Capítulo
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Capítulo 3
MACRO INDUCT ORES ORES DE VALOR VALOR:: *
Flujo de Caja Libre Tal como se sugirió en la introducción del capítulo anterior, el Flujo de Caja Libre, FCL, es el otro macro inductor de valor en la empresa. empresa. Es inexplicable que hasta hace unos pocos aos este concepto era pr!cticamente desconocido por muchos empresarios " ejecutivos " por ende poco se utili#aba en la toma de decisiones. $o" todavía, son muchas las empresas, sobre todo pequeas " medianas, donde el t%rmino suena como algo exótico. En el presente capítulo pro&undi#aremos en este importante tema. 'eremos 'eremos cuan &!cil es calcular el FCL, los elementos que lo con&orman " cómo las decisiones que se toman en la empresa a&ectan dichos elementos. (ado que el valor de una empresa se de&ine como el valor presente de sus &uturos &lujos de caja libre, cualquier decisión que lo a&ecte tendr! necesariamente un impacto sobre dicho dicho valor valor.. (e allí allí la gran gran import importanc ancia ia que merece merece el estudi estudio o pro&un pro&undo do de este este concepto.
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GERENCIA DEL VALOR - VALORACION DE EMPRESAS Y EVA
Oscar León García S.
[email protected] www.valueadviser.com
Macroinductores de Valor !lu"o de Ca"a Li#re
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$n el presente capítulo navegaremos por los conceptos %ue aparecen encerrados en un óvalo en el gr&'ico 3() correspondiente al Sistema de Creación de Valor %ue se muestra a continuación.
MEN#ALIDAD ES#RA#EGICA Operativas
Iversi! IIve ve rsi!
"iaciaci! "i a cia ci!
Dividedo Dividedoss
COMPENSACION
DECISIONES
Re!%abilidad del A$%i&o Flujo de Caja Libre
MONI#OREO DEL VALOR
La*)o Ve!%aja Co+*e%i%i&a Ta)a de Rei!&er)i,! Co)%o de Ca*i%al Mare! E"ITDA #rodu$%i&idad '(de Trabajo #rodu$%i&idad A$%i&o) Fijo) E)$udo Fi)$al Rie)o
MACRO IND$C#ORES
IND$C#ORES ES#RA#EGICOS
IND$C#ORES OPERA#IVOS Y "INANCIEROS
IND$C#ORES DE VALOR
MICRO IND$C#ORES
INDICADORES DE DESEMPE%O Y RES$L#ADO
Estr&ct&ra "iaciera
COS#O DE CAPI#AL
Dia(!stico "iaciero Pro'eccioes "iacieras Dia(!stico Estrat)(ico
PROYECCION "CL Y EVA
VALOR DE LA EMPRESA
VALOR DE CON#IN$IDAD
IMPLEMEN#ACION GERENCIA DEL VALOR OSCAR LEON GARCIA SERNA - Derechos Reservados 200 0
Gr&'ico 3() *emas %ue e+ploraremos en el presente capítulo
FLUJO DE CAJA Y GENERACIÓN DE VALOR Consideremos las siguientes citas, %ue destacan la importancia del 'lu"o de ca"a en el an&lisis del valor de la empresa -ara resaltar el eco de %ue /La Ca"a es el 0e1, en el tercer capítulo del li#ro 'aluation)*easuring and *anaging the 'alue o& Companies , se a'irma /un%ue la 4tilidad por cción es 5til para ciertas situaciones, su simplicidad conduce a los gerentes a ignorar otros importantes 'actores %ue a'ectan el valor de la compa6ía)
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Valuation. Measuring and Managing te Value o' Companies. Segunda edición. *om Copeland, *im 7oller 1 8ac9 Murrin. :ile1, );; normalmente de#ería ser una cantidad menor aun%ue en casos e+cepcionales podría ser ma1or. $so es lo %ue estudiaremos a continuación.
El flujo de caja como base para el cálculo del valor de la empresa. Suponga %ue usted posee un supermercado de tama6o medio 1 %ue una cadena de almacenes del mismo tipo le est& proponiendo compr&rselo. Sin em#argo, usted no sa#e cómo determinar el eventual valor por el %ue podría estar dispuesto a vender su negocio, a5n conociendo el valor comercial de los activos %ue posee, 1a %ue Este, por ser un negocio en marca 1 no uno en li%uidación, de#ería tener un ma1or valor %ue el de dicos activos. Consideremos %ue su negocio no tiene deudas con terceros, es decir, %ue est& 'inanciado )DDF con patrimonio. 3na Empresa vale por ser un negocio en marcha.
El valor del 4ood 5ill es la di&erencia entre el valor de la empresa como negocio en marcha " el valor comercial de los activos.
Lo anterior signi'ica %ue adem&s del valor comercial del activo a1 %ue a6adir otro elemento intangi#le el Good :ill o crEdito comercial del negocio, al %ue tam#iEn se le denomina -rima del 2egocio0 , %ue como aprenderemos en este 1 posteriores capítulos de este li#ro re'le"a, ni m&s ni menos, el valor generado como consecuencia de las decisiones %ue toman los e"ecutivos 1o empresarios> m&s concretamente, como consecuencia de las estrategias de la empresa. Lo anterior signi'ica %ue el valor del Good :ill de#ería ser la di'erencia entre el valor de la empresa como negocio en marca 1 el valor comercial de sus activos. ora #ien, ?cómo se estima el valor de una empresa como negocio en marca
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Hn Searc o' Sareolders Value. Managing te Irivers o' -er'ormance. ndrew Jlac9 1 otros. -itman -u#lising, );;K, p&gina . 3 $l 'lu"o de ca"a de#e ser el re 1. 8a1 li+. *raducido en la revista O'icina $'iciente Ao. las utilidades son una opinión, un dato. La de'inición presentada antes en el sentido de %ue el valor de una empresa es igual al valor presente de sus 'uturos 'lu"os de ca"a, de#e modi'icarse agregando %ue dicos 'lu"os de ca"a son los !lu"os de Ca"a Li#re a perpetuidad. $s decir, %ue una empresa vale por su capacidad de generar 'lu"o de ca"a li#re 1 por lo tanto, el valor de una empresa es igual al valor presente de sus &uturos &lujos de caja libre .
)K
Capítulo 3 $l primer modelo del valor de la empresa %uedaría entonces reconvertido en l a siguiente 'orma Valor de la empresaCONCE#TO CLAVE El valor de una empresa es igual al valor presente de sus &uturos FCL.
Pri+er +ode*o de* va*or de *a e+presa3
Po , "CL/ . C4
Cuando se asume %ue el !CL crece a perpetuidad, la 'órmula del valor de la empresa, %ue denominaremos segundo modelo del valor, %uedaría en l a siguiente 'orma
Se(&do +ode*o de* va*or de *a e+presa3
Po , "CL/ . 5C4 : (7
lujo de Caja !ibre " atractivo de la empresa. nalicemos aora por %uE el verdadero atractivo de una empresa como negocio en marcha lo determina su capacidad de generar &lujo de caja libre , ci'ra %ue es independiente del nivel de endeudamiento %ue Esta posea. -ara ello supongamos %ue la empresa J, %ue emos identi'icado como m&s atractiva %ue la empresa , tuviera una ma1or presión del servicio a la deuda por estar m&s endeudada 1 %ue en veB de tener %ue desem#olsar N)2 millones su compromiso por este concepto 'uera de N millones, con lo %ue el cuadro de resumen de la destinación del 'lu"o de ca"a para am#as empresas %uedaría como se ilustra en el cuadro 3(=. (esde una perspectiva de largo pla#o el servicio a la deuda de una empresa se reduce al pago de intereses, solamente.
sumamos, igualmente, %ue por ser esa la estructura del 'lu"o de ca"a a largo plaBo, el servicio a la deuda corresponde 5nicamente a pago de intereses, lo cual es lógico si consideramos %ue las empresas tienden a mantener en el tiempo una estructura 'inanciera determinada %ue implica %ue si los activos crecen, al mantenerse el nivel de endeudamiento el monto de la deuda tam#iEn crece. $s decir, %ue en el largo plaBo las empresas no cancelan su deuda sino %ue la renuevan, por lo %ue el desem#olso neto correspondiente a servicio a la deuda se remite al solo pago de intereses. Ie#e entenderse %ue puede darse el caso de %ue como consecuencia de una decisión de reestructuración 'inanciera, los socios decidan disminuir el nivel de deuda recurriendo a la capitaliBación de utilidades, a nuevos aportes de capital, a la titulariBación o venta de ciertos activos, etc.
A ;
Flujo de Caja )u&o
-c)ee&o del !#. $ )eposició de ac&i'os ijos
"L$BO DE CABA LI;RE
(e)'icio a la deuda
100
67
12
21
100
36
>> 1?
?
/=
5Itereses7
Repa)&o de &ilidades e -'e)sioes s&)a&gicas
Cuadro 3(= !lu"o de Ca"a Li#re de las empresas 1 J
$l %ue los socios de la empresa J dispongan aora de una cantidad menor %ue la o#tenida en el planteamiento inicial no signi'ica %ue su empresa sea menos atractiva %ue
Macroinductores de Valor !lu"o de Ca"a Li#re
);
. Lo %ue sucede es %ue a pesar de %ue J genera m&s !CL, sus propietarios an %uerido correr un ma1or riesgo 'inanciero endeud&ndola, comprometiendo con ello una ma1or proporción de dico !CL, lo cual no ace %ue el atractivo de J como negocio en marca se menosca#e. Lo %ue sucede es %ue dico atractivo lo dis'rutar&n en ma1or proporción los acreedores 'inancieros, lo cual no es culpa de ellos sino de los propietarios %ue 'ueron %uienes tomaron la decisión de invitarlos a compartir las mieles de un 'lu"o de ca"a relativamente a#undante. $n el entendido de %ue los datos del cuadro representan 'lu"os de ca"a constantes a perpetuidad 1 suponiendo un costo de capital del 2F 1 un costo de deuda del 2DF, am#as ci'ras antes de impuestos, el valor de estas empresas como negocios en marca, es decir, independientemente del valor de sus pasivos, sería de N)32 1 N2< millones respectivamente, montos %ue re'le"an el valor de mercado de los activos 1 se o#tienen aplicando el primer modelo del valor de la empresa e+plicado en sección anterior, así
Valor empresa como negocio en marca Valor empresa J como negocio en marca
33D,2 N)32
