez logrado el acuerdo de la junta, la sociedad suscribirá el contrato de emisión con el representante de los tenedores de bonos, normalmente una institución financiera o una intermediaria de valores. Este contrato de emisión debe indicar los elementos de la emisión (monto, plazo, amortización, rescate, tasa de interés, etc.),405 pero también fijar los derechos y obligaciones del emisor, del representante de los tenedores de bonos, del eventual administrador extraordinario de los fondos que se recauden con la emisión, del encargado de la custodia de los bonos y de los fondos de la emisión y de los peritos que deba consultar el administrador, y las remuneraciones de todos ellos y la información jurídica y económica relevante de cada uno de estos actores. En esta escritura se establecen normas adicionales de fiscalización y control y, muchas veces, límites a la relación de endeudamiento-capital a que se obligue el emisor. Por último, es 405

El art. 104 c) dice que la escritura debe indicar la “descripción de la emisión, incluyendo especialmente el monto de la misma, series, números, cupones y características de los títulos, plazos de colocación, intereses y reajustes a pagarse en su caso; forma y épocas de amortización, de sorteos y de rescates, fecha y modalidades de los pagos y garantías que los caucionen”, si las hay. Respecto de los procedimientos de rescate anticipado, la ley exige que se hagan por sorteo (azar) “u otros procedimientos que aseguren un tratamiento equitativo para todos los tenedores de bonos” (letra d).

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esencial a la escritura de emisión la cláusula arbitral, pues los conflictos que se susciten entre los tenedores, su representante, el emisor, el administrador extraordinario, etc., son materia de arbitraje forzoso. Si la escritura nada dice, la ley asume que los conflictos se sujetan a la prudencia de amigables componedores. Pero esta regla tiene dos adiciones análogas a las normas arbitrales de la sociedad anónima: siempre es resorte de los tenedores acudir como demandantes ante la justicia ordinaria y, por otro lado, el árbitro no puede ser nominado en la escritura de emisión. El representante de los tenedores de bonos es quien cuida individual y colectivamente de los derechos de los adquirentes de los bonos y tiene para tal efecto la representación judicial y extrajudicial de los tenedores ante el emisor y quien ejecuta los acuerdos de las asambleas o juntas de tenedores de bonos. Él es designado en la escritura de emisión y actúa en ella como contraparte del emisor, pero puede ser removido por los tenedores de bonos y sólo puede renunciar ante una junta de tenedores. Pero nada impide que una sociedad anónima haga una colocación privada de bonos, la que por expresa disposición del art. 1º de la LMV no está regida por las disposiciones de esta misma ley. Cuando la emisión tiene una finalidad de inversión específica, la ley exige que se designe un administrador extraordinario de dichos fondos toda vez que la emisión represente un 40% o más del activo de la emisora, cuya función es supervigilar la ejecución de ese propósito específico, autorizar la liberación de fondos para cada etapa del proyecto financiado mediante la emisión. Normalmente en la misma escritura de emisión se designarán los peritos (v. gr., inspectores técnicos de obra) que velarán por el cumplimiento de cada una de las etapas del programa así financiado. Sólo pueden ser representantes de los tenedores y administradores extraordinarios los bancos e instituciones financieras y otras personas que autorice la Superintendencia, pero por norma de carácter general. Estas personas quedan siempre sujetas al control de la Superintendencia en la ejecución de estas funciones. Una vez firmado el contrato de emisión, este debe ser registrado en el Registro de Valores de la SVS. Sin este registro no se puede hacer oferta pública de estos bonos. Para estos efectos, la emisora debe acompañar la escritura de emisión y dos informes de clasificadores de riesgo que determinen la clasificación que les merecen los títulos a emitir, en base a alguna de las categorías previstas en el 325

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art. 88 de la LMV, dependiendo de la solvencia que tenga el emisor (títulos categorías AAA, AA, A, BBB, BB, B, C o D).406 Hecha esta inscripción, los bonos pueden ser ofrecidos al público. Los bonos por sí mismos pueden ser puros o convertibles en acciones. Si son de estos últimos, la junta que los autorice debe asimismo acordar el aumento de capital pertinente, que como lo expresa el art. 24 LSA, no tiene el límite de los tres años para ser enterado, precisamente porque estas emisiones se conciben de largo plazo. Los bonos, asimismo, pueden ser seriados o únicos, en los términos de las letras b) y c) del art. 4º bis de la LMV. Aparte de esa exigencia, existen dos eventos que pueden de algún modo burlar el fin de la colocación de bonos de esta naturaleza. En efecto, los bonos convertibles son una mixtura entre la acción y el bono simple o mero mutuo en el sentido de que normalmente tienen rentabilidades más bajas que un mutuo a largo plazo corriente a cambio de que las acciones tienen rentabilidades más altas que los bonos comunes. Por eso es que es muy importante cómo se regula el ejercicio del derecho de conversión, las fechas, el procedimiento, etc. Otro aspecto del valor de estos bonos es el porcentaje que representan del capital social, porque ese es otro factor que incide en su precio de mercado. Relacionado con esto último es que adquieren relevancia los eventos que sugeríamos anteriormente: el aumento o la disminución de capital de la sociedad con posterioridad a la colocación de dichos bonos. Si se aumenta el capital, las acciones de la conversión representarán un porcentaje menor del capital social que el contemporáneo a la colocación del bono y por ello es que existen legislaciones que 406 Los clasificadores de riesgos están también regulados en el Título XIV, arts. 71 a 95 de la LMV y sujetos al control de la SVS. Estas clasificadoras están bajo escrutinio por los escándalos que se han generado en los Estados Unidos, donde las mismas clasificadoras operan dentro de bancos de inversión o empresas de asesorías con serios conflictos de interés y en que además se han levantado agudas dudas de la exactitud y certidumbre que pueden tener los resultados de dichas entidades. Entidades de la envergadura de Goldman Sachs Group Inc. y Standard & Poor’s y Moody’s han salido muy mal paradas como resultado de la existencia de estas clasificadoras y su función, al extremo que hay mociones en el Congreso de los Estados Unidos de simplemente eliminar las clasificadoras de riesgo para obligar a los inversionistas a que hagan sus propios due diligence y sus propias evaluaciones, pues mal que mal ellos tienen más incentivos que las clasificadoras. Acusación contra Goldman resalta fallas de las Clasificadoras de Riesgo, por Aaron Lucchetti y Serena Ng. Ver The Wall Street Journal of America, publicado en El Mercurio de Santiago, cuerpo B. p. 12, 20 de abril del año 2010.

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equiparan a los tenedores de bonos convertibles en acciones en el sentido de que en todo futuro aumento de capital anterior a la fecha de conversión fijada en la escritura de emisión, los tenedores de estos bonos tienen los mismos derechos de opción preferente de suscripción que los accionistas. Si de lo que se trata es de disminuir el capital, la situación es más compleja. Quienes adquieren estos bonos entienden que el capital se mantendrá o se incrementará. Una disminución representa para ellos adquirir acciones de menor valor real, porque se aplicarán respecto de un capital menor. En Italia la ley se encarga de señalar que antes de proceder a la disminución del capital debe darse derecho a los tenedores de bonos convertibles de ejercer su opción de conversión de modo tal que puedan participar en las devoluciones de capital que, de algún modo, ellos financiaron al adquirir esos bonos. La ley señala que debe notificarse por el Boletín Oficial a estos tenedores de la junta que acordará la disminución con al menos tres meses antes de la celebración de esta asamblea (art. 2420 bis del Código Civil italiano). En Chile nada de esto dice la ley, y no existen normas legales sobre este particular, pero nada impide que estas se inserten como cláusulas de la escritura de emisión, lo que es perfectamente legítimo apelando a la norma del art. 111 LMV, pues si bien es cierto que el derecho de opción preferente de suscripción y el derecho a la devolución de aportes son derechos individuales de los accionistas, la facultad de incrementar o aminorar el capital de la sociedad es una atribución de esta y ella puede obligarse a no cursar aumentos o disminuciones sin garantizar a los tenedores de estos bonos su derecho de suscripción preferente ante la eventualidad de aumento de capital y su derecho a la convertibilidad anticipada en el evento de disminución del mismo. Este pacto no priva a los accionistas de la sociedad de sus derechos, pero sí crea obligaciones de la sociedad que esta debe cuidar que respeten los accionistas so pena de incurrir en responsabilidad civil. Entonces, la escritura de emisión deberá contemplar una cláusula de conversión anticipada para el evento de disminución de capital y una cláusula penal para la hipótesis de que la sociedad no haga oferta de suscripción preferente a los tenedores de bonos respecto de incrementos de capital posteriores a la colocación y anteriores a la conversión. También es posible que se pacte una conversión anticipada en el evento de aumento de capital para darles oportunidad a los tenedores de ser accionistas a la hora de que la sociedad deba ofrecer a estos las acciones de nueva emisión. 327

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Los títulos de los bonos tienen mérito ejecutivo y en ellos están contenidos los términos de servicio a la deuda. Sin embargo, muchas veces el emisor se reserva el derecho de rescatar anticipadamente esos bonos –pensando en que por un problema de tasas puede ser mejor prepagar esa emisión–, pero si el rescate no es total, normalmente en la escritura de emisión se contempla una cláusula de sorteo u otro mecanismo. Los bonos, por regla general, no pueden acelerarse y si el contrato de emisión contempla esa opción, no es resorte de un tenedor en particular, sino que es la junta de tenedores la que debe optar por el cobro anticipado, por mayoría. Las mismas mayorías se requieren para solicitar la resolución del contrato de emisión, la solicitud de quiebra del emisor y, pese a la mala redacción de la ley, también la votación de los tenedores a un convenio extrajudicial o en uno preventivo judicial y “cualquier otra actuación judicial que comprometa el interés colectivo de los tenedores de bonos…” (art. 120 LMV). En todas estas actuaciones los tenedores actúan por intermedio del representante de los mismos. La sola suscripción, como asimismo la adquisición del suscriptor de bonos importa de derecho la “aceptación y ratificación de todas las estipulaciones, normas y condiciones establecidas” en el contrato de emisión y de los acuerdos de juntas de tenedores (art. 118 LMV). b) Colocación de deuda a corto plazo mediante oferta pública de valores En general son colocaciones de corto plazo los bonos con vencimiento a menos de un año y en particular la colocación de títulos de crédito con vencimiento no superior a 36 meses. Es costumbre que la colocación de deuda a menos de un año se haga por bonos únicos y es de uso excepcional. En todo caso, la emisión y colocación de estos bonos se puede ajustar a las reglas de los bonos a término más extendido (art. 131 inc. final LMV). La ley permite asimismo que se emitan pagarés u otros títulos de crédito, pero con vencimiento no superior a 36 meses. Estas emisiones pueden ser efectuadas “mediante títulos de deuda de montos fijos o por líneas de títulos de deuda, con tasas de interés, reajustabilidad y plazos de vencimiento”, esto es, se puede fijar una línea de crédito a financiar mediante títulos con plazo no superior a 36 meses, pero la línea misma puede tener una vigencia de hasta 10 años contados desde su inscripción en el Registro de Valores. En general estas emisiones también reposan en una escritura pública 328

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de emisión que otorga unilateralmente la emisora. Lo interesante es que estas emisiones pueden ser desmaterializadas si se ajustan a la Ley Nº 18.876 de Empresas de Depósitos de Valores, caso en el cual su titularidad y demás elementos quedan reflejados mediante las anotaciones en cuenta de dicha EDV y en este caso el título pasa a ser el certificado de la EDV expendido con arreglo a los arts. 13 y 14 de la Ley Nº 18.876. 4.2. LOS BONOS EN EL DERECHO COMPARADO 4.2.1. Estados Unidos Junto con Gran Bretaña, los Estados Unidos son por mucho los mercados de valores bursátiles o over the counter (OTC)407 más grandes del mundo, donde no sólo las empresas locales colocan sus títulos de deuda o de acciones, sino también empresas extranjeras. De hecho, muchas sociedades anónimas chilenas operan en bolsas y OTC de los Estados Unidos. En este país la emisión de valores, esto es, acciones y títulos de deuda a largo plazo, está regulada tanto por la Ley del estado de la emisión como por la ley federal. La ley federal está representada por dos grandes cuerpos legales, a saber, la Securities Act de 1933 (con enormes modificaciones a partir prácticamente del mismo año 1933) y la Securities Exchange Act de 1934. La autoridad federal reposa en la noción de que es de su competencia el comercio interestatal, pero desde 1996 esta autoridad se ha extendido incluso a algunos aspectos de las operaciones intraestatales. Las normas estatales, conocidas coloquialmente como blue sky laws, son de la soberanía de cada estado, pero existe una Uniform Securities Act que ha sido adoptada por al menos 30 estados de la Unión. La Securities Act de 1933 regula la oferta pública de valores y fija el principio de que no puede hacerse oferta pública de valores no registrados en la Securities Exchange Commission (SEC), la cual regula aspectos importantes de qué es oferta pública y de qué valores, de los valores exceptuados, de la información que debe revelarse (disclosure) y de 407 El OTC, por lejos más grande, aunque tampoco el único, es el Nasdaq (National Association of Securities Dealers Automated Quotation). Las OTC funcionan como una verdadera red computacional sin un lugar físico. La red es la que configura el “mercado” y está integrado por operadores de todo el país. Esta red es conocida como la Ecos (Electronic Communication Networks).

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las colocaciones libres de dicho registro, etc. La Securities Exchange Act de 1934, crea la SEC408 y le transfiere a ella la labor de supervigilar el mercado de valores (antes era responsabilidad de la Federal Trade Commission). Esta ley de 1934 regula también el “comercio” de valores de oferta pública y la actividad de los operadores del sistema. El mercado de bonos de deuda está también regulado por la Trust Indenture Act de 1939. Indenture es la palabra inglesa equivalente a nuestro contrato de emisión, y esta ley se aplica en general a colocaciones de bonos de deuda por cifras superiores a los diez millones de dólares. El trustee en estos casos obra como el representante de los tenedores de bonos del sistema chileno. Existen otras normas complementarias importantes en el mercado de valores de los Estados Unidos, pero esencialmente son las tres leyes anteriores las que fijan el ámbito en que se mueve la colocación de bonos de deuda en dicho país.409 408

La SEC es el equivalente a nuestra SVS, pero es un cuerpo colegiado compuesto por cinco miembros designados por el Presidente. Su sede de funcionamiento es Washington D. C., pero tiene otras cinco agencias en las ciudades más importantes del país (v. gr., Nueva York). 409 Claro, leyes como la Investment Company Act de 1940, que regula los bancos de inversión públicos que trafican en valores; la Investment Advisers Act de 1940, que fija el sistema de inscripción y regulación para los asesores de inversión, que complementa las normas que el Securities Exchange Act desarrolla para los agentes de valores y corredores de bolsas (brokers or dealers); la Securities Investor Protection Act, que crea la Securities Investor Protection Corporation (SIPC), que tiene por función fiscalizar la liquidación de intermediarios de valores en insolvencia; y, por último, es importante la Sarbanes-Oxley Act, del año 2002, que reguló en forma bastante exhaustiva los gobiernos corporativos de las grandes corporaciones a raíz del escándalo de la firma tejana Enron y Worldcom. En la década de los setenta, se redactó el Federal Securities Code para unificar todas las leyes sobre valores a nivel federal, pero ese Código nunca se ha convertido en ley. No es menor tampoco el rol que juega la autorregulación. Las bolsas de valores de Nueva York y Chicago tienen sus propias y muy estrictas reglas para las emisoras que cotizan en sus ruedas y también existe una fuerte autorregulación para los partícipes de la OTC, como el Nasdaq bajo la supervisón de la National Association of Securities Dealers, y para los operadores intraestatales la Municipal Securities Rulermaking Board. Otra fuente principalísima aparte del case law es la actividad regulatoria del SEC, que ha creado un cuerpo de normas muy profuso en todo cuanto dice relación con la información de registro, las exenciones de registro, la noción de valores de oferta pública, etc., aparte de su informal law making, que desarrolla mediante sus releases, que son una suerte de normas de carácter general o circulares que emite la SEC; y sus no-action, que son respuestas a consultas particulares que delimitan ámbitos de acción y que van fijando, desde luego, una suerte de jurisprudencia administrativa y cuyo nombre obedece a que la respuesta de la SEC normalmente lleva la frase “the staff will recommend no action to the Commission if the transaction is done in the specific manner”.

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Los bonos de deuda son reputados securities (valores) ante la amplia definición de dicho concepto en el art. 2º de la Securities Act de 1933 (SA 1933). Bajo la SA y la SEA los pagarés o títulos de deuda cuyo vencimiento es inferior a 9 meses no son reputados valores y están por tanto exceptuados. También lo están las colocaciones dentro de un único estado, sin perjuicio de las regulaciones estaduales, pero la noción de intrastate offerings es muy estricta y restrictiva (emisor, dealer y adquirentes deben estar dentro del mismo estado y la inversión que se haga con los fondos recaudados debe hacerse también dentro del estado de marras). El punto esencial en el sistema americano ha sido la definición de cuándo y cómo se debe seguir un proceso de registro de valores ante la SEC para colocar valores de oferta pública y los casos de exención de dicha carga, porque aparte de las multas que puede imponer la Commission, la ley otorga acciones civiles para cualquiera que haya adquirido valores cuya emisión o colocación haya sido hecha en infracción a las normas del estado o federales. La función esencial de la SEC es en primer término definir los valores afectos o exentos del proceso de registro y, además, fijar los estándares de información que debe entregar el emisor a la SEC y al público. La regla general de la SA de 1933 es que ningún valor puede ofrecerse al público sin haber sido registrado ante la SEC. Este registro se denomina resgistration statement y tiene dos partes: el prospectus, que es información que deberá ser enviada a cada adquirente de los valores, y la parte que contiene la información y anexos (exhibits) más acabada que no es necesario enviar a los adquirentes, pero que está disponible para el público en la SEC. La información estándar para estos archivos puede ser incrementada o restringida por la SEC en cada caso. El registro puede ser para una emisión específica, caso en el cual se habla de la Securities Act Registration, o para una empresa y una serie de valores, caso en el cual se habla de una Securities Exchange Act Registration, pero a partir de 1984 la SEC creó el integrated disclosure system, que unifica ambos registros. El sistema norteamericano fija tres períodos esenciales en la colocación de valores. El pre-filing period anterior al registro; el waiting period, que es el plazo, normalmente de 20 días, en que los valores aún no se pueden vender ni comprar, pero sí ofrecer, y el post-effective period, en que el valor se puede vender y comprar abiertamente. La regla general es que los valores pueden negociarse a partir del día 20 luego del registro (the effective date), plazo que puede ser sus331

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pendido por una refusal order (rechazo del registro) o una stop order (que objeta parcialmente el registro por insuficiencia o inexactitud de la información), pero el plazo de efectividad puede también ser acortado por la Commission. Normalmente en el mercado de los Estados Unidos las colocaciones se hacen por intermedio de un underwriter, que es un operador que adquiere toda o parte substancial de la emisión para revenderla en el mercado a diferentes agentes. Su remuneración puede estar en una comisión, pero generalmente está en el mayor valor que obtiene al revender la colocación. En los Estados Unidos están exentas de registro las operaciones que indica la Securities Act de 1933, y desde 1996 aquellas operaciones que la SEC exima de registro. Entre las más importantes están las colocaciones privadas (private placements), muy empleadas, pero que tienen el inconveniente de que existen muchas operaciones cuya distinción con las ofertas públicas es muy tenue. Están exentas también las denominadas small offerings, originalmente las inferiores a US$ 100.000 y hoy las inferiores a US$ 5.000.000; tampoco deben registrarse en la SEC las intrastate offerings, en que oferente y offerees deben ser residentes del mismo estado, con la exigencia adicional de que el oferente debe tener negocios sustantivos en dicho estado, al extremo que para la SEC esta excepción fue designada sólo para “financiamiento local para industrias locales obtenido mediante inversiones locales”. Tampoco requieren, por regla general, de registro las ofertas insertas en un proceso de fusión de empresas o en un proceso de reorganización de empresas insolventes, pero sí requiere de registro la solicitud de aprobación de esas transacciones por parte de los accionistas. Finalmente están eximidas de registro las ventas hechas by persons other than the issuer, lo que incluye a los underwriters y, en su caso, un mero dealer del emisor, pues en tales situaciones la SEC estima que ellos actúan como agentes del emisor. Con todo, la SEC ha elaborado reglas para evitar que por la vía de operaciones integradas (integration of offerings) de uno o más emisores se haga uso aislado de las exenciones. Así, para la SEC son operaciones integradas y, por tanto, una misma operación aquellas que a) son parte de un único plan de financiamiento; b) incluyen el mismo tipo de valores; c) son hechas aproximadamente en el mismo período; d) son valores de análogo valor (same type of consideration), y e) son hechas con el mismo propósito general. Estas se integran entre ellas y evaluadas en conjunto se determina si requieren o no registro. 332

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Otro elemento a destacar de la Securities Act de 1933 es su art. 11, que regula las acciones que la ley concede a los adquirentes de títulos ofrecidos en infracción a las normas de registro, pues se trata de acciones muy eficaces y muy detalladas que facilitan la prueba al demandante. Cuando se introdujeron estas reglas a la ley, se dijo que eran tan duras que “crecería el pasto en Wall Street”, pero el primer litigio en el que se hizo uso de estas acciones vino recién en 1968, y eso los autores lo atribuyen precisamente a que por existir esa norma los operadores son muy cuidadosos en el cumplimiento de las normas de registro e información. Una de las razones de la eficacia de estas normas es que la ley hace responsable de los daños no sólo al emisor, sino a toda persona que suscriba el registro, y la ley exige que lo suscriban el CEO (chief executive officer) y los CFO (chief financial officer), los accounting officers y la majority of the board of directors, y otras autoridades y expertos, y el underwriter (art. 6º Securities Act de 1933). Los bonos de deuda a largo plazo emitidos por las corporaciones en los EE.UU. se denominan fixed income securities o debt securities. Estos securities son de dos tipos: debentures y bonds. Debenture es técnicamente hablando no un bono convertible en acciones (como lo entendíamos en Chile), sino un bono emitido sin garantías, pero que como normalmente es un bono susceptible de ser convertido en acciones, ha quedado en Chile como equivalente al convertible, cuando muchas veces no lo es. Existen múltiples reglas destinadas a evitar que estos bonos se diluyan en valor por movimientos accionarios del emisor (v. gr., la fijación de la convertion ratio y ajustes por división de acciones y distribución de dividendos). Estos bonos convertibles tienen un juego en el mercado entre el valor de las acciones que representan y su valor inherente en tanto títulos de deuda y por ello son muy importantes las cláusulas de rescate de estos bonos, pues cuando la conversión es muy ventajosa, a la emisora le conviene salir en rescate de esos bonos. En tanto el bond propiamente dicho es el bono emitido con garantías normalmente reales. Sin embargo, en el uso habitual la expresión bond actúa como el género de estos instrumentos. En los EE.UU. también estos bonos emanan de un contrato denominado indenture que se suscribe por el emisor, un trustee –comúnmente una institución financiera o banco–, que obra como representante de los tenedores de bonos, y un financista o un underwriter, que adquiere o financia la emisión de inmediato. Los bonos y debentures se reflejan 333

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en certificados y sus cupones de intereses que tienen ambos libre circulación pues son normalmente instrumentos al portador (by delivery). Sin embargo, por razones estrictamente tributarias, hoy la mayoría de los bonos se emiten nominativos y transferibles por endoso o por la vía de Book Entry, esto es, meras anotaciones contables en empresas depositarias de valores. De ordinario estos bonos tienen una tasa de interés fija, pero los hay con tasa variable (v. gr., los income bonds), que pagan una tasa normalmente más alta, pero sujetos a las utilidades que registre el emisor; o los participating bonds, donde la tasa varía según las ganancias; los payment in kind bonds, en que los intereses se pagan con otros instrumentos financieros; los reset bonds, en que el emisor se obliga a ajustar –reset– la tasa de interés a una fecha determinada, dependiendo de si los bonos están siendo vendidos o no a un valor inferior al par, de forma de mantener esos bonos al menos a su valor par en el mercado. Chile ha seguido desde siempre muy de cerca las regulaciones de Estados Unidos y es por eso que mucha de nuestras instituciones pueden reconocerse aquí (v. gr., la regulación del rescate de bonos –redemption–, el sistema de sorteos –by lot–). Otra curiosidad aceptada en algunos estados de la Unión es que existen bonos que permiten a los tenedores tener voto en la selección del directorio de la emisora en forma general o ante determinados eventos (v. gr., ante la insolvencia, o ante el no pago del bono o sus intereses), práctica que pretendió eliminarse en la Model Business Corporation Act de 1984 en razón de que se estaba en el límite de eliminar toda distinción entre los bonos y las acciones. 4.2.2. Gran Bretaña El caso de Gran Bretaña es aún más complejo que el de los Estados Unidos. En Gran Bretaña todo cuanto se refiere al mercado de valores, esto es, acciones y bonos de oferta pública, está regulado por la Financial Services and Markets Act del año 2000 (FSAMA), que derogó la Financial Services Act de 1986 y su legislación complementaria,410 siendo esta última la que instituyó una autoridad única para todo 410

El nivel de especialización del mercado británico es tal que la FSAMA regula inclusive la actividad de investment advertisements, esto es, la asesoría a particulares en materia de inversión en valores, pues estas entidades deben registrarse y ser aprobadas por la autoridad pertinente.

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este mercado, la Financial Services Authority (FSA).411 La FSA es una compañía limitada cuyo directorio es designado por el Treasury (el equivalente al Ministerio de Hacienda, cuyo principal departamento es el Exchequer). La FSAMA ordena lo que se denomina las regulated activities y en general sienta el principio de que sólo pueden participar de las actividades reguladas las personas autorizadas o aquellas exentas de la autorización, siendo la regla general la necesidad de autorización por la FSA y la excepción la exención, que se concede sólo a las firmas de profesionales (contadores, abogados, etc.) que incidentalmente participan en el mercado de valores. Los valores a que se refiere la norma son esencialmente tres: acciones (shares); opciones (subscription warrants) y bonos (marketable loans) que se conocen, al igual que en los Estados Unidos, bajo la denominación genérica de securities. Y lo que regula la FSAMA es la intermediación de estos valores, sea por matching brokers o por market makers.412 El investment exchange más importante de Reino Unido413 es el London Stock Exchange (LSE), cuyos orígenes se remontan al siglo XVII y que está organizado como sociedad anónima privada (Stock Exchange PLC), cuyas acciones se transan en la misma bolsa. Desde el año 1986 ya no opera con rueda (trading floors), sino por una red computacional (Stock Echange Automated Quotation System, SEAQ), donde funciona el sistema denominado SETS (Stock Echange Electronic Trading System). En el LSE operan múltiples mercados de valores paralelos, siendo los más importantes el Main Market,414 donde se cotizan las acciones de las compañías más importantes; el Alternative Investment Market, donde se transan acciones y bonos de compañías nuevas, pequeñas o con fracciones pequeñas en poder del público; y el Professional Securities Market, que es un mercado 411 Esta autoridad tiene poderes de autorización, de penalización con multas, suspensiones, etc., y poderes par designar investigadores con plenas facultades de accesos a los libros y antecedentes de las compañías investigadas. 412 La diferencia entre ambos es que el primero actúa como asesor y trader y el segundo normalmente adquiere los valores para su reventa en el mercado, como es el caso de los underwriters. 413 Existe también el Irish Stock Exchange, pero hay otros Recognized Investment Exchanges (RIE), como son Plus Market PLC y el SWX Europe Market Ltd. Incluso se acepta como mercado bursátil en el Reino Unido al Nasdaq de los Estados Unidos, pues se trata de un mercado de redes de dealers. 414 Este es el mercado que genera el Índice FTSE, equivalente a nuestro IPSA e IGPA. El FTSE 100 fija el valor promedio de transacción de las 100 acciones de mayor relevancia en capital en la bolsa. El FTSE 250 trata de las 250 compañías más importantes luego de las 100 primeras y el FTSE 350 trata del movimiento en las 350 compañías más importantes.

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para traders profesionales en materia de bonos (no acciones). El mercado más regulado es naturalmente el Main Market, donde figuran todas las listed shares415 del Reino Unido y adonde todos aspiran porque los costos de capital son más bajos. Los menos regulados serán aquellos de emisoras nuevas y pequeñas como las que cotizan en el Alternative Investment Market. Los mercados regulados de bonos y acciones sólo pueden operar por intermedio de Recognized Investment Exchange (RIE), como la LSE, pero la ley admite que dentro de estos mismos mercados funcionen mercados no regulados. La regulación de estos mercados funciona en tres niveles de legislación: las regulaciones o reglamentos de la Unión Europea respecto de comercio de mercados regulados; la regulación de la Unión Europea relativa a la oferta pública de valores –de todo tipo de valores– y la regulación doméstica de Gran Bretaña relativa al comercio de los mercados regulados. Normalmente la Unión Europea funciona mediante directivas de armonización hacia los Estados miembros y no por reglamentos de aplicación directa. Los principios comunitarios que gobiernan la emisión de valores de oferta pública son esencialmente tres: i) que toda emisión debe ir amparada en un prospecto (prospectus)416 autorizado por una autoridad local (en el 415

Listed Companies o Listed Shares son aquellas compañías o valores que son admitidas a cotizar sus valores en los regulated markets del Reino Unido, como el Main Market de la LSE y Plus Listed Market. Se las denomina también quoted shares, pero los términos no son sinónimos, puesto que las quoted companies son aquellas cuyas acciones son oficialmente cotizadas en el Reino Unido u otro Estado de la Unión Europea o en la NYSE o en el Nasdaq. Es posible que una compañía tenga valores listed pero no quoted, porque coloque marketable loans (bonos) pero no acciones en los mercados regulados. Cosa distinta es la denominada Official Listing, que son exigencias adicionales de registro para compañías que imponen más cargas en ellas, pero que les reporta el beneficio de –por ser inversiones más seguras en acciones o bonos– un costo de capital menor. Estas fueron reguladas por la Comunidad Europea, dejando en libertad a cada país de incrementar dichas exigencias, lo que en Inglaterra significó una carga muy exigente (super-equivalent requirements), pero con el resultado del éxito manifiesto del London Stock Exchange en atraer compañías para colocar sus valores. Estos valores “privilegiados” pueden sólo ser transados en bolsas de valores. Las private limited companies no pueden hacer oferta pública de sus valores, pero pueden hacer oferta privada (limitada) de las mismas, salvo que hagan oferta pública bajo el entendido de que se registrará o bajo la condición de que sea admitida a registro. 416 Este documento tiene tres partes: una dedicada a la descripción del emisor; otra a la descripción de los valores a emitir y una tercera parte que es un resumen

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caso de Inglaterra por la FSA) con información completa para que los inversionistas puedan tener una cabal representación de la emisora,417 bajo fuertes sanciones en caso de falta o falta de integridad y veracidad del mismo;418 ii) que la emisora debe emitir informes financieros y de gestión semestrales y, por último, iii) que toda la información relevante interna de la emisora debe ser accesible al público. Las emisiones exentas de prospecto público419 son las hechas a inversionistas calificados (v. gr., personas jurídicas autorizadas a operar en los mercados financieros; aquellas cuyo único propósito es invertir en valores, grandes empresas o empresas medianas y pequeñas pero registradas como inversionistas calificados, etc.); las hechas a un número limitado de destinatarios (offerees) –menos de 100–; cuando se trata de pequeñas emisiones (menos de dos millones quinientos mil euros) y cuando, por el contrario, el mínimo adquirible de valores es de al menos cincuenta mil euros o los valores están fraccionados en esa cifra; cuando se quiere incrementar una misma emisión ya autorizada en no más de un 10% y otras.420 Muchas de estas colocaciones son hechas por intermedio de underwriters que en el sistema británico están definidos de una forma un tanto distinta a la norteamericana, pues define el contrato de underwriting como “el contrato por el cual una persona llamada underwriter acuerda adquirir y pagar cualquier valor que no sea tomado por las personas a quienes va dirigida la oferta”. El negocio de estas entidades es colocar la mayor cantidad de valores en el mercado. En el Reino Unido en las grandes y medianas colocaciones es frecuente de las dos anteriores. Ahora, se trata de una emisión de una listed company, no hace falta la primera parte. Cuando entre la aprobación del prospecto y el inicio de la colocación de los valores surge o se descubre un hecho relevante o un error significativo, la emisora debe emitir un suplementary prospectus, que debe ser aprobado también por la FSA. 417 Directiva de la Comunidad Europea Nº 171/2003), complementada por el Reglamento de la Comunidad Nº 809/2004, y en el Reino Unido completada por el Capítulo IV de la FSAMA. 418 En la legislación actual son titulares de las acciones de perjuicios por la falta o falta de veracidad e integridad del prospecto no sólo el suscriptor (allottee), sino también quien adquiere los valores del suscriptor. 419 Normalmente la admisión de esos valores en los mercados regulados debe ir acompañada del prospecto, pero no es necesaria su difusión al público. 420 Así el canje de valores por nuevos valores sin incrementar capital o el canje por fusiones o adquisiciones y, por último, acciones que ya han sido admitidas en otro estado regulado de otro estado miembro de la Unión Europea.

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que un contrato de underwriting vaya amparado por múltiples contratos de sub-underwriting a modo de dispersar el riesgo. La actividad y los underwriters en el Reino Unido están regulados y controlados por la FSA. La comisión de los underwriters no puede ser en acciones o el capital resultante, salvo que lo autoricen los articles of association421 de la emisora y no excedan el 10% de la emisión.422 Ahora en lo que se refiere a la colocación de marketable loans (bonos) el procedimiento normal, aunque no único, es mediante la celebración entre la sociedad emisora y un trustee de un contrato por escritura pública en la que al mismo tiempo se constituye el trust423 y se fijan las garantías flotantes o específicas a favor de dicha emisión. Así el trustee pasa a ser representante para todo efecto de los stockholders o tenedores de bonos y es la “contraparte” de la emisora para todo efecto. Sin trustee los derechos deben ser ejercidos individualmente por cada tenedor de bonos. El bono se representa materialmente en un stock certificate para efectos de su circulación, con o sin cupones. Hoy, en la práctica, la colocación de bonos opera mediante cuentas en alguna empresa de custodia de valores, salvo en la colocación de bonos a nivel internacional. En el Derecho británico también se admiten los bonos convertibles en acciones y normalmente en los contratos se pactan diversas etapas o períodos de conversión, con la única limitación de que no es admisible que la emisora reciba por la conversión menos que el valor nominal de sus acciones. 421

Sobre la noción de articles of association ver p. 99 supra. Muchas veces la comisión se paga con los mismos valores que el underwriter no logró colocar y otras veces queda pactado que el underwriter se quedará con un número de valores de todas formas (esto se denomina underwriting firm). 423 El trust es una institución de verdad ignorada en los países de derecho continental por más que en algunos, como México, se lo ha querido introducir. El trust es esencialmente un patrimonio de afectación constituido por un settlor sobre una res, esto es, por un bien de valor pecuniario, que es administrado por un trustee, que puede ser el propio constituyente del trust, y respecto de sus bienes, constituido en beneficio de un cestui que trust o simplemente cestui. Legalmente el trustee es dueño de los bienes, pero esos bienes son inembargables para sus acreedores, no son trasmisibles por el trustee, es como si no fueran suyos, pero es el único que puede administrarlos, explotarlos y enajenarlos. En la colocación de bonos el trust es el dueño de los bonos y los terceros los cestui de los mismos, de forma tal que el trust es la contraparte de la emisora en todo lo que dice relación con el cumplimiento de las obligaciones y la constitución de garantías por parte de la emisora. Esto facilita mucho las cosas y hace menos relevante la participación de los tenedores de bonos en la historia de la relación. Ver PIERRE LEPAULLE, Tratado Teórico y Práctico de los Trusts, pp. 7-38. 422

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La Directiva Nº 809 del año 2004 de la Comunidad Europea hace una distinción en orden a la forma y contenido del prospecto entre mercado al detalle (retail market) y mercado mayorista de bonos (wholesale market), dependiendo de si la mínima adquisición es inferior o superior a 50.000 euros. En el mercado mayorista el prospecto no es requerido para la colocación de bonos, pero sí un registro ante la autoridad respectiva. Si se trata de bonos convertibles, entonces sí se exigen mayores requisitos de registro aun en el mercado mayorista, pero siempre puede omitirse el prospecto. Para bonos del mercado minorista y para colocaciones de bonos convertibles por menos de 50.000 euros, se requiere también prospecto y registro, a menos que se coloquen dichos bonos en el Profesional Securities Market del LSE. 4.2.3. Francia En Francia los bonos se denominan obligations, definidos por Mérle como “títulos negociables representativos de deuda a largo plazo sobre una sociedad”.424 Existen dos clases fundamentales, a saber, les obligations simples, representativos de títulos de deuda simples, y obligations composées, representativos de títulos de deuda convertibles o canjeables por acciones o constitutivos de títulos de opción preferente o canjeables por opciones preferentes de suscripción. Si bien las emisiones iniciales de bonos se remontan a la primera mitad del siglo XIX, la primera regulación en Francia surge en 1907, para luego ser reemplazada por la Ley de 1935, relatif à la protection des obligataires, que sustancialmente es conservada en el régimen vigente de la Ley del 24 de julio de 1966. Las colocaciones se reputan privadas cuando la emisora contacta directamente a los inversionistas. Son públicas cuando acude a un banco, a una institución financiera o a una société de bourse para colocar sus títulos apelando al ahorro público. La que nos interesa es la colocación pública. La colocación debe ir precedida por un contrat d’émission425 acompañada de una note d’information que debe ser visada por la Commission 424

MÉRLE, ob. cit., p. 268. Este contrato es análogo al que se usa en Chile, Argentina o España. En él se pacta el monto de la emisión, fechas de amortización de capital e intereses; tasas fijas o variables de interés; garantías; facultad de rescate anticipado (remboursement anticipé) como los denominados bonos ventana (les obligations à fenêtre) y sistemas de sorteo (au sort). 425

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des Opérations de Bourse (COB) y publicada en la BALO. Lo interesante del sistema francés es que la comunidad de los tenedores de bonos (une masse) tiene personalidad jurídica y, por tanto, actuación unitaria respecto de los tenedores de una misma emisión específica o cuando contiene bonos de varias emisiones con derechos idénticos. El representante de la masa es designado por ella y no pueden ser más de tres, aunque normalmente se designa en el contrato de emisión. Paralelamente a estos representantes (représentants de la masse) opera l’assemblée générale d’obligataires” que actúa como un equivalente a las juntas de accionistas en relación con la masse de obligataires y que además de controlar e instruir la actuación de los representantes, puede revocarlos y negociar la modificación del contrato de emisión (contrat d’émission o contrat d’emprunt). Esta asamblea por ley tiene la facultad de ser oída ante modificaciones importantes de la emisora (fusiones, divisiones, cambio de objeto de la sociedad, la emisión de nuevos bonos pero con preferencias o garantías que afecten a los anteriores, etc.), y en caso de no seguirse su sugerencia, los tenedores pueden requerir el reembolso inmediato de sus bonos. La asamblea, sin embargo, no tiene la facultad de afectar los derechos inherentes de cada tenedor en tanto acreedor (v. gr., no puede convertir un bono simple en un bono convertible; o acordar un tratamiento diferenciado para tenedores de una misma emisión). Entre las obligations composées las más importantes son naturalmente las obligations convertibles en actions,426 reguladas por la Ley del 426 Pero el Derecho francés ha creado otros productos financieros para las sociedades anónimas. Así, las obligations échangeables contra des actions, en que la sociedad emite los bonos y al mismo tiempo aumenta el capital mediante la emisión de acciones que adquiere una institución financiera y es ella la que cambia luego bonos por las acciones. También, a partir de la Ley del 3 de enero de 1983, se creó un producto distinto denominado les obligations avec bons de suscription d’actions, conocidos como OBSA, cuya característica es que el tenedor es un acreedor y además tiene un derecho de suscripción preferente, siendo ambos títulos negociables y que la ley permite incluso que la opción sea sobre acciones de otra sociedad, siempre que ella controle más de la mitad del capital de la sociedad que emite el bono. Estos bonos no hay que confundirlos con los OBSO, que son obligations à bons de suscription d’obligation, que son bonos que confieren un derecho de suscripción adicional de otros bonos y no de acciones. A partir de 1985, además se permite a las sociedades por acciones emitir bons de suscription autonomes, que son sólo derechos de opción preferente de suscripción, pero que no van asociados a un bono representativo de deuda. También a partir de la Ley de enero de 1983 se permite escindir la acción en dos títulos diferentes: el certificat d’investissement, que representa sólo los derechos pecuniarios de la acción, y el certificat de droits de vote. Los certificados de inversión

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24 de julio de 1966 y modificaciones posteriores por la Ley del 6 de enero de 1969 y la Ley del 14 de diciembre de 1985 sobre valores mobiliarios que reformó la Ley de 1966 en el sentido de dictar normas generales para cualquier tipo de valor convertible. En Francia originalmente en el contrato de emisión debían fijarse las fechas de conversión del título de deuda en acciones, pero a partir de 1969 se permite a los tenedores ejercer la opción, si así lo fija la escritura de emisión, a cualquier tiempo. En el Derecho francés siempre la conversión queda sujeta a la voluntad del tenedor del bono y no de la sociedad, como se admite en otras latitudes.427 La emisión de estos bonos debe ser autorizada por junta extraordinaria de accionistas y genera un derecho de opción preferente para suscribir esos bonos a los actuales accionistas, derecho que puede ser suprimido por la misma asamblea. Asimismo, la autorización de la junta comporta que los accionistas renuncian a su derecho de suscripción preferente respecto de las acciones que se emitan en conversión. El valor de colocación de estos bonos debe ser al menos igual al valor de las acciones que representarán, so pena de nulidad se diferencian de las acciones con dividendo privilegiado sin derecho a voto en que no tienen precisamente esa prioridad en el pago de los dividendos y por eso existen también los certificats d’investissement privilégiés (CIP), que se emitían para empresas privatizables y que no era otra cosa que un certificado convertible en acciones plenas. Los certificados normales de inversión dan derecho a dividendos y a devolución de capital y reservas, pero no tienen derecho de suscripción preferente sino sólo a los nuevos certificados de inversión que se emitan, aunque en caso de fusión tienen derecho al canje de acciones. Los certificados de derecho a voto deben emitirse en el mismo número que los certificados de inversión y confieren a su titular los mismos derechos que toda acción, salvo los derechos pecuniarios que quedan adheridos al certificado de inversión, con la diferencia de que los certificados de derecho a voto sólo se pueden ceder en conjunto con un certificado de inversión –obteniendo así el adquirente una acción plena–, cosa que no ocurre con este, salvo que el certificado de derecho a voto se venda a un actual tenedor de un certificado de inversión. Finalmente existen los denominados titres participatifs, que permiten a empresas públicas y a las sociedades anónimas cooperativas (cooperativas organizadas como sociedades anónimas) emitir títulos que se remuneran no en base a intereses, sino en razón del desempeño comercial de los emisores. Tienen de accionistas que reciben dividendos, no lo tienen en que no acceden a la propiedad de las emisoras. Estos títulos no dan derecho a reembolso del capital, salvo en caso de liquidación de la sociedad y subordinados al pago de los demás acreedores sociales, salvo que la emisora se reserve el derecho de reembolso anticipado para rescatar esos títulos. 427

En efecto, en Gran Bretaña y sobre todo en Estados Unidos la conversión puede ser resorte de la emisora de los bonos y no del tenedor.

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de la emisión. Asimismo, el contrato de emisión debe indicar si la conversión puede hacerse en todo momento o en fechas prefijadas. Una vez aprobada la emisión, la sociedad no puede amortizar el capital (acciones rescatables), no puede reducir el capital mediante devolución de aportes y no puede modificar el sistema social de distribución de beneficios. Por otro lado, el aumento de capital nominal o por capitalización de reservas, las emisión de nuevas obligations convertibles, se requiere ajustar la colocación anterior para mantener su valor. Si el tenedor hace ejercicio de su opción, el directorio o consejo de administración debe citar a una junta extraordinaria para acordar el aumento de capital, aunque para todos los efectos legales, tenga o no fecha la conversión, el aumento de capital se produce por el solo hecho de la solicitud de conversión, pero las formalidades de dicho incremento se hacen una o dos veces al año. Si la conversión es ejercitable en cualquier momento, de todas formas la ley les fija límites a los plazos, que, desde luego, no pueden ser posteriores al primer reembolso. En ambos casos, los beneficios sociales pertenecen al tenedor desde la fecha en que solicitó la conversión. Lo que la Ley de 1985 prohibió fue la emisión de acciones convertibles en bonos, porque ello implica una disminución encubierta de capital. 4.2.4. España En España hasta la Ley de Sociedades Anónimas de 1951 no existía una regulación en materia de bonos de deuda emitidos por estas sociedades. Dicha ley introdujo la primera legislación. Hoy este régimen está regulado en primer término por los arts. 282 y ss., de la Ley de Sociedades Anónimas en su versión de 1989, en el Reglamento del Registro Mercantil y en el Real Decreto de fecha 10 de julio de 1978 (modificado en 1986), que regula la emisión y circulación de títulos de renta fija y naturalmente la Ley de Mercado de Valores (Ley Nº 24 de 1988), relativa a los bonos cotizables en bolsa. En el Derecho español, como en el francés y el argentino, los bonos se denominan “obligaciones” y a los tenedores se los llama obligacionistas. Al igual que en Chile, las colocaciones de bonos tienen varias etapas: a) junta extraordinaria de accionistas que pruebe la emisión; b) celebración del contrato de emisión con el representante de los obligacionistas que se denomina “comisario”; c) publicación 342

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en el Boletín Oficial del Registro Mercantil de la circunstancia de la emisión; d) colocación de las obligaciones en el mercado; e) la formación de la junta de tenedores que en España se denomina sindicato de obligacionistas, el que queda definitivamente constituido cuando se inscribe en el Registro Mercantil; y e) culmina el proceso con la inscripción de la escritura de emisión en el Registro Mercantil (y en otros registros si hay prendas o hipotecas registrales). El comisario, que originalmente lo escoge la propia emisora pero que puede ser reemplazado por los obligacionistas, representa al sindicato de obligacionistas con amplias atribuciones judicial y extrajudicialmente (no existe derecho de ejercicio de acciones individuales), con derecho a voz en las juntas de accionistas y, en caso de insolvencia, con derecho a participar en las reuniones del consejo de administración (directorio). En España las obligaciones pueden emitirse de forma desmaterializada, esto es, mediante el sistema de anotaciones en cuenta, llevada habitualmente por una entidad profesional de custodia. Pero es posible también la emisión de títulos físicos que también se favorece cuando se trata de colocaciones internacionales. Los bonos de una misma serie deben siempre tener un mismo valor y pueden ser nominativos o al portador, salvo que se trate de obligaciones desmaterializadas, que son siempre nominativas. El Derecho español admite también el rescate anticipado de los bonos, pero siempre por sorteo, por la adquisición en bolsa por la emisora; por acuerdo de la emisora con el sindicato de obligacionistas; por la conversión en acciones cuando así se haya previsto en la escritura de emisión.428 La ley española admite también la emisión de bonos u “obligaciones” convertibles en acciones, siguiendo en esto también la normativa francesa. Se requiere de junta de accionistas, de escritura de emisión que expresamente señale dicha facultad y que las acciones 428 Llama la atención tanto en el caso francés como en el español que aún se sigue la noción nominalista en materia de bonos, de forma que la inflación va incorporada en los intereses, procedimiento que tiene muchos efectos adversos cuando hablamos de rescate anticipado. Por eso es que las emisiones hoy regulan de algún modo expreso ese fenómeno, como en el caso de Francia, donde se pactan cláusulas como l’obligation à prime (en que el reemboslo se fija al par más prima); l’obligation à lots, en que algunos bonos tienen una premiación a sorteo; l’obligation indexée, en que se fija un índice de reajuste fijo en relación directa con la actividad económica o comercial de la emisora; l’obligation libellée en monnaie étrangère, afectando el bono a la fluctuación de otra divisa. Ver BROSETA PONT, ob. cit., p. 363, y MÉRLE, ob. cit., p. 278.

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no puedan convertirse a un valor inferior al par. La sola aprobación de esta operación por la junta importa la renuncia de los accionistas a suscribir preferentemente las acciones que se financiarán mediante la conversión. 4.2.5. Argentina Este país tuvo hasta 1988 una actividad menor en materia de bonos, en razón de que las regulaciones del Código de Comercio relativa a los debentures y de la Ley Nº 8.875 y luego de la Ley de Sociedades Mercatiles Nº 19.550 no fueron prácticamente aplicadas. Esta legislación, si bien vigente, fue superada por la contenida en la Ley Nº 23.962 de 1988 sobre Obligaciones Negociables. En el régimen del Código de Comercio y la Ley Nº 19.550, los bonos se denominan debentures y pueden ser con garantía flotante (activos muebles o inmuebles presentes o futuros respecto de los cuales nace legalmente un derecho de prenda o hipoteca por el solo otorgamiento de la escritura de emisión); debentures con garantía especial (prenda o hipoteca) y debentures sin garantía, conocidos como debentures con garantía común. La ley admite también la factibilidad de emitir debentures convertibles en acciones con sus inherentes restricciones a los movimientos de capital y acciones en la sociedad emisora. En Argentina la escritura de emisión debe ser suscrita entre el emisor y un banco –denominado fiduciario– que actúa como representante de los tenedores de bono al tiempo de la emisión y suscripción, aunque puede ser reemplazado por los tenedores por cualquier persona designada por ellos no relacionada con la sociedad. La Ley Nº 23.962 sobre Obligaciones Negociables se estructura dentro de un sistema análogo al vigente de la Ley Nº 19.550, pero flexibiliza y amplía la emisión de bonos de deuda. Desde luego, no quedan limitados a sólo las sociedades por acciones; se admiten bonos con tasa fija o variable; se limita la opción de los debentures convertibles a sólo el tenedor del bono (obligacionista); se prescinde de la necesidad de que para emitir bonos la sociedad está autorizada por sus estatutos, bastando una junta de accionistas, e incluso ni esta en las sociedades que cotizan sus acciones en bolsa; si bien el sistema no se niega a la institución del fideicomiso, esto es, la representación unitaria por medio del fiduciario, este no es obligatorio y además no cuenta con las facultades omnímodas que tiene el fiduciario en 344

TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

la Ley Nº 19.550. Eso sí, esta ley confiere a cada tenedor de bono acción ejecutiva en contra de la emisora. En otros aspectos, esta ley sigue estándares normales para la emisión de bonos. Los obligacionistas deben consentir en el retiro de cotización de los bonos y aun de las acciones si son tenedores de bonos convertibles quienes en el evento de disentir o de no ser oídos tienen derecho a ser reembolsados. Si el retiro de cotización es derivado de orden de autoridad, entonces el derecho de reembolso es para todos los obligacionistas y lo mismo en caso de fusión o división de la sociedad emisora. Se acepta la emisión de bonos desmaterializados (lo que ya se admitía en la Ley Nº 19.500, pero sólo en el caso de las denominadas acciones escriturales o de anotación en cuentas).429

429

Ver p. 263, supra.

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C UA R TA PA R T E

DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

INTRODUCCIÓN Conviene citar a Brunetti en lo que se refiere a la naturaleza orgánica de los componentes de una sociedad por acciones en tanto órganos de manifestación de la voluntad de dicha sociedad. “Son órganos –nos dice– de un ente dotado de personalidad propia las personas o grupos de personas físicas que, por decisión de la ley, están autorizados a manifestar su voluntad y a desarrollar la actividad del ente para la consecusión de sus fines. Mientras que en las asociaciones el órgano es generalmente único, en las sociedades de capitales es complejo: consta de varios grupos de personas, cada uno con propias atribuciones. La asamblea, órgano mayor, decide sobre la estructura jurídica y económica de la sociedad; los administradores dirigen la empresa, desarrollando la actividad del negocio, y el colegio de síndicos conoce y controla la gestión de los administradores. Esta distribución no admite derogación y forma parte integrante del ordenamiento de la sociedad…”, y añade: “Se advierte, no obstante, que incluso en el ordenamiento de las sociedades de capitales no corresponde una rigurosa asignación de funciones a la respectiva competencia de los órganos señalados. Aparte de la competencia propia del colegio sindical, tanto la asamblea como el colegio de los administradores son órganos deliberantes y, por ello, de manifestación de voluntad. La asamblea está, naturalmente, investida de poderes constitucionales, pero en ciertos casos se le consiente manifestar una voluntad negocial…”.430 Este párrafo desglosa lo que es la administración de una sociedad anónima y que en esto la distingue de las auténticas sociedades radi430

Ver BRUNETTI, ob. cit., t. I, pp. 332 y 333.

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LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

calmente. Intervienen en la administración o gestión propiamente dicha de una sociedad anónima tres órganos y hasta un cuarto si sumamos el control de la misma. La junta de accionistas no es esencialmente un órgano de gestión, sino, como lo definen muchos autores, un órgano constitucional, aunque a nosotros nos parezca un tanto exagerada y equívoca esta denominación. Sin embargo la asamblea tiene voz y voto para asuntos que tienen que ver con la operación de la compañía, como es la enajenación de activos sustantivos, el otorgamiento de algún tipo de garantías y otras que le encomienden los estatutos sociales.431 El órgano de gestión por antonomasia es el directorio de la sociedad, pues él fija, instruye y controla el cumplimiento de las políticas comerciales y de otro tipo de la compañía. Este órgano es de la esencia de la sociedad anónima y ha sido tradicionalmente colegiado. Es aquí, en la definición de qué es y qué debe ser y hacer donde mayor debate se ha producido a nivel local y mundial, un debate que todavía no termina. Sin embargo, quién es el verdadero gestor del día a día de la compañía es el gerente o factor. Los actos y contratos y la gestión en el día a día de la compañía es asunto no de un órgano, sino de personas naturales. En las sociedades anónimas esas personas naturales son los gerentes, partiendo por el gerente general y otros gerentes que designe la entidad. Es usual hoy ver sociedades con múltiples gerentes de todo 431

Sin embargo, podría prestarse a confusiones la circunstancia de que el art. 67 Nº 7 LSA contemple como objeto de acuerdos en junta extraordinaria por dos tercios de las acciones con derecho a voto “la modificación de las facultades reservadas a la junta de accionistas o de las limitaciones a las atribuciones del directorio”. El texto desliza una sugerencia de poder comunicarse facultades del directorio a la junta de accionistas en menoscabo de la órbita de actuación de aquel órgano, lo que equivale a decir que la junta, mediante modificación de estatutos, podría arrogarse facultades de administración propias del directorio. Una adecuada inteligencia del texto debe tener presente que el directorio en tanto órgano de administración es de la esencia de la sociedad anónima, pues concurre a su definición legal; sin él administrando, la sociedad deja de ser tal, se distrae de su tipo y probablemente es una institución que ni tan siquiera calificaría para persona jurídica, dado el principio de la tipicidad en materia societaria. La única lectura posible es que la junta sí puede arrogarse facultades habilitantes para determinados negocios que quiera cerrar o acordar el directorio en ámbitos propios e inderogables de su gestión. Estas habilitaciones de la asamblea son cortapisas internas para el directorio, cuya infracción puede ser reprimida con acción de daños u otro resorte –v. gr., cláusulas penales– , pero no son oponibles a terceros, dado el texto del art. 40 LSA. Sólo así la norma se encuadra dentro del esquema general que constituye el instituto de la sociedad anónima en tanto institución típica.

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tipo que se caracterizan por áreas: gerente comercial, de administración y finanzas, de recursos humanos, de mercadeo o marketing, de “asuntos corporativos” y, en el último tiempo, el cargo de “gerente legal”, que de ordinario se denominaba fiscal. Pero la expresión gerente se emplea en este texto como el administrador único, bajo el cual obran subordinados los demás, de un establecimiento específico. El factor o gerente está definido en la ley como quien dirige o administra un negocio o establecimiento comercial o fabril, según su prudencia, por cuenta de su mandante (art. 237 del Código de Comercio), y de quienes la ley entiende que están “autorizados para todos los actos que abrace la administración del establecimiento que se les confiare” y que pueden usar “de todas las facultades necesarias al buen desempeño de su encargo, a menos que el comitente se las restrinja expresamente en el poder que se les diere” (art. 340 del Código de Comercio). Ya ahondaremos en esto, pues con estos anticipos sólo queremos dejar en claro qué es de verdad un gerente y su función en la estructura administrativa de la sociedad anónima. El gerente cumple además otra función que normalmente se olvida. Es el líder dentro de una sociedad anónima en el sentido de que es él quien normalmente está investigando y elaborando los planes de desarrollo. El directorio los acepta con o sin modificaciones o los rechaza, pero el ingenio normalmente va por el lado del gerente. El gerente no es un mero ejecutor, es quien mueve a la compañía en el más amplio sentido de la expresión. 1. EL DIRECTORIO 1.1. NATURALEZA JURÍDICA DEL DIRECTORIO 1.1.1. El directorio como órgano de la sociedad A diferencia de lo que ocurría con la legislación anterior a la Ley Nº 18.046, hoy los directores y el directorio no tienen el carácter de mandatarios ni de los accionistas, ni de la junta de accionistas, ni de la sociedad. El directorio es un órgano colegiado de la sociedad cuya función primordial es la administración superior de la misma. Es el órgano que fija las políticas legales, económicas y financieras de la sociedad y que se involucra en la ejecución de determinados actos y contratos relevantes que celebra la sociedad. Este carácter 349

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orgánico del directorio es consagrado por casi todas las legislaciones modernas.432 Su naturaleza orgánica se desprende de varias normas de la LSA. En primer lugar, de la propia definición del art. 1º de la LSA, pues 432 En los Estados Unidos, en el caso People Ex Rel Manice vs. Powel se sentó la doctrina de que “el directorio (board of directors) de una sociedad anónima (corporation) no se ubica en la misma relación que tiene un mandatario (private agent) con su principal…, en los cuerpos corporativos los poderes del directorio son, en un sentido significativo, originarios e indelegables”. Esta doctrina ha sido reiteradamente establecida por la jurisprudencia del norte. Ver EISENBENG, ob. cit., p. 164. En el Reino Unido las reglas son algo más imprecisas, porque allí se admiten compañías (private companies) hasta con un solo director y en las public limited companies hasta dos directores como mínimo, y además, se ha sostenido la tesis de que el directorio unipersonal o plural puede delegar todas sus facultades en la persona que estime conveniente. Sin embargo, la jurisprudencia ha sostenido que “…un director es simplemente una persona designada para actuar como uno del directorio, con el poder de obligar a la compañía en tanto actúe como directorio, sin poder para obligarla actuando de otro modo” y ha sostenido también que el directorio adopta sus decisiones en reuniones formales, salvo que exista unanimidad, todo lo cual apunta a una noción orgánica del directorio, aunque sea unipersonal. Ver MAYSON, FRENCH & RYAN, ob. cit., pp. 431-432. Leal Pérez nos dice de Colombia que “las facultades de gestión y representación de la sociedad no corresponden a los administradores individualmente considerados (se entiende cuando no se trata de un administrador único), sino al conjunto de ellos en cuanto constituyen un órgano colegiado de actuación”. LEAL PÉREZ, ob. cit., p. 821. Mérle nos dice que en Francia los administrateurs son, antes que mandatarios de la sociedad, pues ellos no tienen poder para representarla, órganos sociales encargados colectivamente de gestionar la sociedad”. MÉRLE, ob. cit., p. 313. En Argentina, la Ley Nº 19.550 deja expresamente dicho que “la administración está a cargo de un directorio compuesto de uno o más directores designados por la asamblea de accionistas”, y Martorel nos añade, como consecuencia del texto, que “la fuente del poder del directorio surge de la ley”; que “los individuos (directores) integrantes del órgano referido deben ser considerados como partes constitutivas, es decir, como piezas del ente, por lo que cabe concluir, finalmente, que se trata de funcionarios”. Ver MARTORELL, Sociedades Anónimas, pp. 301 y 303. Halperin y Otaegui lo califican como un “órgano colegiado, necesario, permanente y continuo” y que es necesario porque “sin él la sociedad no puede actuar en el comercio…”. Ver HALPERIN y OTAEGUI, Sociedades Anónimas, pp. 437-438. En Irlanda se reputa a los directores como mandatarios representantes de la compañía (agentes), pero también se les exige que obren como cuerpo, pues salvo que otra cosa digan los estatutos, los poderes al directorio se entienden conferidos “colectivamente”. Ver GRÁINNE CALLANAN, ob. cit., pp. 158 y 166. En España ya a partir de la Ley de Sociedades Anónimas de 1951 la noción de director-mandatario cede a la noción de directorio o consejo de administración, órgano inherente a la estructura de la sociedad. Ver JOAQUÍN GARRIGUES, ob. cit., t. II, p. 171. Lo mismo ocurre en Argentina con la promulgación de la Ley de Sociedades Comerciales Nº 19.550 del año 1972, que adopta el régimen o teoría organicista para el directorio. Ver RICARDO NISSEN, Curso…, p. 459.

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en ella la administración queda entregada a un directorio y no a los directores, como se enunciaba en la definición derogada del Código de Comercio, que hablaba de ellos como “mandatarios revocables” (antiguo art. 424 del Código de Comercio). En segundo término, del art. 31, que dispone que la administración de la sociedad la ejerce “un directorio”; la permanencia colectiva en el cargo consagrada en el art. 38 LSA; la circunstancia de que las funciones del director se ejerzan “colectivamente” y en “sala legalmente constituida” que previene el art. 39 LSA; la circunstancia de que la representación judicial y extrajudicial sea del directorio y no de sus directores, como lo dice el art. 40 LSA. Esta noción queda expresamente consagrada en la historia de la Ley Nº 18.046, pues el informe de Hacienda comentando el proyecto de ley deja dicho que el proyecto “perfecciona la definición de sociedad anónima, realzándose que su administración compete al directorio, como órgano de gestión, y no a simples mandatarios de los accionistas”. Hoy toda la doctrina nacional coincide en el carácter orgánico del directorio.433 De dicho carácter orgánico se siguen muchas consecuencias: – Que cada director no tiene facultades de administración ni representación de la sociedad. Los directores no son administradores ni representantes legales de la sociedad anónima, pues dicha función está encomendada al directorio. – Que no es relevante la voluntad de cada director para los efectos de la voluntad social, sino que la voluntad del órgano que se manifiesta por los medios previstos en los estatutos sociales y la ley; – Que cada director no es un mandatario de los accionistas. Cada director no se debe a los accionistas cuyos votos lo eligieron, pues él director debe obrar por el interés de la sociedad, en beneficio de la sociedad y no en el interés o beneficio de los accionistas. Es lo que dice el art. 39 LSA cuando nos advierte que “los directores elegidos por un grupo o clase de accionistas tienen los mismos deberes para con la sociedad y los demás accionistas que los directores restantes, no pudiendo faltar a estos y a aquella a pretexto de defender los intereses de quienes los eligieron”. Vale decir, existiendo un conflicto de intereses entre un accionista y la sociedad, el director elegido por 433 Ver RICARDO SANDOVAL LÓPEZ, Derecho Comercial, tomo I, vol. 2, pp. 231 y ss.; PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, pp. 594-596; GUILLERMO CAREY, De la Sociedad Anónima y la Responsabilidad Civil de los Directores, pp. 93 y ss.; LYON PUELMA, ob. cit., p. 152; LUIS MORAND VALDIVIESO, Sociedades, p. 100, y MARÍA LAURA AGUIRRE BRAND, Gobierno Corporativo en las Sociedades por Acciones, p. 27.

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ese accionista debe inclinarse en la defensa de los intereses sociales. Esto tiene como contrapartida que los accionistas no son responsables del actuar de los directores en general, pero en particular no lo son tampoco por las acciones u omisiones del director elegido por ellos, pues nunca puede decirse que un director siguió instrucciones u órdenes de un accionista, ya que por expreso mandato legal no está obligado más que a velar por el beneficio de la sociedad y no se debe en nada a los accionistas merced de quienes es director. El directorio es un órgano inherente a la sociedad anónima y en él la ley encomienda la administración de la sociedad, al extremo que no puede existir una sociedad anónima sin directorio. No se puede encomendar la administración superior de una sociedad anónima a otra entidad o persona, pues en tal caso la institución degenera en otra, que puede ser válida (como una sociedad en comandita por acciones), pero que no es sociedad anónima. En la definición de sociedad anónima de los arts. 1º de la Ley Nº 18.046 y 2061 del Código Civil se desprende que la administración por un directorio es un elemento esencial a este tipo social. Más adelante veremos qué alcance tiene la noción del art. 40 LSA sobre las funciones administrativas de la junta de accionistas. Por último, y esto es muy relevante, en cuanto órgano integrante del ser de la sociedad anónima e inherente a ella, sus facultades emanan de la ley y no de un acto o contrato. Estas facultades están señaladas en toda su amplitud en el art. 40 LSA, disposición que deja ver que los estatutos pueden modificar dichas potestades, pero veremos que ello es en una órbita muy limitada. 1.1.2. Relación entre la sociedad y los directores individualmente considerados La relación de los directores con la sociedad es contractual.434 No se trata, como sostiene Jaoquín Garrigues,435 de una relación com434 De la misma opinión son Raúl Varela Morgan, Hernán Corral Talciani, ambos citados por Osvaldo Lagos Villarroel, quien también adhiere a la teoría contractualista, en su trabajo La Responsabilidad Civil de los Directores de Sociedades Anónimas, pp. 92-93. 435 Garrigues sostiene que “el nombramiento de administrador no equivale al conferimiento de un mandato ni a la conclusión de ningún otro contrato. Este nombramiento, realizado por la junta general, tiene carácter unilateral y es seme-

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puesta de dos actos unilaterales: la designación y la aceptación. La designación es una verdadera oferta y la aceptación del cargo su aceptación y cuya naturaleza jurídica no es “innominada”, como sostiene Guillermo Carey,436 pues se trata de un acto jurídico típico: el que vincula a un director con la sociedad anónima de la que integra su órgano supremo de administración y cuyos efectos, derechos y obligaciones están en muchos aspectos definidos en la ley. No por no estar regulado en el Código Civil es innominado. A nosotros nos tienta la teoría contractualista, porque para que exista director la ley requiere de su aceptación expresa o tácita y eso genera un vínculo típicamente contractual entre la sociedad, que actúa por medio de la junta de accionistas o, en su caso, por el directorio y el director. Existe así un acuerdo de voluntades, cuyas obligaciones, efectos y responsabilidades es cierto que están definidas en la ley, pero eso ocurre con casi todos los contratos nominados. Pero, que quede claro, la relación de cada uno los directores integrantes del directorio, individualmente considerados, puede ser contractual, pero el vínculo del directorio con la sociedad no es contractual, porque el directorio es parte orgánica de la sociedad misma y, como tal, inescindible de ella. Su relación no es contractual, es orgánica. Pareciera además que, bien entendido y en su debido contexto, el contrato que vincula a la sociedad con cada director es una especie de mandato, tesis a la que también parece adherir Lagos Villarroel.437 No es un contrato de trabajo, pues no existe vínculo de subordinación y dependencia, como vimos, ni respecto de la sociedad ni de los accionistas, pues nadie “manda” a un director. Pero sí se trata de un servicio que puede ser o no remunerado conforme lo señalen los estatutos de la sociedad. Es mandato en el sentido de que la persona natural que integra el directorio tiene un encargo de confianza de naturaleza económica, pero sin poder de representación en tanto individuo, todo lo cual conforma un mandato en los términos en que la doctrina ha desarrollado esta noción.438 No hay, como sostienen jante al nombramiento de un tutor”. JOAQUÍN GARRIGUES, Derecho Mercantil, t. II, p. 180. De la misma opinión, MARTORELL, ob. cit., p. 320. 436

CAREY, ob. cit., pp. 100 y ss. LAGOS VILLARROEL, ob. cit., p. 83. 438 En esa obra maestra de nuestra dogmática El Mandato Civil, David Stitchkin arriba a la indiscutible conclusión de que los elementos del mandato son: 1. que es 437

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algunos, un arrendamiento de servicios, porque la remuneración es de la esencia del arrendamiento y no así del mandato, y sabemos que los directores pueden no ser remunerados.439 Pero debemos subrayar que el director tiene un mandato para integrar el directorio, pero no es mandatario de la sociedad para con terceros, como tampoco es el directorio mandatario de la sociedad, sino parte integrante de ella. Por otro lado, tampoco el director es mandatario de los accionistas, sino de la sociedad en tanto persona jurídica distinta de los tenedores de acciones. Barros Bourie niega el carácter de mandato a la relación entre cada director y la sociedad. Señala asimismo que las designaciones de un contrato; 2. En que una persona confía la gestión de uno o más negocios a otra y 3. esta se hace cargo de los negocios por cuenta y riesgo de aquella y añade que la expresión “gestión de negocios” importa “la idea de administrar un negocio ajeno, o sea, gobernar, regir, cuidar y dar término a una operación de interés económico, para la cual puede ser necesario, en último o en primer término, la ejecución de uno o más actos jurídicos” y concluye: “hay mandato –considerando el problema sólo desde el punto de vista de su objeto– cuando se encomienda la ejecución de un negocio jurídico, o el cuidado, administración y ejecución de un asunto de interés económico”. Stitchkin añade como segundo elemento del mandato que debe ser un asunto propio de los mandatos y entre ellos cita “la administración de una industria”. Luego suma como tercer elemento que el mandatario obre por cuenta y riesgo del mandante, como lo hacen los directores de las sociedades anónimas respecto de ellas. La aplicación de este discurso a la relación entre los directores como personas naturales y la sociedad anónima en tanto persona distinta que ellos cuadra perfecto, en particular porque como bien lo destaca Stitchkin, no es esencial al mandato la ejecución de actos jurídicos, sino que basta el encargo de interés económico, que sin duda está en la relación del director con la sociedad que lo llama a integrar su directorio. Sabemos que ni la representación, ni la remuneración son elementos de la esencia del mandato, sino que de su naturaleza, y por tanto que los directores individualmente no representen a la sociedad y que no sean remunerados no los priva de su calidad de mandatarios. Ver STITCHKIN, DAVID, El Mandato Civil, pp. 51-54. 439 Broseta Pont en el Derecho español le atribuye a la relación del miembro del Consejo de Administración, equivalente a nuestro directorio, el carácter de mandato y arrendamiento de servicios, pese a que en España la labor del consejero puede también ser gratuita. Ver BROSETA PONT, ob. cit., p. 288. Halperin y Otaegui adhieren a la tesis del arrendamiento o locación de servicios como descripción del vínculo entre el director y la sociedad, relación contractual que tiene, según ellos, notas de autonomía (no tiene subordinación laboral con la sociedad), subordinación a la asamblea de accionistas –cosa muy discutible en Chile–, mandato –como lo sostenemos nosotros– y representación –que de verdad no es un atributo del director, sino del órgano que integra. Ver HALPERIN y OTAEGUI, Sociedades Anónimas, pp. 469-470.

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los directores responden a “actos corporativos” y que de la necesidad de aceptación no se sigue que haya una relación contractual entre la sociedad y el director; como tampoco es contractual el deber de lealtad y cuidado que asiste a los directores respecto de la sociedad, pues la fuente de estas obligaciones es legal, de lo que concluye que la relación entre el director y la sociedad es orgánica.440 Pero esta calificación en nada aporta en orden a dar claridad a estatuto supletorio aplicable. Puelma Accorsi, centrado esencialmente en el ordenamiento de responsabilidad a que están sujetos los directores de una sociedad, esto es, si contractual o aquiliana, es de la opinión de que el vínculo entre el director y la sociedad es de naturaleza legal y, por lo mismo, extracontractual. Se apoya en tres elementos: que las obligaciones del director están definidas en la ley y la responsabilidad de los mismos también; la eliminación en la ley actual de toda referencia al mandato en la definición de los directores, y, por último, las presunciones de responsabilidad que no son necesarias en materia contractual, pues la culpa se presume. Sin embargo, las circunstancias de que las obligaciones de los directores estén definidas en la ley nada tiene de particular, también lo están las obligaciones de comprador y de arrendatario en los contratos de compraventa y arrendamiento y en general en casi todos los contratos nominados. El hecho de que la responsabilidad de los directores esté definida en la ley tampoco complota contra la tesis contractualista, porque en muchos contratos nominados el legislador fija reglas de responsabilidad inderogables (como la responsabilidad solidaria de los socios de una sociedad colectiva mercantil) y las normas de responsabilidad de los comisionistas reguladas en el Código de Comercio. La eliminación de la noción de mandatarios en la definición de la sociedad anónima no dice relación con el vínculo del director con la sociedad, sino del vínculo del directorio con la sociedad, que naturalmente no es de mandato porque el directorio no es una persona distinta de la sociedad, sino que un elemento integrante de ella, pero eso no significa que el encargo que tienen los directores individualmente considerados para con la sociedad sea un vínculo de mandato, porque los directores sí son personas distintas de la sociedad. Finalmente, las presunciones de responsabilidad del art. 45 LSA plantean un problema distinto. Claramente ellas están calcadas de las presunciones de quiebra culpable o fraudulenta reguladas en la ley 440

BARROS BOURIE, ob. cit., pp. 825-826.

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concursal, hoy arts. 219 y 220 del Libro IV del Código de Comercio, esto es, como tipologías penales. Pero esas presunciones se aplican tanto en materia contractual como extracontractual. Contractual en la relación que tiene el director con la sociedad que es su mandante, y extracontractual en la relación que tiene el director con los accionistas y terceros que no son sus mandantes, sino terceros, y para con ellos naturalmente las reglas aplicables son las de responsabilidad extracontractual, como lo sería en cualquier contrato cuya ejecución cause daño a terceros ajenos al mismo. Dicho sea de paso, estas presunciones de responsabilidad, que son de naturaleza simplemente legal o iuris tantum, sólo dejan en evidencia la negligencia o dolo de los directores, pero por sí mismas no derogan la exigencia de un principio de causalidad entre la conducta del directorio y el daño alegado. Respecto de la sociedad, que existan dichas presunciones es, claro está, una extrañeza, pero si las leemos, veremos que cada una de ellas es por sí misma constitutiva de una infracción a las obligaciones propias del mandato que tienen los directores. Lo extraordinario del mandato de la sociedad a cada director para que integre el directorio es que no admite, como casi todos los mandatos, revocación a voluntad, pues se requiere siempre de una revocación total del directorio (art. 38 LSA), resorte que aspira a cobijar a los accionistas minoritarios. 1.2. CONFORMACIÓN DEL DIRECTORIO. DIRECTORES TITULARES Y SUPLENTES En Chile los directorios de las sociedades anónimas, a diferencia de lo que ocurre en otros países, como Gran Bretaña, Estados Unidos, Colombia, Argentina e Italia,441 deben ser plurales, y no menos de 441 En los Estados Unidos, si bien lo tradicional es que los directorios tengan tres o más miembros, legalmente tanto en la Model Business Corporation Act de 1984 como en muchos estados es admisible que el directorio tenga uno o dos miembros y es más, que el número sea variable a criterio del mismo directorio. Pero en muchos estados se ha acogido la idea que tratándose de sociedades anónimas cerradas es admisible que se prescinda del directorio plural e incluso que la sociedad sea administrada directamente por los accionistas sin la necesidad de un directorio. HAMILTON, ob. cit., pp. 238 y 304 y ss. En Colombia, la junta Directiva debe tener al menos tres miembros titulares y tres suplentes. Ver LEAL PÉREZ, ob. cit., p. 826. En Argentina, el art. 255 de la Ley Nº 19.550 admite que el directorio esté compuesto por uno o más miembros, siempre que no se trate de sociedades de grandes capi-

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tres en las sociedades anónimas cerradas y no menos de cinco en sus pares las abiertas.442 Pero si además la sociedad anónima abierta constituye un comité en los términos del art. 50 bis LSA, el mínimo de miembros titulares del directorio es de siete.443 Los directorios pueden estar conformados por directores titulares o sus suplentes. El director suplente no lo es de todos, sino de un director específico, por lo que no puede reemplazar a cualquiera de los miembros. Los suplentes deben ser de igual número que los titulares y además dichos cargos deben ser cubiertos en las elecciones o nombramientos pertinentes. En las elecciones lo que se vota es por el titular, y si este sale elegido, automáticamente es elegido su respectivo suplente (art. 34 del Reglamento). El director suplente reemplaza al titular ante ausencias temporales o definitivas de este. Vale decir, si existe un suplente, no es lícito al directorio designar un reemplazante al titular que cesó tales, que hagan oferta pública, que sean mixtas público-privadas, etc., pues estas sociedades deben tener al menos tres directores. La ley argentina acepta incluso que no sea el estatuto, sino la junta de accionistas la que determine el número de directores, pero en tal caso los estatutos deben indicar un mínimo y un máximo de directores. Ver HALPERIN y OTAEGUI, Sociedades Anónimas, p. 439. GUTIÉRREZ, ob. cit., p. 388; MARTOREL, ob. cit., pp. 301 y 429. En Gran Bretaña, las public limited companies pueden tener un mínimo de dos directores y las private limited companies pueden tener hasta un solo director. Ver A. DIGNAM y J. LOWRY, ob. cit., p. 263. En España, también se admite la administración de una sociedad anónima por un administrador singular, pero en tal caso no se habla de consejo de administración, que es el instituto equivalente a nuestro directorio. Ver BROSETA PONT, p. 288. En Francia, el directorio debe tener un mínimo de tres miembros y un máximo de 12 miembros, pero al igual que en Argentina los estatutos pueden delegar en la junta de accionistas la decisión del número de integrantes, fijándoles eso sí un máximo y un mínimo, que no pueden exceder los legales. Ver MÉRLE, ob. cit., p. 303. En Italia, se admite tanto el administrador único de la sociedad anónima como la administración por un colegio denominado consejo de administración, con la exigencia de que el directorio o administrador deben ser siempre personas físicas. Ver GALGANO, Derecho Comercial, t. II, p. 357. 442

En las Sociedades por Acciones del Código de Comercio la administración ya no es por directorio y en ese caso se admiten administraciones individuales (art. 425 del Código de Comercio). 443 En los Estados Unidos, el promedio está entre 9 a 11 miembros en las sociedades abiertas, pero la tendencia ha sido hacia una disminución, pues en las décadas de los cincuenta y sesenta no era raro ver directorios de 15 o 17 miembros. Es también tendencia en los Estados Unidos que los directorios de las sociedades anónimas abiertas estén cada día más integrados por directores independientes y minoritariamente por directores vinculados, comprendiéndose entre estos a quienes son “empleados” de la compañía, como es el CEO.

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en sus funciones, aunque sea en forma definitiva. En efecto, en el art. 32 LSA queda claro que el suplente puede reemplazar al titular “en forma definitiva en caso de vacancia y en forma transitoria en caso de ausencia o impedimento”. Los directores suplentes tienen por ley derecho a asistir y a “voz” en todas las sesiones de directorio, aunque estén presentes los titulares. Tienen derecho a voto en caso de vacancia o ausencia temporal de los titulares. Esto es relevante en el sentido de que las citaciones a sesiones extraordinarias de directorio deben también cursarse a los suplentes. En lo demás, se aplican a los suplentes las normas atingentes a los titulares, salvo que la ley haga excepción expresa o que se trate de normas que no les son aplicables (art. 32 LSA). En Chile en la práctica siempre los directores son personas naturales, pero no existe una norma específica que siente la prohibición de ser directores para las personas jurídicas. Sin embargo, nos parece que en nuestro país la ley discurre siempre en que los directores son personas físicas. En la mayoría de los países cuya legislación hemos consultado la regla es que sólo pueden ser directores las personas físicas, pero los hay también que admiten directores personas jurídicas.444 444 En Colombia, Leal Pérez sostiene que los directores o miembros de la junta directiva deben ser personas naturales, porque ellos son penalmente responsables de los delitos cometidos por la sociedad y no cabe responsabilidad de las personas jurídicas. El argumento no nos convence, pero en la práctica en Colombia siempre los consejos directivos son integrados por personas físicas. Ver LEAL PÉREZ, ob. cit., p. 827. En Gran Bretaña, pese a toda la oposición que ha generado el hecho, hasta hoy se admite tanto en las public limited companies como en las private limited companies que el directorio esté conformado también por personas jurídicas, aunque la ley exige que al menos un director sea persona natural. Ver A. DIGNAM y J. LOWRY, ob. cit., p. 269. En los Estados Unidos no se admiten members of the board que no sean individuals, esto es, personas naturales. Ver HAMILTON, ob. cit., p. 306. En Argentina, si bien no existe norma expresa, la mayoría de la doctrina se inclina por la admisibilidad de directores personas jurídicas. Así lo afirman autores como MARTORELL, Sociedades Anónimas, p. 354; RICHARD y MUIÑO, ob. cit., p. 514. En España, está expresamente admitido por el art. 8 letra f) de la Ley de Sociedades Anónimas, texto de 1989 (ver BROSETA PONT, ob. cit., p. 289). En Francia, se admite que se designe a una persona moral como miembro del directorio, pero la Ley de 1966 exige que dicha persona moral designe una persona natural como representante permanente en el directorio, y en tal situación la persona natural es parte del órgano conseil d’administration y a su vez representante de la persona jurídica miembro del directorio. Ver MÉRLE, ob. cit., p. 305.

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1.3. ELECCIÓN DEL DIRECTORIO Los miembros del directorio pueden ser elegidos de tres formas distintas, dependiendo del caso: 1.3.1. Los miembros del directorio provisorio a que se refiere el Nº 11 del art. 4 LSA son designados por los otorgantes de la escritura de constitución de la sociedad y duran en sus cargos hasta la primera junta ordinaria de accionistas. 1.3.2. El mismo directorio puede designar reemplazantes de directores que cesen en sus funciones, conforme al art. 32 LSA. Este reemplazo no es posible sino en caso de vacancia, esto es, de impedimento permanente del director y no por mera ausencia, pues la ley admite este reemplazo sólo en caso de vacancia. Este director dura en sus funciones hasta la próxima junta general que renueve al directorio. Este mecanismo tiene el inconveniente de dejar a los restantes directores la elección del reemplazante y eso puede generar un desorden en la correlación de fuerzas, en particular si queda vacante el cargo de un director representativo de las mayorías. Para eso en las sociedades anónimas abiertas y en algunas cerradas de significación se contempla el mecanismo de los directores suplentes que evite que una vacancia desequilibre las fuerzas al interior de dicho órgano. 1.3.3. Empero la forma normal de designar al directorio en su totalidad es mediante acuerdo de la junta general ordinaria de accionistas, conforme lo previene el Nº 3 del art. 56 LSA. Sin embargo, también es admisible que el directorio sea designado y revocado en junta general extraordinaria de accionistas, pues el art. 55 inc. final LSA admite que estas se aboquen a objetos propios de los de aquellas y el art. 38 admite que se revoque el directorio en una junta extraordinaria, lo que implica que en la misma debe poderse designar un directorio de reemplazo, pues de otro modo la sociedad quedaría sin el órgano de administración. El directorio se designa en bloque por la junta de accionistas. No pueden designarse directores por separado y tampoco renovarse el directorio por parcialidades.445 Esta regla del art. 38 LSA es 445

Esto no es así en todas partes. En Gran Bretaña, no sólo se acepta, sino que se promueve, la renovación por parcialidades del directorio (retirement by rotation).

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importante, porque protege a los accionistas minoritarios, pues de aceptarse la renovación individual o por parcialidades, el directorio sería siempre designado por los accionistas mayoritarios. Un ejemplo, el accionista A tiene 60 de 100 acciones, el accionista B tiene 15 de 100 y el C tiene 25 de 100. En un directorio de tres miembros que se renueva de 1 por año, siempre el accionista A prevalecería. Pero si se renueva el conjunto de 3, al menos B y C podrían designar un miembro del directorio. A partir de la Ley Nº 18.046 en Chile, a diferencia de lo que ocurre en otros países y de lo que ocurría en el nuestro bajo el imperio del DFL Nº 251,446 los accionistas pueden acumular los votos como deseen, esto es, en favor de una sola persona o distribuidos en la forma que estimen conveniente. Esto es lo que se denomina el voto acumulativo, que Rodolfo Blaquier nos define como aquel sistema que “consiste en que cada accionista multiplica la cantidad de votos que le otorgan sus acciones por el número de vacantes a cubrir en la respectiva elección”, y que “ello arroja la cantidad de votos con que el accionista contará en tal elección”, y añade que “esa cantidad total podrá ser distribuida en la forma en que prefiera el accionista; ya sea distribuyendo la totalidad de votos con que cuenta por igual entre todos los candidatos, o bien concentrando o acumulando –y de allí el nombre del sistema– su cantidad total de votos en un Ver MAYSON, FRENCH & RYAN, ob. cit., p. 420; lo mismo en España y Francia. En Argentina, está prohibida la renovación parcial o escalonada del directorio, pero sólo si de tal maneta se impide el ejercicio del derecho al voto acumulativo. Ver NISSEN, Curso…, p. 464. En los Estados Unidos, también se admite la renovación escalonada o por parcialidades de los directorios en prácticamente todos los estados de la Unión, mecanismo precisamente pensado para contrarrestar el efecto del voto acumulativo. Este sistema se denomina de classified o staggered boards of directors. Ver FRANCISCO REYES VILLAMIZAR, Derecho Societario en Estados Unidos, p. 137. En España, desde 1951 se admite la renovación por parcialidades del directorio. Ver GARRIGUES, ob. cit., t. II, p. 177. Argentina también permite las renovaciones parciales o escalonadas con la limitación de que ella no puede constituir una violación al derecho de los minoritarios de elegir mediante voto acumulativo a 1/3 de los miembros del órgano. Ver HALPERIN y OTAEGUI, Sociedades Anónimas, p. 470 y NISSEN, Curso…, p. 464. 446 El art. 97 del DFL Nº 251 prescribía que “todas las elecciones que se efectúen en las Asambleas de Accionistas se harán por voto unipersonal, esto es, votando cada accionista por una sola persona, y resultarán elegidas las que en una misma y única votación hayan obtenido el mayor número de votos hasta completar el número de personas por elegir”.

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número de candidatos inferior a la cantidad de vacantes a cubrir, incluso pudiendo acumularlos en un solo candidato”.447 La ley dice que “se proclamarán elegidos los que en una misma y única votación resulten con mayor número de votos, hasta completar el número de cargos a proveer”.448 Esta es otra regla que beneficia a los accionistas minoritarios, pero también es una regla que los estrategas de elecciones de directorio pueden usar en términos tales que la conformación del directorio no refleje necesariamente los poderes correlativos de los accionistas. Algunos ejemplos ilustrarán lo dicho: accionista A tiene 200 acciones de 1.000; B tiene 150 acciones de 1.000; C tiene 350 acciones de 1.000, y D tiene 300 acciones de mil. Hay que elegir cinco directores, que requieren al menos 200 votos para ser elegidos. A vota por director 1; B vota por director 2; C vota por director 3, 200 votos, y por 4, 150 votos; D vota por directores 5 y 6 con 200 votos a director 5 y 150 votos a director 6. Son elegidos sólo los directores 1, 3 y 5. Los directores 2, 4 y 6 empatan en 150 votos. Debe irse a votación nuevamente. A vota por director 1 sus 200 votos; B vota directores 4 y 3, con 75 votos para cada uno; C vota director 3 con 140 votos y director 4 con 110 votos, y D vota por director 5 con 210 votos y director 4 con 90 votos. De esto resulta que salen elegidos: director 1, 200 votos; director 2, 0 voto; director 3, 215 votos; director 4, 275 votos; director 5, 210 votos. Salen elegidos los directores 1, 3, 4 y 5. Con estos juegos se pueden crear fórmulas más complejas, en especial cuando cada accionista trae su lista de directores a elegir y hace alianzas con otros accionistas, que logran que a sus oponentes al final les sobren votos en términos de perderlos. Así, por ejemplo, si existen A con 95 acciones y B con 130 acciones de un total de 225 acciones, cada uno trae tres candidatos al directorio. Si el voto no fuera acumulativo, cada uno podría asignar sus votos a un candidato de los tres. Pero si el voto es acumulativo, entonces la elección de cada candidato es por el número total de votos. Luego, en el ejemplo propuesto, A tiene 3 x 95 y B, 3 x 130. A puede darle 180 votos a un director y 105 a otro y elegirá uno de los tres directores, 447 RODOLFO BLANQUIER, Voto Acumulativo, pp. 1-2, Editorial Astrea, Buenos Aires, 1995. 448 Este fue uno de los significativos aportes de la Ley Nº 18.046, pues bajo el DFL Nº 251 de 1931, art. 97, todos los votos de un accionista debían darse a una sola persona, lo que perjudica en extremo a los accionistas minoritarios.

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pues B, que tiene 390 votos en total, puede acumular en 2 sólo 360 votos y no podrá por tanto elegir un tercer director. Si no fuera así, y por cada director hubiere que votar según las mayorías, siempre B elegiría los tres directores, porque en cada caso sus candidatos tendrían más votos (130) que los de A (95). De este modo esta forma de votación permite a las minorías acceder a los directorios, pues sin esa fórmula siempre el 51% de las acciones, sea tenidas en forma individual o producto de un pacto de actuación conjunta, elegirían a todo el directorio. Hay casos incluso con voto paritario que el sistema acumulativo sirve para destrabar bloqueos. Si ambos accionistas tienen 100 votos y son tres los cargos a directorio, si A le da 75 votos a uno y 75 a otro y B, por mal cálculo, le da 76 votos a uno y 74 a su otro candidato, resulta que A sacará dos de los tres directores. En los bloqueos es corriente el balotaje mediante voto escrito y secreto y es allí donde los buenos estrategas en elecciones demuestran muchas veces que sí importa un análisis de control.449 449 El sistema de voto acumulativo es prácticamente universal. Lo reconocen casi el 100% de los estados de la Unión –se denomina cumulative en oposición a straight voting– y de hecho su invención se atribuye a la Constitución de 1869 del estado de Illinois y de allí se habría convertido en el paradigma del sistema de elecciones en dicho país, siendo en ese mismo estado donde se impuso como sistema electoral también para la business corporation (ver BALQUIER, ob. cit., p. 2; HAMILTON, pp. 263 y ss., y FRANCISCO REYES VILLAMIZAR, ob. cit., p. 137). En Gran Bretaña, el sistema de voto acumulativo es reconocido, pero siempre que las decisiones se adopten por el sistema de poll, en contraposición al sistema show of hands, en que simplemente se levantan las manos a favor o en contra de un acuerdo de junta y en tal caso cada accionista es un voto. El sistema de poll funciona con votos por escrito (papeleta) y en él se admite el voto acumulativo y el principio de que cada acción da un voto. Ver, MAYSON, FRENCH & RYAN, ob. cit., p. 388, y JANET DINE, ob. cit., p. 163. En Argentina, el voto acumulativo está expresamente reconocido en el art. 263 de la Ley de Sociedades Nº 19.550, pero en términos muy peculiares. En efecto, en el régimen trasandino para la elección de 2/3 de los directores opera el sistema de simple pluralidad de sufragios o sistema ordinario, pero para el tercio restante se sigue el sistema de voto acumulativo que para su ejercicio, al igual que ocurre en muchos estados de la Unión, es menester el anuncio previo de los accionistas de que harán uso de dicho sistema de voto acumulativo. Como señala Nissen, en este sistema “cada accionista que vote acumulativamente tendrá un número de votos igual al que resulte de multiplicar los que normalmente le hubieren correspondido por el número de vacantes a elegir”, pero que tiene la limitación de que “podrá distribuirlos o acumularlos en un número de candidatos que no exceda el tercio de las vacantes a llenar”, pero no se admite que un mismo accionista vote en parte acumulativamente y en parte en forma ordinaria o plural. Resultarán así elegidos “los candidatos votados por el sistema ordinario o plural si reúnen la mayoría

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Recordemos que si los estatutos contemplan directores suplentes, los candidatos van en duplas y sólo se vota por el titular, pues elegido que sea este queda automáticamente designado como suplente su compañero de lista. 1.4. DURACIÓN EN EL CARGO Los directores duran en sus cargos lo que prescriban los estatutos. Pero la ley obliga a que dicho plazo no exceda los tres años, y a falta de norma expresa en los estatutos se presume que el directorio se renueva totalmente año a año. En nuestro país los directores, a diferencia de lo que ocurre en otros países, pueden ser reelegidos indefinidamente. Si por cualquier causa no se celebra la junta llamada a renovar el directorio, “se entenderán prorrogadas las funciones de los que hubieren cumplido su período hasta que se les nombre reemplazante, y el directorio estará obligado a convocar dentro del plazo de 30 días una asamblea para hacer su nombramiento. Esta norma es muy importante, en especial para las sociedades anónimas cerradas, en que es muy corriente que por muchos años no se celebren juntas ordinarias y permanezcan en sus cargos como interinos los mismos directores designados en la escritura de constitución o en la primera junta ordinaria. Mientras no se produce la renovación, los directores en ejercicio siguen siendo responsables del ejercicio de sus funciones, salvo renuncia expresa de un director. Si se produce una vacante, es el mismo directorio quien designa al reemplazante, pero eso obliga a renovar todo el directorio en la próxima junta ordinaria, aunque el plazo de vigencia de sus período sea más extenso que el que expira en dicha próxima asamblea. Esta regla del inciso final del art. 32 LSA tiene todo un sentido, pues lo que pretende es que se renueve el directorio in toto para así darles la absoluta de los votos presentes; y los candidatos votados acumulativamente que obtengan mayor número de votos, superando a los obtenidos por el sistema ordinario, hasta completar la tercera parte de las vacantes”. Este sistema está consagrado por la Ley Nº 22.903, que redactó un nuevo art. 263 de la Ley Nº 19.550 como un sistema inderogable, al extremo que para Nissen es nulo un acuerdo de junta que reduce el número de directores a uno o dos, de forma tal que impida el ejercicio de este derecho pro-minorías, aunque admite que es legítimo un sistema de uno o dos administradores fundado así desde el origen. Ver RICARDO NISSEN, Curso…, pp. 461 a 465.

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oportunidad a los minoritarios de proteger su sillón en el directorio, el que probablemente perdieron al ser elegido un reemplazante por la mayoría de votos del directorio ya dominado por las mayorías. Esto puede no ocurrir si el vacante era un director puesto allí por los accionistas mayoritarios, pero la ley no se abre a distinciones que pueden ser muy odiosas. 1.5. DEL PRESIDENTE DEL DIRECTORIO. ELECCIÓN Y ATRIBUCIONES Dice el art. 39 del Reglamento que “en su primera reunión después de la junta ordinaria de accionistas en que se haya efectuado su elección, el directorio elegirá de su seno un presidente, que lo será también de la sociedad”, y si hay empate, el cargo se decide a la suerte. El presidente (chairman o president, y que muchas veces es también el chief executive officer (CEO) en el Derecho norteamericano tiene una función tanto de representación como ejecutiva muy significativa.450 En los países de derecho continental como el nuestro, el presidente no tiene mucha importancia. En Chile sus funciones son muy limitadas: 1.5.1. Tiene el voto decisorio (casting vote) en caso de empate en el seno del directorio, pero siempre que los estatutos no digan otra cosa y no lo hayan privado de dicha potestad (art. 47 LSA). 1.5.2. El presidente es uno de los autentificadores del acta de juntas de accionistas si él estuvo en la asamblea (art. 72 LSA). 1.5.3. Normalmente será quien presida las reuniones de directorio y las asambleas constitutivas de juntas de accionistas (art. 61 LSA y art. 72 del Reglamento). 450

Es importante hacer notar que en el Derecho de los Estados Unidos los tres cargos principales del esquema tradicional en una corporación eran el de presidente, que lo era del directorio y que tenía el cargo más relevante y nada decorativo dentro de la sociedad. Lo seguía en importancia el treasurer o tesorero y en conjunto con él el secretario. Algunas compañías contemplaban –y contemplan hoy también, pero con diverso significado– el cargo de vice-president. Hoy las cosas han cambiado un tanto. El ejecutivo principal de una corporación es hoy el chief executive officer –CEO–, que muchas veces es el Chairman del directorio y presidente

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1.5.4. Los títulos de acciones deben ser suscritos por el gerente general de la sociedad y por su presidente (art. 19 del Reglamento). 1.5.5. Es el presidente quien debe convocar a sesiones extraordinarias de directorio, sea motu proprio o sea a instancias de uno o más directores, pero en este caso es el presidente quien califica la necesidad de la reunión solicitada por el o los otros directores, a menos que la reunión se haya solicitado por la mayoría absoluta del directorio (art. 38 del Reglamento). 1.5.6. El presidente es quien cuenta los votos y da cuenta de los resultados de las votaciones en las juntas de accionistas (art. 74 del Reglamento). 1.5.7. El presidente es uno de los receptores hábiles, junto con el gerente general, de la renuncia de un director hecha por medio de ministro de fe (art. 37 inc. 2º LSA). 1.5.8. El presidente es el llamado a certificar en el acta la presencia virtual de directores ausentes a la sesión, pero conectados permanente y simultáneamente a ella por medios tecnológicos en el caso del art. 47 inciso final LSA. La gran limitación que tiene el presidente de una sociedad anónima es que no puede ser gerente general de la misma por expresa disposición legal (art. 49 LSA). 1.6. FACULTADES DEL DIRECTORIO El directorio como órgano corporativo tiene dos tipos de facultades: las facultades de administración y las facultades para convocar a la junta de accionistas. Ambos tipos de atributos apuntan a asuntos de la compañía, pero también el cargo de presidente del directorio lo ejerce el chief operating officer (COO), que es el número dos de la compañía, antiguamente el vice-president. El antiguo treasurer hoy se conoce con las siglas CFO, esto es, chief financial officer. Por su parte la denominación Vice-President hoy se aplica a cargos secundarios semejantes a los gerentes, pues al antiguo vice-president se lo conoce normalmente como el COO.

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distintos, aunque pueden estar relacionados, pues muchas veces para el ejercicio de sus facultades de administración el directorio debe convocar a la asamblea de accionistas. Veremos ambos grupos de atribuciones por separado. 1.6.1. Facultades de administración Las facultades de administración del directorio son generales. El art. 40 LSA dispone que “el directorio de una sociedad anónima la representa judicial y extrajudicialmente y para el cumplimiento del objeto social, lo que no será necesario acreditar a terceros, está investido de todas las facultades de administración y disposición que la ley o el estatuto no establezcan como privativas de la junta de accionistas, sin que sea necesario otorgarle poder especial alguno, inclusive para aquellos actos o contratos respecto de los cuales las leyes exijan esta circunstancia”, y añade que “lo anterior no obsta a la representación que compete al gerente”, conforme al art. 49 LSA. En síntesis, de la norma transcrita parecen desprenderse cuatro limitaciones a las facultades de administración del directorio. En primer término, limita su órbita de actuación al objeto social, pues todas esas amplias facultades están ordenadas al “cumplimiento del objeto social”. Así, una sociedad inmobiliaria que se dedica a explotar espectáculos públicos estaría actuando fuera de su esfera y el directorio por ello no está facultado para representar a la sociedad. Esto es más importante de lo que parece, porque la representación del directorio no emana de un acto o contrato o de la junta de accionistas, sino de la ley, y no se trata de mandatarios, sino de un órgano que es parte estructural de la sociedad. Una actuación ultra vires de la sociedad es simplemente una imposibilidad jurídica y nos parece que estamos en el ámbito de actuaciones inexistentes o nulas. Ahora, esta nulidad no es oponible por la sociedad, porque nadie puede aprovecharse de su propio dolo o negligencia, pero puede generar problemas a la hora de intentar invocar u oponer ese acto ultra vires451 a un accionista. Ya hemos visto la evolución de la doc451 La expresión ultra vires viene del latín y significa literalmente más allá de sus fuerzas o poderes (vis, vires), y con ello en el Derecho sajón se apunta a la actividad desarrollada por una compañía o corporación más allá de su objeto. La doctrina del ultra vires original era que si una sociedad actuaba fuera de su objeto social, los actos y contratos otorgados en dicha extralimitación eran nulos. Esta

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trina del ultra vires en el Derecho sajón, pero a diferencia de lo que ocurre en Gran Bretaña y los Estados Unidos, en Chile la tendencia no es hacia la indiferencia en la fijación del objeto social, sino que a una mayor precisión en la fijación del mismo, pues sabemos que no es por nada que el art. 4 Nº 3 LSA exige que se precisen en los estatutos los objetos “específicos” de la sociedad. Nuestra doctrina y jurisprudencia han desarrollado toda una doctrina relativa a los actos de una sociedad allende sus límites estatutarios que vale la pena revivir aquí. Nuestra Corte Suprema ha resuelto que el acto del socio administrador que excede su facultades legales no es nulo, sino inoponible a la sociedad.452 Pero nosotros somos de la opinión de que dichos actos o contratos son nulos de nulidad absoluta, como lo explicamos al tratar del objeto de la sociedad. doctrina iba asociada a otra denominada doctrine of constructive notice, esto es, que se presumía conocido por los terceros el contenido del memorandum of association de la compañía (estatutos). En Gran Bretaña esta teoría fue parcialmente derogada por la Company Act de 1985, pues conforme a dicha normativa los actos una vez ejecutados no podían ser anulados; sólo era posible obtener que no se ejecutara un acto que se extralimitara al giro social y sólo si el cumplimiento del mismo no era sino la consumación de una negociación ya suscrita. Además, para que la administración pueda celebrar actos que excedieran el objeto social, se requiere de un acuerdo especial de la junta de accionistas (ver JANET DINE, ob. cit., pp. 46 y ss.). En los Estados Unidos, que también partió de una aplicación muy estricta de la teoría, pero que las cortes fueron poco a poco atemperando en términos de no hacerla aplicable si el acto ya estaba ejecutado y tampoco cuando se podía levantar la teoría, de los actos propios o estoppel, esta teoría también sigue vigente, pero a raíz de que se permite fijar como objeto de los estatutos to engage in any lawful business, es difícil que en la práctica se produzca un caso. Pero además la Model Business Corporation Act de 1984, siguiendo de cerca a la Model Act de 1950, fijó como regla modelo para la ley corporativa de los estados que “la validez de los actos de la corporación no podrá ser impugnada sobre la base de que dicha corporación no tiene o no tenía poder para celebrarlos u otorgarlos”. Hoy esa teoría sólo se emplea para que se pueda demandar a la administración de la sociedad por excederse en sus poderes; para que el Attorney General determine la disolución de una corporación que se excede ilegalmente de su giro y otras. Con todo, la doctrina del ultra vires de algún modo muy limitado sigue viva en Gran Bretaña, Estados Unidos, Irlanda, Canadá, Nueva Zelanda y Australia. Ver HAMILTON, ob. cit., pp. 95 y ss. GRAINNE CALLANAN, ob. cit., p. 62. 452 C. Suprema, 1º de agosto de 1951, R., t. 48, sec. 1ª, p. 371. En el mismo sentido, pueden citarse los fallos de la Corte de Concepción del 14 de abril de 1910, Gaceta 1910, t. I, Nº 148, p. 278. Corte Suprema, 1º de junio de 1918, R. t. 16, sec. 1ª, p. 21. Corte Suprema, 23 de noviembre de 1904, Gaceta 1904, t. II, Nº 1934, p. 1189.

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El segundo límite a las atribuciones absolutas del directorio es la ley, pero sólo en el sentido de que existen asuntos propios de la administración de una sociedad que no son resorte del directorio, sino, según la ley, de la junta de accionistas. Así, la distribución de utilidades del ejercicio anterior, la fijación de la remuneración de los miembros del directorio, la designación misma del directorio, la designación de los controladores o fiscalizadores de la administración (inspectores de cuentas o auditores externos), la emisión de bonos o debentures convertibles en acciones; el otorgamiento de cauciones para garantizar obligaciones de terceros no filiales; la enajenación de parte sustancial del activo, etc., son facultades que la Ley de Sociedades Anónimas no deja al arbitrio del directorio, sino de la junta general ordinaria o extraordinaria de accionistas. En general, todas esas decisiones no dicen relación con la representación de la sociedad a que se refiere el art. 40 LSA, pero sí con la administración de la sociedad. Un tercer ámbito de límites proviene de la autorización implícita de la disposición transcrita para que los estatutos trasplanten facultades de administración y disposición que naturalmente son del directorio a la junta de accionistas. Este es un tema muy delicado, porque desde luego existe un permiso legal para cercenar los poderes de administración y disposición del directorio en los estatutos de la sociedad, pero, por otro lado, esas transferencias de potestades no pueden desnaturalizar el ser mismo del directorio, porque eso podría provocar que lo que existe bajo el nombre de sociedad anónima no sea tal y por no serlo estemos ante una sociedad de hecho cuya personalidad jurídica y limitación de responsabilidad no sea invocable por no corresponder esta a ninguno de los tipos sociales que taxativamente acepta la ley. Por ello es necesario rescatar ciertos lineamientos que fijen los límites que tienen los estatutos para restar poderes de administración y disposición al directorio. Desde luego, no podemos olvidar que es de la esencia misma de la noción de sociedad anónima que esta sea administrada por un directorio, ya que la ley reconoce este elemento como uno del concepto mismo de sociedad anónima que desarrollan el art. 1º LSA y el art. 2061 del Código Civil. En segundo término, el art. 31 LSA sin apelación nos dice que “la administración de la sociedad anónima la ejerce un directorio elegido por la junta de accionistas”, sin dejar espacio alguno a dudas en orden a que la junta no puede ser el órgano administrador de la sociedad. 368

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Entonces nos parece que es de la esencia de una sociedad anónima el que sea administrada por un directorio, y eso no puede ser modificado por los estatutos, pues entonces el acto constitutivo de la sociedad degeneraría en otro. Esto quiere decir que las facultades de administración, aparte de las atribuidas directamente por la ley a la junta de accionistas, que el estatuto puede sustraer del ámbito del la esfera de actuación del directorio, son limitadas y a nuestro juicio de derecho estricto. Como la administración dice en general relación con la ejecución de actos ordinarios del giro, a nosotros nos parece que los estatutos no pueden cercenar bajo ninguna circunstancia las facultades del directorio para explotar el giro. El Diccionario de la Real Academia Española nos dice que administrar es “dirigir una institución” y que es también “ordenar, disponer, organizar, en especial la hacienda o los bienes”.453 Dogmáticamente la noción de administrar está definida en el Código Civil a propósito del contrato de mandato y en las reglas sobre administración de las sociedades. El art. 2132 del Código Civil al hablar de “actos de administración” deja en claro qué se entiende por un mandato general de administración y siempre lo circunscribe al “giro administrativo ordinario”. El art. 2077 del Código Civil, en lo atingente a las facultades del administrador de una sociedad colectiva, entiende que por ley el socio administrador puede administrar y disponer siempre que dichas administraciones y disposiciones queden “comprendidas en el giro ordinario de ella”, norma que de algún modo reproduce el art. 387 del Código de Comercio en lo pertinente a la sociedad colectiva mercantil. Estas normas conforman lo que podríamos denominar el espíritu general de nuestra legislación en orden a qué se entiende por administrar. De forma que nunca un estatuto puede limitar esta facultad, que es de la esencia del directorio. Por otro lado, como el art. 40 LSA citado habla de las facultades de administración y disposición, la única lectura coherente de esa expresión en conjunto con el art. 1º y el art. 31 de la misma LSA, es que lo que puede limitar el estatuto más allá de las limitaciones legales del directorio son sus facultades de disposición. Pero esa facultad de disposición sólo puede ser limitada a los actos y contratos fuera del giro ordinario de la sociedad. Así, una compañía que compra y vende mercancías no puede privar al directorio de la facultad de 453

Diccionario de la Lengua Española, 21ª edición, p. 31.

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disponer de ellas, porque esa es una facultad de administración. En general, las restricciones tendrán que ver con las facultades de disposición del activo fijo u otros activos distintos del circulante que sean de la sociedad. Tampoco nos parece que pueda privarse al directorio de la facultad de designar libremente al gerente general de la compañía, más allá de lo que pueda haberse previsto en los estatutos o en un pacto de accionistas. Desde luego, porque la designación de los ejecutivos de la compañía, muy especialmente el gerente general, es un elemento fundamental de la administración, pero además porque el art. 49 LSA confiere dicha potestad directamente al directorio. 1.6.2. Facultad de convocar a juntas de accionistas La convocación a juntas de accionistas es otra de las facultades fundamentales del directorio. No obstante que los accionistas son los “dueños” de la sociedad, ellos no pueden autoconvocarse, pues la ley requiere que la junta sea convocada por el directorio. El art. 58 LSA nos dice que “las juntas serán convocadas por el directorio de la sociedad”, el que es libre de convocarla todas las veces que quiera. Sin embargo, la ley fija hipótesis en que el directorio está obligado a citar a junta: a) Para la celebración de la junta anual ordinaria. b) Cuando lo soliciten accionistas que representen al menos un 10% de las acciones con derecho a voto. En el caso de las sociedades anónimas, cerradas cuando el directorio no atiende al requerimiento de estos accionistas, accionistas que representen el 10% o más de las acciones con derecho a voto, pueden convocar ellos mismos a la junta ordinaria o extraordinaria, mediante la publicación de un aviso en un diario de circulación nacional, que debe expresar fecha, hora y objetos de la convocatoria. Veremos más adelante que nada impide que las juntas ordinarias o extraordinarias se celebren en cualquier lugar distinto del domicilio social. Empero, nos parece una grave omisión no indicar en la convocatoria el lugar de realización de la junta, aunque la ley nada diga sobre este particular, aunque sí lo hace el art. 62 del Reglamento al hablar del aviso de convocatoria. En todo caso, si no se indica el lugar de celebración, la junta será nula. c) Cuando lo determine la SVS, respecto de sociedades abiertas o las especiales sometidas a su control. Hay que recordar que la SVS tiene la facultad de convocarlas sin pasar por el directorio, pero ello 370

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no obsta a que le imponga la carga al directorio y este está entonces obligado a convocar. Un caso típico en que la SVS puede forzar la convocatoria o convocar ella misma es cuando aplica sanciones administrativas, esto es, censura o multa a los directores y gerentes de la sociedad anónima (art. 27 DL Nº 3.538). d) El directorio tiene también la obligación de citar a junta de accionistas cuando la sociedad ha cesado en el pago de una o más de sus obligaciones o cuando ha sido declarada en quiebra por resolución ejecutoriada.454 Esta regla hoy no tiene una explicación satisfactoria, pues parece una carga perfectamente inútil, máxime si se convoca la junta una vez que la sentencia declarativa de quiebra se encuentre ejecutoriada, lo que puede ser años después de la declaración de quiebra y de estar el síndico administrando y liquidando los activos de la sociedad. e) La ley agrega que el directorio debe convocar a junta “siempre que a su juicio los intereses de la sociedad lo justifiquen” (art. 58 Nº 2 LSA). Pero esta regla no pasa de ser una norma programática, pues queda a criterio del directorio determinar cuándo dichos intereses lo justifican. Pero hay casos en que el asunto no es opinable: cuando el directorio quiere otorgar garantías de la sociedad en favor de terceros no filiales o cuando quiere enajenar más de la mitad del activo requiere de dicha junta. Adicionalmente, cuando entra en una negociación compleja que puede requerir de acuerdos que por ley o estatutos deben ser aprobados por la junta, nos parece que para no comprometer la responsabilidad frente a los terceros que negocian con la sociedad, se debe citar a una junta para obtener preaprobaciones de la misma. f) También está el directorio obligado a convocar a una junta cuando no se produce la renovación del directorio por no haberse llevado a efecto la junta llamada a renovarlo, conforme al art. 34 LSA, caso en el cual debe convocarla dentro del plazo de 30 días desde que se cumpla el plazo de vigencia de su nombramiento. En las hipótesis b) y c) la ley ordena que la junta se lleve a efecto dentro de 30 días corridos contados desde la solicitud y en el caso de la letra d) dentro de 30 días contados desde que cesó en el pago de una obligación o desde que quedó ejecutoriada la resolución que declara la quiebra. 454 Si la sociedad es abierta, además de convocarse a junta, el gerente general debe informar a la SVS y no sólo en caso de declaración de quiebra, sino también una vez que sea notificado de una solicitud de quiebra.

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Coincidimos con Puelma Accorsi en el sentido de que los estatutos pueden contemplar otras hipótesis de convocatoria obligatoria, pero no así su tesis de que ellos puedan rebajar el mínimo de acciones que se requieren para forzar al directorio a convocar, pues esta norma nos parece de orden público diseñada para evitar que se provoquen convocatorias a cada momento y por el capricho de cualquier accionista, aunque su interés en la sociedad sea mínimo. Creemos también con él que las causales legales son inderogables por los estatutos, porque constituyen un mandato legal y no una norma susceptible de variación convencional, más allá de las consideraciones de orden público de que habla este autor.455 ¿Qué ocurre si el directorio no convoca a asamblea? En el caso de las sociedades sujetas a control de la Superintendencia, esta tiene dos resortes muy eficaces: puede multar a los directores (art. 27 del DL Nº 3.538 que crea la SVS) y además convocar directamente a junta de accionistas, ordinaria o extraordinaria. En las sociedades anónimas cerradas las alternativas son dos: pueden reunirse los accionistas sin convocatoria echando mano a la facultad que les concede el art. 60 LSA. Si eso no es posible, recordemos que merced a la Ley Nº 20.382, el 10% de las acciones con derecho a voto puede convocar a una junta, sea ordinaria o extraordinaria, si el directorio no accede a su petición conforme se ha expuesto en la letra b) precedente. Ahora para aquellos accionistas que no reúnen ese 10% no parece existir una salida posible que les permita forzar una junta de accionistas. Discutible nos parece que pueda demandarse al directorio judicialmente para que por resolución judicial se le obligue a convocar, porque el directorio no es una persona jurídica distinta de la sociedad, sino un mero órgano y, por lo tanto, la demanda debiera dirigirse a la sociedad. Además, por de pronto no compartimos la opinión de Puelma Accorsi en el sentido de que si el directorio no convoca simplemente por razones o impedimentos prácticos y no por oposición (no están todos sus miembros, la mayoría vota en contra, etc.), se debe ocurrir ante la jurisdicción no contenciosa, simplemente porque para ello es menester una norma especial que faculte a los tribunales a intervenir, ya que a diferencia de la jurisdicción contenciosa que tiene ese principio del art. 10 del Código Orgánico de Tribunales, en materia de jurisdicción voluntaria sólo 455

Ver PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, p. 664.

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puede actuar la justicia bajo autorización legal expresa, como textualmente lo dice el art. 2 del COT y dicha facultad legal no existe en ningún texto.456 Pero además un conflicto sobre la convocatoria o de del órgano asambleario nada tiene de no contencioso, pues precisamente es una controversia. 1.7. DELEGACIÓN DE FACULTADES 1.7.1. Principios generales El art. 39 LSA nos decía que “las funciones de director de una sociedad anónima no son delegables y se ejercen colectivamente, en sala legalmente constituida” y el art. 40 LSA nos previene que “el directorio podrá delegar parte de sus facultades en los ejecutivos principales, gerentes, subgerentes o abogados de la sociedad, en un director o en una comisión de directores y, para objetos especialmente determinados, en otras personas”.457 Quieren estas reglas decir que el director no puede designar un mandatario para que lo remplace u obre a su nombre en las sesiones de directorio. El cargo es personalísimo y sólo es admisible el reemplazo de un director por su suplente. De forma que no es admisible que una persona con poder general o especial de un director pretenda participar en tal calidad en la sociedad en general y en el directorio en particular. Sin embargo, la norma del inciso 2º del art. 40 LSA no se refiere a la función de director, sino que a las funciones del directorio. Esta disposición quiere dejar en claro que el directorio no puede delegar sus facultades en una persona o grupo de personas, aunque su redacción está concebida más como una norma permisiva que una prohibitiva, como debió ser. La calidad de directorio y la función general de administrar no es delegable. El directorio es siempre el órgano supremo de administración de una sociedad anónima y como la junta de accionistas no puede privar al directorio de sus facultades generales de administración, tampoco el directorio puede renunciar a ellas o delegarlas en su totalidad. 456

PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, p. 665. Para la correcta inteligencia de esta disposición es sano saber que ella viene del DFL Nº 251 y reproduce en términos idénticos la norma del art. 102 inciso 2º de dicho cuerpo legal. 457

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Pero como el directorio es un órgano y no una persona física o jurídica, él debe obrar por medio de mandatarios que cumplan funciones de gestión o representación. El primer mandatario que deberá designar será naturalmente el gerente general, que es de designación obligatoria (art. 49 LSA), pero la ley admite otras delegaciones parciales en personas que operan dentro de la sociedad (directores, comisión de directores, gerentes, principales ejecutivos, subgerentes o abogados de la sociedad dice la ley) y delegaciones específicas para personas externas a la sociedad, de forma que no es admisible que una sociedad anónima efectúe delegaciones parciales pero no específicas en personas ajenas a la sociedad. No aclara la ley qué significa “abogado” de la sociedad. Nosotros creemos que se refiere al abogado interno –empleado– o externo que asesora en forma permanente a la sociedad, sea bajo remuneración fija o variable, porque en el sentido natural de las palabras en Chile entendemos por “abogado” de la sociedad no sólo al que trabaja para ella con arreglo a un contrato individual de trabajo, sino a todo aquel que le presta asesoría permanente.458 Puelma Accorsi sostiene que la limitación de delegación de facultades a que se refiere al inciso 2º del art. 40 LSA se refiere sólo al otorgamiento de mandatos y no de poderes,459 de forma que para el otorgamiento de poderes generales o especiales no rige la restricción. Nosotros adherimos a dicha tesis, porque en la práctica nada impide al directorio otorgar la plenitud de atribuciones de administración y disposición al gerente general sin más límites que los que tenga el propio directorio. Se suma a lo anterior la circunstancia de que la expresión delegar es jurídica y está descrita en el Código Civil como una sustitución en el mandato (art. 2135 del Código Civil).460 Así en la práctica se obra en muchas sociedades anónimas cerradas. Nosotros creemos que la limitación de la delegabilidad de las facultades del directorio a que se refiere el art. 40 inciso 2º LSA es antes 458

En los Estados Unidos los abogados que pertenecen a la firma legal que presta asesoría permanente a la sociedad y que integran su directorio son considerados inside members del directorio y no outside or independent members. En Chile, luego de la Ley Nº 20.382, los abogados de la firma asesora externa que integran el directorio tampoco son directores independientes para los efectos del art. 50 bis LSA. 459 PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, p. 601. 460 Claro, la delegación es un instituto jurídico regulado en el Código Civil. Pero es cierto que el mismo Código a veces habla de delegado no como mandatario, sino como sucesor o representante (v. gr., arts. 1631 y 1636 del Código Civil en el caso de novación por cambio de deudor).

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que una limitación a delegar, una prohibición para el directorio de renunciar a su función delegándola en un tercero.461 En el contexto antedicho, cuando hablamos de delegación nos referimos al mandato y a un mandato sobre asuntos propios del directorio, de forma que dicho mandato puede o no contemplar la celebración de actos jurídicos, pues el mandato no siempre importa celebración de actos y contratos. No hay que olvidar que la norma del art. 40 inciso 2º de la Ley Nº 18.046 está tomada del art. 102 inciso 2º del DFL Nº 251 primitivo, que regulaba las sociedades anónimas y que fue en eso derogado por la Ley Nº 18.046 y esto es relevante, pues el anterior régimen conceptuaba a los directores como mandatarios y al directorio como mandatario, y entonces se explica mejor la prohibición de delegación general como renuncia a sus funciones antes que a limitaciones a su capacidad de otorgar mandatos generales. Por eso creemos que la norma de marras tiene una mala redacción, pues se injerta en una concepción del directorio distinta a la que tenía la ley que le dio vida. Es interesante hacer notar que en muchos países este tema se aborda de la forma descrita, esto es, se restringe la posibilidad del directorio de delegar en términos tales que el directorio deje de ser tal y pierda sus atribuciones. En los Estados Unidos el case law apunta a invalidar delegaciones que importen que el directorio pierda su función de administrador y controlador de la gestión de los ejecutivos de la compañía. Doctrinas parecidas encontramos en Francia, España y Argentina. 461 Respecto de igual restricción, en Argentina llegan a la misma conclusión del texto Richard y Muiño en el Derecho argentino. Ver RICHARD y MUIÑO, ob. cit., p. 534. Halperin y Otaegui son más enfáticos al señalar que “…es improcedente la delegación de la administración que incumbe al directorio…” y que “…la práctica utilizada en ciertas actividades, de delegar la administración en otra persona, jurídica o no, es ilícita, aunque se disfrace con directorios comunes y gerencias generales comunes o separadas”. Ahora como la Ley Nº 22.903 introdujo la institución del director delegado para asuntos especiales siempre que lo prevengan los estatutos, el reglamento interno o lo acuerde la asamblea de accionistas, se ha prestado a dudas hasta qué punto esto exonera al directorio. Otaegui sostiene que sólo lo exime en lo que a la delegación específica se refiere y que aun en tal ámbito eso no implica que los demás directores “puedan desinteresarse totalmente de la gestión del director delegado”. Sociedades Anónimas, pp. 510-512. En el Derecho español Garrigues hace una clara distinción entre apoderamiento y delegación, al decir que “los delegados son representantes legales de la sociedad y poseen el carácter de órganos que sustituyen al propio consejo”. Ver BROSETA PONT, ob. cit., p. 295.

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1.7.2. El comité ejecutivo Prácticamente en todos los países se reconoce que dentro del directorio de una compañía existen dos tipos de directores: por un lado, quienes aportan su experiencia y capacidad en las sesiones respectivas y que muchas veces, en especial en las grandes compañías, son directores “profesionales”, esto es, viven de integrar múltiples directorios, y, por el otro lado, quienes están en el día a día de la gestión social. Dependiendo del tamaño de la compañía, muchas veces el directorio designa un comité ejecutivo o un director ejecutivo para que obre como directorio en dicho día a día.462 En estos casos sí estamos ante delegación de facultades, pero en la práctica dicha delegación es más de facto que legal, pues normalmente dicho comité ejecutivo o director ejecutivo obra de hecho como tal y en todo aquello que formalmente se requiere de la actuación del directorio, se apela a este para formalizar lo hecho por el comité o el delegado. Otras veces, se otorga un poder general a dos, tres o más directores para que representen con plenos poderes a la sociedad, concurriendo ellos tres o dos de tres a la firma de los documentos pertinentes, pero en tal caso más que como directores obran como apoderados de la compañía. Pero la ley admite que el directorio delegue parcialmente facultades como tal en personas 462 En España reconocen legalmente esta facultad de constituir entre los miembros del directorio o consejo de administración comités ejecutivos o directores ejecutivos (art. 141-1 LSA de 1989). Ver BROSETA PONT, ob. cit., p. 295; Argentina lo admite siempre que se limite a la gestión de los negocios ordinarios de la sociedad (art. 295 Ley Nº 19.550). Ver RICHARD y MUIÑO, ob. cit., p. 535. Muchos estados de la Unión también aceptan estos executive committee y están contemplados en la Model Business Corporation Act de 1984 como legítimos, pero sujetos que no pueden atribuirse facultades para cerrar actos significativos e irreversibles, esto es, revocables o modificables por el directorio propiamente tal. En los Estados Unidos existen además de los comités ejecutivos, otros múltiples comités asistentes del directorio formados también por miembros del mismo: los auditor or account committee, los compensation committee, los nominating committee (para escoger miembros del directorio o altos ejecutivos de la compañía), los ratification of conflict of interest committee (actos en que uno de los directores puede tener interés), los environmental compliance committee, etc.; normalmente todos ellos compuestos por independent or outside directors. Pero más allá de estos comités en las grandes corporaciones los directorios cada vez cumplen menos una función administrativa y más una función de monitoreo y control de la administración que está en manos de los altos ejecutivos (senior executives)de la compañía, siendo el nexo el CEO, que administra y al mismo tiempo es normalmente miembro del directorio. Esto es lo que se denomina el monitoring model, en oposición al managing model. Ver EISENBERG, ob. cit., p. 199.

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individuales o en una “comisión de directores”, y por lo tanto los comités ejecutivos son admitidos como órganos representativos del directorio, siempre y cuando tengan sus facultades acotadas y que sean más restringidas que las del directorio. Nos parece además que esta delegación nunca puede ser en perjuicio de las facultades del directorio, esto es, el directorio no queda por ella privado de ninguna de sus atribuciones y, desde luego, de ninguna de sus obligaciones. 1.8. R ENOVACIÓN Y REVOCACIÓN DEL DIRECTORIO 1.8.1. Renovación y revocación por la junta de accionistas Una de las reglas fundamentales en materia de revocación del directorio está prevista en el art. 38 LSA, que nos advierte que “el directorio sólo podrá ser revocado en su totalidad por la junta ordinaria o extraordinaria de accionistas, no procediendo en consecuencia la revocación individual o colectiva de uno o más de sus miembros”. Esta norma tiene como complemento la del art. 31 LSA, que obliga a renovar el directorio también en forma total. Así revocación y renovación son institutos muy conectados. Esta norma tiene una finalidad muy clara: proteger a los accionistas minoritarios, y es uno de los avances de la Ley Nº 18.046, pues el régimen anterior permitía las revocaciones y renovaciones parciales del directorio.463 Con esta fórmula y el mecanismo del voto acumulativo se abre a los accionistas minoritarios la oportunidad de colocar a uno de sus candidatos en la mesa del directorio, muy especialmente en sociedades anónimas abiertas con un controlador claro. Pero además esta norma impide que las mayorías revoquen a los directores designados por las minorías. El directorio siempre habrá de revocarse y renovarse en su totalidad. En los países que se permite la renovación parcial del directorio –en el Derecho sajón se los denomina classified board of directors o 463 El art. 15 del Reglamento del DFL Nº 251 establecía que “a falta de disposición expresa en los estatutos, se entenderá que el directorio se renovará totalmente cada año”, lo que deja en evidencia la posibilidad de renovarlo y, por lo mismo, de revocarlo parcialmente. La única limitación en el régimen antiguo era que no se permitía la renovación parcial de sólo un director.

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staggered directors– se favorece a los accionistas mayoritarios, pues si estamos ante, por ejemplo, un directorio de 7 miembros en que se renuevan 3 al año y 4 a los dos años, es posible que los minoritarios no logren elegir un solo director, pues sus votos los distribuirán entre menos directores. En cambio si la renovación es total, es posible que el mayoritario no tenga los votos para imponerse en todos los candidatos. La revocación del directorio se produce por el solo ministerio de la ley toda vez que el balance anual objeto de la junta general ordinaria de accionistas sea rechazado por segunda vez por dicha junta. En tal caso, de pleno derecho queda revocado el directorio y la misma junta debe designar uno nuevo y con la agravante que los directores que aprobaron el balance rechazado no pueden ser reelectos para el período siguiente (art. 77 LSA). También debe revocarse todo el directorio si cesa en sus funciones uno de sus miembros y no tiene un director suplente, pues si bien el directorio está facultado para designar un reemplazante, debe renovarse totalmente ese directorio en la próxima junta ordinaria de accionistas (art. 32 LSA). Esta norma tiene conexión con las causales legales de inhabilidad, porque por ejemplo cesan ipso iure en sus cargos los directores de una sociedad anónima que asuman en entidades fiscalizadoras o controladoras de dicha sociedad y en general cesa “automáticamente” en el cargo el director que adquiere esa calidad o incurriere en una causal de inhabilidad (arts. 35 inciso final y 37 LSA). También cesan automáticamente los directores que notifican mediante ministro de fe su renuncia, sea que se notifique al presidente del directorio o al gerente de la compañía (inciso 2º art. 37 LSA). Debe asimismo renovarse el directorio cuando ha cumplido su período. Y si la junta por cualquier causa no se celebra, el mismo directorio debe convocar a una dentro del plazo de 30 días de expirado dicho período. El directorio debe asimismo renovarse totalmente cuando es revocado por la junta de accionistas. Esta facultad de la junta para revocar y designar directorios es irrestricta, independientemente de lo que digan los estatutos o lo que hayan estipulado los accionistas en su pacto de accionistas. La revocación, nos advierte el art. 38 LSA, puede ser en una junta ordinaria y en una extraordinaria. Dicha atribución no puede restringirse en ningún sentido, ya sea por estatutos, por pacto de accionistas o estableciendo sanciones para el evento de 378

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revocación, porque es de la esencia de la sociedad anónima que los directores sean revocables, pues la definición misma de este instituto contenida en el art. 1º LSA exige la revocabilidad de los directores. Alterar dicha revocabilidad esencial podría alterar la esencia misma del instituto, por el que ya no sería una sociedad anónima, por ser nula o por degenerar, si es posible, en otro contrato distinto.464 Esta revocabilidad se la denomina en el derecho latino como ad nutum, que literalmente significa a un mero movimiento de cabeza, para reflejar así la precariedad del cargo. El sano modelo chileno, contrariamente a lo que uno podría pensar, es bastante original. En Estados Unidos y en Gran Bretaña se permiten las renovaciones parciales de directorio.465 En ambos países también se admite la remoción de un director en particular, con o sin expresión de causa.466 Lo mismo ocurre en el Derecho francés, donde la Ley de 1966 admite la revocación colectiva o individual con o sin expresión de causa, de los directores (administrateurs) tanto en asamblea ordinaria como extraordinaria.467 Un tema corriente en el derecho comparado es el derecho a indemnización del director removido. En Francia la doctrina sostiene la improcedencia de la indemnización por remoción, salvo 464 La revocabilidad es un elemento esencial del “ser director” también en Estados Unidos, Argentina, Francia e Inglaterra. Pero en Inglaterra se han planteado problemas relativos a la indemnización por daños, o cláusulas compensatorias y por existir una relación laboral entre la sociedad y el director removido. Ver DOOLEY, ob. cit., p. 171; RICHARD y MUIÑO, ob. cit., p. 529; NISSEN, Curso…, p. 476; MÉRLE, ob. cit., p. 311; DIGNAM y LOWRY, ob. cit., pp. 281 y ss. 465 Ver A. DIGNAM y J. LOWRY, ob. cit., p. 268, y HAMILTON, ob. cit., p. 270. 466 En Gran Bretaña el art. 168 de la Company Act expresamente admite la posibilidad de remover a un director por un acuerdo ordinario de accionistas, aunque se ha estimado válida la emisión de acciones con voto múltiple para este solo efecto a fin de bloquear acuerdos de accionistas que intenten remover a un director. Ver A. DIGNAM y J. LOWRY, ob. cit., pp. 281-282. En el sistema norteamericano la remoción individual de un director bajo el sistema tradicional de la common law era admitida siempre que fuera for cause y bajo el procedimiento denominado amotion, en que los accionistas obraban como un verdadero jurado. Pero las legislaciones modernas, en particular la de Delaware, y en la Model Business Corporation Act de 1984, se admite la remoción del director sin expresión de causa, aunque en algunos estados la remoción sin expresión de causa sólo es admisible si figura en los articles of incorporation. En Estados Unidos corrientemente el directorio no puede remover a un director, salvo en algunos estados y siempre que los estatutos lo prevengan. También es posible la remoción judicial de un director, pero existe mucho debate en orden a la facultad para hacerlo. Ver EISENBERG, ob. cit., p. 165. 467 Ver MÉRLE, ob. cit., p. 312.

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el daño moral por remociones vejatorias. En Inglaterra se admiten pactos compensatorios entre el director y la sociedad al momento de asumir, pero hoy están muy restringidos en las listed companies, esto es, las que cotizan en bolsa. Lo mismo ocurre en los Estados Unidos. En Chile, desde luego, no se puede hablar de un contrato individual de trabajo subordinado a las leyes laborales en la relación del director con la sociedad, pues por definición no existe subordinación ni dependencia del director con la sociedad. Es posible que un director tenga además funciones ejecutivas permanentes al interior de la sociedad, pero dicha relación laboral no cesa por la remoción o revocación del director, de forma que la revocación no es causal de término de dicho contrato de trabajo y tampoco es justa causa de término del contrato de trabajo la remoción del director, pues en cuanto tal él no es “trabajador”, aunque la causa de remoción obedezca a su mala conducta, negligente o dolosa, en tanto director. Otra cosa muy distinta es la revocabilidad esencial del directorio. Dicha revocabilidad es de orden público. No puede estipularse ni en los estatutos ni en pactos parasociales la irrevocabilidad del directorio en general o de alguno de sus miembros en particular, pues es de la esencia del directorio como expresamente lo establece el art. 1 LSA. Así, una cláusula que prevenga la irrevocabilidad es nula. Pero también son nulas las irrevocabilidades ocultas como las cláusulas penales por revocación; la estipulación de indemnizaciones laborales leoninas para el evento de revocación, exigencia de quórums extraordinarios para acordar su revocación por la junta de accionistas, etc. Cualquier estipulación o acuerdo que persiga derogar por la letra la revocabilidad del directorio esencial en la estructura y ser de una sociedad anónima es, desde luego, nula. 1.8.2. Remoción o revocación por otras causas En otros países está permitido remover468 directores por vía judicial o por decisión del directorio. En Chile las causales de inhabilidad 468 Se habla de remoción antes que de revocación, pese al parentesco de los términos, porque a diferencia de la revocación, la remoción es la cesación en el cargo por un hecho o acto distinto que la destitución por el mismo órgano o persona que lo designó. Sólo la junta de accionistas revoca; en los demás casos es propio hablar de remoción.

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operan de pleno derecho, como lo dispone el art. 37 LSA, y no hace falta una declaración judicial, de forma que no es concebible una remoción judicial de un director. Tampoco es admisible que el directorio remueva a uno de sus miembros, ni aun por causa justificada, pues no está dentro de su ámbito de facultades. Admitir la remoción por el directorio importaría además una contradicción con el principio de respeto de las minorías que implícitamente recorre toda nuestra Ley de Sociedades Anónimas. La única opción que tienen los accionistas frente a un desempeño negligente o doloso de un director es revocar todo el directorio y designar uno nuevo. La otra alternativa es ejercer las acciones de responsabilidad civil y penal, que nada impide se ejerciten estando el director en ejercicio. En Chile no se acepta, como ocurre en Argentina, la remoción judicial de un director a petición de uno o varios accionistas. En Argentina la acción de remoción no exige perjuicio, pues basta que se acredite que el director ha realizado alguno de los actos prohibidos por la ley que impliquen violación del deber de lealtad y diligencia que consagra el art. 59 de la Ley Nº 19.550 (v. gr., la no confección de los balances; el cese de la actividad de la sociedad, la antedatación de actas, la no convocatoria a junta, la omisión o violación de los deberes de información, etc.)469 y su remoción como director importa de derecho su cesación en el cargo de gerente general si además cumple esta función. 1.9. INHABILIDADES PARA SER DIRECTOR En muchas normas separadas y en leyes dispersas se encuentran numerosas inhabilidades absolutas o relativas para ser director de sociedades anónimas, lo que se ha ido incrementando con la creciente complejidad del mercado de capitales y la profundización de instrumentos de oferta pública de valores. Vamos a estudiar las reglas generales en materia de inhabilidades y algunas normas particulares que tienen mucho interés práctico asociado a los inversionistas institucionales.

469

Ver NISSEN, Curso…, p. 478.

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1.9.1. Impedimentos generales El art. 35 de la LSA dice que no pueden ser directores: a) Los menores de edad, hoy los menores de 18 años. b) Los directores que fueron revocados luego de que el balance presentado a la junta ordinaria de accionistas fue rechazado dos veces por la junta de accionistas en el caso del art. 77 LSA, pero sólo respecto del próximo período. c) Las personas condenadas por delito que merezcan pena aflictiva, que el art. 37 del Código Penal señala que “para los efectos legales” son “todas las penas de crímenes y respecto de las de simples delitos, las de presidio, reclusión, confinamiento, extrañamiento y relegación menores en sus grados máximos”, esto es, privativas de libertad con duración superior a tres años.470 d) Las personas condenadas a inhabilitación perpetua para desempeñar cargos u oficios públicos. e) Las personas condenadas por quiebra culpable o fraudulenta propia o impropia o por los delitos concursales de los arts. 232 y 233 del Libro IV del Código de Comercio. f) Los funcionarios fiscales, semifiscales, de empresas u organismos del Estado y de empresas de administración autónoma en que el Estado efectúe aportes o tenga representantes en su administración, en relación a entidades sobre las cuales dichos funcionarios ejercen directamente y de acuerdo con la ley funciones de fiscalización o control. Ahora si estas personas acceden a una fiscalizadora, cesan ipso iure en su cargo de director. 1.9.2. Impedimentos para ser director de sociedades anónimas abiertas El art. 36 LSA además nos señala que no pueden ser directores en sociedades anónimas abiertas o de sus filiales, sea que hagan o no oferta pública de sus valores, las siguientes personas: a) Los senadores y diputados y alcaldes que, obviamente, estén en ejercicio. 470

Las penas aflictivas no cumplen mayor función dentro del Código Penal, pero siguen siendo relevantes para otros propósitos: constitucionales, electorales, y, desde luego, en materia de sociedades anónimas. Ver ETCHEBERRY, ALFREDO, Derecho Penal, Parte General, t. II, p. 142.

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b) Los ministros de Estado, subsecretarios, intendentes, gobernadores, secretarios regionales ministeriales y embajadores, jefes de servicio, y el directivo superior inmediato que deba subrogar a cada uno de ellos, con excepción de los cargos de director en las sociedades anónimas abiertas en las que el Estado, según la ley, debe tener representantes en su administración, o sea, accionista mayoritario, directa o indirectamente a través de organismos de administración autónoma, empresas fiscales, semifiscales, de administración autónoma, o aquellas en que el Estado sea accionista mayoritario. c) Los funcionarios de las superintendencias que supervisen a la sociedad respectiva o a una o más de las sociedades del grupo empresarial a que pertenece. d) Los corredores de bolsa o agentes de valores, así como sus gerentes, directores, ejecutivos principales y administradores. Esta restricción, sin embargo, no se aplica a las bolsas de valores. 1.9.3. Impedimentos especiales e impedimentos relativos A estos impedimentos generales se suman otros impedimentos especiales para cada tipo de sociedad anónima: así los Nos 5, 7 y 8 del art. 49 Ley General de Bancos, DFL Nº 3, prohíben ser director a quienes han sido castigados con prohibición temporal para cargos públicos, y no sólo perpetua, como establece la LSA, y le prohíben a un empleado de cualquier institución financiera ser director incluyendo la misma institución que lo designa como director, salvo el ejercicio transitorio del cargo de gerente. El art. 44 bis del DFL Nº 251, Sobre Compañías de Seguros, prohíbe ser directores de compañías de seguros a los directores de aseguradoras sancionadas con la revocación de su inscripción o a los condenados por delitos del mismo Decreto con Fuerza de Ley. El art. 156, DL Nº 3.500, relativo a las administradoras de fondos de pensiones, establece que no pueden ser directores de estas los ejecutivos y directores de bancos e instituciones financieras, bolsas de valores, intermediarios de valores, administradoras de fondos de inversión y de fondos mutuos, aseguradoras y AFP. Tampoco pueden serlo los directores de otras sociedades del grupo económico a que pertenezca la AFP. Asimismo, en lo tocante a estas sociedades, las inhabilidades de parlamentario y ministros y altos funcionarios de 383

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la administración pública se extienden hasta 12 meses de haber cesado en el cargo. A lo anterior se suma la circunstancia de que el art. 156 bis del DL Nº 3.500 requiere que en el directorio de la AFP existan al menos dos directores autónomos, esto es, quien “no mantenga ninguna vinculación con la Administradora, las demás personas del grupo empresarial a que ella pertenezca, su controlador, ni con los ejecutivos principales de cualquiera de ellos, que pudieren generarle un potencial conflicto de interés o entorpecer su independencia de juicio”, dando además la ley una serie de presunciones de no ser tales a quienes tienen o han tenido vínculos económicos o de parentezco. Para estos fines se presume autónomo al director que goza de la independencia enunciada en los términos del art. 50 bis inciso 5º de la LSA. El art. 46 de la LMV relativo a los miembros del directorio de las bolsas de valores. Además de los impedimentos especiales existen lo que denominaríamos impedimentos relativos, esto es, impedimentos de ciertos directores de una sociedad en particular para ser director de otra sociedad o para acceder a un número ilimitado de directorios, que no inhabilitan a una persona a ser director de una determinada sociedad per se, sino por la circunstancia de servir en otros directorios. A diferencia de lo que ocurre en otros países, en Chile estos impedimentos relativos se han desarrollado para impedir que los grandes inversionistas institucionales, en particular las AFP, controlen las sociedades donde existan acuerdos o relaciones con las controladoras de dichas emisoras o que ellas mismas lleguen a ser controladoras. Otro caso de impedimento relativo es que los directores de una intermediaria de valores (corredora de bolsa o agente de valores) no pueden participar en la administración de una Administradora de Fondos de terceros autorizada por la ley (AFP, Fondos de Inversión, Administradora de Fondos Mutuos, etc.).

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1.10. DEBERES Y PROHIBICIONES LEGALES A QUE ESTÁN SUJETOS LOS DIRECTORES. INTRODUCCIÓN AL ESTUDIO DE PRINCIPIOS Y NORMAS SOBRE GOBIERNOS CORPORATIVOS EN CHILE Y EN EL DERECHO COMPARADO

1.10.1. Generalidades La noción gobiernos corporativos es en sí misma confusa, pues no existe unidad de criterios para definir qué son.471 Para algunos gobiernos corporativos comprende desde quién debe poseer y controlar a las grandes compañías o sociedades anónimas (corporaciones en el derecho de los Estados Unidos), en tanto que para otros se refiere sólo a las relaciones entre el directorio y los accionistas. Aguirre Brand sostiene que en un sentido restringido, “es posible señalar que el gobierno corporativo es el conjunto de instancias y mecanismos administrativos en el proceso de toma de decisiones de una compañía que puede asegurar a los inversionistas un razonable retorno de su capital” y añade que “comprende todas las prácticas, expresadas formalmente o no, que rigen las relaciones entre sus diversos participantes, particularmente entre aquellos que administran y los que invierten sus recursos”.472 Pfeffer Urquiaga lo entiende como “aquel conjunto de mecanismos que aseguran a los proveedores de recursos financieros un justo retorno de su inversión. Lo conforman el conjunto de normas que deben guiar el comportamiento de los accionistas controladores, directores y administradores de las compañías a fin de maximizar el valor de esta y que definen las obligaciones y responsabilidades de estos con los inversionistas externos (accionistas no controladores y acreedores)”.473 La OCED los define como “el conjunto de relaciones entre ejecutivos de una sociedad, su junta directiva (directorio), sus accionistas y otras partes interesadas”.474 Reyes Villamizar nos dice que son “aquellas pautas, de origen legal o convencional, que rigen las relaciones entre los asociados y diversos grupos sociales”.475 Algunos 471

p. 206.

Ver DIGNAM & LOWRY, ob. cit., pp. 356 y ss., y REYES VILLAMIZAR, ob. cit.,

472

AGUIRRE BRAND, ob. cit., pp. 14-15. PFEFFER URQUIAGA, FRANCISCO, Nuevas Normas sobre Gobierno Corporativo y Mayores Responsabilidades para los Directores de Sociedades Anónimas, p. 3. 474 Citada por REYES VILLAMIZAR, ob. cit., p. 205. 475 REYES VILLAMIZAR, ob. cit., p. 205. 473

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no consideran siquiera los deberes de los directores como parte de lo que stricto sensu es gobierno corporativo. Otros autores estiman que lo que en sentido específico es gobierno corporativo se refiere sólo a las sociedades que hacen oferta pública de sus valores, pues en general buena parte de la normativa asociada a este tópico está directamente relacionada con la información que éstas grandes sociedades deben dar a la autoridad contralora y al público en general. Finalmente, hay aquellos para quienes la noción de gobierno corporativo se extiende más allá de la relación entre administración e inversionistas, para abarcar también la “responsabilidad y la existencia de determinados actores que tienen derecho a recibir diversas prestaciones desde estas entidades, tales como accionistas, empleados, acreedores, clientes, competidores, proveedores, la autoridad y la comunidad en general”.476 Los planos de regulación de los gobiernos corporativos son otro ámbito donde no existe comunión de opiniones. Aguirre Brand nos habla de que existen dos corrientes predominantes, a saber, la corriente contractualista y la corriente denominada del institucionalismo. La contractualista –que no hay que confundir con la corriente contractualista o clásica relativa a la naturaleza de las sociedades–, que amparada en la teoría de los costos de transacción de Coase apunta a una predominante autorregulación de los gobiernos corporativos, en especial por medio de reglamentos internos emanados de las mismas sociedades para regir la conducta de sus directores y ejecutivos –como ocurrió antes de la Ley Nº 20.382 con la Telefónica Chile S.A., Endesa Chile S.A. y con Soquimich, aunque nosotros sospechamos que esos reglamentos respondían a la legislación de los Estados Unidos para todas las sociedades que operaban en las bolsas de ese país como eran estas sociedades chilenas– y no sólo de las sociedades, sino que también de las bolsas de valores a la hora de fijar los requisitos de admisibilidad de emisoras para acceder a esos mercados, como ha ocurrido con la Bolsa de Nueva York (NYSE) y la Bolsa de Londres (London Stock Exchange) y, en alguna medida, con la Bolsa de Comercio de Santiago. La corriente institucionalista “hace hincapié en una solución legislativa que defina con carácter imperativo, las estructuras internas de las sociedades y sus adecuados parámetros de acción”.477 La verdad es que ambas 476 477

AGUIRRE BRAND, ob. cit., p. 15. AGUIRRE BRAND, ob. cit., pp. 21-22.

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corrientes se complementan y varían de instensidad dependiendo de las opciones políticas y las circunstancias del mercado. Cuando el mercado de valores se sacude merced a los ciclos económicos, las tendencias a la mayor intervención pública se hacen fuertes; pasada la tormenta, normalmente vuelven a hacerse oír las voces de la autorregulación. Nosotros nos inclinamos a pensar que la noción de gobiernos corporativos está asociada en general a los deberes del directorio y de los altos ejecutivos de las compañías, pero no sólo en orden a la información que deben dar a los accionistas, a la autoridad y al público en general, sino también a otros deberes que dicen relación con el deber esencial de todo administrador de patrimonios ajenos. Estos deberes no tienen un fundamento sólo del imperativo categórico; tampoco se agotan en deberes jurídicos. Ellos arrancan de una necesidad económica, pues se formulan especialmente para las grandes compañías a fin de garantizar al público en general reglas mínimas de transparencia, información, probidad, diligencia, etc., que deben gobernar la actividad de los administradores para una mayor rentabilidad de las inversiones en y de los valores de estas sociedades. Normas sobre los gobiernos corporativos existen desde que existen las corporaciones, y podríamos decir que aun antes de su existencia. En el derecho continental las obligaciones y deberes de los administradores de bienes o patrimonios ajenos se aplicaron de inmediato a los administradores de sociedades en tanto patrimonios ajenos. En el Derecho sajón los principios del trust y de los fiduciary duties se vertieron asimismo en las reglas o equitable principles que gobiernan los deberes de los directores tanto en los Estados Unidos como en Gran Bretaña, Canadá, Irlanda y Australia. Con el tiempo estos principios se fueron ajustando a las sociedades en particular y luego convirtiendo en normas positivas cada vez más detalladas y estrictas en la medida que la experiencia y la complejidad de las estructuras y contenidos de los negocios fueron demostrando que el solo buen criterio no bastaba. Sin embargo a partir de finales del siglo XIX y en la primera mitad del siglo XX en los Estados Unidos y, con menor intensidad en Gran Bretaña y Francia –recordemos los emprendimientos de Lesseps: el Canal de Suez y el Canal de Panamá, ambos estructurados como sociedades anónimas– se generan proyectos inmobiliarios y de transportes y comunicaciones que requieren de grandes capitales 387

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y en los que se invita al público en general a participar en crear los fondos para dichos emprendimientos amparados en la responsabilidad limitada de las corporaciones o las limited companies británicas. Con este fenómeno se trastorna la organización tradicional de las empresas en que propiedad y administración eran una misma cosa, pues se divorcia la propiedad de la administración. Surgen lo que los británicos denominan managerial companies o managerial corporations.478 Estas compañías de administradores profesionales se ubicaron rápidamente a la cabeza del progreso y empezaron a controlar parte importante de la actividad económica sin que nadie prestara especial atención.479 Sin embargo, la Gran Depresión de 1929 abrió muchas interrogantes sobre el sistema corporativo de las grandes economías y gestó una de las obras más significativas del pasado siglo en materia de gobiernos corporativos, esto es, el texto de Berle y Means titulado The Modern Corporation and Private Property (1932), en que se trae luz sobre el fenómeno del divorcio entre control y propiedad, pero especialmente para llamar la atención sobre el poder no sólo económico, sino que social y político, de los administradores profesionales de las grandes corporaciones y sobre el hecho de que en la realidad los accionistas ya no controlaban de verdad a estos gestores profesionales. El texto no fue un libro meramente descriptivo, fue un grito de alarma de parte de estos autores. Entonces es que surge toda la teoría de los gobiernos corporativos. Pese a los intentos de regular la actividad de los directorios, el esquema anterior al Crash de 1929 perduró hasta la entrada en juego de los grandes fondos de inversión (fondos de pensiones privados, fondos de inversión de riesgo, compañías de seguros, etc., a principio de los años 70).480 Con el crecimiento económico y las cada vez 478

Ver DIGNAM & LOWRY, ob. cit., p. 357. Berle y Means apuntaban en el año 1932 que de las 200 compañías más grandes de los Estados Unidos 130 eran controladas por el directorio con autonomía y solo en 70 los accionistas tenían el control de la administración, pues en el 65% de los casos los accionistas estaban tan atomizados que nadie tenía un control efectivo o eficaz de la gestión. 480 A partir de la década de los 60 las universidades anglosajonas, pero muy especialmente las universidades de los Estados Unidos, desarrollaron modelos de análisis a fin de determinar cómo hacer más eficiente en el esquema de las managerial companies la gestión de los administradores para beneficio de los accionistas. Las tesis neoclásicas de que los intereses del directorio se confundían con los de la compañía fueron desvirtuadas de partida por la teoría de Dodd a principio de los años 30 (el realismo de Dodd For Whom are Corporate Managers Trastees estimó que la corporación es un ser social y con intereses y responsabilidades sociales propias 479

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menores barreras para el libre tránsito de capitales, estos fondos comenzaron a convertirse en los grandes accionistas de los mercados de capitales de los Estados Unidos (entre 50 y 60%) y en Gran Bretaña (80%). Estos fondos, si bien operan casi siempre como meros inversionistas pasivos en las sociedades donde invierten, exigieron modificaciones en la gestión corporativa, y se dio inicio a sistemas de optimización en dicha gestión como, por ejemplo, el pago con y equiparables a las de un ciudadano (citizenship obligations) que muchas veces van contra los intereses de los accionistas, por lo que cuestionó seriamente la primacía de los accionistas y promovió la autonomía de los directores), pero esencialmente por los trabajos de Williamson y Marris. El primero dejó en evidencia que los intereses de los ejecutivos no coincidían con los de los accionistas, pues aquellos velaban por sus propios intereses, y fijó la regla entonces de que los ejecutivos cuidaban el interés de los accionistas hasta el punto de mantener sus puestos. Marris llegó a la conclusión de que los ejecutivos privilegiaban, además, el crecimiento de largo plazo de las compañías (su fuente de ingresos regulares), pero que eso era contrario al interés de los accionistas, que esperaban retornos de sus inversiones expresadas en dividendos, pues de otro modo preferían deshacerse de sus acciones y eso perjudicaba el valor bursátil de la compañía, de forma que los ejecutivos debían balancear ambos factores en sus toma de decisiones. Otros economistas sostenían que las empresas no tenían valor de mercado por sus utilidades, sino que se medían por sus ventas (sales revenues o Turnover) y que los ejecutivos siempre aspiraban a incrementar sus ventas como forma de medir su eficiencia, pero siempre con el límite de que el éxito del ejecutivo depende no sólo de las ventas, sino que de la participación en los beneficios de los accionistas que, de estar insatisfechos, pueden removerlos o vender sus acciones, lo que deprime el valor bursátil de la compañía y la hace más apetecible para compras hostiles que también habrán de privarlo de su cargo. Nuevamente los teóricos reconocieron la dependencia indirecta de los ejecutivos para con los accionistas. Pero del desarrollo de Coase en el sentido de explicar que el mercado opera con islas de decisiones (islands of concious power), que son las compañías dentro de las cuales no operan las leyes del mercado, sino la autoridad de los ejecutivos justamente porque con eso se salvan las incertidumbres inherentes al mercado (esto es, los intercambios dentro de la firma no son horizontales por oferta y demanda, sino jerárquicos por orden del management). Pero rápidamente la teoría opuso a Coase el fenómeno de que dentro de la compañía sí existe mercado y ellas son de verdad sólo un “nexo de contratos” (v. gr., la negociación de los contratos de trabajo, las obligaciones contractuales de los ejecutivos para con los trabajadores, etc.), y que el único control jerárquico de verdad viene de los accionistas, porque ellos son los únicos con incertidumbre y riesgos en oposición a los trabajadores y acreedores de la firma. Ello llevó nuevamente a la crítica de las managerial companies por ser organizaciones ineficientes en el sentido de que el poder de control o monitoreo de los accionistas no existe (ALCHIAN y DEMSETZ). A eso se suma la circunstancia de que por existir una relación de mandato (agency) entre accionistas y management, para que los accionistas puedan monitorear la gestión deben incurrir en costos de control (agency costs) –entre otros entender el negocio– y esos costos deben ser inferiores a los dividendos que reciben, lo que hace más difícil aún el control las managerial corporations.

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acciones de la sociedad a sus altos ejecutivos, los incentivos en bonos o remuneraciones variables y a la introducción de los Non Executive Directors (NED), esto es, directores independientes en el directorio Con todo, la teoría económica corporativa ha descubierto que los agency costs pueden evitarse haciendo un análisis económico más profundo. Siempre los ejecutivos deben cuidarse de mantener a los accionistas contentos, pues estos castigan la gestión por la vía de la venta de las acciones, lo que afecta la estabilidad en el cargo del ejecutivo. También controla el endeudamiento, porque este afecta al flujo de la compañía y, por lo mismo, al superávit con que puede el ejecutivo pagarse sobre el dividendo óptimo para dejar tranquilos a los accionistas. También el mercado tiene incidencia en la eficiencia si existe competencia, pues hoy ninguna firma puede quedarse dormida sin una seria amenaza a su solvencia por falta de competitividad. En otras palabras, el mercado cumple una función de control en las managerial companies y por esto la nexus of contrarts theory es contraria a la intervención del Estado en la gestión y control de las compañías y desconoce el elemento jurídico de que los directores son responsables ante la compañía y no ante los accionistas y de que la sociedad es dueña de sus bienes y no los accionistas… pero esto puede ser sólo una superposición de elementos económicos con elementos jurídicos. Huelga señalar que estos factores de mercado han impulsado a los inversionitas institucionales a partir de los 80 a hacer ejercicio de ellos para evitar los agency cost, lo que se reflejó en un incremento en los pagos con acciones a los ejecutivos y de un juego de fusiones y adquisiciones de compañías como castigo a malas gestiones. Dos factores han llamado de vuelta a quienes apelan a una mayor intervención pública en los gobiernos corporativos. Por un lado la teoría cada día más extendida –promovida desde luego por sectores más de izquierda– en orden a que aparte de los shareholders (accionistas) también tienen riesgos asociados a la gestión los stakeholders (trabajadores, acreedores, consumidores, medio ambiente y público en general). Esto se ha traducido en legislación positiva en el Reino Unido bajo el gobierno laborista de John Blair. Los neoliberales retrucan en que todos esos stakeholders están mejor cuidados por el mercado bien entendido que por los entes públicos reguladores y controladores, opinión que compartimos como visión general. El segundo factor ha sido el detonado por los escándalos de algunas grandes compañías. En el Reino Unido por el escándalo del BCCI (Bank of Credit and Commerce International) y en los Estados Unidos por los casos Enron y WorldCom, que gestaron la denominada Sarbanes Oxley Act del año 2002. Pero La Porta ha cuestionado la utilidad de estas legislaciones de mayor control y regulación de los gobiernos corporativos. Él llega a la conclusión de que debe devolverse su rol al mercado como mecanismo de control y para ello no es tan necesario regular los gobiernos corporativos como proteger a los inversionistas mediante mecanismos que hagan de su rol controlador propio del “dueño” más eficaz, esto es, normas que protejan a los inversionistas minoritarios o en general muy diluidos. Esta es la respuesta de La Porta al movimiento del Fondo Monetario Internacional y del Banco Mundial, que promovieron en los países emergentes modelos de gobierno corporativo basados en el esquema anglosajón como condición para sus programas de crédito y ayuda. Sin embargo, para muchos autores el fenómeno en los países sajones ha sido al revés: primero surgieron las Berle and Meane Corporations y mucho después las normas de protección a los accionistas minoritarios o de compañías con propiedad muy diluida. Ver DIGNAM & LOWRY, ob. cit., pp. 371-375.

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que cumplieran no una función gestora, sino que de control. En los años noventa se comenzó a ver una participación más activa de los inversionistas institucionales, que dejaron en varias oportunidades caer su peso mediante remoción de uno o varios directores con bajo rendimiento. Este desarrollo no es un desarrollo universal, porque fuera de Gran Bretaña y los Estados Unidos, en general las grandes compañías tienen controladores claros y determinantes, como se ve en Chile. Pero la importancia universal del movimien