Osnove finansijskog menadžmenta - Van Horne

OSNOVE FINANSIJSKOG MENADŽMENTA

JAMSE C. VAN HORNE Deveto izdanje

UPRAVLJANJE POTRAŽIVANJIMA OD KUPACA I ZALIHAMA

Poglavlje 10

VJERUJEMO U BOGA. Svi ostali moraju plaćati gorovinom .

POLITIKA KREDITIRANJA I NAPLATE

POTRAŽIVANJA OD KUPACA - Svote novca koje nekoj tvrtki duguje kupac što su kupili robe i usluge na kredit. Dio tekuće imovine , račun se potraživanja od kupaca također zove potraživanjima. KREDITNI STANDARDI – Minimalna kvaliteta kreditne sposobnosti podnositelja zahtjeva koju tvrtka može prihvatiti . Dodatna potraživanja proizilaze iz (1) povećane prodaje i (2) duljih prosječnih razdoblja naplate . KREDITNO RAZDOBLJE – Ukupna duljina vremena trajanja kredita u kojem kupac mora platiti račun. Razdoblje gotovinskog popusta – vrijeme u kojem se može naplatiti gotovinski popust zbog ranijeg plaćanja. Manipuliranjem gotovinskim popsutom uključuje pokušaj da se ubrza naplata potraživanja. Gotovinski popust – Postotak (%) smanjenja prodaje odnosno kupovine cijene dopušten radi ranijeg plaćanja računa. To je poticaj kupcima na kredita da u roku plaćaju račune. U vrijeme loše prodaje, tvrtka će ponekad prodavati kupcima bez zahtjeva plaćanja do nekog skorijeg vremena. To sezonsko datiranje može se prilagoditi gotovinskom toku kupaca i može poboljšati potraživanja od kupaca koji ne mogu da plate do kasnije u sezoni. Sezonsko datiranje također može koristiti da bi se izbjegnuo trošak držanja zaliha.

Uvjeti kreditiranja koji potiču kupca sezonskih proizvoda da primi isporuku prije razdoblja najintezivnije prodaje, i da odgodi plaćanje nakon najinzenzivnijeg razdoblja prodaje – sezonsko datiranje. Rizik naplate – nije samo sporost naplate nego i dio potraživanja koji nije naplaćen.

Politika i postupci naplate – Ti se popstupci sastoje od stvari poput pisama, telefonskih pozica, osobnih posjeta i privatnih radova. Jedan od osnovnih varijabli te politike svota novca utrošen na postupak naplate . Unitar granica , što je veća relativna potrošena svota , manji je udio gubitka zbog loših dugova, i kraće prosječno razdoblje naplate , ako je sve ostalo konstantno . Potraživanje je samo onoliko dobro kolika je vjerovatnost da će biti naplaćeno. Poduzeće ne može dugo čekati prije nego li pokrene postupak naplate. S druge strane, ako pokrene postupak naplate prerano mogao bi naljutiti relativno dobre kupce koji su, zbog nekog razdoblja , propustili platiti na vrijeme.

Slika 10-1 Odnos između svote gubitka na lošim dugovima u troškova naplate Vidimo da politika naplate i kreditiranja tvrtke uključuje nekoliko odluka : (1) kvalitet prihvaćenog kupca, (2) duljina kreditnog razdoblja , (3) veličina gotovinskog popusta koji dajemo , (4) bilo kakvi posebni uvjeti poput sezonskih datiranja , te (5) razina troškova naplate . Optimalne bi politike naplate i kreditiranja bile one za koje je granična dobit jednaka graničnom trošku .

Slika 10-2 Odnos prodaje , prosječnog razdoblja naplate , gubitka na lošim dugovima, i profila nasuprot kvaliteti osijenih kušaca. Analiza podnositelja kreditnog zahtjeva Pošto je dogovorila uvjete prodaje, tvrtka mora ocijentiti pojedinog podnositelja kreditnog zahtjeva , i to razmotriti mogućnost lošeg duga ili sporog plaćanja. Ocjenjivanje kreditne sposobnosti uključuje tri koraka : (1) prikupljanje podataka o podnositelju zahtjeva, (2) analiziranje tih prikupljenih podataka koji bi odredile kreditnu sposobnost podnositelja , (3) donošenje odluke o kreditu . Izvori informacija -

Finansijska izvješća- jedan od najpoželjenijih izvora informaicja za kreditnu analizu. Revidirana izvješća su poželjnija.

-

Kreditno rangiranje i izvješća- uz finansijska izvješća , kreditna rangiranja dostupna su kod raznih agencija koji se bave izvješćivanjem o kreditnoj sposobnosti .

-

Bankovna provjera- banka je još jedan izvor kreditnih informaicja za kreditnog analitičara koji provjerava neku tvrtku . Većina banaka ima kreditne odjele koji će osigurati informaciju o njihovim komercijalnim komitentima i uz saglasnost kominenta iste može dati drugima na uvid.

-

Provjera u industriji – kreditne informacije često se razmjenjuju između kompanija koje prodaju istom kupcu.

-

Vlastito iskustvo- studiranje brzine plaćanja prijašnjih uplata , uključujući sezonska razdoblja.

Kreditna anliza Nakon što prikupi kreditne podatke, tvrtka mora osigurati kreditnu analizu podnositelja zahtjeva. Analitičar pokušava odrediti sposobnost podnositelja zahtjeva da podmiri kredit , te mogućnost njegova plaćanja na vrijeme, i mogućnost gubitka zbog lošeg duga. Odluka o kreditu i kreditna linija Kreditna linija za nekog kupca zapravo predstavlja maksimalnu dopustivu granicu dugovanja kompaniji . U biti ona je maksimalno izlaganje rizuku koje će tvrtka podnijeti zbog nekog kupca .

UPRAVLJANJE ZALIHAMA I NJIHOVA KONTROLA Zalihe stvaraju vezu između proizvodnje i prodaje proizvoda. Ima nekoliko tradicionalno naglašenih prednosti povećanja zaliha . Tvrtka može utjecati na ekonomiju proizvodnje i nabave , te može brže ispunjavati narudžbe. Ukratko, kaže se da je tvrtka fleksibilna. Očito su nedostaci ukupni trošak držanja zaliha , uključujući troškove uskladištenja i čuvanja, te potrebni prinos na kapital koji je vezan u zalihama. Dodatni nedostatak je opasnost od zastarivanja . No, zbog njihove prednosti menadžer prodaje i menadžer proizvodnje naklonjeni su većim zalihama. Osnovni cilj (Just -in -Time) – tačno na vrijeme , osnovni cilj JIT jeste proizvodnja (ili nabava) potebnog artikla u tačno određeno vrijeme kada je potreban , ili tačno – na – vrijeme. Zalihe bi tako svi vrsta bile smanjene na goli minimum . Smanjenje troškova održavanja zaliha jedan je od očitih rezultata JIT. Sustava. Popust potraživanja od kupaca, zalihe bi se trebale povećavati sve dok ostvarena ušteda prelazi ukupan trošak držanja dodatnih zaliha.

Slika 10-5- Distrubicija zaliha po vrijednosti Skupina artikla „A“ održavaju činjenicu da oko 15 posto artikla na zalihe čini 70 % vrijednosti zaliha. Ostalih 30 % artikla , skupnini „B“ , čini 20% vrijednosti zaliha , te više od polovice , ili 55 % , artikla objašnjava 10% vrijenosti zaliha . Na temelju te tipične raščlambe , kojom relativno mali dio artikla nosi većinu ukupne vrijednosti zaliha , čini razumnim, da poduzeće obrati više pozornost i brige kontroli vrjednijih zaliha. To se može posići klasificirajući ih u skupinu „A“ i vrlo često provjeravajući te artikel „B“ i „C“ artikle . Taj se sustav često naziva , veoma prikladno, ABC metoda kontrole zaliha ( metoda koja pobliže kontrolira skuplje nego jeftinije zalihe) .

Ekonomska količina narudžbe –koliko naručiti ? Ekonomska količina narudžbe (EOQ) važan je pojam pri kupnji sirovina te skladištenja gotovig proizvoda i prijevoznih zaliha. To je količina zaliha nekog artikla koji treba naručiti kako bi se minimizirao ukupan trošak zaliha tiekom tvrtkina planskog razdoblja. Optimalna količina narudžbe – optimalna količina artikla kji treba naručiti na zalihe u bilo kojem vremenu jeste ona količina Q , koja minimizira ukupne troškove zaliha tijekom našeg planiranog razdoblja. EOQ funkcija prikazana je na slici 10-7 . Na toj slici iscrtavamo ukupne troškove nabave ; ukupne troškove držanja ; te ukupne troškove zaliha , koji su zbroj prvih dvaju troškova. Vidimo da ukupni troškovi nabave variraju inverzno s veličinom narudžbe , dok ukupni troškovi držanja variraju direktno s veličinom narudžbe. Crta ukupnih troškova zaliha u početku opada kako se fiksni troškovi naručivanja stječu rjeđe, pošto se ostvaruje manji broj većih nardudžni . No, tada se crta ukupnih

troškova zaliha počinje dizati , kada se smanjenje ukupnih troškova naručivanja više nego nadomješteno povećanim troškovima držanja zbog velikih prosječnih zaliha. Tačka Q , tada predstavlja ekonomsku količinu narudžbe , koja minimizira ukupan trošak zaliha. EOQ će biti korisno sredstvo za održavanje kontrole zaliha. Kod nabave sirovina ili drugih artikla za zalihe, ona nam kazuje svotu koju treba naručiti . Za gotove proizvode , ona nam kazuje bolju kontrolu nad proizvodnim ciklusom .

Slika 10-7- Količinski odnos ekonomske narudžbe

Točka naručivanja : kada naručiti ? Uz poznavanje količine koju treba naručiti , tvrtka mora također, znati kada treba naručiti . „Kada“ u ovom slučaju znači količinu do koje se zalihe moraju spustiti kako bi signalizirale ponovno naručivanje EOQ svote. -

Razdoblje narudžbe - duljina vremena između izdavanja narudžbe za neki artikl i zaprimanja tog artikla na zalihe.

-

Točka narudžbe – razina do koje zalihe moraju pasti kako bi signalizirale da se trab izdati nova narudžba za popunjenje nekog artikla.

Sigurnosna zaliha-zalihe koje se d rže u pripravi kao zaštitni jastuk od nesigurnosti potražnje (ili korištenja) i vremena potrebnog za razdoblje narudžbe. Pojam sigurnosna zaliha prikazana je na slici 10-9 . Okvir A te slike pokazuje što bi se dogodilo kada bi tvrtka imala sigurnosnu zalihu od 100 jedinica, te kad bi se dogodila očekivana potražnja od 200 jedinica svakih 10 dana, te petodnevno razdoblje narudžbe. Točka narudžbe = (Prosječno razdoblje narudžbe X Prosječno dnevno korištenje ) + Sigurnosna zaliha

Slika 10-9- Sigurnosna zaliha i točka narudžbe kada su potražnja i razdoblje narudžbe nesigurni Okvir B ovog prikaza pokazuje stvarno iskustvo naše hipotetske tvrtke. U prvom slučaju vidimo da je stvarno korištenje niže od očekivanog Pri točki nabave od 200 jedinica izda se narudžba za dodatnih 200 jedinica . Umjesto 5 dana potrebnih za popunjenje zaliha , vidimo da se to dogodilo nakon 4 dana. Pri 200 preostalih jedinica, narudžba od 200 jedinica ponovno je izdata , no ovdje je potrebno 6 dana za zaprimanje robe . Posljedica ima za teški upad u sigurnosnu zalihu. Budući da je zaliha bila toliko niska, nardudžba se otovo odmah proslijeđuje. Razdoblje narudžbe izašlo je na 5 dana. U posljednjem segmentu potražnje korištenje je nešto veće od

očekivanog . Kombinacijom ponovno tih dvaju čimbenika ponovno uzrokuje upad tvrtke u sigurnosnu zalihu. Taj primjer ilustrira važnost sigurnosnih zalihe pri ublažavanju nepredviđenih promjena u krištenju i razdoblju narudžbe. Bez takvih zaliha tvrtka bi ponestalo robe u dva navrata. Količina sigurnosne zalihe - Prikladna svota sigurnosnih zaliha koju treba održavati ovisi od nekoliko čimbenika. Što je veća nesigurnost povezana s predviđenom potražnjom za zalihama, veća je sigurnosna zaliha koju će poduzeće htjeti imati, kada je sve ostalo jednako. Što je veći rizik nedostatka robe , veća je nepredviđena promjena u korištenju. Slično tome, što je veća nesigurnost razdoblja narudžbe kako bi se popunile zalihe , veći je rizik nedostatka robe , tvrtka će željeti držati veću sigurnosnu zalihu, kada je sve oszalo jednako. Još jedan čimbenik kji utječe na odluku o sugurnosnoj zalihi jeste trošak nedostatka robe . Ne samo da će neposredna prodaja biti izgubljena , već će i buduća prodaja biti u opasnoti ako kupci odu negdje drugdje po robu. Posljednji čimbenik trošak držanja dodatnih zaliha . Što je veći trošak držanja zaliha to je teže održavati sigurnosnu zalihu. Točno na vrijeme – pristup upravljanja zaliha po kojem se zalihe stječu i ubaciju u proizvodnju upravo u trenutku kada su potrebne. Koliko će kompanija biti blizu ideala JIT a- ovisi o vrsti proizvodnog procesa i prirodi dobavljačkih industrija.

POSLOVNA I FINANSIJSKA POLUGA POGLAVLJE 16 Živi se zmaj doista ne ispušta iz vida ,

ako živite blizu njega . Poluga – uporaba fiksnih troškova radi povećanja (ili podizanja) profitabilnsoti . Poslovna poluga – situacija u kojoj poduzeće upotrebljava fiksne troškove poslovanju. Finansijska poluga – situacija u kojoj poduzeće upotrebljava fiksne troškove finansiranja , posebno na kamete i dug. POSLOVNA POSLUGA Fiksni troškovi poslovanja se mijenjau se kada se mijenja količina. S druge strane, varijabilni troškovi poslovanja variraju direktno s razunom proizvodnje. Analiza tačke pokrića – primjenjuje se za proučavanje poslovne poluge . Predstavlja tehniku za proučavanje odnosa između fiksnih troškova , varijabilnih troškova , profita i prodaje.

Grafikon tačke pokrićaPrikaz odnosa između ukupnih prihoda i ukupnih troškova za različite razine proizvodnje i prodaje. Budući da se bavimo samo troškovima poslovanja , profit ovdje definiramo kao profit prije oporezivanja . Ta definicija namjerno isključuje kamatu na dug i dividende na povlaštene dionice . Sječište crte ukupnih troškova i crte ukupnih prihoda određuje TAČKU POKRIĆA koja

je količina prodaje potrebna da bi se ukupni prihodi bili jednaki ukupnim troškovima poslovanja ili da bi poslovni profit bio jednak nuli. Na slici 16.1.. ta tačka pokrića je 4.000 jedinica proizvodnje ili (200. 000 $ prihoda od prodaje) . Matematički tu tačku dobivamo ( u jedinicama) tako da prvo napišemo da je poslovni profit (EBIT) jednak ukupnim prihodima minus varijabilni i fiksni troškovi poslovanja. EBIT (dobit prije kamate i oporezivanja) – poslovni profit. Tačka pokrića poduzeća dostatna je da pokrije njegove fiksne i varijabilne troškove poslovanja. STUPANJ POSLOVNE POLUGE (DOL) kod određene razine proizvodnje (prodaje) jednostavno je postotna promjena psolovnog profita u odnosima na postotnu promjenu u proizvodnji (ili prodaji) koja uzrokuje promjenu profita .

DOL = postotna promjena poslovnog profita (EBIT) ______________________________________ Postotna promjena proizvodnje (ili prodaje)

Dakle, što je razina proizvodnje dalja od tačke pokrića , stupanj poslovne poluge je manji. Koliko blizu tačke pokrića posluje poduzeće- ne po svom apsolutnom ili relativnom iznosu fiksnih troškova poslovanja – određuje koliko će njegov poslovni profit biti osjetljiviji na promjene u proizvodnji ili prihodu od prodaje (slika 16.2.).

Slika 16.2. Grafikon DOLa uz proizvedenu u prodanu količinu koja pokazuje da blizina tačke pokrića ukazuje na veću osjetljivost poslovnih profita na promjene u proizvedenim i prodanim količinama

DOL – se približava pozitivnoj (ili negativnoj) beskonačnosti dok se prihod od prodaje približava tački pokrića s gornje (ili donje strane) te tačke. DOL se približava 1 , kako prihod od prodaje raste iza tačke pokrića. To implicira da se efekat povećanja na poslovni profit , koji je uzrokovan postojanjem fiksnih troškova , smanjenje prema jednostavnom odnosu 1:1 kako prihod od prodaje raste iza tačke pokrića . Slika 16.2.pokazuje sa će čak poduzeće s velikim fiksnim troškovima imati niski DOL ako posuje iznad svoje tačke pokrića . Poduzeće s vrlo niskim fiksnim troškovima imat će vrlo velik DOL ako posluje blizu svoje tačke pokrića . Visoki DOL ne znači ništa ako poduzeće održava konstantne prihode od prodaje i konstantnu strukturu troškova . Stupanj poslovne poluge bi se trebao posmatrati kao mjera „POTENCIJALNOG RIZIKA“ koji postaje „AKTIVAN“ samo kada postoji promjenjivost prodaje i troškova proizvodnje . Poslovni rizik – njegov rizik se predočuje varijabilnošću poslovne dobiti poduzeća EBIT) .

FINANSIJSKA POLUGA

Finansijska poluga obuhvaća upotrebu fiksnih troškova poslovanja. Finansijska poluga se stvara izborom, dok ponekad poslovna poluga ne. Veličinu poslovne poluge (iznos fiksnih troškova poslovanja ) koju koristi poduzeće , ponekad je diktirana fizičkim potrebama poslovanja poduzćea. Npr. čeličana će zbog svojih velikih investicija u postrojenje i opremu imati veliku komponentu fiksnih troškova poslovanja koja se sastoji od amortizacije.S druge strane, finansijska poluga je uvijek stvar izbora. Niti jedno poduzeće ne mora imati bilo kakav oblik finansiranja putem dugoročnog duga ili povlaštenih dionica. Umjesto toga mogu finansirati poslovanje i kapitalne izdatke iz internih izvora i izdavanjem običnih dionica. No, vrlo je rijetko poduzeće koje nema finansijsku polugu. Finansijska poluga se upotrebljava u nadi da će povećati prinos običnim dionicama . Kaže se da se povoljna ili pozitivna poluga koristi onda kada poduzeće rabi sredstva koja je dobila uz fiksni trošak (dug uz kamatu ili povlaštenih dionica uz dividendnu stopu) kako bi se zaradilo više nego što su plaćeni fiksni troškovi finansiranja . Nepovoljna ili negativna poluga javlja se onda kada poduzeće ne zaradi toliko koliki su njegovi fiksni troškovi finanisranja . Prednost finansijske poluge ili kako se nekad zove „ trgovanje glavnicom“ , ocjenjuje se efektom koju ona ima na zaradu po dionici običnih dioničara . Finansijska je poluga je druga faza u dvofaznom procesu povećanja profita. U prvoj fazi, poslovna poluga povećava efekat promjena u prihodu od prodaje na promjene u poslovnom profitu. U drugoj fazi, poslovna poluga povećava efekat promjene u poslovnom profitu . U drugoj fazi finansijski menadžer ima mogućnost upotrene finansijske poluge kako bi dalje povećao efekat u poslovnom profitu. EPS – zarada po dionici EBIT – poslovni proft TAČKA INDIFIRENCIJE – razina EBITa koja daje istu razinu EPSa za dvije (ili više) alternativne strukture kapitala . EBIT- EPS analiza – tačka pokrića , analiza efekta finansijskih alternativa na zaradi po dionici . Tačka je pokriće razina EBITa gdje je EPSa jednaka za dvije (ili više) alternative.

Slika 16.3. Grafikon EBIR-EPS tačke pokrića ili tačke indifirencije za tri alternative dodatnog finansiranja Iz slike 16.3. vidimo da je tačka indifirencije zarade po dionici između duga i običnih dionica na EBITu od 1,8 mi. . Ako je EBIT ispod te tačke , alternativa običnih dionica , dat će veću zaradu po dionici . Iznad te tačke , alternativa duga daje veću zaradu po dionici. Tačka indifirencije između alternativa povlaštenih dionica i običnih dionica je EBIT od 2,75 mil $ . Iznad te tačke alternativa povlaštenih dionica daje povoljniju zaradu po dionici . Ispod te tačke alternativa običnih dionica vodi do veće zarade po dionici. Ne postoji tačka indifirencije imeđu alternative duga i povlaštenih dionica .EBIT-EPS tačka indifirencije , gdje je zarada po dionici za obje metode finansiranja jednaka 1,8 mil $. Druga strana efekta koji finansijska poluga ima je na rizik. .

Slika 16-4- EBIT EPS grafikon indifirencije ili tačke pokrića i EBIT razdiobe vjerovatnosti za alternative dodatnog finansiranja pomoću duga i običnih dionica Za sigurnu razdiobu ( s vrhom) praktično ne postoji mogućnost da EBIT padne ispod tačke indifirencije. Može se primjeniti alternativa duga , jer je efekat na prinos dioničara velik , dok je rizik zanemarljiv. Za rizičnu (položenu) razdiobu postoji značajna vjerovatnost da će EBIT pasti ispod tačke indifirencije . U tom slučaju alternativa duga je previše rizična. Ukratko, što je razina očekivanog EBITa iznad tačke indifirencije , i što je vjerojatnost fluktacije pada manja , to su razlozi upotrebe finansiranja dugom jači. EBIT EPS analiza tačke pokrića samo je jedna , od nekoliko metoda koje se upotrebljavaju za određivanje odgovarajućeg iznosa duga koji poduzeće može podnijeti. Stupanj finansijske poluge (DFL) Kvantitativna mjera osjetljivosti zarade po dionici poduzeća na promjene poslovnog profita poduzeća zove se STUPANJ FINANSIJSKE POLUGE (DFL) .

Stupanj finansijske poluge (DFL) = Postotna promjena zarade po dionici EPS) ____________________________________ Postotna promjena poslovnog profita (EBIT)

Novčana insolventnost – nemogućnost podmirenja dospjelih obaveza .

Finansijski rizik – sadrži rizik moguće insolventnosti i dodatne kolebljivosti zarade po dionici koja je uzrokovana upotrebnom finansijske poluge . Sažeto , -

Ukupan rizik poduzeća = poslovni rizik + finansijski rizik

-

Koeficijent varijacije zarade po dionici je mjera relativnog ukupnog rizika poduzeća

-

Koeficijent varijacije dobiti prije kamate i poreza , je mjera relativnog poslovnog rizika

-

Razlika između Koeficijent varijacije zarade po dionici i Koeficijent varijacije dobiti prije kamate i poreza je mjera relativnog finansijskog rizika.

UKUPNA POLUGA kada se finansijska poluga kombinuje s poslovnom polugom , dobiveni rezultat zove se ukupna (ili kombinovana) poluga. Kvantitativna mjera osjetljivosti zarade po dionici poduzeća na promjene u prihodu od prodaje poduzeća zove se STUPANJ UKUPNE POLUGE (DTL). Stupanj ukupne poluge poduzeća kod određene razine proizvodnje (ili prihoda od prodaje) jednak je postotnoj promjeni zarade po dionici u odnosu na postotnu promjenu u proizvodnji (ili prihodu od prodaje) koje uzrokuje promjenu u zaradi po dionici . Dakle ,

Stupanj polsovne poluge (DTL) =

Postotna promjena u zaradi po dionici (EPS) ------------------------------------------------------

Postotna promjena u proizvodnji (ili prihodu od prodaje)

Sposobnost zaduživanja – max iznos duga (i drugi oblik finansiranja uz fiksne troškove ) koji poduzeće može adekvatno podmiriti. STUPANJ POKRIĆA KAMATE = Dobit prije kamate i poreza (EBIT) -----------------------------------------------Troškovi kamate Stupanj pokrića kamata koji iznosi 1, pokazuje da je zarada samo tolika da može pokriti teret kamata. Stupanj pokrića duga = Dobit prije kamate i poreza / Troškovi kamate + (Otplata glavnice /1- porezna ) stopa. Teret podmirivanja duga – novac koji je potreban tijekom određenog razdoblja , obično godine dana, za podmirenje troškova kamate i otplata glavnice . Jednostavno se zove podmirenje duga. Druge metode analize odgovarajuće finansijske kombinacije kompanije obuhvaćaju usporedbu odnosa strukture kapitala poduzeća drugih kompanija koje imaju sličan poslovni rizik.

REKAPITALIZACIJA Promjena strukture kapitala npr, poduzeće može prodati obveznice kako bi osiguralo novac potreban za otkup dijela običnih dionica koje su u prometu .

Kritična pretpostavka tog pristupa da je ko – konstantna bez obzira na iznos finansjiske poluge .Tržište kapitalizira neto poslovnu dobit poduzeća i stoga određuje vrijednost cijelog poduzeća . Kao rezultat toga, kombinacija finansiranja dugom i glavnici+om nije važna . Povećanje, teoretski , „jeftinijeg“ duga upravo je kompenzirano povećanjem zahtjevne stope prinosa na glavnicu ke . TRADICIONALNI PRISTUP (STRUKTURI KAPITALA)- teorija o strukturi kapitala prema kojoj postoji optimalna struktura kapitala i prema kojoj menadžement može racionalnom uporabom finansisjke poluge povećati ukupnu vrijednost poduzeća. Optimalna struktura kapitala struktura kapitala koja minimizira trošak kapitala poduzeća i tako maksimizira vrijednost poduzeća.

Slika 17-2. Troškovi kapitala i tradicionali pristup strukturi kapitala Pretpostavlja se da ke – raste po rastućoj stopi s finansisjkom polugom , dok ki raste samo nakon značajnog porasta finansijske poluge . U početku prosječna stopa kapitala opada zajedno s polugom jer raste ke, u cjelosti ne nadnoknađuje uporabu jeftinijih sredstava duga. Kao rezultat toga, ponderisani prosječni trošaka kapitala ko opada zajedno s umjerenom uporabom finansijske poluge. Optimalna struktura kapitala nalazi se u tačk u kojoj ko dostiže minimum. Na grafikontu ta optimalna struktura kapitala prikazana je tačkom X. Ponderisani prosječni trošak kapitala je na najnižoj razini, već je i ukuona vrijednost poduzeća na najvišoj razinu . Tradicionalni pristup strukture kapitala implicira da (1) trošak kapitala ovisi o strukturi kapitala poduzeća i (2) optimalne strukture kapitala.

NAČELO UKUPNE VRIJEDNOSTI (Modiliani i Miler) odnosno M & M Tvrde da ukupan rizik za vlasnike vrijedonosnica poduzeća se ne mijenja promjenom u strukturi kapitala poduzeća . S toga vrijednost poduzeća mora biti jednako bez obzira na finansijsku strukturu poduzeća. Napali su tradicionalni pristup tvrdeći da ukupna stopa kapitalizacije ostaje konstantna bez obzira na različite razine finansisjke poluge. Jednostavno rečeno, M & M teza temelji se na ideji bez obzira na to kako se podijeli struktura kapitala poduzeća između duga, glavnice i ostalih potraživanja , očuvana je investicijska vrijednost. Buduća ukupna investicijska vrijednost korporacije ovisi o njezinoj osnovnoj profitabilnosti i riziku vrijednost poduzeća se ne mijenja bez obzira na promjene u strukturi kapitala poduzeća.

Slika 17.3. različite kombinacije duga i glavnice ne mijenjaju ukupnu veličinu kruga ; drugim riječima ukupna vrijednost poduzeća ostaje nepromjenjena. S toga, dva poduzeća koja su jednaka u svim aspektima , osim u strukturi kapitala , moraju imati jednaku ukupnu vrijednost. Ako ne, moguća je arbitraža i nezino postojanje uvjetovat će da se na tržištu ta dva poduzeća prodaju po jednakoj vrijednosti . Drugim riječima, arbitraža isključuje mogućnost da se savršeni supstituti prodaju po različitim cijenama na istom tržištu . Arbitraža – pronalaženje dvije imovine koje su u biti jednake i kupovina jeftinije u prodaja skuplje. M & M dokazuju da takva situacija ne može opstati jer arbitraža vodi zajedno ukupnu vrijednost tih dvaju poduzeća. M & M zaključuju da poduzeće pomoću finansijske poluge , ne može mijenjati svoju ukupnu vrijednost ili svoj prosječno ponderisani trošak kapitala. Troškovi bankrota - Investitori će smanjivati dionice kako poluga raste . Ako postoji mogućnost bankrota, poduzeće s polugom će biti manje atraktivno, nego ono koje je bez poluge. Ako tržište kapitala nije savršeno , mogu postotojati administrativni troškovi , ta se imovina može likvidirati po cijeni koja je manja od njezine ekonomske vrijednosti . Kada postoje troškovi bankrota , vlansici

vrijednonosnica kao cjeline dobivaju manje nego što bi dobivali kada nema troškova bankrota .

Za slučaj kada ne postoje porezi – Ovdje je zahtjevna stopa prinosa za dioničare ke podijeljena na dvije komponente . Postoji bezrizična stopa R i premija za poslovni rizik. Kako se dodaje dug, zahtjevna stipa prinosa raste i to je povećanje premije za finansijski rizik. Kada nema troškova bankrota , prema M &M , zahtjevni prinos bi rastao linearno , kao što je i prikazano . Uvažavajući troškove bankrota i rastuće vjerovatnosti bankrota porastom finansijske poluge , očekuje se da zahtjevna stopa prinosa na glavnicu iza neke tačke raste rastućom stopom . Kako raste finansijska poluga tako se i povećava premija . Kod ekstremno visoke poluge i premija je vrlo visoka. Troškovi posredovanja troškovi koji su povezani s nadziranjem menadžmenta kako bi se osiguralo da se menadžment ponaša u skladu s ugovorenim obavezama koje poduzeće iam prema vjerovnicima i dioničarima. Jansen i Meckling –teroja i agencijskim troškovima , da bez obzira ko ih učini troškove nadzora , te troškove snosi na kraju dioničari. Korporacijski porezi – troškovi kamata porezno su priznati rashodi za poduzeće koje izdaje dug. Isplata dividendi nije porezno priznati rashod. To znači da je ukupan iznos sredstava koji stoji na raspolaganju za isplati vjerovnicima i dioničarima , veći ako je upotrebljavan dug.

Kada poduzeće ima mali dug , troškovi bankrota su zanemarivi. Dok se dug sve više upotrebljava ti troškovi postaju sve značajniji, što je prikazano isprekidanom crtom. Gdje su troškovi bankrota /agencijski troškovi jednaki graničnim koristima neto porezne zaštite , trošak kapitala je minimalan , a cijena dionica je maksimalna. Finansijska signalizacija – nastaje kada promjena u strukturi kapitala pružaju informacije vlansicima vrijedonosnica . Nova emisija duga , investirori procjenjuju kao „dobra vijest“ , dok se nova emisija dionica smatra „ lošom vijesti „ .

SPAJANJE I DRUGI NAČINI RESTRUKTUIRANJA PODUZEĆA Poglavlje 23

Vjerujem da preuzimljete kompanije koja nešto treba . Ne poznajem dobro vođenu kompaniju koja je preuzeta silom. Zaista, dobro vođene kompanije su postale bolje zbog straha od preuzimanja.