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ANALYSE FINANCIERE par Pascal QUIRY Pascal QUIRY est responsable des opérations de fusions et acquisitions (M&A) chez BNP-Paribas, co-auteur de l’ouvrage « Finance d’entreprise » (plus connu sous le nom de son auteur, le Vernimmen) et enseignant à HEC Paris. Ce support s’appuie sur la série de vidéos disponibles sur youtube à l’URL ci-dessous : https://www.youtube.com/playlist?list=PLgYvBHtZ0PeEjtzVi9X2RRyCartt4ZVbL

INTRODUCTION A QUOI SERT L’ANALYSE FINANCIERE ?    

à comprendre la logique de fonctionnement de l’entreprise et son équilibre sur le marché ce qui passe par la compréhension du passé, le diagnostic du présent pour prévoir l’avenir afin de prendre des décisions de financement (accorder un prêt ou non, se financer par capitaux propres ou par endettement) ou d’investissement (acheter ou vendre une action) Quels que soient les objectifs de l’analyste financier ou son intérêt, la démarche d’analyse est la même. Il n’y a pas autant de méthodes différentes que d’objectifs

LES PIEGES DE L’ANALYSE FINANCIERE     

commenter les tableaux comptables : bilan, comptes de résultats, voire tableaux de flux. On oublie que l’entreprise est un tout et que tout est lié. observer des évolutions sans les expliquer. Les frais de personnel ont progressé de 10 % car ils sont passés de 100 à 110. n’avoir aucun fil conducteur ne tirer aucune conclusion pour l’action : acheter ou vendre, prêter ou ne pas prêter, se financer par dette ou par capitaux propres, … ne pas faire d’analyse financière !

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SOMMAIRE Introduction ........................................................................................................................................................ 1 A quoi sert l’analyse financière ? .................................................................................................................... 1 Les pièges de l’analyse financière ................................................................................................................... 1 Méthodologie ..................................................................................................................................................... 3 Bien comprendre l’activité ............................................................................................................................. 4 Bien comprendre les choix comptables effectués par l’entreprise ................................................................ 4 Partie 1 : Analyse des marges ............................................................................................................................. 4 1a Evolution du chiffre d'affaires et effets ciseau .......................................................................................... 4 1b Le point mort ............................................................................................................................................. 6 1c Application de l’analyse des marges au cas Gremlin ................................................................................. 7 Partie 2 : Analyse des investissements ............................................................................................................... 8 2a Les immobilisations.................................................................................................................................... 8 2b Le Besoin en Fonds de Roulement (BFR) ................................................................................................... 9 Partie 3 : Analyse du financement .................................................................................................................... 11 3a Analyse dynamique du financement ....................................................................................................... 11 3b Analyse statique du financement ............................................................................................................ 13 Partie 4 : Analyse de la rentabilité .................................................................................................................... 14 4a Rentabilité économique et rentabilité des capitaux propres .................................................................. 14 4b L’effet de levier ........................................................................................................................................ 15 Conclusion de l’analyse financière.................................................................................................................... 16

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METHODOLOGIE

D ’ABORD BIEN COMPRENDRE L ’ACTIVITE...

… ET LES CHOIX COMPTABLES EFFECTUES PAR L ’ENTREPRISE

LA CREATION DE RICHESSE...

…NECESSITE DES INVESTISSEMENTS

…QUI DOIVENT ETRE FINANCES

…ET ETRE SUFFISAMMENT RENTABLES.

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BIEN COMPRENDRE L’ACTIVITE     

Les marchés Les produits Le processus de fabrication Le réseau de distribution Les hommes

BIEN COMPRENDRE LES CHOIX COMPTABLES EFFECTUES PAR L’ENTREPRISE       

Rapports des commissaires aux comptes et des auditeurs Principes comptables Techniques de consolidation Survaleurs, marques Provisions Stocks Crédits-baux

PARTIE 1 : ANALYSE DES MARGES 1A EVOLUTION DU CHIFFRE D'AFFAIRES ET EFFETS CISEAU Evolution du chiffre d’affaires :   

volume (quantités vendues) valeur (inflation du PV) variation de périmètre (croissance externe)

Evolution du résultat d’exploitation avec la double analyse de l’effet ciseau et du point mort. Analyse des marges et effets ciseau : L’effet ciseau renvoie à votre position stratégique et rapport de force avec ses clients

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Différents exemples de l'effet ciseau montants

Effet ciseau charges

produits

temps

De la maladresse ... Diminution du taux de croissance des produits Fuite en avant

mais maintien du taux de croissance des charges

charges

charges

produits

produits

Hausse très importante du coût d'un facteur de production, augmentation avec retard des

Faible diminution des produits

produits en raison de l'inertie

mais maintien des charges produits charges charges produits

... à l'excellence Forte croissance des produits qui reste

Faible croissance des produits mais lente décrue

supérieure à celle des charges

des charges grâce à des gains de productivité par exemple

produits produits charges charges

Bénéfices Pertes

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1B LE POINT MORT Formule du point mort :

Point Mort = Coûts Fixes / Marge sur Coûts variables Où Marge sur coûts variables = (CA – Coûts variables) / CA

ère

1 loi du point mort : plus les coûts fixes sont élevés, plus le point mort est sensible à une variation de l’activité ème

loi du point mort : Plus le point mort est proche, plus le résultat est sensible à une variation de l’activité

ème

loi du point mort : il existe plusieurs points morts à différentes périodes. Il se déplace au cours du temps.

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Les coûts fixes ne sont fixes que par plage d’activité. (Activité saisonnière). Cette lecture décomposée des coûts nécessite d’avoir accès à la comptabilité analytique de l’entreprise

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1C APPLICATION DE L’ANALYSE DES MARGES AU CAS GREMLIN

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PARTIE 2 : ANALYSE DES INVESTISSEMENTS L’investissement en finance prend deux formes  

Immobilisations corporelles (usines/machines…), incorporelles (brevets, licences…) BFR

2A LES IMMOBILISATIONS Mesure de l’usure de l’outil industriel : ratio Immobilisation nette / Immobilisation brute. Plus le ratio se rapproche de 1, plus l’outil industriel est récent et productif. L’incidence sur le prix de revient est forte si le ratio est éloigné de 1 entraînant un problème de compétitivité. Quelle est la politique d’investissement de l’entreprise ? Comparaison du montant de l’investissement et de la dotation aux amortissements. Si le ratio se rapproche de 1, on ne fait que renouveler l’outil industriel sans en étendre sa capacité de production. Si le rapport est inférieur à 1, l’entreprise réduit sa capacité de production. Ex : Tableau de Trésorerie de Gremlin (cas d’étude)

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2B LE BESOIN EN FOND S DE ROULEMENT (BFR) BFR = Working Capital C’est la mesure des ressources financières qu'une entreprise doit mettre en œuvre pour couvrir le besoin financier résultant des décalages des flux de trésorerie correspondant aux décaissements (dépenses et recettes d'exploitation nécessaires à la production) et aux encaissements (commercialisation des biens et services) liés à son activité. Le BFR a plusieurs caractéristiques :   

Sensible à l’activité de l’entreprise Liquidité et permanent. Processus cyclique et continu Saisonnier. Il faut être vigilant sur les opérations de « Window Dressing » dont le but est d’embellir les états financiers présentés aux investisseurs.

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DSO

DIO

DPO

Pour rappel, un stock est une somme de coûts dont l’entreprise n’a pas encore obtenu la contrepartie en terme de cash puisque les produits ne sont pas encore vendus.

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PARTIE 3 : ANALYSE DU FINANCEMENT Deux points de vue du financement – une analyse dynamique évoluant dans le temps – une analyse statique donnée à un instant t (clôture). Le suivi du cash et l’évolution de son niveau au sein de l’entreprise.

3A ANALYSE DYNAMIQUE DU FINANCEMENT Comment l’entreprise a-t-elle financé ses investissements sur plusieurs années. Hypothèse 1: Calcul de la variation de cash suivant une hypothèse simplifiée de paiement comptant

Tableau de Trésorerie

Compte de Résultat simplifié Chiffre d’affaires Consommation de matières premières Frais de personnel Dotations aux amortissements Frais Financiers IS (33%)

100 -40 -20 -10 -12 -6

100 -40 -20

Résultat Net

12

22

-12 -6

La variation de cash correspond à la Capacité d’autofinancement (CAF) – Cashflow. Hypothèse 2: Calcul de la variation de cash suivant une hypothèse simplifiée avec des délais de paiement

Tableau de Trésorerie

Compte de Résultat simplifié Chiffre d’affaires Consommation de matières premières Frais de personnel Dotations aux amortissements Frais Financiers IS (33%)

100 -40 -20 -10 -12 -6

81 -28 -20

Résultat Net

12

15

-12 -6

On constate l’apparition d’une variation du BFR (Working Capital) liée au décalage des flux de cash.

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Flux de trésorerie d’activité (Cashflow from Operating activities) = CAF (Cashflow) – Variation du BFR (Working Capital)

Ex : Tableau de Trésorerie de Gremlin (cas d’étude)

Lecture à partir de l’agrégat comptable d’un niveau enrichissement patrimonial de l’entreprise (Résultat Net) jusqu’à sa traduction en création de cash.

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3B ANALYSE STATIQUE DU FINANCEMENT Le TFT est l’outil utilisé pour comprendre comment l’entreprise s’est financée. Ex : Bilan consolidé de Gremlin (cas d’étude)

Utilisation de proxy pour effectuer des sondages.

Dette financière nette / Excèdent Brut d’Exploitation (EBITDA : Earning Before Interest, Taxes, Depreciation & Amortization) Et EBE = Chiffre d’affaires – Charges d’exploitation (générant un débours de Cash)

Ce ratio permet d’appréhender la capacité d’une entreprise à rembourser sa dette grâce aux revenus générés par son exploitation. Ratio entreprise en capacité de rembourser sa dette. La pratique va très certainement aller vers une utilisation d’un ratio qui serait Dette financière nette / Cashflow.

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PARTIE 4 : ANALYSE DE LA RENTABILITE 4A RENTABILITE ECONOMIQUE ET RENTABILITE DES CAPITAUX PROPRES Deux indices permettent de mesurer la rentabilité. Bilan simplifié

Immobilisations

Capitaux Propres

Immobilisations

Capitaux Propres

Dettes bancaires et financières

BFR

Dettes bancaires et financières

Stocks

Clients Fournisseurs Disponibilités

Disponibilités

Immobilisations

Capitaux Propres

BFR

Dettes bancaires et financières Nettes

Actif Economique

Rentabilité économique après impôt = ROCE (Return on Capital Employed)

Rentabilité économique après Impôt = Résultat d’exploitation – (1taux d’impôt) / Actif économique

Rentabilité des Capitaux Propres = ROE (Return On Equity)

Rentabilité des capitaux propres = Résultat Net / Capitaux Investis (Capitaux propres)

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4B L’EFFET DE LEVIER Explication de l’effet de levier avec deux exemples d’entreprise A et B Entreprise A : Actif Economique = 100 / Capitaux Propres = 100 Résultat d’Exploitation = 24 Rentabilité économique après Impôt = (24 – (1-33%)) / 100 = 16 % Frais financiers (î) = 0 Résultat Net = 16 Rentabilité des Capitaux Propres = 16 / 100 = 16%

Entreprise B : Actif Economique = 100 / Capitaux Propres = 50 + Dettes bancaires = 50 Résultat d’Exploitation = 24 Rentabilité économique après Impôt = (24 – (1-33%)) / 100 = 16 % Frais Financiers (î) = 3 (6% î) Résultat Net = 14 Rentabilité des Capitaux Propres = 14 / 50 = 28% L’écart entre la rentabilité des capitaux propres et la rentabilité économique (l’effet de levier) correspond à la marge perçue par l’investisseur. Formule de l’effet de levier :

ROE – ROCE + (ROCE – î après IS) * (Dettes / CP)

L’effet de levier est proportionnel à :  

l’écart entre coût de la dette et la rentabilité de l’actif économique l’importance des dettes par rapport aux capitaux propres

Le levier financier (Financial Leverage) = Dettes (Debts) / Capitaux Propres (Equities) L’effet de levier est à double tranchant puisque dans le cas où l’entreprise ne dégage pas de résultat d’exploitation, le levier financier a un effet négatif sur la rentabilité.

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CONCLUSION DE L’ANALYSE FINANCIERE 

Conclure une analyse financière : l’exemple de Gremlin

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