La Arquitectura Financiera Internacional PDF

 

La arquitectura financiera internacional: Una reforma pendiente José Antonio Ocampo y Stephany Griffith-Jones Profesor y co-Presidente de la Iniciativa para el Diálogo de Políticas de la Universidad de Columbia, y Directora Ejecutiva de dicha Iniciativa, respectivamente

Este ensayo revisa el proceso de reforma financiera internacional desde la crisis asiática a la luz de los objetivos básicos de la arquitectura financiera internacional. Esos objetivos son fundamentalmente cuatro: garantizar la consistencia de las políticas macroeconómicas nacionales con la estabilidad del sistema económico mundial y evitar los efectos adversos de las políticas macroeconómicas de unos países sobre otros; regular los mercados financieros y de capitales de todos los países, así como de las transacciones financieras transfronterizas para evitar la acumulación excesiva de ries-

Una mirada de conjunto

gos; ofrecer liquidez de emergencia durante las crisis, como complemento de las funciones de los bancos centrales como prestamistas de última instancia a escala nacional; y proporcionar mecanismos adecuados a escala internacional para manejar los problemas de sobreendeudamiento. Mientras los dos primeros objetivos se refieren en gran medida a la prevención de las crisis, los otros dos se refieren al manejo de éstas, una vez se desencadenan. Sin embargo, unos buenos instrumentos de manejo de las crisis tienen también efectos preventivos, como lo muestra la historia de la banca central en el mundo entero. El artículo está dividido en tres secciones. La primera pre-

La crisis asiática de 1997 y su difusión a Rusia y América Latina dieron origen a un gran interés por la reforma de la arquitectura financiera internacional. Una década más tarde, y ante lo que puede ser la antesala de una nueva crisis financiera, que tiene ahora como epicentro la principal economía del mundo, los avances son claramente decepcionantes. En efecto, los desequilibrios económicos mundiales son quizás los más acentuados desde la Segunda Guerra Mundial, se ha hecho evidente el déficit regulatorio aun en los mercados financieros más desarrollados, y el Fondo Monetario Internacional (FMI) se encuentra en la peor crisis de su historia. Un elemento positivo en este panorama fue la definición de un marco consensuado sobre reforma financiera internacional y desarrollo, el “Consenso de Monterrey”, adoptado en 2002 en la mencionada Cumbre. La convocatoria de Naciones Unidas a una nueva conferencia internacional de revisión de la agenda de Monterrey, que se llevará a cabo en Doha (Qatar) en noviembre de 2008, constituye, por lo tanto, una oportunidad única para estudiar de nuevo los problemas de cooperación financiera internacional.

senta unainternacional mirada de conjunto a la del sistema financiero a lo largo dereforma los últimos diez años. La segunda considera los dos primeros objetivos. La tercera analiza el tercer y cuarto objetivos, así como las respuestas nacionales y regionales del mundo en desarrollo a las deficiencias de la arquitectura financiera internacional en estos campos. Cabe resaltar que el artículo centra su atención sobre la arquitectura monetaria y financiera y deja, por lo tanto, de lado lo que ha acontecido en materia de financiación del desarrollo, que muestra un panorama igualmente complejo, pero donde sobresale un elemento positivo: la clara recuperación de la Ayuda Oficial al Desarrollo (AOD) a partir de la Cumbre de las Naciones Unidas sobre Financiación del Desarrollo que tuvo lugar en Monterrey en 2002.

Los principales avances a lo largo de esta década se centraron en fortalecer los esquemas macroeconómicos y de regulación financiera de los países en desarrollo, y en desarrollar en ellos los mercados locales de bonos, en particular de los denominados en moneda nacional. A su vez, estos países respondieron a la ausencia de un buen mecanismo de seguro colectivo mundial contra las crisis financieras y de balanza de pagos con un “auto-aseguramiento” masivo, mediante una acumulación de reservas internacionales sin precedentes. A ello se agrega, en Asia Oriental, la Iniciativa de Chiang Mai, que creó un mecanismo regional de apoyo a los países durante las crisis. Estos esfuerzos centrados en el mundo en desarrollo son, pues las principales luces en un panorama de reforma financiera internacional lleno de sombras, cuya principal paENTORNO INTERNACIONAL

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radoja es, precisamente, que ha descansado más sobre las reformas nacionales que han realizado los países en desarrollo que sobre una verdadera reforma de la arquitectura financiera internacional. La crisis institucional y la propia crisis financiera en ciernes forman parte de un proceso más amplio de fractura del multilateralismo multilaterali smo y de cambio en las relaciones de poder a escala mundial. Este proceso más amplio de reestructuración económica y política mundial escapa a los objetivos de este artículo. No obstante, un elemento importante que conviene resaltar aquí es la necesidad de una estructura de  goberna  gob ernabil bilida idad d mund mundial, ial, donde los países en desarrollo tengan “voz y representación” adecuados en las decisiones económicas mundiales, mundiales, por utilizar la terminologí terminologíaa del Consenso de Monterrey. Esto haría, por lo demás, que dicha estructura reflejase la de la economía mundial de hoy, y no la de las postrimerías de la Segunda Guerra Mundial, cuando fueron creados los organismos de Bretton Woods. Esta representación es en algunos casos inadecuada (FMI

solución en este caso es aumentar los votos básicos de los países pobres en dichos organismos.

Desequilibrios macroeconómicos mundiales y déficit regulatorio Un terreno en el cual ha fallado de manera señalada la ar-

y Banco Mundial) y en otros parcial (Banco de Pagos Internacionales, BPI) o inexistente (el Comité de Supervisión Bancaria de Basilea y mecanismos similares para otras actividades de regulación financiera internacional). En el caso del FMI, EE.UU. tiene, además, un veto efectivo sobre sus principales decisiones, fuera de una influencia informal excesiva, que se hizo particularmente evidente durante la crisis asiática. El FMI y el Banco Mundial ya iniciaron la discusión sobre “voz y representación” de los países en desarrollo (aunque, en el caso del FMI, no en torno al veto estadounidense). En el primer caso se dieron unos tímidos pasos en

quitectura financieraque internacional haconsistencia sido en proporcionar un mecanismo garantice la de las políticas macroeconómicas macroeconómicas de las principales economías del mundo, que siguen siendo nacionales en un conjunto importante de países (EE.UU., Reino Unido, China) y una mezcla de políticas regionales y nacionales en la Zona Euro (donde la política monetaria es ahora regional, pero las políticas fiscales siguen siendo en lo fundamental nacionales). Esto se combina con un sistema mundial de reservas que sigue descansando en gran medida sobre una moneda nacional, el dólar estadounidense. Las reformas que se han llevado a cabo a lo largo del tiempo han agregado algunos elementos positivos a esta arquitectura, pero también han significado retrocesos y conflictos. El principal avance fue la creación, en 1969, de una verdadera moneda internacional de reserva, los derechos especiales de giro (DEG) del FMI. Sin embargo, desde 1981 no se han hecho nuevas asignaciones de dichos derechos, ya que la última, aprobada por el FMI en 1997, fue objeto de un veto por parte del Congreso de EE.UU. Vale la pena resaltar que un sistema mundial de reservas basado en una moneda nacional (o monedas nacionales, en general) no es equitativo, ya que concede privilegios excesivos al país que emite dicha moneda, tanto en términos de señoreaje como de autonomía de su política monetaria (en cierto sen-

septiembre de 2006, cuando fuertemente se aumentó lasubrepresentaparticipación de cuatro países que estaban dos en el capital del Fondo (China, México, Corea del Sur y Turquía). Vale la pena resaltar que, en ambos organismos, este proceso significa dar un peso mayor a las economías asiáticas en desarrollo a costa fundamentalmente de los países europeos. Ello podría lograrse incluso de una manera consistente con mantener o aumentar la influencia europea en dichos organismos, si se creara una “silla” que representase a la Unión Europea (UE) en dichos organismos, y no a países individuales. Cabe anotar también que las propuestas de reforma han señalado la necesidad de aumentar la voz de los países más pobres en los organismos internacionales. Sin embargo, dada la pérdida de participación de éstos en la economía mundial, la única

tido, permite a ese país imponer su política monetaria al resto del mundo). Esta fue precisamente la razón por la que Francia y los países en desarrollo lideraron la creación de los DEG en la década de 1960. Pero, además, como señalara Robert Triffin hace varias décadas, dicho sistema puede generar inestabilidad en la economía mundial, provocando ciclos en los que el país emisor de la moneda de reserva usa su poder para generar una política expansionista, sucedidos por fases en que adopta políticas restrictivas para recuperar la confianza en su moneda. El principal retroceso en este campo fue la pérdida efectiva de influencia del Fondo sobre los balances macroeconómicos mundiales al colapsarse el sistema de paridades fijas de Bretton Woods y ser sustituido, a comienzos de los años setenta, por un mecanismo de paridades varia-

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bles entre las principales monedas. Esto permitió que pudieran acentuarse las diferencias en las direcciones de las políticas monetarias, como se ha hecho evidente recientemente, con la tendencia de la Reserva Federal de EE.UU. a adoptar una política anticíclica y la renuencia (o, al menos, la mayor cautela) del Banco Central Europeo (BCE) a hacerlo. Las posibles asimetrías en la política monetaria implican, por lo demás, que el surgimiento de monedas alternativas de reserva (el euro, en particular) pueden acentuar en vez de amortiguar la volatilidad financiera mundial en el corto plazo, al verse reflejadas en la inestabilidad del tipo de cambio entre ambas monedas. El colapso del dólar desde fines de 2007, que siguió al inicio de una nueva fase de reducción de las tasas de interés en EE.UU., es un caso digno de mención. Los mecanismos de coordinación macroeconómica han funcionado desde los años setenta fuera del FMI y no han sido particularmente efectivos. En los años ochenta fueron acuerdos ad hoc entre las principales economías (los acuer-

Gráfico 1.

Balanzas por cuenta corriente de distintas regiones del mundo (miles de millones de dólares) 600 400 200 0 -200 -400 -600 -800 -1.000 2003

2004

EE.UU. UE

2005

2006

Japón China

2007

2008

Resto de países en desarrollo

Fuente: Naciones Unidas (2008).

dos del Hotel Plaza en 1985 y del Louvre en 1987), y en años recientes han funcionado a través de diálogos en el seno del Grupo de los 7 (G-7). El FMI dio un paso interesante en abril de 2006 al crear el mecanismo de “supervi“supervisión multilateral”, cuyo propósito es precisamente considerar las interrelaciones macroeconómicas y financieras entre los miembros del Fondo. El primero de dichos procesos involucra a la Zona Euro, Arabia Saudí, China, Japón y EE.UU., y su objetivo es reducir los desequilibrios macroeconómicos mundiales sin sacrificar el crecimiento económico. económico. Aunque la motivación del nuevo mecanismo es positiva, sus resultados han sido hasta ahora modestos.

superávit de Japón, China y otros países en desarrollo, especialmente los productores de petróleo. El fuerte aumento del déficit estadounidense se agudizó durante la crisis asiática, cuando la expansión de dicha economía sirvió para amortiguar los efectos recesivos de esa crisis a escala mundial. En años recientes, la política de auto-aseguramiento de los países en desarrollo ha contribuido a dicho resultado (véase la última sección de este artículo), así como el auge de los precios de las materias primas, especialmente petróleo y otros productos minerales. Sus principales reflejos han sido el fuerte aumento de los pasivos exter-

Conviene además, que resolución en junio desobre 2007superel Directorio delmencionar, FMI adoptó una nueva visión de las políticas cambiarias de los países, la primera en casi treinta años. Esta resolución puso el principio de estabilidad externa en el centro de las actividades del Fondo. A los viejos principios de intervención cambiaria, cambiaria, que ya apuntaban a evitar que las intervenciones cambiarias afectaran adversamente a otros países miembros, se agregó un nuevo criterio que se refiere específicam específicamente ente a evitar políticas cambiarias que generen inestabilidad externa. La necesidad de mejores mecanismos de coordinación macroeconómica se hace evidente en los grandes desequilibrios que caracterizan a la economía mundial y que quedan reflejados en el Gráfico 1. El fuerte déficit externo de EE.UU. y el más reciente de la UE tienen como contrapartida los

nos netos de última década –desde poco menos de EE.UU. 500.000durante millonesla de dólares en 1996 a unos 3 billones de dólares en la actualidad— y la fuerte depreciación de esta moneda en los mercados internacionales a partir de 2003. La crisis financiera de EE.UU. que se ha desencadenado a partir de las hipotecas de baja calidad (subprime) titularizadas ha hecho evidente, por su parte, la magnitud del déficit regulatorio existente. Éste tiene dos dimensiones diferentes: por una parte, aunque el sistema bancario está bastante regulado, dichas regulaciones son deficientes en aspectos clave; por otra, importantes actividades financieras carecen enteramente de regulación. Nuevamente, los mayores avances en este frente se han dado en los países en desarrollo, que respondieron a la secuencia de criENTORNO INTERNACIONAL

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sis financieras a las que tuvieron que hacer frente desde los años ochenta fortaleciendo sus marcos de regulación y supervisión prudencial de los sistemas financieros. El principal esfuerzo a escala internacional ha sido la negociación de un nuevo Acuerdo de Basilea en materia de regulación bancaria (Basilea II). Aunque este acuerdo tiene varios elementos positivos, tiene también una serie de carencias importantes. Una de sus características más preocupantes es que reforzará el comportamiento procíclico de los préstamos bancarios. En efecto, la principal falla de los mercados financieros es la tendencia a asumir riesgos excesivos durante los períodos de bonanza. Dichos riesgos conducen más tarde, cuando el crecimiento se desacelera, a importantes pérdidas en las carteras bancarias y de otro tipo, que pueden desencadenar crisis financieras, cuyos costos económicos y sociales han sido severos en el mundo entero. Este comportamiento refleja una multiplicidad de factores: “miopía” en las expectativas de los agentes, la confianza que van acumulando todos los agentes

se acumulen provisiones contra pérdidas durante las fases de rápida expansión del crédito, que deben contribuir a frenar el auge crediticio y, especialmente, proporcionar un “colchón” para absorber las pérdidas durante las crisis y evitar, por lo tanto, la contracción del crédito durante estas fases recesivas. La introducción de un sistema de provisiones anticíclicas como norma internacional debería ser, en consecuencia, una prioridad de las regulaciones que expida el Comité de Basilea. Estas normas deben estar acompañadas acompañadas,, además, de otras que eviten que el comportamiento fuertemente procíclico de los precios de los activos financieros y de la finca raíz se multiplique durante los auges a través de un valor artificialmente alto de las garantías de los créditos. Las normas deben restringir, pues, el valor de las garantías aceptadas durante los períodos de inflación de activos, u obligar a hacer provisiones adicionales para los créditos garantizados con activos que se han valorizado rápidamente en los años previos a la concesión de un crédito, o even-

económicos durante los períodos de auge y que hace que estén dispuestos a asumir mayores riesgos, y la presión competitiva en mercados en los que la estructura de los incentivos es de corto plazo. El nuevo Acuerdo de Basilea acentuará este comportamiento procíclico. El nivel de capital requerido será determinado por el riesgo de la cartera de préstamos bancarios, calculada a través de los modelos de los propios bancos. Al usar dichos modelos, la nueva regulación bancaria incorpora y acentúa el patrón procíclico inherente al comportamiento de dichos agentes. El momento para introducir Basilea II ha sido, además, particularmente inadecuado, ya

tualmente aumentar los requisitos de capital en estos casos (una solución que es quizás subóptima). Cualquier sistema de este tipo habría ayudado a evitar o amortiguar la costosa crisis de las hipotecas de baja calidad. Otro problema del nuevo Acuerdo de Basilea es que sobreestima el riesgo de préstamos bancarios otorgados a los países en desarrollo, en la medida en que no tiene en cuenta los beneficios de la diversificación de la cartera internacional en términos de reducción del riesgo. Como resultado de esta falla, Basilea II puede resultar en requerimientos excesivos de capital para los préstamos a países en desarrollo, llevando a una reducción de dichos préstamos y/o un

que la creciente de riesgo aumentará los requerimientos de percepción capital y puede contribuir a extender la restricción crediticia, amplificando la turbulencia financiera y sus efectos sobre la actividad económica. Por ello, es esencial introducir mecanismos anticíclicos específicos en los mecanismos de regulación bancaria, un tema sobre el cual el Comité de Basilea se ha mostrado renuente a emitir normas. En esta materia, una de las innovaciones más importantes es, sin duda, el sistema español de provisiones bancarias prospectivas, introducido inicialmente en diciembre de 1999, de acuerdo con el cual las provisiones se realizan cuando los préstamos son desembolsados, desembolsad os, basadas en las pérdidas esperadas (“latentes”), estimadas sobre la base de un ciclo económico completo. La ventaja de este sistema es que permite que

aumento deIIsus costos. Por sería deseable que Basilea incorporara unello, factor quealtamente tomase en cuenta tales beneficios de diversificación, como de hecho se hizo para los préstamos a la pequeña y mediana empresa. Las áreas que carecen de regulación incluyen, en primer término, las transacciones bancarias fuera de balance, que han sido de hecho una de las vías más importantes a través de las cuales se extendió a los bancos la crisis en los mercados de bonos hipotecarios y otros activos titularizados. Igual acontece con los riegos que implican los préstamos contingentes de los bancos a otros agentes del mercado, que constituyó otro mecanismo a través del cual la crisis en los mercados de bonos se extendió a la banca. Los riegos inherentes a la titularización han sido también objeto de mucha atención en los debates recientes, sobre

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todo la tendencia a evaluar con menor rigor préstamos que se espera sean posteriormente titularizados. Otra área con fuerte déficit regulatorio es la de los mercados de derivados y de los fondos de cobertura (hedge funds), que son particularmente activos en dichos mercados. Dadas las múltiples fallas que caracterizan estos mercados (son mercados muy incompletos, particularmente durante las crisis), es clave avanzar en completar la regulación. Por último, la falta de regulación de las calificadoras de riesgo ha sido objeto de mucho debate, así como los posibles conflictos de interés entre sus actividades de calificación y su asesoría a agentes activos en el mercado. La profundidad de la actual turbulencia financiera tendrá, sin duda, muchos efectos negativos. Pero tendrá también un efecto positivo: generará una fuerte presión política para mejorar la regulación financiera.

Una arquitectura insuficiente para el manejo de las crisis

Baker y Brady de mediados y fines de dicha década. Este último plan sirvió de marco para una solución definitiva, aunque ciertamente tardía, a dicha crisis. En el caso de las deudas oficiales, las principales acciones han tenido como marco la Iniciativa para Países Pobres Altamente Endeudados (Heavily Indebted Poor Countries Initiative, más conocida por sus siglas HIPC), lanzada por el Banco Mundial en 1996 y ampliada en 1999, y la posterior Iniciativa Multilateral para la Reducción de la Deuda (Multilateral Debt  Relief Initiative) de 2005. No existe, por otra parte, ningún marco multilateral para el manejo de las crisis en los mercados internacionales de bonos. Desde los años setenta ha habido múltiples propuestas para crear tribunales internacionales de quiebras, o foros de mediación o eventual arbitraje. Estas iniciativas proliferaron a partir de la crisis mexicana de fines de 1994 y, especialmente, de la crisis asiática de 1997. Las propuestas correspondientes han provenido tanto de sectores de la derecha, para los que la eliminación del “riesgo moral”

La coordinación macroeconómica, las actividades de supervisión de las políticas macroeconómicas y la regulación financiera tienen como objetivo fundamental prevenir las crisis. La arquitectura financiera internacional debe contar, además, con buenos mecanismos para manejar las crisis, en particular para evitar que aquellas que se desencadenen en un país o un grupo de países se extiendan a otros, un fenómeno que se ha venido a denominar “contagio”. Un problema destacado de la arquitectura financiera internacional en este campo es la ausencia de un buen mecanismo para manejar las crisis de sobreendeudamiento,

asociado a eventuales garantías públicas a créditos privados es un requisito esencial para el buen funcionamiento de los mercados financieros, como de la izquierda, que ven en el sobreendeudamiento un obstáculo esencial al desarrollo. La iniciativa más importante fue la que la lideró el FMI en 2001-2003, bajo el nombre de “Iniciativa para la Renegociación de las Deudas Soberanas” (Sovereign Debt Restructuring Mechanism, SDRM). Esta iniciativa fue rechazada tanto por EE.UU., bajo clara presión de su sector financiero, como por varios países en desarrollo temerosos de que un mecanismo de esta naturaleza terminara por limitar o

similar a la regulación sobre quiebras que existe en todas las legislaciones nacionales. Durante más de medio siglo ha estado en funcionamiento el Club de París, que sirve de marco para la renegociación de las deudas con organismos oficiales de los países industrializados. Desde 1976 existe también el llamado Club de Londres, que sirve de marco informal para la renegociación de créditos bancarios privados. En uno y otro caso, sin embargo, las principales iniciativas iniciativas de renegociación de la deuda han tenido lugar fuera de estos marcos. Es lo que aconteció con las negociaciones entre los bancos privados y los países en desarrollo durante la crisis de la deuda de los años ochenta, que fueron impulsadas de forma directa por las autoridades económicas de los EE.UU., especialmente a través de los planes

encarecer el acceso a los internacionales deseccapitales. También hubo unamercados clara oposición de diversos tores a que el FMI liderara las renegociaciones de la deuda, por su evidente conflicto de intereses (ya que también es acreedor) y por el rechazo a la condicionalidad de sus créditos. Por este motivo, continuaron prevaleciendo las negociaciones ad hoc, impulsadas por la suspensión del servicio de la deuda por parte de los países deudores, muchas veces en abierta confrontación con los acreedores. El ejemplo más notorio en años recientes ha sido, por supuesto, la renegociación de la deuda argentina. Uno de los principales problemas problemas de todos estos mecanismos es que quienes no se acogen a los términos de los acuerdos pueden acudir a los tribunales en los países industrializados dustrializad os para hacer valer sus derechos. Una solución ENTORNO INTERNACIONAL

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alternativa a este problema fue la generalización rápida, en 2003-2005, de las cláusulas de acción colectiva en las emisiones de bonos emitidos en EE.UU., un mecanismo que ya era utilizado en otros mercados, especialmente el inglés. Este mecanismo define las mayorías necesarias para reestructurar una emisión particular de bonos. Esta alternativa venía discutiéndose cada vez con mayor fuerza desde la crisis mexicana, pero su impulso final fue el resultado de la búsqueda de alternativas a la iniciativa del FMI por parte del Gobierno y el sector financiero estadounidenses. A ello se agregaron algunos “códigos de conducta”, entre los que se destacan los “Principios para flujos de capital estables y reestructuración justa de las deudas en mercados emergentes” adoptados en el 2005 por el Institute of International Finance, una organización privada compuesta por grandes bancos internacionales. Aunque es todavía pronto para juzgar si esta vía, más descentralizada y orientada al mercado, surte los efectos deseados, la necesidad de contar con un marco multilateral para

ciamiento anticíclico creciente hasta comienzos de la presente década, especialmente durante la crisis de la deuda de los años ochenta y la sucesión de crisis que se desencadenaron a partir de 1994: México, Asia Oriental, Rusia, América Latina y Turquía. Una de sus características sobresalientes fue la tendencia a concentrar la financiación en unos pocos grandes deudores, que se consideraron críticos a partir de 1994, para evitar el contagio de las crisis financieras (México, Argentina y Rusia; Corea del Sur, Indonesia y Tailandia; nuevamente Rusia; y Brasil, Argentina y Turquía, en esa cronología histórica). A partir de la crisis mexicana también se comenzó a reconocer que existía la necesidad de crear nuevas líneas de crédito orientadas a manejar las crisis de balanza de pagos que tenían su origen en salidas abruptas de capital. Este problema se ve acentuado por el hecho de que el comportamiento comportamient o procíclico de los flujos de capital hacia los países en desarrollo reduce el margen para la adopción de políticas macroeconómicas antí-cíclicas y que la propia

la resolución de problemas de sobreendeudamiento, que tenga fuerza de ley en los principales mercados financieros, sigue siendo, sin duda, una de las principales cuestiones pendientes de la arquitectura financiera internacional. En contraste con dicha carencia, la comunidad internacional ha contado desde el final de la Segunda Guerra Mundial con el financiamiento de emergencia que proporciona el FMI durante las crisis de balanza de pagos. Como lo muestra el Gráfico 2, este mecanismo proporcionó finan-

condicionalidad de los créditos del FMI tiende a reforzar el comportamiento procíclico de dichas políticas. De hecho, la ausencia de un marco multilateral orientado a apoyar la adopción de políticas macroeconómicas anticíclicas puede considerarse la principal deficiencia de las acciones del FMI en los países en desarrollo. En esta materia conviene señalar, sin embargo, que el Fondo ha venido adoptando, a partir de las críticas que recibió durante la crisis asiática, una actitud más flexible en

Gráfico 2.

Uso de recursos del FMI, 1975-2007 (miles de millones de dólares a precios de 2000)

120 100 80 60 40 20 0    5    7    9    1

   7    7    9    1

   9    7    9    1

   1    8    9    1

   3    8    9    1

   5    8    9    1

   7    8    9    1

Resto de países

   9    8    9    1

   1    9    9    1

   3    9    9    1

   5    9    9    1

   7    9    9    1

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Grandes deudores

Fuente: FMI. Datos deflactados por el índice unitario de precios de manufacturas en el comercio mundial del Banco Mundial.

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materia de políticas fiscales durante las crisis. Más aún, frente a los riegos de recesión que enfrenta la economía estadounidense a comienzos de 2008, y sus posibles implicaciones internacionales, el FMI ha adoptado una visión abiertamente anticíclica de las políticas económicas que deben adoptar los países industrializados. En el entorno de las crisis financieras a que se enfrentó el mundo en desarrollo a partir de la crisis asiática, el FMI creó dos nuevas facilidades crediticias. La primera, el Servicio de Complementación Complement ación de Reservas, creado en 1997, sirvió de marco para los grandes créditos otorgados durante las crisis de fines del siglo XX y comienzos del nuevo siglo. La otra, la Línea de Crédito Contingente, tuvo un objetivo más preventivo. Esta última nunca fue utilizada, porque usarla fue percibido como un indicador de vulnerabilidad, y acabó siendo suspendida en 2003. En 2006 el FMI propuso una línea alternativa, denominada Línea de Aumento de Reservas, que se encuentra en proceso de discusión. Si bien esta propuesta tiene elementos positivos, como su automaticidad, algunos puntos discutidos son la naturaleza del proceso de precalificación y la escala de recursos. Para los países más pobres, las líneas de ajuste estructural creadas desde mediados de los años ochenta fueron transformadas en 1999 en la Línea de Reducción de la Pobreza y Crecimiento, para incluir explícitamente la reducción de la pobreza en su enfoque. A ello se agregó desde enero de 2006 una línea orientada a facilitar el ajuste de dichos países ante choques adversos: no sólo de carácter comercial, sino desastres naturales y conflictos en países vecinos. Curiosamente, Curiosamente, la creación de dicha línea ha coincidido con el debilitamiento de la línea tradicional del FMI para hacerelfrente a choques comerciales adversos (especialmente deterioro de los términos de intercambio), la Línea de Crédito Compensatorio, que ha languidecido debido al exceso de condicionalidad. Este último problema, que ha dado origen a las críticas más recurrentes al FMI, abarca no solo las líneas de crédito sino el uso del visto bueno del Fondo para los programas macroeconómicos que acompañan la AOD (la función de “portero” de dichos programas, como se la denomina a menudo). El exceso de condicionalidad, así como la ausencia de líneas de crédito para hacer frente a un mundo caracterizado por una gran movilidad de capitales altamente procíclicos, constituyen los dos problemas más serios a los que se enfrenta el organismo en materia de diseño de mecanismos para el manejo de crisis.

Estos dos problemas explican una de las respuestas más generalizadas que ha adoptado el mundo en desarrollo en los últimos años: la acumulación masiva de reservas internacionales. Éstas se triplicaron entre fines de 2001 y fines de 2007, llegando a 6,2 billones de dólares, la mayor parte de las cuales se concentran en los países en desarrollo (Gráfico 3). un En mecanismo éstos, la acumulación de reservas sido vista como de “auto-seguro” parahahacer frente a posibles crisis financieras y evitar, de paso, la excesiva condicionalidad del FMI. La coyuntura internacional de los últimos años, caracterizada por el rápido crecimiento del mundo en desarrollo, en un contexto de abundante financiamiento internacional a bajo costo y de una bonanza de precios en las materias primas, ha facilitado dicha acumulación de reservas. Como muestra el Gráfico 2, uno de sus resultados ha sido la caída masiva de los créditos otorgados por el FMI en los últimos años, a niveles reales similares a los de los años setenta. Al reducirse los ingresos del FMI, esto ha llevado a un drástico programa de recorte en la estrategia de dicho organismo. Vale la pena agregar que otro mecanismo de protección que se multiplicó en el mundo en desarrollo desde la crisis asiática ha sido el fomento de los mercados internos de bonos de deuda (pública, pero también, crecientemente, privada), especialmente denominados en monedas nacionales.

Gráfico 3.

Reservas internacionales (miles de millones de dólares) 7.000 6.000 5.000 4.000 3.000 2.000 1.000 0

   8    9  .   c    i    D

   9    9  .   c    i    D

   0    0  .   c    i    D

   1    0  .   c    i    D

Países en en de desarrollo

   2    0  .   c    i    D

   3    0  .   c    i    D

   4    0  .   c    i    D

   5    0  .   c    i    D

   6    0  .   c    i    D

   7    0  .   c    i    D

Países in industrializados

Fuente: FMI.

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El desarrollo de este mercado ha buscado superar el descalce de monedas en los pasivos externos (un problema conocido como el “pecado original”), que implica que las depreciaciones que tienen lugar durante las crisis tienden a elevar excesivamente la carga de los pasivos externos. El desarrollo de un número creciente de fondos institucionales en los países industrializados que invierten en países en desarrollo y la mejor calificación de los títulos de deuda de estos países (asociada, a su vez, a la mayor garantía que ofrecen las crecientes reservas internacionales) han contribuido igualmente a este resultado. La acumulación de reservas por motivos de auto-aseguramiento fue, sin duda, una respuesta racional de países individuales frente a los riesgos de la inestabilidad del sistema financiero internacional. Conviene resaltar, sin embargo, que este mecanismo tiene costos tanto para los países como a escala sistémica. En el primer caso, implica acumular activos cuyo rendimiento es generalmente muy inferior al de los pasivos externos, y llevar a cabo políticas de “es-

res a fines del 2007, a lo que hay que agregar los 2.000 millones de dólares del sistema de créditos recíprocos de la ASEAN. En 2005 se acordó, además, avanzar la eventual multilateralización de las líneas de crédito otorgadas lo que, de acuerdo con decisiones adoptadas en 2007, operaría con un fondo de reserva común, pero manejado por cada uno de los países y sujeto a un acuerdo contractual único. Conviene agregar que desde los años setenta existe una institución de este tipo en América Latina, el Fondo Latinoamericano de Reservas (que, pese a su nombre, tiene como miembros sólo a los países andinos y Costa Rica). A ello se ha agregado en los últimos años un amplio conjunto de diálogos regionales y subregionales de política macroeconómica, enmarcados en criterios de sostenibilidad macroeconómica, al estilo de los adoptados por los miembros de la Zona Euro (criterios de Maastricht). La historia de la última década indica, por lo tanto, que el sistema internacional demanda un FMI más activo como

terilización” de los efectos monetarios de la acumulación de reservas, que son muy costosas cuando las tasas de interés internas superan significativamente a las internacionales. En el segundo caso, la acumulación de reservas tiene efectos de “falacia de composici composición”, ón”, que contribuyen a los desequilibrios globales. Para acumular reservas, los países en desarrollo tienden a generar superávit en la cuenta corriente o acumular pasivos líquidos, lo cual crea un sesgo global deflacionario a menos que esté acompañado de déficit y de la oferta de activos financieros por otros países, especialmente de EE.UU. Sin embargo, tales déficit y acumulación de pasivos pueden no ser sostenibles y

prestamista de última instancia y como garante de la estabilidad del sistema financiero internacional, internacional, pero también más dinámico en el otorgamiento de financiación de emergencia sujeta a menores niveles de condicionalidad. El fin aparente del período de bonanza reciente y la fuerte resistencia de los países de ingreso medio a recurrir al FMI demandan que dicho organismo cree una facilidad con escala suficiente de recursos, automaticidad y proceso de precalificación simple. Una solución de este tipo reduciría los costos de las políticas de auto-aseguramiento de los países en desarrollo, que se han traducido en una cuantiosa acumulación de reservas internacionales, y por esta vía podría contribuir también a reducir los enormes desequilibrios que caracterizan a la economía mundial.

generan correcciones, con costos tanto macroeconómicos como sobre el sector financiero. Conviene resaltar, finalmente, que la crisis de fin de siglo dio lugar a una iniciativa regional de gran importancia, la Iniciativa de Chiang Mai, adoptada en 2000 por los países de la ASEAN, China, Japón y Corea del Sur (ASEAN+3). El mecanismo se concibió inicialmente como un conjunto de créditos recíprocos bilaterales entre los bancos centrales de los países miembros. Los países pueden desembolsar automáticamente hasta un 20% del máximo de las líneas de créditos acordadas, a partir de lo cual deberán adoptar un programa con el Fondo, lo que significa que la financiación regional se visualiza como un complemento, y no como un sustituto del FMI. Las líneas de crédito recíproco acordadas alcanzaron 83.000 millones de dóla-

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ANÁLISIS Y OPINIÓN

Orientación bibliográfica Griffith-Jones, S., y J. A. A . Ocampo (2003): What Progress on International Financial Reform? Why So Limited?, Expert Group on Development Issues (EGDI), Swedish Ministry for Foreign Affairs y Almqvist & Wiksell International, Estocolmo. Naciones Unidas (2008): Estudio Económico y Social Mundial 2008, Organización de las Naciones Unidas (ONU), enero, Nueva York. Ocampo, J. A., J. Kregel, y S. Griffith-Jones (eds.) (2007): International Finance and Development, Orient Longman, Zed Books, Third World Network y ONU, Hyderabad, Londres, Penang y Nueva York. Ocampo, J. A. (2007): “The Instability and Inequities of the Global Reserve System”, en International Journal of Political Economy, Vol. 36 (4), Invierno, págs. 71-96.