Gfci Us 3

 

 

UNITATEA DE STUDIU 3 ALTERNATIVELE DE FINANŢARE A ÎNTREPRINDERII. STRUCTURA PIEŢEI FINANCIARE Obiectivele Unităţii de studiu 3...............................................................................................................................35 3.1. Alternative de finanţare a întreprinderii........................................................................................................ întreprinderii................................................................................................................35 ........35 3.1.1. Finanţarea prin capitaluri proprii........................................................................................................ proprii........................................................................................................................35 ................35 3.1.1.1. Formarea capitalului propriu.............................................. propriu...........................................................................................................................36 .............................................................................36 3.1.1.2. Modalităţi de majorare a capitalului...............................................................................................................40 3.1.2. Finanţarea prin împrumuturi..............................................................................................................................43 3.1.2.1. Împrumuturi pe termen mediu şi lung................................................... lung............................................................................................................43 .........................................................43 3.1.2.2. Împrumuturi pe termen scurt..........................................................................................................................49 3.2. Structura pieţei financiare.....................................................................................................................................52 Lucrare de verificare............................................................................... verificare....................................................................................................................................................58 .....................................................................58   Bibliografie...................................................................................................................................................................59  Bibliografie...................................................................................................................................................................59 

Obiectivele Unităţii de studiu 3 În urma parcurgerii acestei unităţi de curs veţi fi în măsură să:  

 Identificaţi alternativele de finanţare a întreprinderii, în corelaţie cu costurile, riscurile şi obligaţiile întreprinderii faţă de finanţatori;   Cunoaşteţi modul de determinare a valorii unei acţiuni, luând   în considerare  fluxurile de lichidităţi viitoare pe care le va oferi o acţiune posesorilor săi (dividendele distribuite la intervale  periodice şi preţul de vânzare, vânzare, în momentul în care acţion acţionarul arul decide vânzarea); vânzarea);    Înţelegeţi structura şi rolul rolul autofinanţării pentru creşterea întreprinderii; întreprinderii;   Caracterizaţi modalităţile de majorare a capitalului c apitalului propriu şi implicaţiile lor asupra echilibrului  financiar al întreprinderii; întreprinderii;    Diferenţiaţi avantajele de dezavantajele principalelor forme de împrumut, orientate pentru  finanţare investiţiilor sau pentru pentru finanţarea activităţii curente;    Descrieţi structura pieţei financiare financiare şi caracteristicile sale.

3.1. Alternative de finanţare a întreprinderii La originea alegerii surselor de finanţare de către managerul financiar se află întotdeauna un necesar de finanţare, care poate determina dezechilibre şi tensiuni financiare în întreprindere. Înainte de a decide modalităţile de acoperire a necesarului de finanţare trebuie, în primul rând, ştiut cât timp persistă necesarul de finanţat în întreprindere, pentru a face să coincidă scadenţele formelor de finanţare alese cu perioada în care se menţine necesarul de finanţat. De exemplu, o investiţie într-un activ imobilizat, cu o durată de viaţă economică de douăzeci de ani, trebuie finanţată din resurse cu scadenţă similară, pe când un necesar de finanţare cauzat de procurarea materiilor prime, antrenate în ciclul de exploatare cel mult pe durata unui an, poate fi finanţat din resurse cu scadenţă scurtă. În al doilea rând, este important ca resursele proprii să deţină o  pondere relevantă în resursele provenite de la terţi pentru finanţarea necesarului. Acesta echivalează cu un grad ridicat de autonomie financiară, care demonstrează că întreprinderea nu este susceptibilă de riscul de insolvabilitate datoritǎ dependenţei prea mari faţǎ de creditori, care nu vor interveni în procesul decizional al întreprinderii.

3.1.1. Finanţarea prin capitaluri proprii Constituirea şi sporirea capitalului economic al întreprinderii  se   se poate realiza prin finanţare internă şi finanţare externă. Fiecare din cele douǎ modalitǎţi de constituire a capitalului întreprinderii presupun costuri şi angajeazǎ anumite obligaţii ale întreprinderii faţǎ de finanţatori.  Finanţare internǎ  se realizează din resurse precum: profitul net sau profitul rǎmas dupǎ  plata dividendelor; amortizarea activelor imobilizate şi sumele rezultate din dezinvestiţii (din

 

36

Gestiunea financiar - contabilã a întreprinderii

valorificarea activelor imobilizate scoase din funcţiune sau din vânzarea celor de prisos); alte fonduri asimilate celor proprii.  Finanţare externǎ implică: aporturi în naturǎ sau în bani ale viitorilor proprietari; contribuţii ale statului; emisiunea şi vânzarea de noi acţiuni şi obligaţiuni; contractarea de împrumuturi bancare, credite comerciale sau credite leasing.

3.1.1.1. Formarea capitalului propriu Sub aspect financiar, crearea capitalului social al unei întreprinderi este o operaţiune de finanţare. La înfiinţarea întreprinderii şi pe parcursul evoluţiei sale capitalurile proprii   se formeazǎ şi se majorează prin contribuţii externe şi interne.  1. Contribuţiile externe  externe  provin în proporţia cea mai mare de la proprietari. Când se înfiinţeazǎ orice întreprindere individualǎ sau societate trebuie sǎ dispunǎ de un capital iniţial numit capital social. Fiecare asociat primeşte, în schimbul aportului sǎu, un numǎr de acţiuni care reprezintǎ dreptul sǎu asupra capitalului întreprinderii.  Acţiunea este un titlu de participare care conferǎ posesorului sǎu, în primul rând, calitatea de asociat şi îi dă dreptul la o parte proporţionalǎ din profitul distribuit de societate sub formǎ de dividende. În al doilea rând, calitatea de acţionar sau asociat conferă deţinătorilor titlurilor de  participare nu numai putere patrimonială, ci şi putere de natură administrativă1  prin votul exprimat, în urma participării la luarea deciziilor importante, în cadrul adunǎrii generale a acţionarilor. Acţionarul primeşte dividende pentru capitalul investit, dupǎ ce din profit s-au dedus impozitul pe profit, s-au constituit rezervele şi s-a hotǎrât partea din profitul net care se acţiunile sunt reinvesteşte. Mǎrimea anualǎ a dividendelor este aceeaşi, motivprimeşte pentru care valori cu venit variabil  . În cazul lichidǎrii nu societǎţii, acţionarul sumele cu care a  participat la formarea capitalului, dupǎ achitarea datoriilor cǎtre creditori. La societǎţile mari, cotate la bursǎ, acţionarii pot intra în posesia capitalului subscris prin vânzarea acţiunilor deţinute la bursǎ. În statutul societǎţii comerciale, acţionarii fondatori prevǎd forma acţiunilor şi valoarea nominalǎ a acestora. Se face diferenţă între valoarea nominală şi valoarea de piaţă a unei acţiuni. Valoarea nominalǎ  este  este plǎtitǎ de acţionari la înfiinţarea societǎţii, şi reprezintă partea de capital social încorporat într-o acţiune (capitalul social divizat la numărul de acţiuni). Valoarea nominală este o valoare convenţională pe baza căreia se împarte capitalul între asociaţi şi se calculează remuneraţiile acţionarilor. Ulterior, în funcţie de cererea şi oferta de acţiuni, se stabileşte un preţ sau un curs al acţiunilor inferior sau superior valorii nominale, adică valoarea de piaţă a acestora. Din aceastǎ cauzǎ, acţiunile sunt considerate valori cu venit variabil. În practica financiarǎ se cunosc mai multe forme de acţiuni, respectiv: comune, preferate (preferenţiale), la purtǎtor, nominative.  Acţiunile comune  asigurǎ deţinǎtorilor lor o participare deplinǎ la câştigurile şi bogǎţiile întreprinderii, aceştia fiind adevǎraţii proprietari, care au dreptul de vot şi de decizie, îşi asumǎ riscul în caz de pierdere sau de lichidare a întreprinderii. Posesorilor acţiunilor comune nu li se garanteazǎ dividende, acestea fiind atribuite numai în cazul obţinerii profitului, în schimb beneficiază de dreptul de opţiune. Aceasta înseamnă că în cazul majorării capitalului prin emisiunea de noi acţiuni, ei au dreptul de a obţine acţiuni, astfel încât să să nu se producă diluarea capitalului prin venirea acţionarilor noi. Pentru a stabili valoarea unei acţiuni comune trebuie luate în considerare fluxurile de lichidităţi viitoare pe care le oferă o acţiune posesorilor săi, adică: dividendele ( Div ) distribuite la intervale periodice şi preţul de vânzare ( P ), în momentul în care acţionarul decide vânzarea titlului pe care îl posedă. Diferenţa dintre preţul de vânzare şi preţul de achiziţie determină câştigul de capital al acţionarului ( capital  gain). Relaţiile de calcul care redau procesul de actualizare a celor două categorii de fluxuri pe care un titlu va fi în măsură să le genereze într-un interval de timp t  sunt  sunt următoarele2: 1 2

 Dallocchio M., Salvi A.,  Finanza d’azienda, Egea, Milano 2004, p. 156.   Ibidem, p. 160.  Ibidem

 

37

Gestiunea financiar - contabilã a întreprinderii  

La momentul 1, preţul ( P  ) pe care l-ar putea primi posesorul unei acţiuni, dacă ar decide   0 vânzarea sa, este egal cu valoarea celor două fluxuri viitoare, actualizate la o rată r , astfel:  P 0 

 

 Div1

 P 1



1  r  1  r 

 

La momentul 2, preţul ( P  ) pe care l-ar putea primi posesorul unei acţiuni în cazul în care   1 ar decide să o vândă este:  Div2

 P 2

 P 1  1  r   1  r      Procedeul continuă la infinit pentru  P 3 , P  ,..., P  .   4   5  

Înlocuind  P 1  în  P 0  se obţine:  Div2  P 2  P 0 

 

 Div1



 P 1



 Div1

1  r  1  r  1  r 



1  r    Div1   Div2   P 2   1   r  1  r    1  r 2 1  r 2

Urmând aceeaşi logică se poate generaliza, astfel:  P 0 

 Div1

 

 Div2

1  r    1  r 2

 ... 

 Divt 

 t 

1  r 

 P t  t 

1  r 

 

Acest model de determinare a valorii actuale a unei acţiuni a fost elaborat în ipoteza unor  fluxuri de dividende constante în timp şi a constanţei ratei de actualizare.  growth), În ipoteza creşterii dividendelor   cu o rată constantă  g   ( growth

dividendele aferente

fiecărei perioade se determină după relaţiile care urmează:  Div2   Div1   Div1  g    Div1  1   g  2

 Div3   Div2   Div2  g    Div2  1   g    Div1  1   g   1   g    Div1  1   g  .............................................................................................................

 

t   1

 Divt    Div 1  1  g 

Provenienţa ratei de creştere a dividendelor se explică prin aceea că o parte din câştigul obţinut ca urmare a deţinerii acţiunilor este reinvestit şi generează la rândul său noi creşteri de capital. Rata de creştere a dividendelor depinde de proporţia din profitul net pe acţiune reinvestit şi de randamentul profitlui reinvestit. Dacă se face abstracţie de fluxul de lichidităţi rezultat din vânzarea acţiunii, din cauză că atunci când se tinde spre infinit acest flux este nul, valoarea actuală a unei acţiuni se determină:  P 0 

 Div1

1  r 



 Div1  1   g 

1  r 2

t 1

 ... 

 Div1  1   g 

1  r t 

 

Rata de actualizare (r ) depinde de randamentul dividendelor ( Div 1 / P 0 ) şi de rata de creşte cre ştere re a ddivid ividend endelo elorr ( ), potri potrivit vit relaţ relaţiei iei::  Div r     1   g     P 0

Prin rezolvarea progresiei geometrice se obţine valoarea actuală a unei acţiuni   după modelul lui Gordon-Shapiro, care nu este aplicabil decât atunci când rata de creştere a dividendelor este inferioară ratei de actualizare (   r  ), astfel:  P 0 

 Div   1 r  g 

 

 

38

Gestiunea financiar - contabilã a întreprinderii  Acţiunile preferate  (preferenţiale)

sunt instrumente de finanţăre nominale, care oferă  posesorului privilegii, privitoare la repartizarea profitului şi rambursarea capitalului în cazul dizolvării societăţii. Privilegiile pot avea diferite configuraţii şi, de regulă, constau în: - stabilirea dividendelor cuvenite deţinǎtorilor ca procent fix din valoarea nominală a acţiunii, fapt menţionat în statutul societăţii; - întreprinderea poate decide să nu plătească dividende dacă nu există resurse pentru acesta, însă, dividendele nedistribuite vor fi reportate în exerciţiul succesiv şi distribuite împreună cu cele aferente respectivei perioade; - prioritate în rǎscumpǎrare de cǎtre întreprindere a acestor acţiuni şi de rambursare a capitalului în caz de lichidare a societǎţii; - dreptul de a le converti în acţiuni comune. Posesorii acestui tip de acţiuni suportă o limitare a dreptului de vot, care poate fi exercitat numai în adunarea extraordinară a acţionarilor. Pentru a estima valoarea unei acţiuni preferate ( V    ap ) este necesară cunoaşterea dividendului pe acţiune ( Div ), fixat prin statutul societăţii, şi a randamentului minim al dividendelor (dividendul pe acţiune/cursul bursier) aşteptat de posesori ( k  ), conform relaţiei: V ap   

 Div

.

k 

 Acţiunile la purtǎtor  pot   pot

circula fǎrǎ nici o restricţie, în timp ce acţiunile nominative  au înscrise pe ele numele proprietarului şi nu pot fi transmise decât prin transfer consemnat în registrul societǎţii. 2. Contribuţiile interne  interne  se formeazǎ din resursele ce se degajǎ din activitatea proprie desfǎşuratǎ de întreprindere, respectiv din autofinanţare. Această formă de finanţare implicǎ obţinerea unui profit semnificativ, din care o parte se reinvesteşte pentru sporirea activelor imobilizate şi pentru finanţarea ciclului de exploatare. Pentru autofinanţare se foloseşte şi amortizarea care este expresia deprecierii mijloacelor fixe, în care se aflǎ imobilizat o parte din capitalul social al întreprinderii. În literatura de specialitate se face diferenţǎ între autofinanţarea de menţinere şi autofinantarea de creştere (netǎ)3. Autofinanţarea de menţinere îşi are originea în amortizarea ce corespunde deprecierii imobilizărilor şi are rolul de a menţine potenţialul  productiv al întreprinderii, prin reînnoirea activelor imobilizate şi acoperirea riscurilor de exploatare.  Autofinanţarea de creştere  provine din profitul net rămas după plata dividendelor,  participarea salariaţiilor la profit şi din amortizarea ce depăşeşte deprecierea imobilizărilor. Ea este destinată finanţării creşterii întreprinderii 4. Din punct de vedere contabil, originea autofinanţării este redată în fig. nr. 1. Rezerve Rezultatul net CAF

Amortizãri,  provizioane, ajustãri ajustãri  pentru depreciere şi  pierdere de valoare

Dividende

Autofinanţare

Alte elemente Fig. nr. 1. Viziunea contabilă asupra originii autofinanţării

Astfel, plecând de la capacitatea de autofinanţare, considerată resursă potenţială de finanţare a întreprinderii, sunt redate: fluxul de resurse corespunzător rezultatului net, destinat 3

Gestiunea financiară a întreprinderii, Ed. Didactică şi Pedagogică, Bucureşti, 2005, p. 96. G.,M.,  Analiză economico-financiară. Elemente teoretico-metodologice şi aplicaţii, Ed. Sedcom Libris, Iaşi,  Mironiuc 2006, p. 351.

4 Vintilă

 

Gestiunea financiar - contabilã a întreprinderii

39

creşterii întreprinderii 

(prin investiţii), şi fluxul de resurse materializat în cheltuielile cu amortizarea, provizioanele şi ajustările pentru depreciere şi pierderii de valoare, destinat reînnoirii imobilizărilor. În condiţiile unei dezvoltǎri de proporţii a întreprinderii autofinanţarea nu este suficientǎ, însă asigurǎ: - cointeresarea întreprinderii în obţinerea de rezultate economico-financiare superioare, mobilizarea rezervelor interne şi folosirea eficientǎ a acestora, fapt care încurajează aportul de capital al unor noi acţionari 5; - creşterea interesului întreprinderii pentru autodezvoltare, pentru independenţǎ şi autonomie financiarǎ; - constituirea unui mijloc sigur de acoperire a necesarului de finanţat, având în vedere cǎ în anumite situaţii conjuncturale întreprinderea poate avea dificultǎţi în procurarea capitalului de pe  piaţa financiarǎ. financiarǎ. Există opinii potrivit cărora autofinţarea tinde să diminueze sensibil mobilitatea capitalului6. Astfel, deşi autofinanţarea este expresia unei politici financiare sǎnǎtoase, nu este oportun sǎ se exagereze în aceastǎ direcţie, pentru că întreprinderea trebuie sǎ-şi pǎstreze relaţia cu piaţa financiarǎ. Unele întreprinderi, care îşi acoperă integral finanţarea creşterii economice din autofinanţare, sunt tentate sǎ neglijeze costul capitalului propriu, considerându-l gratuit. Realitatea economicǎ şi financiarǎ dovedeşte faptul cǎ, indiferent de provenienţǎ, capitalul are un cost şi că uneori costul capitalului propriu este superior costului capitalului împrumutat. Orice politicǎ de autofinanţare trebuie analizatǎ în funcţie de rentabilitatea pe care o degajǎ profitul reinvestit. Dacǎ rentabilitatea noilor proiecte de investiţii acoperite prin autofinanţare egalǎ cu rata de pentru acţionarii care şi-au investit capitalul în întreprindere, este atunci politica de rentabilitǎţii autofinanţaresolicitatǎ este neutrǎ întreprindere. Numai atunci când rentabilitatea investiţiilor acoperite prin autofinanţare este superioarǎ ratei rentabilitǎţii care remunereazǎ acţionarii, politica de autofinanţare exercitǎ un efect pozitiv asupra întreprinderii, concretizat în creşterea valorii acesteia. În consecinţǎ, autofinanţarea contribuie la creşterea capitalului întreprinderii, dar nu permite creşterea profitului decât dacǎ rentabilitatea proiectelor de investiţii depǎşeşte rentabilitatea pretinsǎ de acţionari. Din cauza mobilitǎţii costului surselor de finanţare nu se poate determina un optim general al politicii de autofinanţare. De exemplu, în anumite perioade conjunctura economico-financiarǎ poate face ca o structurǎ financiarǎ în care  predominǎ capitalul capitalul împrumutat, în raport cu capitalul propriu, sǎ se dovedeascǎ dovedeascǎ cea mai mai potrivitǎ  pentru întreprindere, datoritǎ costului scǎzut al îndatorǎrii. Aceasta se întâmplǎ în special în  perioadele caracterizate prin rate ale inflaţiei ridicate, când sunt încurajate investiţiile, iar costurile îndatorǎrii sunt uşor de suportat.

3.1.1.2. Modalităţi de majorare a capitalului În evoluţia activitǎţii întreprinderilor apar frecvent nevoi suplimentare de capital   determinate de dezvoltarea acestora (investiţii de creştere şi modernizare), de necesitatea acoperirii unor pierderi, de insuficienţa capitalurilor proprii, cel mai adesea utilizate ca garanţie  pentru obţinerea de credite etc. În astfel astfel de situaţii, întreprinderea poate solicita ac acţionarilor ţionarilor sǎi, ca şi altor persoane fizice sau juridice noi aporturi, ceea ce dǎ naştere la o majorare de capital .  Majorarea de capital  este   este o operaţiune de finanţare externă, care se poate realiza în modalităţi diferite, fiecare cu consecinţe financiare proprii: aporturi noi în numerar şi în naturǎ; încorporarea rezervelor; conversia datoriilor; fuziunea şi absorbţia .

1. Creşterea capitalului prin  aporturi noi în numerar   este o operaţiune de finanţare directǎ , percepută ca sursă principală de capitaluri proprii de provenienţă externă, care are ca efect imediat creşterea lichidităţilor întreprinderii şi, deci, ameliorarea trezoreriei7.  Asfel, fiecare 5

financiară a întreprinderii, Ed. Meteore Press, Bucureşti, 2005, p. 204. I., Gestiunea  Conso P., Hemici F., Gestion financière de l’entreprise , 11  edition, Dunod, Paris 2005, p. 207. 7  Albouy M., Décisions financières et création de valeur , Ed. Economica, Paris, 2003, p. 138. 6 Vasile

 

40

Gestiunea financiar - contabilã a întreprinderii

nouă acţiune determină o intrare monetară egală cu preţul de emisiune, net de cheltuielile de emisiune şi cheltuielile fiscale. Majorarea capitalului prin aporturi direct în numerar modifică statutul întreprinderii şi se realizeazǎ prin douǎ soluţii de tehnicǎ financiarǎ: 8  aport în numerar numai de la acţionarii vechi , ceea ce conduce la majorarea valorii nominale a acţiunilor deja existente; emiterea de noi acţiuni la care pot subscrie atât vechii acţionari, cât şi acţionari noi . În cazul aportului în numerar se ameliorează structura financiarǎ a întreprinderii, în sensul îmbunǎtǎţirii raportului dintre capitalurile proprii şi cele împrumutate, în favoarea primelor. Efectul favorabil se reflectă mai departe, pentru că astfel este întărită capacitatea de îndatorare a întreprinderii şi se amplifică fondul de rulment net şi lichiditatea sa. Majorarea capitalului prin aport în numerar se realizeazǎ atunci când acţionarii varsǎ o sumă mai mare decât valoarea nominalǎ a acţiunii, ceea ce determinǎ apariţia unui excedent numit  primǎ de emisiune. Ea este destinatǎ acoperirii cheltuielilor de emisiune a acţiunilor, se contabilizează separat de capitalul social şi nu dă nici un drept la distribuirea profitului. Dacă întreprinderea este cotată la bursă, nivelul primei de emisiune va depinde şi de notorietatea societăţii, de imaginea sa publică. Ultima soluţie este mai puţin agreatǎ de vechii acţionari, deoarece aceştia trebuie sǎ-şi împartǎ profitul şi puterea cu acţionarii noi, producându-se astfel diluarea capitalului pe acţionar („efectul de diluţie a capitalului”9), a profitului pe acţiune, a puterii exercitate de acţionari. Noile acţiuni se oferǎ în primul rând spre subscriere acţionarilor existenţi, iar aceştia beneficiazǎ de dreptul preferenţial de subscriere, care este proporţional cu acţiunile deja deţinute. Acest drept este motivat prin faptul cǎ în exerciţiile anterioare întreprinderea a realizat o serie de rezerve, la care noii acţionari nu şi-au adus contribuţia. Determinarea dreptului preferenţial de subscriere se 10

realizează astfelde: emisiune, capitalizarea bursieră a emitentului este egală cu produsul dintre   înainte numărul de acţiuni vechi (   0 ) şi cursul bursier al acestora ( cb   0 ): 0   cb0 ;   după emisiune, la capitalizarea bursieră anterioară se adaugă produsul dintre numărul de acţiuni noi emise ( n ) şi preţul de emisiune (   e ), astfel încât noua capitalizare bursieră va fi: 0   cb0 + n   pe ;   valoarea teoretică (cursul) a unei acţiuni după emisiune ( cb   t  ) este calculată după relaţia: cbt    

 N 0  cb0  n   pe  N 0  n

 

dreptul preferenţial de subscriere ( DS  ) reprezintă diferenţa dintre valoarea unei acţiuni vechi şi valoarea teoretică a acţiunii, aşteptată după emisiune:  DS   cb0  cb  cb0  t 

 N 0  cb0  n   pe  N 0  n

 cb0   pe 

n

 

 N 0  n

Se observă că dreptul preferenţial de subscriere este influenţat de preţul de emisiune şi de numărul de titluri noi emise. Cu cât preţul de emisiune este mai ridicat, cu atât dreptul preferenţial de subscriere va fi mai mic. De asemenea, un număr mai mare de titluri emise determină mai multe drepturi de subscriere. Dreptul preferenţial este atribuit prin hotǎrârea adunǎrii generale a acţionarilor, care poate decide sǎ nu-l acorde în cazul în care preţul de emisiune cerut pentru noile acţiuni este superior valorii nominale a acţiunilor (limita inferioarǎ a preţului de emisiune este valoarea nominală, iar limita superioarǎ este cursul la bursǎ al acţiunii noi). Numărul drepturilor de subscriere (   r DS  ) pe care le va primi fiecare acţionar vechi, în compensarea efectelor de

8

 Finanţele întreprinderii Ed. Ankarom, Iaşi, 1997, p. 82. finanţele firmei, Ed. IRECSON, Bucureşti, 2005, p. 197.  Dragotă I., V., ş.a., Abordări practice, în 10  Conso P., Hemici F., Gestion financière de l’entreprise , 11e edition, Dunod, Paris 2005, p. 461.

9 Neagoe

 

Gestiunea financiar - contabilã a întreprinderii

41

diluare a capitalului, depinde de numărul de acţiuni pe care le deţinea anterior efectuării acestei majorări de capital, respectiv:

r  DS  

 N 0 n

.

În funcţie de dreptul de subscriere care le revine, vechii acţionari vor putea achiziţiona noile acţiuni emise, plătind doar preţul de emisiune al acestora. Dacǎ vechii acţionari nu-şi exercitǎ dreptul prefereţial de subscriere într-un termen determinat, acţiunile se pun în vânzare  prin negociere pe piaţa financiarǎ, prin subscripţie publicǎ. Numărul drepturilor de subscriere  primite poate fi vândut noilor acţionari care doresc să investească în întreprindere. Un investitor din afara întreprinderii poate cumpăra acţiuni numai după procurarea de pe piaţa financiară a drepturilor de subscriere şi după ce plăteşte preţul pr eţul de emisiune. 2. Creşterea capitalului prin aport în naturǎ   constă în a aduce în întreprindere, în loc de lichidităţi, active în natură (terenuri, imobile, titluri, stocuri, brevete, creanţe, fond de comerţ etc.). Aporturile în naturǎ, ca şi majorarea de capital ce rezultǎ din operaţiuni de fuziune sau absorbţie, sunt operaţiuni indirecte de finanţare. În cazul aportului în active imobilizate, impactul asupra fondului de rulment net este nul, deoarece creşterea capitalurilor permanente este compensată de creşterea în aceeaşi măsură a activelor imobilizate. Când aportul s-a realizat cu active de exploatare, fondul de rulment net creşte, dar simultan determinǎ creşterea necesarului de fond de rulment, ceea ce implicǎ procurarea de noi resurse financiare. În ambele cazuri, situaţia trezoreriei întreprinderii rămâne neschimbată, pentru că aceste tipuri de operaţiuni nu angajează fluxuri financiare efective. În plus, această modalitate de majorare a capitalului este o operaţiune delicată pentru că necesită intervenţia experţilor pentru evaluarea aportului. Numărul de acţiuni rezultate în urma aportului în natură este egal cu11 raportul dintre valoarea de aport şi valoarea nominală a acţiunii, mai puţin prima de emisiune . Acţiunile astfel rezultate nu sunt negociabile decât după doi ani de la înscrierea în Registrul Comerţului a modificării constând în majorarea capitalului. Prin această măsură de prudenţă se doreşte evitarea unor operaţiuni speculative din  partea celor care care aduc capitalul, capitalul, în special dacă acţiunile sunt cotate la bursă. 3. Încorporarea rezervelor   este o operaţiune care se realizeazǎ fǎrǎ a aduce în întreprindere resurse financiare noi, deoarece rezervele s-au constituit de-a lungul anilor din  profiturile nerepartizate ca dividende. Când rezervele devin semnificative se decide încorporarea lor în capitalul social al întreprinderii, putându-se astfel emite noi acţiuni care se împart gratuit acţionarilor vechi, ceea ce în unele condiţii poate avea ca efect scǎderea cursului acţiunilor, sau sporirea valorii nominale, cu consecinţe asupra modificǎrii ratei dividendului pe acţiune. Trebuie de precizat faptul cǎ prin distribuirea gratuitǎ de acţiuni, bogǎţia acţionarilor (capitalizarea  bursieră) rǎmâne neschimbatǎ, deoarece sporirea numǎrului de acţiuni implică repartizarea  bogǎţiei pe un numǎr mai mare de titluri de valoare. Această operaţiune de capital care determină modificarea numărului de acţiuni fără a spori imediat averea acţionarilor este cunoscută sub numele de operaţiunea „stock split”12. În cazul în care cursul acţiunilor întreprinderii nu s-ar diminua, operaţiunea de majorare ar avea ca efect creşterea averii acţionarilor şi sporirea dividendelor vărsate. Însǎ, deţinerea unui numǎr mai mare de titluri de valoare conferǎ acţionarilor o putere de control mai mare, proporţionalǎ cu numǎrul acţiunilor deţinute. Acest tip de operaţiuni nu ameliorează nici structura financiară (raportul capitaluri proprii/datorii financiare rămânând neschimbat), nici echilibrul financiar, pentru că fondul de rulment şi trezoreria întreprinderii rămân neschimbate13. Capitalul întreprinderii poate fi şi diminuat, când aportul acţionarilor se reduce prin rǎscumpǎrarea acţiunilor (restituirea sumelor acţionarilor din rezerve). Creşterea capitalului prin încorporarea rezervelor şi distribuirea gratuită a acţiunilor noi modifică drepturile acţionarilor vechi şi antrenează reducerea cursului titlurilor. Distribuirea 11

Op. cit ., p. 453. Hemici F., cit.  DragotăP.,V., ş.a., Op. , p. 200. 13  Albouy M., Décisions financières et création de valeur , Ed. Economica, Paris, 2003, p. 141. 12 Conso

 

42

Gestiunea financiar - contabilã a întreprinderii

gratuită a acţiunilor este însoţită de un drept negociabil, numit drept de atribuire14, al cărui calcul este identic cu cel al dreptului de subscriere, însă în care valoarea acţiunilor noi este egală cu zero (acţiunile noi sunt distribuite gratuit):  DA  cb0  cbt   cb0 

 N 0  cb0  n  0  N 0  n

 cb0 

n  N 0  n

 

Acest drept, ataşat fiecărei acţiuni vechi, recompensează pierderea de valoare de piaţă a acţiunilor vechi, prin creşterea numărului de acţiuni emise. Dreptul de atribuire poate fi vândut de acţionarii vechi refuză anterior să-l utilizeze pentru primirea unui număr de acţiuni noi gratuite,  proporţional cu cele cecare le deţinute emisiunii. emisiunii. 4. Creşterea capitalului prin conversia datoriilor   întreprinderii constă în încorporarea în capitalurile proprii a unor sume care figurau anterior în conturile datoriilor, fără a se modifica mărimea globală a resurselor, adică pasivul. Aceasta obligă însă, întreprinderea să recunoască creditorilor săi participarea la capital şi influenţa lor în procesul decizional. Conversia datoriilor eliberează întreprinderea de o scadenţă viitoare, creşte stabilitatea finanţării sale şi reconstituie capacitatea ei de îndatorare15. Metoda se utilizeazǎ şi pentru convertirea datoriilor pe termen scurt în datorii pe termen mediu şi lung, caz în care sporeşte capitalul permanent al întreprinderii şi se diminuează presiunea exercitată asupra trezoreriei. Creşterea capitalului prin încorporarea datoriilor se realizeazǎ numai cu acordul furnizorilor şi creditorilor întreprinderii, precum şi a acţionarilor existenţi, care trebuie sǎ renunţe la dreptul lor preferenţial de subscriere. Convertirea datoriilor nu reprezintǎ o operaţiune directǎ de finanţare deoarece are ca efect modificarea structurii financiare a întreprinderii prin transformarea unei datorii în capital neexigibil şi nu crearea de noi lichiditǎţi. Echilibrul financiar al întreprinderii este ameliorat numai în cazul conversiei datoriilor care trebuie plătite într-o perioadă de până la un an, situaţie care conduce la creşterea fondului de rulment net (working capital statement ) şi a trezoreriei. Pentru că are drept consecinţă modificarea raportului de putere din întreprindere, la această modalitate de majorare a capitalului se recurge numai când întreprinderea are dificultăţi financiare mari. 5. Fuziunea şi absorbţia totalǎ absorbţia totalǎ sau parţialǎ este o modalitate tot mai întâlnită de majorare a capitalului în condiţiile globalizǎrii. Ea are ca rezultat cumularea capitalurilor sociale ale întreprinderilor fuzionate sau absorbite, pentru a forma o nouă entitate economică. Literatura de specialitate prezintă două forme ale fuziunii, respectiv: fuziunea pură (totală) şi fuziunea pentru încorporare (fuziunea prin absorbţie) 16. Particularităţile  fuziunii pure derivă din faptul că două sau mai multe întreprinderi se unesc pentru a constitui o nouă societate, care le substituie pe celelalte ce încetează să mai funcţioneze. Astfel, patrimoniul noii societăţi rezultă din unirea averii întreprinderilor fuzionate, iar acţionarilor li se atribuie acţiunile noii societăţi, după un raport de schimb de fuziune se sau recomandă cazul întreprinderilor aproximativ egale,predeterminat. între care nuAcest existătippoziţii de forţă poziţii în contractuale dominante. Fuziunea pură este mai rar întâlnită în practică deoarece conduce la difuzarea şi pierderea de valoare a activelor imateriale (cum ar fi mărcile) întreprinderilor preexistente.  Fuziunea pentru încorporare  (fuziunea prin absorbţie) se produce când una sau mai multe întreprinderi sunt absorbite de o altă întreprindere. î ntreprindere. Unirea întreprinderilor se realizează într-o societate preexistentă, în cadrul căreia întreprinderile încorporate (absorbite) îşi pierd propria personalitate juridică. Asociaţilor întreprinderilor absorbite li se atribuie acţiuni ale societăţii care le-a încorporat pentru a-şi majora astfel capitalul. Valoarea acţiunilor deţinute de societăţile absorbite în capitalul societăţii absorbante se evidenţiază de societatea absorbantă, odată cu preluarea elementelor de  bilanţ ale societăţilor absorbite. Aceasta este modalitatea cea mai difuzată de fuziune, pentru că

14

Gestiunea financiarǎ a întreprinderii , Ed. Didacticǎ şi Pedagogicǎ, Bucureşti, 2005, p. 382. G.,Gestiunea financiarǎ a întreprinderii, Ed. Meteor Press, Bucureşti, 2005, p. 211.  Vasile I., 16  Dallocchio M., Salvi A., Finanza d’Azienda, Egea, Milano, 2004, p. 764.

15 Vintilǎ

 

Gestiunea financiar - contabilã a întreprinderii

43

ţine cont de eventuala poziţie predominantă a unei întreprinderi încorporate asupra celorlalte şi deoarece permite punerea în valoare a activelor imateriale proprii întreprinderilor absorbite. Indiferent de formă, procesul de fuziune este complex şi poate fi rezumat în:  faza  pregătitoare, adunarea generală a acţionarilor  şi  şi  faza concluzivă . Prima fază implică operaţiuni  precum: pregătirea proiectului de fuziune în care se indică timpul, modul şi condiţiile de realizare a fuziunii; prezentarea detaliată a situaţiei patrimoniale a întreprinderilor implicate în procesul de fuziune; redactarea rapoartelor consiliilor de administraţie prin care se justifică economic şi  juridic proiectul de fuziune; expertizarea întreprinderilor care participă la acest proces. Adunările generale ale acţionarilor întreprinderilor implicate sunt chemate să aprobe, cu majoritatea de voturi prevăzută pentru adunarea extraordinară, fuziunea. De asemenea, creditorilor li se atribuie un interval de timp pentru a-şi exprima propria opinie cu privire la această operaţiune. Faza concluzivă este centrată pe actul de fuziune în sine, punându-se în practică ceea ce a deliberat adunarea generală. 3.1.2. Finanţarea prin împrumuturi În economia de piaţǎ sunt rare cazurile în care întreprinderile nu apeleazǎ la credite pentru a-şi procura sursele de finanţare. Preocuparea întreprinderii trebuie sǎ o reprezinte determinarea raportului dintre împrumuturi şi capitaluri proprii, pentru a nu fi afectată autonomia financiarǎ şi  pentru a nu-i diminua profitul. Creditorii sunt numeroşi (bǎnci, instituţii financiare specializate,  populaţie, întreprinderi) şi impun uneori condiţii condiţii de utilizare a resurselor împrumutate, controlând activitatea economico-financiarǎ a debitorilor lor, asigurându-se astfel de recuperarea la scadenţǎ aCapitalurile împrumuturilor acordate. împrumutate împrumutate    au caracter rambursabil şi sunt purtǎtoare de dobânzi  care diminuează  profitul întreprinderii. De pe piaţa capitalurilor pot fi procurate împrumuturi pe termen mediu şi lung şi împrumuturi pe termen scurt.

3.1.2.1. Împrumuturi pe termen mediu şi lung  Împrumuturile pe termen mediu şi lung   au rolul de a finanţa proiecte de investiţii, în special, achiziţionarea de active imobilizate necesare activităţii de exploatare. În acordarea şi utilizarea creditelor pe termen mediu şi lung trebuie respectate urmǎtoarele reguli financiare: - îndatorarea totală nu trebuie tr ebuie sǎ depǎşeascǎ de două ori capitalul propriu; - durata minimǎ a împrumuturilor să nu fie mai micǎ decât cea de exploatare a investiţiilor; - majoritatea acestor credite sunt garantate prin: ipoteci asupra unor bunuri imobile;  gaj  asupra unor bunuri mobile aflate în proprietatea împrumutatului şi valorificabile pe piaţǎ; cesiuni de creanţǎ  privind drepturile de încasat din contracte ferme de livrare a produselor cǎtre parteneri, cu  bonitate recunoscutǎ recunoscutǎ de bancǎ; cesiunea drepturilor de despǎgubire din asigurǎrile care constituie o garanţie suplimentarǎ a bǎncii pentru bunurile ipotecate sau gajate;  scrisori de garanţie emise de bǎnci şi instituţii financiare din ţarǎ şi strǎinǎtate. Documentaţia întocmitǎ pentru contractarea unui împrumut pe termen mediu şi lung este compusǎ din: memoriu justificativ pentru listele de utilaje, instalaţii etc.; studiu de fezabilitate în care se analizeazǎ perspectivele activitǎţii întreprinderii; previziuni cu privire la resursele financiare şi la utilizarea lor pânǎ în momentul rambursǎrii creditului; ultimele situaţii financiare, documentele prin care se face dovada dreptului de proprietate asupra bunurilor care constituie garanţie17. Împrumuturile pe termen lung se pot grupa în funcţie de provenienţǎ, astfel: împrumuturi obligatare; titluri de stat; împrumuturi de la bǎnci; project financing . 1. Împrumuturile obligatare  constituie forma principală de împrumut prin apel direct la economii, rezervată societăţilor comerciale, autorităţilor publice şi organismelor internaţionale 17

 Bucǎtaru D., Gestiunea financiarǎ a întreprinderii, Editura Junimea, Iaşi, 2006, p. 36.

 

44

Gestiunea financiar - contabilã a întreprinderii

care îndeplinesc anumite condiţii prevăzute de lege. Particularitatea acestei forme de împrumut constă în fracţionarea sa într-un număr mare de părţi ( obligaţiuni) cu valoare nominală egală, ceea ce face ca emitentul să primească finanţare de la un ansamblu de persoane fizice şi juridice, nu de la o instituţie financiarǎ anume. Obligaţiunile reprezintă un instrument de finanţare pe termen lung, fiind titluri de credit nominale sau la purtător. Ele se caracterizeazǎ prin18:   valoarea nominalǎ , care serveşte drept bazǎ de calcul a dobânzii şi care se înscrie pe actul care atestă calitatea de creditor al investitorilor în obligaţiuni;   cuponul (echivalentul dobânzii la un credit bancar), care reprezintă suma încasată periodic de creditor;    preţul de emisiune, respectiv preţul de vânzare la care obligaţiunea este oferită investitorilor spre subscriere, care poate fi cel mult egal cu valoarea nominalǎ;    prima de emisiune, ce se determină ca diferenţă între valoarea nominală şi preţul de emisiune, reprezintă un cost pentru emitent;    preţul de rambursare, care exprimă preţul plătit de societatea emitentă la scadenţa împrumutului obligatar, fiind cel puţin egal cu valoarea nominală;    prima de rambursare, care este diferenţa dintre preţul de rambursare şi valoarea nominală, are semnificaţia unui cost pentru emitent;   durata împrumutului, care reprezintă intervalul de timp cuprins între emisiunea şi rambursarea obligaţiunilor;   costul emisiunii, care include totalitatea cheltuielilor antrenate de emisiunea şi plasarea titlurilor pe piaţă. de obligaţiuni permite cumularea externe, genereazǎ cheltuieli  pentru Emisiunea plata dobânzilor, comisioanelor bancare, fondurilor comisioanelor de dar corespondenţă coresponde nţăşilegate de rambursarea împrumuturilor. Cheltuielile se acoperǎ din profitul obţinut ca urmare a utilizǎrii eficiente a sumelor provenite din vânzarea obligaţiunilor. Valoarea fiecǎrei obligaţiuni reprezintǎ o parte din datoria contractatǎ de întreprindere. Se consideră că aceastǎ formǎ de procurare a resurselor financiare pe termen lung este mai avantajoasă decât emisiunea de acţiuni, deoarece: - deţinǎtorii de obligaţiuni nu posedǎ decât un drept de creanţǎ asupra întreprinderii, spre deosebire de acţionari care sunt coproprietari; - nu modificǎ raportul de forţe în adunarea generalǎ a acţionarilor deoarece creditorii obligatari nu deţin dreptul de vot şi nu pot influenţa inf luenţa direct procesul manage managerial rial al întreprinderii împrumutate; - nu determinǎ diluarea bogǎţiei şi nu pot beneficia de creşterea valorii întreprinderii; - generează economii fiscale ca urmare a deducerii dobânzii din profitul impozabil.  Dezavantajele pe care le pot resimţi emitenţii de obligaţiuni pot fi: - plata la scadenţă fixă a dobânzii, care afectează trezoreria întreprinderii; - dobânzile care reprezintă cheltuieli fixe ce pot afecta profitul şi, implicit, câştigul acţionarilor; - emisiunea de obligaţiuni majorează costul datoriilor, iar neplata la scadenţa prevăzută în contract a cupoanelor (dobânzilor) cuvenite determină riscul de faliment 19. Obligaţiunile emise de societăţile pe acţiuni nelistate la bursă se tranzacţionează pe piaţa valorilor mobiliare necotate, iar obligaţiunile emise de societǎţile cotate la bursǎ se negociazǎ tot la bursa de valori. Societatea emitentǎ poate rǎscumpǎra obligaţiunile la bursǎ, la un preţ inferior valorii de rambursare, diminuându-se datoria înainte de scadenţa împrumutului (situaţie în care obligaţiunile se numesc callable20). Posesorii obligaţiunilor care doresc sǎ-şi recapete banii investiţi înainte de data prevǎzutǎ pentru rambursare (situaţie în care obligaţiunile se numesc  putable21), pot sǎ-şi vândǎ titlul negociabil pe piaţă secundară, de obicei la un preţ inferior valorii nominale. Acest fapt sporeşte mobilitatea plasamentului pentru împrumutători, având în vedere că 18

 Anghelache G., Piaţa de capital. Caracteristici. Evoluţii. Tranzacţii, Ed. Economică, Bucureşti 2004, p. 214.

19

Op. cit., p. 203. V.,M., ş.a.,Salvi  Dallocchio A., Finanza d’azienda, Egea, Milano 2004, p. 559. 21   Ibidem, p. 559.   Ibidem

20 Dragotă

 

Gestiunea financiar - contabilã a întreprinderii

45

durata de viaţă a împrumutului este cuprinsă între 7 şi 20 ani22. Rambursarea obligaţiunilor, numită amortismentul împrumutului23, se poate realiza, cel mai frecvent, prin metoda anuităţilor constante  sau prin metoda amortismentului constant . Potrivit primei variante, în fiecare an ( t    1  ,..., n ) întreprinderea consacră aceeaşi sumă ratelor scadente ( a  t  ), în timp ce, în primii ani o  parte importantă din anuitate (   t  ) este destinată plăţii cheltuielior cu dobânda ( r d     C    t 1 ), care descreşte pe măsură ce se majorează suma rambursată din împrumutul obligatar ( C    o ). Relaţiile de calcul pentru amortizarea anuală (ratele scadente) şi anuitatea care însumează rata scadentă şi cheltuielile cu dobânda aferentă capitalului rămas de rambursat ( C  t 1 ), se determină după relaţiile: at    

C o n

;  At  

at  

ariabila

constanta



 

 



 r d   C t 1    

variabila

În cea de-a doua variantă de rambursare, în fiecare an întreprinderea rambursează acelaşi număr de titluri, anuităţile constante sunt compuse dintr-o parte consacrată rambursării capitalului care variază crescător şi compensator cu partea destinată finanţării dobânzii. Relaţiile de calcul care exprimă situaţiile anterior amintite sunt: t 

 C o 

r d 

  n

1  1  r d  

;

 t    r d   C t 1      A 

at  

 

ariabila crescator 

constanta

variabila descrescator 

Indiferent de metoda de amortizare utilizată, tabloul amortizării împrumutului reflectă numărul de obligaţiuni amortizate în fiecare fi ecare an. Alegerea obligaţiunilor amortizabile se realizează  prin tragerea la sorţi sau prin răscumpărare la bursă. De regulă condiţiile de rambursare se stabilesc încă de la lansarea lor. Răscumpărarea la bursă este eficientă când cursul bursier al acţiunii este inferior valorii de rambursare. În acest caz, numărul de obligaţiuni rambursate în  primul an (   1 ) şi în anii succesivi ai perioadei de îndatorare ( 2 ,...,    N t  ) se determină după relaţiile de mai jos: 1



 N 

 

n

1  r d     1    1  r d     2   N 1 2   1  1  r d     3   N  .............................  

 

n 1

 se.      în care: care: - - numă numărul rul total total de obliga obligaţiu ţiuni ni emise. emi Pe piaţa financiară pot fi întâlnite mai multe tipuri de obligaţiuni, cum ar fi: obligaţiuni fără cupon, obligaţiuni cu cupon, obligaţiuni convertibile în obligaţiuni, obligaţiuni fără cupon, obligaţiuni cu warrant , eurobond , obligaţiuni cu randament ridicat etc. Obligaţiunile fără cupon  ( zero  zero coupon) aduc investitorului la scadenţă, pentru fiecare obligaţiune, o remuneraţie rezultată prin actualizarea valorii nominale, iniţial negociată între  părţile contractante. Astfel, calculul valorii unei astfel de obligaţiuni constă în a determina valoarea actuală ( VA ) a fluxului ( F    t  ) care se manifestă la scadenţa ( t ) a titlului, după relaţia: n

 N 1    1 r d 

VA 

 F t 

1  r t 

 

22

financiarǎ a întreprinderii, Ed. Meteor Press, Bucureşti, 2005, p. 215. I., Gestiunea Instrumente de analiză financiară, Ed. Economică, Bucureşti,  Boştinaru A., Prăjişteanu B.,  Diagnostic financiar. 2003, p. 175.

23 Vasile

 

46

Gestiunea financiar - contabilã a întreprinderii Obligaţiunile cu cupon aduc

investitorului cuponul plus valoarea nominală a obligaţiunii la scadenţă. Valoarea obligaţiunii se calculează prin actualizarea, la o rată r  , a fiecărui flux intermediar (cuponul) ( C ) care se manifestă la intervale regulate de timp, între momentul emisiunii şi cel al rambursării titlului, dar şi a fluxului care se manifestă la scadenţa titlului (valoarea nominală) ( V  ), după relaţia: VA 

C 

 

C 

1  r    1  r 1

 ... 

C 



VN 

1  r n 1  r n

 

Obligaţiunile convertibile în acţiuni sunt titluri de credit care atribuie posesorilor dreptul de a transforma statutul lor de creditori în cel de acţionari, convertind obligaţiunile în acţiunile societăţii emitente, la un raport de conversie predeterminat printr-un contract. Obligaţiunile convertibile reprezintă o alternativă la îndatorarea tradiţionlă pentru întreprinderile aflată în creştere şi cu o capacitate redusă de a genera fluxuri de trezorerie. Acest tip de obligaţiuni contribuie la reducerea conflictului de interese între acţionarii şi creditorii societătii, reducându-se astfel costurile de agenţie. Obligaţiunile cu warrant   sunt titluri obligatare care încorporează o serie de drepturi, numite warrant , care permit posesorului să achiziţioneze acţiuni sau să subscrie ca acţionar, la un  preţ prefixat. Warrant  este   este de tip american, dacă dreptul de achiziţie poate fi exercitat în orice moment care precede scadenţa, sau de tip european, dacă acest drept poate fi exercitat la o dată  prevăzută sau la scadenţă. Între obligaţiunile convertibile şi cele cu warrant  există  există deosebiri, care  pot fi rezumate astfel: astfel: - obligaţiunile cu warrant   dau dau loc la două aporturi de resurse financiare, adică cu ocazia emisiunii de obligaţiuni şi prin exercitarea warrant -ului; din contră, obligaţiunile convertibile nu necesită investiţii ulterioare subscrierii iniţiale pentru că obligaţiunile se transformă în acţiuni; - warrant -ul -ul are o durată de exerciţiu care poate depăşi durata obligaţiunilor convertibile.  Eurobond sunt titluri obligatare pe termen lung, l ung, emise pe pieţele financiare internaţionale, într-o valută diferită de cea a ţării de origine a emitentului. Obligaţiunile sunt oferite simultan pe mai multe pieţe, însă, în aceeşi monedă24. Obligaţiuni cu randament ridicat   ( High  High Yield Bonds) sunt emise de întreprinderi cu risc de creditare mare, aflate în faza de creştere, care promovează strategii agresive de pătrundere pe  piaţă. Din această cauză trebuie să garanteze investitorilor în obligaţiuni randamente menite să remunereze acest risc. Scadenţa acestor obligaţiuni este de circa 7-12 ani. Pentru a accede pe piaţa financiară cu astfel de titluri, emitenţii trebuie să garanteze lichiditatea lor şi să asigure o comunicare financiară transparentă cu investitorii, în ceea ce priveşte gestiunea întreprinderii. Se disting mai multe categorii de  HYB, între care:  HYB zero coupon  care actualizează până la

scadenţa remuneraţia iniţial negociată părţi,plata evitându-se pe periodic, parcurs tensiunile generate împrumutului de lipsa de lichiditate;  HYB multi couponîntre   prevăd cuponului în sume crescătoare în timp. Piaţa obligaţiunilor în România cunoaşte o dezvoltare foarte slabă comparativ cu cea a acţiunilor. Succesul unui împrumut bazat pe obligaţiuni este condiţionat de: conjunctura economico-financiarǎ generalǎ; randamentul şi durata împrumutului; performanţele economicofinanciare ale întreprinderii; dimensiunea şi prestigiul întreprinderii. De regulǎ, posesorii de capitaluri sunt dispuşi sǎ investeascǎ în întreprinderi prestigioase, cotate la bursǎ, considerând cǎ astfel riscǎ mai puţin. 2.  2.  Titlurile de stat   sunt împrumuturi acordate de stat, care a preluat în multe ţǎri operaţiunile de creditare pe termen lung, înfiinţând instituţii financiare specializate. Când statul este interesat sǎ intervinǎ direct în orientarea investiţiilor diverselor entităţi, faciliteazǎ accesul acestora la sursele de capital, împrumutând din fondurile sale proprii, dacǎ investiţiile sunt de interes general (realizarea unor obiective de investiţii în zone izolate, mai puţin dezvoltate din 24

 Dallocchio M., Salvi A., Op. cit .,., p. 560.

 

Gestiunea financiar - contabilã a întreprinderii

47

 punct de vedere economic). Dacǎ împrumuturile sunt realizate din fonduri publice, statul creazǎ facilitǎţi pentru împrumutaţi sub forma unor subvenţii pentru echipamente speciale, facilitǎţi fiscale, indemnizaţii de izolare. Dacǎ împrumutul se realizeazǎ de la organisme financiare specializate (societǎţi de asigurare, fonduri mutuale etc.), facilitǎţile acordate de stat se pot materializa în compensarea parţialǎ a costului împrumutului, garantarea împrumuturilor realizate de întreprinzǎtori. În România, titlurile de stat sunt emise de Ministerul Finanţelor Publice, pe  baza prevederilor Legii datoriei publice, şi plasate prin intermediul i ntermediul unui agent desemnat de acest Minister, respectiv: BNR, băncile comerciale, bursa de valori 25.  3.  3. Împrumuturile  Împrumuturile acordate acordate de bănci  pe  pe termen mediu şi lung au rolul de a acoperi nevoile financiare care depǎşesc resursele proprii, determinate de acoperirea cheltuielilor de investiţii în echipamente de producţie, amenajǎri, construcţii, cheltuieli pentru inovǎri, cercetǎri sau pentru operaţiuni de export. Condiţiile de creditare (alternativele de restituire, rata dobânzii, termenul de rambursare, perioada de graţie, penalizǎrile pentru nerespectarea clauzelor contractuale etc.) sunt negociate direct între bǎnci şi debitori. Aceste împrumuturi pot îmbrǎca mai multe forme, printre care: credite leasing , credite pentru produse cu ciclu lung de fabricaţie , credite pentru investiţii, creditul ipotecar .  a. Operaţiunile de leasing   au apărut pentru prima dată în 1950 în Statele Unite 26. Ele reprezintă o formă a creditelor pentru investiţii care se acordă, în lei şi în valută, societăţilor şi instituţiilor specializate în desfăşurarea activităţii de leasing, pentru achiziţionarea activelor (bunuri mobile şi imobile, noi sau second hand ) care fac obiectul contractelor de leasing încheiate cu investitorii. Prin operaţiunile de leasing, o parte numită locator/finanţator , transmite pentru o  perioadă dreptul folosinţăacesteia, asupra unui căruiperiodice, proprietardenumită este, altei părţi locatar/utilizator  rată de denumită determinată , la de solicitarea contrabun, uneialplăţi 27 leasing  . Locatorul/finanţatorul se obligă prin contractul de leasing să respecte dreptul locatarului/utilizatoului de a alege furnizorul de bunuri potrivit intereselor sale. Locatarul/utilizatorul se obligă să achite toate sumele datorate, conform contractului, adică: rate de leasing, asigurări, impozite, taxe, cheltuieli de întreţinere şi alte cheltuieli aferente bunului. În general, volumul creditului pentru activitatea de leasing nu depăşeşte 85% din preţul de achiziţie (inclusiv TVA) a bunului respectiv sau din valoarea rezultată din raportul de evaluare, în cazul  bunurilor imobile28. De regulǎ, durata contractului de leasing se corelează cu durata de viaţă economică a bunului şi cu cotele de amortizare stabilite. Există mai multe forme de leasing, care se diferenţiază prin anumite elemente de contract, cele mai cunoscute fiind leasingul   financiar şi leasingul operaţional (de exploatare).  Leasingul  financiar  se  se caracterizeazǎ prin faptul cǎ, la sfârşitul perioadei de leasing, locatorul/finanţatorul se obligă să respecte dreptul de opţiune al locatarului/utilizatorului de a cumpăra bunul, de a  prelungi contractul de leasing sau de a înceta raporturile contractuale. Dacă locatarul/utilizatorul optează pentru cumpărarea bunului, poate realiza aceasta înainte de sfârşitul perioadei de leasing, dar nu mai devreme de 12 luni. Transferul dreptului de proprietate asupra bunului către locatar/utilizator se va realiza la valoarea reziduală, adică la valoarea rămasă după achitarea de către utilizator a ratelor de leasing şi a tuturor celorlalte sume datorate conform contractului. Rata de leasing reprezintă, în cazul leasingului financiar, cota-parte din valoarea de intrare a bunului şi dobânda de leasing. În cadrul leasingului financiar achiziţiile de bunuri imobile şi mobile sunt tratate ca investiţii, fiind supuse amortizării în conformitate cu actele normative în vigoare. Înregistrarea amortizării bunului ce face obiectul contractului de leasing financiar se efectuează de către locatar/utilizator.  Leasingul operaţional  nu  nu prevede posibilitatea achiziţionării la sfârşitul 25

 Dragotă V., ş.a., Abordări practice în finanţele firmei, Ed. IRECSON, Bucureşti, 2005, p. 205.  Albouy M., Décisions financières et création de valeur , Ed. Economica, Economica, Paris, 2003, 2003, p. 281.

26

27

 Legea nr. 287/2006 pentru modificarea şi completarea Ordonanţei Guvernului nr. 51/1997 privind operaţiunile o peraţiunile de   Legea leasing şi societăţile de leasing , publicată în Monitorul Oficial al României României nr. 606 din 13 iulie 2006. 28  Albouy M., Op. cit., p. 282. 

 

48

Gestiunea financiar - contabilã a întreprinderii

 perioadei de contract a bunului de către locatar/utilizator, ci retragerea sa de către locator/finanţator, care de cele mai multe ori este chiar societatea care a produs bunul şi care cunoaşte riscul deprecierii şi situaţia de pe piaţa secundară a bunului respectiv 29. Rata de leasing reprezintă, în cazul leasingului operaţional chiria şi se stabileşte prin acordul părţilor. În cazul acestui tip de contract, costul cu serviciile de întreţinere şi asistenţă ale bunului este în sarcina societăţii de leasing, ca şi amortizarea bunului care se înregistrează de către locator/finanţator. În sinteză, aceastǎ formǎ de creditare are urmǎtoarele caracteristici:   contractul se încheie pe o duratǎ determinatǎ, care coincide de obicei cu durata de viată economică a bunului;   la expirarea contractului existǎ posibilitatea înapoierii bunului cǎtre proprietar sau a cumpǎrǎrii lui la valoarea rezidualǎ, stabilitǎ în contract, precum şi posibilitatea reînnoirii contractului;   din punct de vedere contabil, reflectarea în contabilitatea locatarilor a activelor aferente operaţiunilor de leasing financiar se efectuează cu ajutorul conturilor de imobilizări corporale şi necorporale; dobânzile de plătit corespunzătoare datoriilor din operaţiuni de leasing financiar se înregistrează în contabilitatea locatarilor periodic, conform contabilităţii de angajamente, iar dobânzile de plătit aferente perioadelor viitoare se evidenţiază în conturi în afara bilanţului; bunul dat în regim de leasing financiar este recunoscut în contabilitatea locatorului sub forma unei creanţe imobilizate; în contabilitatea locatarului bunul luat în leasing operaţional nu apare în activul bilanţului,  pentru că locatarul nu are calitatea de proprietar, ci sunt evidenţiate în conturi de evidenţă din afara bilanţului; efectuate cǎtre debitor sunt deductibile din baza de calcul a impozitului pe profit,plǎţile ceea ce f ace ca de face leasingul sǎ fie avantajos pentru întreprindere;   aceastǎ formǎ de creditare permite accelerarea dezvoltǎrii întreprinderii, însǎ poate afecta autonomia sa financiarǎ pentru cǎ obligaţiile periodice de platǎ au un nivel ridicat, cuprinzând: cota de amortizare a bunului, dobânda aferentă capitalului investit, comisioanele aferente serviciilor oferite de societatea de leasing, cheltuielile fiscale în cazul în care se transferă proprietatea asupra bunului locatarului 30; din acest motiv,  beneficiarul acestui acestui tip de credit trebuie sǎ obţinǎ o rentabilitate rentabilitate ridicatǎ;    beneficiarul unui contract de leasing nu este nevoit sǎ recurgǎ direct la un împrumut  bancar sau obligatar, nici sǎ-şi cheltuiascǎ propriul capitalul pentru a putea deţine bunul respectiv. b.  Creditele pentru produse cu ciclu lung de fabricaţie , disponibile în lei şi în valută, se acordă eşalonat entităţilor care realizează produse cu ciclu lung de fabricaţie (constructoare de maşini, utilaje etc.). În urma analizei documentaţiei tehnice, tehnice, a mişcării stocurilor şi a cheltuielilor aferente producţiei în curs de fabricaţie se stabileşte valoarea creditului şi perioada de acordare a acestuia, cuprinsă între 12 şi 36 de luni, fără a depăşi durata ciclului de fabricaţie. c. Creditele pentru investiţii  completează resursele proprii de finanţare ale entităţilor care realizează noi obiective de investiţii, menţin sau dezvoltă capacităţi de producţie, modernizează şi retehnologizează diferite utilaje şi instalaţii tehnice etc. De regulă, aceste credite sunt disponibile în lei şi/sau în valută, pentru o perioadă de cel mult 10 ani şi în sumă de circa 85% din valoarea  proiectului31. Acordarea lor precede realizarea investiţiei şi se realizează în urma analizei documentaţiei de proiect (planul de afaceri sau studiul de fezabilitate, documentaţia tehnicoeconomică, autorizaţia de construcţie, actele care atestă situaţia juridică a terenului, alte documente justificative). d. Creditul ipotecar  se   se acordă persoanelor juridice române care au ca obiect de activitate construirea, reabilitarea, consolidarea sau extinderea imobilelor cu destinaţie locativă, industrială, 29 30 Dallocchio

M., Salvi A.,  Finanza d’azienda, Egea, Milano 2004, p. 567.

 Ibidem  Ibidem, p. 568.

31

 Dragotă V., ş.a., Abordări practice în finanţele firmei, Ed. IRECSON, Bucureşti, 2005, p. 238.

 

Gestiunea financiar - contabilã a întreprinderii

49

comercială sau persoanelor juridice care doresc să construiască locuinţe de serviciu pentru salariaţii proprii. De asemenea, aceste credite pot fi destinate finanţării cheltuielilor legate de elaborarea unor studii, proiecte, obţinerea autorizaţiilor sau avizelor de construcţii, amenajării terenurilor construibile, cheltuielilor notariale etc. De regulă, nivelul creditului este de până la 75% din valoarea imobilului sau devizului estimativ. 5. Project financing   este este o tehnică de finanţare a proiectelor de investiţii complexe, care angajează subiecţi multipli, cu roluri diferite în proiect (bănci, contractori, consultanţi tehnici, administraţii publice, agenţii internaţionale, furnizori, sponsori etc.), care necesită un capital considerabil şi care nu ar putea fi implementate din cauza unor restricţii legate de accesul la credite. Această tehnică a fost iniţial utilizată pentru finanţarea tunelului de sub Marea Mînecii, inaugurat în 1994, moment după care  project financing  a  a fost difuzat în toate părţile lumii pentru finanţarea investiţiilor în domeniile: petrolier, energetic, transport, reciclarea rezidurilor etc. Comparativ cu finanţarea tradiţională,  project financing   prezintă unele avantaje. De exemplu, dacă în cazul finanţării tradiţionale tr adiţionale rambursarea împrumuturilor depinde de fluxurile de lichiditate generate de activitatea de ansamblu a întreprinderii, în cazul  project financing   capacitatea de rambursare a creditelor se apreciază numai în funcţie de fluxurile de lichiditate generate prin  proiect. Astfel, această alternativă de finanţare permite izolarea activităţii întreprinderii de riscul  pe care îl presupune presupune proiectul finanţat. finanţat. În acelaşi timp, chiar şi informaţiile furnizate finanţatorilor sunt strict legate de caracteristicile proiectului. În general, creditele pe termen mediu şi lung sunt garantate de către solicitanţi, la cererea  băncilor. Garanţiile îmbracă forme diferite, în funcţie de natura creditului, fiind: garanţii imobiliare (ipotecare), garanţii mobiliare (depozite bancare,personale certificate de depozit, titluri la ordin, acţiuni, cesiuni de creanţă, fondul de comerţ etc.), garanţii (scrisori de garanţie bancară, garanţii emise de fonduri de garantare, garanţii emise de statul român şi de administraţia publică locală, cauţiuni etc.).

3.1.2.2. Împrumuturi pe termen scurt  Împrumuturile pe o perioadǎ de până până la un an (datoriile an (datoriile curente) sunt destinate finanţării operaţiunilor ciclului de exploatare, respectiv a activelor circulante şi a variaţiilor lor pasagere  pentru a cǎror finanţare capitalurile permanente nu au fost suficiente. Aceste împrumuturi trebuie să limiteze fondul de rulment la un nivel care să permită menţinerea solvabilităţii întreprinderii. Creditele pe termen scurt sunt fundamentate pe criteriul lichidităţii şi sunt foarte specializate, pe operaţiuni care caracterizează ciclul de exploatare32. Acoperirea financiarǎ prin obligaţii pe termen scurt conferǎ o anumitǎ supleţe întreprinderii, în sensul cǎ îi permite acesteia sǎ-şi extindǎ sau sǎ-şi restrângǎ operativ volumul de activitate. Creditele pe termen scurt provin din  finanţǎri bancare (împrumuturile bancare pe termen scurt, precum: creditele de trezorerie, creditele pentru finanţarea cheltuielilor şi stocurilor sezoniere, creditele de mobilizare sau scont, creditul prin cecuri, factoringul) şi  finanţǎri nebancare (creditele furnizori, avansurile de la clienţi şi creditele  pe bazǎ de de bilete de trezorerie trezorerie sau bonuri de casǎ). 1.  1.  Creditele de trezorerie  trezorerie  sunt utilizate pentru asigurarea echilibrului trezoreriei, atunci când plǎţile curente depǎşesc încasǎrile, din cauza particularitǎţilor ciclului de exploatare (sezonaritatea acestuia în agriculturǎ, turism, construcţii) sau de unele dificultǎţi (rotaţia lentǎ a stocurilor, diminuarea cererii pieţei pentru produsele/serviciile realizate, întârzierea recuperării creanţelor comerciale etc.) cu care se confruntǎ întreprinderea. Aceste credite pot îmbrăca forma: liniilor de credit, creditului facilitate de cont, creditului pentru descoperire de cont. a.  Liniile de credit   se acordă pentru finanţarea ansamblului activităţii curente, potrivit nevoilor solicitantului, pe o perioadă cuprinsă între 3 şi 12 luni. În cazuri justificate economic şi 32

 Conso P., Hemici F., Op. cit., p. 343.

 

50

Gestiunea financiar - contabilã a întreprinderii

în urma analizelor, se pot acorda linii de credit pentru activitatea de productie şi pe termen mediu, de maxim 36 de luni, care pot fi prelungite, la cererea clienţilor, pe noi perioade de creditare, pe  bază de acte adiţionale, dacă sunt îndeplinite condiţiile avute în vedere la acordare sau la  precedenta revizuire. Se acordă pentru creditarea de ansamblu a activităţii curente de aprovizionare, producţie, desfacere, prestări servicii sau pentru creditarea unor subactivităţi,  proiecte, contracte etc. Din linia de credit se pot efectua plăţi pentru activităţi care au legatură cu activitatea curentă (inclusiv rambursări de credite, plăţi de comisioane, plăţi către buget, etc.), cu excepţia plăţilor pentru investiţii. Creditul se acordă în sistem "revolving ", ", adică banca se angajează ca pentru perioada stabilită să împrumute clientelei fonduri utilizabile în mod fracţionat, în funcţie de nevoile acesteia, fără a depăşi nivelul stabilit prin contractul de credit, cu  posibilitatea de a face trageri tr ageri şi rambursări multiple. Avantajele acestei forme de finanţare sunt: continuitate în desfăşurarea activităţii curente; fluidizarea plăţilor; flexibilitate prin negocierea dobânzilor; posibilitatea de a opta pentru dobânda fixă sau variabilă etc. Volumul acestora se stabileşte în funcţie de cash-flow-ul solicitantului, fără a depăşi încasările curente ale acestuia, realizate prin bancă într-o perioadă anterioară egală ca număr de zile cu perioada viitoare de creditare. Garanţiile solicitate la acordarea liniei de credit pot fi: garanţii reale imobiliare (ipoteca); garanţii reale mobiliare (depozite bancare, certificate de depozit, certificate de depozit cu discount, soldul creditor al contului curent, acţiunile, cesiunea de creanţă etc.); garanţii  personale (scrisori de garanţie bancară, garanţii emise de fonduri de garantare, garanţii emise de statul român şi de autorităţile administraţiei publice locale, asigurarea de risc financiar de neplată) etc. b. Creditul facilitate de cont  acordă pentru acoperirea lipsei temporare de lichidităţi, necesare efectuării de plăţi aferente  se capitalului de lucru, dar fară a se limita la: aprovizionare,  producţie, desfacere, prestări servicii, plaţi restante sau curente către bugetele statului şi asigurărilor sociale şi bugetele locale, (pre)finanţarea exporturilor/importurilor. Excepţie fac  plăţile aferente investiţiilor, leasingului, dobânzilor, comisioanelor aferente altor tipuri de credite  facilităţilor or de cont pe cecuri şi bilete la ordin  şi a financiare. Aceste credite pot îmbrăca forma:  facilităţil  facilităţilor de cont pe facturi . În primul caz, sursa de rambursare este reprezentată de încasările  provenite din instrumente de de plată (cecuri şi bilete la ordin) girate în favoare favoareaa băncii, iar durata de acordare este de până la 60 de zile calendaristice. În cazul celei de-a doua forme, sursa de rambursare este reprezentată de încasarea facturilor cesionate în favoarea băncii, iar perioada de acordare este de maximum 90 de zile calendaristice. Suma maximă acordată este dimensionată în funcţie de: cifra de afaceri anuală, analiza financiară şi calitativă a clientului şi tipul garanţiei. De regulă, ea reprezintă maximum 80% din valoarea totală a cecurilor şi/sau biletelor la ordin girate sau a facturilor cesionate în favoarea f avoarea băncii, băncii, aferente acestui tip de d e credit. Plafonul de credit nu va depăşi nivelul valoric al încasărilor medii lunare realizate de client pe ultimele 3 luni, luându-se în calcul şi obligaţiile de plată în următoarele 30 de zile de la acordarea creditului. Este un credit operativ, pentru care răspunsul băncii privind acordarea lui este foarte prompt şi în funcţie de  prezentarea documentelor solicitate clientului. c. Creditul pentru descoperire de cont (overdraft ) se acordă pentru achitarea unor obligaţii de plată stringente ale solicitantului (procurarea materiilor prime, materiale, combustibil, energie,  plata impozitelor şi taxelor etc.), justificate pe baza unor documente (facturi, ordine de plată în lei, ordine de cumpărare-vânzare de valută), şi pentru a evita lipsa temporară de disponibilităţi în cont la data la care trebuie decontate anumite instrumente de plată emise (cec, cambii, bilete la ordin). Beneficiarii creditelor în regim overdraft  pot  pot fi: clienţi ai băncii care au credite sau linii de credit în derulare la bancă şi pentru care există o analiză actualizată privind performanţa economico-financiară a acestora; clienţi ai băncii care au avut contractate credite sau linii de credit la bancă şi s-au achitat onorabil de datoriile faţă de bancă; clienţi ai băncii care nu au

angajat niciodată credite sau linii de credit la bancă, dar care rulează prin bancă încasări

 

Gestiunea financiar - contabilã a întreprinderii

51

semnificative şi a căror echipă managerială are credibilitatea necesară. Perioada de acordare a acestor credite variază de la câteva săptămâni săptămâni la câteva luni şi poate fi reînnoită. 2.  2.  Creditele pentru finanţarea cheltuielilor şi stocurilor sezoniere sunt sezoniere sunt puse la dispoziţia întreprinderilor dupǎ ce se analizeazǎ motivul solicitǎrii lor, se asigurǎ garantarea şi controlul utilizǎrii lor. Concret, destinaţia acestor credite este:  finanţarea cheltuielilor de constituire a  stocurilor temporare sau sezoniere (cheltuieli de aprovizionare, păstrare, conservare, depozitare a stocurilor de materii prime, materiale, combustibili, mărfuri, produse agricole, agroalimentare etc.  peste necesităţile curente de aprovizionat şi care, temporar, sunt mai mari decât posibilităţile  proprii de plată); refinanţarea creditelor pentru stocuri contractate la alte bănci . Bǎncile preferǎ aceste credite care se mai numesc „credite care se autolichideazǎ”, deoarece sunt rambursate în mod automat, odatǎ cu lichidarea stocului pentru care au fost acordate (de regulă într-o perioadă mai mare de un trimestru, fără a depăşi 12 luni de la constituire). Întreprinderile care au nevoie de stocuri mari de materiale pot obţine un astfel de credit garantat prin gajarea stocurilor. Stocurile sunt pǎstrate în gaj şi orice modificare a lor se raporteazǎ bǎncii. 3.  3.  Creditele de mobilizare (scont)  sunt necesare pentru că întreprinderile, în virtutea relaţiilor lor comerciale, acumulează creanţe, acordând termene de plată clienţilor. De cele mai multe ori situaţia financiară a întreprinderilor nu permite aşteptarea scurgerii termenelor de plată acordate, fiind necesară intervenţia băncilor pentru „mobilizarea” creanţelor 33. Băncile pun la dispoziţia întreprinderilor credite care corespund valorii creanţelor, din care reţine dobânda şi comisionul de gestiune aferente (agio). Creditele de mobilizare se acordă întreprinderilor care sunt posesoare legale ale unor titluri de credit. Aceste credite se obţin în urma operaţiunilor de tratele scontare (încasarea scadenţăgaranteazǎ a sumei deţinǎtorulu înscrise pe iele) a titlurilor, precum (scrisoare de schimb înainte prin caredeemitentul deţinǎtorului legitim cǎ o persoanǎ desemnatǎ  în titlu, de regulǎ banca, îi va plǎti o sumǎ de bani stabilitǎ, la prezentarea titlului, la o anumitǎ scadenţǎ) şi biletele la ordin (titlu care conferǎ titularului legitim dreptul de a i se plǎti o sumǎ de  bani de cǎtre emitentul biletului la ordin). Una dintre condiţiile pe care trebuie să le îndeplinească titlul prezentat la scontare este ca valoarea lui să nu depăşească cifra de afaceri medie lunară realizată de posesorul titlurilor în ultimele şase luni. Creditele de scont sunt destinate activităţii curente: plata furnizorilor, salariilor, impozitelor şi taxelor. 4.  4.  Creditele prin cecuri au rolul de a finanţa activitatea curentă a întreprinderilor care depun cecuri spre încasare, care au la bază tranzacţii comerciale reale şi documente contractuale. Au drept garanţie documente de plată în curs de încasare, nivelul creditului este de 90% din valoarea nominală a cecurilor negirate, iar perioada de acordare este de maximum 15 zile. Beneficiarii acestui tip de credit sunt agenţii economici, clienţi ai băncii, cu o situaţie netă bună şi care nu au avut dificultăţi de rambursare a creditelor acordate de bancă. 5.  5.  Factoringul reprezintă un pachet de servicii efectuate de societăţi specializate, concretizat în finanţarea pe baza facturilor şi administrarea creanţelor. Societăţile de factoring acordă credite pentru facturile care reprezintă creanţe pe care clientul lor le deţine din diverse contracte comerciale în lei sau în valută. Se acordă pe o perioadă de maximum 180 de zile de la emiterea facturilor 34. La astfel de credite recurg entităţi mici şi mijlocii care nu-şi pot finanţa creşterea vânzărilor şi, de asemenea, nu îndeplinesc condiţiile de creditare cerute de bănci. În general, finanţarea se realizează în proporţie de 80% din contravaloarea facturii în momentul cumpărării creanţelor de către societatea de factoring. Factoringul poate fi practicat atât în operaţiunile de comerţ interior, cât şi în cele de comerţ exterior. Această modalitate de finanţare  permite furnizorului să simplifice activitatea de gestiune (facturare, încasare, secretariat, contencios, contabilitate contabilitate etc.); să aibă certitudinea recuperării creditelor comerciale; să dispună de 35 lichiditate.  Costul factoring-ului cuprinde: o rată a dobânzii anuale, care depinde de condiţiile 33 34 Vasile

I., Gestiunea financiarǎ a întreprinderii, Ed. Meteor Press, Bucureşti, 2005, p. 217.

 Ibidem  Ibidem 

35

 Conso P., Hemici F., Op. cit., p. 351.

 

52

Gestiunea financiar - contabilã a întreprinderii

 pieţei; un comision, diferenţiat diferenţiat în funcţie de operaţiunile realizate, care care se încadrează încadrează între 1,5% şi 2,5%. 6.  6.  Creditele furnizori   sunt reprezentate de mijloacele bǎneşti care rǎmân la dispoziţia întreprinderii prin amânarea plǎţilor pentru diverse achiziţii de la furnizori. Întreprinderile pot  primi de la clienţi avansuri  sub forma mijloacelor bǎneşti destinate pentru reluarea ciclului de exploatare din care vor rezulta produsele contractate contractate cu clienţii. 7. Creditele pe bazǎ de bilete de trezorerie sau bonuri de casǎ  se   se obţin de întreprindere  prin emiterea şi plasarea publică, direct pe piaţa financiară, a biletelor sau bonurilor amintite, cu scadenţǎ de pânǎ la un an, cu dobândǎ atrǎgǎtoare. Acestă formă de creditare este accesibilă întreprinderilor de mari dimensiuni, pentru sume relativ mari. Întreprinderile care recurg la această formă de finanţare fac, în general, obiectul analizei din partea agenţiilor de rating . Emitentul poate cere băncii sale o garanţie de emisiune, în cazul în care piaţa nu-i permite reînnoirea biletelor. Băncile îşi dovedesc flexibilitatea faţă de clienţi dezvoltând foarte multe modalităţi de finanţare pe termen scurt, în funcţie funcţie de politica proprie de creditare. Documentaţia necesară contractării creditelor pe termen scurt se compune, în general, din: cererea de creditare semnată de persoanele care reprezintă legal societatea, situaţiile financiare (bilanţ, contul de profit şi pierdere, situaţia modificărilor capitalului propriu, situaţia fluxurilor de trezorerie, balanţele de verificare) care caracterizează performanţa şi poziţia financiară a solicitantului de credite, raportul auditorilor, bugetul de venituri şi cheltuieli pentru perioada pentru care solicită creditul etc.

3.2. Structura pieţei financiare  Piaţa financiară este financiară este o piaţă specializată (fizică sau virtuală) pe care se confruntǎ şi se reglează liber oferta cu cererea de active financiare. Pieţei financiare i se atribuie mai multe funcţii specifice36, cum ar fi: finanţarea întreprinderilor prin emisiunea de instrumente financiare; investirea resurselor financiare ale celor care au economisit; negocierea, cotarea şi reglementarea instrumentelor financiare şi a condiţiilor de emisiune. În literatura de specialitate37  piaţa financiară este definită într-o dublă accepţiune:   anglo-saxonă anglo-saxonă   şi continental-europeană.. În accepţiune anglo-saxonă, piaţa de financiară se compune din piaţa de continental-europeană capital şi piaţa monetară. Pe piaţa de capital se asigură investirea capitalurilor pe termen mediu şi lung, iar pe piaţa monetară se asigură atragerea şi plasarea capitalurilor pe termen scurt. În accepţiune continental-europeană, piaţa financiară este o componentă a pieţei de capital, alături de piaţa monetară şi piaţa ipotecară.

În România s-a adoptat concepţia anglo-saxonă referitoare la structura pieţei financiare, compusă din două segmente: - piaţa monetară (interbancară), reglementată şi controlată de Banca Naţională a României; - piaţa de capital (a titlurilor financiare), reglementată şi controlată de Comisia Naţională a Valorilor Mobiliare.  Piaţa monetarǎ  este   este numită şi piaţa creditului pe termen scurt pentru că este specializată în tranzacţii cu active monetare cu scadenţă scurtă, de până la un an. Partenerii care opereazǎ pe aceastǎ piaţă sunt: banca de emisiune, bǎncile comerciale, Trezoreria Publică, casele de economii, alte instituţii financiare şi agenţi economici mici şi mijlocii necotaţi la bursǎ. Tranzacţiile pe această piaţă îmbracă forma acordării-rambursării creditelor   şi a titlurilor de creanţă negociabile, reprezentate de: certificate de depozit (titluri ce atestă existenţa unui depozit în cont),  bilete de trezorerie (emise de societăţi comerciale, cu excepţia instituţiilor de credit), bonuri de tezaur (emise de Trezoreria Publică), titluri pe termen scurt (echivalente de trezorerie emise de

36

M., Salvi A., Finanza d’azienda, Egea, Milano 2004, p. 181.   Troie L., Zaharia O., ş.a.,  Analiza statistică a activităţii economice şi a gestiunii financiare a întreprinderii, http://www.ase.ro/biblioteca

37 Dallocchio

 

Gestiunea financiar - contabilã a întreprinderii

53

societăţi şi instituţii financiare). În general, activele financiare care se tranzacţionează pe piaţa monetară se caracterizează prin faptul că sunt nenegociabile38, adică odată achiziţionate nu pot fi înstrăinate de deţinătorii lor pănă la scadenţă, au lichiditate mare şi implică un risc redus pentru investitori.  Piaţa de capital  este  este o piaţǎ pe care se tranzacţionează titlurile financiare primare (acţiuni şi obligaţiuni) şi titlurile financiare derivate  (produse bursiere rezultate din contracte între emitent şi beneficiar, care dau beneficiarului dreptul asupra unor active ale emitentului, la o scadenţă stabilită printr-un contract la termen sau contract de opţiuni). Din punct de vedere al structurii, piaţa de capital este segmentată în piaţa primară şi piaţa secundară. Pe piaţa primară de capital se tranzacţionează titluri nou emise, ea reprezintă un canal de recoltare a resurselor necesare pentru constituirea sau mărirea capitalului social al entităţilor de titluri. În acelaşi timp, piaţa primară de capital oferă primele informaţii cu privire la preţurile titlurilor, informaţii care reprezintă drept bază de referinţă ( benchmark ) pentru negocierile de pe  piaţa secundară. secundară. Pe  piaţa secundară se tranzacţionează titlurile care se află în circulaţie, adică au fost deja emise şi vândute de primii deţinători la preţul de piaţă al acestora, preţ ce poate fi diferit de valoarea nominală a titlurilor. Astfel, pe piaţa secundară se crează posibilitatea convertirii titlurilor în monedă, într-un termen cât mai scurt şi cu pierderi minime de valoare. În timp ce piaţa  primară satisface în mod direct direct necesităţile de finanţare ale unui subiect, piaţa secundară secundară răspunde răspunde necesităţii investitorilor de a-şi modifica compoziţia propriului portofoliu de active financiare,  pentru a-şi minimiza riscul asumat sau în scopuri speculative39. Funcţionarea efectivă a pieţei secundare se realizează intermediul bursei de valori, care este o piaţă de licitaţie, şi a pieţei extrabursiere, consideratăprin o piaţă de negocieri. Piaţa financiară trebuie să asigure un cadru neutru şi avantajos tuturor participanţilor la operaţiunile pieţei. Partenerii pieţei financiare sunt numeroşi, fiecare cu obiective şi caracteristici  proprii, astfel: - Emitenţii   reprezentaţi de entităţile care emit instrumente financiare pentru că au nevoie de capital. - Investitorii , persoane fizice sau juridice deţinătoare de economii, care cautǎ plasamente  profitabile în măsură să le asigure recuperarea operativă a capitalului investit. Literatura de specialitate individualizează investitorii instituţionali, investitorii privaţi (indivizi şi familii) şi investitorii profesionişti (trader )40. a) Investitorii instituţionali sunt reprezentaţi de: - fondurile de investiţii care colectează capitalul (fondul) de la investitorii privaţi şi îl investesc în acţiuni, obligaţiuni şi alte titluri. Clienţii fondului de investiţii au avantajul plasării capitalului într-un portofoliu diversificat de titluri, gestionat în mod profesionist, astfel încât pe termen lung să obţină un randament superior celui care ar rezulta investind într-un singur tip de titluri; -  fondurile de pensie  care colectează contribuţiile diverselor categorii de salariaţi, pe care le investeşte pe piaţa de capital pentru a obţine randamente care să permită plata unei pensii aderenţilor la fond, din momentul pensionării; - societăţile de asigurări care investesc pe piaţă de capital resursele financiare de care dispun, ca urmare a activităţii de asigurare a riscurilor pe care o desfăşoară. Se consideră că societăţile de asigurări dispun de un surplus financiar, rezultat prin faptul că încasarea primelor de asigurare de la clienţi precede, de regulă, plata indemnizaţiilor promise acestora de societatea de asigurări. Prin lege, societăţile de asigurări trebuie să menţină o rezervă de resurse financiare, care să garanteze asiguraţilor că vor primi plăţile la care au dreptul. Practic aceste rezerve sunt investite  pe piaţa de capital. capital. 38

V., ş.a., Abordări practice în finanţele firmei, Ed. IRECSON, Bucureşti, 2005, p. 184.  Pivato S., Misani N., ş.a., Economia e gestione delle imprese, Egea, Milano, 2004, p. 127. 40   Ibidem, p. 128.  Ibidem,

39 Dragotă

 

54

Gestiunea financiar - contabilã a întreprinderii

 b)  Investitorii privaţi  (indivizi şi familii) investesc în Bursă, achiziţionând pachete de acţiuni. Aceştia nu au acces la bursă în mod direct ci indirect, prin intermediari. c) Investitorii profesionişti , numiţi speculatori (trader ), ), participă la tranzacţii cu scopul de a câştiga din oscilaţiile de preţ ale titlurilor. Aceşti investitori practică o politică de investiţii caracterizată prin risc înalt şi speculează asupra preţurilor la Bursă prin tehnici agresive. -Bursele de valori  care  care creazǎ posibilitatea ca titlurile cotate şi oferite sǎ fie negociate. Cea mai importantă piaţă secundară este  Bursa de Valori, care reprezintă un loc instituţionalizat pentru schimbul titlurilor, creat pentru a garanta un maximum de eficienţă tranzacţiilor. Astfel, Bursa atribuie titlurilor un preţ şi le asigură lichiditatea, adică posibilitatea de a fi schimbate. Ea asigură cel mai scurt şi eficient drum între excedentul de capital al celor care doresc să investească pe termen mediu şi lung şi nevoile de finanţare ale persoanelor fizice şi  juridice. Operaţiunile în cadrul său sunt realizate de specialişti numiţi agenţi de schimb, care trebuie sǎ prezinte garanţii de moralitate şi să pǎstreze secretul profesional. Bursele de valori susţin indirect şi piaţa primară de capital, deoarece un emitent ale cărui titluri sunt cotate la Bursă va plasa mai uşor noile emisiuni, pentru că investitorii care vor subscrie la capitalul emitentului au siguranţa că, la momentul oportun, vor putea recupera resursele investite. Bursele de valori îndeplinesc, aşadar, funcţii multiple, precum: - garantarea accesului investitorilor la tranzacţii, direct sau prin intermediari autorizaţi; - gestionarea oscilaţiilor de preţ, care asigură întâlnirea impersonală între cererea şi oferta de titluri; - transmiterea către investitori a informaţiilor asupra schimburilor şi asupra emitenţilor de titluri, astfel încât tranzacţiile să seun desfăşoare în condiţii egalitate între investitori. Bursa concentrează număr foarte limitatdedetransparenţă întreprinderişi în raport cu populaţia totală a întreprinderilor care funcţionează într-o economie. Aceasta se datorează unor constrângeri obiective, cum ar fi: dimensiunea întreprinderii, performanţele sale, comunicarea financiară transparentă, costul de intrare la bursă, corelarea strategiei cu compoziţia capitalurilor etc. În  pofida unor excese speculative, Bursa reprezintă un permanent sistem de referinţă pentru toate întreprinderile şi pentru ansamblul economiei, care stabileşte valoarea activelor financiare. Această valoare, numită capitalizarea bursieră, este expresia bogăţiei naţionale a unei ţări 41. - Băncile autorizate Băncile autorizate de Banca Naţională a României, în special, în calitatea de intermediari, care furnizează întreprinderilor variate tipuri de servicii financiare, inclusiv cele de lansare în public de acţiuni şi obligaţiuni; de asemenea, bǎncile pot subscrie la formarea capitalurilor întreprinderilor. - Alţi intermediari , cum ar fi: societăţile de servicii de investiţii financiare (SSIF), companiile de asigurǎri, notarii etc. - Organismele de supraveghere şi control   asupra funcţionării corecte şi eficiente a pieţei de capital, precum: Comisia Naţională a Valorilor Mobiliare, Organisme de Autoreglementare, Asociaţia Naţională a Societăţilor de Valori Mobiliare, Societăţile de Valori Mobiliare, Bursa de Valori Bucureşti, Piaţa Extrabursieră etc.   Aplicaţii  Aplicaţia nr. 1. O întreprindere care doreşte să promoveze un proiect de investiţii, cu o durată de viaţă de cinci ani, în valoare de 400000 mii lei are două alternative de finanţare: - emisiunea de obligaţiuni, cu dobândă de 8% pe an (800 buc la valoarea nominală de 500 lei/buc.); - emisiunea de acţiuni (800 buc la valoarea nominală de 500 lei/buc.). Apreciaţi care este randamentul acţiunilor (profitul pe acţiune) în cazul celor două alternative de finanţare, cunoscând: bilanţul întreprinderii în cele două situaţii, cifra de afaceri

41

 Conso P., Hemici F., Gestion financière de l’entreprise , 11e edition, Dunod, Paris 2005, p. 520.

 

55

Gestiunea financiar - contabilã a întreprinderii

 previzionată pe durata celor cinci ani; profitul brut care reprezintă 15% din cifra de afaceri; impozitul pe profit de 16%.  Rezolvare: Tabelul 2. Bilanţul întreprinderii în cazul finanţării prin emisiunea de obligaţiuni Active imobilizate nete Active circulante Total activ Capital social (800 acţiuni x 500 lei) Rezerve Datorii plătite într-o perioadă mai mare de un an (60000 cu dobânda de 12% + 400000 cu dobânda de 8%) Total pasiv 

560000 400000 960000  400000 100000 460000

960000 

Tabelul 3. Profitul pe acţiune – finanţarea prin emisiunea de obligaţiuni – mii lei Specificare Cifra de afaceri Profitul brut Ch. financiare (12%) Ch. financiare (8%) Profit brut – Ch. fin. Impozitul pe profit Profitul net Profitul net/acţiune

Anii

0 7200 32000 -39200 -39200 -

1 300000 48000 7200 32000 8800 1408 7392 9,24

2 400000 64000 7200 32000 24800 3968 20832 26,04

3 600000 96000 7200 32000 56800 9088 47712 59,64

4 500000 80000 7200 32000 40800 6528 34272 42,84

5 700000 112000 7200 32000 72800 11648 61152 76,44

Tabelul 4. Bilanţul întreprinderii în cazul finanţării prin emisiunea de acţiuni Active imobilizate nete Active circulante Total activ Capital social (1600 acţiuni x 500 lei) Rezerve Datorii plătite într-o perioadă mai mare de un an (60000 cu dobânda de 12%) Total pasiv 

560000 400000 960000  800000 100000 60000

960000 

Tabelul 5. Profitul pe acţiune – finanţarea prin emisiunea de acţiuni – mii lei Specificare Cifra de afaceri Profitul brut Ch. financiare (12%) Profit brut – Ch. fin. Impozitul pe profit Profitul net Profitul net/acţiune

0 7200 -7200 -7200 -

1 300000 48000 7200 40800 6528 34272 21,42

Anii 2 3 400000 600000 64000 96000 7200 7200 56800 88800 9088 16872 47712 71928 29,82 44,96

4 500000 80000 7200 72800 11648 61152 38,22

5 700000 112000 7200 104800 16768 88032 55,02

 Interpretarea rezultatelor: Ambele variante de finanţare aduc randamente pe acţiune semnificative, varianta finanţării prin obligaţiuni este mai eficientă deoarece randamentele pe acţiune sunt mai mari, în special, în ultimii trei t rei ani ai duratei de exploatare a investiţiei.  Aplicaţia nr. 2. 2.   Plecând de la elementele de bilanţ de mai jos, să se aprecieze dacă întreprinderea dispune de capacitate de îndatorare. Care este capacitatea maximă de îndatorare a întreprinderii?  Rezolvare:    Rezolvare: Tabelul 6. Calculul capacităţii de îndatorare a întreprinderii Elemente de bilanţ Datorii plătite într-o perioadă de un an (lei) Datorii plătite într-o perioadă mai mare de un an (lei) Datorii totale (lei)  Capital propriu (lei)  Capital permanent (lei)  Total pasiv (lei) 

Sume 52894600 1975100 54959700 99031300 101006400 155022500

 

56

Gestiunea financiar - contabilã a întreprinderii CIG1   Datorii totale/Total pasiv CIG2   Datorii totale/Capitaluri proprii   CIT 1  Datorii mai mari de un an/Capitaluri

permanente CIT 2  Datorii mai mari de un an/Capitaluri proprii

0,351, adică sunt depăşite valorile celor doi indicatori care reflectă limita de creditare admisă de bănci. În aceste condiţii, doar o parte din suma respectivă va putea fi împrumutată pe o perioadă mai mare de un an ( D  L ), diferenţa va fi contractată ca datorii ce trebuie plătite într-o perioadă de un an (  D  S  ). Pentru a determina cât din suma de 143102,9 mii lei vor reprezenta cele două categorii de datorii,  D L

se pleacă de la coeficientul îndatorării la termen: CIT 2   

C  pr 

 1 . 

Din suma cu care se mai poate îndatora întreprinderea (143102,9 mii lei), fără a depăşi capacitatea maximă de îndatorare, datoriile ce trebuie plătite într-o perioadă mai mare de un an   reprezintă 97056,2 mii lei, în aceste condiţii limita 1 indicată de raportul de mai sus va fi respectată, urmând ca diferenţa (46046,7 mii lei) să reprezinte datoriile ce trebuie plătite într-o  perioadă de un an , pe care le poate contracta întreprinderea. Pentru mai multă claritate precizăm

 

57

Gestiunea financiar - contabilã a întreprinderii

că raportul anterior este egal cu unitatea atunci cănd  D L = C  î ntreprinderea   pr  = 99031,3 mii lei, ori întreprinderea are deja contractate datorii ce trebuie plătite pe o perioadă mai mare de un an în sumă de 1975,1 mii lei, putând împrumuta doar 99031,3 - 1975,1 = 97056,2 mii lei. În consecinţă, suma de 143102,9 mii lei este reprezentată de 97056,2 mii lei datorii ce trebuie plătite într-o perioadă mai mare de un an şi 46046,7 mii lei datorii ce trebuie plătite într-o perioadă de un an. Se impune, în această nouă situaţie, reverificarea condiţiilor care reflectă limitele de îndatorare ale întreprinderii, conform datelor din Tabelul 8. Tabelul 8. Reverificarea respectării limitelor de îndatorare ale întreprinderii Elemente de bilanţ Datorii plătite într-o perioadă de un an (lei) Datorii plătite într-o perioadă mai mare de un an (lei) Datorii totale (lei)  Capital propriu (lei)  Capital permanent (lei)  Total pasiv (mii lei)  CIG1   Datorii totale/Total pasiv CIG2   Datorii totale/Capitaluri proprii   CIT 1  Datorii mai mari de un an/Capitaluri permanente CIT 2  Datorii mai mari de un an/Capitaluri proprii * 98941300 = 52894600+46046700; **99031300 =1975100+970562

Sume 98941300* 99031300** 198062600 99031300 198062600 298125400 0,66=0,66 2=2  0,5=0,50 1=1 

Cu acestă structură a capitalurilor întreprinderea se încadrează în condiţiile de creditare  prevăzute de normativele bancare. bancare.  Aplicaţia nr. 4. Structura pasivului bilanţului unei întreprinderi este   prezentată prezentată în Tabelul 9. Verificaţi condiţiile de îndatorare a întreprinderii, ştiind că doreşte să obţină un credit pentru finanţarea unui proiect de investiţie în valoare de 180000 mii lei.  Tabelul 9. Structura pasivului bilanţului întreprinderii Elemente de bilanţ Datorii plătite într-o perioadă de un an (mii lei) Datorii plătite într-o perioadă mai mare de un an (mii lei) Capital propriu (mii lei)  Total pasiv (mii lei) 

Sume 825000 530000 750000 2105000

 Rezolvare:  Interpretarea rezultatelor: Datele din tabelul următor reflectă faptul că întreprinderea nu se poate îndatora cu 180000 mii lei pentru a finanţa proiectul de investiţii, deoarece în acest caz ar depăşi limita maximă de îndatorare ( CIG2     2,05 ). Operaţiunea de creditare este posibilă numai în condiţiile unei majorări minime a capitalului propriu. Tabelul 10. Structura pasivului bilanţului în condiţiile contractării datoriei Elemente de bilanţ Datorii plătite într-o perioadă de un an (mii lei) Datorii plătite într-o perioadă mai mare de un an (mii lei) Datorii totale (mii lei)  Capital propriu (mii lei)  Capital permanent (mii lei)  Total pasiv (mii lei)  CIG1   Datorii totale/Total pasiv CIG2   Datorii totale/Capitaluri proprii   CIT 1  Datorii mai mari de un an/Capitaluri permanente CIT 2  Datorii mai mari de un an/Capitaluri proprii * 710000 = 530000+180000 

Sume 825000 710000* 1535000 750000 1460000 2285000 0,67>0,66 2,05>2  0,49