Finanzas Privadas II-finanzas Privadas II

DIRECCIÓN DE EDUCACIÓN EDUC ACIÓN ABIERTA ABIERTA Y A DISTANCIA DISTANCIA Y VIRTUALIDAD

ADMINISTRACIÓN DE EMPRESAS

FINANZAS PRIVADAS II MÓDULO EN REVISIÓN

CORPORACIÓN UNIVERSITARIA DEL CARIBE-CECAR DIVISIÓN DE EDUCACIÓN ABIERTA Y A DISTANCIA

FINA FINA NZAS PRIVA PRIVA DAS II LUCIMIO JIMÉNEZ PATERNINA

CONTADOR PROGRAMA PROGRAMA A DMINISTRACIÓN DMINISTRACIÓN DE EMPREAS A DISTANCIA SINCELEJO – SUCRE 2006

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 A B L A DE CONTENIDO T AB Página 1. 1.1 1.2 1.3 1.4 1.5 1.6 1.7 1.8 1.9 1.9.1 1.9.2 1.9.2.1 1.9.2.2 1.9.3 1.9.4 1.9.5 1.9.6 1.10 2. 2.1 2.2 2.3 2.4 2.5 2.6 3. 3.1 3.1.1 3.1.2 3.2 3.2.1 3.2.2 3.2.3 3.2.4

La Planeación y Presupuestación Presupuestac ión Financiera Utilidad del presupuesto Las ventajas de los presupuestos Clases de presupuestos Elaboración del presupuesto Logros del proceso de planeación financiera Elementos básicos de la política de planeación financiera Plan financiero Elementos comunes a la planeación financiera Presupuestos a elaborar en un sistema presupuestario Presupuesto de ventas Presupuesto de producción Presupuesto de unidades a producir Presupuesto de costos de producción Presupuesto de gastos de operación Flujo de efectivo Presupuesto de inversiones o presupuesto de capital Estados financieros proyectados Ilustración Ilustrac ión práctica de la planeación financiera y proyec ción de estados financieros Apalancamiento Apalancamiento Operativo y Financiero Concepto general de apalancamiento Apalancamiento Apalancamient o Operativo Apalancamiento Apalancamient o Financiero Apalancamiento Apalancamient o Total El apalancamiento y la estructura financiera Punto de indiferencia financiero Fuentes de financiación financiació n y costo de capital Fuentes de financiación financiació n Fuentes internas de financiación Fuentes externas de financiación Costo de capital Cálculo del costo de capital Tasas de interés implícitas en el balance general Esencia de los negocios Costo de capital, Rentabilidad del activo y valor de la

13 14 14 15 16 17 18 19 19 23 23 24 25 26 29 31 35 38 40 64 64 66 75 87 90 93 102 102 103 104 118 121 125 129

3

3.2.5 3.2.6

empresa Rentabilidad del patrimonio Costo de capital efectivo después de impuestos

129 132 134

4. 4.1 4.2 4.3 4.4 4.5 4.6 4.7

Valor económico agregado (EVA) El modelo del EVA Explicación del concepto Factores que influyen en el valor de la empresa Promotores de valor en la empresa Factores para el cálculo del EVA y evaluación Alternativas para el mejoramiento del EVA Ventajas y dificultades para la aplicación del EVA

151 153 154 156 157 167 172 174

4

INTRODUCCIÓN La función financiera es uno de los procesos claves de la empresa moderna preocupada por la creación de valor para clientes y accionistas. En tal sentido toma singular importancia conocer cómo ella contribuye al logro de sus objetivos. El dilema entre la liquidez y la rentabilidad y la relación entre el riesgo y la rentabilidad, entre otros, son conceptos que todo administrador financiero lleva en su mente y utiliza a diario cuando toma decisiones con el propósito de contribuir al alcance del Objetivo Básico Financiero. Por otro lado, como la empresa no está sola, sino que forma parte de un sistema de regulaciones dentro del país y la región donde se desempeña, es importante que una de las habilidades que debe poseer el gerente financiero y en general todo buen administrador financiero es la de ser un muy buen conocedor del entorno empresarial, en vista de que en él se ejercen fuerzas que afectan la toma de decisiones financieras y por lo tanto todo ejecutivo financiero debe estar pendiente de los cambios que en él se presenten, pues en muchos casos dichos cambios se convierten en factores determinantes del futuro de la empresa y si no se captan oportunamente se corre el peligro de que ésta asuma riesgos innecesarios que la pueden conducir al fracaso. Un objetivo fundamental de la Gerencia Financiera es la producción de información financiera significativa y oportuna que facilite la adecuada y acertada toma de decisiones, no sólo de la alta gerencia sino de los accionistas, propietarios, trabajadores, deudores, gobierno y, en general, de los clientes de la empresa.

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El módulo de Finanzas Privadas II, comprende la siguiente temática: una primera unidad que se refiere a la planeación y presupuestación financiera; una segunda unidad tiene que

ver con el apalancamiento operativo y

financiero; la tercera unidad se relaciona a las fuentes de financiación y al costo de capital; y la cuarta unidad contiene temas relacionados

con la

generación de valor de la empresa ( valor económico agregado, EVA).

Amigo estudiante, éxitos en sus estudios de finanzas.

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INSTRUCCIONES DE MANEJO Un módulo es un instrumento de autoaprendizaje que tiene por objeto orientar los temas de estudio de una disciplina o asignatura, a través de la selección y desarrollo de sus objetivos generales y específicos, como también el planteamiento de actividades complementarias que le permiten al alumno evaluar el nivel de conocimiento alcanzado. Para el estudio del módulo de “FINANZAS PRIVADAS II”, se recomienda a los estudiantes acoger las siguientes instrucciones.

a. Estudio del contenido en general 

Realice una lectura de la Introducción, los objetivos generales y la tabla de contenido, con el fin de alcanzar una visión amplia de la asignatura.



Revise los temas y subtemas de las diferentes unidades, relacionándolas entre sí.



Analice la estructura interna del módulo, estableciendo su coherencia con el desarrollo del contenido del mismo.



Desarrolle el cuestionario de la sección Atrévete a Opinar, para activar los conocimientos previos que usted tiene acerca del tema. Al finalizar el estudio del módulo, verifique sus respuestas iniciales.

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b. Estudio del contenido de las unidades 

Una vez identificados los temas y subtemas de la unidad a estudiar, lea los objetivos de las mismas.



Después de haber leído y analizado los objetivos de la unidad a estudiar, responda la sesión “Atrévete a Opinar”.



Realice una lectura comprensiva de la unidad. Anote las preguntas que considere pertinente. Al concluir la lectura, desarrolle el taller evaluativo.



Reúnase con los miembros de su CIPA y revise con ellos el contenido del material estudiado.

Exponga sus preguntas al grupo, a fin de dar

respuestas a estas. 

Ponga en conocimiento del tutor, sus interrogantes y puntos de vista acerca del tema estudiado.



Verificar las respuestas del taller evaluativo al concluir la asesoría con el tutor de la asignatura.



Para una mayor comprensión y profundización de los contenidos de las diferentes unidades, realice una lectura complementaria de las unidades estudiadas, teniendo como referencia la bibliografía sugerida y las lecturas complementarias.



Recuerde, se requiere de mucho compromiso de su parte para desarrollar todas las actividades propuestas. Usted es el propio constructor de su conocimiento.

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CONTEXTO TEORICO Este texto, guía de estudio para los futuros administradores de empresas, está basado en la experiencia de varios años de su autor. La guía está diseñada para ser usado en un segundo curso de finanzas, se asume que los estudiantes han completado su primer curso de finanzas. Al desarrollar el material de este módulo, el principal objetivo fue el de presentar una cobertura completa, consistente y balanceada, de algunos conceptos y técnicas de las finanzas. Se pretende dotar al estudiante de los elementos necesarios para utilizar la información financiera en la toma de decisiones. Se ha procurado integrar un proceso teórico claro, preciso y fácil de entender, con abundantes ejemplos e ilustraciones, así como un número adecuado de ejercicios que motiven paulatinamente a la consulta y a la investigación.

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LA PLANEACION Y PRESUPUESTACION FINANCIERA

UNIDAD  1 1

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PRESENTACIÓN La Unidad Uno, “ La planeación y presupuestación financiera”, pretende que usted como estudiante y como futuro administrador de empresas comprenda la necesidad del estudio de esta temática, pues los empresarios y funcionarios de finanzas y otras áreas deben tener en cuenta que cada decisión, proyecto o curso de acción requiere de recursos para la ejecución.

Todo proyecto, departamento, empresa u

organización debe velar para que estos recursos estén disponibles para que las estrategias se cumplan con normalidad y se logre la rentabilidad deseada. La planeación y presupuestación financiera permite prever los excesos y las carencias de recursos para tomar medidas correctivas con la debida anticipación,

evitando caer en insolvencia y excesos

improductivos de liquidez.

OBJETIVOS  

Reconocer la importancia que tiene la aplicación de las técnicas presupuestales para la dirección de las organizaciones.



Evaluar la intervención del presupuesto en el proceso de planeación.



Identificar las ventajas y las limitaciones de los presupuestos.



Conocer las diferentes clases de presupuestos.



Adquirir habilidades en la elaboración de los presupuestos.

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 ACCIONES PARA CONSTRUIR EL CONOCIMIENTO  Ac tivi dad pr evi a: (Trabaj o Indep end ien te) 

El estudiante realizará una lectura comprensiva de la primera unidad.



Realizará una síntesis de la primera unidad.



Realizará los ejercicios propuestos al finalizar la unidad.



Elaborará un listado de dudas o conceptos que no hayan quedado claros.

Trabajo en Grupo (CIPA)  

Reunidos en sus grupos de estudios (CIPAS), desarrollen las siguientes actividades:

Cada integrante del grupo expondrá sus conclusiones acerca de la lectura realizada de la primera unidad. Cada integrante del grupo expone las dudas que quedaron del trabajo individual y tratarán de ser resueltas con la participación y aportes de los demás compañeros. Se elabora un listado de temas o conceptos que no hayan quedado claros, para ser discutidos en la sesión. Este documento será evidencia presentada al tutor, así mismo los ejercicios resueltos planteados al finalizar la unidad.

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 ATRÉVETE A OPINAR Amigo estudiante:

A continuación se presenta una serie de preguntas que pretenden explorar sus conocimientos sobre la temática que se abordará en esta unidad. 1. ¿Qué relación existe entre planeación y presupuesto? 2. ¿Qué función desempeña el presupuesto en la administración? 3. ¿Qué significa la palabra presupuesto? 4. ¿Qué es la planeación? 5. ¿Qué relación existe entre la planeación, el presupuesto y el control?

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UNIDAD  1 1

1. LA PLANEACION Y PRESUPUESTACION FINANCIERA

La planeación y presupuestación financiero implican el uso de proyecciones basadas en algunas normas y en un proceso de retroalimentación y ajuste para mejorar el desempeño. Este proceso de planeación y presupuestación financiera implica usar pronósticos y varios tipos de presupuestos. Se crean sistemas presupuestales para cada área significativa de las actividades de la empresa. La planeación financiera es una declaración acerca de lo que habrá de lograrse en una fecha futura; se formula el método a través del cual se habrá de lograr las metas fin ancieras.

Comienza con el establecimiento de metas a largo plazo.

Las metas a largo plazo reflejan las

estrategias de la gerencia en relación con su participación en el mercado, productos, técnicas de producción, capacidad de producción y rentabilidad.

Estas están

respaldadas por los objetivos a corto plazo, que detallan las ventas, costos y utilidades para el año actual. Los gerentes desarrollan planes detallados para alcanzar estos objetivos a corto plazo. Una vez que la gerencia lo revisa y aprueba, el pronóstico o presupuesto pasa ser el plan operacional y financiero de la compañía.

Los planes

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operacional y financiero incluyen presupuestos detallados de ventas, producción, número de empleados, compra y utilización de materiales, etc.

1

1.1 UTILIDAD DEL PRESUPUESTO

1. Tomar las decisiones correctas (dado que se prevé adónde se quiere ir y a partir de ahí se toman las decisiones para llegar a ese objetivo). 2. Comunicar información tanto vertical como horizontalmente. 3. Definir metas mediante negociaciones e inclusión de gerencias (quien hace qué). 4. Medir el desempeño de la empresa o unidad de negocio. Todos los meses, durante el transcurso del año, la gerencia compara los resultados reales frente a los presupuestados. Las desviaciones importantes del presupuesto son investigadas, y se toman acciones correctivas toda vez que sea necesario.

1.2 LAS VENTAJ AS DE LOS PRESUPUESTOS

1. Permite coordinar las ventas con la producción. 2. Formula un programa de ventas y producción que sea rentable. 3. Permite coordinar ventas y producción con finanzas. 4. Permite un adecuado control de los gastos.

1

 BURBANO R, Jorge E. y ORTIZ, G, Alberto. Presupuestos. Bogotá: Mc Graw Hill, 2000. p.2-18

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5. Formula un programa financiero incluyendo inversiones y formas de financiamiento. 6. Coordina todas las actividades del negocio. Mediante el presupuesto se definen todas las actividades a realizarse a futuro. Se toman en cuenta tanto el corto como el largo plazo.

El

presupuesto permite definir las políticas de administración de la compañía (decisiones gerenciales) y también las actividades a controlar dentro de la empresa. A partir del presupuesto de largo plazo, se detalla el presupuesto de corto plazo (el plan operacional y financiero de la compañía para el corto plazo). En el caso del presupuesto de largo plazo, se pone especial énfasis en las decisiones gerenciales y políticas de administración del negocio (evolución estimada de ventas a mediano plazo, compra de activos fijos, etc.) mientras que en el presupuesto de corto plazo, además de implementar esas decisiones gerenciales, se pone énfasis en las actividades de control.

1.3 CLASES DE PRESUPUESTO Incremental

Es cuando se toma como base para la elaboración de nuevo el presupuesto anterior, sobre el cual se realizan los arreglos necesarios para afrontar este nuevo período. El énfasis en el control se pone en aquellas variables que varían, dando como buena la base presupuestaria del año anterior sobre la cual se van a adaptar los cambios para el próximo año.

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Base Cero

En la cual se reformulan todas las actividades desde el inicio, debiendo encontrar el justificativo para todas aquellas actividades que son parte del negocio.

1.4 ELABORACION DEL PRESUPUESTO Desde abajo hacia arriba, es decir los mandos medios formulan los que a

su entender son los probables resultados a alcanzar para el próximo ejercicio y a partir de ahí se van definiendo con mayor agregación hasta llegar a la dirección. Desde arriba hacia abajo , en este proceso el flujo de información es al

revés del anterior dado que es la dirección la que define los objetivos a cumplir. La utilidad de uno y otro depende del lugar donde resida la información más fidedigna en lo que hace a estimaciones de la actividad de la empresa a futuro. Tienen dos dimensiones: un marco de tiempo y un nivel de agregación. La mayoría de las decisiones involucran plazos muy prolongados, lo cual significa que requieren de mucho tiempo para implantarse. En un mundo incierto, esto implica que las decisiones se tomen mucho antes de su implantación. Los planes financieros se combinan a partir de los análisis de presupuesto de capital de cada uno de los proyectos de la empresa.

En efecto, las

propuestas de inversión de cada unidad operacional se añaden entre sí y se

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tratan como un proyecto de gran tamaño. Este proceso se conoce como agregación. Los planes financieros siempre implican la participación de

conjunto

alternativos de supuestos. El proceso de la planeación financiera podría requerir que cada división preparara tres planes alternativos de negocios para los tres años siguientes: 1. El peor de los casos: en este plan se requerirían los peores supuestos

posibles acerca de los productos de la compañía y del estado de la economía. Eso podría significar una reorganización y una liquidación. 2. El caso normal:   en este plan estarían los supuestos más probables

acerca de la compañía y de la economía. 3. El mejor de los casos:  en el cual se requerirá que cada división trabaje

un plan basado en los supuestos más optimistas. Podría implicar la adopción de nuevo productos y la expansión. Dado que es probable que la compañía pase gran cantidad de tiempo preparando propuestas sobre diferentes escenarios que se volverán la base para su plan financiero, parece razonable preguntar qué es lo que logrará con el proceso de planeación:

1.5 LOGROS DEL PROCESO DE PLANEACION FINANCIERA Interacciones . El plan financiero deberá hacer explícitos los vínculos entre

las propuestas de inversión para las diferentes actividades operativas de la empresa y las opciones de financiamiento disponibles. Es decir que si una

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empresa planifica crecer 15% debe haber previsto como se financiará si es que sus utilidades no llegan a financiar ese crecimiento del 15% estipulado. Opciones. El plan financiero proporciona la oportunidad de que la empresa

analice varias opciones de inversión y financiamiento. Considera preguntar cómo ¿cuáles serán los convenios de financiamiento óptimos? y evalúa opciones de hasta cerrar la planta o bien comercializar nuevos productos. Factibilidad . Los diferentes planes deben ajustarse al objetivo general de la

corporación, consistente en la maximización de la riqueza de los accionistas. Evitar sorpr esas. La planeación debe suponer las consecuencias posibles

de que ocurrieran ciertos eventos. De tal modo, uno de los propósitos de la planeación financiera es evitar las sorpresas.

1.6 ELEMENTOS BÁSICOS DE LA POLÍTICA DE PLANEACIÓN FINANCIERA

1. Las oportunidades de inversión que la empresa haya elegido aprovechar. 2.

El grado de a pa la nca mie nto fina ncie ro que ha ya de cidido us a r.

3. La cantidad de efectivo que considerado necesario y apropiado para pagar a los accionistas. Estas son las políticas con relación a las cuales la empresa tendrá que tomar decisiones para su crecimiento y rentabilidad.

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1.7 PLAN FINANCIERO

Es la suma de todas las propuestas de inversión y presupuestos de capital de las distintas unidades de negocios de la empresa. Tres pasos clave: 1. Identificación de las metas financieras de la empresa. 2. Análisis de las diferencias entre esas metas y su status financiero actual. 3. Definición de las acciones necesarias para que la empresa logre sus metas financieras. La princip al meta de la empresa es el crecimiento dado que éste permitirá maximizar el valor de la empr esa.

1.8 ELEMENTOS COMUNES A LA PLANEACIÓN FINANCIERA

Si bien la planeación financiera depende de cada empresa y de cada momento en particular, existen ciertos elementos que son comunes a todos los planes financieros. Dichos elementos son:

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1. Pronóstico de ventas

Todos los planes financieros requieren de un pronóstico de ventas. Que este sea exacto no es posible puesto que las ventas dependen del estado futuro e incierto de la economía. El departamento de ventas estimará las unidades que se venderán en el año. Seguidamente se revisan los precios de los productos comparándolos con los de los competidores, así como con las estimaciones de costos. Se deben prever probables aumentos en los costos, tanto de mano de obra como de materiales. Se debe prestar atención especial a la fijación de los precios de los productos que produjeron menos utilidades que lo estimado. Es importante notar que las ventas están compuestas por precio multiplicado por cantidad de productos vendidos (se puede modificar precio o bien volumen). Hay que tener en cuenta cuestiones estratégicas que impliquen no subir los precios de determinados productos.

2. Costos

Los gerentes de los departamentos hacen estimaciones preliminares de sus costos, revisándolas con los altos ejecutivos. Una revisión inicial le permite a la gerencia determinar las tendencias de los costos, después de conocer el volumen estimado de ventas y hacer los ajustes que considera de acuerdo a los objetivos a largo plazo y las perspectivas a corto plazo. Posteriormente es necesario consolidar los pronósticos de ventas y los costos que cada departamento y cada producto, y las potenciales necesidades de financiamiento en los pronósticos totales de la compañía. Hay que tener en cuenta que mediante la estimación de las ventas y de los costos se define la rentabilidad de una compañía.

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3. Estados financieros pro forma o proyectados

Estimados al fin del plan financiero (o unidad de tiempo).

Los planes

financieros tendrán un balance general pro forma, un estado de resultados pro forma y de origen y aplicación de recursos pro forma. Estos aspectos, en conjunto, reciben el nombre de estados financieros pro forma.

4. Requerimientos de activos

El plan debe describir los requerimientos de activos necesarios para que la empresa desarrolle las políticas que estableció.

5. Requerimientos financieros

En esta parte se debe incluir la política de financiamiento y la política de dividendos.

6. Conexió n

Significa definir las variables de conexión que van a permitir coordinar entre las distintas actividades que se encuentran en el plan financiero. Por ejemplo, si se espera que las ventas crezcan a una tasa y que las deudas para soportar esas mayores ventas crezcan a una tasa menor, debe haber una variable de conexión entre los distintos crecimiento planeados, de manera tal que no se producirá una falta de encadenamiento entre las mismas.

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7. Supuestos económicos

Se debe expresar el medio económico a través del cual la empresa quiere alcanzar los objetivos a lo largo de la vida del proyecto en cuestión. Entre los supuestos económicos que deberán hacerse está el nivel de las tasas de interés.

Supuestos claves en la planeación financiera:

1. Los activos de la empresa crecerán proporcionalmente a las ventas. 2. 3.

La utilida d ne ta e s tá e n pr

La e m p re s a

como una razón de deuda para capital determinada. 4.

 La e mpres a no ca mbia e l

5.

Cua lquie r ca

cambios en la deuda o en el capital.

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1.9

PRESUPUESTOS

A

ELABORAR

EN

UN

SISTEMA

PRESUPUESTARIO

1.9.1. Presupuesto de ventas

El presupuesto de venta está conformado por dos elementos a saber: a. El número de unidades a vender. b. El precio de venta del producto. El número de unidades a vender se establece teniendo en cuenta el método de pronóstico existente (estudio o investigación de mercado) y los métodos de proyección (método estadístico y métodos aritméticos). Cabe resaltar que un pronóstico es un cálculo de las posibles unidades a vender, considerando los fenómenos y situaciones internas y externas a la empresa, que se presentan al momento de hacer ese estimativo; y una proyección es el cálculo de las posibles unidades a vender, teniendo como base las cifras históricas de las ventas reflejadas en los estados financieros u otra información al respecto. En cuanto al otro elemento del presupuesto de ventas, el precio, el establecimiento del mismo apoya los objetivos fijados en cuanto a los volúmenes de comercialización previstos y es crucial para determinar la clase de demanda que se busca atender: primaria o selectiva. En el primer caso, los precios bajos pueden incrementar la cantidad, el grado de consumo, además ayudar a reducir la resistencia normal del consumidor frente al producto. Cuando se trata de aprovechar la existencia de una demanda

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selectiva, puede recurrirse a precios de paridad, compatibles con los de la competencia, con el propósito de retener a los compradores, o a precios de penetración, mediante los cuales

se persigue apoderarse de mercados

atendidos por la competencia. Si la empresa puede diferenciar su producto con calidad y rendimientos mayores, es posible implantar precios premium superiores a los fijados por la competencia. Cualquier decisión en materia de precios, además de contemplar su impacto sobre los objetivos mercantiles, deberá sustentarse en el conocimiento de los costos y en las expectativas de rentabilidad. Ello justifica el desarrollo de métodos utilizados en la fijación de los precios que encaran el problema relacionado con el tipo de costos a involucrar en el análisis. 2

1.9.2 Presupuesto de producción

Este presupuesto esta conformado por el presupuesto de unidades a producir y el presupuesto de costos de producción. Complementando el presupuesto de ventas y dependiendo de él, está el presupuesto de producción. Cuando se han estimado las unidades de cada producto que es probable que se vendan, se debe preparar su fabricación. Esto implica presupuestar las cifras para el departamento de fabricación. El presupuesto terminado para este departamento se conoce como el presupuesto de producción. El presupuesto de producción comienza con un estimado del número de unidades que deben producirse, de acuerdo con lo que señala el presupuesto de ventas y de acuerdo con el número de unidades que se pueden producir con mayor eficiencia en algún momento.

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1.9.2.1 Presupuesto de unidades a prod ucir

A partir del presupuesto de ventas y de los inventarios de productos terminados es posible determinar la cantidad de cada producto que debe fabricarse. Para convertir los niveles de venta presupuestados a los niveles de producción requeridos, es necesario determinar el inventario disponible al comienzo del periodo y el nivel de inventarios que se desea tener al finalizar el periodo de acuerdo a políticas establecidas por la empresa. Con las unidades a vender estimadas y con las unidades que quedarán como inventario final de productos terminados, se pueden calcular las unidades a producir, mediante la siguiente fórmula: Presupuesto de unidades a produ cir

Unidades a vender Más:

Inventario final de productos terminados

Menos:

Inventario inicial de productos terminados

Igual:

Unidades a producir.

Esta formula se desprende del siguiente análisis: El inventario inicial de productos terminados

( ΙΙ)

más las unidades a

producir en el periodo (Up), serán iguales a las unidades a vender (Uv), más el inventario final ( Ι Ι ), es decir: ΙΙ +

Up = Uv + Ι F

Como se conocen las unidades a vender y los inventarios, inicial y final, para despejar Up (Unidades a producir) y poder calcular su valor, a ambos miembros de la igualdad se le resta ΙΙ = 2

 Ibid., p. 113.

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ΙΙ - ΙΙ +

Up = Uv + Ι F  - ΙΙ, entonces: Up = Uv + Ι F - ΙΙ

1.9.2.2 Pr es u p u es t o  d d e cco s t o s  d d e p p r o d u c c i ó n

Este presupuesto comprende cada uno de los presupuestos de los tres elementos que constituyen el costo de un producto terminado, ellos son: ♦

Presupuesto de uso y costo de materiales directos

♦

Presupuesto de mano de obra directa

♦

Presupuesto de costos generales de fabricación

Presupuesto de uso de materiales directos o materias primas.

Los

materiales se clasifican en directos e indirectos. Los materiales directos son aquellos que constituyen parte integrante del producto terminado y cuyo costo puede identificarse en el mismo.

Los materiales indirectos son

aquellos que no pueden identificarse en un solo producto, sino en un lote de producción. Por lo tanto, cuando se habla de este presupuesto se hace referencia sólo a los directos, pues los materiales indirectos quedan incluidos en el presupuesto de costos generales de fabricación. El presupuesto de uso de materias primas, comprende la determinación del número de unidades de materiales directos, que serán necesarios para la elaboración de una cantidad de producción requerida. En el proceso de elaboración de este presupuesto se debe tener en cuenta: ♦

Determinación del número de unidades a producir

El número de unidades de cada tipo de material que se requiere por cada unidad de producto terminado (estándar).

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Presupuesto de costo de materiales

Informa acerca del costo de materiales a usar, planeados en el presupuesto de uso de materiales. Preparado el presupuesto de uso de materiales directos, es necesario preparar además el presupuesto de compra de materias primas, pues se debe determinar el número de unidades que se deben adquirir de estos materiales, para hacer frente al consumo, de tal manera que haya una producción normal y para tener una cantidad razonable como inventario final, de manera que no implique mayores costos por almacenaje ni riesgos por pérdida o deterioro.

Presupuesto de compra de materiales

Un presupuesto de compras especifica tanto las unidades a comprar como el valor presupuestado de cada materia prima.

Presupuesto de mano de obr a directa

Comprende la determinación de requerimiento de personal, del número de horas que son necesarias para hacer frente a una cantidad de productos por elaborar, el cálculo de la tarifa por hora y el costo de la mano de obra directa. Como la empresa ha estandarizado tanto la cantidad de tiempo que normalmente debe gastarse en la elaboración de cada cantidad de producto, así como la tarifa por hora, estos datos deben utilizarse para el cálculo de este presupuesto.

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Hay algunos factores que inciden en gran medida en la determinación del costo de la mano de obra directa, entre éstos factores se encuentran las prestaciones sociales básicas (cesantías, primas de servicios, vacaciones e intereses de cesantías) y los aportes efectuados por el empresario a la seguridad social y entidades promotoras de salud, SENA, ICBF y Cajas de Compensación Familiar. En las empresas en donde la producción es esencialmente manual, este presupuesto representa buena parte del costo de producción.

Presupuesto de costos generales de fabricación

Los costos generales de fabricación son costos diferentes del consumo de materias primas y de la remuneración de la mano de obra directa, y abarcan tópicos como la supervisión, el control de calidad, los repuestos, el mantenimiento, la labor directa implícita en la producción y el consumo de energía. Debido a su heterogeneidad, estos costos se clasifican en fijos y variables. El presupuesto de costos indirectos de fabricación es el cálculo anticipado de los costos para niveles de actividad diferentes. Es decir, es el método que permite elaborar un cálculo anticipado de costos para cualquier nivel de actividad de la empresa. El sistema facilita la mejor planificación administrativa y un control de costo más efectivo, ya que se hace el estudio del comportamiento de los costos para niveles de producción cambiantes. Además, permite la fijación de los Costos Generales de Fabricación fijos y el cálculo de las variables para cada nivel, de manera que para un volumen dado puedan calcularse tasas

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estándar de los Costos Generales de Fabricación fijos y tasas estándar de Costos Generales de Fabricación variables en forma aproximada. Debe aclararse que los Costos Generales de Fabricación variables unitarios son constantes para diferentes niveles de actividad y los Costos Generales de Fabricación fijos unitarios disminuyen a medida que se incrementa el volumen de producción. En consecuencia cuando se trate de asignar los C.G.F. fijos estándar entre cada artículo y si el nivel de producción varia constantemente será necesario predeterminar éste.

1.9.3. Presupuesto de gastos de operación

Este presupuesto se puede elaborar por conceptos.

Los principales

conceptos a incluir serán: ♦

Gatos de ventas: Incluye un número de elementos, tales como salarios, comisiones, gastos de capacitación y gastos de personal de venta. A menudo se asocian estos gastos con diferentes fuerzas de ventas por regiones, clases de clientes o grupos de productos.

♦

Gastos de publicidad: Desde el punto de vista de los directivos, son gastos discrecionales y puede ser uno de los mejores elementos del gasto a reducir en tiempos difíciles. El presupuesto debe elaborarse de forma que los gastos de publicidad y las ventas puedan estar correlacionados. El control puede ejercerse mediante el desarrollo de estándares para el dimensionamiento de los gastos de publicidad basándose en la efectividad de la misma y luego llevar a cabo un test de forma regular para medir ese impacto.

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Aún con la utilización de estándares y análisis para explicar que la publicidad es importante y por qué los gastos de publicidad son discrecionales, en ocasiones, cuando los directivos intentan reducirlos, descubren que se han comprometido gastos de publicidad para el futuro.

Por ello, el sistema

presupuestario, y los controles resultantes, deben incorporar planes que reflejan la programación temporal y el monto de los compromisos. ♦

Gastos de desarrollo de productos: Estos gastos deben ser controlados por proyectos. Un subsistema de desarrollo de productos se debe utilizar para ligar el presupuesto de investigación y desarrollo con el presupuesto de gastos de marketing.

♦

Gastos de servicios al cliente: la creciente influencia del consumismo ha provocado que los programas de garantías tradicionales crezcan extraordinariamente. Cada vez se dedican más medios a contestar y solucionar las preguntas y reclamos de los consumidores así como las reparaciones y reposiciones de productos.

Como resultado se utilizan nuevos métodos para planificar y controlar los gastos de servicios al cliente. Los gastos de garantías se pueden estimar como un porcentaje de las ventas. Los gastos de reposición de productos pueden estimarse mediante estadísticas de fallos relacionados con el producto. ♦

Gastos de distribución física: Se pueden manejar de forma centralizada o pueden ser divididos en función de las regiones servidas con el producto.

♦ 

Gastos de administración: Los denominados gastos administrativos incluyen toda esa serie de erogaciones que sin ser producción ni distribución son esenciales para el buen funcionamiento de la empresa.

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Debido a que la mayoría de los gastos administrativos son fijos persiste la inclinación a no controlarlos a excepción de los sueldos de muchos funcionarios que en muchos casos los fija el consejo de administración. Los demás tienen una “influencia bastante significativa” de las políticas y decisiones de la gerencia. Debido a la influencia que ejerce la dirección sobre los mismos, existe la tendencia a no considerar ni su magnitud, ni su efecto sobre las utilidades de la empresa; como inciden gradualmente en las utilidades, deberán ser cuidadosamente planificadas, controladas y evaluadas. ♦

Gastos financieros: Su presupuesto se efectúa en el momento en que se tengan criterios definidos sobre los requerimientos de efectivo. Es decir, que para determinarlos se hace necesario elaborar primero el presupuesto de efectivo, que es donde se percibe la posible o no necesidad de recursos. 3

1.9.4. Flujo de efectivo

El flujo de efectivo de una empresa puede clasificarse como: Flujo de efectivo pr oveniente de operaciones

Es el que se genera a partir de las actividades de la empresa incluyendo la venta de bienes y servicios. Flujo

de efectivo prov eniente de los cambios de los activos fijos

Es el que se produce como consecuencia de las compras y ventas de activos fijos. El resultado es el flujo de efectivo que se usa para los gastos de capital.

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Flujo de efectivo proveniente de los cambios en el capital de trabajo

Es el que se genera a partir de cambios y/o modificaciones en los activos y pasivos corrientes. Modifico la composición de los activos y pasivos corrientes. Ciclo operativo y ciclo de efectivo

La administración financiera a corto plazo se relaciona con las actividades operativas a corto plazo de la empresa. Tales actividades, en una empresa manufacturera típica, consisten en una secuencia de hechos y decisiones: 1) Compras de materia prima en cuanto se deberá incrementar el inventario. 2) Pago de las compras en efectivo, se solicitarán fondos en préstamo o se disminuirá el saldo de efectivo. 3) Manufactura del producto: Cuál será la tecnología apropiada para la producción. 4) Venta del producto: ofrecer condiciones al contado o a crédito a los clientes. 5) Cobros en efectivo: cómo hacer los cobros de efectivo. Estas actividades crean patrones de flujos de entrada y salida de efectivo que son tan asincrónicos como inciertos. Son asincrónicos porque los pagos de efectivo realizados por las compras de materia prima no suceden al mismo tiempo que los ingresos de efectivo provenientes de la venta de

3

 Ibid., p. 149-263

33

productos. Son inciertos porque las ventas y los costos futuros no se conocen con certeza. El ciclo operativo es el período que transcurre entre la llegada de las mercancías del inventario y la fecha en la cual se recibe el efectivo a partir de las cuentas por cobrar. El ciclo de efectivo empieza cuando se paga efectivo por los materiales y termina cuando se cobra efectivo a partir de las cuentas por cobrar. La necesidad de tomar decisiones financieras a corto plazo está indicada por la existencia de un vacío entre los flujos de entrada y salida de efectivo, lo cual se relaciona con las longitudes del ciclo operativo y el período de las cuentas por pagar. Este vació puede solucionarse ya sea, solicitando fondos en préstamo o manteniendo una reserva de fondos; o puede acortarse si se cambian los períodos de inventario, de las cuentas por cobrar y de las cuentas por pagar. Las longitudes del ciclo operativo es igual a la suma de las longitudes de los períodos del inventario y de las cuentas por cobrar. El período del inventario es el lapso que se requiere para ordenar, producir y vender un producto. El período de las cuentas por cobrar se traduce en el tiempo que se requiere para cobrar los ingresos en efectivo. El ciclo de efectivo es el tiempo que transcurre entre los desembolsos de efectivo y la cobranza. Puede considerarse como el ciclo operativo menos el período de las cuentas por pagar, es decir: ciclo de efectivo = ciclo operativo - período que las cuentas por pagar

34

El período de las cuentas por pagar es el lapso a lo largo del cual la empresa puede demorar el pago correspondiente a la compra de varios recursos, tales como los sueldos y la materia prima. En la práctica, los períodos del inventario, de las cuentas por cobrar y de las cuentas por pagar son medidos por los días en inventario, en cuentas por cobrar y en cuentas por pagar, respectivamente.

 As pec tos a tener en cu enta de l os fl ujos de ef ect ivo

1) Identificación de los flujos de efectivo Definir las operaciones que generan ingresos y egresos de efectivo y las fechas ciertas de realización. 2) Periodicidad de los flujos de efectivo Definir la periodicidad en el tiempo en que se producen dichos ingresos y egresos. Aquí es importante tener en cuenta que un peso hoy no vale lo mismo que un peso en dos meses. 3) Riesgo de los flujos de efectivo. La incertidumbre que rodea a los ingresos y egresos. Básicamente a los ingresos dado que basándose en estos ingresos podemos planificar los egresos. 4

35

1.9.5. Presupuesto de inversio nes o presup uesto de capital

Las inversiones en activos son utilizadas en los negocios durante varios años, por lo que la decisión de invertir tiene que estar acorde con los objetivos de la empresa así como con sus estrategias y recursos, tanto financieros como humanos, presentes y futuros.

Para efectuar estas inversiones existen varias formas: la más sencilla es la intuitiva, que consiste en listar todas las inversiones y sus formas de financiamiento. Otra forma está basada en la filosofía económica, la cual señala que la inversión debe ser por los menos igual a los beneficios futuros que se obtendrían. Una forma más desarrollada es la que juzga la inversión teniendo como base la filosofía económica, pero que además toma en cuenta las oportunidades que pueden obtenerse adicionalmente.

Definició n de presupuesto de capital

El presupuesto de capital consiste en planear la distribución de los recursos de capital disponibles con el objeto de maximizar las utilidades de la empresa. Expresa los planes detallados de los directivos respecto a adición de activos, sustitución o reemplazo y representa bienes comprados cuyo costo es aplicable a cierto número de ejercicios futuros.

4

 Ibid., p.290-295

36

Características.

Cuando se decide invertir en bienes capitalizables es

necesario considerar que: 1. Muchos aspectos, tales como incidencia de las inversiones, desarrollo de nuevas líneas de producción y mejoramiento de productos, afectarán el desarrollo de la empresa en varios años. 2. La mayor parte de las decisiones de inversión implica erogaciones elevadas de dinero, por ello se diferencian de aquellas que se presentan en el diario transcurrir de la empresa. 3. Los bienes adquiridos incrementan la estabilidad de la empresa 4. Las inversiones efectuadas generalmente se recuperan a través del tiempo. 5. Se adquieren para tratar de alcanzar los objetivos de la empresa y normalmente no deben ser destinados para la venta.

Objetivos del presupuesto d e capital

Se ubican teniendo en cuenta tres funciones administrativas: 1. Planificación: Permitir la selección adecuada de los proyectos de inversión, esto es, de aquellos que más se ajustan a los requerimientos de la empresa. 2. Coordinación: buscar el adecuado equilibrio de los desembolsos de capital en relación con: - Necesidades de dinero y financiación - Inversión comprometida con las diferentes actividades operacionales.

37

- Volumen de ventas - Utilidades esperadas - Tasa de retorno sobre la inversión 3. Control: buscar la adecuada asignación de los recursos disponibles en relación con los objetivos planeados.

Clases de proyectos

Entre los diferentes tipos de proyectos que puede tener en mente un empresario para invertir, figuran:



Reposición o cambio

Se suele presentar cuando debido a causas naturales como tiempo,

fenómenos

climáticos,

desgaste,

deterioro

u

obsolescencia de ciertas máquinas se resuelve cambiarlas por otra u otra nueva. 

Mejora del producto o del proceso

Incluye

aquellos

proyectos

tendientes

a

producir

ingresos

adicionales o ahorros en costos. Ejemplo: la adquisición de maquinaria moderna con el fin de transformar una operación manual mecanizada en espera de obtener mayor rendimiento a menor costo.

38

 

Ampliación

En este grupo se puede incluir aquellos proyectos de expansión tales como apertura de una nueva planta, abrir una sucursal de la matriz o adquirir una nueva empresa y fusionarla con la que se posee. 5

1.9.6. Estados financieros pro yectados

Los estados financieros que se proyectan son, en su orden, los siguientes: Estado d e resultados

Es el primer estado que se comienza a proyectar, puesto que su rubro inicial es la cifra de ventas, que es el primer rubro presupuestado. Balance General

Para la presentación del balance general se debe tener a la mano la siguiente información, en su orden: -

Balance general del último día del período anterior, en su defecto, balance de la iniciación.

-

Estado de resultado proyectado.

-

Presupuesto de efectivo.

Una manera práctica de afrontar la proyección del balance general constará de los siguientes puntos: - Tomar el último balance histórico, el cual sirve como guía para establecer qué renglones deben aparecer en el nuevo balance. Adicionalmente algunas de sus cifras pueden pasar sin modificaciones en tanto que la mayoría sufre cambios con las operaciones del ejercicio.

5

 Ibid., p.322-348

39

- Con base en los rubros de balance histórico, se observará cuáles de ellos se modifican de acuerdo con los registros del estado de resultado o con los movimientos del presupuesto de efectivo. Una norma que debe tenerse en cuenta es que “todo ingreso o egreso contabilizado en el estado de resultado debe pasar por el mismo valor al presupuesto de efectivo o al balance general, o repartirse entre los dos”. Así mismo, los ingresos y egresos del presupuesto de efectivo que no han sido cargados al estado de resultado deben reflejarse en el balance general.

40

1.10 ILUSTRACIÓN PRACTICA DE LA PLANEACION FINANCIERA Y PROYECCIÓN DE ESTADOS FINANCIEROS

La compañía “Manufacturera el Amigo Ltda”, se dedica a la producción y venta de colchones en diferentes zonas del país, tiene su domicilio principal en la ciudad de Sincelejo, donde se encuentra la gerencia general y demás oficinas administrativas de la empresa.

En la actualidad se está elaborando el presupuesto general de la organización para el primer trimestre del año siguiente, labor que coordina el departamento de costos y presupuestos de la compañía.

La empresa produce un solo tipo de colchón que se distribuye en tres zonas del país: Norte, centro y sur. Se usan cuatro clases de materiales en su proceso productivo: Tela, resortes, algodón y accesorios. La empresa cuenta con dos departamentos productivos: Ensamble y acabado.

41

A continuación se muestran los estimativos en el plan presupuestal para el primer trimestre del próximo año.

42

43

ELAB ORACI N DEL PRESUPUESTO MAESTRO

Venta Unitaria de Colcho nes: Presupuestadas ZONAS P r e r e c i o Norte MES Enero Febrero Marzo Total

Centro

Sur

280 300 350 930

320 380 410 1110

Total 250 280 300 830

unitario 850 960 1060 2870

$250,000 250,000 250,000

INFORMACI N SOBRE INVENTARIOS Inventario de Productos t erminados

INVENTARIO Cantidad

INICIAL Costo Unitario

Costo Total

INVENTARIO Cantidad

Unidades 280

$ 160.000

$ 44.800.000

unidades 350

FINAL Costo Unitario $ 170.000

Costo Total $ 59.500.000

44

Inventario de materias primas Inventario inici al Materiales Tela Mts Resortes Mts Algodón Kg. Accesorios Uds. Costo total

Inventario final Cantidad

Costo Unitario

300 250 1.800 900

$ 3.000 1.900 2.000 800

Necesidades de Materia prim a por uni dad Materiales Tela Mts Resortes Mts Algodón Kg. Accesorios Uds.

Cantidad 8 3 50 10

Costo de Mano de obra Directa por colchón Departamento Ensamble Acabado

Costo $4.000 $3.000

Costos Generales de fabricación por unidad Departamento Ensamble

Costo $1.300

Costo Total $ 900.000 475.000 3.600.000 720.000 5.695.000

Cantidad

Costo Unitario

1.200 750 3.500 1.600

3.000 1.900 2.000 800

45

Acabado

800

Gastos de Administración y ventas Gastos Administración y ventas: Depreciación Intereses Imporenta 30%

70.000.000 Que incluye: 13.500.000 4.000.000

Balance General del trimestre anterior  A c t i v o s Corrientes:

Caja y Bancos Cuentas x cobrar. Inventarios Total Corrientes Fijos:

Edificaciones Maquinaria y Equipo. Dep. Acumulada Total Fijos Total Acti vos

Pasivos Corrientes: 10.000.000 Cuentas por Pagar Obligación Financiera 35.000.000 50.495.000 Impuestos por Pagar 95.495.000 Total corrientes Largo Plazo: 50,000,000 Obligación Financiera Total Pasivos 110,000,000 PATRIMONIO 67,500,000 Capital 92,500,000 Reservas Total Patrimonio 187,995,000 Total Pasivo s y patr.

Ingresos Planeados: Ventas de Contado Recaudo de Cuentas por Cobrar

70% 100,000,000

80.000.000 12.000.000 7.000.000 99.000.000 45,995,000 144,995,000 30,000,000 13,000,000 43,000,000 187,995,000

46

Egresos Presupuestados 1. Se pagarán de Contado el 70% de las compras y se hará un abono de $ 30.000.000 a las cuentas por pagar. 2. La mano de obra directa y los costos indirectos de fabricación se cancelan de contado. 3. De los gastos de administración y ventas ($70.000.000), descontar la depreciación (13.500.000) y los intereses ($4.000.000), quedando $52.500.000, de éstos se pagarán el 80% en efectivo. 4. De los intereses se pagarán $3.000.000 5. Se abonarán $ 19’000.000 por concepto de impuesto a la renta. En resumen: Pago Compras Cuentas por Pagar Gastos Administración y ventas Imporrenta Abono Intereses

70% 30.000.000 80% 19.000.000 3.000.000

Se Solicita: Presupuesto Maestro Maestro 1. Presupuesto de Ventas por cada zona. 2. Presupuesto de Producción del producto 3. Presupuesto de Materiales por producto 4. Presupuesto de compra de materiales 5. Costo de Materiales Directos para la producción 6. Presupuesto de Mano de Obra Directa por producto y por Departamento 7. Presupuestos de Los Costos Generales de Fabricación por Producto y por departamento 8. Resumen del Presupuesto de Los Costos Generales de fabricación 9. Costo de la Mercancía Vendida 10. Estado de Resultados Proyectado 11. Flujo de caja Proyectado 12. Balance General proyectado

47

Presupuesto de Ventas por zonas Zona Norte Centro Sur Total Tot al

Cantidad 930 1.110 830 2.870

Precio $250,000 250,000 250,000

Total $232,500,000 277,500,000 207,500,000 $717,500,000

Presupuesto de Producción: en unidades Concepto

Colchones

Ventas en unidades Concepto (+)Inv. Final (=)Uds. Requeridas (-) Inv. Inicial (=)Uds. A Prod.

2.870 Colchones 350 3.220 280 2.940

Presupuesto de uso Materiales: uds Uds. A Prod.

Tela

Resortes

Algod ón

 Acceso  Ac ceso ri os

2.940

23.520

8.820

147.000

29.400

Presupuesto de Compr a de Materiales Materiales

48

Concepto Uds. A usar (+)Inv. Final (=)Total Ud. Re (-) Inventario inicial (=)Uds. A Comprar Costo Total

Materiales Tela 23,520 1,200 24,720 300 24,420 $73,260,000

Resortes

Algod ón

8,820 750 9,570 250 9,320 $17,708,000

147,000 3,500 150,500 1,800 148,700 $297,400,000 Costo general

Presupuesto de costo de materiales utilizados en la Producción Materiales Materiales Tela Resortes Algodón Accesorios Total

Cantidad

Costo Unitario

23,520 8,820 147,000 29,400

Presupuesto de Mano de obra por Departamento Ensamble Acabado Total

Producci ón 2.940 2.940

$3,000 1,900 2,000 800

Costo Total $70,560,000 16,758,000 294,000,000 23,520,000 $404,838,000

unidad y por depto. Costo Unitario $4,000 3,000

Costo Total $11,760,000 8,820,000 $20,580,000

 Acceso  Ac ceso ri os 29,400 1,600 31,000 900 30,100 $24,080,000 $412,448,000

49

Presupuesto de Costos Generales de Fabricación por u nidad y por departamento Departamento Ensamble Acabado Total

Prod ucc ión 2.940 2.940

Presupuesto de Costo de Fabricación Unitario Concepto Materiales: Tela Resortes Algodón Accesorios Total Materiales

Costo Unitario $24,000 5,700 100,000 8,000 $137,700

M.O.D. Ensamble Acabado otal M.O.D.

4,000 3,000 $7,000

C.G.F. Ensamble Acabado Total C.I.F.

1,300 800 $2,100

Costo Total / Ud.

$146,800

C.G.F.

Total C.G.F. $1,300 800

$3,822,000 2,352,000 $6,174,000

50

Presupuesto del Costo de mercancía vendida Concepto Materiales: Inventario. Inicial (+) Compras (-) Inventario. Final (=) Total Material directo usado Mano Obra Directa C.G.F. Total Costos de producción. (+) Inv. Inicial Productos en Proc. (=) Costos de producción en proc. (-) Inv. Final de Productos en proc. (=) Costo producción term. (+) Inv. Inicial de Productos term. (=) Costo Producción disponible para la venta.

Costo $5,695,000 412,448,000 13,305,000 404,838,000 20,580,000 6,174,000 431,592,000 0 431.592.000 0 431,592,000 44,800,000

$476.392.000 (-) Inv. Final de Prod. Terminados Costo Mercancía

$59.500.000

51

vendida.

$416.892.000

Estado de Resultados Proyectado: Marzo 31/00 Concepto

Valor

Ventas Totales (-) Costo Mercancía Vendida (=) Utilidad Bruta Ventas (-) Gastos Administración y ventas (=) Utilidad antes de intereses e impuesto (-) Impuesto (=) Utilidad neta por distribuir

$717,500,000 416,892,000 300,608,000 70,000,000 230,608,000 69,182,400 $161,425,600

Flujo de Caja Caja proyectado Concepto Saldo Inicial (+) Ingresos: Ventas Contado Recaudos Total Ingresos Saldo Disponible (-) Salidas: Compra Material

Valor $10,000,000 502,250,000 100,000,000 602,250,000 $612,250,000 288,713,600

52

Cuentas por Pagar Mano Obra Directa C.G.F. Gastos Administración y Venta Intereses Imporenta Total Salidas

30,000,000 20,580,000 6,174,000 42,000,000 3,000,000 19,000,000 $409,467,600

Saldo Final Caja

$202,782,400

Balance General pro yectado: Marzo 31/00  A c t i v o s Corrientes:

Caja y Bancos Cuentas por Cobrar Inventarios

$202,782,400 150,250,000 72,805,000

Total Corrientes

$425,837,400

Fijos:

Edificaciones Maquinaria y Equipo Dep. Acumulada Total Fijos

Total Act ivo s

50,000,000 110,000,000 81,000,000 79,000,000

Pa s i v o s Corrientes: Cuentas por Pagar Obligación Financiera Impuestos por Pagar Interés por Pagar Gastos de A / V por Pagar. Total corrientes Largo Plazo: Obligación Financiera

Total Pasivos Capital Reservas Utilidades por Distribuir Total Patrimonio 504,837,400 Total Pasivo s y Patr.

$173,734,400 12,000,000 57,182,400 1,000,000 10,500,000 254,416,800 45,995,000 300,411,800 30,000,000 13,000,000 161,425,600 204,425,600 504,837,400

53

 ANÁLISIS A TRAVÉS DE RAZONES FINANCIERAS Nombre

Relación

Razón Corriente Activo Corriente Pasivo corriente

Datos presupuestados 425.837.400 254.416.800

Índice

1.67

Razón ácida

Activo Corriente Inventario Pasivo Corriente

353.032.400 254.416.800

1.39

Promedio diario de ventas

Ventas Días

717.500.000 7.972.222 90

Cuentas por cobrar a ventas día.

Cuentas por cobrar Ventas día

150.250.000 7.972.222

18.85

Poder de Ganancia.

Utilidad antes de impuesto TOTAL ACTIVOS

230.608.000 504.837.400

0.46

Publicidad

Ganancia Neta TOTAL ACTIVOS

161.425.600 504.837.400

0.32

Cubrimiento de costos.

Costo de Ventas Ventas

416.892.000 717.500.000

0.58

Al analizar las relaciones anteriores, se observa que la posición financiera de la empresa, una vez proyectada su información, es aceptable porque:

- Su razón corriente será favorable, puesto que por cada peso que deba la empresa en el corto plazo, contará con $1.67 para cubrir esa obligación. La razón ácida será favorable, porque descontando los inventarios del activo corriente, todavía se tendrá con que responder en caso de que las obligaciones corrientes tengan que pagarse de inmediato.

54

- Las ventas en promedio diario serán favorables - El poder de ganancia será del 46%, que en todo caso se logrará sería demasiado importante para la organización. - La rentabilidad alcanzará el 32%, cifra esta que se puede considerar atractiva. - En cuanto a los cubrimientos de los costos se observa que descontando los costos totales de las ventas, quedará un 42% para afrontar gastos operacionales y otros, lo cual se considera aceptable. En conclusión analizando lo anterior, la situación del negocio es ventajosa. La decisión de trabajar con este presupuesto queda en poder de la administración. Caso contrario podría tomarse la decisión que se desee pues aún no han sucedido los hechos reales.

55

RESUMEN DE LA UNIDAD El uso de la planeación y la presupuestación en las empresas no es nuevo. Desde que se plantea el problema del riesgo y la incertidumbre, los hombres de negocios necesitan prever el futuro de las entidades a su cargo. Para ello toman como referencia los propósitos y objetivos de la organización en el tiempo y diseñan un sistema que relacione a la perfección los objetivos y los recursos financieros disponibles, los informes periódicos y procedimientos de control. El sistema en sí tiene ventajas significativas; sirve a la gerencia como herramienta en la aplicación de las funciones administrativas;

con su

información oportuna disminuye el riesgo y la incertidumbre por cuanto pueden tomarse las mejores decisiones y evitar el fracaso en los negocios; compromete a todo el personal en la consecución de los objetivos y las metas, mediante la asignación apropiada de responsabilidades. Además, tiene un marco conceptual muy amplio y unos principios fundamentales, se basa en técnicas y procedimientos y permite predecir el futuro en la organización, por lo cual se le concede cierto carácter científico.

56

TALLER EVALUATIVO 1. El señor Carlos González, quien durante 10 años ha venido trabajando como administrador de una fábrica de confecciones, ha decidido independizarse. Con este fin ha, logrado reunir, con dos hermanos suyos, un capital de $ 10 millones y constituir la sociedad P y C Ltda., para comercializar confecciones. El señor González no es experto financiero, por lo cual lo ha contratado a usted para que realice un pronóstico financiero para que le diga si la idea es viable, si dará utilidad, si necesita crédito, si puede repartir utilidades, etc. Usted se reúne con el señor González quien por lo demás conoce muy bien el negocio, y, después de varias horas de conversación, logra sacar en claro los siguientes puntos: 1. El aporte inicial está disponible en efectivo. 2. Para iniciar solo se necesita invertir en vitrinas y muebles por un valor de $ 40 millones. 3. La empresa comenzará con tres locales en arrendamiento. 4. Dada su calidad, los pantalones se pueden vender a $ 100.000 y las camisas a $ 50.000. Se espera vender cada mes 50 pantalones y 100 camisas en cada local. Las ventas crecerán 30% en cada uno de los dos años siguientes. 5. El margen bruto será de 30% y los proveedores otorgan un mes de plazo para el pago de la mercancía. 6. El señor González considera necesario mantener inventarios para un mes de ventas. 7. Los gastos de administración para el primer año son los siguientes: Arrendamientos: $ 12.000.000.

57

Gastos generales de Administración: $ 10.000.000. Método de depreciación: Línea Recta. Publicidad y otros gastos: $ 9.000.000. Estos gastos crecerán un 20% anual, con excepción de la depreciación. 8. La planta de personal inicialmente será la siguiente: -

Un gerente con salario de $ 2.000.000 mensuales.

-

Tres administradores con sueldo básico de $ 600.000.

-

Tres vendedores con un sueldo básico de $ 450.000.

Las prestaciones sociales equivalen al 50% del sueldo básico anual y las cesantías son sueldo mensual por año. Los gastos anteriores se incrementarán a razón de un 20% anual. 9. Los créditos para activos fijos, por valor de $ 31 millones, se obtendrán con el Banco de Occidente, con tres años de plazo, uno de gracia, amortización trimestral y tasa del 32% trimestre vencido. Los créditos de corto plazo, si se requieren, tendrán el mismo costo, pero se calcularán sobre la deuda promedio. 10.

Las inversiones temporales que se pueden hacer generarán

rendimientos del 20% anual, calculado sobre su valor promedio anual. 11. La provisión para imporrenta será del 35% sobre la utilidad antes de impuestos. En caso de pérdida, se deben pagar el 6% de renta presuntiva sobre el patrimonio al inicio del período. 12. Los socios acuerdan no repartir utilidades durante los cinco primeros años. 13. La empresa apropiará reserva legal del 10% de la utilidad del ejercicio anterior, tal como lo ordena la ley.

58

Usted debe proyectar las cifras de la empresa a 3 años y presentar los resultados al señor González.

59

APALANCAMIENTO OPERATIVO Y FINANCIERO

UNIDAD  2 2

60

PRESENTACIÓN El apalancamiento en los negocios opera en forma similar a como opera en la física. Arquímedes decía, "Dadme un punto de apoyo y moveré al mundo", refiriéndose a que haciendo uso del principio de la palanca, casi se puede multiplicar la fuerza de un individuo a límites insospechados. Igual sucede en las finanzas. La primera reacción de muchos gerentes ante una situación de crisis en la economía es la reducción de costos y en particular de costos fijos. Dos explicaciones racionales a este comportamiento: el primero es el aumento de las utilidades y el segundo la disminución de la incertidumbre o lo que algunos llaman la volatilidad de las utilidades. En la presente unidad se estudiará la problemática del apalancamiento, entendiéndose que éste no solamente se presenta como consecuencia de la utilización de deuda

(Apalancamiento Financiero), sino también como

consecuencia del mantenimiento de una estructura de costos fijos con el fin de aumentar las utilidades operativas (Apalancamiento Operativo).

OBJETIVOS 

Comprender el significado del apalancamiento en las finanzas.



Conocer los diferentes tipos de apalancamiento.



Establecer el impacto del apalancamiento financiero y operativo en las finanzas de la empresa.



Establecer la relación que existe entre el apalancamiento financiero y el apalancamiento operativo.

61



Adquirir habilidades para la interpretación de los diferentes grados de apalancamiento utilizados por la empresa.

62

 ACCIONES PARA CONSTRUIR EL CONOCIMIENTO  Ac tivi dad pr evi a: (Trabaj o Indep end ien te) 

El estudiante realizará una lectura comprensiva de la segunda unidad.



Realizará una síntesis de la segunda unidad.



Realizará los ejercicios propuestos al finalizar la unidad.



Elaborará un listado de dudas o conceptos que no hayan quedado claros.

Trabajo en Grupo (CIPAS)  

Reunidos en sus grupos de estudios (CIPAS), desarrollen las siguientes actividades:

Cada integrante del grupo expondrá sus conclusiones acerca de la lectura realizada de la segunda unidad. Cada integrante del grupo expone las dudas que quedaron del trabajo individual y tratarán de ser resueltas con la participación y aportes de los demás compañeros. Se elabora un listado de temas o conceptos que no hayan quedado claros, para ser discutidos en la sesión. Este documento será evidencia presentada al tutor, así mismo los ejercicios resueltos planteados al finalizar la unidad.

63

 ATRÉVETE A OPINAR Amigo estudiante:

A continuación se presenta una serie de preguntas que pretenden explorar sus conocimientos sobre la temática que se abordará en esta unidad. 1. ¿Qué entiende usted por apalancamiento? 2. ¿Cuántos tipos de apalancamiento conoce usted? 3. ¿Qué es el apalancamiento operativo? 4. ¿Qué es el apalancamiento financiero? 5. ¿Qué es el apalancamiento total?

64

UNID A D  2 2

2. APALANCAMIENTO OPERATIVO Y FINANCIERO 2.1 CONCEPTO GENERAL DE APALA NCAMIENTO

En sentido general podemos definir el Apalancamiento como el fenómeno que surge por el hecho de la empresa incurrir en una serie de cargas o erogaciones fijas, operativas y financieras, con el fin de incrementar al máximo las utilidades de los propietarios. 6 Como es lógico suponer, mientras mayores sean esas cargas fijas, mayor será el riesgo que asume la empresa y por lo tanto, también será mayor la rentabilidad esperada como consecuencia de ello. En este caso el riesgo se relaciona con la posibilidad de que en un momento determinado la empresa quede en imposibilidad de cubrir esas cargas fijas y deba asumir, por lo tanto, pérdidas elevadas debido al “efecto de palanca”. El punto de partida para el análisis del apalancamiento es el estado de resultados presentado bajo la metodología del sistema de costeo variable y en el cual deben quedar claramente identificados tres ítems así: -

Las ventas.

-

La utilidad antes de intereses e impuestos o utilidad operativa (UAII).

-

La utilidad por acción (UPA).

65

Presentación del estado de resultado bajo la metodología del costeo variable: VENTAS

(-) Costos y gastos variables (=) Margen de contribución (-) Costos fijos de producción (-) Gastos fijos de administración y ventas (=) UTILIDAD OPERATIVA (UAII)

(-) Gastos financieros (=) Utilidad antes de impuestos (-) Impuestos (=)Utilidad neta Número de acciones comunes = UTILIDAD POR ACCION (UPA) Se

observa

que

la

separación de los gastos financieros de los demás gastos operativos de la empresa

mediante

el

cálculo de una utilidad intermedia

entre

estos

rubros, que se denomina “Utilidad

Antes

de

Intereses e Impuestos” o “ Utilidad Operativa” , permite un mejor análisis de las ejecutorias de los administradores en la medida en que separa los resultados obtenidos por la operación misma del negocio de aquellos resultados que se dan como c onsecuencia de una decisión de tipo fin anciero cuyo ori gen no es propiamente la administración. 6

 GARCIA S, Oscar L. Administración Financiera. Cali: Prensa Moderna Impresores S.A, 1999. p. 460.

66

Calcular entonces una utilidad intermedia, es decir una Utilidad Operativa o UAII, es reconocer el hecho de que en el Estado de Resultados se pueden identificar los efectos tanto de la Estructura Operativa como de la Estructura Financiera de la empresa y así, todo lo que sucede en este estado financiero desde el rubro de las ventas hasta la UAII refleja el efecto de la Estructura Operativa. Análogamente, todo lo que suceda entre las UAII y la utilidad por acción (UPA) refleja el efecto de la Estructura Financiera. Lo anterior sugiere que el Apalancamiento Operativo relaciona las ventas con las UAII mientras que el Apalancamiento Financiero relaciona las UAII con la utilidad por Acción. El término Utilidad por Acción se utiliza para referenciar a las acciones comunes y no a las acciones preferentes, pues en muchas empresas puede llegar a presentarse la existencia de ese tipo de acciones, las cuales como su nombre lo indica, ganan un dividendo preestablecido que se paga haya o no utilidades. En el caso de empresas que no son sociedades anónimas el concepto de utilidad por acción puede ser reemplazado por el concepto de utilidad por cada cuota de participación. 7

2.2 APALANCAMIENTO OPERATIVO

El apalancamiento operativo mide qué tanto varía la utilidad operativa en relación con un aumento en ventas. Mide la capacidad que tiene la firma de emplear de manera eficiente la capacidad instalada, que es el origen de los costos fijos. Así mismo, lo que se conoce como grado de apalancamiento operativo (GAO, DOL en inglés por degree of operating leverage ) es una

67

medida de elasticidad que relaciona el grado porcentual en que cambia la utilidad operativa por una unidad porcentual de cambio en las ventas. Se calcula así:

Ventas – Costo variable total GAO = Ventas – Costo Variable total – Costo fijo Lo que se puede expresar de la siguiente manera: Margen de contribución GAO = Utilidad operativa Ejemplo: La empresa X y la empresa Y, son dos empresas con el mismo nivel de ventas y utilizan diferentes niveles de costos variables y fijos como se muestra a continuación:

VENTAS COSTOS VARIABLES MARGEN DE CONTRIBUCION COSTOS FIJOS UTILIDAD OPERATIVA

7

 Ibid., p. 460-461.

COMPAÑÍA X CANTIDAD 100.000 60.000 40.000 30.000 10.000

COMPAÑÍA Y CANTIDAD 100.000 30.000 70.000 60.000 10.000

68

Con un incremento del 10% en las ventas, que ocurre? COMPAÑÍA X CANTIDAD 110.000 66.000 44.000 30.000 14.000

VENTAS COSTOS VARIABLES MARGEN DE CONTRIBUCION COSTOS FIJOS UTILIDAD OPERATIVA

COMPAÑÍA Y CANTIDAD 110.000 33.000 77.000 60.000 17.000

Se observa lo siguiente: La utilidad operativa en la Compañía Y aumenta en el 70% mientras que en la Compañía X aumenta solo el 40%.

La razón es el apalancamiento

operativo de la empresa Y. Margen de Contribución GAO (x) = Utilidad Operativa $ 40.000 GAO (x) =

= 4 10.000

$ 70.000 GAO (y) =

= 7 10.000

Significa entonces, en este caso, que para un cambio porcentual dado en las ventas del 10%, puede esperarse un cambio cuatro veces mayor en la utilidad operativa de la empresa X y siete veces mayor en la empresa Y.

69

 Al aplic ar las dist in tas fó rmulas par a cal cu lar el apalancamiento operativo, hay que ser cuidadoso en el sentido de no tomar como punto de referencia el nivel correspond iente al punto de equilib rio o un a cifra muy cercana porque los resultados carecen de significado (en especial, cuando el nivel de referencia es el punto de equilibrio).

Esto signific a que el GAO

dependerá mucho de la situación en que se encuentre la firm a.

El apalancamiento es sano cuando la

empresa está creciendo, pero si está en recesión, es perjudi cial. Es lo que ocu rre con las firmas que vienen creciendo, se apalancan y si súbitamente se genera una crisis económica, el apalancamiento se torna negativo y perjudica los resultados de la empresa. Por esta razón es importante construir modelos financieros que permitan analizar distintos escenarios y hacer análisis de sensibilidad para determinar el niv el adecuado de apalancamiento . Tener un GAO alto y mayor que 1 significa que la firma tiene tal combinación de costos fijos y variables que le permite aumentar las utilidades antes de impuestos e intereses (UAII) en un porcentaje mayor que el porc entaje en que se incr ementan las ventas. Ejemplo:

Supóngase una firma que tiene costos fijos de 1.500.000, un costo variable de $ 500 y un precio de venta de $ 2.000. Si se estiman los niveles de venta en tres escenarios, pesimista, optimista y más probable o medio y a cada uno se le asigna una probabilidad, se tiene:

70

Probabilidad Cantidad Precio de venta unitario Costo variable unitario Ventas (Ingresos) Costos variables totales Margen de contribución Costos fijos Utilidades antes de intereses e impuestos (UAII) Valor esperado de las utilidades Desviación estándar de las utilidades (riesgo)

30% Pesimista 1.287 2.000 500 2.574.000 643.500 1.930.500 1.500.000 430.500 450.000 15.105

40% Mediano 1.300 2.000 500 2.600.000 650.000 1.950.000 1.500.000 450.000

30% Optimista 1.313 2.000 500 2.626.000 656.500 1.969.500 1.500.000 469.500

Para un aumento en ventas (en unidades) de 1%, el aumento en utilidades antes de impuestos e intereses es de 4,33%.

El grado de apalancamiento

operativo es: $ 1.950.000 GAO =

= 4.33 450.000

 Atenc ión.

El valor esperado de las utilidades (media) y la desviación estándar de las utilidades se calcula así: n E(x) =

∑

X i P (x i )

Valor esperado de las utilidades

i=1 E(x) = 430.500 x 0.3 +450.000 x 0.4 + 469.500 x 0.3 E(x) = 450.000 n

∑

( X i  – E (x) )2 p (x i  )

i=1

71

2

σ

= (430.500 – 450.000) 2 x 0.3 + (450.000 – 450.000) 2 x 0.4 + (469.500

 – 450.000) 2 x 0.3 σ

= 15.105

Si en lugar de tener un costo fijo de 1.500.000, se reduce a 1.200.000 y el costo variable unitario se aumenta de 500 a 600, entonces se tiene: Probabilidad Cantidad Precio de venta unitario Costo variable unitario Ventas (Ingresos) Costos variables totales Margen de contribución Costos fijos Utilidades antes de intereses e impuestos (UAII) Valor esperado de las utilidades Desviación estándar de las utilidades (riesgo)

30% Pesimista 1.287 2.000 600 2.574.000 772.200 1.801.800 1.200.000 601.800 620.000 14.098

40% Mediano 1.300 2.000 600 2.600.000 780.000 1.820.000 1.200.000 620.000

30% Optimista 1.313 2.000 600 2.626.000 787.800 1.838.200 1.200.000 638.200

Para un aumento en ventas (en unidades) de 1%, el aumento en utilidades antes de impuestos e intereses es de 2.94%. El grado de apalancamiento operativo es 2,94. Obsérvese la disminuc ión en la desviación estándar. El niv el de riesgo no cambia con un cambio en el costo fijo. En el ejemplo anterior se cambiaron los costos fijos y los variables. El riesgo, medido por la desviación estándar disminuyó. Esto significa que el riesgo de la firma ha disminuido, después de haber variado los costos fijos y variables. Esto lo que significa es la reducción del riesgo de la firma. A mayor apalancamiento operativo, mayor riesgo.

Se obtiene igual riesgo (desviación estándar) cuando el costo variable se mantiene constante, aunque el costo fijo cambie sin que se afecte la relación

72

entre aumento de utilidades y aumento en ventas, esto es el GAO. Esto se puede apreciar en la siguiente tabla construida a partir del ejemplo anterior con un costo fijo de $1.200.000, y el costo variable es de 500 y precio de venta de $2.000, entonces se tiene: Probabilidad Cantidad Precio de venta unitario Costo variable unitario Ventas (Ingresos) Costos variables totales Margen de contribución Costos fijos Utilidades antes de intereses e impuestos (UAII) Valor esperado de las utilidades Desviación estándar de las utilidades (riesgo)

30% Pesimista 1.287 2.000 500 2.574.000 643.500 1.930.500 1.200.000 730.500 750.000 15.105

40% Mediano 1.300 2.000 500 2.600.000 650.000 1.950.000 1.200.000 750.000

30% Optimista 1.313 2.000 500 2.626.000 656.500 1.969.500 1.200.000 769.500

Obsérvese que la desviación estándar permaneció igual, lo mismo que el costo variable. El costo fijo sí varió. El GAO será: $ 1.950.000 GAO =

= 2.60 750.000

Si sólo cambia el costo variable y el costo fijo permanece constante, se tiene: Probabilidad Cantidad Precio de venta unitario Costo variable unitario Ventas (Ingresos) Costos variables totales Margen de contribución Costos fijos Utilidades antes de intereses e impuestos (UAII) Valor esperado de las utilidades Desviación estándar de las utilidades (riesgo)

30% Pesimista 1.287 2.000 600 2.574.000 772.200 1.801.800 1.500.000 301.800 320.000 14.098

40% Mediano 1.300 2.000 600 2.600.000 780.000 1.820.000 1.500.000 320.000

30% Optimista 1.313 2.000 600 2.626.000 787.800 1.838.200 1.500.000 338.200

73

El cálculo del GAO será: $ 1.820.000 GAO =

= 5.69 320.000

El GAO le sirve al gerente para examinar las consecuencias sobre cuánto afecta un cambio en el costo fijo y en el costo variable a las utilidades.

Consideraciones generales del apalancamiento operativo:

1. El efecto sobre las UAII siempre es un efecto ampliado.

Es decir un

incremento en las ventas genera

un

incremento

(ampliado) en las UAII. Igualmente, una disminución en las ventas genera una disminución de las UAII. 2. El Apalancamiento Operativo se da en ambos sentidos. 3. Cuando hay costos fijos siempre estará presente el Apalancamiento Operativo. 4. El grado de Apalancamiento Operativo, para que exista como tal, deberá ser mayor que 1. Recordemos que si es igual a 1 es porque no hay

74

costos fijos, es decir que no hay Apalancamiento Operativo, lo cual es muy difícil que ocurra. 5. El hecho de tener un alto grado de Apalancamiento Operativo no significa que la empresa esté en buena situación. Esta cifra es un valor absoluto que como tal sólo da una idea de lo beneficioso que podrá ser un aumento en las ventas o lo peligrosa que podría ser una disminución. 6. De lo anterior se infiere que dicho valor absoluto, es decir la medida del Grado de Apalancamiento Operativo, da una idea del RIESGO OPERATIVO en el que incurre la empresa teniendo una determinada estructura de costos y gastos fijos.

Esto significa que el Grado de

Apalancamiento Operativo es simplemente una medida de riesgo. 7. En épocas de prosperidad económica puede ser ventajoso tener un alto grado de Apalancamiento Operativo.

Lo contrario ocurre cuando las

perspectivas del negocio no son muy claras y por lo tanto los administradores deberán estar muy al tanto de la magnitud de esta medida de riesgo para que en el evento de prever una situación difícil, procedan a hacer los correctivos del caso con el fin de reducir el volumen de costos y gastos fijos. 8. El grado de Apalancamiento Operativo, lo es solamente para una determinada estructura de costos y gastos de referencia.

Si dicha

estructura cambia, también lo hace el Grado de Apalancamiento. 8

8

 Ibid., p. 461-462.

75

2.3 APALANCAMIENTO FINANCIERO

¿Cuándo puede ser correcto endeudarse? Pareciera que los ejecutivos de las empresas ya han dejado de formularse esta pregunta pues “la sabiduría financiera” recomienda que toda deuda es buena siempre y cuando mantenga los niveles adecuados de deuda/capital de la empresa. Por esta razón la Gerencia Financiera debe saber que la respuesta a esta interrogante ha de ser resultado de las decisiones tomadas por el director y requerirá necesariamente comparar y evaluar las diferentes alternativas del mercado. En el mundo de los negocios hay una serie de decisiones que son inevitables, independientemente del sector en que la empresa opere o la actividad principal a la que se dedique. Como se sabe, por experiencia propia o ajena, una de estas decisiones a la que se enfrenta el responsable de cualquier negocio es la de establecer el procedimiento y conseguir los recursos necesarios para financiar las actividades que tiene entre manos, tanto las existentes como las futuras. En la esencia de la política de financiamiento de un negocio se encuentra establecer la estructura del mismo, es decir, la cantidad que se debe emplear tanto de deuda como de recursos propios o capital para financiar las necesidades de inversión, presentes y futuras, que se derivan de los requerimientos de capital de trabajo a emplear. La decisión que se tome sobre la estructura de financiamiento de una empresa tiene mucho que ver con la opinión que se tenga acerca de las consecuencias, ya sean positivas o negativas, del uso de ella. Con cierta frecuencia se escuchan comentarios del tipo de “la manera más sana de crecer en el negocio es, exclusivamente, a través del capital generado por el mismo”, o bien “cuanto menos deuda tengamos, mejor y más seguro tendremos el negocio”.

76

¿Es cierta la premisa de que el endeudamiento es un mal que se debe evitar o a lo más tolerarse únicamente cuando es necesario? Para dar respuesta a esta interrogante es preciso entender en que consiste el apalancamiento financiero. El apalancamiento financiero es el efecto que se produce en la rentabilidad de la empresa como consecuencia del empleo de deuda en su estructura de financiamiento. Es importante precisar qué se entiende por rentabilidad, para poder comprender si ese efecto es positivo o negativo, y en qué circunstancias. La rentabilidad no es sinónimo de resultado contable (beneficio o pérdida), sino de resultado en relación con la inversión, que genera los porcentajes del ROE (rendimiento sobre el capital contable) y el ROA (rendimiento sobre los activos totales). Incrementar la cantidad de deuda en la estructura de financiamiento de un negocio –o lo que es igual, incrementar el apalancamiento financiero- tiene un efecto sobre la rentabilidad que depende del costo financiero de esa deuda. En efecto, un mayor empleo de deuda generará un incremento en la rentabilidad sobre los recursos propios, siempre y cuando el costo de la deuda sea menor que la rentabilidad del negocio sobre los activos netos (capital de trabajo mas los activos fijos netos). Es importante indicar que el incremento en la rentabilidad se produce porque el aumento en el nivel de endeudamiento presupone que no perjudicará a la rentabilidad de los activos netos, es decir estos nuevos fondos serán empleados en nuevos proyectos de inversión que proporcionen una rentabilidad que asegure la creación de valor en la empresa. Si la empresa careciera de esos proyectos y no tuviese perspectivas de corto plazo próximas

de

generarlos,

la

decisión

acertada

no

es

mantener

permanentemente esos nuevos fondos en inversiones financieras con bajo o

77

nulo riesgo y baja rentabilidad (por ejemplo, bonos del tesoro), ya que resulta evidente que una actuación semejante redundaría en una destrucción de valor para la inversión del accionista ¿Es entonces, el costo de la deuda el único factor determinante para establecer una política de financiación correcta, bajo el punto de vista de la rentabilidad? Evidentemente, no, ya que tener una mayor cantidad de deuda lleva consigo un nivel adicional de riesgo, que de no ser manejado cuidadosamente, puede conducir a resultados muy malos. Sin embargo, si se utiliza inteligentemente traerá como consecuencia utilidades extraordinarias para los accionistas. ¿Dónde está el límite en la cantidad de deuda que un negocio puede asumir? La respuesta dependerá, además de los factores señalados, de la capacidad del equipo directivo para gestionar el endeudamiento, conjugando acertadamente la importante relación rentabilidad-riesgo para que las decisiones que se tomen en política de financiación no sólo mejoren la rentabilidad, sino que sean además viables. El uso apropiado del endeudamiento es una vía para conseguir mejorar la rentabilidad sobre los recursos propios de la empresa y, en consecuencia, generar valor para el accionista. Como en tantas otras actividades, la clave está en gestionar con acierto la cantidad de deuda asumida, para lo que es esencial mantener una actitud proactiva que se base en el conocimiento del negocio y en las perspectivas sobre su evolución futura. Para lograr esta adecuada gestión todo equipo directivo debe analizar y tomar decisiones sobre aspectos tales como: costo real de la deuda, naturaleza del tipo de interés (fijo o variable), naturaleza del endeudamiento (moneda nacional o extranjera) y actitud ante el riesgo, y tener muy clara la diferencia que existe entre la especulación y la gestión empresarial

78

El Apalancamiento Financiero como medida,

muestra el impacto de un

cambio en la UAII sobre la UPA. 9 El Apalancamiento Financiero se calcula así: % de cambio en la UPA GAF = % de cambio en la UAII Utilidad operativa También se puede calcular así:

GAF = Utilidad antes de impuestos

Ejemplo:

La compañía ABC S.A presenta la siguiente estructura de costos. Volumen de ventas

10.000 unidades

Precio de venta unitario

$5

Costo variable unitario

$3

Costos fijos de producción Gastos fijos de administración y ventas

$ 10.000 3.500

Además la empresa tiene una deuda de $ 100.000 al 2% y los impuestos que debe pagar sobre las utilidades son del 40%. El capital de la empresa está representado por 2.000 acciones comunes. Se construye el Estado de Resultados para el volumen de venta de 10.000 unidades y se establecen utilidades operativas para niveles de ventas de 8.000 y 12.000 unidades, estableciéndose además la UPA.

9

 Ibid., p. 465.

79

-20% PUNTO DE REFERENCIA Ventas en unidades

20%

8.000

10.000

12.000

Ventas en valores

40.000

50.000

60.000

(-) Costos variables

24.000

30.000

36.000

Margen de contribución

16.000

20.000

24.000

10.000

10.000

10.000

Gastos fijos admón. y ventas

3.500

3.500

3.500

UAII

2.500

6.500

10.500

Menos intereses

2.000

2.000

2.000

Utilidad antes de impuestos

500

4.500

8.500

Impuestos 35%

175

1.575

2.975

Utilidad neta

325

2.925

5.525

Número de acciones comunes 2.000

2.000

2.000

UPA

1.4625

2.7625

Menos: Costos fijos de producción

0.1625

Entonces se tiene que: Utilidad operativa GAF = Utilidad antes de impuestos 6.500 GAF =

= 1.4444 4.500

El grado de Apalancamiento obtenido de 1.4444, significa que por cada punto en porcentaje, que se aumentan ( o disminuyen) las UAII a partir del

80

punto de referencia, habrá un aumento (o disminución) porcentual de la UPA de 1.4444 puntos. Por ejemplo si las UAII se aumentan en el 30%, la UPA lo hará en un: 30% X 1.4444= 43.332%. En efecto: $ 6.500 x 1.30 = $ 8.450 UAII

$ 8.450

Menos intereses

2.000

Utilidad antes de impuestos

6. 450

Impuestos 35%

2.258

Utilidad neta

4.192

Número de acciones comunes 2.000 UPA

2.096

Entonces: 2.096 – 1.4625 = 0.6335 0.6335

= 0.43316 = 43.32 % = 43.33 %

1.4625 El grado de Apalancamiento Financiero puede aumentar si se presenta un incremento en los intereses.

Supongamos que las UAII permanece

constante ($ 6.500) y los intereses pasan de $ 2.000 a $ 2.500, entonces las utilidades antes de impuesto disminuyen a $ 4.000. UAII

$ 6.500

(-) Intereses

2.500

Utilidad antes de impuestos

4.000

81

Entonces: 6.500 GAF

=

= 1.625 4.000

Esto no significa que la empresa está bien o mal, sino la magnitud del beneficio que podría obtener en caso de una situación favorable en el mercado o la magnitud de los problemas que se podrían presentar en caso de una situación de crisis comercial pues si las UAII disminuyen en porcentaje, la UPA lo haría en 1.625 puntos. El Apalancamiento Financiero se puede relacionar con el Endeudamiento como punto

referencia para confrontar qué tanto riesgo implica una

determinada medida. Mientras mayor sea el nivel de endeudamiento mayor es el riesgo financiero, y así, un determinado grado de Apalancamiento Financiero representará realmente alto o bajo riesgo, dependiendo del punto de vista de la gerencia con respecto a sí el nivel real de deuda que tiene la empresa se considera o no, peligroso. Se ha establecido que el grado de Apalancamiento Financiero solamente da una idea del riesgo, por lo que es posible determinar si el uso de dicho apalancamiento está siendo beneficioso para el propietario o no.

82

A continuación se analiza la siguiente situación: ACTIVOS

PASIVOS Y PATRIMONIO

Corrientes

$45

Fijos

55

Total

$100

Préstamos bancarios Patrimonio Total

$60 40 $ 100

El costo anual de la deuda es del 25% y la UAII es del $ 30, por lo tanto la UAI será de $ 15, que se obtienen de la siguiente manera: UAII

$ 30

Intereses ($60 x 25%) UAI

15 $ 15

La rentabilidad del activo medida antes de intereses e impuestos es del 30%, es decir: UAII Rentabilidad del Activo = Activos 30

=

30% 100

Y el propietario obtiene una rentabilidad sobre su patrimonio, calculada antes de impuestos, de 37.5%, es decir: UAI Rentabilidad del Patrimonio = Patrimonio 15 40

=

37.5%

83

Se observa que el interés que gana el propietario es mayor que el interés que gana el activo debido a la utilización de deuda con un costo por debajo de ese interés del activo, que es la rentabilidad del activo. Esto significa que cuando una empresa está en capacidad de tomar deuda e invertirla en activos que dan un rendimiento mayor que el costo de dicha deuda, se presenta una repercusión ampliada favorable para el accionista, en términos de una rentabilidad mayor que la del activo, y así, para este ejemplo se tiene que: UAI

>

Patrimonio 37.5%

UAII

>

I% (costo de la deuda)

Activos >

30%

>

25%

Como en este caso la utilización de deuda por parte de la empresa está beneficiando al propietario, podemos decir que el Apalancamiento Financiero es favorable. El apalancamiento financiero es favorable cuando la rentabilidad del activo es superior al costo cost o de la deuda. deuda.

Si el costo de la deuda fuera, por ejemplo, el 30%, qué sucedería? Observemos el Estado de Resultados para esta nueva situación: UAII

$ 30

Interese ($ 60 x 30%)

18

UAI

12

84

Y la relación de tasas de interés quedaría: UAII/Activos =

30/100 = 30%

UAI/Patrimonio =

12/40 =

30%

Es decir que: UAI

=

Patrimonio

UAII

=

I% (costo de la deuda)

Activos

30 %

=

30%

=

30%

En este caso las tres tasas son iguales, ya que si la empresa toma deuda al 30% para que invertida en activos produzca el mismo 30%, no se generará ningún remanente sobre esa deuda, con destino al propietario. A pesar de que exista apalancamiento, éste no es favorable ni desfavorable. En cambio, si el costo de la deuda fuera del 32%, se presentará la siguiente situación: UAII

$ 30.0

Intereses ($60 x 32%)

19.2

UAI

10.8

Y la relación de tasas de interés quedaría: UAII/Activos

=

30/100

=

30%

UAI/Patrimonio =

10.8/40

=

27%

85

Es decir que: UAI

<

UAII

Patrimonio 27%

<

I% (costo de la deuda)

<

32%

Activos <

30%

El apalancamiento en este caso sería desfavorable para el propietario ya que corriendo más riesgo que el acreedor, está obteniendo una tasa de interés menor que la de aquél.

En este caso no tendría sentido aumentar el

endeudamiento mientras no haya posibilidad de mejorar la rentabilidad del activo o disminuir el costo de la deuda. En resumen, aunque exista un determinado grado de Apalancamiento Financiero, el que a su vez define un mayor o menor riesgo, la favorabilidad o desfavorabilidad dependerá necesariamente de la tasa de interés promedio, pactada para los pasivos. Consideraciones generales del Apalancamiento Financiero:

1. El efecto sobre la UPA, siempre es un efecto ampliado. Es decir, un incremento en las UAII, genera un incremento (ampliado) en la UPA. Igualmente

una

disminución en las UAII genera una disminución de la UPA. 2. El Apalancamiento Financiero opera en ambos sentidos.

86

3. Cuando hay costos fijos financieros siempre estará presente el Apalancamiento Financiero. 4. El grado de Apalancamiento Financiero deberá ser siempre mayor que 1. Recordemos que si es igual a 1 es porque no hay pagos de intereses, es decir, no existe Apalancamiento Financiero, lo cual ocurriría en caso de que la empresa se financiara con patrimonio. 5. El hecho de tener un alto grado de Apalancamiento Financiero no significa que la empresa esté en buena situación. Esta cifra es un valor absoluto que como tal sólo da una idea de lo beneficioso que podría ser un aumento en las UAII (como consecuencia de un aumento en las ventas) o lo peligrosa que podría ser una disminución. 6. El Grado de Apalancamiento Financiero da una idea del RIESGO FINANCIERO en el que incurre la empresa teniendo un determinado nivel de endeudamiento.

Es decir, el Grado de Apalancamiento

Financiero es simplemente una medida de riesgo. 7. En épocas de prosperidad económica puede ser ventajoso tener un alto grado de Apalancamiento Financiero. Lo contrario ocurre cuando las perspectivas del negocio no son muy claras y por lo tanto los administradores y sobre todo los dueños deberán estar muy al tanto de la magnitud de esta medida de riesgo para que en el evento de prever una situación difícil, procedan a hacer los correctivos del caso con el fin de reducir el nivel de endeudamiento. 8. La medida de Apalancamiento Financiero, lo es solamente para una determinada estructura financiera y un determinado costo de la deuda. Si alguna de estas variables cambia, también lo hace el Grado de Apalancamiento. 10

10

 Ibid., p. 466.

87

2.4 APALANCAMIENTO TOTAL

Si la UPA varía como consecuencia de una variación en las UAII es porque estas últimas a su vez han variado como consecuencia de una variación en las ventas. Quiere decir lo anterior, que puede medirse el efecto de una variación en las ventas sobre la UPA, simplemente calculando el efecto combinado de ambos grados de apalancamiento, que se denominará Grado de Apalancamiento Total y que define lo siguiente: % de cambio en la UPA GAT = % de cambio en las ventas

El grado de Apalancamiento Total mide el impacto de un cambio en las ventas sobre la utilidad por acción o la utilidad neta y relaciona el margen de contri bución c on la utilidad antes de impuestos. 11

Margen de contribución GAT = Utilidad antes de impuestos

88

Ejemplo:

-20% PUNTO DE REFERENCIA Ventas en unidades

20%

8.000

10.000

12.000

Ventas en valores

40.000

50.000

60.000

(-) Costos variables

24.000

30.000

36.000

Margen de contribución

16.000

20.000

24.000

10.000

10.000

10.000

Gastos fijos admón y ventas

3.500

3.500

3.500

UAII

2.500

6.500

10.500

Menos intereses

2.000

2.000

2.000

Utilidad antes de impuestos

500

4.500

8.500

Impuestos 35%

175

1.575

2.975

Utilidad neta

325

2.925

5.525

Número de acciones comunes 2.000

2.000

2.000

UPA

1.4625

2.7625

Menos: Costos fijos de producción

0.1625

Margen de contribución GAT = Utilidad antes de impuestos 20.000 GAT =

= 4.44 4.500

11

 Ibid., p. 471.

89

Significa que por cada punto en porcentaje que se aumentan las ventas, la UPA se aumentará en 4.44 puntos. Por ejemplo, un aumento del 10% en ventas ocasionará un aumento del 44.4% en la UPA. Este resultado de 4.44 se puede hallar multiplicando el Grado de Apalancamiento Financiero por el Grado de Apalancamiento Operativo

Margen de contribución GAO = Utilidad operativa

Utilidad operativa GAF = Utilidad antes de impuestos

20.000 GAO =

= 3.077 6.500

6.500 GAF =

= 1.44 4.500

GAT = GAO X GAF GAT =

3.077 X 1.44 = 4.44

90

La utilidad de calcular el grado de apalancamiento total es que permite determinar si el efecto final sobre la UPA, es en mayor o menor grado, consecuencia del Apalancamiento Operativo o del Financiero, lo cual dependerá, como es lógico, de la estructura de costos y gastos fijos y de los gastos financieros, que tenga la empresa.

2.5 EL APALANCAMIENTO Y LA ESTRUCTURA FINANCIERA

Otra de las aplicaciones del concepto del Apalancamiento es utilizarlo en la evaluación de diferentes alternativas de estructura financiera para una empresa. Para explicar esto asumamos que una empresa tiene dos alternativas de financiamiento, a saber: Alternativa A: Pasivos

$100.000

Capital

200.000

Alternativa B: Pasivos

$130.000

Capital

170.000

al 30% anual. 4.000 acciones a $ 50. al 30% anual. 3.400 acciones a $ 50.

Analicemos la UPA que se obtendría para diferentes niveles de utilidad antes de intereses e impuestos, con el fin de determinar cuál es la estructura financiera más adecuada dependiendo del volumen de operación de la empresa. Dicho de otra forma, veamos que tan sensible es la estructura financiera de una empresa, ante los cambios que puedan presentarse en las UAII.

91

Primero se calculará la UPA para las dos alternativas y para niveles de UAII de $ 70.000, $100.000 y $130.000 respectivamente. Para la alternativa A se tiene: -30% PUNTO DE REFERENCIA

30%

UAII

70.000

100.000

130.000

(-) Intereses (100.000x30%)

30.000

30.000

30.000

UAI

40.000

70.000

100.000

Impuestos 35%

14.000

24.500

35.000

Utilidad neta

26.000

45.500

65.000

Número de acciones comunes 4.000

4.000

4.000

UPA

11.375

16.25

Impacto sobre la UPA

6.5 -42.86%

+42.86%

Para la alternativa B se tiene: -30% PUNTO DE REFERENCIA

30%

UAII

70.000

100.000

130.000

(-) Intereses (130.000x30%)

39.000

39.000

39.000

UAI

31.000

61.000

91.000

Impuestos 35%

10.850

21.350

31.850

Utilidad neta

20.150

39.650

59.150

Número de acciones comunes 3.400

3.400

3.400

UPA

11.66

17.40

Impacto sobre la UPA

5.93 -49.14%

+49.14%

92

El grado de Apalancamiento Financiero para cada alternativa será: Alternativa A = 100.000/70.000 = 1.43 Alternativa B = 100.000/61.000 = 1.64 Cifras que confirman el hecho de que la segunda alternativa, por recurrir a una mayor proporción de pasivos, tiene un mayor riesgo financiero. Observemos ahora en un cuadro resumen, el comportamiento de la UPA para cada alternativa, dependiendo del monto en la utilidad operativa. Nivel de UAII

70.000

100.000

130.000

UPA A

6.5

11.375

16.25

UPA B

5.93

11.66

17.40

Se observa como el mayor riesgo que implica la alternativa B se ve compensado con una mayor UPA con respecto a la alternativa A, a medida que aumentan las UAII. Cuando la situación es hacia la baja, la UPA es menor con respecto a la alternativa A. Quiere decir lo anterior, que dependiendo de las expectativas futuras de la empresa, se deberá optar por una u otra alternativa. Si la perspectiva es favorable, la alternativa B sería la mejor. Lo contrario sucedería en caso de una perspectiva desfavorable.

93

2.6 PUNTO DE INDIFERENCIA FINANCIERO

Para la situación que se planteó anteriormente, se puede calcular un nivel de UAII para el cual las alternativas son indiferentes, es decir, el punto en el cual la UPA sería igual para las dos alternativas. A este nivel de UAII se le denomina “Punto de Indiferencia Financiero”. UPA (a)

=

UPA (b)

(UAIIa – Ia) (1-t)/ Na = (UAIIb – Ib) (1-t)/ Nb Donde: UAIIa = UAII para la alternativa A. UAIIb = UAII para la alternativa B. Ia

= Intereses alternativa A

Ib

= Intereses alternativa B

Na

= Número de acciones alternativa A

Nb

= Número de acciones alternativa B

t

= Tasa de impuestos

Entonces: (UAII – 30.000) (1-0.35)/4.000 = (UAII – 39.000) (1-0.5)/3.400 (UAII – 30.000) (0.65)/4.000 = (UAII – 39.000) (0.65) / 3.400 (0.65 UAII - 19.500)/4.000 = (0.65 UAII – 25.350)/3.400 3.400(0.65 UAII – 19.500) = 4.000 (0.65 UAII – 25.350) 2.210 UAII – 66.300.000 = 2.600 UAII – 101.400.000 101.400.000-66.300.000 = 2.600 UAII – 2.210 UAII 35.100.000 = 390 UAII

94

35.100.000 UAII =

= 90.000 390

La UAII común a las dos alternativas es $ 90.000. Calculemos la UPA para una UAII = $ 90.000 en cada una de las alternativas: A

B

UAII

90.000

90.000

(-) Intereses

30.000

39.000

UAI

60.000

51.000

Impuestos 35%

21.000

17.850

Utilidad neta

39.000

33.150

4.000

3.400

9.75

9.75

Número de acciones comunes UPA

Como se observa la UPA de las dos alternativas cuando la UAII es igual a $90.000 es de 9.75.

95

Esto también se puede ilustrar en el siguiente gráfico. UPA

PLAN B PLAN A

15

10

Punto de Referencia

5

UAII 50.000

100.000

Como se observa en dicho gráfico, el punto de indiferencia obtenido significa que ante expectativas de UAII por encima de $ 90.000, la mejor alternativa es b, pues como se calculó anteriormente, cuando aumentaba la UAII , se obtenía una mayor UPA.

150.000

96

RESUMEN DE LA UNIDAD Las medidas de apalancamiento son simplemente una forma de explicar en términos cuantitativos el hecho de que mantener una estructura de costos fijos y otra de deuda, implica correr riesgos en la empresa. La Estructura Operativa genera riesgos operativos que se evalúan relacionando el Grado de Apalancamiento Operativo con el margen de Seguridad; la Estructura Financiera genera riesgos financieros que se evalúan relacionando el Grado de Apalancamiento Financiero con el Indice de Endeudamiento de la empresa. Esta metodología es muy útil cuando se utiliza para tomar decisiones futuras de estructura financiera y operativa, pues muestra lo expuesta que podría quedar la empresa a una situación de insolvencia en caso de una baja en el volumen de operación.

O también podría mostrar los beneficios

incrementales y ampliados que se obtendrían como resultado de una situación de bonanza. Como concepto, el apalancamiento le recuerda al administrador financiero que cuando se prevean situaciones difíciles para la empresa, una de las decisiones que debe tomar casi que de inmediato es la reducción de sus estructuras fija y financiera. Por otro lado, cuando se espera una mejora de la situación, un incremento de esas estructuras, con el lógico fin de aumentar el volumen de operación, podrá repercutir de manera muy favorable en al rentabilidad tanto de la empresa como de los propietarios.

97

TALLER EVALUATIVO 1. Explique por qué el grado de Apalancamiento Operativo y Financiero puede utilizarse en la medición del riesgo de la empresa. 2. ¿Qué significado tiene el punto de indiferencia financiero y con cuál otra información adicional lo complementaría usted, a efectos de tomar una decisión de financiamiento? 3. Explique de qué manera en una empresa la estructura de activos (corrientes y fijos) y la estructura financiera afectan las posibilidades de ganar o perder. 4. Resuelva: a. Las empresas A y B tienen las siguientes estructuras en sus estados de resultados: A Ventas

B

$ 4.000

$ 4.000

Costos variables

2.000

2.000

Contribución

2.000

2.000

Costos y gastos fijos

1.000

0

UAII

1.000

2.000

0

1.000

1.000

1.000

Intereses UAI

Si los impuestos son del 35% y el número de acciones es de 600, se pide: -

Calcule todos los apalancamientos y explíquelos brevemente.

-

¿Cuál de las dos empresas está en mejor situación financiera?.

98

FUENTES DE FINANCIACION Y COSTO DE CAPITAL

UNIDAD  3 3

99

PRESENTACIÓN Una vez que se han adelantado las estimaciones preliminares en torno a los costos de operación, los gastos de funcionamiento y las inversiones en activos fijos, se deben

estudiar las diferentes opciones de financiación

disponibles, para atender las necesidades de capital en la empresa.

Es

decir, se deben tomar decisiones de financiación que conlleven a la consecución de fondos para la adquisición de los diferentes activos que se requieren para la operación del negocio. En la presente unidad se estudiará las diferentes fuentes de financiación utilizadas por las empresas, así mismo la metodología establecida para el cálculo del costo promedio ponderado de capital de estas fuentes y su incidencia en la evolución de las finanzas de la empresa.

OBJETIVOS  

Identificar las diferentes fuentes de financiación utilizadas por las empresas.



Identificar las fuentes internas y externas de financiación.

 

Comprender la metodología para el cálculo del costo promedio ponderado de capital de las fuentes de financiación de la empresa.

 

Comprender la metodología para el cálculo del costo efectivo de capital después de impuestos de las fuentes de financiación de la empresa.



Adquirir habilidades para el cálculo del costo promedio ponderado de capital y su respectiva interpretación.

100

 ACCIONES PARA CONSTRUIR EL CONOCIMIENTO  Ac tivi dad pr evi a: (Trabaj o Indep end ien te) 

El estudiante realizará una lectura comprensiva de la tercera unidad.



Realizará una síntesis de la tercera unidad.



Realizará los ejercicios propuestos al finalizar la unidad.



Elaborará un listado de dudas o conceptos que no hayan quedado claros.

Trabajo en Grupo (CIPAS)  

Reunidos en sus grupos de estudios (CIPAS), desarrollen las siguientes actividades:

Cada integrante del grupo expondrá sus conclusiones acerca de la lectura realizada de la tercera unidad. Cada integrante del grupo expone las dudas que quedaron del trabajo individual y tratarán de ser resueltas con la participación y aportes de los demás compañeros. Se elabora un listado de temas o conceptos que no hayan quedado claros, para ser discutidos en la sesión. Este documento será evidencia presentada al tutor, así mismo los ejercicios resueltos planteados al finalizar la unidad.

101

 ATRÉVETE A OPINAR Amigo estudiante:

A continuación se presenta una serie de preguntas que pretenden explorar sus conocimientos sobre la temática que se abordará en esta unidad. 1. ¿Qué es una fuente de financiación? 2. ¿Enuncie algunas fuentes de financiación? 3. ¿Qué es el costo de capital? 4. ¿Qué es el costo promedio ponderado de capital?

102

UNID A D  3 3 3. FUENTES DE FINANCIACION Y COSTO DE CAPITAL 3.1 FUENTES DE FINANCIACION

Entre las fuentes de financiación utilizadas por la empresa se encuentran las fuentes internas y las fuentes externas. Entre las financiación utilidades

fuentes internas de se por

depreciación y

tienen: distribuir, la

Las la

venta de

activos. Entre las fuentes externas de financiación se tienen:

Las acciones, los

bonos, los bonos obligatorios convertibles en acciones, el crédito internacional y el crédito nacional que se divide en:  A. Finan ci aci ón a Cor to Plazo

a. Sobregiro Bancario b. Cartera Ordinaria c. Cartas de Crédito d. Carta de Crédito Internacional e. Aceptaciones Bancarias f. Descuentos de Bonos de Prenda g. Titulación de Activos

103

h. Tarjetas de Crédito B. Financiación a Mediano y Larg o Plazo

a. Créditos de Fomento b. Financiación con Leasing c. Financiación con Factoring d. Banca de Inversión e. Multibanca

3.1.1 FUENTES INTERNAS DE FINANCIACION Utilidades no distr ibuidas

Las utilidades no distribuidas sirven como fuente de capital para expansión o para nuevas inversiones; sin embargo, vale la pena enfatizar que ese mismo excedente constituye la fuente de ganancias del capital invertido por los propietarios; por esta razón entran a competir entre sí los intereses de la empresa con los de sus accionistas; si la rentabilidad esperada de la empresa es claramente llamativa, será también para los propietarios, sin embargo, estos no estarían interesados en colocar su capital adicional en una opción que no ofreciera mejores garantías que otras alternativas, ya sean estas de inversión o de consumo. Cabe anotar además, que como este capital tiene su origen en utilidades, está sujeto a impuesto sobre la renta. En efecto, la práctica de utilizar las utilidades no distribuidas como fuente de financiación tiene los siguientes inconvenientes: a. el deseo manifiesto de los propietarios de orientar las utilidades de la empresa en opciones más llamativas de consumo o de inversión;

104

b. los gravámenes fiscales que pesan sobre las utilidades.

La Depreciación

Una de las finalidades que se le asigna a la partida de depreciación, es la de recuperar el capital invertido en activos depreciables.

Los fondos de

depreciación acumulados sirven para financiar diferentes sectores de desarrollo de la empresa y para hacer frente a nuevas necesidades. Parte de esos fondos son destinados a la renovación de activos necesarios, pero los fondos restantes proporcionan un crédito libre de impuestos para atender diferentes frentes de la empresa.

Venta de Activ os

La venta de activos fijos, o de la cartera o la disminución de los inventarios, pueden constituirse en mecanismos alternos de financiación interna de la empresa. Sin embargo, esta práctica puede resultar bien azarosa pues los activos fijos negociados o los niveles menores en los inventarios podrían comprometer seriamente la producción de la empresa, y por ende su importancia y prestigio frente a sus habituales consumidores.

3.1.2 FUENTES EXTERNAS DE FINANCIACION

Una empresa puede conseguir recursos externos en dos formas principalmente: permitiendo la participación de terceros a través de acciones o bonos; y por medio de una variada modalidades de créditos.

105

 Ac ci on es

Para los nuevos propietarios el rendimiento de su inversión está representado en dividendos o en el aumento en el valor de su participación; para los poseedores de títulos de deuda, el rendimiento está representado en los intereses que reciben periódicamente. La propiedad de una empresa puede estar en manos de un solo dueño, o en miles de accionistas, que es el caso de las sociedades anónimas. Las acciones suelen clasificarse en dos grupos: las acciones ordinarias y las acciones preferentes. El poseedor de acciones ordinarias está en situación muy similar al propietario individual de una empresa: no se le garantiza un rendimiento fijo por la inversión, acompaña a la empresa en épocas de bonanza y también en situaciones difíciles, tiene acceso a los libros de la sociedad y tiene voz en la gestión de la empresa.

Además la acción

representa la participación en la propiedad real de la empresa. Por otro lado, las acciones preferentes tienen normalmente garantizado un rendimiento, medido en términos porcentuales del valor de la acción, también tienen prioridad para la distribución del patrimonio en caso de quiebra de la sociedad.

Bonos

Los bonos constituyen una forma alterna de financiación externa para la empresa. La adquisición de bonos representa una hipoteca o derecho sobre los activos reales de la empresa.

En caso de liquidación, los bonos

hipotecarios son pagados antes que cualquier otro derecho sobre los activos; además, los bonos tienen garantizado un rendimiento independiente del éxito de la empresa.

106

Cabe anotar que las acciones determinan derechos sobre la empresa en tanto que los bonos son títulos de crédito.

Bonos obl igatorios conv ertibles en acciones

Frente al ocaso de las fuentes tradicionales de financiación, y ante la saturación y dificultad del crédito externo y, sobre todo ante la declinación del movimiento accionario, anteriormente reseñado, aparece la figura interesante del “ Bono” y la más reciente “ Bono Obligatorio Convertible en Acciones” . El bono es un mecanismos idóneo para la obtención de recursos de financiamiento externo a la empresa ; este se suscribe como un Titulo Valor con propósito crediticio por medio del cual las sociedades captan recursos en calidad de préstamo, reembolsable a mediano o largo plazo, a cambio de una renta constante. Por otro lado, los “ bonos convertibles en acciones”, representan un instrumento de crédito negociable por medio del cual las sociedades captan recursos en calidad de préstamo, reembolsables también a mediano y largo plazo, a cambio del pago de una renta constante, pero que son transformables legal y contractualmente, en acciones ; cambiando de este modo su condición de acreedor a accionista. Vale la pena a propósito, enunciar algunas diferencias y semejanzas entre unos y otros, entre las semejanzas podemos anotar las siguientes: · Tanto las acciones como los bonos son Títulos Valor que garantizan el derecho que ellos acreditan. · Los dos constituyen herramientas de financiación externa de la empresa.

107

Las diferencias más notables entre las dos clases de títulos son las siguientes: · El accionista se convierte en socio de la Sociedad, en tanto que el tenedor del bono es acreedor de la misma. · Por lo anterior, las acciones son constitutivas de capital, y los bonos constituyen crédito. · Dado que las acciones son valores de especulación, en tanto que los bonos son valores de inversión, su naturaleza jurídica es diferente. · El dividendo que recibe el tenedor de la acción está condicionado al buen desempeño de la empresa, vale decir a la generación de utilidades, por tanto se mueve en circunstancias inciertas, variables y aleatorias. · En tanto que el poseedor del bono recibe un interés fijo, independiente del buen suceso en las operaciones de la empresa. · El capital principal que forman las sociedades está representado en acciones que obviamente no se tienen que amortizar ; en tanto que los bonos son necesariamente amortizables pues representan un crédito que debe ser pagado. · El ser los bonos títulos de deuda, en caso de liquidación de la sociedad, estos gozan del derecho de preferencia. · Los bonos sólo se pueden emitir por parte de las sociedades ya constituidas, en tanto que las acciones se emiten en el momento de constituirse la sociedad. · El bono se puede convertir en acción, mientras que la figura contraria no está contemplada en la legislación.

108

Crédito Nacional

El sistema crediticio colombiano ofrece un paquete de servicios financieros para atender las necesidades de corto, mediano y largo plazo, a todo tipo de empresa, pública, privada, mixta o de economía solidaria. Entre los recursos de financiación de corto plazo encontramos los sobregiros bancarios, la cartera ordinaria o comercial, las cartas de crédito con financiación, las aceptaciones bancarias y el descuento de bonos de prenda. Las fuentes de financiación más frecuentemente ofrecidas para el mediano plazo son: el crédito bancario de libre asignación y el crédito de fomento, el cual se tramita a través de bancos y corporaciones financieras y ocupa el mayor porcentaje de nuestro sistema financiero. Opera mediante el mecanismo de redescuento y con cargo a los llamados fondos financieros, como el Fondo Financiero Agropecuario, El Fondo Financiero Industrial y el Fondo de Inversiones Privadas, entre otros. El "Leasing" es un instrumento de crédito a mediano plazo que cada día toma mayor importancia en nuestro medio. También la "titulación de activos" es un mecanismo de crédito que comienza a tomar cierta notoriedad e importancia en nuestro sistema financiero, lo mismo que la "banca de inversión", que se convertirán con absoluta seguridad en las armas más idóneas para afrontar el desafío de la globalización de la económica; y desde luego la "Multibanca" que bajo un mismo techo ofrece todo el paquete diverso de servicios.

109

Financiació n a Corto Plazo

Para la atención a las necesidades de capital de trabajo principalmente, para las empresas públicas y privadas, los bancos y las corporaciones ofrecen, entre otros los siguientes servicios a corto plazo:

a. Sobregiro Bancario

Que corresponde a un cupo de crédito automático, a un costo habitualmente más elevado que el ordinario.

b. Cartera Ordinaria

Son los créditos que conceden los bancos para variados usos de sus clientes, cuyo compromiso de amortización se suelen estipular para un año o menos.

c. Cartas de Crédito

Las cartas de crédito se utilizan para facilitar las negociaciones entre un comprador y un vendedor que no se conocen o no se tienen entre sí la suficiente confianza comercial. Vale la pena anotar que aunque se les llama de "crédito", en algunas ocasiones los pagos se hacen de contado. Se podrían llamar en general "cartas de confianza" para cualquier negociación, y con más propiedad "cartas de crédito" cuando la operación incluye algún nivel de financiación.

110

La carta de crédito tiene tres protagonistas principales: por un lado el vendedor, por otro lado el comprador y garantizando la operación un banco intermediario. La operación se realiza en la siguiente forma: el vendedor le exige al comprador que le garantice la operación con una carta de crédito, y le determina las condiciones para su cancelación, si se trata de carta de crédito a la vista, esto es, si su cancelación se debe producir inmediatamente a la presentación de documentos, o si se concede algún plazo obviamente con el pago de intereses. El paso siguiente ocurre cuando el banco del vendedor, entra en contacto con el banco del comprador y este se hace responsable y garante de la operación; esta forma da confianza al vendedor, ya que su banco le responderá por el éxito de la operación.

d. Carta de Crédito Internacio nal

La carta de crédito internacional, es un instrumento de pago en el cual un comprador de un país pide a su banco nacional que le solicite a un banco extranjero el pago de una mercancía a un proveedor, cuando este haga el despacho correspondiente.

e. Aceptaciones Bancarias

La filosofía de las aceptaciones bancarias es la misma que la de las letras de cambio que son aceptadas por una institución bancaria. El vendedor entrega al comprador una mercancía, y con base a la factura comercial se elabora un título valor en que se estipula el compromiso del comprador con el vendedor, y el plazo convenido para su pago. El banco elabora el documento y asume la responsabilidad de la cancelación. La operación se efectúa así: el comprador recibe la factura comercial y ordena a su banco donde tiene un

111

cupo de crédito, que emita una aceptación a nombre del vendedor. Esa aceptación constituye la garantía de pago, y el vendedor puede conservarla para su redención en la fecha acordada, o puede negociarla en el mercado secundario descontándola con propósitos de liquidez.

f. Descuentos de Bonos de Prenda

En esta operación financiera interviene en primer lugar un almacén general de depósitos, que expide un bono de prenda con base a una mercancía almacenada en su bodega o en cualquier otro almacén prendario; y la financiación la concede una corporación financiera o un banco, mediante el descuento de los bonos.

g. Titulación de Activos

En el lenguaje financiero moderno la "titulación" o "secularización" es el proceso mediante el cual se transforma en títulos valores, la cartera crediticia o los activos financieros. La operación bancaria convencional consiste en la captación del dinero del público por parte de los bancos para luego prestarlo a sus clientes, asumiendo ellos mismos el riesgo de la operación, así como la realización de todos los trámites conducentes al cobro de la deuda.

Al contrario, en las

nuevas tácticas de "secularización" estas operaciones suelen ser desempeñadas por entidades diferentes; en efecto, a una entidad le corresponde la realización del crédito, otra se dedica a la estructuración financiera de la transacción, una tercera asume el riesgo del crédito, otra podría encargarse del cobro y al final un inversionista podría utilizar el

112

crédito. De ahí que los títulos respaldados en activos tienen una gran posibilidad de desarrollo, ya que son papeles muy líquidos y son transados en el mercado. Los últimos logros de la "ingeniería financiera" han puesto al servicio de los usuarios de crédito, la posibilidad de titular hipotecas públicas y privadas, contratos de Leasing, cuentas de tarjetas de crédito, etc. En general cualquier flujo permanente de caja puede ser titulado. La titulación inmobiliaria permitirá a constructores e inmobiliarios acceder a recursos frescos en el mercado de capitales y desde luego beneficiarse de las ventajas de la desintermediación. La nueva figura no sólo retribuirá al comprador de los títulos las ventajas de la valorización de la finca raíz, reconocida como la más alta y segura en nuestra economía, sino que facilitará los desarrollos inmobiliarios de gran envergadura, que por su costo y características encuentran restricciones de orden financiero. Otra ventaja de la nueva figura está en que facilitará la negociación de un bien inmueble en las bolsas con muchas personas, cuando la costumbre y la tradición restringían la negociación a una sola persona. La titulación inmobiliaria distingue tres modalidades de títulos: el de contenido crediticio, cuando el inmobiliario se compromete a pagar una renta fija; el de participación, cuyo beneficio está condicionado al éxito del promotor del inmueble; y el título mixto, que ofrece una rentabilidad fija y un porcentaje adicional dependiendo del comportamiento comercial del inmueble. De esta forma, en las bolsas de valores se ofrecerán edificios, obras públicas en concesión, y centros comerciales, entre otros.

113

h. Las Tarjetas de Crédito

Una forma muy socorrida en el mundo moderno del consumo es el "dinero plástico", representado en las Tarjetas de Crédito. La clientela de los bancos y corporaciones tienen un cupo asignado de crédito diferido a 6, 12 o 18 meses para sus compras rutinarias, con la sola presentación de la tarjeta y el diligenciamiento de un cupón. Se trata de liberar a usuarios sedentarios o a los viajeros de los inconvenientes de llevar dinero, así como la dependencia de horarios y lugares forzosos de precaria atención.

B. Financiación a Mediano Plazo y L argo Plazo a. Crédito s de Fomento

Con el fin de estimular el crecimiento de determinados sectores en Colombia se dispone de los créditos de fomento, cuyos períodos muertos, plazos medianos y bajas tasas de interés con relación al mercado bancario, los hace muy atractivos; si a esto se añade que existe un Fondo Nacional de Garantías su acceso por parte de agricultores, ganaderos, industriales y exportadores se presenta más expedito.

b. Financiación con Leasing

El "Leasing" o "arrendamiento financiero" es una forma alterna de financiación que día a día se está abriendo campo en nuestro medio; que consiste en que el acreedor financia al deudor, vale decir, el acreedor compra el bien para que los use el deudor. En efecto, el acreedor mantiene la propiedad del bien durante el período financiado, y el deudor le reconoce

114

por su usufructo un canon de arrendamiento previamente acordado. La negociación incluye una opción de compra por parte del deudor después de un tiempo de uso y por valor residual también pactado de antemano y que suele ser un porcentaje pequeño de su valor inicial. Dado el proceso anteriormente descrito, podemos afirmar que el "Leasing" es un crédito indirecto, pues el deudor podría tomar un crédito directo de un banco o corporación, y proceder entonces a comprar el activo de su interés, o asumir el crédito directamente con el proveedor del bien, comprometiéndose desde luego en cualquier caso, a cubrir cuotas periódicas para pagar tanto el valor del capital como de los intereses. Pero en esta modalidad la empresa de Leasing compra al contado el activo que el deudor desea y se lo entrega en arrendamiento. La operación Leasing presenta ciertas ventajas que vale la pena destacar: b1. Se pueden usufructuar activos sin compromiso inicial de liquidez. b2. Los cánones de arrendamiento son deducibles como gastos para efectos tributarios. b3. Como no se registra como una deuda en los estados financieros, la razón de endeudamiento permanece constante. b4. Permite a las empresas contar con los nuevos desarrollos tecnológicos, y evolucionar sin compromiso cuando aparece la obsolescencia. b5. El Leasing es un sistema cuya tramitación suele ser más ágil que los procedimientos bancarios tradicionales. b6. Permite a los empresarios contar con equipos y maquinaria, sin sacrificar liquidez en el primer momento de la empresa.

115

b7. El Leasing estimula la creación de mercados de segunda para equipos, vehículos y demás bienes comprometidos en éste sistema. b8. Con la adaptación de la legislación se podría en Colombia, como ya existe en algunos países generalizar su utilización en transacciones inmobiliarias, para locales comerciales, consultorios y desde luego vivienda. b9. Como el tiempo de duración de los contratos de Leasing es por lo general de tres años, las compañías tiene que depreciar en forma acelerada sus bienes de capital. b10. Se podría pensar que la alta proporción de activos no monetarios que poseen las compañías de Leasing, las desfavorece en el momento de efectuar los ajustes por inflación, pero como tienen que depreciar los activos durante el período del contrato, se compensan los ingresos derivados del ajuste por inflación con los ajustes negativos de la depreciación y el resultado tiende a ser nulo. b11. Las compañías de Leasing suelen ser muy eficientes y son las que reportan mayores índices de rentabilidad en el sector, ya que manejan un gran número de negocios con muy poco personal; y dado que la captación de ahorros del público la adelantan a través de los comisionistas de bolsa mediante certificados de depósito a término, no tendrán que asumir mayores costos en nueva infraestructura. b12. Las compañías de Leasing tienen la posibilidad de financiar a compradores externos de productos colombianos, en la misma forma, los importadores pueden utilizar a las compañías de Leasing con la gran ventaja de que esta adelanta todos los trámites y entrega el producto nacionalizado en el sitio que elija la empresa compradora.

116

Sin embargo, al emplear el Leasing como mecanismo de financiación, se está renunciando a las deducciones tributarias de las depreciaciones y los intereses. Cabe anotar que cuando no se contempla la opción de compra se suele denominar " Leasing operativo".

c. Financiación con Factorin g

El "factoring" es el sistema de descuento de cartera que habilita al vendedor a negociar sus cuentas por cobrar con el fin de mejorar sus niveles de liquidez. En efecto, el vendedor entrega al "factor" sus cuentas por cobrar, y este adelanta la gestión de cobro, anticipando dinero al vendedor. El costo de la operación incluye el valor que cobra el factor por administrar la cartera y además el costo financiero del dinero anticipado.

d. La Banca de Inversión

Cuando hablamos de recursos para financiar el desarrollo, no se nos debe escapar la importancia de los nuevos productos que están actualmente a disposición de los inversionistas nacionales e internacionales, privados o estatales. En Colombia la apertura económica y política bajo la cual se ha querido afrontar el reto del crecimiento y desarrollo de finales de siglo, que significa, por un lado, la modernización del sector industrial, la liberación del comercio exterior, la flexibilidad de su régimen cambiario, la promoción de la inversión extranjera, y por otro lado la modernización del aparato del Estado; precisa entonces de ciertos productos entre los cuales está la denominada

117

Banca de Inversión para poder conseguir, organizar y colocar los recursos financieros necesarios para tan colosal meta. En efecto, a la Banca de Inversión le corresponde el papel de identificar, promover y asignar de la manera más eficiente y dinámica recursos financieros internos y externos, por la vía de la deuda o del capital accionario hacia los sectores económicos prioritarios.

e. La Multi banca

La inserción de Colombia en la economía internacional produce cambios continuos en el sector financiero, que integra entidades nacionales y extranjeras y lanza nuevos productos para modernizarse y hacerse, desde luego, más competitivo, dentro del nuevo escenario donde rigen los procesos computarizados, el dinero plástico y la información inmediata. En este contexto moderno del sector emerge la "multibanca" con el perfil de un supermercado de servicios financieros donde bajo el mismo techo, el cliente puede recibir a la vez los servicios que presta la banca comercial y las entidades especializadas. En efecto, en Colombia y desde abril de 1993 se cuenta con un estatuto orgánico del sistema financiero, en que los bancos comerciales quedan con la posibilidad de desarrollar virtualmente la totalidad de todas las funciones de la banca múltiple, pero con el inconveniente desde la óptica de costos y economías de escala, de tener que hacerlo a través de filiales y con participación en el capital de las corporaciones financieras, como medio de integrar los servicios de banca comercial con los de banca de inversión. Por otro lado, los bancos comerciales que solo podían prestar a corto plazo, ahora pueden conceder lo mismo que hacían las Corporaciones, crédito a largo plazo; y estas están autorizadas para hacer préstamos a todos los sectores. Las Corporaciones de Ahorro y Vivienda, creadas para financiar la

118

construcción, ahora tienen la capacidad de financiar consumo e inversión en otros sectores; las compañías de Financiamiento Comercial, pueden ahora realizar operaciones de "Leasing" (arrendamiento comercial), y las empresas de Leasing deben convertirse en compañías de financiamiento comercial. Ciertas entidades financieras, han diseñado organismos especiales para intervenir en el mercado bursátil, en tanto que algunos corredores de bolsa comienzan a oficiar como banqueros de sus clientes. También se comienzan a observar en el nuevo escenario la modalidad "banca - seguros", cuyo propósito es la venta de seguros en las entidades financieras. La utilización de cada una de estas fuentes de financiación por parte de la empresa le representan un costo que se conoce como COSTO DE CAPITAL.

3.2 COSTO DE CAPITAL

El "costo de capital" es simplemente el costo que para una entidad representa el obtener recursos para financiar la adquisición de activos o garantizar su operación. El identificar el costo de capital permite, en primer lugar medir los costos financieros de una empresa, y en segundo lugar tener un punto de referencia sobre la rentabilidad potencial aceptable. El criterio de escogencia de fondos para inversiones se reduce entonces, a que la rentabilidad interna de la inversión exceda los costos de financiación. La identificación del costo de capital de una empresa está sujeta a las expectativas de retorno requerida por los inversionistas. Son muchas las

119

variables, tanto endógenas (rentabilidad, eficiencia en el proceso productivo, eficacia en la gestión gerencial, esfuerzo de protagonismo en el mercado, solidez financiera, etc.), como exógenas (condiciones de oferta y de demanda del mercado de capitales, situación económica general, etc.), que determinan en mayor o menor grado el costo de capital. Tal como lo anotamos anteriormente, las fuentes de financiación pueden ser de origen interno: las utilidades retenidas y el fondo de depreciación, o de origen externo como los créditos a corto y largo plazo y la colocación de acciones. El costo de capital en consecuencia, debe ser el promedio ponderado de los costos de las diferentes fuentes. Las fuentes financieras representadas en pagarés, bonos y acciones, representan para la empresa un costo que no es otro que el interés efectivo pagado por ellos. Es importante relevar que el costo de capital de las fuentes de renta fija son subsidiados por el gobierno ya que estas cargas son deducibles de los impuestos; por lo tanto el costo real de esta fuente estaría dado por el interés multiplicado por uno menos la tasa impositiva. Por otro lado, cuando una empresa está emitiendo acciones, esta vendiendo participación; diferente al caso en el cual se toma un préstamo que garantiza para su dueño una renta fija, calculada de la tasa de interés negociada. En el caso de acciones no se está trabajando con valores ciertos de interés, sino con participación en unas utilidades futuras de carácter claramente aleatorio; por lo tanto es bien importante identificar dos tipos de rendimiento: por un lado los rendimientos que recibe el inversionista como pago a su inversión y por otro la expectativa futura del capital invertido; esto significa la estimación del valor de su participación en una entidad que evoluciona a medida que pasa el tiempo, y esto constituye para la empresa un costo

120

implícito al emitir acciones, puesto que está comprometiendo sin saber en que medida su futuro, ya que el rendimiento del dividendo fluctúa por cambios en sí y también dependiendo de la cotización de la acción en el mercado. Por otro lado, vale la pena hacer algunas consideraciones en torno al "costo de capital" de los fondos generados interiormente en la empresa; tal como: las utilidades retenidas y el fondo de depreciación. Con respecto al superávit es preciso acotar que pertenece a los inversionistas; se trata de un fondo de utilidades que se dejará de repartir para capitalizarlo dentro de la empresa, con la expectativa de generar mayores dividendos en el futuro; su costo en consecuencia está ligado a las posibilidades de crecimiento y desarrollo. Si consideramos que el beneficio retenido no es más que una inversión forzosa exigida al inversionista, en consecuencia el retorno debe ser mínimo aquel en el cual se comprometieron las primeras inversiones, o sea el costo de la acción. Por otro lado, la depreciación tiene un tratamiento notablemente distinto; al castigar al estado de resultados (Pérdidas y Ganancias) con un costo de depreciación, la empresa está reduciendo el nivel de dividendos o sea el costo de la acción que pueda pagar y el costo de utilidades retenidas; se supone entonces que la empresa utiliza los fondos generados por la depreciación para invertir en activos fijos de los cuales se espera un retorno, este retorno es en principio un punto de partida para la estimación del costo de esta fuente, y dado que la depreciación proviene de activos adquiridos por diferentes fuentes de capital, su costo se puede determinar como una ponderación de las fuentes de financiación alternas.

121

3.2.1 CALCULO DEL COSTO DE CAPITAL

Al determinar los costos de las fuentes de financiamiento específicos a largo plazo, se muestra la técnica usualmente utilizada para determinar el costo total de capital que se utiliza en la evaluación financiera de inversiones futuras de la empresa. El principal método para determinar el costo total y apropiado del capital es encontrar el costo promedio de capital utilizando como base costos históricos o marginales. El administrador financiero debe utilizar el análisis del costo de capital para aceptar o rechazar inversiones, pues ellas son las que definirán el cumplimiento de los objetivos organizacionales

COSTO PROMEDIO DE CAPITAL

El costo promedio de capital se encuentra ponderando el costo de cada tipo específico de capital por las proporciones históricas o marginales de cada tipo de capital que se utilice. Las ponderaciones históricas se basan en la estructura de capital existente de la empresa, en tanto que las ponderaciones marginales

consideran

las

proporciones

reales

de

cada

tipo

de

financiamiento que se espera al financiar un proyecto dado. 1. Ponderaciones hist óricas

El uso de las ponderaciones históricas para calcular el costo promedio de capital es bastante común, se basan en la suposición de que la composición existente de fondos, o sea su estructura de capital, es óptima y en

122

consecuencia se debe sostener en el futuro. Se pueden utilizar dos tipos de ponderaciones históricas: Ponderaciones de valor en lib ros:

Este supone que se consigue nuevo financiamiento utilizando exactamente la misma proporción de cada tipo de financiamiento que la empresa tiene en la actualidad en su estructura de capital.

Ponderaciones de valor en el mercado:

Para los financistas esta es más atractiva que la anterior, ya que los valores de mercado de los valores se aproximan más a la suma real que se reciba por la venta de ellos. Además, como los costos de los diferentes tipos de capital se calculan utilizando precios predominantes en el mercado, parece que sea razonable utilizar también las ponderaciones de valor en el mercado, sin embargo, es más difícil calcular los valores en el mercado de las fuentes de financiamiento de capital de una empresa que utilizar valor en libros. El costo promedio de capital con base en ponderaciones de valor en el mercado es normalmente mayor que el costo promedio con base en ponderaciones del valor en libros, ya que la mayoría de las acciones preferentes y comunes tienen valores en el mercado es mucho mayor que el valor en libros.

123

2. Ponderaciones marginales

La utilización de ponderaciones marginales implica la ponderación de costos específicos de diferentes tipos de financiamiento por el porcentaje de financiamiento total que se espere conseguir con cada método de las ponderaciones históricas. Al utilizar ponderaciones marginales se refiere primordialmente a los montos reales de cada tipo de financiamiento que se utiliza. Con este tipo de ponderación se tiene un proceso real de financiamiento de proyectos y admite que los fondos realmente se consiguen en distintas cantidades, utilizando diferentes fuentes de financiamiento a largo plazo, también refleja el hecho de que la empresa no tiene mucho control sobre el monto de financiamiento que se obtiene con el superávit Una de las críticas que se hace a la utilización de este sistema, es que no considera las implicaciones a largo plazo del financiamiento actual de la empresa. Ejemplo:

Cálculo del costo promedio ponderado de las diferentes fuentes de financiación utilizadas por la empresa: FUENTE

Proveedores Préstamos a Corto Plazo Préstamos a Largo Plazo Patrimonio Total Fuentes de Financ.

MONTO

% PARTICIPA CION COSTO ANUA L PONDERACION NOMINAL 250 17,24 46% 7,93 350 24,14 35% 8,45 400 27,59 38% 10,48 450 31,03 52% 16,14 43,00 1.450 100% COSTO DE K

124

El % de participación se halla dividiendo el valor de cada una de las fuentes de financiación entre el valor total de todas las fuentes. Por ejemplo, el % de participación de los proveedores es igual a : $ 250/1.450 = 17.24%. Procedimiento del cálculo del costo de capital promedio ponderado (CKPP): Para cada una de las fuentes se multiplica la columna del % de participación por la columna del costo anual nominal así: Proveedores:

0.1724 x 0.46 = 7.93%

Préstamos a Corto Plazo: 0.2414 x 0.35 = 8.45% Préstamos a Largo Plazo: 0.2759 x 0.38 = 10.48% Patrimonio:

0.3103 x 0.52 = 16.14%

Total CKPP Interpretación del resultado:

43 %

El anterior resultado

significa que en

promedio todas las fuentes de financiación le cuestan a la empresa un 43%. Además se pude inferir que la inversión (activos) de la empresa debe rentar al menos en un 43%, es decir, que el rendimiento de la inversión no debe estar por debajo del porcentaje del costo promedio ponderado de capital. Para el anterior ejercicio se tiene que: Rendimiento mínimo de la inversión: $ 1.450 x 43% = $ 623.5 Con un costo de capital del 43%, la inversión $ 623.5 para que la empresa pueda

tiene que rentar mínimo

responder a los terceros y a los

propietarios con sus intereses. Proveedores:

$250 x 46% = $ 115

Préstamos a Corto Plazo:

350 x 35% =

122.5

Préstamos a Largo Plazo:

400 x 38% =

152

Patrimonio:

450 x 52% =

234

Total

$623.5

125

3.2.2 TASAS DE INTERÉS IMPLICITAS EN EL BALANCE GENERAL  ACTIVOS

PASIVOS

I%

UAII

=

%

Activos

Tasa de interés que producen los activos. RENTABILIDAD DEL ACTIVO  ANTES DE INTERESES E IMPUESTOS.

Tasa de interés que ganan los acreedores. COSTO PROMEDIO PONDERADO DE LA DEUDA PATRIMONIO UAI = Patrimonio

%

Tasa de interés que ganan los propietarios. RENTABILIDAD DEL PATRIMONIO ANTES DE IMPUESTOS.

¿Qué relación tienen entre sí estas tasas de interés? Al comparar la que ganan los acreedores con la de los propietarios, se concluye necesariamente que la tasa de estos últimos necesariamente debe ser mayor a la de los primeros, porque los propietarios asumen más riesgo y porque de no ser así, sería preferible para ellos liquidar su inversión y convertirse en acreedores de la empresa. Por tal razón:

UAI PATRIMONIO

>

i%

126

Ahora, si se comparan la rentabilidad del activo con lo que ganan los acreedores o costo de deuda, necesariamente el rendimiento del activo deberá ser superior pues en caso contrario la empresa estaría contratando recursos de capital a un costo superior al rendimiento que producen las inversiones en activos realizados con esos dineros lo que no tiene lógica; los pasivos se asumen con el propósito de ponerlos a generar una tasa de interés superior a su costo. Por lo tanto, la situación ideal sería:

UAII

>

i%

ACTIVOS Finalmente, al comparar entre sí las rentabilidades del activo y del patrimonio, necesariamente la tasa de interés de los propietarios debe ser mayor que la producida por los activos. Entonces: UAI PATRIMONIO

>

UAII ACTIVOS

Si los activos producen una tasa superior al costo de la deuda, sobre el valor de esta se genera un remanente que corresponde al premio que los propietarios ganan por asumir el riesgo de endeudarse. Así mismo, mientras mayor sea la deuda, mayor remanente y por lo tanto mayor rentabilidad para los propietarios. Sin embargo, lo anterior no significa que si la rentabilidad del activo (ROA) es superior al costo de deuda (i%) se debe buscar el mayor endeudamiento posible. Un alto nivel de deuda puede no ser viable por limitantes en al capacidad de pago, así ello implique alta rentabilidad para los propietarios.

127

Si los activos rinden a una tasa inferior al costo de la deuda, los propietarios trabajan para los acreedores. 12

EJEMPLO:

Para unificar todas estas afirmaciones se muestran los ejemplos de la empresa ABC S.A. Al verificar cada una de las afirmaciones expuestas arriba con la empresa ABC S.A. se puede concluir que la única situación que favorece a los socios es la que cumple la siguiente desigualdad.

UAI PATRIMONIO

>

UAII

>

i%

ACTIVOS

En el siguiente cuadro analicemos la situación de la empresa ABC S.A, considerando las siguientes situaciones:

128

EMPRESA ABC S.A. SITUACIÓN 0

SITUACIÓN 1

SITUACIÓN 2

SITUACIÓN 3

1. Utilidad oper.

$400

$400

$400

$400

2. Costo deuda

24%

24%

40%

45%

3. Deuda

$600

$700

$600

$600

4. Patrimonio

$400

$300

$400

$400

5. Activos Totales $1.000

$1.000

$1.000

$1.000

6. Rent. Patrim.

64%

77.3%

40%

32.5%

7. Rentab. Activo

40%

40%

40%

40%

8. Valor costo deuda 144

168

240

270

Situación 0:

UAI PATRIMONIO

>

UAII

>

i%

ACTIVOS

Situación 1: Se aumenta el endeudamiento Situación 2: El costo de la deuda igual al ROA de la situación 1

12

  www.gestiopolis.com/canales/financiera/articulos/no11/eva4.htm

129

Situación 3:

El i%

>

UAII ACTIVOS

3.2.3 ESENCIA DE LOS NEGOCIOS

La desigualdad expresada al final del punto anterior, no tiene en cuenta la tasa mínima del rendimiento requerida (TMRR) que se espera recibir por el riesgo asumido en las inversiones de los socios. Por lo tanto la desigualdad anotada será en la medida que exprese esa demanda de los propietarios. Entonces, TMRR

<

UAI PATRIMONIO

>

UAII

>

i%

ACTIVOS

Esta desigualdad llamada la esencia de los negocios, resume la situación ideal de una empresa en lo qu e a rentabili dad se refiere.

3.2.4 COSTO DE CAPITAL, RENTABILIDAD DEL ACTIVO Y VALOR DE LA EMPRESA

El costo de capital (CK) es la otra tasa que debe tenerse en cuenta en la desigualdad de la esencia de los negocios.

130

Si una empresa genera sobre sus activos una rentabilidad superior a su CK, los propietarios obtienen una rentabilidad sobre su patrimonio mayor a la esperada y por lo tanto se les está generando valor agregado con lo que el valor de la empresa (percibido por ellos) se aumenta, cumpliéndose así el objetivo financiero fundamental. La rentabilidad operacional del activo (ROA) es la medida a confrontar contra el costo de capital (CK), de tal forma que la esencia de los negocios también se podría determinar mediante el análisis de una relación como la siguiente:

UAII

>

CK

ACTIVOS

Si se retoma el ejemplo de la empresa ABC S.A., supongamos que la TMRR de los socios es 45%. El costo de capital de la compañía sería:

FUENTE

MONTO % PARTICIPACION COSTO ANUAL COSTO

PONDERADO Deuda

$600

60%

24%

0.144

Patrimonio $400

40%

45%

0.18

TOTAL ACTIVOS $1000

CK = 32.4%

Costo de capital Empresa ABC S.A.

131

El CK obtenido es 32.4%, inferior a la rentabilidad operacional del activo del 40% y que por tanto cumple la desigualdad acabada de expresar. Si se observa detenidamente, esto ocurre porque se supuso una TMRR menor a la que realmente logró (64%, situación 0). Supongamos ahora que la TMRR es 66%, tasa superior al ROA (40%), el CK sería 40.8% y mayor a la rentabilidad operacional del activo. En este caso aunque la rentabilidad del propietario es superior al costo de la deuda (66% > 24%), no alcanza a satisfacer la TMRR (66%),

porque el ROA

no supera el CK (40% < 40.8%), lo cual significa que si una empresa no alcanza una rentabilidad superior al CK, aunque mayor al costo de la deuda (i%), los propietarios no obtienen su TMRR: Por lo tanto, la desigualdad que explica la esencia de los negocios en función de la comparación de la rentabilidad del activo y del costo de la deuda supone además que aquella debe ser mayor que éste, el propietario de toda forma logra una tasa superior a la mínima esperada. En conclusión, las dos desigualdades propuestas para analizar la rentabilidad del activo se refieren a lo mismo y por lo tanto pueden ser utilizadas independientemente para explicar el atractivo de una empresa. Entonces: ESENCIA DE LOS NEGOCIOS

TMRR <

UAI PATRIMONIO

>

UAII ACTIVO

>

i%

132

UAII

>

CK

ACTIVOS

Los siguientes argumentos permiten estudiar por qué ambas desigualdades explican la esencia de los negocios. Si el patrimonio siempre es más costoso que la deuda y el CK es un promedio ponderado del costo de ambas fuentes, siempre el CK será mayor que el costo de la deuda y menor qu e el cost o del patrimonio . Si una empresa alcanza una rentabilidad del activo mayor que el CK, es decir, cumple la segunda desigualdad, es porque dicha rentabilidad es necesariamente mayor que el costo de la deuda (i%) con lo que se cumple la p orción derecha de la primera desigualdad. Si una empresa alcanza una rentabili dad del activo mayor que el CK, el propietario obtiene una rentabilidad sobr e su patrimonio por encima de su TMRR esperada, tal como se acaba de explicar. Esto supone el cumplim iento de la porci ón izquierda de la primera desigualdad.

3.2.5 RENTABILIDAD DEL PATRIMONIO

Ya se definió la rentabilidad del patrimonio como la relación UAI / PATRIMONIO, la cantidad en el denominador se expresa a valores de mercado para determinar el costo de oportunidad del dinero invertido en la actividad y se determina así:

133

Valor de Mercado patrimonio = valor de mercado activo - pasivos Para hacer un análisis del rendimiento de la inversión de los socios retomemos el caso de ABC S.A. y supongamos que los accionistas deciden no tener deuda, esto significa que los propietarios sólo estarían asumiendo riesgos operacionales, pues los riesgos financiero surgen por la existencia de la deuda. Es decir, la máxima rentabilidad del 40% que obtendrían si no tomaran obligaciones financieras es el premio que obtienen por asumir riesgos operacionales en su empresa. Como en realidad ellos obtienen un rendimiento superior al del activo (64% > 40%) justo por contratar deuda al 24% inferior al ROA, significa que la diferencia del 24% (64% - 40%) corresponde, dentro de su rentabilidad patrimonial, al premio por asumir deuda, es decir, la prima al riesgo financiero. Lo anterior nos conduce a expresar la rentabilidad del patrimonio como la combinación de la rentabilidad operacional del activo y el remanente que genera la deuda o contribución financiera. Se tiene entonces: RENTABILIDAD

DEL

PATRIMONIO

=

ROA

+

CONTRIBUCIÓN

FINANCIERA CONTRIBUCIÓN FINANCIERA = (ROA - I%) x Deuda / patrimonio Donde: ROA = rentabilidad operacional del activo i% = costo de la deuda Al retomar el ejemplo de ABC S.A. Contribución Financiera = ((400/1.000) – 0.24) x 600/400

134

= (0.4 - 0.24) x 1.5 = 24% En esta forma, en ABC S.A. Rentabilidad del patrimonio = ROA + Contribución Financiera = 0.40 + 0.24 = 0.64 En conclusión, la expectativa de rentabilidad de los propietarios (TMRR) se descompone en dos elementos: la compensación esperada por el riesgo financiero y la compensación esperada por el riesgo operativo, de tal form a que mientras más alta sea la partici pación de la deuda en la estruc tur a financiera, mayor deberá ser la TMRR esperada. Esto permite evitar el error que se comete al evaluar proyectos bajo la perspectiva del flujo de caja de los inversionistas, en donde se toma una mis ma TMRR independientemente del niv el de deuda.

3.2.6 COSTO DE CAPITAL EFECTIVO DESPUES DE IMPUESTOS

El costo de capital debe ser calculado como un costo efectivo y después de impuestos. En vista que los intereses son deducibles como gastos para efectos tributarios, su costo nominal debe ser disminuido en el valor del impuesto que la empresa “ahorra” por el hecho de efectuar el gasto. En el caso de que la tasa impositiva sea del 35%, por cada peso que la empresa declare

como gasto (financieros), los impuestos se disminuyen en 35

centavos.13

13

 Módulo de Gestión Financiera. Maestría en Administración de Empresas. Uninorte.

135

Ahorro en impuestos = gasto financieros x tasa de impuestos Costo neto de la deuda después de impuestos = Costo de la deuda – Ahorro en impuestos. El costo neto de la deuda después de impuestos, puede formularse matemáticamente así: CEDI = t – ( t x T) Sacando factor común se tiene: CEDI = t x (1 – T) Donde: t = Costo nominal de la deuda. T = Tasa impositiva. Ejemplo: Consideremos la siguiente información para calcular el costo efectivo promedio ponderado después de impuestos de la empresa ABC S.A. FUENTE

Proveedores Préstamos a Corto Plazo Préstamos a Largo Plazo Patrimonio Total Fuentes de Financ.

MONTO

200 300 400 500 1,400

COSTO ANUAL NOMINAL 50% 20% 30% 40%

Tasa impositiva sobre la renta del 35%. Consideremos que el costo (interés) de los proveedores se capitaliza mes vencido antes de impuestos, el interés de los préstamos a corto plazo se capitaliza mes vencido antes de impuesto, los préstamos a largo plazo se capitalizan trimestre vencido antes de impuestos y en el caso del costo de

136

oportunidad de los propietarios se capitaliza mensual vencido después de impuestos, entonces se tiene: Proveedores:

50%/12 = 4.17% mensual vencido antes de impuesto. Entonces, CEDI = t x (1 – T) CEDI = 0.0417 x (1 – 0.35) = 0.0417 x 0.65 = 0.027105 = 2.71% mensual vencido después de impuestos. Como este interés está expresado en tasa nominal se debe convertir en tasa efectiva anual a través de la siguiente fórmula: Tasa Efectiva = (1 + i) - 1, entonces se tiene: CEDI = (1 + 0.0271) - 1 = 0.3783 = 37.83% efectivo anual. Préstamos de cor to plazo:

20%/12 = 1.67% mensual vencido antes de impuestos. Entonces, CEDI = t x (1 – T) CEDI = 0.0167 x (1 – 0.35) = 0.0167 x 0.65 = 0.010855 = 1.086% mensual vencido después de impuestos. Como este interés está expresado en tasa nominal se debe convertir en tasa efectiva anual a través de la siguiente fórmula: Tasa Efectiva = (1 + i) - 1, entonces se tiene: CEDI = (1 + 0.01086) - 1 = 0.1384 = 13.84% efectivo anual. Préstamos de largo plazo:

30%/4 = 7.5% trimestral vencido antes de impuestos. Entonces, CEDI = t x (1 – T) CEDI = 0.075 x (1 – 0.35) = 0.075 x 0.65 = 0.04875 = 4.88% trimestral vencido después de impuestos. Como este interés está expresado en tasa nominal se debe convertir en tasa efectiva anual a través de la siguiente fórmula: Tasa Efectiva = (1 + i) - 1, entonces se tiene:

137

CEDI = (1 + 0.0488) - 1 = 0.20995 = 21% efectivo anual. Patrimonio:

Como la tasa de oportunidad de los inversionistas está expresada en una tasa vencida después de impuesto no se hace necesario el ajuste respectivo de la tasa. Sólo se hace necesario convertirla en una tasa efectiva después de impuestos. 40/12 = 3.33% mes vencido después de impuestos. Como este interés está expresado en tasa nominal se debe convertir en tasa efectiva anual a través de la siguiente fórmula: Tasa Efectiva = (1 + i) - 1, entonces se tiene: CEDI = (1 + 0.0333) - 1 = 0.48155 = 48.16% efectivo anual.

Por lo tanto el costo efectivo anual después de impuestos sería: FUENTE

MONTO

Proveedores Préstamos a Corto Plazo Préstamos a Largo Plazo Patrimonio Total Fuentes de Financ.

200 300 400 500 1,400

% PARTICIPA CION

CEDI

PONDERACION

14.29 37.83% 21.43 13.84% 28.57 21% 35.71 48.16% 100% CKPPDI

CKPPDI = Costo de capital promedio ponderado después de impuestos. En este caso, el costo de capital de la empresa ABC S.A, ajustado después de impuestos será de 31.57%.

5.41 2.97 6.00 17.20 31.57

138

RESUMEN DE LA UNIDAD El costo de capital, es el costo que a la empresa le implica poseer activos y se calcula como el costo promedio ponderado de las diferentes fuentes de financiación de largo plazo que esta utiliza para financiar sus activos. El costo de capital (CK) también se define como lo que le cuesta a la empresa cada peso que tiene invertido en activos; afirmación que supone dos cosas: a) todos los activos tienen el mismo costo, y b) todos los activos son financiados con la misma proporción de pasivos y patrimonio. El costo de financiarse con el crédito de los proveedores es el costo de oportunidad que implica no tener los descuentos por pronto pago que estos ofrecen. El patrimonio es la fuente más costosa para la empresa. Dicho costo es implícito y está representado por el costo de oportunidad del propietario. En el cálculo del costo de capital (CK) no se consideran los pasivos corrientes. Se calcula con base a la estructura de largo plazo o estructura de capital. Generalmente el CK se calcula como un costo efectivo después de impuestos.

139

TALLER EVALUATIVO 1. ¿Cómo se calcula en principio la magnitud del crédito necesario en la empresa? 2. ¿Cuáles so las fuentes internas de financiación? 3. Indique las principales fuentes externas de financiación. 4. ¿En qué consiste el presupuesto de capital? 5. ¿Cuál es el concepto de costo de capital? 6. ¿De qué variables depende el costo de capital? 7. ¿Qué información se desprende del cálculo preliminar del costo de capital? 8. ¿Para qué sirve una carta de crédito? 9. ¿Cuál es la aplicación de las aceptaciones bancarias? 10. ¿Cuál es la diferencia entre acciones y bonos? 11. ¿Qué ventajas le concede usted a la financiación por medio de leasing? 12. ¿En qué consiste el factoring? Ejercicio s para resolver.

1. FUENTE PONDERAC.

MONTO

% DE PART.

COSTO

ANUAL

NOMINAL Proveedores 150 15% 50% 7.5% Prést.C.Plazo 200 20 30 6.0 Prést.L.Plazo 300 30 36 10.8 Patrimonio 350 35 48 16.8 Total Activos 1.000 COSTO DE K 41.1% Con respecto a este cuadro, un inversionista dice que no estaría dispuesto a invertir en esa empresa si no se le garantiza una rentabilidad mínima del 50% que es lo que en este caso se le está reconociendo al proveedor. Está usted de acuerdo con el inversionista?. Haga sus comentarios.

140

2. El gerente de la empresa Multicomercial Ltda., está muy preocupado. La mayoría de los socios le han informado que no están de acuerdo con el resultado obtenido por la empresa en el último año y hasta han expresado que mejor es liquidar el negocio. El gerente de la sociedad lo ha contratado a usted como asesor financiero para que analice la situación y haga sus recomendaciones a fin de evitar el cierre de la compañía.

EMPRESA MULTICOMERCIAL LTDA. Estado de resultados Año 2004 (Miles de Pesos)

Ventas Costo de ventas Utilidad Bruta Gastos de Administración Gastos de Ventas UAII Gastos Financieros Utilidad antes de Impuestos Reserva para Impuestos Utilidad Neta

$ 33.500 14.500 19.000 1.000 2.500 15.500 7.800 7.700 2.965 4.735

Las fuentes de financiación suman $ 50.000, el 65% es deuda con entidades financieras y el 35% restante es capital aportado por los socios. El costo promedio ponderado de las fuentes de financiación es del 25% y el costo de la deuda es del 24%. 3. Responda los siguientes interrogantes:

a. ¿Qué incidencia tiene la inflación en el costo de capital que utiliza la empresa en su inversión?. b. ¿Cómo se puede considerar la intermediación financiera en Colombia.?

141

c. ¿De qué manera las decisiones de financiación pueden afectar el principio de conformidad financiera. d. ¿En qué sentido el impuesto de renta puede favorecer a la empresa en cuanto a la determinación de su costo de capital? e. Establezca la relación que existe entre costo de capital, la rentabilidad del activo y el valor de la empresa. f. ¿Porqué el costo de financiarse con el dinero de los propietarios es mayor que el costo de financiarse con deuda?. 4. Desarrolle

a. La empresa XYZ Ltda., presenta la siguiente estructura financiera. Monto

Costo Anual Nominal

Proveedores

150

?

Obligaciones bancarias de corto plazo

800

22%

Obligaciones bancarias de largo plazo

900

28%

1.200

48%

Patrimonio

En promedio se compraban al mes $ 600, el proveedor ofrecía un 3% por pago de contado y nunca se aprovechó este beneficio, siempre se esperaba el vencimiento a 90 día para el pago de la obligación. Calcular el costo promedio ponderado que se paga por todas las fuentes de financiación. b. Establezca el costo promedio ponderado que se paga por los pasivos, teniendo en cuenta la siguiente estructura financiera.

142

Monto

Costo Anual Nominal

Proveedores

400

50%

Préstamos a C.Plazo

650

30%

Préstamos a L. Plazo

850

36%

1.500

48%

Patrimonio

c. Supóngase una empresa con la siguiente estructura financiera: Nivel de Activos de Operación

$ 100 millones.

Nivel de Pasivos

40 millones.

Porcentaje de rentabilidad de los activos de operac.

25% anual.

Costo nominal de los pasivos

30% anual.

Tasa impositiva sobre la renta

38.5% anual.

Calcular el costo efectivo después de impuestos (CEDI) de la deuda.

143

LECTURA COMPLEMENTARIA: COSTO DE CAPITAL EL COSTO DE CAPITAL Y SUS IMPLICACIONES EMPRESARIALES FRENTE A LA INVERSIÓN INVERSIÓN

Las inversiones realizadas por la empresa son fundamentales para el desarrollo del objeto social de la organización, el costo de capital surge como un factor relevante en la evaluación que el administrador financiero realiza de los proyectos de inversión que se tengan a corto plazo

COSTO DE DE CAPITAL

El costo de capital es la tasa de rendimiento que debe obtener la empresa sobre sus inversiones para que su valor en el mercado permanezca inalterado, teniendo en cuenta que este costo es también la tasa de descuento de las utilidades empresariales futuras, es por ello que el administrador de las finanzas empresariales debe proveerse de las herramientas necesarias para tomar las decisiones sobre las inversiones a realizar y por ende las que más le convengan a la organización. En el estudio del costo de capital se tiene como base las fuentes específicas de capital para buscar los insumos fundamentales para determinar el costo total de capital de la empresa, estas fuentes deben ser de largo plazo, ya que estas son las que otorgan un financiamiento permanente. Las fuentes principales de fondos a largo plazo son el endeudamiento a largo plazo, las acciones preferentes, las acciones comunes y las utilidades retenidas, cada una asociada con un costo específico y que lleva a la consolidación del costo total de capital.

144

Factores Factores im plícitos fun damentales damentales del costo de capital

El grado de riesgo comercial y financiero. Las imposiciones tributarias e impuestos. La oferta y demanda por recursos de financiamiento COSTOS DE DE LAS LA S FUENTES FUENTES DE CAPITAL

A continuación se presenta un pequeño acercamiento teórico de los costos de estas fuentes, pero se debe tener en cuenta que el estudio de cada uno de estos costos tiene connotaciones más profundas en su aplicación. Costo de endeudamiento a largo p lazo

Esta fuente de fondos tiene dos componentes primordiales, el interés anual y la amortización de los descuentos y primas que se recibieron cuando se contrajo la deuda. El costo de endeudamiento puede encontrarse determinando la tasa interna de rendimiento de los flujos de caja relacionados con la deuda. Este costo representa para la empresa el costo porcentual anual de la deuda antes de impuestos. Comentario: Los cálculos para hallar la tasa de rendimiento pueden ser realizados por el método de la "interpolación".

Costo de acciones preferentes

El costo de las acciones preferentes se encuentra dividiendo el dividendo anual de la acción preferente, entre el producto neto de la venta de la acción preferente. C.A.P.= Dividendo anual por acción/Producto neto en venta de A.P.

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Costo de acciones comunes

El valor del costo de las acciones comunes es un poco complicado de calcular, ya que el valor de estas acciones se basan en el valor presente de todos los dividendos futuros se vayan a pagar sobre cada acción. La tasa a la cual los dividendos futuros se descuentan para convertirlos a valor presente representa el costo de las acciones comunes. Comentario: El costo de capital de las acciones comunes usualmente es calculado por el "modelo Gordon"

Costo de las utilidades retenidas

El costo de las utilidades retenidas esta íntimamente ligado con el costo de las acciones comunes, ya que si no se retuvieran utilidades estas serían pagadas a los accionistas comunes en forma de dividendos, se tiene entonces, que el costo de las utilidades retenidas retenidas se considera como el costo de oportunidad de los dividendos cedidos a los accionistas comunes existentes.

146

EL VALOR ECONOMICO AGREGADO (EVA)

UNIDAD  4 4

147

PRESENTACION Aunque desde hace algunos años se habla con alguna propiedad de los indicadores de valor como medida de generación de riqueza, las variables que intervienen en su formulación no son apropiadamente definidas y ello conduce a resultados que no reflejan la realidad del ente económico y, en consecuencia, conducen a decisiones muchas veces equivocadas. Tal vez la medida más popular de valor es el EVA (Economic Value Added, por sus siglas en inglés) concepto propuesto originalmente, en su aspecto empresarial y financiero, por Stern Stewart Co., y que también ha sido denominado Economit Profit (EP) por la firma de consultoría McKinsey & Co., pues la sigla EVA se encuentra debidamente registrada y patentada. En la presente unidad se emplea la abreviatura EVA (Valor Económico Agregado) para manejar este indicador financiero.

OBJETIVOS 

Identificar los factores que influyen en la generación de valor en la empresa.



Identificar los promotores de valor en la empresa.



Comprender la naturaleza del EVA como indicador financiero.



Identificar los factores para el cálculo del EVA y su evaluación.



Identificar y aplicar las alternativas para el mejoramiento del EVA.



Conocer las ventajas en la aplicación del EVA.

148

 

Adquirir habilidades para el cálculo del EVA y su respectiva interpretación.

149

 ACCIONES PARA CONSTRUIR EL CONOCIMIENTO  Ac tivi dad pr evi a: (Trab ajo Ind epen dient e) 

El estudiante realizará una lectura comprensiva de la cuarta unidad.



Realizará una síntesis de la cuarta unidad.



Realizará los ejercicios propuestos al finalizar la unidad.



Elaborará un listado de dudas o conceptos que no hayan quedado claros.

Trabajo en Grupo (CIPAS)  

Reunidos en sus grupos de estudios (CIPAS), desarrollen las siguientes actividades:

Cada integrante del grupo expondrá sus conclusiones acerca de la lectura realizada de la cuarta unidad. Cada integrante del grupo expone las dudas que quedaron del trabajo individual y tratarán de ser resueltas con la participación y aportes de los demás compañeros. Se elabora un listado de temas o conceptos que no hayan quedado claros, para ser discutidos en la sesión. Este documento será evidencia presentada al tutor, así mismo los ejercicios resueltos planteados al finalizar la unidad.

150

 ATRÉVETE A OPINAR Amigo estudiante:

A continuación se presenta una serie de preguntas que pretenden explorar sus conocimientos sobre la temática que se abordará en esta unidad. 1. ¿Qué significa para usted: generar valor por parte de la empresa? 2. ¿Qué es el EVA? 3. ¿Qué beneficios trae a la empresa su cálculo? 4. ¿Qué relación existe entre el EVA, el costo de capital y la rentabilidad de la inversión? 5. ¿Cuáles son los elementos a tener en cuenta para el cálculo del EVA?

151

UNIDAD  4 4

4. VALOR ECONÓMICO AGREGADO (EVA)

El EVA es un concepto que se ha conocido en Latinoamérica en la década de los años noventa, a pesar que las teorías económicas y financieras desarrollaron elementos aproximados desde hace algo más de un siglo. Alfred Marshall fue el primero que expresó una noción de EVA, en 1980, en su obra capital The Principles of Economics : "Cuando un hombre

se encuentra comprometido con un negocio, sus ganancias para el año son el exceso de ingresos que recibió del negocio durante el año sobre sus desembolsos en el negocio. La diferencia entre el valor de la planta, los inventarios, etc., al final y al comienzo del año, es tomada como parte de sus entradas o como parte de sus desembolsos, de acuerdo a sí se ha presentado un incremento o un decremento del valor. Lo que queda de sus ganancias después de deducir los intereses sobre el capital a la tasa corriente es llamado generalmente su beneficio por emprender a administrar”. La idea del beneficio residual apareció en la literatura de la teoría contable en las primeras décadas de este siglo; se definía como el producto de la diferencia entre la utilidad operacional y el costo de capital. La empresa General Electric lo estuvo utilizando a partir de los años veinte. Posteriormente, en los 70, algunos académicos finlandeses lo estuvieron

152

usando y, entre ellos, Virtanen lo define como un complemento del retorno sobre la inversión (Return Over Investement, ROI) para la toma de decisiones. Peter Drucker en un artículo para Harvard Business Review se aproxima al concepto de creación de valor cuando expresa lo siguiente: "Mientras que un negocio tenga un rendimiento inferior a su costo de capital, operará a pérdidas", no importa que pague un impuesto como si tuviera una ganancia real. La empresa aun deja un beneficio económico menor a los recursos que devora, mientras esto sucede no crea riqueza, la destruye". 14 Teniendo en cuenta estos antecedentes, ¿porqué la aparición del EVA sólo en los años recientes?, simplemente porque la compañía consultor a estadounid ense Stern Stewart & Co.,

ha desarrollado una

metodología sobre el tema y patentado ese producto denominado EVA como marca registrada, pero que es un concepto general basado en la teoría financiera y económica de muchos años.

EVA resume las iniciales en inglés de las palabras Economic Value Added o Valor Económico Agregado en español. EVA es también llamado EP (Economic Profit) o utilidad económica, término usado por otra firma consultora, Mc Kinsey & Co. Otros términos derivados del Ingreso Residual son aproximados a EVA, aunque no tengan las características de la marca registrada por Stern Stewart. Simplemente cada

153

consultora ha desarrollado su propio concepto, aunque todos se refieren a aspectos semejantes. La metodología de EVA supone que el éxito empresarial está relacionado d irectamente con la generación d e valor económi co, que se calcula restando a las utilidades operacionales el costo financiero por poseer los activos que se utilizaron en la generación de dichas utilidades.

4.1 EL MODELO DEL EVA

Toda empresa tiene diferentes objetivos de carácter económico - financiero. A continuación se enuncian los más importantes: 1. Aumentar el valor de la empresa y, por lo tanto, la riqueza de los propietarios. Este objetivo incluye las siguientes metas: Obtener la máxima utilidad con la mínima inversión de los accionistas. Lograr el mínimo costo de capital. 2. Trabajar con el mínimo riesgo. Para conseguirlo, se deben lograr las siguientes metas: Proporción equilibrada entre el endeudamiento y la inversión de los propietarios.

14

  www.gestiopolis.com/canales/financiera/articulos/no%208/Eva1.htm

154

Proporción equilibrada entre obligaciones financieras de corto plazo y las de largo plazo. Cobertura de los diferentes riesgos: de cambio, de intereses del crédito y de los valores bursátiles. 3. Disponer de niveles óptimos de liquidez. Para ello se tienen las siguientes metas: Financiamiento adecuado de los activos corrientes. Equilibrio entre el recaudo y los pagos.

4.2 EXPLICACIÓN DEL CONCEPTO:

El valor económico agregado o utilidad económica es el producto obtenido por la diferencia entre la rentabilidad de sus activos y el costo de financiación o de capital requerido para poseer dichos activos. EVA es más que una medida de actuación, es parte de una cultura: la de Gerencia del Valor , que es una forma para que todos los que toman

decisiones en una empresa se coloquen en una posición que permita delinear estrategias y objetivos encaminados fundamentalmente a la creación de valor. Si a todos los ingresos operacionales se le deducen la totalidad de los gastos operacionales, el valor de los impuestos y el costo de oportunidad del capital se obtiene el EVA.

Por lo tanto, en esta medida se considera la

productividad de todos los factores utilizados para desarrollar la actividad

155

empresarial. En otras palabras, el EVA es el resultado obtenido una vez se han cubierto todos los gastos y satisfecho una rentabilidad mínima esperada por parte de los accionistas. Es decir, el valor económico agregado o utilidad económica se fundamenta en que los recursos empleados por una empresa o unidad estratégica de negocio (UEN) debe producir una rentabilidad superior a su costo, pues de no ser así es mejor trasladar los bienes utilizados a otra actividad. Esto obliga a un análisis más profundo que el desarrollado por los indicadores tradicionales de crecimiento en ingresos, utilidades y activos como factores de evaluación del desempeño. Esto, además, obliga a una presentación más clara de los balances para establecer los diferentes recursos, bienes y derechos empleados por cada unidad estratégica de negocio en su proceso de generación de utilidades y flujo de caja. La toma de decisiones puede ser influida por el tipo de indicadores seleccionados para medir el desempeño. Empresas dirigidas hacia el uso de parámetros como la utilidad neta, los diferentes márgenes de ganancias o el crecimiento de las ventas pueden desarrollar un punto de vista miope e ignoran otros elementos de análisis como la racionalización del capital de trabajo o la productividad derivada del uso de la capacidad instalada. La evaluación de dichas oportunidades sólo puede basarse en el uso de indicadores enfocados en el concepto de valor.

156

4.3 FACTORES QUE INFLUYEN EN EL VALOR DE LA EMPRESA

Las solas utilidades no son suficientes para los resultados de una empresa, es necesario, además, que al ser comparadas con los activos utilizados para generarlas muestren una atractiva rentabilidad. También es necesario que tanto utilidades como rentabilidad estén acompañadas de altos flujos de caja libre (FCL) si la empresa no inmoviliza recursos en capital de trabajo o en inversiones en activos fijos improductivos. Los tres elementos, utilidades, rentabilidad y flujo de caja libre garantizan la permanencia y el crecimiento empresarial y todo ello permite crear valor. Gráfico: PROCESO DE LA CREACIÓN DE VALOR Permanencia Utilidades +

Rentabilidad + Flujo de caja libre =

Generación de

valor Crecimiento Entre los factores que influyen en el proceso de creación de valor, se encuentran: Política de dividendos:   Si se obtienen grandes utilidades y se reparten

pocos dividendos, los propietarios en busca de ganancias inmediatas se desestimularán por su inversión al no tener resultados atractivos. Tipos de actividad de la empresa: Las operaciones empresariales se

relacionan con el riesgo, por lo tanto a un mayor riesgo deben esperarse mayores resultados para lograr una adecuada rentabilidad.

157

Perspectivas futuras del negocio: Se deben considerar aspectos

económicos, políticos, socio culturales, tecnológicos y ambientales.

4.4 PROMOTORES DE VALOR EN LA EMPRESA

Se identifican dos promotores de valor fundamentales en la empresa: El Flujo de Caja Libre (FCL) y la Rentabilidad.

EL FLUJO DE CAJA

Las utilidades, la rentabilidad y el flujo de caja libre, permiten en forma inmediata, la permanencia de la empresa. En el largo plazo la combinación de los tres elementos deja a la organización alcanzar sus objetivos de crecimiento. Teniendo en cuenta que los dos primeros elementos, utilidades y rentabilidad, son suficientemente conocidos por el alumno, a continuación se analiza el término Flujo de Caja Libre (FCL), a partir de un ejemplo sencillo. Juan González, jefe de familia, es un tradicional propietario de una tienda minorista de víveres y artículos de aseo para el hogar. Todas las noches, al cerrar su almacén, realiza su rutinario "ejercicio financiero" al separar en tres montos el producto de sus ventas. Las tres cantidades de dinero, tienen los siguientes destinos:

158

a. La primera suma se destina al reabastecimiento de la tienda al día siguiente con pago de contado a los diferentes proveedores. b. El segundo monto de dinero se destina para acumular y completar las cuotas mensuales de sus obligaciones adquiridas para mejorar su negocio. c. La tercera cantidad la utiliza para atender sus gastos personales y los de su familia. Juan, con el transcurrir del tiempo, ha notado que diariamente ha podido cubrir estos tres requerimientos de recursos líquidos, razón por al cual considera al almacén un buen negocio y cada año estaría dispuesto a venderlo por un mayor valor. Si se compara a Juan con una empresa se nota la necesidad de lograr el mismo "ejercicio financiero".

En el caso de la compañía debidamente

organizada los tres objetivos satisfechos por Juan los expresará en forma técnica así: La empresa logra cubrir una primera condición para satisfacer su objetivo financiero fundamental si genera una corriente de efectivo que le permita: a. Reponer su capital de trabajo (KT) y las inversiones de activos fijos (AF). b. Cubrir el servicio de la deuda (capital e intereses). c. Repartir utilidades según las expectativas de rentabilidad mínima para los socios.

159

Estas son, en resumen, las tres únicas formas de utilización del flujo de efectivo para la empresa. ¿Cómo influye esto en ella? Suponga dos empresas que operan en la misma actividad económica. La compañía A es un concesionario de la marca de automóvil ABC y la B vende automotores OPQ. Por lo tanto, ambas tienen un riesgo similar al operar en el mismo sector. De otra parte, su tamaño y recursos son iguales y por lo tanto sus resultados de utilidades e indicadores de rendimiento y endeudamiento son idénticos; finalmente ambas generan el mismo monto de flujo de caja.

 A B

FLUJO DE CAJA 500 500

REPOSICION DE SERVICIO A LA DISPONIBLE PARA KT Y AF DEUDA REPARTIR UTILIDADES 250 100 150 200 100 200

Flujo de caja de las Empresas A y B. La situación de A y B, se muestra en el cuadro de arriba. La empresa A debe destinar una mayor cantidad de dinero para atender sus requerimientos de reposición de capital de trabajo (KT) y de inversión en activos fijos (AF). Teniendo en cuenta que ambas utilizan el mismo monto para servicio de la deuda (capital e intereses) se concluye que la B dispone de más dinero para satisfacer las expectativas de los propietarios en cuanto a reparto de utilidades.

Por lo tanto B es más interesante para ellos que A y los

potenciales inversionistas estarían dispuestos a pagar más por B que por A. En resumen B ha generado un mayor valor que A. Sin embargo, esta conclusión puede ser un poco apresurada. La situación expuesta puede ser coyuntural. Si A ha realizado un plan de inversión en Activo Fijo (AF) inicialmente demandará más recursos líquidos pero en un mediano plazo generará posiblemente un flujo de caja superior al de B y

160

revertir la desventaja inicial con el logro de ventajas competitivas derivadas de su inversión. De otra parte, si analizamos la ventaja inicial de B, esta depende de las decisiones que tomen los socios con esos disponibles. Si reparten demasiado, en el largo plazo va a repercutir en el valor de B. Existe de por sí una íntima relación entre el valor de una empresa y los futuros flujos de caja. Los proyectos de reposición de activos fijos deben realizarse con el propio flujo de caja de la empresa.

EL FLUJO DE CAJA LIBRE

El Flujo de Caja Libre (FCL) es la cantidad que queda disponible para atender los compromisos con los proveedores de capital de la empresa: acreedores financieros y propietarios o socios. A los acreedores financieros se les cumple con el servicio de la deuda (capital e intereses) y a los propietarios con la cantidad sobrante y sobre la cual los socios toman decisiones sobre su uso, una de ellas se refiere al monto que decidan repartir como utilidades o dividendos.

 A B

FLUJO DE REPOSICION DE FLUJO DE SERVICIO A LA DISP.PARA CAJA BRUTO KT Y AF CAJA LIBRE DEUDA REP.DE UTIL. 500 250 250 100 150 500 200 300 100 200

Flujo de Caja Libre de las Empresas A y B.

161

Se nota, entonces, que el Flujo de Caja Libre (FCL) es el resultado de restar al flujo de caja las cantidades destinadas para reponer el capital de trabajo (KT) y los activos fijos (AF). De otra parte, se sabe que el valor del endeudamiento es producto de las decisiones que sobre el mismo hagan los socios. Las empresas no necesariamente requieren de deuda para operar; pues los accionistas o socios podrían financiarla exclusivamente con sus aportes y la no repartición de las utilidades generadas, de tal forma que el flujo de caja libre (FCL) sería de total disposición de los propietarios, pues no existiría servicio de la deuda. Lo anterior permite afirmar que mientras mayor sea el flujo de caja libre (FCL) que una empresa puede producir, mayor será su valor percibido, es decir, que

existe

una

íntima

relación entre el valor de la empresa y su FCL y por lo tanto

el

valor

de

una

empresa equivaldría al valor presente de su FCL. Por lo tanto los esfuerzos de

la

enfocarse

gestión hacia

deben el

incremento permanente del FCL.

La información de los estados financieros nos permite determinar el valor del FCL, así: FCB = UN + D + I

162

Donde, FCB = Flujo de caja bruto UN = Utilidad Neta D = Gastos de depreciación y amortización de diferidos I = Gastos de intereses Una vez determinado el FCB, se procede al cálculo del FCL: FCL = FCB - Variación KTNO - Variación AF Donde, FCL = flujo de caja libre KTNO = capital de trabajo neto operacional AF = activos fijos

EL CAPITAL DE TRABAJO

El capital de trabajo puede entenderse como los recursos que una empresa utiliza para llevar a buen fin sus actividades operacionales. Los recursos con que cuenta la gerencia son el disponible, las cuentas por cobrar y los inventarios, es decir, en términos contables, corresponden al activo corriente. Bajo la misma óptica contable, estos recursos se disminuyen por todo tipo de obligaciones de corto plazo que los comprometen, es decir, por los pasivos corrientes.

163

La diferencia entre activos corrientes y pasivos corrientes es los que, en términos de contabilidad, se denomina capital de trabajo. KT = AC - PC Donde, KT = capital de trabajo AC = activo corriente PC = pasivo corriente En resumen, se tienen dos perspectivas del capital de trabajo. La contable o diferencia entre AC y PC que puede denominarse capital de trabajo neto contable y la gerencial en la que el capital de trabajo (KT) lo constituyen los recursos que una empresa requiere para realizar sus operaciones sin problemas. Sin embargo el KT olvida que el efectivo es una cantidad momentánea, que no es un producto directo de las operaciones de la empresa. Además, dentro de una gestión financiera óptima el disponible, como tal, debe tender a cero. Por lo tanto, su valor no se incluye en el KT. Por el contrario, las cuentas por cobrar y los inventarios si tienen una relación directa con las operaciones. En la medida que el volumen operacional se incremente necesariamente la compañía requerirá una mayor inversión en dichos rubros. Entonces, existe un flujo de causa - efecto entre la cantidad de los ingresos operacionales y los inventarios y las cuentas por cobrar.

164

Lo anterior permite afirmar que desde el punto de vista operativo, el KT es la suma del inventario y las cuentas por cobrar. De otra parte, los inventarios tienen una relación directa con las cuentas de proveedores y cuentas por pagar, por lo tanto las operaciones afectan el volumen de estos pasivos, lo que hace que el cálculo del KT deba tener en cuenta la parte de los proveedores de bienes y servicios. Teniendo en cuenta lo anterior, si al KT se le denomina capital de trabajo operativo (KTO) y se le disminuye en el monto de las cuentas por pagar a los proveedores de bienes y servicios se obtiene el capital de trabajo neto de operación (KTNO) o cantidad del flujo de caja que la empresa se apropia con el fin de reponer el capital de trabajo. Entonces: KTO = INV + CxC Donde, KTO = capital de trabajo de operación INV = Inventarios CxC = cuentas por cobrar y KTNO = KTO - CxP donde, KTNO = capital de trabajo neto de operación

165

CxP = cuentas por pagar a proveedores de bienes y servicios.

LA RENTABILIDAD DEL ACTIVO

La rentabilidad es la medida de la productividad de los fondos comprometidos en una unidad estratégica de negocios (UEN) o empresa y desde el punto de vista del largo plazo, donde lo que prima es la permanencia y el crecimiento y, por consecuencia, el incremento de su valor, es el factor más importante a tener en cuenta. La importancia de la rentabilidad radica en que los problemas de rendimiento son de carácter estructural que se resuelven con decisiones estratégicas cuyo resultado se produce en el largo plazo. De otra parte, no hay que olvidar el elemento riesgo cuando se emita un concepto o se vaya a tomar una decisión basándose en indicadores relacionados con rentabilidad. Debe mantenerse presente el principio: a mayor riesgo mayor rentabilidad. La rentabilidad operacional del activo (ROA) expresada porcentualmente como la relación entre la utilidad operacional y los activos de operación.

ROA =

UAII ACTIVOS

X

100%

166

Donde: ROA = Rentabilidad operacional del activo UAII = utilidad antes de impuestos e intereses El cálculo de la ROA implica el uso de los activos operacionales; es decir, se excluyen los que no se utilizan en la actividad principal del negocio y que normalmente aparecen como otros activos. Además, el cálculo del indicador debe considerar el valor de mercado de los activos al comienzo del periodo, pues ese monto es la inversión requerida para generar las utilidades operacionales. Utilizar la UAII o utilidad operacional para el cálculo de ROA, proporciona una idea de la eficiencia con que se están aprovechando los recursos para generar un volumen de utilidades que sea suficiente para cubrir el costo de los pasivos y dejar un remanente a los socios que sea atractivo. Si la utilidad operacional producida por la empresa se compara con los intereses que produce una inversión financiera, entonces se puede afirmar que dicha utilidad representa los intereses que produce la inversión en unos bienes y derechos o activos que adoptan la forma de empresa. Al relacionar la utilidad operacional con los activos que la producen, se tiene una tasa que es, por lo tanto, el interés que producen los activos de la empresa o tasa de interés que gana la empresa, y que como indicador financiero es la operacional del activo.

167

RENTABILIDAD DEL PATRIMONIO

Si a la Utilidad operacional (UAII) se le descuentan los intereses se obtiene la utilidad antes de impuestos o valor disponible para los socios y si la relacionamos con el patrimonio obtenemos otra tasa que es el interés que ganan los propietarios y equivale al indicador llamado rentabilidad del patrimonio antes de impuestos.

4.5 FACTORES PARA EL CÁLCULO DEL EVA Y EVALUACIÓN CÁLCULO DEL EVA

Al comienzo del capítulo anterior se estableció que el valor económico agregado o ganancia residual representa la riqueza generada para los propietarios y se calcula restándole a la utilidad operacional los gastos de impuestos y el costo financiero producido por tener activos. Por lo tanto: EVA = UTILIDAD OPERACIONAL DESPUÉS DE IMPUESTOS - COSTO POR EL USO DE ACTIVOS

El costo por el uso de los activos es igual al valor de los activos netos de operación multiplicado por su costo de capital (CK). Entonces: EVA = UODI - (ACTIVOS * CK)

168

De donde: UODI = Utilidad operacional después de impuestos CK = Costo de capital EVA se basa en el sigui ente principio: l os recurs os empleados p or un a empresa o unidad estratégica de negocio deben producir una rentabilidad superior a su costo .

 ACTIVOS UTILIZADOS EN EL CÁLCULO DE EVA

La claridad de la información financiera presentada en el balance general y el estado de resultados se hace necesaria para un adecuado cálculo del EVA. Un primer problema que se presenta para la determinación del valor tiene que ver con la definición de los activos que se deben tener en cuenta. Los recursos que se emplean en el proceso de creación de valor los denominaremos activos netos de operación y son aquellos que participan directamente en la generación de la utilidad operacio nal.

Por tal razón,

además de los bienes y derechos que se presentan en el balance dentro del grupo de otros activos deben excluirse: las inversiones temporales y las de largo plazo y cualquier activo corriente o fijo que no tenga relación directa de causalidad con las utilidades operacionales.

169

 Ad emás se hab la de activ os netos de oper aci ón porqu e al total de los activos de operación se le deducen las cuentas por pagar a los proveedores de bienes y servicio s. De otra parte, si los activos corrientes de operación se han definido como la suma de las cuentas por cobrar y los inventarios, entonces al restar de dicha sumatoria las cuentas por pagar a los proveedores de bienes y servicios lo que se obtiene es el capital de trabajo neto operacional (KTNO). Por lo tanto los activo s netos d e operación serían igual al KTNO más el valor de mercado de los activos fijos de operación.

Otros tipos de ajuste a los activos mostrados en el balance para mejorar el cálculo del EVA tienen que ver, por ejemplo, con el sistema de valoración de inventarios (LIFO, FIFO, promedio); los contratos leasing registrados en el activo con la porción capitalizada, en el pasivo con el valor presente de lo adeudado y el respectivo ajuste en el estado de resultados por los intereses implícitos en los cánones de arriendo; los gastos de investigación y desarrollo; y, las amortizaciones del good – will (crédito mercantil). 15

Ejemplo:

La compañía ABC S.A, posee una inversión (activos) de $ 1.000, tiene una deuda de $ 400 y su patrimonio asciende a $ 600. La deuda fue negociada en un 27% anual vencido antes de impuestos capitalizable mensualmente. La tasa de oportunidad de los inversionistas es del 24% anual vencido

170

después de impuestos capitalizable mensualmente. La utilidad operativa de la empresa para el respectivo período fue de $ 420 y la tasa impositiva es del 35%.

Todos los activos de la empresa se consideran operativos y la

empresa no utiliza la fuente proveedores. Se pide calcular el EVA de la empresa para el respectivo período. Para el cálculo del EVA se aplica la siguiente fórmula: EVA = UODI - (ACTIVOS * CK) El costo de capital debe ser calculado en una tasa efectiva después de impuestos, atendiendo el siguiente procedimiento: Deuda:

27% / 12 = 2.25% mensual vencido antes de impuestos. CEDI = 0.0225 (1 – 0.35) = 0.0225 x 0.65 = 0.0146245 = 1.46% Interés efectivo = (1 + i) - 1 CEDI = (1 + 0.0146)

- 1 = 0.18997 = 19% Efectivo anual después de

impuestos Patrimonio:

24% / 12 = 2% mensual vencido después de impuestos. Ie = (1 + i) - 1 CEDI = (1 + 0.02)

- 1 = 0.2682 = 26.82% Efectivo anual después de

impuestos. Ahora se procede a calcular el costo de capital promedio ponderado después de impuestos. FUENTE

Pasivo Patrimonio Total Fuentes de Financ. 15

MONTO

400 600 1,000

% PARTICIPA CION

CEDI

40% 19.00% 60% 26.82% 100% CKPPDI

  www.gestiopolis.com/canales/financiera/articulos/no%2010/Eva3.htm.

PONDERACION

7.60 16.09 23.69

171

UODI (Utilidad Operativa Después de Impuestos) = UAII (1 – 35%) UODI = $420 (1 – 0.35) = $ 420 x 0.65 = $ 273 Con estos datos se procede al cálculo del EVA. EVA = UODI – (Activo x CK) EVA = $ 273 – ($ 1.000 x 0.2369) EVA = $ 273 – 236.9 = $ 36.1 Este resultado significa que la empresa ha generado valor por $ 36.1, producto de obtener una rentabilidad de la inversión mayor que el costo de capital. Este resultado también se puede interpretar diciendo que la tasa de oportunidad (rendimiento) de los inversionistas estuvo por encima del 26.82%. En efecto: 273 Rentabilidad de la Inversión =

= 27.3% 1.000

Ck = 23.69%, Entonces: 27.3% > 23.69% Determinemos a cuánto ascendió la rentabilidad real de los inversionistas: UODI

$ 273

(-) Intereses ($ 400 x 19%)

76

UDI (Utilidad después de impuestos)

$ 197 UDI

Rentabilidad del patrimonio = Patrimonio

172

$ 197 Rentabilidad del patrimonio =

= 32.83% 600

La rentabilidad real del patrimonio fue del 32.83% y la tasa mínima de rentabilidad esperada por los inversionista era del 26.82% Entonces,

32.83% - 26.82% =

6.01%, Significa que los inversionistas

lograron un 6.01% más de lo que esperaban. Esto se demuestra tomando el resultado del EVA (valor generado por la empresa) y dividirlo por el valor del patrimonio. Ahora:

$ 36.1

= 6.01%

600 Es decir los inversionistas lograron: 26.82% + 6.01% = 32.83% de rentabilidad.

4.6 ALTERNATIVAS PARA EL MEJORAMIENTO DEL EVA

Las siguientes alternativas se consideran válidas para mejorar el EVA:

1. Mejorar la eficienci a de los activo s actuales.

Esta alternativa consiste en aumentar el rendimiento de los activos sin invertir adicionalmente, el procedimiento es aumentar la utilidad operativa mediante un incremento en los ingresos y/o reducción de los costos y gastos de operación, involucrando una o varias de las siguientes estrategias:

173

a. Potenciar la orientación al mercado y la innovación, para generar productos que realmente satisfagan las necesidades de los clientes y así incrementar la demanda de los bienes y/o servicios. b. Reforzar los elementos de la mezcla de marketing (producto, precio, publicidad, distribución) para aumentar el nivel de ventas. c. Aumentar las ventas para obtener economías de escala y así disminuir el costo unitario de producción. d. Eliminar actividades que no aporten valor a los clientes. e. Hacer uso de la práctica de Outsourcing, o subcontratar aquellos procesos en los que la empresa no sea competitiva. f. Uso eficiente de los recursos variables.

2. Reducir los activo s.

Trata esta alternativa de reducir el nivel de inversión en los activos que posee la empresa, manteniendo el nivel de utilidad. Las herramientas que se pueden utilizar son: a. Aumentar la rotación de activos para generar más ingresos sin necesidad de aumentar las inversiones. b. Emplear leasing o arrendamiento en lugar de comprar o adquirir. c. Subcontratar procesos externamente para poder eliminar los activos correspondientes. d. Reducir la cartera mediante la selección de medios de cobros más adecuados, incentivos por cobros y factoring.

3. Invertir en aquellas unidades de negocio que generan valor y desinvertir en aquellas que destruyan valor g eneren poco valor.

174

4. Aumentar las inversiones en activos que rindan por encima del costo de capital.

5. Reducir el costo p romedio de capital. Esta estrategia depende de la evolución de los tipos de interés en el mercado, pero también de la capacidad de negociación de la empresa ante las entidades de crédito. Suele estar fuera de ámbito de responsabilidad de la mayoría de directivos de las unidades de negocio.

4.7 VENTAJAS Y DIFICULTADES PARA LA APLICACIÓN DEL EVA 1. Ventajas:

a. Puede aplicarse tanto al conjunto de una empresa como a cualquiera de sus partes (centros de responsabilidad, unidades de negocio) para ser utilizado como instrumento para evaluar gestión. b. Considera todos los costos que se producen en la empresa, entre ellos el costo de financiación aportada por el accionista. En cambio, la utilidad neta sólo considera los gastos financieros correspondientes a la deuda, es decir, no tiene en cuenta el costo de oportunidad del inversionista. c. Sólo considera las utilidades operativas porque éstas son las producidas por el negocio como resultado de practicar su objeto social, los ingresos y egresos extraordinarios no están relacionados con la actividad principal de la empresa. Estas no están directamente relacionadas con la gestión de los responsables de las unidades de negocio.

175

d. Su cálculo no está limitado por los principios contables. Para conocer su valor se ajustan aquellas transacciones que pueden distorsionar la medición de la creación de valor por parte de la empresa. e. Facilita el alineamiento de los objetivos en la organización y permite direccionar las decisiones operativas y administrativas hacia la creación de valor.

2. Dificultades

a. Para el cálculo del costo de capital, sobre todo el cálculo de la rentabilidad mínima que deben ganar los propietarios, se hace necesario considerar el riesgo operativo y financiero implícito en las actividades de la empresa. En la consideración de esta clase de riesgo, se aplican conceptos no siempre manejados por los directivos. Si una empresa posee unidades de negocio que implican riesgos diferentes, deberá obtenerse un costo de capital para casa una. b. Educar a todo el personal, o en otras palabras, introducir una cultura empresarial. Los directivos de las empresas son personas audaces pero autodidactas en cuestiones gerenciales. c. Débiles sistemas de información. Dado que para el cálculo se requiere depurar la información contable, es necesario que la empresa cuente con un adecuado sistema de información que además permita la obtención y monitoreo de los indicadores de resultado y gestión, los que permiten evaluar como la empresa está creando o destruyendo valor. 16

16

 Módulo de Gestión Financiera. Maestría en Administración de Empresas. Universidad del Norte.

176

RESUMEN DE LA UNIDAD El valor económico agregado (EVA), se define como una medida que señala el monto del valor creado por un ente económico en el ejercicio de una actividad mercantil, estimado después de descontar el costo de obtener los recursos necesarios para ejercer tal actividad.

De acuerdo con esta

definición, en su cálculo intervienen las siguientes variables: utilidad de operación después de impuestos (UODI), capital invertido que, a su vez, está conformado por el capital neto de trabajo y el total invertido en activos fijos, también netos; por último, debe identificarse el costo de capital, que hace referencia al costo de los recursos que emplea un ente económico para su crecimiento e inversión, y se desprende de la estructura de capital de la organización.

177

TALLER EVALUATIVO 1. José García, gerente de la Sucursal Sincelejo de la Compañía ABC S.A, desea conocer si su gestión en el año 2005, agregó o no, valor a la empresa. La información financiera de la Sucursal es la siguiente (millones de pesos): Utilidad Neta del ejercicio $ 166, Gastos no operacionales $50, Otros Ingresos $ 100, Gastos Operacionales $350, Margen Bruto 60%. Tasa Impositiva 35%. Los activos presentados en el Balance General de la Sucursal son: Maquinarias:

$ 300

Inversiones Temporales:

100

Cartera:

120

Inventarios:

150

Construcciones en curso:

250

La estructura de financiación de la compañía es de 42% de concentración de pasivos y un 58% en patrimonio. El total de pasivos de la compañía es de $ 441 millones, de los cuales un 30% corresponde a deudas con proveedores, las obligaciones en pasivos se encuentran contratadas a un 24% anual nominal semestre vencido antes de impuesto y el patrimonio tiene un costo de oportunidad del 32% anual nominal mes vencido. El patrimonio es de 609 millones.

178

2. A continuación se presenta la siguiente información de la Compañía ABC S.A. 2005  ACTIVO

Clientes

$200

Inventarios

80

Inversiones

160

Maquinaria

300

Bodegas

200

Intangibles

250

Otros Activos

600

ESTRUCTURA FINANCIERA

Pasivo

50%

% de proveedores

30%

Costo de la deuda

20%

Costo oportunidad Del inversionista

30%

OTROS DATOS

Utilidad después de Impuestos

$ 300

Los gastos no operacionales para el año es del 5% de la utilidad antes de impuesto del respectivo año. Así mismo los ingresos no operacionales son del 8% de la utilidad antes de impuestos del año. El costo de la deuda está expresado en tasa nominal trimestre vencido antes de impuesto y el costo de oportunidad del inversionista está expresado en tasa nominal capitalizable mensualmente después de impuestos. Se pide calcular el EVA para el año 2005 e interprete su resultado.

179

3.

Selección múltiple con única respuesta (marque con X la respuesta

correcta) A. El Valor Económico Agregado (EVA), es el valor que resulta una vez se han deducido de los ingresos la totalidad de los gastos, incluidos el costo de oportunidad del capital y los impuestos. En otras palabras el EVA es el remanente que se establece una vez se han atendido todos los gastos y satisfecho una rentabilidad mínima esperada por parte de los accionistas. Uno de los siguientes criterios se puede considerar como una ventaja que ofrece este indicador al ser establecido por la empresa: a. Permite enfocar las decisiones hacia la generación de valor. b. Permite calcular el costo de capital. c. Permite reemplazar todos los indicadores financieros. d. Permite establecer el objetivo básico financiero.

B. El Valor Económico Agregado (EVA), es el valor que resulta una vez se han deducido de los ingresos la totalidad de los gastos, incluidos el costo de oportunidad del capital y los impuestos. En otras palabras el EVA es el remanente que se establece una vez se han atendido todos los gastos y satisfecho una rentabilidad mínima esperada por parte de los accionistas. Para el cálculo del EVA, es necesario que este se exprese después de impuestos, por lo que se hace necesario: a. Que la utilidad operativa como el costo de capital se calculen después de impuestos. b.

Que la utilidad operativa como los activos se calculen después de

impuestos.

180

c. Que tanto el activo como el costo de capital se calculen después de impuestos. d. Que la utilidad operativa, el costo de capital y los activos se calculen después de impuestos. C. El Valor Económico Agregado (EVA), es el valor que resulta una vez se han deducido de los ingresos la totalidad de los gastos, incluidos el costo de oportunidad del capital y los impuestos. En otras palabras el EVA es el remanente que se establece una vez se han atendido todos los gastos y satisfecho una rentabilidad mínima esperada por parte de los accionistas. Como indicador del desempeño gerencial, sugiere que no es suficiente tener un EVA positivo, se requiere un incremento respecto al período inmediatamente anterior. Cuál de las siguientes alternativas no aplicaría usted como medida para mejorar el EVA de una empresa: a. Mejorar la eficiencia de los activos actuales b. Aumentar las inversiones en activos que rindan por encima del costo de capital. c. Incrementar los activos d. Reducir el costo promedio de capital

4. El Gerente de la Compañía ABC S.A, desea conocer si su gestión en el año 2004, agregó o no, valor a la empresa. La información financiera de la Sucursal es la siguiente (millones de pesos): Utilidad Neta del ejercicio $ 166, Gastos no operacionales $50, Otros Ingresos $ 100, Gastos Operacionales $350, Margen Bruto 60%. Tasa Impositiva 38.5%.

181

Los activos presentados en el Balance General de la Sucursal son: Maquinarias:

$ 300

Inversiones Temporales:

100

Cartera:

120

Inventarios:

150

Know How:

250

La estructura de financiación de la compañía es de 42% de concentración de pasivos y un 58% en patrimonio. Del total de pasivos de la compañía un 30% corresponde a deudas con proveedores, las obligaciones en pasivos se encuentran contratadas a un 24% anual nominal semestre vencido antes de impuesto y el patrimonio

tiene un costo de oportunidad del 32% anual

nominal bimestre vencido.

5. A continuación se presenta la siguiente información de la Compañía ABC S.A. 2003

2004

2005

$ 250

$ 220

$200

Inventarios

150

100

80

Inversiones

80

100

160

Maquinaria

300

300

300

Bodegas

200

200

200

Intangibles

150

200

250

Otros Activos

400

500

600

 ACTIVO

Clientes

182

ESTRUCTURA FINANCIERA

Pasivo

40%

45%

50%

% de proveedores

20%

25%

30%

Costo de la deuda

24%

22%

20%

32%

31%

30%

$250

$280

Costo oportunidad Del inversionista OTROS DATOS

Utilidad después de Impuestos

$ 300

Los gastos no operacionales para cada uno de los años son del 5% de la utilidad antes de impuesto del respectivo año. Así mismo los ingresos no operacionales son del 8% de la utilidad antes de impuestos en cada año. El costo de la deuda está expresado en tasa nominal trimestre vencido antes de impuesto y el costo de oportunidad del inversionista está expresado en tasa nominal capitalizable mensualmente después de impuestos. Se pide calcular el EVA para cada uno de los años de la compañía ABC S.A, realizando el respectivo análisis de las causas que generaron una disminución o incremento del EVA de un año con relación al otro.

183

BIBLIOGRAFÍA GARCIA S, Oscar León. Administración Financiera. Cali: Prensa Moderna Impresores S.A, 1999. ESCOBAR G, Heriberto y CUARTAS M, Vicente. Diccionario Económico Financiero. Bogotá: Puntos Suspensivos Editores-Consultores, 1996. REVISTA INTERNACIONAL LEGIS DE CONTABILIDAD Y AUDITORIA Nº 16. Bogotá: Legis, 2003. BURBANO R, Jorge y ORTIZ G, Alberto. Presupuestos. Bogotá: Mc Graw Hill, 2000. MODULO

GESTION

FINANCIERA

DE

LA

MAESTRIA

EN

ADMINISTRACIÓN DE EMPRESAS, Barranquilla: Universidad del Norte, 2002.

184

GLOSARIO DE TERMINOS UNIDAD I  Ac ci ón : Título que emiten las sociedades anónimas sujetos

a ciertas

formalidades establecidas en la ley, el cual otorga el derecho de propiedad sobre una fracción de su capital a quienes la adquieren. Objetivos: Puntos de convergencia del empleo de los recursos de la

empresa, de los cuales tres son básicos: supervivencia, crecimiento y rentabilidad. Políticas: Serie de principios y líneas de acción

que guían el

comportamiento hacia el futuro. Planes: Conjunto de decisiones que estimulan y apoyan el logro de los

objetivos propuestos. Estrategia: Arte de dirigir operaciones. Manera de actuar ante determinada

situación. Programas: Componentes de un plan que requieren la apropiación de

recursos necesarios para alcanzar las metas propuestas. Organizar: Asignar con eficacia los recursos

humanos, económicos y

financieros para el logro pleno de los propósitos empresariales. Ejecutar: Poner en marcha los planes.

185

Controlar: Comparar lo planeado con lo ejecutado. Incluye instaurar los

mecanismos a emplear en el monitoreo, conocer los factores que explican las desviaciones y formular acciones correctivas que retroalimentan el planteamiento. Prever: Anticipar lo que ha de suceder.

UNIDAD II  Ap alan cam ien to Fin anc ier o:

Indicador que muestra la capacidad para

financiar parte de los activos del negocio a tasas de interés fijas, con el propósito de mejorar la tasa de retorno sobre el capital en acciones comunes.  Ap alan cam ien to Oper ati vo : Capacidad financiera de una empresa, por la

cual los costos de operación son fijos en relación con los costos variables, permitiéndole medir la sensibilidad de las utilidades frente al volumen de ventas. Utilidad Operativa: Diferencia entre los ingresos y egresos de un ente

económico, de carácter recurrente y relacionados estrictamente con el giro normal del negocio, de acuerdo con su objeto principal. Utilidad por acción (UPA): Importe que resulta al dividir la utilidad neta

entre el número de acciones en circulación. Utilidad antes de intereses e impuestos: Utilidad operativa.

186

Estructura financiera: Situación que indica la financiación de los recursos

de la entidad con pasivos y patrimonio; su composición y proporción varía de una empresa a otra, según el tipo de actividad a que se dediquen y la dimensión que tengan. Punto de equilibrio: Volumen en el que los ingresos y los costos de una

entidad son iguales. Estructura Operativa: Es la capacidad que tiene una empresa de producir y

vender bienes y servicios. Implica la incurrencia de costos y gastos de operación.

UNIDAD III Carta de crédito:

Documento originado en el contrato de crédito

documentario, mediante el cual, a petición y de conformidad con las instrucciones del cliente, un banco se compromete directamente, o por intermedio de un banco corresponsal, a pagar a un beneficiario hasta una suma determinada de dinero; el banco también se compromete a pagar, aceptar o negociar letras de cambio giradas por el beneficiario, contra la presentación de los documentos estipulados, de conformidad con los términos y condiciones establecidos por los contratantes.  Ac ept aci on es ban car ias : Letras de cambio giradas por los compradores de

mercancías, a favor de los vendedores de las mismas, y que son aceptadas por los establecimientos bancarios, con un plazo de vencimiento no superior a seis meses; tales aceptaciones sólo pueden originarse en transacciones

187

de importación y de exportación de bienes o de compraventa de bienes muebles en el interior del país. Titulación o tit ularización: Mecanismo para la creación de títulos o valores

a partir de activos, con el propósito de obtener liquidez; la titularización puede estructurarse bajo figuras como el patrimonio autónomo y el fondo común especial. Leasing: Arrendamiento financiero. Factoring: Contrato atípico en el derecho comercial colombiano, consistente

en la compraventa de cartera, asumiendo el riesgo del deudor; o sea que una sociedad que tiene por objeto la actividad factoring le entrega el dinero a su cliente, para recuperarlo del deudor cedido, pero siempre en una función de intermediación.

Liquidez:

Capacidad de un ente económico para convertir activos en

efectivo o en equivalentes de efectivo, sin pérdidas significativas; la liquidez implica ser capaz de cumplir con los compromisos financieros tan pronto como se venzan, ganar descuentos, poseer adecuados niveles de crédito, tomar ventaja de las oportunidades del mercado, etc. Tasa mínima requerida de retorno o tasa de opor tunidad del p ropietario (TMRR): Es la mínima rentabilidad que el propietario espera obtener de su

inversión en la empresa de acuerdo con el riesgo que él supone está corriendo con dicha inversión.

188

UNIDAD IV Riesgo: Es aquella situación en que habiendo un rango de posibles

resultados de una acción, no se puede determinar de antemano cuál de ellos ocurrirá. En un sentido corriente en economía y finanzas se distingue entre riesgo e incertidumbre.

Se dice que existe riesgo cuando se conoce

objetivamente la probabilidad de ocurrencia de cada uno de los diversos resultados de una acción. En cambio, una situación de incertidumbre es aquella en que sabiendo cuales pueden ser los posibles resultados de una acción, no se puede conocer cuál es la probabilidad de ocurrencia de cada uno de ellos. De esta manera, el riesgo es el grado de variabilidad o contingencia del retorno de una inversión. En términos generales se puede esperar que, a mayor riesgo, mayor rentabilidad de la inversión.