MM y WACC

Riesgo, Costo de capital y Presupuesto de capital Costo del Capital Accionario

Cuando una empresa tiene efectivo adicional, puede realizar una de dos acciones. Por un lado, puede pagar el efectivo inmediatamente como dividendo. Del Del otro, la empresa puede invertir el efectivo adicional en un proyecto y pagar los flujos de efectivo futuros del proyecto como dividendos. Cuál Procedimiento preferirán los accionistas?? R/ Si un accionista puede reinvertir el dividendo en un activo financiero (una acción o un bono) con el mismo riesgo que el del proyecto, los accionistas desearán la alternativa con el rendimiento esperado más alto. O sea, el proyecto debería aceptarse sólo si su rendimiento esperado es mayor a aquel activo financiero de riesgo comparable.. Desde la perspectiva de la empresa, el rendimiento esperado es el costo del capital accionario. Por lo tanto, para calcular el rendimiento esperado sobre las acciones utilizaremos; CAPM  =    ∙  − 

 Ahora tenemos las herramientas para estimar el costo del capital accionario de una empresa, para hacerlo necesitamos 3 cosas;  La Tasa de libre Riesgo   −   La Prima de riesgo del mercado,   La Beta de la Compañía,  Ejemplo: Suponga que las acciones de Cencosud, tiene una beta de 1.3. La empresa tiene un financiamiento de capital de 100%, es decir, no tiene deuda. Cencosud considera una cantidad de proyectos de presupuestos de capital que duplicarán su tamaño; puesto que tales proyectos son s on similares a los que ya tiene la empresa, se supone que la beta promedio sobre los nuevos proyectos es igual a la que mantiene actualmente. La tasa de libre riesgo es 5% ¿ Cuál es la tasa de descuento apropiada para estos proyectos nuevos, suponiendo una prima de riesgo de del 8,4%? R/ Estimamos el costo de capital como sigue  = 5%  1.3 ∙ 8,4%

= 15,92%

En este ejemplo, se han hecho 2 supuestos; 1. El riesg riesgo o de beta beta de los los proy proyect ectos os nuevos nuevos = que que el de de la empre empresa sa 2. La empre empresa sa tiene tiene finan financia ciamien miento to de de todo todo su capit capital. al. Dado estos supuestos, los nuevos proyectos deben descontarse a una tasa tasa de; 15,92%

Estimación de Betas

En los ejercicios anteriores, se han entregado betas supuestos, pero por su puesto que los betas, en la realidad, deben estimarse. Como señalamos en clases anteriores el beta de un instrumento es la covarianza estandarizada del rendimiento de un instrumento con el rendimiento sobre el portafolio de mercado. La Fórmula que manejamos es;   =

  ,   

=

,  

Beta es la covarianza de un instrumento de mercado, dividida entre la varianza del mercado.

Ejemplo: Suponga que tomamos una muestra de los rendimientos sobre las acciones de Sonda y los rendimientos sobre el índice IGPA, durante 4 años, con los siguientes resultados: Año

Sonda

Indice IGPA





Luego: (1) Año

(2) Tasa de rendimiento sobre sonda

1

- 10 %

-40%

2

3

-30

3

20

10

4

15

20

(3) Desviación del Rendimiento  de Sonda  

(5) Desviación del  del Rendimiento  Portafolio de Mº

   − 

(4) Tasa de rendimiento sobre el portafolio del Mº

  − 

(6) Desviación de sonda x Desviación portafolio de Mº

(7) Desviación ( ) del Portafolio de Mº

1

-0,10

-0,17

-0,40

-0,30

0,051

0,090

2

0,03

-0,04

-0,30

-0,20

0,008

0,040

3

0,20

0,13

0,10

0,20

0,026

0,040

4

0,15

0,08

0,20

0,30

0,024

0,090

 

0,07

 

-0,10

∑

0,109

∑

0,260

(1) Año

(2) Tasa de rendimiento sobre sonda

(3) Desviación del Rendimiento  de Sonda  

(5) Desviación del  del Rendimiento  Portafolio de Mº

  − 

(4) Tasa de rendimiento sobre el portafolio del Mº

  − 

(6) Desviación de sonda x Desviación portafolio de Mº

(7) Desviación ( ) del Portafolio de Mº

1

-0,10

-0,17

-0,40

-0,30

0,051

0,090

2

0,03

-0,04

-0,30

-0,20

0,008

0,040

3

0,20

0,13

0,10

0,20

0,026

0,040

4

0,15

0,08

0,20

0,30

0,024

0,090

0,07

 

 

-0,10

∑

0,109

∑

0,260



Para cada activo calculamos la desviación de cada rendimiento a partir del rendimiento promedio del activo determinado anteriormente. Columnas 3 y 5 Multiplicamos la desviación del rendimiento general de Sonda por la desviación del rendimiento del mercado. Columna 6. Se utilizará en el numerador del cálculo de Beta. Calculamos la desviación cuadrada del rendimiento de mercado. Columna 7. Se utilizará en el denominador del cálculo de Beta Y para calcular la beta:



=

  

, ,6

= 0,419

La beta de una acción no proviene de la nada, se determina mediante las características de la empresa, considerando principalmente 3 factores; la naturaleza cíclica de los ingresos, el apalancamiento operativo y el apalancamiento financiero.

Condición Cíclica de los ingresos

Los ingresos de algunas empresas son cíclicos; esto quiere decir que estas empresas tienen éxito en la fase de expansión del ciclo empresarial y les va mal en la fase de contracción. La evidencia empírica sugiere que las empresas de alta tecnología, los minoristas y las empresas automotrices fluctúan con el ciclo empresarial. Las compañías en industrias como la de servicios públicos y alimentos dependen menos del ciclo. Como la beta es la covariación estandarizada del rendimiento de una acción con el rendimiento de mercado, no es de sorprender que las acciones extremadamente cíclicas tengan betas elevadas. Es importante señalar que la cíclicidad no es lo mismo que variabilidad. Ejemplo: Una empresa cinematográfica, tiene ingresos extremadamente variables porque no es tan fácil predecir los éxitos y los fracasos. Sin embargo, los ingresos de un estudio dependen más de la calidad de sus películas que de la fase del ciclo empresarial, las compañías cinematográficas no son especialmente cíclicas. En resumen; las acciones con desviaciones estándares elevadas no necesitan tener betas elevadas.

Apalancamiento Operativo

Los costos fijos no cambian con la cantidad producida. Los costos variable aumenta conforme aumenta la producción. La diferencia entre los costos fijos y variables nos permite definir el apalancamiento operativo. La cíclicidad de los ingresos de una empresa es determinante en la beta de la empresa. El apalancamiento operativo magnifica el efecto de la cíclicidad en beta. No olvidemos que el riesgo empresarial se define generalmente como el riesgo de la empresa sin apalancamiento financiero. El riesgo empresarial depende de la sensibilidad de los ingresos de la empresa al ciclo empresarial y del apalancamiento operativo de la misma. La explicación anterior está orientada hacia las empresas, pero también se puede orientar hacia los proyectos. Si no se puede estimar la beta de un proyecto de otra manera, se pueden examinar los ingresos del proyecto y el apalancamiento operativo. Es probable que aquellos proyectos cuyos ingresos parecen marcadamente cíclicos y cuyo apalancamiento operativo parece alto, tengan betas elevadas. Por el contrario, la cíclicidad y el apalancamiento operativos escaso, implican betas más bajas. Dado que los proyectos que comienzan tienen muy poca información, las estimaciones cuantitativas de Beta no suelen ser factibles

Ejemplo

Piense en una empresa que puede elegir la tecnología A o la B, al hacer  un producto en especial. Las diferencia relevantes entre las 2 tecnologías se muestran a continuación:

Costo Fijo ($/año) Costo Variable ($/Un) Precio ($/Un) Margen de Contribución $

Tecnología A 1.000 8 10 (10 -8) = 2

Tecnología B 2.000 6 10 (10 – 6) = 4

La tecnología A tiene costos fijos menores y costos variables más altos que la tecnología B. Tal vez, la tecnología A implique menos mecanización que la B, o puede que el equipo de la A sea arrendado, mientras que el de la B, sea comprado. Alternativamente, quizás la A requiera pocos empleados pero muchos contratistas, en tanto que la B requiera solamente empleados altamente capacitados que deban conservarse durante las épocas malas. Dado que la B tiene costos variables más bajos y costos fijos más altos, decimos que tiene un a p a l an c a m i e n t o o p e r a t iv o   más alto.

$ A

$

CT

B

CT

CF CF

Volumen

Volumen

La pendiente de cada línea de costo total , representa los costos variables de una sola tecnología. La pendiente de la A es más pronunciada, lo que indica costos variables mayores y costos fijos menores que la B (Apal.Ope. más alto) Ya que las 2 t6ecnologías se utilizan para producir el mismo producto, un precio unitario de $ 10 es válido para ambos casos. El margen de contribución corresponde a la diferencia entre el precio y el costo variable y mide la utilidad incremental de una unidad adicional. Dado que el margen de contribución en B es mayor, su tecnología es más riesgosa.

Una venta inesperada aumenta la utilidad en $ 2 con A pero aumenta a $ 4 en B. De manera similar, la cancelación inesperada de una venta reduce la utilidad en $ 2 en A, pero la reduce en $ 4 en B. Entonces la definición real de apalancamiento operativo es;     

×

   

Donde UAII, son Utilidades antes de intereses e Impuestos. El apalancamiento operativo mide el cambio porcentual en las UAII de un cambio porcentual dado en las ventas o en los ingresos. Se puede mostrar que el apalancamiento operativo aumenta conforme aumentan los costos fijos y los costos variables disminuyen. ∆ UAII

∆ UAII

A

∆ Volumen

B

CV menores que A, lo que implica Un Margen de Contribución más alto. ∆ Volumen

Las utilidades en la empresa son más sensibles a cambios en el Volumen bajo la tecnología B

Apalancamiento Financiero y Betas.

El apalancamiento operativo y el apalancamiento financiero son conceptos análogos. El apalancamiento operativo se refiere a los costos fijos de Producción de la empresa. El apalancamiento financiero es el grado en el que la empresa depende de la deuda; Una emp resa apalancad a es  a q u e l l a c o n a lg o d e d e u d a e n s u e s t r u c t u r a d e c a p i t a l. Puesto que una empresa apalancada debe pagar intereses independientemente de sus ventas, el apalancamiento financiero se refiere a los costos fijos del financiamiento de una empresa. Recordar en materia pasada que estimábamos betas a partir de los rendimientos sobre acciones. Entonces en cada caso estimamos el capital de la empresa o la b e t a d e l c a p i t a l a c c i o n a r i o . La beta de los activos de una empresa apalancada es diferente del de su capital accionario. La beta de los activos también podría verse como la beta del capital accionario, si la empresa estuviera financiada 100% con capital. Imaginemos a un individuo que posee toda la deuda de la empresa y todo su capital, o sea, posee toda la empresa, Cuál es su beta de Portafolios de deuda y de Capital??

Como en cualquier portafolios, la beta de éste, es un promedio ponderado de las betas de los elementos individuales en el portafolio. Por lo tanto, tenemos:    = ×  + ×  +  + Donde;  = es la beta del capital de la empresa A p a l a n c a d a . Puesto que el portafolios contiene la deuda y el capital de la empresa, la beta del portafolios, es la beta de los activos. La beta de la deuda, en general es muy baja. Si hacemos la suposición de que la beta de la deuda es cero, entonces  =

  +

× 



Dado que  + debe estar por debajo de 1 para una empresa apalancada, se concluye que  <  , por lo tanto; 

La beta del capital accionario siempre será mayor que la beta de los activos financieros.  =  1 



Ejemplo: Una empresa de celulosa en crecimiento, CMPC, que actualmente está financiada con capital y tiene una beta de 0,8. La empresa ha decidido cambiar a una estructura de capital de una parte con deuda y dos de capital. Puesto que la empresa permanecerá en la misma industria, la beta de sus activos permanecerá en 0,8. Sin embargo, Suponiendo una beta de cero en su deuda, la beta de su capital accionario será:  =   = 0,8 1 

1  

 

= 1,2

Si la empresa tuviera una parte de deuda y una de capital en su estructura de capital, la beta de su capital accionario sería:  = 0,8 1 

 

= 1,6.

Sin embargo, mientras permanezca en la misma industria, la beta de sus activos permanecerá en 0,8. Entonces, el efecto apalancamiento es el aumento en la beta del Capital Accionario

Costo del Capital con deuda

Recién vimos como elegir una tasa de descuento cuando un proyecto se financia únicamente con capital.  Ahora veremos un ajuste cuando el proyecto se financia tanto con deuda como con capital. Suponga que una empresa usa deuda y capital para financiar sus inversiones; si ésta paga  por su financiamiento de deuda y  por su capital. ¿Cuál es el costo general o promedio de su capital? R/ El costo de capital es  El costo de la deuda es la tasa a la que la empresa solicita préstamos,  Si una empresa usa deuda y capital, el costo del capital es un promedio ponderado de cada uno, y se expresa como;      

×  

    

× 

Las ponderaciones en la fórmula son, respectivamente, la proporción de valor  total representada por el capital      

Y la proporción del valor total representado por la deuda     

Si la empresa no hubiera emitida deuda y fuera una empresa financiada por  capital, su costo de capital promedio sería igual a su costo de capital  . Si la empresa hubiera emitido demasiada deuda de manaera que su capital no tuviera valor, estaría financiada solamente con deuda y su costo de capital promedio sería su costo de deuda  . Por supuesto, el interés es deducible de impuestos en el nivel corporativo. El costo de la deuda después de impuesto es Costo de la deuda (después de impuestos corporativos) =  x (1 -  ) Donde  es la tasa fiscal corporativa.

Si unimos los resultados, obtenemos el costo de capital promedio (después de impuestos) de la empresa :      

×  

    

×  (1 −  )

Puesto que el costo de capital promedio, es una ponderación de su costo de capital accionario y su costo de deuda, la fórmula anterior se conoce como COSTO PROMEDIO PONDERADO DE CAPITAL (WACC, Weight Average Cost of Capital). Ejemplo: Piense en una empresa cuya deuda tiene un valor de mercado de $ 40 millones y cuyas acciones tienen un valor de mercado de $ 60 millones ( $ 3 millones de acciones en circulación a $ 20 cada una). La empresa paga una tasa de interés de 15% sobre su deuda nueva y tiene una beta de 1.41. La tasa fiscal corporativa es de 34%. Suponga que la LVM implica que la prima de riesgo en el mercado es de 9,5%. (Ligeramente más alta que la prima de riesgo histórica sobre capital). Y que la tasa actual de la tesorería es de 11% (mucho más alta que la tasa actual de los certificados de tesorería). ¿Cuál es el WACC de esta empresa?

     

×  

    

×  (1 −  )

Para calcular el WACC, que debemos saber?? 1. El costo de la deuda después de impuestos  (1 −  ) = 0,15 x (1  – 0,34) = 0,099 ⇒ 9,9% 2. El costo del capital accionaria se calcula usando LMV  =    ( −  ) = 0,11 + 1,41(0,095) = 0,24395 ⇒ 24,4% 3. Las proporciones de deuda y capital accionario se calculan a partir de los valores de mercado para ambos. Puesto que en el mercado el valor de la empresa es de $ 100 millones ($ 40 millones + $ 60 millones), las proporciones de deuda y capital accionario son?? Deuda 40% y Capital 60% Luego WACC =

,6 ,6+,

 0,244 

0,1464

WACC = 0,188 ⇒ 18,8%

+

, ,6+,

 0,099

0,0396

Alcances Importantes a considerar 

1. El WACC representa el costo de los activos de una empresa o de un proyecto (acciones comunes, acciones preferentes, bonos, etc), considerando el costo de los recursos con que se financian. Los costos de capital para una inversión son la rentabilidad que los proveedores del capital esperan recibir si su capital fuese invertido en otro proyecto de riesgo similar, es decir, es un costo de oportunidad. 2. Debemos tener las siguientes consideraciones al utilizar WACC de una Empresa  La definición de costo capital es útil cuando las empresas o proyectos poseen estructura de endeudamiento objetivo ECONÓMICO (No Contable)  La Tasa de costo de la deuda se refiere a la deuda que paga intereses   Ambas tasas deben reflejar costo de oportunidad en el momento de la estimación 3. Al evaluar un proyecto y ver si conviene invertir en él, son varios los análisis a realizar, siendo el cálculo del WACC, uno de los más importantes, ya que es la tasa que debe aplicarse para estimar el valor presente de los flujos de caja futuros que se espera obtener. 4. Debido a que los gastos por intereses son deducibles de impuestos, se multiplica el costo actual de la deuda  , ya que al emitir deuda se puede aprovechar el beneficio tributario (Ahorro de Imp.) 5. La tasa de descuento de un proyecto es su costo de Capital promedio Ponderado. Es la tasa de retorno exigida a los activos. El WACC se aplica para saber cuánto valen hoy los flujos que se esperan recibir en el futuro. Por ello, es un factor crítico al determinar si una iniciativa es conveniente o no. 6. La estructura de financiamiento es muy importante para determinar la tasa de descuento de un proyecto. Como la idea es establecer el retorno exigido a los activos y estos se financian con deuda o patrimonio, para calcula WACC hay que obtener un promedio ponderado del costo de la deuda y del costo del patrimonio.

7. El costo de la deuda, es la tasa de retorno sobre los flujos prometidos y no sobre los flujos esperados. Es importante que el cálculo se haga a tasas actuales (aunque la deuda haya sido contratada a otros niveles), porque la idea es ver cuál es el costo de oportunidad de ese financiamiento en el presente 8. Respecto del costo de patrimonio, este se mide tomando una tasa de libre riesgo acorde con el plazo de inversión (Ej. Un BCU del Banco Central a 20 años) y agregándole un premio por riesgo (financiero y de operación) asociado a la acción. 10.. El WACC es capaz de reflejar el costo de oportunidad de un negocio en un período determinado. Es la tasa que nos indica el rendimiento que se esperaría obtener al invertir el dinero en un negocio alternativo de riesgo similar. 11. Debido al cambio que experimentan las tasas de interés, en relación a la coyuntura económica interna y externa, los analistas deben volver a estimar o revisar las tasas de descuento que se aplica a los distintos proyectos, en especial cuando las tasas de interés cambian en forma considerable. Cuando ello ocurre, las tasas de libre riesgo también cambian, lo mismo que aquellas a las que financian las compañías. Por lo tanto, ello puede tener un impacto importante en el WACC, en especial cuando este cambio es mayor a 1%. 12. Cuando las tasas de interés cambian fuertemente a la baja, las tasas libre de riesgo y de endeudamiento también bajan, por lo que se hace necesario revisar a la baja las tasas de costo de capital, ya que al bajar el WACC aumenta el Valor Actual neto (VAN) de los proyectos, lo que podría hacer que algunas de las iniciativas que se rechazaron hoy si sean rentables. Además, no es fácil presentarse ante el directorio y decir que un proyecto rechazado, hoy sí es conveniente. 13. A su vez, cuando las tasas de interés cambian fuertemente al alza, las tasas de libre riesgo y de endeudamiento también suben, por lo que hace necesario revisar al alza las tasas de costo de capital, ya que al subir el WACC, cae el Valor actual neto (VAN) de los proyectos, lo que podría hacer que algunas de las iniciativas que se aprobaron hoy no sean rentables. En este caso es mejor  postergar el proyecto hasta que existan condiciones más favorables.

Teoría sobre la Estructura de Capital En los últimos cincuenta años ha sido tema de amplia controversia determinar cuál es la combinación de recursos propios y ajenos que generan un mayor valor de empresa. Los primeros planteamientos teóricos sobre la estructura de capital se centraron en determinar si existen algunas relaciones funcionales entre el ratio de endeudamiento con respecto al costo del capital medio ponderado y sobre el valor de la empresa. Estos se desarrollaron en escenarios de mercados perfectos, pero llegando a conclusiones contradictorias. No obstante la tesis de Franco Modigliani y Merton Miller, MM, (1958) sirvió de referencia para posteriores investigaciones que relajaron las restricciones de sus hipótesis, dando cabida a alguna imperfección o situación real del mercado. A pesar que hoy en día no se han identificado todas las imperfecciones que puede tener un mercado, y que no todas las conocidas han sido tenidas en cuenta para evaluar sus impactos en la relación endeudamiento-valor de empresa, existe un consenso de que el valor de las empresas puede variar a través del endeudamiento por el efecto fiscal y otras imperfecciones del mercado como los costos de dificultades financieras,

los costos de agencia y la asimetría de información, en muchos casos determinándose una estructura de capital óptima que compensa los costos con los beneficios (teoría del trade off ). Más recientemente otras investigaciones focalizan su atención en el estudio del mercado real: características del producto-consumo, el nivel de competencia sectorial, como la influencia de la estructura de capital en los resultados de las disputas por el control de las empresas; concluyendo que en estos casos las empresas fijan una estructura de capital óptima, siguiendo los lineamientos de la teoría del trade off. (tasa de intercambio entre dos criterios. El Trade Off indica en cuánto varía un criterio para lograr un incremento unitario en otro criterio.)

I. SINOPSIS SOBRE LA EVOLUCIÓN HISTÓRICA DE LAS TEORÍAS SOBRE LA ESTRUCTURA DE CAPITAL Se pueden identifican dos grandes escenarios: mercados perfectos y mercados imperfectos; en el primero se desarrollan las primeras teorías sobre las decisiones de financiación, conocidas como teorías clásicas, la más antigua de ellas la tesis tradicional y después la tesis de irrelevancia de Modigliani y Miller  (1958). Ambas con posturas contrarias al efecto del endeudamiento sobre el costo de capital y valor de la empresa.

Posteriormente, Miller y Modigliani, (1963), al introducir a su modelo inicial los impuestos de sociedades, dieron marcha atrás a sus preliminares conclusiones; sugieren que dado que la ventaja fiscal por deuda se puede aprovechar totalmente, lo ideal sería endeudarse al máximo. No obstante, otros estudios mostraban que este beneficio sólo era parcial debido a que las empresas tienen opción a otros ahorros fiscales diferentes a la deuda y, también, por  cierto efecto clientela que producen las imperfecciones del mercado. Desde el contexto de mercados imperfectos surgen otras tres teorías (teoría de irrelevancia de Miller, teoría del trade-off  y la teoría de la jerarquía de preferencias) que pretenden involucrar  algunas deficiencias del mercado, tales como los impuestos de personas físicas, los costos de dificultades financieras, los costos de agencia y la información asimétrica. La primera deficiencia fue tratada por Miller (1977), quien llegó a la conclusión que la ventaja fiscal por deuda se anula y, por lo tanto, volvió a retomar la tesis de la irrelevancia de la estructura de capital sobre el valor de la empresa. La segunda anomalía es considerada por algunos investigadores como de valor insignificante, reafirmando una plena ventaja fiscal por deuda; mientras que para otros es valiosa, y reduce este beneficio tributario hasta el punto de manifestarse que la estructura

financiera óptima es aquella donde los costos por dificultades financieras se igualen a los beneficios fiscales por deuda; este último planteamiento se puede explicar con la teoría del trade-off. La tercera imperfección se basa en la teoría de agencia, y surge debido a los conflictos por la propiedad y el control entre accionistas y administradores que se pueden reconocer más fácilmente en empresas sin deuda, y entre accionistas y prestamistas cuando la empresa utiliza deuda para la financiación de sus proyectos. Habrá un nivel de deuda donde los costos de estos conflictos sean mínimos, es decir, una estructura óptima de deuda, que está soportada por la tesis de la estructura del tradeoff.

Estructura de Capital: Combinación de la financiación de la empresa. Más porciones de una torta, no van a saciar el apetito de una persona. Por lo tanto, la elección de estructura de capital de una empresa no puede incrementar el valor subyacente de los flujos de tesorería generados por sus operaciones y sus activos reales . Piense en un balance sencillo  =      .

Valor de los flujos de tesorería de los activos reales y de las operaciones = Valor de la deuda, acciones ordinarias, y de otros títulos emitidos por los inversionistas. La primera parte de esta expresión determina el tamaño de la torta, mientras que la segunda parte, determina como se reparte. Una empresa puede repartir sus flujos de caja en tantas partes como quiera, pero el valor global de esas partes será siempre la suma del valor de cada uno de los flujos de caja sin repartir.

El valor de la torta no depende de como se reparte. Es independiente si el que reparte se como algún trozo. Modigliani y Miller mostraron que en mercados de capitales en buen funcionamiento, el valor de mercado de una empresa no depende de su estructura de capital. En otras palabras, los directivos financieros no incrementan el valor mediante cambios en las combinaciones de títulos utilizados para financiar la empresa.

Más porciones de una torta, no van a saciar el apetito de una persona. Modigliani y Miller mostraron que en mercados de capitales en buen funcionamiento, el valor de mercado de una empresa no depende de su estructura de capital. En otras palabras, los directivos financieros no incrementan el valor mediante cambios en las combinaciones de títulos utilizados para financiar la empresa. Ejemplo: Elías, el presidente de JPV, está revisando la estructura de capital con Inés, la directora financiera. (La tabla Nº 1 muestra la posición actual. ) La empresa no tiene deuda y todos sus resultados de la explotación pagan como dividendos a los accionistas. (Suponemos además que estamos libre de impuestos). Los beneficios esperados y los dividendos por acción son de $ 1,25. Ejemplo, los Bº podrían caer hasta $ 0,75 en una depresión o podrían saltar hasta $ 1,50 en una expansión

Datos Nº de acciones Pº x acción V de Mº de las acciones

100.000 10 1.000.000

Estado de la Economía Depresión

Bº de la Explotación Bº por acción Rentabilidad x acción

75.000 0,75 75%

Estancada

100.000 1,00 10

Normal

Expansión

125.000 150.000 1,25 1,50 12,5 15 Resultado Esperado

El precio de cada acción es $ 10. La empresa espera producir un nivel constante de flujos perpetuos de Bº y Div. Con la predicción de no crecimiento, la rentabilidad esperada de los accionistas es igual al rendimiento de los Div. es decir, los Div. Esperados por acción dividido por el Pº $ 1,25/ $10 = 0,125 0 12,5%. Elías ha llegado a la conclusión de que los accionistas estarían mejor si la empresa tuviera la misma

De deuda y de fondos propios. Por lo tanto, propone emitir $ 500.000 de deuda a un tipo de interés del 10% y utilizar esos ingresos para la recompra de 50.000 acciones. A esto se le llama reestructuración. Los activos y la política de inversión de la empresa no se verán afectados. Únicamente cambiará la COMBINACIÓN FINANCIERA.