Les preconisations du cabinet Deloitte

~‘NATIIX~S ASSET MANAGEMENT

Deloftte -

Opérations de cessions temporaires de titres Analyse du dispositif: conflits d’intérêt et primauté de l’intérêt des porteurs

JZivrahie

Neuilly, le 27juillet 2012

Detoitte. 1.

Le dispositif mis en place

.3

2.

contexte de marché

6

3,

Analyse des risques

9

4.

PRECONISATIONS

12

5.

ANNEXES 1) Réponses aux questions posées

16

2) Rapport ESMA Guidelines on ETFs and other UCITS issues Consultation on recallability of repo and reverse repo arrangements 3) CESR’s guidelines on the methodology for cajculation of the ongoing charges figure in the Key Investor Information Document -

2/20

©Deloitte conseil

D&oftta Dans le cadre de son activité d’intermédiation « RTO * (Réception et Transmissions des Ordres et Exécution), NAM Finance intermédiait des opérations de cessions temporaires de titres (CTF) pour le compte des OPCVM dont la gestion est assurée par NAM. Les transactions étaient alors conclues directement entre les OPCVM et les contreparties de marché, NAM Finance intervenant uniquement en tant qu’agent. Ce schéma opérationnel aboutissait à une multitude de relations bilatérales entre les contreparties et les OPCVM. Ce mode d’intermédiation présente de nombreuses contraintes opérationnelles, génératrice de risques, pour NAM ainsi que pour NAM Finance. En effet, la multiplication des flux (Règlement/Livraison, appels de marge, collatéral), des contrats de marché et/ou avenants encadrant ces opérations et la nature même des opérations (partial recalls f partial returns) peuvent être génératrices de risques opérationnels. Par ailleurs, il est plus difficile pour NAM et NAM Finance d’avoir une taille critique suffisante sur le marché. De plus, ce schéma opérationnel « NAM Finance Agent » était contraignant pour les contreparties de marché qui devaient dès lors signer des contrats avec chacun des OPCVM NAM afin de pouvoir traiter des cessions temporaires de titres avec eux. Ceci était un frein majeur au développement de l’activité pour NAM et NAM Finance. A noter, que dans ce schénia, le collatéral était constitué quasi exclusivement de titres et donc ne faisait l’objet d’aucune rémunération. Par ailleurs, le collatéral-titres est un frein à l’activité, les contreparties préférant le collatéral espèce. De ce que nous avons pu observer, le schéma « agent» est le schéma le plus fréquemment rencontré sur le marché et est utilisé par les principaux concurrents de NAM NAM et NAM Finance devaient, dans la mesure où les cessions temporaires de titres sont un outil de gestion et un levier de performance pour les OPCVM gérés, optimiser cette activité en mettant en place un schéma opérationnel plus adapté. NAM Finance a adopté le statut de « principal » pour les opérations de cessions temporaires de titres. NAM Finance est contrepartie o Des OPCVM NAM, auprès desquels elle emprunte les titres, o Des contreparties de marchés, à qui elle prête les titres. Le mode opérationnel « NAM Finance Principal » limite les risques opérationnels, et accroit l’efficacité opérationnelle o Tant pour les contreparties de marché, o Que pour les OPCVM gérés. En effet, les OPCVM et les contreparties de marché ne font face qu’à une seule contrepartie, NAM Finance. Ce dispositif facilite o Les transactions, o Le règlement livraison, o Les appels de marge, o Les appels de collatéral, o La mise en place et la revue des contrats/avenants, o Les retours partiels et rappels de titres.

3/20

©Oeloitte conseil

De~oftte Dans le cadre de ce schéma « principal », NAM Finance est rémunéré à chaque opération, via o Les loyers des cessions temporaires de titres rendements perçus des contreparties externes qui empruntent les titres rendements versés aux OPCVM NAM qui prêtent leurs titres o La rémunération du collatéral Rémunération effective du collatéral (par le dépositaire via un compte espèce dédié) Eonia —

—

A noter que les fonds dédiés NAM sont toujours dans le schéma RTO. Ce mode représente 1/4 à 1/3 de l’activité de l’activité CTÎ de NAM Finance. 85 portefeuilles utilisent le mode « principal ». Schéma des flux financiers au dénouement de l’opération de prêt de titres

Natixis AM Finance

PortefeuIlle A

e

~

-

Contrepartie X

ê Légende

CACEIS BANK

4-

Loyer Rémunération du collatéral

+ Les ~oyers NAM Finance conserve 16,7% des loyers des cessions temporaires de titres perçus des contreparties de marchés à qui il prête les titres. NAN Finance verse le solde aux OPCVN. Ensuite, les loyers sont partagés, conformément aux prospectus des OPCVM, entre NAM et les DPCVM. Les OPCVM conservant au moins 50% des loyers perçus. Généralement, la clé de répartition est d’environ 30% pour NAM et

70% pour les OPCVM. Explications et détails des flux présentés dans le schéma ci-dessus dénouement de l’opération de prêt de titres » Titres

+

«

Schéma des flux financiers au

100% du loyer

Au dénouement de l’opération de cession temporaire de titres, la contrepartie rend les titres empruntés à NAM Finance Titres

-I-

+

le loyer initialement négocié.

83,3% du loyer

Dans le schéma NAM Finance «agent», les transactions étant directement conclues entre les

portefeuilles et les contreparties de marché, les loyers étaient directement versés par la contrepartie à

4/20

©Deloitte Conseil

D&oftte~• chacun des portefeuilles concernés. Comme pour toutes opérations intermédiées par NAM Finance, celle-ci perçoit des frais de transactions au titre de sa prestation RTO. En revanche, dans le schéma « NAM Finance Principal », où NAM Finance est à la fois contrepartie des portefeuilles et des contreparties de marché, NAM Finance ne reçoit plus de frais de transactions parce qu’il n’agit plus en qualité de « RTO ». C’est pourquoi, il prélève une marge sur le loyer reçu de la contrepartie. NAM Finance prend une marge de lG,7% sur le montant du loyer. NAM Finance, par conséquent, retourne au portefeuille les titres + 83,3% du loyer. Cette marge est fixe et a été calculée par assimilation des frais de transactions perçues en mode RTO. Elle a été fixée en accord avec la société de gestion NAM et a été validée lors de l’agrément de NAM Finance.

30% à 40°/o du loyer perçu par l’OPCiIM est reversé à NAM Société de gestion Le portefeuille A reverse, selon une clé de répartition définie dans le prospectus du fonds, 30% à 40% du loyer perçu, de NAM Finance, à NAM. Le portefeuille A conserve par conséquent 50% à 58,3% du loyer initialement reçu. Un rapide sondage sur lês prospectus des fonds opérant des CC (sur base du tableau fourni par les Risques) met en évidence cette hétérogénéité qui trouve son origine dans les différents traitements historiques de ces opérations

+

o

33,48% de la rémunération sera reversée à NAM (par ex. Natixis Action Euro, Natixis CAC 40, Natixis Convertible Euro, etc)

o

40% de la rémunération sera reversée à NAM (par ex. Natixis Convertible Europe, Natixis Actions CAC 40, Natixis Actions Européennes, etc...)

o

50% de la rémunération sera reversée à NAM (par ex. Prepar croissance, Fructi Europe Cyclique, Avenir Dynamique, etc...)

o

100% pour le fonds (par ex. Natixis Impact Euro Aggregate, Natixis Oblig Prem Court terme, Avenir Dynamique, etc)

o

50% pour le dépositaire Européennes)

o

D’autres prospectus ne mentionnent pas ce point (par ex. CNP Moyen Terme, Croissance Diversifiée, Natixis Credit Euro, etc ...)

o

Le fonds n’a pas vocation à utiliser les opérations de CTT (par ex. Avenir Actions Euro)

/

50%

pour le fonds (par ex.

Fructifonds Valeurs

L.e collatérail

Le cash-collatéral a pour objet de couvrir le risque de contrepartie généré par les opérations de cessions temporaires de titres détenus par les OPCVM et initiées par NAM Finance auprès des contreparties bancaires. Le cash-collatéral est déposé sur un compte espèce dédié auprès du dépositaire des portefeuilles, Caceis Banlc. La société de gestion a privilégié le dépôt du collatéral auprès du dépositaire pour des raisons de sécurisation des positions en négociant une rémunération minimum permettant de délivrer le rendement contractuel sur le collatéral aux contreparties Selon les accords passés entre NAM, NAM Finance et Caceis Bank, ce montant d’intérêt après rémunération contractuelle de la contrepartie (Eonia) est partagé selon la clé de répartition suivante o 60% pour NAM Finance .

40% pour Caceis Bank. Une rémunération planchera été négociée, en fonction des conditions de marché, à Eonia ± 12,Sbps. Les 40% reçus par Caceis Bank correspondent à la rémunération des risques de transformation et de crédit que prend Caceis Bank dans les opérations de placement du cash collatéral. o

5/20

©Deloitte Conseil

Deioftta. ~CoUatéral rémunéré à ~onia + 6G% x bps Cé~ortefeuille dépose le collatéral reçu sur un compte espèce dédié chez son dépositaire, CACEIS Bank. CACEIS Bank place le collatéral à Eonia + x bps. CACEIS Bank conserve 40°k de la performance au-dessus d’Eonia. CACEIS Bank verse au portefeuille A la rémunération du collatéral soit Eonia ± 60% x bps. CACEIS Banlc s’est engagé contractuellement à reverser au moins Eonia + 12,5 bps (lloor). Le contrat est signé entre Caceis Bank et NAM (agissant en qualité de société de gestion par délégation pour le compte de chaque OPCVM). Collatéral rémunéré à ~onia

+

60% x bps

Le portefeuille reverse la rémunération reçue de CACEIS Bank (Eonia + 60% x bps) à NAM Finance. Le portefeuille ne conserve par conséquent aucune quote-part de la rémunération provenant du collatéral.

it~:

Collatérai rémunéré à Eonia

NAM Finance reverse le collatéral rémunéré à Eonia à la contrepartie emprunteuse des titres, conformément aux engagements contractuels qui est versé à la contrepartie. NAM Finance conserve le différentiel entre la rémunération du Fonds (Eonia 60 % X bps) et le rendement du collatéral (Eonia).

+ Le rêsuftat de NAM flnance Contribution aux résultats de NAM NAM Finance est filiale à 100% de NAM. A ce titre, le résultat de NAM Finance remonte vers NAM et contribue aux résultats de NAM.

Th~b ~:n ~ Environnement de marché Depuis l’été 2011, les conditions de marché sur les taux payés par les émetteurs bancaires ont été bouleversées compte tenu de l’asséchement de l’offre. En effet, les taux monétaires n’ont cessé d’augmenter pour atteindre les sommets historiques suivants:

30/06/2009

I~

2 ~ ~

g .~

~ ~

30/01/2010 30/06/2010 30/01/2011 30/06/2011 30/0912011 30/0112012 30/03/2012 30/06/2012

J~J

Echéanoes 1 Mois 3 Mois 6 Mois lan -23 -9 9~ 25 -14 -14 -15 4 18 5 9 -3

-6 -5 -4 -3 28 5 -10 -9

2 10 11 11 64 59 14 21

16 30 31 29 92 88 48 50[

Source NAM Finance

31 29 49 48 47 118 117 74 84

-

Deloitte

Ces chiffres sont des moyennes des spreads constatés entre l’Eonia et ce que les principaux émetteurs (une huitaine) bancaires payent pour le placement de leur CD en JJ, 1 semaine, 1 mois, 3 mois, 6 mois et un an aux différentes dates.

6/20

©Deloitte conseil

Deloftte0 Les rendements sont significativement plus élevés depuis environ 1 an, en particulier sur les maturités supérieures à 1 an. L’activité de Caceis Bank (couplage du volume des opérations et du contexte inedit de marché) a permis d’enregistrer des rendements très largement supérieurs au minimum requis de rémunérations devant être servies aux contreparties bénéficiant par la même à NAM Finance. + Défiance vis-à-vis du monde financier

Les différentes malversations, les deux crises financières récentes, celles des crédits hypothécaires en 2008 et celles des dettes souveraines de la zone euro en 2010 ont contribué à la défiance vis-à-vis du monde financier (cf. enquête Deloitte 2011), défiance fortement relayée par le monde politique. La notion de « bankster » constitue désormais un « marronnier » de la presse généraliste qui traque et condamne (sans toujours maîtriser) !es éventuelles suspicions de malversations. Environnement réglementaire La protection de l’investisseur est devenue un des thèmes principaux d’évolution de la réglementation. Elle vise notamment à renforcer les principes de

-

o

Gestion au bénéfice exclusif des porteurs

o

Maîtrise des risques

o

Encadrement des conflits d’intérêts

o

Information préalable des porteurs

o

Suivi quantitatif

Se désengageant progressivement de son autorisation pré-commercialisation, l’autorité de tutelle a consolidé son dispositif de contrôle a posteriori et son processus de sanctions à l’encontre des sociétés de gestion. Une revue succincte des sanctions adressées sur les 3 dernières années met en évidence les thématiques traitées o

Défaut de mise en place de procédures adéquates visant à détecter tout risque de non-conformité aux obligations professionnelles

o

Défaut d’information aux porteurs,

o

Absence de procédure de gestion des conflits d’intérêts

o

Gestion des conflits d’intérêt et manquement à l’obligation de prévention des situations de conflits d’intérêts

o

Atteinte à l’intérêt des porteurs,

o

Absence de procédures et de processus de gestion des risques,

o

Défaillance du contrôle interne,

o

Porosité de la « muraille de Chine »

Dans ce cadre, les règlementations à venir(AIFM, européennes), perpétueront cette évolutions.

7/20

ucrrs

V, MIFID, PRIPS pour ne parler que des

©Deloitte Conseïl

DeMtte~ Finance parallèîe / Shadow banking 2012 a vu fleurir les « écrits» sur la finance parallèle (rapport du CSF en octobre 2011 faisant suite aux demandes du G20 de 2010). La Commission Européenne notamment dans son livre vert (printemps 2012) pointe du doigt les acteurs de cette «finance de l’ombre» (notamment les fonds) et les activités génératrices (titrisation, prêt de titres et pension). Le CSF, dans son rapport préliminaire liés aux risques prêt de titres et opérations de pension, laisse entrevoir les recommandations qu’il doit présenter au 020 d’ici la fin 2012. Il y déplore le manque de transparence de ces activités (compte tenu des volumes) et l’exploitation des failles réglementaires par certains établissements et souligne les risques systémiques liés à la vitesse du collatéral, à la réutilisation des suretés et au réinvestissement des liquidités reçues en contreparties des titres garantis. Dernièrement, la Commission Européenne, dans le cadre d’une consultation sur UCITS 5 (26/07/2012) introduit une réflexion sur le recours aux méthodes d’optimisation du portefeuille (EPM)* intégrant les C]P ESMA

Report and Consultation Paper Guidelines on ETFs and other UCITS Issues (25/07/2012)

I L’ESMA recommande que (morceaux choisis) o

Le réinvestissement du cash collatéral ne pourra s’effectuer que sur une liste limitée

d’actifs. e

Concernant les accords de partage des revenus, tous les revenus, nets des coûts opérationnels doivent être rendus à l’OPCVM.

• Seules les entités répondant aux obligations de l’art. 50 (Directive UCITS) peuvent recevoir en dépôt le collatéral espèces. Aucune limité d’opérations de CCT ne soit fixée sur l’actif net. Guideline EPMT*** (extraits) 1.

L’OPCVM doit informer clairement dans le prospectus sur ses intentions de recours aux techniques et instruments EPM.

2.

Il doit inclure une description détaillée des risques associés à ces activités, y compris le risque de contrepartie, les conflits d’intérêt potentiels et les impacts sur la performance de l’OPCVM.

3.

L’utilisation de ces techniques doit être en ligne avec le meilleur intérêt des porteurs.

4.

L’OPCVM, dans le prospectus, devra présenter la politique des coûts opérationnels directs et indirects résultant de ces opérations qui peuvent être déduits des revenus délivrés à I’OPCVM.

5.

L’OPCVM devra présenter l’identité des structures qui perçoivent des rémunérations

6.

Tous les revenus résultant des EPMT nets des charges, doivent être rendus à l’OPC.

7.

Le rapport annuel de l’OPC doit contenir les éléments suivants 4 L’exposition obtenue à travers les EPM -)

j

L’identité des contreparties

4 Le type et le montant des collatéraux reçus par l’OPC 4 Les revenus provenant des EPMT pour l’exercice avec les coûts opérationnels * ** ~‘~*

Efficient Portfolio Management Cessions temporaires de Titres Efficient Portfolio Management Techniques

8/20

j

©Deloitte Conseil

D&oltta Concurrence et notoriété Le contexte de marché. et surtout la pénurie de collecte a conduit à un fort renforcement des observatoires de la concurrence au sein des établissements et à une analyse plus pointue de l’information destinée aux porteurs de la part des journalistes spécialisés. La partie « frais de gestion » fait l’objet d’analyse plus affinée d’autant plus que l’application française du texte européen a omis d’intégrer de façon explicite les charges / manques à gagner provenant des opérations temporaires sur les titres payés à la société de gestion ou établissements liés. En effet, le guideline CESR prévoit spécifiquement que les rémunérations de la société de gestion (ou autre structure) provenant d’un accord de partage de revenus (notamment sur les revenus de prêts de titres) doivent être inclus dans les frais de gestion. L’AMF, dans son interprétation, a ignoré cette obligation.

Sur le schéma de flux, nous avons positionné les risques potentiels identifiés. NatixisAM

Po~efeuilleA

f4 sA

NatixisAM

Finance

CACE!S BANiC

÷

e

Légende

contrepartiex

Loyer Rémunération du collatéral

OÀ

Risoue potentiel Agissant en tant que « principal », NAM Finance devient l’unique et directe contrepartie des fonds. Le risque de contrepartie, dans le cadre de ces opérations, se trouve pleinement compensé par la réception d’actifs liquides (collatéral espèces). Ces garanties espèces ne peuvent être investies que dans des actifs non risqués. La politique de gestion des risques prévoit de limiter ce risque de contrepartie à hauteur de 40% de l’actif net. Le prospectus de I’OPCVM précise les règles en matière de politique de risque vis-à-vis des contreparties qui font l’objet d’un processus de sélection. Les modalités de sélection de NAM Finance n’ont pas été portées à notre connaissance.

OÀ

Risque potentiel : La SGP peut recevoir une quote-part du revenu des opérations de d’acquisitions et cessions temporaires de titres (Art 314.80 du RG AMF). Les conditions pour percevoir une rémunération (Art 314.76 du RG AMF): o Amélioration de la qualité du service fourni au client, o Respect de l’obligation d’agir au mieux des intérêts du client, o Information claire sur l’existence, la nature, le montant de la rémunération ou mode de calcul.

9/20

.

©Deloitte Conseil

D&oftte~. L’ESMA dans l’annexe et le Guideline précisant la méthodologie de calcul des frais de gestion (CESR/09-1028 et CESR/10-674) indique lorsquil y a un accord de partage de revenu, toute rémunération de la société de gestion qui découle d’un tel accord devrait être prise en considération et additionnée au total des frais de gestion (cas des revenus provenant des emprunts de titres). Cette règle ne semble pas être appliquée en France alors qu’il s’agit effectivement d’une remuneration visant à couvrir une prestation de gestion. Risque potentiel : La rétrocession de loyer est mentionnée dans le prospectus de chaque Fonds. Le partage des revenus s’effectue (pour des raisons historiques) sur la base de taux hétérogènes. La part à distinction de la société de gestion fluctue entre 30 et 40 %, permettant à chaque portefeuille de conserver au moins 50 % du loyer initial. Dans ce contexte, la société de gestion ou le gérant pourrait être incité à privilégier un client par rapport à un autre (art. 313-19 alinéa 3) Cette diversité dans les taux, d’origine historique, peut conduire à un potentiel risque de conflit d’intérêt. Ndus avons compris que pour limiter ce risque (à actualiser dans la cartographie des conflits d’intérêt de NAt’l) un algorithme est en cours de mise en production afin d’écarter toute possibilité de favoriser un fonds par rapport à un autre. Risque potentiel Chaque portefeuille intéressé a conclu avec Caceis Bank une convention de rémunération de compte espèces. La société de gestion a opté pour les fonds, de privilégier la sécurisation des collatéraux en logeant ces montants au sein de comptes ségrégués au nom du fonds chez le dépositaire. Chaque portefeuille doit rendre à l’échéance le collatéral des opérations de cessions temporaires de titres à la contrepartie, rémunéré à Eonia. Caceis Bank en tant que dépositaire constitue-t-il un risque de contrepartie compte tenu de l’obligation de restitution ? Dans le cadre de sa mission de dépositaire de tenue de compte conservation, le dépositaire à toute possibilité d’ouvrir tous comptes espèces au nom du fonds (article 323-2 RG AMF). Concernant l’obligation de restitution, l’interprétation relative à la notion « d’actifs de l’OPCVM » est différente o Limitée à la tenue du compte conservation côté dépositaires o

A l’ensemble des actifs de I’OPCVM côté sociétés de gestion.

La jurisprudence « Lehman » semble avoir tranché pour la version des sociétés de gestion. En outre, le projet de Directive AIFM semble aller dans ce sens. Dans ces conditions, le nantissement s’avère superflu et sa mise en place constitue un risque opérationnel (complexification) et de remise en cause globale du dispositif. Risque potentiel Dans la convention de rémunération, Caceis Bank fixe un taux plancher de rémunération à Eonia ÷ 12,5bps. Caceis Bank se réserve la possibilité de modifier ce taux plancher en fonction des évolutions de placement sur le marché et/ou de l’évolution des conditions de marché. La rémunération est « floorée» mais pas «capée ». La rémunération « Eonia + x bps» transite systématique par le fonds. Dans le schéma opérationnel des cessions temporaires de titres défini entre IMAM, NAM Finance et les portefeuilles, la rémunération du collatéral est reversée en totalité à NAM Finance via le portefeuille. Le portefeuille ne conserve donc aucune quote-part de la rémunération versée. La sur-rémunération du collatéral (au-dessus d’Eonia) est une composante importante de la rentabilité des opérations de cessions temporaires. Cette sur-rémunération est pleinement inédite car liée à la capacité de CACEIS Bank à optimiser le placement et aux spreads anachroniques de marche. Ce schéma a été explicité à l’AMF qui n’a pas émis de réserve. Cette sur rémunération versus le montant des intérêts à payer à la contrepartie finale (Eonia) est partagée à hauteur de 40 % pour CACEIS Bank et à 60 % pour NAM Finance. CACEIS garantit une surrémunération minimum de 12,5 bp à NAM Finance.

10/20

©Deloitte Conseil

Deioftta OÀ

Risque potentiel NAM Finance, filiale de NAM contribue au résultat de NAM. « L’organisation de NAM doit lui permettre d’exercer ses activités avec loyauté diligence, neutralité et impartialité au bénéfice exclusif des porteurs’> (312.25). NAM se trouve intéressée par l’optimisation des résultats de sa filiale. « Lorsque le prestataire de services d’investissement appartient à un groupe, la politique de gestion des conflits dintérêts doit également prendre en compte les circonstances qui sont connues ou devraient être connues par le prestataire, susceptibles de provoquer un conflit d’intérêt résultant de la structure et des activités professionnelles des autres membres du groupe» (313.20). La politique de conflit d’intérêt ne couvre pas actuellement ce double risque — —

*

portant sur la personne morale, portant sur les personnes physiques via les modes de rémunération variable

En outre, les organes de direction de la société de gestion doivent enregistrer de manière adéquate le détail de ses activités et de son organisation interne. Les prises de décision nécessitent d’être validées et justifiées par les organes de structure. Le procès-verbal ou compte rendu de comité entérinant la validation du schéma n’a pu nous être communiqué.

11/20

©Deloitte Conseil

D&oftta Aux vues des éléments en notre possession et de leur analyse, les opérations de cessions temporaires de titres, telles que mises en place entre NAM Finance et NAM (NAM Finance agissant en tant que « principal »), peuvent potentiellement exposer la société de gestion Natixis Asset Management à un risque de notoriété. Nos préconisations d’ajustements du dispositif visent d’une part à mieux couvrir les potentiels conflits d’intérêt et d’autre part à apporter une plus grande lisibilité sur les marges captées par NAM Finance.

(,ff ~I’ I

,H’iji

j

In’

,~

U

?I

r

ç_r

~~~~‘

NAM Finance contreparfie ~ unique des fonds

Information incomplète des

~Y porteurs sur partage du loyer

Incitation à privilégier un OPCVM f autre OPCVM (hétérogénéité des taux de partage des revenus) j~_ Risque de contrepartie sur

~J’ CAOEIS Banque

__________________________________—

Limitation des positions à40% des encours (politique des risques) Collatéral espèces pour l’ensemble des positions

Forma~sation du processus de sélection de NAM Finance comme contrepartie (conformité RGAMF et prospectus)

Mention dans KI ID (majorité du loyer revient à rOPCVM)

Dispositif de surveillance visant à ?assurerque la rémunération à destination de la société de gestion n’excède pas le montant global des frais de gestion

Algorithme de priorisation en cours de mise de production

Ségrégation de comptes ouverts chez le dépositaire (obligation de restitution

Nantissement non nécessaire (complexifie et fragilise le dispositif)

implicite post Lehman) ____________________________________________

12/20

©Deloitte Conseil

D&oitte if

0

a

-4

Absence de justification du prélèvement de la surrémunération par NAM Finance

Contractualisation entre CAOEIS Banque et le fonds qui garantit au fonds Eonia ÷12,Sbps+50% de X Contrat ISLA/TBMA entre NAM Finance et Fonds qui prévoit une rémunération d’Eonia + 12,Sbp Contrat entre contreparties et NAM Finance prévoyant une rémunération du collatéral égale à Eonia

Contrat de prestation entre NAM Finance et NAM relatif aux frais perçus supérieurs à l’Eonia NAM Finance est un établissement lié et la totalité de la rémunération perçue doit faire l’objet d’une information au porteur. Décorrélation d’une prestation d’un rendement de marché (identifier un cap à définir, le surplus revenant au fonds)

Incitation de NAM (en tant que personne morale) etde ses équipes de gestion à prendre des décisions de gestion visant à favoriser le résultat de la structure

Exclusion pour le calcul de rémunération variable de la partie du RBE provenant de NAM Finance

Non conformité des décisions de la société de gestion

Dispositif visant à s’assurer que l’ensemble des prises de décisions des organes de la structure soit validé, justifié et enregistré

13/20

©Deloitte Conseil

D&oitta Les orientations de I’Esma concernant les méthodes d’optimisation du portefeuille (25/07/2012) abondent dans le sens des préconisations proposées et justifie une modification des prospectus et une information complétée aux porteurs.

r~

—

L

~JCi≥T~’’’tJ’’.—~t

‘Il

~I’~ L’J~

>

1.),(

J’

L’oPcVM doit informer clairement dans le prospectus sur ses intentions de recours aux techniques et instruments EPM

Ajustement du prospectus

Une description détaillée des risques associés à ces activités (yc. risques de contrepartie) des conflits d’intérêts potentiels et des impacts sur la performance de l’OPCVM doit être prévue

Ajustement du prospectus, intégration des impacts en terme de performance (méthode de détermination, processus de validation, production)

,

L’utilisation de ces techniques doit être en ligne avec le meilleur intérêt des porteurs

Ajustement du modèle de rémunération des parties

Une présentation dans le prospectus de la politique des couts opérationnels directs et indirects résultant de ces opérations déduits des revenus déflvrés à i’oPCVM doit être effectuée

Ajustement du modèle de rémunération des parties

L’identité des structures percevant des rémunérations (yc. Établissements liés doit être précisée

Intégrer NAM Finance dans l’information aux porteurs

L’ensemble des revenus résultant des EPMT nets des charges, doivent être rendus à l’oPC

Ajustement du modèle de rémunération

,

—

des parties et détermination des méthodes de production et de validation

Le rapport annuel de I’OPCVM doit contenir: Prise en compte des informations -l’exposition obtenue à travers les EPMT spécifiques à faire figurer dans le rapport -l’identité des contreparties annuel et détermination des méthodes de -Le type et le montant des collatéraux reçus par l’OPc validation des données ~ produire -Les revenus provenant des EPMT pour l’exercice avec les couts opérationnels directs et indirects ____________________________________________

14/20

©Deloitte conseil

Debltta Schéma ajusté si X>T8D

cons

ecnia + X où o,12so,ias

-

—s -

Points clés: Compte! dépôt ségrégué Obligation de restitution (dépositaire)

Avéritier Contractualisation avec lefonds dans le cadre de la mission de déposItaire TCC

NAM Finance est une conlrepartie et un prestataire de service Rémunération de NAM Finance estde X dans la limite du TBD *

À

4;

Contrat de prestation entre le Fonds et NAM Finance Infomiation des porteurs (établissement lié)

Ï ~ krJ~l(~Ji ‘~Ft~1 Prospectus: ~ Description détaillée des coûtslfrals d’exploitation direct et indirect • Montants • L’identités des entités auxquelles les f rals/ commissions sontreversés (y comp’is les établissements liés) > Description détaillée des risques liés: • Risque de contrepartie Potentiels conflits d’intérêts • Impact sur la peilomiance de ~OPC

*

l4J~’

&‘ïPflHt,!~{0fl

~

Rapportarinuel: > L’exposition Y’ L’identité des contreparties Y Les revenus découlant de cette activité Y- Les coûts et frais direct et Indirects

To be deflned

15/20

©Deloifte Conseil

D&oftte~

16/20

©DeIoitte Consefl

De~o~tta 5.1

Réponses aux questions posées

Gestion des Conflits d’intérêt (•

Les dispositions prises par MAM pour détecter les situations de conflits d’intérêt liées au dispositif sont-elles suffisantes? o

La politique de conflit d’intérêt nécessite d’intégrer les structures groupe. La relation NAM Finance/NAM et l’impact sur le RBE de NAM n’est pas pris en compte.

+ La Politique de gestion des conflits d’intérêt est-elle adaptée au dispositif? o La mise en production de l’algorithme de priorisation permet de couvrir le risque de conflit d’intérêt relatif à l’hétérogénéité des proportions de partage de loyers entre le fonds et la société de gestion o Un dispositif doit être mis en place pour couvrir les risques liés à l’intérêt de la société de gestion dans l’accroissement du résultat de NAM Finance. + Les procédures et les mesures prises pour gérer les conflits spécifiques au dispositif sont-elles adaptées et efficaces? o Elles nécessitent d’être ajustées (cf ci-avant) + Y-a-t’il nécessité de consigner des informations relatives au dispositif au sein du registre des conflits d’intérêt? o Le registre des conflits d’intérêt doit consigner l’exhaustivité des conflits d’intérêts potentiels Transparence du disoositif + L’information des porteurs de parts et des actionnaires de SICAV est-elle nécessaire et suffisante? (kG AMG art. 313-318 et suivants) o L’information est nécessaire, en phase avec la réglementation imprécise sur ce point Le Guideline ESMA sur EPMT apporte les détails explicites à des orientations désormais abouties. • Le niveau de transparence retenue est-il adapté et conforme aux dispositions du RG JUIF sur le partage du loyer entre OPCVM et NAM? Une formulation plus large du type « I’OPCVM reverse à la société de gestion x% TTC du revenu (net de la marge de l’intermédiaire NAM Finance) généré par les opérations d’A&CCT. La rémunération du collatéral associé à ces opérations bénéficie à hauteur de l’Eonia à l’OPCVM et pour son excédent à l’intermédiaire. Pour toute information complémentaire, le porteur pourra se rapporter au rapport annuel du FCP », est-elle nécessaire, conforme à la pratique et adaptée? o Le rapport ESMA donne les clefs (raisonnement en coût opérationnel et non en marge) 1 Jntégration des risques associés à ces activités (yc. Risque de contrepartie), conflits d’intérêt potentiels et impacts sur la performance o Présentation de la politique des coûts opérationnels directs et indirects pouvant être déduits des revenus délivrés à l’OPC ° Information sur l’identité des structures percevant des rémunérations o Informations spécifiques à prévoir dans le rapport annuel de l’OPC

17/20

©Oeloitte conseil

Debftta. ê Y-a-t-II Heu de distinguer les OPCVM ouverts des OPCVM dédiés, notamment en terme d’accord préalable des porteurs de ces derniers sur le dispositif? o L’information délivrée dans le cadre d’un fonds dédié s’assimile à celle délivrée dans le cadre d’un mandat. L’obtention d’un accord préalable nous paraît indiquée. Risque associé au collatéral ê La qualification retenue du compte espèces dédié ouvert dans les livres du dépositaire est-elle adaptée au regard des différentes qualifications possibles? o Compte espèces pour rester dans les dénominations des conventions dépositaires et RGAMF sur la restitution. Imolications rentre dans les missions des TTC du dépositaire. Les fluxde collatéral sont considérés comme étant liés aux opérations de CCT sur les actifs.

RGAMF articles 323-2 et articles 323-16 et sur la restitution 322-4, alinéa 3 et convention dépositaire de place Article 2.1 et Article 2.3 sur les espèces. A noter le dépositaire n’a pas d’obligation de restitution du cash. En effet, le cash est fongible. Le devoir de restitution du dépositaire se situe uniquement au niveau des instruments financiers (mais jurisprudence Lehrnan...). ê La mise en place d’un acompte de nantissement d’instruments financiers donné par le teneur de compte au bénéfice de l’OPCVV4 est-elle pertinente et efficace ? o Le nantissement dans le cadre de ce dispositif n’apparaît pas pertinent. De plus, il est à même de générer du risque opérationnel supplétif et fragilise l’ensemble du schéma. ê Compte tenu des caractéristiques du dispositif (gestion du risque de multiples contreparties déplacé des OPCVM vers NAM Finance, couverture du risque par un collatéral espèces non risqué, conservation des espèces par le dépositaire astreint à une obligation) est-il nécessaire que les OPCVM conservent une quote-part de la rémunération du compte espèces dédié? o Le schéma actuel s’avère robuste réglementairement pour chaque flux pris individuellement. Cependant, le transit du flux de rémunération et de surrémunération du collatéral par le fonds sans justification constitue une source d’incertitude en dépit d’une validation, dans des conditions de marché différentes, par l’autorité de tutelle. Il conviendrait d’analyser ce flux de sur-rémunération comme contrepartie à une prestation délivrée par NAM Finance (coût opérationnel), ce qui permettrait de s’adapter à terme aux nouvelles logiques de présentation (ESMA) « L’ensemble des revenus résultant de ce type d’opérations nets des charges, doivent être rendus à l’OPC»

18120

©ljeloitte

conseil

EeMtte~.

5.2. Rapport ESMA Guidelines on ETFs and other UCITS issues Consultation on recallability of repo and reverse repo arrangements

19/20

©Deloitte Conseil